時間：2023-08-15 17:24:21
開篇：寫作不僅是一種記錄，更是一種創造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇債務危機案例，希望這些內容能成為您創作過程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進步。
關鍵詞：主權；債務危機；體制缺陷；地方政府；透明度
希臘的主權危機是歐洲債務危機的開始，2009年底，希臘政府突然宣布希臘政府債務余額已經超過其GDP的110%，財政赤字超過了GDP的12%以上，這些財政標都早已超過歐盟規定的標準，12月全球三大評級公司下調希臘主權評級，希臘危機隨即越演越烈。除開希臘之外的其他歐洲國家，愛爾蘭、意大利以及西班牙等也相繼陷入債務危機中，一場歐元區成立以來最嚴重的危機正在沖擊著整個歐元區，并逐步對全球經濟產生影響。因此，我們必須對導致歐債危機的深層原因加以分析和總結，從而有效避免危機帶給我們的沖擊，保證我國經濟的健康穩定發展。
一、理論依據
從冰島主權債務危機開始、迪拜主權債務危機，到歐洲主權債務危機、美國國債風險，債務危機像“腫瘤”一般席卷了全球！據有關金融機構統計，2010年2月，全球各國負債總額已達到36萬億美元以上。與此同時，主權債務危機涉及多國，成為全球必須面對的現實問題。而歐洲債務危機即歐洲主權的債務危機。其是指在2008年金融危機發生后，希臘等歐盟國家所發生的債務危機。2013年12月16日，愛爾蘭退出歐債危機紓困機成首個脫困國家。所謂的主權債務危機，起源于國家信用，是指主權國家將主權當做擔保，面向國際社會以發行債券的形式所籌集的資金。大多數的主權債務是以外幣為單位，向國際金融機構或者外國政府借款以自己的主權作擔保，通過發行債券等方式向國際社會所借的款項。由于主權債務大多是以外幣計值，向國際機構、外國政府或國際金融機構借款，但由于國家的經濟失去了“生產性”，導致債務國家的信譽評級被調低，就會引發主權債務危機。（主要指標：清償率是指債務國還本付息總額占當年出口收入的比重。通常不應超過20%。負債率：一國當年外債余額與國民生產總值（GNP）比率。通常不應超過10%。）如希臘在發生的金融危機時導致居民消費降低，導致經濟下滑，貨幣高估抑制了出口量，無法掌控利率和匯率工具的貨幣政策，政府不得不舉債刺激投資和消費拉動經濟，由此赤字不斷累積。赤字與收入下滑的惡性循環最終使得2009年12月8日全球三大評級公司下調希臘主權評級。2010年起歐元區其他國家也陸續陷入危機的泥潭，歐債危機已經波及到整個歐盟。
二、歐債危機起因
（一）經濟發展不均衡導致過度舉債
在歐盟中各國經濟結構并不盡相同，盡管都是歐元區國家，但是各國經濟發展水平的參差不齊導致財政政策無法發揮應有的作用。但是為了擴大組織規模，已經有27個加盟國的歐盟依然在極力拉攏一些希望加入歐盟但是經濟發展水平并不算發達的國家。正因為這一舉措，使得一些發展相對落后的國家存在的劣勢逐漸顯露，例如以希臘、葡萄牙為代表的一些經濟發展水平較低的國家，在工資、社會福利、失業救濟等方面極力與德國、法國等發達國家保持同等水平，導致支出水平遠遠超過GDP增長水平。加之，工資及各種社會福利具有“剛性”的特征，上調后再進行調整是相當困難的，導致政府與私人部門的負債比率節節攀升。全球金融危機作為導火線，這些深層次問題就爆發出來了。
在歐元區一體化后，可以很明顯的看出由于各國不同的財政和貨幣政策導致貨幣聯盟對成員國貨幣政策偏好沒法滿足，經濟發展相對落后的國家無法有效利用貨幣貶值的契機使本國的出口量快速增加形成對外有效經營增加本國凈出口。無法增加收入的背景下，財政赤字問題自然也就不得得到有效解決，于是經濟逐漸開始呈現結構性的衰退趨勢，并且還面臨債務膨脹，這使得國家之間差距越拉越大。同時，歐元區的救助機制希望成員國之間形成一種最優的模式，但是成員國之間經濟發展不平衡的現狀卻導致這種期冀事與愿違，搭便車行為就是最好的佐證。
（二）統一貨幣的制度性缺陷
就如歐元奠基人前歐洲共同體委員會主席雅克·德格爾所言：歐元區僅建成了貨幣聯盟，缺乏財政政策協調機制是導致歐債危機的重要原因，歐元創建后缺乏統一機構對各國財政和經濟政策予以監督，理應確保各成員國遵循統一經濟發展標準，但這一點沒有做到。歐洲債務危機導致經濟衰將歐元區體系問題這一制度性缺陷暴露無遺，即在歐元區內歐元有歐洲央行統一發行，宏觀調控的手段之一貨幣政策則由歐洲央行統一行使，而財政政策卻由主權國家掌控，實行貨幣政策和財政政策相分離的制度。這使得主權國家沒有辦法有效的將這兩種手段有效的結合起來對國民經濟進行宏觀調控。主權國家對經濟的調控無法使用利率和匯率這兩大工具，為了復蘇美國次貸危機所帶來的經濟衰退，各成員采取實行擴張性財政政策，如舉債來加大投資，政府加大政府購買等方針來完成。加之，這些國家的債券也會成為國際市場上的投機對象，債務規模進一步加大。
三、歐洲債務危機對中國的啟示
雖然中國的國家債務和財政赤字都遠低于國際公認的風險臨界點。但是，由于我國很多地方政府過度負債，處于失控狀態。但是如果這些債務不能被地方政府采取有效措施加以解決，也會有導致債務危機的可能發生，從而對市場以及經濟安全產生不利影響。
（一）握好財政赤字的“度”
從國民經濟大范圍看，我國的債務負擔率和與國際比較同口徑的赤字率都在國際公認警戒線內，繼續擴大國債發行規模的潛力仍很大。但是中國地方政府存在根深蒂固的“GDP考核觀”，為此地方政府為了加快經濟發展，量化GDP的增加，通過各種融資平臺向金融機構或社會舉債加大資金投入力度。從公開披露的數據看，截至2011年底中央和地方政府債務是30多萬億元，債務率為37.8%。2012年債務數量比2011年增加了幾萬億元，債務率基本在40%左右。這些地方債務多數質量不佳。再加上中央政府在金融危機后放松了對地方政府的管控。中央政府在戰略上允許地方政府繞過限制它們從銀行借貸的政策，使它們可以通過創造所謂的地方政府融資平臺獲得貸款。這種做法造成了貸款的隱性累積。在這種債務規模增加，不確定性風險放大形勢下，勢必會造成巨大的風險，影響到中國未來經濟的良性發展。因此我們必須對地方政府的債務結構與實際債務負擔予以高度的重視，做好債務測算和償債平衡工作。
（二）加大中國財政的透明度
破產重組制度是對央企、大型國企同樣適用的市場化手段。
近日有消息稱，中鋼集團債務重組方案獲批。中鋼集團的債務重組方案即將塵埃落定，然而債轉股并不應該大范圍推廣，也應該用破產重組的方法去產能。
中鋼集團于2014年9月被傳出債務逾期風波，在債務多米諾效應下，風波逐漸演變成危機。兩年過去，該方案涉及中鋼集團與幾十家銀行談成的減債、展期、債轉股等條款，方案中債轉股的比例約占金融機構債務的一半，展期的部分債務時限為6年。
600億元銀行債務300億元債轉股，債務危機終化解。對中鋼來說，是2014債務危機以來最大利好，以債轉股和展期的方式，為中鋼的改革調整爭取寶貴的時間和空間。
債務難題成為去產能的一大阻力。妥善解決債務難題，對國內鋼鐵行業去產能和降杠桿都將起到推動作用。中鋼債轉股方案的獲批，對深陷債務泥淖的渤海鋼鐵、東北特鋼等化解債務危機也具有一定的借鑒意義。
但是，債轉股畢竟是去產能、化解國企債務難題過程中的治標之舉，只對于部分有發展前景、易于盤活的企業適用，債轉股不應該大范圍推廣。
與上一輪債轉股政策性一刀切不同，這一次債轉股思路是市場化、一企一策、政府不兜底。前期在大宗商品的高點盲目擴張，導致企業嚴重虧損，負債累累。這種情況在央企、國企中非常普遍。今年下半年，乃至明年都將是央企債務違約的風險期和高發期。我們不能一刀切全都采用債轉股的方式降杠桿為企業脫困，把風險和包袱全部轉移到銀行機構身上。這樣，銀行被拖入泥坑，也活得不好。何況，上一輪債轉股的企業結果多不大好。
這種擔憂，在東北特鋼債務風波中，已被國開行等金融機構債權人多次強調。在這次中鋼債務重組，也有多家銀行提及。
那么，究竟債轉股適用于什么公司？滿足債轉股條件的公司不能是質地太差，產能落后嚴重、基本面極差的公司，這類公司直接破產清算核銷往往是最優選擇。質地極差的公司會導致銀行再次成為企業的資金供應商。債轉股適合那些產品競爭力在行業內資質尚可，但由于經濟周期下行公司經營出現問題，然而能夠判斷出此類公司在經濟周期向上時有能力恢復經營甚至表現尚好。
為什么，在解決方案中沒有破產重組的？我認為，此前國資系統中有一種守舊觀點亟須破除，有人覺得，國企實施破產重組非常沒面子，這種觀點應該改變了。破產重組制度也是對央企、大型國企同樣適用的市場化手段。去產能不能老靠政府兜底，應該用更市場化的手段推進國企改革、鋼鐵行業去產能降杠桿。
現在，有個很大的難題，是黨政官員普遍對對破產制度的誤讀較深，對破產重組有對抗心理。對于許多企業經營者和政府官員來說，破產是很不光彩的事。破產表明企業經營失敗，企業經營者會認為自己聲譽受損，以后難以在行業立足，而政府官員則認為破產有損于政績，有損于形象，所以，他們在心理上都很難接受破產制度。其實，破產不只是企業倒閉、清算，而且包括依法重組和調整。在西方發達國家，破產是市場經濟中一種正常現象，每年破產倒閉的企業動輒數十萬家。到現在為止，媒體上并沒有破產重組的成功案例出來。這次，中鋼集團債務重組方案獲批，并沒有破產重組的內容，不能不說是一遺憾。
歐債危機起因
過度舉債
政府部門與私人部門的長期過度負債行為，是造成這場危機的直接原因。如表1所示，除西班牙與葡萄牙在20世紀90年代經歷了凈儲蓄盈余外，PIIGS五國在1980～2009年間均處于負債投資狀態。長期的負債投資導致了巨額政府財政赤字。歐盟《穩定與增長公約》規定，政府財政赤字不應超過國內生產總值的3%，而在危機形成與爆發初期的2007～2009年，政府赤字數額急劇增加。以希臘為例，從2001年加入歐元區到2008年危機爆發前夕，希臘年平均債務赤字達到了5%，而同期歐元區數據僅為2%；希臘的經常項目赤字年均為9%，同期歐元區數據僅為1%。2009年，希臘外債占GDP比例已高達115%，這個習慣于透支未來的國家已經逐漸失去了繼續借貸的資本。這些問題在PIIGS五國中普遍存在。
隨著歐洲區域一體化的日漸深入，以希臘、葡萄牙為代表的一些經濟發展水平較低的國家，在工資、社會福利、失業救濟等方面逐漸向德國、法國等發達國家看齊，支出水平超出國內產出的部分越來越大。由于工資及各種社會福利在上漲之后難以向下調整，即存在所謂的“粘性”，導致政府與私人部門的負債比率節節攀升。
西班牙和愛爾蘭債務問題的成因與希臘略有不同。這兩個國家受到次貸危機的影響，房地產市場迅速蕭條，國內銀行體系出現大量壞賬，最終形成銀行業危機。而政府在救助銀行業的過程中，舉債與償債的能力均出現了問題。
此時，已經背負巨額債務的五國政府，其進一步借貸的能力已大不如前，政府信用已經不能令投資者安心充當債權人的角色。投資者一般將6%作為債務危機的一個警戒值，一旦超過這一水平，該國將面臨債務危機。意大利的債務問題在PIIGS五國中前景相對樂觀，但目前其10年期國債的收益率水平已接近6%。除意大利之外，PIIGS五國2009年的政府赤字均已經數倍于3%的警戒值，如表2所示。當巨額的政府預算赤字不能用新發債務的方式進行彌補時，債務危機就會不可避免地爆發。
政府失職與制度缺陷
PIIGS五國經歷如此嚴重的危機，動作遲緩、不作為或亂開“藥方”的五國政府難辭其咎。雖然五國政府在危機前與危機中的表現不盡相同，但其失職行為是危機的重要助推因素。
首先，為了追逐短期利益，在大選與民意調查中取悅民眾，政府采用“愚民政策”，采取了“飲鴆止渴”的行為。例如，希臘政府在2009年之前隱瞞了大量的財政虧空。
其次，一些政府試圖通過各種途徑逃避歐盟委員會與歐洲央行的監管處罰。德國、法國等經濟發展“龍頭”曾是這方面的負面典型，而其他國家也隨之紛紛效仿。
再次，以愛爾蘭、西班牙為代表的一些國家政府放任國內經濟泡沫膨脹，一旦泡沫破滅，又動用大量的納稅人財富去救助虛擬經濟，導致經濟結構人為扭曲。
最后，政府首腦過于畏首畏尾，不敢采取果斷措施將危機扼殺于“萌芽狀態”。例如，意大利政府在2009年赤字達到5.3%時沒有采取果斷行動，而是一味拖延，導致了目前危機升級的局面。
歐元區的制度缺陷在本次危機中也有所顯現。首先，根據歐元區的制度設計，各成員國沒有貨幣發行權，也不具備獨立的貨幣政策，歐洲央行負責整個區域的貨幣發行與貨幣政策實施。在歐洲經濟一體化進程中，統一的貨幣使區域內的國家享受到了很多好處，在經濟景氣階段，這種安排促進了區域內外的貿易發展，降低了宏觀交易成本。然而，在風暴來臨時，陷入危機的國家無法因地制宜地執行貨幣政策，進而無法通過本幣貶值來縮小債務規模和增加本國出口產品的國際競爭力，只能通過緊縮財政、提高稅收等壓縮總需求的辦法增加償債資金來源，這使原本就不景氣的經濟狀況雪上加霜。冰島總統近日指出，冰島之所以能夠從破產的深淵中快速反彈，就是因為政府和央行能夠以自己的貨幣貶值，來推動本國產品出口，這是任何歐元區國家無法享受的“政策福利”。而英國政府也多次重申不會加入歐元區。
歐債危機中的各國表現
PIIGS五國：債臺高筑但境況不同
飽受危機困擾的PIIGS五國均處于很高的負債水平，如表3所示。歐盟《穩定與增長公約》規定，政府債務占國內生產總值的比重不應超過60%，而除西班牙政府債務水平與該水平較為接近外，其他國家債務水平均大幅超標。
希臘與葡萄牙兩國實體經濟缺乏增長動力，但工資水平、社會福利、公共事業等方面支出巨大，政府對債務高度依賴，且在借新還舊的過程中，不斷凈增新的債務，利息支出已超出國家財政的支付能力。20世紀80年代，希臘公共負債相對國內生產總值的比重僅為41.6%，而2000年之后，這一比值在超過100%后仍不斷攀升，預計2011年將達到152%。2012～2014年，希臘將有1920億歐元的到期債務需要展期，另需發行450億歐元新債以應對財政赤字。葡萄牙的境遇與希臘類似，雖然程度稍輕，但對外界的影響卻更加令人猝不及防。2011年7月6日，信用評級機構穆迪突然將葡萄牙的長期債務評級從Baa1下調至屬于垃圾級的Ba2，并將評級展望定為“負面”，亦即在未來12～18個月內可能會進一步調降該國評級。此次下調對投資者的信心造成了很大打擊。
愛爾蘭與西班牙兩國政府償付能力問題并不突出，但國內銀行業自次貸危機以來，飽受壞賬困擾。在救助銀行業的過程中，政府付出了巨大成本。以愛爾蘭為例，該國在1995～2007年維持了5%以上的高速增長，隨后，受美國次貸危機的影響，國內房地產業景氣度急速回落，最終在銀行體系內形成了大量壞賬。截至2011年5月，愛爾蘭政府至少向金融機構注入了700億歐元，這一數值已經超過了該國國內生產總值的一半。據估計，繼續注入300億～500億歐元資金后，可基本完成對該國銀行業的救助。西班牙2010年預算赤字占GDP的比例高達9.2%，其債務問題同樣源于國內的房地產業，且飽受高失業率的困擾。2011年一季度，西班牙失業率為21.29%，而青年失業率更是高達40%。
意大利是PIIGS五國中經濟總量最大的國家，在歐元區17國中僅次于德國和法國而位列第三，經濟總量在區域內的占比約17%。意大利國債余額高居歐元區榜首，占GDP的比例則僅次于希臘，排名歐元區第二。該國不但債務總量巨大，且到期償還問題突出。根據穆迪評級公司的最新統計，2011年，意大利的利息支出將超過政府財政收入的10%，其中大部分債務將在未來五年內到期，相比之下，債務纏身的西班牙的利息支出也不過只占到本國財政收入的6%。
意大利的經濟基本面在危機國家中相對優良，自身“造血”能力也相對較強，市場對該國的經濟前景并不十分悲觀。2011年7月中旬，意大利成功發行了67.5億元一年期國債，雖然收益率較6月時高出了1.5個百分點，但投資者普遍認為此次發行是意大利債務危機走向緩和的樂觀信號，當天意大利股市即上演了逆轉行情。
歐元區：經濟整體萎靡但強國仍有余力
受PIIGS五國債務危機影響，歐元區整體負債相對GDP的比率已經達到85%，無論從凈態比率方面還是動態進展方面來看，該區域已經處于慢性債務危機之中。德國和法國作為歐元區經濟總量前兩位的國家，在本次危機中表現穩健，其中德國的經濟復蘇勢頭十分明顯。
本文以2001年6月為基期，對德國與歐元區的工業增加值變化情況進行對比，并以美國工業增加值數據作為參照，結果如圖1所示。在2007～2009年的次貸危機期間，德國經濟深受影響，但2009年6月起，德國經濟一直處于復蘇過程之中。一方面，德國以汽車、機械為代表的核心部門保持著較強的領先優勢；另一方面，歐洲債務危機導致的歐元貶值增加了德國出口產品的國際競爭力，對出口導向型的德國經濟起到了提振作用。
2011年以來，德國出口強勁增長。2011年5月，德國出口同比增加19.9%，環比增加4.3%。今年初以來，德國股市DAX指數漲幅逾2%，說明投資者對歐元區不同經濟體的未來前景持有截然不同的態度，德國經濟與危機四伏的歐元區形成了“蹺蹺板”效應，而這種效應在短期內能夠起到區域內的“穩定器”作用。
歐債危機對其他主要國家的影響
以英國、美國為代表的歐元區外的發達國家，在實體經濟層面受危機影響較小。歐洲雖然是美國的第二大出口市場，但由于出口僅占美國GDP的7%，整個歐洲出口對美國GDP的貢獻僅有1%，因此美國經濟對歐洲需求的依存度很低。但英美等國的金融機構持有大量的危機國家債券，償付前景尚不明朗，一旦止付將可能引發新一輪連鎖反映。
以日本、中國為代表的對出口依賴較大的國家可能會受累于歐盟經濟景氣下滑，進而影響本國經濟。歐盟是中國第一大出口市場，而中國的經濟增長又在很大程度上依賴于外部需求，如果危機不能得到妥善解決，必將在實體層面向中國傳導。
歐債危機對金融業的影響
本次歐債危機中，以愛爾蘭、西班牙為代表的“泡沫破滅”國家的債務問題始于銀行業，通過政府的救助開始由銀行體系向本國政府傳導。而銀行由于持有大量的政府債券，再度面臨潛在資本損失。很多銀行由政府持股或控制，政府在危機時刻對一些具有系統重要性的金融機構也肯定會伸出援手。在此情形下，這種債務危機不斷在政府與銀行之間傳導的模式一旦形成，必將對全球經濟造成致命打擊。在歐洲，銀行持有政府債券的現象十分普遍。
希臘國家銀行是希臘國內最大的銀行，在希臘債務危機爆發前，該銀行一級資本充足率達到了11%的高水平，但該行持有180億歐元的希臘國債，一旦希臘政府進行債務重組，這些債券將大幅貶值，該銀行也必將遭受重創。希臘國外的一些大型金融機構也持有大量希臘國債，例如，巴黎百富勤集團和德國商業銀行分別持有50億歐元和30億歐元的希臘國債。
希臘作為歐元區的小型經濟體，其國債的減值對債券持有人已經具備了相當大的殺傷力。意大利、西班牙等大型經濟體一旦發生國債減值，勢必再度引發全球性金融危機。英國巴克萊銀行在西班牙擁有約439億歐元的債權性資產，規模僅次于該行在英國、美國的資產數量。這些資產有一半以上與房地產業相關。
與上述機構相比，目前，由英國政府控股的蘇格蘭皇家銀行處境更糟。該行持有高達640億歐元的愛爾蘭債務，其中120億歐元的債務已經違約。該行總資本在2010年末為580億歐元，雖已得到英國政府的救助，但如果愛爾蘭債務問題繼續惡化甚至全面違約，則該行必將面臨破產的窘境。
意大利作為全球第三大國債發行人，其債權人遍及世界各地。歐洲銀行業直接或間接持有的意大利債務高達9987億歐元。美國金融業在歐元區也擁有巨大的風險敞口。根據巴克萊銀行的統計，美國銀行業持有的意大利和西班牙債務分別高達2690億美元和1790億美元。一旦這些債務出現違約，處于溫和復蘇過程中的美國金融業必將再次遭受重創。
信用評級機構是在金融市場中處于相對獨立地位，但又在某種程度上高度參與市場的特殊群體。在本次歐債危機中，三大評級機構試圖擺脫在美國次貸危機時遭受的指責，希望通過事前預測各國危機程度的做法，挽回聲譽。但評級公司在本次危機中扮演的角色與次貸危機時依然相似，區別在于大幅下調評級的對象由證券化資產變成了國家。這些機構往往在經濟形勢大好時，不斷地上調評級；經濟形勢轉差時，過分悲觀地估計評級對象的信用狀況。沒有證據表明評級公司比市場其他參與者占有更多信息，也沒有證據表明它們的模型能夠用于預測。可以預計，本次危機過后，這些評級機構將再度面臨公眾的指責。但目前為止，這些機構對媒體和公眾的影響力仍然很大，依然是市場中的重要參與力量。
發展態勢與救助模式展望
危機國家已經無法憑借一己之力解決自身的痼疾，周邊國家、機構的援助方案與援助力度將在很大程度上決定危機的進程。
德國作為歐元區內經濟總量最大的國家，其對危機國家的救助意愿與救助能力將成為左右危機發展態勢的重要因素。如前文所述，德國經濟與財政狀況正在逐步恢復，前景較為樂觀，因此德國有余力向危機國家提供幫助。從另一角度出發，穩定和諧的歐元區是德國經濟增長的重要保障，德國自身已無法游離于歐元區之外而獨善其身。一方面，歐洲貨幣一體化進程基本是一個不可逆的過程，這決定了德國難以退出歐元區；另一方面，德國也不可能坐視危機國家的問題惡化而“隔岸觀火”，一體化的制度設計注定是“牽一發而動全身”，只有共同發展才是唯一的出路。因此，德國有救助危機國家的意愿。雖然此前德國國內在救助問題上紛爭不斷，但只有實實在在地向危機國家伸出救助之手，才真正符合德國自身利益。2011年7月中旬，經過國內的激烈爭論，德國政府宣布將與歐洲央行和國際貨幣基金組織（IMF）協調確定針對希臘的第二輪救助計劃。法國國內形勢雖沒有德國樂觀，但情況較為相似。如果德法能夠在救助問題上進一步通力合作，則救助進程將可能大大縮短。
在針對本次危機的救助過程中，歐洲央行、歐盟委員會、國際貨幣基金組織等機構紛紛向危機國家提出應對方案，伸出援助之手。希臘、愛爾蘭和葡萄牙均先后向歐盟委員會申請救援，救助方案正處于制定之中或執行初期。這些組織對愛爾蘭的救助是一個較為成功的案例。2010年末，愛爾蘭與歐盟和國際貨幣基金組織就接受850億歐元援助達成協議。根據協議規定，國際貨幣基金組織、歐盟委員會和歐洲央行的聯合審查組將每季度對愛爾蘭財政、金融、經濟情況以及推進救助計劃的成效進行審查。2011年7月中旬的審查結果顯示，救助計劃如期推進，資金運用狀況良好，愛爾蘭政府穩步實施了協議規定的相關舉措，對行業工資進行了一些有益的調整，尤其重點調整了一些目前失業率較高行業的工資結構。這些調整對于宏觀經濟供給層面的復蘇具有積極意義。此次審議后，愛爾蘭將再度獲得40億歐元的救助資金。
從長期來看，危機的救助不僅取決于外部援助，更取決于危機國家自身的努力方向與努力程度。此前，這些危機國家過度透支的消費與投資模式導致了危機的上演，而政府不但沒能在政策制度上進行正確的引導，甚至在錯誤的方向上“推波助瀾”。如果這些國家不能夠“量入為出”，依然維持超出自身產出能力范圍的消費支出，則即使暫時度過了這次危機，未來必定還會出現“入不敷出”引發的一系列問題。
無錫尚德，這家全球最大的太陽能電池板制造商之一，泥足深陷。負債率過高、短期債務危機、遭遇反擔保欺詐，是壓垮無錫尚德的三根重梁。
不僅尚德，太陽能、鋰電子等行業日子都不好過。太陽能是高科技企業的代表，無論是鋰電池還是太陽能、風能，都是未來新能源可能的觸發點。
政府不可能拋棄對高科技的支持，事實上，出現兌付危機后，當地政府的第一反應就是勸說銀行不抽貸，同時盡其所能對企業繼續輸血，把稅收優惠、補貼等通行規則用到極致。
問題在于，無錫尚德等企業把銀行拖入泥潭，可能引發債務危機。國家開發銀行的身影屢現其中，無錫尚德、天合光能、英利綠色能源、晶澳太陽能等知名光伏企業，都曾于2010年獲得國開行的大額貸款。尚德的銀行貸款從2005年末的0.56億美元攀升至去年底的17億美元，不到7年暴增近30倍，其中國開行又一次成為主要貸款行。考慮到包括國開行在內的國有大行由政府信用托底，這些行的債務風險可以視作納稅人的負擔。
以前曾經動用股市力量支持高科技企業，典型的如京東方，屢虧屢戰，成為吸金黑洞。這樣的公司一多，股市下行壓力巨大。創業板曾經被視作高科技企業分散風險的市場，效果卻是，一些企業上市圈錢，風險撇清。這些辦法是把股市投資者當做了風險投資者，犯了大忌。
高科技企業的風險必須由市場化的風險機制來化解。一種模式是吸納全球同行、全球資金參與。美國在開發頁巖氣時，吸納的是民資與全球資金。中國頁巖氣的主要投資地之一是美國，韓國企業蜂擁前往美國開采頁巖氣，主要是通過直接參與天然氣開發或供應開發天然氣所需設備和零件等方式來瞄準頁巖氣的特殊需求。
美國的IT產業更是風險投資的經典案例，硅谷是專業的I T風險行業的天堂，2008年次貸危機之前，當年一季度吸引到的投資總額為25.8億美元，而南加州為8.57億美元。南加州形成技術走廊，包括洛杉磯、圣地亞哥和奧蘭治郡在內的南加州地區超過新英格蘭地區，所吸引的風險資本投資額已躍居全國第二，地位僅次于硅谷。其他如圣地亞哥的生物醫藥的風險投資，同樣令人矚目，如果靠銀行或者靠股市，以生物醫藥的回報，市場可能早就垮了，但多方向的、來自各個階層的風險投資資金，民間投資、風險投資既分散了風險，也造就了美國的IT王國、頁巖氣王國地位。
無數家風險投資企業中，出現一家類似于蘋果、FACEBOOK的企業，概率更高，比花全部力氣扶持一家大到不能倒的高科技企業，風險小得多。如果政府主導，可能就會像中國的多晶硅、美國政府主導的抗癌藥、房地產一樣，或者石沉大海，或者形成不可收拾的大泡沫。
發展高科技，需要的是民間投資，是真正的形成上下游鏈條的風險投資，而不是國資銀行，不是政府補貼上市圈錢。
如果說美國等國是用風險投資，全民辦高科技，那么目前我國的體制是政府國有銀行出錢辦高科技，這樣的舉國體制成本高、風險不可控，即使產生一兩個高科技企業，最后成為形象工程的可能性極大，僅供觀賞。
【關鍵詞】企業債務風險 現狀 形成原因 防范策略
一、企業債務風險現狀
（一）企業債務融資規模不斷擴大
根據國際清算銀行的數據顯示，截止到2015年9月，我國企業債務總額已經達到110萬億元人民幣，創歷史新高，占GDP的比重達到166%，高于2009年的123.3%。遠高于91%的世界平均水平，比發達國家以及新興市場國家水平同樣高的多[1]。不僅如此，很多企業的資產負債率已經超過了警戒線水平，企業償債風險進一步加大，同時也意味著包括銀行在內的貸款金融機構壞賬風險也在加大。這些現象產生的原因是當前企業債務融資規模越來越大。
（二）債務風險呈愈演愈烈之勢
當前世界經濟復蘇乏力，我國經濟增速放緩，經濟發展進入了新常態，企業過高的負債率不僅僅會導致自身到期不能清償債務，甚至會出現借新債償舊債，導致企業深陷債務泥潭，同時，也增大了銀行壞賬風險，造成銀行不良貸款率上升。據統計數據顯示，自從歐洲發生了金融危機，我國很多的知名企業不能清償到期債務，即便將企業所有資產用于償還債務，仍然存在較大缺口，在這種情況下，等待企業的就是被提請破產重整，比如說亞洲PTA生產企業華聯三鑫、山東蘭雁集團等，都是因為不能清償債務而提請破產。另外，這種債務風險具有很強的擴散效應，會波及到區域經濟發展秩序，不利于社會經濟穩定。
（三）債務風險波及范圍廣泛
當前，在企業融資貸款中，由于貸款實際需要，導致很多企業之間普遍存在著債務互相擔保的現象。當年溫州債務危機仿佛就在眼前，只要一個企業資金鏈出現問題，就會產生連鎖效應，導致很多企業猶如多米諾骨牌一樣紛紛因為不能清償到期債務而不得不走向破產程序。在這種情況，僅僅靠市場這支“無形的手”已經很難發揮作用，必須依靠政府這支“有形的手”介入，但實際情況是很多地方政府介入后都陷于其中不能自拔。
二、企業債務風險產生的成因
（一）市場持續低迷，企業經濟不景氣
自2014年第三季度以來，制造業采購經理人指數一直呈現負增長，到2015年7月份創負增長絕對值最大，達到-3.29%；同時非制造業PMI除了在2015年1月份呈正增長外，一直都處于負增長的態勢。很多企業已經對經濟回升失去了信心，往年的投資欲望已經不復存在[2]。
（二）企業經營成本不斷加大
一是企業成本上漲過快。近些年來，中國經濟一直處于增長態勢，我國企業職工薪酬持續增長，增大了企業的人工成本，不僅如此，原材料成本也在不斷上漲，因此，很多國內外知名企業開始大規模轉移在華資本，轉向各方面生產資料價格較低的南亞和東南亞國家，其訂單也迅速轉移到國外，造成國內企業生存環境不斷惡化。二是企業融資成本過高。很多銀行在對企業進行放貸時，都要求企業付出“回報”以順利通過審核，增加了企業融資成本。同時，國企對金融資源有著一定的優先使用權，所以民營企業貸款空間遭到了壓縮，民間借貸應運而生，而民間借貸利率普遍偏高。三是企業存在較重的稅費負擔。盡管近些年來國家推行營改增，為小微企業以及高新技術產業提供稅收優惠政策，但我們可以看到的是，國家稅收收入一直呈現高速度增長，表明企業的稅費負擔較重。
（三）企業資金回收困難
一方面，資金回收策略不當，現代社會企業間廣泛存在著商業信用。一些企業為了增加銷量，擴大市場占有率，大量采用賒銷方式銷售產品。另一方面，存貨所占流動資產比重相對較大，且很多表現為超儲積壓存貨。資產長期被債務人和存貨占用，使得企業缺少足夠的流動資金進行再投資或歸還到期債務，嚴重影響企業資產的流動性及安全性。這里以規模工業企業為例，2014年這些企業的應收賬款絕對額增長了9464.56億元，到2015年第三季度末，應收賬款額達到110292.6億元，平均回收期增加為36天，相較于上年同期有所增長，意味著企業資金回收的難度會進一步加大[3]。
（四）管理者對債杖謐史縵杖狽ψ愎壞娜鮮
實際上，對于債務風險來說，主要包括融資過程風險以及日后償債風險兩個部分。但是很多企業管理者因為對債務融資風險缺乏足夠的認識，往往更加關注融資過程風險，關注資金能否籌集到、資金的可籌集量多少、籌集資金需要滿足什么條件。但是他們卻并未意識到日后償債風險的重要性，比如說債務資金的利用、日后償還的方式，這些都并未進行充分考慮。不僅如此，當前投資項目經常發生變更，很多企業都存在大小不一的投資決策失誤的情況。
（五）企業內控機制不健全
縱觀企業債務風險案例，很多企業走向滅亡，在很大程度上是因為企業內部管理混亂，缺乏完善的內部控制制度，主要體現在以下三點：首先，尚未建立健全監督機制。當前有很多企業尤其是中小企業，并沒有建立現代企業制度，同時還缺乏完善的內控機制，在項目投融資決策以及利潤分配問題上，都由企業老總一錘定音，并沒有組織相關人員進行研究，因而一旦企業老總決策失誤，勢必會將企業帶入沉重的債務危機中。其次，融資財務監督缺失。為了更好地進行債務融資，很多企業還專門設立了融資部，主要負責“跑貸款”和“搞公關”，對資金使用缺乏有效監督，也沒有對資金使用效率進行核算。甚至有的企業，融資部門可以獨立進行資金運作，企業方面監督存在缺位的情況。最后，項目缺乏可行性論證，投資戰線過長，在不同的行業里進行投資，很多實體經濟企業都在向房地產行業投資，而造成自身資金短缺。可想而知，如果這些項目決策出現失誤，勢必會引發企業債務危機。
三、企業債務融資風險的防范策略
（一）完善企業內部治理
一是要建立完善的內部決策機制。不斷完善“三會一層”的法人治理結構，“三會一層”指的公司股東大會、董事會、監事會以及經理層，同時建立與公司規模和業務相符合的組織結構，明確部門的職責和權限，對經濟業務授權、執行以及資產維護和保管應當實行相互牽制與監督原則，由不同的部門和人員分別掌管。二是要強化財務部門職責，加強對債務風險的管理，主要履行以下職責：全面監控資金的來源、去向和使用，加強與融資部的配合，對融資來源進行優化，最大限度地降低融資成本。建立健全債務風險預警指標體系，并嚴格實施，制定專門的負責人全權負責。
（二）強化經營管理，切實提高資金使用效率
一方面，加快推進產業轉型升級。對落后產能，要及時進行淘汰，促進企業產品毛利率提升，從低端加工著手，加強研發，并不斷進行營銷拓延，從而讓企業自身盈利能力得到提高，讓資金利用更加充分，這樣企業才能更好地抵御債務風險。另一方面，強化資金管理，提高資金周轉效率。對于企業經營管理者而言，要及時進行觀念轉變，認識到管好、用好和控制好債務資金，并非只是財務部門的職責，而是與企業所有部門和生產經營環節密切相關，因此，第一，企業應加強存貨管理，在材料采購時應當事先制定采購計劃，降低庫存，提高存貨流轉效率，加速資金回籠。第二，要加強應收賬款管理，在銷售政策上可以適當寬松，以增加銷售額，但在收賬政策上應該及時催收，及時收回款項，以免增加壞賬損失以及應收賬款管理成本。第三，對應收賬款，要實施追蹤分析制度，并對不同的企業實行有差別的收賬政策，對于老賴企業，應該加強款項催收，停止向其賒銷產品，以免提高應收賬款額，增加催要難度，而對于資信狀況良好、還款及時的企業，應當保持不變，可以采取折扣銷售的方式加快賬款收回速度。
（三）采用多元化融資策略
企業在進行融資時，應當對資本和金融市場進行充分利用，一改過去單一的貸款融資模式，采用多元化融資策略。其一，應當建立健全企業激勵機制，適當提高任意盈余公積的提取比例，從而為企業發展提供強有力的資金支持，這樣還可以降低債務融資規模；其二，對于已經符合上市或者發行企業債的公司，可以通過上市發行股票或者向社會發行債券籌集資金，這樣可以有效降低負債比例以降低公司融資成本。不僅如此，企業還可以通過戰略投資者的引進，使得資本管理能力得到有效提高。
（四）提高金融服務能力，建立健全信貸風險預警機制
對于銀行等金融機構而言，應當不斷在金融服務上謀求創新，為企業發展提供金融保障，對優秀企業發展給予支持，為經營困難企業雪中送炭，為中小企業快速發展加大扶持力度。堅決不允許金融機構以擔當財務顧問等多種名義收取額外費用，并根據貸款企業的實際情況適當降低貸款利率，降低企業融資成本。同時，對行業風險應加大關注力度和分析研究，建立合理有效的信貸風險預警機制，及時掌握企業經營動態信息，并監測企業現金流量的動向，同時為了幫助中小企業解決擔保難和融資難的問題，還應培育專門的中小企業信用擔保機構，為中小企業提供貸款擔保，為其快速發展提供充足的資金。
（五）建立完善的風險防范機制
一是通過編制現金流量預算，對企業籌資結構進行適當調整從而達到分散風險的目的。企業現金流量預算的編制，是財務管理工作別重要的一環。由于企業理財的對象是現金及其流動，就短期而言，企業能否維持下去，并不完全取決于是否盈利，而取決于是否有足夠現金用于各種支出。準確的現金流量預算，可以為企業提供預警信號，使管理者能夠及時采取措施。二是充分利用財務杠桿原理對企業投資進行合理控制，根據市場需要組織生產，并及時通過產品結構調整讓企業盈利能力增強，這樣即便決策失誤引發債務危機，也能把風險降至最低。三是企業應該結合行業狀況以及自身需要確定合理的負債比例，盡管企業通過負債經營能夠發揮杠桿效益，但是企業必須承擔債務籌資風險，因此，企業必須適度進行債務經營，只有這樣，才能在獲得杠桿收益的同時最大限度的降低債務風險。
注釋
{1}張躍文.我國企業債務風險的成因與對策[N].中國證券報.2016-07-18。
{2}中國產業信息網。
{3}唐偉明.企業債務風險的現狀、成因及防范探析[J].當代會計，2015（11）：33-34。
參考文獻
[1]樊良，樊利平.企業財務風險管理[M].經濟科學出版社，2004.
[2]唐偉明.企業債務風險的現狀、成因及防范探析[J].代會計，2015（11）：33-34.
[3]劉丹.淺談現代企業債務風險管理[J].經濟期刊，2015（11）：104-104.
[4]謝科范.企業風險防范[M].遼寧人民出版社，1996.
一、全球港口業并購歷程回顧
(一)港口產業與港口運營商的成長
港口作為一個行業已經有相當長的歷史，但長期以來，鑒于其基礎設施的特性，許多國家和地區都把港口作為非盈利性行業，由政府機構直接管制和運作，直到20世紀70年代起，隨著世界范圍內經濟自由化和民營化浪潮的興起，港口民營化才逐漸開始，私人部門在港口業的投資與經營才逐漸增加，港口作為一個獨立的產業才形成。
20世紀70年代到90年代，伴隨著港口民營化的浪潮，一批大型的獨立港口營運商應運而生并迅速壯大起來。如今全球主要的港口運營商大多發端于1970年代以后，如全球最大的港口運營商和記黃埔(HPH)成立于1977年，第二大港口運營商新加坡港務集團(PSA)自1970年代開始在新加坡起家，第四大港口運營商迪拜環球港口(DPW)1979年才開始建設自己的第一個碼頭項目。
(二)港口業并購歷程
與一般行業經歷了五次并購浪潮不同，年輕的港口產業大規模并購時間并不長，大致可以分為三個階段：
第一階段為起步階段(80年代到1996年)。此階段，各大港口運營商均著力鞏固母港市場，無暇進行跨區域甚至跨國的并購交易。據SDC的不完全統計，在此期間并購交易金額62.55億美元，共242宗，并且很少重大轟動性并購事件。
第二階段為發展階段(1997-2004年)。自1997年起，HPH、PSA等行業領先者均開始大規模對外擴張，奠定行業地位的大型并購活動均發生在這一時期。如1999年，HPH收購鹿特丹ECT；2001年收購菲律賓的ICTSI；2001年，PSA收購歐洲的HNN。從1997年到2007年期間，共發生了606宗并購事件，并購交易金額達到186.87億美元。
第三階段為階段(2005-2007年)。此階段并購空前活躍，并購金額和宗數均創紀錄，僅三年時間并購交易額即達416.5億美元，并購宗數達346宗。并且，單筆并購的金額及影響也達到空前高度。DPW是這一階段并購潮中無可置疑的領導者，其大手筆收購CSX、P&O等均引起行業轟動，不僅以天價收購樹立了行業并購估值的新標桿，而且對全球港口業結構產生重大影響。
二、全球港口業并購的特點
港口是航運業的重要配套設施，作為基礎設施行業的組成部分，港口業并購呈現出一些特點。
(一)并購的國際化程度高
港口是全球物流鏈的重要組成部分，對世界貿易的發展具有極其重要的作用。例如，在英國，95％的對外貿易量是通過港口而到達國際市場的，中國90％以上的外貿也是通過港口完成的。作為承擔全球貿易的主力運輸方式，航運業是諸種運輸方式中全球化程度最高的，而服務于航運業的港口，投資與布局也呈全球化格局。因此，相比一般的行業及交通運輸中公路、鐵路、機場等子行業，港口業的全球化程度都明顯較高。
與此相應，港口業并購的全球化特征也很突出。根據Thomson公司并購專業數據庫SDC的資料，從1980年到2007年的1235宗并購案例中，跨國并購有489例，占40％，其中在2005-2007年并購期的346宗并購案例中，跨國并購占142例，占41％。并且，跨國并購的參與主體行業地位、交易金額、影響程度等均顯著高于國內并購。
(二)政府介入程度深
港口是國家對外的門戶，具有不同于一般產業的重要戰略意義。許多國家對外資收購本國企業和資產，特別是涉及國家安全的港口、能源、電信等重要基礎設施，都設置了嚴格的審查程序，甚至在本國企業面臨被收購的威脅時還直接出面干涉。
2006年2月，DPW收購英國鐵行港口集團(P&O)全球業務，其中包括美國紐約、新澤西、巴爾的摩、新奧爾良、邁阿密和費城等六個港口的業務。但是，在美國國會和六個港口所在州政府的堅決反對下，DPW被迫放棄對所收購的美國六個港口業務的接管，將其完全轉讓給美國公司。印度規定，外國公司競標1億美元以上的港口和航運項目必須要通過安全資格審查。2004年和2005年，印度政府部門曾以“國家安全”的理由，拒絕香港的和記黃埔競標尼赫魯港的集裝箱碼頭項目與孟買集裝箱碼頭項目的投標。
同時，鑒于港口是戰略性資源，以跨國并購的方式獲取港口資源，對母國或地區的可持續發展有重要意義，特別是在母國相關資源匱乏的情況下，此意義更加突出。因此，從事港口業跨國并購的公司往往具有政府背景，會受到本國政府的資金等多方面支持，其收購動機并非純粹出于商業考慮，其收購行動也并不完全遵照商業規則。如DPW是阿聯酋迪拜酋長國政府企業Dubai World旗下公司、PSA是新加坡政府控股淡馬錫旗下公司，這些運營商在全球范圍縱橫捭闔，背后均得到了其本國政府各種方式的支持。正因為如此，2005年到2006年間，在對英國老牌港口運營商P&O的并購爭奪戰中，DPW和PSA才可以輪番報出天價，最終以DPW勝出而告終。
(三)在并購主體中，投資類企業及金融資本比重高
與一般行業相比，投資控股企業及金融資本在港口并購交易中所占比重較高。根據SDC的統計，在1980-2007年的港口業并購中，港口運營商之間以及船公司等上下游企業的并購合計占42％，投資控股企業及金融資本的并購占約40％。近年來，金融資本對港口企業的并購越來越多，特別是私人股權投資(PE)、養老基金、保險資金等金融機構，以及一些中東背景的石油資金，這些投資者的介入，極大地活躍了港口并購市場，成為掀起2005年以來港口并購空前的重要推手。港口行業之所以吸引這些投資者加入，主要是因為其作為基礎設施行業具有
相對壟斷性，市場競爭相對緩和，業務增長穩定，現金流充沛，投資回報可控。
三、DPW并購案例剖析
在港口業短暫的并購史上，DP World無疑是最令人矚目又最富爭議的一家公司，其依靠幾宗天價的并購而由一個默默無聞的區域運營商一躍成為全球第四大碼頭運營商，又因在近期的迪拜債務危機中受到波及而再度備受關注。
DPW是Dubai World下屬的上市公司，Dubai World在其中持股約77％。Dubai World由迪拜政府全資所有，是迪拜政府進行全球投資的旗艦公司，也是近期迪拜債務危機的主角。
DPW的港口業務起始于1972年，直到1999年其業務均局限于阿聯酋本土。1999年到2004年，DPW開始對外擴張，擴張的區域主要在臨近的東非、南亞、東歐等新興市場。截至2004年底，DPW在阿聯酋、沙特、羅馬尼亞、吉布提、印度五個國家經營六個集裝箱碼頭，成為一個區域性的運營商。
2004年底到2006年初，DPW以被業界稱為“天價”的代價收購CSX和P&O，從而一躍成為全球最大的集裝箱碼頭運營商之一。CSX和P&O的并購是DPW發展過程中的驚險一躍。在進行這兩項收購時，DPW本身的財務資源并不充足，收購CSX所需資金相當于其全部總資產，收購P&O所需資金相當于其總資產的兩倍，凈資產的六倍多。
(一)收購CSX
2005年2月，DPW以高價擊敗競爭對手HPH、PSA等，收購美國環球貨柜(CSX)，收購代價為12.35億美元。CSX當時是全球排名前十位的碼頭運營商，主要資產位于亞洲和南美，包括七個已經運營的碼頭和三個在建或規劃之中的碼頭。CSX 2004年底賬面總資產8.29億美元，凈資產6億美元，DPW的收購價格12.35億美元，相當于市凈率(PB)2.06倍。
CSX 2003年的營業額約3億美元，凈利潤不超過5000萬美元，DPW的收購價格相當于市盈率(PE)24倍。而當時，市場上非上市港口資產交易價格范圍為PE 10―15倍。
總之，在當時看來，此收購創造了碼頭資產價格的新紀錄，明顯超出了當時市場普遍的預計水平。
(二)收購P&O
P&O原是倫敦交易所上市公司。2005年11月，DPW出價每股443便士，啟動全面要約收購，總價約合33.3億英鎊，比當時股價溢價近50％。11月底，P&O曾同意此收購計劃。之后，PSA出價每股470便士參加競購。DPW隨即將出價提高到520便士，迫使PSA退出。2006年3月，DPW以72億美元的代價完成對P&O收購，P&O從倫敦交易所退市。
P&O當時是全球排名前五位的碼頭運營商，在十個國家擁有三十二個已經運營的碼頭。其賬面總資產43.05億美元，賬面凈資產15.07億美元，收購價格72億美元，相當于市凈率4.8倍。
2004年，P&O營業收入22.7億英鎊，港口業務EBIT1.54億英鎊，港口業務EBITDA2.39億英鎊。收購價格相當于2004年EV／EBITDA 18倍，相當于2004年EV／EBIT 28倍，市盈率則超過30倍。
因此，當時DPW的出價超出市場最大膽的預測，將全球港口資產估值推到了一個空前的高度。
(三)并購績效分析
1 戰略效果
第一是奠定行業地位。對CSX的收購完成后，DPW的港口業務擴展到十個國家的十四個碼頭。特別是進入亞洲核心的香港和南美市場，成功地從一個區域性碼頭運營商轉變為全球性運營商。而收購P&O后，DPW港口業務擴展到二十四個國家的四十九個碼頭，一躍成為全球前五位的碼頭運營商。
第二是推動全球網絡布局。CSX和P&O碼頭資產質量良好，且填補了亞洲、南美、澳大利亞、中國內地、歐洲等當時DPW空白的區域市場。收購完成后，DPW成為地理布局最多元化的碼頭運營商。
第三是獲得人才及管理能力。CSX和P&O均擁有大批港口管理人才，兩者特別是P&O擁有港口行業最先進、最成熟的碼頭管理經驗，彌補了DPW在全球化碼頭管理方面的欠缺，極大地提升了DPW碼頭的運營核心能力及國際化能力，為今后進一步擴張奠定了基礎。
2 財務效果
一是拉低了盈利能力。在收購CSX后的2005年，DPW收入增加了46％，但凈利潤下降4％，凈資產收益下降近13％，凈利潤率下降近19％。2006年，收購P&O后，營業收入增加了四倍多，但EBITDA、EBIT和凈利潤的增幅依次遞減，凈利潤僅增加了不到40％，凈利潤率則下降約27％，凈資產收益率下降近18％。
二是增加了負債壓力。2005年收購CSX耗資超過12億美元，2006年收購P&O耗資超過72億美元，兩次收購均主要依賴貸款。收購CSX使得其負債增加了六倍多，資產負債率高企，流動比率和速動比率均低于安全水平。在實施收購P&O前，DPW的財務狀況不足以從銀行取得所需貸款，為此2006年母公司Dubai World向其增加注冊資本64.5億美元。由于母公司的支持，兩起天價收購行動并未從根本上惡化公司的財務狀況，但增加了母公司財務壓力，在金融危機中，Dubai World終于支持不住，爆發債務危機。近期，DPW已尋求通過出售部分碼頭資產，以換取現金，用于緩解債務壓力。
總體看，DPW的并購活動從戰略上是成功的，但由于出價較高，且過分依賴財務杠桿，為金融危機中陷入困境埋下禍根。
四、結論與啟示
從以上分析中可得出如下結論：
首先，跨國并購是企業在世界范圍內實現超常規擴張的有效手段。特別是在跨國擴張時，新建項目不僅周期長，而且會遇到政府審批、市場培育等諸多現實困難，在合適的時機實施并購可能事半功倍。
其次，從短期的財務效果看，港口業并購沒有改善企業的盈利，甚至在很多時候會降低企業盈利能力，特別是收購溢價過大時。
新時代的發展下，教師應該注重學生實踐及綜合能力的培養，不能采用傳統的老師講，學生記的“滿堂灌”的教學方法，必須采用多種教學手段，改良原有的教學方法，才能很好地完成預期的教學目標。
(一)注重課堂教學，鍛煉學生實際操作能力國際金融這門課程的學習，需要學生針對其具體金融業務進行模擬操作。具體如下：通過解讀外匯市場行情，運用外匯交易方法：即期、遠期、掉期、套匯與套利、外匯期貨、外匯期權、互換交易等來幫助個人、企業或者銀行來進行外匯風險管理，規避匯率波動風險；通過學習貿易融資業務：福費廷業務、保理業務、出口信貸業務的運用來幫助進出口企業合理收匯和付匯，從而鍛煉學生的實際操作能力，為學生在銀行、證券、保險、基金等金融機構和跨國公司投融資部門做應用型金融工作奠定一定的基礎。
(二)豐富教學案例，鞏固學生理論聯系實際能力通過案例教學，讓學生在實際的背景和具體的教學情境中去積極思考問題，主動探索，培養學生分析實際問題、解決實際問題的能力。例如：自2008年6月起，源于美國的因次級抵押貸款機構破產、投資基金被迫關閉、股市劇烈震蕩，最后，致使全球主要金融市場隱約出現流動性不足的次貸危機；以及自自2009年以來在歐洲部分國家爆發的債務危機———歐債危機。通過讓學生分析危機產生的原因，探討歐債危機和次貸危機的關系，從而提出一些能夠緩解或解決危機的具體措施等，做到讓學生主動分析這些具有熱點實時性的案例，鍛煉和培養學生的案例分析能力。
(三)深化校內外實訓，培養學生專業技能目前，國內的高校已經逐步普及的教學模式為：校內實訓與校外實訓相結合的教學方法，加強了學生技能訓練和能力鍛煉，且營造鞏固課堂教學內容，以達到更好的教學目的。國際金融涉及的內容雖然比較抽象，但是和現實相聯系的知識也比較多、可操作性較強，提高國際金融課程的教學效果，培養學生的專業技能，必須將校內實訓和校外實訓相結合。校內實訓可以在日常的教學中結合模擬教學軟件，讓學生模擬相關角色，身臨其境感受逼真的職業氛圍，培養學生多思、多問、多說的習慣，來增進學生對專業知識和技能的理解與掌握。校外實訓，可以通過到企業、銀行、證券外匯公司的參觀學習，進行現場的操作等，結合課程教學目標而開展系統性實踐性教學，來檢查學生對于國際金融理論知識的掌握，以及培養學生國際金融實踐的專業操作能力。
(四)多種語言教學，真正實現國際化國際金融是存在國家與地方上的貿易關系，因此針對語言溝通上的缺陷，需要教師在語言上面方便學生以后的就業做出指導，目前英語是國際化語言，所以在教學過程中，最起碼也應該做到“雙語教學”，真正意義上實現“國際化”。但是，在深度學習英文中，一定要擺正學生的學習態度，一定要以國際金融實訓基本原理和理論為主，不要轉變成了英文的側重學習，這樣不僅沒有實現效果上的提高，反而起到了反作用，另外教師本身一定要明白雙語教學的實質，避免造成學生對雙語課程內容掌握過于淺顯，來提高學生的綜合能力。
作者：周穎芳單位：江蘇常熟中等專業學校
在合肥南大門的黃金地段，聳立著一座超200米的高檔樓宇，這不僅是合肥經開區的地標性建筑，更是安徽國厚金融資產管理有限公司在不良資產處置領域的神來之筆――國厚大廈。
“這僅是國厚資產在不良資產處置領域運作成功的案例之一，我們的主要業務，簡單來說就是把‘不良資產’轉化為‘優質資產’。不良資產，或者說問題資產，本質是放錯了地方，資源進行了錯誤的配置。這些資產在一般人看來，是避之唯恐不及的包袱和累贅，但對于少數專業機構，其中不乏‘沙里淘金’的機會。” 董事長李厚文告訴《決策》。
當時間撥回到2014年，在我國經濟步入“新常態”的宏觀背景下，銀行業不良貸款率逐年上升，地方金融風險逐漸暴露，各地迫切需要有專業機構來處置和收購金融不良資產，國厚資產應運而生，是經省級人民政府批準設立、財政部備案和銀監會核準的首批五家地方金融資產管理公司（地方AMC）之一，也是當時中西部省份唯一一家地方AMC。
短短三年時間，國厚資產逆勢而上，成為地方AMC創新發展的行業翹楚。國厚資產快速崛起的背后，有著怎樣經營秘訣與徽商精神？
用金融工匠精神
創造行業新價值
據銀監會公布數據顯示，2016年末，商業銀行不良貸款余額15123億元，較上季末增加183億元；2017年3月末，銀行關注類貸款余額5.4萬億元，占全國貸款5%左右；逾期90天以上貸款與不良貸款之比是109%。這說明不良資產存在低估，上升趨勢并沒有改變。同上一輪政策性的壞賬處置相比，本輪不良資產是在激烈的市場競爭環境下，因產能過剩而形成，壞賬的債權人更加多元化，其中包括金融債權、企業間三角債等不良資產，處置難度也更大。
“巨大的不良資產市場是機遇也是巨大的挑戰。”李厚文認為，對地方AMC而言，能否切實抓住時代機遇、緊緊圍繞不良資產收購處置核心業務，并運用投行手段，大力開展針對問題企業的債務重組、企業重整、債轉股等難度大、周期長的業務，通過不斷攻堅克難，扎扎實實練好真功夫，成為真正具有工匠精神的債務重組專家，努力把更多的“問題資產”轉化為“優質資產”，是最終形成具有自身特色核心競爭力的關鍵。
“自2014年4月成立以來，國厚資產以‘為金融機構解難，為地方政府解圍，為中小企業解困’為使命，積極參與省內不良資產的收購處置，在債務重組、企業重整、債轉股等具體業務開展方面積累了諸多成功案例和經驗。”
2014年，李厚文依托國厚資產自身優勢，充分發揮化解區域金融風險的核心功能，積極參與原“澳中財富中心”項目的收購處置，從而使得曾經的“省內最大單體爛尾樓”煥發新生。如今，這座超200米的國厚大廈，還將逐步發展完善，成為以金融服務為特色的區域總部中心。
在銅陵市PCB產業鏈企業面臨擔保鏈債務危機時，國厚資產通過設立運作產業并購重組基金，順利完成該企業3.25億元債務重組工作，幫助其產業鏈核心企業盤活重整、扭虧為盈，及時化解了擔保債務危機，保護了銀行等債權人的利益。
而針對安慶地區一家破產重整規模工業企業的1460萬元債權，國厚資產幫助其全部實現債轉股，成為安徽省首例由地方資產管理公司主導的債轉股項目，該企業得以破繭重生。
目前，國厚資產正在大力參與市場化債轉股和問題企業債務重組工作，正在開展的重整重組項目包括我省多家曾具有行業重要影響力的企業。截至2016年底，國厚資產累計收購處置不良資產240余億元，涉及包括多家國有銀行、股份制銀行、地方銀行在內的數十家銀行和近千家企業；管理不良資產基金及各類城鎮化基金、產業基金和中小企業發展基金等90余支，管理規模接約1200億元。公司現有處置項目取得了良好的經濟效益和社會效應，在維護地方金融穩定，防范化解區域不良中起到了積極作用，為促進地方經濟轉型升級，健康穩定發展做出應有的貢獻。公司連續兩年被地方政府授予“稅收貢獻突出企業”稱號。
國厚短時間內就取得這樣的成績，讓人更好奇其背后的的經管理念和發展路徑。
深耕安徽
撲下身子服務全省
談到國厚資產的發展戰略，李厚文告訴《決策》：“我們在運作上制定了‘深耕安徽’的發展戰略，撲下身子服務全省，全面打造新的核心競爭力。”
“2016年以來，國厚資產在市場化運作的前提下，利用自身專業優勢積極推動與省內各地市及縣級政府合作，組建和設立地方資產管理公司，與地方資源優勢互補，共同推進地方不良資產的重組重整，助力地方經濟在產業轉型升級中拋卻包袱，輕裝上陣。”
2017年3月初，安徽省政府公布了《關于積極穩妥降低企業杠桿率的實施意見》（皖政辦〔2017〕13號），該文件中要求全省各地要加快研究組建或充實地方Y產管理公司，進一步發揮地方資產管理公司在參與企業破產重組和債務處置中的作用。這一文件，是對國厚資產開展的這項工作的充分肯定，認可并推廣了這一做法。
在地方資產管理公司的組建上，國厚也不斷充實壯大團隊，充分發揮其在不良資產領域的專業和技術優勢，與四大AMC在業務上形成錯位競爭。據李厚文介紹，目前國厚資產與地方政府合作設立了銅陵、亳州、池州、宣城、淮北、潛山、岳西、樅陽、桐城、當涂、鳳陽、鳳臺、利辛、合肥包河區等10余家市縣級資產管理公司，計劃到年底，基本建成覆蓋全省主要區域的業務網絡，將深耕安徽的戰略真正做到實處。“我們在全國率先聯合金融機構共同開發了產業化基金等產品，為安徽各個地市爭取到一千多億的產業基金、城鎮化基金和不良資產基金等，幫助省內各個地方政府解決了融資難題，降低了融資成本，建立起良好的金融生態。”
國厚通過一系列的措施，對地方導入戰略資源，將問題企業和問題資產與關聯產業、產業鏈上下游資源進行整合嫁接，并借助平臺協同優勢，完成了從企業債務危機化解到金融精準扶貧等一系列經典案例，在省內取得了良好的經濟效應和社會效應。
除此之外，為助力全省農商行業務轉型和升級提供專業服務，與省聯社共同牽頭，面向全省農商行成立了“惠農金融聯盟”，搭建起安徽農村金融體系與外界專業機構交流合作的平臺，幫助農商行進一步提升不良資產處置能力和優質資產配置能力，以更好地發揮其在農村金融領域的主力軍作用；與徽商銀行、省擔保等地方金融機構共同出資設立安徽省征信公司，幫助建立完善地方社會信用體系，有效促進省內金融生態圈的健康發展與服務創新。
“平臺之上建平臺”
隨著國厚資產團隊的不斷壯大，以及與安徽省內地市的合作業務不斷擴大，如何從內在激發團隊活力，進行科學有效管理，是公司持續快速發展的關鍵。為此，國厚資產在行業內率先建立事業合伙人機制，在“深耕安徽”的同時，在京、滬、深、港等一線城市和區域中心城市，與知名機構合作，整合優勢資源，搭建起面向全國的不良資產處置產業鏈體系及投資投行業務平臺。李厚文向《決策》分析道：“我們將這種模式稱為市場化的事業合伙人機制，采取平臺跟平臺之間合作、在平臺之上再造平臺的舉措，讓優勢資源獲得充分利用，建立起國厚的長遠發展機制。”
關于公司未來的戰略發展規劃，李厚文告訴《決策》，按照戰略部署，國厚資產正在逐步建立起深耕安徽、布局全國、面向國際的業務網絡。“未來3-5年，我們還將努力把國厚資產打造成為‘大資管’時代的以不良資產管理為特色的綜合金融服務領域的行家里手。”
今天的國厚，剛剛完成新一輪戰略投資者引進，注冊資本增至21.5億元。在原有股東中，東方資產旗下全資子公司上海東興投資控股作為公司主要發起人之一，起著技術、品牌和風控支撐的重要作用。新股東中，北京文投集團和中國保利地產分別以旗下控股平臺入股，繼續為公司的未來發展注入戰略資源。在公司本輪增資完成后，國厚資產的資本實力顯著增強，抗風險能力大大提高，同時股權結構更加優化，公司治理更加科學完善。“國厚資產下一步就是登陸資本市場，成為一家行業知名的公眾公司。上市計劃已經啟動。”
砥礪前行的“徽駱駝”
2016年10月18日，由安徽省人民政府主辦的第八屆中國國際徽商大會?徽商論壇上，李厚文作為金融行業中的杰出徽商代表應邀出席，并榮獲“十大創新力徽商”的殊榮。“十大創新力徽商”獎項旨在表彰真正具有創新精神和創新成果，為社會作出杰出貢獻的徽商企業家代表，這一殊榮的獲得，是對李厚文和國厚資產創新金融發展成果的充分肯定。
李厚文表示，國厚的創新發展，離不開傳統的“徽商精神”和“家情懷”。正如“國厚”兩字的內涵一樣， “國”是指國厚人要有家國情懷和擔當精神，這是時代賦予國厚人的使命，只有國家的穩定健康發展，企業和個人才有建功立業的機會；“厚”是指國厚人要做到厚德載物，練好內功，才能堪當大任，攀登高峰。
李厚文作為根植安徽的優秀企業家，深受徽文化的熏陶，創立國厚資產成為中西部省區第一家地方AMC，也充分體現出他作為安徽人血脈里敢為天下先的精神。他說，先生曾親筆題寫“努力做徽駱駝”六個字送給海內外的徽商，旨在勉勵大家要成為吃苦耐勞，互助協作，而又勇于拼搏，敢于創新的“徽駱駝”。自創立國厚資產以來，李厚文一直用“徽駱駝”精神勉勵自己，不斷攻堅克難、創新進取、砥礪前行。
底特律房地產崩潰，財政破產，與之相應的是，中國大城市房價還在繼續上漲，京滬廣深領銜，這兩種鏡像值得國人反思。
記得2008年金融危機后，美國底特律別墅售價兩元錢還沒人買，一晃五年過去，底特律的財政也破產了，房子依然不值錢。當地時間3月14日，美國密歇根州州長斯奈德對外宣布，將由州政府接手底特律市財政，任命企業破產重組專家――非洲裔美國人凱文?奧爾為緊急財政管理人，以應對這座城市瀕臨破產的局面。據央視報道，一位投機商，甚至花了2300美元就買到了5年前可以賣45萬美元的房子。“有人花了1100美元買皮鞋，我卻用它買了兩套房子，現在口袋里還剩100美元。”投機商茉莉對媒體炫耀說。
不管是此前2元錢買別墅，還是兩雙鞋買別墅，可能都是比較極端的案例，但是，這也給中國人提了一個醒，既然房地產市場也是通過價格機制運作起來的，不可能出現只漲不跌的市場。房地產市場泡沫破裂，對于地方經濟破壞力度非常大。
為什么底特律房產價格這么低？資料顯示，計算房產稅的房屋價值是由政府估的，政府估價都比較高。花500美元買房子，政府可能估價30萬美元，每年買房人還要支付6000美元的房產稅，絕對是賠本的買賣。美國購房者第一套房子的房產稅一般為2%，但第二套、第三套的稅收會更高，依此類推，具體稅額各州規定有些差別。這也意味著購置多套房產將支出更多稅收。房產稅有助漲助跌的功能，當房價上漲時，投資價值高于所繳納房產稅，投機者依然會繼續投資，如果相反，則會起到助跌作用，因為差價不僅沒有了，還因為絕對價格很高，就算比例不變，但由于基數很高，所征收的絕對額還是很大。就像漲10%和跌10%一樣，跌幅隨同，但基數不同，漲跌的絕對額是不一樣的。
底特律失敗的還有一個重要根源，就是政府大規模地通過固定資產投資，以此拉動經濟增長。哈佛大學經濟學家格拉澤認為，底特律是所謂“大廈集群”的受害者。底特律采用了以大企業為龍頭、通過大規模地修建辦公樓、交通設施等來刺激增長的戰略。這種大工業和基礎設施先行的模式，違反了城市多元化的本性，使底特律依賴單一的汽車業。最終也成為美國汽車業衰落的直接受害者。底特律雖然依賴單一的汽車產業，但是畢竟還有一個支柱產業，我們國家很多城市，沒有任何支柱產業，就是依靠建房發展城鎮化，這樣的城鎮化后果非常嚴重，因為這種模式最大的弊端在于，地方政府還不起債務要么征稅要么賣地，如果全國大多數地方政府都這么做，大規模地債務危機解決就成了很大困難，不可能再通過印鈔票來轉移財富，解決地方政府所負擔的債務了，不可能再通過房價上漲來轉移債務了，原因很簡單，再這樣做比底特律還要慘。
底特律的崩潰，不僅僅是房地產市場的崩潰，也是政府的崩潰。給我們的啟示是，一旦貨幣幻覺喪失，大規模地投資就已經進入了死胡同了。當前我們要特別警惕一些沒有實業支撐的中小城市淪為鬼城，引發多米骨牌效應。
（朱大鳴，中國資深財經評論人，企業家。全國工商聯房地產商會房地產經理人聯盟副主席，全國工商聯房地產商會常務理事，上海市普陀區區政協委員，上海春之聲集團董事長。）
一、引言
2008年全球金融危機后，為刺激經濟復蘇，中央政府和央行分別推出了四萬億的財政刺激計劃及擴張性的貨幣政策，寬松的政策環境有利于宏觀經濟繼續保持中高速增長，但伴隨而來的是中國非金融企業部門債務迅速累積。據瑞銀證券估計，2016年底中國非金融部門債務余額高達205萬億元人民幣，是國內生產總值的2.77倍，高于2015年175萬億元人民幣、2.54倍的同期水平，并繼續高居全球非金融部門債務規模榜首，非金融部門債務高企也是造成近年來中國總體杠桿率迅速攀升的重要原因。國際經驗表明，無論是公共部門還是私人部門，快速上升的負債率容易誘發債務危機，進而導致金融危機，并最終造成經濟衰退。國際清算銀行研究發現，信貸占GDP的比重和其長期趨勢之間的區別若超過10%，三年內銀行體系將面臨嚴重壓力。國際貨幣基金組織研究也發現，亞洲新興經濟體70%的信貸繁榮最后都以危機告終，且私人部門債務與GDP之比的高速增長是一個顯著的金融危機預警指標。根據國際清算銀行和國際貨幣基金組織的研究成果，并結合中國非金融企業高負債、低盈利、高融資成本的現狀，可以發現，非金融企業部門過度舉債已成為威脅中國經濟發展和金融穩定的一大隱患。非金融企業債務規模迅速擴大關乎到一旦出現債務危機是否會引起連鎖反應并觸發經濟危機。雖然到目前為止，我國沒有出現大面積的債務風險，但個別非金融企業債務違約事件頻繁發生，為避免債務風險集聚，加大非金融企業債務風險處置力度刻不容緩。
二、非金融企業債務風險處置方式及比較
（一）非金融企業債務處置典型方式
1.債務重組。債務重組是非金融企業債務處置的一種常見方式。債務人在無法清償到期債務時，通過與債權人協商，在雙方自愿的基礎上，修改債務清償條件，以此減輕債務人的債務負擔，提高其償債能力。一般情況下，債務重組有三種單一模式：一是以債務人資產清償債務；二是將債務轉為資本，同時債權人將債權轉換為股權；三是修改其它償債條件，如免除應付而未付利息、降低貸款利率以及減少本金等。但在實踐中，往往綜合運用三種模式。作為一種被廣泛采用的企業債務處置方式，債務重組在處置企業債務方面發揮了積極作用，但同時也存在一些問題。對債務人而言，債務重組的優勢體現在：一是增加債務人收益。新的企業會計準則規定，企業在進行債務重組時，不同形式的入賬價值之間的差額算作重組收益，對于非現金資產的轉讓，其賬面價值與公允價值之間的差額被視為轉讓資產收益，計入當期損益。因為在債務重組中債務人的部分債務或全部債務將會得到免除，所以相當于債務人在債務重組中獲得了收益。二是減輕債務人壓力。在債務重組過程中，債務人可通過多種形式償還債務，如債轉股、非現金資產轉讓以及等價于債務賬面價值的現金支付等，通過這些方式可以減輕債務人償債壓力。三是盤活部分不易變現的資產或閑置資產。債務人可以通過債務雙方自行協商或法院裁定，采用非現金方式來償還債務。如用存款償還債務可提高存款的流動性，用固定資產償還債務可盤活部分閑置資產，用無形資產償還債務則能使不易變現的資產變現。對債權人而言，債務重組的優點在于：一是有助于債權人盡可能實現債權。債務重組能最大限度地保障債權人的合法權益，盡可能多地幫助債權人收回債權，避免債務人破產導致債務無法償還。二是有助于減少債權人的資金占用，提高資金周轉的靈活性。債務重組能夠使債權人回收一部分貨幣資金或非貨幣資產，可以緩解債權人資金不足的問題。
2.破產和解。當債務人已經具備破產條件，且債務雙方經協商無法自愿達成修改債務清償條件的協議時，為了避免破產清算，債務人可向法院申請和解，法院受理和解申請后，協調債務雙方就債務減免或延期償還達成一致。和解是一種特殊的法律行為，不僅需要參與和解的雙方意見達成一致，而且需經法院裁定認可才能生效。破產和解與傳統的破產制度有很大區別，傳統的破產制度以債權人為中心，片面強調債權人的利益保障，損害了債務人的利益。以損害債務人利益的方式來處置債務風險往往造成資產價值貶損，對債務人而言極不公平。而破產和解的優勢就在于：一是保護了債務人的合法權益。破產和解一方面有利于債務人積極通過經營活動保護企業商業秘密，實現財產保值增值，切實維護債務人利益；另一方面也可以取得債權人諒解，減免債務數額、延長償債期限，避免因破產清算造成資產損失。二是有利于保障債權利益的最大化。作為一種積極的債務處置方式，經過破產和解，債務人可供分配的財產價值將大于債務人財產的破產清算價值，更有利于維護債權人的利益。此外，破產和解不僅可以保護債務人的權益免遭更大程度的損失，還能夠節約清算費用，提高債權清償率以及有效防止債務人破產逃債、規避法律的現象。三是兼顧個體利益與社會利益。破產和解是債務雙方通過協商，在相互理解和承認的基礎上達成的協議。在當事雙方處置債務的過程中，債務人擺脫了經營困難，債權人也避免了更大的利益損失，從而維護了社會正常的交易秩序，保護了當事人個體利益和社會整體利益。
3.破產重整。破產重整也是非金融企業債務處置的一種重要方式。對于那些可能出現或已經陷入破產的企業，如果仍然存在維系價值和再生希望，可經各方責任主體申請，在法院主持和各責任主體參與下，進行業務重組和債務調整，以擺脫債務困境、恢復正常運營。破產重整的目的是挽救困境企業，使債權人的權利能?虻玫獎U希?同時可以減輕因破產帶來的社會連鎖反應。破產重整無論是對各參與主體，還是對整個社會，都有非常重要的意義。對債務人而言，破產重整能夠使有繼續經營價值的企業免遭破產，在合理的制度設計下清償到期債務，使瀕臨破產的債務人恢復正常經營。對債權人而言，若重整成功，能有效避免一旦進入破產清算后債權人在債權清償中利益受損的情況發生。對社會整體而言，破產重整也能間接保護非相關責任主體的利益，有利于社會經濟的和諧與穩定。
4.破產清算。根據破產法及相關司法解釋的規定，如果債務人不能清償到期債務并且資產不足以清償全部債務或者明顯缺乏清償能力的，債務人可以申請人民法院破產清算。破產清算往往發生在企業出現嚴重虧損、資不抵債、無法通過和解或重整的方式繼續生存時，此時企業毫無救助價值，破產清算是最后的出路。
（二）不同債務處置方式的比較
總體來看，非金融企業可通過債務重組和破產處置來處置企業債務，兩者之間的本質區別在于是否采取法律手段。若債務雙方在協商基礎上，自愿達成修改債務清償協議，這樣的債務風險處置方式便屬于債務重組；若企業出現破產跡象，且雙方在協商基礎上無法達成共識，需要借助司法手段，在法院調解下達成一致協議，這樣的債務風險處置方式便屬于破產和解。另外從破產法角度來看，破產和解、破產重整和破產清算也存在明顯差異。破產和解的側重點主要是在債權人與債務人協商的前提下，通過減免債務或延緩償債期限，使債務人擺脫發展困境、免遭破產，從而維護正常的社會秩序，既保護當事人的個體利益，也避免社會整體利益受損。破產重整的側重點在于預防企業破產，通過調動各責任主體的積極性，采取相關措施，共同拯救陷入困境中的企業，從根本上增強困難企業的生產經營能力。在本質上講，破產重整具有清理債務和救助企業的雙重目標，主要是救助企業。破產清算則是在法院宣告債務人破產后，由破產管理人對破產財產進行清算、處置，并按照法律規定的程序對破產財產進行分配的一套制度。
三、對四川非金融企業債務風險處置的調查
（一）四川非金融企業債務總體規模不斷擴大，風險顯著上升
1.銀行貸款規模迅速增長引發非金融企業貸款質量下移，不良貸款率回升。2009-2016年，四川非金融企業銀行貸款增長迅速（見圖1），貸款余額從2009年末的13475.84億元增加至2016年末的29692.90億元，貸款同比增速大幅回落后趨于平穩，年平均增速14.3%。從貸款投向看，大量貸款流向煤炭、鋼鐵、建材、化工、房地產等行業，導致貸款過剩。隨著經濟進入下行周期，貸款過剩行業經營效益普遍下滑，部分企業陷入虧損，使得銀行不良貸款率回升。
2.直接融資規模急速擴大導致非金融企業資產回報率降低，債務違約風險上升。2009年，四川非金融企業通過股票市場融資314.69億元，到了2016年，融資總額達到了374.56億元，增長了19.0%（見表1）。2009年，四川非金融企業發行債券21只，融資金額197.53億元；2016年增加至441只，融資金額高達2186.83億元。直接融資規模擴大也導致企業杠桿率和資產負債率迅速升高，經營風險不斷加大。近年來宏觀經濟形勢不景氣導致企業股票價格下跌降低了企業資產回報率，而資產回報率的下降又驅使企業股價進一步下跌，形成惡性循環。企業發行債券無法按期兌付也加大了債券市場違約風險。2015年12月17日，四川圣達集團有限公司“12圣達債”未能按期付息及兌付回售債券本金，成為全省首例非金融企業債券違約事件。
3.民間金融市場異軍突起導致金融違法犯罪活動增多，民間金融市場亂象叢生。2009年以來，四川非金融企業民間融資規模呈現出爆發式增長，到2014年3季度末達到了1307.35億元的歷史最高值。雖然近年來全省加大了對民間金融市場的整治，嚴厲打擊非法集資，但民間融資規模仍舊維持在600億元左右。隨著經濟持續下行以及民間金融市場監管的缺失，企業因參與民間融資導致出現債務風險的事件時有發生。據不完全統計，截至2016年末，全省約有533家企業因涉及民間融資導致資金周轉困難、資金鏈斷裂、資不抵債甚至破產。部分融資中介非法集資、私放高利貸、詐騙跑路等現象更是頻繁出現。
（二）四川非金融企業債務風險紛繁復雜
2015年末四川全省存量重點風險企業2406家，對外負債5095億元，不良貸款余額近504.4億元，風險企業逐年增加，風險跨行業蔓延，從產能過剩行業向其上下游擴散，從鋼鐵、機械、化工、批發零售業向酒類、農副產品加工、食品醫藥和信息科技業擴散。四川非金融企業在債務規模迅速擴大的同時，債務風險積聚也在加快。2013年以來，四川先后發生了川威、二重、科創等大型企業集團及下屬企業幾十億至數百億債務逾期，甚至出現個別欠債企業老板“跑路”、困難企業嚴重資不抵債的極端事件。目前陷于債務困境的企業形式多樣，既有國有企業，也有民營企業；既有大中型企業，也有小微企業；既有產業龍頭企業，也有限制行業企業。
（三）四川非金融企業債務風險處置成功案例
在嚴峻形勢下，部分企業積極開展自救，并在政府、金融機構、第三方合作伙伴的共同努力下，采取適合自身實際情況的債務風險處置模式，成功化解債務風險（見表2）。
A公司是四川一家知名化工企業集團，轄內擁有一家上市子公司。發生債務危機后，A公司在當地政府大力支持下，通過債務重組與債權銀行達成貸款展期協議，并利用政府幫扶資金和減持上市公司股份套現，及時還清了銀行貸款本息。B公司作為四川一家生豬屠宰及肉類制品、腌臘制品加工?N售企業，在2015年生豬市場行情持續向好的形勢下，不斷加大債務融資，擴大生產規模，增加市場供應。到了2015年下半年，隨著生豬市場供需逐漸飽和，在面臨省內大型肉類加工企業的強大競爭和貸款逐漸到期的前提下，企業瀕臨破產。從企業融資結構看，主要是銀行擔保貸款且多為固定期限貸款，貸款結構清晰簡單，因此企業在進行債務風險處置時選擇了破產和解。通過政府和法院協調，債務雙方達成一致意見，債權銀行對貸款進行展期，在展期內不抽貸，企業通過生產自救有效緩解了債務壓力。C公司作為四川一家集農工貿及物流為一體的國家級民營農業產業化龍頭企業，在無法與債權人達成一致協議的情況下，通過破產重整的方式，引入省內一家頗具實力的農牧公司作為重整投資方，盤活了不良資產，其之所以選擇破產重整的方式就是考慮到C公司作為地方龍頭企業，在拉動地方經濟增長和吸納勞動力就業方面發揮著重要作用。D公司作為地方國企，2004年便因效益下滑陷入停產狀態，當地政府出于維護地方經濟社會發展的穩定，一直對企業進行補貼。當企業完全淪為僵尸企業后，政府協調相關債務人向法院申請破產清算。在合理確定企業剩余資產清算價值、妥善安置好職工生活后，破產清算正式實施。
調查中發現，雖然部分企業債務風險處置取得了良好成效，但也有大量企業債務風險處置面臨諸多難題。其根本原因在于：一是地方政府協調難度較大，處置進度緩慢。地方政府通過成立臨時性領導小組，召開協調會促使銀行等債權人采取一致行動，成立幫扶組等形式幫助企業處置債務風險，但由于領導小組各成員法定職責不明晰、協調事項不到位，反而拖延了債務風險處置進程。二是部分企業不愿依靠破產制度進行自我保護，極少真正進入市場化破產程序。三是現行金融稅收等立法、執法體制與企業破產法存在不協調乃至沖突，導致金融債權、其他商業伙伴的貿易債權以及職工的勞動債權依法合理處置難度較大。
四、政策建議
（一）銀行業機構要加大信貸風險的監測排查，加強企業債務風險管理和處置
一是加大摸排力度，制定應對預案。重點關注鋼鐵、煤炭、水泥等產能過剩行業信貸投放情況及貸款損失情況，合理評估影響，制定前瞻性的風險應對預案。二是完善治理結構，優化業績考核機制。對問題企業的不良貸款應及時如實反映，適時采取現金清收、貸款重組、呆賬核銷、批量轉讓給資產管理公司等手段，保證信貸資產質量得到真實反映，避免本息損失進一步擴大。三是分類施策，制定有針對性的處置措施。對暫時出現資金困難，又確有訂單、有市場的企業，可通過延期支付、擔保代償、債務重組等處置措施；對于債務規模較大、債權結構復雜的企業，按照“一企一策”的原則，通過債轉股、可轉債、信貸資產置換等方式幫助企業化解債務危機。
（二）政府及金融監管部門要加強對非金融企業債務風險的甄別，及時出臺風險處置方案
一是政府相關部門應及時建立相應的風險監測機制，及時掌握企業債務風險狀況，對出現債務風險的企業，要根據企業自身特點和風險類型，分類處置或引導企業采取適當的處置方式，不搞“一刀切”，防止處置不當引發新的風險。二是金融監管部門應建立合理的政策激勵機制，在經濟下行期適當提高對不良貸款率的容忍度，放寬不良貸款核銷條件，同時鼓勵金融機構對符合條件的問題企業貸款進行展期，為企業擺脫債務困境爭取時間。三是財稅部門應適時出臺配套的財稅政策，對符合條件的問題企業，主動減稅降費，減輕企業債務壓力。
中國股市在過去半年多的時間里，一路高歌猛進，上證指數自去年底兩千多點接連攀升至6月15日5178點的高位，許多人甚至預言中國股市將創造人類歷史上最大的“牛市”。然而好景不長，在其后三周，A股市場上演了由配資清理所引發的暴跌血案，出現了急速暴跌的驚魂時刻。在13個交易日內，上證指數、中小板指、創業板的最大跌幅分別達到了26.7%、32%、36.6%，下跌幅度與暴跌周期均已超出2007年的“5.30”。
此次股災暴跌嚴重程度，對比歷史上海外牛市的中期調整也不遑多讓。本輪A股創業板和中小板最大跌幅已與1987年美國股災相當，但耗時更短，單個交易日平均跌幅更大。在連續大跌中，滬深兩市市值蒸發了21萬億元之多，戶均損失超過42萬元，市值蒸發總量相當于一個深交所的全部股票市值。
雖然股災之后，“國家隊”大規模入市，運用各種方法手段救市，股市危機已初步得到緩解，但由股市暴跌所引發的社會恐慌還在延續，對于股災所引發的系統性金融危機的擔憂亦在引發諸多人的擔憂。對于當前由股災蔓延成金融危機的可能性，不能不加以警惕與預防。
分析歷史上的金融危機，其根源是資本市場表現長期與基本面背離且得不到收斂，若存在高杠桿融資維持泡沫，則泡沫破滅后危機的深度和長度將急劇加深。通過比較歷史上主要金融危機及其救市途徑的比較，我們可以初步得出以下幾點啟示：
（1）股票市場有自身漲跌規律。所有的股災均發生在股票價格偏高時期，而且泡沫化程度越高，跌幅越深。
（2）杠桿工具會放大股市的波動。比如美國1929年股災、1987年股災、中國臺灣1990年股災。
（3）新興經濟體在推動金融自由化過程中容易出現股災，在資本賬戶開放、金融創新工具增加的過程中，政府監管體系不完善，投資者對新環境不熟悉。比如1989年日本股災、1990年中國臺灣股災、1997年亞洲金融危機。
（4）如果股災發生在經濟周期上升期或降息周期，股市具有較強的恢復能力且調整較淺較快，有基本面或政策面資金面的支撐。比如美國1987年股災、2011年受債務危機沖擊，美國經濟處在經濟周期上升期和低利率時代；但是如果股災發生在經濟周期下降期或加息周期，股市恢復力較弱且調整較深，比如美國1929年大蕭條、2008年次貸危機、日本1989年股災。
（5）政府救市是正常的逆周期調節，該出手時就出手。面對系統性金融風險時，政府果斷出手是政府慣例。回想97年亞洲金融危機時的香港，很難想象，如果沒有當時香港政府的果斷出手干預，已經淪為超級提款機的香港將會面臨何等災難，以及其對內地造成連鎖反應。更為深刻的案例是歐央行行長德拉吉曾在2012年歐債危機最為嚴峻的時候，曾拋出“whatever it takes to save the euro”（不惜一切代價維持保衛歐元）。此舉讓歐央行在市場恐慌之際，力挽狂瀾，重拾市場信心，避免歐元危機爆發。
（6）股災發生時政府救市要及時有效，防止股災對金融體系和實體經濟的過大傷害。雖然金融危機過程中，各國具體的救市策略各有差別，但成功的救市政策涵蓋四大方面：補充流動性、政府表態提振信心、修改規則限制做空、經濟刺激政府救助等。
中國股市還沒有經歷過“真正像樣的金融危機”的洗禮，嚴重缺乏“應對金融危機”的實踐經驗和制度準備，且此次股災來得快、造成的損害極大，影響極大。古語講“亡羊補牢，未為晚也”，吸取和總結此次股災的經驗教訓，避免下一次類似事件的發生是需要政府、監管機構包括所有投資者所認真思考的。雖然經過多年發展，中國的資本市場依然還很年輕，甚至可以說此次股災的來襲，是中國資本市場的“幸運”，是成長路上所必須交付的“學費”，但這昂貴的學費也必須換回未來更好的成長。（作者/秦逸飛，SCC所羅門資本大中華區CEO）
關鍵詞：金融危機；中國進出口；中歐貿易；經濟增長；發展對策
一、2007年4月2日，美國第二大次級抵押貸款公司——新世紀金融（New Century Financial Corp）宣布申請破產保護、裁減54%的員工
以此為開端，美國次貸危機逐步升級，這副“多米諾骨牌”迅速蔓延，席卷全球。世界各國經濟陷入空前困境。
世界主要金融市場之一的歐洲經濟體在此次金融危機中的波動幅度劇烈。正如GSR投資咨詢公司高級戰略分析師T.D Stevens所說，“歐洲的問題不會比美國的小。”受美國次貸危機的影響，從2008年第三季度開始，歐洲經濟一路下滑，各項關鍵指標呈現低靡狀態。時隔美國金融危機爆發已5年時間，歐洲經濟仍未走出低谷。根據IMF預測，2013年，歐元區經濟增長將在-0.9%和0.3%之間。歐洲經濟依舊不容樂觀。
二、美國次貸危機對中歐貿易的影響
歐盟是當今世界經濟實力最強、一體化程度最高的國家聯合體，是世界上最大的貿易集團，對世界經濟有重要的影響力。隨著中國的入世、歐盟的擴大和實力的增強，中歐間的貿易發展突飛猛進，比重持續提升。自2004年歐盟和中國貿易重要地位確立以來，歐盟連續多年均為中國的第一大貿易伙伴國。
由于美國次貸危機的爆發導致歐洲經濟衰退，中國對歐盟的出口也因此受到了嚴重沖擊。如表一所示，由于受美國次貸危機影響，2009國際市場需求大幅萎縮，中國對外貿易受到重創，其中，對歐盟出口額從2008年的2706.8億美元降至2362.8億美元，縮窄19.4%。據數據統計，2009年中國GDP增長僅有9.2%，這其中很重要的原因在于出口的銳減[1]。分析表一不難發現，中國出口額下降幅度最大的并不是風暴眼中的美國，而是中國的第一大貿易伙伴國---歐盟。
表一 2008-2009年中國四大貿易伙伴進出口情況統計
單位：億美元
年度 國家（地區） 貿易額 同比增長 貿易總額占比 出口 同比增長 出口總額占比
2008年 歐盟 4255.80 19.50% 16.60% 2706.80 21.80% 22.00%
美國 3337.40 10.50% 13.00% 2330.90 9.60% 11.60%
2009年 歐盟 3640.90 -14.50% 16.50% 2362.80 -19.40% 19.66%
美國 2982.60 -10.63% 13.50% 2208.20 -12.50% 18.38%
資料來源：海關總署
三、后金融危機時代中歐進出口貿易的現狀
2013年我國第一貿易伙伴國歐盟在我國進出口貿易中的占比有不同程度下降。據數據顯示，我國與歐盟進出口總額為2592.1億美元，下降3.1%，其中，出口額1566.3億美元，下降3.9%；進口額1025.8億美元，下降2.0%[2]。盡管歐盟仍維持我國第一大貿易伙伴地位，但與第二大伙伴美國的占比差距正在逐漸縮小。
隨著歐債危機的深入，受歐盟市場復蘇情況以及歐元區經濟運行情況影響，中歐貿易呈如下特點。
1. 歐盟購買力下降決定我國出口形勢
在雙邊貿易中，我國為產品供給方，歐盟為消費方，即歐盟的有效需求是我國出口數額的大小的決定因素。其GDP下降，其需求能力下降，我國對歐盟的出口也會隨之下降。歐盟委員會2月22日公布的數據報告顯示，2013年歐盟經濟將繼續衰退，預計GDP將萎縮0.3%[2]。處于經濟萎靡購買力下降的歐盟，對我國對歐的出口產生了很大的負面影響。
2. 我國勞動力價格上升降低市場競爭力
我國勞動力價格不斷上升，而越南、印度等其他勞動力豐富的國家，其價格沒有太大變化。歐債危機以來，我國勞動成本正在失去原有的廉價優勢。相比之下，歐盟從孟加拉國、柬埔寨等亞洲國家的進口有所增浮以紡織品為例，去年1-5月自孟加拉國的進口增加36%[3]。
3. 貿易保護壁壘的增加，加劇貿易摩擦程度
受國際金融風暴影響，近年來歐洲經濟持續萎靡，失業率增高，內需不足。歐盟為了促進凈出口，恢復經濟增長，其對中國這一主要進口市場，采取了一系列貿易保護措施，嚴重影響了中歐貿易的正常發展。
四、保持中國對外貿易良好發展的對策
歐盟是我國第一貿易伙伴，其經濟狀況與我國對外貿易發展有著深遠意義。當前全球處于復雜敏感的多變時期，世界經濟復蘇的不確定性、不穩定性有增無減。歐美債務危機陰霾不散，國際市場風險不斷加大，全球貿易增速回落。面臨如此嚴重風險，中國必須時刻關注國際經濟形勢，積極應對，合理實施對外戰略措施。
1. 優化出口結構、提升產品核心競爭力，穩住老市場
歐盟、美國一直以來是我國兩大貿易伙伴，也是我國主要出口市場。在歐洲市場萎縮、美國市場剛剛復蘇的背景下，中國必須依據國際市場變化趨勢優化出口產品結構，提升產品核心競爭力。歷史以來，中國出口產品以勞動密集型為主，成本低廉的國際競爭優勢為中國經濟增長作出巨大貢獻，但是，目前中國產品在外國市場的占有率已經很高，在被金融風暴席卷的國際市場中，低端產品的銷售呈現停滯不前的狀態。為適應國際市場變化、滿足國際市場消費需求，中國企業必須進行產品結構的轉型，正如業內人士所說，在此特殊背景下，中國企業必須重新定位產品，打造自主品牌。應該逐步擺脫對廉價、低利潤率產品的依賴，向附加值更高的制成品轉變，不斷提高產品品質、科技含量，營造品牌，把勞動、技術、資本進行聯系和創新，提升產品檔次，從而增強國際競爭力，穩住歐盟等國際主要市場。
2. 積極開拓新興市場
當下，歐洲已成為中國出口最大拖累。降低對歐美地區的貿易依賴成為中國進出口增長的良好出路。盡管從絕對量上，新興市場短期內還不能取代歐美國家的重要地位，但長期來看努力開發新興市場來彌補傳統市場缺口是有有效的、可行的。近年來，新興市場經濟發展較快，巴西、東盟、印度、俄羅斯、南非等國已成為中國出口最大的支撐。相對于歐、美、日等發達國家，中國有低勞動力成本和大型國有企業的低資本成本的優勢，出口商品低廉，有助于刺激發展中國家的消費需求，從而拉動中國出口的增長。
3. 對外貿易戰略的轉變
以出口為導向是中國傳統貿易戰略方針。為了鼓勵出口，中國政府實施多項優惠政策，如：出口補貼，出口退稅等。這些措施在擴大出口的同時，也給國民經濟的發展帶來了許多負面影響。在現如今的國際形勢下，不惜代價促進出口、關注貿易順差的戰略模式已不再適宜。中國必須盡快實現數量增長向質量增長的轉變，更加重視提升產品國際競爭力、國民福利水平和保持貿易平衡等。
4. 政策性支持的不斷完善
面對當今國際市場格局，中國政府已清楚意識到拉動投資、以出口為導向的貿易策略不利于經濟的可持續發展。為支持產業結構的調整，促進企業科研創新，中國應積極采用財政政策，不斷出臺鼓勵和限制措施，以促進經濟增長方式的轉變。包括：制定實施支持循環經濟發展的財政政策、健全生態補償機制、促進產業結構優化升級、支持發展先進制造業和現代服務業、加大支持科技體制改革與投入力度、支持自主創新、完善財稅扶持政策、引導企業增加科技投入、建立促進企業自主創新的財稅制度。
5. 積極應對貿易保護主義、妥善處理貿易摩擦
受國際金融危機的深層次影響和歐洲債務危機的雙重壓力，全球經濟恢復遲緩，保護主義明顯抬頭。以歐盟為例，歐盟將其失業問題與中國出口相聯系，將中國作為替罪羊，接二連三地向中國實施貿易保護主義，直指中國產品的不安全性等問題。面對貿易保護主義的抬頭，如不積極應對，中國出口勢必深受其害。一方面，中國應提升產品質量和附加值，合理調整出口產品產業結構，站穩國際市場地位，另一方面，應進一步加大外貿交涉力度、采取法律辯護、公關游說等多種方法積極應對。2011年中國河北興茂輪胎有限公司的標志性勝訴就是一個成功案例。
6.穩中求進，擴大內需
歐債危機仍在蔓延深化，面對國際經濟的下行風險，中國應更好的利用國內條件維持經濟的增長。投資、消費和出口是拉動GDP增長的三大動力，考慮中國國內經濟形勢和國情特點，消費具有平穩優勢。擴大內需可以在改善人民的生活的同時，降低經濟增長對國際市場的依賴。
參考文獻：
[1] 中國海關總署網站 統計數據http：///publish/portal0/ 2012年7月16日訪問.
[2] 搜狐財經網網站 統計數據http：// 2012年7月16日訪問.
[3] 韓秀云.中歐貿易現狀及問題分析：國際貿易[J]，國際商務，2013（2）.
[4] 周穎.中歐貿易：重返快車道[J]，中國海關，2011（6）.
