時間：2023-07-06 17:15:50
開篇：寫作不僅是一種記錄，更是一種創造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇股票指數增強策略，希望這些內容能成為您創作過程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進步。
我國股票指數期貨正式推出已逾三年，目前仍處于穩健發展階段。股票指數期權是在股票指數期貨合約的基礎上產生的。期權購買者付給期權的出售方一筆期權費，以取得在未來某個時間或該時間之前，以某種價格水平，即股指水平買進或賣出某種股票指數期貨合約的選擇權。股指期權與股指期貨存在著權利義務不同、風險收益機制不同、杠桿效應不同等區別。
二、美國、韓國、臺灣的股指期權發展特點
國際股票市場的交易方式經歷了現貨、期貨、期權這樣一個從低級到高級的演化過程。目前，股指期權已發展成為國際金融市場最為成功的風險管理工具之一，在全球衍生品市場中占據極其重要的地位。
（一）美國股指期權發展特點
美國是世界上最早發展股指期權的國家。世界上第一個股票指數期權產生于芝加哥期權交易所。1983年3月11日，該交易所開發了CBOE-100指數期權，后更名為標準普爾S&P100（OEX）指數期權。其后股票指數期權的發展向兩個方向展開，一個是許多的交易所都相繼推出了股票指數期權。另一個是股票指數期權的品種也不斷增多。
美國股指期權市場呈現出許多特點：
1、產品創新不斷。從期權屬性來分，如今美國上市的股票指數期權已包括了許多種類。從大的方面來看，有看漲期權和看跌期權、有歐式期權和美式期權。
2、交易量快速增長。從交易量來看，最近幾年，股指期權產品一直是增長最快的衍生產品之一。CBOE在2000年，年交易量就突破3億張。到2005年期權合約量已到468249301張，比上年增長30%。
3、國際化趨勢明顯。美國股指期權市場的國際化表現在多個方面。首先是投資者的來源國際化。另一個表現是期權交易所紛紛推出國際指數期權。再次，期權交易所走出美國開展與其他國家的合作與交易如近年來CBOE與中國的合作和交流就大大增加。2004年5月6日，美國股票交易所（AMEX）推出了中國指數期權。芝加哥期權交易所（CBOE）也于2004年11月8日開始上市中國指數期權（CYX）。
4、交易設施和技術不斷完善。交易設施和技術的不斷完善是股指期權交易有序進行的客觀條件和基礎。
5、市場監管體系較完善。美國股指期權市場主要有四個層次：中央監管、行業自律、交易所規則和各經紀商的自律。中央監管機構如證券交易委員會（SEC）、商品期貨交易委員會（CFTC）和美國財務會計標準局（FASB）。美國有豐富的股票交易所的成功經驗，為建立完善的股指期權交易制度提供了經驗。期權品種設計中的期權清算制度、頭寸限額和保證金制度都是保證股指期權市場順利發展的基礎。
（二）韓國股指期權發展特點
韓國證券交易于1999年所推出股指期權。股指期權的誕生滿足了韓國投資者為指數交易尋求保險的市場需求。2011年韓國股指期權交易量為36.72億手，占全球總交易量的63.7%。其中KOSPI200股指期權早在在2001年一躍成為當年全球期權交易量第一的品種，單個產品年成交量曾超過全球衍生品成交總量的四分之一，可以說是國際衍生品市場上史無前例的“黑馬”。
1、政府大力支持金融衍生品市場的發展
韓國政府在建立金融衍生品市場過程中發揮明顯的政策導向作用，積極推動衍生品市場的發展。在1987年時韓國政府就修改了證券法，為股指期貨的推出提供法律依據。1993年成立期貨、期權委員會，為金融衍生品的推出做準備，1995年12月制定期貨法。在1997年爆發金融危機后，為加強金融衍生品的風險監管，對期貨執行法規進行修改。2000年12月29日對期貨交易法再次進行修改，到2004年，韓國期貨市場合并到KOFEX之下，KOFEX成為韓國惟一一家期貨交易所。
2、創新的交易方式形成了特點鮮明的投資者結構
韓國股指期貨、期權交易獲得成功的深層原因首先應該歸結為網上交易的盛行。韓國網絡基礎設施齊備，交易所擁有完全計算機化的交易系統，能夠保證快速可靠地執行指令，也適合家庭交易網絡技術的發展以及發達的基礎網絡，為交易所吸引眾多投資者通過在線交易系統上網交易提供了物質基礎。目前，網上交易量已經占到韓國股指期貨、期權交易量的50%以上。
3、市場參與者分工明確
從韓國股指期權市場的流動性角度來看，股指期權凈買入/凈賣出的交易量分布非常符合角色分工。期貨傭金商、證券公司、信托投資公司以及保險公司等作為合約成交量的凈賣方提供了市場流動性，合約的凈買方則為個人投資者、外國投資者、銀行，這部分投資者往往需要衍生品工具提供資本保值增值的功能。合約的凈買方中，個人投資者占主要份額。
（三）臺灣股指期權發展特點
2001年12月，臺灣股指期權的上市是臺灣期貨市場里程碑式的重要事件，該品種推出后獲得市場交易人士的青睞，日均交易量從2002年的6316手大幅提高至2009年的287181手，增長了45倍。
1、做市商制度的推出
臺灣在2001年上市臺指期權時，成功推出做市商制度。做市商制度縮小了市場買賣價差，除可讓市場價格在高流動性中得以準確反映，也讓套期保值者有信心進場避險，且自營商（做市商）進行做市交易時，為規避做市部位風險，也會在相關品種上進行避險操作，帶動整體期貨市場的交易量。臺灣期貨市場自營商（含做市商）的交易比重從2001年的4.74%大幅增長至2009年的48.71%，在臺灣期貨市場中扮演了關鍵性的角色。
2、期貨從業人員的熱情推廣
在2002年臺指期權推出初期，期權在臺灣是一個較為陌生的品種，其對于一般投資者而言具有相當的復雜性。因此，期交所與期貨商均投入大量人力開設一系列教育課程及開辦交易獎勵活動，期貨從業人員通過與一般投資者面對面的溝通，使投資者能夠深入了解期權的特性、交易策略及交易風險，讓投資者對期權品種產生興趣，增強入市的意愿。
三、對中國的借鑒意義
（一）投資者教育
期權市場的發展和期權理論的發展是相互促進的。在整個發展過程中，期權理論對期權市場發展的指導作用是非常明顯的。在期權市場的發展過程中，期權知識的普及也相當重要。為了使普通的投資者能參與到市場中來、同時為了避免盲目的投機給市場造成大的波動，對投資者進行必要的期權知識培訓顯得尤其重要。從整體上來說，中國目前在期權方面的研究水平還比較落后，有影響的原創性研究幾乎沒有。理論水平的欠缺和實際經驗的不足，在金融不斷開放的條件下會使中國的投資者與國外的投資者之間處于極為不利的競爭地位。相應地，監管方式和手段很難跟上形勢的發展要求。因此，在美國和新加坡等其他國家和地區相繼推出基于中國的股指類期貨和期權產品的緊迫形勢下，加強對期權理論和知識普及方面的投入、積極引導對期權知識的研究和普及具有非常重要的意義。
（二）做市商制度
與手續費減收政策相比，鄭州商品交易所于2002年4月推出的指定交易商制度向著做市商制度更進一步。鄭商所在此之前已經深入研究了做市商制度及在期貨市場實行的可行性。并向國家監管機構提交了正式報告。由于做市商制度在國內金融市場尚屬探索中的新生事物，出于謹慎性考慮，同時結合期貨交易中的主要問題進行了變通的情況下推出指定交易商制度。在對做市商制度進行深入研究和指定交易商措施的基礎上，為了迎接股指期權交易這一新型交易工具的推出，并確保推出后能夠成功運行，鄭商所正在加緊制定《鄭州商品交易所期權做市商管理辦法》，并確定在開展股指期權交易的同時實行做市商制度。這意味隨著期權的上市，做市商制度有可能在我國金融市場完成實質意義上的突破。與期貨交易相比，股指期權交易的交易策略眾多、交易理論復雜，被稱為華爾街的“導彈科學”，更需要做市商發揮其專家作用，為期權提供報價，因此引入做市商制度更具有不可忽視的作用。
（三）交易系統
從分析中可以看出，美國、日本、臺灣股指期權的迅速發展都離不開發達的網絡系統。完善的交易網絡為交易者提供便捷的網絡下單環境，這大大地提高了股指期權市場的交易效率。在電子交易平臺的建立與發展上，通過多樣化的交易策略與仿真工具，讓交易者可以很方便地分析交易策略和計算控制損益風險，這是我們要努力的方向。韓國和臺灣的實例都表明擁有發達的家庭網絡系統，提高網絡覆蓋率會極大地方便個人投資者在家中進行交易，提高交易數量和傭金比例。同時，期貨交易所應加強技術和通信的建設和優化升級，設施，保證完全計算機化的交易系統能夠保證命令被快速可靠地執行。
參考文獻：
［關鍵詞］平抑股價 套期保值 賣空機制
一、股指期貨的概念
股票指數期貨（stock index futures），簡稱股指期貨，是以股價指數為標的的一種金融期貨，買賣雙方根據事先的約定，同意在未來某一個特定的時間按照雙方事先約定的股價進行股票指數交易的一種標準化協議。股指期貨交易不同于以往的商品期貨交易和其他金融期貨交易，具有自身的特點：
1.股指期貨合約的交易對象既不是具體的實物商品，也不是具體的金融工具，而是衡量各種股票平均價格變動水平的無形指數。
2. 一般商品和其他金融期貨合約的價格是以合約自身價值為基礎形成的，而股指期貨的價格是股指點數乘以人為規定的每點價格形成的。
3.股指期貨合約到期后進行現金交割，即合約持有人只需交付或收取到期日股票指數與合約成交指數差額所對應的現。
二、股指期貨的推出對股票現貨市場的意義
縱觀金融市場，股指期貨推出后對現貨市場的影響主要體現在三個方面：一是期貨市場的價格發現的功能增加了套利交易，從而縮小股票現貨市場的波動；二是期貨的高杠桿率會提升資金的參與度，從而增強市場的流動性；三是股指期貨為市場提供的避險的工具提高了參與者的投資意愿，從而會增加市場的成交量。
1.豐富投資工具與避險工具，完善我國資本市場
我國的股票市場是一個單邊做多市場，投資者只有通過先行買入股票，然后等待股票價格上漲才能夠獲取收益，投資收益的多少取決于所持有股票價格的上漲幅度。而股指期貨引進了做空機制，為廣大投資者提供了便易的投資與避險工具。股指期貨是現代資本市場風險控制和風險管理的重要工具，是股票市場上規避系統性風險的重要手段。股指期貨市場的誕生將使中國證券市場的制度更趨完善； 并極大地豐富中國證券市場的投資工具，愈來愈多的投資人將運用期貨交易作為投資、避險與資產管理的工具。股指期貨使人們規避股票現貨市場的風險成為可能，無論是牛市還是熊市，都可以吸引投資者和投機者，利用股指期貨的雙向交易的靈活機制進行操作， 使股市不會因為熊市而長期沉寂。同時，股指期貨本身也是一種強有力的金融衍生工具，投資者可以像傳統商品期貨那樣，通過同一標的現貨市場與期貨市場的價格差異進行套利交易，或者是通過期貨特有的杠桿效應進行投機交易，賺取投機收益。因此，開展股指期貨交易，既增加了新的交易品種，又開辟了新的投資渠道，滿足了不同層次投資者的需求。
2.股指期貨的推出提供了套期保值規避風險的渠道
根據現資組合理論，構建完美的投資組合可以有效分散非系統性風險，但在股市整體下跌即出現系統性風險時卻無法發揮作用。而股指期貨一個很大的特點就是能把基礎市場的系統性風險剝離出來，變成可交易的產品，使得風險可以有效轉移。所以，機構投資者可以利用套期保值原理，根據股票指數和股票價格變動的同方向趨勢，在股票的現貨市場和股票指數的。期貨市場上作相反的操作來積極應對股票市場系統性風險。
3.進一步完善我國金融市場體系
目前我國經濟快速發展，對金融衍生品的需求強烈，而我國金融衍生品市場發展緩慢，缺乏外匯期貨、利率期貨、股指期貨等金融期貨市場， 故我國的金融體系算不上是完善的現代金融體系，有待于進一步完善。并且，建立完善的金融宏觀調控機制也需推出股指期貨交易。進行金融宏觀調控，必須具備足夠多的強有力的市場調控手段和工具，實踐證明，股指期貨就是一種行之有效的風險防范和風險監控機制。在1998 年的東南亞金融風波中，香港股票和外匯市場受到了以索羅斯為首的美國對沖基金的強烈沖擊，股指期貨交易在其中扮演了重要的角色。香港政府動用巨資干預金融市場， 其手段就是充分利用股票市場和股指期貨價格的聯動規律，對股票交易和股指期貨交易實施組合運用，這是香港政府市場干預策略取得成功的重要原因。如果沒有股指期貨市場可利用，香港政府的市場干預成本將大大提高，效率會相應降低。
三、 結語
綜上所述，股指期貨的推出對于股票現貨市場，機構投資者以及我國整個宏觀金融市場均有著重要的意義。目前我國股市正處于走向復蘇的關鍵時期，我們要做的正是借危機興改革，在推進股指期貨市場創建的同時，兼顧創業板、融資融券等資本市場基礎性制度建設，彌補市場結構缺陷，打牢市場穩定發展基礎。中國的金融市場必將迎來更加美好的明天。
參考文獻：
7月中旬，對于中國金融期貨交易所成立起著關鍵作用的《期貨交易管理條例》已基本修改完成，并已經上報國務院，只待審議通過。隨著《條例》修訂案的審議出臺，中國金融期貨交易所有望在未來1～2個月內正式掛牌。而中國金融期貨交易所掛牌之后，征集結算會員、正式推出股指期貨產品以及交易等事宜都將隨之展開。
雖然我們還很難對股指期貨具體推出的時間做出斷定，也許會在今年年內，也許會等到明年年初，但不管何時，其作為中國金融期貨交易所成立后推出的第一個產品已成既定事實。
目前，我國的股票市場投資洼地效應已經展現，合規外資大舉入市的條件已經成熟，絕對股價市盈率、市凈率均已具備中長期投資價值，在股權分置改革中市場平均對價基本在10送3左右，其含金量不言而喻。
另外，人民幣升值預期將提升股票投資價值，7月1日中國人民大學的《中國經濟發展研究報告（2006）》中提到，“十一五”期間，人民幣每年將升值2%～8%。
在這種背景下推出股指期貨，將進一步推動股票上漲，強化股市由熊轉牛的趨勢性走勢，這在歷史上并非沒有依據。
1986年5月香港正式推出恒生指數期貨，當時恒生指數在1000點上下，到1987年10月達到3950點，僅一年五個月的時間，香港恒生指數大漲二倍多。
因此，投資者不妨密切關注股市，尤其是和股指期貨緊密相關的滬深300指標股，選擇其中個股予以建倉，不失為一個選擇。
然而股指期貨的推出，其意義絕不只是在證券市場上將推動股市的單邊上漲，在期貨市場上將增加一個新品種。它對我們期貨行業而言，是一個里程碑式的事件，將開辟我國期貨行業發展的全新格局；而對于投資者來說，它則更多意味著一個全新的投資機會，意味著股票投資將從此有所保障。
這表現在： 第一，股指期貨交易具有巨大的杠桿效應，可極大地增強資金使用的便利性和靈活性，從而使交易機會明顯增多。
第二，股指期貨提供了一個流動性極佳的賣空工具，從而可以使股票投資者達到保值的目的。我國股市的系統風險達到40%，遠高于發達國家25%的平均水平。2001年以來，我國境內的股市總體價格5年中下跌50%，股票市場中的券商、保險、基金、個人投資者等大都傷痕累累，手中的資本財富很多被攔腰折去。但股指期貨推出后，情況和結果就會截然不同，當跌勢出現，尤其是大跌勢來臨之后，持有大量股票的投資者是不可能全身而退的，而最有效、最便捷的做法就是提前在股指期貨市場賣出相應的股指期貨，用賣出期貨合約的盈利彌補因股價下跌造成的虧損。
第三，借助股票指數期貨，投資者可以直接投資股票指數。在國內股市個股行情始終存在被人為操縱的可能，如果投資者既打算投資股票市場，又要排除那些非市場因素影響，那么股指期貨就是最佳的替代手段。
第四，在股指期貨和股票現貨之間套利將成為極好的低風險投資方法。期貨和現貨價格之間通常存在相對穩定的差價關系。一旦期貨和現貨的差價由于某種原因出現了嚴重偏高的情況，則可以賣出期貨指數，同時買進一組股票現貨來模擬現貨指數。只要期貨和現貨的買賣手續費加上這組股票模擬指數的偏差度低于上述差價的偏離程度，則投資者必定能夠從上述不合理的差價中獲取無風險的套利收益。
之所以具備上述的交易機會，正是因為股指期貨本身具有著價格發現、套期保值、規避風險、資產配置等功能，同時在原本隔絕的證券市場和期貨市場之間架起了一座任由投資者穿越的橋梁。
被動策略的主動勝出
截至2007年5月15日，我國有19只指數型基金。其中，既有完全復制目標指數的基金，也有為數不少的增強型指數基金；跟蹤的目標指數既有上證50、上證180、深證100、滬深300 等常見的交易所編制的指數，還有新華富時中國 A200指數、道瓊斯中國88指數等國外機構編制的指數。從交易機制來看，覆蓋了封閉式、開放式、LOF、ETF4種形式。如表一所示：
隨著牛市行情的到來，指數型基金迎來了發展的春天，截至2007年 5月15日，指數型基金在與股票型基金（剔除指數型基金計算數據）、混和型基金、債券型基金、貨幣型基金的平均收益比較中，在最近一周、一月、三月、六月、一年、今年以來、設立以來的全部時間段里，取得最高平均收益（參見表二）。實行被動投資策略的指數型基金在全部時間段中取得良好收益，主動勝出。
指數型基金主動勝出溯源
了解指數型基金的原理及相關優勢，從中可以看到指數基金賴以成功的關鍵因素。
1.指數化投資策略的基本原理
指數型基金采用被動的投資策略，理論依據是有效市場理論和隨機漫步理論。該理論的基本思想是:證券市場在消化有關單只股票或整個市場的信息上是極為高效的。當單只股票或整個股票市場相關的信息出現時，傳播速度快并且能夠立即反映在證券的價格上。隨機漫步理論認為:由于信息的及時傳遞及對價格的影響，后期價格與前期價格相比其變化必定是隨機和不可預測的。所以，無論是技術分析(試圖運用過去的價格模式來預測將來價格的變化)還是基本分析(通過研究單個公司的收、分紅、未來的前景等來判斷一個股票的準確價值)都不能幫助投資者在同一風險水平上獲取超過購買并持有一個充分分散的投資組合的收益。
2.指數化被動投資策略的優勢分析
指數型基金投資的資金全部用來跟蹤基準指數，取得較低的管理成本和周轉率，費用低廉。指數基金的投資周轉率比較低，以滬深300指數為例，每年只調整兩次投資組合，周轉率一般在20%左右，明顯低于其他股票型基金，節約了大量的交易成本。低成本是指數基金戰勝其他投資者的關鍵所在，在扣除成本之前，指數的收益是市場的平均水平，扣除成本以后，借助低成本的優勢，大部分投資者的收益就不如指數基金了。對于投資者而言，大部分指數型基金的管理費和托管費相對股票型基金而言都較低。
指數基金的另一大優勢是能分散風險。指數基金按照跟蹤指數的成分股比例購買股票，較完全的分散個股的非系統風險。研究表明，當一個投資組合中的股票數量超過30只的時候，就基本消除了非系統風險，一般來說指數基金持股的股票數都多于30只。相對主動型投資，指數基金的非系統風險大大降低。
股市4000點后，指數型基金的收益趨勢
2006年指數單邊上漲，日前股市步上4000點，指數已在高位，購買指數基金是否時機依然合適？
對于指數型基金，首先需要看其跟蹤的目標指數，藍籌股的投資價值仍然突出。日前，如果根據2006年的盈利狀況計算，兩市平均市盈率為40倍左右，而滬深300指數市盈率為30倍左右。藍籌股仍然是整個市場的估值洼地。考慮到未來藍籌股的流動性溢價，藍籌股的投資價值將更加明顯。與此同時，考慮到近期ST、*ST等績差、低價垃圾股等的過度炒作，政策對藍籌股價值的引導，海外藍籌股回歸帶來的供求關系變化和估值標桿的遷移，這些都有利于藍籌股價值的進一步發掘。
此外，2007年股指期貨的推出也會給指數型基金帶來一份機遇。股指期貨上市后，投資者對現貨的需求量將會顯著增加，而相應的指數型基金是較好的指數現貨品種，必然獲得更多青睞。
關鍵詞 金融創新 聯動效應 啟示
為促進改革的鞏固深化、以及應對入世后的挑戰，特別是金融領域受到的沖擊，我國政府采取了一系列包括金融創新在內的措施。要建設成為新的國際金融中心，同樣不可或缺的是一個鼓勵創新的政策環境。隨著若干年來的發展，我國的金融創新已有諸多表現，主要體現在：金融工具的創新；金融機構的創新；金融市場的創新；金融制度的創新。
1 金融創新的積極聯動效應
1.1 金融創新與其構成因素的聯動影響
狹義的金融創新僅指金融工具的創新；廣義的金融創新包括金融工具、金融機構、金融市場以及金融制度的創新。而其中金融工具創新構成金融創新的核心內容；金融制度創新為新的金融資產和金融機構出現提供了發展空間及保證；金融市場的創新則是新的金融資產和金融機構運作的場所，而金融工具與金融機構的創新直接豐富了金融資產和金融機構的種類。金融工具、金融市場與金融機構的創新是互動的，同時配之與其適應的金融制度，提供相應的金融技術支持，構成了一個較為完整的金融創新系統。
1.2 金融創新對金融市場的影響
金融創新對金融市場的發展發揮了重要作用。從轉移風險的角度分析，如果沒有金融創新所產生的轉移價格風險的金融工具，那么廠商從債務市場進行融資或是在外匯市場進行外匯兌換時，都面臨著很大的利率或匯率風險，這樣將對傳統意義上的廠商生產商品和對外貿易產生不利影響。另外，若沒有這些金融工具，在金融市場上進行金融資產的投資同樣面臨著很大的價格風險，這會對資金的融通和金融市場的發展產生不良影響。從增加資產流動性的信用工具和權益工具的創造的角度分析，將不能流動的資產轉變為可以流動的證券提高了銀行資金的效率，新的信用工具和權益工具挖掘了金融市場一切可以贏利的機會，也提高了金融市場的效率。在市場經濟條件下，商品價格機制對社會資源配置的調節往往是通過資金融通來實現的，資金融通效率和金融市場效率的提高促進了社會發展。正因為這樣，金融市場的發展與金融創新存在正相關的關系：金融創新越多，金融市場就越發達；同時，經濟的發展與金融市場的發展也存在正相關的關系：金融市場越發達，經濟的發展水平就越高。
1.3 金融創新資產財富信用化的聯動影響
體現在為社會提供了新的投資與融資渠道，一方面金融創新的保值避險功能，能使不同風險偏好的交易者選擇合適的金融資產進行交易，擴大了信用規模；另一方面金融創新的降低成本功能，也使一些規模小、利潤率低的企業進入金融市場進行融資。此外，各種金融資產所包含的信息正是信用形成的基礎，由此人們又會產生各種預期，預期又會影響金融資產價格的形成。金融創新的價格發現功能緩解了信息不對稱，加強了信用形成的基礎。而信用的不斷加強又促進了金融領域的層出創新。
2 金融創新的消極聯動效應
2.1 我國金融創新的規范性分析
根據戈德斯密斯的金融發展理論以及麥金農和肖的金融深化理論，應該在金融深化過程中大力發展非銀行金融機構和資本市場。相比較西方成熟的貨幣市場，我國貨幣市場上金融工具種類稀少，且規則不完善，應該說還處于不斷探索完善中。在這個時候為盲目講求大而全而將金融創新拓展到資本市場，無疑相當于要在沒有穩固的地基上修建一座摩天大樓，其結果不言而喻。西方國家金融市場的發展多遵循“先貨幣市場，后資本市場；資本市場中先債券市場，后股票市場”的發展順序。我國發展金融市場時卻采取資本市場先行且優先發展股票市場的策略，結構導致股市結構失衡、投機盛行、秩序混亂。又如金融期貨市場，不過我國政府債券現貨品種稀、規模小的國情，在1992年盲目國債期貨，終于在1995年釀出“3.27”風波后而草草收場。
我國存在的事實是：直接融資的比重從2000年以來逐漸下降，原先我們有的就是一個以銀行為主的（間接融資）金融體系，這種金融體系的缺陷談得很多，亞洲金融危機使它暴露得更為充分，亞洲金融危機以后，我們金融界特別是亞洲地區的金融界最大的任務是要改變銀行融資為主的金融結構，要改革這個結構必然的內容是要擴大直接融資，而在我國，直接融資的比重卻是逐漸下降的。原因是什么？正是由于人們判斷資本市場新的金融工具根基不牢因而回歸最原始卻相對穩妥的銀行借貸。
2.2 金融創新對我國金融市場穩定性的影響
雖然金融市場的發展與金融創新存在著主要是上文中提到的正相關關系，但同樣存在著不可避免的沖突。金融工具本身存在著內在的矛盾，就是避險和投機的功能并存。如果一種金融工具只能用于避險，那么在金融市場上往往只出現買方或賣方。這種金融工具難以形成市場，也就難以用這種金融工具避險。如果一種金融工具只能用于投機，那么金融市場將成為賭場，金融市場也就失去了它存在的意義和作用。正由于金融工具同時具有避險和投機兩種功能，它就可以形成活躍的市場，避險者和投機者都通過這種金融工具的交易實現自己的目的。并且，金融市場具有一種金融杠桿放大作用的機制，一方面成倍放大潛在收益，同時也將風險成倍放大。這意味著金融創新在使人們有更有效的方法避免風險的同時，也將使金融市場存在更強的投機性。這也意味著金融創新在促進金融市場和經濟發展的同時，也加劇金融市場和經濟體系內在的不穩定性。
隨著經濟全球化、金融自由化的發展加深，貨幣市場與資本市場完善發展也顯得尤為重要。一方面金融創新優化金融資產結構，提高其定價的有效性，對其發展規范化產生了正面影響。但另一方面，金融創新增加了市場的投機行為，加重經濟中的泡沫極沖擊金融體系的穩定性，這些都是對金融資產發展規范化造成的負面影響。
2.3 我國金融創新下金融機構經營風險分析
不言而喻金融創新帶來了大量新的金融產品和服務，這提高了金融機構獲利的可能，但同時，也使它面臨更大的經營風險。我們知道，金融創新在轉移和分散風險方面已起到很大的作用。金融機構通過各種金融創新工具和業務把所有風險或部分風險轉移給愿意承擔的一方，使得金融風險得以轉移或適當的分散。但是，從全球的角度看，金融創新僅僅是轉移或分散了某種風險，并不意味著就消滅減少了此風險；相反金融機構在利益機制驅動下可能會在更廣的范圍內和更大數量上承擔風險，一旦潛在風險轉變為現實損失，其破壞性遠遠超出了傳統意義上金融風險。這主要體現在金融創新的重要指標—金融工具上。
其一，創新工具在消除市場阻礙的同時也強化了因市場依存性的增強而增加的脆弱性。因為任何源于某一市場的沖擊將會被快速地傳遞到其他市場；其二，創新工具交易多為表外業務形式進行，這使投資者和管理當局難以對發行機構準確的評估和監控；其三，在競爭中為了吸引客戶，許多場外交易實際上已經成為無保證金交易。過度的競爭，往往引起錯誤的合同定價，由此帶來的風險是很難控制的；第四，創新工具場外交易的規模不斷擴大，一些傳統上在場內交易的產品，如與股權相連的創新工具將會更多的在場外進行交易，由此發展帶來的風險也越來越明顯。
3 對我國金融改革的啟示
（1）上面對金融創新缺乏規范性的分析，我們可以得出：我國金融創新，應該優先選擇銀行業的發展，相機選擇非銀行金融機構、證券市場的發展。放緩對非銀行金融機構和資本市場制度、工具等的創新，待前者實力逐漸增強之后，在加快后者的創新發展步伐。而金融制度的規范化創新，其關鍵不在于排斥政府而依賴自由放任制度下的市場力量，而在于改革政府介入金融的方式和職能。
（2）從創新金融工具的方面來看：我國利率尚未市場化，股票市場還有待完善，目前不宜恢復利率期貨市場和建立股票指數期貨市場。從政府的角度來說，在現階段應鼓勵和支持目的在于增強資產流動性和提高金融市場效率的金融創新。最近一個時期，建立我國金融期貨市場的呼聲又開始出現。人們認為應該考慮恢復國債期貨市場和建立股票指數期貨市場，理由是前者可以為國庫券的投資提供一個保值的手段，后者可以使保險公司資金和其他基金進入股票市場。尤其是不久前，股票市場向保險資金敞開了大門，這一變革更是提升了人們的上述預期。
先來考慮恢復國債期貨市場的問題：在目前的條件下，我國利率已部分上調0.29個百分點，且還有上升的潛力空間。解決這種市場利率趨向于上升給國債投資者帶來風險的問題，以浮動利率發行國債比建立國債期貨市場簡單易行得多。因此，雖然我國建立利率期貨市場的必要性比以前增大了，但條件尚未成熟。建立利率期貨市場的合適時機，是利率市場化已經發展到一定程度，避免利率風險成為確有必要的時候。
股指期貨做為20世紀80年代國際金融市場上最為重要的金融創新，目前已經是世界上交易量和流動性最好的金融衍生產品之一，被公認為是股市上最為有效的風險管理工具之一。推出股指期貨對市場的影響有積極的一面，但在一定條件下也會加大市場的波動性。
股指期貨積極影響
完善金融市場體系，促進金融市場的融合。
衍生品市場是金融市場的一個重要組成部分，它為市場參加者提供了一種風險管理工具，使基礎金融市場得到補充和完善，有助于健全市場架構，擴大市場規模。金融期貨市場建立后，股票市場、貨幣市場、外匯市場、保險市場及商品期貨市場等將通過金融期貨中介實現相互聯通，充分利用資本市場廣大的投資者群體與網絡，實現各金融子市場之間的融合，有助于建立一個完善的金融市場體系。
股指期貨推出是發展衍生品市場的第一步，它聯通股票現貨與期貨。目前，國內證券公司專注于股票現貨市場業務，期貨經紀公司專注商品期貨經紀業務，兩個行業交流很少。推出股指期貨后，兩個行業將實現聯通，券商可以參股期貨經紀公司從而進入金融期貨市場，同時，間接進入傳統的商品期貨市場，這將為商品期貨市場帶來增量客戶，增加商品期貨市場的流動性。期貨經紀公司也可以通過參與股指期貨間接涉足股票市場。兩個行業的聯通將為金融期貨市場進一步發展打下堅實的基礎。未來，債券與利率期貨將聯通資本市場與貨幣市場，外匯期貨市場將聯通外匯市場與資本市場。
完善資本市場功能，促進機構投資者發展。
股票市場缺乏規避系統風險的工具是制約機構投資者投入資金量的重要因素之一。股指期貨推出后，股票市場將進一步吸引機構投資者投資，增加機構投資者在股票市場的比重，促進市場健康發展。
增加股票市場流動性，服務于藍籌股發展戰略。
境外股指期貨發展的經驗表明，股指期貨和股票現貨交易具有相互促進的關系。股指期貨會因套利、套期保值及其他投資策略增加而增加對股票交易的需求，從而增強股票市場的流動性，進而提高市場有效性。
改變市場的單邊運行機制，投資模式多元化。
在可以做空的前提下，股指期貨將結束股票市場單邊做多才能獲利的現狀，市場的博弈規則將更為合理。股指期貨推出在增加投資品種的同時，還有利于后續相關產品的陸續推出，例如股指期權等。股指期貨使投資者的投資模式多元化，投資者可以根據自己的需要和風險承受能力，有針對性地在期貨和現貨兩個市場采取套期保值、套利、投機和資產配置等投資模式，使投資方式多元化。
股價結構逐步優化，投資趨向理性。
伴隨著股指期貨的推出和發展，標的指數中對股指有較強影響力、基本面較好、流動性高的權重藍籌股必將受到更多機構投資者的青睞和關注，其對指數的影響力將更強，活躍程度也會提高，而質地較差的公司則會被市場逐漸拋棄，股市結構將逐步兩極分化，藍籌價值型投資理念將占據市場主導地位。
股指期貨消極影響
交易轉移，市場資金流動性加大。
股指期貨因具有交易成本低、保證金比例低、杠桿倍數高等特點，短期內將吸引部分偏愛高風險的投資者由股票市場轉向期指市場。期指的名義成交金額可能超過股票市場，而股票市場的交易會變得相對清淡。在這個過程中，資金在不同市場中的流動也會加快。但從中長期來看，股指期貨會大大促進股票市場規模的發展。
操作風險有加大的可能。
股指期貨是一把雙刃劍：一方面可以規避風險；另一方面，股指期貨使用保證金交易的特征可能給投資者帶來更大的市場風險。
影響股票市場的波動性。
雖然各國的實證表明股指期貨交易并不增加現貨價格的波動性，甚至有助于股市穩定，但在某些情況下，股指期貨也會影響股票市場的價格行為和波動特性。首先，期指的交易會增加信息傳送的速度，通過指數套利或其他渠道，迅速影響股票的市場價格；其次，期指交易有很高的杠桿作用，利用其高度投機可能使期指價格產生大幅波動而影響現貨價格；再次，期指的“到期日效應”也有可能會使股票市場的價格波動加劇。
投機操縱行為可能增多。
股指期貨特有的高杠桿率非常符合投機者的口味，因此，股指期貨推出后，投機者和投機行為會明顯增多。同時，股指期貨交易使現貨和衍生品市場間產生互動關系，從而為投機資本利用股指期貨操縱市場提供了方便。特別是在市場規模較小的情況下，投機者利用股指期貨更容易操縱市場。
對股市資金的影響
筆者的實證分析顯示，股指期貨推出前后一年絕大部分股票市場的波動率沒有顯著變化（見表）。因而可以推測，滬深300股指期貨推出對股票市場短期波動率沒有顯著影響。
股指期貨推出對股票市場流動性的影響，首先表現在對股票市場的“排擠效應”有限。短期而言，由于股指期貨與現貨股票之間常存在著某種程度的替代性，股指期貨上市初期可能會對股票市場產生資金排擠效應，尤其是重視指數的部分投機者，會將投資股票市場的部分資金轉移。從資金量上看，股指期貨交易金額可能超過股票市場交易金額，但股指期貨是通過保證金交易，即便股指期貨交易量是現貨的2倍，按10%保證金計算，實際交易金額僅是股票市場的20%。考慮到期貨市場是T＋0交易，交易量主要是短線炒手所為，實際參與交易的資金可能僅是股票市場的5%至10%，因而，不足以形成對股票市場的沖擊。
其次，期現之間的套利行為將增加市場流動性。期貨市場由于有低交易成本、T＋0、可以賣空與杠桿交易等特點，股指期貨合約的流動性較好，名義交易金額可能達到現貨交易金額的1～2倍或更多，其中投機易占了相當比重。對于新興市場，股指期貨推出之初，經常會出現期貨與現貨基差拉大，為市場套利交易提供了條件。2004～2005年，香港地區恒生指數期貨套利交易約占交易總量的11.9%。套利資金經常需要買入現貨并賣出期貨，因而提高了指數成份股的流動性。
第三，股指期貨推出對股票市場的影響還表現在估值上。根據股指期貨與股票市場的關系，從中長期來說，股指期貨不影響股票市場的估值。影響我國A股市場走勢的關鍵因素是經濟增長率、匯率、利率和企業利潤增長率等。從短期來看，股指期貨對股票市場的影響主要體現在對股指的“助漲助跌”作用。
綜上所述，筆者認為股指期貨對股票市場資金的影響只是局部與短期的，從整體與長期角度看，股指期貨會促進股市交易的活躍與價格合理波動，從而使股市更加健康地發展。
條件和時機的選擇
推出股指期貨的主要目的是給市場帶來高效的定價機制，以消除過度投機，維護市場穩定。金融衍生產品能否被市場高效合理地定價，是市場是否健康的重要標志。
成熟股指期貨市場的經驗表明，股指期貨可以達到很高的市場定價效率。從新興市場股指期貨發展的歷程來看，發展初期交易量較小，基差較大，套利利潤較高，但隨著市場規模擴大，市場逐步成熟，定價效率隨之提高。另外，新興市場股指期貨市場的境外投資者充當著重要的套利角色。股指期貨能夠被市場高效定價的原因，在于市場擁有靈活高效的套利機制、較高的流動性和穩定的套利力量等。
通過對滬深300指數期貨市場定價效率的研究，結論有：
套利機制：從我國現有的制度分析，股票現貨賣空機制的缺失是影響滬深300指數期貨套利機制有效性的主要原因，但它不會對套利均衡的實現構成本質的影響。在當前制度下，擁有大量股票現貨的機構投資者應當成為保證市場定價效率的主要力量。
流動性：由于股指期貨有較大的交易規模和較長的資金鎖定期，股指期貨套利對套利者資金的要求很高。如果股指期貨在上市初期交易量較大，日均交易量達到10萬張以上，估計市場需要套利者每日提供約100億元規模的交易額。
套利力量：保險類資金是最符合套利資金風險偏好的資金類型，其資金規模可以成為市場套利力量的主體，而其他類型的機構投資者都難當此任。
只要套利資金不缺位，股指期貨市場可望平穩起步。如果交易量較小，市場定價可能不會出現較大偏差，而隨著規模擴大，套利機構也將隨之壯大。但如果股指期貨市場推出初期交易較活躍，投機氣氛可能隨之大增，會引發套利資金不足、套利機構的人才與系統準備不足等問題。
為了使股指期貨平穩上市運行，筆者認為應該從以下幾個方面積極創造條件：
提高保險資金直接入市比例，鼓勵保險資產管理公司進入市場套利。一方面，保險資金對收益的風險偏好適合于充當市場套利角色。另一方面，保險資金充裕且擁有大量股票現貨，在期貨市場出現負基差時，可以通過內部融券進行套利。
為券商資金進入市場套利創造條件。目前，證券公司對股指期貨的研究比較積極，在人才與系統方面有一定準備，是市場發展初期的重要套利力量。但是受資金規模限制，券商能夠投入市場的套利資金比較有限。為鼓勵證券公司套利，建議對券商套利持倉凈資本折算作相應調整。
為套利交易提供優惠政策。為鼓勵市場套利，交易所應對市場套利交易提供優惠政策，如對于套利持倉給予手續費減半。另外由于套利通常是市場上的大機構，可以考慮在套利保證金水平上給予一定的優惠。
判斷推出股指期貨的時機是否成熟，重點在于客觀評判推出股指期貨的收益風險比，即要評判是利大于弊還是弊大于利。
從套利機制、流動性和套利力量角度看，筆者認為通過推出股指期貨為市場提供高效定價機制的條件是初步具備的。從總體市場環境看，發揮這種高效定價機制的外部環境也初步成熟。
股票市場已經初具規模。截至2007年1月，我國A股上市公司數量達到1416家，A股股票總市值突破10萬億元，A股流通市值達27490億元。同時，一整套較為完善的交易、結算和監管體系也逐步形成。滬深300、上證50、上證180、深證100等成份股指數的設立和運用已經較為成熟和普遍，中證指數公司的成立也為指數標的的發展提供了平臺。
股權分置、利率市場化、匯率形成機制等重大改革的穩步順利推進，各類金融資產價格逐步市場化，為金融期貨的發展創造了良好的基礎。
通過對證券公司的綜合治理，大力發展機構投資者，使中介機構和機構投資者具有了一定規模。我國現有證券公司108家，證券類投資咨詢公司109家，期貨公司183家；基金公司58家，共發行308只基金，基金資產凈值8000億元；50家機構獲得合格境外投資者資格，獲得投資額度95億美元，以基金、證券、保險與QFII為代表的機構投資者持有國內股票的市值占比已達到30%。
而從推出股指期貨可能面臨的風險看，只要在推出股指期貨前，充分借鑒國際市場的經驗教訓，強化相關的信息披露，加強對市場參與者的監管，風險應該是可以控制的。
應注意的問題
股指期貨的主要功能在于規避風險與發現價格，但如果出現嚴重的市場操縱行為，則不僅其功能不能發揮，甚至還會釀成更大的市場風險。為保證股指期貨的平穩運行，必須要對此有所準備。
股指期貨是在股票指數上衍生出來的金融工具，其頭寸的盈利直接與股票指數的走勢密切相關，只要能操縱股票指數的走勢，便可達到在股指期貨牟利的目的；反過來，通過控制股指期貨的價格，也可以影響到現貨指數的走勢。
市場操縱行為由來已久，這在各國的金融市場也都不同程度地出現過。盡管操縱的手法千變萬化，但基本可以歸納為三種：資金推動型；信息引導型；到期日短期操縱。
所謂資金推動型操縱，是指具有雄厚實力的機構投資者“擁金自重”，通過強大的資金實力逐步建倉，抬高或打壓指數，從而影響股票指數的走勢，最終從股指期貨上獲利。或者通過頻繁買賣股指期貨從而影響現貨指數價格。這種操作策略一旦成功，一般會在股票和股指期貨上同時獲利，且由于股指期貨的高桿杠性特點，在股指期貨上的盈利會遠遠高于在股票上的盈利，從而達到一石二鳥的效果。
但這種資金推動型操縱很難適用到滬深300指數上，原因有二。
一是滬深300指數流通市值大，很難操縱。截至2006年12月20日，滬深300指數股票流通市值已達到1.44萬億元，占滬深兩市流通市值的60.7%；滬深300指數總市值5.97萬億元，占滬深兩市總市值的74.8%。目前，機構投資者持有A股流通市值超過總量的30%，在滬深300指數成份股中，機構投資者持股比例更高。
二是滬深300指數中樣本股數量較多、權重分布比較均勻。滬深300指數共包含300只樣本股，且流通市值最大的招商銀行在指數中的權重也不超過5%。可見，不僅操縱滬深300現貨指數這一龐然大物很困難，而且想通過操縱某只或數只股票來影響滬深300指數的走勢也是相當不易的。
雖然在我國股指期貨的資金推動型操縱風險很小，但為了以防萬一，提出以下防范措施：
嚴格執行股指期貨大戶報告制度，讓操縱者很快成為監管對象；
嚴格執行股指期貨限倉制度；
加強期貨與現貨聯合監管，共享信息，對重點賬戶進行監控，重點監察現貨和期貨同向持重倉的客戶，因為這些賬戶較具操縱企圖；監控現貨市場重倉客戶，提前預防風險。重點監察那些重倉持有滬深300指數中排名前十的樣本股，或權重靠前的行業股(如銀行業股票)，因為這些賬戶很有可能在期貨市場建立重倉，此時提前加以防范，可增加主動性。
信息引導型操縱是指操縱方憑借在信息方面的優勢或者“話語權”，信息影響指數現貨或者指數期貨的價格而實現操縱。比較常見的手法是操縱方散布不真實、不準確的數據，預測或估值，讓投資者受到誤導而跟風出售指數現貨或者期貨，或是在消息之前先行買入（賣出），意圖在于欺詐性地誘導投資者買賣。信息引導型操縱方式同時涉及到了內部交易或虛假信息，造成的社會危害是巨大的。由于不需要像資金推動型那樣投入巨額資金，所以操縱成本很小，而且事后被發現的概率比較小，司法上判定難度也大，故操縱方更樂于采用。
可以預見，信息引導型操縱可能會成為未來市場操縱的主要方式。針對信息引導型操縱的特點，可以有如下對策：
提高市場信息透明度，防止機構利用市場信息的模糊性，借機引導市場；
加強對第三方(主要指機構投資者)信息的監管，應對頻頻信息的國際投行加以關注，對于經常變換信息導向的國際投行更要加以警惕；對于非法信息影響市場的行為，則要堅決予以打擊；
培育本國有定價能力的機構，這可能是防止外資機構操縱行為的最有效措施；
加強對信息機構的期貨與現貨賬戶的監控，因為信息引導型操縱一般會以適量的資金相配合，如果發現信息者在期貨和現貨市場的交易行為與其的信息相關，則可增加對其操縱行為的判斷。
到期日短期操縱是由于指數期貨合約到期時以現貨指數價格結算，套期保值者與套利者在合約到期前就會反向沖銷手中持有的期貨倉位，而投機者也會在到期日或鄰近到期日拉抬或打壓現貨指數使得期貨倉位獲利，這些行為可能會造成現貨指數和指數期貨合約在到期日的收益率、波動率、成交量出現異常波動，甚至出現價格反轉現象，這些現象被統稱為指數期貨到期日短期操縱。
北京時間6月10日5時（紐約時間6月9日17時），MSCI明晟公司將在其網站上公布是否將A股納入旗下新興市場指數的決定。
MSCI明晟是一家提供全球指數及相關產品的國際公司，旗下最著名的兩個指數即是MSCI世界指數和MSCI新興市場指數。其中，新興市場指數推出于1987年，用以衡量全球新興市場股市的整體表現，目前包括巴西、中國香港、印度等21個新興市場經濟體。
一旦A股得以納入MSCI新興市場指數，全球的新興市場基金、國際大型公募基金將不得不配置A股，從此A股將進入它們的基準。
監管層對于加入MSCI指數態度積極。2015年3月，證監會在海外與相關投資機構做了交流溝通工作。
是否納入基準并不是由指數公司決定的。據悉，MSCI明晟公司會將問卷表發向所有的大型機構，由大部分機構投票表決是否贊同納入。
業內對于2015年的最終投票結果并不樂觀。摩根大通亞太區副主席李晶對媒體稱，A股有可能明年被納入MSCI指數，今年A股被納入MSCI指數的最大障礙在于市場準入。
根據瑞銀證券測算，在一兩年內，A股市值納入MSCI指數的比例最多為5%，帶來的資金流量只有170億美元，在A股行情如此火爆的當下，僅僅是十幾分鐘的交易量。
A股納入MSCI指數更重要的影響是心理層面的。瑞銀證券股票銷售業務主管徐健對《財經》記者表示，A股納入MSCI新興市場指數，長遠來看一定會發生，只是時間是一個問號。 當加入后，全球94%的投資者在做投資選擇時，不得不考慮A股市場，這是從0到1的質變過程。 納入指數之爭
在市場等待MSCI明晟公司公布結果之時，英國指數公司富時集團（FTSE）已經搶先一步。
6月2日，全球第二大基金管理人、美國先鋒集團Vanguard表示，其在美國上市的新興市場股票指數基金（The Emerging Markets Stock Index Fund）和新興市場ETF（FTSE Emerging Markets ETF）都將納入中國A股。前者基金規模690億美元，A股占其指數追蹤指標的5.6%，而后者意味著A股首次被納入全球新興市場ETF。
這些基金追蹤的基準指數正在發生變化。5月26日，英國指數公司富時集團（FTSE）在其官網宣布，將新的兩個“過渡性”的涵蓋中國A股的全球標準指數，A股在新興市場指數的初始比重為5%，全部開放后，該比例可達到32%，各類投資中國股票的比重將達到50%。
各類投資中國的股票，不僅包括A股，還包括H股、紅籌、P股、中概股、B股等，其中的P股是指中國非國有企業的資產，在海外成立注冊，而在香港掛牌交易的股票。
A股被納入富時指數是一個漸進的過程。2014年6月，富時集團在官網宣布，準備一組全球R/QFII系列指數，為未來在全球指數中納入A股做準備，如果不希望全球基準指數中納入A股的投資者，可以繼續使用原來的富時全球股票指數系列，當時A股尚未正式包含在內。
中國證監會對此予以贊賞。5月29日，新聞發言人張曉軍表示，下一步將與相關指數公司保持密切溝通，向國際投資者展示中國資本市場開放的新舉措，不斷增強國際投資機構對A股市場的認可。
海通證券初步測算，目前全球跟蹤FTSE指數的基金共有1887只，總體規模1.56萬億美元；如果按照A股初始指數5%的權重計算，預計將為A股新增資金約800億美元。
在全球來看，MSCI明晟是更加被廣泛使用的指數體系，以MSCI作為業績基準的基金資產規模是9.6萬億，富時指數不到其十分之一。申萬宏源策略報告指出，在與A股相關的產品中，富時指數影響力更大，香港的ETF產品70%跟蹤富時指數。
2014年3月，MSCI明晟公司就A股可能被納入MSCI中國指數和新興市場指數的方案向全球投資者征求意見，當時設定的新興市場指數中的A股比例僅為0.6%。
在當年的6月份，MSCI明晟公司宣布，2014年不會按原計劃將A股納入新興市場指數，但仍保留A股在其審核名單上，作為2015年度評審的一部分。
但是，該公司在2014年6月27日正式頒布獨立的MSCI中國A股指數，這個指數可與其他指數結合，作為持有QFII和RQFII的國際投資者的基準。
2015年1月，MSCI明晟聲明稱，將在11月把阿里巴巴、百度、京東等17只中概股納入MSCI中國指數，其中百度所占權重最高，為5.9%，阿里巴巴為3%，京東為1.4%。
資本項下的開放是一個循序漸進的過程，金融機構普遍認為2015年納入MSCI新興市場指數的概率不高。據外媒消息，MSCI明晟一名高管表示，將彈性處理中國A股納入其指數的時間表，不局限于年度討論的時間安排。 通道受限
站在海外投資者角度來看A股市場，現有的法規、制度和監管體系，成為MSCI指數是否納入A股的考量因素。
瑞銀證券股票銷售業務主管徐健對《財經》記者表示，海外投資人的想法無非下列四條：第一，海外投資者能否順利進入和退出這個市場；第二，把其納入指數后，能否都被更多的機構投資者和基金經理所接受作為合理的業績基準；第三，市場的投資標的的資產質量及估值水平等；第四，市場本身的監管框架和上市公司的治理結構和基本面狀況等。
“上述四個因素決定了結果，如果每個因素都過了基準的要求，加或者不加，不言自明。”徐健認為。
隨著人民幣國際化的進程加速，海外投資中國A股的渠道越來越多，例如已存在多年的QFII、RQFII通道，2014年11月開通后的滬港通北向資金等等，深港通有望在下半年啟動，但所有海外資金總額占A股市值的比例不超過2%，與韓國、日本、香港等周邊市場相比，遠遠偏低。
對于QFII、RQFII和滬港通北向這三種主要的投資渠道來說，海外投資者需要符合的資格條件、投資范圍、申請額度的大小、幣種、券商和托管行的選擇、流動性、以及資金的進出安排上都不一樣。
QFII制度作為人民幣國際化進程中的一種過渡性安排，目前在最小申請額度和上限上還存在要求，對合格機構的資格也有認定標準。若被納入指數的基準，當全球性的基金被申購或者贖回時，基金規模會面臨迅速增加或縮小的情況，這些限制將給基金的運作帶來不便。
比如，單個QFII投資者對于單個股票持有的最高比例是10%，所有QFII投資者持有單個股票的最高比例是30%。目前，單家QFII機構申請投資額度的上限是10億美元。這一上限，在實際操作中有所突破，比如6月2日，阿布扎比投資局（ADIA）獲得批準了15億美元的QFII額度。
接近監管層的人士透露，目前QFII和RQFII等外資機構共有400家左右，調整后，投資者將是數量級的變化，現有的相關監管人員是否能行之有效的與之溝通和管理，也是面臨的挑戰。
據《財經》記者了解，A股的交易機制與海外有差別，需要資金先到位，才可以進行股票的交易，而海外通行的是信用交易，結算時可以軋差處理。
而之前一直被海外投資者所擔心的稅收問題，有了階段性的解決方案。2014年11月，QFII稅收政策和滬港通方案一起公布，對于2014年11月17日起的資本利得稅暫時免征，而2008年1月1日至2014年11月17日之間的資本利得稅是需要繳納的。
接近海外對沖基金的人士稱，對于存續產品管理時，如果業績基準包含A股，那么募集說明書該如何去寫？對投資收益的計算是含稅還是不含稅？這是基金發產品時不得不考慮的現實問題。
目前QFII總額度擴容至1500億美元，已使用700億美元。RQFII的額度和使用情況類似，海外投資者擔心RQFII制度的地方在于，只有少數國家和地區被選中作為RQFII標的區，如香港、新加坡、英國、法蘭克福等，2015年5月，智利新獲得500億元額度，加入RQFII陣營，而其他國家和地區是沒有資格申請的。
滬港通北向渠道同樣面臨擔憂。歐洲共同基金監管工具UCITS認定，滬港通北向所持有的A股股份并不被認為是真正擁有，而只是獲得了股票的收益權，這樣對手方風險和股東權利的表達都是無法實現的。而MSCI明晟的很多客戶是需要符合歐洲UCITS的監管要求的。
對此，中國證監會于5月15日明確表示，香港投資者通過滬股通買入的股票應當登記在香港中央結算公司名下，投資者依法享有通過滬港通買入的股票的權益，滬股通下境外投資者應通過香港結算持有滬股股票，而且享有作為股東的財產權。
一位監管人士稱，這個表態主要回應海外投資者對投資A股市場的擔心，證監會正在與海外主要大型投資機構積極溝通投資A股的相關事宜。
此外，海外投資者通過滬港通購買A股仍存在問題：當其出售股票時，需要提前一天將股票從托管行的賬戶上挪到券商賬戶上。“這等于告訴市場我要賣這個股票，對價格是有影響的。”接近海外對沖基金的人士表示，萬一出現雷曼事件，托管在托管行和券商的對手方清算風險是不一樣的。
在深港通推出之前，滬股通僅覆蓋股票568只，并非全覆蓋，對于想投資中小企業的投資者來說，并不解渴。
2014年5月，港交所行政總裁李小加表示，滬港通額度限制最終可以取消。但是，取消額度后，滬港通的總規模依然會受到香港市場的存量離岸人民幣總量的限制。
香港1萬億的離岸人民幣存量包含3000億規模的RQFII額度、2700億的滬港通額度，還有其他境外人民幣貿易結匯的額度等，總量的隱形上限也是滬港通擴容的制約因素。 影響深遠
全球范圍內，以MSCI指數為基準的資產規模大約是9萬億美元，跟蹤的方式有直接的業績基準，或者作為一個參考，ETF被動指數基金的規模大致是其中的1/10。全球每100個投資者中會有94個是MSCI明晟公司的客戶，美國約95%的養老基金的投資基準是MSCI指數。
中國目前是全球第二大經濟體，也是GDP增長速度最快的國家之一，而A股市場的股票交易量和流動性也是全球最大的市場之一。5月25日，A股成交量有史以來首度突破2萬億，翌日，超過2.15萬億。從全球投資的范圍來看，A股長期屬于超低配的資產。
A股能否加入MSCI新興市場指數，因此可能會給A股市場帶來海外資金增量，得到了國內投資者的廣泛關注，而事實上，海外投資者對此的關注度也相當大。
A股走勢在全球具備一定的獨立性。與全球其他的新興市場和發達國家市場的關聯程度，A股是最低的，在組合內配置A股，基金經理可以有效地降低系統風險。
截至2015年2月，在MSCI定義中的各類投資中國的股票中，大部分來自于H股，占比53%；其次是紅籌，占比25%，所以，過去在跟蹤MSCI指數的海外投資者眼里，投資中國市場就等于投資港股或者其他中概股。
MSCI納入A股，會有一個“加入系數”，意思是A股總市值納入的百分比，例如外資投資單一股票的總上限是30%，那么海外投資者可以投資的A股的最高比例就是30%，也就是加入系數30%。如果考慮到申請QFII額度時，投資者還會面臨限制，加入系數還會再打一個折扣。市場預計，初期加入系數最多5%，隨著市場的開放程度，會逐漸增加。
根據瑞銀證券的測算，在“加入系數”100%全容納的情況下，A股占MSCI新興市場指數的比例是15.7%，各類投資中國的股票占比37.5%。
如同滬港通一樣，資金流入的過程是緩慢而持久的，涓涓細流不會很快，但量變總有質變的過程。
以臺灣市場為例，資本逐漸開放的進程大約用了10年時間，現在外資資金進出基本無限制，采用注冊制，類同香港。 互聯互通
投資者結構的變化將促使資本市場業態發生巨大的改變，對市場有深遠影響。海外投資者喜歡配置藍籌，看重估值水平，有助于引導本地市場更加健康化。
海外投資者群體也是分化的，對A股的認識水平有很大的差異。很多很早進入中國市場的投資者，為A股配備了專門的研究員，開設了中國辦公室，產品儲備和知識積累相對豐富，這些投資者比較活躍，投資風格趨于A股化。
還有一些采用自上而下投資方式的投資者，對中國的某些行業較為看好，進行投資。
更多的海外投資者是采用指數或者被動投資的方式，A股加入對他們的影響是最大的，過去這些投資者無需理會A股，現在不得不把認識水平提高到前兩類一樣的水平。
大部分海外投資者閱讀中國市場是有困難的，相對于全球市場的平均估值水平和價值洼地來講，A股無疑是一個很貴的市場。截至2015年6月3日，上證指數報收于4909點，深證成指報收于17538.50點，相比一年前已經翻了一番，A股正在經歷一場轟轟烈烈的牛市。
業界預計，印度、俄羅斯、臺灣等國家和地區加入MSCI新興市場指數之后，市場指數上漲30%-40%的局面，很難在A股看到。
瑞銀證券H股策略分析師陸文杰對《財經》記者表示，市場很喜歡強調加入指數會給A股帶來多少資金量。事實上，在A股完全加入MSCI的完美狀態下，是3500億美元，而一兩年之內最多加入5%，帶來的資金流量只有170億美元，在A股行情如此火爆的當下，僅僅是十幾分鐘的交易量。
陸文杰表示，現在談指數納入和一年前的背景不一樣，2014年討論時是希望海外投資者給A股帶來一些活力，而現在A股太有活力了，問題反而是錢應該怎么出去。A股將近50%的流動性由小散戶貢獻，當市場上漲時不斷的投入市場，散戶不在意估值水平，很容易造成流動性過度的局面。
A股相對于H股溢價僅30%，所有的資本賬戶開放政策都是雙向的，資本市場自身的規律就是從估值高的地方流向估值低的。
隨著跨境資本的放開，本地投資者的海外投資渠道增多。7月1日，兩地基金互認開始執行，初始額度3000億元人民幣，兩地投資者可以互相跨境購買對方的基金產品，互聯互通加強。
[關鍵詞]股指期貨股票市場積極影響
股指期貨是以股票價格指數為標的物的期貨合約,它是由交易雙方訂立的、約定在未來某一特定時間按成交時約定好的價格進行股價指數交易的一種標準化合約。其具有保證金交易、引入做空機制、以現金進行結算、每日無負債結算等特點，具有套利、風險回避、資產配置、套期保值、投機、價格發現等功能。1982年誕生于美國的堪薩斯城期貨交易所。在其發展歷程中,股指期貨展現了極大地活力。截止2006年末，除了中國大陸以外,世界GDP排名前20的國家和地區都已推出股指期貨,2006年9月8號,中國金融期貨交易所在上海掛牌成立，10月30日，滬深300指數期貨仿真交易啟動，拉開了我國第一只股指期貨品種上市的序幕。
一、股指期貨對我國股票市場的積極影響
1.有效地規避股市的系統性風險
我國股票市場雖然經過近二十年的發展，但與國際股市相比仍是新興不成熟的市場，股價的漲跌不完全取決于上市公司的經營業績。我國股市價格受政策性、經濟形勢和輿論面的影響比較大。股指波動劇烈，系統風險較大。這種風險難以通過分散投資加以回避，若風險積累到一定程度，將會出現股價大跌，整個系統出現風險。尤其在股權分置改革后全流通市場建設初期，股市不僅面臨非流通股解禁規模的不斷擴大，再融資和新股擴容的不斷加快、上市公司并購重組的大潮洶涌，還得應對在市場制度建設和產品創新過程中，各項政策變動所帶來的短期市場沖擊。此時股指期貨具有的套期保值功能，將使投資者能夠有效地防范突發性事件所帶來的系統性風險，以實現市場心理預期的穩定，并保證改革的順利進行和市場的平穩過度。對于入市的證券投資基金及保險資金，由于以往我國股票市場功能單一，沒有賣空機制，這些機構資金面臨著巨大的市場風險，一旦被套，由于資金大很難退出。開展股指期貨交易，可以使投資者通過有效進行投資組合與風險管理，規避股市系統風險，實現保值與增值的策略，這將有利于我國證券投資基金及保險資金大規模入市。既可為一級市場股票承銷包銷股票提供風險回避的工具，又可為二級市場廣大投資者對沖風險，確保投資收益。2.保護長期投資者利益，穩定股市
我國股票市場存在著透明度低的問題，而開展股指期貨有利于增加市場的透明度，因為股指期貨市場是一個高度組織化的市場，市場透明度非常高。通過股指期貨交易，加快影響股票價格變化的市場信息的傳播速度，使許多原先可能滯后的信息披露，在期貨市場得以迅速公開，同時也使很多信息得到提前的消化，減少將來一定時期內的未知性。這樣，一方面方便投資者分析預測。另一方面打破投資機構和大戶在消息取得上的優勢局面，在一定程度上制約莊家的市場操縱，有利于股票市場的穩定發展。
股指期貨的開設有利于為中小投資者提供一個相對公平的投資機會。在我國股票市場上，機構投資者具有雄厚的資金實力、發達社會關系和信息資源、高超的專業技術，充當了股票的“價格制造者”和莊家。而廣大的中小投資者由于在自有資金規模、融資渠道、信息資源和專業知識等方面的多種限制，自然充當股票的“價格接受者”，在與機構投資者的博弈中，他們明顯處于極為不利的地位。股指期貨的推出將能夠改變這種不公平的局面，因為股票價格指數本身就是大量有代表性的股票的組合，能夠比較有效地防止市場操縱的行為
同時，開展股指期貨交易，為股票市場和投機行為找到了一個釋放口，能夠把股票市場的大量投機行為分散到期貨市場上來，有利于股票市場的健康穩定發展。推出股指期貨，其套期保值功能可以鎖定其持股成本，回避股價下跌的風險，從而可以不用過分關注股市行情，以收取股息的方式取得投資回報，促進資本市場的良性循環和動作。同時，也可以吸引大量機構投資者。政府通過對機構投資者的引導和干預，就可以間接控制資本的流量和流向，合理有效地分配和利用資源，提高政府的宏觀調控的效率。
3.完善股票市場功能與體系，增強我國股票市場的國際競爭力
關鍵詞：股指期貨；監管；風險
中圖分類號：F830.9 文獻標識碼：A 文章編號：1672-3198(2009)02-0164-02
股指期貨是金融期貨中產生最晚但發展最快的品種，誕生伊始就顯示了強大的生命力，把金融期貨市場的發展帶向了新的高峰。我國作為新興市場國家，通過開展股指期貨等金融衍生品交易，能夠有效地防范系統性風險，以相對較低的轉軌成本促進資本市場的成熟和完善。隨著中國金融期貨交易所的成立和滬深300股指期貨仿真交易的推出，我國資本市場將告別只有現貨沒有期貨的歷史，而股指期貨作為首推交易品種也成為熱門話題。
1 股指期貨概述
1.1 股指期貨的概念
股票指數期貨(stock index futures)簡稱股指期貨，是一種以股票指數為標的物的金融衍生產品。目前世界上有37個國家和地區推出了股指期貨。在此背景下，中國金融期貨交易所于2006年9月8日在上海掛牌成立，并在成立后迅速于2006年10月30日推出滬深300股指期貨仿真交易。根據國際資本市場的發展規律及我國資本市場現狀，股指期貨交易的正式推出近在咫尺。
我國股票市場經過近二十年的發展，在上市公司數量、市場總量、交易量、上市公司數量、運作基礎設施等方面都已初具規模，截止至2008年11月21日，我國境內上市股票數量已達1648只，股票市價總值達13.8萬億元，上市證券數2143只，初步形成了現代證券市場的基本運作架構。但作為一個新興市場，我國股票市場同時也存在系統風險大，投機氣氛濃，股價波動幅度大等特點。
國外多年的實踐研究表明，股指期貨不但可以使資本市場更加有效率和更加健全，而且同時有利于提高社會總效率，增強金融系統抵抗總體金融風險的能力。在此種情況下，積極創造條件發展我國的金融衍生品市場，充分發揮衍生品的價格發現、套期保值、分散和轉移風險的功能，對完善我國金融市場結構，提高市場效率具有積極的現實意義。
1.2 股指期貨的基本特征
(1)合約標準化；
(2)保證金交易；
(3)每日無負債結算；
(4)交易集中化；
(5)T+0雙向交易；
(6)提供較方便的賣空交易；
(7)交易成本較低；
(8)市場的流動性較高。
1.3 股指期貨的基本功能
一般來說，期貨交易的功能有兩個：一是價格發現功能，一是套期保值功能。作為金融期貨的一種，指數期貨也具有這兩個功能，同時股指期貨還具有風險管理和轉移功能及資產配置功能。
1.4 我國股指期貨交易現狀
我國曾在1993年進行了股指期貨交易的嘗試。1993年3月10日，我國的海南證券中心開辦了以深圳綜合指數為標的物的股指期貨交易。由于當時我國的股票市場才剛剛起步，規模太小，在運作上又存在著許多不規范之處。深圳綜合指數經常大幅波動并容易被人所控制，從而深圳綜合指數期貨交易只維持了半年即被中止。股指期貨交易的最初嘗試以失敗而告終。
自2006年以來，中國證監會按照“高標準，穩起步”的原則，積極籌建金融期貨市場。中國金融期貨交易所是經國務院同意，中國證監會批準，由上海期貨交易所、鄭州商品交易所、大連商品交易所、上海證券交易所和深圳證券交易所共同發起設立的交易所，于2006年9月8日在上海成立，并于10月30日迅速推出滬深300股指期貨的仿真交易活動。
在滬深300股指期貨仿真交易合約設計上，每一合約的合約乘數為每點人民幣300元。合約價值為股指期貨指數點乘以合約乘數。合約交易的最小變動價位是0.2點指數點，交易報價指數點須為0.2點的整數倍。合約的交割月份分別為交易當月起連續的二個月份，以及三月、六月、九月、十二月中二個連續的季月，共四期，同時掛牌交易。每日漲跌幅度為前一交易日結算價的±10％。其中，熔斷價格幅度為前一交易日結算價的±6％。最低保證金水平由交易所確定，到期交割方式為現金交割。交易指令分為市價指令、限價指令等指令類型，所有指令當日有效；交易結算方面，交易所的結算實行保證金制度、每日無負債結算制度等；交易風險的控制方面，交易所實行價格限制制度，價格限制制度分為熔斷制度與漲跌停板制度；交易所實行限倉制度。
2 對監管部門的建議
(1)健全市場監管體系，進一步完善期貨市場相關法規。
股指期貨是一把雙刃劍，投資者既可以利用其套期保值的功能規避股票現貨市場的系統性風險，也可以利用其杠桿效應進行過度投機。因此需要監管機構建立嚴格的監管制度，預防和打擊股指期貨市場發展初期的過度投機，穩定整個市場。在法規體系上，目前我國期貨市場主要依靠《期貨交易管理條例》、《期貨交易所管理辦法》、《期貨公司管理辦法》和《期貨從業人員資格管理辦法》等，規范著市場的制度體系。針對股指期貨仿真交易的推出，管理部門先后出臺了《期貨公司金融期貨結算業務實行辦法》、《期貨公司風險監管指標管理試行辦法》等法律法規，中國金融期貨交易所也頒布了《中國金融期貨交易所交易規則》、《中國金融期貨交易所結算細則》、《中國金融期貨交易所會員管理辦法》等交易所規則。但應該看到我國的相關法律法規還不夠完善。從長期來看，應按照國際慣例，制定股指期貨的監管、交易、結算、風險控制等的具體法律規定，從而形成在統一期貨法規下證監會依法監管與交易所自律管理的股指期貨監管體系。
(2)加強投資者教育工作，從制度安排上防范市場風險。
金融期貨投資者教育工作的成效如何，事關金融期貨的平穩推出、功能發揮和長遠發展，是各項準備工作的重中之重。金融期貨在國際上雖然發展比較成熟，但在我國還是新生事物，廣大投資者還比較陌生。金融期貨專業性強、風險程度較高，其投資理念、風險控制與現貨市場有著本質的區別，在交易標的、風險特征和運行規律方面，與商品期貨也有很大不同。要通過投資者教育，幫助投資者增強對金融期貨的風險意識，提高投資決策的水平，樹立科學的投資觀念，使投資者理性參與市場。對于金融期貨要堅持正確的導向，既要看到投資機遇，更要看到市場風險。要幫助和促進投資者借鑒成熟市場經驗，建立健全風險內控機制，提高市場操作水平，充分認識金融期貨的特點，客觀評估其風險承受能力。以做出科學理性的投資決策。
(3)建立突發風險的管理機制。
不可抗力造成的風險、國際游資的沖擊以及由于政治、經濟和社會等因素產生的風險變動，影響投資者對價格的
合理預期，特別是突發的或偶然事件的發生，會帶來很大的風險。如果政策不合理、政策變動過頻或者政策缺乏透明度等，都可能在不可同程度上對期貨市場的相關主體直接或間接地產生影響，造成不可預期的損失，進而引發風險。政府的適度干預主要包括政策指導、修改法規、人市交易和出資救市等，嚴控操縱市場行為，預防突發的市場風險。應當建立風險管理基金，適時平抑市場突發風險。
3 對投資者的建議
(1)仿真交易有別于真實交易，股指期貨真正推出時需謹慎投資。
雖然仿真交易在一定程度上拉近了投資者與新生衍生品種之間的距離，但事實上目前的仿真交易與未來股指期貨的真實交易相比有較大差異。交易所推出仿真交易主要目的在于測試系統、教育投資者，但歸根結底，仿真交易不是真實交易。投資者必須認識到兩者之間的區別，在股指期貨交易正式推出時才能把握主動。
仿真交易與現貨市場是割裂的。在真實的股指期貨市場上，大量套利者的存在保證了股指期貨市場與現貨市場的緊密聯系，使期貨價格無法大幅偏離現貨價格。期貨市場受到現貨市場的影響，同時它又通過套利者在現貨市場上的反向操作影響現貨市場。但在仿真交易中，由于期貨與現貨市場的割裂，只存在投機類型的投資者，因此期貨市場只能被動地接受現貨市場的影響，套利機制的缺乏使期貨價格偏離合理價格。但在真實交易中，必定存在套利行為，將期貨價格控制在合理的范圍內，期貨價格大幅度偏離現貨價格的現象很難出現。
仿真交易使用虛擬資金進行交易同樣會對投資者的心態產生與真實市場的偏差，在真實市場中，投資者可能因為實際損益導致心態的變化，進而影響其投資決策，而在仿真交易中投資者可以盡情地進行投機交易。正因為如此，虛擬交易中的策略可能并不能完全適用于真實市場。在滬深300指數期貨正式推出后，投資者仍需進一步研究真實市場的表現，切忌生搬硬套在仿真交易中的成功經驗。
(2)股指期貨套利交易過程中往往會涉及到現貨指數或組合的買賣，投資者需考慮復制過程中的風險。
對于滬深300指數來說，各成份股流動性存在差別，在同一時間內完成現貨指數的建倉存在難度。如果使用與滬深300指數相關的現貨組合，則這些組合與滬深300指數間是否具有穩定的相關性是需要考慮的。至于使用跟蹤股指的基金，該方法在理論上是可行的，但在實際操作中較為復雜，而且運用指數跟蹤型基金還存在流動性風險，畢竟我國目前指數跟蹤型基金的日成交量還較低。而缺少流動性將對套利交易產生致命的風險。
一、股指期貨與現貨市場的關系
股市的整體態勢是以股票指數來詮釋的，股指期貨則是對股市整體態勢的預期。它集合了影響現貨市場的各種因素和對影響因素的預期、現貨市場股指價格和成交量、投資者心理和行為等重要信息，連同期貨市場交易動向，形成新的價格。在理論上，這個新價格是股票現貨的預期未來價格，它既是以現貨標的股指為基礎，也是對現貨的指導。因此，股指期貨和股票現貨市場之間存在天然的不可分割的聯系。
股指期貨和現貨市場之間的關系互為基礎，相輔相成。成熟的現貨市場是發展股指期貨的先決條件，而股票指數是股票的衍生物。股指期貨價格總是以自己標的物的現貨價格為基礎的，不可能出現與股指現貨價格完全脫節的情況：在股指期貨價格高于股指現貨價格的正向市場上，股指期貨價格最終會下降到股指現貨價格的水平；或者，股指現貨價格最終會上升到股指期貨價格的水平，它們之間存在著長期聯動的關系。
在正向市場上，如果股指現貨價格下降，股指期貨價格也下降，而且因為股指期貨價格原本比股指現貨價格高，所以降幅更大，直到交割月份股指期貨價格與股指現貨價格收斂一致。同樣，在正向市場上，如果股票現貨價格上升，股指期貨價格也上升，但升幅小于現貨價格，到交割月份股指期貨價格與股指現貨價格合二為一。
在反向市場上，由于人們對股票現貨商品的需求過于迫切，股票現貨價格再高也在所不惜，從而造成股票現貨價格劇升。購買者愿意承擔、吸收全部持有成本，隨著時間的推進，股指現貨價格與股指期貨價格如同在正向市場上一樣，會逐步接近趨同，到交割月份收斂一致。
總之，因為股指期貨價格是未來某一時間上的價格，隨著時間的流逝，股指期貨合約的到期，股指期貨價格就會趨向于股指現貨交割價格。如果臨近合約到期時，股指期貨價格與股指現貨價格出現超過交易成本的價差時，交易者必然會抓住機會進行套利交易，使股指期貨價格與股指現貨價格漸趨一致。
二、股指期貨對現貨市場的積極影響
股指期貨是現今各國證券市場中資產管理與投資組合中應用廣泛、具有活力的風險管理工具。通過證券組合投資可以有效地化解市場的非系統性風險，而對于導致股市齊漲齊跌的系統性風險，需要在資產配置中加入股指期貨等金融衍生品來有效規避。股指期貨的引入將大大改善股票市場配置風險的能力，豐富投資者的操作策略。投資者可以根據自己的風險偏好來選擇不同產品配置，深化市場價格發現的功能。
（一）股指期貨交易可以活躍市場，擴大交易量。股指期貨和現貨交易量呈雙向推動態勢。
首先，股指期貨的推出會增強投資者更廣泛參與股票現貨市場的信心。各種閑散資金、機構資金不僅會以更積極的態度參與這個市場，而且還會從戰略上考慮在這個市場配套長期投資。因此，推出股指期貨，是做大股票現貨市場規模、增加市場流動性的根本保證。指數期貨操作具有相當程度的專業性和復雜性，中小投資者在此領域明顯處于弱勢。機構投資者將攜其專業技術人才優勢、設備和信息優勢，通過強大的研究分析能力和交易操作技巧，充分利用股指期貨等金融工具與相關標的資產搭配進行操作，從而分散風險，兼或提高收益。同時，海外資金也因為有了避險以改變組合風險配置的工具，增加了投資中國市場的興趣，更愿意將資金投入中國股票市場。
其次，推出股指期貨最終會有利于股票現貨市場與期貨市場的長期平衡協同發展。由于股指期貨在操作上有高杠桿特性，并具有不同于傳統股票投資的特殊風險報酬模式，將既能夠吸引傳統股票投資者進行避險性投資，也可以吸引高風險偏好屬性的投資者進行套利性投機。因此，一方面將促使傳統股票投資者進行資金配置的調整，調出部分資金進行風險配置，減少傳統股票的直接投資；另一方面將吸引場外投機資金進入，從而形成場內資金與場外資金、投資者與投機者在股票現貨和股指期貨等產品上資金的重新配置。
再次，股指期貨的操作增加了做空機制，豐富了投資者的投資方式，給投資者提供了熊市和牛市均能盈利的機會。這無疑有利于激發投資者的投資積極性，從而活躍股票市場，尤其在股市低迷時期這種作用更為明顯。我國現行的《證券法》不允許股票做空，如果投資者想要在股指飆升的時候賣出，再等到股指回落的時候買入，賺取賣空的收益，在股票現貨市場是不能夠做到的。有了股指期貨這一反向的操作工具，投資者就可在股市現貨市場大膽投資，既可以買多又可以做空。即使在股市低迷時，投資者也可大膽進入市場，從而對現貨市場的擴容起到一定程度的刺激作用。
（二）股指期貨改變了傳統股票交易的思維方式，滿足投資者規避市場風險的需要。市場上除了原有的那些交易動機外，還多了避險、套利的交易動機。股指期貨的重要功能是套期保值，投資者可以賣出股指期貨對沖目前持有現貨組合的系統風險，或買入期貨合約為未來構建的組合保值。股指期貨的這種特點將改變目前資產管理的策略和模式，證券資產將不僅要考慮現貨市場的已有品種，還需要留出一定的資金頭寸，根據風險收益目標在現貨和期貨之間作恰當的資產配置，實現特定的投資目標。資產組合將出現差異化、個性化，投資者可選擇余地將極大地拓寬，思維方式就更復雜。股指期貨上市后，市場有了規避風險的工具，各類不同風險收益偏好的投資者就可以根據各自的需要組合風險收益，滿足不同資金的需要，市場深度和廣度得到拓展，將能夠容納各類機構投資者。社保基金、保險資金和企業年金等機構投資者可以利用這一工具對沖風險，實現符合其資金性質的風險收益配比。這將有力地吸引這三類資金的進入，機構投資者的種類將呈現多樣性。
（三）指數成分股票將成為市場追捧。在滬深300股指期貨推出前后，其標的指數的成分股日益受到市場的關注。特別是成分股中的超大藍籌股的戰略性作用將得到提升，這種戰略性的提升也必將帶來相應的市場溢價。成分股的戰略作用表現在以下幾個方面：第一，成分股當中的超大藍籌股對市場指數運行趨勢和程度的影響將進一步加深，其漲跌直接影響滬深300指數，進而可能左右股指期貨的趨勢，吸引投資者的關注；第二，現貨市場機構投資者日益發展，加大成分股的稀缺性，從而形成資源稀缺性溢價，推動成分股價格的上漲；第三，成分股是打通現貨市場和期貨市場的戰略籌碼，不管是股指期貨的套利者還是套期保值者，都將從持有成分股中受益。
（四）股指期貨的推出會對行業結構產生深遠影響。行業中公司的業績往往存在同向性，市場也經常表現出較強的板塊效應。因此，未來的市場很可能經常出現某只成分股的上漲，帶動整個行業個股普遍上漲，從而推動整個指數上漲。而對于在成分股中占比很小的行業，即使其板塊效應顯現，也可能很難對指數產生較大的影響。也正因為這種效應的存在，會促使更多的機構投資者把更多的資金投入到對指數影響力更大的行業中去，從而獲取對指數的同向影響性。
（五）增強國民經濟“晴雨表”作用。股指期貨行情通常會領先于股票大盤，股指期貨的價格變化恰恰是對股票現貨遠期市場波動的反映，股指期貨對宏觀經濟等各種新信息的敏感度高于現貨市場，它可以通過市場的聯動作用，加快股票市場對宏觀經濟的反應速度，引導股市走勢，以GDP/PPI為基礎，可以對指數波動提供合理的定價，長期來看這有助于提高現貨市場資源配置的效率。歷史證明股指與GDP密切正相關，而長期以來我國股市運行不僅不反映GDP的增長真實情況，反而成為宏觀經濟高速增長的“倒像”。這種情況勢必影響國家對國民經濟的宏觀調控，不利于國民經濟健康穩定發展和證券市場自身成長。引入股指期貨交易后，市場參與者集國內外宏觀政治、經濟、社會等信息而產生的對社會經濟發展的預期，將集中反映于股指，通過公開競價交易等制度，形成一個反映市場供求關系的市場價格，然后通過指數套利和心理預期迅速利用現貨市場，從而大大縮短宏觀經濟和股票現貨市場走勢之間的時滯，增強股市作為國民經濟晴雨表的作用，提高現貨市場價格發現、資本形成和資源配置的效率，促進股票市場發展。
三、推出股指期貨對現貨市場的負面影響
股票現貨、期貨市場相互補充，共同發展，有利于保護投資者利益。但由于股指期貨的交易對象是人為設立的股票價格指數，本身帶有一定虛擬性，現有本土機構投資者普遍不具有股指期貨的對沖交易經驗，再加上監管經驗缺失，就可能給現實經濟運行帶來較大的破壞力，進而影響股票現貨市場的正常發展。
（一）可能造成股票現貨市場價格劇烈波動。我國股票市場是個新興市場，市場效率不及發達國家市場，價格波動非常頻繁且幅度偏大，以現貨市場價格為基礎的股指期貨的助漲助跌作用，反作用于現貨市場，可能導致價格頻繁乃至異常波動，從而產生較大風險。期貨交易實行保證金制度。這種以小搏大的高杠桿效應，吸引了眾多投機者的加入，放大了本來就存在的價格波動風險。由于這種大量存在的投資者的交易行為會減少股票價格中包含的信息，從而增加股票現貨市場的波動性。
（二）短期內可能導致股票現貨市場的資金分流。由于股指期貨相對于股票現貨交易而言，具有交易成本低、保證金比例低、杠桿倍數高等優點，短期內，股指期貨與現貨股票常在某種程度上存在替代效應，股指期貨上市初期可能會對現貨市場產生資金排擠效應，尤其是重視指數、偏愛高風險投資的投機者。鑒于權證的交易量能夠在很短時間占據整個股票市場交易量的半壁江山，可以大膽地預測，股指期貨的交易量將很快是股票交易量的幾倍。但這種影響只是短期的和局部的。就長期而言，二者也存在著某種程度的互補作用。由于股價指數期貨提供了避險途徑，投資者在市場風險能夠掌控的情況下，投資股市意愿也會增加。
（三）可能產生市場操縱、不公平交易等違法行為。由于我國股市沒有信用交易，在風險管理制度不健全的情況下，投機者受利益驅使，極易利用自身的實力、地位等優勢，以犧牲中小投資者利益為代價，利用股票現貨和股指期貨的聯動效應，進行市場操縱等違法、違規活動。這種行為既擾亂了市場正常秩序，扭曲了價格，影響了發現價格功能的實現，還會造成不公平競爭，損害其他交易者的正當利益。
總之，對于股指期貨可能產生的種種負面影響，我們都必須正視和及早采取相應的防治措施，以使其可能產生的這些負面影響降低到最低限度。
四、如何讓股指期貨發揮應有作用
作為一種金融衍生工具，股指期貨本身是一種“中性”的產品，既能成為投資者規避風險的手段，也可能成為投機者操縱市場的工具。如何發揮其積極作用，促進我國股市的健康發展，關鍵問題在于市場監管、風險管理、期指合約的合理設計和投資者教育等方面的要求。
（一）加大監管力度，進一步完善相關法律法規。為了適應期貨市場發展的新形勢，期貨監管應全面推廣以凈資本監管指標體系為核心的期貨公司財務安全監管，實施投資者保證金安全監控系統，把市場交易變化和保證金水平增減同時納入監控視野。并且要盡快推動《期貨法》和期貨交易管理條例的出臺，同時確保各種法規之間相互協調，涵蓋內容廣泛，以促進市場誠信體系的建設和期貨市場的規范發展。
（二）建立健全風險管理制度。健全的風險管理制度是股指期貨安全運行的保證。風險管理可分為宏觀市場風險管理和微觀市場主體風險管理。其中作為交易的直接管理者和風險承擔者，交易所風險管理成為整個風險管理的核心。交易所清算會員除了要滿足一定的資本金要求外，還應建立多層次清算結構，以控制會員違約風險。
（三）設計科學合理的股指期貨合約。國際上比較成功的股指期貨標的具有六大特性：指數為成分指數，指數組合容易跟蹤復制；指數的市場代表性強，對市場的覆蓋要達到一定比例；指數要具有足夠的流動性，保障指數復制和套期保值效率；指數編制方法透明，選樣指標簡單可行，便于市場的預期和跟蹤；指數樣本股相對穩定，降低指數跟蹤和套期保值成本；指數不易縱。被選定為首個股指期貨合約標的的滬深300指數，是由上海和深圳證券市場中選取300只A股作為樣本編制而成的成分股指數。從它與上證綜指最近一年走勢比較來看，除了抗操縱性強，它的市場代表性也很強，與大盤的相關度高，走勢趨于一致。
（四）加強股指期貨宣傳，提高投資者風險意識。目前，股指期貨作為新生事物，廣大投資者并不十分了解，加之我國投資者理性投資意識不強，短線投機之風仍盛行，這種市場投資理念有可能慣性地帶到股指期貨市場，不僅可能使股指期貨價格劇烈波動影響現貨價格，而且可能影響現貨投資者的心理，導致現貨市場動蕩。因此，一方面要堅持深入持續的風險教育，使投資者和管理者都能分散規避市場風險；另一方面是各項風險管理制度的執行必須嚴格和細化，從制度上對投機者加以制衡。
【關鍵詞】股指期貨；無套利定價；套利
一、股指期貨套利交易
（1）套利。套利是指利用相關市場或相關合約之間的價差變化，在相關市場或相關合約上進行交易方向相反的交易，以期價差發生有利變化而獲利的交易行為。（2）股指期貨套利。實施套利交易的對策分為正向套利和反向套利：正向套利（買入股指現貨，賣空股指期貨）指在考慮交易成本的因素后，當股指期貨的價格仍然高于股指現貨，那么就可以通過賣出被高估的股指期貨的同時買入與之對應的被低估的股指現貨來建立兩筆方向相反、數量相等的頭寸，并在未來合適的時間對兩筆頭寸進行平倉，獲取無風險收益；同樣的，反向套利指買入股指期貨，賣空股指現貨的套利策略。（3）股指期貨無套利定價。持有成本模型是被最廣泛使用的股指期貨定價模型，其論述根據是兩種具有相同償付形態的金融資產，在同一時間點，其價格必須一致，否則有著零風險的套利利潤。該期貨合約的價格是未來現貨價格的無偏差的期望值。股指期貨合約價格的論述價格應該等于現貨指數價格+成本-股利收入。兩者一旦不等，就出現套利機會。實際的市場環境中，股指期貨合約價格不等于其論述價格是一種常態，并不是一旦出現價格與論述價值不等的情況，我們就能以中獲利，理由是交易成本的有著。事實上，真實的市場環境中借貸利率不一致、資金使用的機會成本高昂、期貨現貨交易手續費、沖擊成本、稅收、股利率的不確定、期貨與對應的現貨的跟蹤誤差、期貨與現貨交易規則等導致的交易成本使得在股指期貨論述價格（即股指現貨價格）上下出現無套利邊界。除了可見的交易成本外，我們還要考慮資金的機會成本，我們假設套利資金規模不大，故不考慮沖擊成本。以下我們通過考慮套利起始、終止兩個時刻，現貨期貨兩個市場的操作，得出股指期貨無套利區間上界。顯然，無套利區間的上界等于完美市場條件下股指期貨論述價格+進行一次套利的交易成本，更詳細地，進行一次正向套利，無套利區間的上界=完美市場條件下的股指期貨論述價格+買入賣出一次股票現貨的交易成本+賣出買入一次股指期貨合約的交易成本+套利開始時所支付的各項手續費及保證金的機會成本。在進行反向套利時無套利區間的下界=完美市場條件下的股指期貨論述價格—（賣出買入一次股票現貨的交易成本+買入賣出一次股指期貨合約的交易成本+套利開始時所支付的各項手續費及保證金的機會成本+借券貸款成本）。
二、股指期貨對我國股票現貨市場的影響
股指期貨推出后，一方面，市場估值更趨合理，股價不太可能再大幅超出其內在價值，否則，與基本面嚴重脫節的股票就會產生很多套利機會，投資者可以通過完整的交易機制對價值型股票長期持有，有利于培育價值投資理念；另一方面，只要趨勢判斷準確，做空也能獲利，即在熊市中亦可賺錢。那些技術較高的專業投資者可以在股指現貨和股指期貨之間進行無風險套利交易，獲取穩定收益。有助于優化投資者結構。目前我國證券市場參與者仍以中小投資者為主，機構投資者的規模只占40%左右，由于各種原因，中小投資者大多以投機心態參與股市，顯然不利于證券市場的長期健康發展。股指期貨推出后，除了會增強市場的流動性和穩定性之外，也將提高證券市場的發展程度和層次，各種套期保值和套利行為將趨于活躍，中小投資者難以參與，這有利于改善我國證券市場的投資主體結構，大大加速機構化進程，使機構博弈成為市場投資的主流，我國也將像其他發達國家一樣進入機構投資者主導的時代。
三、股指期貨套利交易對策
（1）間斷股利型持有成本定價模型相比較較適合對中國股指期貨合約定價，但由于該模型忽略過多實際交易條件的限制，將股票市場影響作為一項外生變量，沒有考慮指數現貨與指數期貨市場之間的互動性及股價的波動性，僅考慮股息發放及無風險利率因素，預測結果相對精度不高。（2）考慮交易成本、沖擊成本、保證金、借貸利率不等以及股利發放等市場限制的區間定價模型，能夠避免持有成本定價模型適用性不高的弊端，給出股指期貨套利的無套利定價區間，該定價區間對于股指期貨套利交易對策的選擇和實施具有關鍵作用。
參 考 文 獻
[1]中國期貨業協會.期貨市場教程[M].北京：中國財政經濟出版社，2009（2）
“在我們相對麻木的時候,股指期貨光臨了。”金鵬期貨副總經理喻猛國說。
1月8日,國務院對外,原則同意證券公司開展融資融券業務試點和推出股指期貨業務。四天之后,中國證券期貨監督管理委員會(下稱中國證監會)批復同意中國金融期貨交易所(下稱中金所)開展股指期貨交易。籌備三年多的股指期貨,終于將正式成為中國資本市場的第一個金融期貨品種。
溯及以往,股指期貨并非首次出現在中國資本市場。1993年3月,海南證券交易中心推出深圳股指期貨,并進行了半年多的短暫嘗試,終因市場條件不成熟而被叫停。
進入新世紀,中國金融領域自我風險防范能力和意識不斷增強,資本市場的規模及成熟度也遠超16年前,對在國際市場被驗證非常成熟的金融工具的再次嘗試,符合市場多數參與者的愿望。
但因其屬性不被廣泛認知,也引起不少人的擔憂與恐懼,認為股指期貨的推出,會加劇市場波動,給市場帶來更大的風險。
投資者相信,無論期待也好,擔憂也罷,股指期貨的推出,是股改之后近幾年資本市場迎來的又一個變革性事件。它是中國資本市場進一步開拓金融衍生產品、尤其是金融期貨的開端,為一系列后續金融衍生品創新提供了制度性試探,也讓一個只能單邊運行的殘缺市場變得更完整。
股指期貨也將深刻影響中國資本市場的交易模式、投資理念、運行特征。其杠桿化投資特點,對投資者、尤其是證券金融投資機構的自我風險防范能力也提出了新的要求。海外大型金融機構因股指期貨等衍生品投資倒閉的案例時有發生,可謂殷鑒。
不過,股指期貨不是鬼魅。美國金融風暴的發生提示我們,不是金融衍生品本身存在問題,而是人們在駕馭自己的貪婪與恐懼上出了問題。
不斷完善規則
1月15日,中國證監會了股指期貨投資者適當性制度,并將陸續明確金融機構的準入政策,審批股指期貨合約以及培訓證券公司中間介紹業務。中金所也將接受投資者開戶。預計這些工作需要3個月的時間。
上海一位不愿具名的期貨公司負責人表示,如果交易的一切工作準備就緒,意味著股指期貨就會推出,當然,最后具體日期仍需要證券監管部門確定,但肯定不會發生之前數次“狼來了”的情況。
接近中金所的人士向《財經》記者透露,中金所內部已經確定按照4月8日前后推出的時間表做準備,距國務院原則批復同意股指期貨推出的時間正好三個月。
中金所正在加緊進行相關制度的最后修訂,做深化投資者教育的準備工作。“現在中金所的人非常忙,甚至接電話的時間都很少。”上述人士表示。
中金所為了防范風險的考慮,可能把股指期貨最低交易保證金標準從之前的10%提升至12%。實際上,中金所已經數次做出類似舉措,先后將最低交易保證金標準從6%提升到8%,再到10%。上述接近中金所的人士對此也予以確認。
此外,非套期保值客戶賬號的交易合約,將會降低其持倉限額至100張,遠較之前的600張低。不過套期保值客戶的持倉限額,可以向中金所另行申請。持倉限額是期貨交易所通行的防范風險手段之一,目的是防止大客戶持倉過大,甚至操縱股指期貨價格。
上海東證期貨高級顧問方世圣表示,100張的持倉規模,通過計算,可以滿足大部分股指期貨投資者的日常投資額度。
此外,被認為防范股指期貨波動過大的熔斷機制也將取消。熔斷機制是指在市場波動過大達到一定幅度時,交易所采取的臨時限制波動幅度之外交易的措施。
接近監管機構的人士向《財經》記者透露,這一制度在設計之初就有所爭議,在國內資本市場具有漲跌停限制的情況下,熔斷機制本身并不具有多大作用。“由于個股具有10%的漲跌幅限制,滬深300指數波動達到這個幅度幾乎不可能。”
北京中期期貨公司總經理母潤昌表示,在去年底,證監會期貨部和期貨業協會對期貨公司進行技術指引和檢查,這也是批復股指期貨前的重要步驟。這樣的檢查預計還將在準備過程中再次進行。
據了解,對IT系統的完善和抗壓能力,是監管部門最近數次檢查的重點,監管部門擔憂各家公司系統對交易集中出現的問題準備不足。
上述人士表示,中金所有111家期貨會員公司,只有準備充分,各項軟硬件指標都達到監管部門的要求,才能獲得參與股指期貨業務的資格。
東證期貨總經理黨劍表示,目前獲得中間介紹業務資格的期貨公司,都在為營業部通過驗收做準備,只有獲得監管部門通過的營業部才能參與股指期貨業務。
辨識股指期貨
股指期貨就是交易雙方達成的、在未來某一時點買賣股票價格指數的標準化協議。與商品期貨的區別在于,商品期貨的標的是現貨商品,股指期貨的標的是股票指數。
國際上最早的股指期貨業務開始于1982年的美國。東亞的第一個股指期貨是香港恒生股指期貨,于1986年產生。此后,日經225指數期貨、韓國KOSP1200指數期貨、臺灣加權指數期貨陸續推出。
一般認為,股指期貨具有套期保值、無風險套利及投機的功能。“股指期貨更深層次的作用在于價格發現和風險管理的功能,有助于市場樹立正確的價值投資理念。”上海一位長期從事股票投資的私募基金經理指出,“A股目前最大的問題在于市場的有效性不夠,即做基本分析的價值投資者沒有辦法對沖系統性風險。”
中國證監會主席尚福林在剛剛結束的全國證券期貨監管工作會議上表示,股指期貨推出,是具有全局意義的重大創新,對整個市場的投資理念、操作行為都將產生影響。
上述私募基金經理也認為,股指期貨的推出,對于資本市場的影響非常巨大,它讓一個殘缺的市場變得更為完整,同時對市場的價格發現具有重要作用。
他解釋說,如果投資者看漲手中持有的標的資產(股票),同時整個市場的風險累積比較高,在目前的制度安排下要對沖風險,他只能賣出一部分股票,對市場有參與需求的投資者并不愿意這樣操作。
如果賣出部分股票,還會對市場產生壓力,進而影響持有的股票價格。這些投資者的做法與真實想法是矛盾的,標的資產的價格被人為地壓低了。
如果能把這個系統性風險分解出來,認為市場下跌,可以用股指期貨作為工具避險,這個股票就不用著急賣出,股票的價格受短期供求關系的影響就會降低,整個市場也不會陷入恐慌拋售的局面。
“因此股指期貨的推出將有助于標的資產的價格發現,同時也為投資人增加了風險管理的工具。”上述基金經理表示。
股指期貨價格發現功能還體現在時效性上。東證期貨高級顧問方世圣稱,以滬深300指數期貨為例,它是單一商品,其跟蹤的滬深300指數受300只股票的價格影響,在對市場信息反應時,股指期貨要快于滬深300指數。目前規定,股指期貨的開盤,要比A股市場的開盤提早15分鐘。
“去做股指期貨的人,大多是比較‘會玩’的人,他們會及時對未來市場走勢做出反應,使得期貨市場具備領先的價格發現功能。”方世圣如是說。
不過,對于股指期貨先導性作用現在還存在爭議。
一位曾供職于海外基金公司的人士稱,股指期貨市場一般會先于現貨市場開盤,期貨價格的所謂先導性也只是時間差使然而已,就算沒有期貨的提前交易作為預警,重大事件的沖擊也同樣會即刻反映在現貨市場的開盤價格中。
上交所一位研究人員指出,“股指期貨本身是一個中性的金融工具,投資者關注它的風險是應該的,但也不要視之為洪水猛獸。”
股指期貨由現貨衍生而來,其價格必然受制于股市指數,即受到來自現貨市場或股市指數的向心力作用;出于對股市未來趨勢的研判和解讀差異,股指期貨價格又會受到期貨市場中買賣雙方博弈形成的離心力作用。
“從現貨市場來講,最終影響股票價格和股市走向的,還是投資者對上市公司的經營與盈利狀況的預期。股指期貨的離心力拉扯效應充其量不過是在短期內形成的微弱的市場噪音。”前述海外基金人士稱。
“月球引力只會引發潮汐的定期漲落(尤其在月圓時分),而不會使地球失序、脫軌。股指期貨對于現貨市場亦然。”一位資深投資人士如此比喻股指期貨與現貨市場的關系。
“股指期貨市場發展成熟后,投資者平時都是虎視眈眈,誰也不敢隨便就攻擊對方,一旦價格形成扭曲了,投資者會一窩蜂地擁出來。”前述上海的基金經理介紹他的體驗。
股指期貨的推出對現有制度下的現貨市場帶來的改變,最重要的是使投資策略更加靈活。當持有的現貨獲利比較豐厚,繼續持有的風險增大的時候,投資者可以賣空期貨鎖定風險,即套期保值。當期貨價格明顯高估時,投資者可以賣空期貨,買進現貨,即無風險套利。
因此,股指期貨的推出受到機構人士的歡迎。“我們當然希望它早點推出來,這樣對我們做投資更有利。”一位私募基金經理說。
不過,也有人擔心現貨市場本身存在的問題會對期貨市場的發展產生不利影響。
“股票指數的價格應該由市場決定,但在中國,政府對股市的干預太多,現貨市場不能正常發展將致使大量交易者退出股指期貨交易,流動性不足必然會給投資者帶來很大風險。”天津的一位投研人員告訴記者。
艱難的推出
1993年中國資本市場曾短暫嘗試股指期貨。2006年9月,中金所在上海掛牌成立,被通常認為是近年股指期貨真正準備的開始。
隨后,中金所相繼推出了交易規則、交易結算細則、風險控制辦法等股指期貨相關制度的征求意見稿。中金所還在2007年和2008年不斷擴大會員單位,并在這期間組織開展仿真交易,進行股指期貨的試運行模擬。
證監會也推出了相關管理辦法,諸如《期貨公司金融期貨結算業務管理暫行辦法》《證券公司為期貨公司提供中間介紹業務管理暫行辦法》等。
從交易會員單位的批準擴大,到重要規則的推出,每一步準備工作的推進,都被各方解讀為股指期貨可能會很快推出的信號。
“每一次就像狼來了一樣,結果都沒有看見真正來。”一位期貨從業者無奈地說,“不少轉到期貨公司專為做股指期貨的人,等了一兩年都不見出來,很多人又轉回到商品期貨市場或者其他金融機構了。”
據《財經》記者了解,股指期貨各方面做好制度準備及技術準備后,之所以未能推出,主要是擔憂引起市場的波動。
此前,印度、韓國和中國臺灣市場推出股指期貨之后,現貨市場均出現過一段時間的下跌,讓不少投資者認為股指期貨推出會對股指造成打壓。
但通過對全球主要市場的股指期貨推出前后抽取的46個樣本統計看,股指期貨的推出并不顯著改變股票市場指數的走勢。
總結股指期貨在不同市場上推出后的反響,一共有先高后低(如印度)、先低后高(如法國)、先高后高(如德國)、先低后低(如韓國)四種類型。
從中長期看,股指期貨的推出并不會明顯加大現貨市場波動。以香港市場為例,在股指期貨推出后,香港市場以一周和一月為周期計算的波動率降低了,以一年為周期計算的波動率為持平或放大。
危險的游戲
股指期貨作為一種金融衍生產品,本身也具有高風險的特征。
“它跟傳統意義的股票交易不同,在引入了保證金制度后,投資者的盈利和虧損都會放大,一旦做不好會出現超額虧損。”北京中期總經理母潤昌介紹。
母潤昌提醒,投資者一定是要拿賠得起的錢才能進入這個市場,同時在資產配置的時候不能把所有的資金都放在這個市場,不然承受的風險太大。
按照中金所最新規定,投資者進入股指期貨市場的最低門檻為50萬元。考慮到需要留一部分資金追加保證金,以及在股指期貨在投資者配置中所占比例,該規定對投資者實際資產要求將達數百萬。
上海一位券商控股的期貨公司總經理抱怨說:“在這樣高的門檻下,初期參與股指期貨的投資者不會很多,甚至非常少。”
東證期貨高級顧問方世圣坦言,投資者對股指期貨本身缺乏了解,這也是投資者將來要面臨的風險之一。“以1月11日A股市場的開盤為例,投資者聽說股指期貨推出利好大盤股,就搶著買金融、石化等藍籌,結果后來基本都是沖高回落。”
方世圣稱,股指期貨推出后,部分投機者會利用成分股跟股指期貨做套利,所以它的交易性機會增加了,初期肯定要做一些布局,而不是大盤股本身變好了。
股指期貨自身的高風險特征對投資者,特別是投資機構的風控水平和內部監管提出了更高要求。
