時(shí)間：2023-07-11 17:37:21
開(kāi)篇：寫(xiě)作不僅是一種記錄，更是一種創(chuàng)造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇投資價(jià)值分析方法，希望這些內(nèi)容能成為您創(chuàng)作過(guò)程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進(jìn)步。
關(guān)鍵詞：國(guó)電清新環(huán)保投資價(jià)值
1研究背景
一個(gè)國(guó)家環(huán)保產(chǎn)業(yè)走向成熟的標(biāo)志是環(huán)境服務(wù)業(yè)所占比重逐步增大。而目前我國(guó)的比重相比發(fā)達(dá)國(guó)家的50%到60%相對(duì)偏低，該現(xiàn)狀為產(chǎn)業(yè)內(nèi)企業(yè)發(fā)展提供了新的機(jī)遇和更大的發(fā)展空間?；谏鲜霰尘?，本文對(duì)環(huán)保產(chǎn)業(yè)中的國(guó)電清新進(jìn)行投資價(jià)值分析。
2公司介紹
北京國(guó)電清新環(huán)保技術(shù)股份有限公司創(chuàng)建于2001年，于2011年登陸深交所中小板，為一家主業(yè)從事大氣環(huán)境治理，以脫硫脫硝為先導(dǎo)，集投資、研發(fā)設(shè)計(jì)、建設(shè)及運(yùn)營(yíng)為一體的綜合運(yùn)營(yíng)商，為國(guó)家級(jí)高新技術(shù)企業(yè)。
3財(cái)務(wù)分析
3.1獲利能力分析
數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)電清新年度報(bào)告
由表4.3可以看出，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入基本保持較高的增長(zhǎng)速度，在2013年，增長(zhǎng)速度高達(dá)99.6%，主要是因?yàn)橹暗捻?xiàng)目穩(wěn)定運(yùn)營(yíng)，同時(shí)有兩個(gè)新項(xiàng)目投入運(yùn)營(yíng)。并且公司的利潤(rùn)總額、凈利潤(rùn)都是逐年遞增，表明國(guó)電清新保持了很好的盈利能力。
3.2償債能力分析
數(shù)據(jù)來(lái)源：根據(jù)國(guó)電清新年報(bào)整理計(jì)算得到
由表4.4可以看出公司的資產(chǎn)負(fù)債率逐年遞增，2013年增長(zhǎng)到35.24%，但仍低于50%，說(shuō)明公司債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)不高；公司的流動(dòng)比率和速動(dòng)比率前幾年都保持在極高的水平，但是在2013年均明顯下降。根據(jù)年報(bào)披露，主要因?yàn)楣緲I(yè)務(wù)擴(kuò)張，建設(shè)項(xiàng)目增多，導(dǎo)致借款和應(yīng)付款增多，流動(dòng)負(fù)債增加。結(jié)合其所在行業(yè)的平均水平，盡管公司的流動(dòng)比率和速動(dòng)比率下降，但仍控制在公認(rèn)標(biāo)準(zhǔn)之內(nèi)，說(shuō)明該公司仍具有良好的短期償債能力。3.3經(jīng)營(yíng)效率能力分析
數(shù)據(jù)來(lái)源：根據(jù)國(guó)電清新年報(bào)整理計(jì)算得到
由表4.5我們可以看出，國(guó)電清新公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率較為穩(wěn)定，存貨周轉(zhuǎn)率較2012年有明顯提升，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率也有所改善，考慮到企業(yè)所屬行業(yè)的平均水平，這樣的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率可以接受。
3.4成長(zhǎng)能力分析
數(shù)據(jù)來(lái)源：根據(jù)國(guó)電清新年報(bào)整理計(jì)算得到
由表4.6可以看出，國(guó)電清新2011-2013年凈資產(chǎn)、總資產(chǎn)以及主營(yíng)收入都保持著增長(zhǎng)，其中總資產(chǎn)與主營(yíng)收入在2013年有了較大程度的增長(zhǎng)。主要是因?yàn)?013年之前承建的項(xiàng)目投入運(yùn)營(yíng)，帶來(lái)大量收入。
3.5主要指標(biāo)同行比較
與同行業(yè)公司進(jìn)行比較時(shí)，筆者選取行業(yè)中另外幾家發(fā)展較好的公司，如：中電遠(yuǎn)達(dá)。中電環(huán)保及碧水源。從成長(zhǎng)能力上看，國(guó)電清新的總資產(chǎn)收益率和主營(yíng)收入增長(zhǎng)率很高，說(shuō)明國(guó)電清新的成長(zhǎng)能力較強(qiáng)，發(fā)展動(dòng)力十足。從其他幾個(gè)層面來(lái)看，國(guó)電清新的指標(biāo)都處于中等偏上的水平，如流動(dòng)比率中，國(guó)電清新為1.64位列四家企業(yè)中的第二，凈資產(chǎn)收益率為8.07，位列第二，存貨周轉(zhuǎn)率4.79，位列第二，考慮到國(guó)電清新成立時(shí)間不久，從2011年才上市，這樣的表現(xiàn)，作為一個(gè)資歷較淺的公司，相當(dāng)不錯(cuò)。
4結(jié)論
根據(jù)以上的財(cái)務(wù)分析，作者對(duì)該公司未來(lái)的發(fā)展前景更為看好，筆者認(rèn)為，其在環(huán)保行業(yè)具有較大發(fā)展的潛力，國(guó)電清新是具有較高投資價(jià)值的企業(yè)。
作者：蔣韻格
參考文獻(xiàn)：
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[2]方紅，賈晶晶.我國(guó)新能源行業(yè)上市公司投資價(jià)值統(tǒng)計(jì)分析[J].云南財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)報(bào)（社會(huì)科學(xué)版），2011（05）：78-83.
[3]倪倩蕓.浙江康達(dá)汽車(chē)工貿(mào)有限公司的投資價(jià)值分析[J].經(jīng)營(yíng)與管理，2015（03）：137-141.
[4]袁智勇.基于財(cái)務(wù)指標(biāo)體系的中國(guó)上市公司投資價(jià)值分析[J].財(cái)會(huì)學(xué)習(xí)，2015（14）：172-173.
1.1 項(xiàng)目公司
1.2 項(xiàng)目簡(jiǎn)介
1.3 市場(chǎng)機(jī)遇
1.4 項(xiàng)目投資價(jià)值
1.5 項(xiàng)目資金及合作
1.6 項(xiàng)目成功關(guān)鍵
1.7 公司使命
1.8 經(jīng)濟(jì)目標(biāo)
2.0項(xiàng)目專(zhuān)利產(chǎn)品（參考兆聯(lián)公司的商業(yè)計(jì)劃書(shū)范文：專(zhuān)利商業(yè)計(jì)劃書(shū)模板格式）
2.1專(zhuān)利發(fā)明人與背景介紹
2.3專(zhuān)利產(chǎn)品的工程應(yīng)用場(chǎng)景
2.3.1地下排水類(lèi)系列專(zhuān)利的應(yīng)用
2.3.2路表排水類(lèi)專(zhuān)利應(yīng)用
2.3.3水泥路面結(jié)構(gòu)內(nèi)部排水類(lèi)專(zhuān)利應(yīng)用
2.3.4水泥路鋪瀝青防裂專(zhuān)利應(yīng)用
2.3.5加筋類(lèi)專(zhuān)利應(yīng)用
2.4系列專(zhuān)利介紹與比較優(yōu)勢(shì)分析
2.4.1地下排水類(lèi)專(zhuān)利
2.4.2路表排水類(lèi)專(zhuān)利
2.4.3新建水泥路面結(jié)構(gòu)內(nèi)部排水類(lèi)專(zhuān)利
2.4.4水泥路上加鋪瀝青路面時(shí)的防裂專(zhuān)利
2.4.5加筋類(lèi)產(chǎn)品專(zhuān)利及其他
2.5發(fā)明專(zhuān)利申報(bào)情況
2.6工廠(chǎng)選址與基礎(chǔ)設(shè)施
2.7生產(chǎn)設(shè)備與生產(chǎn)線(xiàn)介紹
2.8項(xiàng)目實(shí)施地優(yōu)惠政策
3.0市場(chǎng)分析
3.1 道路建設(shè)市場(chǎng)容量巨大
3.2公路工程市場(chǎng)的特點(diǎn)
3.2.1公路工程市場(chǎng)的特點(diǎn)
3.2.2公路建設(shè)市場(chǎng)現(xiàn)狀
3.3 土工道路材料產(chǎn)業(yè)概述
3.3.1橋梁材料生產(chǎn)企業(yè)
3.3.2道路材料生產(chǎn)企業(yè)（主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手分析）
3.3.3土工材料生產(chǎn)企業(yè)
3.4土工道路材料產(chǎn)業(yè)的發(fā)展趨勢(shì)
4.0 項(xiàng)目swot綜合分析
4.1優(yōu)勢(shì)分析
4.1.1社會(huì)效益優(yōu)勢(shì)
4.1.2經(jīng)濟(jì)效益優(yōu)勢(shì)
4.1.3技術(shù)與功能優(yōu)勢(shì)
4.1.4知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)優(yōu)勢(shì)
4.1.5政策優(yōu)勢(shì)
4.2弱勢(shì)分析
4.3機(jī)會(huì)分析
4.4威脅分析
5.0 競(jìng)爭(zhēng)分析
5.1競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境
5.2競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手
5.3競(jìng)爭(zhēng)趨勢(shì)
6.0 風(fēng)險(xiǎn)分析及其規(guī)避對(duì)策
6.1知識(shí)產(chǎn)權(quán)風(fēng)險(xiǎn)及其規(guī)避方法
6.2技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)及其規(guī)避方法
6.3人才風(fēng)險(xiǎn)及其規(guī)避方法
6.4市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)及其規(guī)避方法
6.5經(jīng)營(yíng)管理風(fēng)險(xiǎn)及其規(guī)避方法
6.6中小企業(yè)融資風(fēng)險(xiǎn)及其規(guī)避方法
7.0 市場(chǎng)定位與營(yíng)銷(xiāo)計(jì)劃
7.1市場(chǎng)定位
7.2營(yíng)銷(xiāo)策略
7.3品牌策略
7.4渠道策略
7.5價(jià)格策略
7.6宣傳策略
7.7促銷(xiāo)策略
7.8售前售后服務(wù)策略
7.9戰(zhàn)略合作伙伴
8.0 項(xiàng)目實(shí)施
8.1項(xiàng)目實(shí)施基本條件
8.2項(xiàng)目產(chǎn)業(yè)化運(yùn)作模式
8.3項(xiàng)目公司組織結(jié)構(gòu)
8.4項(xiàng)目工程實(shí)施進(jìn)度計(jì)劃
8.5管理團(tuán)隊(duì)組建與管理制度建設(shè)
8.5.1管理制度及協(xié)調(diào)機(jī)制
8.5.2管理團(tuán)隊(duì)建設(shè)與完善
8.5.3人事管理
8.5.4公司與產(chǎn)品的特色化建設(shè)
8.6企業(yè)文化建設(shè)
8.7股權(quán)激勵(lì)措施
9.0專(zhuān)利價(jià)值分析
9.1分析方法的選擇
9.2收益年限的確定
9.3確定合理的投資規(guī)模與產(chǎn)品方案
9.4基本財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)
9.4.1與分析相關(guān)的一些比率
9.4.2產(chǎn)品價(jià)格、成本及銷(xiāo)售量預(yù)測(cè)
9.5項(xiàng)目的投資估算
9.6項(xiàng)目的現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)
9.6.1銷(xiāo)售收入預(yù)測(cè)
9.6.2凈現(xiàn)金流量的預(yù)測(cè)
9.7專(zhuān)利技術(shù)價(jià)值的確定
9.7.1利潤(rùn)分成率的確定
9.7.2折現(xiàn)率的確定
9.7.3專(zhuān)利價(jià)值的確定
10.0項(xiàng)目投資價(jià)值分析
10.1投資專(zhuān)利的形式
10.2基本財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)
10.3項(xiàng)目企業(yè)投資價(jià)值預(yù)測(cè)
10.3.1投資估算及資金籌措
10.3.2效益預(yù)測(cè)
10.3.3有關(guān)指標(biāo)的計(jì)算
10.4項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)指標(biāo)
附件附表:
一． 附件
1. 營(yíng)業(yè)執(zhí)照影本
2. 董事會(huì)名單及簡(jiǎn)歷
3. 主要經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)名單及簡(jiǎn)歷
4. 專(zhuān)業(yè)術(shù)語(yǔ)說(shuō)明
5. 專(zhuān)利證書(shū)生產(chǎn)許可證鑒定證書(shū)等
6. 注冊(cè)商標(biāo)
7. 企業(yè)形象設(shè)計(jì)宣傳資料（標(biāo)識(shí)設(shè)計(jì)、說(shuō)明書(shū)、出版物、包裝說(shuō)明等）
8. 演示文稿及報(bào)道
9. 場(chǎng)地租用證明
10. 工藝流程圖
11. 產(chǎn)品市場(chǎng)成長(zhǎng)預(yù)測(cè)圖
二． 附表
1. 主要產(chǎn)品目錄
2. 主要客戶(hù)名單
3. 主要供貨商及經(jīng)銷(xiāo)商名單
4. 主要設(shè)備清單
5. 市場(chǎng)調(diào)查表
【關(guān)鍵詞】 投資價(jià)值評(píng)估; 主成分分析; 聚類(lèi)分析
中圖分類(lèi)號(hào)：F275 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1004-5937（2014）34-0069-07
一、引言
我國(guó)經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展為中小企業(yè)提供了廣闊的發(fā)展空間。據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至2013年初，中小企業(yè)占我國(guó)實(shí)體企業(yè)總量的90%以上，廣泛分布于各個(gè)產(chǎn)業(yè)，對(duì)我國(guó)社會(huì)經(jīng)濟(jì)的有效發(fā)展有著無(wú)法代替的作用。這些中小企業(yè)提供了大量的就業(yè)機(jī)會(huì)，創(chuàng)造了社會(huì)資源增值，并且成為技術(shù)創(chuàng)新和驅(qū)動(dòng)發(fā)展實(shí)踐的主導(dǎo)力量，同時(shí)它們也推動(dòng)了經(jīng)濟(jì)體制和社會(huì)資源配置模式的變革。
相比較大型公司具有穩(wěn)定的產(chǎn)品市場(chǎng)和成熟生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)模式，中小型企業(yè)營(yíng)運(yùn)則存在諸多不確定性因素，如融資困難致使無(wú)法保障資源有效投入，持續(xù)研發(fā)投入不足致使市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力不強(qiáng)，激烈的產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)驅(qū)動(dòng)企業(yè)選擇高風(fēng)險(xiǎn)的配置模式等。這些不確定性因素反映在證券市場(chǎng)即公司股價(jià)波動(dòng)非常大，進(jìn)而給投資者帶來(lái)較高的投資風(fēng)險(xiǎn)，極大遏制了投資者的投資積極性。因此，根據(jù)中小企業(yè)經(jīng)營(yíng)特性和財(cái)務(wù)信息，建立有效的投資價(jià)值評(píng)估模型，幫助投資者甄別有價(jià)值的投資公司有著顯著的現(xiàn)實(shí)意義。本文以山東中小型上市公司為研究樣本，運(yùn)用主成分分析法對(duì)山東省中小型上市公司財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行分析，通過(guò)建立有效的公司投資價(jià)值評(píng)估模型，對(duì)樣本公司作出相應(yīng)的合理評(píng)價(jià)，為投資者提供相應(yīng)的投資決策參考。
二、文獻(xiàn)綜述
自2004年5月17日中小企業(yè)板正式在深交所推出以來(lái)，為我國(guó)中小企業(yè)提供了全新的融資方式，為進(jìn)一步優(yōu)化社會(huì)資源配置提供了全新渠道。截至2013年12月中小板共有上市公司703家。中小板的高速發(fā)展和高風(fēng)險(xiǎn)的投資特征對(duì)中小板上市公司投資價(jià)值的評(píng)估提出了迫切要求。然而相比較主板市場(chǎng)活躍的學(xué)術(shù)研究和實(shí)務(wù)探討，中小企業(yè)上市公司投資價(jià)值研究尚屬探索階段，此類(lèi)研究的文章數(shù)量雖然逐年增加，但總量和論文整體質(zhì)量尚有巨大發(fā)展空間。
楊青和梁新（2002）以科技型中小企業(yè)為研究對(duì)象，以技術(shù)和產(chǎn)品評(píng)價(jià)為基石，以團(tuán)隊(duì)管理為關(guān)鍵，建立了科技型中小企業(yè)投資價(jià)值測(cè)評(píng)指標(biāo)體系。該評(píng)價(jià)體系的特點(diǎn)是，既注重現(xiàn)有市場(chǎng)的分析，更強(qiáng)調(diào)技術(shù)創(chuàng)造市場(chǎng)需求的能力，全面考察企業(yè)成長(zhǎng)過(guò)程中的生存環(huán)境和面臨的各種風(fēng)險(xiǎn)。汪繼祥（2009）在總結(jié)公司價(jià)值評(píng)估各種方法的基礎(chǔ)上，推薦市盈率法或者增長(zhǎng)類(lèi)股票估值模型對(duì)中小企業(yè)板塊上市公司進(jìn)行分析和估值，準(zhǔn)確選擇發(fā)展?jié)摿?qiáng)大的股票。李姚礦等（2006）運(yùn)用F-O模型作為科技型中小企業(yè)投資價(jià)值評(píng)估工具，探討了企業(yè)未來(lái)增長(zhǎng)率和權(quán)益資本成本率的確定方法，與一般的價(jià)值評(píng)估不同的是，該模型站在投資者的角度討論準(zhǔn)投資額占股權(quán)比例的問(wèn)題，并由此估算出投資者得到的預(yù)期資本增值率，從而為商務(wù)談判提供參考（因?yàn)閷?shí)際的比例還取決于談判能力）。陶冶和馬?。?005）利用38家中小企業(yè)板上市公司2004年的會(huì)計(jì)和財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，運(yùn)用聚類(lèi)分析和判別分析方法對(duì)其盈利、成長(zhǎng)和擴(kuò)張能力進(jìn)行定量分析研究，并據(jù)此歸結(jié)出整個(gè)板塊股票的分類(lèi)及其特點(diǎn)，為投資者和市場(chǎng)各參與主體有效把握中小企業(yè)上市公司及其成長(zhǎng)趨勢(shì)提供借鑒。樂(lè)強(qiáng)毅和陳德棉（2006）從投資者的角度，選取決定企業(yè)投資價(jià)值的關(guān)鍵因素，即增長(zhǎng)率、折現(xiàn)率、可比性和流動(dòng)性，并從這四個(gè)方面對(duì)中小企業(yè)投資價(jià)值評(píng)估問(wèn)題進(jìn)行了探討。上述文獻(xiàn)采用不同的方法，從不同的側(cè)重點(diǎn)出發(fā)對(duì)我國(guó)中小板上市公司進(jìn)行了投資價(jià)值評(píng)價(jià)研究，取得了一定的成果，并推進(jìn)了對(duì)中小企業(yè)板類(lèi)上市公司投資價(jià)值評(píng)估體系建設(shè)的不斷完善，但仍存在一定的局限性：（1）研究深度上的局限性。大部分研究止步于投資價(jià)值評(píng)價(jià)評(píng)估的理論研究，鮮有運(yùn)用中小型上市公司實(shí)際運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)做實(shí)證分析，進(jìn)而降低了評(píng)價(jià)方法的可操作性。（2）研究方法上的局限性。大部分研究以簡(jiǎn)單地匯總目標(biāo)公司與投資價(jià)值有關(guān)的財(cái)務(wù)信息為評(píng)價(jià)基礎(chǔ)，并未深入探尋影響企業(yè)投資價(jià)值的關(guān)鍵性因素，從而使建立的評(píng)價(jià)模型中干擾信息過(guò)多，模型過(guò)于繁雜。
在借鑒已有研究成果的基礎(chǔ)上，本文致力于以下方面的探索研究：（1）延伸研究深度。以山東省中小型上市公司為例，通過(guò)實(shí)證分析建立公司投資價(jià)值評(píng)價(jià)模型，彌補(bǔ)了以往研究中評(píng)價(jià)模型缺乏實(shí)用性和可操作性的不足。（2）豐富研究方法。文章運(yùn)用統(tǒng)計(jì)技術(shù)手段將眾多繁雜的財(cái)務(wù)信息綜合匯總為幾個(gè)影響上市公司投資價(jià)值的關(guān)鍵性因素，并在此基礎(chǔ)上運(yùn)用財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)思想構(gòu)建投資價(jià)值評(píng)價(jià)模型。統(tǒng)計(jì)方法與財(cái)務(wù)決策的有機(jī)結(jié)合，拓展了傳統(tǒng)績(jī)效評(píng)價(jià)的思路，使研究結(jié)論更有說(shuō)服力。
三、研究思路與研究方法
（一）研究思路
首先選擇與上市公司投資價(jià)值相關(guān)的財(cái)務(wù)變量，并以山東省中小型上市公司2012年的財(cái)務(wù)報(bào)告為樣本，計(jì)算其相關(guān)財(cái)務(wù)變量值;其次利用SPSS軟件構(gòu)建投資價(jià)值評(píng)估模型。（1）對(duì)財(cái)務(wù)變量進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)，計(jì)算各變量的均值、標(biāo)準(zhǔn)值與方差，對(duì)數(shù)據(jù)做初步識(shí)別;（2）構(gòu)造相關(guān)系數(shù)矩陣，并由此求出特征值及方差貢獻(xiàn)率，進(jìn)而依據(jù)方差貢獻(xiàn)率確定出主成分;（3）根據(jù)確定的主成分，構(gòu)造出投資價(jià)值評(píng)估模型;（4）運(yùn)用文章所建立的評(píng)估模型計(jì)算山東省各中小型上市公司的投資價(jià)值綜合得分，并運(yùn)用聚類(lèi)分析對(duì)其進(jìn)行綜合績(jī)效評(píng)價(jià)。
（二）研究方法
當(dāng)前常規(guī)的財(cái)務(wù)績(jī)效評(píng)價(jià)體系中，有30多個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)來(lái)衡量上市公司的財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，如何在這些繁雜的指標(biāo)體系中遴選出最能反映公司投資價(jià)值的指標(biāo)成為研究的基礎(chǔ)。本文運(yùn)用主成分分析法，通過(guò)研究幾個(gè)關(guān)鍵原始變量的線(xiàn)性組合，將眾多數(shù)據(jù)指標(biāo)整合為幾個(gè)綜合性指標(biāo)，且盡可能完整地保留原始變量所反映的信息，進(jìn)而構(gòu)造出適宜山東省中小型上市公司投資價(jià)值的評(píng)估模型，為利益相關(guān)者提供準(zhǔn)確的評(píng)價(jià)依據(jù)。
四、指標(biāo)選取與數(shù)據(jù)來(lái)源
（一）評(píng)價(jià)指標(biāo)的選取
現(xiàn)有上市公司績(jī)效評(píng)價(jià)體系中有7大類(lèi)80多個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)，其中有5類(lèi)指標(biāo)可以從不同角度反映出公司投資價(jià)值，分別是：每股指標(biāo)、盈利能力、成長(zhǎng)能力、運(yùn)營(yíng)能力和償債能力。在這5類(lèi)指標(biāo)中，分別選取17個(gè)與評(píng)估模型相關(guān)的財(cái)務(wù)變量，具體見(jiàn)表1。
（二）數(shù)據(jù)來(lái)源
山東省作為我國(guó)的一個(gè)經(jīng)濟(jì)大省，擁有數(shù)量眾多的上市公司，其中中小型上市公司占據(jù)半壁江山。截至2013年，山東省共有上市公司126家，其中中小型上市公司57家，占山東省上市公司的45.2%，其經(jīng)營(yíng)活動(dòng)基本涵蓋了當(dāng)前經(jīng)濟(jì)的各個(gè)領(lǐng)域，成為推動(dòng)山東省經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要生力軍。因此，從某種角度講，對(duì)山東省中小上市公司進(jìn)行投資價(jià)值的評(píng)估，客觀上可以反映出全省中小企業(yè)發(fā)展的基本狀況。更為重要的是，為投資者提供一種便捷科學(xué)的定量評(píng)價(jià)工具，幫助其在風(fēng)險(xiǎn)較高的二板市場(chǎng)甄選有投資價(jià)值的上市公司，提高二板市場(chǎng)的資金配置效率。
本文選擇在深市二板市場(chǎng)上市的山東籍企業(yè)為研究對(duì)象，剔除上市時(shí)間不足一年的公司以及公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯著異常的樣本，最終取得49家上市公司樣本，累計(jì)共833個(gè)原始觀測(cè)值。文中所需原始財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)源于巨潮網(wǎng)。在原始財(cái)務(wù)報(bào)告基礎(chǔ)上手工整理、計(jì)算得到研究所需相關(guān)財(cái)務(wù)指標(biāo)的數(shù)據(jù)。
五、構(gòu)建中小企業(yè)投資價(jià)值評(píng)估模型
（一）描述性統(tǒng)計(jì)
對(duì)所收集的指標(biāo)數(shù)據(jù)利用SPSS17.0軟件進(jìn)行初步描述性統(tǒng)計(jì)分析，處理結(jié)果見(jiàn)表2。通過(guò)數(shù)據(jù)觀察，2012年受我國(guó)整體宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境不佳的影響，山東中小型上市公司整體投資價(jià)值存在較高的風(fēng)險(xiǎn)，主要體現(xiàn)在經(jīng)營(yíng)成本顯著增加，盈利能力和盈利潛力不佳，資金配置效率以及公司發(fā)展能力差距尤為突出。
（二）中小企業(yè)投資價(jià)值的主成分分析
1.初始變量的相關(guān)性檢驗(yàn)
導(dǎo)入49個(gè)樣本標(biāo)準(zhǔn)化后的財(cái)務(wù)變量，通過(guò)SPSS17.0軟件依次運(yùn)算KMO和Bartlett的檢驗(yàn)、解釋的總方差和碎石圖等。其檢驗(yàn)結(jié)果和計(jì)算結(jié)果分別見(jiàn)表3、表4。
KMO檢驗(yàn)研究變量間的偏相關(guān)性，一般其統(tǒng)計(jì)量大于0.9時(shí)效果最佳，0.5以下不宜做因子分析。表3顯示，本研究的KMO值大于0.5，樣本基本適用于主成分分析法。此外，Bartlett球形度檢驗(yàn)的近似卡方值為757.240，達(dá)到顯著，代表母樣本群中的財(cái)務(wù)變量具有共同因素存在，適宜運(yùn)用主成分分析法進(jìn)行降維。表4的數(shù)據(jù)顯示，特征值不小于1的因素有5個(gè)，他們的累積方差貢獻(xiàn)率為74.103%，亦可理解為這5個(gè)主成分能夠解釋原來(lái)18個(gè)原始變量所包含的信息，提供了足夠的原始數(shù)據(jù)信息，從而比較完整地反映出山東中小上市公司的投資價(jià)值。同理，通過(guò)碎石圖分析從第五個(gè)因素后曲線(xiàn)較為平坦，特征值變化趨緩，因此可以提取5個(gè)主成分來(lái)代表原有18個(gè)財(cái)務(wù)變量。
2.提取主成分因素
通過(guò)SPSS 17.0計(jì)算成分矩陣確定主成分因素，計(jì)算結(jié)果見(jiàn)表5。因表5中僅顯示每股收益、總資產(chǎn)利潤(rùn)率和營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率具有較高載荷，其他因素并不明顯，因此對(duì)該成分矩陣運(yùn)用最大方差法進(jìn)行旋轉(zhuǎn)，得旋轉(zhuǎn)成分矩陣，結(jié)果見(jiàn)表6。
從表6中可以看出：第一列的財(cái)務(wù)變量中每股收益、總資產(chǎn)利潤(rùn)率和營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率有較高載荷，這些變量主要反映公司盈利能力和為投資者創(chuàng)造財(cái)富增值能力的信息，為評(píng)價(jià)山東省中小上市公司投資價(jià)值的第一主成分因素A1，命名為投資價(jià)值盈利性主成分因素。第二列的財(cái)務(wù)變量中流動(dòng)比率、速動(dòng)比率和資產(chǎn)負(fù)債率有較高載荷，說(shuō)明第二主成分因素A2主要反映了公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)狀況、資金配置能力及償債能力等信息，命名為投資價(jià)值償債性主成分因素。第三列的財(cái)務(wù)變量中應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、存貨周轉(zhuǎn)率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率有較高載荷，說(shuō)明第三主成分因素A3主要反映公司內(nèi)部資產(chǎn)管理能力及經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)等信息，命名為投資價(jià)值營(yíng)運(yùn)性主成分因素。第四列的財(cái)務(wù)變量中主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率和凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率有較高載荷，說(shuō)明第四主成分因素A4主要反映公司成長(zhǎng)能力的信息，命名為投資價(jià)值發(fā)展性主成分因素。第五列的財(cái)務(wù)變量中每股凈資產(chǎn)和每股經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流有較高載荷，說(shuō)明第五主成分因素A5反映公司股票市場(chǎng)價(jià)值的信息，命名為公司市場(chǎng)價(jià)值主成分因素。上述這五個(gè)主因素從不同視角全面綜合反映上市公司營(yíng)運(yùn)能力、發(fā)展能力和財(cái)務(wù)能力，進(jìn)而反映公司整體投資價(jià)值。
（三）構(gòu)造上市公司投資價(jià)值評(píng)估模型
利用五個(gè)主成分作線(xiàn)性組合，并以每個(gè)主成分的旋轉(zhuǎn)方差貢獻(xiàn)率作為權(quán)數(shù)構(gòu)造上市公司投資價(jià)值評(píng)估模型：
Y=0.205A1+0.174A2+0.130A3+0.123A4+0.110A5
式中Ai的確定可借助SPSS17.0軟件中的轉(zhuǎn)換計(jì)算，結(jié)果見(jiàn)表7。
六、山東省中小上市公司投資價(jià)值綜合評(píng)價(jià)
（一）計(jì)算公司投資價(jià)值綜合得分
將49家樣本公司的原始財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)代入文中構(gòu)建的投資價(jià)值評(píng)估模型，即可得到每家公司各主成分得分值和綜合投資價(jià)值得分值。將其按先后順序排列，結(jié)果見(jiàn)表8。由于篇幅所限本文僅列出排名前十和排名后十的上市公司信息。
表8中的投資價(jià)值綜合得分顯示出以下信息：
1.山東省中小上市公司投資價(jià)值發(fā)展不均衡
從綜合評(píng)分Y值觀察，綜合評(píng)分大于的0樣本量為25家，約占樣本總量的51%。這意味著超過(guò)半數(shù)的中小型上市公司具有良好的潛在投資價(jià)值，社會(huì)資源運(yùn)用效益良好，并得到投資市場(chǎng)的認(rèn)可（公司市場(chǎng)價(jià)值主成分因素A5得分較高）。這些公司普遍具有的優(yōu)秀經(jīng)營(yíng)品質(zhì)，包括：（1）產(chǎn)品具有較強(qiáng)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，為公司可持續(xù)的盈利能力提供有力保障（投資價(jià)值盈利性主成分因素A1）。但透過(guò)主成分因素觀察原始數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，大部分公司內(nèi)部成本管理相對(duì)比較薄弱（業(yè)務(wù)成本率較高），成為制約公司進(jìn)一步提高市場(chǎng)投資價(jià)值的主要短板。（2）公司具有良好的流動(dòng)資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)能力，為公司高效的資產(chǎn)管理提供有力保障（投資價(jià)值營(yíng)運(yùn)性主成分因素A3）。但通過(guò)觀察原始數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，由于公司上市募集大量資金且未得到及時(shí)有效的運(yùn)用，致使公司資產(chǎn)配置偏保守，資產(chǎn)投資收益邊際效益遞減，這應(yīng)引起公司決策層高度關(guān)注。
投資價(jià)值綜合評(píng)分小于0的上市公司為24家，約占樣本總量的49%。這些公司普遍具有的共性是：產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力不足，導(dǎo)致無(wú)法提供有效的盈利增值能力（投資價(jià)值盈利性主成分因素A1普遍較低），從根本上阻擋投資者的投資積極性;不良的資產(chǎn)和財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)配置致使公司整體風(fēng)險(xiǎn)與收益不均衡。因此，雖然公司實(shí)現(xiàn)上市募集資金的目的，但市場(chǎng)并不認(rèn)可其投資價(jià)值（公司市場(chǎng)價(jià)值主成分因素A5）。
2.山東中小型上市公司行業(yè)發(fā)展不均衡
綜合評(píng)分大于0的樣本區(qū)間中，絕大多數(shù)上市公司屬于制造業(yè)，只有兩家公司屬于農(nóng)林牧漁業(yè)類(lèi)。這組數(shù)據(jù)恰好印證了目前山東省整體產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)特點(diǎn)：傳統(tǒng)制造業(yè)發(fā)展基礎(chǔ)較好，但整體產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不均衡，新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展相對(duì)滯后。不均衡的產(chǎn)業(yè)發(fā)展態(tài)勢(shì)逐步顯現(xiàn)出弊端，諸如產(chǎn)品技術(shù)附加值不高，產(chǎn)能相對(duì)過(guò)剩導(dǎo)致山東省社會(huì)資源利用效率增長(zhǎng)率放緩。
（二）聚類(lèi)分析
以表8中的Ai和A觀測(cè)量，按照K-means算法進(jìn)行迭代，按照上市公司投資價(jià)值優(yōu)劣標(biāo)準(zhǔn)指定聚類(lèi)個(gè)數(shù)為3，運(yùn)用SPSS聚類(lèi)計(jì)算，結(jié)果見(jiàn)表9和表10。
通過(guò)表9和表10的數(shù)據(jù)分析，獲得以下信息：
這49家中小型上市公司按照投資價(jià)值的不同，可人為設(shè)定為三類(lèi)：投資價(jià)值風(fēng)險(xiǎn)型、投資價(jià)值低成長(zhǎng)型和投資價(jià)值高成長(zhǎng)型。第一類(lèi)為風(fēng)險(xiǎn)型的公司，樣本值有9家，占總樣本的18%。這類(lèi)公司雖因上市募集大量資金而呈現(xiàn)較好的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)能力（A3），但因其他財(cái)務(wù)配置能力和資產(chǎn)盈利能力嚴(yán)重不足，導(dǎo)致投資風(fēng)險(xiǎn)增加，公司短期內(nèi)不具有投資價(jià)值（A嚴(yán)重偏低）。這類(lèi)公司普遍集中在初級(jí)制造業(yè)和農(nóng)產(chǎn)品加工行業(yè)中。第二類(lèi)為低成長(zhǎng)型的公司，有27家，占樣本總量的55%。這類(lèi)公司投資價(jià)值體現(xiàn)在，因上市募集資金帶來(lái)的較好資產(chǎn)管理能力（A3），但其資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)能力和財(cái)務(wù)配置能力均比較薄弱，公司資產(chǎn)投資利潤(rùn)率的邊際效益遞減，投資價(jià)值增長(zhǎng)動(dòng)力不足（A值雖大于0，但估值不高）。第三類(lèi)是高成長(zhǎng)型的公司，合計(jì)13家，占樣本總量的27%。這類(lèi)公司投資價(jià)值主要體現(xiàn)在較高的成長(zhǎng)能力（A4）和良好的資產(chǎn)管理能力（A3），并得到市場(chǎng)投資者的認(rèn)可（A5）。但由于盈利能力和償債能力未達(dá)到預(yù)期，制約公司整體投資價(jià)值的提升。通過(guò)進(jìn)一步提高資源配置效率、合理控制內(nèi)部成本、優(yōu)化風(fēng)險(xiǎn)管控等措施，公司投資價(jià)值將具有較大成長(zhǎng)空間。
七、結(jié)論
第一，本文所建立的投資價(jià)值評(píng)估模型對(duì)于甄別山東省中小型上市公司投資價(jià)值有一定參考價(jià)值。投資者在獲取中小型上市公司所提供的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的基礎(chǔ)上，運(yùn)用文中建立的評(píng)價(jià)模型，能非常便捷地確定目標(biāo)公司的投資價(jià)值，且模型結(jié)果基本與證券市場(chǎng)中各公司股價(jià)走勢(shì)相符。因此，若除去系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)因素，運(yùn)用此模型可以提高投資決策準(zhǔn)確性，保障投資決策者的投資效益。顯然該模型的創(chuàng)建思想具有推廣價(jià)值，將建模的原始財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)替換為各省乃至整個(gè)二板市場(chǎng)的中小型上市公司的數(shù)據(jù)，即可獲得相關(guān)范圍的公司投資價(jià)值評(píng)價(jià)工具。
第二，基于2012年上市公司年報(bào)所提供的信息，針對(duì)山東省49家上市公司投資價(jià)值進(jìn)行綜合評(píng)估，從評(píng)價(jià)結(jié)果中可以看出，大部分中小型上市公司資產(chǎn)管理能力較好，但在財(cái)務(wù)配置、資金利用效率等方面比較薄弱，在一定程度上制約公司未來(lái)投資價(jià)值的提升，這應(yīng)引起中小型上市公司高層管理者的重視。
本文的不足之處在于，文章所選取的指標(biāo)時(shí)間跨度僅涵蓋一個(gè)年度的相關(guān)信息，可能在一定程度上影響結(jié)論的說(shuō)服力。另外，論文僅考慮定量因素對(duì)公司投資價(jià)值的影響，未將定性因素包括在評(píng)價(jià)體系中，這將在后續(xù)的研究中逐步完善。
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（佳木斯大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，黑龍江 佳木斯 154000）
摘 要：市盈率作為股價(jià)與當(dāng)期收益的比值，是一個(gè)反映風(fēng)險(xiǎn)與收益的綜合指標(biāo)。理論上，公司的股價(jià)和當(dāng)前收益影響著市盈率的變化，股價(jià)是根據(jù)公司當(dāng)前收益和經(jīng)營(yíng)現(xiàn)狀對(duì)公司未來(lái)獲利能力的估計(jì)——公司成長(zhǎng)性越高，投資者對(duì)其未來(lái)獲利能力和收益增長(zhǎng)能力的估計(jì)就越高，對(duì)其股價(jià)也就有一個(gè)相對(duì)較高的預(yù)期。價(jià)值投資理念背景下，投資者應(yīng)選擇市盈率較低的公司，這意味著其價(jià)值被低估；隨著低市盈率股票的投資價(jià)值被逐步引起重視，股票價(jià)格的上升將推動(dòng)其市盈率上升，在股票市場(chǎng)上最終表現(xiàn)出一個(gè)較高的市盈率。
關(guān)鍵詞 ：市盈率；投資；價(jià)值分析
中圖分類(lèi)號(hào)：F83文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A文章編號(hào)：1000-8772（2015）07-0072-02
收稿日期：2015-02-10
作者簡(jiǎn)介：任天霞（1993-）女，黑龍江省鶴崗人，會(huì)計(jì)學(xué)本科，研究方向會(huì)計(jì)學(xué)；田海霞（1973-），女，黑龍江省富錦人，經(jīng)濟(jì)學(xué)碩士，研究方向金融理論與實(shí)務(wù)。
一、市盈率相關(guān)理論概述
（一）市盈率的定義
市盈率是一個(gè)反映股票收益與風(fēng)險(xiǎn)的重要指標(biāo)，也叫市價(jià)盈利率。它是用當(dāng)前每股市場(chǎng)價(jià)格除以該公司的每股稅后利潤(rùn)，其計(jì)算公式如下：
PE=P/E
2-8
PE一市盈率；
P一股票每股市價(jià)；
E一每股稅后利潤(rùn)
市盈率反映了在每股盈利不變的情況下，當(dāng)派息率為100%時(shí)及所得股息沒(méi)有進(jìn)行再投資的條件下，經(jīng)過(guò)多少年我們的投資可以通過(guò)股息全部收回。一般情況下，一只股票市盈率越低，市價(jià)相對(duì)于股票的盈利能力越低，表明投資回收期越短，投資風(fēng)險(xiǎn)就越小，股票的投資價(jià)值就越大；反之則結(jié)論相反。
（二）運(yùn)用市盈率指標(biāo)研究行業(yè)投資價(jià)值
通過(guò)以上分析可知，市盈率是股價(jià)P與股票價(jià)值V的綜合反映，如果能夠預(yù)測(cè)市盈率，就可以通過(guò)現(xiàn)在的市盈率與預(yù)測(cè)值進(jìn)行對(duì)比而發(fā)現(xiàn)行業(yè)的投資價(jià)值，然而，事實(shí)上，市盈率是股價(jià)與每股收益的比值，市盈率的高低很大程度上取決于股價(jià)。但是股價(jià)具有不可準(zhǔn)確預(yù)測(cè)性，從而導(dǎo)致市盈率的不可預(yù)測(cè)性。所以，我如果采用預(yù)測(cè)市盈率的方法來(lái)判斷行業(yè)的投資價(jià)值是值得懷疑的。
但是如果轉(zhuǎn)換思維角度，不去預(yù)測(cè)市盈率，而是找出理論市盈率標(biāo)準(zhǔn)，我們就可以通過(guò)投資時(shí)點(diǎn)上理論市盈率與現(xiàn)實(shí)市盈率對(duì)比的方法發(fā)現(xiàn)具有投資價(jià)值（即市盈率被低估）的行業(yè)。至少在投資時(shí)點(diǎn)上可以判斷行業(yè)市盈率是被低估的，是具有投資價(jià)值的。
這種方法借鑒了技術(shù)分析中均線(xiàn)研判理論，在股市創(chuàng)立初期，由于股票價(jià)格遠(yuǎn)遠(yuǎn)偏離其內(nèi)在價(jià)值，技術(shù)分析占據(jù)投資價(jià)值分析方法的主導(dǎo)地位。近年來(lái)，隨著證券市場(chǎng)的規(guī)范化，投資者投資策略的理性化，企業(yè)股票價(jià)格逐步向其內(nèi)在價(jià)值回歸，基本分析越來(lái)越受到廣人投資者的推崇。本文以市盈率為切入點(diǎn)，將技術(shù)分析同基本面分析相結(jié)合，分析了“市盈率”在投資決策的局限性，并提出完善我國(guó)股票市場(chǎng)的政策建議。
二、“市盈率”的影響因素分析
（一）利率
利率的變化通過(guò)影響證券市場(chǎng)的資金流動(dòng)及企業(yè)的經(jīng)營(yíng)成本來(lái)影響股票價(jià)格和市盈率。當(dāng)利率下降時(shí)，儲(chǔ)蓄收入的降低將促使投資者尋求更佳的投資機(jī)會(huì)，以獲取資金的保值和增值。大量的資金從儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)流向資本市場(chǎng)，投資者對(duì)股票等投資品種購(gòu)買(mǎi)欲望的增加，進(jìn)一步增推動(dòng)股票價(jià)格和市盈率的上升。同時(shí)，利率下降將降低企業(yè)的借貸成本，企業(yè)生產(chǎn)資金將更加充裕，有利于企業(yè)擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)和生產(chǎn)，提高企業(yè)收益，企業(yè)良好的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)將增加投資者的投資預(yù)期，更愿意支付一個(gè)較高的價(jià)格購(gòu)買(mǎi)股票，推動(dòng)股票價(jià)格和市盈率的上升。因此，利率的變化將影響市盈率朝相反方向變動(dòng)。
（二）GDP增長(zhǎng)率
上市公司置于國(guó)民經(jīng)濟(jì)的宏觀環(huán)境之中，其運(yùn)行狀況和發(fā)展前景必然受到宏觀經(jīng)濟(jì)周期的影響。當(dāng)一個(gè)國(guó)家經(jīng)濟(jì)繁榮發(fā)展時(shí)，整體樂(lè)觀的市場(chǎng)環(huán)境將使投資者保持對(duì)公司收益和股票預(yù)期的良好預(yù)期，這表現(xiàn)為股票價(jià)格的增長(zhǎng)和市盈率的上升；當(dāng)一個(gè)國(guó)家經(jīng)濟(jì)發(fā)展放緩，處于低迷期時(shí)，整體消極的市場(chǎng)環(huán)境將使投資者對(duì)公司未來(lái)發(fā)展能力持悲觀態(tài)度。投資者會(huì)出于投資安全的考慮，減少對(duì)股市場(chǎng)的投資，股票需求的變化使股票價(jià)格和市盈率隨之下降。因此，GDP增長(zhǎng)率的變化將影響市盈率朝同一方向變動(dòng)。
（三）市場(chǎng)證券化率
市場(chǎng)證券化率是“一國(guó)證券總市值與該國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)生產(chǎn)總值的比率”，通常用股市總市值與GDP總量的比值來(lái)衡量。由于上市公司往往是所處行業(yè)的佼佼者，能代表國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的平均水平，股票市場(chǎng)通常被認(rèn)為是經(jīng)濟(jì)的“晴雨表”。理論上，市場(chǎng)證券化率越高，虛擬經(jīng)濟(jì)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的相關(guān)性越強(qiáng)，上市公司股票價(jià)格和市盈率的變化受宏觀經(jīng)濟(jì)的影響就越大。市場(chǎng)證券化率可以作為一個(gè)衡量市盈率受宏觀經(jīng)濟(jì)影響程度的指標(biāo)，分析市盈率與利率和GDP增長(zhǎng)率之間的相關(guān)性。
（四）股利支付率
公司成長(zhǎng)性不僅通過(guò)股票的內(nèi)在價(jià)值對(duì)投資（下轉(zhuǎn)82頁(yè)）（上接72頁(yè)）者的投資決策分析產(chǎn)生直接影響，還通過(guò)影響公司股利政策的選擇來(lái)左右投資者對(duì)公司股票內(nèi)在價(jià)值的判斷。因?yàn)楣芾韺訒?huì)基于其對(duì)公司內(nèi)部信息的掌握選擇不同的股利政策并通過(guò)不同股利政策的選擇將公司的基本情況傳遞給投資者。
三、“市盈率”在投資決策的局限性
（一）每股凈收益的局限性
每股凈收益，是衡量上市公司盈利能力最重要的財(cái)務(wù)指標(biāo)，它反映普通股的獲利水平，每股凈收益是企業(yè)過(guò)去盈利能力的反映，并不能保證企業(yè)未來(lái)也能創(chuàng)造同樣的利潤(rùn)。市場(chǎng)環(huán)境的變化、企業(yè)生產(chǎn)管理方式、經(jīng)營(yíng)策略的變化，都足以影響整個(gè)企業(yè)的利潤(rùn)水平。
（二）股票價(jià)格的局限性
股票價(jià)格與投資者對(duì)未來(lái)預(yù)期的關(guān)聯(lián)程度相當(dāng)高。當(dāng)投資者看好企業(yè)的未來(lái)時(shí)，他們就對(duì)企業(yè)的未來(lái)充滿(mǎn)信任，他們就愿意為每1元盈利多付買(mǎi)價(jià)；當(dāng)他們不看好企業(yè)的未來(lái)時(shí)，他們就不愿意為每1元多付買(mǎi)價(jià)，則股價(jià)就低。在每股凈收益很小時(shí)，市價(jià)不會(huì)降到零，很高的市盈率此時(shí)往往不能說(shuō)明任何問(wèn)題。而且，我國(guó)日前證券市場(chǎng)還處于不完全成熟、低效率之中，現(xiàn)有股票的市場(chǎng)價(jià)格并不能完全真實(shí)地反映市場(chǎng)的所有信息。因此，根據(jù)計(jì)算出的市盈率，并不能簡(jiǎn)單地判斷企業(yè)未來(lái)獲利能力。
（三）不同行業(yè)公司的比較
使用市盈率不能用于不同行業(yè)公司的比較。充滿(mǎn)擴(kuò)展機(jī)會(huì)的新興行業(yè)市盈率較高，而成熟工業(yè)的市盈率普遍較低，這并不能說(shuō)明后者的股票沒(méi)有投資價(jià)值。同時(shí)市盈率高低受凈利潤(rùn)的影響，而凈利潤(rùn)受可選擇的會(huì)計(jì)政策的影響，從而使得公司間的比較受到限制。
四、完善我國(guó)股票市場(chǎng)的政策建議
（一）加大信息披露的監(jiān)管力度
我國(guó)上市公司信息披露制度主要采用強(qiáng)制披露的形式，信息披露監(jiān)管體系的建立已經(jīng)相對(duì)比較成熟。然而，我國(guó)上市公司虛假披露信息、隱瞞信息等事件仍層出不窮，最基本的原因是對(duì)我國(guó)對(duì)上市公司違法信息披露行為的處罰力度不足，欠缺威懾力；中介機(jī)構(gòu)未能真正發(fā)揮其市場(chǎng)約束和監(jiān)督作用，不能做到發(fā)現(xiàn)并降低甚至消除市場(chǎng)上虛假、誤導(dǎo)、欺詐性信息披露的可能性。因此，證監(jiān)會(huì)應(yīng)通過(guò)加強(qiáng)行業(yè)自律機(jī)制、建立上市公司信息檢查員制度、完善上市公司內(nèi)部審計(jì)制度建設(shè)、加大對(duì)違法違規(guī)披露信息行為的懲罰力度等手段加大信息披露的監(jiān)管力度，建立“事前立規(guī)、依法披露、事后追究”的信息披露監(jiān)管制度。
（二）建立信息披露的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警系統(tǒng)
違規(guī)披露虛假信息或者欺詐性信息的公司，在違規(guī)披露之前在其財(cái)務(wù)狀況、市場(chǎng)交易狀況、治理水平、外部市場(chǎng)環(huán)境等方面與行業(yè)其他公司將會(huì)有顯著的差異，因此可以在分析行業(yè)內(nèi)所有公司披露的信息基礎(chǔ)上，建立一個(gè)行業(yè)信息披露預(yù)警指標(biāo)體系，該體系能反映出行業(yè)平均財(cái)務(wù)狀況、市場(chǎng)狀況、公司治理水平、外部市場(chǎng)等方面平均水平。
（三）建立統(tǒng)一的信息同享平臺(tái)
市場(chǎng)有效性是建立在投資者獲取信息的公平有效的基礎(chǔ)之上。如果投資者在獲取信息的時(shí)間和內(nèi)容上存在差異就必然會(huì)導(dǎo)致投資者博弈的不公平，使市場(chǎng)失去效率。因此，建立統(tǒng)一的信息同享平臺(tái)，讓投資者能公平獲取與投資相關(guān)的有效信息，將關(guān)系到中國(guó)股票市場(chǎng)的持續(xù)發(fā)展和市場(chǎng)的成熟有效。對(duì)信息同享平臺(tái)的建立，可以分為兩部分來(lái)進(jìn)行，一是通過(guò)制定政策，協(xié)調(diào)證監(jiān)會(huì)、上交所和深交所等有關(guān)部門(mén)開(kāi)放數(shù)據(jù)、組織建立統(tǒng)一的數(shù)據(jù)檢索平臺(tái)；二是積極培育和發(fā)展信用中介服務(wù)機(jī)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)交易主體之間信息共享與甄別，發(fā)揮其市場(chǎng)非正式約束的作用，擴(kuò)大信息同享平臺(tái)信息內(nèi)容。
（四）完善中國(guó)股市的分紅和交易度
建立價(jià)值投資背景國(guó)外股票投資的主要收益來(lái)源于股利的分配，股票價(jià)格的上升依靠公司盈利增長(zhǎng)等內(nèi)在因素推動(dòng)。我國(guó)上市公司很少分派股利，投資者購(gòu)買(mǎi)股票的動(dòng)機(jī)是為了獲取短期時(shí)股價(jià)波動(dòng)時(shí)的溢價(jià)收入，一旦有資產(chǎn)重組、債務(wù)重組、公司并購(gòu)等題材便進(jìn)行瘋狂的炒作，以期能獲得短時(shí)期內(nèi)股票價(jià)格波動(dòng)形成的投資差價(jià)；我國(guó)股票市場(chǎng)上股票價(jià)格的上升主要通過(guò)資金需求等外在因素的拉動(dòng)，投資者很少去關(guān)注公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。
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關(guān)鍵詞：企業(yè)并購(gòu)；投資價(jià)值；協(xié)同效應(yīng)價(jià)值；折現(xiàn)現(xiàn)金流模型
中圖分類(lèi)號(hào)：C29 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：
緒論
隨著國(guó)內(nèi)企業(yè)并購(gòu)重組活動(dòng)的日益活躍，動(dòng)機(jī)的日益成熟，企業(yè)更多地從經(jīng)濟(jì)利益出發(fā)，實(shí)施戰(zhàn)略并購(gòu)。一項(xiàng)并購(gòu)成功與否，并購(gòu)價(jià)格的合理性是一個(gè)重要因素。要對(duì)目標(biāo)企業(yè)合理定價(jià)，不失公允地保障各方的利益，就必須進(jìn)行合理有效的資產(chǎn)評(píng)估。而在企業(yè)戰(zhàn)略并購(gòu)中，目標(biāo)企業(yè)的投資價(jià)值評(píng)估成為整個(gè)并購(gòu)活動(dòng)的核心和成敗的關(guān)鍵。如何確定目標(biāo)企業(yè)的投資價(jià)值成為戰(zhàn)略并購(gòu)中迫切需要解決的問(wèn)題。只有對(duì)并購(gòu)后可能產(chǎn)生的協(xié)同效應(yīng)進(jìn)行較為準(zhǔn)確的分析和評(píng)估，才能合理地判斷并購(gòu)的必要性和可行性，進(jìn)而在此基礎(chǔ)上確定投資價(jià)值，并為并購(gòu)交易價(jià)格提供參考依據(jù)。本文就并購(gòu)中投資價(jià)值的評(píng)估進(jìn)行簡(jiǎn)單的分析，為實(shí)務(wù)操作提供一些思路和方法。
一、企業(yè)并購(gòu)的概述
企業(yè)并購(gòu)是企業(yè)之間的兼并和收購(gòu)行為，是法人在平等自愿、等價(jià)有償基礎(chǔ)上，以一定的經(jīng)濟(jì)方式取得其他法人產(chǎn)權(quán)的行為，是企業(yè)進(jìn)行資本運(yùn)作和經(jīng)營(yíng)的一種主要形式。
企業(yè)并購(gòu)的動(dòng)因
企業(yè)進(jìn)行并購(gòu)，主要的動(dòng)因有：① 企業(yè)發(fā)展動(dòng)因。在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中，企業(yè)只有不斷發(fā)展才能生存下去。并購(gòu)可以讓企業(yè)迅速實(shí)現(xiàn)規(guī)模擴(kuò)張；可以突破進(jìn)入壁壘和規(guī)模的限制，迅速實(shí)現(xiàn)發(fā)展；可以主動(dòng)應(yīng)對(duì)外部環(huán)境變化。② 發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)。并購(gòu)后兩個(gè)企業(yè)的協(xié)同效應(yīng)主要體現(xiàn)在經(jīng)營(yíng)協(xié)同、管理協(xié)同和財(cái)務(wù)協(xié)同等方面。③ 加強(qiáng)市場(chǎng)控制能力。通過(guò)并購(gòu)可擴(kuò)大市場(chǎng)占有率，增強(qiáng)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力。④ 獲取價(jià)值被低估的公司。⑤ 降低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。并購(gòu)可以使企業(yè)迅速實(shí)現(xiàn)多元化經(jīng)營(yíng)，從而降低投資組合風(fēng)險(xiǎn)。
企業(yè)并購(gòu)的作用
企業(yè)并購(gòu)具有以下作用：通過(guò)企業(yè)并購(gòu)實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)戰(zhàn)略性調(diào)整；通過(guò)企業(yè)并購(gòu)促進(jìn)資產(chǎn)流動(dòng)、擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模、提高經(jīng)濟(jì)效益；通過(guò)企業(yè)并購(gòu)實(shí)現(xiàn)資本和生產(chǎn)的集中，增強(qiáng)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力；通過(guò)企業(yè)并購(gòu)?fù)苿?dòng)國(guó)有企業(yè)改革；通過(guò)企業(yè)并購(gòu)促進(jìn)文化融合與管理理念的提升。
二、并購(gòu)中的投資價(jià)值分析
目前的公司價(jià)值評(píng)估理論主要是探討和研究目標(biāo)公司公平市值的評(píng)估，其基本的評(píng)估假設(shè)是：公司目前以現(xiàn)有的各種資源進(jìn)行持續(xù)經(jīng)營(yíng)給現(xiàn)有股東帶來(lái)的價(jià)值，也就是現(xiàn)有股東目前持有的實(shí)際價(jià)值，這種價(jià)值往往是目前出售方的價(jià)格底線(xiàn)。并購(gòu)方如果希望出售方出售股權(quán)就應(yīng)當(dāng)支付給其公平價(jià)值以外的補(bǔ)償，這種補(bǔ)償又不應(yīng)當(dāng)超過(guò)并購(gòu)方通過(guò)并購(gòu)所得到的超額收益，否則并購(gòu)對(duì)于并購(gòu)方就失去了價(jià)值。
一項(xiàng)成功的并購(gòu)在于通過(guò)出售方和并購(gòu)方都能得到比各自單獨(dú)經(jīng)營(yíng)更多的利益，這種更多的利益來(lái)源于并購(gòu)所產(chǎn)生的協(xié)同效應(yīng)。所謂協(xié)同效應(yīng)是指并購(gòu)后新公司的價(jià)值大于并購(gòu)前兩家公司價(jià)值之和，即1+1﹥2，并購(gòu)后企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力增強(qiáng)，導(dǎo)致凈現(xiàn)金流量超過(guò)兩家公司預(yù)期現(xiàn)金流量之和，或者合并后公司業(yè)績(jī)比兩個(gè)公司獨(dú)立存在時(shí)的預(yù)期業(yè)績(jī)高，其主要體現(xiàn)為并購(gòu)活動(dòng)的投資價(jià)值。
資產(chǎn)評(píng)估中關(guān)于投資價(jià)值的定義是指“評(píng)估對(duì)象對(duì)于具有明確投資目標(biāo)的特定投資者或某一類(lèi)投資者所具有的價(jià)值估計(jì)數(shù)額。”在企業(yè)并購(gòu)中就是指被并購(gòu)方按照并購(gòu)方的管理戰(zhàn)略，考慮并購(gòu)方特定的協(xié)同效應(yīng)條件下評(píng)估的價(jià)值。投資價(jià)值評(píng)估是把目標(biāo)企業(yè)作為并購(gòu)方的一種具有特定用途、以某種并購(gòu)方獨(dú)有的方式運(yùn)行、對(duì)于并購(gòu)方具有獨(dú)特價(jià)值的資產(chǎn)。因此，當(dāng)并購(gòu)方為一類(lèi)特定的主體，其并購(gòu)目的是以其特定的方式整合目標(biāo)企業(yè)，并把目標(biāo)企業(yè)納入其戰(zhàn)略的一部分，用并購(gòu)方的方式持續(xù)經(jīng)營(yíng)下去，也就是說(shuō)，目標(biāo)企業(yè)對(duì)于并購(gòu)方來(lái)說(shuō)是有特定意義和價(jià)值的，此時(shí)我們就應(yīng)當(dāng)選擇投資價(jià)值來(lái)評(píng)估目標(biāo)企業(yè)。
所謂投資價(jià)值是指以資產(chǎn)的收益能力為依據(jù)確定的評(píng)估價(jià)值。資產(chǎn)的投入和產(chǎn)出往往存在較大的差異，有的資產(chǎn)投入量高，但產(chǎn)出小。投資價(jià)值是以產(chǎn)出效率為依據(jù)衡量其價(jià)值的。
并購(gòu)中的公司投資價(jià)值評(píng)估不僅僅是簡(jiǎn)單的數(shù)值測(cè)算，它要求評(píng)估者必須考慮目標(biāo)公司所面對(duì)的內(nèi)部和外部環(huán)境的變化以及并購(gòu)對(duì)各方面的影響，對(duì)協(xié)同效應(yīng)進(jìn)行更加詳細(xì)的分析，進(jìn)而將這種對(duì)協(xié)同效應(yīng)分析的結(jié)果調(diào)整到實(shí)際現(xiàn)金流的測(cè)算中，通過(guò)細(xì)致評(píng)估協(xié)同效應(yīng)，得出合理的投資價(jià)值，從而合理確定目標(biāo)公司的評(píng)估價(jià)值區(qū)間，為并購(gòu)雙方確定并購(gòu)價(jià)格提供科學(xué)依據(jù)。
由于不同企業(yè)之間的協(xié)同效應(yīng)不同，其協(xié)同效應(yīng)創(chuàng)造的價(jià)值也就不同，所以同一標(biāo)的企業(yè)對(duì)于不同的戰(zhàn)略并購(gòu)企業(yè)具有不同的價(jià)值。因此在戰(zhàn)略并購(gòu)中，需要提供并購(gòu)企業(yè)對(duì)目標(biāo)企業(yè)的“投資價(jià)值”評(píng)估，即目標(biāo)企業(yè)自身價(jià)值加上目標(biāo)企業(yè)與并購(gòu)企業(yè)協(xié)同效應(yīng)的價(jià)值。
三、目標(biāo)企業(yè)自身價(jià)值的評(píng)估
目標(biāo)企業(yè)自身的價(jià)值評(píng)估可以采用三種評(píng)估方法：資產(chǎn)基礎(chǔ)法、收益法和市場(chǎng)法。資產(chǎn)基礎(chǔ)法是以?xún)糍Y產(chǎn)作為企業(yè)價(jià)值的標(biāo)準(zhǔn)，如賬面價(jià)值法、重置價(jià)值法和清算價(jià)格法等；收益法是將企業(yè)未來(lái)收益的折現(xiàn)值作為企業(yè)價(jià)值，如現(xiàn)金流折現(xiàn)法等；市場(chǎng)法是指將評(píng)估對(duì)象與可比上市公司或者可比交易案例進(jìn)行比較來(lái)確定企業(yè)價(jià)值，如價(jià)值比率法等。本文重點(diǎn)介紹折現(xiàn)現(xiàn)金流模型。
折現(xiàn)現(xiàn)金流模型是：
企業(yè)價(jià)值=
即企業(yè)自由現(xiàn)金，指企業(yè)經(jīng)營(yíng)所產(chǎn)生的稅后現(xiàn)金流量總額，是可以提供給企業(yè)資本的供應(yīng)者，包括債權(quán)人和股東的現(xiàn)金流量。選用這一參數(shù)充分考慮了目標(biāo)公司未來(lái)的創(chuàng)造現(xiàn)金流量的能力。
折現(xiàn)率的確定。
為了與現(xiàn)金流量定義相一致，用于現(xiàn)金流量折現(xiàn)的折現(xiàn)率應(yīng)能夠反映所有資本提供者按照各自對(duì)企業(yè)總資本的相對(duì)貢獻(xiàn)而加權(quán)的資本機(jī)會(huì)成本，即加權(quán)資本成本。由于個(gè)別資本成本的高低取決于投資者從其他同等風(fēng)險(xiǎn)投資中可望得到的報(bào)酬率，因此，折現(xiàn)率的高低必須能準(zhǔn)確反映現(xiàn)金凈流量的風(fēng)險(xiǎn)程度。
利用折現(xiàn)率對(duì)企業(yè)現(xiàn)金流量進(jìn)行折現(xiàn)
在確定了現(xiàn)金流量和折現(xiàn)率后，下一步就是利用計(jì)算出的折現(xiàn)率對(duì)現(xiàn)金流量進(jìn)行貼現(xiàn)。
四、協(xié)同效應(yīng)價(jià)值的評(píng)估
戰(zhàn)略并購(gòu)追求的是并購(gòu)交易前后的新增價(jià)值，協(xié)同效應(yīng)促使企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力的形成和擴(kuò)散，協(xié)同效應(yīng)的價(jià)值在戰(zhàn)略并購(gòu)企業(yè)價(jià)值的評(píng)估中意義重大。并購(gòu)中的協(xié)同效應(yīng)主要體現(xiàn)在：經(jīng)營(yíng)協(xié)同、管理協(xié)同、財(cái)務(wù)協(xié)同和無(wú)形資產(chǎn)協(xié)同方面等。協(xié)同效應(yīng)價(jià)值的評(píng)估有以下兩種思路：
整體評(píng)估
該思路以并購(gòu)的最終效果——企業(yè)價(jià)值增值為出發(fā)點(diǎn)，理論前提是，企業(yè)并購(gòu)后產(chǎn)生規(guī)模效應(yīng)、實(shí)現(xiàn)優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，提高企業(yè)整體價(jià)值。具體操作思路是把并購(gòu)和被并購(gòu)企業(yè)看成一個(gè)整體，測(cè)算整體企業(yè)價(jià)值，通過(guò)來(lái)確定協(xié)同效應(yīng)。
協(xié)同效應(yīng)價(jià)值的計(jì)算公式如下：
—協(xié)同效應(yīng)價(jià)值
—并購(gòu)后聯(lián)合企業(yè)的價(jià)值
—并購(gòu)前并購(gòu)方的價(jià)值
—并購(gòu)前目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值
只有當(dāng)S﹥0時(shí)，并購(gòu)中的目標(biāo)企業(yè)才具有投資價(jià)值！
此處的、、的采用資產(chǎn)評(píng)估的基本方法進(jìn)行評(píng)估。
分別評(píng)估增加值結(jié)果匯總
該思路是將協(xié)同效應(yīng)進(jìn)行分類(lèi)，分為管理協(xié)同效應(yīng)、經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)和財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)。其中，管理協(xié)同效應(yīng)的增加值包括：管理費(fèi)用減少額，并購(gòu)雙方企業(yè)文化滲透帶來(lái)的增值，企業(yè)員工素質(zhì)提高帶來(lái)的增值等；經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)的增加值包括：營(yíng)業(yè)收入的增加額，固定成本節(jié)約額，變動(dòng)成本降低額，存貨儲(chǔ)存及管理成本降低額，營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用降低額，企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新的增加額等；財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)的增加額包括：內(nèi)部融資降低的資本成本，外部融資降低的資本成本，納稅節(jié)約額等。
具體評(píng)估時(shí)采用增量折現(xiàn)現(xiàn)金流模型：
— 并購(gòu)后存續(xù)企業(yè)第t年由于協(xié)同效應(yīng)而產(chǎn)生的自由現(xiàn)金流量增量
— 協(xié)同效應(yīng)開(kāi)始的年度
— 預(yù)測(cè)期
— 折現(xiàn)率
此處的可以分解為營(yíng)業(yè)收入的增加，產(chǎn)品成本的降低，稅賦的消減，資本需求的減少。
五、投資價(jià)值評(píng)估中的還需關(guān)注的問(wèn)題
企業(yè)在并購(gòu)前，應(yīng)當(dāng)重視對(duì)并購(gòu)雙方的企業(yè)文化的調(diào)查研究與分析評(píng)估，并將評(píng)估的重點(diǎn)放在并購(gòu)雙方在國(guó)家文化和企業(yè)文化之間的差異，以及文化能否相互融合等方面。
在并購(gòu)企業(yè)的投資價(jià)值評(píng)估中，還應(yīng)當(dāng)考慮外部環(huán)境、智力資本、內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)控制等非財(cái)務(wù)因素對(duì)價(jià)值創(chuàng)造的影響。由于實(shí)際操作中很難對(duì)這些非財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行定量的分析，也只能通過(guò)現(xiàn)有的指標(biāo)體系進(jìn)行大體的估計(jì)。
結(jié)論
綜上所述，投資價(jià)值評(píng)估中，既要重視企業(yè)在并購(gòu)前對(duì)并購(gòu)雙方的企業(yè)文化的調(diào)查研究與分析評(píng)估，又要考慮外部環(huán)境、智力資本、內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)控制等非財(cái)務(wù)因素對(duì)價(jià)值創(chuàng)造的影響。只有對(duì)并購(gòu)后可能產(chǎn)生的協(xié)同效應(yīng)進(jìn)行較為準(zhǔn)確的分析和評(píng)估，才能合理地判斷并購(gòu)的必要性和可行性，進(jìn)而在此基礎(chǔ)上確定投資價(jià)值。
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投資價(jià)值指標(biāo)的引入
投資價(jià)值（iv）是將當(dāng)期經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量扣除投資活動(dòng)所需資金和資本成本后的資本收益。
用公式表示就是：
iv=經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~+過(guò)去三年的平均投資活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~—資本投入額×加權(quán)資本成本率
其中，本年度經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~加上過(guò)去三年平均投資活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~，就是修正后的自由現(xiàn)金流量，本文下方的自由現(xiàn)金流量都是指這種修正后的自由現(xiàn)金流量。由上可得投資價(jià)值（iv）的另一個(gè)計(jì)算公式：
投資價(jià)值（iv）=自由現(xiàn)金流量—資本投入額×加權(quán)資本成本率
這里的投資價(jià)值實(shí)際上指的是在投資活動(dòng)當(dāng)中，扣除了機(jī)會(huì)成本以后得到的超額價(jià)值，只有具有這種超額價(jià)值的上市公司才是具有投資價(jià)值的。將超額價(jià)值和投入的資本相比，就可以得到投資價(jià)值率。
投資價(jià)值率=投資價(jià)值/本年資本投入額
投資價(jià)值率可以對(duì)不同規(guī)模企業(yè)進(jìn)行橫向?qū)Ρ取?/p>
投資價(jià)值（iv）指標(biāo)的優(yōu)點(diǎn)
投資價(jià)值以經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量?jī)纛~為出發(fā)點(diǎn)，剔除了投資收益和營(yíng)業(yè)外收支。
投資價(jià)值采用收付實(shí)現(xiàn)制來(lái)計(jì)算，剔除各種利潤(rùn)調(diào)節(jié)手段的影響。
投資價(jià)值指標(biāo)扣除各種投資項(xiàng)目的現(xiàn)金流出，具有自由現(xiàn)金流量的優(yōu)點(diǎn)。投資性的現(xiàn)金流量?jī)纛~不僅和當(dāng)期經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)相關(guān)，也和以后一定時(shí)期經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)相關(guān)，因此采用過(guò)去幾年的平均投資性現(xiàn)金流量?jī)纛~進(jìn)行計(jì)算，就可以將過(guò)去的投資和當(dāng)期的經(jīng)營(yíng)收益掛鉤，更加合理地反映企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，同時(shí)這種處理辦法也可以避免資本支出不均衡的缺陷。考慮到企業(yè)經(jīng)營(yíng)的實(shí)際情況和數(shù)據(jù)取得的可能性，我們采用過(guò)去三年內(nèi)的平均投資現(xiàn)金流量?jī)纛~的相反數(shù)。
投資價(jià)值指標(biāo)也同樣計(jì)量資本成本，在將其扣除以后反映企業(yè)真實(shí)創(chuàng)造的價(jià)值，具有eva的優(yōu)點(diǎn)。
由上可見(jiàn)，投資價(jià)值這一指標(biāo)全面地揭示了企業(yè)的經(jīng)營(yíng)、投資、籌資的基本信息，因此該指標(biāo)能在一定程度上揭示企業(yè)在有關(guān)會(huì)計(jì)年度創(chuàng)造的真實(shí)價(jià)值。
對(duì)德隆上市公司風(fēng)險(xiǎn)的揭示
德隆以旗下上市公司的資產(chǎn)、收入快速擴(kuò)張為據(jù)，說(shuō)明其產(chǎn)業(yè)整合策略是成功的，然而相關(guān)上市公司股價(jià)的崩潰為投資者帶來(lái)了巨大的損失。上述的投資價(jià)值指標(biāo)可以幫助投資者從盈利質(zhì)量、產(chǎn)業(yè)整合效果、盈利預(yù)警等方面了解上市公司的實(shí)際經(jīng)營(yíng)情況，辨識(shí)其中存在的投資風(fēng)險(xiǎn)。
1、盈利質(zhì)量分析
湘火炬財(cái)務(wù)狀況分析表（見(jiàn)附表1）
湘火炬是新疆德隆三家主要上市公司當(dāng)中盈利增長(zhǎng)最快的，適合于進(jìn)行盈利質(zhì)量分析。湘火炬主營(yíng)為汽車(chē)整車(chē)、汽車(chē)零部件、機(jī)電產(chǎn)品進(jìn)出口三大業(yè)務(wù)，并涉足工業(yè)氣體、金融保險(xiǎn)服務(wù)業(yè)等多個(gè)業(yè)務(wù)領(lǐng)域。湘火炬以成功的對(duì)法士特齒輪、川汽、陜汽的并購(gòu)而聞名，最近幾年的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)較快。
從表1可見(jiàn)，相對(duì)于歷年凈利潤(rùn)而言，該公司經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量?jī)糁档臄?shù)額較低，說(shuō)明盈利質(zhì)量較低。經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量?jī)纛~較低的主要原因在于其應(yīng)收項(xiàng)目的增加和應(yīng)付項(xiàng)目的減少，說(shuō)明該公司相對(duì)于產(chǎn)業(yè)鏈的上下游而言處在劣勢(shì)，德隆的產(chǎn)業(yè)整合策略并沒(méi)有取得預(yù)想的效果。有關(guān)并購(gòu)活動(dòng)消耗了資金卻并不能給企業(yè)帶來(lái)現(xiàn)金回報(bào)，扣除了資金成本以后投資價(jià)值為負(fù)而且不斷惡化。2000年至2003年這四年中，湘火炬不但沒(méi)有給股東創(chuàng)造價(jià)值，反而毀損了將近20億的股東財(cái)富。投資者利益受損實(shí)際上早已注定，只不過(guò)直到今年4月份才集中體現(xiàn)出來(lái)。
對(duì)于債權(quán)人而言資金成本是企業(yè)必須以利息形式支付的，上市公司在自由現(xiàn)金流量為負(fù)時(shí)只有通過(guò)借新債來(lái)償還換舊債，由此導(dǎo)致負(fù)債規(guī)模不斷擴(kuò)大和債權(quán)人風(fēng)險(xiǎn)不斷累積，湘火炬難以?xún)斶€銀行負(fù)債也是注定了的。
2、產(chǎn)業(yè)整合效果對(duì)比分析
新疆屯河財(cái)務(wù)狀況分析表（見(jiàn)附表2）
新疆屯河是新疆德隆較早控制的上市公司，其主營(yíng)業(yè)務(wù)原為水泥，最近幾年通過(guò)資產(chǎn)重組，主業(yè)改為番茄制品和果汁制品。對(duì)比表2中該公司各年的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量?jī)纛~和投資性現(xiàn)金流量?jī)纛~可知：一方面，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量無(wú)法滿(mǎn)足其投資活動(dòng)的現(xiàn)金支出，迫使企業(yè)不得不通過(guò)籌資支撐企業(yè)運(yùn)營(yíng)；另一方面，以前年度的巨額投資沒(méi)有產(chǎn)生相應(yīng)的回報(bào)，導(dǎo)致公司本身不能通過(guò)自身經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生現(xiàn)金償還負(fù)債。從2000年至2003年每年投資價(jià)值都是負(fù)值說(shuō)明公司一直在毀滅股東財(cái)富，公司標(biāo)榜的產(chǎn)業(yè)整合路線(xiàn)并沒(méi)有產(chǎn)生實(shí)際效果。
對(duì)此，新疆德隆集團(tuán)董事長(zhǎng)唐萬(wàn)里也承認(rèn)，在面對(duì)眾多機(jī)遇的時(shí)候，德隆有點(diǎn)貪多求快，有些步子邁得太快，做法太過(guò)理想化。
3、使用投資價(jià)值指標(biāo)進(jìn)行業(yè)績(jī)預(yù)警
使用投資價(jià)值進(jìn)行上市公司的業(yè)績(jī)預(yù)警可以取得非常良好的效果，原因如下：
公司業(yè)績(jī)的變化首先從現(xiàn)金流量上反映出來(lái)，然后才反映在每股利潤(rùn)上。公司從經(jīng)營(yíng)的繁榮時(shí)期向蕭條時(shí)期轉(zhuǎn)變的時(shí)候，首先的特征是在行業(yè)景氣的刺激下加大生產(chǎn)量，擴(kuò)大產(chǎn)量一般要進(jìn)行固定資產(chǎn)投資，這就會(huì)導(dǎo)致投資價(jià)值的大幅度下降。增加了生產(chǎn)能力的同時(shí)往往要購(gòu)入更多的原材料，這同樣耗費(fèi)了大量現(xiàn)金。當(dāng)供給逐漸超過(guò)有效需求的時(shí)候，企業(yè)的應(yīng)收賬款不斷增加，也會(huì)導(dǎo)致投資價(jià)值大幅下降，但是這一切卻并未影響企業(yè)的當(dāng)期利潤(rùn)。當(dāng)企業(yè)的投資價(jià)值由增長(zhǎng)變?yōu)檫f減，甚至成為負(fù)值的時(shí)候，就已經(jīng)直接反映了企業(yè)趨于惡化的經(jīng)營(yíng)情況，但是此時(shí)會(huì)計(jì)利潤(rùn)還相對(duì)良好?？梢?jiàn)使用投資價(jià)值可以對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)進(jìn)行預(yù)警。
使用投資價(jià)值進(jìn)行上市公司的業(yè)績(jī)預(yù)警的方法有以下兩種：
使用每股收益與每股投資價(jià)值的差額來(lái)辨識(shí)。
如果每股收益增長(zhǎng)而每股投資價(jià)值沒(méi)有同步增長(zhǎng)，那么說(shuō)明企業(yè)或者是在進(jìn)行資產(chǎn)的擴(kuò)張，或者是企業(yè)的應(yīng)收賬款在增加；如果每股收益也開(kāi)始掉頭向下，同時(shí)每股投資價(jià)值更加迅速的降低，那么企業(yè)就不但是存在回款障礙，而且面臨產(chǎn)成品大量積壓、銷(xiāo)售困難的局面。
根據(jù)每股投資價(jià)值的趨勢(shì)來(lái)進(jìn)行上市公司業(yè)績(jī)預(yù)警。
如果投資價(jià)值開(kāi)始下降，那么，企業(yè)可能會(huì)由繁榮走向衰落；如果企業(yè)的投資價(jià)值由正值轉(zhuǎn)為負(fù)值，說(shuō)明企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況可能正在急劇惡化。會(huì)計(jì)信息的使用者應(yīng)當(dāng)對(duì)此給予足夠的重視，并且采取相應(yīng)的對(duì)策。
德隆系三家上市公司各年的投資價(jià)值如左圖所示：
【關(guān)鍵詞】財(cái)務(wù)管理 投資決策 會(huì)計(jì)
隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的迅速發(fā)展，各大小企業(yè)所遭遇到的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)壓力也越來(lái)越大。很多企業(yè)紛紛選擇通過(guò)擴(kuò)大投資再生產(chǎn)，從而實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)的轉(zhuǎn)型，然而在這其中投資決策水平對(duì)于企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益有著非常重大的影響。由于投資決策是現(xiàn)代財(cái)務(wù)管理工作中一個(gè)至關(guān)重要的組成部分，因此我們可以從財(cái)務(wù)管理的角度進(jìn)行分析，對(duì)企業(yè)的投資決策給予一個(gè)所有科學(xué)依據(jù)的數(shù)據(jù)，從而降低企業(yè)投資決策過(guò)程的風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)，提高企業(yè)的經(jīng)濟(jì)效益。
一、投資決策對(duì)于企業(yè)財(cái)務(wù)管理的作用
受市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制的影響，各企業(yè)均具備自己獨(dú)立的法人代表，因此每個(gè)企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的最終目標(biāo)都是將利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)最大化，資產(chǎn)配置合理化以及資本運(yùn)用有效化。然而近幾年來(lái)很多國(guó)有企業(yè)都在積極影響國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策，對(duì)于資產(chǎn)重組以及資本經(jīng)營(yíng)方面均采用了很多種方式的大膽嘗試，雖然說(shuō)也有成功的案例，但是同樣也有失敗的結(jié)果。對(duì)于失敗的結(jié)果，如果深究其產(chǎn)生的根本原因，其實(shí)大多問(wèn)題都是出自投資決策方面，由于在投資決策之初都過(guò)于的盲目，對(duì)于資金投入的一個(gè)主次關(guān)系都不明確，而這樣就會(huì)變成決策障礙，那么所投資決策的內(nèi)容就會(huì)變成一紙空談，導(dǎo)致的結(jié)果就會(huì)使投入的資金變得入不敷出更有甚者直接就是有去無(wú)回。在當(dāng)代企業(yè)制度下的企業(yè)經(jīng)營(yíng)已經(jīng)開(kāi)始呈現(xiàn)出一種多元化的格局，僅僅憑以往的單一經(jīng)濟(jì)活動(dòng)方式根本無(wú)法滿(mǎn)足如今的企I發(fā)展需求，在這個(gè)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的時(shí)代，企業(yè)要想在這場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中取得長(zhǎng)久的勝利就必須適時(shí)的把握好每一個(gè)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn)，找對(duì)投資方向，讓有限的資金給企業(yè)創(chuàng)造豐厚的利潤(rùn)，因此投資決策在一個(gè)企業(yè)理財(cái)中所占有的地位就顯得無(wú)比的重要。
其實(shí)單純的就企業(yè)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)來(lái)說(shuō)，無(wú)論是什么行業(yè)它的表現(xiàn)無(wú)非也就是資金投入、資金運(yùn)營(yíng)以及資金回收等等一系列增值與保值的價(jià)值運(yùn)動(dòng)過(guò)程。而企業(yè)管理在關(guān)注商品生產(chǎn)與營(yíng)銷(xiāo)的同時(shí)，還需要注意企業(yè)資本的動(dòng)向，資產(chǎn)的配置與運(yùn)用等，因此在這個(gè)過(guò)程中資本化運(yùn)動(dòng)質(zhì)含量的高低就變得非常重要。資金運(yùn)動(dòng)在這個(gè)過(guò)程中所表現(xiàn)出它不間斷性的一種特征，而這種特征它不受企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)環(huán)節(jié)與時(shí)間段的限制，并且它所具備的經(jīng)濟(jì)內(nèi)容也有所區(qū)別。但是由于企業(yè)在每一個(gè)時(shí)空階段對(duì)于資金存量（指從物質(zhì)載體上所表現(xiàn)出來(lái)的資產(chǎn)存量）的撐握必須在一個(gè)合理的度之內(nèi)，并且這個(gè)值還需要讓它們相互之間的比例達(dá)到一種平衡的狀態(tài)，而這個(gè)比例更需要建立在市場(chǎng)需求的基礎(chǔ)上，以市場(chǎng)需求為依據(jù)，對(duì)這個(gè)比例進(jìn)行適當(dāng)?shù)恼{(diào)整，因?yàn)橹挥羞@樣才能真正使企業(yè)資金或資產(chǎn)達(dá)到增值或保值的目的，而這也正是財(cái)務(wù)投資決策最為重要的作用。
二、財(cái)務(wù)管理投資決策在企業(yè)會(huì)計(jì)中的運(yùn)用現(xiàn)狀
由于國(guó)內(nèi)各企業(yè)均不同程度受到了市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的影響，大家紛紛對(duì)于自身企業(yè)無(wú)論是產(chǎn)品開(kāi)發(fā)方面，還是生產(chǎn)投入方面都在全力以赴，但是在這其中也有不少企業(yè)直接將目標(biāo)瞄準(zhǔn)到投資決策方面。然而雖然這些企業(yè)將大筆的資金投入到一些項(xiàng)目上，但是收益并沒(méi)有像預(yù)期一般達(dá)到理想的效果，更有甚者直接將投入的資本虧損到血本無(wú)歸，最終這些項(xiàng)目反而成為了牽制企業(yè)發(fā)展的包袱。而這些問(wèn)題主要可以從以下幾個(gè)方面進(jìn)行闡述：
（一）投資決策前期準(zhǔn)備工作不完善
一般來(lái)說(shuō)財(cái)務(wù)管理中的投資決策是為投資者預(yù)測(cè)將要投資項(xiàng)目的一種可行性分析，其運(yùn)用科學(xué)的方法與專(zhuān)業(yè)的手段對(duì)需要投資的項(xiàng)目進(jìn)行權(quán)威的必要性分析，其包括對(duì)該項(xiàng)目的投資規(guī)模、投資成本、投資結(jié)構(gòu)以及投資預(yù)期收益等一系列的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中所將會(huì)要遇到的重大問(wèn)題的一種測(cè)評(píng)。像以往的投資決策基本都只是采取一些較為常見(jiàn)的普通調(diào)查走訪(fǎng)、研究分析等方法，這些過(guò)于簡(jiǎn)單的程序?qū)τ诋?dāng)代企業(yè)的投資決策來(lái)說(shuō)就顯得有些單薄無(wú)力，同時(shí)企業(yè)在進(jìn)行研究與分析相關(guān)投資項(xiàng)目的可行性時(shí)，所呈現(xiàn)出來(lái)的狀態(tài)仍然是系統(tǒng)化不明顯，思維不周密，與之有關(guān)的信息數(shù)據(jù)等依然存在漏洞與誤差，使決策者在進(jìn)行投資決策時(shí)容易做出錯(cuò)誤的判斷。
（二）投資決策與企業(yè)會(huì)計(jì)未能達(dá)到有機(jī)融合
投資決策作為投資行動(dòng)的偵查兵，它對(duì)于投資行動(dòng)是否開(kāi)展起著一個(gè)關(guān)鍵性的作用。因此企業(yè)的投資經(jīng)營(yíng)活動(dòng)是建立在投資決策的根本上，而投資預(yù)測(cè)和評(píng)估以及優(yōu)選還有決策，這是一套系統(tǒng)過(guò)程，我們通過(guò)這一套系統(tǒng)過(guò)程是對(duì)將要投資的項(xiàng)目從科學(xué)的角度進(jìn)行一個(gè)最終的評(píng)估分析與優(yōu)選。然而財(cái)務(wù)管理中的投資決策在企業(yè)會(huì)計(jì)中實(shí)際運(yùn)用時(shí)，并沒(méi)有像預(yù)期一樣采用了會(huì)計(jì)專(zhuān)業(yè)的方法與手段對(duì)將要投資的項(xiàng)目進(jìn)行系統(tǒng)的分析與評(píng)估，比如說(shuō)是采用量本利分析法來(lái)進(jìn)行項(xiàng)目前期工作的分析，從而造成投資決策最終的失誤。
（三）決策人員與管理人員對(duì)其造成的影響
很多企業(yè)的高層管理人員對(duì)于會(huì)計(jì)核算與財(cái)務(wù)管理工作都是比較熟知的，但是關(guān)于對(duì)財(cái)務(wù)管理中的投資決策的了解以及財(cái)務(wù)管理對(duì)于企業(yè)最終的投資決策所能造成的影響，他們的認(rèn)識(shí)度是非常不夠的；在他們的理念里，管理工作、財(cái)務(wù)工作以及投資決策這三者之間的關(guān)系并不明確，有的甚至還存在一些錯(cuò)誤的認(rèn)識(shí)；財(cái)務(wù)管理工作被他們僅僅使用在了保證企業(yè)資金運(yùn)轉(zhuǎn)方面，而關(guān)于投資決策方面完全沒(méi)有讓其得到實(shí)質(zhì)性的應(yīng)用。所以財(cái)務(wù)管理投資決策在企業(yè)會(huì)計(jì)中的應(yīng)用，在很多企業(yè)仍然還只是停留在了書(shū)面狀態(tài)，關(guān)于一些系統(tǒng)化與制度化的參與機(jī)制并還沒(méi)有成形。
（四）財(cái)務(wù)人員對(duì)其造成的影響
由于現(xiàn)階段很多財(cái)務(wù)從業(yè)人員受到自身專(zhuān)業(yè)能力的影響，對(duì)于財(cái)務(wù)管理中的投資決策這一塊的知識(shí)較為淺薄，他們往往只是偏重于對(duì)歷史數(shù)據(jù)的一種記錄，從而導(dǎo)致他們對(duì)于大數(shù)據(jù)收集與分析能力的欠缺，因此最終呈現(xiàn)的結(jié)果就是企業(yè)會(huì)計(jì)對(duì)于投資決策的參與程度并不高，影響力也不大，沒(méi)有發(fā)揮應(yīng)有的效果。
三、財(cái)務(wù)管理投資決策在企業(yè)會(huì)計(jì)中的運(yùn)用對(duì)策
（一）強(qiáng)化投資決策前期的投資價(jià)值分析
企業(yè)進(jìn)行最終的投資決策時(shí)最為重要的一個(gè)依據(jù)就是投資價(jià)值分析，它要求財(cái)務(wù)人員需要在掌握該項(xiàng)目基本情況的前提下，對(duì)該項(xiàng)目進(jìn)行一個(gè)專(zhuān)業(yè)的分析與研究，包含項(xiàng)目的各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，最終得出一份既科學(xué)又客觀的結(jié)論。這個(gè)分析是將項(xiàng)目直接放在了社會(huì)與市場(chǎng)這個(gè)大環(huán)境下，運(yùn)用會(huì)計(jì)的專(zhuān)業(yè)段并從其特有的角度對(duì)該項(xiàng)目進(jìn)行一個(gè)全方位的分析，分析項(xiàng)目的可行性與效益性，其重點(diǎn)在于分析它的投資價(jià)值，最終得出企業(yè)投資此項(xiàng)目是否存在效益。它可以從根本上降低投資的風(fēng)險(xiǎn)，從而達(dá)到提升企業(yè)投資收益的可能。
（二）建立投資報(bào)酬率模式分析，降低投資決策風(fēng)險(xiǎn)
企業(yè)會(huì)計(jì)人員應(yīng)該按照投資的性質(zhì)，對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行一個(gè)科學(xué)的估算，預(yù)測(cè)出項(xiàng)目將需要投入的資金數(shù)量以及時(shí)間，再采用適當(dāng)?shù)姆椒▽?duì)其需要Y金數(shù)量與投資的總額進(jìn)行一個(gè)估算，從而得到更加準(zhǔn)確的估算結(jié)果信息。其實(shí)在進(jìn)行投資決策時(shí)，我們可以將內(nèi)部報(bào)酬率IRR的方法引用進(jìn)來(lái)，對(duì)于投入的資金成本進(jìn)行最為充分的估算，從而得出較為準(zhǔn)確的收益率，減少投資決策所存在的風(fēng)險(xiǎn)。
（三）加強(qiáng)會(huì)計(jì)理念與投資決策的有機(jī)融合
加強(qiáng)企業(yè)內(nèi)部管理人員對(duì)于財(cái)務(wù)管理的投資決策相關(guān)知識(shí)，讓他們能夠靈活的將會(huì)計(jì)相關(guān)專(zhuān)業(yè)方法運(yùn)用在投資決策上來(lái)，比如說(shuō)是他們?cè)谶M(jìn)行市場(chǎng)分析、投資估算與資金籌措、財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)與效益分析、投資項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)分析全過(guò)程時(shí)，都能將會(huì)計(jì)理念有機(jī)的與投資決策進(jìn)行融合，管理人員運(yùn)用科學(xué)的信息數(shù)據(jù)對(duì)投資活動(dòng)進(jìn)行可行性與效益性分析，讓企業(yè)的投資決策變得更為科學(xué)有效。
（四）提升決策者與財(cái)務(wù)人員的專(zhuān)業(yè)知識(shí)與專(zhuān)業(yè)能力
財(cái)管管理投資決策的運(yùn)用對(duì)于財(cái)務(wù)人員以及決策都有著一定的專(zhuān)業(yè)知識(shí)要求，因?yàn)橹挥挟?dāng)財(cái)務(wù)人員真正參與到企業(yè)投資決策中來(lái)，才能使企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理決策制訂、投資分析、績(jī)效管理變得更為專(zhuān)業(yè)，因此就必須要求他們需要具備十分專(zhuān)業(yè)的能力才能財(cái)務(wù)人員更好的融入到企業(yè)投資決策中來(lái)。
四、結(jié)束語(yǔ)
綜上所述，在這個(gè)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)十分活躍的時(shí)代，財(cái)務(wù)管理投資決策是否正確影響著一個(gè)企業(yè)的生存，已經(jīng)成為一個(gè)企業(yè)財(cái)務(wù)管理和生存的命脈，對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)工作的進(jìn)一步規(guī)范與管理具有重要的影響。由此可見(jiàn)，財(cái)務(wù)管理投資決策在企業(yè)會(huì)計(jì)中的有效運(yùn)用，對(duì)于企業(yè)投資決策來(lái)說(shuō)是一個(gè)重要的依據(jù)，因此，要真正重視財(cái)務(wù)管理投資決策的應(yīng)用，只有將其有效的運(yùn)用在企業(yè)會(huì)計(jì)工作中，方能企業(yè)得到長(zhǎng)久的發(fā)展。
參考文獻(xiàn)
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【關(guān)鍵詞】財(cái)報(bào)分析 投資價(jià)值 東阿阿膠
財(cái)務(wù)報(bào)表分析主要是對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)告中的數(shù)據(jù)進(jìn)行收集整理，再結(jié)合其他補(bǔ)充信息，運(yùn)用財(cái)務(wù)分析方法從報(bào)表結(jié)構(gòu)及各種經(jīng)營(yíng)能力等方面對(duì)企業(yè)進(jìn)行財(cái)務(wù)狀況的綜合評(píng)價(jià)，從而為財(cái)務(wù)報(bào)告的使用者做出正確高效的經(jīng)營(yíng)投資決策提供支持。本文以東阿阿膠為例，對(duì)其2010―2012年的年報(bào)進(jìn)行了財(cái)務(wù)報(bào)表分析，同時(shí)根據(jù)財(cái)務(wù)報(bào)表分析的結(jié)果結(jié)合市場(chǎng)信息對(duì)東阿阿膠進(jìn)行了投資價(jià)值分析，提出了粗淺的投資建議。
一、報(bào)表結(jié)構(gòu)變動(dòng)分析
（一）資產(chǎn)負(fù)債表結(jié)構(gòu)變動(dòng)
在資產(chǎn)負(fù)債表中，10-12年?yáng)|阿阿膠流動(dòng)資產(chǎn)占比逐年遞增，由69.32%上升到78.29%，上升的主要原因是，11年上升主要是由于存貨大幅增加，12年是由于銷(xiāo)售回款和理財(cái)產(chǎn)品到期使得貨幣資金大幅增加。負(fù)債占總資產(chǎn)比重11年較10年有較大降幅，12年又有所上升，11年負(fù)債數(shù)額變化不大，主要由于11年總資產(chǎn)擴(kuò)張，是的比重下降，12年是由于預(yù)收賬款大幅增長(zhǎng)使得負(fù)債增長(zhǎng)幅度大于總資產(chǎn)增長(zhǎng)幅度，比重增加。，所有者權(quán)益變化表現(xiàn)為11年有所上升，由78.31%上升到82.22%，12年基本保持平穩(wěn)，自82.22%下降為80.95%，11年主要系未分配利潤(rùn)增加所致，12年由于可供出售金融資產(chǎn)的公允價(jià)值變動(dòng)導(dǎo)致資本公積的變動(dòng)。
（二）利潤(rùn)表結(jié)構(gòu)變動(dòng)
在利潤(rùn)表中，東阿阿膠近三年凈利潤(rùn)占營(yíng)業(yè)利潤(rùn)比重較為穩(wěn)定，由85.24%變動(dòng)到85.45%，在成本不斷上升的情況下，東阿阿膠主要通過(guò)產(chǎn)品提價(jià)和建立上游原料基地掌控驢皮收購(gòu)終端降低成本來(lái)維持凈利潤(rùn)的穩(wěn)定。利潤(rùn)表中的費(fèi)用變化如下，銷(xiāo)售費(fèi)用，管理費(fèi)用均逐年增加，財(cái)務(wù)費(fèi)用基本保持穩(wěn)定。12年銷(xiāo)售費(fèi)用增加主要是由于東阿阿膠為促進(jìn)終端銷(xiāo)售而實(shí)行了大規(guī)?！八湍z送輔料，免費(fèi)熬膠”推廣活動(dòng)。管理費(fèi)用增長(zhǎng)主要是由于東阿阿膠加大了對(duì)阿膠及系列產(chǎn)品技術(shù)的研發(fā)費(fèi)用的支出，比11年增長(zhǎng)168.52%。
（三）現(xiàn)金流量表結(jié)構(gòu)變動(dòng)
在現(xiàn)金流量表中，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量穩(wěn)定增長(zhǎng)，12年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流增長(zhǎng)主要系銷(xiāo)售收入增加及應(yīng)收賬款回款的增加所致。投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量由10，11年的負(fù)值變?yōu)檎?，主要是由于投資的理財(cái)產(chǎn)品到期獲得收益所致。東阿阿膠近三年籌資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流一直表現(xiàn)為流出，11年有所減少，12年增加，主要由于11年出現(xiàn)了借款收到的現(xiàn)金。
二、財(cái)務(wù)報(bào)表分析
（一）償債能力分析
東阿阿膠2012年償債能力較2011年有所下降，但整體仍然較好的償債能力，貨幣資金充裕，基本不存在償債風(fēng)險(xiǎn)。12年貨幣資金較11年有大幅上升，增加了78.86%，但流動(dòng)比率，速動(dòng)比率卻有所下降，主要是由于12年預(yù)收款項(xiàng)大幅增加205.81%，應(yīng)付賬款較上期增加52.66%，增加了流動(dòng)負(fù)債的數(shù)額。從長(zhǎng)期償債能力來(lái)看，12年較11年的資產(chǎn)負(fù)債率及產(chǎn)權(quán)比率都有所增加，主要還是由于預(yù)收款項(xiàng)和其他非流動(dòng)負(fù)債的增加導(dǎo)致的，但資產(chǎn)與所有者權(quán)益的增加幅度沒(méi)有負(fù)債增加大，因此長(zhǎng)期償債能力下降。
（二）營(yíng)運(yùn)能力分析
近三年?yáng)|阿阿膠營(yíng)運(yùn)能力指標(biāo)變化不一。應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率不斷提高，主要由于東阿阿膠對(duì)客戶(hù)的授信在不斷調(diào)整，提升了營(yíng)運(yùn)能力。但存貨周轉(zhuǎn)率近三年不斷下降，由10年的5.5938下降到12年的2.2623，一方面是東阿阿膠為了梳理終端銷(xiāo)售渠道而實(shí)行控貨政策，有意控制存貨流出。一方面也是由于東阿阿膠不斷提價(jià)，制約了銷(xiāo)售量的增長(zhǎng)，而導(dǎo)致存貨增加。從總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率來(lái)看，近三年總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率也是不斷下降趨勢(shì)，由10年的0.7339降到12年的0.6399，主要還是在固定資產(chǎn)變動(dòng)不大的情況下，由于銷(xiāo)售增長(zhǎng)受制導(dǎo)致銷(xiāo)售能力下降，反映在總資產(chǎn)上就是存貨增多，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率下降。
（三）盈利能力分析
從主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率和銷(xiāo)售毛利率來(lái)看，兩項(xiàng)指標(biāo)近三年的數(shù)額都呈上升趨勢(shì)，反映出東阿阿膠的盈利能力比較良好，在原材料稀缺成本上漲的情況下，東阿阿膠主要通過(guò)提價(jià)來(lái)保證凈利率的穩(wěn)定，同時(shí)剔除了醫(yī)藥貿(mào)易部分的子公司湖北金馬醫(yī)藥有限公司也有助于提高毛利。
（四）成長(zhǎng)能力分析
近三年，主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率和凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率都逐年下降，12年凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率由11年的46.476%下降到21.0629%，主要還是由于驢皮資源成本上漲壓力過(guò)大，再度提價(jià)會(huì)對(duì)銷(xiāo)售量產(chǎn)生更大的影響，所以?xún)衾逝c主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的增長(zhǎng)受到限制?？傎Y產(chǎn)周轉(zhuǎn)率近三年穩(wěn)定增長(zhǎng)，資產(chǎn)作為企業(yè)償還債務(wù)的保障，能夠保持高增長(zhǎng)說(shuō)明東阿阿膠的成長(zhǎng)性很好。
（五）綜合分析（杜邦分析）
凈資產(chǎn)收益率12年有所下降，在權(quán)益乘數(shù)上升的情況下，下降主要是由于總資產(chǎn)收益率的下降導(dǎo)致的，總資產(chǎn)收益率的下降主要又是由于總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的下降，因?yàn)橹鳡I(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率是上升的?？傎Y產(chǎn)周轉(zhuǎn)率下降主要是由于銷(xiāo)售凈利潤(rùn)的增長(zhǎng)不大，較為穩(wěn)定，而資產(chǎn)卻有明顯的增幅，反映出東阿阿膠在資產(chǎn)與凈資產(chǎn)的利用效率上還有待提高。
三、投資價(jià)值分析
2012年 東阿阿膠的每股盈余達(dá)到1.59元每股，較2011年上漲22.31%，且股利分配預(yù)案為每10股配發(fā)現(xiàn)金7元（含稅），占?xì)w屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)的44.01%。作為近三年來(lái)最高的一次股利分配，從側(cè)面反映公司盈余較為穩(wěn)定，公司認(rèn)為未來(lái)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)很小。
但從上述報(bào)表分析情況來(lái)看，雖然營(yíng)業(yè)收入持續(xù)增長(zhǎng)，但存貨周轉(zhuǎn)率一直在下降，毛利率也沒(méi)有相應(yīng)的增長(zhǎng)，而是基本維持穩(wěn)定，可以看出成本壓力已經(jīng)顯現(xiàn)。面對(duì)驢皮缺口較大的問(wèn)題，東阿阿膠雖然積極采取應(yīng)對(duì)措施，目前已經(jīng)擁有17個(gè)驢養(yǎng)殖場(chǎng)，但驢的生長(zhǎng)周期相對(duì)較長(zhǎng)約為3～4年，且經(jīng)濟(jì)價(jià)值較低，東阿阿膠目前的舉措只能減緩驢皮資源下降帶來(lái)的影響，要想真正控制驢的上游資源實(shí)現(xiàn)自己自足，解決驢皮的稀缺性問(wèn)題仍需長(zhǎng)期的投入。
除了在驢皮爭(zhēng)奪戰(zhàn)中爭(zhēng)取話(huà)語(yǔ)權(quán)，尋找少用驢皮或不用驢皮的產(chǎn)品作為新的增長(zhǎng)點(diǎn)對(duì)于東阿阿膠也是十分重要的。在東阿阿膠的產(chǎn)品中，桃花姬等衍生產(chǎn)品未來(lái)發(fā)展空間很大，因?yàn)槟壳案叨诵蓍e保健品的市場(chǎng)還有待細(xì)分。所以，東阿阿膠應(yīng)加大對(duì)桃花姬這類(lèi)衍生品的宣傳推廣，加大宣傳力度，從2012年年報(bào)中已經(jīng)可以看出東阿阿膠加大了銷(xiāo)售與市場(chǎng)的投入，擴(kuò)大了銷(xiāo)售渠道，隨著電子商務(wù)等新渠道模式拓展，衍生品未來(lái)銷(xiāo)售前景會(huì)更可觀。
四、結(jié)論與建議
從上面的分析中可以看出，東阿阿膠目前的經(jīng)營(yíng)狀況良好，但未來(lái)的發(fā)展面臨的困境與機(jī)遇并存。從積極的角度來(lái)看，目前東阿阿膠已經(jīng)就所面對(duì)的困境來(lái)逐步調(diào)整經(jīng)營(yíng)策略，積極采取應(yīng)對(duì)方案，保持了在行業(yè)中的領(lǐng)先地位。此外，保健品作為朝陽(yáng)行業(yè)在未來(lái)有很大的發(fā)展空間，按照東阿阿膠的價(jià)值回歸的戰(zhàn)略，其企業(yè)未來(lái)的價(jià)值會(huì)有更好的增長(zhǎng)。因此做出投資決策應(yīng)該是相對(duì)理性的。但從另一個(gè)角度來(lái)看，驢皮爭(zhēng)奪戰(zhàn)愈演愈烈，東阿阿膠的高端路線(xiàn)不僅使其失去了部分市場(chǎng)份額，且高端路線(xiàn)所帶來(lái)的暴利也會(huì)使更多競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手走入這個(gè)市場(chǎng)，帶來(lái)潛在的利益危機(jī)。而且從目前的實(shí)際經(jīng)營(yíng)情況來(lái)看，提價(jià)并未帶來(lái)可持續(xù)的利益增長(zhǎng)，反而導(dǎo)致了存貨情況的惡化，這種注重短期利益的經(jīng)營(yíng)行為會(huì)為投資者帶來(lái)了較大的風(fēng)險(xiǎn)。
參考文獻(xiàn)
從近代歐美出現(xiàn)旅游服務(wù)業(yè)以來(lái)，在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)上旅游業(yè)一直以企業(yè)作為經(jīng)營(yíng)主體。因此，旅游企業(yè)經(jīng)營(yíng)成功與否關(guān)系到整個(gè)旅游業(yè)的興盛繁榮。在旅游上市公司的評(píng)價(jià)成果方面，大多學(xué)者從經(jīng)營(yíng)績(jī)效、資本結(jié)構(gòu)、多元化戰(zhàn)略、財(cái)務(wù)管理等多方面進(jìn)行了研究。經(jīng)營(yíng)績(jī)效作為企業(yè)經(jīng)營(yíng)成果的直接反映，一直是旅游上市公司研究的熱點(diǎn)。一些學(xué)者認(rèn)為旅游上市公司效益狀況不盡相同，景點(diǎn)類(lèi)業(yè)績(jī)最好，綜合類(lèi)次之，酒店類(lèi)最差，如岑成德（2000）、王峻惠等（2004）、劉亭立（2005）等。許陳生（2007）研究發(fā)現(xiàn)酒店類(lèi)和綜合類(lèi)旅游上市公司的技術(shù)效率明顯好于景點(diǎn)類(lèi)公司。而戴斌等（2008）、許海東等（2009）則認(rèn)為旅游上市公司三大板塊中，綜合類(lèi)上市公司的發(fā)展?fàn)顩r較好，資源類(lèi)上市公司的發(fā)展?fàn)顩r比較穩(wěn)定，而酒店類(lèi)上市公司的發(fā)展?fàn)顩r較差。旅游上市公司的投資價(jià)值是投資者最為關(guān)注的問(wèn)題，有些學(xué)者也進(jìn)行了研究，如馮青（2005）認(rèn)為景點(diǎn)類(lèi)旅游股整體投資價(jià)值較高，酒店類(lèi)和綜合類(lèi)上市公司則應(yīng)關(guān)注其具有龍頭潛質(zhì)的公司。吳琳萍（2008）研究得出旅游上市公司中投資價(jià)值較高且較穩(wěn)定的公司是擁有一定的核心競(jìng)爭(zhēng)力和較高成長(zhǎng)性的企業(yè)和擁有壟斷性旅游資源的景區(qū)類(lèi)上市公司。旅游上市公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效及投資價(jià)值的研究涉及面雖然比較寬，但在研究方法上主要是運(yùn)用某一年度的公司數(shù)據(jù)資料進(jìn)行統(tǒng)計(jì)、分析和評(píng)價(jià)，面對(duì)上市公司報(bào)表中眾多的財(cái)務(wù)指標(biāo)，使用多元統(tǒng)計(jì)分析中的因子分析法顯得更加科學(xué)。
二、研究設(shè)計(jì)
（一）樣本選取和數(shù)據(jù)來(lái)源本文的研究對(duì)象限定為A股旅游上市公司。由于旅游上市公司大多實(shí)行多元化經(jīng)營(yíng)管理，一些公司主營(yíng)業(yè)務(wù)發(fā)生了變化，本文的研究對(duì)象限于旅游收入占其主營(yíng)業(yè)務(wù)收入40%以上的公司；另外，ST股財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)發(fā)生過(guò)異常變化，不具有可比性與代表性，并且存在較大的投資風(fēng)險(xiǎn)，因此，剔除了ST股，由此選出了22家公司。研究樣本的數(shù)據(jù)主要來(lái)源于清華金融研究數(shù)據(jù)庫(kù)和公司年報(bào)。并依據(jù)主營(yíng)業(yè)務(wù)構(gòu)成不同將其分為酒店餐飲類(lèi)、旅游資源類(lèi)和旅游服務(wù)類(lèi)。如（表1）所示。
（二）上市公司的投資價(jià)值評(píng)價(jià)指標(biāo)體系在分析旅游上市公司的投資價(jià)值時(shí)，首先要分析上市公司年度報(bào)告中的主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)與財(cái)務(wù)指標(biāo)，一般包括主營(yíng)業(yè)務(wù)收入、凈利潤(rùn)、總資產(chǎn)、股東權(quán)益、每股收益、每股凈資產(chǎn)、每股未分配利潤(rùn)、凈資產(chǎn)收益率等，它們是影響上市公司股票價(jià)格的重要因素。主營(yíng)業(yè)務(wù)收入、凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)幅度越大，表明上市公司主業(yè)突出，產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)，市場(chǎng)銷(xiāo)售良好，獲利能力強(qiáng)，公司成長(zhǎng)性高；每股收益、每股凈資產(chǎn)、每股未分配利潤(rùn)越大，表明股東可以分享的權(quán)益越多，投資回報(bào)率高，投資安全有保障。反之則相反。其次，通過(guò)公司三張報(bào)表，可以分析企業(yè)的償債能力、盈利能力、營(yíng)運(yùn)能力、增長(zhǎng)能力，從而初步判斷企業(yè)的投資價(jià)值。營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率是衡量企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況和市場(chǎng)占有能力、預(yù)測(cè)企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)拓展趨勢(shì)的重要標(biāo)志。充足的現(xiàn)金流量則是企業(yè)規(guī)模擴(kuò)張的保障，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量大，說(shuō)明企業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)突出，營(yíng)銷(xiāo)狀況良好。將本期每股經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量與上期進(jìn)行比較，增長(zhǎng)率越高，說(shuō)明企業(yè)成長(zhǎng)性越好。因此在評(píng)價(jià)發(fā)展能力時(shí)，本文特增加了每股經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量同比增長(zhǎng)率，以便更好地評(píng)估企業(yè)的投資價(jià)值。本文選取了14個(gè)具有代表性的指標(biāo)，如（表2）所示。
三、實(shí)證結(jié)果分析
（一）適用性檢驗(yàn)因子分析的前提之一是選取的原始指標(biāo)數(shù)據(jù)之間有一定的相關(guān)性，因此在求解初始公因子之前，先需要檢驗(yàn)數(shù)據(jù)的可適用性。本文采用了巴特利特球形和KMO兩種檢驗(yàn)法，來(lái)驗(yàn)證所取數(shù)據(jù)是否適合做因子分析。（表3）中第一項(xiàng)為檢驗(yàn)變量間偏相關(guān)性的KMO統(tǒng)計(jì)量，其數(shù)值為0.606，在可做因子分析的范圍內(nèi)；從第二行球形檢驗(yàn)的結(jié)果看，球形檢驗(yàn)被拒絕，因此這14個(gè)指標(biāo)并非相關(guān)獨(dú)立，是有關(guān)系的，也說(shuō)明了是可以做因子分析的。
（二）提取主因子根據(jù)各個(gè)因子解釋原有指標(biāo)變量總方差的情況，利用因子分析中的主成分分析法，從15項(xiàng)指標(biāo)變量中提取出4類(lèi)主要因子，通過(guò)它們來(lái)代替原有指標(biāo)變量所含的信息。主因子方差貢獻(xiàn)情況如（表4）所示。表中數(shù)據(jù)顯示，通過(guò)計(jì)算各個(gè)標(biāo)準(zhǔn)變量的特征值、方差貢獻(xiàn)率和累計(jì)方差貢獻(xiàn)率，提取了特征值大于1的4個(gè)主因子，其累計(jì)方差貢獻(xiàn)為83.28%，即這4個(gè)因子反映出了總體信息的83.28%，丟失信息較少，用它們來(lái)代替原有指標(biāo)變量進(jìn)行上市公司業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)是可行的。
（三）因子命名上述步驟提取的4個(gè)主因子，必須具備一定的經(jīng)濟(jì)意義，否則因子提取依然是不成功的，在本文的實(shí)證中，采取了方差最大法正交旋轉(zhuǎn)（Varimax）。通過(guò)（表4）可以看出，旋轉(zhuǎn)后累計(jì)方差貢獻(xiàn)并沒(méi)有改變，也就是說(shuō)沒(méi)有影響原有變量的共同度，但各個(gè)因子的方差貢獻(xiàn)比例卻有了新的分配。旋轉(zhuǎn)后的因子載荷矩陣如（表5）所示?？梢钥闯?第一，總資產(chǎn)報(bào)酬率、凈資產(chǎn)收益率、銷(xiāo)售凈利率、每股收益、每股凈資產(chǎn)、每股未分配利潤(rùn)、每股收益同比增長(zhǎng)率這7個(gè)指標(biāo)在第1個(gè)因子上具有較高載荷，第1個(gè)因子主要解釋了這幾個(gè)變量，可命名為盈利能力因子；第二，流動(dòng)比率、速動(dòng)比率和資產(chǎn)負(fù)債率這3個(gè)指標(biāo)在第2個(gè)因子上具有較高載荷，第2個(gè)因子可命名為償債能力因子；第三，營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率、每股經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量同比增長(zhǎng)率2個(gè)指標(biāo)在第3個(gè)因子上具有較高載荷，第3個(gè)因子可命名為擴(kuò)張能力因子；第四，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率在第4個(gè)因子上的載荷較高，因此可將第4個(gè)因子命名為運(yùn)營(yíng)效率因子。
（四）因子得分及排名以提取的4個(gè)因子的方差貢獻(xiàn)率作為權(quán)重，結(jié)合各因子得分，建立綜合評(píng)價(jià)模型：W=0.3893Fl+0.22728F2+0.14339F3+0.07283F4。最后根據(jù)此綜合得分函數(shù)計(jì)算各公司綜合得分和綜合價(jià)值排名如（表6）所示。從對(duì)各因子得分的分析中發(fā)現(xiàn)，雖然各因子得分的最大值和最小值關(guān)于零不對(duì)稱(chēng)，但因子得分F1、F2、F3的平均值都是零。若因子得分值接近零，則表明該股票在這個(gè)因子上的得分接近于平均水平。因子得分大于零的上市公司相應(yīng)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效狀況較好，并且數(shù)值越大，說(shuō)明其經(jīng)營(yíng)情況就越好；其中F1值、F2值，F(xiàn)3值的大小分別反映了股票的盈利水平、償債能力、發(fā)展能力和經(jīng)營(yíng)效率的高低。從22家旅游上市公司綜合業(yè)績(jī)因子得分及排序表中可以看出，公司在經(jīng)營(yíng)效率、償債能力、盈利能力以及發(fā)展擴(kuò)張能力方面各不相同，決策者可以從不同的側(cè)重點(diǎn)做出不同決策。第一，從盈利因子來(lái)看，首旅股份和中青旅的盈利水平較高。中青旅的綜合得分排在第4名，且具有一定的業(yè)務(wù)擴(kuò)張能力。中青旅具有主業(yè)龍頭優(yōu)勢(shì)，且其主業(yè)覆蓋景區(qū)、酒店、地產(chǎn)以及IT產(chǎn)品等業(yè)務(wù)，具有良好的區(qū)位優(yōu)勢(shì)，盈利能力強(qiáng)，具有較高的投資價(jià)值。首旅股份的盈利水平最高，但其綜合排名、償債能力、成長(zhǎng)和運(yùn)營(yíng)能力都遠(yuǎn)低于行業(yè)水平，因此上升的潛力空間不是很高。第二，從償債因子來(lái)看，湘鄂情、錦江股份、中國(guó)國(guó)旅和金陵飯店的償債能力較強(qiáng)。從財(cái)務(wù)報(bào)表中可以看出，這三家公司的流動(dòng)比率、速動(dòng)比率高，流動(dòng)性較好，償債能力較強(qiáng)。從綜合得分來(lái)看，湘鄂情位于榜首，投資價(jià)值較高，這受益于其盈利、償債和成長(zhǎng)能力都高于平均水平。錦江股份、中國(guó)國(guó)旅和金陵飯店的盈利水平高于同行業(yè)平均水平，但其擴(kuò)張能力則處于下游，因此，只適合于穩(wěn)健的價(jià)值投資者。第三，從擴(kuò)張因子來(lái)看，旅游和華僑城的業(yè)務(wù)擴(kuò)張和發(fā)展能力較強(qiáng)。華僑城的綜合得分第二，其盈利能力和成長(zhǎng)能力都在同行業(yè)的上游水平，雖然其償債能力一般，但有較高的投資價(jià)值。旅游綜合排名為第十二，其盈力因子和資產(chǎn)管理能力卻處于行業(yè)水平的下游，風(fēng)險(xiǎn)較高，不適合于價(jià)值投資。在資產(chǎn)管理運(yùn)營(yíng)方面，三特索道、西安飲食和大連圣亞具有較強(qiáng)的運(yùn)營(yíng)效率，但由于其盈利能力、償債能力和成長(zhǎng)能力都低于同行業(yè)水平，因此，不具有高的投資價(jià)值。
（五）不同類(lèi)型旅游上市公司投資價(jià)值分析分析結(jié)果如（表7）所示。總體上看，旅游資源類(lèi)公司投資價(jià)值最優(yōu)，其次是旅游服務(wù)類(lèi)。從均值數(shù)據(jù)來(lái)看，旅游資源和服務(wù)類(lèi)上市公司的盈利能力較強(qiáng)，資源類(lèi)公司的擴(kuò)張能力及綜合得分都優(yōu)于其它兩類(lèi)公司。結(jié)合標(biāo)準(zhǔn)差數(shù)據(jù)可知，大多旅游資源類(lèi)公司處于行業(yè)中上水平，酒店餐飲類(lèi)和旅游服務(wù)類(lèi)公司則呈現(xiàn)出兩極分化現(xiàn)象。
關(guān)鍵詞：旅游類(lèi)上市公司；非財(cái)務(wù)性投資價(jià)值；測(cè)度
中圖分類(lèi)號(hào)：F590 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1003—4161（2012）02—0124—03
隨著社會(huì)的發(fā)展，旅游業(yè)已經(jīng)成為全球經(jīng)濟(jì)發(fā)展中勢(shì)頭最強(qiáng)勁和規(guī)模最大的產(chǎn)業(yè)之一。由于旅游業(yè)具有改善國(guó)民經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，增進(jìn)國(guó)民福利，提升區(qū)域形象等戰(zhàn)略性作用，且在區(qū)域發(fā)展中的產(chǎn)業(yè)地位、經(jīng)濟(jì)作用正逐步增強(qiáng)，旅游產(chǎn)業(yè)對(duì)區(qū)域經(jīng)濟(jì)的拉動(dòng)性、社會(huì)就業(yè)的帶動(dòng)性以及對(duì)文化與環(huán)境的促進(jìn)作用也日益顯現(xiàn)，因此，在國(guó)內(nèi)，旅游業(yè)也日益受到重視。上市公司投資價(jià)值指上市公司的內(nèi)在價(jià)值，反映了公司未來(lái)獲利能力的大小，是上市公司未來(lái)的現(xiàn)金流入現(xiàn)值之和。目前旅游上市公司投資價(jià)值的研究文獻(xiàn)大多數(shù)都是利用上市公司在證券市場(chǎng)上公開(kāi)公布的各種數(shù)據(jù)，并選取財(cái)務(wù)指標(biāo)對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)、資本結(jié)構(gòu)等進(jìn)行分析，而涉及旅游上市公司的戰(zhàn)略管理、品牌文化、資源區(qū)域價(jià)值等問(wèn)題并進(jìn)行深入研究的文獻(xiàn)相對(duì)較少，如金雪軍運(yùn)用經(jīng)濟(jì)地理學(xué)理論，研究了不同層次市場(chǎng)域中的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、人口數(shù)量對(duì)7家景點(diǎn)資源類(lèi)上市公司業(yè)績(jī)的影響。許成以黃山旅游為例構(gòu)建了一個(gè)含少量非財(cái)務(wù)指標(biāo)的景區(qū)類(lèi)上市公司績(jī)效評(píng)價(jià)指標(biāo)體系?？傊?，旅游類(lèi)上市公司投資價(jià)值的全面評(píng)價(jià)對(duì)加強(qiáng)旅游類(lèi)公司的管理，提高旅游產(chǎn)業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力以及增強(qiáng)旅游類(lèi)上市公司對(duì)社會(huì)資本的融資能力等方面都可以起到十分重要的借鑒作用，本文嘗試通過(guò)分析其非財(cái)務(wù)性能力構(gòu)建旅游類(lèi)上市公司的非財(cái)務(wù)性評(píng)價(jià)指標(biāo)體系，對(duì)22家A股類(lèi)旅游類(lèi)公司進(jìn)行評(píng)價(jià)研究。
一、旅游類(lèi)上市公司投資價(jià)值特征
與傳統(tǒng)制造業(yè)相比，旅游產(chǎn)業(yè)具有公共資源的依賴(lài)性、旅游產(chǎn)品的多元性、旅游市場(chǎng)的可變性和旅游產(chǎn)業(yè)鏈的互動(dòng)性、旅游經(jīng)濟(jì)的外部性等特征，因此，旅游類(lèi)上市公司不僅具備上市公司投資價(jià)值的一般性特征，而且與旅游產(chǎn)業(yè)的特征密不可分。
（一）旅游資源價(jià)值的壟斷性
旅游類(lèi)上市公司是以旅游資源為發(fā)展基礎(chǔ)，旅游資源稟賦直接決定著旅游產(chǎn)品的質(zhì)量，并且旅游產(chǎn)業(yè)對(duì)資源的依賴(lài)很難由技術(shù)來(lái)替代，尤其是景區(qū)類(lèi)上市公司，其資源價(jià)值在投資價(jià)值的構(gòu)成比例中更為突出。對(duì)于酒店、旅行社等服務(wù)類(lèi)公司來(lái)說(shuō)，則依托其所在地的景區(qū)資源，獲得穩(wěn)定的顧客流。因此，資源價(jià)值是旅游類(lèi)上市公司投資價(jià)值的重要組成部分，而資源的壟斷性?xún)r(jià)值則構(gòu)成了旅游類(lèi)上市公司投資價(jià)值的壟斷性特征。
（二）旅游品牌價(jià)值的文化性
文化是旅游的靈魂，旅游是文化的載體。文化自然是旅游類(lèi)上市公司創(chuàng)品牌、提升競(jìng)爭(zhēng)力的關(guān)鍵因素。在旅游消費(fèi)活動(dòng)中，游客精神文化層面的需求占據(jù)著很大比例，且影響著全局，它是一種高級(jí)并且復(fù)雜的需求。品牌價(jià)值是旅游類(lèi)上市公司可持續(xù)發(fā)展的文化資源和壟斷優(yōu)勢(shì)。
（三）服務(wù)價(jià)值和顧客價(jià)值的趨異性
針對(duì)不同游客的個(gè)性化需求，旅游類(lèi)上市公司需要提供更細(xì)心體貼的差異化、細(xì)節(jié)化、人性化的旅游服務(wù)產(chǎn)品。因此，不同的旅游上市公司所創(chuàng)造的服務(wù)價(jià)值是不同的，即具有趨異性。同樣，旅游類(lèi)上市公司要應(yīng)對(duì)顧客需求的多樣化，把每一個(gè)顧客看做是相對(duì)獨(dú)立的需求個(gè)體，把經(jīng)營(yíng)關(guān)注點(diǎn)從顧客的整體價(jià)值向不同層次、不同需求顧客的個(gè)體價(jià)值轉(zhuǎn)移，突破籠統(tǒng)的一視同仁、物有所值的經(jīng)營(yíng)理念，根據(jù)顧客需求體現(xiàn)顧客價(jià)值的差異化。
（四）沉淀價(jià)值的規(guī)模性
一般來(lái)說(shuō)，旅游類(lèi)上市公司都要在前期的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)中投入大量資金，而這一部分前期大規(guī)模投入的資金構(gòu)成了其沉淀成本，相應(yīng)的，其價(jià)值也構(gòu)成了旅游類(lèi)上市公司投資價(jià)值中的沉淀價(jià)值。因此，旅游類(lèi)上市公司的投資價(jià)值具有規(guī)模性特征。
（五）旅游經(jīng)濟(jì)的外部性
旅游類(lèi)上市公司，尤其是景區(qū)資源類(lèi)公司的投資行為呈現(xiàn)出明顯的外部性，它包括外部不經(jīng)濟(jì)性和外部經(jīng)濟(jì)性。旅游類(lèi)上市公司的外部經(jīng)濟(jì)性主要表現(xiàn)為旅游者的消費(fèi)不僅可以給旅游所在地帶來(lái)收益，而且當(dāng)?shù)鼐用窈推髽I(yè)也都可以從中獲利。另外，旅游地整體形象的推廣提高了當(dāng)?shù)氐闹?，從而大大促進(jìn)了當(dāng)?shù)氐穆糜螛I(yè)發(fā)展，并且使旅游目的地的企業(yè)在形象推廣中獲取收益。旅游類(lèi)上市公司的外部不經(jīng)濟(jì)性主要表現(xiàn)為資源開(kāi)發(fā)過(guò)程中的生態(tài)和環(huán)境問(wèn)題。首先，旅游業(yè)的發(fā)展消耗了當(dāng)?shù)氐乃Y源、能源等有限資源，同時(shí)還制造了大量的生活垃圾，而且嚴(yán)重污染了當(dāng)?shù)丨h(huán)境，直接或間接地破壞了旅游景觀。其次，游客大量涌入引發(fā)了外來(lái)文化與本地文化的矛盾與沖擊。
二、投資價(jià)值的非財(cái)務(wù)能力分析
根據(jù)旅游類(lèi)上市公司投資價(jià)值的特征分析，旅游類(lèi)上市公司的非財(cái)務(wù)價(jià)值主要包括公司內(nèi)部經(jīng)營(yíng)價(jià)值、區(qū)域價(jià)值以及環(huán)境價(jià)值等方面。
（一）公司內(nèi)部經(jīng)營(yíng)能力
旅游類(lèi)上市公司核心競(jìng)爭(zhēng)力不僅要?jiǎng)?chuàng)造更多的顧客價(jià)值，同時(shí)又具有自己獨(dú)特的行業(yè)內(nèi)容和特點(diǎn)。旅游類(lèi)上市公司擁有特殊的產(chǎn)品，其核心競(jìng)爭(zhēng)力不等于核心技術(shù)，除了旅游公司所擁有的地理資源之外，更多的是公司文化、營(yíng)銷(xiāo)和服務(wù)等方面特有的優(yōu)勢(shì)，旅游類(lèi)公司的經(jīng)營(yíng)價(jià)值主要體現(xiàn)在以下的三個(gè)方面。首先，資源價(jià)值是旅游類(lèi)上市公司投資價(jià)值的重要組成部分，對(duì)旅游資源進(jìn)行經(jīng)營(yíng)、開(kāi)發(fā)的旅游上市公司，隨著資源價(jià)值的提升，公司在發(fā)展過(guò)程中將擁有更強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)能力，從而獲得更好的發(fā)展空間、更高的利潤(rùn)水平，為股東帶來(lái)更好的業(yè)績(jī)回報(bào)。掌握資產(chǎn)能力越強(qiáng)的公司，其壟斷地位越強(qiáng)，則可獲得穩(wěn)定的豐厚的回報(bào)。其次，旅游是人們追求精神健康和娛樂(lè)生活的高品質(zhì)生活的一部分。旅游者不但需要旅游產(chǎn)品提供的功能性效用，如交通、住宿等，而且更需要旅游產(chǎn)品提供的情感性效用，如旅游者的高品質(zhì)體驗(yàn)等，而著名的品牌就提供了這樣的效用，因此，品牌建設(shè)對(duì)旅游產(chǎn)品就更加重要。第三，旅游信息化建設(shè)已經(jīng)成為旅游類(lèi)上市公司重要的發(fā)展手段，也是與國(guó)際接軌、參與國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)的需要。其中，酒店可提供互聯(lián)網(wǎng)的接入服務(wù)，網(wǎng)上銷(xiāo)售已逐步成為酒店的重要銷(xiāo)售渠道；大中型的旅行社可采用信息管理系統(tǒng)和業(yè)務(wù)管理系統(tǒng)，并通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)進(jìn)行宣傳和服務(wù)；旅游景區(qū)則采用景區(qū)實(shí)時(shí)監(jiān)控系統(tǒng)和其他信息技術(shù)，景區(qū)營(yíng)銷(xiāo)也可開(kāi)展網(wǎng)絡(luò)宣傳促銷(xiāo)活動(dòng)等。因此，信息化程度也是評(píng)價(jià)旅游類(lèi)上市公司投資價(jià)值的正向指標(biāo)之一。
（二）區(qū)域價(jià)值
旅游公司所在的區(qū)域環(huán)境，包括區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、地理位置以及地方政府的支持政策等對(duì)其成長(zhǎng)性的影響也很大。首先，區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平制約著當(dāng)?shù)芈糜晤?lèi)公司的發(fā)展，主要包括配套基礎(chǔ)設(shè)施的完善程度，社會(huì)經(jīng)濟(jì)、消費(fèi)水平以及人均可支配收入等因素。區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展不僅決定當(dāng)?shù)氐穆糜喂┙o水平，經(jīng)濟(jì)發(fā)展本身也會(huì)對(duì)游客產(chǎn)生強(qiáng)大的吸引力。區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平越高，對(duì)入境游客的吸引力就越大。其次，地理位置的重要性，旅游公司所處的地理位置，旅游地的經(jīng)濟(jì)價(jià)值大小并不一定與旅游地的資源價(jià)值成正比，而是在很大程度上取決于旅游地與旅游地的消費(fèi)市場(chǎng)。如果旅游資源的交通閉塞、進(jìn)出不便，則既增加游客的心理顧慮，又使其往來(lái)路程耗時(shí)花費(fèi)過(guò)多。第三，地方政府的支持政策在一定程度上推動(dòng)了旅游公司的發(fā)展。
（三）環(huán)境價(jià)值
旅游類(lèi)公司的環(huán)境價(jià)值可以從環(huán)境容量、環(huán)境監(jiān)測(cè)和保護(hù)的投入以及環(huán)境的恢復(fù)等方面進(jìn)行評(píng)估。環(huán)境容量指某一環(huán)境在自然生態(tài)結(jié)構(gòu)和正常功能不受損害、人類(lèi)生存環(huán)境質(zhì)量不下降的前提下，能夠容納污染物的最大負(fù)載量。當(dāng)游客活動(dòng)超過(guò)環(huán)境的最大容納量時(shí)，這一地區(qū)環(huán)境的生態(tài)平衡和正常功能就會(huì)遭到破壞。環(huán)境監(jiān)測(cè)在環(huán)境保護(hù)中也比較關(guān)鍵。開(kāi)展景區(qū)環(huán)境監(jiān)測(cè)，能夠及時(shí)治理旅游區(qū)的環(huán)境問(wèn)題，保護(hù)自然環(huán)境不遭到破壞。環(huán)境監(jiān)測(cè)和保護(hù)的投入，不僅合理地開(kāi)發(fā)和保護(hù)了旅游資源和環(huán)境，而且促進(jìn)了旅游類(lèi)公司的可持續(xù)發(fā)展。為實(shí)現(xiàn)景區(qū)自然環(huán)境的良性循環(huán)和公司的可持續(xù)發(fā)展，旅游類(lèi)公司必具備一定的環(huán)境恢復(fù)能力，即重建已損害或退化的生態(tài)系統(tǒng)，恢復(fù)生態(tài)系統(tǒng)的良性循環(huán)和功能的過(guò)程。
三、非財(cái)務(wù)性投資價(jià)值測(cè)度研究
（一）評(píng)價(jià)體系構(gòu)建
依據(jù)非財(cái)務(wù)價(jià)值分析，利用AHP方法確定旅游上市公司投資價(jià)值的非財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)指標(biāo)的權(quán)重，建立起旅游上市公司非財(cái)務(wù)性投資價(jià)值評(píng)價(jià)體系。
（二）實(shí)證研究
由于旅游類(lèi)上市公司大多實(shí)行多元化經(jīng)營(yíng)管理，一些公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)發(fā)生了較大變化，因此，本文選擇旅游收入占其主營(yíng)業(yè)務(wù)收入40%以上的A股上市公司作為研究對(duì)象。另外，ST股的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)發(fā)生過(guò)異常變化，不具有可比性與代表性，并且存在較大的投資風(fēng)險(xiǎn)，因此，本文又剔除了ST股。根據(jù)以上標(biāo)準(zhǔn)選出22家旅游類(lèi)公司。研究樣本的數(shù)據(jù)主要來(lái)源于清華金融研究數(shù)據(jù)庫(kù)和公司年報(bào)。依據(jù)旅游類(lèi)上市公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)構(gòu)成不同，將選出的22家旅游類(lèi)上市公司劃分為酒店餐飲、景區(qū)資源和旅游服務(wù)三大類(lèi)別進(jìn)行評(píng)價(jià)。
景區(qū)資源類(lèi)公司非財(cái)務(wù)性投資價(jià)值分值偏高，旅游服務(wù)類(lèi)公司兩極分化現(xiàn)象比較明顯，酒店餐飲類(lèi)公司的得分除錦江股份外則普遍偏低。從公司層面來(lái)看，華僑城、黃山旅游、峨眉山、中國(guó)國(guó)旅、中青旅、錦江股份等品牌價(jià)值較高的公司，其得分相對(duì)較高。對(duì)結(jié)果進(jìn)行分析可知，景區(qū)資源類(lèi)公司非財(cái)務(wù)價(jià)值分值偏高主要是在資源的壟斷價(jià)值方面占據(jù)優(yōu)勢(shì)，在資源的壟斷價(jià)值中，觀賞游憩價(jià)值權(quán)重最高為0.2967，在這一項(xiàng)得分上景區(qū)類(lèi)公司的得分普遍較高，黃山旅游得分為95.05分，分值最高。這是因?yàn)楦骶皡^(qū)所在地不同，其擁有的自然資源具有不可復(fù)制性，因此其壟斷價(jià)值比較高。在品牌價(jià)值上，景區(qū)的知名度和形象策劃方面做得較好，因此其得分相對(duì)較高。在網(wǎng)絡(luò)推廣方面，無(wú)論是景區(qū)類(lèi)公司本身，還是旅行社，甚至是酒店的網(wǎng)站宣傳方面都離不開(kāi)對(duì)所在地景區(qū)資源的宣傳和推廣，因此景區(qū)資源類(lèi)公司的影響力比較大，其次，旅游服務(wù)類(lèi)公司非財(cái)務(wù)性投資價(jià)值差異較大，主要表現(xiàn)為地域上的差異，這是由其所依賴(lài)的資源價(jià)值、地域價(jià)值不同所決定的。最后，酒店餐飲類(lèi)公司的非財(cái)務(wù)價(jià)值主要與景區(qū)資源的價(jià)值、距離以及所在地的經(jīng)濟(jì)發(fā)展程度相關(guān)。
四、結(jié)束語(yǔ)
關(guān)鍵詞：價(jià)值投資；內(nèi)在價(jià)值；財(cái)富
投資方式里比較常見(jiàn)的就是價(jià)值投資了，尋找價(jià)格被低估的證券。他和成長(zhǎng)型投資人不同，價(jià)值型投資人偏好的是本益比、帳面價(jià)值或者其他價(jià)值衡量基準(zhǔn)偏低的股票。價(jià)值投資理論也可以稱(chēng)之為穩(wěn)固基礎(chǔ)理論，這個(gè)理論認(rèn)為：股票價(jià)格是圍繞“內(nèi)在價(jià)值”的穩(wěn)固基點(diǎn)上下波動(dòng)，而內(nèi)在價(jià)值可以用一定方法測(cè)定；股票價(jià)格長(zhǎng)期來(lái)看有向“內(nèi)在價(jià)值”回歸的趨勢(shì)；當(dāng)股票價(jià)格低于(高于)內(nèi)在價(jià)值即股票被低估或高估時(shí)，就出現(xiàn)了投資機(jī)會(huì)。耐心是價(jià)值投資的核心準(zhǔn)則，不要幻想一夜之間就能成為千萬(wàn)富翁。
價(jià)值投資哲學(xué)起源――卡拉曼。他說(shuō)價(jià)值投資哲學(xué)有三個(gè)要素，第一，價(jià)值投資是從下往上的策略，使用這種方法可以分辨出特定的被低估的投資機(jī)會(huì)，第二，價(jià)值投資追求的是絕對(duì)表現(xiàn)，而不是相對(duì)表現(xiàn)。最后，價(jià)值投資是一種風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避方法，對(duì)會(huì)出現(xiàn)哪些錯(cuò)誤或風(fēng)險(xiǎn)和哪些會(huì)順利或回報(bào)給予同等關(guān)注。華爾街日?qǐng)?bào)的記者勞倫斯在太陽(yáng)谷采訪(fǎng)巴菲特，訪(fǎng)談中，巴菲特說(shuō)，“世人認(rèn)為我在價(jià)值投資，其實(shí)我是在投資價(jià)值。投資價(jià)值和價(jià)值投資的區(qū)在于，價(jià)值投資，被演繹為教條和崇拜，而投資價(jià)值，是獨(dú)立的判斷和行動(dòng)，這才是投資的精髓，價(jià)值投資成了教條，而投資價(jià)值是行動(dòng)?！卑头铺氐木杈褪牵和顿Y價(jià)值。巴菲特說(shuō)過(guò)：價(jià)值投資已經(jīng)成為一種潮流，而我只投資價(jià)值.市場(chǎng)上越來(lái)越多的價(jià)值投資變種美其名曰是價(jià)值投資 但是他們卻連一點(diǎn)真正的價(jià)值投資的核心估計(jì)都不懂吧。
價(jià)值投資就像一種原理或一種法則，它所體現(xiàn)出的是具有普遍意義的且最基本的規(guī)律，比如只買(mǎi)價(jià)格低于實(shí)際價(jià)值的股票，至于低到什么程度，那就要看每個(gè)人的理解力和實(shí)際情形了。股市是個(gè)萬(wàn)花筒，這里的人也是各色各樣，來(lái)股市尋財(cái)?shù)娜烁前讼蛇^(guò)海，各顯神通，也讓我長(zhǎng)了見(jiàn)識(shí)。從歷史上看，有些人是趨勢(shì)投資者，有些是投機(jī)客，或者廣泛一點(diǎn)，就是所謂的交易者，有些是價(jià)值投資者，有些則是這些的綜合體，技術(shù)面投資者以及資金流投資者歸根結(jié)底還是趨勢(shì)投資者，但趨勢(shì)投資者并不局限于技術(shù)或資金流分析。有的人信奉技術(shù)分析，道式理論，有的人信奉基本面分析，有的人信奉運(yùn)氣，有的人則什么也不信奉。
價(jià)值投資是一種世界觀的行為體現(xiàn),所以只是了解它是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的,這牽涉到你的思維方式和生活方式的問(wèn)題,不是想象中那么簡(jiǎn)單的,雖然不是說(shuō)完全不需要一些高端技巧，但至少在中國(guó)，價(jià)值投資首先需要一種態(tài)度。態(tài)度排在第一位：讓你用2塊錢(qián)換我1塊錢(qián)你干不干？堅(jiān)持劃不來(lái)的事不做，價(jià)格高于價(jià)值的東西不買(mǎi)。賺錢(qián)也不做，因?yàn)楣墒惺遣淮_定的，不合理的事情不是一定不發(fā)生。然后才是學(xué)估值：財(cái)務(wù)方面的東西這時(shí)候開(kāi)始起作用了。不過(guò)財(cái)務(wù)之外，應(yīng)該對(duì)經(jīng)營(yíng)及具體行業(yè)有所理解。定性正確的基礎(chǔ)上，定量才有意義。這些是越高明越好，沒(méi)有止境。價(jià)值投資的實(shí)質(zhì)就是在一家公司的市場(chǎng)價(jià)格相對(duì)于它的內(nèi)在價(jià)值大打折扣時(shí)買(mǎi)入其股份，也就是拿2毛錢(qián)或3毛錢(qián)去購(gòu)買(mǎi)價(jià)值1元錢(qián)的東西。這樣剛好符合商業(yè)之精神：任何一位聰明的生意人都不會(huì)以高價(jià)進(jìn)貨而以低價(jià)賣(mài)出，他們總是絞盡腦汁地壓低進(jìn)貨價(jià)格，最大幅度地提高賣(mài)出價(jià)格，以獲取最大的利潤(rùn)。價(jià)值投資者和聰明的生意人并沒(méi)有不同之處。這也就是“因?yàn)槲沂巧倘?，因此我是更?yōu)秀的投資者，因?yàn)槲沂峭顿Y者，因此我是更優(yōu)秀的商人”的意思。有人常問(wèn)，什么叫價(jià)值投資，價(jià)值投資就是市場(chǎng)上的大白菜，正常的價(jià)格一元一斤，現(xiàn)在買(mǎi)10元一斤了，還有價(jià)值么？你說(shuō)沒(méi)有價(jià)值有人就在10元一斤買(mǎi)了，漲到了11元一斤，可是還在漲，但是別忘了，大白菜的價(jià)值就是1元一斤，一旦回到1元一斤了的時(shí)候，那些最后買(mǎi)的人會(huì)怎樣？這就是價(jià)值投資的重要。價(jià)值投資是你要投資有價(jià)值的股票，你投機(jī)被套牢了死扛，炒股炒成股東，那不叫價(jià)值投資。太過(guò)于貪心，而忽略了風(fēng)險(xiǎn)，在資本市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)才是第一位的，價(jià)值投資才是收益的保證！其實(shí)很多人感慨“曾經(jīng)”賺過(guò)錢(qián)是容易的，難的是“最終”賺到了錢(qián)。時(shí)間無(wú)疑是站在價(jià)值投資者這邊的。對(duì)于窮人來(lái)說(shuō)，健康的投資理念總像是無(wú)源之水，無(wú)本之木一樣，難以養(yǎng)成。這和他們的經(jīng)濟(jì)狀況密切相關(guān)。業(yè)余投資者，很難像巴菲特一樣寵辱不驚，因?yàn)樗麄兊腻X(qián)太少了，他們的錢(qián)來(lái)的太不容易了，他們太缺錢(qián)了，他們太想快速致富了。業(yè)余投資者不能學(xué)巴菲特進(jìn)行集中投資，因?yàn)樗麄兺ǔ２⒉痪邆鋵?duì)上市公司進(jìn)行可靠分析的能力。
中國(guó)人很會(huì)“做生意”，兩千五百年之前就有了大家范蠡。而“投資”卻是由西方發(fā)起起來(lái)的，在近幾百年的時(shí)間里弄得世界風(fēng)生水起，中國(guó)人現(xiàn)在幾乎是在全民投資中?，F(xiàn)在，中國(guó)的那些業(yè)績(jī)不穩(wěn)定的公司估值要比業(yè)績(jī)穩(wěn)定的公司高，這說(shuō)明中國(guó)的投資環(huán)境還是有問(wèn)題的。大家急功近利的心態(tài)可見(jiàn)一斑。中國(guó)信奉價(jià)值投資的人少，實(shí)踐價(jià)值投資的人少，一直堅(jiān)持價(jià)值投資的人更少，所以廣大的散戶(hù)是很難賺到錢(qián)。在全世界任何地方都是適合價(jià)值投資的.投機(jī)和投資是通往同樣目的的2條不同的道路。投資是“好孩子”，投機(jī)是“壞孩子”？其實(shí)投資和投機(jī)就是“孿生兄弟”。樂(lè)觀情緒和悲觀情緒之間的距離就是一天，下雨和晴天之間的間隔就是一分鐘。一次失敗并不說(shuō)明你的整個(gè)投資失敗，格雷厄姆不也在大崩盤(pán)中虧的傾家蕩產(chǎn)嗎，他所處的年代的證券市場(chǎng)更加混亂。
價(jià)值投資需要利用市場(chǎng)的錯(cuò)誤（否則只能得到市場(chǎng)平均收益率而得不到超額收益率）。相信的人越少，市場(chǎng)的錯(cuò)誤就越多，留給價(jià)值投資者的安全空間就越大，收益當(dāng)然就越高。所謂學(xué)無(wú)止境，在這里不要嘲笑和鄙疑他人，人都是在不斷的學(xué)習(xí)當(dāng)中成長(zhǎng)的，巴菲特生來(lái)就是投資大師嗎，3分天成，7分努力，關(guān)健是跟對(duì)教師，走對(duì)路。我覺(jué)得短時(shí)間內(nèi)國(guó)內(nèi)不太可能投資者，全都做價(jià)值投資。國(guó)內(nèi)現(xiàn)在財(cái)務(wù)審計(jì)方面并不完善，上市公司財(cái)務(wù)作假及其嚴(yán)重。散戶(hù)們又不能像機(jī)構(gòu)一樣去實(shí)地調(diào)查，知道準(zhǔn)確的情報(bào)，又讓散戶(hù)怎么如何去做價(jià)值分析呢？導(dǎo)致國(guó)內(nèi)投機(jī)現(xiàn)象嚴(yán)重，財(cái)務(wù)審計(jì)制度方面的不完善是很重要原因之一。堅(jiān)守價(jià)值投資并非賺錢(qián)最快的方法。恰恰相反，反復(fù)的運(yùn)作波動(dòng)才是股市之中最快最有效的賺錢(qián)方法。但是誰(shuí)又能保證這個(gè)正確的概率呢？運(yùn)用價(jià)值是一個(gè)確定的結(jié)果，而運(yùn)作波動(dòng)是一個(gè)不確定的結(jié)果。運(yùn)作波動(dòng)使得股市越發(fā)的神秘。而價(jià)值投資會(huì)使得故事越來(lái)越簡(jiǎn)單。
價(jià)值投資不但適合我國(guó)投資者，更將會(huì)成為我國(guó)股民的未來(lái)趨之若鶩的一項(xiàng)投資狂潮，引導(dǎo)投資者在新一輪的積極行情中把握致富的機(jī)會(huì)，一舉奪魁。
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[關(guān)鍵詞]權(quán)益類(lèi)投資；股票市場(chǎng)；證券市場(chǎng)；基金投資；股票投資
從允許保險(xiǎn)公司通過(guò)證券投資基金間接投資股市，到放開(kāi)保險(xiǎn)公司直接入市，權(quán)益類(lèi)投資在保險(xiǎn)公司整體資產(chǎn)配置中的重要性日益提高?，F(xiàn)在權(quán)益類(lèi)投資占保險(xiǎn)公司整體資產(chǎn)配置的比重不是很高，但卻是可以提高整體收益率的一個(gè)重要手段，值得深入研究。
一、投資目標(biāo)
通過(guò)股票或基金的組合投資，直接或間接投資于中國(guó)的股票市場(chǎng)，在控制風(fēng)險(xiǎn)的前提下，實(shí)現(xiàn)投資凈值的穩(wěn)定增長(zhǎng)和資產(chǎn)的長(zhǎng)期增值，分享中國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)穩(wěn)定高速增長(zhǎng)的成果。
二、投資理念
（一）積極管理
1.中國(guó)的證券市場(chǎng)還不是非常有效的市場(chǎng)，價(jià)值被低估和高估的情況經(jīng)常出現(xiàn)，市場(chǎng)充滿(mǎn)投資機(jī)會(huì)
2.消極管理指導(dǎo)思想下的指數(shù)化分散投資還不能有效降低風(fēng)險(xiǎn)
投資的基本原理之一是分散化投資，也就是諺語(yǔ)常說(shuō)的“不要把雞蛋放在一個(gè)籃子里”。我們說(shuō)，“雞蛋”可以放在不同的“籃子”里，但前提是“籃子”必須結(jié)實(shí)，而在中國(guó)市場(chǎng)，結(jié)實(shí)的“籃子”太少，不結(jié)實(shí)的“籃子”太多。因此，過(guò)于分散化的投資還不能很有效地降低風(fēng)險(xiǎn)。
3.機(jī)構(gòu)投資者的信息與人才優(yōu)勢(shì)使積極管理成為可能
當(dāng)前中國(guó)的機(jī)構(gòu)投資者隊(duì)伍在不斷壯大，境內(nèi)的投資者包括基金管理公司、保險(xiǎn)公司、財(cái)務(wù)公司、證券公司、信托投資公司等，境外的機(jī)構(gòu)投資者則以QFII為主。機(jī)構(gòu)投資者擁有資金、人才、信息等多方面優(yōu)勢(shì)，通過(guò)全球視角下的宏觀、中觀和微觀分析，能更有效地發(fā)掘超額收益，使積極管理成為可能。
（二）價(jià)值投資
1.價(jià)值規(guī)律同樣在證券市場(chǎng)發(fā)揮作用
價(jià)值規(guī)律告訴我們，在商品市場(chǎng)上，價(jià)格圍繞價(jià)值波動(dòng)。在證券市場(chǎng)上，價(jià)值規(guī)律同樣發(fā)揮作用，即上市公司的股票價(jià)格也是圍繞其內(nèi)在價(jià)值進(jìn)行波動(dòng)的，當(dāng)價(jià)格低于其內(nèi)在價(jià)值時(shí)，應(yīng)該大膽買(mǎi)入；當(dāng)價(jià)格高于內(nèi)在價(jià)值時(shí)，應(yīng)該果斷賣(mài)出。
2.在市場(chǎng)規(guī)模不斷擴(kuò)大及機(jī)構(gòu)化、國(guó)際化的背景下，價(jià)值投資將逐步成為未來(lái)中國(guó)證券市場(chǎng)主流的投資理念
（1）中國(guó)證券市場(chǎng)規(guī)模不斷擴(kuò)大，少數(shù)機(jī)構(gòu)操縱市場(chǎng)與股價(jià)的難度越來(lái)越大。
從1996年到2005年，股市流通市值增加了243％，而 2005年下半年啟動(dòng)的“股改”，更是中國(guó)股市的重大制度性變革，“股改”之后，非流通股將逐步轉(zhuǎn)為可流通股，中國(guó)股市的流通市值將在現(xiàn)有的基礎(chǔ)上翻一番還多，這使得操縱市場(chǎng)的難度進(jìn)一步加大（見(jiàn)圖1）。
（2）機(jī)構(gòu)化。我國(guó)證券市場(chǎng)機(jī)構(gòu)投資者比重迅速上升，機(jī)構(gòu)與散戶(hù)的博弈變?yōu)闄C(jī)構(gòu)之間的博弈。
（3）國(guó)際化。對(duì)外開(kāi)放步伐逐步加快，發(fā)達(dá)國(guó)家成熟的投資理念對(duì)我國(guó)的影響逐步加深。從2003年QFII進(jìn)入中國(guó)證券市場(chǎng)以來(lái)，截至2005年底，共有34家機(jī)構(gòu)獲批QFII資格，累計(jì)批準(zhǔn)額度56.5億美元，此外，還有很多境外投資機(jī)構(gòu)以合資等方式進(jìn)入中國(guó)證券市場(chǎng)。這些境外投資機(jī)構(gòu)應(yīng)用發(fā)達(dá)市場(chǎng)成熟的投資理念和投資方法，在全球視角內(nèi)進(jìn)行價(jià)值判斷和投資決策，在取得良好的投資收益的同時(shí)，也深深影響了境內(nèi)投資者的投資理念。
3.新興市場(chǎng)下的相對(duì)價(jià)值投資
（1）中國(guó)公司治理結(jié)構(gòu)不完善的情況較為普遍，具有絕對(duì)投資價(jià)值的品種較少。
（2）“常青樹(shù)”較少。在國(guó)外成熟證券市場(chǎng)上，曾出現(xiàn)過(guò)一些令人艷羨的“百年老店”，使得長(zhǎng)期價(jià)值投資成為可能。而在中國(guó)，大多數(shù)公司受體制機(jī)制的局限及經(jīng)濟(jì)周期和國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策的影響較深，業(yè)績(jī)起伏較大，往往是“各領(lǐng)一兩年”，常青樹(shù)型的上市公司較少。
（3）價(jià)值投資理念的確立需要一個(gè)不斷反復(fù)和確認(rèn)的過(guò)程。需要人們?cè)诮?jīng)歷市場(chǎng)風(fēng)風(fēng)雨雨的磨練和“教育”之后逐步認(rèn)識(shí)和確立。
4.價(jià)值分析為主，技術(shù)分析為輔
股票價(jià)格的中長(zhǎng)期走勢(shì)取決于公司的基本面，但其中短期走勢(shì)卻時(shí)時(shí)受到市場(chǎng)偏好和供求關(guān)系的影響，因此技術(shù)分析具有短期指導(dǎo)作用。任何事物都是波浪式前進(jìn)的規(guī)律，同樣告訴我們：股票投資的“波浪理論”及在其指導(dǎo)下的波段操作，與價(jià)值投資可以并行不悖。
（三）組合優(yōu)化
在優(yōu)中選優(yōu)的基礎(chǔ)上，通過(guò)適當(dāng)分散組合投資，可以降低投資的非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，獲取風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的最優(yōu)收益。
三、股票投資策略
（一）價(jià)值投資理念下的兩類(lèi)投資風(fēng)格
價(jià)值低估與業(yè)績(jī)成長(zhǎng)是股價(jià)上漲的根本動(dòng)力。在價(jià)值投資理念的大旗下，又可以分為兩類(lèi)主要的投資風(fēng)格：價(jià)值投資型與價(jià)值增長(zhǎng)型或者兩者的完美結(jié)合。
1.價(jià)值投資型
價(jià)值投資型股票往往具有以下四方面特征：
（1）較低的價(jià)格／收益（PE）比率，即低市盈率。
（2）以低于面值的價(jià)格出售。
（3）隱藏資產(chǎn)，“公司也許擁有曼哈頓，這是它從印第安人那里買(mǎi)來(lái)的，不過(guò)遵循良好的會(huì)計(jì)慣例，把這項(xiàng)購(gòu)買(mǎi)以成本24美元人賬?！?/p>
（4）長(zhǎng)期穩(wěn)定的現(xiàn)金分紅比率。如果一家上市公司能長(zhǎng)期穩(wěn)定地現(xiàn)金分紅，這本身就意味著該公司有穩(wěn)定的經(jīng)營(yíng)模式、穩(wěn)定的現(xiàn)金流，這也構(gòu)成長(zhǎng)期投資價(jià)值的一部分。
2.價(jià)值增長(zhǎng)型
價(jià)值投資的另一種風(fēng)格是價(jià)值增長(zhǎng)型，這里強(qiáng)調(diào)其內(nèi)在價(jià)值隨著業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)而增長(zhǎng)。如果說(shuō)長(zhǎng)期價(jià)值投資型風(fēng)格是一種防御型風(fēng)格的話(huà)，價(jià)值增長(zhǎng)型就是一種進(jìn)攻型風(fēng)格。價(jià)值增長(zhǎng)型股票具有以下四點(diǎn)特征：
（1）處于增長(zhǎng)型行業(yè)。
（2）高收益率和高銷(xiāo)售額增長(zhǎng)率。
（3）合理的價(jià)格收益比。對(duì)于高成長(zhǎng)的股票而言，其市盈率往往會(huì)隨著股價(jià)的上升而上升，這是增長(zhǎng)預(yù)期在價(jià)格中的體現(xiàn)，是合理的，但是市盈率不能比增長(zhǎng)率高出太多，最好是（P／E）／G小于或等于1.
（4）強(qiáng)大的管理層。
（二）前瞻性是選出好股票的關(guān)鍵
1.對(duì)歷史的理解是股票投資的基本功
要做好股票投資，首先要對(duì)歷史具有充分的了解和理解，以史為鑒，有助于指導(dǎo)我們現(xiàn)實(shí)的投資。
2.買(mǎi)股票就是買(mǎi)企業(yè)的未來(lái)
股票價(jià)格說(shuō)到底是對(duì)未來(lái)現(xiàn)金流的折現(xiàn)，可以說(shuō)，買(mǎi)股票就是買(mǎi)企業(yè)的未來(lái)。這就要求投資者具有前瞻性的眼光，能夠見(jiàn)別人所未見(jiàn)。
3.任何超額利潤(rùn)都來(lái)自于獨(dú)到的眼光
從眾心理是投資的大敵，從眾最多讓投資者獲得平均利潤(rùn)，而不可能獲得超額利潤(rùn)，更多的時(shí)候從眾心理會(huì)帶來(lái)虧損；獲取超額利潤(rùn)，必須要有獨(dú)到的眼光。要能做到人棄我取，在市場(chǎng)低迷時(shí)敢于介入；也要能做到人取我棄，在市場(chǎng)過(guò)度樂(lè)觀時(shí)果斷賣(mài)出。
4.在前瞻性基礎(chǔ)上優(yōu)中選優(yōu)
在前瞻性基礎(chǔ)上，還要做到優(yōu)中選優(yōu)，保證投資的成功率。
四、基金投資策略
基金投資與股票投資既有相似之處，也有差異之處，相似之處是指對(duì)基金的投資同樣要遵從價(jià)值投資理念，選擇投資價(jià)值高的品種；不同之處在于基金的估值指標(biāo)體系與股票有較大差異。在對(duì)基金進(jìn)行投資價(jià)值分析時(shí)，可以從以下四方面入手：
（一）看過(guò)去
看過(guò)去是指考察基金公司和基金過(guò)去的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，大致包括三方面內(nèi)容：
1.對(duì)既往業(yè)績(jī)與風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行評(píng)估
對(duì)既往業(yè)績(jī)和風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行評(píng)估等于績(jī)效評(píng)估和歸因分析。收益分析包括對(duì)凈值增長(zhǎng)率和風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益指標(biāo)的分析 （詹森比率、夏普比率、特雷諾比率等）。經(jīng)過(guò)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的收益率指標(biāo)，能更全面地反映基金經(jīng)理對(duì)收益和風(fēng)險(xiǎn)的平衡能力。另外，還要對(duì)包括主動(dòng)投資風(fēng)險(xiǎn)度、股票倉(cāng)位調(diào)整、行業(yè)集中度、股票集中度、基金重倉(cāng)股特征等指標(biāo)進(jìn)行分析。
其中對(duì)基金重倉(cāng)股（前五大市值或者前十大市值）要進(jìn)行重點(diǎn)研究，重倉(cāng)股是基金經(jīng)理自上而下和自下而上投資分析的綜合結(jié)果，對(duì)判斷基金經(jīng)理的擇股能力有著重要參考意義，因此要對(duì)基金重倉(cāng)股進(jìn)行認(rèn)真的對(duì)比分析。
2.基金經(jīng)理的素質(zhì)與能力
如果說(shuō)買(mǎi)股票是買(mǎi)企業(yè)的未來(lái)，買(mǎi)企業(yè)的管理層，那么買(mǎi)基金就是買(mǎi)基金公司，具體而言就是買(mǎi)基金經(jīng)理?；饦I(yè)是個(gè)智力密集型行業(yè)，其投資業(yè)績(jī)主要是依靠管理團(tuán)隊(duì)和基金經(jīng)理的投資管理能力。因此，基金經(jīng)理的投資理念、投資經(jīng)驗(yàn)、市場(chǎng)感覺(jué)、擇股擇時(shí)能力，對(duì)基金的業(yè)績(jī)都有巨大的影響，在選擇基金時(shí)，必須對(duì)基金經(jīng)理的素質(zhì)和能力進(jìn)行全面的考察。
3.管理團(tuán)隊(duì)
管理團(tuán)隊(duì)是基金公司經(jīng)營(yíng)的核心，其對(duì)個(gè)體基金投資業(yè)績(jī)的影響不容忽視，特別是對(duì)不突出明星基金經(jīng)理，而更注重整體管理的基金管理公司而言，其意義更為重要。因此，管理團(tuán)隊(duì)也是選擇基金的重要指標(biāo)。
（二）看現(xiàn)在
看現(xiàn)在包括三方面內(nèi)容，首先是當(dāng)前股市的估值水平，即市場(chǎng)點(diǎn)位，其次是備選基金在當(dāng)前市場(chǎng)估值水平下的應(yīng)對(duì)措施，這主要體現(xiàn)在股票倉(cāng)位上，最后是基金公司的人員有無(wú)變動(dòng)。
1.市場(chǎng)點(diǎn)位
市場(chǎng)點(diǎn)位代表市場(chǎng)的估值水平，如果當(dāng)前點(diǎn)位較低，進(jìn)一步上升空間較大，則作為投資者可以加大對(duì)基金的投資力度，或者選擇股票倉(cāng)位較高的基金；如果當(dāng)前點(diǎn)位已經(jīng)比較高，估值水平已經(jīng)較為充分，市場(chǎng)下跌的風(fēng)險(xiǎn)較大，則可以減少對(duì)墓金的投資力度，或者選擇股票倉(cāng)位較低的基金。
2.股票倉(cāng)位
對(duì)股票倉(cāng)位的選擇需要結(jié)合投資者對(duì)市場(chǎng)點(diǎn)位和估值水平的判斷進(jìn)行。如果投資者認(rèn)為當(dāng)前市場(chǎng)點(diǎn)位較低，可以選擇股票倉(cāng)位較高的基金，反之則選擇股票倉(cāng)位較低的基金。但問(wèn)題在于目前我國(guó)基金信息披露是按季度進(jìn)行，投資者只能了解上季度末的倉(cāng)位情況，信息有些滯后，要想實(shí)時(shí)了解基金倉(cāng)位，只能通過(guò)基金凈值變動(dòng)進(jìn)行估算，但這種估算的準(zhǔn)確度不是很高。
3.人員變動(dòng)
考察人員變動(dòng)主要是看管理團(tuán)隊(duì)、投資團(tuán)隊(duì)、研究團(tuán)隊(duì)等投資核心人員有無(wú)大的變動(dòng)，如果一些重要的人員如總經(jīng)理、投資總監(jiān)、明星基金經(jīng)理等離職，則對(duì)于未來(lái)基金的業(yè)績(jī)會(huì)帶來(lái)一定的不確定性。
（三）看未來(lái)
“看未來(lái)”主要是對(duì)基金組合未來(lái)的收益和風(fēng)險(xiǎn)狀況進(jìn)行預(yù)測(cè)分析，包括四方面內(nèi)容：
1.股票組合分析
對(duì)備選基金組合中個(gè)股尤其是重倉(cāng)股的基本面進(jìn)行分析，進(jìn)行收益預(yù)測(cè)和估值分析。
2.規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)
對(duì)股票組合的行業(yè)集中度、個(gè)股集中度、歷史波動(dòng)率等風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)進(jìn)行分析，對(duì)基金組合的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行評(píng)估。同時(shí)對(duì)其組合中的個(gè)股進(jìn)行認(rèn)真研究，避免踩到“地雷”。
3.評(píng)估增長(zhǎng)潛力
通過(guò)對(duì)組合中個(gè)股的收益和估值情況的預(yù)測(cè)，可以對(duì)基金凈值的增長(zhǎng)情況進(jìn)行預(yù)測(cè)，來(lái)衡量備選基金的增長(zhǎng)潛力。
4.基金的“期限結(jié)構(gòu)”
在選擇封閉式基金時(shí)，要考慮基金的剩余期限，根據(jù)市場(chǎng)走勢(shì)和基金凈值變動(dòng)預(yù)測(cè)進(jìn)行基金剩余期限的合理搭配。
（四）看價(jià)格
“看價(jià)格”主要是指對(duì)封閉式基金的折價(jià)率進(jìn)行分析，在其他條件相同的情況下，選擇折價(jià)率相對(duì)較高的基金。
五、投資流程與方法
好的投資結(jié)果是建立在好的投資流程和投資方法基礎(chǔ)上的，將投資決策的各個(gè)步驟進(jìn)行合理地安排和整合，可以有效地將基本面與技術(shù)面研究、定性與定量分析、時(shí)機(jī)選擇以及風(fēng)險(xiǎn)控制等結(jié)合起來(lái)，實(shí)現(xiàn)投資研究一體化、風(fēng)險(xiǎn)控制與投資交易并重。投資流程應(yīng)該包括以下幾個(gè)步驟：
研究先行—實(shí)地考察—價(jià)值評(píng)估—比較分析—技術(shù)分析—決策選擇—買(mǎi)賣(mài)交易。
1.研究先行。進(jìn)行自上而下的宏觀研究與自下而上的微觀分析，對(duì)行業(yè)以及股票的基本面進(jìn)行了解。
2.實(shí)地考察。對(duì)企業(yè)進(jìn)行實(shí)地調(diào)研，一方面了解企業(yè)未來(lái)經(jīng)營(yíng)發(fā)展情況，一方面也是對(duì)企業(yè)公開(kāi)的報(bào)告和報(bào)表中的信息進(jìn)行核實(shí)。
3.價(jià)值評(píng)估。在研究和實(shí)地考察的基礎(chǔ)上，從上市公司基本面角度進(jìn)行數(shù)量化分析，對(duì)股票價(jià)值進(jìn)行評(píng)估。
4.比較分析。將股票的估值指標(biāo)與同類(lèi)企業(yè)以及大盤(pán)進(jìn)行比較，確認(rèn)其估值高低。
5.技術(shù)分析。從技術(shù)面角度進(jìn)行分析，主要是對(duì)投資時(shí)機(jī)進(jìn)行選擇。
