時間：2023-05-30 10:37:22
開篇：寫作不僅是一種記錄，更是一種創造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇外匯市場發展，希望這些內容能成為您創作過程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進步。
關鍵詞：國際金融外匯市場啟示
隨著全球經濟一體化的發展，各國間的金融系統越來越密切，國際外匯市場成為全球金融市場中最活躍、最開放的組成部分，在開放經濟的背景下，包括新興國家在內的眾多發展中國家，外匯市場自身在傳統交易日趨活躍的同時，不斷創新的交易品種和交易方式，為外匯市場的深入發展注入新的活力。
一、國際外匯市場的最新發展
對國際外匯市場發展現狀及趨勢進行最全面、最權威考察的，是國際清算銀行（BankforInternationalSettlements）每三年進行一次的，對各國中央銀行就外匯市場和衍生品市場發展所進行的調查。根據調查結果，當前國際外匯市場呈現出如下特點。
1、全球外匯日交易量巨大，并呈大幅回升之勢
自1995年以來，全球外匯市場各外匯交易工具的日均交易量都在一萬億美元以上，2004年4月創出20180億美元日均交易量的歷史記錄。除2001年前期相比有所下降外，其他調查年份均呈現增長勢頭，其中尤以2004年增幅較大，比2001年4月的日均12670億美元增長59%。在各交易工具中，貨幣互換的增長幅度最大，從2001年4月的日均70億美元躍升到2004年4月的210億美元，增幅為200%；期權的增長幅度位居其次，增長近一倍。（見表1）
2、外匯衍生品交易占絕對優勢，即期交易的重要性有所下降。
自1995年以來，衍生品交易一直高于即期交易量，并處于穩步上升之中。衍生品占全部外匯交易量的比重，從1995年4月的58%，上升到2004年的68%，其交易量已達同期即期交易量的兩倍之多。各交易工具中，外匯互換衍生品的交易最活躍，占到全部外匯交易的49%。即期交易的重要性有所下降，但目前其市場地位已趨于穩定，市場比重保持在近三分之一的水平，而且在所有外匯交易工具中，仍居第二的位置。（見表2）
3、外匯交易對手以報告交易商為主，其他金融機構的地位趨于上升。
在國際外匯市場各交易主體中，報告交易商占據主導地位，這主要是指活躍在外匯市場上的大型商業銀行、投資銀行和證券公司，他們既從事外匯的自營業務，也從事業務，交易通常經由諸如EBS或路透的電子交易系統實現。盡管報告交易商的交易量比重自1995年以來呈下降之勢，但其市場份額均在一半以上，2004年4月為53%。除報告交易商以外的其他金融機構，這主要指小型的商業銀行、投資銀行和政券公司，及各種基金、保險公司、中央銀行等，其市場地位正在穩步上升，交易量比重從1995年4月的20%提高到2004年4月的33%。此外，非金融類最終客戶也占有一定的市場份額，他們主要是公司和政府等，其交易量比重2004年4月為14%。（見表3）
4、外匯交易主要集中于歐洲和美國，亞洲也占有一定的市場份額。
全球外匯交易的地理分布沒有太大的變化，主要集中在歐洲、美洲和亞洲，交易量最大的前六個國家和地區，其交易量合計占全球的比重自1995年以來，一直穩定在72%左右，2004年4月該數據為73.1%。全球四大外匯交易中心的地位十分穩固，分別為倫敦、紐約、東京和新加坡。（見表4）
5、外匯交易的集中化程度不斷提高，大銀行的市場地位越來越強。
外匯交易的機構分布呈現集中化的趨勢，少數大銀行的市場份額在不斷提升，這可以通過各個國家和地區中，擁有市場75%份額的銀行家數呈不斷下降趨勢中看出。例如，在英國，占有市場75%份額的銀行個數，從1998年的24家，減少到2004年的16家；美國同期的銀行家數則由20家減少到11家；香港的集中化趨勢更明顯，由1998年的26家降到2004年的11家；德國的集中化程度可稱得上最高，2004年4家銀行壟斷了國內75%的外匯交易，而1995年的數字是10家銀行（見表5
二、對上海外匯市場發展的啟示
以上對國際外匯市場的考察，為我們準確把握國際外匯市場的發展過程及趨勢，提供了有價值的信息。上海的發展目標是建成國際金融中心，外匯是市場應該是其中不可缺少的重要組成部分。雖然目前人民幣還不是自由兌換貨幣，我國外匯市場的完全開放與上海成為完全自由的國際外匯市場尚有待一定時日，但浦東政府應該積極利用綜合改革試點的有利時機，大力進行金融生態環境的改造，為未來建成開放型的外匯市場準備條件。為此，我們提出以下政策建議。
（一）外匯市場建設是一項政策性很強的工程，政府在市場發展初期的推動作用十分重要，政府應在其中積極發揮主導作用。需要注意的是，我國外匯市場發展是一個與人民幣自由兌換進程協調一致的循環漸進過程，應積極、穩健、妥善地推進。
（二）積極準備條件支持推出外匯衍生產品。美國芝加哥商業交易所（CME）在上世紀70年代初國際固定匯率體系崩潰之際，于1972年率先進行外匯期貨交易，成為國際衍生品交易所的領頭羊。我國目前僅有外匯遠期衍生品種，這顯然不能適應人民幣匯率不斷市場化的發展趨勢，上海應充分發揮中國外匯交易中心自身的優勢，適時推出其他外匯衍生品，培育出我們自己的、能與國際同行競爭的衍生品交易所。
（三）引入更多實力雄厚的外資金融機構入駐上海。實力雄厚的外資金融機構，是國際外匯市場上的活躍份子，將其引入上海，則上海的外匯資金來源與對外聯系網絡將擴大，這對活躍上海的外匯交易十分有利。
（四）增加金融機構類型，為市場提供更多服務。國際外匯市場上，非銀行金融機構的市場地位呈上升趨勢。我國也應積極引入更多其他類型的金融機構進入外匯市場，并可考慮設立新型的專業性金融機構，目前首先可作的是，盡早推出中外合資的貨幣經濟公司，利用國際著名貨幣經濟公司的管理經驗與服務手段，為金融機構的外匯買賣等業務提供世界一流的中介服務。
（五）加快國內金融機構運行機制改革，增強其市場競爭力。國內金融機構在開放過程中競爭力的提高，對我國金融命脈的掌控意義重大，應該充分利用上海有利的經濟、金融環境，加快國內金融機構的股份制改造與公司治理，使上海的金融機構能成為全國金融機構的排頭兵，并著力培育幾個能與國際同行抗衡的中堅力量，應對國際市場上不斷兼并、強者恒強的競爭勢態。
（六）加強上海在國內貿易口岸中的地位，把上海建成國際貿易中心。貿易往來與資金往來相輔相成，國際貿易的活躍必然帶來大量的資金交易及與之配套的服務系統。我國目前已躋身世界貿易大國之列，上海應成為中國國際貿易的重要口岸，以發揮國際貿易對國際金融發展的帶動作用，這在我國目前實現資本管制的背景下，意義尤其顯得重要。
外匯市場是金融市場的重要組成部分，其是否有效對其他金融市場的發展、外匯制度選擇和政策制定、匯率預測及投資決策都有重要的意義。自2005年人民幣匯率制度改革后，我國建立了更富彈性的人民幣匯率形成機制，中國的外匯市場發生了顯著的變化。目前中國外匯市場是否成熟、是否能反映真實外匯需求，值得思考。因此，對當前中國外匯市場的有效性進行檢驗就顯得尤為重要和必要。
文獻中，侯永建通過實證研究，認為外匯匯率變化服從分形分布，并運用R/S方法對外匯變化進行分形分析，得出匯率變化遵循有偏的隨機游走而且呈現出狀態持續性的結論。楊勝剛、盧向前將對市場效率的檢驗轉化為對市場噪聲是否適度的證明，并運用混沌理論中的R/S分形法進行分析，結果表明我國外匯市場噪聲過于缺乏，處于無效率市場發育階段。曾五一、方琦運用線性回歸模型、隨機游走和協整理論三種方法檢驗香港外匯市場的有效性，并比較了三種方法在實際運用中的一些特點。吳優翔采用1999年到2005年人民幣兌美元、日元以及港幣的匯率數據進行隨機游走檢驗，結果顯示中國外匯市場不滿足弱勢有效性。王立萍、賈利軍運用協整方法對2000年1月至2006年12月的日元兌美元、歐元兌美元、英鎊兌美元以及人民幣兌美元的每日即期匯率數據進行檢驗，研究結果表明日元與英鎊、日元與歐元、以及人民幣與日元、與英鎊、與歐元的匯率市場是有效的。可見，就我國外匯市場有效性的檢驗這個問題而言，不同學者的研究，由于樣本數據選取和檢驗方法的不同，最終得到的結論也不盡相同。此外，這些研究中所采用的檢驗方法，大都基于外匯收益服從正態獨立同分布的假設。而實踐證明，包括外匯在內的金融資產收益率的分布并不服從正態獨立同分布，且通常存在異方差，因而采用基于外匯收益率服從正態獨立同分布假設的檢驗方法對我國外匯市場有效性進行判斷，其結果可能有偏。
WildBootstrap方差比檢驗方法具有對收益分布假設要求低（無正態性假設要求，可用于異方差情形）、良好的小樣本性質等優點，被廣泛應用于檢驗金融時間序列的隨機游走性質，因而本文將嘗試采用WildBootstrap方差比檢驗方法，運用2005年匯率體制改革后人民幣兌美元、港元、日元和歐元的每周匯率，對我國外匯市場的有效性進行檢驗，以期對我國外匯市場的有效性做出基本判斷。
二、外匯市場有效性與隨機游走模型
有效市場的正式概念是由Fama總結前人關于有效市場的研究，針對當時的證券市場效率問題提出的，他認為在有效市場中信息不能被用來獲利。Fama根據信息集的不同，將有效市場分為三個層次：弱式有效、半強式有效和強式有效，其中對弱式有效市場的檢驗方法包括隨機游走檢驗、過濾檢驗等。與此同時，有效市場理論的適用范圍也逐漸擴大，有效市場理論不僅被用于解釋證券市場上的一些現象，還應用于外匯市場上。根據姜波克的研究，外匯市場有效性是指在資本自由流動和沒有交易成本的情況下，匯率能充分反映所有相關和可能得到的信息，投資者不可能通過外匯買賣賺取超額利潤。一個有效的外匯市場，必須同時滿足以下兩個假設條件：第一，投資者是風險中性的。如果投資者偏好風險或厭惡風險，則資金的流動會在預期的未來即期匯率等于遠期匯率實現之前就停止。其數學表達式為：1ettsf（1）。其中，11lneettsS，lnttfF，1etS為預期在將來t+1時刻的即期匯率，tF為遠期匯率。第二，市場投資者是理性預期的。無論投資者采用何種方法來對未來的匯率進行預測，他們的主觀預期與以一組包含所有可公開得到的信息為條件的下一個時期的數學期望值相同，即從平均的角度來看，市場是理性的。其表達式為：111etttssu（2）。其中，11lnttsS，t1S為將來t+1時刻的即期匯率，t1u是隨機擾動項。如果外匯市場是有效的，則式（2）成立，將式（1）代入式（2），兩邊同時減去ts可得：11()tttttssfsu（3）。市場有效暗含著投資者投資本國和外國資產所期望的收益應該相等，此時抵補利率平價成立，即遠期匯率與即期匯率之差等于兩國貨幣利率之差，用公式表示為：*ttttfsii。其中，ti為本國利率，*ti為外國利率。假設兩國的名義利率之差為常數，即*ttiiC，則有t1tt1ssCu（4）。換言之，若外匯市場有效，則即期匯率的對數序列ts遵循隨機游走過程，此時外匯市場是否有效與隨機游走模型成立與否是等價的。因此，本文將采用隨機游走模型，對我國即期外匯市場的弱式有效性進行檢驗。
三、數據的選取及其統計特征
本文選取匯改后2005年7月22日至2010年6月18日人民幣兌美元、人民幣兌港元、人民幣兌日元和人民幣兌歐元每周匯率中間價的人民幣外匯收益tX為研究對象，1100(lnln)tttXSS，tS為t時刻的人民幣即期匯率中間價。其樣本的統計特征如表1所示。由表1可見，無論是人民幣兌美元、人民幣兌港元、人民幣兌日元的匯率收益序列，還是人民幣兌歐元的匯率收益序列，其偏度均不為0，峰度均顯著大于3。從偏度和峰度數值可以看出，相對于正態分布（偏度為0，峰度為3）而言，人民幣兌美元、港元、日元和歐元的收益分布呈現出明顯的尖峰厚尾特征。為了進一步對人民幣匯率收益分布的正態性進行判斷，本文采用Jarque-Bera正態性檢驗，從表1可看出，人民幣兌美元、港元、日元和歐元的匯率收益序列的P值均為0.000<0.1，從而拒絕正態性的原假設。換言之，人民幣匯率的收益分布不服從正態分布，因此采用依賴于收益分布服從正態性假設的市場有效性檢驗方法，對我國外匯市場有效性進行判斷，其結果可能有誤。故本文將嘗試運用對收益分布假設要求較低的WildBootstrap方差比檢驗方法，以克服傳統檢驗方法的局限性。
四、WildBootstrap方差比檢驗
方差比檢驗方法由LoandMacKinlay首先提出，被廣泛應用于隨機游走模型的檢驗，其基本思想是：若金融資產價格時間序列服從隨機游走過程，則序列的k-期收益的方差2ks為1-期收益方差21s的k倍。定義外匯市場弱式有效的方差比檢驗統計量VR(X,k)為：外匯收益序列{}tXX的k-期收益方差的1k與1-期收益的方差之比。2111(,)(...)TtttktkVRXkXXXkTkm211()TttXTm（5）。
其中，1100*(lnln)tttXSS為t時刻的人民幣外匯收益，tS為t時刻的人民幣即期匯率，11TttXTm，T為樣本容量。LoandMackinlay將原假設選定為VR(X;k)1，檢驗序列是否服從隨機游走過程轉化為檢驗VR(X;k)是否顯著等于1。當外匯收益{}tXX存在異方差時，可得檢驗統計量：1/22112()(,)((,)1)kjjkjMXkVRXkkd（6）。
其中222211()()()TTjttjttjtXXXdmmm，M(X,k)漸近服從標準正態分布。由于單個的方差比檢驗需要對所有k進行，但對每個k做檢驗可能會造成過度拒絕原假設。為克服單個方差比檢驗的局限，ChowandDenning提出基于多個方差比的Chow-Denning聯合檢驗，Chow-Denning聯合檢驗的原假設為(,)1iVRXk，i1,2...,l，檢驗統計量為1(,)max(,)iiilMVXkMXk，(,)iMVXk漸近服從自由度為l和T的學生化最大模分布（studentizedmaximummodulusdistribution）。
無論是LoandMacKinlay提出的方差比檢驗，還是ChowandDenning提出的聯合方差比檢驗，其都是用檢驗統計量的漸近分布來代替樣本的精確分布，故檢驗結果依賴于統計量的漸近分布性質。然而LoandMacKinlay的研究表明，當樣本量T較小時，傳統的方差比檢驗存在嚴重的水平扭曲和較低的功效，導致統計推斷失效。JaeH.Kim提出WildBootstrap方差比檢驗方法，即把WildBootstrap方法應用于M(X,k)和(,)iMVXk檢驗統計量，利用Bootstrap重抽樣技術得到檢驗統計量的經驗分布代替其漸近分布，并且利用MonteCarlo實驗證明，在樣本量較小的條件下，WildBootstrap方差比檢驗比傳統方差比檢驗具有更小的水平扭曲和更高的功效。本文將采用基于(,)iMVXk的WildBootstrap方差比檢驗方法，其具體執行步驟為：
（一）基于容量為T的外匯收益原始樣本{}tXX計算(,)iMVXk統計量的值。
（二）構造容量為T的WildBootstrap樣本*,1,2...,tttXXtTn，其中tn是均值為0，方差為1的隨機序列。本文tn的取值為1或-1，且(1)1/2,(ttPPnn1)1/2。
（三）用WildBootstrap樣本計算統計量(,)iMVXk，可得**1(,)max(,)iiilMVXkMXk。
（四）重復（二）（三）B次，計算大量(,)iMVXk統計量，可得到統計量(,)iMVXk的經驗分布***(,;1),(,;2),...,(,;)iiiMVXkMVXkMVXkB。
（五）根據步驟（一）和（四），可計算WildBootstrap方差比檢驗的P值，即***(,;1),(,;2),...,(,;)iiiMVXkMVXkMVXkB中大于0MV的比例。若P值大于名義顯著性水平（10%），則接受原假設，認為人民幣匯率的收益序列遵循隨機游走過程，即外匯市場是弱式有效的；否則拒絕原假設，認為中國外匯市場是無效的。
本文首先采用人民幣兌美元、港元、日元和歐元匯率收益的全部樣本進行Wildbootstrap方差比檢驗，以此檢驗我國外匯市場的弱式有效性；其次，采用人民幣匯率收益滑動窗寬（即樣本容量）為V(V45,180)的滑動子樣本窗，得到TV組樣本（T為全部樣本容量），利用此TV組樣本可得到TV個P值，以檢驗不同時間區間中外匯市場的弱式有效性。
五、對中國外匯市場弱式有效性的實證分析
首先，采用人民幣兌美元、港元、日元和歐元匯率收益的全部樣本tX直接進行檢驗。本文的研究中B1000，(2,4,8,16)ik，運用Gauss軟件進行編程計算得到如下結果。第一，對人民幣兌美元市場進行檢驗，其統計量和P值分別為0MV7.4513，P=0.000<10%，檢驗的結果拒絕原假設，即人民幣兌美元收益序列不遵循隨機游走過程，因此認為人民幣兌美元市場尚未達到弱式有效。第二，人民幣兌港元市場的檢驗統計量0MV6.5749，P=0.000<10%，檢驗結果拒絕原假設，換言之，人民幣兌港元市場尚未達到弱式有效。第三，對人民幣兌日元市場的檢驗統計量和P值依次為0MV0.5214，P=0.9270>10%，因而無法拒絕原假設，也就是說，人民幣兌日元收益序列遵循隨機游走過程，人民幣兌日元市場達到弱式有效。第四，對人民幣兌歐元市場進行檢驗可得統計量和P值分別為0MV0.6623，P=0.8540>10%，故接受原假設，認為人民幣兌歐元市場已達到弱式有效。其次，分別對人民幣兌美元、港元、日元和歐元的匯率收益，采用樣本容量為45和180兩種滑動子樣本窗，以期考察我國外匯市場的有效性，以及所選取的樣本對檢驗結果的影響。對人民幣兌美元、港元、日元和歐元匯率收益采用不同滑動窗寬得到的P值，見圖1、圖2、圖3和圖4。其中，左圖和右圖依次是由滑動窗寬為45（1年的數據）和180（4年的數據）計算得到的P值；圖中的橫軸表示以周為單位的時間段，縱軸表示由每組樣本計算得到的P值；實曲線表示使用滑動子樣本窗計算的子樣本P值，虛直線表示顯著性水平10%a。
就人民幣兌美元匯率收益序列而言，當滑動窗寬為45（即1年的數據），滑動子樣本組數為186的情況下，11.3%的P值小于10%的顯著性水平，其中6.5%的P值小于5%，其余88.7%的P值大于10%的顯著性水平；因而拒絕原假設是合理的，即人民幣兌美元收益序列并不遵循隨機游走過程。而當滑動窗寬為180（即4年的數據），滑動子樣本組數為51時，所有的P值均為0.000，小于10%的顯著性水平，故拒絕原假設，認為人民幣兌美元收益序列不遵循隨機游走過程。由于選取不同的滑動窗寬（即樣本容量）和不同的樣本時間區間，檢驗結果都拒絕原假設，這與前文采用全部樣本得到的檢驗結果一致，故無論樣本區間的大小，人民幣兌美元收益序列都不遵循隨機游走過程。概言之，本文認為人民幣兌美元市場尚未達到弱式有效。從圖2可看出，當滑動窗寬為45情況下，對人民幣兌港元匯率收益序列進行檢驗的結果中，14%的P值小于10%的顯著性水平，其中12.4%的P值小于5%，因而拒絕原假設是合理的，即人民幣兌港元收益序列不遵循隨機游走過程。在滑動窗寬為180的條件下，所有的P值均小于10%的顯著性水平，因此拒絕原假設，認為人民幣兌港元收益序列不遵循隨機游走過程，這也與前文采用全部樣本得到的檢驗結果相同。這表明，無論是短期還是長期，人民幣對港元收益序列都不遵循隨機游走過程。換言之，人民幣兌港元市場也未達到弱式有效。
由圖3可知，當滑動窗寬為45，滑動子樣本組數為186的情況下，所有P值都大于5%的顯著性水平，只有0.53%的P值小于10%，其余99.47%的P值大于10%的顯著性水平，因而接受原假設，認為人民幣兌日元收益序列遵循隨機游走過程。而當滑動窗寬為180時，所有的P值均大于10%的顯著性水平，故不拒絕原假設，認為人民幣兌日元收益序列遵循隨機游走過程。雖然滑動窗寬和樣本所選時間區間不同，但結果都不能拒絕原假設，故本文認為人民幣兌日元收益序列都遵循隨機游走過程，人民幣兌日元市場已經達到弱式有效。
由圖4可見，不論滑動窗寬為45還是180，對人民幣兌歐元匯率收益序列進行檢驗時，計算得到的所有P值都大于10%的顯著性水平，因而不能拒絕原假設，即人民幣兌歐元收益序列遵循隨機游走過程。這表明，無論是短期還是長期，人民幣對歐元收益序列都遵循隨機游走過程，人民幣兌歐元市場已經達到弱式有效。通過對圖1至圖4的分析可知，人民幣兌美元和港元市場都未達到弱式有效，而人民幣兌日元和歐元市場已達到弱式有效。也就是說，人民幣兌美元和港元的匯率間存在相關性，從而可以根據歷史價格信息對未來的匯率走勢做出預測，而對人民幣兌日元和歐元匯率進行預測則是徒勞的。究其原因，第一，當前我國外匯市場的開放程度還不高，匯率改革的歷程短，人民幣匯率形成機制不盡完善，人民幣匯率在一定程度上會受到美元匯率的影響，導致人民幣兌美元市場無效。第二，香港的匯率制度是聯系匯率制，在聯系匯率制度的架構內，香港通過穩健的外匯基金管理、貨幣操縱等措施維持匯率穩定，因而港元匯率并不是完全由市場來決定的，故人民幣對港元市場不是有效的市場。第三，由于美元兌日元和歐元是自由浮動的，因而美元兌日元和歐元的匯率收益服從隨機游走過程；央行決定人民幣兌日元和歐元匯率時以美元兌日元和歐元的匯率為基礎，因此人民幣兌日元和歐元外匯市場是弱勢有效的。
如今的外匯市場既包括有形的市場，也包括無形的市場，并且越來越體現為一個由無數外匯經營機構組成的計算機網絡系統。從目前的實際情況來看，一方面國際上最大的幾個外匯市場并沒有實體的交易地點，只是一種銀行、企業、機構投資者、其他外匯交易商及外匯經紀人通過電傳、電報、電話及電子計算機等電子信息系統所聯結的交易網絡，是以電子網絡、相關軟件為載體和平臺的虛擬市場，如倫敦外匯市場、紐約外匯市場和東京外匯市場等；另一方面，一些外匯衍生產品如外匯期貨、期權、貨幣互換等又同時在有形的市場進行交易。無形的外匯市場由各種針對不同對象的電子交易系統所組成，目前全世界外匯交易中的56%都通過各種電子交易系統來實現。據估計，到2010年該比例可能將會提高到75%。本文略述中國外匯市場電子交易平臺的發展歷程、現狀及未來發展之路。
一、中國外匯市場電子交易平臺的建立
我國的外匯市場即中國外匯交易中心，作為中國銀行間外匯市場的中介機構，成立于1994年，實行會員制，當前會員包括中資銀行、外資銀行、其他的非銀行性金融機構和非金融企業。中國外匯交易中心已成為中國金融市場體系的重要組成部分，其電子交易平臺的搭建、改革和發展，從一個側面反映了中國經濟和金融改革的發展歷程。
中國第一代的外匯交易系統的構建始于上世紀90年代初。當時國家外匯管理局提出外匯體制改革的戰略目標，要求實行以市場供求為基礎的、單一的、可浮動、有管理的浮動匯率制度。而同期國內外匯市場還很分散，國內各地匯率也不完全相同，且交易主體是企業。新的國家外匯交易機制要求在IT框架內運行，并指定銀行成為外匯交易主體。整個外匯交易的機制、算法、模式完全由我國自己的團隊設計，在當時的網絡條件下，外匯交易系統直接采用了全程聯網模式，在屬于銀行的交易室之間聯網，是國內最先采用的聯網方式。最終，推出了具有中國特色的外匯交易系統，以價格優先、時間優先原則進行撮合，成交后進行集中清算的交易方式。
1994年，外匯管理體制進行了重大改革，我國銀行間外匯市場――中國外匯交易中心在上海成立，聯通全國所有分中心，此時中國外匯交易中心系統正式運營。
在銀行間外匯市場平穩運行兩年后，1996年，由中國外匯交易中心組織開發的全國性銀行間短期資金拆借市場開通，銀行間拆借市場交易系統正式上線，建立了一個覆蓋全國范圍的交易網絡，提供了完善的交易功能。外匯交易系統與銀行間拆借市場交易系統的上線運行，成為我國金融市場發展的里程碑。
1996年底，我國順利實現了人民幣經常項目的可兌換。實踐證明，銀行間外匯市場為結售匯制度的推行提供了有力的保障，為央行干預市場提供了平臺，促進了匯率的穩定，有利于宏觀調控方式從直接向間接的轉變，為外匯體制的進一步改革提供了市場基礎，推動了人民幣經常項目可兌換的順利實現。之后的幾年，我國以IT為運作平臺的銀行間市場發展迅速。
2005年7月人民幣匯率制度改革后，銀行間外匯市場逐步推出了人民幣外匯遠期、掉期交易品種，并在原有的競價交易方式之外，增加了詢價交易方式，引入做市商制度。為配合外匯市場改革措施的出臺，實現市場改革目的，中國外匯交易中心于2005年底通過全球招標，最終選擇路透作為新一代外匯交易系統的開發公司。經過一年多的合作開發，該系統已于2007年3月12日上線運行外幣對交易，并于4月9日上線人民幣外匯交易。
二、中國外匯市場電子交易平臺的效用
目前中國外匯市場電子交易平臺使用的就是中國外匯交易中心及路透于2007年4月9日成功推出的新一代外匯交易系統，將人民幣對外匯即期、遠期、掉期交易和外幣對交易統一在該平臺中交易，在交易方式和技術水平上也更加與國際水平接軌。該系統是路透運用RET（Reuters Electronic Trading）技術專門為人民幣外匯交易進行的本地化開發，實現自動程序的做市商報價和交易。會員可自主選擇競價和詢價交易方式，采用一次點擊成交、RFQ雙邊詢價或限價訂單等完成交易，操作方式更加自動化、電子化，交易變得更加有效率。
新一代外匯交易平臺統一了人民幣外匯交易和外幣對人民幣的交易業務，提供了8種外幣對人民幣的交易信息，是銀行間外匯市場發展的一個重要里程碑，是中國外匯市場與國際接軌的標志性發展，提高了中國外匯市場的透明度和效率，完善了人民幣匯率的形成機制。
近年來，特別是中國加入世貿組織后，交易中心加快了外匯市場業務和技術創新的步伐。為適應市場個性化交易的需要，作為電子交易的補充，2001年7月交易中心推出本幣聲訊中介服務，2002年6月推出外幣拆借中介服務，2003年7月成立貨幣經紀部。我國外匯市場已建成的“交易、信息和監管”三大服務平臺，在為金融機構管理流動性、調整資產負債結構和完善匯率形成機制、保持人民幣幣值穩定、傳導貨幣政策、形成基準匯率與利率以及為監管機構提供實時在線監管方面，正發揮著越來越重要的作用。
三、中國外匯交易市場電子化的發展
從中國外匯市場電子化的現狀來看，目前中國外匯交易中心構建的是一個引入了做市商制度的銀行間外匯市場電子交易平臺。現有的交易平臺具有較強的可擴展性，完全可以在未來引入更多的外匯衍生產品，并為最終形成一個綜合性外匯電子交易平臺奠定了基礎。而為了達到這一目標，借鑒國際外匯市場電子交易平臺的發展趨勢，建議中國外匯市場電子交易平臺應著重在以下方面尋求發展和突破：
1. 加快新產品的研發和系統建設，促進我國外匯市場電子化向深度發展。及時推出適應形勢發展、符合市場要求的各類服務和產品，特別是人民幣和外匯的衍生品交易。在系統建設方面，交易中心必須緊跟世界IT和交易方式的發展趨勢，研究借鑒國際各主要交易系統的交易機制、核心軟件和系統建設，遵循“安全、高效、經濟”的準則，貫徹“多種技術手段、多種交易方式，滿足不同層次市場需要”的業務工作方針，致力于完善“交易、信息、監管服務”三大平臺建設。
2.積極構建國內非銀行機構和個人投資者的外匯市場電子交易平臺，促進我國外匯市場電子化向廣度發展。目前我國除銀行與其他外匯投資者之間的交易平臺可通過各家銀行在線外匯電子交易平臺實現外，還沒有其他的非銀行機構和個人投資者的交易平臺，更不用說個人外匯投資者之間交易的平臺了。因此，我國應積極構建國內非銀行機構和個人投資者的電子交易平臺，為不同層次的投資者提供一個外匯供需的交易平臺。
3. 大力發展綜合性外匯電子交易平臺，構建我國的外匯交易所模式，促進我國外匯市場電子化的全面發展。借鑒國際外匯市場電子交易平臺的發展趨勢，努力推動我國外匯市場電子交易平臺向綜合性電子交易平臺發展，促使我國外匯市場從柜臺交易走向交易所模式，并融合不同目標客戶群的交易，形成一個統一的綜合電子交易平臺，提高市場的流動性，增強市場的透明度，并提供給所有參與者公平的交易機會。通過提高各類效率，從而降低平臺的參與資格標準，降低最小交易量要求，減少交易平臺使用費，為綜合性電子交易平臺的建設打好基礎。
關鍵詞:人民幣;匯率形成機制改革;外匯市場
2005年7月21日,中國進行了人民幣匯率形成機制改革,開始實行“以市場供求為基礎、參考一攬子貨幣的、有管理的浮動匯率制度”,這標志著中國外匯市場進入了向市場化、自由化方向發展的新階段,多種交易方式并存、分層有序的外匯市場體系正逐步確立。至今,改革已滿四個年頭,雖然在一定程度上緩解了人民幣被低估的程度,但是,對于中國經常項目的巨額逆差和大量熱錢的涌入,似乎并沒有起到明顯的效果[1]。人民幣匯率形成機制改革的市場化之路仍然漫長。
匯率形成機制的市場化改革取決于中國國內金融市場的發育程度,尤其是利率市場化和資本項目可兌換的改革進程。易綱認為,對于中國這樣一個資本項目尚未開放的發展中國家而言,真正有彈性的、完全浮動的、靈活調整的市場化匯率是不可能的。因此,人民幣匯率形成機制的未來改革還將是漸進的,不可能一蹴而就。人民幣匯率改革的主要目的是使匯率成為資源配置的工具,并最終建立以市場為主導的匯率制度。2005年匯改的關鍵是更大地引入了市場的力量,但是同時也強調“有管理”的特性,這是與中國目前的經濟發展需要和發展階段所決定的。未來,如果要進一步增加人民幣匯率制度的靈活性,并逐步實現人民幣的自由兌換,中國面臨著如何建立一個以市場為基礎的外匯體制,這除了要進一步培育外匯市場外,還需要進一步對匯率形成機制進行改革。具體而言,應主要從以下幾個方面努力:
一、完善人民幣匯率的決定基礎。
在現階段中國人民幣利率非市場化、資本項目外匯實行較為嚴格管制的情況下,人民幣匯率的決定基礎主要是經常項目外匯收支。由于經常項目的外匯收入與支出構成了中國外匯收支的主體,從而表明中國的外匯收支與交易仍主要是與貿易等真實經濟活動相聯系的。
但根據經典的“蒙代爾不可能三角”理論,更具彈性的人民幣匯率制度改革應與中國資本帳戶的開放進程同步[2]。匯率形成機制的非市場化和金融體系的脆弱性使得經濟難以承受資本項目開放帶來的沖擊,而資本項目的開放一定程度上有利于匯率形成的市場化,從而最終實現管理浮動[3]。因此,未來應逐步放開中國資本項目管制,使得外匯市場的供求也會更多地體現經常項目收支以外的外匯供求,人民幣匯率的決定基礎應由經常項目外匯收支逐步過渡到經常項目為主兼顧其他因素特別是資本流動。
二、促進人民幣匯率形成機制的市場化。
銀行結售匯的強制性與銀行間外匯市場的封閉性是導致人民幣匯率的形成機制扭曲的重要原因,使人民幣匯率難以成為真正意義上的市場匯率。因此,應強化強制結售匯制度的改革,逐步實現經常項目的意愿售匯,同時繼續推進資本項目的開放進程,使資本項目下被壓抑的用匯需求逐步釋放,從而使整個外匯供求有效地出清價格,并實現價格靈活地引導和調節供求。
當前中國外匯儲備充足、企業的市場化程度和管理水平大大提高,強化改革的環境已經基本成熟。可以嘗試擴大允許保留經常項目外匯收入的企業范圍和現有允許保留外匯結算賬戶的企業的外匯保留限額;延長結匯寬限時間,進一步提高留匯比例,在適當的時候逐步轉向意愿結匯制;將境內外匯指定銀行為中國境外投資企業融資提供對外擔保的管理方式由逐筆審批調整為年度余額管理,擴大銀行和受益企業的范圍;還可以允許合格境內機構投資者投資境外證券市場等。
三、健全和完善外匯市場。
外匯市場是匯率形成機制運行的主要載體,它的健全和完善是最終實現匯率形成機制的完善的基礎。要在人民幣匯率的決定中進一步引入市場力量,培育外匯市場是當前的主要任務。自7•21匯改以來,央行和外匯管理局已經采取了一系列措施,包括增加外匯市場上的交易主體、交易方式以及引進做市商制度等等,這是市場各方一直以來積極呼吁的結果。未來要繼續推進外匯市場改革,在交易主體、交易對象和交易方式上進一步完善銀行間外匯市場。加強遠期外匯市場建設,在目前遠期交易的基礎上研究發展新的交易方式和避險工具,建立人民幣遠期交易體系,并逐步完善發展遠期市場所必須的貨幣市場。
四、增加人民幣匯率的靈活性。
較大的匯率浮動區間符合匯率形成機制市場化的大趨勢,只有匯率波動增大,經濟體才有規避匯率風險的需要,金融企業才有可能進行金融創新以滿足市場的需求。適當放寬人民幣匯率的波動幅度,使市場交易主體能夠比較自由地根據匯率信號做出反應,使匯率能夠比較真實地反映外匯市場供求關系的變化,從而進一步完善人民幣匯率形成機制與調節機制。
中央銀行對外匯市場的干預應作為調整匯率異常波動的措施,而不應成為平衡外匯市場供求的手段,因此應建立較為科學、合理的人民幣匯率干預機制,不斷完善央行對外匯市場的干預。可考慮以下兩個方面:建立和完善外匯平準基金,通過運用外匯平準基金干預市場,使其干預市場的行為制度化、規范化;減少央行干預外匯市場的頻率,同時加強對外匯市場監督和預警。
2008年以來席卷全球的金融危機給中國帶來了挑戰,但是也為中國推行金融改革提供了機遇。2009年2月26日,上海作為人民幣國際貿易結算試點的方案已經上報國務院,這將有助于推進人民幣國際化進程,有利于人民幣未來擔負起貿易結算、資本計價和外匯儲備的國際貨幣職能,對于人民幣走向自由兌換和更具彈性匯率也有積極作用。中國應該抓住機遇,制定有步驟、有計劃的人民幣發展戰略,逐步實現人民幣完全可兌換,推動人民幣匯率制度改革,為人民幣真正成為國際貨幣創造條件。
參考文獻:
關鍵詞：中央銀行；外匯市場干預；人民幣匯率
中圖分類號：F830.92 文獻標識碼：A 文章編號：1006－1428(2009)04－0065－02
一、我國央行外匯市場干預的實質殛其變化
(一)央行外匯市場干預的實質
所謂外匯市場干預，就是一國貨幣當局在外匯市場上的任何外匯買賣行為，以影響本國貨幣的匯率，其途徑可以是動用外匯儲備、通過中央銀行之間調撥，或官方借貸等。
要真正認清中央銀行對外匯市場干預的實質，就必須首先認清這種干預對該國貨幣供應及政策的影響。因此，在中央銀行干預外匯市場的手段上，可以分為不改變現有貨幣政策的干預(又稱“消毒干預”)和改變現有貨幣政策的干預(又稱“不消毒干預”)。所謂不改變政策的外匯市場干預是中央銀行認為外匯價格的劇烈波動或偏離長期均衡是一種短期現象，希望在不改變現有貨幣供應量的條件下，改變現有的外匯價格。換言之，一般認為利率變化是匯率變化的關鍵原因。而中央銀行試圖不改變國內的利率而改變本國貨幣的匯率。而改變政策的外匯市場干預實際上是中央銀行貨幣政策的一種轉變，它是中央銀行直接在外匯市場買賣外匯，而聽任國內貨幣供應量、利率和匯率朝著有利于達到干預目標的方向變化。這種干預方式一般來說非常有效，代價是國內既定的貨幣政策會受到影響，是中央銀行看到本國貨幣的匯率長期偏離均衡價格時才愿意采取的。
(二)我國央行外匯市場干預方式的變化
在1994年實行有管理的浮動匯率制度后，我國央行開始以普通交易者身份進入外匯市場進行干預。但我國的制度背景比較特殊：一是國內利率的形成機制尚未市場化，資本帳戶尚未實行自由兌換，因此外匯供求主要來自經常性的交易結售匯。資本流動的利率彈性很小，干預不具備“利率――資本流動――匯率”的作用條件。二是銀行實行強制結售匯制度，外匯銀行結售匯頭寸受比例限額管理，因此，私人投資者的資產選擇受到約束，資產組合缺乏市場基礎。三是外匯銀行頭寸分散但必須在外匯交易中心集中進行交易，禁止直接交易；銀行匯率報價需以央行公布的基準匯率為基礎，并限定匯率日浮動區間。因此，匯率目標幾乎被市場完全預期，使央行的干預效力受到影響。從上述干預實踐可以看出，我國央行一直將穩定匯率作為其政策調節的首要任務。
2005年開始，我國中央銀行對外匯市場的干預進入了一個新的發展階段，主要表現在中國開始實行以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度。所謂參考一籃子貨幣，是指某一個國家根據貿易與投資密切程度，選擇數種主要貨幣，對不同貨幣設定不同權重后組成一籃子貨幣，設定浮動范圍，該國貨幣就根據這一籃子貨幣并在范圍內浮動。從此人民幣匯率不再盯住單一美元，形成更富彈性的人民幣匯率機制。
2007年9月，財政部開始分批發行特別國債15500億元人民幣，購買約2000億美元外匯，作為組建國家外匯投資公司的資本金來源。此次國債發行由央行票據轉向特別國債，標志著我國央行外匯市場干預模式的轉變。過去幾年，我國對外匯市場的干預都是央行主導的，而這次是通過財政部。過去對巨額外匯的涌入，央行的對沖并不十分得力，最終的結果是國內資金流動性過剩，這已經體現在2007年的信貸失控、房地產價格失控和股市失控上。針對這些弊端，我國政府選擇通過財政部發債的“日本模式”，1.55萬億元人民幣的特別國債相當于當時整個央行票據的約1／4，是一個極其龐大的外匯市場干預活動。
二、我國央行外匯市場干預的政策建議
(一)對人民幣大幅貶值應有辨證的態度
我國在經濟轉型的過程中，再加上外部經濟下滑的沖擊，必然會遇到貶值的壓力，匯率調整是自然而然的事情。人民幣貶值一方面是平衡國際收支的需要，另一方面也是重新調整國內經濟資源結構配置的契機。只要正確處理好匯率波動和宏觀經濟發展之間的關系，人民幣適度貶值對經濟平穩較快增長并不構成威脅。
(二)要準確把握干預的方向和力度
歷史經驗多次證明：中長期而言央行的干預都是正確的，但短期來說，市場常常逆央行行為而動，越干預越漲(跌)；為此，央行就應對干預行動的長期和短期效應有一個清醒的認識。另外，央行通過直接干預方式影響匯率，更多的是影響短期內的外匯市場運行，而匯率波動的長期趨勢是由兩國相對的利率水平、通貨膨脹水平、經濟增長率水平以及經濟結構的相對變動等實質性的經濟因素決定的。因此，對于外匯市場的干預要取得長期性、根本性的效果，間接干預手段是經常性的選擇，間接干預手段就是運用貨幣政策工具與外匯市場運行的內在聯系，通過運用相關貨幣政策工具引導匯率波動趨勢；同時，央行選擇不同的干預工具，其傳導機制也會不相同。
(三)有序放開人民幣匯率波動區間
2009年3月1日起，我國將逐步擴大人民幣匯率浮動范圍。人民幣兌美元匯率的浮動范圍逐步擴大，目標區間為1％左右。同時，企業的經常項目下外匯賬戶中的外匯實行登記備案制度，逐步落實和完善意愿結售匯。為此，應將中國外匯交易中心的職能進一步擴大，使其更好地成為人民幣兌外幣和外幣兌外幣的批發市場。2011年以后，隨著外匯管理體制改革的逐步規范和到位，人民幣匯率波動區間可進一步擴大。目標區間可以進一步擴大為2％左右。只要人民幣匯率的波動沒有超過中央銀行所規定的波動區間，則中央銀行將逐步減少對市場的干預，讓市場供求逐步起決定性作用。
(四)加大對熱錢流出核查力度
有關管理部門應對人民幣在不同群體中的分布結構、人民幣的流向流量流速進行宏觀把握，明確人民幣貶(升)值對不同利益群體的影響，協調因人民幣貶(升)值而出現的利益矛盾。對近期從境內流出資金特別是熱錢要加以跟蹤分析，對利用人民幣貶值制造謠言的擾亂市場的行為，應依法予以打擊和嚴懲。與此同時，外管局還應當繼續開展針對銀行外匯資金來源、運用以及資產負債表外業務等有關外匯業務的專項檢查，重點監測跨境關聯交易、離岸賬戶以及個人外匯交易的資金流動情況。
關鍵詞：人民幣匯率形成機制對策
人民幣匯率形成機制現狀
目前人民幣匯率形成機制是建立在人民幣經常項目可兌換的基礎上的，其外匯市場仍屬于初級市場，缺乏系統完善的運行機制，在形成機制方面存在的問題主要表現為：
從交易主體上看，現行外匯市場組織體系不健全。按照國際慣例，規范的外匯市場組織體系應由一國中央銀行、外匯銀行、客戶和外匯經紀人組成，而我國外匯市場主體只有外匯銀行和中央銀行。可見，我國現行外匯市場組織體系殘缺，具有強烈的排他性和壟斷性，缺乏廣泛性。
從交易性質上看，現行外匯市場還只是一個與現行外貿外管體制相適應的本外幣頭寸轉換市場，并非具有現代市場形態的金融性外匯交易市場。
從市場開放程度上看，現行外匯市場壟斷程度太高，是一個不完全競爭的，供求關系扭曲的市場。這種狀況形成了市場雙邊壟斷的供求格局，即中央銀行居于買方壟斷地位，中國銀行居于賣方壟斷地位。這種嚴重缺陷導致了現期匯率明顯地偏離市場匯率，而遠期匯率則人為地排除了市場風險因素。
從交易內容和品種上看，現行外匯市場交易的內容和品種過于單一化。目前我國外匯市場的交易幣種僅僅是美元、日元、港元和歐元；交易品種只有即期交易，還缺乏調期、期貨、期權等業務品種。這種現狀不僅不能滿足我國企事業單位對多樣化外匯交易的需求。
完善人民幣匯率形成機制的對策
任何匯率制度不可能適應所有國家，也不可能適應某一國所有時期。我國應根據加入WTO后社會經濟條件的變化，增加對外匯市場和人民幣匯率的宏觀調控能力，讓人民幣匯率充分反映外匯供求關系，并有效調節國際收支平衡。
加快建設貨幣市場
發達的貨幣市場是人民幣匯率政策傳導的重要媒介，中央銀行可以根據宏觀調控目標的需要，通過貨幣市場的操作，增加干預外匯市場的主動性。如：當外匯供大于求時，中央銀行可以在外匯市場上買進多余的外匯，同時在貨幣市場上賣出等值的短期國庫券。這樣既維護了匯率穩定，又不增加貨幣供應量，從而可以改變目前中央銀行被動吞吐外匯的局面。目前我國貨幣市場發展嚴重滯后，今后應集中精力，分層次地推進各子市場建設，盡快培育發達的貨幣市場。
適度增加人民幣匯率彈性
由國際收支理論的貨幣分析法可知，為了維持固定的匯率水平，一國國際儲備變動和基礎貨幣供應必須服從于匯率穩定的需要。而實行彈性較大的匯率制度，不僅可以支持貨幣政策的自主性和有效性，保證貨幣政策的實施效果；也會防止投機性資本流入，減輕國外輸入的通貨膨脹壓力；還可以提高企業和個人的匯率風險意識。因此，人民幣匯率應逐步擴大浮動空間，并根據市場狀況在規定幅度內靈活調整。同時，通過匯率微調，主動調節國際收支，使匯率成為調節國際收支的重要杠桿。
完善外匯賬戶管理和銀行結售匯體制
外匯賬戶集中反映了企業和個人的外匯資金收付，因而成為外匯收支監管的重要關口。加入WTO后，要逐步放松經常項目外匯賬戶開立使用的限制。這樣，既可便利企業的外匯收付，也有利于通過外匯賬戶來規范企業的外匯收支行為。目前，合并經常項目外匯賬戶的改革試點正在進行。由于外匯賬戶管理和銀行結售匯體制密切相關，因而上述改革措施將有力推動強制結匯向意愿結匯的轉變。實行意愿結售匯制，現匯帳戶中的外匯既可以保留，也可以在外匯市場賣出。意愿結匯可以使央行擺脫外匯供求市場的被動地位，將外匯儲備和匯率政策作為宏觀調控的手段；可以提高企業的出口積極性，與外資企業享有同樣的國民待遇；使企業、銀行、央行各持有一定數量的外匯，可以加快外匯周轉資金，提高外匯風險管理能力。避免出現外匯儲備量大而企業普遍缺乏外匯，被迫發行外債的情況，更好的發揮外匯資產的效應。
積極完善現行外匯市場，向標準化、規范化的外匯市場靠攏
為了適應WTO的要求，應加快我國外匯市場標準化、規范化建設的步伐，具體表現在：逐步擴大我國外匯市場主體參與范圍，放寬對交易中心會員持匯規模的限制，完善我國外匯市場組織體系；在交易性質上，實現向現代市場形態的金融性外匯交易市場轉變；豐富外匯交易的內容和品種；完善中央銀行市場干預機制。重點要完善中央銀行干預外匯市場的操作方式，終取消強制結售匯制，建立起外匯資金的央行、商行、企業的三級“蓄水池”從而完善人民幣匯率形成機制，允許其按外匯市場供求狀況自由浮動。
另外，隨著我國金融市場對外開放程度的加深，短期投機性資本可能通過各種渠道流進流出。短期投機性資本對國民經濟運行中各種變動因素極為敏感，受心理預期因素的影響尤為突出。為了防止其對匯率制度的攻擊，政府應建立起言行一致或確保政策連貫性的聲譽，使政府發出的干預信號具有可信性，并影響投機者對人民幣匯率的預期。
參考資料：
1.陳小五，《人民幣匯率形成機制存在的問題及相應對策》，《國際金融報》，2002.4.23
2.關曉紅，《完善人民幣匯率形成和運行機制芻議》，《國際經貿探索》，2003年4月第2期
關鍵詞：人民幣匯率 形成機制 對策
人民幣匯率形成機制現狀
目前人民幣匯率形成機制是建立在人民幣經常項目可兌換的基礎上的，其外匯市場仍屬于初級市場，缺乏系統完善的運行機制，在形成機制方面存在的問題主要表現為：
從交易主體上看，現行外匯市場組織體系不健全。按照國際慣例，規范的外匯市場組織體系應由一國中央銀行、外匯銀行、客戶和外匯經紀人組成，而我國外匯市場主體只有外匯銀行和中央銀行。可見，我國現行外匯市場組織體系殘缺，具有強烈的排他性和壟斷性，缺乏廣泛性。
從交易性質上看，現行外匯市場還只是一個與現行外貿外管體制相適應的本外幣頭寸轉換市場，并非具有現代市場形態的金融性外匯交易市場。
從市場開放程度上看，現行外匯市場壟斷程度太高，是一個不完全競爭的，供求關系扭曲的市場。這種狀況形成了市場雙邊壟斷的供求格局，即中央銀行居于買方壟斷地位，中國銀行居于賣方壟斷地位。這種嚴重缺陷導致了現期匯率明顯地偏離市場匯率，而遠期匯率則人為地排除了市場風險因素。
從交易內容和品種上看，現行外匯市場交易的內容和品種過于單一化。目前我國外匯市場的交易幣種僅僅是美元、日元、港元和歐元；交易品種只有即期交易，還缺乏調期、期貨、期權等業務品種。這種現狀不僅不能滿足我國企事業單位對多樣化外匯交易的需求。
完善人民幣匯率形成機制的對策
任何匯率制度不可能適應所有國家，也不可能適應某一國所有時期。我國應根據加入WTO后社會經濟條件的變化，增加對外匯市場和人民幣匯率的宏觀調控能力，讓人民幣匯率充分反映外匯供求關系，并有效調節國際收支平衡。
加快建設貨幣市場
發達的貨幣市場是人民幣匯率政策傳導的重要媒介，中央銀行可以根據宏觀調控目標的需要，通過貨幣市場的操作，增加干預外匯市場的主動性。如：當外匯供大于求時，中央銀行可以在外匯市場上買進多余的外匯，同時在貨幣市場上賣出等值的短期國庫券。這樣既維護了匯率穩定，又不增加貨幣供應量，從而可以改變目前中央銀行被動吞吐外匯的局面。目前我國貨幣市場發展嚴重滯后，今后應集中精力，分層次地推進各子市場建設，盡快培育發達的貨幣市場。
適度增加人民幣匯率彈性
由國際收支理論的貨幣分析法可知，為了維持固定的匯率水平，一國國際儲備變動和基礎貨幣供應必須服從于匯率穩定的需要。而實行彈性較大的匯率制度，不僅可以支持貨幣政策的自主性和有效性，保證貨幣政策的實施效果；也會防止投機性資本流入，減輕國外輸入的通貨膨脹壓力；還可以提高企業和個人的匯率風險意識。因此，人民幣匯率應逐步擴大浮動空間，并根據市場狀況在規定幅度內靈活調整。同時，通過匯率微調，主動調節國際收支，使匯率成為調節國際收支的重要杠桿。
完善外匯賬戶管理和銀行結售匯體制
外匯賬戶集中反映了企業和個人的外匯資金收付，因而成為外匯收支監管的重要關口。加入WTO后，要逐步放松經常項目外匯賬戶開立使用的限制。這樣，既可便利企業的外匯收付，也有利于通過外匯賬戶來規范企業的外匯收支行為。目前，合并經常項目外匯賬戶的改革試點正在進行。由于外匯賬戶管理和銀行結售匯體制密切相關，因而上述改革措施將有力推動強制結匯向意愿結匯的轉變。實行意愿結售匯制，現匯帳戶中的外匯既可以保留，也可以在外匯市場賣出。意愿結匯可以使央行擺脫外匯供求市場的被動地位，將外匯儲備和匯率政策作為宏觀調控的手段；可以提高企業的出口積極性，與外資企業享有同樣的國民待遇；使企業、銀行、央行各持有一定數量的外匯，可以加快外匯周轉資金，提高外匯風險管理能力。避免出現外匯儲備量大而企業普遍缺乏外匯，被迫發行外債的情況，更好的發揮外匯資產的效應。
積極完善現行外匯市場，向標準化、規范化的外匯市場靠攏
為了適應WTO的要求，應加快我國外匯市場標準化、規范化建設的步伐，具體表現在：逐步擴大我國外匯市場主體參與范圍，放寬對交易中心會員持匯規模的限制，完善我國外匯市場組織體系；在交易性質上，實現向現代市場形態的金融性外匯交易市場轉變；豐富外匯交易的內容和品種；完善中央銀行市場干預機制。重點要完善中央銀行干預外匯市場的操作方式，終取消強制結售匯制，建立起外匯資金的央行、商行、企業的三級“蓄水池”從而完善人民幣匯率形成機制，允許其按外匯市場供求狀況自由浮動。
另外，隨著我國金融市場對外開放程度的加深，短期投機性資本可能通過各種渠道流進流出。短期投機性資本對國民經濟運行中各種變動因素極為敏感，受心理預期因素的影響尤為突出。為了防止其對匯率制度的攻擊，政府應建立起言行一致或確保政策連貫性的聲譽，使政府發出的干預信號具有可信性，并影響投機者對人民幣匯率的預期。
參考資料：
1.陳小五，《人民幣匯率形成機制存在的問題及相應對策》，《國際金融報》，2002.4.23
2.關曉紅，《完善人民幣匯率形成和運行機制芻議》，《國際經貿探索》，2003年4月第2期
【關鍵詞】金融生態；貨幣市場；關聯分析
一、金融生態界定
金融生態是一個具有中國特色的金融名詞，國外沒有研究先例，它是符合中國國情的新概念。2004年12月7月，《金融時報》發表了中國人民銀行行長周小川在“經濟學50人論壇”所作的學術報告《完善法律制度，改進金融生態》，報告提出了“金融生態”的概念，并將金融生態定義為金融運行的外部環境和一些基礎條件。簡言之，金融生態是一個非常重要且具有創造力的仿生學概念，它借用生態學的理論，為我們提供了一個新的科學視角來了解金融體系的內在秩序和邏輯結構，認識金融體系的運行及其同社會環境之間的相互依存、相互影響的動態關系。
金融生態主體是指金融產品和金融服務的生產者和消費者，具體包括資金的最終供求雙方，金融機構和中介服務機構，以及中央銀行和金融監管當局。金融主體通過生產分配信息、引導資源配置、提供風險管理手段等功能，對金融生態環境的發展發揮積極的反作用。金融生態環境則是指金融主體的活動空間，包括經濟制度和體制、政治、經濟、文化、道德、信用、法律等金融生態主體處身其中、共同面對的外部環境，它決定著金融主體的生存環境、健康狀況、運行方式和發展方向。在特定的金融生態環境下，金融生態主體通過相互促進、彼此制約的機制連接在一起。例如利率可以調節資金的供求及結構走勢，破產、兼并可以調節金融組織的數量、規模，優化金融結構，催生新的金融物種；監管條例有助于規范金融生態主體的行為，增強金融體系的適應性和穩定性。這些都是金融生態調節機制。
這個定義以比較完整且科學的分析結構說明：金融體系并不是獨立創造金融產品和金融服務的系統，它的運行更廣泛地涉及到其賴以活動的空間以及相關的政治、經濟、文化、法治等基本環境要素，這種環境的構成及其變化、以及它們導致的主體行為異化對整個金融生態系統造成的影響，不僅如此，金融生態還涉及到金融體系運轉的自我調節機制，及其實現系統動態平衡的過程。
二、中國貨幣市場的金融生態考察
貨幣市場在整個金融體系中處于基礎性地位，然而我國曾一度重視資本市場發展，對貨幣市場作用認識不足，隨著我國金融改革步伐的加快，我國金融市場，特別是貨幣市場的發展已成為當務之急，所以研究當前我國貨幣市場的生態環境問題對于指導貨幣市場更好地發展具有較強的理論意義和現實意義。
（一）貨幣市場功能角度分析
貨幣市場就其結構而言，包括同業拆借市場、票據貼現市場、短期政府債券市場、證券回購市場、大額可轉讓定期存單等。貨幣市場產生和發展的初始動力是為了保持資金的流動性，它借助于各種短期資金融通工具將資金需求者和資金供應者聯系起來，既滿足了資金需求者的短期資金需要，又為資金有余者的暫時閑置資金提供了獲取盈利的機會。但這只是貨幣市場的表面功用，將貨幣市場置于金融市場以至市場經濟的大環境中可以發現，貨幣市場的功能遠不止此。貨幣市場既從微觀上為銀行、企業提供靈活的管理手段，使他們在對資金的安全性、流動性、盈利性相統一的管理上更方便靈活，又為中央銀行實施貨幣政策以調控宏觀經濟提供手段，為保證金融市場的發展發揮巨大作用。
（二）我國貨幣市場及其監管機制
在金融市場的重大波動中，貨幣市場既可能是發生金融市場風險的主要場所，也可能是引發或促成金融市場危機的主要因素。在微觀層面上，貨幣市場風險主要指市場主體在貨幣市場進行交易時或交易完成后可能遭受損失的危險性；在宏觀層面上，它指的是整個貨幣市場體系出現系統性風險進而引致市場崩潰的危險性。20世紀90年代以后，以貿易自由化、生產國際化、金融自由化為特征的經濟全球化正在全世界范圍內加速推進。但是金融工具以及制度的創新、投資的機構化和金融市場的全球化與自由化，沒有使金融市場朝著越來越穩定、越來越有序的方向發展，反而在很大程度上加劇了市場的動蕩和脆弱，使市場變得更加無序。
對于發展中國家來說，由于其只能被動地適應金融制度和工具的創新，加之其金融市場往往不夠健全，政府對經濟運行和金融風險的控制能力又十分有限，因此很容易在國際金融市場的頻頻動蕩中遭受損失。對于任何一個市場來說，風險都是一種客觀存在，不可能完全消除，因為經濟中的不確定因素是無法消除的。在一個健全的市場中，由于已經形成了具有很強的自調節和自運轉的市場機制，法律框架的行為規范也已經建立起來并為市場主體普遍接受和遵守，因而市場風險在很大程度上是可以控制的。但是在我國，由于貨幣市場的建設起步較晚，市場機制正在建立之中，相應的法律法規基礎薄弱等因素，無論是市場主體還是監管部門，控制風險的能力都十分不足。
三、貨幣市場與其他金融生態子系統的關聯分析
從前面的論述中，我們知道良好的金融生態系統蘊涵貨幣市場子系統、資本市場子系統、外匯市場子系統、保險市場子系統、黃金市場子系統及其他金融市場子系統，每個子系統均衡發展、交互作用，形成和諧、統一的金融生態鏈。對貨幣市場而言，意味著貨幣市場和其他金融子市場之間緊密的關聯、暢通的傳導。我們已經對貨幣市場進行了金融生態考察，從理論上了解了中國貨幣市場的生態主體、生態環境以及生態調節機制，但尚未對貨幣市場與其他金融生態子系統的關聯度進行實證分析，也沒有量化金融生態中貨幣市場調節機制的運行情況。
本章主要分析貨幣市場與資本市場、外匯市場之間的關系，探討外匯市場承受的壓力大小如何與金融生態中其他子系統相互影響，對金融生態加以數量上的解釋。不考慮黃金市場，是由于黃金市場起步較晚，發展水平較不成熟，另外從數據的可取性來看，也不容易獲得。也未考慮保險市場，因為保險市場與中國資本市場的關系相對割裂。外匯市場指標采用上文計算的EMP，選擇該指標是出于以下考慮：人民幣匯率的市場壓力方向并不能從官方牌價得到解釋，而EMP綜合考慮了實際有效匯率、外匯儲備以及利率水平，不僅能夠判斷外匯危機發生與否，也能夠說明外匯市場所承受壓力的大小。除此之外，將測算出的EMP作為中國外匯市場的代表指標。利率是貨幣市場的價格。同業拆借利率作為拆借市場上的資金價格，既是貨幣市場的核心利率，也是整個金融市場具有代表性的利率，在整個利率體系中處于相當重要的位置。它能及時、靈敏、準確地反映貨幣市場乃至整個金融市場的資金供求關系，對于貨幣市場上其他金融工具的利率具有重要的導向作用。金融機構甚至整個社會都把它視為觀察市場利率走勢的風向標。中央銀行更是把同業拆借利率的變動，作為把握宏觀金融動向、調整和實施貨幣政策的指示器。在中央銀行的貨幣政策傳導機制中，同業拆借利率常常被置于貨幣政策操作目標的地位。因此，本文將銀行間同業拆借加權平均利率作為貨幣市場指標，記為R。資本市場上，選取股票市場和債券市場兩個代表性市場進行研究。一般而言，股票市場的典型價格為股票價格指數，為了剔除通貨膨脹的影晌，本文在股票價格指數基礎上計算股票實際收益，將其作為股票市場的指標。由于滬深股市之間存在很強的相關性，本文以上證綜合指數實際收益代表中國股票實際收益，其中，l表示上證綜合指數月度收盤價，INF是以全國居民消費價格指數CPI(同比增長率)為代表的通貨膨脹率，t為時間。另外，我國的債券流通市場以國債流通市場較為成熟，因此選擇交易所當月國債成交量為債券市場的指標，記為BD。
（一）EMP指數的測定
外匯市場壓力指數EMP是實際有效匯率的月度百分比變化、官方外匯儲備的月度百分比變化及國內利率的月度百分比變化的加權平均。計算公式如下：
其中，RER為實際有效匯率，r為利率；Res是外匯儲備；分別為三者的權重。權重的確定標準是使指數中的三部分具有相同的波動性(三部分的條件方差相等)，即為每個變量方差的倒數。
一般而言，EMP取值較小并且指標為負時，外匯市場不存在發生危機的風險。隨著EMP取值增大，外匯市場壓力越大，實際發生外匯危機的可能性也越大，當外匯市場壓力指數超過一定的臨界值，我們就認為發生了外匯危機。
通過IMF的國際金融統計(IFS)，搜集到中國1990年1月至2011年12月實際有效匯率、銀行利率以及外匯儲備的月度數據，利用上述公式對中國外匯市場壓力指數EMP進行了計算，將計算結果繪制成表，如圖1所示。
圖1 外匯市場壓力指數圖
除上述EMP數據外，本節涉及到的數據包括銀行間同業拆借加權平均利率R，全國居民消費價格指數CPI，上證綜合指數月度收盤價I，交易所當月國債成交量BD，所有數據均來源于東方財富網、中國人民銀行官方網站、國家統計年鑒及新浪財經網。為了增加實證分析的靈敏性和樣本數量，所用數據均為月度數據。在實證研究的過程中，為避免數據的劇烈波動，采用原始變量的自然對數形式；由于R、BD存在明顯的季節變動，通過x一1l方法進行季節調整，剔除季節因素的影響。將處理后的數據分別記為LNR、LNB，股票實際收益率記為RSR。
本文原始數據的匯總和處理在Excel下完成，實證分析過程則在Eviews6.0下完成。
（二）關聯分析的數量方法
1.序列平穩性檢驗結果
本文用ADF檢驗來檢驗序列的平穩性，檢驗結果如下表所示：
變量序列 ADF檢驗值 臨界值（1%，5%） 平穩性
LNB -3.801885 (-3.596616,-2.933158) 平穩
LNR -5.682801 （-3.574446，-2.923780） 平穩
EMP -8.745696 (-3.574446,-2.923780) 平穩
RSR -2.616359 (-3.610453,-2.938987) 不平穩
2.多元回歸結果
對以上四個變量做多元回歸，得到方程：
LNR=-0.003098EMP-0.427410LNB+0.630229RSR+5.431866
由于RSR未通過檢驗，故將其踢出模型，僅對LNR,LNB,EMP三個變量進行回歸，得到結果如下
新模型下得到方程：
LNR=-0.002918EMP-0.401799LNB+5.149601
全部變量通過檢驗。由此可以看出，調整后的銀行同業拆借加權平均利率與外匯壓力指數呈微弱負相關，與國債交易量呈負相關。
（三）經濟解釋
上述模型所揭示的關系與預期相符。當外匯市場和國債市場活躍時，資金流向外匯及國債市場，因此需要銀行有充足的資金進行同業間拆借，因此從供需決定價格的角度看，同業拆借利率將降低。
可見，中國金融生態主要的子系統之間存在一定的關聯，但是我們看到在此模型中并沒有出現保險業的身影，這說明目前中國金融生態內部，貨幣市場與其他各子系統的傳導機制并不完全暢通，存在著壁壘，貨幣市場的金融生態環境仍需要大力改善。這個結果為我們在金融生態視角下進行貨幣市場研究打下了基礎，也強調了改善中國貨幣市場金融生態環境的緊迫性。
四、結論
本文立足于中國的外匯市場，在系統總結已有文獻的基礎上，對金融生態進行了探索性的實證分析，主要得到以下結論：
首先，根據政策界以及學術界對金融生態的認識，更全面地將金融生態定義為金融系統內部各子系統之間相互關聯的動態的系統的生念鏈。一個良好的金融生態系統，蘊含了資本市場子系統、貨幣市場子系統、外匯市場子系統、保險市場子系統、黃金市場子系統及其他金融市場子系統，各個子系統內部的金融生態主體在一定的金融生態環境條件下，通過金融生態調節機制，均衡發展，交互作用，形成和諧共存、開放統一的金融生態鏈。而這也是將外匯市場子系統作為金融生態研究立足點的理論基礎。
其次，從外匯市場的功能和監管角度說明外匯市場決定了金融生念的開放性、完整性和穩定性，并通過我國外匯市場現狀分析其生態主體、生態環境以及內部調節機制。選取外匯市場壓力指數作為度量我國外匯市場生態穩定性的指標，并進行了測算。再次，借助符合中國外匯市場實際情況的外匯市場壓力指數，以及其他金融生態子系統的代表指標，重點分析外匯市場與其他金融生態子系統之間的關系。通過ADF檢驗、多元回歸分析，探討外匯市場對其他金融生態子系統的作用。中國的金融生態子系統之間存在一定的聯系。
當然，由于筆者能力有限，本文尚存若干不足之處：(1)金融生態本身是一個新近提出的概念，理論上先天不足，尚未形成統一的標準加以定義；同樣，在界定良好的金融生態上，也是見仁見智，所以仍需進一步的探索和總結。(2)由于我國匯率和利率非市場化，在此基礎上計算的外匯市場壓力指數雖然已經比名義匯率本身更加精確地反映外匯市場實際供求情況，但仍然存在一定的偏差，這也在一定程度上影響了后續的實證分析(3)鑒于數據的不可取，無法將黃金市場納入實證體系，影響了實證的有效性和代表性。(4)在選擇金融生態各子系統指標上，由于時間和能力上的限制，僅僅各選擇了一個指標作為代表，但是每個金融子市場的內在特征并不是單純倚靠一個指標就能夠說明清楚的，因此可以在此基礎上擇取系統的指標體系加以描述。
參考文獻
[1]薛福星.金融生態視角下的中國外匯市場研究[D].福建:廈門大學,2005.
【關鍵詞】人民幣 匯率 市場化
所謂人民幣匯率市場化，就是指人民幣與外匯的兌換比率，由外匯市場上外匯（或人民幣）的供給和需求關系決定。如果外匯的供給小于對外匯的需求，則外匯匯率上浮，人民幣匯率下浮；反之，則外匯匯率下浮，人民幣匯率上浮。人民幣匯率市場化是一種雙刃劍，用好了，則利國利民；運用不好，則將對我國市場經濟的發展造成負面影響，影響我國經濟的增長。所以，我國為了確保國內經濟安全，保證經濟穩定發展，必須要逐漸進行匯率市場化改革，并且還要通過盤活經濟體、提高風險監管能力來實現人民幣匯率市場化。
一、強化外匯交易主體獨立性
自由而健全的外匯交易市場是我國人民幣市場化的重點。我國的外匯交易中心成立于1994年，當時只有經過央行和外匯管理局審查通過的商業銀行及金融機構才能再次進行交易，不過市場交易只限于少數銀行的小額拆借。2005年以后，我國才出現了銀行間外匯市場上的外幣買賣業務，其業務額度被央行作了具體的限定。而今，央行、商業銀行、證券經營人、外匯供求者等是我國外匯市場的主要交易主體。政府和國企通過央行進行外匯交易，央行干預外匯買賣，央行以其重大的影響力成為了外匯市場的重要主體，并對其他外匯交易者進行政策管控。人民幣匯率的固定是源于央行嚴格地、小范圍地控制著人民幣匯率的波動。2012年以后，央行開始嚴格研制外匯交易市場即期人民幣交易價格浮動，市場貨幣供需沒有在外匯市場價格中得到真實的體現。所以，我國不應該再嚴格限制交易主體的進場資格，而是要支持外匯持有者進場交易，讓進出口企業豐富投資交易形式。允許持有外匯的微觀經濟主體資源處置外匯，通過市場實現資源的合理配置，并以完善的法律法規監督外匯市場。如果外匯市場比較成熟，那么該市場會出現很多交易主體，監管部門必須用相關的監管制度去確保自由交易的合法進行，打擊有違公平的交易行為。[1]特別要注意的是，如果監管政策或在制度形成后，管理者必須要依法辦事、照章執行。健全的外匯市場是我國匯率市場化形成的重要條件。另外，要鼓勵人民幣進入國際貨幣市場，循序漸進地讓國際資本進入我國市場，開放匯率管制，允許人民幣在國家貨幣市場交易。
二、加強人民幣匯率的變動
匯率由市場自主決定是人民幣匯率市場化的標志。增加一攬子中的貨幣種類，降低美元比重，不要讓人民幣因為少數外幣也受大范圍影響，引導貨幣一籃子的貨幣權重，讓人民幣逐漸國際化，在一定范圍中允許人民幣波動，使其盡量向市場自主決定程度靠攏。過去，央行是作為市場參與者，而不是市場監督者去干預市場，使得市場供求價格關系比較亂，直接性的經濟敢于增加了宏觀經濟風險，央行的每項政策都會深刻影響我國整個銀行業的變動，并對國家經濟體中的投資消費產生重要影響。央行在外匯市場上通過制定外匯交易政策并代表國企實施外匯交易，這種人為的交易及政策制定使得外匯市場價格會因為人為主觀因素而無法真正體現出市場調節的作用，干擾了外匯資源的合理配置，也對實體經濟有較大影響。所以，央行不應該成為外匯市場參與者，而是應該有計劃地放寬人民幣匯率浮動浮動的限制，甚至最終將該限制取消，然后制定公平、自由的交易政策。另外，要科學地考量人民幣在國際貨幣市場上的交易風險，制定相關解決方案，讓人民幣在國際貨幣交易市場能夠安全地實施交易。[2]當前，人民幣匯率正朝著市場化方向發展，我國的外資進入門檻限制也不再像過去那樣嚴格，人民幣匯率在投機資本中的升值預期和貶值預期變得不再確定，人民幣匯率彈性變得更大，由此出現一些金融風險，致使投機性資本的流入和流出量很多。我國資本要想對風險有更強的抵抗能力，那么就應該在外匯市場中讓市場供求關系去選擇各國資本。
三、提高政府的金融市場風險監管能力
我國是一個發展中國家，盡管改革開放讓我國的經濟得以順利騰飛，但是經濟基礎不扎實卻是不爭的事實，不牢固的實體經濟基礎使得我國缺乏強勁的金融風險監管能力。而國內金融監管機構因為成立時間不長，缺少成熟的監管經驗。金融的自由化離不開匯率的市場，只有提高外匯市場監管能力，才能積累更多的金融監管經驗，強化監管能力。在市場化過程中，世界經濟一體化趨勢不斷加劇，國際資本正在持續地自由流動，我國外匯市場的風險考驗也會變得更為嚴峻。在人民幣匯率市場化過程中，外匯市場上資本自由流動、匯率自由變動會影響人民幣貨幣的安全。所以，我國就必須通過金融市場風險監管能力的強化來穩定外匯市場。這就要求國內的“一行三會”需共同協作，認真監督金融主體的信息真實性，以完善的監管程序管理金融主體，并對和金融主體有關的交易信息進行監督，讓金融信息中的實際資金被合法使用，堅決杜絕潛在的經濟風險。與此同時，應控制好香港離岸人民幣業務風險，防止人民幣在香港市場上出現兌換風險。[3]我們可以借鑒國外先進經濟實體的監管方式，并嚴格管理進出我國外匯市場的國際資本，并反思國際資本進出有沒有實體經濟的支撐，能不能推動我國經濟發展。還有就是應該根據我國經濟發展現狀，制定出相關的監管政策，并嚴格執行下去。
四、謹慎開放資本市場
在開放資本市場時，我國必須要以人民幣匯率市場化的安全為前提。因為我國資本市場的發展還有不規范的地方，資本市場發展時間段，相關市場機制還不完善，無法抵御過多的風險和危機。比如2008年股市的暴跌就是一個明顯的例子，股市至今也還沒有完全恢復到暴跌前的水平。資本市場的開發使得外國資本大量流入我國，將極大地影響我國的外匯市場、股市。值得注意的是，金融危機很容易因為資本的自由流動而產生。如果不切實際地盲目開放資本市場，過早進行資本自由流動，是危機出現的關鍵原因。[4]資本自由流動所產生的金融風險后果是很嚴重的，如果沒有高水平的監管能力，或者實體經濟基礎不牢固，國際經濟環境部好，那么危機的影響將是災難性的。經濟全球化使得各國經濟體在融合時不斷存在潛在風險，比如2007年美國次貸危機和2009年歐債危機，直接影響了我國資本市場。由于各國經濟體間的融合加強，那么一國發生經濟波動，我國的經濟發展也容易受到影響。所以，開放資本市場需要對世界經濟形勢有成熟的考慮，不然就將影響到外匯市場的金融安全。
參考文獻
[1]丁永琦.人民幣匯率市場化風險與機遇[J].理論與改革.2013（02）：89.
[2]張榮榮.淺析人民幣匯率改革對我國經濟的影響[J].商業現代化.2010（25）：43.
【關鍵詞】匯率制度 人民幣外匯
我國人民幣匯率制度現行為浮動匯率制度。從長遠看，人民幣若要成為一種強勢的國際貨幣，匯率浮動是必不可少的條件。當前的問題是如何使“有管理的浮動的匯率制”名副其實。
一、人民幣匯率制度的現狀與問題
1994年人民幣匯率并軌，1996年12月1日人民幣實現了經常項目下可兌換，從此人民幣匯率機制的運行建立在人民幣經常項目下可兌換的基礎上，但匯率形成機制主要受兩個因素的影響：一是強制結售匯制度，即除了少數外商投資企業外匯收入和少數經批準可保留的外匯收入外，其他多數中資企業仍需無條件地把外匯收入全部賣給外匯指定銀行。二是中央銀行對各外匯指定銀行的結匯周轉頭寸實行限額管理，也就是說，外匯指定銀行在辦理結售匯過程中，對于超過其規定的結售匯周轉頭寸，必須在銀行間外匯市場拋出。
上述匯率機制的形成，雖然由市場供求來決定，但是從嚴格意義來說，它并未形成全面的外匯供求關系。這是因為：
（1）雖然目前我國對經常項目的外匯支出基本上沒有限制，但是對資本項目仍實行較為嚴格的管理，這種外匯體制下的外匯市場上形成的外匯交易關系受到體制約束，不能充分、完全地反映市場真實的外匯供求關系。加之，在近幾年的實際運作過程中，由于出口貿易增長快，外貿出現大額的順差，同時外資大量流入造成結匯額大于售匯額，在銀行間外匯市場上表現為外匯持續供大于求，而同期限外匯需求則相對不足。
（2）匯率變化缺乏彈性。1994年以來，除1997年外，我國國際收支經常項目和資本項目都出現雙順差的局面。如何真正回歸到按多種貨幣不同加權所組合形成的一攬子貨幣的匯率變動而變動，以及主要根據市場供求來確定匯率，還需作進一步改進和完善。
（3）金融市場的不完善，利率尚未實現市場化，資金不能自由流動以及金融工具的匱乏，都造成我國外匯市場仍是一個不成熟、不完善的市場。因此，中央銀行的干預和國家宏觀經濟政策的取向對外匯的供求起到很大的調節作用。
二、我國尚缺乏實行自由浮動匯率制的條件
（1）匯率自由浮動須以資本流動為前提。目前，我國從長期來看，資本自由流動以成大勢所趨，但這畢竟是一個漸進過程，現在既然還沒有實現資本完全自由流動，所以浮動匯率制就難以實現，即使實現了，但由于資本尚處于管制狀態，按照蒙代爾―――弗萊明模型，貨幣政策也無助于促進內部、外部收入同時均衡。
（2）我國經濟增長更多的要依靠擴大內需，而不能依靠浮動浮動匯率來調節進出口。因此，目前急于改變匯率制度沒有必要，相反還可能因實行浮動匯率制，而承擔國際游資（目前已有約2億美元的游資進入我國尋機作亂）沖擊的巨大風險。
（3）目前我國尚處于轉軌時期，市場經濟體制不完善。在貿易領域，投資領域還存在著一些限制，人民幣匯率基本上仍處于非市場化狀態，因此，商品市場、資本市場以及貨幣市場都遠不可能充分反映市場供求的實際情況，市場價格的扭曲，就很容易誤導企業行為，難免不使企業對幣值產生錯誤的預期，進而做出錯誤的判斷和決策損害了企業的利益，又擾亂了社會的經濟秩序。
三、完善我國人民幣有管理的浮動的匯率制度，實現經濟平衡發展
（一）加快利率市場化改革，疏通利率――匯率的傳導機制
僵化的利率體制對匯率政策有效性的發揮極為不利。目前我國實行的是管制利率制度，有市場決定的因素較少。從而造成投資增長、消費增長、進出口增長的利率彈性較小，利率無法起到調節經濟的作用，利率――匯率的傳導機制受阻。所以完善人民幣匯率制度，應使利率制度改革與之配合。
（二）逐步完善人民幣匯率的形成機制
（1）增加市場交易主體。增加外匯市場的交易主體，讓更多的企業和金融機構直接參與外匯的買賣，有助于避免大機構集中性的交易壟斷市場價格水平，防止匯率的大起大落。
（2）推廣大額交易。為增加銀行間外匯市場參與主體的種類和活躍市場，可逐步推廣銀行企業在銀行間外匯市場買賣外匯的大額交易。但在具體操作上要保證銀行在企業辦理外匯交易時，需嚴格按照現行外匯管理規定對企業有關交易憑證進行嚴格審核把關。
（3）增加外匯市場交易品種。外匯市場的發展和完善需要為企業和銀行提供全方位的服務。目前中國外匯市場交易幣種僅有美元、日元和港幣，干凈單一，與國際規范的外匯市場還相差很遠。為更好地發揮外匯市場的服務作用，應逐步建立銀行間外匯拆借市場，增加外幣與外幣之間的交易、外幣期貨和外幣期權等交易方式。
（4）改進中央銀行市場的調控方式。主要是要改變中央銀行過去過于頻繁干預外匯市場的模式，確定中央銀行需要盯住的合理的人民幣匯率目標波動區域，建立一套標準的干預模式，給市場一個比較明確的干預信號，減少干預成本。
（三）加強匯率政策與其他經濟政策的協調，抵制國際資本的沖擊
根據蒙代爾的著名的“三元悖論”理論，對于中國這樣一個發展中的大國，讓渡貨幣政策的獨立性是不可想象的，那么，在經濟不斷開放的條件下，為了減少貨幣政策的內生性，必然密切關注和研究主要國家中央銀行貨幣政策變化對國際資本流動的影響，加強匯率政策和其他經濟政策的協調，充分發揮匯率及其政策在平衡收支、地域國際資本流動沖擊方面的作用，以適應對外開放和市場經濟發展的要求。
參考文獻：
[1]章和杰.擴大中國匯率浮動區間的設想[J].華中科技大學學報，2011，（6）.
[2]姜波克.國際金融學[M].北京：高等教育出版社，2004.
一、價格形成機制與市場交易制度
率是不同貨幣單位間的價格，因此，匯率問題也是一個價格問題。
現代價格理論在回答“價格由什么決定”的間題時認為，某種商品的價格是由該商品的市場供求決定的，市場供求相等時的價格即為均衡價格。在解決了“價格由什么決定”的前提下，自馬歇爾開創新古典經濟學后的相當長一段時間里，經濟學更多地是對影響市場供求的因素或者說隱藏在市場供求背后的經濟規律進行研究，而對于“價格如何決定”即價格形成機制這個具體問題沒有給予應有的重視，只是簡單地用“瓦爾拉斯試探過程”或者說“瓦爾拉斯拍賣過程”來解釋均衡價格的形成。事實上，經濟實踐中有關價格形成的真實過程已經表明，“價格如何決定”是一個不能抽象和簡化的重要問題。同時，經濟理論的研究也已證明，價格形成機制與市場交易制度密切相關，市場交易制度決定了已知市場供求下價格的形成及變動方式。
從一般經濟學回到匯率經濟學。20世紀}o年代以前的購買力平價說、利率平價說、國際收支說、資產市場說等匯率決定理論，可以說是通過建立包括經濟增長率、通貨膨脹率、利率等影響市場供求的各因素在內的宏觀模型，來解釋“價格由什么決定”的間題。而由Garman在20世紀70年代提出的市場微觀結構理論，不僅是一種關于“價格由什么決定”的匯率決定理論，更因為其中引人了外匯市場交易制度這個因素，為“價格如何決定”做出了具體解釋。
二、市場交易制度概述
市場交易制度可以定義為市場匯總參與交易有關各方的指令①以形成市場價格的規則總和。市場微觀結構理論表明，交易制度作為市場結構中的一個核心內容，它影響市場的信息匯總能力和流動性供應機制，并由此影響包括價格發現、流動性、透明度和交易成本等方面的市場質量。
交易制度有多種分類標準。由于流動性是交易制度設計中的一個關鍵目標，因此，通常根據流動性提供方式的不同，將交易制度分為指令驅動交易制度(order-driven system)和報價驅動交易制度(quote-drivensystem ) o
(一)指令驅動交易制度
在指令驅動交易制度下，每一位交易者通過指令向市場表達自己的交易意愿。交易者提交指令并等待在拍賣過程中執行指令，交易系統根據一定的指令匹配規則來決定成交價格，因而指令驅動交易制度又被稱為拍賣制度。
根據成交連續性(或者說交易發生的時間性)的不同，指令驅動交易制度可以分為定期拍賣和連續拍賣。在定期拍賣制度下，交易者提交的指令被集中起來等待在約定的時點同時成交，其特點是定期在唯一的價格上進行一組多邊交易或批量交易，因此，定期交易市場也被稱作集合競價市場。在連續拍賣制度下，只要交易者提交的指令具有價格上的優勢，則它可以立即成交，其特點是連續在不同的價格上進行一系列的雙邊交易。
從價格形成機制上看，定期拍賣與連續拍賣有著本質的區別:
第一，定期拍賣的優點在于使成交價格最大程度地反映市場真實的供求狀況，而不在于為市場提供流動性、為交易者提供即時性;連續拍賣的優點在于能為交易者提供即時性，而不是使成交價格最大程度地反映市場真實的供求狀況，即以犧牲一定程度的價格穩定性為代價來獲得交易的即時性。
第二，在定期拍賣中，價格指令只能決定該指令是否能成交，而不能單獨決定成交價格，成交價格受到市場所有指令的影響;在連續拍賣中，該價格指令不僅決定了成交的可能性，也決定了成交價格。
定期拍賣與連續拍賣各自的特點，決定了前者更多地被用于對流動性要求不高、但對價格的有效性要求較高的市場，典型的如證券市場的開盤;而后者更多地被用于對流動性要求較高、但對價格的有效性要求不高的市場，典型的如證券市場開盤后的連續交易。
根據通過提交指令來表達交易意愿方式的不同，指令驅動交易制度也可分為雙向拍賣制度和單向拍賣制。
(二)報價驅動交易制度
在報價驅動交易制度中，由具備一定實力和信用的交易商(也即做市商)不斷地向交易者報出某種商品的買賣價格，并在該價位上接受交易者的買賣要求，以其自有資金和商品存貨進行交易。做市商通過連續的買賣來滿易者的投資需求，維持市場的流動性。同時，做市商也可以通過買賣報價的適當差額來補償做市成本，并實現一定的利潤。因此，報價驅動交易制度也被稱為做市商交易制度。
(三)指令驅動交易制度與報價驅動交易制度的比較
指令驅動交易制度與報價驅動交易制度的主要區別在于:
第一，價格形成機制不同。前者是指令機制，交易者向市場提交指令，在特定的指令匹配規則下，市場根據供求狀況決定成交價格;后者是報價機制，交易者在提交指令之前，可以預先從做市商獲取報價。
第二，市場流動性提供方式不同。前者是通過各個交易者提交指令向市場提供流動性;后者是通過做市商的連續買賣來維持市場的流動性。
第三，市場供求出清方式不同。在市場供求(或者說買賣指令)不均衡的情況下，前者只能通過價格調整使市場出清;后者除價格調整外，通過做市商的存貨管理吸收市場的超額供給也可以使市場出清。
第四，市場透明度不同。基于價格形成機制的不同，在兩種交易制度中，交易者觀察市場指令流并獲取交易信息的能力不同:前者中，各個交易者處于同一個公開的市場指令流平臺，交易信息的可獲得性高且平等;后者中，全部市場指令流集中于做市商，其他交易者交易信息的可獲得性低。因此，一般而言，前者的事前和事后交易的透明度較高。
指令驅動交易制度和報價驅動交易制度之間并沒有絕對和孤立的優劣問題，市場選擇何種交易制度取決于市場發展過程中的各種具體因素，市場本身的流動性狀況(即市場對買賣指令的匹配能力)和技術水平是其中的兩個關鍵因素。
三、國際外匯市場的交易制度
(一)國際外匯市場的市場結構演變進程表明，在多層次的市場流動性需求和技術進步等因素的推動下，外匯市場的交易制度日益體現為融合指令驅動與報價驅動并互有側重的混合交易制度特征
外匯市場是一個由直接交易市場(direct tradingmarket)與經紀交易市場②( brokered trading market )構成的混合市場，兩個市場也可以分別稱為交易商市場( dealer market)和拍賣市場(auction market )。在直接交易市場上，交易商進行詢價交易，并且由于買賣價差、擴展服務范圍和獲取市場交易信息等利益刺激，以及市場本身對維持流動性的客觀需求，部分交易商承擔了向市場其他交易商雙邊報價、連續交易的做市功能;在經紀交易市場上，交易商向經紀商(broker)提交買賣指令，經紀商類似于拍賣人(auctioneer )，對交易商的指令進行撮合成交。從價格形成機制上看，直接交易市場屬于報價驅動交易制度，經紀交易市場屬于指令驅動交易制度。
20世紀90年代前，經紀交易市場主要是通過聲訊經紀(voice broker)進行指令撮合。此后，隨著技術進步，出現了以EBS和Reuter Dealing 2000/3000為代表的電子經紀(electronic broker)。電子經紀在透明度、交易成本、指令撮合效率③(特別是對于流動性較強的標準化即期外匯產品)等方面相對于聲訊經紀更具競爭優勢。同時，市場的發展、技術的進步促進了交易的集中，客觀上增強了市場的流動性，直接交易維持市場流動性的功能在弱化，而其交易成本較高、透明度較差等缺陷則逐漸顯現。因此，電子經紀已經從聲訊經紀和直接交易中取得了更多的市場份額。但是，這并不意味著聲訊經紀和直接交易將從外匯市場中消失。外匯市場多層次的交易產品決定了市場流動性狀況的差異，因而需要多樣化的流動性提供機制。因此，電子經紀更適合于美元、英鎊、歐元這些高流動性的貨幣對、特別是即期外匯市場;而對于缺乏足夠流動性的小幣種外匯交易或者流動性較低的外匯衍生產品，聲訊經紀和直接交易可能比電子經紀更適合;此外，在市場蕭條時期，外匯市場也需要做市商提供流動性。
(二)發展中國家外匯市場以報價驅動交易制度為主的市場結構現狀表明，市場的流動性水平是決定外匯市場選擇何種交易制度的一個關鍵因素
根據工MF對部分發展中國家外匯市場的調查，大部分發展中國家的外匯市場結構或者是單一的交易商市場(占被調查國家數量的57% )，或者是交易商市場與拍賣市場的混合結構(占被調查國家數量的犯%)，單一的拍賣市場極少(占被調查國家數量的2%)0
形成這種偏重于報價驅動交易制度的市場結構的一個可能解釋是，多數發展中國家的銀行間外匯市場規模較小、流動性較低，因此，盡管以即期美元為主的標準化交易產品本應有利于采用指令驅動交易制度，但是由于市場指令流的規模不能充分匹配買賣指令，在不考慮中央銀行市場干預的情況下，報價驅動交易制度比指令驅動交易制度在出清市場供求缺口可更少地使用價格調整，采用報價驅動交易制度是一個較優選擇。
可見，選擇指令驅動交易制度或者報價驅動交易制度的一個關鍵標準就是市場流動性。在流動性足夠高的外匯市場上，指令驅動交易制度是較優選擇;而在流動性相對不足的外匯市場上，則宜選擇報價驅動交易制度或者兩種交易制度相結合的混合交易制度。
四、對當前我國外匯市場交易制度的認識
以中國外匯交易中心為平臺的銀行間外匯市場④自1994年成立至今，市場交易制度的演變大致可以劃分為兩個階段:第一階段，2005年8月以前，銀行間外匯市場采用電子競價交易系統組織交易，會員通過現場或遠程交易終端自主報價，交易系統按“價格優先、時間優先”撮合成交，這是一種典型的電子經紀交易市場，市場交易制度表現為單一的指令驅動。第二階段，2005年8月，銀行間外匯市場在外匯遠期交易中首次采用詢價交易，n月，國家外匯管理局決定在銀行間外匯市場引入做市商制度并于2006年起在即期交易中推出詢價交易方式，會員可以在雙邊授信、雙邊清算的基礎上直接交易，同時也將有做市商向市場會員連續提供買、賣雙向價格，銀行間外匯市場的交易制度開始表現為指令驅動與報價驅動相混合。
在我國銀行間外匯市場交易制度的演變歷程中，既可以看到國際外匯市場交易制度發展的部分體現，也可以發現國內現實狀況留下的許多痕跡。
一、黃金市場與外匯市場的本質聯系
貨幣性是兩個市場密切相關的關鍵因素。從貨幣發展史的角度看，黃金市場的發展與其貨幣屬性密切相關。不可否認，到目前為止黃金的貨幣功能依然存在，我們可以通過以下三個事實說明這個結論。
第一個事實是黃金仍被各國中央銀行儲備，發揮著重要的儲備資產功能。20世紀70年代黃金非貨幣化之后，雖然黃金退出了國際貨幣體系，但大多數國家的央行并未大規模減少黃金儲備持有量，這可以根據世界主要國家的黃金儲備情況變化表(表1)加以說明。我們可以發現在1970～1975年黃金非貨幣化改革具有轉折意義的5年間，除英國之外，其他國家并沒有大規模減少黃金儲備，反而諸如日本、瑞士、德國、荷蘭等主要黃金儲備國還少量增持了黃金儲備。由此可見，黃金擁有長期穩定的購買力這一事實得到了包括美國在內的各經濟大國的認同。另外，雖然在1990～2000年的10年間，以英國為首，加拿大、澳大利亞、比利時等國皆拋售了大量黃金。但這并不代表黃金不再具有貨幣屬性。最明顯的特征是這些央行只是調整了黃金儲備的比例，并未取消黃金儲備，因此央行拋售黃金的行為只能說明他們對儲備資產的管理方式發生變化，而非黃金貨幣功能消失。據此，各國央行對黃金儲備的態度可說明黃金貨幣地位依然存在，黃金內在價值的穩定性仍使黃金成為各國儲備資產的重要組成部分。
第二個事實是國際清算銀行至今仍將黃金列入可接受的國際清算工具，尤其在金融危機期間，黃金表現出優越的貨幣融資功能。最典型的事例是東南亞金融危機期間，韓國政府為了渡過債務危機，發動民眾收集民間250噸藏金，兌換外匯支付貿易缺口，從而成功緩解了金融危機對韓國的沖擊。因此，這種把黃金作為清算工具以解決國際收支問題的行為正是體現了黃金的貨幣功能。
第三個事實是黃金到目前為止仍是國際貨幣體系穩定的保證。從表1中我們可以觀察到，美國自20世紀70年代之后，從未進行過大規模拋售黃金儲備的行動，其黃金儲備總量始終在814Q噸左右徘徊，占總儲備資產的60％以上。為什么美國愿意放棄持有生息資產而大量持有成本較高的黃金儲備?筆者認為，一個重要原因就是美國需要大量黃金儲備，保持美元在世界經濟中的霸主地位。近年來，美元持續走弱，信用貨幣頻遭置疑，但美元的世界地位并未動搖，這與美國把大量黃金儲備作為其幣值保證的策略密切相關。除美國之外，德國、意大利、荷蘭的黃金儲備比例也都占總儲備資產的60％左右(見表2)。因此，在當今信用貨幣支付體系中，信用貨幣的價值需要黃金提供保值，這間接體現了黃金作為世界公認國際貨幣所具有的貨幣功能。
二、黃金市場與外匯市場的聯動
鑒于黃金與外匯共有的貨幣屬性，它們兩者之間的聯動關系主要體現在兩個方面，即從微觀角度看，黃金價格與外匯匯率關系密切而宏觀角度的聯動則表現在國家儲備資產結構變動對兩個市場產生的影響方面。
一方面，黃金價格與外匯匯率的關聯主要體現在兩個市場間的定價能互相牽制。目前，國際黃金主要以美元計價，美元匯率的變動對黃金價格產生的影響最為顯著。美元之所以成為黃金的計價貨幣，主要取決于美國在國際中的金融地位，同時布雷頓森林貨幣體系下美元與黃金掛鉤的歷史也為美元成為黃金計價貨幣奠定了基礎。總的來說，一般認為美元匯率與黃金價格呈反向關系，即美元升值，黃金價格疲軟，反之亦然。為了弄清黃金價格與美元匯率變動的真實關聯性，有關學者曾對黃金非貨幣后30多年的金價走勢進行分析，得出美元長期走勢與黃金價格負相關的結論。
另一方面，外匯市場與黃金市場在國家儲備結構變動中呈現出的關聯性是相互的。從一個角度看，黃金儲備變動反映了央行對外匯市場或者說是對美元走勢的判斷。比如，20世紀90年代后期各國央行展開的拋售黃金儲備浪潮是在美國經濟長時間較佳，美元匯率堅挺的背景下發生的，當時各國央行為了增加本國儲備資產收益，紛紛減持黃金以購買美元資產。又比如，當前美元受到美國國內雙赤字、通脹等不利因素影響，持續走軟，作為主要儲備資產的美元價值遭到其他國家的質疑。以中國為例，如何減少美元儲備資產，增加黃金儲備比例已成為當前的討論熱點。實際上，不少國家及組織已開始增加黃金儲備了。據資料顯示，截至2007年3月俄羅斯的黃金儲備已達402，8噸，創歷史新高。從另一個角度看，各國央行增持或減持黃金儲備的行為，同樣會對外匯市場產生預期，從而影響其走勢。比如，在目前的美元走勢下，普遍持金比例較低的亞洲國家央行什么時候增持黃金儲備已成為美國政府的敏感問題。分析人士認為，倘若亞洲國家增加黃金的行動開始，市場預期對美元的影響會擴大增持黃金儲備行為的實際影響程度。由此可知，黃金市場與外匯市場在微觀與宏觀層面上呈現出相關性，兩個市場聯動發展。
三、黃金市場與外匯市場聯動對中國的啟示
到目前為止，中國的黃金市場與外匯市場都仍舊屬于新興市場，其最明顯的特征是這兩個市場際的流動皆受到國家管制。在此背景下，討論我國怎樣利用兩個市場之間的聯動關系促進本國金融市場的發展與開放具有實際意義。筆者認為，這兩個市場的聯動關系至少對國內市場建設帶來三方面的啟示。
首先，黃金市場與貨幣市場共同具有的貨幣屬性告訴我們，這兩個市場的進一步改革步伐要謹慎，要保證國家金融安全
另外，就目前的國內市場而言，這兩個市場的發展已經呈現出許多一致的地方。比如，國內黃金市場以商品交易為主，金融性投資交易不足的問題在外匯市場中類似地表現為以“實需”為基礎的結售匯頭寸交易占主要地位，而金融易不足的問題。再如，國內外匯市場同樣面臨投資主體不足，缺乏有實力的做市商與經紀商的尷尬。鑒于兩個市場的相似性，筆者認為黃金市場與外匯市場的發展要保持同步。一方面國內黃金市場的國際化發展要以人民幣的自由兌換為條件，這主要是因為黃金與外匯具有極強的可兌換性，允許黃金自由進出口，等同于自由交換外匯。因此，放松黃金的進出口管理，要根據我國外匯體制改革的進程決定。對于這個改革思路，在2005年底的《黃金制品進出口管理辦法(征求意見稿)》中已得到充分體現。該《意見稿》放寬了央行對黃
金制品進出口權的授予，但尚未放松對黃金原材料進出口的管制，體現出央行對黃金貨幣、商品功能分流管理，且與外匯市場改革相一致的思路。另一方面，人民幣自由兌換的實現需要有足夠的黃金儲備為幣值穩定提供擔保，這涉及到如何調整國家儲備資產結構的問題。
其次，在國家儲備資產結構調整方面，增加黃金儲備是對目前國際市場現狀做出的合理反映
但究竟何時增加黃金儲備，并且怎樣增儲只是個時機選擇問題。有專家學者已經設計了一種“進口黃金內銷”的操作機制。這種做法的核心思路是我國利用其他國家在國際市場上賣出黃金儲備的機會，在國際市場上用美元外匯購入黃金，最后在國內市場進行銷售，實現藏金于民。筆者認為這種增加黃金儲備的方式至少有以下五方面好處。一是有利于緩解人民幣升值壓力，二是可以抵抗美元貶值風險，三是可以彌補國內黃金的供需缺口，四是可以收縮國內貨幣供應量避免通貨膨脹，五是可以“藏金于民”，滿足國內潛在的消費需求。但是，這種操作策略的施行與國內黃金市場的開放度密切相關，進而與外匯市場的改革有緊密聯系，在目前看來，實施條件尚欠成熟。
