時(shí)間：2023-05-29 17:47:13
開(kāi)篇：寫(xiě)作不僅是一種記錄，更是一種創(chuàng)造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇資產(chǎn)證券化經(jīng)典案例，希望這些內(nèi)容能成為您創(chuàng)作過(guò)程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進(jìn)步。
自從有了買(mǎi)方市場(chǎng)，應(yīng)收賬款和現(xiàn)金流就成了一對(duì)永恒的宿命冤家。面對(duì)銷(xiāo)售量和市場(chǎng)份額的增長(zhǎng)，企業(yè)本應(yīng)該精神抖擻，可伴隨而來(lái)的應(yīng)收賬款增加、資金占用、回款乏力、呆壞賬增加，企業(yè)常常力有不逮，不僅導(dǎo)致擴(kuò)張減緩、機(jī)會(huì)的喪失，有的甚至現(xiàn)金流斷裂，企業(yè)大廈毀于一旦。很多企業(yè)選擇了現(xiàn)金流優(yōu)先的安全做法，放棄一部分市場(chǎng)機(jī)會(huì)來(lái)降低風(fēng)險(xiǎn)，但這不過(guò)是用長(zhǎng)遠(yuǎn)的利益兌換成眼前的利益罷了。然而中集集團(tuán)巧妙地解開(kāi)了這對(duì)死冤家，不僅應(yīng)收賬款沒(méi)有成為企業(yè)的負(fù)累，反而成了融資的手段。這就是――應(yīng)收賬款證券化。
2004年11月初，中集對(duì)前三季度經(jīng)營(yíng)狀況進(jìn)行大盤(pán)點(diǎn)，報(bào)表顯示中集主營(yíng)業(yè)務(wù)收入猛增85%，但同時(shí)應(yīng)收賬款也升至87%，急速增加的應(yīng)收賬款和負(fù)現(xiàn)金流將投資者和分析師的目光齊齊吸引到中集身上，甚至有人發(fā)出了“紅旗還能扛多久”的質(zhì)疑。但是隨之公開(kāi)關(guān)于中集集團(tuán)應(yīng)收帳款證券化業(yè)務(wù)的報(bào)道將所有人的疑問(wèn)瞬時(shí)化解得煙消云散。
12月25日，交行總行審貸會(huì)批準(zhǔn)深圳分行向中集發(fā)放一筆3000萬(wàn)美金無(wú)追索權(quán)的保理融資（表外融資），買(mǎi)斷中集集團(tuán)的應(yīng)收賬款。這是在保理業(yè)務(wù)（應(yīng)收賬款融資業(yè)務(wù)）合同基礎(chǔ)上加以修改，做成無(wú)追索權(quán)的、余額控制（在不超過(guò)余額的情況下可以滾動(dòng)使用資金）的應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化，中集集團(tuán)率先成功實(shí)施應(yīng)收賬款證券化的經(jīng)典案例浮出水面，并引起廣泛關(guān)注。
由于集裝箱行業(yè)的特殊性，中集的銷(xiāo)售收入基本采用賒帳方式，很少有現(xiàn)金交易。而集裝箱的生產(chǎn)投資需求龐大，這就需要公司拿出一種獨(dú)特的融資方式，它既要加速回流資金，又要保持公司財(cái)務(wù)狀況的優(yōu)化與資金結(jié)構(gòu)的穩(wěn)定和安全。
在采用資產(chǎn)證券化之前，中集主要通過(guò)發(fā)行商業(yè)票據(jù)直接在國(guó)際市場(chǎng)融資，但商業(yè)票據(jù)的穩(wěn)定性因國(guó)際經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)的變化而波動(dòng)。在1998年金融危機(jī)中，原有銀團(tuán)中的部分銀行收縮了在亞洲的業(yè)務(wù)并退出了7000萬(wàn)美元商業(yè)票據(jù)銀團(tuán)。雖經(jīng)多方努力，成功續(xù)發(fā)商業(yè)票據(jù)，但規(guī)模降為了5700萬(wàn)美元。為避免類(lèi)似情況的發(fā)生，保持集團(tuán)資金結(jié)構(gòu)的穩(wěn)定性并進(jìn)一步降低成本，中集集團(tuán)開(kāi)始了與多家國(guó)際銀行進(jìn)行金融方面的創(chuàng)新。
2000年3月，中集集團(tuán)與荷蘭銀行在深圳簽署了總金額為8000萬(wàn)美元的應(yīng)收賬款證券化項(xiàng)目協(xié)議。在3年的協(xié)議有效期限內(nèi)，中集集團(tuán)將發(fā)生的8000萬(wàn)美元以?xún)?nèi)的應(yīng)收賬款全部出售給由荷蘭銀行管理的資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)公司，由該公司在國(guó)際商業(yè)票據(jù)市場(chǎng)上多次公開(kāi)發(fā)行商業(yè)票據(jù)。通過(guò)這一協(xié)議，中集集團(tuán)只需花兩周時(shí)間就可獲得本應(yīng)138天才能收回的現(xiàn)金，加快了資金周轉(zhuǎn)。
截止到2004年6月，中集使用應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)累計(jì)融資超過(guò)10億美金，而融資成本相對(duì)較低。當(dāng)時(shí)中國(guó)銀行發(fā)行的三年期美元債券成本為L(zhǎng)IBOR（倫敦銀行同業(yè)協(xié)會(huì)拆借率）+274BPS，財(cái)政部發(fā)行的三年期美元債券成本為L(zhǎng)IBOR+120BPS，中集1998年續(xù)發(fā)的5700萬(wàn)美元的一年期商業(yè)票據(jù)的綜合成本為L(zhǎng)IBOR+91.22BPS。而2000年以資產(chǎn)證券化方式發(fā)行8000萬(wàn)美元三年期綜合成本僅為L(zhǎng)IBOR+85BPS，節(jié)省了成本就是為企業(yè)創(chuàng)造了利潤(rùn)。
此外，資產(chǎn)證券化方案的另一大優(yōu)點(diǎn)是公司得以將大量的應(yīng)收賬款直接從優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)負(fù)債表上移開(kāi)，從而優(yōu)化公司財(cái)務(wù)狀況。截止2004年11月，公司50億元銷(xiāo)售收入里只有2億多的應(yīng)收賬款，從沒(méi)有發(fā)生過(guò)壞賬，大大緩解了公司的資金壓力。
“證券投資學(xué)”傳統(tǒng)的課堂教學(xué)模式比較枯燥且理論性偏強(qiáng)，而視頻教學(xué)由于能增強(qiáng)感官上的刺激，接觸更多的投資實(shí)踐，因此，我們可以根據(jù)教學(xué)需要，采用視頻導(dǎo)入型、視頻詮釋型和視頻分析型三種教學(xué)模式，將視頻教學(xué)穿插于課堂理論教學(xué)過(guò)程中，實(shí)現(xiàn)二者的有機(jī)結(jié)合，提升教學(xué)效率．
關(guān)鍵詞:
證券投資學(xué);視頻教學(xué);結(jié)合模式
1引言
隨著我國(guó)資本市場(chǎng)的快速發(fā)展與日益完善，很多高校經(jīng)濟(jì)管理類(lèi)專(zhuān)業(yè)都日益重視證券投資等課程的教學(xué)與改革，而證券投資學(xué)這門(mén)課程也成為相關(guān)專(zhuān)業(yè)的必修課，甚至成為非財(cái)經(jīng)類(lèi)專(zhuān)業(yè)的選修課．目前，包括證券投資學(xué)在內(nèi)的我國(guó)多數(shù)課程的學(xué)習(xí)仍然以傳統(tǒng)的講授法為主，然而，隨著資本市場(chǎng)改革的不斷深入，一些新思想、新理論、新知識(shí)更新速度日益加快，單純的課堂理論教學(xué)不僅顯得枯燥無(wú)味，而且也難以跟上政策的變化和實(shí)踐的更新，因而難以達(dá)到培育學(xué)生理論和實(shí)踐相結(jié)合的分析能力的教學(xué)目標(biāo)．視頻教學(xué)法通過(guò)視頻播放等手段，能使學(xué)生直接、迅速了解實(shí)際經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，增強(qiáng)感官上的刺激，從而加深對(duì)經(jīng)濟(jì)理論的理解和對(duì)實(shí)踐的認(rèn)識(shí)，是一種較為形象、高效的教學(xué)方法．因此，面對(duì)快速變化的資本市場(chǎng)實(shí)踐，我們可以引入視頻教學(xué)手段，并將課堂理論教學(xué)與視頻教學(xué)相結(jié)合，在加深學(xué)生對(duì)理論知識(shí)的理解的基礎(chǔ)上，也有利于學(xué)生及時(shí)跟蹤經(jīng)濟(jì)實(shí)踐，了解與掌握最新經(jīng)濟(jì)形勢(shì)．
2文獻(xiàn)述評(píng)
在證券投資學(xué)的教學(xué)設(shè)計(jì)和實(shí)施步驟等方面，一些學(xué)者進(jìn)行了相關(guān)研究．周惠明(2013)探討了證券投資學(xué)實(shí)踐教學(xué)的設(shè)計(jì)問(wèn)題，分析并提出了實(shí)踐教學(xué)模塊的構(gòu)成部分和實(shí)施步驟;張志軍(2013)分析了課程考核方案的設(shè)計(jì)與實(shí)施;李慧(2014)分析了應(yīng)用型本科高校教學(xué)改革的內(nèi)容、過(guò)程設(shè)計(jì)和考評(píng)體系．在教學(xué)方式與手段方面，楊元貴(2010)、朱林，樊國(guó)華(2010)、焦方義，楊其濱(2011)探討了案例教學(xué)在課堂教學(xué)中的應(yīng)用模式和具體實(shí)施步驟;焦霖，焦萍(2009)、藍(lán)明(2013)論述了模擬炒股在教學(xué)中的作用，分析了模擬炒股的課堂組織與考核方式;嚴(yán)偉祥(2015)、楊凌(2007)探討了在課堂上開(kāi)展多維互動(dòng)教學(xué)的方式和應(yīng)注意的問(wèn)題;陳善毅(2012)闡述了演示法在教學(xué)中的必要性，并就其應(yīng)具備的軟硬件條件、運(yùn)用形式提出了建議;康曉虹(2014)分析并提出了運(yùn)用多媒體技術(shù)開(kāi)展實(shí)驗(yàn)教學(xué)的優(yōu)勢(shì)和建議．另外，鄭秀田(2013)分析了“財(cái)經(jīng)周評(píng)”模式的教學(xué)特點(diǎn)、實(shí)施步驟以及可能面臨的問(wèn)題，并提出了應(yīng)對(duì)措施;陶可，張杰(2013)探討了證券文化熏陶在教學(xué)中的必要性和實(shí)際應(yīng)用問(wèn)題．上述學(xué)者對(duì)證券投資學(xué)的教學(xué)設(shè)計(jì)、方式方法等內(nèi)容進(jìn)行了有益的探索，具有重要借鑒價(jià)值，然而，視頻教學(xué)作為一種緊密結(jié)合實(shí)際的重要教學(xué)手段，卻少有學(xué)者分析．因此，本文將系統(tǒng)探討理論教學(xué)與視頻教學(xué)在證券投資學(xué)教學(xué)過(guò)程中有機(jī)結(jié)合的相關(guān)問(wèn)題．
3“證券投資學(xué)”理論與視頻教學(xué)結(jié)合模式實(shí)踐
3．1視頻教學(xué)的優(yōu)點(diǎn)分析在證券投資學(xué)教學(xué)過(guò)程中，視頻教學(xué)具有如下幾個(gè)優(yōu)點(diǎn):一是教學(xué)更具直觀形象．在傳統(tǒng)課堂教學(xué)中，教師往往只能通過(guò)講授等方法講解理論知識(shí)，生動(dòng)性不強(qiáng)．視頻教學(xué)則將大量的投資實(shí)踐、歷史事件等內(nèi)容直觀形象地展現(xiàn)給學(xué)生，使人有一種身臨其境的感覺(jué)，促使學(xué)生能更快、更有效地掌握證券知識(shí)，理解投資理論;二是教學(xué)更具實(shí)踐性．證券投資學(xué)是一門(mén)實(shí)踐性較強(qiáng)的學(xué)科，要求教師必須緊跟實(shí)際經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，在教學(xué)內(nèi)容、教學(xué)設(shè)計(jì)、課程考核等方面都必須做到與時(shí)俱進(jìn)，然而目前的課堂教學(xué)理論性偏強(qiáng)，難以達(dá)到上述目標(biāo)要求．通過(guò)選擇合適的教學(xué)視頻，則可以促使學(xué)生在輕松、期盼的心態(tài)下及時(shí)、準(zhǔn)確地了解最新實(shí)體經(jīng)濟(jì)和資本市場(chǎng)的發(fā)展情況，掌握最新投資實(shí)踐知識(shí)，更好地做到理論結(jié)合實(shí)際;三是教學(xué)更具啟發(fā)性．傳統(tǒng)課堂教學(xué)主要還是教師在臺(tái)上唱“獨(dú)角戲”，教師與學(xué)生之間的互動(dòng)交流不足，學(xué)生也只是被動(dòng)地接受，缺乏學(xué)習(xí)的主觀能動(dòng)性，缺乏獨(dú)立思考的空間．視頻教學(xué)由于包含豐富的歷史資料和實(shí)踐知識(shí)，加上視覺(jué)和語(yǔ)音上的沖擊，更容易引起學(xué)生對(duì)某一事件或某一投資實(shí)踐的反思與討論，如果配合教師正確的引導(dǎo)，將會(huì)很好地啟發(fā)學(xué)生進(jìn)行獨(dú)立的思考．
3．2“證券投資學(xué)”理論與視頻教學(xué)結(jié)合模式筆者在證券投資學(xué)教學(xué)過(guò)程中，采納了中央電視臺(tái)和招商證券聯(lián)合制作的紀(jì)錄片《華爾街》作為該門(mén)課程的教學(xué)視頻，并收到了較好的效果．在教學(xué)實(shí)踐中，筆者主要采用以下幾種理論與視頻相結(jié)合的教學(xué)模式．(1)視頻導(dǎo)入型教學(xué)模式．視頻導(dǎo)入型教學(xué)模式的主要特點(diǎn)是教師在講授教材理論知識(shí)之前，先通過(guò)播放一段教學(xué)視頻，讓學(xué)生了解相關(guān)背景和投資實(shí)踐，隨后，教師根據(jù)教學(xué)目標(biāo)提出一些問(wèn)題，引導(dǎo)學(xué)生獨(dú)立思考，最后再回歸教材，學(xué)習(xí)理論知識(shí)．例如，《華爾街》視頻中介紹了17世紀(jì)30年代荷蘭人對(duì)郁金香的熱捧，許多人賣(mài)掉土地、珠寶和房屋，甚至向銀行貸款來(lái)購(gòu)買(mǎi)郁金香，導(dǎo)致郁金香的價(jià)格不斷上漲，最終超出了其內(nèi)在價(jià)值．到1637年，郁金香的價(jià)格達(dá)到頂峰，隨后價(jià)格開(kāi)始下跌，一些產(chǎn)品價(jià)格甚至跌到了最高價(jià)位的千分之一，導(dǎo)致了千百萬(wàn)人的傾家蕩產(chǎn)，也導(dǎo)致了許多銀行的破產(chǎn)．視頻播放完畢后，教師可以引導(dǎo)學(xué)生思考，為什么荷蘭人會(huì)如此狂熱地追捧郁金香?價(jià)格不理性的上漲會(huì)導(dǎo)致什么樣的災(zāi)難性后果?這會(huì)對(duì)銀行乃至金融系統(tǒng)造成什么樣的影響?由此，從這次人類(lèi)歷史上的第一次金融危機(jī)，我們便可以引出金融泡沫、金融危機(jī)等概念，并將教材理論知識(shí)同視頻中的歷史事件結(jié)合起來(lái)，講解金融危機(jī)產(chǎn)生的原因、危害以及應(yīng)對(duì)策略．(2)視頻詮釋型教學(xué)模式．在證券投資學(xué)的教學(xué)過(guò)程中，有些理論比較深?yuàn)W難懂，如果只靠教師的課堂講解，學(xué)生往往較難對(duì)理論要點(diǎn)進(jìn)行準(zhǔn)確地把握和理解，此時(shí)教師可以事先講解理論知識(shí)，讓學(xué)生有一個(gè)基本的認(rèn)識(shí)和了解，再通過(guò)視頻教學(xué)方法對(duì)相關(guān)理論進(jìn)行詮釋?zhuān)箤W(xué)生在直接的視頻感受中更好地理解與掌握知識(shí)要點(diǎn)．例如，價(jià)值投資理論是證券投資學(xué)中一個(gè)重要的投資理論，在講授這個(gè)理論過(guò)程中，教師可以事先講解價(jià)值投資理論的內(nèi)涵、分析方法、選股策略和投資組合理論，讓學(xué)生對(duì)價(jià)值投資理論有一個(gè)基本的認(rèn)識(shí)和了解．隨后，通過(guò)視頻教學(xué)，可以讓學(xué)生認(rèn)識(shí)價(jià)值投資理論的創(chuàng)始人———格雷厄姆，了解他是如何研讀上市公司年度報(bào)告以及如何分析公司資產(chǎn)、產(chǎn)品價(jià)格和利潤(rùn)收益等這些數(shù)字，以獲取公司最真實(shí)的信息．通過(guò)格雷厄姆，還可以讓學(xué)生了解價(jià)值投資最重要的代表人物———巴菲特，了解他在20世紀(jì)六七十年代的投資歷史，加深對(duì)價(jià)值投資理念的認(rèn)識(shí)．在美國(guó)佛羅里達(dá)州昆西社區(qū)，其擁有的百萬(wàn)富翁是全美國(guó)最多的，這主要?dú)w功于他們一次成功的投資經(jīng)歷．在上世紀(jì)大蕭條時(shí)期，當(dāng)小區(qū)人們咨詢(xún)投資方向時(shí)，有一位銀行家建議他們購(gòu)買(mǎi)可口可樂(lè)公司的股票，于是小區(qū)一大批人購(gòu)買(mǎi)了可口可樂(lè)的股票，更重要的是，這些人后來(lái)一直持有這部分股票，于是他們依靠可口可樂(lè)公司的股票分紅而成為了百萬(wàn)富翁．這個(gè)成功的投資案例進(jìn)一步解釋了投資與投機(jī)的區(qū)別，如果人們購(gòu)買(mǎi)可口可樂(lè)公司的股票是為了在高價(jià)位賣(mài)出而賺取差價(jià)，那么人們就不會(huì)持續(xù)地分紅，正是因?yàn)槿藗冮L(zhǎng)期持有股票而持續(xù)分得紅利，才使人們持續(xù)享有可口可樂(lè)公司成長(zhǎng)帶來(lái)的成果，這正是價(jià)值投資帶給人們的財(cái)富．通過(guò)將教材理論知識(shí)和視頻中的投資實(shí)踐案例結(jié)合起來(lái)講解，能夠讓學(xué)生更直接、更迅速地理解價(jià)值投資理念和運(yùn)用價(jià)值投資方法，起到事半功倍的效果．(3)視頻分析型教學(xué)模式．視頻分析型教學(xué)模式是指教師事先講授教材理論知識(shí)，在學(xué)生對(duì)相關(guān)概念、投資理論有了基本認(rèn)識(shí)和理解的基礎(chǔ)上，再通過(guò)觀看視頻資料，讓學(xué)生能夠運(yùn)用所學(xué)過(guò)的投資概念和投資理論對(duì)視頻中的歷史事件、投資案例和投資人物進(jìn)行科學(xué)地判斷與分析，并提出自己的見(jiàn)解，真正達(dá)到學(xué)以致用的目的．例如，在證券投資學(xué)教學(xué)過(guò)程中，教師可以事先講解資產(chǎn)證券化的概念、特點(diǎn)、利弊、種類(lèi)、當(dāng)事人、設(shè)計(jì)流程以及應(yīng)注意的問(wèn)題等等基本理論，隨后，通過(guò)視頻教學(xué)，讓學(xué)生觀看引發(fā)美國(guó)次貸危機(jī)的房貸證券化，讓學(xué)生了解房貸證券化的產(chǎn)生背景、設(shè)計(jì)流程、銷(xiāo)售過(guò)程、引發(fā)的后果，最后，教師可以引導(dǎo)學(xué)生運(yùn)用學(xué)過(guò)的資產(chǎn)證券化理論客觀剖析美國(guó)房貸證券化產(chǎn)生的原因，其同次貸危機(jī)之間的關(guān)系，以及帶給我們的啟示等，使學(xué)生在實(shí)際案例分析過(guò)程中加深對(duì)資產(chǎn)證券化理論的理解．在講授資本市場(chǎng)的功能時(shí)，教師可以事先講解資本市場(chǎng)是如何為實(shí)體產(chǎn)業(yè)進(jìn)行資金聚集和資金配置的，有哪些投資的手段等等理論內(nèi)容，隨后通過(guò)視頻教學(xué)讓學(xué)生了解到美國(guó)好萊塢所制作的《星球大戰(zhàn)》《泰坦尼克號(hào)》《阿凡達(dá)》等風(fēng)靡全球、制作費(fèi)用高昂的經(jīng)典影片所需的大量資金正是來(lái)自于資本市場(chǎng)．此時(shí)，教師可以引導(dǎo)學(xué)生思考并討論資本市場(chǎng)是通過(guò)什么樣的方式與途徑為這些影片制作提供資金支持的，其收益如何，有什么樣的風(fēng)險(xiǎn)等等，以使學(xué)生更好理解資本市場(chǎng)在實(shí)體產(chǎn)業(yè)發(fā)展過(guò)程中所扮演的極其重要的融資角色．
4“證券投資學(xué)”視頻教學(xué)中應(yīng)注意的問(wèn)題
將視頻教學(xué)方法恰當(dāng)?shù)剡\(yùn)用于證券投資學(xué)教學(xué)過(guò)程中，并做到與課堂理論教學(xué)的較好融合，往往能收到較好的效果，但在實(shí)際教學(xué)過(guò)程中，也需要注意以下三個(gè)問(wèn)題．(1)要把握好度．視頻教學(xué)雖然有眾多優(yōu)點(diǎn)，但不能同課堂教學(xué)本末倒置，更不能取代課堂教學(xué)．在實(shí)際教學(xué)過(guò)程中，我們?nèi)匀灰哉n堂教學(xué)為主，穿插于視頻教學(xué)，用視頻教學(xué)的感官刺激調(diào)節(jié)課堂教學(xué)的枯燥，用視頻教學(xué)的投資實(shí)踐詮釋教材的理論知識(shí)，使教學(xué)更形象、更生動(dòng)，學(xué)生學(xué)習(xí)起來(lái)更有興趣、更有效率，真正實(shí)現(xiàn)課堂教學(xué)同視頻教學(xué)的有機(jī)結(jié)合．(2)在選擇教學(xué)視頻過(guò)程中要遵循以下幾個(gè)原則:一是視頻的權(quán)威性．教學(xué)視頻里所播放出的信息和知識(shí)將給學(xué)生留下深刻的印象，對(duì)學(xué)生產(chǎn)生巨大的影響甚至是終生的影響，因此，教師一定要選擇權(quán)威、嚴(yán)謹(jǐn)?shù)慕虒W(xué)視頻，如中央電視臺(tái)制作的紀(jì)錄片、財(cái)經(jīng)片等等，確保學(xué)生接受到最準(zhǔn)確的知識(shí);二是視頻的及時(shí)性．過(guò)舊過(guò)老的視頻不僅知識(shí)點(diǎn)、信息量難以跟上時(shí)代，而且也會(huì)讓學(xué)生產(chǎn)生厭煩情緒，因此，教師要選擇緊跟時(shí)代節(jié)奏、知識(shí)與信息均能及時(shí)更新的教學(xué)視頻，最好是近五至八年的視頻材料，確保學(xué)生能學(xué)習(xí)到最新的實(shí)踐知識(shí);三是視頻的關(guān)聯(lián)性．教師選擇的視頻材料要同所教授的課程有一定的相關(guān)性，確保課堂上所播放的視頻同所講授的理論知識(shí)能較好地聯(lián)系起來(lái)，使視頻教學(xué)能更好的起到導(dǎo)入、詮釋和運(yùn)用分析的作用．(3)視頻播放時(shí)間要適中．在其他課程的教學(xué)過(guò)程中，有部分老師采取的是一堂課集中觀看視頻的教學(xué)方法，實(shí)踐證明，這種方法效果不是很好，因?yàn)樘L(zhǎng)的視頻觀看會(huì)引發(fā)學(xué)生的視覺(jué)疲勞，引起興趣的下降，降低學(xué)習(xí)效率．因此，在證券投資學(xué)的視頻教學(xué)過(guò)程中，教師播放的視頻時(shí)間要適中，過(guò)長(zhǎng)或過(guò)短均不是理想的時(shí)間要求．過(guò)長(zhǎng)的視頻不僅會(huì)影響學(xué)習(xí)效果，也會(huì)耽誤教學(xué)進(jìn)度，而過(guò)短的視頻則存在信息量有限、播放不完整等缺陷，故也難以起到預(yù)期的效果．根據(jù)筆者的實(shí)際經(jīng)驗(yàn)，教學(xué)視頻播放時(shí)間一般以5～10分鐘為佳，最短不要低于3分鐘，最長(zhǎng)不能超過(guò)15分鐘，這樣既能保證正常的教學(xué)進(jìn)度，又能保持學(xué)生學(xué)習(xí)的新鮮感，激發(fā)學(xué)習(xí)興趣，提升學(xué)習(xí)效率．
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作者：孫兆明 單位：青島農(nóng)業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院
《證券投資學(xué)》是一門(mén)研究證券投資運(yùn)行規(guī)律的學(xué)科，不僅是金融學(xué)科重要的專(zhuān)業(yè)基礎(chǔ)課，也是非金融專(zhuān)業(yè)，比如國(guó)際經(jīng)濟(jì)與貿(mào)易、經(jīng)濟(jì)學(xué)、財(cái)務(wù)管理等專(zhuān)業(yè)的基礎(chǔ)課。它既是一門(mén)內(nèi)在邏輯性很強(qiáng)的理論學(xué)科，也是一門(mén)對(duì)實(shí)踐具有很強(qiáng)指導(dǎo)性的課程。《證券投資學(xué)》貼近現(xiàn)實(shí)、兼顧理論，受到非金融專(zhuān)業(yè)學(xué)生的普遍歡迎。我國(guó)證券市場(chǎng)近幾年在相關(guān)法律制定、制度創(chuàng)新、機(jī)制規(guī)范等方面取得了長(zhǎng)足進(jìn)展，同時(shí)也對(duì)《證券投資學(xué)》的教學(xué)提出了更高的要求。對(duì)非金融專(zhuān)業(yè)而言，學(xué)生既沒(méi)有從事商業(yè)活動(dòng)的經(jīng)驗(yàn)，也不完全具備證券投資必需的知識(shí)體系，在有限的課時(shí)內(nèi)如何讓學(xué)生對(duì)證券投資的知識(shí)理解與接受并產(chǎn)生興趣成為一大難題。在教學(xué)目標(biāo)的設(shè)計(jì)上，對(duì)非金融專(zhuān)業(yè)應(yīng)體現(xiàn)出與金融學(xué)專(zhuān)業(yè)教學(xué)目標(biāo)的不同，應(yīng)當(dāng)側(cè)重于學(xué)生對(duì)綜合性知識(shí)的貫通理解和應(yīng)用能力的提高，在教學(xué)內(nèi)容、教學(xué)組織方式和教學(xué)方法等方面，應(yīng)該根據(jù)學(xué)生的知識(shí)體系進(jìn)行改革和創(chuàng)新，當(dāng)然也需要教師對(duì)證券投資學(xué)全面深入的把握。因此，有必要重新梳理和深入探討非金融專(zhuān)業(yè)《證券投資學(xué)》的教學(xué)改革問(wèn)題。
一、《證券投資學(xué)》教學(xué)中存在的問(wèn)題與挑戰(zhàn)
《證券投資學(xué)》課程的特殊性在于內(nèi)容的綜合性和現(xiàn)實(shí)性。一般來(lái)說(shuō)，《證券投資學(xué)》的授課對(duì)象是大學(xué)三年級(jí)的學(xué)生，他們是在完成高等數(shù)學(xué)、西方經(jīng)濟(jì)學(xué)、貨幣銀行學(xué)、財(cái)務(wù)管理，以及財(cái)政、會(huì)計(jì)等課程的基礎(chǔ)上，綜合運(yùn)用各種學(xué)科知識(shí)，進(jìn)行《證券投資學(xué)》的學(xué)習(xí)，進(jìn)而培養(yǎng)證券投資價(jià)值的分析、判斷和決策能力。這樣一個(gè)課程設(shè)計(jì)順序是符合邏輯要求的。而對(duì)非金融專(zhuān)業(yè)來(lái)說(shuō)，由于證券投資學(xué)教學(xué)內(nèi)容的特殊性，加上先導(dǎo)課程學(xué)習(xí)不足，可能會(huì)造成邏輯鏈條的缺失，導(dǎo)致學(xué)生理解知識(shí)難度加大。
（一）存在的問(wèn)題第一，缺乏適用的教材。教材的質(zhì)量對(duì)教學(xué)質(zhì)量的提高、培養(yǎng)目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)有著關(guān)鍵意義。對(duì)教師而言，教材是授課的依據(jù)；對(duì)非金融專(zhuān)業(yè)學(xué)生而言，一本符合其專(zhuān)業(yè)知識(shí)結(jié)構(gòu)，能看得懂、喜歡看、看得進(jìn)去的《證券投資學(xué)》教材，既能拓寬視野，又能激發(fā)求知欲、提升學(xué)習(xí)興趣。當(dāng)前，以《證券投資學(xué)》或《證券投資分析》等為名稱(chēng)的教材琳瑯滿(mǎn)目，從教育部重點(diǎn)教材到一般高校自編教材，版本繁多。據(jù)統(tǒng)計(jì)，在亞馬遜網(wǎng)站上“大學(xué)教材教輔及參考書(shū)”中搜索，《證券投資學(xué)》有127種，在當(dāng)當(dāng)網(wǎng)的“財(cái)經(jīng)類(lèi)教材”中有204種。但是，這些教材幾乎都是國(guó)外投資理論的翻版，大多數(shù)重理論、輕實(shí)踐，重公式推導(dǎo)、輕案例探討，相互傳抄現(xiàn)象嚴(yán)重，而對(duì)我國(guó)證券市場(chǎng)快速發(fā)展中出現(xiàn)的新事物未能給予足夠重視。學(xué)生們使用這些教材學(xué)習(xí)后，仍然停留于對(duì)經(jīng)典理論的理解層面，無(wú)法與我國(guó)證券市場(chǎng)日新月異的變化聯(lián)系起來(lái)，理論與實(shí)踐存在較嚴(yán)重的脫節(jié)現(xiàn)象。第二，課程設(shè)置不科學(xué)。《證券投資學(xué)》課程的綜合性、實(shí)踐性很強(qiáng)，這就要求教師能夠及時(shí)發(fā)現(xiàn)并迅速有效地把新內(nèi)容整合到教學(xué)中去，同時(shí)又需要多門(mén)先修課程做支撐，如證券投資價(jià)值分析對(duì)數(shù)理統(tǒng)計(jì)知識(shí)的要求較高，需要綜合運(yùn)用高等數(shù)學(xué)、概率論與數(shù)理統(tǒng)計(jì)、經(jīng)濟(jì)學(xué)、金融學(xué)、財(cái)務(wù)管理等多學(xué)科的知識(shí)為之提供支持。但不同專(zhuān)業(yè)對(duì)這些先修課程的開(kāi)設(shè)與要求各不相同，有的作為必修課，有的作為專(zhuān)業(yè)選修或任選課，有的甚至不安排開(kāi)課。學(xué)生普遍缺乏數(shù)理基礎(chǔ)，數(shù)據(jù)處理技術(shù)薄弱，相關(guān)軟件應(yīng)用能力不高，從而制約了學(xué)生靈活運(yùn)用基本知識(shí)解決實(shí)際問(wèn)題的能力。再有，投資課設(shè)置存在“多而全”的問(wèn)題，內(nèi)容重復(fù)嚴(yán)重，如《證券投資學(xué)》、《投資銀行學(xué)》與《投資學(xué)》部分內(nèi)容重復(fù)，由于課時(shí)有限，課程多必然會(huì)導(dǎo)致每門(mén)課程課時(shí)量的減少。第三，實(shí)踐教學(xué)環(huán)節(jié)薄弱。《證券投資學(xué)》的實(shí)踐性和創(chuàng)新性決定了必須要選擇合適的教學(xué)方式。目前《證券投資學(xué)》課程教學(xué)大多以課堂教學(xué)為主，重理論、輕實(shí)踐，重知識(shí)、輕能力。一直沿用的“粉筆+黑板”的模式在教學(xué)中有很大局限，如在處理證券投資技術(shù)分析涉及的大量圖表時(shí)就很難操作，而目前大量采用的多媒體教學(xué)雖然部分解決了這一問(wèn)題，但畫(huà)面包含的大量信息也加大了學(xué)生短時(shí)間內(nèi)理解的困難。金融實(shí)驗(yàn)室是重要的手段，但目前普遍重視不夠，專(zhuān)業(yè)教師缺失，課時(shí)受限，沒(méi)有納入專(zhuān)業(yè)教學(xué)體系，實(shí)驗(yàn)操作、模擬交易多流于形式，學(xué)生聽(tīng)課效率低。對(duì)非金融專(zhuān)業(yè)學(xué)生來(lái)說(shuō)，特別需要證券投資的親身體驗(yàn)和實(shí)地觀摩。第四，考核方式單一。目前，《證券投資學(xué)》課程考試方式以閉卷為主。閉卷考試很容易導(dǎo)致學(xué)生養(yǎng)成死記硬背、應(yīng)付考試的習(xí)慣，學(xué)生只要能夠背出基本原理、經(jīng)典理論即能夠通過(guò)考試，卻忽略了對(duì)知識(shí)的綜合應(yīng)用。而綜合知識(shí)的運(yùn)用和實(shí)踐能力的提高恰恰是《證券投資學(xué)》的教學(xué)目的所在。因此，閉卷考試的考核方式與教學(xué)目的存在本質(zhì)上的沖突。
（二）面臨的挑戰(zhàn)目前，《證券投資學(xué)》課程主要面臨兩個(gè)方面的挑戰(zhàn)：第一，金融研究的微觀化趨勢(shì)。［1］最近幾十年來(lái)，金融學(xué)在微觀層面上取得了長(zhǎng)足進(jìn)展，微觀金融學(xué)已經(jīng)成為金融學(xué)的兩大分支之一，解決個(gè)人、企業(yè)、經(jīng)濟(jì)組織在資源配置和價(jià)格發(fā)現(xiàn)過(guò)程中的不確定性和動(dòng)態(tài)問(wèn)題，和幾乎所有金融實(shí)踐工作緊密地聯(lián)系在一起，大量成果直接應(yīng)用到市場(chǎng)第一線(xiàn)。隨著中國(guó)資本市場(chǎng)規(guī)范化進(jìn)程的加快，直接融資帶動(dòng)“微觀金融”滲透到了證券投資的方方面面，金融市場(chǎng)的運(yùn)行效率越來(lái)越取決于微觀主體的行為。《證券投資學(xué)》在教學(xué)過(guò)程中還沒(méi)有體現(xiàn)出這種趨勢(shì)。第二，層出不窮的金融創(chuàng)新挑戰(zhàn)同樣緊迫。我國(guó)金融市場(chǎng)上的金融創(chuàng)新涉及金融制度創(chuàng)新、組織創(chuàng)新、金融市場(chǎng)創(chuàng)新、金融產(chǎn)品和服務(wù)創(chuàng)新、金融工具創(chuàng)新等方方面面，金融衍生產(chǎn)品不斷推陳出新，股指期貨、融資融券、各種含權(quán)的公司金融工具已經(jīng)成為現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)的組成部分。《證券投資學(xué)》課程設(shè)置和教學(xué)還沒(méi)有充分體現(xiàn)這種趨勢(shì)和內(nèi)容要求，公司金融、金融工程、行為金融學(xué)等沒(méi)有納入課程體系，或僅僅作前沿理論介紹，這就造成課程教學(xué)中理論與實(shí)踐相結(jié)合的現(xiàn)實(shí)困難。因此，《證券投資學(xué)》的教材和內(nèi)容迫切需要更新，應(yīng)適當(dāng)增加微觀金融內(nèi)容，加大衍生產(chǎn)品內(nèi)容所占比重，從而使教學(xué)內(nèi)容更貼近現(xiàn)實(shí)。
二、《證券投資學(xué)》教學(xué)改革的幾點(diǎn)建議
為適應(yīng)非金融專(zhuān)業(yè)學(xué)生的實(shí)際情況和學(xué)習(xí)需要，達(dá)到學(xué)生對(duì)綜合性知識(shí)能貫通理解和提高應(yīng)用能力的教學(xué)目標(biāo)，需要對(duì)《證券投資學(xué)》的教學(xué)進(jìn)行深入改革，至少應(yīng)在如下三個(gè)方面首先進(jìn)行改進(jìn)：
（一）優(yōu)化課程設(shè)置，選用恰當(dāng)?shù)慕滩恼n程設(shè)置是專(zhuān)業(yè)建設(shè)的核心，恰當(dāng)?shù)慕滩氖菍?shí)現(xiàn)教學(xué)目標(biāo)的關(guān)鍵。第一，課程設(shè)置需要考慮每個(gè)專(zhuān)業(yè)的特點(diǎn)而有所側(cè)重。適當(dāng)刪減一些不太重要的選修課，增加基礎(chǔ)課（如統(tǒng)計(jì)學(xué)、金融學(xué)）的課時(shí)量，適當(dāng)增加對(duì)公司金融、金融組織學(xué)、資產(chǎn)定價(jià)、家庭理財(cái)?shù)冗x修課程的開(kāi)設(shè)，有條件的還需加強(qiáng)金融計(jì)量學(xué)方面的課程，如金融時(shí)間序列分析、隨機(jī)過(guò)程、金融工程學(xué)、行為金融學(xué)等，作為任選課程開(kāi)設(shè)。在保證有足夠的時(shí)間對(duì)基礎(chǔ)性知識(shí)掌握的基礎(chǔ)上，加強(qiáng)對(duì)相關(guān)知識(shí)的深入了解，擴(kuò)大學(xué)生的知識(shí)面和視野。第二，恰當(dāng)教材的選擇，需要考慮三個(gè)方面：教材是否能夠反映行業(yè)發(fā)展的最新動(dòng)態(tài)；是否體現(xiàn)本學(xué)科的國(guó)際前沿；是否與學(xué)生的興趣、專(zhuān)業(yè)知識(shí)背景、學(xué)習(xí)規(guī)律相一致。內(nèi)容必須與學(xué)生培養(yǎng)目標(biāo)一致，內(nèi)容設(shè)計(jì)由淺入深，有利于學(xué)生的課外自學(xué)和創(chuàng)新能力的培養(yǎng)。因此，建議選用國(guó)外成熟的教科書(shū)，輔之以生動(dòng)案例尤其是國(guó)內(nèi)的案例分析教材，充實(shí)案例分析和實(shí)踐模擬課的內(nèi)容，注重理論與實(shí)踐相合，使學(xué)生加深對(duì)理論知識(shí)的理解，真正提高靈活運(yùn)用知識(shí)的能力。
（二）改進(jìn)教學(xué)方法要適應(yīng)非金融專(zhuān)業(yè)應(yīng)用型人才的培養(yǎng)要求，更新教學(xué)方法，充分運(yùn)用現(xiàn)代計(jì)算機(jī)技術(shù)、網(wǎng)絡(luò)、多媒體等手段，將灌輸式教學(xué)轉(zhuǎn)變?yōu)閱l(fā)式教學(xué)，將單向接受式教學(xué)轉(zhuǎn)變?yōu)殡p向互動(dòng)式教學(xué)，使學(xué)生由被動(dòng)式接受轉(zhuǎn)變?yōu)橹鲃?dòng)學(xué)習(xí)。實(shí)驗(yàn)教學(xué)、模擬交易、案例教學(xué)是實(shí)現(xiàn)證券投資學(xué)理論與實(shí)踐相結(jié)合、增加教學(xué)的直觀性與趣味性、調(diào)動(dòng)學(xué)生學(xué)習(xí)積極性、提高教學(xué)效果的有效辦法。［2］第一，加強(qiáng)案例教學(xué)。案例教學(xué)是一種參與面寬且深的教學(xué)方式。案例以真實(shí)的實(shí)例為基礎(chǔ)，能更好地掌握證券投資的基礎(chǔ)知識(shí)和基本原理，是理論教學(xué)的重要補(bǔ)充，［3］是理論與實(shí)踐結(jié)合的基本橋梁。比如，金融衍生工具的定義、交易性質(zhì)以及市場(chǎng)功能，一直是教與學(xué)的難點(diǎn)。在此可采用單個(gè)案例分析和連續(xù)案例分析，前者可幫助學(xué)生理解不同衍生工具的特點(diǎn)和功能，后者可幫助學(xué)生理解不同衍生工具的特性和防范風(fēng)險(xiǎn)的特點(diǎn)。案例教學(xué)與理論學(xué)習(xí)的進(jìn)度同步，能有效引導(dǎo)學(xué)生把理論轉(zhuǎn)化為工具來(lái)解決應(yīng)用中的問(wèn)題，提高邏輯思維能力。第二，加強(qiáng)實(shí)驗(yàn)教學(xué)。實(shí)驗(yàn)教學(xué)可以借助網(wǎng)絡(luò)工具，隨時(shí)瀏覽世界各地的證券、期貨、外匯等市場(chǎng)即時(shí)行情和相關(guān)信息，有身臨其境之感。實(shí)驗(yàn)課內(nèi)容包括：市場(chǎng)行情解讀與股票分析軟件的使用、技術(shù)分析方法與主要技術(shù)指標(biāo)應(yīng)用、技術(shù)分析與基本分析的綜合應(yīng)用等。實(shí)驗(yàn)教學(xué)還包括校外的觀摩學(xué)習(xí)，組織學(xué)生到證券公司實(shí)地參觀，邀請(qǐng)校外專(zhuān)家或證券從業(yè)人員開(kāi)辦相關(guān)講座等。第三，加強(qiáng)模擬教學(xué)。通過(guò)學(xué)生自主進(jìn)行投資方案設(shè)計(jì)——模擬實(shí)施——結(jié)果評(píng)價(jià)，或者參加證券、期貨、外匯模擬交易大賽，對(duì)學(xué)生認(rèn)識(shí)市場(chǎng)行為、理解資本市場(chǎng)和衍生工具交易的基本程序、掌握基本業(yè)務(wù)操作能起到重要的推動(dòng)作用。模擬教學(xué)使概念化的知識(shí)變成了現(xiàn)實(shí)中可操作的程序，特定的教學(xué)情景可調(diào)動(dòng)學(xué)生認(rèn)知的主動(dòng)性和理論知識(shí)的消化吸收。模擬交易將成為《證券投資學(xué)》教學(xué)過(guò)程中不可缺少的內(nèi)容。第四，拓展途徑搭建教師與學(xué)生的交流平臺(tái)，鼓勵(lì)引導(dǎo)學(xué)生合作學(xué)習(xí)。［4］除了加強(qiáng)教師與學(xué)生的課下、網(wǎng)上、空間的交流外，還可以嘗試以下幾種教學(xué)方法：一是讓學(xué)生參與案例背景知識(shí)的了解和案例解讀，由學(xué)生講解案例，老師做評(píng)價(jià)和總結(jié)；二是設(shè)置科研考核內(nèi)容，比如封閉式基金折價(jià)之謎解析、垃圾債券的功能與風(fēng)險(xiǎn)、資產(chǎn)證券化的功能與風(fēng)險(xiǎn)、股市是國(guó)民經(jīng)濟(jì)的晴雨表等，由學(xué)生自發(fā)組織興趣小組進(jìn)行資料收集、整理和研讀，教師指導(dǎo)，最終以課程論文的形式提交；三是組織課外討論沙龍，由老師、學(xué)生共同選定討論題目，自由發(fā)言，展開(kāi)辯論，老師講評(píng)，既能開(kāi)闊學(xué)生視野又能增加學(xué)習(xí)興趣。
（三）改變考核方式改變以閉卷考試為主的考核方式，構(gòu)建多元化的考核體系，注重學(xué)生實(shí)踐能力與創(chuàng)新能力的培養(yǎng)。第一，加大日常考核的比重。學(xué)生參與案例分析、提交科研小論文都作為平日成績(jī)的組成部分，加上日常考勤，可占到總成績(jī)的30%。第二，提高實(shí)驗(yàn)教學(xué)所占比重。考核的方式可以是實(shí)驗(yàn)報(bào)告，也可以是模擬交易或者是參加模擬大賽的交易記錄，設(shè)計(jì)評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)，作為實(shí)驗(yàn)課成績(jī)。這部分可占到30%。第三，適當(dāng)降低閉卷考核成績(jī)所占比重，約占總成績(jī)的40%。三、結(jié)論非金融專(zhuān)業(yè)的《證券投資學(xué)》課程改革是一項(xiàng)系統(tǒng)性工程，涉及到培養(yǎng)模式、教學(xué)方法、教材選用、課程體系設(shè)置等內(nèi)容。課程改革應(yīng)以人才培養(yǎng)目標(biāo)為核心，緊密結(jié)合《證券投資學(xué)》學(xué)科的發(fā)展規(guī)律，完善課程教學(xué)體系，改進(jìn)教學(xué)方式方法，構(gòu)建多樣化的考核方式，在教授學(xué)生學(xué)習(xí)投資學(xué)專(zhuān)業(yè)知識(shí)的同時(shí)，重視學(xué)生自主性、獨(dú)立性、參與性、創(chuàng)造性的培養(yǎng)，強(qiáng)化學(xué)生實(shí)踐能力的培養(yǎng)，使《證券投資學(xué)》課程更貼近實(shí)際，更易于學(xué)生們消化和吸收。
2011年11月，珠海融睿和鼎暉嘉泰分別斥資63.945億元、16.38億元從美的控股手中各自購(gòu)得美的集團(tuán)12.18%和3.12%股權(quán)。在隨后的四個(gè)月里，鼎暉旗下的鼎暉美泰、鼎暉絢彩再度出手，各自“吃下”美的集團(tuán)2.4%、2.3%的股權(quán)，合計(jì)耗資約24.7億元。至此，“鼎暉系”持有美的集團(tuán)7.82%股權(quán)；珠海融睿及其關(guān)聯(lián)方亦持有13.33%股權(quán)。
那一陣子，外界紛紛質(zhì)疑，這些PE收購(gòu)集團(tuán)股權(quán)，日后怎么退出？其實(shí)，明眼人一看就清楚，鼎暉們是希望分羹美的集團(tuán)整體上市的紅利。時(shí)過(guò)境遷，如今看來(lái)，當(dāng)初那些擔(dān)憂(yōu)有些“杞人憂(yōu)天”。
2013年4月1日，美的集團(tuán)整體上市方案，擬通過(guò)吸收合并美的電器（000527）完成集團(tuán)整體上市。4月22日，整體上市方案在美的電器股東大會(huì)上高票獲得通過(guò)。6月27日，順利獲得證監(jiān)會(huì)審核通過(guò)，有望在2013年三季度完成集團(tuán)整體上市。這意味著，鼎暉因此將獲得退出通道，為PE參股上市公司提供了最新案例。這樣的潛伏整體上市模式，能不能成為PE同行借鑒和復(fù)制的標(biāo)本？未來(lái)以央企為主力的整體上市是否蘊(yùn)藏著新的掘金機(jī)會(huì)？
案例鼎暉精準(zhǔn)布局美的
2011年底，鼎暉出手入股美的集團(tuán)，然后力推其整體上市。此模式被譽(yù)為“自上而下”式，如今這一案例，或?qū)⒊蔀榻?jīng)典案例。談及此，不少PE機(jī)構(gòu)的合伙人紛紛感嘆，“艷羨足以，一般PE機(jī)構(gòu)難以復(fù)制。”
其實(shí)，鼎暉此舉起初在業(yè)界頗具爭(zhēng)議。德同資本創(chuàng)始合伙人邵俊就曾表示，PE入股上市公司大股東的首要問(wèn)題是退出方式不明確。“目前旗下?lián)碛幸粔K很大的上市公司，且能夠做到集團(tuán)整體上市的案例已經(jīng)不多。因此，PE若企圖通過(guò)集團(tuán)整體上市方式實(shí)現(xiàn)退出需做好長(zhǎng)期的打算。”
盡管鼎暉的醉翁之意昭然若揭，就是沖著美的集團(tuán)整體上市的預(yù)期而去，后來(lái)的事實(shí)證明也是成功的，但就當(dāng)時(shí)來(lái)看，是不是一步險(xiǎn)棋呢？在整體上市的路上，不乏秦川發(fā)展大股東整體上市失敗的前車(chē)之鑒。據(jù)此前媒體披露，秦川發(fā)展此前流產(chǎn)的整體上市方案，主要原因就是方案未考慮到PE機(jī)構(gòu)的退出問(wèn)題，而遭到PE股東極力反對(duì)。
不管怎樣，這一年多來(lái)，鼎暉頂著不少的壓力。直到一個(gè)多月前，他們才得到“解放”。2013年6月27日，美的集團(tuán)整體上市方案經(jīng)歷了一道道關(guān)卡，終于贏得證監(jiān)會(huì)的點(diǎn)頭。根據(jù)方案內(nèi)容，美的集團(tuán)將以44.56元/股的價(jià)格發(fā)行A股，并按0.3582：1的比例換股吸收合并美的電器股份，由此成為A股首家實(shí)現(xiàn)整體上市的大型家電綜合集團(tuán)。至此，美的集團(tuán)成功地實(shí)現(xiàn)了“曲線(xiàn)”IPO，鼎暉亦將迎來(lái)獲利退出的曙光。
事實(shí)上，鼎暉對(duì)投資美的集團(tuán)的退出時(shí)間是比較明確的。如今許多PE投資超過(guò)5年的IPO項(xiàng)目仍在排隊(duì)或報(bào)材料階段，而定增解禁周期固定。回看股權(quán)演變歷程，鼎暉集中入股美的集團(tuán)始于2011年末11月，到2013年4月1日推出方案，前后不足一年半的時(shí)間。算上三年限售期，5年左右即可完成從投資到退出整個(gè)過(guò)程。
自去年以來(lái)，PE困守IPO堰塞湖，通過(guò)上市公司定增退出成為一種選擇。目前，PE參與上市公司定增退出的形式主要為兩種：一種是通過(guò)“并購(gòu)+定增”方式，使上市公司并購(gòu)PE機(jī)構(gòu)投資的企業(yè)項(xiàng)目；另一種則是PE機(jī)構(gòu)先期投資入股上市公司大股東，再憑借豐富的資本運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)力助后者整體上市，隨后通過(guò)持股轉(zhuǎn)換等方式實(shí)現(xiàn)退出。
顯然，鼎暉精準(zhǔn)布局美的屬于后一種方式。對(duì)大多數(shù)PE而言，這樣潛伏整體上市的模式難以復(fù)制。前一種方式才是民營(yíng)上市公司和一般實(shí)力PE機(jī)構(gòu)合作的主流。
業(yè)內(nèi)人士評(píng)價(jià)，像鼎暉這類(lèi)大型實(shí)力雄厚的PE機(jī)構(gòu)，在美的集團(tuán)這個(gè)案例退出模式的選擇值得玩味。通常，PE主要是賺取私募市場(chǎng)與二級(jí)市場(chǎng)之間的市盈率差，但美的這一單，明顯不同，鼎暉賺的是另一塊，是來(lái)自企業(yè)內(nèi)生的成長(zhǎng)。當(dāng)時(shí)投資的美的集團(tuán)舊股，估值525億，而此次按照發(fā)行價(jià)估算的發(fā)行前整體僅445.60億，盡管目前所確定的發(fā)行價(jià)在上市后還會(huì)有較好表現(xiàn)。鼎暉真正要賺取的則是，企業(yè)自身的高增長(zhǎng)，而非僅僅靠p/e差價(jià)。美的集團(tuán)高管股權(quán)激勵(lì)的行權(quán)條件一般會(huì)要求業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)集團(tuán)2013年增長(zhǎng)36%，鼎暉等PE機(jī)構(gòu)既看好股價(jià)上漲的潛力，更寄希望于股權(quán)激勵(lì)下美的集團(tuán)的持續(xù)成長(zhǎng)性。
弘毅救上海城投意欲何為？
近日，上海城市建設(shè)投資開(kāi)發(fā)總公司（下稱(chēng)“上海城投”）缺錢(qián)的消息幾乎無(wú)人不知，據(jù)說(shuō)窟窿非常大。坊間傳言，這與上海國(guó)資委的公共服務(wù)資金虧空有關(guān)。在這樣的背景下，弘毅受讓上海城投，引發(fā)爭(zhēng)議不斷。
作為上海市國(guó)資委下屬的一家大型國(guó)企，上海城投成立于1992年，擁有2家上市公司和23家直屬單位，專(zhuān)業(yè)從事城市基礎(chǔ)設(shè)施的投資、建設(shè)、運(yùn)營(yíng)管理。在銀根緊縮的背景下，上海城投出現(xiàn)嚴(yán)重的資金鏈緊張情況。
2013年4月7日，上海城投與弘毅股權(quán)投資基金中心簽訂附生效條件的股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議，前者擬將其持有的城投控股的2.99億股A股股份協(xié)議轉(zhuǎn)讓給弘毅投資。
根據(jù)公告，此次標(biāo)的股份數(shù)量為2.99億股，占城投控股總股本的10%，標(biāo)的股份轉(zhuǎn)讓價(jià)格為6元/股，合計(jì)對(duì)價(jià)17.93億元。本次股份轉(zhuǎn)讓完成后，城投總公司持有城投控股13.63億股，占公司總股本的45.61%，仍為城投控股第一大股東。弘毅晉升城投控股第二大股東。
弘毅此舉，意欲何為？有人猜測(cè)，弘毅抒困上海城投另有圖謀，未來(lái)可能會(huì)復(fù)制鼎暉入股美的集團(tuán)套利整體上市的模式。當(dāng)然，這僅僅是猜測(cè)，目前還沒(méi)有任何跡象表明這一點(diǎn)。但至少，弘毅未來(lái)的退出通道鎖定在上市公司。
業(yè)內(nèi)人士表示，即便上海城投不能整體上市，弘毅入股后者不會(huì)做虧本買(mǎi)賣(mài)。因?yàn)樯虾３峭镀煜沦Y產(chǎn)非常龐大，擁有幾十家子公司、孫公司，未來(lái)一定會(huì)有資產(chǎn)納入現(xiàn)有的上市公司，或者通過(guò)內(nèi)部重組，打造新的上市公司登陸資本市場(chǎng)。這些，都將為弘毅退出通道贏得空間。
正因如此，上海城投設(shè)定的門(mén)檻非常高，其此前公布的擬受讓方應(yīng)當(dāng)具備的資格條件顯示，“意向受讓方或其實(shí)際控制人、意向受讓方或其資產(chǎn)管理人的實(shí)際控制人須為國(guó)內(nèi)外知名企業(yè)或投資機(jī)構(gòu)，并具備市場(chǎng)化的運(yùn)作機(jī)制和能力；在國(guó)企改制以及完善公司治理機(jī)制方面具有豐富經(jīng)驗(yàn)和被市場(chǎng)認(rèn)可的成功案例；有為上市公司國(guó)際合作方面提供持續(xù)的技術(shù)和資源支持的良好能力；其品牌應(yīng)具有國(guó)際知名度；截至2012年底，其擁有或管理的資產(chǎn)規(guī)模需超過(guò)城投控股的資產(chǎn)規(guī)模。”
如此苛刻的條件明顯就是留給弘毅投資的，城投控股總資產(chǎn)近300億元，普通的PE很難管理如此規(guī)模的資產(chǎn)。
不過(guò)，作為戰(zhàn)略合作者，弘毅究竟能否給上海城投的上市公司城投控股帶來(lái)什么實(shí)質(zhì)性的支持？業(yè)內(nèi)人士深表質(zhì)疑，“截止目前，弘毅投資了包括弘業(yè)期貨、蘇寧電器等在內(nèi)的多家企業(yè)，但還沒(méi)有類(lèi)似上海城投的項(xiàng)目，壓根不屬于一個(gè)行業(yè)，相互之間沒(méi)有關(guān)聯(lián)性，不知道他怎么給城投控股提供戰(zhàn)略支持？”
城投控股的前身是上海市原水股份有限公司，1992年7月改制成為股份制企業(yè)，當(dāng)時(shí)主要承擔(dān)長(zhǎng)江引水二期和黃浦江上游引水二期工程的融資建設(shè)任務(wù)。公司股票于1993年在上海證券交易所上市，屬公用事業(yè)行業(yè)，主要負(fù)責(zé)向上海市自來(lái)水市南、市北、浦東威立雅公司供應(yīng)原水。
最新的傳聞版本是，弘毅此番投資上海城投，其實(shí)是明股實(shí)債，即像房地產(chǎn)基金那樣，表面上是股權(quán)投資，實(shí)際上是放債，獲得固定投資收益。畢竟眼下的環(huán)境對(duì)于弘毅這樣的大PE而言，會(huì)面臨越來(lái)越多的資金壓力的挑戰(zhàn)，當(dāng)務(wù)之急就是，好標(biāo)的越來(lái)越難尋覓，而通過(guò)夾層基金模式，放貸給一些國(guó)企，確是一個(gè)不錯(cuò)的選擇。盡管，弘毅還沒(méi)有明確表示涉足夾層基金領(lǐng)域，但從鼎暉、中信產(chǎn)業(yè)基金等先行者的足跡看，未來(lái)弘毅們一定也會(huì)走這條路。并購(gòu)型PE本來(lái)就是影子銀行的一部分，更何況已在金融領(lǐng)域密集布局的弘毅。
點(diǎn)評(píng)
另類(lèi)掘金通道
以鼎暉、弘毅為代表的PE機(jī)構(gòu)正在向外界展示一種新的“投資退出模式”，就是先期投資入股上市公司大股東，再憑借著豐富的資本運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)力助后者整體上市，隨后通過(guò)持股轉(zhuǎn)換等方式實(shí)現(xiàn)退出。鼎暉精準(zhǔn)布局美的，便是一個(gè)經(jīng)典案例。
或許，這種模式，屬于少數(shù)人的的財(cái)富盛宴。對(duì)大部分PE投資機(jī)構(gòu)而言，“并購(gòu)+定增”方式仍是主流，潛伏整體上市的模式不容易復(fù)制，但未來(lái)可能也不乏機(jī)會(huì)。
近年來(lái)，像美的這樣實(shí)現(xiàn)曲線(xiàn)IPO的民營(yíng)公司，并不多見(jiàn)。股權(quán)分置改革以后，整體上市一度成為最激動(dòng)人心的題材，并在2007年漸入。但隨后的幾年，整體上市的交易明顯驟減，市場(chǎng)更多地開(kāi)始關(guān)注骨干型央企。2010年，國(guó)務(wù)院國(guó)資委在工作部署提到，要深入推進(jìn)央企聯(lián)合重組。從某種程度上，這預(yù)示著央企整體上市可能會(huì)出現(xiàn)新的。航空、電力、航天軍工、煤炭、有色金屬等六大重點(diǎn)整合板塊，可能成為吸引市場(chǎng)資金的蓄水池。
社區(qū)商業(yè)解析
何為社區(qū)商業(yè)？社區(qū)商業(yè)就是以人們生活的社區(qū)這樣一個(gè)基礎(chǔ)范圍，服務(wù)周邊人群的基本日常生活需要，提供便利，提供娛樂(lè)，提供社交場(chǎng)所，提供文化交流。這樣的業(yè)態(tài)首先是符合本地人群的消費(fèi)習(xí)慣有親近感，其次是貼近本地的消費(fèi)承受能力有真實(shí)的購(gòu)買(mǎi)力，因此是商業(yè)地產(chǎn)范疇中最基礎(chǔ)的生態(tài)。在電商沖擊實(shí)體店的時(shí)代，社區(qū)購(gòu)物中心是最不容易受到電商沖擊的業(yè)態(tài)，因?yàn)槿耸冀K都是具有社會(huì)屬性的動(dòng)物，真實(shí)的社交和娛樂(lè)的需要永遠(yuǎn)都會(huì)存在，而這種需求最方便的莫過(guò)于就近解決。
可以說(shuō)社區(qū)商業(yè)是最廣泛的一種商業(yè)，無(wú)論何種規(guī)模的城市，無(wú)論處于城市的哪個(gè)區(qū)域，基礎(chǔ)的需要的存在注定社區(qū)商業(yè)應(yīng)用的廣泛，可以說(shuō)是最有市場(chǎng)的一種商業(yè)地產(chǎn)業(yè)態(tài)。至于具體形態(tài)，社區(qū)商業(yè)可以是沿街底商，可以是商業(yè)街，可以是會(huì)所，也可以是個(gè)小型的MALL，甚至可以就是菜市場(chǎng)。那么什么形態(tài)才是最佳的選擇？多大體量合適？需要什么基礎(chǔ)業(yè)態(tài)？能否標(biāo)準(zhǔn)化復(fù)制？有沒(méi)有專(zhuān)業(yè)的管理公司來(lái)經(jīng)營(yíng)？這些問(wèn)題目前并沒(méi)有統(tǒng)一答案。現(xiàn)實(shí)情況也可以看到大多數(shù)的社區(qū)商業(yè)做的并不成功，一方面是本地居民的很多需求得不到很好的滿(mǎn)足而不得不舍近求遠(yuǎn)，另一方面是大量開(kāi)發(fā)項(xiàng)目的會(huì)所、底商經(jīng)營(yíng)困難，滿(mǎn)街盡是二手房中介。因此，搞好社區(qū)商業(yè)也需要學(xué)問(wèn)。
社區(qū)商業(yè)的經(jīng)營(yíng)模式
筆者認(rèn)為，具有成功跡象有以下幾種模式：
模式一：社區(qū)購(gòu)物中心改造升級(jí)模式。國(guó)內(nèi)目前實(shí)現(xiàn)這個(gè)模式最好的是陽(yáng)光新業(yè)，這個(gè)是我曾就職的公司，我也曾投入大量精力用來(lái)設(shè)計(jì)商業(yè)模式，因此算是比較有發(fā)言權(quán)。這套模式其實(shí)沒(méi)有什么新鮮的，純粹的舶來(lái)品，模仿的樣板就是美國(guó)的商業(yè)地產(chǎn)基金模式，其中最具代表性的是KIMCO。就陽(yáng)光新業(yè)實(shí)操的案例而言，現(xiàn)在改造的比較成功的商業(yè)項(xiàng)目就有北京分鐘寺新業(yè)廣場(chǎng)和青島南京路新業(yè)廣場(chǎng)，共同的特點(diǎn)是：在收購(gòu)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)欠佳的大賣(mài)場(chǎng)類(lèi)物業(yè)（曾經(jīng)的家世界）基礎(chǔ)上，加以餐飲、娛樂(lè)、兒童、體驗(yàn)等購(gòu)物中心元素，使之從單純的賣(mài)場(chǎng)轉(zhuǎn)變?yōu)橐粋€(gè)集中式的社區(qū)生活中心，未來(lái)還保留進(jìn)一步升級(jí)為區(qū)域購(gòu)物中心的想象力。隨著城市化進(jìn)程，推動(dòng)區(qū)域的升級(jí)，通過(guò)業(yè)態(tài)的汰換提升而提高租金效率，進(jìn)而提升資產(chǎn)價(jià)值，是這個(gè)模式的精髓。這個(gè)模式在缺少資金杠桿的作用下顯現(xiàn)的威力還不是很大，未來(lái)REITS推出，輔以各式金融工具，這個(gè)模式可以演變?yōu)橐环N并購(gòu)基金模式，未來(lái)兩三年商業(yè)地產(chǎn)泡沫破滅之時(shí)正是用武之時(shí)。
模式二：社區(qū)商業(yè)品牌連鎖店模式。這個(gè)模式的核心是做輕資產(chǎn)，走輕重分離的道路。換句說(shuō)，就是將社區(qū)商業(yè)地產(chǎn)的資產(chǎn)價(jià)值與經(jīng)營(yíng)價(jià)值通過(guò)分工的形式進(jìn)行拆解，資產(chǎn)價(jià)值對(duì)應(yīng)長(zhǎng)期資本重在積淀培育，經(jīng)營(yíng)價(jià)值對(duì)應(yīng)運(yùn)營(yíng)管理重在品牌能力。這里先說(shuō)輕資產(chǎn)這段，關(guān)鍵就在于通過(guò)專(zhuān)注專(zhuān)業(yè)的商業(yè)管理能力的培養(yǎng)，自成一套對(duì)社區(qū)商業(yè)的理解，借助對(duì)客戶(hù)習(xí)慣的深度挖掘，形成客戶(hù)黏度，進(jìn)而形成品牌影響力，從而可做大規(guī)模的復(fù)制。這種模式類(lèi)似連鎖酒店的經(jīng)營(yíng)模式，對(duì)項(xiàng)目持有方具有極強(qiáng)的溢價(jià)能力，但同時(shí)對(duì)于大多數(shù)拿配套商業(yè)束手無(wú)策（賣(mài)又賣(mài)不掉，租又租不起來(lái)，租的亂還會(huì)影響整個(gè)社區(qū)的品質(zhì)，進(jìn)而影響項(xiàng)目主體的售價(jià)）的開(kāi)發(fā)商來(lái)說(shuō)，這又不失為一個(gè)雙贏的選擇。當(dāng)品牌連鎖店做到一定規(guī)模，其價(jià)值自然體現(xiàn)。
模式三：生活?yuàn)蕵?lè)服務(wù)類(lèi)業(yè)態(tài)集合店模式。這個(gè)模式的角度是從零售服務(wù)業(yè)切入，對(duì)于很多具有主題特色的生活類(lèi)業(yè)態(tài)（比如兒童體驗(yàn)館、小型電影院、兒童教育、養(yǎng)生健身等），與其被招商、被壓榨、被胡亂組合，不如將共生互補(bǔ)性強(qiáng)的業(yè)態(tài)自行組合，以集合店的方式與業(yè)主進(jìn)行談判。這種集合店做到一定規(guī)模就跟上面第二種方式非常接近，但好處是更加靈活，可以做到模塊組合，因地制宜，適用面也更廣。這種模式組合的訣竅是將高吸客低租金的業(yè)態(tài)與高租金高毛利的業(yè)態(tài)進(jìn)行有效組合，通過(guò)精準(zhǔn)定位（社區(qū)服務(wù)的重點(diǎn)在于老人與小孩）有意識(shí)的引導(dǎo)消費(fèi)，通過(guò)整體的營(yíng)收平衡實(shí)現(xiàn)獲利。此種模式是向零售端的進(jìn)一步延伸，基本已脫離的地產(chǎn)范疇，可以用零售的套路采用自營(yíng)、合資、加盟等方式進(jìn)行快速擴(kuò)張，未來(lái)也是具有極強(qiáng)的生命力。
模式四：商業(yè)街租售平衡模式。這個(gè)模式說(shuō)起來(lái)也不新鮮，萬(wàn)達(dá)就設(shè)計(jì)了內(nèi)街外街的方式來(lái)解決養(yǎng)商問(wèn)題，通過(guò)外街的銷(xiāo)售來(lái)回流大部分投資，通過(guò)內(nèi)街的培育來(lái)培育整體項(xiàng)目的經(jīng)營(yíng)價(jià)值。這種模式比之那種“以住養(yǎng)商”的平衡模式又更進(jìn)一步，可以規(guī)避限購(gòu)，又可以實(shí)現(xiàn)更高的銷(xiāo)售利潤(rùn)，對(duì)于民間資本充裕又有經(jīng)商傳統(tǒng)的南方富裕地區(qū)就更有市場(chǎng)。就我所知，龍湖的天街系列、合和的哥倫布廣場(chǎng)基本就是這種模式。商業(yè)街更符合自然的購(gòu)物習(xí)慣，有文化特色的商業(yè)街（比如成都的寬窄巷）更讓人流連忘返，不過(guò)核心需要解決的就是土地問(wèn)題以及售后經(jīng)營(yíng)問(wèn)題，解決的好是現(xiàn)階段最容易實(shí)現(xiàn)的投資回報(bào)。我們高和正在摸索的“資產(chǎn)精裝修”方式已經(jīng)成功的將資產(chǎn)管理引入到銷(xiāo)售型的寫(xiě)字樓物業(yè)，在商鋪類(lèi)也有兩個(gè)不錯(cuò)的案例。事實(shí)證明，解決好了投資人的資本屬性問(wèn)題，銷(xiāo)售對(duì)于商業(yè)來(lái)說(shuō)也并非死結(jié)。
當(dāng)然這幾種模式并非互斥，不過(guò)是基于不同的角度來(lái)談的切入點(diǎn)。經(jīng)營(yíng)是所有模式成立的基礎(chǔ)，好的經(jīng)營(yíng)模式需要體現(xiàn)幾方面的特征：精準(zhǔn)的定位，人性化的設(shè)計(jì)，恰當(dāng)好處的投入，合理的業(yè)態(tài)配比，細(xì)致而標(biāo)準(zhǔn)化的服務(wù)，快速的反應(yīng)機(jī)制和強(qiáng)大的信息化系統(tǒng)支持。要做到養(yǎng)商期盡可能短，而模塊盡可能標(biāo)準(zhǔn)化容易復(fù)制，清晰明確，一擊必中。
社區(qū)商業(yè)的投融資模式
對(duì)于很多人來(lái)說(shuō)，對(duì)社區(qū)商業(yè)最擔(dān)心應(yīng)該是其盈利性，因?yàn)楸忝駝t難免收益偏低，重體驗(yàn)則養(yǎng)商期難免會(huì)長(zhǎng)，如何解決投資收益并徹底解決投資退出問(wèn)題是成敗關(guān)鍵。要回答這個(gè)問(wèn)題，我們不妨按照其生命周期分段來(lái)看。一個(gè)社區(qū)商業(yè)從選址拿地到最終建成運(yùn)營(yíng)，根據(jù)其現(xiàn)金流特征大致是可以分為三個(gè)階段：建設(shè)期、孵化期和成熟期。下面我們不妨以終為始，從最終的經(jīng)營(yíng)結(jié)果依次倒推來(lái)看。
進(jìn)入成熟期的社區(qū)商業(yè)就意味業(yè)態(tài)已為周邊人群所接受，客流穩(wěn)定，租金穩(wěn)定。既然調(diào)整的空間不大，也就意味著資產(chǎn)價(jià)值的想象力已經(jīng)到了極限，同時(shí)投資風(fēng)險(xiǎn)性已經(jīng)降到了極低，這個(gè)時(shí)候最佳的投資變現(xiàn)方式就是資產(chǎn)證券化，最好能夠上市交易。定價(jià)也非常簡(jiǎn)單，直接按照租金回報(bào)來(lái)定，參考REITS上市的標(biāo)準(zhǔn)是凈租金回報(bào)大于6%來(lái)設(shè)計(jì)，不能上市也可以用租金收益權(quán)來(lái)設(shè)計(jì)融資產(chǎn)品，因?yàn)槭找骖A(yù)期非常穩(wěn)定，融資成本可以做到很低。在這個(gè)階段，只要有專(zhuān)業(yè)的商業(yè)管理公司提供服務(wù)，只要有可靠的租約保障，險(xiǎn)資等避險(xiǎn)性資本會(huì)非常樂(lè)意介入，所以退出并不是問(wèn)題。
現(xiàn)在我們來(lái)討論孵化期。通過(guò)前面的討論我們知道進(jìn)入成熟期我們可以有一個(gè)明確的定價(jià)機(jī)制，主要的參考變量就是租金，那么孵化期要干的事情就是如何使租金最大化，這樣也就是能保證退出的價(jià)值最大化。所謂孵化，就是從項(xiàng)目交付到最終成熟穩(wěn)定的這個(gè)這個(gè)階段。很多人期望一開(kāi)業(yè)就達(dá)到一個(gè)高租金狀態(tài)，現(xiàn)實(shí)結(jié)果證明這種安排往往會(huì)適得其反，高租金的負(fù)擔(dān)會(huì)排斥許多有潛力的成長(zhǎng)型業(yè)態(tài)，同時(shí)也會(huì)讓租戶(hù)急功近利，忽略了客戶(hù)的培養(yǎng)。我們假設(shè)孵化階段依然是以購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)的形式介入，那么只要孵化的周期可以確定，租金成長(zhǎng)空間可以預(yù)計(jì)，運(yùn)營(yíng)成本可以通過(guò)標(biāo)準(zhǔn)化來(lái)固定，確定投資回報(bào)率就跟資產(chǎn)的購(gòu)買(mǎi)價(jià)格、付款方式以及所利用的財(cái)務(wù)杠桿密切相關(guān)。這時(shí)我們需要找的不過(guò)是匹配的資本，建議可以采取股加債的結(jié)構(gòu)性融資方式。
關(guān)鍵詞：夾層基金；政府；融資
中圖分類(lèi)號(hào)：F830 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1001-828X（2013）10-0-02
一、夾層基金概述
自上世紀(jì)80年代以來(lái)，夾層基金越發(fā)受到西方發(fā)達(dá)國(guó)家資本市場(chǎng)的青睞。在美國(guó)，夾層基金是伴隨著房地產(chǎn)商業(yè)抵押貸款、資產(chǎn)證券化等金融工具的演化而萌生發(fā)展的。西方國(guó)家一般會(huì)設(shè)立專(zhuān)項(xiàng)的夾層投資基金來(lái)推動(dòng)夾層基金市場(chǎng)。一些大型的投資銀行如高盛、德意志銀行、美林等都有類(lèi)似的夾層投資基金機(jī)構(gòu)。
夾層資本在歐美已經(jīng)成為一個(gè)成熟的資產(chǎn)類(lèi)別，在機(jī)構(gòu)投資者的替代性資產(chǎn)類(lèi)別中，夾層資本占5%。在市場(chǎng)中具有良好的流動(dòng)性和較低的波動(dòng)性，其收益特征對(duì)機(jī)構(gòu)投資者具有很強(qiáng)的吸引力，保險(xiǎn)公司、商業(yè)銀行、投資銀行、養(yǎng)老基金、對(duì)沖基金等各類(lèi)基金機(jī)構(gòu)不斷增加對(duì)夾層資本的投資[1]。投資者的構(gòu)成從早期的以保險(xiǎn)公司為主，逐漸轉(zhuǎn)變?yōu)橐曰鸷蜕虡I(yè)銀行為主，兩者合計(jì)占90%以上。夾層融資交易近年來(lái)在歐美發(fā)達(dá)國(guó)家迅速發(fā)展，為企業(yè)在傳統(tǒng)的資本市場(chǎng)和銀行借貸之外，開(kāi)辟了新的融資渠道。
所謂夾層基金就是一種介于優(yōu)先債務(wù)和股本之間的投融資方式，其投資風(fēng)險(xiǎn)和利益回報(bào)同樣介于優(yōu)先債務(wù)和股本之間。夾層投資是發(fā)達(dá)國(guó)家資本市場(chǎng)常用的一種投資形式，對(duì)于公司和股票推薦人而言，夾層投資通常提供形式非常靈活的較長(zhǎng)期融資[2]。如下表1中所示，夾層基金和從企業(yè)獲得夾層投資的角度來(lái)看，在資金費(fèi)用方面，企業(yè)獲得夾層融資的費(fèi)用低于股權(quán)融資所需花費(fèi)的費(fèi)用，如可以采取債權(quán)的固定利率方式，對(duì)股權(quán)人體現(xiàn)出債權(quán)的優(yōu)點(diǎn)；在企業(yè)權(quán)益方面，夾層融資的權(quán)益低于優(yōu)先債權(quán)，所以對(duì)于優(yōu)先債權(quán)人來(lái)講，可以體現(xiàn)出股權(quán)的優(yōu)點(diǎn)。這樣在傳統(tǒng)股權(quán)、債券的二元結(jié)構(gòu)中增加了一層，作為股本與債務(wù)之間的緩沖，夾層投資使得資金效率得以提高。
表1 股權(quán)投資基金、夾層基金和債權(quán)投資區(qū)別
二、夾層基金在中國(guó)發(fā)展的現(xiàn)狀
我國(guó)首個(gè)夾層基金的案例就是“聯(lián)信·寶利”7號(hào)的正式發(fā)行。2005年9月，銀監(jiān)會(huì)發(fā)了《關(guān)于加強(qiáng)信托投資公司部分業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)提示的通知》（212號(hào)文件），抬高了房地產(chǎn)信托貸款進(jìn)入的門(mén)檻，此前國(guó)家就已禁止房地產(chǎn)企業(yè)在銀行貸款，這樣就導(dǎo)致房地產(chǎn)企業(yè)在取得“四證”之前的融資途徑只剩下股權(quán)融資，融資渠道狹窄。雖然房地產(chǎn)企業(yè)可以采用股權(quán)的方式進(jìn)行融資，但要付出很大的代價(jià)，資金回報(bào)要求高，周期長(zhǎng)。同時(shí)，由于股權(quán)的引入，房地產(chǎn)企業(yè)將可能會(huì)面臨著控制權(quán)喪失[3]。2005年年底，聯(lián)華信托公司發(fā)行準(zhǔn)房地產(chǎn)信托基金“聯(lián)信·寶利”7號(hào)。“聯(lián)信·寶利”7號(hào)信托資金將投資于大連琥珀灣房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目公司的股權(quán)。項(xiàng)目公司由聯(lián)華信托和大連百年城集團(tuán)各出資5000萬(wàn)元，分別持有項(xiàng)目公司20%的股份，1.5億元信托資金入股占項(xiàng)目公司股份60%。而在1.5億元的信托資金中。“聯(lián)信·寶利”7號(hào)的信托受益人設(shè)置為優(yōu)先受益人和劣后受益人。信托計(jì)劃終止時(shí)，優(yōu)先受益人優(yōu)先參與信托利益分配，劣后受益人次級(jí)參與信托利益分配。既有外來(lái)資金的投資，又有自有資金的進(jìn)入，這就構(gòu)成了一個(gè)經(jīng)典的夾層融資。在實(shí)踐操作中，股權(quán)通常變現(xiàn)為優(yōu)先股。由于我國(guó)《公司法》中尚無(wú)優(yōu)先股的規(guī)定，“聯(lián)信·寶利”7號(hào)通過(guò)信托持股，在收益權(quán)上加以區(qū)分。
隨著社會(huì)資金融通需求日益升級(jí)，夾層基金作為重要的融資渠道，同樣得到了很大程度的發(fā)展，目前我國(guó)夾層基金主要應(yīng)用在一下幾個(gè)方面：
（一）是風(fēng)險(xiǎn)投資后續(xù)資金的重要來(lái)源
風(fēng)險(xiǎn)投資不僅僅是一個(gè)投資的過(guò)程，還要與基金有機(jī)地結(jié)合起來(lái)。 風(fēng)險(xiǎn)投資資本作為一種投資回收期長(zhǎng)、相對(duì)流動(dòng)性低的權(quán)益資本，不可能一開(kāi)始就全部投入，而是隨著企業(yè)的成長(zhǎng)不斷地分期分批投入資金。這樣既可以分散和減少風(fēng)險(xiǎn)又有助于資金流轉(zhuǎn)。一般來(lái)說(shuō)，風(fēng)險(xiǎn)投資的資金投入分以下幾個(gè)時(shí)期：種子投資期、導(dǎo)入投資期、第一投資期、第二投資期、第三投資期、麥則恩投資即夾層基金、最后投資期。從種子投資期到第二投資期稱(chēng)為早期投資，后三個(gè)階段為晚期投資，整個(gè)投資期平均為5-7年。因此基金工作能否做好關(guān)系到風(fēng)險(xiǎn)投資的成敗。另外，夾層基金則很少尋求控股，一般也不愿長(zhǎng)期持有股權(quán)，更傾向于迅速地退出。當(dāng)高新企業(yè)在兩輪基金之間、或者在希望上市之前的最后沖刺階段，資金處于青黃不接的時(shí)刻，夾層投資者往往就會(huì)從天而降，帶給高新企業(yè)它所最需要的現(xiàn)金，然后在高新企業(yè)進(jìn)入新的發(fā)展期后全身而退。
（二）作為杠桿收購(gòu)資本
投資的巨額收益使杠桿收購(gòu)成為美國(guó)80年代獲利性最高的投資理念，它吸引了眾多參與者，包括銀行、保險(xiǎn)公司、華爾街的公司、養(yǎng)老基金和財(cái)力雄厚的個(gè)人。80年代中期杠桿收購(gòu)交易的規(guī)模和復(fù)雜性的超常增長(zhǎng)伴隨著通過(guò)各種金融中介實(shí)現(xiàn)的大量創(chuàng)新基金流入。杠桿收購(gòu)的資本通常由以下幾個(gè)部分組成：高級(jí)債務(wù)、高級(jí)附屬債務(wù)、附屬債務(wù)、夾層基金、過(guò)橋貸款、股權(quán)。80年代的股權(quán)投入部分通常相對(duì)很少，只占不到新公司股東權(quán)益資本總額的20%。商業(yè)銀行通常是高級(jí)債務(wù)的主要來(lái)源，機(jī)構(gòu)投資者提供夾層基金、股權(quán)基金和資本池。綜上所述，夾層基金是杠桿收購(gòu)資本的重要來(lái)源。
（三）房地產(chǎn)業(yè)籌集資金的重要方式
在歐美發(fā)達(dá)國(guó)家中，房地產(chǎn)企業(yè)的自有資本通常只有項(xiàng)目規(guī)模需求的10%，剩余的75%左右可以通過(guò)貸款獲得，還有15%的資金缺口就需要通過(guò)其他方式籌集，通常企業(yè)會(huì)尋求夾層基金來(lái)彌補(bǔ)這一缺口。如今房地產(chǎn)業(yè)可能仍是利用夾層基金最多的行業(yè)。然而對(duì)于中國(guó)的房地產(chǎn)企業(yè)來(lái)說(shuō)，國(guó)內(nèi)的融資渠道過(guò)于狹窄，尋求海外股權(quán)基金也同樣面臨各種法律限制和稅收制度上的障礙，若尋求海外銀行基金，則將面臨嚴(yán)厲的財(cái)務(wù)調(diào)查。
隨著國(guó)內(nèi)首個(gè)夾層基金案例在國(guó)內(nèi)出現(xiàn)，在貸款限額降低和資本市場(chǎng)的途徑幾乎不存在的情況下，越來(lái)越多的房地產(chǎn)企業(yè)傾向?qū)で髪A層基金作為融資資金。
夾層基金對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)來(lái)說(shuō)有較大優(yōu)勢(shì)，首先，夾層基金對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)的要求比銀行貸款的要求要地，不對(duì)企業(yè)的資金額作高要求，也不要求企業(yè)必須具備“四證”；其次，房地產(chǎn)企業(yè)向投資方歸還資金的時(shí)間可以協(xié)調(diào)，企業(yè)可以根據(jù)現(xiàn)金流狀況來(lái)確定何時(shí)付款；再次，根據(jù)夾層基金的特性，其提供的通常是較長(zhǎng)期基金，形式靈活并且對(duì)公司的股權(quán)稀釋程度比股市要小，此外還能根據(jù)具體情況靈活調(diào)整；最后也是非常重要的一點(diǎn)，夾層基金提供的資金利率水平比較合適，投資者的目標(biāo)回報(bào)率一般為20%-30%，而夾層基金的率僅為10%-15%。綜上幾點(diǎn)所述，夾層基金對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)的吸引力非常大[4]。
（四）中小企業(yè)的重要融資渠道
目前我國(guó)的金融市場(chǎng)中存在一種矛盾局面，占企業(yè)總數(shù)量的大半以上的中小企業(yè)創(chuàng)造的產(chǎn)值及銷(xiāo)售收入都占全國(guó)的一般以上，可是在融資渠道及方式選擇上卻受到諸多限制，資金融資需求得不到有效解決。雖然目前國(guó)家正在提倡大力發(fā)展金融服務(wù)業(yè)支持企業(yè)發(fā)展，加大金融支持各行業(yè)企業(yè)的力度，但中小企業(yè)的數(shù)量巨大，且金融支持體系不完善導(dǎo)致其融資難度依然較大，制約我了我國(guó)中小企業(yè)的持續(xù)有效發(fā)展。而夾層基金這種新型基金產(chǎn)品的產(chǎn)生正好彌補(bǔ)了這一空缺，夾層基金不僅能夠提高資金的流動(dòng)性，還能使投資方承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)降低，提供更有彈性的股權(quán)管理選擇權(quán)，受到廣大融資困難企業(yè)的青睞。
三、政府引導(dǎo)夾層基金發(fā)展中存在的問(wèn)題
夾層基金作為重要的融資工具，在中國(guó)資本市場(chǎng)中發(fā)展的時(shí)間不長(zhǎng)，政府在支持這種新型融資產(chǎn)品的發(fā)展過(guò)程中存在一些問(wèn)題。
（一）政府服務(wù)體系不完善
政府在推進(jìn)金融支持體系建設(shè)方面嚴(yán)重滯后。首先是企業(yè)的融資渠道過(guò)于狹窄，不論是直接融資還是間接融資都缺乏完善的支持體系，已經(jīng)公布的支持措施也并沒(méi)有落到實(shí)處達(dá)到其目的；其次是社會(huì)信用擔(dān)保體系部完善，我國(guó)銀行也作為社會(huì)信用關(guān)系做集中的體現(xiàn)著，貸款政策要求過(guò)高，抬高了企業(yè)貸款的門(mén)檻，而我國(guó)的擔(dān)保機(jī)構(gòu)發(fā)展較緩慢，個(gè)人和企業(yè)信用評(píng)估體系也不健全。夾層基金的運(yùn)行過(guò)程需要眾多信用擔(dān)保和評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)來(lái)做保障，缺乏這些相應(yīng)的中介服務(wù)體系，給夾層基金的發(fā)展造成了一定的障礙。
（二）融資環(huán)境較為嚴(yán)格
夾層基金作為一種新的金融產(chǎn)品和融資工具，目前在我國(guó)還處于起步階段，我國(guó)政府對(duì)夾層基金的發(fā)展缺乏相應(yīng)的政策規(guī)定。相反地，為了將其金融風(fēng)險(xiǎn)控制在一定范圍內(nèi)，我國(guó)對(duì)夾層基金的開(kāi)展制定了較多的準(zhǔn)入限制。政府的財(cái)政金融政策沒(méi)有為金融產(chǎn)品創(chuàng)新提供一個(gè)相對(duì)寬松的環(huán)境。國(guó)務(wù)院雖然也出臺(tái)了一系列推進(jìn)企業(yè)融資創(chuàng)新的政策，但是這些政策的實(shí)施還涉及到一些相關(guān)法律和政策及有關(guān)方面利益的沖突問(wèn)題，這些問(wèn)題的解決不是一蹴而就的。在我國(guó)的經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，因?yàn)闀簳r(shí)沒(méi)有相關(guān)產(chǎn)業(yè)基金法的出臺(tái)，中小企業(yè)通過(guò)設(shè)立夾層基金的方式進(jìn)行融資的困難較大。
（三）金融組織制度的缺陷
金融抑制的存在也是造成夾層基金等新型融資方式發(fā)展緩慢的障礙因素。目前我國(guó)為了加強(qiáng)對(duì)資源開(kāi)采業(yè)的控制以使其能采取可持續(xù)的方式開(kāi)采資源，采取了一系列行政措施和征收資源稅的稅收機(jī)制，這卻給金融體系的正常發(fā)展造成了障礙。并且由于國(guó)家對(duì)銀行率調(diào)控措施使實(shí)際利率低于市場(chǎng)中世紀(jì)利率，沒(méi)有反映出資金的真實(shí)稀缺程度。而市場(chǎng)中的主流金融機(jī)構(gòu)本應(yīng)成為企業(yè)發(fā)展需要資金的首要考慮對(duì)象，然而國(guó)有銀行體系處于對(duì)貸款成本以及企業(yè)所涉及行業(yè)等一系列因素的考慮，提高了部分企業(yè)進(jìn)入金融市場(chǎng)的門(mén)檻，而商業(yè)銀行也沒(méi)有完全遵循市場(chǎng)規(guī)律辦事。以上的一系列的金融抑制及信貸市場(chǎng)的一直增加的企業(yè)的融資成本，造成了企業(yè)難以利用新的基金產(chǎn)品的局面。
（四）缺乏配套的相關(guān)規(guī)章制度
為了確定夾層投資者的權(quán)利義務(wù)，應(yīng)該制定有關(guān)夾層基金方式各方利益者權(quán)利和義務(wù)的規(guī)章制度，避免在以后的利益分配和責(zé)任上發(fā)生糾紛。目前我國(guó)尚無(wú)一套相關(guān)的規(guī)章制度來(lái)約束夾層基金利益主體的行為，政府部門(mén)沒(méi)有制定相關(guān)的信托投資、擔(dān)保、評(píng)級(jí)等方面的法規(guī)。夾層投資者面臨的最大風(fēng)險(xiǎn)就是借款者破產(chǎn)，目前國(guó)內(nèi)尚未建立一套完善的保護(hù)夾層投資者利益的法制規(guī)定，如果夾層投資者進(jìn)行投資卻缺乏相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)防范措施和制度，勢(shì)必給夾層基金方式的發(fā)展造成很大的障礙。
（五）監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)不規(guī)范
夾層基金產(chǎn)品的引入必然存在一定的條件，只有符合條件的企業(yè)才有能力獲得夾層投資。雖然與銀行貸款和發(fā)行上市不同，但是夾層基金也不能盲目投入，必須要選擇合適的項(xiàng)目。因此要有相應(yīng)的監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)夾層基金的引入進(jìn)行監(jiān)督指導(dǎo)，目前我國(guó)并沒(méi)有相關(guān)的部門(mén)履行此職能。此外，在我國(guó)要以信托公司作為夾層基金的引入載體，所以信托業(yè)的規(guī)范發(fā)展對(duì)于夾層基金有著重要作用。從現(xiàn)有的政策來(lái)看，也并沒(méi)有專(zhuān)門(mén)監(jiān)管信托公司的部門(mén)。銀監(jiān)會(huì)又缺乏監(jiān)管信托公司的經(jīng)驗(yàn)，同時(shí)也缺乏相關(guān)的法律法規(guī)，所以信托業(yè)務(wù)現(xiàn)在也無(wú)法納入銀監(jiān)會(huì)的管理范圍。我國(guó)急需建立一個(gè)專(zhuān)門(mén)的部門(mén)來(lái)對(duì)信托公司進(jìn)行統(tǒng)一監(jiān)管。
四、政府引導(dǎo)夾層基金發(fā)展的對(duì)策
政府推動(dòng)夾層基金的發(fā)展，可以采取的措施較多，其本質(zhì)的要求就是夾層基金產(chǎn)品的發(fā)展必須以市場(chǎng)為導(dǎo)向，例如可以出資成立夾層基金或參與投資，但政府不可以直接敢于基金的具體操作。
（一）構(gòu)建完善的夾層基金中介服務(wù)體系
借鑒以往歐美發(fā)達(dá)國(guó)家的夾層基金產(chǎn)品的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，需要一套較完善的配套服務(wù)體系才能使其在市場(chǎng)中發(fā)揮作用。目前我國(guó)保險(xiǎn)市場(chǎng)中抵押貸款保險(xiǎn)業(yè)務(wù)的規(guī)模不大，導(dǎo)致保險(xiǎn)公司承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)較大，難以形成風(fēng)險(xiǎn)分?jǐn)倷C(jī)制。市場(chǎng)中缺乏具有較高信譽(yù)的專(zhuān)業(yè)擔(dān)保機(jī)構(gòu)、信用等級(jí)制度不完善。信用機(jī)構(gòu)通過(guò)對(duì)夾層投資中的債權(quán)進(jìn)行衡量，向投資者提供債權(quán)的“信用等級(jí)”評(píng)選結(jié)果，以此達(dá)到降低交易費(fèi)用、規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的作用。而我國(guó)正是缺乏這樣的規(guī)范并有較高透明度的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)。因此盡快建立專(zhuān)為投資業(yè)提供服務(wù)的中介機(jī)構(gòu)，以降低交易成本，為夾層基金的高效、安全運(yùn)轉(zhuǎn)提供優(yōu)質(zhì)服務(wù)，并完善包括項(xiàng)目評(píng)估、信用評(píng)級(jí)公司、企業(yè)項(xiàng)目鑒定和鑒別機(jī)構(gòu)等為夾層融資發(fā)展服務(wù)的中介機(jī)構(gòu)。
（二）構(gòu)造多元化的夾層投資者結(jié)構(gòu)
夾層投資雖然是一種市場(chǎng)行為，但離不開(kāi)政府的扶植與支持。從歐美國(guó)家經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，為彌補(bǔ)早期資本不足的問(wèn)題，政府應(yīng)出資扶持金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行夾層基金產(chǎn)品創(chuàng)新，提供初始期的創(chuàng)業(yè)資本。從我國(guó)的現(xiàn)實(shí)情況看，投資銀行、保險(xiǎn)公司和房地產(chǎn)投資信托基金在資金實(shí)力、風(fēng)險(xiǎn)控制和金融工具的掌握等方面尚不能承擔(dān)夾層資本的提供者這一角色，因此必須也只能由政府來(lái)彌補(bǔ)這一空缺，發(fā)揮引導(dǎo)和糾正錯(cuò)誤的作用，引導(dǎo)和補(bǔ)充投資。政府在提供早期投資的同時(shí)追求利潤(rùn)目標(biāo)，放松限制，在準(zhǔn)入政策方面放寬對(duì)商業(yè)銀行、海外信托機(jī)構(gòu)準(zhǔn)入種類(lèi)的限制：還應(yīng)大力發(fā)展信托投資公司，積極探索新的夾層投資形式[5]。
（三）建立多層次的夾層資本退出機(jī)制
相比較股權(quán)基金，夾層基金在資金的退出上有一定的優(yōu)勢(shì)。通常夾層投資債務(wù)構(gòu)成中包含一個(gè)預(yù)先確定好的還款日程表，可以在一段時(shí)間內(nèi)分期償還債務(wù)也可以一次還清。夾層基金提供的退出途徑比私有股權(quán)投資更為明確。同時(shí)，在夾層基金采取優(yōu)先股或可轉(zhuǎn)債的形式時(shí)，也可以采取開(kāi)發(fā)商或管理層回購(gòu)的方式，或轉(zhuǎn)賣(mài)給愿意長(zhǎng)期持有到期的機(jī)構(gòu)投資者。我國(guó)試行的夾層基金產(chǎn)品“聯(lián)信·寶利七號(hào)”在安排產(chǎn)品的靈活性時(shí)，借鑒了期貨交易的做市商制度，引入投資機(jī)構(gòu)充當(dāng)“做市商”角色。在信托計(jì)劃發(fā)行前即約定，信托計(jì)劃優(yōu)先受益權(quán)產(chǎn)品持有人在期滿(mǎn)一年以后，以約定的價(jià)格賣(mài)給做市商，做市商可將信托計(jì)劃賣(mài)出賺取差價(jià)，也可將信托計(jì)劃持有到期獲益。這種做法提高了夾層基金產(chǎn)品的流動(dòng)性，也可以作為夾層基金退出制度的一個(gè)借鑒。夾層基金退出的主要的方式有關(guān)聯(lián)方回購(gòu)、股權(quán)轉(zhuǎn)讓和項(xiàng)目上市等。目前國(guó)內(nèi)夾層基金的退出有較大困難因此，在實(shí)施夾層基金還有很長(zhǎng)一段路。盡快應(yīng)該建立信托投資基金上市通道，以及完善的二級(jí)市場(chǎng)和股權(quán)轉(zhuǎn)讓機(jī)制，并積極探索其他形式的夾層資本的退出渠道，建立多渠道夾層資本運(yùn)作的退出機(jī)制[6]。
（四）健全相關(guān)的法律法規(guī)和政策保障體制
夾層基金主要是在發(fā)達(dá)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家產(chǎn)生和發(fā)展起來(lái)的，這些國(guó)家的一個(gè)共同特點(diǎn)是：具有完善的市場(chǎng)體系及規(guī)范市場(chǎng)體系運(yùn)作的一整套法律、法規(guī)。目前我國(guó)的夾層基金發(fā)展還處于起步階段，相關(guān)法規(guī)還不完善。并且就目前來(lái)看，夾層基金對(duì)于產(chǎn)品我國(guó)的投資者來(lái)說(shuō)還是一個(gè)新的概念，對(duì)于企業(yè)來(lái)說(shuō)也是一種新的融資方式，如何控制夾層基金的風(fēng)險(xiǎn)顯得十分重要。所以，政府和金融機(jī)構(gòu)部門(mén)應(yīng)盡快建立完善相關(guān)的法律法規(guī)，來(lái)規(guī)范夾層基金利益主體的行為；并制定扶持夾層基金的政策，盡量將夾層基金的風(fēng)險(xiǎn)控制在一定的范圍內(nèi)，以推動(dòng)夾層基金的快速良好發(fā)展。
五、結(jié)語(yǔ)
目前， 國(guó)際上的夾層融資已經(jīng)成為一種完善、有效的融資方式， 我國(guó)可以借鑒國(guó)外成熟市場(chǎng)的各種經(jīng)驗(yàn)， 大力發(fā)展夾層基金。新疆作為祖國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展不可或缺的一部分，其基金業(yè)的發(fā)展遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于東部沿海城市，政府應(yīng)盡快從法律、監(jiān)管等方面采取措施，促進(jìn)新疆夾層基金的發(fā)展，更好地實(shí)現(xiàn)金融資源有效配置， 最終達(dá)到我國(guó)東西部地區(qū)同時(shí)發(fā)展的目的。
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