時(shí)間:2023-07-27 16:24:09
開篇:寫作不僅是一種記錄,更是一種創(chuàng)造,它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感,將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇資產(chǎn)證券化投資報(bào)告,希望這些內(nèi)容能成為您創(chuàng)作過程中的良師益友,陪伴您不斷探索和進(jìn)步。
[關(guān)鍵詞]資產(chǎn)證券化現(xiàn)狀和問題
一、資產(chǎn)證券化概念和基本交易結(jié)構(gòu)
早在1977年,美國的投資銀行家維斯·S·瑞尼爾(LewisS.Rainer)就已使用了“資產(chǎn)證券化”這個(gè)用語。但是至今,各種定義解釋仍未統(tǒng)一。美國杜克大學(xué)西瓦茲(Shwartz)教授定義為:“在證券化中,企業(yè)部分的分解自己,把不具有流動性的資產(chǎn)從企業(yè)整體風(fēng)險(xiǎn)中隔離出來,隨后以該資產(chǎn)為信用基礎(chǔ)在資本市場上融資,融資成本比起企業(yè)的直接債務(wù)融資或股權(quán)融資來的要低”。這一概念非常旗幟鮮明地提出了資產(chǎn)證券化實(shí)現(xiàn)的兩個(gè)目標(biāo),一是降低融資成本,二是分離那些“不具有流動性”的資產(chǎn)所帶來的風(fēng)險(xiǎn)。
資產(chǎn)證券化的交易結(jié)構(gòu)較為復(fù)雜,但是基本結(jié)構(gòu)不變。如圖1所示,在典型的資產(chǎn)證券化交易中,發(fā)起人通過創(chuàng)設(shè)金融資產(chǎn),然后選擇資產(chǎn)匯集成資產(chǎn)池,并通過兩種方式轉(zhuǎn)讓這一資產(chǎn)池:一是發(fā)起人向信托受托人轉(zhuǎn)讓該資產(chǎn)池,換取基礎(chǔ)資產(chǎn)所有權(quán)權(quán)益的轉(zhuǎn)遞憑證;二是發(fā)起人向商業(yè)信托受托人或特殊目的載體(SPV)轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)池,后者發(fā)行以該資產(chǎn)池為擔(dān)保的債務(wù)工具,并用所募集資金向發(fā)起人支付轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)的價(jià)格。
二、我國資產(chǎn)證券化的現(xiàn)狀和問題
1.發(fā)展歷程
我國資產(chǎn)證券化起步較晚,最早可以追溯到1992年三亞市丹洲小區(qū)將800畝土地作為發(fā)行標(biāo)的物,以地產(chǎn)銷售和存款利息收入作為投資者收益來源而發(fā)行的2億元地產(chǎn)投資券。
而對于我國的金融機(jī)構(gòu)而言,資產(chǎn)證券化真正開始于2005年12月兩項(xiàng)試點(diǎn)交易的成功發(fā)行。這兩項(xiàng)交易分別是中國建設(shè)銀行的住房抵押貸款支持證券(RMBS)和國家開發(fā)銀行的現(xiàn)金流抵押貸款證券(CLO)。經(jīng)過中國人民銀行和中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(銀監(jiān)會)等數(shù)家政府機(jī)構(gòu)的多年努力,上述兩項(xiàng)涉及總額約人民幣72億元證券化資產(chǎn)的交易成為可能。之后,國內(nèi)各家銀行紛紛試水資產(chǎn)證券化。2008年,建行發(fā)行了國內(nèi)首只不良資產(chǎn)支持證券——建元2008-1重整資產(chǎn)證券化。
非金融機(jī)構(gòu)方面,中國聯(lián)通作為發(fā)起人于2005年8月完成了首個(gè)企業(yè)資產(chǎn)管理計(jì)劃交易。擔(dān)任計(jì)劃管理人的證券公司通過設(shè)立專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃發(fā)行了不同系列的資產(chǎn)支持受益憑證。這是我國企業(yè)資產(chǎn)證券化的標(biāo)志性事件,之后一年中,另外8個(gè)專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃陸續(xù)誕生,“基礎(chǔ)資產(chǎn)”的范圍擴(kuò)大到與高速公路收費(fèi)、設(shè)備租賃、電力銷售、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和股權(quán)轉(zhuǎn)讓等相關(guān)的各種應(yīng)收賬款或未來現(xiàn)金流(對應(yīng)收益權(quán))。
我國的信用風(fēng)險(xiǎn)與流動資本高度集中在銀行業(yè),據(jù)統(tǒng)計(jì),約90%的融資來自于銀行。企業(yè)從國內(nèi)資本市場直接融資的渠道并未完全暢通(例如發(fā)行企業(yè)債或股票),況且企業(yè)直接融資的金額與銀行貸款的規(guī)模相比還是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。幫助降低信用風(fēng)險(xiǎn)在銀行界的高度集中和減少社會流動性過多的問題,使得資產(chǎn)證券化成為重新分配風(fēng)險(xiǎn)和資本的必要手段之一。
2.我國資產(chǎn)證券化的現(xiàn)狀及問題
目前我國的資產(chǎn)證券化分為企業(yè)資產(chǎn)證券化(也叫專項(xiàng)資產(chǎn)證券化)和信貸資產(chǎn)證券化(即狹義的資產(chǎn)證券化)。主要呈現(xiàn)如下特點(diǎn):
(1)資產(chǎn)證券化兵分兩路,銀行間債市與證券市場天然相隔。受分業(yè)監(jiān)管體制的限制,資產(chǎn)證券化被割裂為兩塊,一是銀行信貸資產(chǎn)證券化,二是企業(yè)資產(chǎn)證券化。兩種資產(chǎn)證券化產(chǎn)品各自由不同的監(jiān)管部門審批,在不同的交易場所上市流通,適用不同的監(jiān)管規(guī)則。
證監(jiān)會將企業(yè)資產(chǎn)證券化完全消化在證券行業(yè)內(nèi)部來運(yùn)行和管理,銀行信貸的資產(chǎn)證券化只能在銀行間市場發(fā)行和交易,造成與銀行信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品并不在統(tǒng)一的市場上交易的局面。面對的投資者結(jié)構(gòu)單一,數(shù)量有限,證監(jiān)會對企業(yè)的會計(jì)和法律界定不夠明確。而銀監(jiān)會對證券化產(chǎn)品審批手續(xù)復(fù)雜,節(jié)奏緩慢。
(2)流動性整體過剩,銀行缺乏實(shí)施動力。關(guān)于資產(chǎn)證券化,國內(nèi)目前有很多關(guān)于增加了流動性的討論,大概是指,將未來現(xiàn)金流轉(zhuǎn)換為近期的流動性。事實(shí)是,由于投資途徑有限而導(dǎo)致的高儲蓄率,使國內(nèi)銀行的流動性過于充足。且存額與銀行貸款總額之間的差距仍在擴(kuò)大。資產(chǎn)證券化在這一方面的優(yōu)勢對銀行業(yè)整體來說,沒有很大的吸引力。當(dāng)然,不能一概而論。
對于四大國有銀行和交通銀行等大行來說,有的是剛剛為上市進(jìn)行過資本注入,有的存款本身過剩,但是對于很多規(guī)模相對較小的股份制商業(yè)銀行,他們的需求很迫切。一家快速成長的銀行必須不斷有資金尋求新的市場,像民生、浦發(fā)和興業(yè)這樣的銀行需要提高信貸資產(chǎn)的流動性以支持更多的新客戶開發(fā),追求新的利潤。我們看到,2007年9月11日浦發(fā)銀行推出“浦發(fā)2007年第一期信貸資產(chǎn)證券化信托”產(chǎn)品,其他幾家也已準(zhǔn)備開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。
(3)利差盈利長期主導(dǎo),不舍放棄既得利益。對于占融資比例絕對多數(shù)的信貸資產(chǎn),目前國內(nèi)銀行的盈利模式主要就是利息差,目前存貸利息差近400個(gè)基點(diǎn),比世界平均水平高一倍以上,資產(chǎn)證券化賣掉之后,200點(diǎn)沒了。中國貸款是23.6萬億元,200個(gè)基點(diǎn)相當(dāng)于4720億元收入,銀行當(dāng)然不大樂意。商業(yè)銀行不實(shí)行資產(chǎn)證券化,也能獲得較高的收益。即便是把現(xiàn)金拿回來,也很難找到比貸款更好的收益率項(xiàng)目。用交通銀行副行長錢文輝的話說,“我們目前對資產(chǎn)證券化肯定不感興趣。”資產(chǎn)證券化的開展對很多銀行來說,首先是一種金融創(chuàng)新的嘗試。
(4)交易體系構(gòu)成缺陷,證券化定價(jià)存在問題。資產(chǎn)證券化面對一個(gè)資產(chǎn)池,其中的基礎(chǔ)資產(chǎn)盡管被要求是同質(zhì)的,即在收益率的期限、結(jié)構(gòu)和風(fēng)險(xiǎn)上比較接近,同時(shí),資產(chǎn)的數(shù)目要足夠大才符合風(fēng)險(xiǎn)分散的原則。事實(shí)上,國開行發(fā)行的2005和2006開元信貸資產(chǎn)支持的證券中,基礎(chǔ)資產(chǎn)的構(gòu)成是多元的,涉及電力、通信、基建、運(yùn)輸和傳媒等各個(gè)行業(yè)。這樣一來,在定價(jià)的時(shí)候就問題多多。
與一般的企業(yè)債、國債、金融債等固定收益類產(chǎn)品按季付息、本金最后結(jié)算的方式不同,資產(chǎn)支持類證券采用的是本息按季結(jié)算的方式,由此導(dǎo)致同樣面值的債券隨著時(shí)間推移,所代表的債權(quán)數(shù)額將逐步遞減。由于資產(chǎn)池中的客戶可能出現(xiàn)提前還款的情況,導(dǎo)致每季支付給所有者的本息并不是固定不變的。如果一筆回購橫跨兩個(gè)結(jié)算周期,就會出現(xiàn)對于債券的定價(jià)難題。
另外,市場定價(jià)要遵循基本的市場規(guī)則,由于目前的制度框架下,投資者比較少,對于資產(chǎn)支持的證券發(fā)起人來說,面臨價(jià)格大打折扣的威脅。今年以來不斷上揚(yáng)的利率環(huán)境給資產(chǎn)支持證券的發(fā)行造成了較大的壓力。比如浦發(fā)銀行,就在首次資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中只落得保本而歸。從前面幾期資產(chǎn)支持的發(fā)行情況來看,銀行機(jī)構(gòu)相互持有對方資產(chǎn)支持證券的情況比較突出。風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移不可實(shí)現(xiàn),原有資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)仍然留存于銀行業(yè)內(nèi)部。
(5)一級市場投資受限,二級市場尚未成形,資產(chǎn)支持證券流動性差。相較于理論上調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)、增加資產(chǎn)流動性等對于證券化的誘人表述,信貸證券化試點(diǎn)的尷尬不斷,先是國開行,后是浦發(fā),關(guān)鍵是投資者太有限,而各家的資產(chǎn)證券化紛至沓來,勢必抬高收益率水平,導(dǎo)致銀行虧損。對于即將展開試水的工行、中信、興業(yè)、民生、招行等來說,浦發(fā)的尷尬可能繼續(xù)上演。
從二級市場的情況來看,資產(chǎn)支持證券的交投十分清淡,少有機(jī)構(gòu)通過交易進(jìn)行轉(zhuǎn)讓,大多數(shù)機(jī)構(gòu)投資者選擇持有到期。如圖3圖4所示,到2006年信貸資產(chǎn)支持的證券只有6次交易發(fā)生,交易額僅為總發(fā)行額的2%,企業(yè)專項(xiàng)資產(chǎn)支持證券雖明顯優(yōu)于信貸資產(chǎn)支持的證券,但仍顯示資產(chǎn)支持證券二級市場流動性的不足。一方面出券方很難在市場上找到交易的對手,另一方面資產(chǎn)支持證券本身尚不具備回購功能。因此,目前的流動性是無從談起。
2008年的1月11日,中國保監(jiān)會向各保險(xiǎn)公司和保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司下發(fā)《關(guān)于保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資信貸資產(chǎn)支持證券的通知(征求意見稿)》。《意見稿》要求,保險(xiǎn)公司投資的信貸資產(chǎn)支持證券,只能是由銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)發(fā)起的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品,且暫限AA級或相當(dāng)于AA級以上的優(yōu)先級證券,投資額度則限于上年度末總資產(chǎn)的2%。雖然,開始允許保險(xiǎn)公司投資于信貸資產(chǎn)支持證券,但有限的額度和有限的產(chǎn)品供給使保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)普遍反應(yīng)平淡。
(6)基礎(chǔ)資產(chǎn)供需矛盾,市場運(yùn)作出現(xiàn)瓶頸。按照基本理論,擬證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)一般應(yīng)為未來帶來穩(wěn)定預(yù)期收益的正常資產(chǎn),目的是用市場化的方法調(diào)控流動性風(fēng)險(xiǎn)。但在實(shí)際情況中,發(fā)起人更傾向于證券化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中以不良資產(chǎn)為基礎(chǔ)資產(chǎn)。如果資產(chǎn)自身償付能力存在問題,將不僅影響資產(chǎn)證券化的效果,還很可能大大增加其自身運(yùn)營成本,甚至影響產(chǎn)品證券的如期全額支付。
當(dāng)然,市場的認(rèn)可和證券化的步伐都是漸進(jìn)的,經(jīng)過,繼2005和2006兩次發(fā)行住房抵押貸款支持證券后,2008年建行又發(fā)行了國內(nèi)首只不良資產(chǎn)支持證券——建元2008-1重整資產(chǎn)證券化。越來越多的證券化產(chǎn)品,面對有限的投資人,對收益率和期限的要求都會越來越苛刻,發(fā)行證券難度增大。
(7)資產(chǎn)證券化發(fā)起主體壟斷,資產(chǎn)證券化優(yōu)勢無存。理論上的合格發(fā)起人與實(shí)際差異很大,只有規(guī)模與資產(chǎn)質(zhì)量處于領(lǐng)先地位的機(jī)構(gòu)和企業(yè)才會在第一輪或第二輪的申請中進(jìn)入被考慮的范圍,而資本市場中迫切需要通過資產(chǎn)證券化解決流動性和資本需求的不是這些大型的機(jī)構(gòu)或企業(yè),那些急需資金流動性補(bǔ)償?shù)钠髽I(yè)和機(jī)構(gòu)仍然無法獲得實(shí)際的好處,資金的流轉(zhuǎn)仍然是在銀行系統(tǒng)內(nèi)部或少數(shù)的幾個(gè)貸款本就容易的大企業(yè)。
3.對我國資產(chǎn)證券化的展望和建議
總體上,目前資產(chǎn)證券化在我國創(chuàng)新和學(xué)習(xí)多于其功能和實(shí)效。但存在的問題在實(shí)踐中仍有可能累積風(fēng)險(xiǎn)、創(chuàng)造投機(jī)、限制創(chuàng)新,針對以上問題,提出如下的三點(diǎn)建議:
(1)對資產(chǎn)證券化進(jìn)行專門立法,確立統(tǒng)一的發(fā)行、上市、交易規(guī)則,建立資產(chǎn)證券化專門統(tǒng)一的法律體系;適應(yīng)混業(yè)經(jīng)營的新格局,加強(qiáng)監(jiān)管機(jī)構(gòu)之間的協(xié)調(diào),形成發(fā)展資產(chǎn)證券化良好的外部環(huán)境。由于中國金融市場現(xiàn)行的分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)監(jiān)管的體制,資產(chǎn)證券化被割裂為兩塊。而我們所發(fā)行的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品,無論是信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品還是企業(yè)的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品,都是利用信托的基本原理,在同一種機(jī)制下應(yīng)該對資產(chǎn)證券化監(jiān)管統(tǒng)一規(guī)則。比如說,會計(jì)處理、稅收優(yōu)惠政策以及交易規(guī)則和交易市場的統(tǒng)一問題,其所反映的深層次的問題是在混業(yè)金融新格局下的監(jiān)管協(xié)調(diào)問題。
(2)擴(kuò)大投資人范圍,增強(qiáng)資產(chǎn)支持證券的流動性。我國現(xiàn)有的金融結(jié)構(gòu)中,交易手段缺乏,投資品種單一,造就了高儲蓄銀行高風(fēng)險(xiǎn)股市,大量的資金和投資者只擁有少數(shù)的投資品種,勢必導(dǎo)致金融結(jié)構(gòu)進(jìn)一步惡化,風(fēng)險(xiǎn)在銀行的大量積聚。資產(chǎn)證券化是上個(gè)世紀(jì)最偉大金融創(chuàng)新之一,如果沒有廣泛的投資者,即便是各家銀行都開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù),各家企業(yè)都開辟資產(chǎn)證券化專項(xiàng),風(fēng)險(xiǎn)不但不能分散和化解,反倒會因?yàn)閭€(gè)別大型資本占有者相互持股而累積加劇。沒有良好的流動性和充分的一級二級交易市場和交易流程,資產(chǎn)價(jià)格不能正確估計(jì)和實(shí)現(xiàn),隨著利率市場化的進(jìn)程,以及儲蓄機(jī)構(gòu)的變化,利差空間逐步縮小,不合理的交易會帶來更多的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。
(3)美國次級貸危機(jī)在目,我國在體制和流程都不夠不完備的時(shí)候,目前流動性整體過剩,理應(yīng)減少不必要的不良資產(chǎn)和利率敏感性風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)散的可能,漸進(jìn)化的實(shí)施各種級別和類別的資產(chǎn)證券化過程。
(4)相對于大型國有股占主導(dǎo)的銀行企業(yè),更多的融資需求是一些規(guī)模較小的,但成長性較好的銀行和企業(yè)。證監(jiān)會和銀監(jiān)會在審批核準(zhǔn)時(shí),應(yīng)以風(fēng)險(xiǎn)收益權(quán)衡考慮,公平合理的開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù),整合優(yōu)質(zhì)資產(chǎn),構(gòu)建合理規(guī)模的銀行信貸和企業(yè)專向資金證券化業(yè)務(wù),切實(shí)地解決融資難的問題,改善金融結(jié)構(gòu),降低融資成本。
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關(guān)鍵詞:資產(chǎn)證券化 融資 會計(jì)處理
一、資產(chǎn)證券化的定義
資產(chǎn)證券化是指,缺乏流動性但具有預(yù)期穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)集中起來,形成一個(gè)資產(chǎn)池,通過一定的結(jié)構(gòu)安排,對資產(chǎn)中的風(fēng)險(xiǎn)和收益進(jìn)行分離組合,進(jìn)而轉(zhuǎn)換成可以在金融市場上出售和流通的證券并據(jù)以融資的過程。資產(chǎn)是指具有可預(yù)見的現(xiàn)金流量的資產(chǎn),即發(fā)起人是將表現(xiàn)為資產(chǎn)的一種收益權(quán)轉(zhuǎn)讓了出去。證券化是指利用一定的標(biāo)準(zhǔn),將不同風(fēng)險(xiǎn)不同特點(diǎn)的資產(chǎn)組織起來,出售給不同風(fēng)險(xiǎn)收益偏好的投資者。
資本證券化作為一種創(chuàng)新融資工具,具有傳統(tǒng)融資工具無法比擬的優(yōu)勢,不僅改善了資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu),還可以減少信息成本和交易成本、增加公司未來現(xiàn)金收入流 、有利于提高存量資產(chǎn)的質(zhì)量,加速資產(chǎn)周轉(zhuǎn)和資金循環(huán),提高資產(chǎn)收益率和資金使用效率。同時(shí)也通過多方合約分散投資風(fēng)險(xiǎn),為投資者增加了投資的安全系數(shù)。
二、資產(chǎn)證券化的會計(jì)處理
(一)從會計(jì)要素定義方面來看,資產(chǎn)證券化操作對象不是一般的資產(chǎn),而是預(yù)期在未來能夠產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流量的金融資產(chǎn)。國際會計(jì)準(zhǔn)則委員會和美國財(cái)務(wù)會計(jì)準(zhǔn)則委員會均提出了金融資產(chǎn)和金融負(fù)債兩個(gè)會計(jì)要素,為金融資產(chǎn)和金融負(fù)債的確認(rèn)和披露奠定了基礎(chǔ)。
(二)從會計(jì)確認(rèn)方面來看,資產(chǎn)證券化確認(rèn)的關(guān)鍵時(shí)間轉(zhuǎn)讓者與受讓者之間的金融資產(chǎn)交易視同銷售(表外處理)還是作為擔(dān)保融資(表內(nèi)處理),不同的處理對開計(jì)報(bào)表影響不同。
1.金融合成分析法資產(chǎn)證券化會計(jì)模式的創(chuàng)新。金融合成分析法以資產(chǎn)控制權(quán)的轉(zhuǎn)移作為判斷標(biāo)準(zhǔn)。判斷金融資產(chǎn)的控制權(quán)是否轉(zhuǎn)讓必須符合一定的條件,包括:轉(zhuǎn)讓的金融資產(chǎn)已跟轉(zhuǎn)讓人無關(guān),受讓人可以無條件地將金融資產(chǎn)用作抵押或再轉(zhuǎn)讓;轉(zhuǎn)讓人不再通過回購等途徑保持對已轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)的有效控制等。所以利用金融合成分析法對證券化資產(chǎn)的控制權(quán)進(jìn)行測試時(shí),需要對證券化的整個(gè)合約安排體系進(jìn)行細(xì)致的分析和辨認(rèn),操作上具有一定的難度,這也是金融合成分析法的不足之處。在我國會計(jì)準(zhǔn)則中有必要采用“金融合成分析法”對證券化資產(chǎn)予以確認(rèn)。該方法下“有效控制”概念的提出,無疑是一個(gè)創(chuàng)新,它不僅與我國《企業(yè)會制度》中資產(chǎn)的定義在邏輯上保持了一致性,而且由于它將金融資產(chǎn)視為由可以分割的各部分組成,根據(jù)轉(zhuǎn)讓方對各組成部分控制權(quán)的擁有情況分別進(jìn)行會計(jì)處理,因此較“風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬分析法”更具有可操作性。
2.后續(xù)涉入法新型的資產(chǎn)證券會計(jì)確認(rèn)方法。該方法運(yùn)用了“部分銷售思想”,只要轉(zhuǎn)讓方對被轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)的部分后全部存在任何后續(xù)涉入,與此相關(guān)的這部分資產(chǎn)作為擔(dān)保融資處理,而不涉入部分資產(chǎn)作為銷售處理。
(三)資產(chǎn)證券化的會計(jì)計(jì)量
如何對發(fā)起人因資產(chǎn)證券化交易所產(chǎn)生的新的資產(chǎn)和負(fù)債,以及所保留的資產(chǎn)及負(fù)債進(jìn)行計(jì)量,是資產(chǎn)證券化會計(jì)計(jì)量的難題。
1.根據(jù)金融合成分析法,證券化資產(chǎn)真實(shí)銷售以后,發(fā)起人新增的、且與資產(chǎn)證券化交易有直接關(guān)系的資產(chǎn)和負(fù)債,應(yīng)以公允價(jià)值為基礎(chǔ)進(jìn)行初始計(jì)量。如果某項(xiàng)資產(chǎn)或負(fù)債是發(fā)起人沒有放棄控制權(quán)而保留下來的獲利權(quán)或義務(wù),則不用根據(jù)交換的概念進(jìn)行新的計(jì)量。資產(chǎn)證券化的轉(zhuǎn)讓損益=新增資產(chǎn)的公允價(jià)值-新增負(fù)債的公允價(jià)值-分配的轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)的賬面價(jià)值。
2.后續(xù)涉入法的相關(guān)計(jì)量問題。后續(xù)涉入發(fā)下的資產(chǎn)計(jì)量的關(guān)鍵是未終止確認(rèn)的轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)的計(jì)量方式選擇。以獲得終止確認(rèn)的轉(zhuǎn)讓資產(chǎn),自然用公允價(jià)值分配標(biāo)準(zhǔn),作為銷售收入列示于利潤表。而未終止確認(rèn)的轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)應(yīng)以相應(yīng)部分分配到原始資產(chǎn)賬面價(jià)值繼續(xù)在報(bào)表中列示。相關(guān)損益計(jì)算用:轉(zhuǎn)讓損益=終止確認(rèn)部分資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓收入-終止確認(rèn)部分資產(chǎn)分配到的賬面價(jià)值。
(四)資產(chǎn)證券化的會計(jì)披露
會計(jì)信息披露是通過財(cái)務(wù)會計(jì)報(bào)告進(jìn)行的,即向外界提供合乎要求的會計(jì)報(bào)表及其附注和說明。財(cái)務(wù)會計(jì)報(bào)告的核心是以資產(chǎn)負(fù)債表、利潤表、現(xiàn)金流量表組成的會計(jì)報(bào)表體系,會計(jì)報(bào)表附注只起到補(bǔ)充說明的作用。由此便形成了通常所得到的兩個(gè)概念,即“表內(nèi)反映”和“表外披露”。由于表內(nèi)信息是會計(jì)確認(rèn)和計(jì)量的直接結(jié)果,所以人們通常認(rèn)為表內(nèi)信息比表外信息更重要。但隨著外部環(huán)境的變化,尤其是金融工具等的出現(xiàn),使得這一觀念受到越來越多的挑戰(zhàn)。事實(shí)上既重視表內(nèi)列報(bào),又重視表外披露,才是財(cái)務(wù)會計(jì)報(bào)告發(fā)展的必然趨勢。由于資產(chǎn)的確認(rèn)依據(jù)不同,從而會計(jì)報(bào)表披露的內(nèi)容和形式也就存在差異。國際會計(jì)準(zhǔn)則委員會在IAS39《金融工具:確認(rèn)與計(jì)量》中關(guān)于披露的部分是建立在金融合成分析法上的。根據(jù)規(guī)定,如果企業(yè)進(jìn)行了證券化或簽定了回購協(xié)議,則應(yīng)就發(fā)生在當(dāng)前財(cái)務(wù)報(bào)告期的這些交易和發(fā)生在以前財(cái)務(wù)報(bào)告期的交易形成的剩余留存信息,單獨(dú)披露以下信息:(1)這些交易的性質(zhì)和范圍,包括相關(guān)擔(dān)保的說明、用于計(jì)算新利息和留存利息公允價(jià)值的關(guān)鍵假設(shè)的數(shù)量信息;(2)金融資產(chǎn)是否已終止確認(rèn)。資產(chǎn)證券化交易中,發(fā)起人與特別目的載體(SPV,Special-purpose Vehicle)關(guān)系密切。在編制發(fā)起人的會計(jì)報(bào)表時(shí),是否應(yīng)將特別目的載體納入合并范圍,成為資產(chǎn)證券化合計(jì)亟需解決的又一個(gè)難題。根據(jù)現(xiàn)行的會計(jì)報(bào)表合并理論,母公司應(yīng)以對關(guān)聯(lián)公司活動的實(shí)際控制程度作為合并與否的判斷依據(jù),而不是單純純決于法定持股比例;凡是對聯(lián)公司的經(jīng)營活動和財(cái)務(wù)活動有實(shí)質(zhì)控制權(quán)的,都應(yīng)被納入合并報(bào)表編制范圍。也就是說,特別目的載體應(yīng)當(dāng)被納入發(fā)起人合并范圍。這時(shí),分別作為獨(dú)立法人實(shí)體的發(fā)起人和特別目的載體,將被視為一個(gè)經(jīng)濟(jì)實(shí)體;兩者之間的交易將成為經(jīng)濟(jì)實(shí)體的內(nèi)部交易,從合并報(bào)表中剔除出去。其結(jié)果是,不管發(fā)起人將資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)作為真實(shí)銷售處理,還是作為有擔(dān)保的融資處理,對合并報(bào)表結(jié)果都不會產(chǎn)生任何影響。
三、企業(yè)進(jìn)行資產(chǎn)證券化應(yīng)具備的條件
(一)基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)具有穩(wěn)定的預(yù)期現(xiàn)金流。資產(chǎn)證券化后的債券償付需要穩(wěn)定的、結(jié)構(gòu)化的現(xiàn)金支付,這要求證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)具有穩(wěn)定的預(yù)期現(xiàn)金流入。
(二)資產(chǎn)證券化的發(fā)起人具有良好的財(cái)務(wù)狀況。資產(chǎn)證券化后的債券償付最終來自于資產(chǎn)證券化發(fā)起人的償債能力與償債愿望。
(三)控股股東與地方政府的有力支持。有了控股股東與地方政府的支持,就可以利用政府的信譽(yù)吸引更多的投資者。
(四)資產(chǎn)證券化是一種結(jié)構(gòu)性融資活動,其發(fā)展需要得到經(jīng)濟(jì)環(huán)境、法律制度、信用基礎(chǔ)、會計(jì)制度、稅收制度等諸多因素方面的支持,每一因素均對資產(chǎn)證券化的順利進(jìn)行有重要影響。
參考文獻(xiàn)
[1]王瑞,資產(chǎn)證券化會計(jì):基礎(chǔ)問題研究 [J] 財(cái)政監(jiān)督,2008 ,(4)
中國的資產(chǎn)證券化實(shí)踐在過去十多年里經(jīng)歷了徘徊、間續(xù)發(fā)展的歷程,尤其是經(jīng)歷了美國次貸危機(jī)后,曾一度處于停滯的狀態(tài)。但是,近年來,國家為了深化金融改革創(chuàng)新,盤活存量資金,促進(jìn)多層次資本市場建設(shè),更好地支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展,資產(chǎn)證券化在國家經(jīng)濟(jì)工作中又一次次被提上議事日程。例如,2013年8月28日,國務(wù)院總理主持召開國務(wù)院常務(wù)會議,會議決定,進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn),要求在嚴(yán)格控制風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上,循序漸進(jìn)、穩(wěn)步推進(jìn)試點(diǎn)工作,風(fēng)險(xiǎn)較大的資產(chǎn)不納入試點(diǎn)范圍。2015年5月13日,國務(wù)院總理再次在主持召開的國務(wù)院常務(wù)會議上,決定新增5000億元信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)規(guī)模,繼續(xù)完善制度、簡化程序,鼓勵(lì)一次注冊、自主分期發(fā)行;規(guī)范信息披露,支持證券化產(chǎn)品在交易所上市交易;并且強(qiáng)調(diào)重點(diǎn)支持棚改、水利、中西部鐵路等領(lǐng)域建設(shè)。這意味著資產(chǎn)證券化將在中國迎來快速發(fā)展的新時(shí)代,也意味著資產(chǎn)證券化從金融領(lǐng)域向基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)領(lǐng)域的擴(kuò)散。因此,資產(chǎn)證券化在基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目融資中的應(yīng)用研究變得更有意義了。
二、我國資產(chǎn)證券化支持基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目融資的發(fā)展現(xiàn)狀
根據(jù)中國資產(chǎn)證券化網(wǎng)所的《2013年中國資產(chǎn)證券化年度報(bào)告》顯示,我國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品主要集中在信貸支持產(chǎn)品和券商類產(chǎn)品兩個(gè)方面。自2005年證券化試點(diǎn)以來至2013年年底,我國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行總規(guī)模達(dá)到1408.66億元,其中,信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品為1026.65億元,所占比重為72.88%;券商證券化產(chǎn)品為382.01億元,所占比重為27.12%。由此可見,我國資產(chǎn)證券化品種還是以信貸資產(chǎn)支持證券為主。例如從已有的發(fā)行情況來看,中國建設(shè)銀行發(fā)行的國內(nèi)首單個(gè)人住房抵押貸款證券化產(chǎn)品———“建元2005-1個(gè)人住房抵押貸款支持證券”正式進(jìn)入全國銀行間債券市場;國家開發(fā)銀行在銀行間債券市場成功發(fā)行了2012年第一期開元信貸資產(chǎn)支持證券;2013年發(fā)行的首只券商類信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品———“東證資管—阿里巴巴1號專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃”(優(yōu)先級)在深圳證券交易所上市交易。還有根據(jù)中國資產(chǎn)證券化網(wǎng)站所公布的消息,可知農(nóng)業(yè)銀行第二期信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品———“2014年第二期農(nóng)銀信貸資產(chǎn)支持證券”日前在銀行間市場成功發(fā)行。但是在基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)領(lǐng)域,通過以基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)運(yùn)營后所產(chǎn)生的收益作為基礎(chǔ)資產(chǎn)而發(fā)行證券進(jìn)行融資的案例卻為數(shù)不多,根據(jù)已有的資料顯示,相關(guān)的案例有,2005年發(fā)行的莞深高速公路收費(fèi)權(quán)專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃、2006年華能瀾滄江水電收益專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃等為數(shù)不多的幾個(gè)。但是由于當(dāng)時(shí)的政策因素,并加上美國次貸危機(jī)所帶來的“蝴蝶效應(yīng)”,使通過資產(chǎn)證券化而進(jìn)行的基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目融資也一度停滯。不過后來隨著國家相關(guān)政策的出臺以及政府的扶持,資產(chǎn)證券化在基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目融資中再度興起,比如,2013年發(fā)行的淮北礦業(yè)鐵路專用線收益權(quán)資管計(jì)劃以及宏源證券高速公路收費(fèi)權(quán)資管計(jì)劃等。不過總體而言,根據(jù)中國資產(chǎn)證券化網(wǎng)所公布的數(shù)據(jù)顯示,截止到2013年底,已發(fā)行的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項(xiàng)目相關(guān)證券化項(xiàng)目共7個(gè)。由此可見,我國基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項(xiàng)目相關(guān)資產(chǎn)證券化項(xiàng)目在未來一段時(shí)間將存在較強(qiáng)的市場需求;而且,由于我國地方政府債務(wù)平臺問題近期受到監(jiān)管層高度關(guān)注,原有的融資方式受到一定程度的限制,所以我國應(yīng)該積極開拓通過資產(chǎn)證券化支持基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目融資的這一市場,使資產(chǎn)支持證券成為填補(bǔ)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)領(lǐng)域融資缺口的重要工具,從而推動我國社會經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。
三、基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目融資實(shí)施資產(chǎn)證券化的可行性分析
1、資產(chǎn)證券化為基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)提供了一個(gè)低成本的融資渠道
基礎(chǔ)設(shè)施一般是指為社會生產(chǎn)和居民生活提供公共服務(wù)的物質(zhì)工程設(shè)施,是用于保證國家或地區(qū)社會經(jīng)濟(jì)活動正常進(jìn)行的公共服務(wù)系統(tǒng)。它包括建筑業(yè)、水、電和煤氣業(yè)、運(yùn)輸業(yè)以及通訊業(yè)等。基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)一般都是大工程項(xiàng)目,所需資金量較大。比如,根據(jù)長沙市政府工作報(bào)告可知,目前長沙市已建好的地鐵2號線一期工程和在建的1號線一期工程估算總投資額為221.71億元,其中資本金為95.33億元,其來源于市政府的財(cái)政資金安排65.63億元和市土地出讓獲得的收益29.7億元;資本金以外的126.38億元擬通過國內(nèi)銀行貸款的方式籌措。另外,地鐵4號線一期還擬引入社會資金85億元。從長沙市地鐵修建的資金來源來看,主要是通過傳統(tǒng)的融資方式,且向銀行貸款的資金所占比重偏大。通過向銀行借款,可能會面臨銀行惜貸的困境,而且融資成本較高,因此進(jìn)行證券化融資不失為一個(gè)較好的融資渠道。通過推行資產(chǎn)證券化不但可以有效降低融資門檻,實(shí)現(xiàn)多形式、多渠道融資,而且還有利于盤活項(xiàng)目資產(chǎn),有效提高項(xiàng)目整體建設(shè)效率[3]。
2、基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目預(yù)期穩(wěn)定的現(xiàn)金流
為實(shí)行資產(chǎn)證券化提供了必要的條件資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行成功的一個(gè)必要條件是必須要有預(yù)期穩(wěn)定的現(xiàn)金流,而基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目在建設(shè)好后,一般都會產(chǎn)生穩(wěn)定的現(xiàn)金流。比如,高速公路預(yù)期的現(xiàn)金流來源于各高速公路收費(fèi)站的過路費(fèi)收入;電力行業(yè)預(yù)期的現(xiàn)金流則來源于各家庭、企業(yè)、單位等所繳納的電費(fèi)收入;等等。這些由資產(chǎn)證券化資產(chǎn)池所產(chǎn)生的現(xiàn)金流相對比較穩(wěn)定,而且在信用增級技術(shù)的作用下,資產(chǎn)證券化產(chǎn)品比較受投資者青睞,從而可以為基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目建設(shè)提供穩(wěn)定的資金支持。3、基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目融資實(shí)施資產(chǎn)證券化的政策支持國家近幾年陸續(xù)出臺了一些相關(guān)政策,使資產(chǎn)證券化發(fā)展迎來了春風(fēng),也促使一些行業(yè)躍躍欲試,積極開發(fā)各類資產(chǎn)證券化品種。從相關(guān)新聞網(wǎng)站可以知道,2015年國務(wù)院常務(wù)會議明確表示,要進(jìn)一步擴(kuò)大資產(chǎn)證券化試點(diǎn),并強(qiáng)調(diào)要在信貸資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)上,將有效信貸向經(jīng)濟(jì)增長薄弱環(huán)節(jié)和重點(diǎn)領(lǐng)域傾斜,特別是用于三農(nóng)、小微企業(yè)、棚戶區(qū)改造、基礎(chǔ)設(shè)施等建設(shè)等。另外,“金十條”更是提出“逐步推進(jìn)信貸資產(chǎn)證券化常規(guī)化發(fā)展,盤活資金支持小微企業(yè)發(fā)展和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整”。這些政策的扶持為各行業(yè)發(fā)展開拓了多元化的融資渠道,推動了行業(yè)的盛興,進(jìn)而促進(jìn)整個(gè)社會經(jīng)濟(jì)的飛速發(fā)展。
四、資產(chǎn)證券化在基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目融資中的應(yīng)用分析
本文以長沙市地鐵7號線建設(shè)為例,分析資產(chǎn)證券化在長沙市地鐵項(xiàng)目融資中的應(yīng)用。在本次資產(chǎn)證券化產(chǎn)品設(shè)計(jì)中,假設(shè)主要的參與主體為以下相關(guān)單位:長沙市軌道交通集團(tuán)有限公司作為原始權(quán)益人,即項(xiàng)目的發(fā)起人;長沙市軌道交通7號線建設(shè)發(fā)展有限公司作為項(xiàng)目公司,是直接承擔(dān)項(xiàng)目債務(wù)和風(fēng)險(xiǎn)、負(fù)責(zé)項(xiàng)目的投資和管理的法人實(shí)體;中國信托投資有限公司為受托機(jī)構(gòu),擔(dān)當(dāng)SPV的職責(zé),并兼證券發(fā)行人;機(jī)構(gòu)投資者購買相關(guān)的證券產(chǎn)品;項(xiàng)目產(chǎn)品購買者;還有其他的相關(guān)參與主體———政府、信用評級機(jī)構(gòu)、施工單位等。結(jié)構(gòu)圖中的實(shí)線表示主體行為,虛線表示資金流向。首先,長沙市軌道交通集團(tuán)與長沙市軌道交通7號線建設(shè)發(fā)展有限公司簽訂相關(guān)協(xié)議,由后者負(fù)責(zé)長沙市地鐵7號線的建設(shè)管理事項(xiàng);然后,長沙市軌道交通7號線建設(shè)發(fā)展有限公司通過招投標(biāo)的方式,選擇勘查、設(shè)計(jì)、施工等相關(guān)單位參與工程建設(shè)。修建長沙市地鐵7號線的資金主要來源于三方面:政府的財(cái)政補(bǔ)貼,國內(nèi)銀團(tuán)貸款,通過資產(chǎn)證券化的方式募集資金。通過資產(chǎn)證券化進(jìn)行融資的流程如圖所示:首先,由長沙市軌道交通集團(tuán)作為項(xiàng)目發(fā)起人,將項(xiàng)目資產(chǎn)(地鐵的運(yùn)營權(quán))通過真實(shí)出售,轉(zhuǎn)讓給中國信托投資有限公司;其次,為了提升資產(chǎn)池的質(zhì)量,中國信托投資有限公司會聘請信用增級機(jī)構(gòu)采用信用增級技術(shù)提高資產(chǎn)池的信用等級,還會聘請信用評級機(jī)構(gòu)對資產(chǎn)池進(jìn)行信用評級;然后,中國信托投資有限公司以資產(chǎn)池為基礎(chǔ),發(fā)行資產(chǎn)支持證券,比如,信托收益憑證;再次,中國信用投資有限公司聘請投資銀行承銷證券;最后,由承銷團(tuán)將信托收益憑證出售給廣大的機(jī)構(gòu)投資者,機(jī)構(gòu)投資者購買證券所支付的價(jià)款則作為修建長沙市地鐵7號線的資金來源之一。那么機(jī)構(gòu)投資者購買證券的收益則來源于地鐵7號線修建好后運(yùn)營使用過程中所獲得的票款收入,即廣大乘客所支付的乘坐地鐵費(fèi)。項(xiàng)目運(yùn)營使用后,當(dāng)預(yù)期所產(chǎn)生的現(xiàn)金流(票款收入)足以支付所有的投入成本(包括支付給投資者的收益)后,在期限屆滿后,地鐵的運(yùn)營權(quán)則會移交給長沙市軌道交通集團(tuán)。
參考文獻(xiàn):
[1]根據(jù)中國政府網(wǎng)《支持召開國務(wù)院常務(wù)會議》整理
關(guān)鍵詞:資產(chǎn)證券化信用度提高政府支持
資產(chǎn)證券化是近幾十年來國際金融領(lǐng)域中最重要的一種金融創(chuàng)新,它以完善的創(chuàng)新設(shè)計(jì)安排突破了法律、會計(jì)、稅務(wù)的監(jiān)管障礙,促進(jìn)了金融市場向非中介化方向發(fā)展。我國的資產(chǎn)證券化實(shí)踐尚處于試點(diǎn)階段。本文擬從資產(chǎn)證券化的本質(zhì)要求出發(fā),來探討資產(chǎn)證券化的信用提高問題。通過分析本文認(rèn)為資產(chǎn)證券化順利發(fā)展的關(guān)鍵在于信用提高,而在試點(diǎn)階段我國資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的信用提高需要政府支持。
資產(chǎn)證券化的本質(zhì)
資產(chǎn)證券化實(shí)質(zhì)上就是把缺乏流動性,但具有預(yù)期穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)匯集起來,形成一個(gè)資產(chǎn)池,通過結(jié)構(gòu)性重組,使之成為可以在金融市場上出售和流通的證券從而融資的過程。資產(chǎn)證券化與傳統(tǒng)證券化(即股票、企業(yè)債券融資方式)的最大區(qū)別在于后者是以整個(gè)企業(yè)的信用為基礎(chǔ)進(jìn)行融資,而前者僅是以企業(yè)的部分資產(chǎn)為基礎(chǔ)進(jìn)行融資。由于資產(chǎn)證券化是以企業(yè)的部分資產(chǎn)為基礎(chǔ)進(jìn)行融資,需要解決的首要問題就是使這部分資產(chǎn)與企業(yè)的其他資產(chǎn)隔離開來,使投資者的收益完全來自于這部分具有穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn),而不受到企業(yè)整體信用狀況和風(fēng)險(xiǎn)的影響。這就需要通過設(shè)計(jì)一定的交易結(jié)構(gòu)來實(shí)現(xiàn),因此資產(chǎn)證券化在本質(zhì)上是一種結(jié)構(gòu)融資。
資產(chǎn)證券化與一般的融資方式相比,具有以下特點(diǎn):
破產(chǎn)隔離。特設(shè)交易實(shí)體購買資產(chǎn)組合是一種真實(shí)銷售,在法律上不再與發(fā)起人的信用相聯(lián)系,是一種有限或無追索權(quán)的銷售活動。實(shí)現(xiàn)了破產(chǎn)隔離,即證券化資產(chǎn)組合在發(fā)起人破產(chǎn)時(shí)不作為清算資產(chǎn),從而有效保護(hù)了投資人的利益。
規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。證券化匯集了大量的、權(quán)益分散于不同債務(wù)人的資產(chǎn),從而降低了資產(chǎn)組合中的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn);通過資產(chǎn)的真實(shí)銷售,證券化將集中于發(fā)起人的信用風(fēng)險(xiǎn)和流動性風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移和分散到資本市場;通過劃分優(yōu)先證券和次級證券,將不同信用等級的證券分配給不同風(fēng)險(xiǎn)偏好的投資人。
信用提高。信用提高使得資產(chǎn)支持證券的信用狀況與發(fā)起人、特設(shè)交易實(shí)體的信用狀況分離開來,從而使本身信用等級不高的組織通過信用提高,也有可能從資本市場獲得融資。
資產(chǎn)證券化過程中信用提高的重要性
資產(chǎn)證券化的融資本質(zhì)決定了被剝離資產(chǎn)能夠在市場上出售和流通是資產(chǎn)證券化的核心所在。從資產(chǎn)證券化的理論流程來看,其實(shí)質(zhì)就是發(fā)起人把被證券化的金融資產(chǎn)的未來現(xiàn)金流收益權(quán)轉(zhuǎn)讓給投資者,即歸根到底是一種發(fā)債行為。投資者所購證券的質(zhì)地、價(jià)格、收益等就成為這一行為能否順利進(jìn)行的關(guān)鍵,于是風(fēng)險(xiǎn)因素便是制約被剝離資產(chǎn)能夠在市場上出售和流通的關(guān)鍵因素。
資產(chǎn)證券化最大的風(fēng)險(xiǎn)就在于證券化的資產(chǎn)價(jià)值和實(shí)際價(jià)值的差異。萬一借款人還不了款,將把資產(chǎn)進(jìn)行拍賣還給債權(quán)人,但資產(chǎn)拍賣時(shí)很可能會縮水,這就可能會使投資人遭受巨大的損失。解決這一問題的關(guān)鍵則在于實(shí)施信用提高,通過信用提高既使得資產(chǎn)支持證券可以擺脫發(fā)起人的資信,以低成本發(fā)行,同時(shí)又保護(hù)了投資者的利益。
在發(fā)展我國資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的試點(diǎn)階段客觀上尤其要注重做好信用提高。這是因?yàn)橘Y產(chǎn)證券化的順利發(fā)展對促進(jìn)我國資本市場的發(fā)展意義重大:
對于資本市場上的資金需求者而言,由于我國對上市公司的資格審查較為嚴(yán)格,大多數(shù)不符合上市條件的中小企業(yè)和民營企業(yè),一旦其經(jīng)濟(jì)狀況下降,或者缺乏有效的抵押物而無法從銀行獲得信貸支持,就會被排除在正常的社會融資體系之外。資產(chǎn)證券化為他們提供了新型的低成本的融資渠道。
對于資本市場上的投資者而言,我國的資本市場尚不健全和完善,缺乏多種多樣的投資渠道滿足投資者不同偏好的投資需求。面對不確定的市場環(huán)境,即使在存款利率很低的情況下,居民也不得不將其大部分金融資產(chǎn)以銀行存款的形式保存。投資者急需一種風(fēng)險(xiǎn)明確、收益穩(wěn)定、能滿足不同投資策略和風(fēng)險(xiǎn)偏好的投資工具。資產(chǎn)支持證券相當(dāng)于一般證券風(fēng)險(xiǎn)小,相對于銀行存款和國債又有收益高的性質(zhì),正好滿足了這種需求。
對于國內(nèi)商業(yè)銀行而言,隨著房地產(chǎn)貸款的迅速增加,銀行的長期貸款迅速增加,銀行資產(chǎn)的流動性快速下降,同時(shí),貨幣市場基金的迅速增長以及外資銀行的大量進(jìn)入,會加快分流國內(nèi)商業(yè)銀行的存款,這些潛在的危機(jī)使得國內(nèi)商業(yè)銀行對資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)尤為渴求。
我國資產(chǎn)證券化信用提高的風(fēng)險(xiǎn)分析
結(jié)合我國發(fā)展資產(chǎn)證券化投資者關(guān)注的風(fēng)險(xiǎn)來說,投資者關(guān)注的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)主要有以下幾個(gè)方面。
(一)被打包的資產(chǎn)
按照國際上通用的分類標(biāo)準(zhǔn),資產(chǎn)證券化產(chǎn)品可以分為住房抵押貸款證券化(MBS)和信貸資產(chǎn)證券化(ABS)。其中,無論是住房抵押貸款,還是信貸資產(chǎn)中的優(yōu)良資產(chǎn),都承擔(dān)了商業(yè)銀行主要的利潤來源,可以是銀行開展資產(chǎn)證券化的首選目標(biāo),投資者也是樂于持有這些證券化產(chǎn)品的。
但從另外一個(gè)角度看,商業(yè)銀行實(shí)際上是不情愿將這些優(yōu)良的資產(chǎn)證券化的,而是希望通過資產(chǎn)證券化的手段將手中大量的不良資產(chǎn)分散轉(zhuǎn)移給眾多的投資者。從對資產(chǎn)證券化多年來的討論看,更被看作是商業(yè)銀行處置不良貸款的重要手段。特別是就我國國情而言,商業(yè)銀行不良資產(chǎn)的形成既是一個(gè)漫長而復(fù)雜的過程,也是特殊背景下的特殊產(chǎn)物,而且評估難度大,即使是經(jīng)過專業(yè)機(jī)構(gòu)公正評判,也很難準(zhǔn)確預(yù)測將來數(shù)年產(chǎn)生的穩(wěn)定現(xiàn)金流。可以想象,要投資者對這些擬證券化的不良資產(chǎn)進(jìn)行研判和做出最終的投資決策,其困難無疑是巨大的,而這也正是證券化所具有的特定的風(fēng)險(xiǎn)與收益重組與分擔(dān)機(jī)制的本質(zhì)。進(jìn)一步說,資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的投資者要具有很強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)識別能力和承受能力,需要具備相當(dāng)高的的專業(yè)知識和技能,才能避免成為商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移之后的最后接棒者。而事實(shí)上我國的投資者還不夠成熟,一旦出現(xiàn)問題,很可能無法理性面對,而對政府造成壓力。
(二)打包資產(chǎn)的評級與定價(jià)
根據(jù)資產(chǎn)證券化的一般原理,無論是相對優(yōu)質(zhì)的住房貸款,還是劣質(zhì)的不良資產(chǎn),要想實(shí)現(xiàn)真實(shí)出售、資產(chǎn)隔離或破產(chǎn)隔離,很重要的一個(gè)環(huán)節(jié)就是對這些資產(chǎn)進(jìn)行打包定價(jià),然后出售轉(zhuǎn)移給SPV。有些情況下,還需引入信用提高,借以提高證券化后資產(chǎn)的信用等級,吸引投資者。而無論是打包資產(chǎn)的定價(jià),還是信用提高,都需要有一個(gè)相對完善有效的市場環(huán)境和足夠多的具有權(quán)威公信力的資產(chǎn)評估或信用評級機(jī)構(gòu)。也就是說,資產(chǎn)證券化產(chǎn)品是信用敏感的固定收益產(chǎn)品,信用評級報(bào)告是該產(chǎn)品信息披露的最重要組成部分。但是,由于眾所周知的原因,我國現(xiàn)階段這些市場中介機(jī)構(gòu)的發(fā)育還很不成熟。就信用評級而言,存在制度不完善、運(yùn)作不規(guī)范、透明度不高、標(biāo)準(zhǔn)不統(tǒng)一、市場秩序混亂、公正獨(dú)立性不夠、投資者認(rèn)可程度不高等缺陷。
培育一個(gè)成熟的評估、評級市場對于資產(chǎn)證券化的成功實(shí)施有著十分重要的意義。具有強(qiáng)大游說能力和處于壟斷地位的商業(yè)銀行是否會利用市場環(huán)境不成熟、信息不對稱等有利條件謀求不當(dāng)?shù)美雇顿Y者置于價(jià)格博弈中的不利地位,確實(shí)值得投資者關(guān)注。否則,投資者自身利益很難得到保證。
(三)投資者能否及時(shí)取得現(xiàn)金流
根據(jù)資產(chǎn)證券化的原理,證券化資產(chǎn)在出售以后,原始權(quán)益人不再承擔(dān)管理該資產(chǎn)法律上的義務(wù),但作為貸款服務(wù)管理人,仍要按照合同約定進(jìn)行貸款的后續(xù)管理,主要是將借款人的還款交給資金托管銀行,并向受托人提供服務(wù)報(bào)告。但是這種安排實(shí)際上是存在著一定的道德風(fēng)險(xiǎn)的。最關(guān)鍵的是貸款服務(wù)管理人既然已經(jīng)不再承擔(dān)管理證券化資產(chǎn)法律上的義務(wù),因此也就喪失了忠實(shí)履行貸款服務(wù)管理人的動力和積極性,而這對于投資者按時(shí)足額收到穩(wěn)定的現(xiàn)金流卻是至關(guān)重要的一個(gè)環(huán)節(jié)。還有,由于信貸資產(chǎn)(包括所謂優(yōu)質(zhì)資產(chǎn))已經(jīng)被徹底轉(zhuǎn)移到SPV,其原有的借款者很可能產(chǎn)生不按時(shí)償還貸款的道德沖動,而確保貸款按時(shí)回收,貸款管理人的地位和作用是其他任何人都不能代替的,購買資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的投資者很可能面臨一定的投資風(fēng)險(xiǎn)。
以上三個(gè)方面的問題都涉及信用提高。這些問題在當(dāng)前我國市場化程度還不高,市場信用體系發(fā)展滯后的現(xiàn)實(shí)情況下要能夠得到有效解決,沒有政府的支持顯然是不可想象的。
參考文獻(xiàn):
【關(guān)鍵詞】資產(chǎn)證券化 風(fēng)險(xiǎn)分析 風(fēng)險(xiǎn)控制
一、信貸資產(chǎn)證券化概述
資產(chǎn)證券化是將缺乏流動性、可以在未來產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)或資產(chǎn)組合作為支持資產(chǎn),在金融市場上發(fā)行該資產(chǎn)的支持證券的一種融資手段。信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品以信貸資產(chǎn)為基礎(chǔ)資產(chǎn),多由銀行、金融公司或資產(chǎn)管理公司發(fā)起。在2013年我國發(fā)行的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品中,信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的規(guī)模占比為68%,居主導(dǎo)地位。
資產(chǎn)證券化在我國的起步較晚。上世紀(jì)90年代,資產(chǎn)證券化的理念才被引入,2005年才開始試點(diǎn)運(yùn)用,此后又經(jīng)歷了較長時(shí)間的試點(diǎn)中斷。2012年5月17日,央行、銀監(jiān)會和財(cái)政部聯(lián)合《關(guān)于進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)有關(guān)事項(xiàng)的通知》,這意味著沉寂四年的信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)重新開啟了大門。隨著近期政策支持力度的不斷加大,資產(chǎn)證券化已經(jīng)成為如今的市場熱點(diǎn)。
盡管資產(chǎn)證券化有諸多優(yōu)點(diǎn),但它的風(fēng)險(xiǎn)十分值得警惕。我國在開展信貸資產(chǎn)證券化方面的經(jīng)驗(yàn)不足,未來必將面臨各種各樣的風(fēng)險(xiǎn),必須通過有效的風(fēng)險(xiǎn)管理來保障證券化在我國的健康發(fā)展。因此,對資產(chǎn)證券化過程中涉及的風(fēng)險(xiǎn)管理、制度建設(shè)等核心問題的研究顯得尤其重要。
二、信貸資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)分析
信貸資產(chǎn)證券化面臨諸多風(fēng)險(xiǎn),也有諸多的分類方式。本文按照風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的來源,將其分為基礎(chǔ)資產(chǎn)所產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)和證券化過程所產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)兩類。
(一)基礎(chǔ)資產(chǎn)所產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)
基礎(chǔ)資產(chǎn)所產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn),反映的是信貸資產(chǎn)作為發(fā)行證券的基礎(chǔ)資產(chǎn),其自身還本付息能力的不確定性。投資者獲得收益的來源正是基礎(chǔ)資產(chǎn)未來所產(chǎn)生的現(xiàn)金流。基礎(chǔ)資產(chǎn)的質(zhì)量好壞是影響其產(chǎn)生現(xiàn)金流穩(wěn)定性的重要因素。基礎(chǔ)資產(chǎn)所產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)分為信用風(fēng)險(xiǎn)和提前還款風(fēng)險(xiǎn)。
1.信用風(fēng)險(xiǎn)。信用風(fēng)險(xiǎn)即違約風(fēng)險(xiǎn),是信貸資產(chǎn)證券化參與主體對它們所承諾合約的違約所造成的可能損失。在信貸資產(chǎn)證券化中,根據(jù)涉及主體的不同,信用風(fēng)險(xiǎn)主要包括原始債務(wù)人的信用風(fēng)險(xiǎn)和資產(chǎn)證券化參與主體的信用風(fēng)險(xiǎn)。影響信用風(fēng)險(xiǎn)的因素主要集中在基礎(chǔ)資產(chǎn)的質(zhì)量上,包括基礎(chǔ)資產(chǎn)各級別的貸款余額比例、貸款集中度、行業(yè)分布、期限結(jié)構(gòu)等。
2.提前還款風(fēng)險(xiǎn)。提前還款風(fēng)險(xiǎn)是指,債務(wù)人在既定的還款時(shí)間超出還款計(jì)劃所規(guī)定的還款額度償還抵押貸款本金、造成資產(chǎn)池的現(xiàn)金流量失衡所造成的可能損失。提前還款受到債務(wù)人自身的財(cái)務(wù)狀況影響。此外,市場利率的變化和其他融資成本的變化等因素,也是導(dǎo)致債務(wù)人提前還款的原因。
(二)證券化過程所產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)
對于信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品,由基礎(chǔ)資產(chǎn)所產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)其實(shí)與普通信貸資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)相似,而由于證券化過程所產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)則是其所獨(dú)有的。證券化過程中產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)主要包括交易結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)和參與主體風(fēng)險(xiǎn)等。
1.交易結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)。資產(chǎn)證券化成敗的關(guān)鍵因素在于交易結(jié)構(gòu)能否實(shí)現(xiàn)破產(chǎn)隔離。破產(chǎn)隔離的存在,使得資產(chǎn)證券化產(chǎn)品獨(dú)立于融資者也即資產(chǎn)發(fā)起人的經(jīng)營狀況或整體信用。不能實(shí)現(xiàn)真正的破產(chǎn)隔離的交易結(jié)構(gòu)將帶來風(fēng)險(xiǎn)。比如,在很多情況下,難以確認(rèn)支持資產(chǎn)的轉(zhuǎn)移是否構(gòu)成了法律上的銷售。發(fā)起人通過向SPV銷售支持資產(chǎn)進(jìn)行融資時(shí),有時(shí)會附帶一些特定的義務(wù),比如發(fā)起人仍然保留對基礎(chǔ)資產(chǎn)的剩余索取權(quán),此時(shí)該項(xiàng)交易的性質(zhì)可能不被認(rèn)定為產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)移,而是擔(dān)保融資。這樣一來,破產(chǎn)隔離就未能實(shí)現(xiàn)。一旦發(fā)起人破產(chǎn),基礎(chǔ)資產(chǎn)就有可能被追索,導(dǎo)致資產(chǎn)證券化失敗。
此外,信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的交易結(jié)構(gòu)也可能對現(xiàn)金流造成不確定的影響。由于資產(chǎn)證券化產(chǎn)品具備結(jié)構(gòu)化安排,比如優(yōu)先/次級結(jié)構(gòu)、本金/收益賬戶、加速清償和違約事件等設(shè)置,將導(dǎo)致其現(xiàn)金流支付存在一定的不確定性。在對此類風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分析時(shí),要根據(jù)交易文件中對現(xiàn)金流支付機(jī)制的規(guī)定,綜合考慮證券本金和利息償付順序、再投資收益、提前償還事件、回購條款、違約和加速清償事件等等。比如,違約事件觸發(fā)后,支付順序可能發(fā)生變化;加速清償事件后,次級期間收益不再獲付,從而不再對優(yōu)先級份額的償還提供內(nèi)部增信等。
2.參與主體風(fēng)險(xiǎn)。信貸資產(chǎn)證券化過程是一項(xiàng)復(fù)雜的系統(tǒng)工程。其參與主體較多,涉及到會計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所、資信評級公司和資產(chǎn)評估公司等中介機(jī)構(gòu)。為確保證券化交易的順利進(jìn)行并完成,各參與方都應(yīng)切實(shí)履行相應(yīng)的義務(wù)。每一個(gè)環(huán)節(jié)、每一個(gè)參與主體都可能影響到資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的質(zhì)量。因此,在評價(jià)風(fēng)險(xiǎn)時(shí),還要考慮各個(gè)參與主體的各項(xiàng)資質(zhì)。具體來講,參與主體風(fēng)險(xiǎn)包括受托機(jī)構(gòu)的違約及破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)、專業(yè)機(jī)構(gòu)的失職風(fēng)險(xiǎn)等,比如資產(chǎn)評估報(bào)告或會計(jì)報(bào)告不實(shí),法律意見書結(jié)論錯(cuò)誤等等。
三、信貸資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)控制
基于對信貸資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)分析,風(fēng)險(xiǎn)控制措施主要集中在基礎(chǔ)資產(chǎn)和證券化過程兩個(gè)方面。
對于基礎(chǔ)資產(chǎn)所產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn),資產(chǎn)組合是綜合控制基礎(chǔ)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的基本方法。要審慎挑選支持資產(chǎn)組合,實(shí)現(xiàn)基礎(chǔ)資產(chǎn)質(zhì)量的風(fēng)險(xiǎn)分散,個(gè)別基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)生違約、提前償還等情況時(shí),不會影響到整個(gè)資產(chǎn)池的穩(wěn)定性。具體來講,可行的措施有:使資產(chǎn)池來源盡可能多元化,資產(chǎn)池中所匯集的資產(chǎn)及其債務(wù)人分布在不同地域或行業(yè);控制單項(xiàng)資產(chǎn)占資產(chǎn)池份額在一個(gè)較低水平;信貸資產(chǎn)期限應(yīng)與證券化產(chǎn)品期限相似,本息的償還分?jǐn)傆谡麄€(gè)資產(chǎn)的存續(xù)期間等。
對于證券化過程所產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn),控制交易結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)的有效手段是盡量確保破產(chǎn)隔離的實(shí)現(xiàn)。由于法律認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)上存在難度,可參照過往成功案例,向有相關(guān)實(shí)務(wù)經(jīng)驗(yàn)的機(jī)構(gòu)咨詢,可事前向管理當(dāng)局確認(rèn),以降低證券化交易風(fēng)險(xiǎn)。而對于參與主體風(fēng)險(xiǎn),為防止受托管理人違約,可要求其提供違約擔(dān)保來加強(qiáng)其履約壓力,確保投資者因其違約而遭受的損失得到賠償。對于專業(yè)機(jī)構(gòu),有效的風(fēng)險(xiǎn)控制措施是聘用那些聲譽(yù)好、專業(yè)強(qiáng)、經(jīng)驗(yàn)豐富的專業(yè)機(jī)構(gòu)參與到證券化過程中。
參考文獻(xiàn)
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關(guān)鍵詞:資產(chǎn)證券化;會計(jì)確認(rèn);會計(jì)計(jì)量;會計(jì)報(bào)表
一、資產(chǎn)證券化的涵義及運(yùn)作機(jī)制
(一)資產(chǎn)證券化的涵義
資產(chǎn)證券化是指把缺乏流動性的,但能產(chǎn)生預(yù)見現(xiàn)金流入的資產(chǎn),轉(zhuǎn)換成在金融市場上可以出售和流通的證券的行為。ABS的品種很多,但從交易結(jié)算來看,只有三種,即過手證券、資產(chǎn)支持債券和轉(zhuǎn)付證券。過手證券指投資者直接擁有具有相似的到期、利率和特點(diǎn)的資產(chǎn)組合的所有權(quán)憑證,它是資產(chǎn)證券化市場上最典型、最普遍的形式;資產(chǎn)支持債券投資者擁有以特定資產(chǎn)為抵押的債權(quán)憑證,是抵押保貸款的證券化形式,是最簡單、最古老的資產(chǎn)支持證券的形式;轉(zhuǎn)付證券是過手證券和資產(chǎn)支持債券合的產(chǎn)物,它與資產(chǎn)支持債券一樣,是發(fā)行人的債。
(二)資產(chǎn)證券化的運(yùn)行機(jī)制
1、確定資產(chǎn)證券化的目標(biāo),組成資產(chǎn)池。原始的權(quán)益人先分析自身的融資需求,然后確定資產(chǎn)證券化目標(biāo)。通過自己擁有的未來能夠產(chǎn)生現(xiàn)金流的信貸資產(chǎn)進(jìn)行清理分析,確定資產(chǎn)數(shù),最后將這些資產(chǎn)匯集成一個(gè)資產(chǎn)池。
2、組建特殊目的實(shí)體SPE。作為資產(chǎn)證券化的貸款組合,一般不通過原始權(quán)益人直接出售給投資者,為了獲得專業(yè)分工的效益,原始權(quán)益人一般將貸款組合賣給一家專門從事資產(chǎn)證券化設(shè)計(jì)和發(fā)行的中介公司。特別需說明的是為了保證投資者的利益不受到侵害。SPE必須是一個(gè)不能破產(chǎn)的實(shí)體,應(yīng)當(dāng)具有兩個(gè)方面的特征:(1)本身的不易破產(chǎn)性。(2)與發(fā)行人之間的證券化資產(chǎn)買賣行為必須是“真實(shí)銷售”。
3、完善交易結(jié)構(gòu)、明確各方權(quán)責(zé)。SPE確定后,即要完善資產(chǎn)證券化的結(jié)構(gòu),與相關(guān)的參與者簽訂一系列的法律文件,明確證券化過程中相關(guān)當(dāng)事人的權(quán)利和義務(wù)。
4、進(jìn)行信用評級,安排證券銷售。此時(shí),SPE聘請信用評級機(jī)構(gòu)對ABS即資 產(chǎn)證券化融資進(jìn)行正式的發(fā)行評級,并且 將評級結(jié)果公告給投資者,然后由證券承銷商負(fù)責(zé)向投資者銷售。
5、向原始權(quán)益人支付買價(jià)。SPE從證券承銷商獲得ABS的發(fā)行收入后,然后按資產(chǎn)買賣的合同規(guī)定的購買價(jià)格,把發(fā)行收入的大部分支付給原始收益人。此時(shí),原資產(chǎn)的權(quán)益人已經(jīng)達(dá)到了籌資的目的。
6、ABS進(jìn)入二級市場。通常以公募的方式進(jìn)入二級市場,并且投資者都為散戶,對證券的流動性有較高的要求,ABS能夠滿足他們的需求。
7、積累現(xiàn)金流,對資產(chǎn)池實(shí)施投資管理。服務(wù)人負(fù)責(zé)收取、記錄由貸款組合產(chǎn) 生的現(xiàn)金收入,并將這些款項(xiàng)全部存入受托人的收款賬戶。受托人開立以SPE為權(quán)益人的信托賬戶,在資產(chǎn)池積累的資金沒有償付給投資者之前,進(jìn)行資金的再投資管理,以確保到期對投資者支付本金和利息。
8、到期向投資者支付本金和利息,對剩余現(xiàn)金進(jìn)行最終分配。在每一個(gè)A B S的本息償付日;由受托人或其他支付人將資金存入付款賬戶,向投資者支付本金和利息。ABS期滿時(shí),由資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金流量在扣除還本付息、支付各項(xiàng)服務(wù)費(fèi)后若有剩余,這些剩余資金將按協(xié)議在發(fā)起人和SPE之間進(jìn)行分配。
二、資產(chǎn)證券化的會計(jì)問題
(一)會計(jì)確認(rèn)
資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的會計(jì)確認(rèn)方法主要有兩種: 一是確認(rèn)為一項(xiàng)銷售業(yè)務(wù)作表外處理; 二是確認(rèn)為一項(xiàng)擔(dān)保融資作表內(nèi)處理。所謂表外處理, 就是將發(fā)起人向 SPE 轉(zhuǎn)移資產(chǎn)和 SPE 將發(fā)行資產(chǎn)支撐證券的收入支付給發(fā)起人作為一項(xiàng)“真實(shí)銷售”業(yè)務(wù), 進(jìn)行會計(jì)處理。具體來講, 就是將相關(guān)的證券化資產(chǎn)從資產(chǎn)負(fù)債表中轉(zhuǎn)出。作為成本列入利潤表的相關(guān)成本項(xiàng)目; 將發(fā)起人在資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中獲得的資金作為收入列入利潤表內(nèi)收入項(xiàng)目; 將在資產(chǎn)證券化過程中產(chǎn)生的交易成本和相關(guān)費(fèi)用計(jì)入當(dāng)期損益。發(fā)起人將收入和成本、費(fèi)用配比確認(rèn)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的損益。所謂表內(nèi)處理, 就是將發(fā)起人向 SPE轉(zhuǎn)移資產(chǎn)和SPE 將發(fā)行資產(chǎn)支撐證券的收入支付給發(fā)起人作為一項(xiàng)“擔(dān)保融資”業(yè)務(wù), 進(jìn)行會計(jì)處理。具體來講, 就是將相關(guān)的證券化資產(chǎn)仍保留在發(fā)起人的資產(chǎn)負(fù)債表內(nèi), 作為抵押借款的擔(dān)保資產(chǎn)在附注中披露; 將發(fā)起人在資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中獲得的資金作為負(fù)債列入資產(chǎn)負(fù)債表中; 將發(fā)生的交易成本及相關(guān)費(fèi)用資本化列入資產(chǎn)負(fù)債表中。發(fā)起人不確認(rèn)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的損益。對于同一筆資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù), 兩種會計(jì)確認(rèn)方法的會計(jì)分錄將是截然不同的。而隨著《企業(yè)會計(jì)準(zhǔn)則第 23號—金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)移》和《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)會計(jì)處理規(guī)定》等規(guī)定的頒布,我國對于“真實(shí)銷售”的會計(jì)處理原則進(jìn)入了風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬分析法為基礎(chǔ),金融合成分析法為補(bǔ)充的階段。判斷資產(chǎn)所有權(quán)上的風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬的轉(zhuǎn)移程度,根據(jù)其不同的轉(zhuǎn)移程度采取不同的確認(rèn)方法。對于金融資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬已經(jīng)轉(zhuǎn)移和尚未轉(zhuǎn)移的,用風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬分析法進(jìn)行確認(rèn);對于仍保留重大風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬的金融資產(chǎn),用金融合成分析法進(jìn)行確認(rèn)。 在判斷資產(chǎn)所有權(quán)上的風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬是否實(shí)際轉(zhuǎn)移時(shí),我國《企業(yè)會計(jì)準(zhǔn)則第 23 號—金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)移》規(guī)定,“應(yīng)當(dāng)比較轉(zhuǎn)移前后該金融資產(chǎn)未來現(xiàn)金流量凈現(xiàn)值及時(shí)間分布的波動使其面臨的風(fēng)險(xiǎn)”。對于企業(yè)面臨的風(fēng)險(xiǎn)因金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)移發(fā)生實(shí)質(zhì)性改變的,表明該企業(yè)已將金融資產(chǎn)所有權(quán)上幾乎所有的風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬轉(zhuǎn)移給了轉(zhuǎn)入方;企業(yè)面臨的風(fēng)險(xiǎn)沒有因金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)移發(fā)生實(shí)質(zhì)性改變的,表明該企業(yè)仍保留了金融資產(chǎn)所有權(quán)上幾乎所有的風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬。企業(yè)已將金融資產(chǎn)所有權(quán)上幾乎所有的風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬轉(zhuǎn)移給轉(zhuǎn)入方的,應(yīng)當(dāng)終止確認(rèn)該金融資產(chǎn);保留了金融資產(chǎn)所有權(quán)上幾乎所有的風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬的,不應(yīng)當(dāng)終止確認(rèn)該金融資產(chǎn)。同時(shí)《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)會計(jì)處理規(guī)定》對“幾乎所有”的定義為,“通常指 95%或者以上的情形”。可見,我國會計(jì)準(zhǔn)則對于利用風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬法進(jìn)行判斷資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的要求是非常嚴(yán)格的。由于資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的飛速發(fā)展,如提供擔(dān)保、證券持有人保留追索權(quán)、發(fā)起人持有次級權(quán)益、看跌期權(quán)、看漲期權(quán)等衍生金融工具不斷出現(xiàn),在實(shí)踐中已經(jīng)很難推出風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬幾乎全部轉(zhuǎn)移的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。因此,我國會計(jì)準(zhǔn)則對于沒有轉(zhuǎn)移也沒有保留金融資產(chǎn)所有權(quán)幾乎所有的風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬的資產(chǎn)轉(zhuǎn)移,即發(fā)起人保留了金融資產(chǎn)相關(guān)的重大風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬,應(yīng)通過金融合成分析法進(jìn)行判斷。金融合成分析法是通過判斷發(fā)起人是否放棄對該金融資產(chǎn)的控制,來確認(rèn)是否終止確認(rèn)該金融資產(chǎn)。我國在判斷是否已放棄對所轉(zhuǎn)移金融資產(chǎn)的控制時(shí),應(yīng)滿足如下條件: 1. 發(fā)起機(jī)構(gòu)與該信貸資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)了破產(chǎn)隔離;2. 轉(zhuǎn)入方能夠單獨(dú)將轉(zhuǎn)入的金融資產(chǎn)整體出售給與其不存在關(guān)聯(lián)方關(guān)系的第三方、且沒有額外條件對此項(xiàng)出售加以限制;3. 轉(zhuǎn)出方在金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)移后只保留了優(yōu)先按照公允價(jià)值回購該金融資產(chǎn)的權(quán)利。 因此,我國會計(jì)準(zhǔn)則在判斷控制權(quán)轉(zhuǎn)移的標(biāo)準(zhǔn)時(shí)不但注重轉(zhuǎn)入方出售該金融資產(chǎn)的實(shí)際能力,而且要考慮發(fā)起人對于該金融資產(chǎn)是否仍保留一定控制能力。
(二)會計(jì)計(jì)量
發(fā)起人通過轉(zhuǎn)讓資產(chǎn),獲得了現(xiàn)金和一些新的資產(chǎn)和負(fù)債,同時(shí)也可能保留了部分基礎(chǔ)資產(chǎn)上的權(quán)利或負(fù)債,如何計(jì)量這些資產(chǎn)和負(fù)債,以及損益的確認(rèn),是資產(chǎn)證券化會計(jì)處理中必須解決的問題。 對于資產(chǎn)證券化過程中產(chǎn)生的新的資產(chǎn)和負(fù)債,以及損益的確認(rèn),國際會計(jì)準(zhǔn)則和美國會計(jì)準(zhǔn)則均要求以公允價(jià)值計(jì)量,我國也采納了公允價(jià)值作為資產(chǎn)證券化會計(jì)計(jì)量的標(biāo)準(zhǔn)。《企業(yè)會計(jì)準(zhǔn)則第 23 號—金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)移》第十二條規(guī)定,“因金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)移獲得了新金融資產(chǎn)或承擔(dān)了新金融負(fù)債的,應(yīng)當(dāng)在轉(zhuǎn)移日按照公允價(jià)值確認(rèn)該金融資產(chǎn)或金融負(fù)債。”因此,資產(chǎn)證券化會計(jì)確認(rèn)的關(guān)鍵是對于發(fā)行人獲得的新金融資產(chǎn)或金融負(fù)債按照公允價(jià)值進(jìn)行初始計(jì)量。而對于資產(chǎn)轉(zhuǎn)移中因?yàn)槲捶艞壙刂茩?quán)等原因未終止確認(rèn)的資產(chǎn),由于該資產(chǎn)既沒有發(fā)生所有權(quán)的轉(zhuǎn)移,也沒有發(fā)生控制權(quán)的轉(zhuǎn)移,所以對于未終止確認(rèn)的資產(chǎn)仍以賬面價(jià)值予以計(jì)量。通常情況下,對于有市場或近似市場的資產(chǎn)而言,其公允價(jià)值就是該資產(chǎn)在市場上形成的競爭價(jià)格或相似資產(chǎn)的市價(jià),但若既不存在本資產(chǎn)的市場,也沒有類似資產(chǎn)的市場,則可以依據(jù)其未來現(xiàn)金流量采取適當(dāng)貼現(xiàn)率計(jì)算其價(jià)值而定。對于大多數(shù)證券化過程中形成的金融資產(chǎn)或負(fù)債而言,找到可借鑒的市場價(jià)值是比較困難的,美國FAS140對此提供了可以借鑒的實(shí)踐指南。FAS140指出:“如果資產(chǎn)的公允價(jià)值不能估計(jì),則轉(zhuǎn)讓者將這些資產(chǎn)記為零;如果負(fù)債的公允價(jià)值不能估計(jì),則轉(zhuǎn)讓者將不能確認(rèn)交易的利得,并以下列較大者來計(jì)算這些負(fù)債:a.所獲資產(chǎn)公允價(jià)值減去所發(fā)生其他負(fù)債的公允價(jià)值超過轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)賬面價(jià)值的部分;b.根據(jù)FAS5或有負(fù)債會計(jì)來確認(rèn)的金額。”當(dāng)一項(xiàng)資產(chǎn)的公允價(jià)值不能可靠計(jì)量時(shí),說明其未來現(xiàn)金流量流入的可能性不明顯,目前的市場沒有任何可觀察到的信息能征明其未來的現(xiàn)金流量,因而它不符合關(guān)于資產(chǎn)要素能夠可靠計(jì)量的特征。當(dāng)由于轉(zhuǎn)讓者獲得了一項(xiàng)新的資產(chǎn)而放棄舊的資產(chǎn),并相應(yīng)地承擔(dān)了債務(wù),只是該負(fù)債的公允價(jià)值不能可靠估計(jì)時(shí),說明該項(xiàng)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的利得是不確定的。但此時(shí)的負(fù)債已現(xiàn)實(shí)存在,只是金額不能確定而已,符合負(fù)債的特征。因此,依據(jù)會計(jì)的穩(wěn)健原則,以不確認(rèn)轉(zhuǎn)讓利得來推斷負(fù)債,既不能以所獲資產(chǎn)的公允價(jià)值與轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)的賬面價(jià)值之差來確定利得,待負(fù)債的公允價(jià)值較為明顯時(shí),或有足夠的證據(jù)來證明負(fù)債的公允價(jià)值,再予以調(diào)整。
(三)會計(jì)報(bào)表合并
資產(chǎn)證券化都要通過設(shè)立特殊目的實(shí)體(SPE)來實(shí)現(xiàn)法律和會計(jì)上的“真實(shí)銷售”;實(shí)現(xiàn)其法律上的“破產(chǎn)隔離”和會計(jì)上的“移表”(表內(nèi)處理與表外處理的轉(zhuǎn)移)的作用。 而 SPE 是否屬于發(fā)起人的合并報(bào)表范圍,是能夠?qū)崿F(xiàn)會計(jì)上“移表”作用的關(guān)鍵。如果 SPE 屬于發(fā)起人的合并范圍內(nèi),那么發(fā)起人無論是否進(jìn)行會計(jì)確認(rèn),就合并財(cái)務(wù)報(bào)表而言均不能實(shí)現(xiàn)真銷售的目的。與國際會計(jì)準(zhǔn)則和美國會計(jì)準(zhǔn)則不同,我國目前尚未對SPE合并問題制定特殊的規(guī)定,僅在《貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)會計(jì)處理規(guī)定》第九條進(jìn)行了則性的規(guī)定,“發(fā)起機(jī)構(gòu)對特定目的信托具有控權(quán)的,應(yīng)當(dāng)將其納入合并會計(jì)報(bào)表。”我國合并務(wù)報(bào)表準(zhǔn)則中規(guī)定的合并范圍也是以控制為基礎(chǔ)以確定,可見我國對于 SPE 的合并要求與其他公司是沒有區(qū)別的。由于 SPE的設(shè)立、運(yùn)行以及權(quán)益的分配方與一般的公司有明顯的差別,因此判斷是否控制標(biāo)準(zhǔn)也應(yīng)有所不同。《國際會計(jì)準(zhǔn)則委員會常設(shè)釋委員會 (SIC) 解釋公告第 12 號——合并:特殊的實(shí)體》對于控制進(jìn)行了詳細(xì)的解釋,規(guī)定除了斷是否符合《國際會計(jì)準(zhǔn)則第 27 號——合并財(cái)報(bào)表和對子公司投資的會計(jì)》中關(guān)于控制的情形還必須符合如下的情形:
1. 特殊目的實(shí)體的經(jīng)營活動在實(shí)質(zhì)上是由司根據(jù)其特定經(jīng)濟(jì)業(yè)務(wù)的需要實(shí)施的,以便從特目的實(shí)體的經(jīng)營活動中獲取利益;
2. 公司在實(shí)質(zhì)上具有獲取特殊目的實(shí)體以經(jīng) 營活動中產(chǎn)生的大部分經(jīng)濟(jì)利益的決策權(quán),或者按‘自動駕駛’原則,公司已經(jīng)委托了這些決策權(quán);
3. 公司在實(shí)質(zhì)上具有獲取特殊目的實(shí)體在經(jīng)營活動中產(chǎn)生的大部分經(jīng)濟(jì)利益的權(quán)力,因而承受著特殊目的實(shí)體經(jīng)營活動可能存在的風(fēng)險(xiǎn);
4. 出于從特殊目的實(shí)體經(jīng)營活動中獲取經(jīng)濟(jì)利益的目的,公司在實(shí)質(zhì)上保留了與特殊目的實(shí)體或其資產(chǎn)相關(guān)的大部分剩余風(fēng)險(xiǎn)或所有權(quán)風(fēng)險(xiǎn)。由此可見,國際會計(jì)準(zhǔn)則在判斷發(fā)起人是否控制 SPE,不但要考慮發(fā)起人對 SPE 經(jīng)營決策等的控制力,還必須考慮發(fā)起人對于 SPE 凈資產(chǎn)的獲利能力以及相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)情況。因此,我國在判斷 SPE是否屬于合并范圍時(shí),不但要根據(jù)《企業(yè)會計(jì)準(zhǔn)則第 33 號—合并財(cái)務(wù)報(bào)表》的規(guī)定去判斷, 還必須根據(jù)發(fā)起人在 SPE中凈資產(chǎn)的獲利能力,以及是否保留 SPE 的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行綜合的判斷。
(四)會計(jì)報(bào)表披露
資產(chǎn)的確認(rèn)依據(jù)不同,從而會計(jì)報(bào)表披露的內(nèi)容和形式也就存在差異。英國會計(jì)準(zhǔn)則理事會于1994年4月的《報(bào)告交易的實(shí)質(zhì)》有關(guān)披露的規(guī)定是建立在風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬分析法上的。在該準(zhǔn)則的附錄中,詳細(xì)地論述了資產(chǎn)證券化的會計(jì)披露要求,即發(fā)起人在資產(chǎn)證券化終止確認(rèn)、聯(lián)系揭示和單獨(dú)揭示方面有不同的披露內(nèi)容。在聯(lián)系揭示下應(yīng)披露以下信息:(1)對證券化資產(chǎn)的描述;(2)期間確認(rèn)的任何收益或費(fèi)用的數(shù)額;(3)初始人重構(gòu)資產(chǎn)或轉(zhuǎn)移額外資產(chǎn)給發(fā)行人的選擇權(quán)條款;(4)發(fā)行人與初始人之間滿足條件的任何利率互換或利率上限協(xié)議條款;(5)對資產(chǎn)所產(chǎn)生的收益要求的優(yōu)先權(quán)和數(shù)額等。在單獨(dú)解釋方式下,應(yīng)在報(bào)表附注中披露資產(chǎn)負(fù)債表日證券化的資產(chǎn)總額。而國際會計(jì)準(zhǔn)則委員會在IAS39《金融工具:確認(rèn)與計(jì)量》中關(guān)于披露的部分是建立在金融合成分析法上。根據(jù)規(guī)定,如果企業(yè)進(jìn)行了證券化或簽訂了回購協(xié)議,則應(yīng)就發(fā)生在當(dāng)前財(cái)務(wù)報(bào)告期的這些交易和發(fā)生在以前財(cái)務(wù)報(bào)告期的交易形成的剩余留存利息,單獨(dú)披露以下信息:(1)這些交易的性質(zhì)和范圍,包括相關(guān)擔(dān)保的說明、用于計(jì)算新利息和留存利息公允價(jià)值的關(guān)鍵假設(shè)的數(shù)量信息;(2)金融資產(chǎn)是否已終止確認(rèn)。
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關(guān)鍵詞:資產(chǎn)證券化資產(chǎn)證券化發(fā)展策略
一、資產(chǎn)證券化概述
資產(chǎn)證券化(AssetSecuritization)是把缺乏流動性但具有未來現(xiàn)金流收入的信貸資產(chǎn)(如銀行的貸款、企業(yè)的應(yīng)收賬款)經(jīng)過重組形成資產(chǎn)池,并以此為基礎(chǔ)來發(fā)行證券。按照被證券化的資產(chǎn)種類不同,可分為住房抵押貸款支撐的證券化(Mortgage-BackedSecuritization,MBS)和資產(chǎn)支撐的證券化(Asset-BackedSecuritization,ABS)。在典型的資產(chǎn)證券化流程中,通常由發(fā)起人將預(yù)期可獲取穩(wěn)定現(xiàn)金的資產(chǎn)組成一個(gè)規(guī)模可觀的“資產(chǎn)池”,然后將這一“資產(chǎn)池”銷售給專門操作資產(chǎn)證券化的特殊目的機(jī)構(gòu)(SpecialPurposeVehicle,SPV),由SPV以預(yù)期現(xiàn)金收入為保證,經(jīng)過擔(dān)保機(jī)構(gòu)的擔(dān)保和評級機(jī)構(gòu)的信用評級,向投資者發(fā)行證券、籌集資金,并用資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金流來清償所發(fā)行的有價(jià)證券。
資產(chǎn)證券化對發(fā)起人來說,可以降低資金成本、改善資本結(jié)構(gòu),從而有力于資產(chǎn)負(fù)債管理,優(yōu)化財(cái)務(wù)狀況。對投資者來說,提供了一種嶄新的投資選擇,尤其是那些在投資利產(chǎn)品上受到諸多限制的機(jī)構(gòu)投資者,有了合規(guī)的投資,并可以借此擴(kuò)大投資規(guī)模、多樣化了投資產(chǎn)品。資產(chǎn)證券化應(yīng)該遵循以下四個(gè)原理:基礎(chǔ)資產(chǎn)的現(xiàn)金流分析原理,資產(chǎn)重組原理,風(fēng)險(xiǎn)隔離原理,信用增級原理。其中第一個(gè)原理是核心原理,因?yàn)橘Y產(chǎn)證券化其實(shí)就是基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流的證券化,以上的四個(gè)資產(chǎn)證券化原理也常常被簡稱為“一個(gè)核心原理,三個(gè)基本原理”。
資產(chǎn)證券化最早起源于美國,它的推出改變了銀行傳統(tǒng)的“資金出借者”的角色,使銀行同時(shí)具有了“資產(chǎn)出售者”的職能,對商業(yè)銀行的競爭發(fā)展起到了非常重要的作用。資產(chǎn)證券化可以使貸款成為具有流動性的證券,同時(shí),這種證券又是具有貸款信用風(fēng)險(xiǎn)的證券,從而有利于改善資產(chǎn)質(zhì)量,擴(kuò)大資金來源,分散信用風(fēng)險(xiǎn),緩解資本充足壓力,提高金融系統(tǒng)的安全性。在國外金融發(fā)達(dá)國家,資產(chǎn)證券化已成為金融機(jī)構(gòu)尤其是商業(yè)銀行在競爭中取勝所應(yīng)具備的技術(shù)。
亨利·考夫曼是這樣評價(jià)資產(chǎn)證券化的:“資產(chǎn)證券化很可能是現(xiàn)代金融中影響最為深遠(yuǎn)的發(fā)展,它改變了金融市場的性質(zhì)以及市場行為的特點(diǎn),……堪稱造就了當(dāng)代金融史上最有影響和最有前途的變革。”可見資產(chǎn)證券化有多么重要。當(dāng)前,資產(chǎn)證券化已經(jīng)成為世界金融領(lǐng)域的重大趨勢之一。
二、我國資產(chǎn)證券化發(fā)展現(xiàn)狀及障礙
相對而言,我國資產(chǎn)證券化的起步較晚,但在監(jiān)管當(dāng)局的大力推進(jìn)和金融機(jī)構(gòu)的積極參與下,我國資產(chǎn)證券化經(jīng)歷了一場從無到有,并快速發(fā)展和不斷突破的過程。我國在1992年,自海南首推“地產(chǎn)投資券”的項(xiàng)目開始,我國就首次開始了證券化的嘗試,1996—2002年,又間續(xù)性發(fā)展了幾起離岸證券化的案例。2000年,中國建設(shè)銀行和中國工商銀行相繼獲準(zhǔn)實(shí)行住房抵押貸款證券化的試點(diǎn),但由于諸多原因,一直沒有得以實(shí)施。2003和2004年分別有少量準(zhǔn)證券化的案例,到2005年3月國家開發(fā)銀行和中國建設(shè)銀行獲準(zhǔn)作為試點(diǎn)單位,將分別進(jìn)行信貸資產(chǎn)證券化和住房抵押貸款證券化的試點(diǎn),這也標(biāo)志著我國本土證券化的試點(diǎn)將正式開始。2005年年底,國開行41.7727億元的信貸資產(chǎn)支持證券和建行30.19億元的個(gè)人住房抵押貸款支持證券在銀行間市場順利發(fā)行,這也是我國首批政策規(guī)范下的資產(chǎn)支持證券,標(biāo)志著我國信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)工作取得了階段性成果。我國的證券化市場邁開了從理論走向?qū)嵺`的重要一步,2005年也被業(yè)界有關(guān)人士稱為資產(chǎn)證券化元年。
經(jīng)過2006年快速穩(wěn)定健康的發(fā)展,使我國的資產(chǎn)證券化市場取得了豐碩的成果,加快了我國銀行、證券、信托等金融市場的融合,增強(qiáng)了銀行信貸資產(chǎn)的流動性,也增加了金融市場的產(chǎn)品種類,促進(jìn)了國內(nèi)金融市場的創(chuàng)新。當(dāng)然,這與主管部門的大力推動,各項(xiàng)法律、法規(guī)的相配套密不可分。至2007年初我國證券市場化呈現(xiàn)以下幾個(gè)特點(diǎn):
(一)市場規(guī)模迅速擴(kuò)大、發(fā)行品種不斷突破
從發(fā)行市場規(guī)模來看,我國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行規(guī)模從2005年171.34億元增長到2006年的471.51億元,增幅達(dá)到了175.20%,產(chǎn)品種類也由兩類發(fā)展到五類,資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的種類和規(guī)模均實(shí)現(xiàn)了較大突破,截止到2006年12月底,我國證券化產(chǎn)品累計(jì)發(fā)行規(guī)模達(dá)471.51億元。資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的種類日益豐富,涵蓋行業(yè)也日益廣泛,涵蓋了銀行、電信、交通、電力、地產(chǎn)等諸多行業(yè)。產(chǎn)品期限從0.18年到5.34年不等,其收益率也從2.29%到5%各異。從產(chǎn)品所占百分比上看,專項(xiàng)管理計(jì)劃所占比例最大,達(dá)55.87%左右,其次是信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品為27.41%,準(zhǔn)ABS信托產(chǎn)品所占比例最低,僅為0.17%。
(二)一級市場表現(xiàn)活躍而二級交易市場較為冷清
目前國內(nèi)的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品,主要在滬深兩地交易所市場和銀行間市場上發(fā)行,從產(chǎn)品數(shù)量和發(fā)行規(guī)模上來看,滬深兩市的企業(yè)資產(chǎn)證券產(chǎn)品比銀行間市場的資產(chǎn)支持證券略勝一籌。統(tǒng)計(jì)顯示,2007年共有28只資產(chǎn)支持證券在交易所市場發(fā)行,通過大宗交易系統(tǒng)掛牌交易,銀行間市場僅4只。
企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品一級市場之所以活躍,從發(fā)行者角度看,由于券商具有一定的研究儲備,具有較高的技術(shù)研究支持。其次,管理層的積極推動、企業(yè)的迫切融資需求、相關(guān)環(huán)境的逐步完善等都為一級市場的活躍奠定了基礎(chǔ);最后,交易所市場中證券公司、基金公司、保險(xiǎn)等潛在機(jī)構(gòu)投資者眾多,一定程度上也刺激了企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的快速發(fā)行。相比較而言,銀行間市場中的主要參與者為銀行,而銀行本身對資產(chǎn)支持證券的興趣并不高,所以發(fā)展相對較弱。
相對于一級市場的加速擴(kuò)容,資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的二級市場交易情況卻并不樂觀,具體見表1的數(shù)據(jù)說明。出現(xiàn)此種現(xiàn)象,主要癥結(jié)在于產(chǎn)品的流動性不高,此外,一級市場還處在一個(gè)前期試點(diǎn)的階段,認(rèn)可程度并不高,市場還需要一個(gè)熟悉的過程。
(三)投資范圍逐步擴(kuò)大
2006年5月,中國證監(jiān)會了《關(guān)于證券投資基金投資資產(chǎn)支持證券有關(guān)事項(xiàng)的通知》,準(zhǔn)許基金投資包括符合中國人民銀行、銀監(jiān)會相關(guān)規(guī)定的信貸資產(chǎn)支持證券,以及證監(jiān)會批準(zhǔn)的企業(yè)資產(chǎn)支持證券類品種。緊接著,6月份,國務(wù)院又頒布了《關(guān)于保險(xiǎn)業(yè)改革發(fā)展的若干意見》,提出在風(fēng)險(xiǎn)可控的前提下,鼓勵(lì)保險(xiǎn)資金直接或間接投資資本市場,穩(wěn)步擴(kuò)大保險(xiǎn)資金投資資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的規(guī)模和品種。
2006年我國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品市場的投資主體獲得重大突破,有20余只證券投資基金了關(guān)于投資基金投資資產(chǎn)支持證券的公告。在交易市場,我們可以看到證券公司、基金公司、投資公司、保險(xiǎn)等資金涉足證券領(lǐng)域的身影。
但同時(shí),我們也看到,雖投資的限制已取消,但眾多機(jī)構(gòu)投資者熱情并不是非常高漲,流動性不足問題并沒有因此而得到根本性改觀,究其原因,主要還在于我國目前的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品仍屬于大宗交易范圍,處于間歇性發(fā)展和間斷易階段。資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的非連續(xù)競價(jià),抑制了產(chǎn)品交易的活躍性,也一定程度上成了投資者涉足資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的一道屏障。此外,個(gè)人投資者參與率也非常低。
(四)資產(chǎn)證券化市場發(fā)展障礙因素
雖然我國資產(chǎn)證券化市場在管理層的大力推動下,取得了快速發(fā)展,但資產(chǎn)證券化的順利發(fā)展離不開發(fā)達(dá)成熟的金融市場,離不開完善的法律、會計(jì)、信托、稅收等環(huán)境,和發(fā)達(dá)國家相比,目前我國仍然存在諸多現(xiàn)實(shí)的障礙。
一是制度障礙。我國目前還沒有建立資產(chǎn)證券化所需要的獨(dú)立法律法規(guī),而妥善解決資產(chǎn)證券化過程中所涉及的會計(jì)、稅收問題又是能否成功證券化的關(guān)鍵,直接關(guān)系到證券化資產(chǎn)的合法性、盈利性和流動性,也關(guān)系到參與者的切身利益。從法律制度角度來說,比如我國《民法通則》的相關(guān)規(guī)定阻礙了資產(chǎn)證券化過程中債權(quán)轉(zhuǎn)讓的進(jìn)行;法律也沒有對資產(chǎn)證券化的核心步驟“真實(shí)出售”的界定作出規(guī)定,不能有效防范發(fā)起人的違約破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn),投資者的權(quán)益也就得不到真正的保障;而我國《公司法》對設(shè)立公司的限制,使SPV所起的風(fēng)險(xiǎn)隔離無法有效實(shí)現(xiàn);還有根據(jù)破產(chǎn)法規(guī)定SPV沒有優(yōu)先追索權(quán),將造成證券化資產(chǎn)中的超額擔(dān)保部分無法與原始權(quán)益人進(jìn)行破產(chǎn)隔離,難以達(dá)到信用增級的目的,無法真正實(shí)現(xiàn)表外融資。而從會計(jì)和稅收制度來說,2007年的新會計(jì)準(zhǔn)則雖然已經(jīng)對資產(chǎn)證券化做出了相應(yīng)的規(guī)定,但在具體的實(shí)施中還有許多問題需要解決,而稅收制度也有待補(bǔ)充。
二是中介服務(wù)上的障礙。資產(chǎn)證券化涉及到多家中介服務(wù)機(jī)構(gòu),其中最重要的包括資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)和信用評級機(jī)構(gòu)等。然而,目前我國證券評級業(yè)整體運(yùn)作不規(guī)范,沒有一個(gè)統(tǒng)一的評估標(biāo)準(zhǔn),評估機(jī)構(gòu)發(fā)展相對較弱,公信力還不是很高,評估難以做到獨(dú)立、客觀、公正,評級機(jī)構(gòu)難以得到廣大投資者的認(rèn)同。
三是資本市場上的障礙。我國目前除股票外,房地產(chǎn)抵押貸款、銀行應(yīng)收款、信用卡應(yīng)收款等市場不夠發(fā)達(dá),也一定程度影響了證券化產(chǎn)品的設(shè)計(jì),降低了產(chǎn)品的吸引力;另外,資本市場的不發(fā)達(dá)限制了資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的流動性,影響了證券化產(chǎn)品的加速發(fā)展。
三、我國資產(chǎn)證券化的發(fā)展策略
我國資產(chǎn)證券化雖然在2005年才真正進(jìn)入了規(guī)范運(yùn)作的發(fā)展軌道,但在實(shí)務(wù)上已有十幾年的歷史,而且不乏許多成功案例,可以為今后發(fā)展提供經(jīng)驗(yàn),如:1992年海南三亞地產(chǎn)投資券,是海南三亞開發(fā)建設(shè)總公司通過發(fā)行地產(chǎn)投資券的形式開發(fā)三亞的丹洲小區(qū),是實(shí)物資產(chǎn)證券化的案例;1996年珠海高速公路證券化,該證券的國內(nèi)策劃人為中國國際金融公司,承銷商為摩根·斯坦利公司,以高速公路過路費(fèi)為擔(dān)保,是國內(nèi)資產(chǎn)證券化的成功例子;2000年中集集團(tuán)應(yīng)收款證券化,是中國國際海運(yùn)集裝箱股份有限公司與荷蘭銀行簽署的貿(mào)易應(yīng)收賬款證券化項(xiàng)目協(xié)議;2005年12月國開行和建行順利“試水”資產(chǎn)證券化,國開行41.7727億元的信貸資產(chǎn)支持證券和建行30.19億元的個(gè)人住房抵押貸款支持證券在銀行間市場順利發(fā)行,也是我國首批政策規(guī)范下的資產(chǎn)支持證券,標(biāo)志著我國信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)工作取得了階段性成果。
同時(shí),從2005年3月我國本土證券化的試點(diǎn)正式開始至今已有兩年的歷程,已有了更多的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)和理論成果,特別是經(jīng)過二十多年的改革開發(fā)和經(jīng)濟(jì)建設(shè),我國已經(jīng)初步具備了實(shí)施資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)。特別是在2007年以來我國的資金市場的供大于求的現(xiàn)象越發(fā)凸顯,因此應(yīng)該在借鑒歐美等資產(chǎn)證券化發(fā)展先進(jìn)國家的基礎(chǔ)上,結(jié)合我國國情,抓住時(shí)機(jī)加快資產(chǎn)證券化發(fā)展建設(shè)步伐。
(一)加快制度和環(huán)境建設(shè)
我國目前還需建立一個(gè)統(tǒng)一的法律框架,完善資產(chǎn)證券化的相關(guān)環(huán)境,進(jìn)入資產(chǎn)證券化資產(chǎn)池資產(chǎn)還缺乏統(tǒng)一的選擇標(biāo)準(zhǔn),需要一個(gè)更加明確、透明、更加嚴(yán)格的審核與評估機(jī)制,對于進(jìn)入資產(chǎn)池的資產(chǎn)的質(zhì)量狀況以及這些資產(chǎn)背后的企業(yè)信息、項(xiàng)目信息,應(yīng)進(jìn)行更加充分披露,需要建立有效的信息披露機(jī)制。
我國資產(chǎn)證券化發(fā)行和交易市場、法規(guī)及財(cái)務(wù)制度等諸多問題還有待完善。我國目前銀行間市場與交易所市場的分割狀態(tài)限制了資產(chǎn)證券化的發(fā)展,并且缺乏一個(gè)規(guī)范有序的交易系統(tǒng),不過,最近全國銀行間同業(yè)拆借中心和中央國債登記結(jié)算有限責(zé)任公司已經(jīng)設(shè)計(jì)了適合資產(chǎn)支持證券發(fā)行和交易的債券綜合業(yè)務(wù)系統(tǒng),可以承擔(dān)試點(diǎn)擴(kuò)大后更大規(guī)模的資產(chǎn)支持證券的發(fā)行和交易。
目前,要在借鑒國際經(jīng)驗(yàn)基礎(chǔ)上,制定和完善符合我國國情的《資產(chǎn)證券化法》、《資產(chǎn)評估法》、《離岸金融法》、《資產(chǎn)證券化會計(jì)準(zhǔn)則》的相關(guān)法律法規(guī),加快與國際接軌,如2007年新會計(jì)準(zhǔn)則就已經(jīng)填補(bǔ)了在指導(dǎo)、規(guī)范資產(chǎn)證券化交易方面存在的空白,《企業(yè)會計(jì)準(zhǔn)則第23號———金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)移》,對披露金融資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的主要交易安排及其會計(jì)處理進(jìn)行了規(guī)定就是很好的措施。同時(shí),要繼續(xù)放松禁令,允許機(jī)構(gòu)投資者參與資產(chǎn)證券化,特別是我國保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)。2006年6月國務(wù)院提出在風(fēng)險(xiǎn)可控的前提下,鼓勵(lì)保險(xiǎn)資金直接或間接投資資本市場,穩(wěn)步擴(kuò)大保險(xiǎn)資金投資資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的規(guī)模和品種,開展保險(xiǎn)資金投資不動產(chǎn)和創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)試點(diǎn),就是此目的。
當(dāng)然,還要加快我國的信用體系的建設(shè),畢竟社會信用環(huán)境的好壞將直接成為制約資產(chǎn)證券化發(fā)展的突出問題。同時(shí),政府相關(guān)部門必須制定和建立專門的監(jiān)管機(jī)構(gòu),建立健全監(jiān)管法規(guī),提高監(jiān)管程序的透明度,為資產(chǎn)證券化創(chuàng)造良好的運(yùn)行環(huán)境,防止可能出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)。
(二)發(fā)展基礎(chǔ)資產(chǎn)的選擇
根據(jù)基礎(chǔ)資產(chǎn)的不同,資產(chǎn)證券化一般分為,住房抵押貸款證券化(MBS)和資產(chǎn)支持證券化(ABS)兩大類。其區(qū)別在于:前者的基礎(chǔ)資產(chǎn)是住房抵押貸款,而后者的基礎(chǔ)資產(chǎn)是除住房抵押貸款以外的其他資產(chǎn)。ABS其實(shí)是MBS技術(shù)在在其他資產(chǎn)上的推廣。ABS種類繁多,有:基礎(chǔ)設(shè)施收費(fèi)證券化、汽車消費(fèi)貸款證券化、商業(yè)抵押貸款證券化、信用卡應(yīng)收款證券化、商用房產(chǎn)抵押貸款證券化、貿(mào)易應(yīng)收款證券化、門票收入證券化、中小企業(yè)貸款支持證券化、租賃應(yīng)收款證券化等。但是,并不是所有的資產(chǎn)都可以拿來證券化,證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)應(yīng)該具備:有可預(yù)見的穩(wěn)定的現(xiàn)金流,持續(xù)的低違約率,具有一定的規(guī)模,本息償還分?jǐn)傆谡麄€(gè)存續(xù)期,債務(wù)人分散化,有良好的歷史記錄,有明確的擔(dān)保支持,具有同質(zhì)性,清算價(jià)值高等。而我國資產(chǎn)證券化剛剛起步還在探索之中,更應(yīng)謹(jǐn)慎,并結(jié)合國情尋找開發(fā)出好的基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行資產(chǎn)證券化,才是當(dāng)務(wù)之急。
首先,在目前我國大力發(fā)展MBS是具備一定條件的。我國的住房抵押貸款已具備一定的規(guī)模,各種制度對MBS障礙較少,特別是它的損失和拖欠的風(fēng)險(xiǎn)小而且容易估計(jì),即有著質(zhì)量高、現(xiàn)金流穩(wěn)定、違約率低、本息償還均勻分?jǐn)偱c整個(gè)存續(xù)期、有明確的抵押物、清算價(jià)值高、發(fā)展前景好等,是理想的基礎(chǔ)資產(chǎn)選擇。
其次,基礎(chǔ)設(shè)施收費(fèi)也是很好的基礎(chǔ)資產(chǎn)。我國是發(fā)展中大國,需要建設(shè)的基礎(chǔ)設(shè)施量相當(dāng)大,而且基礎(chǔ)設(shè)施收費(fèi)具有現(xiàn)金流穩(wěn)定的特點(diǎn)。這樣通過基礎(chǔ)設(shè)施收費(fèi)證券化可以改變建設(shè)資金主要依靠政府財(cái)政和銀行貸款的局面,也是解決我國基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)所面臨資金缺乏的有效途徑。
再次,汽車按揭貸款也是很好的基礎(chǔ)資產(chǎn)選擇。隨著我國經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展,2006年我國汽車銷售量為721萬臺,居世界第一,大部分是私人購買,那么汽車按揭貸款規(guī)模將會很大。由于汽車按揭貸款門檻高,違約率低,并且有信用擔(dān)保,所以說汽車按揭貸款是很好的基礎(chǔ)資產(chǎn)選擇。
還有,不良資產(chǎn)也是很好的證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)的選擇對象。我國由于歷史的原因,特別是我國四大國有商業(yè)銀行存在大量的不良資產(chǎn),國家成立了四家資產(chǎn)管理公司處置政策性不良資產(chǎn),雖然政策性不良資產(chǎn)的處置已近尾聲,但我國的不良資產(chǎn)市場仍具有很大空間。不良資產(chǎn)證券化也被認(rèn)為是解決不良資產(chǎn)的一種較好的選擇。特別是不良資產(chǎn)關(guān)系著國家市場的安全,所以不良資產(chǎn)也應(yīng)該作為一項(xiàng)經(jīng)常性的重要基礎(chǔ)資產(chǎn)選擇。
最后,出口應(yīng)收款應(yīng)該逐漸成為我國資產(chǎn)證券化的重要的基礎(chǔ)資產(chǎn)選擇對象。我國是一個(gè)出口大國,出口應(yīng)收款規(guī)模很大而且現(xiàn)金流穩(wěn)定,同時(shí)因?yàn)檫M(jìn)出口公司的資金周轉(zhuǎn)要求高,所以實(shí)行資產(chǎn)證券化有很大的意義。但是,由于各個(gè)進(jìn)出口企業(yè)規(guī)模和應(yīng)收款質(zhì)量的限制,還有待進(jìn)一步探索,但它畢竟是今后可以選擇的一種重要基礎(chǔ)資產(chǎn)。
四、總結(jié)
通過以上對我國資產(chǎn)證券化的介紹和分析,可以知道我國資產(chǎn)證券化對基礎(chǔ)資產(chǎn)的選擇和定位還有突破的空間。對資產(chǎn)證券化的模式選擇上,應(yīng)該著重對住房抵押貸款證券化、基礎(chǔ)設(shè)施貸款證券化和不良資產(chǎn)證券化三個(gè)模式進(jìn)行完善和發(fā)展。
經(jīng)過2006年快速穩(wěn)定健康的發(fā)展,我國的資產(chǎn)證券化市場已經(jīng)取得了豐碩的成果,加快了我國銀行、證券、信托等金融市場的融合,增強(qiáng)了銀行信貸資產(chǎn)的流動性,也增加了金融市場的產(chǎn)品種類,促進(jìn)了國內(nèi)金融市場的創(chuàng)新。隨著我國資產(chǎn)證券化市場的進(jìn)一步發(fā)展,資產(chǎn)證券化市場將成為投資者的又一個(gè)有利的投資渠道,對于減少金融市場的壓力,降低整個(gè)金融市場的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn),穩(wěn)定我國的金融市場,促進(jìn)中國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展具有重要的支持作用。中國的資產(chǎn)證券化市場正處于增長的前夜,無論是可證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)的供給還是對資產(chǎn)支持證券的市場需求都具備了大發(fā)展的條件,隨著相關(guān)的法律法規(guī)和監(jiān)管制度的逐步完善,會計(jì)制度與國際標(biāo)準(zhǔn)的逐步接軌,以及信用評級等相關(guān)中介機(jī)構(gòu)的逐步成熟,可以預(yù)見,在政府的推動和各方努力下,資產(chǎn)證券化市場將迎來一個(gè)快速增長的時(shí)期。
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1美國P2P資產(chǎn)證券化模式及監(jiān)管
美國將P2P網(wǎng)絡(luò)貸款產(chǎn)品定義為“證券化產(chǎn)品”。一般來講,信貸資產(chǎn)證券化應(yīng)具有如下特征:一是真實(shí)出售,即信貸基礎(chǔ)資產(chǎn)打包轉(zhuǎn)讓至投資者這一方;二是破產(chǎn)隔離,發(fā)行方信用評級不高時(shí),通過信托或資管計(jì)劃設(shè)立特殊目的載體(SPV)隔離處理,可以避免公司破產(chǎn)導(dǎo)致的資產(chǎn)流失;三是資產(chǎn)盡可能分散、多元化;四是分層設(shè)計(jì),根據(jù)投資者的需求設(shè)計(jì)不同期限和利率產(chǎn)品。美國P2P設(shè)計(jì)的以網(wǎng)絡(luò)貸款為基礎(chǔ)資產(chǎn)的投資產(chǎn)品滿足了前三個(gè)特點(diǎn),但是多數(shù)情況下沒有分層設(shè)計(jì),投資者按照投資比例獲取收益。以美國最大的P2P平臺LendingClub為例,它的資產(chǎn)證券化過程如下:從金融機(jī)構(gòu)購買資產(chǎn),借款人直接申請根據(jù)原始借款人的信用等級確定利率(借款人信用等級越高,利率越低)以貸款為基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)行LendingClub的憑證投資者在網(wǎng)上購買憑證未到期憑證可在與LendingClub合作的平臺上交易。這里不但涉及了資產(chǎn)打包重售,而且還使用二級市場增加投資的流動性。這種資產(chǎn)證券化沒有針對基礎(chǔ)資產(chǎn)評級,而是對每個(gè)借款人確定信用等級,這是一種精細(xì)設(shè)計(jì)、低投資門檻的資產(chǎn)證券化。在美國P2P資產(chǎn)證券化過程中,對沖基金、資管公司和機(jī)構(gòu)投資者起到了關(guān)鍵作用。對沖基金和資產(chǎn)管理公司將平臺上已發(fā)放貸款打包進(jìn)“資產(chǎn)池”,再分拆成憑證變現(xiàn)賣出(主要賣給機(jī)構(gòu)投資者),而機(jī)構(gòu)投資者為了防止平臺破產(chǎn),成立特殊目的載體(SPV)——信托公司,用投資者的錢購買信托公司的有價(jià)債券,信托再從平臺購買資產(chǎn)池。信托委托平臺做服務(wù)商,而有價(jià)證券則代表對資產(chǎn)池本金和利息的收益權(quán)。在這個(gè)過程中,P2P平臺可以通過對不同投資者設(shè)計(jì)不同策略和產(chǎn)品。美國的P2P作為網(wǎng)絡(luò)借貸的信息中介,從成立起就是走的資產(chǎn)證券化道路。美國對P2P監(jiān)管較為嚴(yán)格,2008年以后P2P平臺納入美國證券交易委員會(SEC)的監(jiān)管之下,注冊門檻大大提高。SEC對P2P資產(chǎn)證券化過程中的信息披露的要求較高,同時(shí)對IT的硬件要求、報(bào)表要求高,P2P前期投入大,比較適合頻繁的發(fā)債人。發(fā)債人建立框架后可循環(huán)發(fā)債,短期資產(chǎn)可采用循環(huán)結(jié)構(gòu)。
2我國P2P資產(chǎn)證券化的模式和特點(diǎn)
據(jù)網(wǎng)貸之家統(tǒng)計(jì),截至2015年底,我國資產(chǎn)證券P2P資產(chǎn)證券化規(guī)模化已達(dá)1000億元,占全部信貸資產(chǎn)證券化規(guī)模的20%。我國P2P平臺開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的目的,主要是為了分散風(fēng)險(xiǎn)和擴(kuò)大資金杠桿比例。目前,由于我國互聯(lián)網(wǎng)金融市場正處于初步發(fā)展階段,增信體系和監(jiān)管體系尚不完備,P2P平臺上更多是“類資產(chǎn)證券化”的模式。即利用互聯(lián)網(wǎng)金融平臺,將傳統(tǒng)金融或互聯(lián)網(wǎng)金融手段形成的債權(quán)類資產(chǎn),采用類資產(chǎn)證券化手段實(shí)現(xiàn)債權(quán)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓。這種模式投資起點(diǎn)較低,規(guī)模較小。較多適用于資質(zhì)不夠,無法到證券交易所融資的小貸公司和互聯(lián)網(wǎng)分期平臺。對于傳統(tǒng)小貸公司的P2P模式,一般均附帶回購措施,或擔(dān)保公司的擔(dān)保(以及反擔(dān)保)。反擔(dān)保的措施一般包括并不限于小貸公司股權(quán)質(zhì)押,實(shí)際控制人保證擔(dān)保等。因此,此模式更接近于主體債務(wù)融資。對于零售消費(fèi)分期平臺的P2P模式,由于消費(fèi)貸款商業(yè)模式清晰,金融市場潛力巨大,極度分散化,違約率可控,是優(yōu)良的適合進(jìn)行資產(chǎn)證券化的標(biāo)的資產(chǎn)。當(dāng)前中國P2P業(yè)務(wù)類資產(chǎn)證券化模式一般為:P2P平臺與小貸公司或是資產(chǎn)管理公司合作,先由小貸、互聯(lián)網(wǎng)分期平臺或P2P對這些債權(quán)資產(chǎn)進(jìn)行打包,形成一個(gè)個(gè)資產(chǎn)包,并通過地方金融交易所登記掛牌,進(jìn)行增信和確權(quán),然后由與P2P平臺有關(guān)聯(lián)的公司(如第三方保理公司、資產(chǎn)管理公司等)摘牌買回這些資產(chǎn)包,將相關(guān)資產(chǎn)或者收益權(quán)再轉(zhuǎn)讓給P2P平臺,面向投資者進(jìn)行發(fā)售。最后,通過小貸公司或消費(fèi)分期平臺等發(fā)起方以向投資者回購的方式來實(shí)現(xiàn)投資者的投資收益。發(fā)起方對于這種資產(chǎn)包有回購的義務(wù)。,萬一無法兌付,則由擔(dān)保公司最終兜底。這一過程包含了債權(quán)的打包轉(zhuǎn)讓和分層銷售,符合資產(chǎn)證券化的某些特點(diǎn)。但是,目前我國的P2P資產(chǎn)證券化產(chǎn)品因監(jiān)管限制不能組建特殊目的載體,即不能真正實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)隔離,也無法實(shí)現(xiàn)“真實(shí)銷售”,使證券化后的資產(chǎn)出表。在P2P平臺的類資產(chǎn)證券化產(chǎn)品中,資產(chǎn)只是暫時(shí)轉(zhuǎn)讓或是“質(zhì)押”給了投資人,仍然和發(fā)起人有債務(wù)關(guān)系。在這個(gè)過程中,P2P平臺合作的擔(dān)保、保理、資管公司起到了承諾回購和隱性兜底保證的作用。
3我國P2P資產(chǎn)證券化面臨的主要問題
目前,我國P2P資產(chǎn)證券化還處于摸索發(fā)展階段,面臨的主要問題是機(jī)制的設(shè)計(jì)問題。主要表現(xiàn)為以下方面:
3.1系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)問題
目前我國P2P平臺的債權(quán)資產(chǎn)要么來自傳統(tǒng)的金融機(jī)構(gòu),要么來自其他互聯(lián)網(wǎng)金融機(jī)構(gòu),資產(chǎn)多為信用貸款且缺乏標(biāo)準(zhǔn)化,在P2P平臺責(zé)任主體沒有落實(shí),信用評級等專業(yè)中介機(jī)構(gòu)缺位的情況下,P2P資產(chǎn)證券化存在潛在系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn),資產(chǎn)證券化后風(fēng)險(xiǎn)并沒有減少,反而轉(zhuǎn)嫁給了普通投資者。同時(shí),由于P2P興起的時(shí)間短,對在整個(gè)產(chǎn)品的交易運(yùn)作、借款者行為,以及可能造成的貸款損失方面都沒有豐富的經(jīng)驗(yàn)。
3.2信息披露問題
由于P2P資產(chǎn)證券化交易結(jié)構(gòu)復(fù)雜,信用風(fēng)險(xiǎn)較高。與國外不同的是,我國P2P投資人是以自然人為主,且大多數(shù)是風(fēng)險(xiǎn)承受能力較差的非合格投資人。因此,投資人的知情權(quán)尤其應(yīng)當(dāng)?shù)玫街匾暫捅U稀.?dāng)前P2P平臺的透明度較低,信息披露匱乏,還未建立完善的信息披露機(jī)制,P2P基礎(chǔ)資產(chǎn)存在過度包裝的風(fēng)險(xiǎn),這將削弱P2P平臺的風(fēng)控理念。
3.3業(yè)務(wù)模式中的法律風(fēng)險(xiǎn)問題
由于P2P在我國還是新興事物,有關(guān)主體、行為等并無明確的法律規(guī)定,故在其進(jìn)行資產(chǎn)證券化過程中,極有可能觸犯已有的相關(guān)法律法規(guī)的規(guī)定。一是資金池風(fēng)險(xiǎn)。P2P類資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)模式的核心問題是期限錯(cuò)配。以消費(fèi)貸款分期平臺P2P為例,貸款期限大多為8-24期,采用等額本息按月付款。P2P平臺的產(chǎn)品一般均為
3-4個(gè)月的短標(biāo)。產(chǎn)品與原始債權(quán)難以存在一一對應(yīng)的關(guān)系,很難保證每一筆交易中借款人與投資人都能完美匹配,難免會有構(gòu)筑“資金池”和存在“期限錯(cuò)配”的嫌疑,極易觸碰法律監(jiān)管的底線;二是信用風(fēng)險(xiǎn)。如果P2P平臺的壞賬率較高,導(dǎo)致基礎(chǔ)債權(quán)收益和保險(xiǎn)金無法對投資人進(jìn)行支付,則很可能出現(xiàn)借新還舊或債務(wù)違約等情形在內(nèi)的信用風(fēng)險(xiǎn)。 4我國P2P資產(chǎn)證券化發(fā)展的監(jiān)管建議
目前P2P證券化產(chǎn)品供給可圍繞“衣、食(即消費(fèi)貸款A(yù)BS)、住(即住房抵押貸款MBS)、行(即車貸ABS)”,以及其他升級消費(fèi),具有巨大的應(yīng)用空間、創(chuàng)新和發(fā)展機(jī)遇。中國的P2P資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)發(fā)展不僅要充分借鑒國外經(jīng)驗(yàn),同時(shí)要明確自身存在的問題,使其發(fā)展符合中國轉(zhuǎn)型發(fā)展和金融市場改革的需要。對于P2P發(fā)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù),監(jiān)管建議如下:
4.1明確P2P平臺的角色定位
規(guī)范市場準(zhǔn)入行為明確P2P互聯(lián)網(wǎng)金融資產(chǎn)交易信息中介的政策定位。平臺承擔(dān)的是撮合及信息真?zhèn)伪鎰e等合理的核查義務(wù)。P2P平臺應(yīng)引入交易實(shí)力較強(qiáng)的交易型機(jī)構(gòu)作為證券化業(yè)務(wù)的發(fā)起方,采取在國有產(chǎn)權(quán)交易所進(jìn)行登記及銀行托管,交易所對進(jìn)行掛牌的產(chǎn)品會進(jìn)行分類確權(quán)。同時(shí),監(jiān)管要出臺嚴(yán)密的細(xì)則通過平臺準(zhǔn)入等方面進(jìn)行制約,防范P2P平臺及其從業(yè)人員的道德風(fēng)險(xiǎn),積極支持投資人通過法律途徑維權(quán),提升平臺的信譽(yù)。
4.2建立充分的信息披露制度
增強(qiáng)資產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)證券化水平對融資方及融資項(xiàng)目的相關(guān)信息進(jìn)行充分的披露。P2P平臺應(yīng)對每一筆業(yè)務(wù)做如實(shí)的信息披露,具體披露的范圍和程序可以借鑒美國P2P資產(chǎn)證券化的做法。采用對內(nèi)對外提高信息透明度,增加平臺風(fēng)控人員與投資人的交流,平臺每天至少一次向監(jiān)管機(jī)構(gòu)提交報(bào)告等。考慮引進(jìn)評級、擔(dān)保、保險(xiǎn)等中介機(jī)構(gòu)對資產(chǎn)進(jìn)行評級增信、擔(dān)保,減少信息的不對稱,降低投資風(fēng)險(xiǎn),提高交易效率。
4.3構(gòu)建平臺投資人標(biāo)準(zhǔn)
實(shí)現(xiàn)投資人分級管理根據(jù)投資人的不同風(fēng)險(xiǎn)承受能力進(jìn)行相應(yīng)分類。對于P2P資產(chǎn)證券化產(chǎn)品建議對投資者進(jìn)行分級管理,將發(fā)行方式分為面向合格投資者公開發(fā)行和面向合格投資者非公開發(fā)行兩種類型,暫不開放個(gè)人投資者參與投資。進(jìn)一步探討設(shè)定針對不同標(biāo)準(zhǔn)程度資產(chǎn)的合格投資人標(biāo)準(zhǔn)。
關(guān)鍵詞:資產(chǎn)證券化;商業(yè)銀行;資本約束
Abstract: On the day the securitization of credit assets, officially launched the pilot project has attracted enthusiastic attention of the parties. The author of this article for the earlier asset securitization research, that asset securitization for China's commercial banks to meet regulatory requirements, and resolve the credit risk spread a positive role in promoting, is a breakthrough in the capital "bottleneck" of one of the products and effective means.
Key words: asset securitization; commercial banks; capital constraints
前言
隨著現(xiàn)代銀行業(yè)的發(fā)展,對銀行風(fēng)險(xiǎn)資本的要求越來越高,中國的銀行業(yè)要在加入世界貿(mào)易組織后與世界金融巨擘“與狼共舞”,除了要具備科學(xué)的管理理念、方法、手段和產(chǎn)品外,更需要具備的是資本約束下的發(fā)展觀,具體體現(xiàn)為風(fēng)險(xiǎn)資本的管理,要改變目前銀行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與資本雙擴(kuò)張為特征的粗放式外延型的業(yè)務(wù)發(fā)展模式,運(yùn)用多種手段走出一條集約化內(nèi)涵式的資產(chǎn)與資本相適應(yīng)的業(yè)務(wù)發(fā)展之路。這其中資產(chǎn)證券化不失為當(dāng)前中國銀行業(yè)突破資本“瓶頸”的有效手段和產(chǎn)品之一。
資產(chǎn)證券化指的是將缺乏流動性但預(yù)期能夠產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn),通過重新組合,轉(zhuǎn)變?yōu)榭梢栽谫Y本市場上轉(zhuǎn)讓和流通的證券,進(jìn)而提高金融資源(主要是信貸資源)的配置效率。資產(chǎn)證券化的過程較為復(fù)雜,涉及發(fā)起人、SPV(Special-purpose Vehicle,特別目的載體)、信用評級機(jī)構(gòu)、投資者等諸多方面。目前,國際上信貸資產(chǎn)證券化具代表性的模式主要有美國模式(表外模式)、德國模式(表內(nèi)業(yè)務(wù)模式)、澳大利亞模式(準(zhǔn)表外模式)。
資產(chǎn)證券化對我國商業(yè)銀行經(jīng)營的啟示
當(dāng)前,我國銀行良好的成長性與巨額不良資產(chǎn)形成強(qiáng)烈反差,各行普遍面臨資本金不足、不良資產(chǎn)比重高、流動性差、運(yùn)作效率低等問題,通過金融創(chuàng)新,特別是借鑒諸如資產(chǎn)證券化等國際成功經(jīng)驗(yàn),不失為一種好的解決辦法。資產(chǎn)證券化對于我國商業(yè)銀行滿足監(jiān)管要求,化解和分散信用風(fēng)險(xiǎn)的借鑒意義主要體現(xiàn)在以下幾方面:
1、優(yōu)化商業(yè)銀行資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu),緩解流動性壓力。國內(nèi)商業(yè)銀行的負(fù)債以短期存款為主,而貸款資產(chǎn)卻呈現(xiàn)出長期化的傾向。在國際金融市場上,長期融資的功能主要由資本市場承擔(dān)。在我國,企業(yè)通過資本市場融資僅占5%左右,商業(yè)銀行長期承擔(dān)了本應(yīng)由資本市場承擔(dān)的功能,公路、電廠等大量基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目主要依靠銀行貸款,商業(yè)銀行中長期貸款比重逐年上升。另一方面,隨著加息周期的來臨以及金融投資產(chǎn)品的蓬勃興起,儲蓄存款出現(xiàn)增勢減緩的勢頭,貸款長期化與存款短期化、貸款流動性降低與存款流動性增強(qiáng)兩對矛盾并存,銀行資產(chǎn)負(fù)債期限明顯錯(cuò)配,銀行“短借長用”的矛盾將會越來越凸顯,導(dǎo)致流動性風(fēng)險(xiǎn)不斷加大。監(jiān)管部門規(guī)定商業(yè)銀行中長期貸款比例不超過120%,據(jù)悉,不少銀行已接近或超過這一監(jiān)管上限。
資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的出現(xiàn),則為資產(chǎn)負(fù)債管理提供了有效的手段,通過證券化的真實(shí)出售和破產(chǎn)隔離功能,可以將不具有流動性的中長期貸款置于資產(chǎn)負(fù)債表之外,及時(shí)獲取高流動性的現(xiàn)金資產(chǎn),從而有效緩解商業(yè)銀行流動性風(fēng)險(xiǎn)壓力。
2、有利于商業(yè)銀行資本管理,改善資本充足率。隨著加入世界貿(mào)易組織,銀行監(jiān)管日益加強(qiáng),解決商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn),特別是風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與經(jīng)濟(jì)資本的關(guān)系顯得尤為迫切和突出。如何在有限的資本條件下實(shí)現(xiàn)收益與風(fēng)險(xiǎn)的匹配,是商業(yè)銀行面臨的重大課題。靠不斷擴(kuò)充資本的外延增長模式越來越受到投資者置疑。而靠不斷降低資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)度,大力發(fā)展低風(fēng)險(xiǎn)或無風(fēng)險(xiǎn)的中間業(yè)務(wù)這種內(nèi)涵式的增長模式越來越受到推崇,這其中資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)不失為解決矛盾的較好方式之一。根據(jù)銀監(jiān)會頒布的《商業(yè)銀行資本充足率管理辦法》,要求商業(yè)銀行在充分計(jì)提各項(xiàng)損失準(zhǔn)備的基礎(chǔ)之上計(jì)算資本充足率,2007年1月1日資本充足率不低于8%、核心資本充足率不低于4%。近年來,隨著金融資產(chǎn)的快速擴(kuò)張,國內(nèi)銀行普遍面臨資本金不足的難題,浦發(fā)、招商、民生紛紛采用配股、可轉(zhuǎn)債或發(fā)行次級債等方式充實(shí)資本金,這固然也是一種不錯(cuò)的選擇,但大規(guī)模融資容易引發(fā)市場的極大反響,招致投資者的抵制;且發(fā)行次級債不能改變銀行資產(chǎn)規(guī)模及風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重,故不能從根本上解決資本金不足的問題。根據(jù)《巴塞爾協(xié)議》對不同類風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的資本要求,銀行能夠主動靈活地調(diào)整銀行的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)規(guī)模,通過對貸款進(jìn)行證券化而非持有到期,來改善資本充足率的大小,以最小的成本增強(qiáng)流動性和提高資本充足率。
3、有利于化解不良資產(chǎn),降低不良貸款率。在處理大批非流動性資產(chǎn)時(shí),特別是不良資產(chǎn),銀行往往需要花費(fèi)大量的時(shí)間和精力,并且只能在未來不定期地收到現(xiàn)金,這種傳統(tǒng)的資金變現(xiàn)方式顯得效率較低,而資產(chǎn)證券化在處理大量非流動性資產(chǎn)時(shí)一般采用歷史數(shù)據(jù)來估計(jì)資產(chǎn)回收率,然后將資產(chǎn)按照一定的比例實(shí)現(xiàn)證券化。這種處理方式避免了逐筆審核資產(chǎn),從而節(jié)省了資產(chǎn)價(jià)值評估的成本和時(shí)間,快速收回大量現(xiàn)金,融資成本較低,同時(shí)保留了資產(chǎn)所有者對剩余資產(chǎn)的收益權(quán)。解決中國銀行系統(tǒng)巨額不良資產(chǎn)一直是中國金融界的主要課題。盡管通過努力不良資產(chǎn)率由34%下降到2004年上半年的15.59%,但不良資產(chǎn)率依然很高,因此,利用證券化來加速解決不良資產(chǎn)問題是很現(xiàn)實(shí)很急迫的要求。銀監(jiān)會統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示,截至2004年第三季度,境內(nèi)主要商業(yè)銀行不良貸款率為13.37%,其中,四大國有商業(yè)銀行不良貸款率為15.71%,股份制銀行不良貸款率為5.3%,均高于國際水平,且不良貸款絕對額巨大,對我國金融體系的穩(wěn)定造成隱患。通過資產(chǎn)證券化將不良資產(chǎn)成批量、快速轉(zhuǎn)換為可轉(zhuǎn)讓的資本市場產(chǎn)品,重新盤活部分資產(chǎn)的流動性,將銀行資產(chǎn)潛在的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移、分散是化解不良資產(chǎn)的有效途徑。
4、有利于增強(qiáng)盈利能力,改善商業(yè)銀行收入結(jié)構(gòu)。限于國內(nèi)金融市場不發(fā)達(dá),特別是固定收益?zhèn)袌霾话l(fā)達(dá),國內(nèi)商業(yè)銀行仍然以傳統(tǒng)的利差收入為其收益的主要來源,中間業(yè)務(wù)收入占比很小,大約只有6%~17%。資產(chǎn)證券化的推出,給商業(yè)銀行擴(kuò)大收益、調(diào)整收入結(jié)構(gòu)提供了機(jī)會。在資產(chǎn)證券化過程中,給金融市場增加了大量可投資品種,且具備信用級別高,收益穩(wěn)定等特點(diǎn),成為債券之外的重要投資品種,其根據(jù)標(biāo)的資產(chǎn)和條款設(shè)置的不同形成了許多投資品種,迎合了各種投資需求,有利于投資者實(shí)施多元化投資策略和控制投資風(fēng)險(xiǎn)。此外,原貸款銀行在出售基礎(chǔ)資產(chǎn)的同時(shí)還可以獲得手續(xù)費(fèi)、管理費(fèi)等收入;另外,還可以為其他銀行資產(chǎn)證券化提供擔(dān)保及發(fā)行服務(wù)賺取收益。
我國商業(yè)銀行資產(chǎn)證券化面臨的障礙及對策
國外資產(chǎn)證券化實(shí)踐表明,資產(chǎn)證券化須具備如下環(huán)境:
1、法律環(huán)境。既包括與公司組成和監(jiān)管、信托的建立和受托人職責(zé)、融資報(bào)告要求相關(guān)的法律法規(guī),也包括信息揭示要求、受托人強(qiáng)制職責(zé)、資產(chǎn)充足規(guī)則和償付能力規(guī)則。
2、會計(jì)環(huán)境。包括對于脫離資產(chǎn)負(fù)債表的證券化資產(chǎn)的確認(rèn)方法,資產(chǎn)負(fù)債表中報(bào)告發(fā)起人頭寸的方法、發(fā)起人考慮下級部門利益的方法等等。
3、稅收環(huán)境。明確對資產(chǎn)轉(zhuǎn)移和現(xiàn)金流的稅負(fù)問題,包括債務(wù)人支付給SPV或SPV支付給投資者的稅收問題。
4、市場環(huán)境。金融市場不發(fā)達(dá),特別是信用市場,從當(dāng)前來看主要是企業(yè)債市場極不發(fā)達(dá),無法為企業(yè)信用定價(jià);此外市場缺乏公信、高效的中介機(jī)構(gòu),如評級機(jī)構(gòu),托管機(jī)構(gòu)等;信用標(biāo)準(zhǔn)不統(tǒng)一,市場分割,缺乏透明度。
5、信用環(huán)境。高效的信用體系是有效實(shí)施資產(chǎn)證券化的重要基礎(chǔ),要采取各種措施提高全社會的信用意識,擴(kuò)大征信服務(wù)的覆蓋面,加強(qiáng)信用交流和共享,要有較為完善的企業(yè)和個(gè)人的信用體系。
自1999年以來,我國理論界、金融界就商業(yè)銀行實(shí)施不良資產(chǎn)證券化進(jìn)行了積極的研究和探討。2003年初,中國信達(dá)資產(chǎn)管理公司與德意志銀行簽署了資產(chǎn)證券化和分包一攬子協(xié)議合作項(xiàng)目,被稱為我國第一個(gè)資產(chǎn)證券化項(xiàng)目。但總體而言,現(xiàn)階段,我國對于資產(chǎn)證券化,無論是理論知識準(zhǔn)備還是實(shí)際操作經(jīng)驗(yàn),無論是金融環(huán)境還是法律、會計(jì)、稅收環(huán)境都還十分欠缺,存在許多障礙,制約著資產(chǎn)證券化的發(fā)展。突出表現(xiàn)為:相關(guān)法律法規(guī)不健全,資產(chǎn)證券化缺乏法律規(guī)范與保障;信用評級制度不完善,缺乏規(guī)范的金融中介機(jī)構(gòu);資本市場發(fā)育程度低,資產(chǎn)支持證券的需求不足等等,尚不適宜大規(guī)模推動資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。
因此,我國在推進(jìn)資產(chǎn)證券化的過程中,不妨遵循“先試點(diǎn),后推廣;先實(shí)踐探索,后立法規(guī)范”的原則。首先,選擇合適的證券化品種。可以考慮從住房證券化開始。這種貸款期限較長,多數(shù)在10年以上,對銀行資產(chǎn)負(fù)債期限匹配提出了較高的要求;住房貸款的違約風(fēng)險(xiǎn)較小,現(xiàn)金流較穩(wěn)定,清償價(jià)值高,容易滿足大量、同質(zhì)的要求。且商業(yè)銀行個(gè)人住房貸款余額從1997年的190億元增長到2003年底的1.2萬億元,基礎(chǔ)資產(chǎn)初具規(guī)模。其次,選擇有政府信用支持的專門運(yùn)作機(jī)構(gòu)SPV。國際經(jīng)驗(yàn)表明,在資產(chǎn)證券化的初級階段,政府的作用至關(guān)重要,借助政府和國家信用吸引投資者是資產(chǎn)證券化成功的秘訣之一。
關(guān)鍵詞:資產(chǎn)證券化;天津模式
一、 資產(chǎn)證券化的概念
資產(chǎn)證券化的金融創(chuàng)新產(chǎn)生于上個(gè)世紀(jì)七十年代銀行資金流動性不足的美國,一開始被應(yīng)用于非抵押信貸資產(chǎn),發(fā)展至今已被廣泛于各個(gè)領(lǐng)域。Gardener(1991)對資產(chǎn)證券化的定義為:“資產(chǎn)證券化是使儲蓄者與借款者通過金融市場得以部分或全部地匹配的一個(gè)過程,或者提供的一種金融工具。在這里,開放的市場信譽(yù)取代了由銀行或其他金融機(jī)構(gòu)提供的封閉的市場信譽(yù)”(張超英、翟祥輝,1998)。具體說來,資產(chǎn)證券化是將缺乏流動性但有未來可預(yù)測現(xiàn)金流的資產(chǎn)進(jìn)行組合,建立一個(gè)資產(chǎn)池(Pool),以該現(xiàn)金流為償付基礎(chǔ),通過結(jié)構(gòu)性重組在資本市場上進(jìn)行股票、債券等融資的行為。
根據(jù)發(fā)行的主體進(jìn)行劃分,我國資產(chǎn)證券化的產(chǎn)品主要分為信貸資產(chǎn)證券化和企業(yè)資產(chǎn)證券化兩種類型。信貸資產(chǎn)證券化是以銀行金融機(jī)構(gòu)為發(fā)起人,而企業(yè)資產(chǎn)證券化是以企業(yè)為發(fā)起人將可證券化的資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給證券公司。本文所討論的高速路收費(fèi)的資產(chǎn)證券化屬于后者。
二、 資產(chǎn)證券化的一般流程
一個(gè)完整的資產(chǎn)證券化融資結(jié)構(gòu)包括發(fā)起人、特設(shè)目的實(shí)體(SPV)、服務(wù)人、原始債務(wù)人、受托管理人、信用增級機(jī)構(gòu)、信用評級機(jī)構(gòu)、投資銀行\券商、投資者九個(gè)主要參與者。一般流程圖如下:
首先,發(fā)起人即原始權(quán)益人對自身資產(chǎn)進(jìn)行分析后確定符合條件的資產(chǎn)進(jìn)行捆綁組合,并以合約方式將其真實(shí)出售給特設(shè)目的實(shí)體(SPV)。特設(shè)目的實(shí)體(SPV)是由發(fā)起人或獨(dú)立第三方組建的專門用于資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的獨(dú)立運(yùn)作的法人實(shí)體,SPV在接受了轉(zhuǎn)讓的資產(chǎn)后進(jìn)過進(jìn)一步地組合包裝最終將證券出售給投資者。在這個(gè)過程中,SPV主要對資產(chǎn)進(jìn)行三方面的處理。第一,為了使資產(chǎn)的信用達(dá)到標(biāo)準(zhǔn)的安全程度,SPV會通過信用增級機(jī)構(gòu)對其進(jìn)行信用增級,最常見的信用增級手段有金融機(jī)構(gòu)擔(dān)保、發(fā)起人超額擔(dān)保和將證券劃分為進(jìn)行優(yōu)先\次級結(jié)構(gòu),這些方法均從不同的角度提升了證券的信用程度。第二,將增級后的證券交由信用評級機(jī)構(gòu)進(jìn)行信用評級。第三,設(shè)計(jì)并出售證券,有時(shí),投資銀行會承擔(dān)起SPV融資顧問或者證券承銷商的工作以保證證券的順利發(fā)行。從投資者的角度來說,由于投資者往往人數(shù)眾多、利益分散,因此由專業(yè)機(jī)構(gòu)服務(wù)人專門監(jiān)管資產(chǎn)池的運(yùn)營狀況和收取本息。為了更好地督促服務(wù)人的工作,投資者雇傭受托管理人代表其利益監(jiān)督服務(wù)人的工作。至此,一個(gè)一般意義上的資產(chǎn)證券化就完成了。當(dāng)資產(chǎn)開始有現(xiàn)金流流入后,資產(chǎn)收入就通過發(fā)起人、承銷商、SPV、服務(wù)人、受托管理人最后到達(dá)投資者的手中。
三、中國企業(yè)資產(chǎn)證券化的發(fā)展?fàn)顩r
(一)中國企業(yè)資產(chǎn)證券化發(fā)展路徑:
的文獻(xiàn)整理,有補(bǔ)充和修改
以上12個(gè)企業(yè)資產(chǎn)證券化的項(xiàng)目中,地方政府基礎(chǔ)設(shè)施融資的項(xiàng)目有4個(gè),分別涉及高速公路收費(fèi)收益權(quán)、污水處理收費(fèi)收益權(quán)、BT項(xiàng)目等。
四、資產(chǎn)證券化在天津推行的可行性:
(一)政策優(yōu)勢
2009年5月證監(jiān)會了《關(guān)于通報(bào)證券公司企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)試點(diǎn)情況的函》及《證券公司企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)試點(diǎn)指引(試行)》(以下簡稱“《試點(diǎn)指引》”),通過上述兩個(gè)文件明確了我會對于證券公司進(jìn)行企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)試點(diǎn)的相關(guān)政策及監(jiān)管要求,既2008年金融危機(jī)以后停滯的企業(yè)資產(chǎn)證券化重啟。而且2013年2月6日,證監(jiān)會《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定(征求意見稿)》,征求意見稿中明確的基礎(chǔ)資產(chǎn)包括:企業(yè)應(yīng)收款、信貸資產(chǎn)、信托受益權(quán)、基礎(chǔ)設(shè)施收益權(quán)等財(cái)產(chǎn)權(quán)利,商業(yè)票據(jù)、債券及其衍生產(chǎn)品、股票及其衍生產(chǎn)品等有價(jià)證券,商業(yè)物業(yè)等不動產(chǎn)財(cái)產(chǎn)。既2009年的文件之后,進(jìn)一步擴(kuò)大了基礎(chǔ)資產(chǎn)的覆蓋范圍。
因此,從國家政策上來看,政府對企業(yè)資產(chǎn)證券化的政策正逐步放寬和規(guī)范,在政策利好的情況下,開展企業(yè)資產(chǎn)證券化具有比較大的可行性。
(二) 經(jīng)濟(jì)背景
從天津基礎(chǔ)設(shè)施資金供需方面來看,實(shí)施基礎(chǔ)設(shè)施類的資產(chǎn)證券化是有現(xiàn)實(shí)需要的。
從上圖可以看出,2007年到2011年期間,天津市社會固定資產(chǎn)投資逐年遞增,且增長速度很快。因此,天津市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)資金需求很龐大,而且這種資金需求還在逐年遞增。
天津市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的資金來源主要是財(cái)政投入、銀行貸款等。下面依次來分析這兩方面的資金供給情況。
從2005年―2011年天津市財(cái)政收入和財(cái)政支出狀況來看,財(cái)政支出逐年遞增,而財(cái)政收入的增長速度慢于財(cái)政支出,并且在2010年時(shí),天津市出現(xiàn)了財(cái)政赤字。從這些情況來看,天津市對基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的財(cái)政投入越來越吃力。
至于銀行貸款,貸款利率雖然在2012年進(jìn)行了兩次下調(diào),但利率相對資產(chǎn)證券化來說仍然較高。根據(jù)肖來久,孫鵬搏,劉曉梅,田朋(2009)的研究,資產(chǎn)證券化的利率比同期銀行貸款利率低1%―2%,即使加上相關(guān)費(fèi)用,如托管費(fèi)用、服務(wù)費(fèi)用等,總的融資成本仍然要低于銀行貸款等傳統(tǒng)方式的融資成本。
因此,從基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的資金供求方面來看,巨大的資金需求以及資產(chǎn)證券化降低成本的作用表明,引入資產(chǎn)證券化這種融資方式,是有必要性和可行性的。
(三) 項(xiàng)目可行性分析
由于資產(chǎn)證券化實(shí)現(xiàn)的關(guān)鍵要件是是“穩(wěn)定的現(xiàn)金流”,因此基礎(chǔ)設(shè)施中適合應(yīng)用資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項(xiàng)目有高速公路、污水處理等。以高速公路為例,分析其實(shí)施資產(chǎn)證券化的可行性。
天津市在建的高速公路項(xiàng)目共計(jì)10條,總里程278公里(其中新增里程174公里,改擴(kuò)建里程104公里)。分別為:唐津改擴(kuò)建工程、塘承二期、濱保高速天津東段、濱保高速天津東段延長線、京秦高速、津?qū)幝?lián)絡(luò)線、唐廊高速公路天津段一期、津?yàn)I聯(lián)絡(luò)線、津漢一期、西外環(huán)等。2013年計(jì)劃新開工建設(shè)津港二期、薊汕、濱石3條高速公路,新開工里程88.77公里,總建設(shè)里程達(dá)到367公里。因此今后高速公路融資將有巨大的需求。并且高速公路行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)低、發(fā)展前景好、資產(chǎn)質(zhì)量優(yōu)良,有可預(yù)測的穩(wěn)定的現(xiàn)金流收入,符合資產(chǎn)證券化的基本條件,因此可以針對高速公路的未來收費(fèi)權(quán)進(jìn)行資產(chǎn)證券化設(shè)計(jì)。
在第二部分中,2005年莞深高速公路收費(fèi)收益權(quán)專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃的成功實(shí)施也提供了案例支持。
通過對高速公路這些基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目未來收費(fèi)收入的證券化,提前釋放已經(jīng)固化在這些基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目上的資金沉淀,將其再投入到新的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè), 加快城市基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目建設(shè)資金的周轉(zhuǎn)速度,充分發(fā)揮資金使用效率, 而且,相對于現(xiàn)行的負(fù)債融資方式而言,它不增加政府的財(cái)政負(fù)擔(dān)。
綜上所述,引入資產(chǎn)證券化在宏觀環(huán)境和具體項(xiàng)目中都是具有可行性的,并且資產(chǎn)證券化對拓寬天津市政府的融資渠道,緩解地方政府的壓力具有重要作用。
五、天津進(jìn)行資產(chǎn)證券化的主要障礙
(一)機(jī)構(gòu)投資者不足
由于資產(chǎn)證券化過程的復(fù)雜性,依靠大量分散的個(gè)人投資者進(jìn)行資金的支撐很困難。因此多依賴于機(jī)構(gòu)投資者,包括養(yǎng)老金、社會保障基金、銀行、保險(xiǎn)公司、投資基金等。在這些投資者中,銀行受法律的限制不能成為合格投資者。社會保障基金處于短缺的狀態(tài),不適于進(jìn)行資產(chǎn)證券的投資。養(yǎng)老金處于起步的階段,社會上仍有許多爭論,因此也不會是主要投資者。總的來說,機(jī)構(gòu)投資者不足是阻礙資產(chǎn)證券化進(jìn)一步發(fā)展的一個(gè)主要因素。
(二)資本市場管制
我國市場利率以國家調(diào)控為主,只有在很小的范圍內(nèi)允許銀行利率浮動,這在很大程度上影響了證券利率的制定。由前一部分的數(shù)據(jù)可看出目前我國利率與證券的利率之間的利差很小,這導(dǎo)致可操作的空間變小,由于利率不能完全反應(yīng)資產(chǎn)的運(yùn)營情況,這也會阻礙資產(chǎn)證券的流動性,造成融資效率降低。
(三)法律制度不完善
由于資產(chǎn)證券化是新興的金融創(chuàng)新產(chǎn)品,因此還沒有專門的法律法規(guī)對資產(chǎn)證券化的各個(gè)細(xì)節(jié)進(jìn)行法律上的規(guī)范和約束。不完善的法律制度主要從SPV和稅收兩個(gè)方面對資產(chǎn)證券化的應(yīng)用造成了阻礙。
1.SPV的法律制度約束
首先,SPV作為專為資產(chǎn)證券化設(shè)立的特設(shè)中介機(jī)構(gòu),并未在法律中進(jìn)行法律地位的確認(rèn)和企業(yè)形式的規(guī)范。這為SPV的設(shè)立造成了很大障礙,若在國內(nèi)依照法律成立股份有限公司會大大提升其運(yùn)營成本,從而提升證券發(fā)行成本,降低融資效率。同時(shí),SPV作為一家空殼公司無法滿足《企業(yè)債券管理?xiàng)l例》(修訂草案)和《公司法》對發(fā)行規(guī)模和盈利方面的要求。目前來看,國內(nèi)一般選擇信托機(jī)構(gòu)作為SPV的替代,然而在發(fā)行債券方面仍然有許多限制之處。
除此之外,發(fā)起人通過轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)同時(shí)將原債權(quán)人和債務(wù)人之間的債券債務(wù)關(guān)系也轉(zhuǎn)讓給SPV,這構(gòu)成了“真實(shí)出售”的關(guān)系。《中華人民共和國合同法》規(guī)定,除雙方有約定和法律特殊規(guī)定以外,,債權(quán)人可以轉(zhuǎn)讓其債權(quán),但應(yīng)當(dāng)通知債務(wù)人。“真實(shí)出售”因此要求資產(chǎn)在真實(shí)轉(zhuǎn)移之后,應(yīng)當(dāng)通知其原債務(wù)人。但是,債務(wù)人人數(shù)眾多,征得全部債務(wù)人的同意將是一件很復(fù)雜的事情,如果有人不同意,合同更新就會無法完成,在這種情況下,資產(chǎn)證券化是否能夠得以進(jìn)行或者能夠在多大程度上進(jìn)行都是需要法律進(jìn)行進(jìn)一步確認(rèn)的問題。
在美國的《破產(chǎn)法》中,“真實(shí)出售”是建立在破產(chǎn)隔離的基礎(chǔ)之上的,即“基礎(chǔ)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)和其它資產(chǎn)(資產(chǎn)所有人的其他資產(chǎn))風(fēng)險(xiǎn)隔離”。在中國,資產(chǎn)所有人實(shí)際和債務(wù)人承擔(dān)破產(chǎn)的連帶責(zé)任,而在法律中并沒有明確相關(guān)責(zé)任和義務(wù),即沒有實(shí)現(xiàn)破產(chǎn)隔離。
2.稅收的法律障礙
過重的稅收會增加融資的成本,因此為實(shí)現(xiàn)更高的收益,歐美國家一般會針對SPV和資產(chǎn)證券的購買人進(jìn)行一定程度的稅收優(yōu)惠。但在我國,由于資產(chǎn)證券化的法律制度尚不完善,并沒有相應(yīng)的稅收優(yōu)惠政策出臺。不僅如此,SPV作為一般企業(yè)發(fā)行資產(chǎn)債券,產(chǎn)生資產(chǎn)雙重征稅的問題。這個(gè)問題在SPV所繳納的所得稅和印花稅等方面尤為嚴(yán)重。因此,資產(chǎn)證券化急需一部專門的法律掃清稅收方面的障礙。
(四)其它障礙
除了以上幾個(gè)因素,會計(jì)制度的不完善、信用機(jī)構(gòu)發(fā)展較為緩慢等因素也不利于資產(chǎn)證券化在天津的大范圍推廣。
六、天津資產(chǎn)證券化建議模式
由于上文提出的種種障礙的現(xiàn)實(shí)存在,建議天津市政府在基礎(chǔ)設(shè)施融資方面的資產(chǎn)證券化采取以下兩種形式:
形式一:
這個(gè)流程設(shè)計(jì)的重點(diǎn)在于將證券設(shè)計(jì)和出售的環(huán)節(jié)全部移至國外,即由發(fā)起人在國外設(shè)立特設(shè)目的實(shí)體,并將資產(chǎn)轉(zhuǎn)移至國外。因?yàn)槭腔A(chǔ)設(shè)施資金融資,由本國政府信用進(jìn)行擔(dān)保可提升其安全性,再交由境外信用評級機(jī)構(gòu)進(jìn)行評級。為了使計(jì)劃能夠更加安全高效地籌資可尋求投資銀行作為其融資顧問和證券承銷商,但這不是必須的。設(shè)計(jì)好的證券在境外證券市場上發(fā)行。
設(shè)立在境外的SPV擁有了法律的保障,可以更低成本地履行其全部市場職能。可用于發(fā)行基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券的境外證券市場一般擁有市場化的利率,可更合理地進(jìn)行市場的定價(jià)。同時(shí),由政府進(jìn)行擔(dān)保可使證券的信用等級得到提高。但是,在這種方式下仍存在著“真實(shí)出售”和“破產(chǎn)隔離”的問題,同時(shí),用于發(fā)債的資產(chǎn)會受到政府的限制。
形式二:SPT
SPT即利用信托機(jī)構(gòu)作為SPV完成資產(chǎn)證券化的過程,這是目前國內(nèi)使用最為廣泛的形式,其資產(chǎn)證券化具體流程如下:
首先發(fā)起人在充分分析了解資產(chǎn)的基礎(chǔ)之上對資產(chǎn)結(jié)構(gòu)進(jìn)行設(shè)計(jì),最終建立資產(chǎn)池。第二步,發(fā)起人將資產(chǎn)池交由信托投資公司進(jìn)行籌資,即將作為信托財(cái)產(chǎn)的標(biāo)的資產(chǎn)真實(shí)出售給信托投資公司。為了吸引更多的投資者,信托投資公司通過信用增級機(jī)構(gòu)對信托產(chǎn)品進(jìn)行信用增級,常用的信用增級方法有金融機(jī)構(gòu)擔(dān)保、發(fā)起人超額擔(dān)保和將證券劃分為進(jìn)行優(yōu)先\次級結(jié)構(gòu)。在資產(chǎn)經(jīng)信用評級機(jī)構(gòu)評級后就可交由承銷商或由SPV本身進(jìn)行出售,由于信托投資公司不能出售債券因此資產(chǎn)是作為信托資產(chǎn)出售信托收益憑證。購買信托受益憑證的持有人的即為資產(chǎn)證券的投資者。出售信托受益憑證得到的資金以及該資金產(chǎn)生的收益為信托資產(chǎn)。信托投資公司籌得資金,在優(yōu)先向各服務(wù)機(jī)構(gòu)繳納費(fèi)用后,按照之前約定的價(jià)格支付現(xiàn)金給發(fā)起人。
《信托法》第十五條規(guī)定:“信托財(cái)產(chǎn)與委托人未設(shè)立信托的其他財(cái)產(chǎn)相區(qū)別。”即信托財(cái)產(chǎn)實(shí)現(xiàn)了與委托人自有財(cái)產(chǎn)的分離。《信托法》第二十九條規(guī)定:“受托人必須將信托財(cái)產(chǎn)與其固有財(cái)產(chǎn)分別管理,分別記賬。”《信托投資公司管理辦法》第五條規(guī)定:“信托財(cái)產(chǎn)不屬于信托投資公司的固有財(cái)產(chǎn),也不屬于其清算財(cái)產(chǎn)。”這說明信托財(cái)產(chǎn)與受托人的固有財(cái)產(chǎn)也有一定的獨(dú)立性。由此可見,獨(dú)立性是信托財(cái)產(chǎn)極為重要的一個(gè)特點(diǎn),也正是因此,采取信托的方法進(jìn)行資產(chǎn)證券化可有效解決“破產(chǎn)隔離”的問題。
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一、法理基礎(chǔ)
資產(chǎn)證券化作為一種信用體制創(chuàng)新,在充分發(fā)揮市場信用的資產(chǎn)組合功能與中介信用的投資者組合功能的基礎(chǔ)上,打通直接融資與間接融資的隔閡,創(chuàng)設(shè)了金融體系中銀行信用與市場信用之間的轉(zhuǎn)化機(jī)制,最終實(shí)現(xiàn)將間接融資直接化以及體制上的雜交優(yōu)勢。如果單從“信用”這一層面去追溯資產(chǎn)證券化的價(jià)值理念,筆者曾為“相信人”、“相信物”、“相信錢”(指向的是現(xiàn)金流)而困擾,證券化的各方參與者究竟基于何種理念而積極投身證券化的實(shí)踐。筆者認(rèn)為二者也存在區(qū)別。信貸資產(chǎn)證券化始于不特定的眾多借款人,終于不特定的眾多投資者,涵蓋了從傳統(tǒng)的借款人信用到資產(chǎn)信用的過渡,即從“人的信用”到“錢的信用”。然企業(yè)資產(chǎn)證券化始于某個(gè)特定的企業(yè)的某項(xiàng)或多項(xiàng)財(cái)產(chǎn),終于不特定的眾多投資者,表征的卻是從企業(yè)信用到資產(chǎn)信用的過渡,即從“物的信用”到“錢的信用”。
二、法律行為
(一)參與的法律主體
資產(chǎn)證券化創(chuàng)新在于它是在不同部門、主體之間形成了一系列具有關(guān)聯(lián)效應(yīng)的綜合性聯(lián)動,具體涉及到銀行、信托、證券等多個(gè)金融部門,以及借款人、投資者、中介組織等多元化利益主體,具有典型的跨市場、跨機(jī)構(gòu)的創(chuàng)新性質(zhì)。
1.基本參與人
基本參與人即是直接對證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)或者現(xiàn)金流享有權(quán)利或承擔(dān)義務(wù)的當(dāng)事人。具體如下:
(1)發(fā)起人(originator):兼任基礎(chǔ)資產(chǎn)的原始權(quán)益人及出售方,它擔(dān)當(dāng)?shù)闹饕氊?zé)是將貸款等基礎(chǔ)資產(chǎn)從自己的財(cái)產(chǎn)中分離出來打包組建成資產(chǎn)池。根據(jù)規(guī)定,合格的信貸資產(chǎn)證券化發(fā)起人特指在銀監(jiān)會監(jiān)管下,通過設(shè)立特定目的信托轉(zhuǎn)讓信貸資產(chǎn)的金融機(jī)構(gòu),且要求是做轉(zhuǎn)讓信貸資產(chǎn)業(yè)務(wù)的金融機(jī)構(gòu)。實(shí)踐看來,作為發(fā)起人參與試點(diǎn)的金融機(jī)構(gòu)逐步擴(kuò)大化為國有商業(yè)銀行、政策性銀行、全國性股份制商業(yè)銀行(上市和非上市)、財(cái)務(wù)公司、城鄉(xiāng)信用合作社、金融資產(chǎn)管理公司和汽車金融公司等。
企業(yè)資產(chǎn)證券化的發(fā)起人雖然沒有明確的法律規(guī)定,但通常指除了上述金融機(jī)構(gòu)之外的非金融機(jī)構(gòu),即廣義上的企業(yè),但并不局限于真正意義上的企業(yè),還包括一些以企業(yè)的名義存在,但實(shí)際承擔(dān)政府或公共職能的機(jī)構(gòu),[1]如城建投資公司等。
(2)SPV(Special purpose vehicle):為實(shí)現(xiàn)某種特殊目的而成立的實(shí)體工具,其功能主要是向發(fā)起人購買基礎(chǔ)資產(chǎn),并將其細(xì)化成證券表彰的不特定財(cái)產(chǎn)權(quán)利,再向投資者發(fā)行證券,是謂真正發(fā)行人。它沒有最低注冊資本金的要求,因?yàn)樗鼉H為完成證券化交易而設(shè)立,其支撐基本來自基礎(chǔ)資產(chǎn)的收益。但是在我國,這種特殊性并不影響一般的信托機(jī)構(gòu)去承擔(dān)這種功能,《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》第十六條規(guī)定:“受托機(jī)構(gòu)由依法設(shè)立的信托投資公司或銀監(jiān)會批準(zhǔn)的其他機(jī)構(gòu)擔(dān)任”。
然而,我國證監(jiān)會在以券商為核心的證券化業(yè)務(wù)中規(guī)定由“專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃”這一理財(cái)產(chǎn)品作為SPV,即專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃本身就是為實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)真實(shí)出售和破產(chǎn)隔離而作為獨(dú)立的基礎(chǔ)資產(chǎn)受讓人,[2]這就給SPV主體地位的認(rèn)定帶來了根本的難題,此類“計(jì)劃”根本就不具有法律上的主體地位,也不具有作為SPV所應(yīng)有的獨(dú)立性。當(dāng)然,以“計(jì)劃”作為SPV不僅存在法律上的障礙,還在更深層次上反映了當(dāng)前我國金融領(lǐng)域存在的體制性問題。
(3)投資者:廣泛地涵蓋了機(jī)構(gòu)投資者、個(gè)人投資者等。目前,信貸資產(chǎn)證券化的合格投資者主要包括參與銀行間市場的除保險(xiǎn)公司以外的金融機(jī)構(gòu),如各類銀行、財(cái)務(wù)公司、信托投資公司、信用社、證券投資基金等;而企業(yè)資產(chǎn)證券化的合格投資者的范圍較為模糊,一般為商業(yè)銀行和保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資者之外的所有機(jī)構(gòu)投資者。證監(jiān)會《企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)試點(diǎn)工作指引(征求意見稿)》擴(kuò)大了投資者的范圍,“投資者原則上應(yīng)當(dāng)為機(jī)構(gòu)投資者。投資者為個(gè)人的,應(yīng)當(dāng)具有識別、判斷和承擔(dān)專項(xiàng)計(jì)劃相應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)的能力,受益憑證的最低認(rèn)購金額不低于100萬元人民幣”。
(4)基礎(chǔ)資產(chǎn)的債務(wù)人:資產(chǎn)證券化發(fā)起人原始權(quán)益的相對方。信貸資產(chǎn)證券化因打包的資產(chǎn)可以是一般貸款、小企業(yè)貸款、住房抵押貸款、汽車消費(fèi)貸款,原始債權(quán)的相對方則可能是某個(gè)或某些項(xiàng)目的貸款人、某個(gè)或某些小企業(yè)、人數(shù)眾多的住房貸款人、汽車貸款人等。企業(yè)資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)本身就是類型待定的多樣化“未來債權(quán)”,原始權(quán)益的相對方則更是難以確定。如“聯(lián)通收益計(jì)劃”中的基礎(chǔ)債務(wù)人則是作為承租方的CDMA運(yùn)營實(shí)體。
2.輔助參與人
為了有效履行這些職責(zé),SPV還必須進(jìn)一步委托商業(yè)銀行或其他專門機(jī)構(gòu)擔(dān)任信托財(cái)產(chǎn)資金保管機(jī)構(gòu)、貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)、證券保管機(jī)構(gòu)等,這也是我國資產(chǎn)證券化區(qū)別于德國等歐洲國家資產(chǎn)證券化的一個(gè)地方。實(shí)務(wù)中,兩類證券化對這些機(jī)構(gòu)的選擇并沒有區(qū)別,只是信貸資產(chǎn)證券化對于這些機(jī)構(gòu)的權(quán)利與職責(zé)有更詳盡的規(guī)定。二者在信用增級環(huán)節(jié)有不同的方式,各自所需的信用增級機(jī)構(gòu)(credit enhancer)也有不同,企業(yè)資產(chǎn)證券化通常還需要商業(yè)銀行、企業(yè)集團(tuán)等提供外在的信用增強(qiáng)。
(二)表征的法律關(guān)系
從法學(xué)的視角來理解兩類資產(chǎn)證券化,主要涉及發(fā)起人與SPV之間的資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓合同關(guān)系,實(shí)質(zhì)在于買賣基礎(chǔ)資產(chǎn),關(guān)鍵在于塑造基礎(chǔ)資產(chǎn)的獨(dú)立性和風(fēng)險(xiǎn)隔離的有效性。但在實(shí)務(wù)中,兩類證券化有不同的處理方式。信貸資產(chǎn)證券化設(shè)計(jì)了發(fā)起人與SPV之間物權(quán)移轉(zhuǎn)或原始債權(quán)轉(zhuǎn)讓和擔(dān)保交易的過程,即通過類物權(quán)的方式使其進(jìn)入到了由證券法等相關(guān)法律的保護(hù)范圍。而企業(yè)資產(chǎn)證券化受分業(yè)經(jīng)營限制,無法完全借用這一信托原理,而是選擇具有創(chuàng)新試點(diǎn)資格的證券公司發(fā)起的專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃擔(dān)當(dāng)SPV,倚重《證券公司客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)試行辦法》、專項(xiàng)計(jì)劃合同的具體規(guī)定以及監(jiān)管者要求的資產(chǎn)獨(dú)立存管操作予以保障。這個(gè)所謂的“計(jì)劃”本身的法律性質(zhì)尚存闕疑之處,所以其與發(fā)起人的轉(zhuǎn)讓關(guān)系也難以定性,但實(shí)質(zhì)仍然在于“出售”基礎(chǔ)資產(chǎn)。
三、法律風(fēng)險(xiǎn)
從宏觀層面看,市場交易的革新與法律規(guī)制的滯后是一對固有的矛盾,因?yàn)榉审w系本身的不健全而給交易各方帶來損失的可能性。企業(yè)資產(chǎn)證券化實(shí)踐中尤為明顯,企業(yè)資產(chǎn)證券化較之信貸資產(chǎn)證券化起步晚,法律基礎(chǔ)薄弱,許多環(huán)節(jié)的設(shè)置還備受質(zhì)疑。由于交易結(jié)構(gòu)的法律地位不明確,相關(guān)的稅收、會計(jì)處理辦法也很模糊,財(cái)政部和國稅總局所制定的證券化稅收規(guī)則只針對信貸資產(chǎn)證券化,企業(yè)資產(chǎn)證券化能否享受相同的優(yōu)惠待遇,這讓投資者不知所措,也直接影響原始權(quán)益人的融資預(yù)期,更讓企業(yè)資產(chǎn)證券化可能面臨更巨大的法律風(fēng)險(xiǎn)。
微觀層面,信貸資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)可能源于借款人不能按時(shí)還本付息或其他原因使現(xiàn)金流短時(shí)間中斷,導(dǎo)致不能及時(shí)對投資者支付本息;借款人提前還款,使投資者原來的用款安排不能實(shí)現(xiàn);貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)在管理證券化資產(chǎn)時(shí),混同了回收的資金和自己的資金,在自身破產(chǎn)影響證券化資產(chǎn)的正常收益。但企業(yè)資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)與借款人無多大關(guān)聯(lián),而是源于具有未來債權(quán)屬性的基礎(chǔ)。
四、法律監(jiān)管
二者從運(yùn)作之初就因?yàn)槭苤朴诓煌谋O(jiān)管機(jī)制,而逐漸呈現(xiàn)出不同的交易形態(tài)和特質(zhì),所以它們也會被稱為央行、銀監(jiān)會主導(dǎo)的信托型信貸資產(chǎn)證券化以及證監(jiān)會主導(dǎo)的專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃型企業(yè)資產(chǎn)證券化。
在遵循“安全與競爭、效率與成本相權(quán)衡”的監(jiān)管理念下,銀監(jiān)會和證監(jiān)會均應(yīng)當(dāng)貫徹這些基本監(jiān)管原則,如依法監(jiān)管原則、適度監(jiān)管原則、效率原則、政府監(jiān)管與自律相結(jié)合的原則等,這又具體化為二者均應(yīng)當(dāng)以風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管為重點(diǎn),強(qiáng)調(diào)監(jiān)管者與被監(jiān)管者的合作,重視金融機(jī)構(gòu)的內(nèi)部控制制度和行業(yè)自律機(jī)制,強(qiáng)化信息披露制度。
關(guān)鍵詞:資產(chǎn)證券化資本市場金融市場
資產(chǎn)證券化上世紀(jì)70年源于美國,如今已成為當(dāng)前全球金融市場最具活力的金融創(chuàng)新產(chǎn)品之一,其核心在于對貸款中的風(fēng)險(xiǎn)與收益要素的分離與重組,使其定價(jià)和重新配置更為有效,促使參與各方均可受益,實(shí)質(zhì)是融資者把被證券化的金融資產(chǎn)的未來現(xiàn)金流收益權(quán)轉(zhuǎn)讓給投資者。
作為一項(xiàng)金融技術(shù),資產(chǎn)證券化在發(fā)達(dá)國家的使用非常普遍,目前美國一半以上的住房抵押貸款、3/4以上的汽車貸款是靠發(fā)行資產(chǎn)支持證券提供的。在我國,由于銀行有“短存長貸”的矛盾,資產(chǎn)管理公司也有回收不良資產(chǎn)的壓力,資產(chǎn)證券化因此得到了積極響應(yīng)。
資產(chǎn)證券化在我國發(fā)展的意義
資產(chǎn)證券化將貨幣市場和資本市場有機(jī)聯(lián)結(jié),一方面實(shí)現(xiàn)銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)“減壓”;另一方面,在為資本市場增添交易品種的同時(shí),也為市場輸送源源不斷的資金“血液”。前些年,國內(nèi)銀行貸款多為中短期貸款,但隨著住房貸款規(guī)模的不斷增大,銀行貸款結(jié)構(gòu)也發(fā)生了根本性改變,信貸結(jié)構(gòu)“短存長貸”的矛盾使得銀行業(yè)潛伏相當(dāng)大的風(fēng)險(xiǎn)。因此,這一金融創(chuàng)新品種對我國金融市場的發(fā)展有著更大的意義。
加速我國金融改革
我國金融改革目前已經(jīng)到了攻堅(jiān)階段,整個(gè)金融體制改革已經(jīng)涉及到了關(guān)鍵的內(nèi)核,也遇到了更大的阻滯。在此階段,由于證券化的制度創(chuàng)新牽扯到廣泛的主體與市場結(jié)構(gòu),因此更多地被看作是解決當(dāng)前金融改革問題的重要催化劑之一。
利于改善資產(chǎn)負(fù)債表結(jié)構(gòu)
資產(chǎn)證券化可以加強(qiáng)經(jīng)理對公司資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模和結(jié)構(gòu)的控制。例如,剝離資產(chǎn)的會計(jì)處理可以提高資本充足率和其他經(jīng)濟(jì)業(yè)績指標(biāo)(例如股權(quán)收益率)。證券化也可以釋放資產(chǎn),用于其他投資機(jī)會,如果外部融資渠道受約束或內(nèi)外部融資成本存在差異,證券化就可能帶來經(jīng)濟(jì)上的收益。
有利于銀行分散和轉(zhuǎn)移信用風(fēng)險(xiǎn)
證券化可以使融資渠道多樣化,從而減少融資風(fēng)險(xiǎn)。將中長期貸款打包證券化后出售給投資者,這樣銀行業(yè)可使貸款成為具有證券流動性的貸款,有利于增加資產(chǎn)負(fù)債表的流動性。同時(shí),金融機(jī)構(gòu)也可利用證券化來消除利率錯(cuò)配。
使金融市場更加完備
通過證券化引入了更適合投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好的新金融資產(chǎn),提高了投資者得到多樣化收益的可能。因?yàn)榭梢酝ㄟ^自己的判斷來獲得證券化了的貸款收益率,在認(rèn)為其被低估時(shí)可以買入。
可見,資產(chǎn)證券化不僅能使金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)降低融資成本,從而更好地進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理和控制,而且也為解決金融市場的很多難題提供了快速有效的手段。
資產(chǎn)證券化在我國發(fā)展的障礙
雖然資產(chǎn)證券化技術(shù)可運(yùn)用在各種資產(chǎn)業(yè)務(wù)領(lǐng)域,但需要相應(yīng)的法律環(huán)境、稅務(wù)體系和會計(jì)制度及資本流通市場的配套來完成。目前,制約我國資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)發(fā)展的因素主要有以下幾點(diǎn):
法律環(huán)境制約
2005年4月,人民銀行和銀監(jiān)會聯(lián)合了《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》,確定了在我國開展信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)的基本法律框架。但信貸資產(chǎn)證券化需要多方面的政策法規(guī)相配套。因?yàn)楝F(xiàn)行公司法、銀行法等法律法規(guī)都對證券化存在眾多阻礙。同時(shí),與發(fā)展衍生金融工具相配套的會計(jì)等方面的法規(guī)準(zhǔn)則也不健全,相關(guān)的財(cái)務(wù)判斷與會計(jì)處理缺乏合理的依據(jù)。此外,沒有針對證券化過程制定專門的稅收中性政策,因此,使得證券化的成本大大提高。投資主體缺乏
證券化產(chǎn)品涉及一系列比較復(fù)雜的法律、會計(jì)框架,個(gè)人投資者有時(shí)很難理解其中的實(shí)質(zhì),而證券化的本質(zhì)就是特定的風(fēng)險(xiǎn)與收益重組與分擔(dān)機(jī)制,考慮到國內(nèi)投資者的普遍不成熟,一旦出現(xiàn)問題,很可能無法理性面對,從而對政府造成壓力。
體制障礙制約
我國的制度性改革一直是由政府主導(dǎo)的,而政府內(nèi)部的協(xié)調(diào)一直是經(jīng)濟(jì)改革的難點(diǎn)之一。在證券化過程中,無論是風(fēng)險(xiǎn)還是利益的考慮,使得各種改革方案都難以得到政府內(nèi)部的一致性通過。
由于資產(chǎn)證券化作為新的金融工具,我國還沒有成熟的經(jīng)驗(yàn)防范和監(jiān)管其潛在的風(fēng)險(xiǎn),因此只有充分認(rèn)識到這些障礙并逐步解決這些問題,才能更好的促進(jìn)資產(chǎn)證券化的發(fā)展。
資產(chǎn)證券化在我國發(fā)展的對策研究
對一次成功的資產(chǎn)證券化來說,需要具備兩個(gè)條件:一是具有穩(wěn)定的金融基礎(chǔ),在保護(hù)投資者利益的同時(shí),使金融資產(chǎn)能夠有效率地從發(fā)起人轉(zhuǎn)移到SPV;二是強(qiáng)烈的投資者需求,這有助于降低發(fā)起人的融資成本。投資者需求水平取決于證券的風(fēng)險(xiǎn)特征和評級機(jī)構(gòu)對信用的評級。那么,目前在我國金融市場還不甚完備的情況下如何推動資產(chǎn)證券化的發(fā)展,筆者認(rèn)為應(yīng)采取如下對策:
設(shè)計(jì)完善的監(jiān)管體制或模式
由于我國金融監(jiān)管制度實(shí)施分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)管理的體制,對于跨越多個(gè)行業(yè)的業(yè)務(wù)創(chuàng)新——資產(chǎn)證券化必然要涉及到多個(gè)金融監(jiān)管部門。例如:如果要商業(yè)銀行發(fā)證券的話,應(yīng)該由銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會,但是從另一個(gè)角度上來說,如果證券化是債的話,應(yīng)該由發(fā)改委來管,主要是監(jiān)管債的規(guī)模;證券化發(fā)了以后,可否上市交易,要由證監(jiān)會來管。而會計(jì)準(zhǔn)則方面,應(yīng)該是財(cái)政部管。其結(jié)果是,財(cái)政部、發(fā)改委、銀監(jiān)會、證監(jiān)會都想監(jiān)管,但事實(shí)上都監(jiān)管不了。
因此在這一問題上,既要考慮到我國金融管理體制的現(xiàn)狀,又要考慮到證券化業(yè)務(wù)的特殊性,走聯(lián)合監(jiān)管的道路。
監(jiān)管環(huán)境由一系列法律和法規(guī)組成,這些法律和法規(guī)與公司的組成和監(jiān)管、信托的建立和受托人職責(zé)、融資報(bào)告要求和證券法有關(guān),但并不局限于這些。雖然在不同的司法制度中監(jiān)管環(huán)境存在顯著不同,但大多數(shù)都包括了信息揭示要求、資產(chǎn)充足規(guī)則和償付能力等規(guī)則因此,我們的法律法規(guī)也應(yīng)著力體現(xiàn)這些方面的內(nèi)容。
選擇適合國情的資產(chǎn)證券化類型
我國資產(chǎn)證券化的道路如同西方國家一樣,正從“抵押融資型”走向“真實(shí)出售型”及其混合時(shí)代。自2001年10月我國頒布實(shí)施信托法以來,以財(cái)產(chǎn)信托模式進(jìn)行“抵押融資型”的資產(chǎn)證券化的形式層出不窮,例如金融租賃財(cái)產(chǎn)信托、股權(quán)及其收益權(quán)財(cái)產(chǎn)信托、房地產(chǎn)及其收益權(quán)財(cái)產(chǎn)信托、工業(yè)森林財(cái)產(chǎn)信托、出口應(yīng)收帳款財(cái)產(chǎn)信托、銀行不良資產(chǎn)財(cái)產(chǎn)信托等。這些抵押融資型的資產(chǎn)證券化在我國資產(chǎn)證券化實(shí)踐中積累了相當(dāng)?shù)慕?jīng)驗(yàn)。
從目前我國法律框架來講,“抵押融資型”的資產(chǎn)證券化比較適合我國國情,因?yàn)槲覈P(guān)于SPV法人制度、會計(jì)稅收制度還未正式建立,特別是在資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)評估與定價(jià)系統(tǒng)還未建立的情況下,“抵押融資型”的資產(chǎn)證券化對受托人和投資人更加安全有利,一方面不僅以未來收益作為支撐證券或信托權(quán)益的利益來源,而且還以發(fā)起人或委托人及其保證人的信譽(yù),對收益不足或回購行為進(jìn)行補(bǔ)償或擔(dān)保。當(dāng)然這種安全性是建立在短期抵押融資的基礎(chǔ)上。另一方面資產(chǎn)證券化這種金融產(chǎn)品其實(shí)是一種穩(wěn)定收益證券(FIS),對下不保底上有封頂?shù)慕鹑诋a(chǎn)品,站在受托人和投資者的角度來講,這樣“抵押融資型”的資產(chǎn)證券化似乎更有利。
此外,為了實(shí)現(xiàn)我國加入WTO的承諾,使我國銀行業(yè)在2006年底符合“巴塞爾新資本協(xié)議”對銀行資本的要求,加速我國資產(chǎn)證券化的進(jìn)程,并解決上述實(shí)踐中產(chǎn)生的問題,財(cái)政部于2005年1月5日頒布了《信托業(yè)務(wù)會計(jì)核算辦法》,央行和銀監(jiān)會于2005年4月20日制定了《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》,由此拉開了我國資產(chǎn)證券化正式大規(guī)模操作的序幕,進(jìn)入了一個(gè)全新的資產(chǎn)證券化進(jìn)程,即“真實(shí)出售型”的資產(chǎn)證券化。現(xiàn)經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)試點(diǎn)的是國開行(ABS)和建行(MBS)兩個(gè)方案,但它們都必須以信托方式進(jìn)行資產(chǎn)證券化,即SPT方式的資產(chǎn)證券化。