時間：2022-09-24 06:54:04
開篇：寫作不僅是一種記錄，更是一種創造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇股指期貨套期保值，希望這些內容能成為您創作過程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進步。
一、套期保值相關概念
（一）股指期貨套期保值
股指期貨套期保值是指在股票期貨市場和現貨市場之間建立對沖交易機制，來實現現貨市場價格風險轉移的交易行為。在進行股指期貨套期保值操作時，應遵循以下四個原則：品種相同或相近原則；月份相同或相近原則；方向相反原則；數量相當原則。
（二）基差
基差是指股指標的價格與股指期貨合約價格之間的差值。一般而言，如果投資者在進行套期保值前后，基差不變，則有可能實現完全套期保值。但是由于股指期貨標的指數價格與股指期貨價格的變化幅度不完全相同，因此基差總是處于不斷的變化中，并將直接影響到股指期貨套期保值的效果。
根據基差變動情況的不同，應采取的套期保值策略也就不同，具體情況如表1所示：
（三）最優套期保值比率
1.完全套期保值模型
假設股價指數與股指期貨價格變動方向相同且走勢完全一致，而且不存在基差風險以及交易費用、稅收費用等其他費用，則認為通過套期保值可以完全規避風險，此時將最優套期保值比率設為1。但是由于該方法的假設與現實情況存在較大出入，因此存在一定的缺陷。
2.利潤最大化的套期保值模型
假設投資者在規避風險的同時又追求額外收益。此時，當持有現貨多頭，并預期基差變動為正時，投資者會選擇以套期保值率1到期貨市場上進行避險；當面對現貨空頭，并預期基差變動為負時，投資者將不會采取套期保值策略，此時最優套期保值率為0。但在該模型中，最優套期保值比率只有0或1兩種情況，更傾向于套利策略。
3.風險最小化的套期保值模型
該方法強調在風險最小化的條件下獲取收益，認為在實際操作中可以將期貨和現貨視為一個投資組合，以此來求得最優套期保值比率。通常可以通過OLS簡單線性回歸模型和GARCH模型來確定最小方差套期保值比率。
二、股指期貨套期保值比率估計方法
（一）OLS簡單線性回歸模型
3、總結
不套期保值虧損5916910元，套期保值后盈利1754390元，套期保值的有效性指標HP=0.791192056。因此，投資者運用滬深300股指期貨IF1511合約對基金現貨資產進行套期保值，既成功的規避了系統性風險，同時又獲得了有效收益，一舉兩得。
五、結論
風險管理是金融投資中所需要考慮的一個重要問題，而套期保值則剛好為解決這一問題提供了有效的方法，成為風險管理中的一個最主要的工具。對于股指期貨而言，投資者可以通過套期保值實現規避股票市場系統性風險的目的。股指期貨的套期保值在具體操作過程中主要包括以下幾個步驟：對股票市場的走勢進行大致的分析和判斷；測量股票市場系統性風險的大小，確定是否有必要進行套期保值；根據股市走勢預測確定套保方向；確定套保對象及套保目標，即完全套保或風險最小化套保或利潤最大化套保；確定套保期限，選擇合適的期貨合約；計算最優套期保值比率以及有效性；根據套期保值比率確定最適宜的期貨合約數量；執行套期保值交易策略并進行保證金管理和風險控制；結束套保。
參考文獻：
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[6]趙汕.規避股市系統性風險[J].特區經濟，2008（11）：113-115.
[關鍵詞] 股指期貨 套期保值 投資組合保險
隨著股指期貨推出的臨近，如何采用股指期貨來進行套期保值是基金公司研究的重點。特別是上證綜指在5個月的時間內大幅滑落，基金的凈值也跟隨大盤大幅縮水；機構投資者對于股指期貨的推出越來越殷切期盼了。
股指期貨作為一種風險管理工具，套期保值（也稱作避險、對沖）是其基本功能之一，能滿足投資者對股市風險對沖工具的需求。特別對于機構投資者來說，套期保值是主要運用的策略。投資者在進行套期保值時面臨的一個關鍵問題就是對于每單位的標的資產需要確定持有多少期貨合約；或者最優的套期保值比率應該如何決定。到目前為止，已經有許多學者提出了各種計算套期保值比率的方法和模型，但是采用哪種模型的估計結果對于套期保值具有比較高的有效性仍然是一個充滿爭議的議題。利用股指期貨，有三種方法可以對沖掉股票市場基金的系統風險：第一種是完全套期保值策略，第二種是不完全套期保值策略，最后一種稱為投資組合保險。
本文的第一部分將分別介紹這三種套期保值策略，第二部分，將通過實證數據比較這三種套保策略的優劣，第三部分為結論部分。
一、套期保值策略的介紹
1.完全套期保值策略
首先，介紹完全套期保值策略，該策略追求風險最小化，不考慮其它收益。認為期貨價格變動與現貨價格變動同步，即沒有基差風險。這種策略的套保比率為1，即期貨合約頭寸恰好等于現貨頭寸，且避險者持有期貨到現貨頭寸結束。在完全避險條件下，套保期貨合約數量=
其中，“-”代表期、現反向操作，
VS為現貨組合價值,VF為期貨合約價值
2.不完全套期保值策略
Ederington（1979）提出投資者進行套期保值的目標是最小化所持有的資產組合的方差，因此能夠產生最小組合方差的套期保值比率應該就是最優的套期保值比率，這一套期保值比率也被稱為最小方差的套期保值比率。他同時論證了最小方差的套期保值比率可以被定義為期貨和現貨價格之間的協方差與期貨價格方差的比率。然后他證明了最小方差的套期保值比率剛好是從普通最小二乘回歸（OLS）得到的斜率系數，其中現貨價格和期貨價格分別為因變量和自變量。
(1)傳統OLS模型。OLS（Ordinary Least SquaresRegression）模型實際上是對現貨收益率和期貨收益率作一個簡單的線性回歸，取其斜率為避險比率。
其中，St、Ft為現貨和期貨價格取對數；為現貨和期貨的報酬率
α為模型的截距項；β為模型的斜率系數，即最優套保比率；εt為模型的殘差項
對（1）式β取一階微分，并令方程式為零，則得到最優套期保值比率，此套保比率不隨時間改變。
(2)誤差修正ECM 套保模型。由于經濟數據一般具有非定態、不穩定的特征，在實證分析時多采用差分后的定態序列進行分析，但一些長期重要信息有可能因此丟失。為解決這一問題，Engle and Bollerslev (1986)提出了共整合概念，將長期均衡概念納入考慮，構建利用股指期貨避險的誤差修正ECM模型，如下，
其中，St、Ft為現貨和期貨價格取對數；為現貨和期貨的報酬率
μt-1為誤差修正項；α0為截距項；α1為誤差修正系數，α1=0
δi，θj為模型參數；εt為模型的殘差項
b^估計系數即為最優套保比率
該模型實際上是將OLS模型中的殘差序列εt納入了考慮。
(3)廣義自回歸條件異方差GARCH 套保模型。傳統的OLS模型和ECM 模型是建立在殘差項變異數具有齊質性的條件下，即殘差項的變異數(εt)符合正態分布，且殘差項變異數固定不變，得出的最優套保比率也不隨時間改變。但大量的實證數據顯示，財務數據多為非正態分布，且殘差項變異數會隨著時間改變。在實踐意義上，最優套保比率應隨時間的變化做出調整，即所謂的動態套期保值觀點。1982年Engle提出了自回歸條件異方差ARCH模型，該模型考慮到了殘差項變異數隨時間而改變。1986 年Bollersler 又將ARCH模型改進為較彈性且一般化的構架，即現在廣為使用的廣義自回歸條件異方差GARCH模型，表示如下：
其中，Ωt-1表示t-1期之前所有已知信息的集合；為殘差項的方差p和q為階數；St、Ft為現貨和期貨價格取對數；為現貨和期貨的報酬率
a 為截距項；b 為斜率項，即為最優套保比率
3.投資組合保險
所謂投資組合保險就是用股指期貨動態復制股票指數看跌期權。股票類基金一般都是由分散化的股票組合構成，可以類似的用買賣股票組合的辦法動態復制該股票組合的看跌期權來規避下跌風險，但是，不斷的買賣一籃子股票的交易成本是相當高的，使得這種方法很難得到實際應用。股指期貨的推出能夠解決這個問題，買賣股指期貨的成本相對要小得多，能夠使得動態調整的成本降低為原來的十分之一。基金可以利用股指期貨與股票指數、股票指數與基金之間的價格聯動關系，通過動態調整買賣股指期貨的數量來構造股票指數看跌期權，為基金對沖掉下跌風險。不考慮股利，股指期貨與股票指數的價格之間的關系為,因此，期初賣出e-rT[N(d1)一1]份股指期貨，并不斷的動態調整便可復制出股票指數看跌期權。如果基金收益率相對于股票指數收益率的敏感性為β，那么將原先買賣股指期貨的數量乘以β即可。
二、三種套保策略的實證比較
1.完全套期保值策略
這種方法雖然規避了市場股票指數下跌的風險，但也使得投資者不能享受市場股票指數上升帶來的好處。
2.不完全套期保值策略
相對完全套保策略，通過套保模型優化設計的套期保值操作比簡單的完全套期保值更有優勢，套保成本低且套保績效好。
楊偉（2006）采用傳統的回歸模型、雙變量向量自回歸模型、雙變量向量誤差修正模型和具有誤差修正的雙變量GARCH模型對我國銅期貨的最優套期保值比率進行了估計，實證結果如下：
表 基于風險收益的套期保值有效性比較
資料來源：楊偉，2006
在以上四種套期保值策略中，OLS套期保值策略的表現最好，與其他三種套期保值策略相比，利用該策略不僅可以獲得更高的收益率，而且承受的風險最小。
中信建投證券袁曉莉（2006）的報告得到了相似的結論，在考慮不同的套保頻率和套保模型的基礎上對香港恒生指數期貨進行了實證研究：在模型選擇方面，該報告比較了目前普遍使用的OLS、ECM、和GARCH模型。研究發現，復雜的并不一定是最好的，簡單的OLS 模型在月、周、日套保頻率下都得出了良好的避險績效。
3.投資保險組合
美國20世紀80年代早期和中期曾經非常成功。但是，這種避險策略自身也存在一定的風險。
(1)內在風險
①動態復制看跌期權的成本會隨股票價格實際運動路徑的不同而不同。假設股票價格的確服從幾何布朗運動dS=μSdt+σSdZ，即路徑是處處連續的，對Delta做的是高頻率的調整。實際實現的股票價格運動過程存在許多種不同的路徑，考慮兩種極端的情景，在情景1下，股票價格從100元逐漸下降到80元，在情景2下，股票價格劇烈上下波動后從100元變為80元，注意，這兩種路徑下股票價格服從相同的幾何布朗運動，只是實現的實際路徑不同。如果動態復制執行價為100的看跌期權，那么在情景2下，動態復制看跌期權需要付出較大的成本。
②指數期貨理論上和實際上的價格偏差帶來的基點差風險。這是利用股指期貨動態復制股票指數看跌期權時要承擔的額外風險。一般情況下，這種風險是很小的，但在某些極端情況下，比如交易系統擁堵或崩潰，這種基點差風險就會變得很大。
(2)外在風險
如果只有個別的股票市場基金采用這種利用股指期貨動態復制看跌期權的風險管理方法，那么只要市場不發生劇烈的跳躍性波動，那么這種風險管理方法應該是非常有效的。但是，如果眾多的股票市場基金都采用這種方法管理風險，就很有可能會使之失效。例如：在1987年10月美國股票市場崩潰前，許多基金經理采用這種動態復制看跌期權的策略，當市場上升時，他們購買股票或股指期貨，當市場下跌時賣出股票或股指期貨。這使得市場非常不穩定，股價的微小下跌就會掀起賣出股票的浪潮，這又會使得市場進一步下跌，因此加劇了市場的崩潰，使得這種動態復制的風險管理方法失效。
三、結論
通過利用股指期貨實現完全套保策略、不完全套保策略和投資組合保險策略的比較，我們發現相當于完全套保策略，后面兩種策略有些一定的優勢；他們能使得投資者在減少分析的同時，盡可能獲得更高收益。對于不完全套保策略中的不同套保比率的OLS，ECM和GARCH方法，通過實證我們看到，并不是越復雜的方法就越有效，OLS方法和其他兩種方法的套保效率差不多。投資組合保險雖然能利用股指期貨來動態的調整投資組合，而且被投資界廣泛使用，但是它對于股指大幅波動時，或者當大多數投資者采用該方法進行套保時，則往往會失效。
參考文獻:
[1]Ederington, L. H., 1979, The Hedging Performance of the New Futures Markets. The Journal of Finance, XXXIV(1), 157-170.
[2]Engle, R. F. and T. Bollerslev, 1986, Modeling the Persistence of Conditional Variances. Econometric Reviews. 5, 1-87
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[5]袁萍:推出股指期貨對我國股票市場基金風險管理的影響[J].金融理論與實踐，2007, (4)
[6]龍泉宋新平劉海峰:基于Markowitz和VaR模型的股指期貨風險預警[J] 上海電機學院學報,2007, (3)
【關鍵詞】套期保值；VAR；ECM；B-GARCH
一、引言
在套期保值的理論與實務研究中，最為核心的問題是最優套頭比例的確定。具體的計算方法有最早的1:1的套頭比，此種簡單的方法雖然在某種程度上達到了保值的效果，但其完全沒有考慮到基差波動的風險。其后發展的投資組合套期保值理論是將套期保值看作是期貨與現貨的投資組合，頭寸比例的設置的前提是使得投資組合的收益率波動率最小化。在此思想下發展出了最小二乘法（OLS），但是由于收益率序列存在自相關性，導致最小二乘法回歸存在殘差項序列相關，所以回歸的系數是有偏而且不一致。為了改進這一欠缺，在測算套保比率時引入VAR模型，剔除序列自相關因素的影響，從而測算新息作用下兩市收益率間的關系，即套保比率。Granger等學者認為VAR模型雖然解決了OLS模型中的回歸殘差項自相關問題，但它忽略了期貨價格與現貨價格之間的協整關系對套期保值比率的影響。為此在考慮協整關系的基礎上引入了誤差修正模型（ECM）對套保比率進行測算。隨著時間序列建模的發展，特別是Engle（1982）提出的自回歸條件異方差（ARCH）模型及隨后在此基礎上Bollerslev（1988）提出的廣義自回歸條件上異方差（GARCH）模型在金融時間序列的大量研究表明，金融時間序列的方差普遍存在條件矩屬性，即收益率序列的方差并非不變，其是隨著新信息的不斷加入而不斷發生變化。基于條件方差的考慮，所以在測算套頭比時可以引入GARCH模型得到動態套期保值模型。
本文以我國推出滬深300股指期貨市場為背景，比較不同模型下我國股指期貨市場的套期保值的效果。
二、方法介紹
現貨市場的收益率為，期貨市場的收益率表示為，期貨加現貨組合的收益率表示為，現貨與期貨市場的持有頭寸比例為，則現貨與期貨組合的收益率可以表示為：，則的方差可以表示為：
（1）
為使得套保組合的收益率的方差最小化，將（2）式對進行求導，求得最佳套保比率：
（2）
1.OLS方法
將式（1）進行轉換得到，所以可以將對進行回歸，殘差項正是組合的收益率序列，所以回歸求出的回歸系數滿足收益率序列方差最小化的前提，即回歸系數即是最佳套保比率。
2.VAR方法
收益率數據中包含兩部分信息，一部分是反應歷史信息的作用，另一部分是反應新信息的作用，用數學語言可以表達為下面的式子：
為時刻的信息集。套期保值比例的測算是通過對兩個市場歷史收益率序列間存在的關系估算出未來時刻兩市場收益率序列之間關系的系數，由于歷史信息存在的導致最小二乘法估計的結果往往是有偏的且不一致的，所以需要對收益率進行分解，從而剔除歷史信息作用的部分。基于上述思想，引入測算套頭比的B-VAR方法，其具體過程如下：
（3）
與是收益率中不能利用過去信息解釋的部分。所以套頭比例的計算可以通過對新信息即式（3）中的殘差項應用（2）式求出套保比率。
3.ECM方法
VAR方法雖然剔除了自相關的這類歷史信息的影響，但是其忽略了兩序列間可能存在的協整關系這一類歷史信息。當現貨與期貨之間存在協整關系時，在測算套頭比時需要建立如下的向量誤差修正模型：
（4）
其中為誤差修正項，即協整方程的殘差項。對方程（4）的殘差項應用（2）式求解出套保比率。
4.B-GARCH動態模型
前面所介紹的測算套頭比的方法都是靜態模型。即在期初設置好套頭比例后，在持有期間不對期貨與現貨的頭寸比例進行調整。與靜態模型對應的是動態模型，該模型要求套期保值期間根據兩市場的情況不斷的調整兩者的頭寸比例，最終達到最佳的套期保值效果。
金融時間序列往往是條件矩，而非固定不變。因此如果ECM模型中的和為條件矩，可以在ECM模型的基礎上引入模型，得到動態的套期保值比例。
（5）
模型下的最優套頭比表示如下：
（6）
所以此方法求解得到的最優套頭比是不斷變化、動態調整的。關于模型中的、，其是ECM模型中的殘差項。
三、模型的評價標準
Ederington（1979）給出了套期保值效果的評價指標，即可以通過計算套期保值后的資產組合的收益的波動率相對于未經套期保值的資產收益波動率的下降程度。具體測算如下公式：
（7）
四、滬深300股指期貨套期保值的實證檢驗
1.數據的選取
本文現貨市場數據選取為上證100指數（），期貨為滬深300股指期貨當月連續合約（）作為研究對象，由于我國股指期貨推出時間不長，所以選取2010/04/19－2011/08/31日間的數據作為樣本內數據，一共336對數據。選取2011/09/01-2011/10/28間的數據作為樣本外數據，剔除其間的非交易日，共36對數據。數據來源于國信證券金太陽網上交易軟件。
2.套期保值比率的求解
在OLS方法下，得到的回歸結果如下：
所以套頭比例。
VAR方法下，根據AIC與SC準則，我們選取3階滯后，估計的結果如表1所示。
表1 VAR方法回歸結果
注：括號內為對應的t統計量
該模型下求得套期保值比率為0.8991。
在ECM模型下對序列與進行E-G協整檢驗，檢驗結果表明兩序列均滿足一階單整的條件。對序列建立以下回歸方程：
以上回歸方程殘差項的單位根檢驗結果為-3.49，小于1%的顯著性水平臨界值-2.57，所以存在著協整關系。所以建立ECM模型，回歸系數如表2所示。
表2 ECM模型方程系數
求得ECM模型下的套期保值頭寸比率為0.8991
在GARCH模型下，對ECM模型下的與分別運用GARCH模型，結果如下：
3.樣本外數據套期保值效果
樣本外數據實證套保結果如表3所示。
表3 各模型樣本外套期保值效果
Unhedged OLS VAR ECM GARCH
套頭比例 0 0.8772 0.8927 0.8889 動態
收益率方差 0．000236 2.46E-05 2.38E-05 2.38E-05 2.24E-05
方差下降幅度 89.556% 89.895% 89.895% 90.497%
從表3可以看到，基于B-GARCH的模型測算得到的套期保值效果最佳，但是各模型下的套保效果差異不明顯。
五、結論
本文梳理了最小方差目標下的套保比率測算模型，并對上證100指數運用滬深300股指期貨當月合約進行了實證套期保值。實證的結果顯示，基于GARCH模型的套期保值效果最好，但總的來說，各個模型的差別并不明顯。考慮到基于GARCH的動態模型的套期保值成本較高，所以在實際應用中可以考慮應用靜態套期保值模型構建套期保值方案。
參考文獻：
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關鍵詞：滬深300股指期貨；最優套期保值比率；套期保值；ECM
2010 年4 月16 日，伴隨著以滬深300 指數為標的物的股指期貨合約在中國金融期貨交易所上市交易，中國資本市場的內容和結構得到進一步豐富、完善，投資者擁有了更加有彈性的投資理財產品和風險管理工具。樊元、李雪波（2010）運用OLS、VAR、GARCH模型，選取了20支滬深300指數的樣本股進行計算得出了股票價格變動與滬深300股價指數期貨相關系數越大，套期保值效果越明顯。張建亮（2007）對股指期貨相關理論和模型進行了綜述，但是缺少數據的實證分析。吳博（2010）比較全面的運用了各種模型進行實證的檢驗，但是選取的數據時滬深300股指期貨推出前的仿真數據，不能代表推出后的真實情況。本文在現有研究的基礎上對套期保值的相關理論進行了簡要的綜述并運用了股指期貨推出后的真實數據進行實證的檢驗，彌補了現有研究的不足，分析比較得出了計算套期保值率最好的方法。
一、套期保值相關理論概述
Ederington按照參與者采取的套期保值的方法的不同將套期保值分為簡單套期保值、選擇性套期保值和現代套期保值。在期貨和現貨市場存在以下兩條規律，所以才使套期保值能夠具有規避股市價格風險的功能。第一，期貨市場和股票現貨市場的價格走勢是一致的；第二，隨著合約到期日的臨近，兩者的價格趨于一致。為了規避系統性風險、實現保值的目的，在進行套期保值交易時必須遵循以下幾項基本的交易原則：種類相同或相關原則；數量相等或者相當的原則；月份相同或者相近原則；交易方向相反的原則。按照進行套期保值的方向不同，套期保值可以分為包括賣出套期保值和買入套期保值；按照操作的目的，套期保值可以分為積極的套期保值和消極的套期保值。在進行股指期貨套期保值時存在著以下兩個方面的風險：交叉套期保值風險和基差風險；（1）在套期保值過程中，所要保值的資產不會和指數成分股及數量完全一致，存在著種類相關和數量大體一致的可能，這就存在交叉保值的風險。（2）即使投資者要保值的資產與股指期貨的標的資產一致，但是保值資產的價值與股指期貨價格的走勢也很可能出現不一致的情況，定義為基差風險。
二、套期保值模型的演進
股指期貨的作用中最重要的是套期保值，這其中最關鍵的就是要確定套期保值比率，即為了達到理想的保值效果，套期保值者在建立交易頭寸時所確定的期貨合約的總值與所保值的現貨合同總價值之間的比率關系。確定套期保值率的方法有靜態和動態之分。靜態的套期保值比率是假設市場條件不變而得出的，其值是固定的。
1.最小二乘法回歸模型（OLS）。假設現貨收益率和期貨收益率呈線性關系，ΔSt、ΔF t分別表示現貨市場和期貨市場的對數收益率。則 ΔSt=LSt- LSt-1，ΔF t=LF t- LF t-1，ΔSt=α + ΔβF t+ε t
通過最小二乘法估計線性回歸模型的斜率β，該斜率就是最優套期保值率h，但是數據序列殘差項有可能存在著自相關性和條件異方差的情況，此方法沒有考慮這方面的影響，這也是它的缺陷所在。
2.向量自回歸模型（VAR）。最小二乘法估計受到殘差項的自相關性的影響，而向量自回歸模型可以克服OLS模型殘差序列自相關的缺點。在VAR中期貨價格和現貨價格存在如下的關系。
ΔS t=αS+βsiΔS t-i+λsiΔF t-i+εst
ΔF t=αf+βfiΔS f-i+λfiΔF f-i+εft
得到 H*=cov（εst，εft）/var（εft）。其中εst、εft為誤差項，兩者獨立同分布。
3.向量誤差修正模型。誤差修正模型可以消除殘差項的序列相關性，不僅如此還可以增加模型的信息量。Ghosh 根據期貨與現貨價格大部分時間是協整的，他們之間具有一種長期均衡的關系，他認為標準的VAR方程忽略了誤差修正項，為此建立了誤差修正模型。
ΔSt=α S +β si ΔS t-i+λ s i ΔF t-i+KsU t-1+εs t
ΔFt=α f +β fi ΔS f-i+λfi+ΔF f-i+K f U t-1+ε f t
其中Ut-1=S t-1- （a+b F t-1）表示期貨與現貨之間的長期均衡偏差，m、n為滯后階數。
得到H*=cov(εst，εft)/var(εft)
以上三個模型都屬于靜態模型，隱含著現貨和期貨的風險不會隨著時間變化，從而得到的是恒定不變的H，但是大量的實證研究表明，資產期貨價格波動呈現出異方差的時變特征，因此最優套期保值率是時變的，由此產生動態套期保值理論。
4.廣義自回歸條件異方差（GARCH）模型。Engle（1982）提出自回歸條件異方差模型（ARCH），Bollerslev（1986）發展成為廣義自回歸條件異方差模型（GARCH）。該模型考慮了金融時間序列的動態波動特征，因而可以得出動態的最優套期保值比率。GARCH（p，q）中的套期保值比例可以通過下面的回歸方程得出：
ΔSt=α+βΔFt+εt
殘差項：εt|Ωt-1:N（0，σ2t）
條件方差方程： σ2t=ω+μiε2t-iρjσ2t-j
β==
其中，Ωt-1是t-1期的信息集，σ2t為t期的條件方差，p、q分別為自回歸項和移動平均項階數，β為計算得出的套期保值比率。廣義自回歸條件異方差模型克服了以上模型的缺陷，同時給出了動態套期保值率的計算方法。
三、套期保值的績效評估
從上面介紹的套期保值模型來看，我們需要一個可以用來對比的標準，即套保績效的評估標準。
1.判定系數R2法。最小二乘估計中，判定系數R2可以用來度量套期保值效率。求最優套期保值比率所用的最小二乘法中，回歸方程的判定系數R2的值解釋了回歸方程的擬合優度，判定系數R2的值越大，表示套期保值效率越高。
2.收益方差法。計算套期比率時是在方差最小化的前提下進行的，所以在評估套期保值的效果時主要是比較進行套期保值后組合回報方差的降低比例，其中，Ut表示未參與套期保值前的現貨價格收益率；Ht是現貨與期貨價格收益率的線性組合，于是可以得到套期保值績效的指標：
He=
He指標反映了進行套期保值相對于不進行套期保值風險降低的程度。本文將運用He對風險最小化套期保值的四種方法進行績效考察，以確定最小風險下的最優套期保值模型。
四、實證檢驗
1.數據的選取：以滬深300IF1103為期貨，以滬深300指數為現貨。本文選取了2010年7月19日至2011年1月16日，股票和滬深300股指期貨的日收盤價作為原始樣本數據，同時剔除節假日和非交易時間的數據以及樣本股缺失數據，共形成121組數據。
2.平穩性檢驗和協整檢驗。從表1中看出，股票組合和股指期貨收盤價對數序列的t統計量分別為-2.295759和-1.800105，均大于1%顯著水平的臨界值-3.458973，不能拒絕原假設，所以對數序列均存在單位根，為非平穩序列。而從表2中看出，股票組合與股指期貨對數價格一階差分序列即日收益率序列的t統計量分別為-15.11051和-13.75522，均小于1%顯著水平的臨界值-3.459101，可以拒絕原假設。所以在99%置信水平下，日收益率序列是平穩的，也就是說股票組合和股指期貨收盤價對數序列是一階單整的，即I（1）。
3.各個模型的實證結果。應用Eviews6.0 軟件，根據上述的模型進行計算，得到的各個模型的估計結果（如表3所示）：
從上述模型估計的結果來看，四個模型計算得出的套期比率都小于1，都比簡單套期保值中的比率恒為1的效果要好，這充分說明在股票現貨組合套期保值交易中的套期保值的成本要低，因為買賣期貨合約的價值要低于現貨價值。我們可以看出VAR、ECM、GARCH模型所計算得出的套期保值比率均大于傳統OLS模型，其中ECM模型計算得出的套期保值率是最大的。幾種模型的套期保值的績效評估中我們可以看出，其判定系數均大于0.9，表明回歸方程擬合效果不錯，其中ECM模型的判定系數最大，所以其套期保值效率最高。
五、結論
本文通過對套期保值理論及模型的演進進行研究，并用滬深300股指期貨推出以后的真實數據進行實證研究，研究表明通過不同的模型得到的套期保值的效果各不相同，得出了ECM計算得出的套期保值率即為風險最小化的最優套期保值比率。
參考文獻
[1]李子奈，潘文卿.計量經濟學[M].北京：高等教育出版社，2005.
[2]張建亮.股指期貨套期保值理論概述[J].科技經濟市場，2007，(8).
[3]吳博.股指期貨套期保值模型選擇和績效評價[J].新金融，2010，(2).
[4]梁斌，陳敏，繆柏其，吳武清.中國股指期貨的套期保值比率研究[J].數量統計與管理，2009，(1).
[5]樊元，李雪波.股指期貨套期保值比率的計算及實證研究[J].現在商業.2010，(9).
[6]黃.期貨套期保值決策模型研究[J].數理經濟技術經濟研究，2004，(7)：96-102.
[7]王闖.股指期貨套期保值率計量模型及其實證研究[J].時代金融，2010，(8).
[8]黃鳳文，吳育華.中國開發股指期貨風險規避策略研究[J].西北農林科技大學學報，2006，(6).
[9]Christos Floros and Dimitrios V.Vougas，2004“Hedge Ratios in Greek Stock Index Futures Market”，Applied Finanical Economics 14.
[10]Choudhry，T(2003)Shot-run deviations and optiomal hedge ratio，Journal of Multinational Financial Management，pp.171-192.
The Evolution of Stock Index Futures Hedging Theory and Empirical Research Model
WANG Yong-jie1，ZHANG Bin2
（1.Qingdao University，School of Economics，Qingdao 266071，China；
2.China Construction Bank，Qingdao Branch Qutangxia Road，Qingdao 266071，China）
關鍵詞：滬深300股指期貨；最優套期保值比率；套期保值；ECM
中圖分類號：F830.91 文獻標志碼：A文章編號：1673-291X（2011）16-0042-03
2010 年4 月16 日，伴隨著以滬深300 指數為標的物的股指期貨合約在中國金融期貨交易所上市交易，中國資本市場的內容和結構得到進一步豐富、完善，投資者擁有了更加有彈性的投資理財產品和風險管理工具。樊元、李雪波（2010）運用OLS、VAR、GARCH模型，選取了20支滬深300指數的樣本股進行計算得出了股票價格變動與滬深300股價指數期貨相關系數越大，套期保值效果越明顯。張建亮（2007）對股指期貨相關理論和模型進行了綜述，但是缺少數據的實證分析。吳博（2010）比較全面的運用了各種模型進行實證的檢驗，但是選取的數據時滬深300股指期貨推出前的仿真數據，不能代表推出后的真實情況。本文在現有研究的基礎上對套期保值的相關理論進行了簡要的綜述并運用了股指期貨推出后的真實數據進行實證的檢驗，彌補了現有研究的不足，分析比較得出了計算套期保值率最好的方法。
一、套期保值相關理論概述
Ederington按照參與者采取的套期保值的方法的不同將套期保值分為簡單套期保值、選擇性套期保值和現代套期保值。在期貨和現貨市場存在以下兩條規律，所以才使套期保值能夠具有規避股市價格風險的功能。第一，期貨市場和股票現貨市場的價格走勢是一致的；第二，隨著合約到期日的臨近，兩者的價格趨于一致。為了規避系統性風險、實現保值的目的，在進行套期保值交易時必須遵循以下幾項基本的交易原則：種類相同或相關原則；數量相等或者相當的原則；月份相同或者相近原則；交易方向相反的原則。按照進行套期保值的方向不同，套期保值可以分為包括賣出套期保值和買入套期保值；按照操作的目的，套期保值可以分為積極的套期保值和消極的套期保值。在進行股指期貨套期保值時存在著以下兩個方面的風險：交叉套期保值風險和基差風險；（1）在套期保值過程中，所要保值的資產不會和指數成分股及數量完全一致，存在著種類相關和數量大體一致的可能，這就存在交叉保值的風險。（2）即使投資者要保值的資產與股指期貨的標的資產一致，但是保值資產的價值與股指期貨價格的走勢也很可能出現不一致的情況，定義為基差風險。
二、套期保值模型的演進
股指期貨的作用中最重要的是套期保值，這其中最關鍵的就是要確定套期保值比率，即為了達到理想的保值效果，套期保值者在建立交易頭寸時所確定的期貨合約的總值與所保值的現貨合同總價值之間的比率關系。確定套期保值率的方法有靜態和動態之分。靜態的套期保值比率是假設市場條件不變而得出的，其值是固定的。
1.最小二乘法回歸模型（OLS）。假設現貨收益率和期貨收益率呈線性關系，ΔSt、ΔF t分別表示現貨市場和期貨市場的對數收益率。則 ΔSt=LSt- LSt-1，ΔF t=LF t- LF t-1，ΔSt=α + ΔβF t+ε t
通過最小二乘法估計線性回歸模型的斜率β，該斜率就是最優套期保值率h，但是數據序列殘差項有可能存在著自相關性和條件異方差的情況，此方法沒有考慮這方面的影響，這也是它的缺陷所在。
2.向量自回歸模型（VAR）。最小二乘法估計受到殘差項的自相關性的影響，而向量自回歸模型可以克服OLS模型殘差序列自相關的缺點。在VAR中期貨價格和現貨價格存在如下的關系。
ΔS t=αS+βsiΔS t-i+λsiΔF t-i+εst
ΔF t=αf+βfiΔS f-i+λfiΔF f-i+εft
得到 H*=cov（εst，εft）/var（εft）。其中εst、εft為誤差項，兩者獨立同分布。
3.向量誤差修正模型。誤差修正模型可以消除殘差項的序列相關性，不僅如此還可以增加模型的信息量。Ghosh 根據期貨與現貨價格大部分時間是協整的，他們之間具有一種長期均衡的關系，他認為標準的VAR方程忽略了誤差修正項，為此建立了誤差修正模型。
ΔSt=α S +β si ΔS t-i+λ s i ΔF t-i+KsU t-1+εs t
ΔFt=α f +β fi ΔS f-i+λfi+ΔF f-i+K f U t-1+ε f t
其中Ut-1=S t-1- （a+b F t-1）表示期貨與現貨之間的長期均衡偏差，m、n為滯后階數。
得到H*=cov(εst，εft)/var(εft)
以上三個模型都屬于靜態模型，隱含著現貨和期貨的風險不會隨著時間變化，從而得到的是恒定不變的H，但是大量的實證研究表明，資產期貨價格波動呈現出異方差的時變特征，因此最優套期保值率是時變的，由此產生動態套期保值理論。
4.廣義自回歸條件異方差（GARCH）模型。Engle（1982）提出自回歸條件異方差模型（ARCH），Bollerslev（1986）發展成為廣義自回歸條件異方差模型（GARCH）。該模型考慮了金融時間序列的動態波動特征，因而可以得出動態的最優套期保值比率。GARCH（p，q）中的套期保值比例可以通過下面的回歸方程得出：
ΔSt=α+βΔFt+εt
殘差項：εt|Ωt-1:N（0，σ2t）
條件方差方程： σ2t=ω+μiε2t-iρjσ2t-j
β==
其中，Ωt-1是t-1期的信息集，σ2t為t期的條件方差，p、q分別為自回歸項和移動平均項階數，β為計算得出的套期保值比率。廣義自回歸條件異方差模型克服了以上模型的缺陷，同時給出了動態套期保值率的計算方法。
三、套期保值的績效評估
從上面介紹的套期保值模型來看，我們需要一個可以用來對比的標準，即套保績效的評估標準。
1.判定系數R2法。最小二乘估計中，判定系數R2可以用來度量套期保值效率。求最優套期保值比率所用的最小二乘法中，回歸方程的判定系數R2的值解釋了回歸方程的擬合優度，判定系數R2的值越大，表示套期保值效率越高。
2.收益方差法。計算套期比率時是在方差最小化的前提下進行的，所以在評估套期保值的效果時主要是比較進行套期保值后組合回報方差的降低比例，其中，Ut表示未參與套期保值前的現貨價格收益率；Ht是現貨與期貨價格收益率的線性組合，于是可以得到套期保值績效的指標：
He=
He指標反映了進行套期保值相對于不進行套期保值風險降低的程度。本文將運用He對風險最小化套期保值的四種方法進行績效考察，以確定最小風險下的最優套期保值模型。
四、實證檢驗
1.數據的選取：以滬深300IF1103為期貨，以滬深300指數為現貨。本文選取了2010年7月19日至2011年1月16日，股票和滬深300股指期貨的日收盤價作為原始樣本數據，同時剔除節假日和非交易時間的數據以及樣本股缺失數據，共形成121組數據。
2.平穩性檢驗和協整檢驗。從表1中看出，股票組合和股指期貨收盤價對數序列的t統計量分別為-2.295759和-1.800105，均大于1%顯著水平的臨界值-3.458973，不能拒絕原假設，所以對數序列均存在單位根，為非平穩序列。而從表2中看出，股票組合與股指期貨對數價格一階差分序列即日收益率序列的t統計量分別為-15.11051和-13.75522，均小于1%顯著水平的臨界值-3.459101，可以拒絕原假設。所以在99%置信水平下，日收益率序列是平穩的，也就是說股票組合和股指期貨收盤價對數序列是一階單整的，即I（1）。
3.各個模型的實證結果。應用Eviews6.0 軟件，根據上述的模型進行計算，得到的各個模型的估計結果（如表3所示）：
從上述模型估計的結果來看，四個模型計算得出的套期比率都小于1，都比簡單套期保值中的比率恒為1的效果要好，這充分說明在股票現貨組合套期保值交易中的套期保值的成本要低，因為買賣期貨合約的價值要低于現貨價值。我們可以看出VAR、ECM、GARCH模型所計算得出的套期保值比率均大于傳統OLS模型，其中ECM模型計算得出的套期保值率是最大的。幾種模型的套期保值的績效評估中我們可以看出，其判定系數均大于0.9，表明回歸方程擬合效果不錯，其中ECM模型的判定系數最大，所以其套期保值效率最高。
五、結論
本文通過對套期保值理論及模型的演進進行研究，并用滬深300股指期貨推出以后的真實數據進行實證研究，研究表明通過不同的模型得到的套期保值的效果各不相同，得出了ECM計算得出的套期保值率即為風險最小化的最優套期保值比率。
參考文獻：
[1]李子奈，潘文卿.計量經濟學[M].北京：高等教育出版社，2005.
[2]張建亮.股指期貨套期保值理論概述[J].科技經濟市場，2007，(8).
[3]吳博.股指期貨套期保值模型選擇和績效評價[J].新金融，2010，(2).
[4]梁斌，陳敏，繆柏其，吳武清.中國股指期貨的套期保值比率研究[J].數量統計與管理，2009，(1).
[5]樊元，李雪波.股指期貨套期保值比率的計算及實證研究[J].現在商業.2010，(9).
[6]黃.期貨套期保值決策模型研究[J].數理經濟技術經濟研究，2004，(7)：96-102.
[7]王闖.股指期貨套期保值率計量模型及其實證研究[J].時代金融，2010，(8).
[8]黃鳳文，吳育華.中國開發股指期貨風險規避策略研究[J].西北農林科技大學學報，2006，(6).
[9]Christos Floros and Dimitrios V.Vougas，2004“Hedge Ratios in Greek Stock Index Futures Market”，Applied Finanical Economics 14.
[10]Choudhry，T(2003)Shot-run deviations and optiomal hedge ratio，Journal of Multinational Financial Management，pp.171-192.
The Evolution of Stock Index Futures Hedging Theory and Empirical Research Model
WANG Yong-jie1，ZHANG Bin2
（1.Qingdao University，School of Economics，Qingdao 266071，China；
2.China Construction Bank，Qingdao Branch Qutangxia Road，Qingdao 266071，China）
Abstract：The article will carry on the quite comprehensive theoretical and empirical research to the hedging strategy of stock index futures.First of all，the article outlines the hedging transaction theories，and it summarizes that the key point of hedging are the determination of the best hedging ratio.Secondly，we make the empirical research on the best hedging ratio of Chinese HS300 stock index futures，using cointegration and other analytic methods and using OLS、 VAR、 ECM、GARCH.We evaluate the validity of hedging to each model，and concluded that ECM model is relatively the best.
摘要：以回避現貨價格風險為目的進行的相反期貨交易行為稱為套期保值。套期保值的效果直接取決于股指期貨頭寸能否有效抵消現貨頭寸的風險。經過Eviews分析得出考慮了殘差自相關的BVAR和OLS模型的最優套期保值比率相近。
關鍵詞：最優套期保值比率；OLS模型； BVAR模型
同一種商品的現貨市場和期貨市場價格總是受到來自相同的供需方面的因素影響，引起現貨市場價格變動的因素必然也會引起期貨市場價格朝相同方向的變動，這一原理使得期貨價格和現貨價格的變動趨勢基本一致。所以套期保值者可通過期貨市場和現貨市場的相反交易達到套期保值的效果，當現貨市場有所虧損時，期貨市場有所盈利。
股票市場面臨的一系列風險使得股票市場的盈虧具有極大的不確定性。證券市場中的投資者為了保持資產的價格平穩，利用股指期貨規避資產價格劇烈波動的風險，這種以回避現貨價格風險為目的進行的相反期貨交易行為稱為套期保值。
股指期貨套期保值的基本原理是利用股指期貨與股票現貨之間的類似走勢，通過在期貨市場進行相反的操作來避免現貨市場的頭寸風險。股指期貨套期者通常持有一籃子股票，在認為股票有下跌趨勢，而直接賣出股票成本較高的情況下，可先在股指期貨市場建立空頭頭寸，這樣當票市場真正出現下跌時，可以用股指期貨市場的盈利來彌補股票市場的虧損。相反，如果投資者預期幾個月后才能有一筆資金，在認為目前的股票市場存在上升趨勢，等上幾個月后可能會錯失良機的情況下，可以在股指期貨市場先建立多頭頭寸，這樣當股票市場真正出現上升時，可以用股指期貨市場的盈利彌補股票市場建倉成本的提高。
套期保值的效果直接取決于股指期貨頭寸能否有效抵消現貨頭寸的風險。套期保值比率是指股指期貨合約價值與股票現貨資產價值之間的比率。
本文主要研究滬深300股指期貨分別與滬深300指數及中小企業指數在OLS和BVAR模型下最優套期保值比率。滬深300股指期貨從2010年4月19日起上市交易，故本文選取了從2010年4月19日到2013年6月28日的共776個日收益率數據進行模型分析。因為非平穩時間序列容易產生偽回歸，所以必須先對數據進行平穩性檢驗（本文所采用的分析軟件為Eviews5.0）。
從上表可以看出，股指期貨收益率、滬深300指數收益率及中小企業指數收益率的日數據都是平穩性時間序列。
下面利用Eviews軟件將股指期貨收益率Y與滬深300指數收益率X1、中小企業指數收益率X2進行回歸，進而確定最優套期保值比率。設Yt=α+βXt+Ut，回歸結果如下表：
OLS模型并沒有考慮殘差自相關的存在，有時導致估計結果無效， BVAR模型克服了這一缺陷，其解釋變量是被解釋變量的滯后變量。對于BVAR模型最優套期保值比率的計算，最關鍵的是確定其滯后階數，本文采用了SIC法則。
從上表可以看出，考慮了殘差自相關的BVAR和OLS模型的最優套期保值比率相近，所以為了簡化計算，可用OLS模型代替BVAR模型確定最優套期保值比率。（作者單位：山西財經大學）
【關鍵詞】股指期貨；波動率
一、實證部分
本文將以2010年4月16日為零點，將股指期貨上市250日數據與上市后250日后的滬深300指數進行對比（根據Skinner（1989）的研究，EGARCH模型至少要保證500個數據），利用EGARCH模型看引入股指期貨后是否對于滬深300指數的變動具有顯著影響。
首先看股指期貨上市前250日滬深300收盤價波動的標準差為295.64，使用ADF檢驗后發現一階差分后數據是平穩的，左偏尖峰分布。在股指期貨推出后250天，我們發現滬深300的波動縮小為239.66。那我們能否說因為股指期貨的推出減少了市場的波動性呢。暫時還不能，因為指數的波動受到多方面因素的影響，比如政府政策，國內外經濟環境，不同行業的新聞，一些沖擊性事件。因此，我們需要量化股指期貨的推出對于股價的波動到底有多大的影響。首先，我們可以用F分布來檢驗這個關系是否是顯著的。
設Y為服從自由度為249的滬深300指數的卡方分布，X是服從自由度為249的滬深300指數的卡方分布，F（249，249）=1.22，原假設：
，。
其中，為股指期貨推出前300日滬深300的標準差，為股指期貨推出后30日滬深300的標準差。
，，。
F分布的分子要大于分母，求得F=1.52大于1.22。所以拒絕原假設，股指期貨后，滬深300的標準差與沒有股指期貨時波動性顯著變小。
F分布的檢測結果表明股指期貨推出后，滬深300指數的波動減少，。但是據此可以判斷股指期貨的價格發現功能失效了嗎？還不能，因為F分布只是對于前后數據平均標準差是否顯著不同的檢測，相當于消除了不同段數據內部波動性的差異。為了更準確的分析是否股指期貨推出后，滬深300指數的變化有顯著不同，這里講采用EGARCH模型進行檢測。
由于在股票市場中，正負沖擊具有非對稱性，價格波動受到負外部性的影響比同等幅度的正外部沖擊要大，
根據Skinner（1989）的研究，EGARCH模型至少要保證500個數據，因此，這里我們取股指期貨發行前250天和發行后250天的滬深300的股指期貨的數據進行對比。沒有發行股指期貨時，令虛擬變量D=0，有了股指期貨以后，令虛擬變量D=1，對其進行回歸。
，為了避免異方差，加入ar（1）進行了OLS回歸，并進行了EGARCH模型檢驗。
當D=0時，
當D=1時，，相比在沒有股指期貨的前33天，在有了股指期貨以后，股指平均下降10.36點。接著再考場有了股指期貨以后的方差是否有顯著變化，采用EGARCH模型檢測結果為：
其中：大于0，說明不存在杠桿效應。也就是引入股指期貨以后，沒有使得現貨的價格波動變得更大。也就證明了股指期貨的引入對市場的穩定性具有更好的作用。
二、原因探討
為什么股指期貨的引入對市場的穩定性具有良好的作用呢？根據市場上的三種角色，套期保值者，套利者和投機者，在這三者中，套期保值者會在市場波動較大時買入套期保值組合，如果市場本來是比較穩定的，比如在以前的固定匯率制度下，就不必要買入匯率的遠期合約。因此市場越波動，套期保值者數量越多，這樣就會起到緩和市場波動的作用，因為參與套期保值的人越多，對市場的研究會更透徹，就容易形成期貨的完全競爭市場，市場會變得更有效。套利者的活動也會使得價差縮小，因為一旦期現價格不收斂，套利者在買入現貨或期貨的同時就會賣出期貨或現貨。只有投機者有可能會使得期現價差變大，但是上面的實證表明，綜合三者的影響，市場變得更加穩定了。
但是，方匡南和蔡振忠（2012）認為，我們國家的股指期貨對于市場的價格發現功能發揮的還不夠。因為，第一我國股指期貨市場準入門檻過高。為了實現股指期貨市場穩定健康起步，中金所設定了一個相對較高的進場門檻，使得股指期貨的交易量與現貨市場相去甚遠。因此期貨市場的活躍度大大低于現貨市場，致使很多新息都是通過現貨市場來反映的。二是期貨市場的參與者絕大多數為個人投資者。由于相關制度的滯后，使得機構投資者（特別是基金）沒法及時進場，整個市場主要是個人投資者在交易。而初期投資者由于缺乏經驗，沒有足夠的技術數據參考，最可靠的依據是現貨指數的走勢，所以期貨走勢就跟隨在現指的后面亦步亦趨。此外，個人投資者主要是短線交易，絕大多數都是日內交易，致使股指期貨套期保值等相關的組合投資策略無法實施，導致期貨市場的相關功能無法顯現。對此，我持否定意見，首先，股指期貨的成交量很高。通過招商證券智遠理財平臺，我們可以看到IF1212交易量在5728億，遠超現貨交易額。事實上，在股指期貨開通引入之后的第10天，交易量已經有1000多億，不存在股指期貨的活躍度大大低于現貨市場。其次，設定的門檻為50萬，正好隔離一些小投資者，因為小投資者通常采用跟隨策略，助長助跌。在市場上的交易者以機構為主，有利于維持市場穩定，上面的實證也說明了這一點。
綜上所述，實證表明股指期貨的推出確實減小了市場的波動性，使得市場定價更有效率了，對于市場的良性發展具有重要作用。
參考文獻
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[3]李華，程靖.股指期貨推出對股票市場波動性的影響研究[J].金融與經濟，2006（2）：
81-83.
【摘要】本文通過文獻收集與匯總分析，在前人的基礎上重新整理了國內外在套期保值比率研究領域所獲得重要成果。總體上，本文先大致以時間順序列舉了國際上該領域十幾個里程碑式的歷史研究成果，逐步闡述了用來預測套期保值比率的OLS模型、向量自回歸模型（VAR）、誤差修正模型、ARCH模型、GARCH模型、誤差修正模型（ECM）、門限協整模型、ARFIMA模型等的提出及演變過程。最后本文引入了中國在這一領域探索的進展。
【關鍵詞】套期保值比率；模型分析；國內外成果
套期保值比率是指為規避固定收益債券現貨市場風險，套期保值者在建立交易頭寸時所確定的期貨合約的總價值與所保值的現貨合同總價值之間的比率。確定合適的套期保值比率是減少交叉套期保值風險，達到最佳套期保值效果的關鍵。最優套期保值比率的確定是套期保值問題中的其核心問題，目前已經有大量的文獻討論。
一、國外主要成就
1.傳統的OLS模型
由于風險度量方法和效用函數選擇不盡一致，學者們提出了許多模型并進行了大量的實證研究。Johnson（1960）[1]在收益方差最小化的條件下，最早提出了商品期貨最優套期保值比率的概念，并給出了最優套期保值比率的計算公式，即MV套期保值比率（Minimizing variance hedge ratios），可通過OLS估計。在此基礎上，Ederington（1979）[2]給出了期貨市場套期保值有效程度的指標，該指標反映了進行套期保值交易相對于不進行套期保值交易的風險降低程度。傳統的最優套期保值比率估計方法在早期占據了很重要的地位。傳統方法對最小方差套期保值比率的估計，可通過OLS進行。
2.時間序列模型和VAR模型
隨著時間序列計量經濟學的發展，很多學者開始批評運用OLS計算最小風險套期保值比率的缺點。Herbst、Kate、Marshall（1993）[3]和Myers、Thompson（1989）[4]發現利用OLS進行最小風險套期保值比率的計算會受到殘差項序列相關的影響，同時解釋變量與被解釋變量的協方差以及解釋變量的方差也應該是考慮時變信息的條件統計量。為了消除殘差項的序列相關及增加模型的信息量，有學者提出利用雙變量向量自回歸模型（VAR）估計套期保值比率。
3.誤差修正模型與協整理論
Granger（1986）[5]最早提出了誤差修正模型。學者們還發現，現貨與期貨價格是協整的，Wahab、Lashgari（1993）[6]和Tse（1995）[7]發現期貨價格和現貨價格之間的協整關系對于最小風險套期保值比率的計算有很重要的影響。多元GARCH系列模型：隨著80年代以后自回歸條件異方差模型（ARCH）的發展和廣泛應用，學者們開始從動態的角度研究最優套期保值率問題。由于大量實證研究發現資產回報時間序列表現為波動的集聚性（Clustering），學者開始用ARCH/GARCH刻畫“期貨—現貨”的價格分布，捕捉其時變的方差和協方差特征。Engle和Kroner（1995）[8]提出了一種多變量廣義ARCH過程，即多元GARCH測算動態套期保值率的方法。討論了各種條件協方差矩陣推廣下的等價關系，并給出了聯立方程組中協方差的必要和充分條件。
Granger提出了誤差修正模型十年后，Lien（1996）[9]根據Granger．Engle的協整理論，提出了估計最小風險套期保值比率的誤差修正模型ECM（Error Correction Mode1）。這一模型同時考慮了現貨價格和期貨價格的不平穩性、長期均衡關系以及短期動態關系。Lien指出在許多實證研究，現貨和期貨的價格被證明均包含一個隨機的趨勢。因此，有必要檢查的有效市場假說。這篇期貨市場的著作體現了結合協整模型在現貨和期貨定價模型中的重要性。當統計模型中疏漏了協整的變量時，套期比率和套期保值的效果可能急劇變化。Lien的文章表明：雖然GARCH模型可能描述價格行為，在比較各種對沖策略的事后性能時，協整模型是唯一真正的不可缺少的組成部分。通過實證分析，Ghosh（1993年）[10]計算發現，當協整模型完全被忽略時可以擬合出一個較小的最優期貨頭寸。他把模型產生的這種估計錯誤歸咎于條件誤設。這份文獻記錄為確認上述猜想與進一步探索協整關系在期貨套期保值比率研究的影響提供了理論分析。
4.門限協整模型：
Balke和Fomdy（1997）[11]提出門限協整模型，是一個含有長期均衡不連續的調整的模型。但該模型遵循一個閾值自回歸均衡，是給定的范圍外的均值回歸并有一個范圍內的單位根。他們建議用“兩步走”的策略來檢驗協整方法閾值，并發現當協整方法的閾值都出現的時候，標準時間序列法對測試線性情況相當不錯。之后又考慮了兩步法下閾值模型的替代假說——“sup-Wald”線性試驗。
幾年后，一部分實證結果發現這些改進后的門限協整模型模型確實能改善套期保值效果（Broll等，2000）[12]。Broll等人通過實證分析得出了一些非線性的即期和遠期匯率的關系并拓展了一個出口貿易公司用來檢測相關的經濟影響力的期望效用模型。該模型表明：在公正貨幣期貨市場，如果即期和遠期匯率的關系是凸（凹）性的而不是線性的，這家公司應該出口更多（或更少）并進行更多（更少）對沖。當貨幣期權期貨價格是公平可得的，公司必須結合貨幣期貨利用它們的，以更好地規避其非線性匯率風險。這就為不確定性是非線性的期權套期保值提供了一個理論基礎。
5.ARFIMA模型
而Balke和Fomdy（1997）提出門限協整模型兩年后，在ECM模型的基礎上，為更精確地捕捉序列特征，Lien和Tse（1999）[13]提出了分數協整自回歸移動平均模型（ARFIMA），并探討了各種不同的計量經濟模型估計的套期保值比率性能：FIEC模型作為估計的套期保值比率的新模式分析確定了普遍的分數協整關系。因為需要對各種模型不同的對沖期限的性能分析，他們調查了采用這種分數協整關系進行期貨對沖的影響，調查結果包括：1.有條件的異方差法可以提高避險績效。2.因為EC模型在返回風險方面提供更好的后期樣品來規避風險，由EC模型得到的套期保值比率持續高于FIEC模型得到的套期保值比率。3.EC模型結合有條件的異方差法是估計套期保值比率的主要策略。4.加入分數協整關系分析的EC模型并不會提高避險績效。5.對于傳統的回歸分析方法得出的5天或以上的對沖期限下的結果，其效果是最差的。
6.GARCH模型
此后，多數實證研究（例如Haigh and Holt（2000）[14]Yeh and Gannon（2000）[15]）認為，多元GARCH方法套期保值效果顯著優于傳統的OLS套期保值技術。Yeh and Gannon在有交易成本的情況下，將持續動態對沖模型與在悉尼期貨交易所進行交易的股指期貨合約進行比較分析。該研究中通過含有條件對沖比率的動態GARCH誤差模型建立的一個動態二元二次模型，并用該動態二元二次模型建立收益方程，從而擬合出最優套期保值比率。當組合預測是基于他們的利潤情況（或凈交易成本），GARCH對沖模型則能反映出利潤最高的投資策略。 此后大量研究都集中于使用GARCH模型框架估計時變的套期保值組合。
GARCH模型族已經成為金融風險管理中確定最優套期保值比率（OHR）的重要工具之一。
自從Engle（1982）[16]提出ARCH模型，Bollerslev（1986）[17]將其推廣為GARCH模型開始，對GARCH模型的改進就沒有中斷過。總的來說，20世紀80年代中后期到90年代中前期在套期保值領域中GARCH模型的改進主要集中在如何更好擬合金融時間序列的特征，如非對稱性和協整關系等問題上；20世紀末到現在，主要集中在如何估計更準確的、時變、非對稱、非線性的協方差等問題上。
二、國內主要成就
對于我國近幾年對股指期貨套期保值比率的研究，中國近幾年在這一領域也取得了巨大的進展。
2006年9月8日，中國金融衍生品交易所成立，并在2006年10月30日開始了滬深300股指期貨的仿真交易。2010年4月16日我國股指期貨正式上市交易。
隨著我國股指期貨的設立，股指期貨套期保值比率的研究開始大量涌現，研究方法也在逐步創新，逐步完善。在借鑒國外大量的研究工作中，我國的金融科研人員嘗試用各種靜態模型和動態模型對股指期貨套期保值比率進行經驗實證分析。從OLS、B-VAR及VECM等靜態模型到GARCH模型和MRS動態模型，我國在這一領域中的研究已取得了不少成果，不僅有專門針對模型的應用，還有將各種模型的研究效果進行比較分析。
1.基于仿真交易數據的研究
在滬深300股指期貨正式推出前，利用仿真交易，2007年中國科學技術大學統計與金融系、中科院數學與系統科學院聯合對股指期貨的套期保值比率進行了研究[18]。該研究中運用了OLS、VAR、ECM、diagonal-BEKK、full-BEKK、scalar-BEKK等模型，對滬深300股指期貨仿真交易的套期保值比率進行研究，比較了靜態套期模型和動態套期保值模型的效果，并研究不同參數化形式對動態套期保值模型的影響。結果表明盡管動態套期保值在樣本內要優于靜態套期保值模型，但樣本外效果卻不是很好。另外，動態模型的不同的參數化形式對結果的影響也比較大。
此后，許多專家學者先后利用中金所推出的股指期貨仿真交易數據進行了有關研究。
北京工商大學經濟學院的胡向科[19]在研究不同估值模型最優套期保值比率的績效時，針對OLS、雙變量自回歸模型（B-VAR）、誤差修正模型（ECM）以及ECM-GARCH模型4種方法利用Eviews6.0對最優套期保值比率進行統計分析。結果顯示，ECM-GARCH模型不合適，前3個模型中誤差修正模型得到的套期保值比率最好。選取的股指期貨數據是來自于中金所推出的股指期貨仿真交易數據，選擇的樣本時間段從2008年10月16日到2009年10月16日。在利用滬深300指數期貨進行套期保值時，可以選擇不同的現貨進行套期保值，該研究選擇的是上證50ETF基金，因為它有很強的市場代表性。
2.股指期貨正式推出后基于真實數據的研究
股指期貨正式推出之前的這些研究有數據上的局限性，因為這些研究都是在股指期貨正式推出前進行的。在2010年4月16日我國股指期貨正式上市交易后，我國金融衍生品學界又迎來了一輪新的基于真實股指期貨數據的實證分析熱潮。同時，雖然國外關于雙變量GARCH模型的套期保值策略研究較多，國內對雙變量模型的套期保值策略涉及較少而雙變量模型是一種動態地將股票現貨市場信息與股票期貨市場信息全部利用的模型，在信息利用上面的優勢是單變量模型所無法比擬的。因此，基于雙變量GARCH模型的時變套期保值策略有重要的研究價值。
2010年，西北大學經濟管理學院的趙婉淞、孫萬貴和西安財經學院商學院的趙廣信一起研究了股指期貨套期保值策略在股票型開放式基金風險管理中的應用[20]。他們以滬深300指數中的IF0912合約為例，將雙變量GARCH模型引入股票型開放式基金的風險管理中，實證研究股指期貨套期保值策略在股票型開放式基金風險管理中的應用。研究結果表明:最小方差套期保值策略與時變套期保值策略雖然并不能完全消除風險，但相比未套期保值策略來說，采取套期保值策略可以降低股票型開放式基金的VAR（在險價值），其中基于雙變量GARCH模型的時變套期保值策略的保值效果最佳。
綜上，國際上研究模型經歷了OLS模型、向量自回歸模型（VAR）、誤差修正模型、ARCH模型、GARCH模型、誤差修正模型（ECM）、門限協整模型、ARFIMA模型等的提出及演變過程。中國在這一領域探索的進展也在近幾年取得了巨大的進步。從OLS、B-VAR及VECM等靜態模型到GARCH模型和MRS動態模型，從利用仿真數據研究到股指期貨正式推出后基于真實股指期貨數據的研究，我國在這一領域中的研究已取得了不少成果，不僅有專門針對模型的應用，還有將各種模型的研究效果進行比較分析。
參考文獻
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[5]Granger，C.W.J.Developments in the Study of Cointegrated Economic Variables，Oxford，Bulletin of Economics and Statistics，1986，48:213-228.
傳統會計理論對會計要素的確認必須滿足以下兩個條件：一是與該資產或負債有關的全部風險和報酬實際上已經轉移；二是該資產或負債的價值可以可靠地計量。因此，傳統會計是以權責發生制為基礎的。而股指期貨在簽約時只是一份待執行的合約，未來交易事項發生與否很難確定，并且股票指數的變化頻繁，未來期間經濟利益的流向在時間和數量上具有較大的不確定性，因而用權責發生制原則就難以確認，對股指期貨的確認也就無法沿用傳統會計理論的標準。國際上通常依照《國際會計準則第32條》和美國《財務會計準則公告第80號——期貨和余額會計》的規定處理。國際會計準則委員會（IASC）對金融工具的確認標準：當一個企業成為構成金融工具的合約性條款的一個履行方時，就應該在資產負債表上確認一項金融資產或金融負債。
參考傳統會計理論對會計要素的確認條件和IASC對金融工具的確認標準，我們可以把股指期貨的初始確認歸納為以下兩個條件：其一，由股指期貨交易形成的金融資產或負債的相關經濟利益很可能流入或流出企業；其二，由股指期貨交易所獲得的資產或承擔的金融債務能夠可靠地加以計量。因此，股指期貨的合約價值已基本符合“金融資產”或“金融負債”的確認標準，在合約開倉（交易者初次買進或者賣出期貨合約）時，應根據合約價值入賬，而在合約平倉（交易者買進先前賣出的期貨合約或賣出先前買進的期貨合約）時，應將合約價值沖銷。從與國際接軌的角度看，我國對股指期貨的會計規定與國際通用的有關會計慣例應該是一致的。
二、股指期貨對會計計量的影響
貨幣計量是現行會計的一個基本前提。歷史成本或實際成本原則是從貨幣計價這一前提派生出來的。歷史成本原則要求一切經濟業務和事項在計量時普遍建立在歷史成本基礎上，要求一切資產的計價、負債的承諾、費用的計量、損益的計算均以交易發生時的原始成本作為會計計量的原則。歷史成本是交易時的實際成本，具有客觀性、可計量性和可驗證性。一旦形成，入賬后一般不再變動，一直到相應的資產已銷售、耗用或負債已得到清償為止。按照《國際會計準則第32條》的規定，對股指期貨的計量應有以下具體情況：
1.在股指期貨的初始確認時，應該以取得合約的歷史成本進行計量。一般情況下，歷史成本正好是當時的實際成交價格和保證金。
2.在初始確認后，應以公允價值對持有股指期貨合約期間的公允價值變動進行計量。由于持有股指期貨合約的主要目的是套期保值和投機套利，因而對公允價值變動產生損益的處理也就有所不同。
（1）對用于套期保值的股指期貨合約，其意圖在于避免或沖銷被保值項目所面臨的風險，會計上應重點反映其避險的效果，所以在持有期間，公允價值變動都應該歸入被保值項目，計入當期損益。被保值項目形成的利得或損失也應該計入當期損益。這樣，用于套期保值的股指期貨合約與被保值項目的價值變動就能夠相互匹配。
（2）對于用于投機套利的股指期貨合約，其目的是獲取差價利潤，會計上應當重點反映其獲利的情況，所以要將公允價值變動形成的損益在當期予以確認。
三、股指期貨對會計報告的影響
會計確認、計量的最終目的是向外界提供財務會計報告，最新的財務會計報告應當為使用者決策提供相關的全部信息，但是傳統的財務會計報告卻存在著以下缺陷：1.傳統的財務會計報告有固定的格式、固定的填列方式及項目，對股指期貨交易的特殊業務往往無法客觀反映。2.傳統的財務會計報告以歷史成本為基礎提供信息，導致市場價格波動激烈的交易難以準確、及時披露。3.傳統的財務會計報告僅記錄可以用貨幣予以量化的信息，股指期貨交易由于其本身特征，往往不能準確估計未來金額，故難以在傳統財務會計報告中披露。
［關鍵詞］股票指數期貨；風險；風險控制
［中圖分類號］F832 ［文獻標識碼］A ［文章編號］1005-6432（2010）52-0088-01
1 股票指數期貨的簡介及功能
股票指數期貨(簡稱“股指期貨”)是以某一股票指數作為基礎產品的金融期貨產品,其經濟意義是買賣雙方約定在將來一定日期、按照事先確定的價格交割某一股票指數的成分股票而達成的契約。股指期貨誕生于20世紀80年代的美國,在當時被譽為“股票交易中的一場革命”。此后,在世界各國快速發展。
在金融市場上,股指期貨具有價格發現、風險規避和轉移、資產配置三大功能。第一,價格發現：股指期貨市場價格能對股票市場未來走勢作出預期反應。第二,風險規避和轉移：股票市場的風險可以分為系統風險和非系統風險。第三,資產配置：股指期貨具有資產配置的功能。
2 股指期貨的風險分析
2.1 市場環境方面的風險
第一,高杠桿率的風險。由于股指期貨的交易采用的是保證金的方式,參與者只需要動用少量的資金就可以進行數量巨大的交易。
第二,交易轉移的風險。股指期貨的推出,使一些偏愛高風險的投資者從股票的現貨市場上退出進入股指期貨市場,以期獲取更大的利益,這樣就形成了交易的轉移。
第三,市場過度投機的風險。股指期貨推出后,由于其保證金制度,使得其損益產生了放大效應。
第四,市場效率的風險。由于我國股票市場呈現弱式有效市場,交易主體也存在著獲取信息的不對稱性,使得投資者所承受的風險也不同。
第五,法律風險。股指期貨目前仍處于發展和創新之中,流動風險性還比較大,其合法性更難以得到保證,所以股指期貨還要承受很大的法律風險。
2.2 市場交易主體方面的風險
第一,套期保值者面臨的風險。套期保值者參與股指期貨交易的目的是希望通過股指期貨進行套期保值以規避風險。但是如果投資者對股指期貨的風險意識不強,對期貨市場缺乏足夠的了解,套期保值就有可能失敗,使得套期保值者面臨著不確定的風險。
第二,套利者面臨的風險。從理論的角度上來講,如果套利者對期貨價格估計正確的話,套利幾乎是無風險的。但是如果估計錯誤,套利就存在著風險了。
第三,投機者面臨的風險。由于股指期貨的高杠桿作用,使得投機者面臨的風險在此作用下被擴大了好幾十倍,會給投機者帶來很大的風險。
2.3 市場監管方面的風險
股指期貨是一種高風險投資的工具,無論是里面的管理者還是投資者,都需要具備一定的專業知識。一旦監管部門的宏觀決策失誤,就會對股指期貨市場產生重大的影響。所以在市場監管方面,我們應當在對股指期貨市場充分了解的情況下作出決策。
3 股指期貨風險控制的對策
股指期貨作為現代金融市場的重要衍生交易品種,存在上述諸多風險是正常的、必然的。以下是筆者的一些建議：
3.1 建立和完善相關的法律、法規與風險監管體系
證券監管的能力必須大大加強。只有通過有效的監管,才能有效控制可能出現的風險。此外,還應該結合我國實際,盡快制定一部涵蓋面廣的《期貨交易法》以及金融期貨、期權方面的相關法律、法規,使股指期貨在有法可依的市場環境下規范發展,避免法律風險。
3.2 加強保證金管理
無論股指期貨的投資者面臨什么風險,能夠基本控制一天的價格風險或減小投資者因可能倉位被擊穿而發生無謂損失的風險。也可以考慮引入國外動態保證金制度,并且同時啟動漲跌停板制度,來綜合進行風險控制。
3.3 完善股票現貨市場的建設
目前我國股票現貨市場還不成熟,各種制度和基礎建設還不完善。建議：①加快股票市場結構改革,穩步推進國有股減持；②適時逐步引入股票賣空機制。
3.4 加強期貨市場與股票市場的合作
提高股指期貨風險的控制和管理水平,就必須打破兩個市場間的行業壁壘,使期貨市場與股票市場進行合作,對風險進行聯合控制和管理。
股指期貨到底是一個什么東西呢?它對于股市會產生什么樣的影響，對股民又會產生怎樣的影響?
既然是一種期貨，那么股指期貨和一般的期貨就有其共同之處，所謂期貨交易，是指交易雙方在期貨交易所集中買賣期貨合約的交易行為。在期貨市場上大多數的期貨交易的目的不是到期獲得實物，而是通過套期保值回避價格風險或投資獲利。實際的期貨交易中，交易的雙方在訂立期貨合同時，雙方手中都無須有現貨和全額現款，他們只要按成交金額的一定比例向交易所交納保證金即可。換句話說，這就等于買方手里可以沒有現款，賣方手里也不必有現貨。
股票與期貨最大的不同就是股票只能采取現貨方式交易，禁止買空賣空行為。因為股價能漲也可能跌，而期貨可以買空賣空，這樣在期貨交易中就存在多頭和空頭。先買后賣盼望將來某一時期價格上漲的叫做多頭；先賣后買盼望將來某一時期價格下跌的叫做空頭。做空頭要賺錢就是需要買跌了，即先高價賣出再低價買入賺取差價。
在介紹股指期貨前，我們要先來了解一下什么是股票指數。一個證券交易所通常有成百上千只股票，每只股票的漲跌情況各不相同，這就需要有一種指標能夠指示股票市場整體的漲跌情況，股票指數就是起到這個作用。常見的股指有上證指數、深成指數、納斯達克指數、道瓊斯指數等。實際上一個國家的股票市場不一定只有一種指數，根據不同指數的選擇方法得出的指數對整個股市的解釋力度是不一樣的。但是都能不同程度地表示出同一段時間內整個股市的漲跌情況。
股指期貨又稱“股票指數期貨”，股指期貨是以股價指數為依據的期貨，是買賣雙方根據事先的約定，同意在未來某一個特定的時間按照雙方事先約定的股價進行股票指數交易的一種標準化協議合約。能代表整個市場股票價格變動的趨勢和幅度，對所有股票進行套期保值，規避系統整體風險，是中國股市大漲大跌的風險管理工具，股票指數期貨交易指的是以股票指數為交易標的的期貨交易。與股票不同的是，股指期貨不僅可以先買后賣，也可以先賣后買，不管是先買還是先賣完全取決于雙方的約定。
利用股指期貨對股票指數和所持有的股票進行套期保值，可有效規避股票市場上的股指波動和價格波動帶來的風險。適時推出股指期貨，對促進我國資本市場的發展將發揮重要作用。一般來說，期貨交易的功能有兩個：一是價格發現功能，一是套期保值功能。股指期貨作為金融期貨的一種，也具有價格發現和套期保值這兩個功能。
股指期貨的波動是股指的波動，股票與股指期貨的漲跌關系就是股票與股指的漲跌關系。不同的是：在證券市場里股指不是交易的標的物，股民只能參考股指，對股票進行交易；股指期貨里，股指可以用來交易，而且既可以做多也可以做空。
股市過熱，政府部門自然會采取降溫的措施，推出股指期貨也是措施之一。推出股指期貨交易就是為了穩定金融市場，可能股指期貨在短期和局部會引起股市下跌，產生一定程度的波動，但從長遠和整體趨勢來說對股市穩定發展有著非常重要的作用，使股市估值趨于合理，股市的定價效率將得到提升，而中國股市未來的行情更需要這樣的政策工具進行調控。股指期貨的推出不是減少而是擴大了股票市場的交易量，活躍了股票市場，使得股市的流動性增加，將使市場經歷一場優勝劣汰的結構調整，大盤藍籌股進一步得到優化，而小盤股則會相對被削弱，國家產業政策、行業背景、企業本身的盈利能力等才是影響股票價值的關鍵因素。
(摘自7月4日《中國經濟導報》)
9月15日，匯添富基金管理公司和國投瑞銀基金管理公司旗下的“一對一”和“一對多”專戶理財賬戶，分別與東證期貨和中信建投期貨簽署開戶合同，并向中金所成功申請股指期貨交易編碼。這標志著基金參與股指期貨邁出了實質性的一步，一旦拿到交易編碼即可開展股指期貨交易基金將試水股指期貨
股指期貨推出已有5個月，但基金等等要機構由于政策和制度原因一直缺常、事實上，有關券商、基金等主流機構參與股指期貨的多數相關規定也是在4月16日之后才逐步出臺的。
3月15日，證監會印發工《證券投資基金投資股指期貨指引(征求意見稿)》《指引》規定，股票型、混合型及保本基金可參與期指，債券型、貨幣基金不得參與：除保本及證監會批準的特殊基金品種外，其余基金以套期保值為目的。此外，對持倉規模、投資杠桿也有要求：基金持有的買入股指期貨合約價值不得超過基金凈資產的10％，基金持有的賣出期貨合約價值小得超過基金持有的股票總市值20％；基金持有的買入期貨合約價值與有價證券市值之和不得超過基金資產的95％(普通開放式基金)或100％(ETF基金、完全被動的指數基金和封閉式基金)。這意味著，基金套期保值不能超過股票市值的20％。
4月23日，股指期貨開市的第8天，基金、券商等機構參與股指期貨的規則正式出臺。證監會了《證券公司參與股指期貨交易指引》，而《證券投資基金投資股指期貨指引》與征求意見稿沒有作出修改。對證券公司自營和資產管理分別做了規定，其中，券商自營在初期只能以套期保值為目的。對資產管理業務，可以根據不同業務類型，在審慎評估客戶風險承受能力的情況下，按照客戶的不同需求，參與不同目的的股指期貨交易。而集合資產管理業務，也只能以套期保值為目的進行風險管理，減少資產凈值波動的風險。定向、限額特定資產管理業務，則可不限于套期保值，以滿足不同層次客戶的需要。另外，專項資產管理業務則原則上不得從事股指期貨交易，同時，由于集合資產管理計劃具有客戶人數多的特點，監管規定上參考了基金參與股指期貨的安排。
7月7日，證監會指出，放開基金專戶股指期貨交易，監管機構不對專戶理財業務參與股指期貨交易的投資目的、投資比例、信息披露等內容進行規定。
9月6日，證監會出臺《關于保本基金的指導意見》，允許保本基金參與股指期貨。保本基金參與股指期貨交易可以不受基金參與股指期貨的投資比例限制，從而擴大了保本基金的高風險資產投資范圍，為保本基金在保持低風險特征的前提下獲取更高的收益創造了可能性。同時，為控制保本基金的整體投資風險，《指導意見》規定基金的風險資產比例應限定在凈資產的30％以內。
截至6月底，有6只保本基金在運作，共計240.64億份基金份額，規模達304.87億元。也就是說，參與股指期貨的資金最高在90億元左右。
超級機構隊伍將壯大
基金參與股指期貨的“破冰”，意味著期指市場中的機構隊伍，尤其是超級機構的隊伍將迅速擴大。
據統計，目前股指期貨的開戶數已經突破5萬戶，但是仍以散戶為主，機構只有不到800戶且絕大部分是私募基金，券商等特殊法人機構只有20余戶。
基金專戶的入市不僅將進一步豐富股指期貨市場的投資者結構，也將逐漸壯大機構投資者隊伍，從而完善市場功能的發揮。
至于為何基金在4月23日《指引》公布后遲遲未入市，建信基金總經理助理王新艷當時明確表示。建信基金暫時不會參與期指交易。據了解，基金參與股指期貨交易還面臨一定的技術難題。
其一，股指期貨合約的收益如何在每天的基金凈值中體現?每天收盤后的凈值如何統計，是否來得及在當天公布?基金不是中金所的直接會員，只能通過期貨公司交易、結算。這樣一來，只有交易所及其結算會員及時反饋基金的結算信息，才能保障基金凈值按時計算、。其二，老基金參與期指需要經過基金持有人大會的商議，而持有人大會的召開不是件容易的事。其三，公募基金的高頻交易投入可能較大。按照國外的經驗，股指期貨推出后，最主要的市場參與者不是公募基金，而是對沖基金。對沖基金主要依靠高頻交易來幫助客戶賺錢。所謂高頻交易，主要是在股票的現貨和股指期貨之間進行高速度的期現套利交易，目前國際上最快的一個交易綜合系統，交易成交速度可以達到百萬分之16秒。目前國內已經有私募機構在嘗試高頻交易了。國內的證券交易所、金融期貨交易所及基金公司、證券公司的基礎設施和監管能力還不能適應股指期貨出現以后高頻交易的特點。
由此可見，基金內部制度建設、投資策略與流程、投資前期準備、系統構建還需一定時間，預期短期內參與股指期貨的基金數量不會很多。
套期保值操作將增加
國投瑞銀基金公司在簽署首單股指期貨開戶合同后，相關負責人透露，該單“一對多”專戶是交通銀行首次采取組織客戶到基金公司調研后成功定制的專戶“一對多”產品。在該產品中引入期指工具，將成為專戶投資增加對沖風險、追求絕對回報的一大“利器”。
據了解，國投瑞銀旗下另有一單可投資期指的“一對一”專戶也已完成向證監會的報備。接下來會根據市場情況，先在專戶產品中引入無風險和低風險套利方案，再基于期指的“套保”功能，開發出風險收益特征不同的“絕對回報”系列專戶產品，以滿足投資人個性化的需求。
根據證監會的相關規定，未來參與股指期貨的公募基金只能進行套期保值，而基金的專戶除套保之外，還可以進行套利和投機，但目前來看，專戶也以套期保值為主。另外，可以預見的是，保本基金更是以套期保值為主，輔以元風險的期現套利和低風險的其他套利。
業內人士認為，股指期貨帶來的多種投資手段和理念極大地豐富了公募基金的產品設計思路，可以解決目前基金產品同質化嚴重的局面，提供風險回報收益更加差異化的產品。比如運用股指期貨的指數增強基金、多空結合的市場中立基金、相對收益(貝塔)和絕對收益(阿爾法)的分類基金、核心衛星類基金、多因素模型配置基金、凈多頭或凈空頭的杠桿基金等等。而隨著基金參與期指交易的廣泛深入，基金業勢必會面臨重新洗牌。
基金動態
封閉債基信誠增強收益發售
封閉式債券型基金――信誠增強收益目前正在募集，上限為30億份。該基金將在合同生效后3年內采取封閉式運作，并在深交所上市交易，投資者可通過二級市場進行交易。
富國推出首只全球債券基金
富國基金推出了首只全球債券基金一富國全球債券。該產品將采用基金中的基金(FOF)模式，在全球范圍內精選債券型基金，構建優質基金組合。其投資于債券型ETF、主動管理的債券型公募基金、債券類資產的部分臺計不低于總資產的80％，投資于基金的部分不低于基金資產的60％。投資范圍主要覆蓋美國、歐洲和亞太市場，業績比較基準為巴克萊全球債券指數。嘉實H股指數基金掘金內需
正在發行的嘉實恒生國企指數基金跟蹤的恒生國企指數囊括國有四大銀行、“石化雙雄”等藍籌股巨頭，以及比亞迪、東風集團等優質個股，為內地優質企業的代表。
華商盛世規模兩年增20倍
成立于2008年9月的華商盛世成長基金，首募規模不足4億元，現在規模已超過80億元。不到兩年的時間里，該基金規模增長20倍，持有人戶數增長60倍，是2007年以后成立的基金中規模增長最快、幅度最大的偏股型基金產品。
