時間：2023-07-31 17:25:36
開篇：寫作不僅是一種記錄，更是一種創造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇次貸危機產生的原因，希望這些內容能成為您創作過程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進步。
關鍵詞：商業銀行；次級貸款；金融危機
一、美國次貸危機對全球商業銀行的影響
（一）美國次貸危機的簡要回顧
始于2007年夏天的美國次貸風波，在2007年8月9日演變成席卷全球的金融風暴。在各國央行和金融監管當局的共同努力下，2007年11月次貸危機稍有緩解，然而，在2008新年開始，次貸危機又再度襲來，而且有愈演愈烈之勢。次貸危機的直接原因是美國房地產市場的低迷。它最先造成的沖擊對象是從事次級抵押貸款的金融機構。2007年4月，美國第二大次級抵押貸款機構－新世紀金融申請破產保護，成為美國地產業低迷時期最大的一宗抵押貸款機構破產案。該案標志著次貸危機從潛伏走向公開，成為關注的焦點。隨著次貸危機的進一步發展，越來越多的金融機構被卷入到次貸危機的風波中來，即使是國際知名的企業也難以幸免。美林證券CEO斯坦.奧尼爾隨后辭職，其中的一個主要原因是，第三季度在次貸相關領域遭受約80億美元損失。毫無疑問，次貸危機對商業銀行造成了更大的沖擊。
次貸危機同樣對股市造成很大的沖擊。從次貸危機發生以來到2008年1月底，道瓊斯指數從2007年10月的高點至今已下跌15.48％。更為嚴重的是，由于金融全球化的發展，次貸危機引起的金融風暴迅速向全球擴散。香港恒生指數同期已下跌23.97％。一度被認為與國際市場絕緣的中國A股此番亦難以幸免。較2007年10月最高點，中國A股已跌去近三分之一。
更為不幸的是，盡管各國的金融管理當局都在積極地采取注入流動性、降低利率等應對措施，次貸危機的影響目前仍然還有進一步發展的跡象。資料顯示，其負面沖擊已經擴展到了美國的消費市場，使經濟惡化的風險加大。玫瑰石投資公司董事謝國忠認為，次貸危機所造成的損失從目前來看主要來自于資產注銷，而結構投資產品（SIV，Structured Investment Vehicles）正在形成第二輪損失，司法訴訟可能帶來第三輪損失。這也就是說，次貸危機還遠未停止。
（二）次貸危機對全球商業銀行的影響
美國次貸危機使全球商業銀行受到很大的沖擊。2007年4月，美國第二大次級抵押貸款機構－新世紀金融申請破產保護，成為美國地產業低迷時期最大的一宗抵押貸款機構破產案。同年9月，英國第五大抵押貸款機構諾森羅克銀行，因美國次級住房抵押貸款危機出現遭遇擠兌風潮。令人感到意外的是，一向經營穩健，聲名卓著的花旗銀行受到的沖擊也大得驚人。2008年1月15日，花旗集團第四財季財報披露98.3億美元虧損，并宣布減計次貸資產181億美元、派發股息減少40％。即使如此，花旗的次貸資產持有量仍有293億美元，在各大金融機構中最高。還有人甚至宣稱，花旗有可能成為下一個安然。事實上，早在2007年11月，阿聯酋主權基金阿布扎比投資管理局將投資75億美元購入花旗集團4．9％的股份，花旗因次貸事件受到重創。2008年1月22日，美國第二大銀行美國銀行和第四大銀行美聯銀行公布的財務報告顯示，因次級住房抵押貸款損失和投資收益不佳，這兩大銀行去年四季度盈利均急劇下降，降幅分別高達95％和98％。
國際上其他著名的商業銀行也難以幸免。2008年，1月30日，瑞銀集團因為計提140億美元資產減值，2007年四季度虧損額達到125億瑞士法郎（約合114億美元）。這一季度虧損額刷新了此前花旗集團和美林創下的紀錄。日本共同社消息稱，截至2007年12月底，日本三菱UFJ、瑞穗、三井住友等日本最大的六家銀行集團遭受與美國次級房貸相關的損失近50億美元。法興銀行以資產計，是法國第二大銀行，而其涉及次貸的虧損則約20億歐元。因交易員欺詐及次貸問題，興業銀行損失將高達69億歐元。目前，銀行在歐洲市場已停牌，其債券已被評級機構降級。前國際貨幣基金會(IMF)首席經濟學家羅戈夫指出，次貸相關的減記才剛剛開始。考慮到商業地產貸款、信用卡貸款、以及其他債務損失，總的資產減記金額可能超過1萬億美元。
（三）次貸危機對中國商業銀行的特殊影響
從目前來看，次貸危機對中國商業銀行的影響并不大。其中的原因是，中國對外匯和對外投資實行較嚴格的管制，對外投資特別是對高風險資產的投資整體規模較小。2007年中國三大上市銀行中報時，對次貸損失估計都頗為樂觀。工行披露的次貸規模為12.29億美元，建行次貸資產總計10.62億美元，中行受次貸的影響最大，截至去年中期次貸方面的投資為96.47億美元。
盡管從目前次貸對我國銀行造成的損失并不大，但這已暴露出我國商業銀行在信息披露、風險控制、問責制度等諸多方面存在一些問題。實際上，次貸危機對中國銀行業的影響還遠未結束。2008年1月18日，工商銀行和建設銀行公告了扣除次貸撥備后的業績預增情況。到2007年末，工行提取的次貸撥備比例將提高到約30％，建行約為40％，即分別計提近30億元。2008年1月22日，中國銀行臨時停牌，原因是市場傳言持有74億美元次貸產品的中國銀行損失慘重。這說明投資者對中國銀行業的信心已受到影響。從銀行評級來看，雖然穆迪、標普等國際評級公司均維持對中行的評級，但也同時強調了前提條件。
在中國銀行業日益國際化的情形下，中資銀行海外投資的規模將進一步擴大，類似次貸危機的國際金融風險對中國銀行產生的影響將更加嚴重和深遠。事實上，三大行所獲匯金600億美元的注資不可二次結匯，存在對沖外匯風險的需要。這在客觀上給中資銀行進行海外投資的壓力。中國的銀行業只有進一步提高對外投資的經營管理和相應的風險控制水平，才能很好地應對國際金融市場的劇烈波動。
二、美國次貸危機產生的原因
（一）全球性的流動性過剩
從2002年開始，在技術股暴跌和“9•11”事件的雙重重擊下，美聯儲開始實行擴張性的貨幣政策，開始不斷地降息。同時，由于美國財政赤字和對外貿易逆差的不斷擴大，美國大量發行美元，使美元不斷貶值。而美國是國際性貨幣，美國的泛濫是全球流動性泛濫的一個主要原因。流動性過剩致使全球資本不斷涌入美國的住房市場，這給房價上漲帶來了巨大的壓力，不斷上漲的房價將阻礙房地產貸款市場的快速發展。流動性的泛濫使得更多的資金需要尋找投資渠道。這給次貸危機的產生提供了貨幣上的基礎和條件。
關鍵詞：次貸危機 經濟法 政府干預 正當性 啟示
次貸危機自2007年初從美國次級抵押貸款市場爆發后，先是蔓延至整個金融行業，而后波及到實體經濟，成為真正意義的經濟危機。作為進入21世紀后最為嚴重的一次經濟危機，它給世人留下的教訓極為深刻。經濟法作為“國家干預經濟的基本法律形式”，是應對次貸危機，避免危機影響擴大的有力武器。本文是在經濟法的語境下論述次貸危機中的眾多干預措施，經濟法語境下的國家干預應該包括國家立法干預，行政干預或政府干預，司法干預，其中經濟法中的國家干預核心是行政機關的干預，本文也將以行政干預為重點進行分析。
一、次貸危機爆發的根本原因
對于次貸危機的原因，經濟學界內部百家爭鳴，其中主流觀點認為本次危機產生的原因是：政府監管的缺失、金融機構過度的金融創新以及次貸市場的不規范，上述的觀點如果從經濟法角度去總結，那么導致本次次貸危機爆發的原因就是政府失靈和市場失靈。
1、次貸危機的爆發是典型的市場失靈的表現
在市場經濟產生以來的幾百年里，個體本位和社會本位這對范疇之間的矛盾與對立逐步尖銳。本次次貸危機就是市場經濟中個人主義極度膨脹的結果，次級抵押貸款市場的參與者主要有金融貸款機構、借款人、中介機構和評級機構，通過對這些市場參與者的分析，我們發現這些參與者都存在著忽視社會利益的極端個人主義行為。首先金融機構的高管作為具備金融專業知識的專家，在進行每次金融創新時都會很清楚開發出的金融創新產品的風險。面對次級抵押貸款帶來的高額利潤，貪婪使華爾街金融機構的高管們毫無顧忌地大肆進行金融創新和轉嫁風險，同時為了掩蓋風險，創新出越來越復雜的金融產品。其次次級抵押貸款創設的初衷是為了實現廣大低收入人群住房夢，但是面對房價持續上漲，經濟形勢良好的大背景，有人看到了炒房能夠帶來的暴利，同時由于級抵押貸款門檻低，并且審查松懈，所以期望通過炒房牟利的人涌入次級抵押貸款市場，使次貸規模持續擴大。最后，次貸市場中的中介人和評級機構的道德風險行為也是導致次貸危機爆發的重要原因，中介商為了幫助借款人通過貸款審查，順利拿到貸款，采取各種非正當手段蒙騙借款機構，例如使用虛假的收入證明和納稅證明以及賄賂貸款審查員等，這些不正當行為導致貸款機構將錢貸給不符合標準的借款人，增加了貸款機構的不良資產和壞賬死賬，提升了貸款機構的運營風險；評級機構作為謀利的法人，為了得到報酬也采取迎合需要評級的客戶的做法，擅自提升貸款的信用等級。通過對本次次貸危機原因的分析，極端的個人主義傾向淋漓盡致地展現在我們面前，面對利益，金融機構的高管、中介入，評級機構，借款人都把社會公共利益，經濟安全拋到九霄云外。
此外次貸市場參與者面對利益的種種盲目參與行為、盲目投資以及盲目投機行為無疑是市場經濟盲目性的表現。
2、政府失靈是導致次貸危機爆發的又一主因
不僅市場存在失靈，政府在干預經濟運行的過程中往往也存在著失靈，并且政府失靈通常出現在政府試圖矯正市場失靈的過程中。政府失靈的影響與市場失靈的影響相比，有過之而無不及，詹姆斯·布坎南在《自由、市場與國家》中就指出：政府的缺陷至少與市場一樣嚴重。政府失靈包括政府干預不到位，政府干預錯位以及政府干預不起作用，其中政府干預不到位和政府干預錯位在本次危機中表現得尤為突出。
次貸危機中政府干預不到位是導致次貸市場陷入混亂的主要原因。美國作為世界第一號經濟強國，現代經濟發展已有幾百年歷史，經濟法律法規比較完善，但是為什么還會爆發如此嚴重的金融信貸危機?比較有力的解釋就是政府在市場惡化的過程中放任市場自身調節，政府干預沒有到位。上世紀三十年代的經濟大蕭條使堅持自由放任市場經濟的美國遭受重創，從此各國開始注重強調政府干預。直至上世紀70年代“父愛”般的政府干預使美國出現滯脹，此時與凱恩斯主義對立的新自由主義思潮得以席卷各主要資本主義國家。可以說，新自由主義的泛濫是美國政府干預不到位的最根本原因之一。堅持新自由主義思想的政府相信市場的自我調節能力，從而放任市場自由發展，對于市場中的種種過度冒險行為坐視不管，放任金融機構大肆進行金融創新。同時對于一些金融機構過高的杠桿率也置之不理。
關鍵詞：形成原因；影響
中圖分類號：F831.59 文獻標識碼：A 文章編號：1001-828X（2012）07-0-01
上世紀90年代，隨著科學技術的不斷發展，信息技術經歷了一次重大的改革。互聯網技術及其他新興產物越來越多的運用到現實生活中了。在此一個大的背景下，美國經歷其經濟迅速發展的黃金階段，進一步鞏固了它在世界經濟體系中的領導地位。但是在進入21世紀后，由于受到網絡經濟泡沫破滅以及恐怖事件襲擊的影響，美國經濟陷入全面萎靡的漩渦之中，市場經濟一片蕭條。隨即美國政府出臺一系列政策及經濟措施救市，銀行大幅度降低存息率以及調整基準利率等。國家的強力介入以及強有力的政策推動下，美國經濟開始趨于穩定，房地產行業一片繁榮。然而，從 2004 年開始，美國政府突然調整經濟政策，短時間內大額度提高了銀行存息利率。這一松一緊的政策對經營房地產借貸業務的金融機構產生巨大的沖擊，再加上一些投資機構的盲目介入進一步惡化了經濟局勢。先是美國本土經濟受到巨大的沖擊，緊接著北美、歐洲、亞洲的各國也受到牽連，一場新的經濟危機已經席卷全球。本文將在此大背景下對次貸危機形成的原因及影響作出討論。
一、美國次貸危機的形成原因
1.相關國家政府機構沒有履行好其職責，對市場經濟的控制力度不夠。20年代末是美國經濟高速發展的黃金階段，金融行業一片繁榮。在這個大背景下，不斷有新的金融輔助工具開發出來并投入使用，在使用過程中，這些金融工具就像一個無線的巨大網絡把各種金融機構有機的聯系在一起，各行業的劃定界限也越來越模糊，這勢必增加相關機構對各類金融機構的監管難度。無法及時對各類金融機構出現的問題做出正確的判斷及采取相應的措施。由于缺乏了政府機構的監管以及政策指引，無形中擴大了整個金融行業的市場風險。因而相關國家政府機構沒有履行好其職責，對市場經濟的控制力度不夠，對金融市場監管不力成了這次次貸危機爆發的客觀原因。從以前的文獻中我們可以清楚的看到美國政府在對市場經濟的掌控力度不夠，缺乏對市場經濟的有效引導。究其根本原因是因為美國對市場經濟的管理體制存在重大缺陷。自上世紀90年末，美國的市場經濟就已經進入了新的階段。經濟高速發展、各金融行業之間密切關聯。但由于美國政府對金融行業是實行的各類型行業分開監督管理的政策。而負責監督管理的各個政府機構基本都是各自執行，行業監管之間配合力度不夠，致使在對金融行業的監督管理過程中出現許多漏洞。對不斷衍生出來的金融工具管理不夠重視，而且在監管過程中，沒有及時豐富監督管理標準與準則，造成監督管理標準過于單一。
2.消費觀念問題。在美國，政府是大力提倡民眾合理消費的，但由于美國經濟的迅速發展，國民生活水平的不斷提高，人民的消費觀念發生變化，越來越追求生活享受，過度消費現象日益嚴重。但由于民眾的收入水平已經不能滿足其消費需求，只能通過抵押房屋建筑及其他物品來滿足日益增長的消費需求。隨著時間推移，需求越來越多，而原有的債務在沒有進行有效處理的基礎上不斷添增其他新的債務，再加上美國政府對這種現象沒有進行有效的節制，而是通過不斷對外向其他國家出售債券，獲取大量外貸以滿足其國民不斷增長的日益消費需求，隨著時間的推移，對外發行的外債越來越多，同時國家購買能力與支付水平已經不能持平，造成國家信用不斷下降，加快了這場次貸危機的爆發。
3.不合理的貨幣體制。二次世界大戰后，形成了以美元為主導的新的國際貨幣體制。開始之初，由于有美國強大的經濟實力，這套貨幣體制在幫助歐洲各國經濟復蘇以及穩定全球經濟起到了重要的作用。但是隨著全球經濟的逐步穩定和多元化發展以及美國經濟的衰退，這套體制本身暴露出諸多弊端，也越來越不符合未來經濟發展的趨勢。當前的貨幣體制制約了全球經濟多元化、多層次的發展趨勢，形成了由小部分發達國家影響著全球經濟走向的局面，加劇了全球經濟的兩極分化造成了全球經濟嚴重不平衡的現象。而那“一小部分國家”多為資本主義國家，它們現有資本主義經濟體制中存在很大的缺陷，而經濟發展的不穩定性就是其中一點。在這種背景下，就很容易產生因部分國家的經濟出現問題產生經濟危機從而引起區部地區的金融危機進而波及到全球，形成對全球經濟產生巨大沖擊的全球性經濟金融危機。總的來說，全球經濟的不平衡是這次次貸危機發生的客觀原因之一，而造成這種全球經濟嚴重失衡的主要原因之一就是當前不合理的國際貨幣體制。
4.其他原因。這次因次貸危機而引起的全球性經濟危機對各國經濟都產生巨大了沖擊，尤以美國為代表的歐美各個資本主義國家受影響最大。而次貸危機的形成是多方面原因導致的。政府沒有通過正確的經濟政策和手段對市場經濟進行合理的引導，加劇了本國市場經濟發展不穩定性，留下經濟隱患。加上互聯網技術的迅速應用，虛體經濟迅速發展膨脹，形成經濟泡沫，大大加劇了市場經濟的不穩定性。
二、影響
次貸危機是有多方面原因引起的，它對國家的影響也是多方面的，主要體現在對國家經營的影響上。次貸危機對國家的市場經濟是一個巨大的沖擊，它打亂了原有的市場經濟秩序，造成金融行業的混亂，銀行倒閉，各投資借貸機構提高投資標準，企業由于缺乏足夠的流動資金，紛紛破產，國家外貿和以及出口也是大受打擊。市場經濟一片蕭條，國家經濟陷入萎靡狀態。與此同時，因為經濟問題所衍生出了的其他問題同樣可怕，比如就業問題，由于企業大量倒閉，出現了大量人員失業的現象，市場經濟不景氣，短時間內找不到工作，這些人員便沒有經濟來源，迫于生活壓力，勢必會做出一些危害社會的行為，社會治安又成了一個新的問題。
三、總結
綜上所述，次貸危機形成的原因是多方面的，對市場經濟的影響也是巨大的。國家應加大對市場經濟的掌控力度，相關政府機構做好對金融行業的監督管理工作，各政府機構之間密切配合，做好金融行業的監管工作。提高人民生活水平的同時，要正確引導民眾的消費觀念，鼓勵合理消費，杜絕過度消費。
此次次貸危機給美國經濟帶來了巨大了的損失，要使我們不重蹈美國的復轍，我們必須了解次貸危機及其產生的后果。這撣我們才能有的放矢，為我國經濟金融的穩定做好充分的準備。
首先，我們應該了解何謂次貸危機。所謂次貸危機即次級貸款抵押市場危機是由于美國給那些信用低的客戶以住房貸款，由于住房貸款有住房作為抵押，所以一直以來沒有被金融機構重視到其隱含的風險。
其次，此次次貸危機緣于美國樓市的高增長及后來美國房地產市場的回暖。在房地產市場高速發展時期，各方資金紛紛流入樓市，而信貸機構并沒有充分考慮到其中的風險，為低信用的購房者放出大量的次級抵押貸款。以至今日房地產市場回暖，所抵押的房產其價值根本無法抵債，便產生大量的呆壞賬，此時這些風險僅僅集中于本國的銀行業。而一些國際投資基金或金融機構對其次級抵押貸款的投資或買斷，將使風險擴散到全球整個金融市場。這也許就是本次危機對全球股市所產生的沖擊的一個原因。
再次，此次次貸危機為美國金融機構帶來大量的呆壞賬，這將直接導致其流動性的嚴重缺失。流動性的缺失又將對本國整個國民經濟的發展產生巨大的沖擊。
第四，由于次貸危機給金融機構帶來的巨大損失，歐美各國相關金融機構紛紛裁員以降低成本，這將導致失業人口的增加，雖然數字不時很大，但足以說明此次危機帶來的影響之巨大、牽扯面之廣。
第五，本次次貸危機對我國經濟的影響。據美國金融統計中國銀行，中國工商銀行、交通銀行、建設銀行、招商銀行和中信銀行等六家銀行在此次危機中的直接損失大約49億元人民幣。由于中美兩國經濟往來密切，經花旗銀行測算，美國經濟放緩1％，中國經濟將放緩1.3％。雖然此次危機給中國帶來的直接損失并不大，但當美國經濟受挫，也將使得中國經濟面臨較大損失。
次貸危機對我們的啟示
此次次貸危機所產生的影響與潛在的影響使得我們必須給予足夠的重視，我們要做的不是危機爆發后才對銀行進行救助，而應該事前做好準備以防止危機的產生。
第一，美國次貸危機直接起源于美國房地產市場的降溫。美國成熟房地產市場都會引發次貸危機，何況我國的新興市場。目前我國房地產投機行為尤為嚴重，使得樓市不斷飆升，房地產市場面臨著越來越大的泡沫。泡沫的產生緣至于投機者沒有得到有效的規制，現有的規制對他們投機帶來的成本遠遠小于其將獲得的利益。長此以往，也許數年后等到泡沫破滅的時候，受害的講是廣大有房貸的市民。由于我國抗危機的經濟實力遠不如美國，因此危機的爆發不論在我國經濟上還是在社會穩定上所產生的影響程度都將是無法預測的。因此我們不論是出于房地產市場的健康發展還是出于防止類似危機在我國爆發的目的，我們都應該防止房地產市場巨大泡沫的產生。
第二，由于我國貸款主要來自商業銀行，我們應加強商業銀行對住房貸款申請者信用和還貸能力的審核。建立信用評審機制并非一朝一夕的問題，在我國個人消費信用評價系統還處于初級階段、個人信用的數據儲備還不完善的情況下，信貸機構應在此基礎上更加注重貸款者的還貸能力的審核。而在現階段，房地產市場在中國經濟增長中占有很大比例，銀行業也必然想從中分享利益。這就需要盡量避免商業銀行或信貸機構因為利益的驅使而放松借款者的資格標準，或對其有可能虛假的信息不進行必要的審核。甚至有職員為了業績的提高，幫助那些條件不合格的申請者偽造信息或想辦法規避銀行現行的規制。這就要求金融機構加強對職員職業操守的培養，從前臺開始培養風險的防范意識。與此同時，我國應該建立個人信用評級制度，給商業銀行評價消費者信用提供一個合理的依據。
第二，增強銀行的抗風險能力。銀行的本質是風險經營，要減少危機對銀行本身的沖擊就必然要求銀行有抵御風險的能力。而有效的金融創新已被證明不僅能為銀行帶來直接的收益，也能為銀行化解風險提供更多、更有效的工具。目前我國商業銀行資產證券化還不成熟，放貸風險基本集中于銀行本身，銀行應該積極開拓新的金融產品以到達轉嫁風險的目的。
第四，完善監管體系。銀行經營應保持其安全性、流動性，之后才是盈利性。由于銀行本身資產結構的高負債比例，容易使股東或管理者從事高風險業務。為了，保障廣大債權所有者的利益，必須對銀行進行有效的監管，使其從事業務體現了利益相關者的利益。外部監管應該與銀行內部監管部門同心協力，對商業銀行進行有效監管。外部監管體系的完善，包括相關法律法規的健全和監管機構的建立，相關法律法規應該對銀行的高風險業務經營進行有效的約束，而監管機構應該依照相關法律法規對銀行的違法違規行為給予應有的懲罰。外部監管應該引導銀行業的穩健運行，從而維護金融市場的穩定。內部監管部門應對本行的資產和業務進行客觀的風險評估，從根本上對風險進行有效的控制。
第五，培養住房貸款居民的風險意識。不可避免的是有些居民對自己以后的還貸能力沒有進行有效的估計，為以后的無力償債埋下了隱患。在這方面就要求銀行職員應該讓消費者充分了解其中的風險，幫助其分析各種風險產生的可能性。
第六，完善我國證券市場。房地產上市公司市值占我國證券市場很大一部分比重。其股價波動很大程度影響著整個證券市場的穩定與否。房價的飛速增長，將間接拉大了二級市場與一級市場中獲得房地產公司股票價格之間的差距。而這大大增加了二級市場投資者的風險。
總之，為了預防類似危機在我國爆發，我們應該在各個層面做好充分的準備，確保金融市場的穩健運行，經濟的穩步發展。
Huang Yanmei
（Nanjing Audit University，Nanjing 211815，China）
摘要：目前我國的住房抵押貸款證券化的討論總是在操作的層面上和工具定價等方面。08年美國次貸危機的爆發給我們敲響了警鐘。本文將從比較中國住房抵押貸款證券化和次貸危機過程中存在的風險。通過比較分析，重要性研究，可行性的解決措施來開展論文。
Abstract： At present, the discussion on China's mortgage-backed securitization is always at the operational level and tools pricing aspect. U.S. subprime mortgage crisis in 2008 tolls the alarm bell to us. This paper will compare the risks in mortgage-backed securitization in China and during the subprime crisis. Through comparative analysis, the paper carries out the research on the importance and the feasible solutions.
關鍵詞：MBS 風險 解決措施
Key words： MBS；risk；solutions
中圖分類號：F832.4 文獻標識碼：A文章編號：1006-4311（2011）19-0129-02
0引言
在美國次貸危機中，以住房抵押貸款證券化及其衍生品為主的資產證券化產品在危機的產生和傳導過程中扮演了極為關鍵的角色。隨著住房抵押貸款被實施證券化，隱含在抵押貸款機構中的信用風險被轉移，并在不斷的證券化創新中擴散。但住房抵押貸款機構為什么會將其資產實施證券化？其原因是證券化具有很大的流動性和風險轉移的功能。本文比較中國住房抵押貸款證券化和次貸危機過程中存在的風險。通過比較分析，重要性研究，可行性的解決措施來開展論文。
1住房抵押貸款證券化的定義及在我國的發展
1.1 住房抵押貸款證券化（mortgage-backed securitization簡稱MBS），是指發起銀行將缺乏流動性但能夠產生未來現金流的住房抵押貸款，出售給特殊機構（SPV），后者進行再次的資金重組，在金融市場通過發放證券從而達到融資的過程。
1.2 住房貸款證券化在我國的發展
1.2.1 參與主體發起機構：建行；服務機構：建行；委托機構：中信信托；托管機構：由建行之外的商業銀行；證券承銷商：中國國際金融有限公司；登記結算機構：中國國債登記計算公司；投資者：機構投資者；原始債務人：購房者。
1.2.2 交易的步驟第一步：從上海福建江蘇三家分行發放的個人住房貸款中挑選30億元進入資產池，并分位了四個部分。ABC三個檔次為優先級證券，而S級作為最低檔次證券由建行自留。 （評級由美國穆迪公司和中誠信證券評估有限公司完成。）第二步：中信信托作為受托人以特殊目的信托方式，設立由受托人管理但獨立于委托人和受托人的信托賬戶，并信托資產。第三步：證券承銷商中金公司在債券市場發售信托受益憑證。第四步：建設銀行向購房者收取本金利息交給托管機構。第五步：托管機構受中信信托的委托托管資金賬戶，頂起提供托管明細并定期對投資者還本付息。
1.2.3 我們的住房抵押貸款發展之特點以及不足 ①表外融資抵押貸款證券化不完整性。在整個建行的證券話資產的大包買賣的過程中，我們不難發現，個人住房抵押貸款始終無法脫離銀行。這也是因為我們國家的住房抵押貸款證券化動力不足，沒有對商業銀行的流動性造成太大的威脅。②發展緩慢，規模總額小。在我國發展的住房抵押貸款起步晚，歷史也短。在地理上分布也十分的不平衡。與美國等發達國家相比，我們的規模較小。在我國現階段，很難找到足夠的在期限，利率，資產等方面都很不錯的債權，構建基礎資產池很難。③有關的法律法規仍不健全。我國現行的法律法規，如《擔保法》《證券法》《企業發行債權管理條例》等很難持證券化的開展，有的法律規定甚至與開展住房抵押貸款證券化還存在著矛盾。
1.2.4 在我國住房抵押貸款潛在之風險①信用風險。信用風險是指個人住房抵押貸款的借款人因為還款能力的缺失或者還款意愿的降低而發生了拖欠貸款本溪現象。它包括有關債務人根本不支付或者不按時支付所產生的風險。這種信用風險的高低是整個MBS的首要基礎。從信息經濟學角度來說，我們貸款者與被貸者兩者間只要存在著信息的不對稱，就會出現不公平的現象，從而導致我們的道德風險與信用風險的發生。一般也是會有以下幾種情況的發生：1）貸款者。想要終止償還銀行貸款，這種現象一般都是借款人所擁有的房產價格發生了較大幅度的下跌，借款人就算轉手賣出房產也不足以還清貸款的時候，借款人會選擇違約的方式。2）貸款者被迫違約。這是指借款人由于財務狀況惡化導致其無法償還債務本息。②通貨膨脹風險。通常發生在經濟過熱的時候，這時相關債券的實際收益率會因為過高的通脹率而下降，甚至發生貶值的風險。③匯率風險。是指以外幣計價的MBS產生的現金流在這算成本幣時會因為匯率的波動而引起收益的不確定性。例如，中國投資者購買了以美元計值的MBS，如果美元對人民幣將持續的貶值，那么投資者把收到的美元兌換成人民幣后，實際的貨幣資產將會減少，這就是匯率風險了。
22008年美國爆發的次貸危機的根源透徹分析
2.1 美國次貸危機起源與影響次貸危機的全稱是次級房貸危機，指因次級抵押貸款機構破產、投資基金被迫關閉、股市劇烈震蕩引起的金融動蕩。01到04年間，美國放貸機構為了競爭，不斷放松放款條件，甚至推出了“零首付”、“零文件”的貸款方式，使得美國人的購房熱情不斷升溫，次級抵押貸款風靡一時。借款人無錢還款也很難將自己的房屋賣出，即使能賣出，房屋的價值也可能下跌到不足以償還剩余貸款的程度。這時，危機就發生了。危機一旦發生，就必然引起對次級抵押貸款市場的悲觀預期，沖擊貸款市場的資金鏈，進而波及整個抵押貸款市場。與此同時，房地產市場價格也會因為房屋所有者止損的心理而繼續下降。兩重因素的疊加形成馬太效應，出現惡性循環，使得危機愈演愈烈。
2.2 美國次貸危機發生的原因分析
2.2.1 房價的下跌和利率升高是美國次級貸款危機產生的直接原因 “9.11”事件后，美國實行寬松的貨幣政策，美聯儲大幅削減聯邦基金利率，強行市場注入流動性。利率成本的降低導致銀行內部風險的降低，銀行開始追逐更高的外部風險來獲取更多的收益。次級抵押貸款正是這樣一種高風險高收益的產品，各金融機構開始大規模發放次級抵押貸款。美國房地產繁榮催生較嚴重的泡沫現象。但自2004年6月起，美聯儲連續17次加息，將短期利率由1%提升至5.25%。隨著加息效應的顯現，房地產泡沫開始破滅，房價下降，抵押品貶值，而貸款利率卻上升，致使很多次貸債務人償債困難，違約率逐漸上升。最終，一些貸款機構不但沒有盈利，就連資金周轉都變得困難。在問題不斷蔓延擴散的過程中，次貸危機終于在2007年全面爆發。
2.2.2 風險控制的缺失是美國次級貸款危機產生的深層原因
①宏觀經濟風險。美次貸危機中表現為證券投資者盲目的投資。由于證券化中信用加強與評級環節的存在，使投資者對信用評級機構所的評級結果往往有高度的依賴，但一旦信用加強與評級環節出現問題，就意味著證券化的基礎坍塌。②違約風險。非系統性風險是與借款人的信用狀況聯系密切的風險，是由于原始借款人的還款能力存在問題而引發的違約風險。在美國，不同信用評級的人在貸款是享受不同的貸款利率，次級抵押貸款大部分是針對信用分數低于620分，收入證明缺失，負債較重的人，其利率通常比優惠利率高2%到3%。③第三方風險。所謂第三方我們分別就抵押貸款機構、貸款經紀人、信用評級機構來進行分析。由于抵押貸款機構能夠通過發行證券化產品將初始借款人的信用風險轉移給市場上的投資者，同時認為不管是提供何種信貸標準的抵押貸款，它們總能夠通過證券化的手段將初始借款人的信用風險轉移出去，因此就會放松對抵押貸款質量的監督、管理以及規模的控制，此導致基礎資產質量的下降。
2.2.3 降低資產證券化風險的可行性措施①降低金融系統性風險，建立宏觀經濟預警機制在資產池的構造上，資產證券化產品在選擇基礎資產時應遵循循序漸進的原則，先優質后劣質。同時，商業銀行應建立宏觀經濟運行形勢的預警機制，控制潛在理性違約風險的發生。當經濟出現下滑，市場開始不景氣的時候或者是預測到不遠的將來整個宏觀經濟可能受政策或其他因素影響而出現蕭條的趨勢時，商業銀行應減少貸款的發放。②加強信貸資產證券化的信息披露基礎資產池概況、基礎資產池信用風險分析、基礎資產池加權平均信用等級情況和現金流分析及壓力測試是投資者認識投資產品，分析風險，做出決策的重要依據。要逐漸加大對資產證券化產品的普及與宣傳力度，只有透明、并且完善的信息披露，讓投資者在購買之前就清楚地知道自己面臨著什么樣的可能性，讓投資者自己判斷和選擇在其風險承受范圍內的資產，那么即使損失也不至于引致恐慌性拋售。③加強信用評級機構的評級制度次貸危機讓我們認識到中立、客觀的評級對于投資者的重要性，尤其對于一些結構、定價復雜，透明度和流動性不高的證券化產品。
3我們得到的啟示
3.1 金融創新本身就是一把雙刃劍，其最終實施的效果取決于創新產品本身的質量和所在國金融市場監管環境。金融創新可以在一定程度上轉嫁風險，促進市場交易。我們可以看到我們的金融衍生品的自身風險性，在杠桿效應的作用下，風險會被無限制的放大。
3.2 以商業銀行為代表的金融機構要以此次金融危機為戒，時刻關注風險，謹慎經營。通過低貸款率來爭奪我們的市場，無形中會增加更大的風險，因此要讓金融機構加強自我風險意識，提高風險管控能力。在自我創新和決策的過程中，應該建立科學的流程，減少不確定性。
3.3 我國目前房價飆升，廣大百姓恐慌式的買房。截至2009年，全國商業性房地產貸款余額為4.8萬億元，比年初增加了11261億元，增加了30.6%，增速比上年提高了8.5個百分點。其中房地產開發貸款余額為1.8萬億元，比年初增加了3613億元，增長25.7%，增速比上年低1.3個百分點。購房貸款余額為3.0萬億元，比年初增加了7622億元，增加了33.6%，增速增加了14.6個百分點。我們可以看出房地產市場的投資，投機需求。
3.4 住房貸款證券化是一項及其復雜的系統工程，將銀行債權轉化為投資者有價證券持有權的過程中涉及原始債權人，只有完善的法律，法規體系作保障才能確保它的有效運行。
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美國的房屋抵押貸款分為三類：優質抵押貸款，次優抵押貸款以及次級抵押貸款。次級抵押貸款市場面向信用評級低，收入證明缺失，負債較重的客戶，由于信用要求不高，其貸款利率比一般抵押貸款利率高出2%~3%。在巨大的利潤的誘惑下，加之優質和次優級抵押貸款市場日趨激烈的競爭，許多金融機構大量發放次級抵押貸款。在樓市升溫期間，這些貸款的風險并不高，因為即使違約，金融機構也可以很容易的通過出售房屋避免損失。
在發放次級抵押貸款后，這些金融機構（主要是次級抵押貸款公司）通過貸款證券化的方式，形成一系列以次級抵押貸款為基礎的證券化產品，如抵押支持證券（MBS）、資產支持證券（ABS）等，以及以MBS、ABS等為基礎發行的債務抵押擔保證券（CDO），從而將貸款風險通過證券市場專業給投資者。同時隨著風險的轉移，這些金融機構因貸款占用的資金得到回收，使得放貸規模繼續擴大。
二、危機產生的原因
自從2001年美國網絡泡沫破滅以來，美聯儲為了刺激經濟采取了寬松的貨幣政策，聯邦基金利率一直維持在極低的水平，低利率刺激了房價持續上漲。在房地產業繁榮的現象下，次級抵押貸款的風險在一定程度上被掩蓋：次級抵押貸款公司覺得，收不回的貸款反正有房子做抵押，而房價還在漲，所以還會賺；而且借助于金融創新，這些貸款被打包債券化出售給了投資銀行、對沖基金等各類機構投資者，次級抵押貸款公司的信用風險被轉移出去了。但從2004年6月開始，美聯儲持續加息，房地產業開始趨冷，一些借款買房人不能按期還貸而違約，違約率的上升導致一些次級抵押貸款公司（如美國第二大次級抵押貸款公司新世紀金融）出現虧損以至破產。同時，次級抵押貸款支持的債券也隨之變成了垃圾債券，它的價格下跌引起了投資于此機構出現財務困難。投資者了解到這個信息后，紛紛要求贖回投資，造成基金公司流動性困難，不得不暫停贖回，這引發了投資者的恐慌。商業銀行出于安全考慮不肯拆出資金。出問題的金融機構從銀行和債券市場都無法融到資金，次級債危機就演變為流動性危機，引起了造成美國和全球主要股市下跌。
探究危機產生的原因，歸納起來有以下幾點。
1．美聯儲的低利率貨幣政策以及房地產泡沫的破滅
為了應對網絡泡沫的破滅和“9.11”恐怖襲擊對美國經濟的沖擊，刺激經濟增長，美聯儲前主席格林斯潘連續13次降息，低利率的政策極大的促進了美國房地產也的發展，在拉動經濟發展的同時，也為危機的形成埋下了伏筆。隨著美國經濟的復蘇，為了防止經濟過熱，美聯儲又先后17加息，引起房地產泡沫的破滅，次貸危機從而發生。
2．放貸機構和投資者“見利忘險”，忽視風險管理
由于次級抵押貸款的利率比一般貸款利率高2%~3%，在巨大的利潤面前，放貸部門以及次級債投資者們“見利忘險”，大量發放次級貸款，大量持有次級債。當危機發生時，難免遭受巨額損失甚至破產。
3．貸款證券化等金融創新引起風險的傳遞和擴大
通過貸款證券化，放貸部門將貸款的風險轉移出去，同時回收的資金繼續用于放貸，使得放貸規模不斷擴大。金融創新創造了大量以次級抵押貸款為基礎的衍生產品以及以這些衍生產品為基礎的“再衍生”產品，這些衍生產品滲透到金融市場的各個角落，風險也得以傳遞和擴大——次級抵押貸款市場的異動將引起整個金融市場的動蕩。
4．信用評級機構嚴重失職
在這次危機中，標準普爾、穆迪等信用評級公司從一開始就認定次級抵押債券和普通抵押債券同等風險，并給予最高的信用評級。投資者出于對這些機構評級的信賴，放心的大量購買了此類債券。但當次貸危機開始顯現時，2007年7月，這些評級機構又將幾乎所有次級抵押債券的信用等級調低。這樣的行為，直接引起了市場的極度恐慌，導致了全球性的流動性不足。
三、引發的思考
盡管美國的次貸危機在歐美各國央行聯合救市的措施下得到了緩解，但這次危機對美國以及全球經濟造成的嚴重的沖擊，教訓是深刻的，值得我們的深入思考。
在中國，住房按揭貸款一直理所當然的被認為是“優質資產”，在銀行的貸款業務中占據了很大的份額。但這種“優質資產”的背后的風險是巨大的：這幾年，銀行為了發放更多的貸款，放松了對貸款人的審查，凡是個人要申請住房按揭貸款的，沒有誰不能從銀行獲得貸款，貸款人基本上沒有信用等級之分；同時，不少人甚至利用假信用，大量的從銀行騙貸用于炒作房地產。而且，這些不良信用貸款的風險基本聚集在銀行體系內，一旦風險爆發，會對銀行業以及整個國民經濟造成巨大的沖擊。
目前，中國房地產市場的基本情況，與危機爆發前的美國房地產市場有一些相似特征：房價快速上漲、進入加息周期、流動性過剩等。而隨著央行多次提高存貸款的利率，貸款人的償付壓力增大了，他們也越來越難以預測未來償付現金支出的變化，風險正在逐漸積累。
在美國次貸危機以后，該是時候全面檢討中國住房按揭貸款了。為了避免類似危機在我國上演，我想以下幾個方面值得重視。
1．培養風險意識，強化銀行風險管理
美國次貸危機發生的一個重要原因就是金融機構“見利忘險”，為了追逐利潤大量放貸，由于房價的持續上升而忽視了貸款管理的基本原則，即收入所得是第一還款來源，而過度依賴于第二還款來源，導致風險越積越高，最終引發了巨大的危機。我國商業銀行必須吸取這次危機的教訓，重視防范和管理風險，尤其是信用風險。
2．加強金融監管
由于商業銀行的本質上是以盈利為目的企業法人，在房地產市場繁榮時期，受到住房抵押貸款高收益的吸引，銀行有放松貸款人申請標準以擴張住房抵押貸款規模的沖動。金融監管部門尤其是銀監會有必要進一步規范銀行的貸款操作行為，并建立有效的風險監控和預警體系。
3．政府應該采取措施保障中低收入人群的住房問題
美國次級貸款主要是為了解決低收入人群和少數族裔的住房問題，但其經濟支付能力低又限制他們的還款能力，也容易造成違約現象的大量出現。在這次危機后，當銀行房貸收緊時，又會導致部分中低收入者買房困難。因此，政府應該想盡一切辦法解決這一問題，讓百姓安居樂業，人人享有適當住房——但這并不意味著必須買房（如廉租房也是一種辦法），把沒有支付能力的中低收入者推向購房市場，拔苗助長只能事得其反。
參考文獻：
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關鍵詞:公允價值計量;風險監管;金融危機;次貸危機
中圖分類號:F233文獻標識碼:A文章編號:16723198(2010)01020701
公允價值的確立有三個層次:第一層次:對存在活躍市場的金融產品,應根據交易價格來確立公允價值;第二層次:對不存在活躍市場的金融產品,應以同類產品在活躍市場中的報價或者采用有客觀參考價值支持的價值模型來確立;第三層次:針對第一、第二仍不能反映其價值的金融產品,應根據其具體情況和市場情況來確立。
現在,公允價值計量已經得到國際金融界的廣泛接受和應用,主要原因就是公允價值更具有信息相關性,它能夠及時、公正、透明地披露金融資產或負債的現金流入和潛在流出。金融監管機構也可以以此對市場進行風險監管,防范和化解金融風險,保持市場的穩定有序發展。
但是公允價值計量同時也存在著不足。首先它的假設并不是十全十美的。定義中假設其所計量的金融產品存在一個可觀察到的、公開的活躍的市場。但在現實的經濟活動中,這種交易市場并不是總是存在的,大部分的資產都會由于這樣或者那樣的原因而不滿足這種要求,在這次金融危機我們也可以看到,這種假設并不是永遠成立。其次,在估值方面它存在著一定的主觀性而且缺乏必要的內控監督,這在第三層次最能得到體現。再次,公允價值計量無法有效對沖和熨平宏觀經濟波動較大的預期。公允價值計量往往會助長宏觀經濟景氣下的樂觀預期,增大經濟悲觀下的悲觀預期。一旦處理不當,由此產生的多米諾骨牌式效應很容易加劇金融市場的動蕩性。
自從2007年下半年美國次貸危機以來,隨著房貸違約率的不斷上升,由房屋貸款衍生出來的資產抵押類證券,如MBS、CDOs的價格持續下跌,導致金融機構不得不對其計提減值,進而導致市場穩定性不足,定價功能缺失,因此一些金融機構和銀行家認為此時采用公允價值導致金融機構造成虧損和資本充足率下降,而此時資本監管要求更為嚴格,進而促使金融機構加大資產拋售力度。市場失靈導致公允價值計量不再具有可靠性,還會加劇金融市場的波動性,放大問題,引起社會恐慌,而社會恐慌進一步造成金融產品價格下降,從而產生顯著的順周期性效應。
針對這些情況,一些學者指出金融機構是想將公允價值會計作為其替罪羊,試圖轉移公眾視線,逃避其機構內部經營決策錯誤,次貸危機實質原因是由于一些金融機構追逐利益的貪婪而忽略了它蘊涵的巨大風險,引起長期被忽略的次貸產品風險的集中爆發。次貸產品設計復雜,很少有人能看懂,即使沒有根據公允價值準則計提資產減值準備,次貸產品的市場交易價格也照樣會下跌。而次貸危機導致的金融危機的根源在于信貸體系的無限擴張和信用衍生工具的過度應用以及市場監管的不力,跟公允價值計量更無直接關系。
盡管在這次金融危機中,公允價值計量飽受質疑。但事實上,采用公允價值計量有時候確實會增加了金融機構浮虧的程度,比如在這次金融危機中,但我們也要看到在經濟運行良好的時候它也增加了金融機構浮盈,所以我們不能就此完全否決它的價值。我們承認在某種程度上公允價值對金融危機確實起到一定的推波助瀾的作用,但絕對不是金融危機的根源,更不能因此否定公允價值計量。停止使用公允價值計量決不能解決金融危機的問題,而目前也沒有比它更完美的計量方法。所以,與其不停的對其批判,不如積極的從現實角度完善它,進而使其能更有效的防范金融風險。
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關鍵詞:次級貸款證券化;債務-通縮效應;SIV;SPV;表內雙擔保債券
課題項目:本文系首都經濟貿易大學“百項”創新項目研究成果
中圖分類號:F83文獻標識碼:A
在經歷了1929～1933年的經濟危機之后,全球經濟的霸主美國再一次經歷了前所未有的經濟震蕩,我們最開始稱之為“金融海嘯”的金融危機最終演變為全球范圍的經濟危機。從經濟周期的角度來看,美國的經濟發展似乎早就該經歷調整了,但是為什么直到2008年才發生經濟危機呢?這要從IT泡沫說起,上世紀末互聯網經濟風靡全球,網絡光纜把全球各個角落連接到一起,網站如雨后春筍般出現,人們發明了一種新的商業模式―電子商務。IT產業成了精英的匯聚地和資本爭奪的新高地。隨著2000年網絡泡沫的破滅,美國經濟開始尋找新的增長點,企圖實現反經濟周期地持續發展,房地產投資成為了資本的新去處。房地產和金融業是密切聯系的兩個行業,房地產的蓬勃發展帶動了金融創新。MBS、ABS、CDO、CDS交易量日益加大,僅在十年之內,這些衍生品證券市場就膨脹到62萬億美元以上,雖然2003～2006年放貸規模縮小23%,但次貸增加了156%。
一、金融衍生品導致風險隱性化與根源深化
(一)金融衍生品導致風險隱性化。傳統的銀行貸款是銀行與貸款客戶的直接合同關系,購房客戶購買不動產,通過銀行進行貸款。貸款作為資產在銀行的資產負債表中體現。一旦風險發生,比如房價下降或者利率上調,客戶可能發生違約。按揭貸款證券化特別是次級貸款證券化通過把銀行的資產打包上市,在打包的過程中,把各種資產打包成債券(如MBS),降低了人們對風險的可測性,同時在資產證券化的同時,貸款被從銀行的資產負債表中去掉,形成了資產的表外化,表面上形成了風險的轉移,同時降低了銀行的資產杠桿比率,提高了資本金利用效率。
MBS、CDO、CDS的隱蔽性很高,加上評級機構對其的AAA評級使得銀行、投行、基金等都被其所迷惑,他們把這些資產看成風險小、收益高的優質資產,進行大量的投資與持有。有的甚至設立專門的SIV進行投資,對風險卻沒有加以足夠的重視。
(二)金融衍生品導致風險根源深化。從表面上看,首先利率上升導致了還款壓力加大,違約率上升;其次貸款的質量也是一個非常重要的問題,貸款過程中的失職和信息不對稱所導致的委托問題也是貸款質量下降和違約率上升的重要原因。
次貸危機中貸款的質量肯定不如優質貸款,但是從深層次的角度剖析,次貸危機的貸款質量下降有很大原因來自于金融衍生品的創新。此次危機中,貸款質量是普遍性的問題,瑞銀、花旗等知名金融機構深受其害。造成這種局面的核心問題是資產證券化及其后來的CDO、CDS的大量投機性使用。通過證券化把傳統的“發起-持有”模式轉變成“發起-配售”模式,銀行在轉嫁風險的同時,丟失了盡職調查的責任,從而產生了更多的次貸,更高的違約率。有些銀行為了加大衍生品的交易量,甚至反向要求加大次級貸款的發放量,這種倒逼的方式更大大降低了基礎資產的質量。由于基礎資產質量下降和表內資產表外化,以前單一經濟體的非系統性風險轉變為整個市場的系統性風險,導致了風險根源深化。
二、次貸衍生品在次貸危機中的作用
(一)次貸衍生品帶來的便利。次貸衍生品的產生可以分解為三個市場:一是次級貸款市場,次級貸款市場就是發放次級貸款給購房者購買房產的市場;二是衍生品一級市場,即次級貸款包裝成MBS、CDO等金融工具的市場,即投資銀行參與發行的市場;三是衍生品二級市場,即打包好了的次貸衍生品出售給對沖基金、社保基金等投資者的市場。
次貸衍生品市場的發展對于次貸市場起到了增益的作用,通過資產證券化水平的提高,使得銀行和經紀公司的資金周轉加快,避免了以前貸款期限長、結構不匹配以及資本充足率約束的影響。通過衍生品二級市場,次貸證券化的發展使得資產表外化得以實現,加大了資金的流動性,同時轉嫁了自身風險。
(二)次貸衍生品帶來的問題與危機。次貸危機的發起來自利率的變動。此次次貸危機是在低利率環境改變時發生的。在美國IT泡沫破裂之后,美國實行了寬松的貨幣政策,開閘放水加大流動性供給,2000～2004年美聯儲進行25次降息,從而導致聯邦基金利率從6.5%下降到了1%。為了尋求新的增長點,房貸市場成為了銀行調控的重點,從此房貸市場開始發展,次貸市場也隨之繁榮。但隨之而來的加息使得次級貸款的還款壓力加大,違約率上升。由于金融衍生品的作用,貸款市場上的風險在衍生品一級市場和二級市場得到放大,同時每一個環節的風險都會產生縱向和橫向影響,任何一個環節的崩潰都可能導致整個市場的癱瘓。當違約率上升,貸款市場的風險直接在二級市場得以體現,MBS、CDO所承諾的現金流不能得到兌現,金融衍生品出現違約,大批金融機構出現巨額虧損面臨破產,去杠桿化加劇,產生“債務-通縮”效應。
在早期設計時,CDS是為了對沖風險,類似于保險,只不過保險的標的物資產是所擔保的債券,債券可能是MBS、ABS、CDO或CDO的幾次方。由于資產證券化的復雜性,且缺少歷史數據,經過幾次合成后證券的風險很難評估,同時評估的過程和金融資產打包的過程非常復雜,難以理解。CDS是一種高杠桿證券,它通過高杠桿對標的物資產進行擔保,一般由機構投資者采用場外交易,所以交易過程相對保密。通過信用評級公司的高評級,使得標的物資產一般都獲得AAA的評級,風險很小。所以CDS的賣家只收取很小的費用,用高杠桿擔保十幾倍、甚至幾十倍市值的標的物金融資產,有些CDS的發放者的所有資產遠遠不足以彌補風險發生時的賠償金額,比如有些對沖基金通過CDS賺取巨額利潤但是擔負著破產的風險。當風險發生時,次貸違約導致的次貸證券產品違約使得金融機構遭到了巨大的損失。
三、我國房貸衍生品創新現狀與發展途徑
我國目前的房貸衍生品發展尚處在初始階段,首例住房抵押貸款證券化業務是2005年12月建行推出的建元2005-1個人住房抵押貸款證券化信托資產證券,我國住房抵押貸款證券化規模遠不能滿足住房貸款規模的需求,不論數量、品種和參與者都與發達市場水平有很大差距。隨著房價近10年不斷走高,放貸規模與日俱增,個人貸款規模2007年增速比人民幣貸款增速高55.8%。伴隨著成交量上漲,違約率有所抬頭,從2004年到2006年9月,上海中資銀行個人房貸平均不良率上升了7倍,商業房貸違約率上升了10倍。另外,銀行是開發商資金的主要來源,房地產的風險向銀行集中。為了避免風險,增加融資渠道,提高資金的使用效率,應該加快住房貸款證券化創新,解決我國的銀行機構創新不足問題。
首先,完善法律體系與監管體系。目前設立SPV增高信用評級與現行《公司法》、《破產法》和《民法通則》等存在較多的沖突。在總結現行立法基礎上,借鑒次貸危機經驗教訓制定一部資產證券化法規,并修改、補充、完善現有的與實施資產證券化產生障礙的法律法規。推動證券化產品的可交易性和標準化,相關各方的法律責任和權益得到進一步明確。加強對住房證券市場的監管,嚴格執行對基礎資產的盡職調查的責任,杜絕貸款過程中的失職與欺詐,落實貸后管理。同時,限制高杠桿的使用,防止過度投機的發生。
其次,建立合理的信用評級系統。此次次貸危機的問題之一就是信用評級的不合理。由于信用評級公司的收入來源有很大程度取決于對次級貸及其衍生品的評級業務,所以評級機構缺少獨立性,這種基于利益的不合理評級麻痹了人們的視線。同時,次貸產品的結構非常復雜,也是評級失效的原因之一。由于有些產品在打包證券化的過程當中,通過不同種證券的組合,構造出一種合成的證券,使得這種證券的風險很難被衡量。因為次貸衍生品的發展時間還較短,所以對于違約發生的相關性和風險發生產生的損失缺少實際的數據參考,對評級帶來了困難。綜合考慮以上問題,需要對衍生品證券進行更加細致科學的評級,合理地體現風險。
最后,推行表內雙擔保債券。表內雙擔保債券是銀行等存款機構以住房抵押貸款等高質量資產為抵押擔保,組成擔保資產,直接或通過SPV間接發行債券,擔保資產仍然保留在資產負債表上,銀行為此保留一定的資本金。一旦風險發生,投資者可以向發行主體求償或者要求處置擔保資產。CB可以被視為優先支付的有擔保債券,一般采用固定利率。由于CB的投資者具有雙重追索權,銀行不能把風險像“發起-配售”模式那樣完全轉嫁出去,所以投資者的權益可以得到保證,有利于金融穩定。
(作者單位:首都經濟貿易大學金融學院)
主要參考文獻:
[1]張忠永.次貸危機形成的機理及其警示.南方金融,2009.4.
關鍵詞：次貸危機；信用過剩；馬克思經濟危機理論
中圖分類號：F014.82 文獻標志碼：A 文章編號：1673-291X（2012）27-0001-03
對于2007年以來的全球經濟危機，國內外展開了激烈的討論，本文旨在利用馬克思經濟危機理論來剖析當前這場全球性經濟危機的深層次原因，揭示其實質，為世界各國更好地采取應對措施提供決策思考。
一、從主流西方經濟學的角度分析危機爆發的原因
1.美國次級貸款本身的缺陷。次級貸款是美國住房貸款的一種，是針對那些信用等級或收入較低、無法達到普通信貸標準的客戶所提供的一種貸款，這種貸款通常不需要首付，只是利息會不斷提高。從定義中我們可以很容易看出次級貸款的先天不足。首先，它的發放對象是那些信用等級較低和收入較低的借款人，是借款機構在還款來源上無法確認；其次，這種貸款通常不需要首付，極大刺激了貸款購房的需求，形成市場需求的假象，從而為危機的爆發埋下了隱患；最后，貸款償付保障不是建立在客戶本身的還款能力基礎上，而是建立在房價不斷上漲的假設之上。在房市火爆的時候，銀行可以借此獲得高額利息收入而不必擔心風險；但如果房市低迷，利率上升，客戶們的負擔將逐步加重。當這種負擔到了極限時，大量違約客戶出現，不再支付貸款，造成壞賬。此時，危機的爆發也就成了必然。
2.過度的金融創新。人類從創造外匯期貨這個金融衍生品以來，從未放棄過金融創新，而美國更是全球金融創新的領頭羊。金融創新是一把雙刃劍，衍生品的杠桿作用為投資者帶來豐厚收益的同時，也成倍地放大了風險。以此次經濟危機為例，就引起此次危機的美國次級貸款數量而言，是不足以引發如此嚴重的經濟危機。而次貸危機之所以變成了金融危機，最直接的因素是美國的依托次貸產品的金融衍生品的數量遠遠大于次級貸款本身，并在華爾街的包裝下，一層層地賣給了各種金融機構，從而加快了次貸危機向金融危機的演變，也加速了美國金融危機的全球蔓延。
3.政府的越位及缺位。政府的越位主要表現為政府對市場的過度干預。在這次金融危機爆發中政府的過度干預表現在：第一，次貸是美國證券交易會和財務會計準則委員會的產物；第二，美聯儲主動推動了OTC等金融衍生品的發展；第三，華盛頓政府干預金融市場，協同金融機構利用金融創新支持次級住房貸款；政府的過度干預間接推動了次貸危機的發生[1]。
如果說政府的越位是政府過度作為的話，政府的缺位則更多是政府在該有所作為的領域無所作為。1980—1982年，美國國會通過了兩個重要法案，解除了對金融機構的管制。美國政府一方面大大減少了對市場、尤其是金融市場的管制，允許商業銀行涉足證券市場；另一方面允許私人金融機構涉足以前只有有政府背景的機構才能經營的業務。這樣，越來越多的金融機構被吸引從事投機性業務。在這樣的背景下，美國房地產市場次級貸款何自由按揭所支撐的證券以及其他的所謂創新不斷增加，而其規模和數量又沒有得到有效控制。私人機構圍欄追求高額的利潤展開了激烈的競爭，是房貸標準不斷降低，各種風險防范機制也得不到有效的執行，最終釀成次貸危機，成為這場全球性經濟危機的導火索[2]。
4.美國人的透支消費觀念。19世紀末20世紀初，伴隨美國成為頭號世界強國，美國主流社會的生活價值觀發生了改變，由勤儉節約型向奢侈浪費型轉變。特別是20世紀90年代以來，隨著美國逐步走出滯漲的局面，國家經濟進一步發展，來自全球的資本和勞動極大地擴張和增強了消費者的消費信心，使得消費在國民生產總值中的比重不斷增加。房貸、車貸、信用卡的出現一方面為美國人奢侈的消費方式推波助瀾，另一方面也促成了美國人“消費未來”的養成。但是這一模式是建立在流動性充足、資本持續流入和資產價格不斷攀升的基礎上，一旦產生外部沖擊，經濟波動即無法避免。
以上觀點分別從不同的視角解釋了危機的成因，雖都具有一定的合理性，但筆者認為，這些解讀只看到了危機的表象，并未揭示其實質，因此很難令人信服。筆者認為，分析經濟危機的根源最終還是要回到馬克思，只有馬克思的經濟危機理論才能給出科學合理的解釋。
二、馬克思經濟危機理論的基本觀點
關鍵詞：次貸危機，中國經濟，美國經濟
1.次貸危機的產生和發展
1.1次貸危機爆發的原因
眾所周知，在美國，貸款是一種非常普遍的現象，甚至成為大部分美國人生活中不可或缺的一部分，從房子到汽車，信用卡到電話賬單，貸款可謂無處不在。然而，在美國同樣存在著失業的現象，對于這些收入較低甚至基本無收入來源的人群而言，他們要買房不得不依靠貸款，由于他們的信用等級沒有達到標準，他們就被定義為次級貸款者。
所謂的次貸，即次級抵押貸款，指的就是向這些低收入、少數族群、受教育水平低、金融知識匱乏的家庭和個人發放的住房抵押貸款。美聯儲在2000年美國網絡經濟泡沫破滅和“9.11”事件后，采取低利率政策以刺激經濟。從2001年1月到2003年6月，美聯儲25次降息，長時期低利率政策推動了房貸需求和房價上漲。對于銀行而言，在高房價和低利率的政策環境下，使銀行低估了次貸違約所產生的金融風險，他們認為，即使貸款者無法償還貸款，由于房價攀升他們可以利用抵押的房屋來還，拍賣或者出售后收回銀行貸款。隨著市場對于經濟環境的盲目自信，在2006年之前的5年里，美國住房市場持續繁榮，美國的次級抵押貸款市場也迅速發展。
然而，為了避免經濟快速增長帶來通貨膨脹壓力，美聯儲17次提高聯邦基金利率，隨著貨幣政策的變動，使得房貸借款人的還貸壓力增大，無法歸還貸款本息的人數日益增加。
利率的提高還不足以演變成一場空前的次貸危機，引發這場危機的另一個關鍵因素是由于美國房產市場的突然降溫。隨著房價的突然走低，銀行把那些無法償還貸款者所抵押的房屋出售后，卻發現所得到的資金已經無法彌補貸款與利息，甚至彌補不了貸款本身。就這樣銀行產生了貸款虧損。而隨著因利率上升導致無法償還貸款人數的急劇增加，使得銀行只能大量的收回房屋，卻又無法以高價賣出，進而出現大面積的虧損，最終導致了次貸危機的爆發。
1.2次貸危機的發展趨勢
（1）美國經濟下滑的趨勢難以扭轉
美國經濟去年第四季度按年率計算驟降3.8%，創1982年第一季度以來最大單季降幅。這一數據后，美國總統奧巴馬表示，美國經濟衰退正在加深，美國家庭正面臨“持續性災難”。 據美國勞工部的最新數據，截至2009年1月17日，美國連續領取失業救濟的人數達到478萬人，創1967年以來的最高紀錄。雖然美參眾兩院通過了總額7870億美元的經濟刺激計劃，可是美國經濟的前景仍舊不容樂觀。一份調查顯示，二月份消費者信心指數由一月份的61.2降至56.2 ，這份報告同時指出，二月初消費者信心下降的原因是消費者普遍認為2009年美國經濟會持續衰退。
（2）歐洲和日本受次貸危機影響經濟下滑
隨著次貸危機的發展，歐洲各國和日本也受到不同程度的影響而出現經濟下滑，歐盟統計局12日公布的數字顯示，經季節調整后歐元區15國工業生產去年12月份環比下降2．6％，同比下降12％，是1990年開始有此記錄以來的最大降幅。英國國家統計局23日公布的數據顯示，2008年第四季度英國國內生產總值比前一個季度下降1．5％，這是英國經濟連續第二個季度下滑，表明英國經濟自1991年以來首次陷于衰退。同時數據顯示，截至2007年年底，日本持續了71個月的經濟擴張期已經結束。面對經濟衰退和通貨膨脹的雙重壓力，日本銀行預測，2008年日本的 GDP增長率將從2007年的2%下降至0%。而經濟全球化的發展必將加大次貸危機的影響范圍。
（3）全球性通貨膨脹更加明顯
2008年上半年，美國、歐盟和日本等主要發達國家通脹率持續走高，美國6、7月份消費價格指數（CPI）分別比去年同期上升5%和5.6%，創1992年以來的最高升幅；歐元區6、7月份通脹率則均比去年同期上升4%，連續10個月超過歐洲央行設定的2%目標上限，且創有統計數據以來的最高水平；日本2008年6、7月份CPI分別比去年同期上升2.0%和2.3%，升幅也創下10年來的最高水平，可以說，世界性的“滯漲”趨勢已經顯現。
1.3次貸危機的深入思考
（1）次貸危機是房地產泡沫破裂在金融領域薄弱環節的最先體現
次貸危機因美國房地產泡沫破裂而產生，大量低收入者無力償還債務，因而低價出售房產，導致地產價格進一步下跌，如此惡性循環，加劇房地產泡沫的破裂。因此次級貸款是房產貸款中最薄弱的環節，同時也是房地產泡沫破裂后最先受到影響的環節。而隨著泡沫的加速破裂，優質貸款也開始受到影響，也出現無法償還債務的情況。可以說，這次危機已經不僅僅是次貸危機，而開始逐漸演變成一場金融危機。
（2）次貸危機反映了美國和國際金融體系的諸多深層次問題
一直以來，美國和國際金融體系都存在著監管缺失，風險管理薄弱等問題。在金融創新方面出現的監管和風險控制問題則更加明顯。然而，美國等發達國家正是依靠金融創新促進本國金融業的發展，使其立于金融領域的最高點。在對金融創新不斷鼓勵和支持的背后，相應的監管和風險控制手段卻遠遠沒有跟上。而這次次貸危機，正是由于金融創新和監管之間的失衡日益加劇導致最后的集中爆發。
（3）央行的直接干預對于次貸危機的影響有限
次貸危機導致金融機構普遍損失慘重，資金嚴重不足。隨著美國7870億美元經濟刺激計劃的通過，掀起了新一輪央行直接干預的。然而，這種注資僅僅是對于那些資金鏈瀕臨斷裂面臨破產的公司的緊急貸款，其影響也僅僅是防止連鎖反應和市場恐慌，而最后的損失仍舊需要金融機構自己承擔和消化。換言之，央行的直接干預能夠為那些面臨危機的金融機構爭取解決問題的時間，并不能直接解決次貸危機所暴露的金融系統的問題。
2.次貸危機對我國經濟發展的啟示
2.1擴大內需，挖掘國內消費潛力
由于次貸危機引發的全球經濟疲軟，消費需求降低，使得大量依靠外需發展的出口型貿易企業面臨嚴峻考驗，因而在當前經濟形勢下，應對經濟結構做出調整，發現我國內需的巨大潛力，將經濟重點放在擴大內需，拉動消費上。可以通過提高征收工薪所得稅標準，取消證券市場分發紅利征收的資本利得稅，對于其他向城鄉居民征收的各種稅費也要全面清理，能免則免，能減則減，減輕低收入者稅負，增加居民實際可支配收入，財政支出要向城鄉居民傾斜，增加各級政府對公共衛生和醫療、義務教育、養老金、保障性住房、農村公路和城鄉消費性基礎設施的支出，切實減輕城鄉居民的后顧之憂。
2.2穩定房地產市場
首先，必須關注中國式次貸的隱憂。房地產貸款是我國銀行的重要資產之一，其貸款質量將對銀行業的盈利和風險狀況產生深刻影響。盡管我國當前并沒有典型的住房次級貸款市場，但中國住房按揭貸款風險并不低：我國房地產貸款增長快、規模大；房地產信貸中也存在著一些“假按揭貸款”、“自我證明貸款”和“零首付貸款”；住房貸款證券化已開閘試航，一些創新類信貸產品如“加按揭”、“轉按揭”、“循環貸”、“氣球貸”和房屋“凈值”貸款等不斷面市。此外，我國房地產市場處于發展時期，80%左右的土地購置和房地產開發資金，是直接或者間接地來自銀行貸款，而個人通過按揭貸款買房的人，占全部購房人的比例高達90%，這意味著房地產市場的絕大部分風險系在金融機構身上。
2.3加強金融監管
美國次貸危機的源頭就是美房地產金融機構在市場繁榮時期放松了貸款條件和推出了前松后緊的貸款產品，在金融創新的過程中忽視了金融監管的重要性，最終導致了全球信用危機。通過次貸危機，也為我國金融監管體系敲響了警鐘。首先，中國商業銀行在提供住房抵押貸款時應該實施嚴格的貸款條件和貸款審核制度，吸取美國次貸的教訓，嚴格保證首付政策的執行，適度提高貸款首付比率，杜絕出現零首付的現象，并且應該采取嚴格的貸前信用審核，建立完善的信用評級機制，對貸款人的信用評級應做到規范性和精確性，避免出現虛假按揭的現象。
2.4完善外貿政策，幫助外向型企業渡過難關
美元貶值導致出口產品的價格優勢減弱，大大影響了出口貿易企業的發展。建議穩定人民幣匯率，減弱人民幣升值預期，消除次貸危機對我國出口的匯率傳導機制，避免匯率成為美國轉嫁危機的政策工具。此外，次貸危機惡化后，發達國家未來的貿易壁壘會更多，貿易保護措施會更加頻繁使用，中外貿易摩擦也會進一步增加。為此，政府和企業應有預見性地做好應對措施，有效化解中外貿易中可能出現的糾紛。同時還可聯合其他發展中國家，聯合抵制發達國家可能出現的通過貿易保護向國際社會轉嫁危機的做法。重點鼓勵和支持自主品牌產品與高技術附加值產品出口，增加對外貿企業的信貸支持，幫助企業加快建立和完善自主性國際營銷網絡和售后服務體系；要對中小型外貿企業在資金、技術上予以一定支持，幫助企業通過技術升級渡過難關。繼續嚴格控制糧食、化肥、鋼材、煤炭和焦炭等“兩高一資”產品出口。努力擴大重要資源、先進技術裝備和關鍵零部件進口。
參考文獻
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[3] 潘功勝著. 國際大型銀行成長之路.北京: 中國金融出版社, 2008.
[4] 林毅夫. 金融危機的五點啟示. 財務與會計, 2009, 4(1):65-86.
【關鍵詞】公允價值 會計 金融危機 金融穩定
一、公允價值會計的涵義和利弊
（一） 公允價值會計涵義
公允價值亦稱公允價格、公允市價。在公平交易的條件下熟悉情況的買賣雙方所確定的價格，或在公平交易的條件下無關聯雙方的一項資產可以被進行買賣的成交價格。在購買法下，購買企業記錄合并業務需要對公允價值的信息進行運用。確定公允價值，會計人員的職業判斷非常重要。在實務中，基本上是由資產評估機構評估被并企業的凈資產。
公允價值會計，是指以未來現金流量的現值或市場價值作為負債和資產的主要計量屬性的會計模式。在公允價值計量下，資產和負債按照在公平交易中，熟悉情況的交易雙方自愿進行資產交換或者債務清償的金額計量。
（二）公允價值的利弊
公允價值被批評的主要原因有：（1）公允價值的取得存在著高成本、不確定性和復雜性等因素，致使在可靠性上公允價值較差；（2）公允價值的財務報表項目增加的波動性，可能對財務報表使用者會產生誤導；（3）報告的損失可能會產生誤導，因為損失是暫時的，損失在市場恢復后將得到逆轉；（4）在市場交易不存在的情況下，在會計計量中作為估計公允價值的限制技術很難操作。 二、公允價值會計在金融危機中的問題
（一）負反饋效應
因為活躍市場消失，按照會計準則的規定運用公允價值計量CDS、CDO、MBS及ABS等次貸產品的級次降到二或三級，致使金融機構的巨額未實現的損失得以確認，引起投資者對這些巨大的賬面虧損恐慌性的拋售，對次貸產品的價格進一步降低了，這就意味著金融機構對更大幅度的減值損失不得不進行確認。
（二）混響效應
隨著金融創新的廣泛應用，金融市場的自由化、不斷深化的金融市場之間的相互影響，在金融市場間出現巨大的混響效應。 （三）順周期效應
金融機構杠桿具有順周期效應，在經濟蕭條時減少杠桿，在經濟繁榮時增加杠桿，按照公允價值計量金融機構更多的資產，明顯表現這種順周期效應。
（四）非活躍市場的挑戰
非活躍市場，主要表現在其他投資工具和次貸產品交易金額減少、交易頻率降低和出價與要價差價增大等。
三、金融危機中解決公允價值問題的建議
（一）金融監管與會計準則制定相協調
金融監管機構與會計標準制定機構應加強合作，在現行金融監管中使逆周期因素加入。三種改革金融中介的方案對公允價值的順周期效應可以減輕，即逆周期的最低資本的采用要求管制減輕資本負債表的波動和金融機構杠桿；采用向前看的動態撥備制度，對蕭條或繁榮的周期波動減輕；改革金融中介結構，對中介鏈條的長度進行限制，提倡較短的中介鏈條形成。在監管機制中逆周期的措施引入，如調整最低資本要求，可以將其與系統性風險相關的系數和宏觀審慎監管和聯系起來。
（二）提升估值技術明確估值條件
通過借鑒美西方發達國家制定公允價值會計準則方面的指導意見，對公允價值會計估算的適用條件進行明確，對公允價值會計的重要作用充分肯定。并輔之以數量經濟學、金融學和財政學等相關知識，對計量估價模型進行開發從而更加成熟，對公允價值的估值技術進行提高，使公允價值計量的可靠性得到保證。還要建立一個全國性的行業價格或公開的網絡平臺，并保證每個月相應的機構相關信息，包括相應的行業模型、參考價格、指數及參數和公允價值等，使公允價值有一個統一的評價或者標準。
（三）公允價值的信息披露要不斷加強
披露包括：（1）主體應用公允價值負債和計量資產的范圍；（2）主體計量公允價值所用的依據的假設和估價技術；（3）對主體損益公允價值計量產生的影響。可采用VaR法對于特殊金融工具披露風險。不僅使信息使用者對財務狀況的影響能更好地把握企業風險管理活動，而且對信息披露的外部監督和執行力度要不斷強化。 （四）公允價值會計計量堅持不動搖
通過對“順周期效應”的原因進行分析，證明“順周期效應”與公允價值并無直接聯系。（1）市場價值的順周期性并非是公允價值計量特有的現象，資本逐利本性的推動是其背后的原因；（2）次貸產品的復雜性特征與“順周期效應”有直接關系，次貸產品的復雜性特征源于次貸參與者通過信用衍生、證券化等復雜分割次貸產品風險的過程，也與金融機構安排許多次貸產品作為表外融資有關。
參考文獻
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2007年底以來，美國次貸危機迅速蔓延，中國經濟的外部風險明顯上升。
西方次貸危機對我國經濟有哪些負面影響
中國經濟與世界經濟聯系的密切程度超過以往任何一個時期，因而難以“絕緣”于次貸危機的影響。次貸危機影響中國經濟主要是通過以下三條渠道：
第一條渠道是進出口貿易。次貸危機拖緩了世界經濟的增長步伐。同時，美聯儲持續大幅降息的措施將加速美元的貶值，這將使我國出口面臨的形勢更加嚴峻,無疑將對我國出口帶來影響。
第二條渠道是資本流動。在次貸危機的影響下，全球資金的存量、增量及流向都會發生重大變化，這必將會對中國經濟產生影響。在中國經濟高速增長、美元貶值、人民幣持續升值以及中美利差倒掛進一步擴大的情況下，投機資本紛紛涌入中國。上述情勢一方面使我國從緊的貨幣政策陷于困難境地，限制了人民幣的加息空間。另一方面則使我國面臨短期資金大進大出的風險。
第三條渠道是心理和預期。次貸危機會通過影響消費者和投資者的心理與預期來影響中國經濟。雖然我國資本市場還是一個相對封閉的市場，但我國經濟與外部經濟的聯系日益緊密，國際資本市場的波動對我國股票市場產生的聯動效應和心理影響與日俱增。近幾個月我國股票市場的大幅震蕩就存在這方面的原因。
以靈活適度的宏觀調控積極應對外部沖擊
針對今年國內外不確定性因素增多，尤其是次貸危機引起的外部風險上升，我國宏觀調控需要注意靈活適度。
首先，宏觀調控宜靈活運用，從緊貨幣政策宜適度。宏觀調控需要密切關注國內外形勢的發展變化，根據出現的新情況新問題靈活加以實施。要注重把握好抑制通脹與經濟增長之間的平衡，防止出現“高通脹、低增長”的不利結果。從緊貨幣政策要把握好“度”，因為我國經濟8％以上的增長需要貸款保持較快增速，貨幣政策過緊則會對實體經濟增長造成傷害，加大經濟硬著陸的風險。另一方面，我國內部信貸若控制過緊，在市場力量作用下會出現“替代效應”，外部資金流入可能會增加，反而會導致人民幣升值和物價上漲的壓力增大。
其次，高度關注并努力穩定股票市場。在次貸危機的“感染”和市場自身因素的共同作用下，我國A股市場數月來大幅波動。隨著股指深度下挫，我國的消費和投資將受到不利影響。廣大投資者手中的股票價值不斷縮水，會產生負財富效應，從而影響個人消費支出和企業投融資以及擴大再生產，進而不利于我國經濟增長。因此，有必要高度關注資本市場形勢，控制股市的非理性大幅震蕩。穩定股票市場在我國現階段還有特殊的意義，股票市場相對穩定不僅有利于經濟的穩定增長，也有利于吸納社會上過剩的流動性，緩解通脹壓力。
再次，保持人民幣小幅漸進升值，切實加強資本流動管理。我們近期的實證研究發現，若人民幣升值10%，則進口價格指數大約下降0.3%，消費價格指數下降僅為0.05%，這表明人民幣升值對于抑制國內通貨膨脹會起到一定的作用，但是其效果很不明顯。即使人民幣短期大幅升值能有效抑制通脹，但是如果使我國的出口和就業形勢惡化，就可能得不償失。因此，現階段仍應采用人民幣小幅漸進升值的穩健匯率政策。（作者為交通銀行首席經濟學家、教授、博導）
