開篇：寫作不僅是一種記錄，更是一種創(chuàng)造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇資產(chǎn)證券化監(jiān)管規(guī)定，希望這些內(nèi)容能成為您創(chuàng)作過程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進(jìn)步。

第1篇

資產(chǎn)證券化， 是指通過原始資產(chǎn)擔(dān)保將缺乏流動(dòng)性的資產(chǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)榭梢栽诮鹑谑袌?chǎng)上銷售和流通的金融產(chǎn)品(證券)，一級(jí)證券化的工具主要包括股票、公司債券和商業(yè)票據(jù)等， 它使沒有進(jìn)入資本擴(kuò)張的資產(chǎn)進(jìn)入投資過程。二級(jí)證券化是對(duì)已經(jīng)證券化的資產(chǎn)進(jìn)行再證券化，種類繁多的金融衍生品就是對(duì)已經(jīng)證券化的資產(chǎn)不斷再證券化。資產(chǎn)證券化的經(jīng)營方式增強(qiáng)了市場(chǎng)的資金流動(dòng)性和證券化主體抵抗市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的能力。金融市場(chǎng)較發(fā)達(dá)的國家，以房屋抵押貸款為主的資產(chǎn)證券化在缺乏流動(dòng)性的經(jīng)營領(lǐng)域發(fā)展迅速。面對(duì)我國金融業(yè)資產(chǎn)證券化迅速發(fā)展的趨勢(shì)，2014年11月21日，證監(jiān)會(huì)頒布了《證券公司及基金管理公司子公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》(以下簡(jiǎn)稱《管理規(guī)定》)及配套的《證券公司及基金管理公司子公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)信息披露指引》(以下簡(jiǎn)稱《信息披露指引》)、《證券公司及基金管理公司子公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)盡職調(diào)查工作指引》;與此同時(shí)，銀監(jiān)會(huì)也下發(fā)《關(guān)于信貸資產(chǎn)證券化備案登記工作流程的通知》，對(duì)資產(chǎn)證券化中不同參與人的權(quán)利義務(wù)范圍進(jìn)行規(guī)范，強(qiáng)化對(duì)資產(chǎn)證券化的監(jiān)管，加強(qiáng)對(duì)投資者權(quán)益的保護(hù)，加速推進(jìn)我國相關(guān)領(lǐng)域的資產(chǎn)證券化進(jìn)程。

在積極推動(dòng)資產(chǎn)證券化發(fā)展的同時(shí)， 我們也應(yīng)當(dāng)認(rèn)識(shí)到， 由于資產(chǎn)證券化本身具有的特點(diǎn)導(dǎo)致這種金融工具很有可能被濫用而危害整個(gè)金融秩序。而無論發(fā)達(dá)國家還是我國目前已有的實(shí)踐，對(duì)資產(chǎn)證券化的法律監(jiān)管主要集中在作為資產(chǎn)證券化產(chǎn)物的金融衍生品的市場(chǎng)交易環(huán)節(jié)，這種監(jiān)管具有相當(dāng)?shù)木窒扌浴Ｃ绹拇渭?jí)貸款債權(quán)證券化引發(fā)的全球金融危機(jī)足以佐證資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)和現(xiàn)行的關(guān)注流通環(huán)節(jié)的監(jiān)管存在一定的問題。這種監(jiān)管的缺陷并不在于監(jiān)管力度不夠，而在于以證券化創(chuàng)造的金融產(chǎn)品流通過程為主要對(duì)象的監(jiān)管沒有正確理解資產(chǎn)證券化作為新型金融衍生工具的本質(zhì)屬性。那么，資產(chǎn)證券化的本質(zhì)是什么? 實(shí)踐中資產(chǎn)證券化過程的法律監(jiān)管存在哪些問題?

二、現(xiàn)行資產(chǎn)證券化法律監(jiān)管存在的問題在經(jīng)濟(jì)和法律層面，資產(chǎn)證券化具有不同含義。在經(jīng)濟(jì)層面，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)是指以基礎(chǔ)資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為償付支持，通過結(jié)構(gòu)化等方式進(jìn)行信用增級(jí)，在此基礎(chǔ)上發(fā)行資產(chǎn)支持證券的業(yè)務(wù)活動(dòng)。〔1〕在法律層面，資產(chǎn)證券化制度是指通過發(fā)行關(guān)系當(dāng)事人構(gòu)筑一定的法律結(jié)構(gòu)，將流動(dòng)性不強(qiáng)的資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為一般私法上的有價(jià)證券形態(tài)，進(jìn)而流通于市場(chǎng)的有關(guān)法律制度的總稱。它涉及到眾多當(dāng)事人的一系列權(quán)利和義務(wù)的安排， 從而形成了復(fù)雜的法律關(guān)系。〔2〕無論如何定義，資產(chǎn)證券化的目的是通過衍生品的交易加快資產(chǎn)流轉(zhuǎn)，分散經(jīng)營者風(fēng)險(xiǎn)。一方面，證券化可以使原本不具有流動(dòng)性的資產(chǎn)獲得流動(dòng)性，通過銷售衍生品直接收回流動(dòng)資金以加快資產(chǎn)流轉(zhuǎn)、迅速擴(kuò)充經(jīng)營者規(guī)模。以房屋抵押貸款為例，在傳統(tǒng)的房屋抵押貸款經(jīng)營模式中，抵押貸款放貸人發(fā)放貸款后通過持有債權(quán)，獲得借款人償還的本金、利息收回成本獲取利潤的，即傳統(tǒng)模式下抵押貸款經(jīng)營者是通過貸款持有的方式進(jìn)行經(jīng)營，經(jīng)營者持有以債權(quán)為表現(xiàn)形式的大量個(gè)人資本。貸款方持有的債權(quán)由于借款者的多樣性存在著質(zhì)量的差異性，用傳統(tǒng)的債權(quán)讓與模式只能實(shí)現(xiàn)單個(gè)抵押貸款債權(quán)的流通，這種流通方式效率低、可以參與流通的債權(quán)有限。而在資產(chǎn)證券化的交易模式中，房屋抵押貸款經(jīng)營者將其持有的抵押貸款債權(quán)進(jìn)行整合，通過讓與、轉(zhuǎn)讓控制權(quán)等手段將貸款債權(quán)交給由其設(shè)立的特殊目的機(jī)構(gòu)控制。特殊目的機(jī)構(gòu)將債權(quán)作為資產(chǎn)池基礎(chǔ)，向市場(chǎng)上的大量潛在投資者發(fā)行具有社會(huì)屬性的金融衍生品。 抵押貸款經(jīng)營者的經(jīng)營模式轉(zhuǎn)化為 貸款轉(zhuǎn)讓發(fā)行 模式， 即將傳統(tǒng)的住房抵押貸款的 貸款持有模式轉(zhuǎn)化為貸款分化模式。 〔3〕資產(chǎn)證券化創(chuàng)造出的金融衍生品是將所有債權(quán)進(jìn)行打包處理，使償付能力相對(duì)較差的債權(quán)通過打包的方式進(jìn)入二級(jí)市場(chǎng)交易，增加了資產(chǎn)的整體流動(dòng)性。資產(chǎn)流動(dòng)性的加強(qiáng)使原始權(quán)益人在相同的資本條件下利用金融杠桿獲得了更大的經(jīng)營規(guī)模，不用等待債務(wù)人的清償或者抵押權(quán)的實(shí)現(xiàn)，就可以提供新的貸款。另一方面，資產(chǎn)證券化還可以通過衍生品的流通轉(zhuǎn)移或者分散原始權(quán)益人的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)隔離。同樣以房屋抵押貸款證券化為例，房屋抵押貸款經(jīng)營機(jī)構(gòu)在放出貸款之后，原本應(yīng)由其承擔(dān)借款人不能履行合同義務(wù)且抵押權(quán)不能完全償付其借款時(shí)的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。而通過資產(chǎn)證券化創(chuàng)造并出售金融衍生產(chǎn)品時(shí)， 貸款機(jī)構(gòu)通過特殊目的機(jī)構(gòu)將這種經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給了購買衍生品的投資者，投資者也可以通過再次證券化將其風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)轉(zhuǎn)移， 最后將風(fēng)險(xiǎn)傳遞給最終持有衍生品的眾多普通投資者。這種機(jī)制將經(jīng)營的風(fēng)險(xiǎn)隔離并且轉(zhuǎn)移給了社會(huì)整體承擔(dān)的方式， 從資本的原始權(quán)益人個(gè)體角度分析，的確實(shí)現(xiàn)了降低自身經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)的效果。可見，資產(chǎn)證券化的主要作用是通過金融工程的產(chǎn)品(金融衍生品)的流轉(zhuǎn)實(shí)現(xiàn)的，所以現(xiàn)階段資產(chǎn)證券化的法律監(jiān)管是以資產(chǎn)證券化的產(chǎn)品作為監(jiān)管中心進(jìn)行制度設(shè)計(jì)，希望通過規(guī)范衍生品的流通來實(shí)現(xiàn)對(duì)資產(chǎn)證券化過程的監(jiān)管目的。以資產(chǎn)證券化發(fā)展最快的美國為例，其對(duì)金融衍生產(chǎn)品流通的監(jiān)管投入巨大， 聯(lián)邦政府和州政府雙層監(jiān)管，美聯(lián)儲(chǔ)、美國證券委員會(huì)、美國期貨交易委員會(huì)、貨幣監(jiān)理署等多個(gè)部門均擁有相關(guān)的職權(quán)，其金融監(jiān)管投入的成本遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于英國、德國、法國、新加坡等諸多金融強(qiáng)國，卻仍然避免不了衍生品風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致的金融危機(jī)的發(fā)生。其原因在于，傳統(tǒng)的法律監(jiān)管存在兩方面問題，一是忽略對(duì)證券化過程的監(jiān)管，沒有意識(shí)到資產(chǎn)證券化的過程而非衍生品的流通過程決定著金融產(chǎn)品質(zhì)量的高低和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的大小，并且對(duì)不當(dāng)資本風(fēng)險(xiǎn)爆況下的追責(zé)問題沒有給予足夠的關(guān)注， 導(dǎo)致法律監(jiān)管的制度設(shè)計(jì)在著力點(diǎn)上出現(xiàn)問題，監(jiān)管范圍相對(duì)較為狹窄。二是忽視了證券化過程中資本權(quán)利屬性發(fā)生的轉(zhuǎn)化及轉(zhuǎn)化產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)隔離效應(yīng)，監(jiān)管制度設(shè)計(jì)使資產(chǎn)證券化的參與者的權(quán)利、義務(wù)出現(xiàn)失衡。這種權(quán)利、義務(wù)的失衡從范圍角度分析涉及資產(chǎn)證券化全過程， 從主體角度分析包括原始權(quán)利人、特殊目的機(jī)構(gòu)、評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)等多個(gè)參與者的權(quán)利義務(wù)失衡，現(xiàn)行的監(jiān)管制度沒有對(duì)權(quán)利義務(wù)失衡的問題進(jìn)行妥善解決， 致使資產(chǎn)證券化過程中保證市場(chǎng)安全有序的相關(guān)義務(wù)無人負(fù)擔(dān)， 最終必然導(dǎo)致資產(chǎn)證券化失去法律的控制，風(fēng)險(xiǎn)集中爆發(fā)。

由此可見， 構(gòu)建新的資產(chǎn)證券化法律監(jiān)管制度應(yīng)當(dāng)首先明確資產(chǎn)證券化資本權(quán)利屬性轉(zhuǎn)化的本質(zhì)及其產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)隔離效應(yīng)對(duì)證券化不同參與者權(quán)利義務(wù)的影響，并以解決權(quán)利義務(wù)失衡作為制度設(shè)計(jì)的中心任務(wù)，通過法律規(guī)定明確當(dāng)事人義務(wù)， 糾正資本屬性轉(zhuǎn)化所帶來的權(quán)利義務(wù)的不平衡。在監(jiān)管領(lǐng)域，將資產(chǎn)證券化的過程、流通、風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生后的追責(zé)均納入監(jiān)管范圍，在實(shí)現(xiàn)權(quán)益平衡的條件下，保證資產(chǎn)證券化各階段均能在法律的監(jiān)管下健康運(yùn)行。那么，在資產(chǎn)證券化過程中，資本權(quán)利屬性發(fā)生什么轉(zhuǎn)變? 該轉(zhuǎn)變對(duì)證券化過程當(dāng)事人的權(quán)利義務(wù)配置帶來什么影響?

三、資產(chǎn)證券化權(quán)利屬性分析

資產(chǎn)證券化不僅僅是將證券化原始權(quán)利人的資本在形式上轉(zhuǎn)化為標(biāo)準(zhǔn)化的金融產(chǎn)品， 資產(chǎn)證券化在實(shí)質(zhì)上實(shí)現(xiàn)了資本權(quán)利屬性的轉(zhuǎn)化，即資產(chǎn)證券化的過程將證券化經(jīng)營者手中資本的屬性由個(gè)人資本轉(zhuǎn)化成為社會(huì)資本。

資產(chǎn)證券化的過程使眾多原始債權(quán)在連續(xù)轉(zhuǎn)讓中割裂了與原債務(wù)人直接的利益關(guān)聯(lián)， 使本具有人身性質(zhì)的債權(quán)作為獨(dú)立的支付手段，表現(xiàn)出其獨(dú)立的品格完全演變?yōu)榻疱X債權(quán)， 并以一種嶄新的金融產(chǎn)品金融衍生品面目出售、交易。資產(chǎn)一旦證券化便揚(yáng)棄了其原有的價(jià)值形態(tài)而失去對(duì)其投資成本的追溯權(quán)， 轉(zhuǎn)化為純粹的對(duì)資本未來收益的分割權(quán)。〔4〕金融衍生品雖然是由發(fā)行人創(chuàng)造、可以自由上市交易、以標(biāo)準(zhǔn)化證券為表現(xiàn)形式的資本， 但是發(fā)行人不可能創(chuàng)造一種不存在資本基礎(chǔ)的金融衍生產(chǎn)品。例如，在房屋次級(jí)貸款證券化的過程中，次級(jí)貸款衍生品的資產(chǎn)基礎(chǔ)是發(fā)行人資產(chǎn)池中數(shù)量龐大的住房抵押貸款債權(quán)，發(fā)行人將其進(jìn)行打包整合之后才產(chǎn)生了以貸款債權(quán)為基礎(chǔ)的住房抵押貸款支持債券， 而作為金融衍生品的支持債券， 其銷售是面向市場(chǎng)上所有的潛在投資者的。由此，金融衍生品一方面連接著眾多住房抵押貸款的債務(wù)人，另外一方面連接著數(shù)量眾多的金融市場(chǎng)投資者。抵押貸款形成的單對(duì)單借貸關(guān)系是以個(gè)人債權(quán)表現(xiàn)出來的私人資本屬性。借貸合同是由貸款者和放貸者之間形成的單對(duì)單的民事法律關(guān)系。即使作為放貸者的抵押貸款經(jīng)營機(jī)構(gòu)持有大量的貸款債權(quán)，也只是持有了大量由個(gè)人貸款債權(quán)簡(jiǎn)單疊加形成的個(gè)人資本的集合，這種資本雖然由于數(shù)量眾多而具有一定的社會(huì)性，但是并不脫離原本的債權(quán)人、債務(wù)人之間的人身依附性，是具有個(gè)體特點(diǎn)而非標(biāo)準(zhǔn)化的資本。但是，作為金融衍生品的房屋抵押支持債券或者債務(wù)擔(dān)保權(quán)證，均是以標(biāo)準(zhǔn)化的衍生品形式存在并由發(fā)行人控制、經(jīng)營，不存在不同債權(quán)之間的個(gè)體差異性。在資產(chǎn)證券化過程中，大量資本集聚并經(jīng)多次打包之后， 原始資本的私人屬性已經(jīng)發(fā)生改變。而原有的監(jiān)管體系仍然將其視為資產(chǎn)證券化中原始權(quán)益人的個(gè)人資本進(jìn)行監(jiān)管，從而導(dǎo)致相關(guān)法律規(guī)范喪失作用。因?yàn)椋S著資本性質(zhì)的轉(zhuǎn)化，資本所承載的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)也隨之產(chǎn)生轉(zhuǎn)化。資產(chǎn)證券化的原始權(quán)益人和特殊目的管理人將自身的債權(quán)轉(zhuǎn)化為衍生品進(jìn)行交易，債權(quán)不能實(shí)現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)也隨著證券化過程和衍生品在二級(jí)市場(chǎng)的交易由經(jīng)營者個(gè)人承擔(dān)轉(zhuǎn)化為二級(jí)市場(chǎng)上眾多的投資者共同承擔(dān)，對(duì)于衍生品發(fā)行人而言，風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)通過交易而與自身隔離。資本屬性轉(zhuǎn)化產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)隔離效應(yīng)導(dǎo)致證券化的實(shí)施者和后續(xù)參與者只享有衍生品交易帶來的資金利益，而不用負(fù)擔(dān)資本的風(fēng)險(xiǎn)，這就使證券化的實(shí)施者喪失了個(gè)人資本監(jiān)管體系中自擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)、自享收益條件下審慎行為的動(dòng)機(jī)，導(dǎo)致法律監(jiān)管失效。

社會(huì)資本通過信用集中在少數(shù)人手里，而這種資本是以票據(jù)的形式存在的，所以它的運(yùn)動(dòng)和轉(zhuǎn)移就純粹變成了交易所賭博的結(jié)果。〔5〕資產(chǎn)證券化的法律監(jiān)督機(jī)制設(shè)計(jì)建立在對(duì)資本屬性轉(zhuǎn)化的錯(cuò)誤認(rèn)識(shí)上，必然會(huì)導(dǎo)致權(quán)利義務(wù)配置不合理。使本來通過證券化已經(jīng)成為社會(huì)資本的衍生品為私人生產(chǎn)服務(wù)， 證券化的不同參與主體均通過這一過程獲得超合法報(bào)酬， 并以此成為其發(fā)家致富的源泉。資產(chǎn)證券化的參與者在權(quán)利、義務(wù)之間出現(xiàn)失衡，證券化的原始權(quán)益人享有衍生品帶來的利益，但是卻憑借風(fēng)險(xiǎn)隔離效應(yīng)不負(fù)擔(dān)參與資產(chǎn)證券化過程中應(yīng)當(dāng)承擔(dān)的市場(chǎng)安全保障義務(wù)，這種失衡使資產(chǎn)證券化作為金融工具存在較大的濫用空間。

資產(chǎn)證券化權(quán)利屬性轉(zhuǎn)化與風(fēng)險(xiǎn)隔離效應(yīng)帶來的權(quán)利義務(wù)失衡，存在于資產(chǎn)證券化運(yùn)行的各個(gè)階段，包括證券化的過程，衍生品流通的過程，風(fēng)險(xiǎn)造成實(shí)際損害后的追責(zé)階段。

首先，在資產(chǎn)證券化的過程中，由于資本屬性由個(gè)人資本轉(zhuǎn)化為社會(huì)資本， 證券化的基礎(chǔ)財(cái)產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)也內(nèi)化于證券化制造的衍生品之中，通過二級(jí)市場(chǎng)交易變?yōu)橛裳苌返耐顿Y者負(fù)擔(dān)。例如，抵押貸款債權(quán)到期不能實(shí)現(xiàn)，未來收益權(quán)利由于出現(xiàn)市場(chǎng)偏差產(chǎn)生貶值等基礎(chǔ)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。然而，這種風(fēng)險(xiǎn)的形成與大小卻是由資產(chǎn)證券化的原始權(quán)益人的行為決定的。原始權(quán)益人通過將自身的資本證券化，享有利用金融工具取得大量流動(dòng)資金的權(quán)利，但是卻將風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給社會(huì)，不履行基礎(chǔ)資本的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避與控制義務(wù)。原始權(quán)益人在資產(chǎn)證券化過程中的權(quán)利義務(wù)不平衡， 使其產(chǎn)生了制造大量的低質(zhì)量高風(fēng)險(xiǎn)資本并通過證券化謀取巨額利益的動(dòng)機(jī)， 加重了內(nèi)化于衍生品的風(fēng)險(xiǎn)。

其次，在金融衍生品流轉(zhuǎn)過程中，衍生品投資者可以將社會(huì)資本進(jìn)行再次證券化，包裝成新的社會(huì)資本，再證券化過程中仍然存在與資產(chǎn)首次證券化過程中相同的權(quán)利義務(wù)失衡。而且由于再次證券化是將衍生品作為基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行再次打包整合，所以對(duì)其基礎(chǔ)財(cái)產(chǎn)狀況的追溯將會(huì)更加困難，監(jiān)管也更加困難，導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)更加隱蔽。以上兩種因素使衍生品投資者享有的通過再證券化獲利的權(quán)利和審慎經(jīng)營社會(huì)資本以保證市場(chǎng)秩序的義務(wù)之間出現(xiàn)失衡。而負(fù)擔(dān)外部監(jiān)管職能的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，也同樣由于自身在評(píng)級(jí)行為中權(quán)利義務(wù)的不統(tǒng)一，喪失了對(duì)市場(chǎng)秩序進(jìn)行維護(hù)的能力。信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)衍生品的風(fēng)險(xiǎn)狀況，應(yīng)當(dāng)根據(jù)基礎(chǔ)資產(chǎn)情況、原始權(quán)益人經(jīng)營狀況、證券化特殊目的管理人資質(zhì)等情況進(jìn)行綜合、客觀的評(píng)級(jí)，但是在現(xiàn)階段評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)于自身的不實(shí)信息造成的損失卻不需要負(fù)擔(dān)賠償責(zé)任，這種情況使評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)為獲取評(píng)級(jí)委托方支付的評(píng)級(jí)費(fèi)用， 偏離真實(shí)情況的評(píng)級(jí)信息現(xiàn)象加劇， 評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)通過評(píng)級(jí)行為獲取報(bào)酬的權(quán)利和審慎進(jìn)行評(píng)級(jí)行為以維護(hù)金融市場(chǎng)秩序的義務(wù)之間也出現(xiàn)了失衡。

再次，在資本風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)造成投資者損害的追責(zé)層面，資產(chǎn)證券化的原始權(quán)益人、特殊目的管理人憑借證券化的風(fēng)險(xiǎn)隔離效應(yīng)，并不負(fù)擔(dān)資本風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生時(shí)的損害賠償義務(wù)。而評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)于自身的不實(shí)評(píng)級(jí)信息對(duì)投資者造成誤導(dǎo)的情形下， 也可以以評(píng)級(jí)信息屬于言論自由的范圍，并且只是投資參考，對(duì)最終決策沒有決定性影響為由主張免責(zé)，不負(fù)擔(dān)賠償義務(wù)。因此，在事后追責(zé)層面，由于證券化的風(fēng)險(xiǎn)隔離效應(yīng)和法律規(guī)制的不完善同樣造成了資產(chǎn)證券化不同參與者的權(quán)利義務(wù)出現(xiàn)失衡。

四、構(gòu)建新型資產(chǎn)證券化法律監(jiān)管體系

對(duì)資產(chǎn)證券化法律監(jiān)管體系的重構(gòu)應(yīng)當(dāng)從兩個(gè)方面入手，即監(jiān)管范圍的擴(kuò)展和監(jiān)管理念的改革，對(duì)資產(chǎn)證券化進(jìn)行全過程監(jiān)管。除衍生品流通階段以外，證券化的資產(chǎn)整合階段，風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生后的追責(zé)階段都應(yīng)當(dāng)納入法律監(jiān)管范圍。同時(shí)合理配置參與社會(huì)資本運(yùn)營的不同主體在證券化過程各個(gè)階段的權(quán)利義務(wù)， 使不同主體在證券化過程中，均實(shí)現(xiàn)權(quán)利義務(wù)的統(tǒng)一，防止社會(huì)資本被私人濫用。

在證券化資產(chǎn)整合階段的權(quán)利義務(wù)統(tǒng)一， 主要是要求資產(chǎn)證券化的實(shí)施者對(duì)投入證券化資產(chǎn)池的資產(chǎn)進(jìn)行水平限制和分級(jí)管理。資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)超過準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)的資產(chǎn)不得進(jìn)入資產(chǎn)池，而可以進(jìn)入資產(chǎn)池的部分也應(yīng)當(dāng)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)的類型化評(píng)估，確定不同的風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)，分別投入二級(jí)市場(chǎng)，并且提供詳細(xì)的資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)情況說明，如果不能履行相應(yīng)義務(wù)，就限制其證券化的產(chǎn)品上市交易，從而保證整合階段權(quán)利義務(wù)的統(tǒng)一。在衍生品流通階段的權(quán)利義務(wù)統(tǒng)一，主要是在維持現(xiàn)有的對(duì)衍生品發(fā)行人交易行為管控的同時(shí)，加強(qiáng)對(duì)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的監(jiān)管，要求評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)其的不實(shí)信息承擔(dān)相應(yīng)的責(zé)任， 保證交易過程的透明與外部評(píng)級(jí)監(jiān)管的有效性，以確保交易階段發(fā)行人和評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)權(quán)利義務(wù)的統(tǒng)一。在資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生后追責(zé)階段的權(quán)利義務(wù)統(tǒng)一，主要是在衍生品風(fēng)險(xiǎn)出現(xiàn)時(shí)，建立相應(yīng)的追責(zé)機(jī)制。如果衍生品風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生是由于資產(chǎn)證券化過程中參與主體沒有履行法定義務(wù)引起的，則從賠償風(fēng)險(xiǎn)損失、證券化產(chǎn)品退市、證券化的原始受益人、特殊目的管理人資格剝奪三個(gè)層面構(gòu)建資產(chǎn)證券化參與主體的責(zé)任體系，通過倒逼機(jī)制，規(guī)范證券化過程中參與者的行為。

(一)對(duì)資產(chǎn)證券化過程的監(jiān)督

資產(chǎn)證券化中的原始權(quán)益人和特殊目的管理人在進(jìn)行資產(chǎn)整合，為衍生品發(fā)行行為時(shí)，法律應(yīng)當(dāng)對(duì)其資產(chǎn)整合規(guī)定更為詳盡的義務(wù)。我國應(yīng)當(dāng)在相關(guān)管理法規(guī)中建立證券化產(chǎn)品根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分級(jí)的類型化標(biāo)準(zhǔn)和資產(chǎn)池中基礎(chǔ)資產(chǎn)的準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)，并在《信息披露指引》等規(guī)范性文件中強(qiáng)化參與人的信息披露義務(wù)，將信息披露的要求提高至必須追溯至實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域，通過信息披露強(qiáng)化、衍生品分級(jí)交易的方式， 提高資產(chǎn)證券化過程中的資本質(zhì)量，降低基礎(chǔ)資本性風(fēng)險(xiǎn)。

對(duì)于首次整合中行使資產(chǎn)證券化發(fā)行金融衍生品的情形，應(yīng)當(dāng)根據(jù)衍生品基礎(chǔ)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)水平差異，建立分類標(biāo)準(zhǔn)。建立衍生品的風(fēng)險(xiǎn)分級(jí)機(jī)制，將不同的資本質(zhì)量創(chuàng)造的金融衍生品進(jìn)行區(qū)別對(duì)待，優(yōu)級(jí)衍生品風(fēng)險(xiǎn)最小，次級(jí)衍生品風(fēng)險(xiǎn)最大，供投資者根據(jù)偏好自主選擇。例如，借鑒外國市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)，將房屋抵押貸款支持債券根據(jù)貸款人的信用情況和資產(chǎn)水平為標(biāo)準(zhǔn)分為優(yōu)級(jí)、次優(yōu)級(jí)、次級(jí)貸款抵押債券，在分類的基礎(chǔ)上，應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)最大的抵押貸款作為基礎(chǔ)的衍生品的發(fā)行設(shè)定進(jìn)一步的資產(chǎn)控制。同樣以房屋抵押貸款的證券化為例，對(duì)于財(cái)產(chǎn)狀況和信用狀況最低的次級(jí)抵押貸款債權(quán)，即所謂的NINJNA貸款者(no income，no job and no asset)的貸款債權(quán)，〔6〕應(yīng)當(dāng)進(jìn)行進(jìn)一步限制。對(duì)這類貸款，在進(jìn)入資產(chǎn)池前應(yīng)當(dāng)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估，按照借款人的資產(chǎn)負(fù)債比例、收入水平等因素設(shè)定一定的資產(chǎn)池準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)，達(dá)到標(biāo)準(zhǔn)后其抵押貸款的債權(quán)才能進(jìn)入資產(chǎn)池作為基礎(chǔ)資本。在法規(guī)完善方面，應(yīng)當(dāng)根據(jù)不同基礎(chǔ)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)特點(diǎn)， 由證監(jiān)會(huì)制定相應(yīng)的分級(jí)標(biāo)準(zhǔn)，填補(bǔ)風(fēng)險(xiǎn)分級(jí)上的空白，并且設(shè)置不同風(fēng)險(xiǎn)級(jí)別的原始資產(chǎn)準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)。在《管理規(guī)定》第24條對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)的禁止性規(guī)定中，除不能存在抵押、質(zhì)押等擔(dān)保負(fù)擔(dān)和權(quán)利限制的規(guī)定之外， 應(yīng)當(dāng)規(guī)定基礎(chǔ)資產(chǎn)不符合最高風(fēng)險(xiǎn)級(jí)別原始資產(chǎn)準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)的，不得作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的禁止性規(guī)定。而該規(guī)定第9條資產(chǎn)證券化中原始權(quán)益人職責(zé)規(guī)定的第一款要求原始權(quán)益人依照法律、行政法規(guī)、公司章程和相關(guān)協(xié)議的規(guī)定或者約定移交基礎(chǔ)資產(chǎn) 的規(guī)定也應(yīng)當(dāng)與此要求對(duì)接，要求移交的基礎(chǔ)資產(chǎn)應(yīng)當(dāng)已經(jīng)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)分級(jí)， 并且各風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的基礎(chǔ)資產(chǎn)均符合資產(chǎn)池準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)。這種法律的監(jiān)管方式是希望從金融衍生品發(fā)行過程的資產(chǎn)組合源頭進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)控制。

在信息披露方面，根據(jù)《信息披露指引》履行信息披露義務(wù)的規(guī)定， 應(yīng)當(dāng)進(jìn)一步提高資產(chǎn)證券化的參與者為發(fā)行行為時(shí)履行對(duì)其發(fā)行的金融衍生品風(fēng)險(xiǎn)情況的說明義務(wù)，在透明化的條件下才可以投入市場(chǎng)進(jìn)行交易。資產(chǎn)證券化創(chuàng)造的金融衍生品的基礎(chǔ)資產(chǎn)情況，評(píng)級(jí)情況和風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估報(bào)告，發(fā)行人應(yīng)當(dāng)如實(shí)向投資者進(jìn)行披露，特別是對(duì)衍生品的可能風(fēng)險(xiǎn)必須向投資者進(jìn)行明確提示。在這里，部分學(xué)者為了進(jìn)一步強(qiáng)化發(fā)行人義務(wù)，提出此時(shí)的說明義務(wù)不僅僅限于要求發(fā)行人按照《信息披露指引》提供相應(yīng)信息，而且要求其對(duì)信息的說明必須能夠?yàn)橐话愕耐顿Y者所理解。〔7〕即說明應(yīng)當(dāng)參照投資者的知識(shí)、經(jīng)驗(yàn)、對(duì)衍生品風(fēng)險(xiǎn)了解的水平進(jìn)行適當(dāng)?shù)恼f明。強(qiáng)化這種說明義務(wù)和衍生品透明化處理的基礎(chǔ)一方面是確保信息弱勢(shì)者的自我決定權(quán)，〔8〕可以讓投資者在購入金融衍生品時(shí)擁有足夠的信息，決定其是否購買;另外一方面是通過制定發(fā)行人不能履行說明義務(wù)時(shí)，其衍生品無法上市的法律規(guī)范，敦促原始權(quán)益人提供質(zhì)量相對(duì)較高的原始資本。因?yàn)樵谛畔⑴读x務(wù)方面高標(biāo)準(zhǔn)的實(shí)現(xiàn)， 配合市場(chǎng)上投資者對(duì)低質(zhì)量衍生品的自然淘汰， 可以一定程度上提高基礎(chǔ)財(cái)產(chǎn)質(zhì)量。所以，信息披露的要求不僅僅是真實(shí)，還必須能夠?yàn)槭袌?chǎng)上的投資者所理解，才能真正保證信息披露的效果。對(duì)于說明義務(wù)的法律監(jiān)督主要依靠作為證券交易監(jiān)管機(jī)構(gòu)的證監(jiān)會(huì)對(duì)金融衍生品的管理來實(shí)現(xiàn)，證監(jiān)會(huì)對(duì)于投入市場(chǎng)交易的資產(chǎn)證券化創(chuàng)造的債券或者債務(wù)權(quán)證提供的信息應(yīng)當(dāng)進(jìn)行檢查，對(duì)于不能提供法律所要求的相應(yīng)信息的金融衍生產(chǎn)品應(yīng)拒絕其進(jìn)行交易。

(二)對(duì)金融衍生品交易過程的監(jiān)督

對(duì)于衍生品交易過程的監(jiān)督應(yīng)當(dāng)從三個(gè)角度進(jìn)行，即交易過程中再證券化信息披露義務(wù)的強(qiáng)化、建立統(tǒng)籌性的金融衍生品監(jiān)管部門和提高外部評(píng)級(jí)機(jī)制的監(jiān)管強(qiáng)度。在衍生品交易的過程中，衍生品的投資者有可能將自身持有的金融衍生品作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，進(jìn)行再證券化，從金融理論層面，證券化的打包次數(shù)是沒有限制的，在衍生品流通過程中這種情況的發(fā)生會(huì)進(jìn)一步掩蓋資本風(fēng)險(xiǎn)。所以，如何規(guī)范資產(chǎn)再證券化是衍生品交易階段的重要問題。筆者認(rèn)為，對(duì)再證券化的監(jiān)管可以通過強(qiáng)化信息披露義務(wù)來實(shí)現(xiàn)， 即要求再證券化的衍生品在上市交易履行基礎(chǔ)資本的信息披露義務(wù)時(shí)，必須將基礎(chǔ)資產(chǎn)的情況追溯至實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域，并提供證券化的全過程信息，以此來限制發(fā)行人濫用資產(chǎn)證券化進(jìn)行多次打包的行為。要求再證券化過程中的原始受益人對(duì)多次證券化產(chǎn)品的打包過程、整合歷史履行披露義務(wù)，如果無法提供相應(yīng)的信息則不允許衍生品進(jìn)行上市交易。這種限制可以通過在信息披露方面的高要求減少濫用資產(chǎn)證券化進(jìn)行多次打包的行為，因?yàn)槎啻未虬筇峁┭苌氛系臍v史全過程信息相對(duì)較為困難， 而如果不履行說明義務(wù)則無法將衍生品投入市場(chǎng)交易， 就可以在一定程度上限制以掩蓋風(fēng)險(xiǎn)為目的的多次打包情形發(fā)生。

對(duì)于衍生品流通監(jiān)管的問題， 應(yīng)當(dāng)根據(jù)資產(chǎn)證券化的特點(diǎn)，構(gòu)建跨領(lǐng)域的綜合性的監(jiān)管體系。資產(chǎn)證券化的合理使用和衍生品的正常流通涉及抵押貸款提供者、特殊目的機(jī)構(gòu)、金融市場(chǎng)投資者等主體，并且跨越實(shí)體經(jīng)濟(jì)和虛擬經(jīng)濟(jì)兩個(gè)領(lǐng)域，其對(duì)應(yīng)的監(jiān)管體系的設(shè)置也應(yīng)當(dāng)與這些特點(diǎn)相適應(yīng)，進(jìn)行跨領(lǐng)域的綜合監(jiān)管。衍生品上市的監(jiān)管、二級(jí)市場(chǎng)交易過程中存在的風(fēng)險(xiǎn)與問題、違規(guī)交易行為的處罰， 統(tǒng)一的衍生品監(jiān)管機(jī)構(gòu)都應(yīng)享有監(jiān)管權(quán)限，在一定程度上提高監(jiān)督機(jī)構(gòu)對(duì)衍生品市場(chǎng)的監(jiān)管能力。我國現(xiàn)階段的資產(chǎn)證券化存在多機(jī)構(gòu)監(jiān)管，職權(quán)在一定程度上存在重疊， 對(duì)相同問題的處理方式不完全統(tǒng)一的情況。銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)均有權(quán)對(duì)資產(chǎn)證券化進(jìn)行管理，央行有權(quán)對(duì)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)進(jìn)行管理，三權(quán)分立必然會(huì)造成一定程度的問題。由于我國金融業(yè)實(shí)行分業(yè)經(jīng)營，分業(yè)管理的模式，所以設(shè)置全新的職能部門，整合資產(chǎn)證券化的法律監(jiān)管模式在短期內(nèi)可行性不高。因此， 可以通過銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)對(duì)資產(chǎn)證券化過程進(jìn)行聯(lián)合管理的方式，嘗試聯(lián)合關(guān)于資產(chǎn)證券化的一般性監(jiān)管制度; 在此前提下， 對(duì)于其管轄不同領(lǐng)域的特殊情況， 由兩機(jī)構(gòu)分別立法，通過這種方式減少監(jiān)管規(guī)范之間沖突。對(duì)于資產(chǎn)證券化的管理，可以嘗試設(shè)置聯(lián)合辦事機(jī)構(gòu)，對(duì)相關(guān)問題進(jìn)行統(tǒng)一管控、統(tǒng)一處理，通過合作的方式實(shí)現(xiàn)對(duì)衍生品交易的跨領(lǐng)域監(jiān)管。

外部信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的評(píng)級(jí)行為也應(yīng)當(dāng)發(fā)揮其相應(yīng)的作用。評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)依據(jù)衍生品發(fā)行人提供的基礎(chǔ)財(cái)產(chǎn)信息，整合的過程等信息對(duì)衍生品的質(zhì)量、風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行客觀的評(píng)價(jià)。公布評(píng)級(jí)信息的同時(shí)也應(yīng)當(dāng)公布相應(yīng)的評(píng)級(jí)方法、評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)、發(fā)行人情況評(píng)估報(bào)告等信息，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)也應(yīng)當(dāng)履行信息披露制度。在規(guī)范評(píng)級(jí)行為的同時(shí)，對(duì)不實(shí)信息的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，應(yīng)當(dāng)構(gòu)建合理的責(zé)任承擔(dān)制度，通過追責(zé)機(jī)制規(guī)范信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的行為。責(zé)任承擔(dān)主要分為兩個(gè)部分：第一是要求評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)因其不真實(shí)信息造成的損失進(jìn)行賠償。如果評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)故意提供不實(shí)的評(píng)級(jí)信息或者在評(píng)級(jí)過程中存在過失而導(dǎo)致評(píng)級(jí)信息不真實(shí)，影響了投資者對(duì)衍生品風(fēng)險(xiǎn)的正確評(píng)估，造成投資損失的發(fā)生，那么信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)就應(yīng)當(dāng)為其提供的不實(shí)信息負(fù)擔(dān)責(zé)任，向投資者賠償相應(yīng)損失。第二是增強(qiáng)中國人民銀行對(duì)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的管理和指導(dǎo)， 建立評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的退市制度。如果評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)不真實(shí)的評(píng)級(jí)信息造成嚴(yán)重的社會(huì)影響， 就應(yīng)當(dāng)取消評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)評(píng)級(jí)信息的資格，強(qiáng)制其退出信用評(píng)級(jí)領(lǐng)域，退市制度是一種資格剝奪性懲罰。通過強(qiáng)化評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的賠償責(zé)任和建立資格剝奪機(jī)制使信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在評(píng)級(jí)信息時(shí)切實(shí)履行審慎檢查衍生品狀況的義務(wù)。

由于我國評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)發(fā)展較晚，評(píng)級(jí)信息的科學(xué)性、客觀性、透明性及法律監(jiān)管與國際資信評(píng)級(jí)發(fā)達(dá)國家仍然有一定的差距，因此，應(yīng)當(dāng)通過法律手段強(qiáng)化機(jī)構(gòu)評(píng)級(jí)信息的透明化，并加強(qiáng)中國人民銀行對(duì)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的管理、健全責(zé)任追究制度。

(三)建立資產(chǎn)證券化濫用的追責(zé)機(jī)制

如果資產(chǎn)證券化的權(quán)利人濫用權(quán)利， 不履行相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)告知與提示義務(wù)，導(dǎo)致投資人無法獲得正確信息，致使投資人遭受損失，就應(yīng)當(dāng)由權(quán)利人承擔(dān)相應(yīng)的責(zé)任。通過追責(zé)機(jī)制，規(guī)范權(quán)利行使，保證權(quán)利人履行義務(wù)，實(shí)現(xiàn)權(quán)利、義務(wù)、責(zé)任的統(tǒng)一。資產(chǎn)證券化權(quán)利人的責(zé)任體現(xiàn)為：第一，如果權(quán)利人濫用資產(chǎn)證券化，對(duì)發(fā)行的金融衍生品沒有進(jìn)行基礎(chǔ)資產(chǎn)質(zhì)量控制，或者沒有履行風(fēng)險(xiǎn)告知與提示的義務(wù)，就應(yīng)當(dāng)承擔(dān)投資者遭受的損失。此處要注意的是證券基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)并不必然導(dǎo)致賠償責(zé)任。即如果證券化過程中原始權(quán)益人以及特殊目的管理人履行了法律要求的告知義務(wù)與透明化要求，而投資人自主選擇了風(fēng)險(xiǎn)較大的債券或者債務(wù)權(quán)證， 最終因基礎(chǔ)資產(chǎn)出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)而遭受不利益， 是正常的商業(yè)風(fēng)險(xiǎn)所致的損失，不產(chǎn)生賠償問題。例如，在房屋貸款證券化中，如果相關(guān)主體依照法律規(guī)定公開信息，明確告知了信用評(píng)級(jí)較低的房屋抵押貸款支持債券的相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)， 在抵押貸款出現(xiàn)大量違約，導(dǎo)致投資者利益受損時(shí)，證券化的原始權(quán)益人和特殊目的管理人就不會(huì)負(fù)擔(dān)賠償責(zé)任。第二，對(duì)于因基礎(chǔ)資產(chǎn)質(zhì)量問題嚴(yán)重，金融衍生產(chǎn)品投機(jī)嚴(yán)重的支持債券或者債務(wù)權(quán)證，應(yīng)當(dāng)根據(jù)具體情況限制、暫停或者停止其交易，并且強(qiáng)制問題券商退出市場(chǎng)。第三，對(duì)于出現(xiàn)相關(guān)問題的房屋抵押貸款經(jīng)營機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)取消其進(jìn)行資產(chǎn)整合，經(jīng)營資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的資格，僅允許其依照傳統(tǒng)的模式經(jīng)營。通過對(duì)權(quán)利人從事證券化業(yè)務(wù)相關(guān)資格的剝奪、對(duì)負(fù)有責(zé)任人員直接進(jìn)行追責(zé)規(guī)范經(jīng)營行為。證監(jiān)會(huì)《管理規(guī)定》涉及證監(jiān)會(huì)監(jiān)督管理方式的第46條，除責(zé)令改正、監(jiān)管談話、出具警示函、責(zé)令公開說明、責(zé)令參加培訓(xùn)、責(zé)令定期報(bào)告、認(rèn)定為不適當(dāng)人選等監(jiān)管措施之外，還應(yīng)當(dāng)將資產(chǎn)證券化的資格剝奪列為監(jiān)督管理手段。在資格剝奪問題上，取消行使資產(chǎn)證券化的資格，有可能對(duì)于受到處罰的金融機(jī)構(gòu)造成巨大的損失，而我國進(jìn)行資產(chǎn)證券化試點(diǎn)的主體都具有一定的行政色彩， 金融機(jī)構(gòu)大而不倒的現(xiàn)實(shí)應(yīng)當(dāng)發(fā)生改變，必須在追責(zé)方面嚴(yán)格責(zé)任負(fù)擔(dān)，通過懲罰機(jī)制產(chǎn)生足夠的法律威懾力，規(guī)范金融機(jī)構(gòu)的行為。

通過資產(chǎn)證券化階段的資產(chǎn)審查， 衍生品上市的內(nèi)部控制，交易過程中的外部監(jiān)督，事后追責(zé)機(jī)制的規(guī)范和限制，保證資產(chǎn)證券化能夠在為原始權(quán)益人、特殊目的管理人等參與證券化的主體創(chuàng)造利益的同時(shí)，為社會(huì)生產(chǎn)服務(wù)，實(shí)現(xiàn)社會(huì)化權(quán)利與社會(huì)需要的統(tǒng)一。

第2篇

關(guān)鍵詞 資產(chǎn)證券化 信息披露制度

一、資產(chǎn)證券化信息披露規(guī)則的概述

證券化交易信息披露的基本原則：與交易有關(guān)的各環(huán)節(jié)的信息披露應(yīng)是定期的、持續(xù)性的；充分披露；披露的內(nèi)容和格式應(yīng)盡量標(biāo)準(zhǔn)化，尤其是對(duì)相同產(chǎn)品的披露；披露應(yīng)盡量公開化，易取得。資產(chǎn)證券化信息披露的特點(diǎn)如下：不關(guān)注證券發(fā)行人自身信用，而側(cè)重對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)和證券收益償付環(huán)節(jié)的信息披露；公募發(fā)行的資產(chǎn)支持證券必須取得信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的信用等級(jí)，信用等級(jí)及評(píng)級(jí)報(bào)告是資產(chǎn)支持證券信息披露的重要組成部分；私募發(fā)行的資產(chǎn)支持證券能得到信息披露上的豁免，也不必取得信用評(píng)級(jí)。

二、資產(chǎn)支持證券信息披露制度存在的問題

（一）現(xiàn)行信息披露規(guī)則

國際國內(nèi)在披露框架上區(qū)別不大，有關(guān)國內(nèi)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)信息披露的管理規(guī)定主要見人行《資產(chǎn)支持證券信息披露規(guī)則》及《關(guān)于信貸資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)池信息披露有關(guān)事項(xiàng)公告》。我國尚無專門立法，依賴監(jiān)管部門的部門規(guī)章或其他法律文件來規(guī)范資產(chǎn)證券化活動(dòng)。銀監(jiān)會(huì)《金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化監(jiān)督管理辦法》；財(cái)政部《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)會(huì)計(jì)處理規(guī)定》；人行、銀監(jiān)會(huì)《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》（以下用《試點(diǎn)管理辦法》）等等。

（二）我國資產(chǎn)證券化信息披露存在問題

在交易所市場(chǎng)層面，對(duì)于在資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中信息披露的要求規(guī)定相對(duì)籠統(tǒng)。例如，《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》中僅要求管理人、托管人應(yīng)當(dāng)自每個(gè)會(huì)計(jì)年度結(jié)束之日起3個(gè)月內(nèi)向資產(chǎn)支持證券投資者披露年度資產(chǎn)管理報(bào)告、年度托管報(bào)告。管理人及其他信息披露義務(wù)人應(yīng)當(dāng)按照本規(guī)定及所附《證券公司及基金管理公司子公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)信息披露指引》（以下簡(jiǎn)稱《信息披露指引》）履行信息披露和報(bào)送義務(wù)。證券交易所、全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)、中國證券業(yè)協(xié)會(huì)、中國基金業(yè)協(xié)會(huì)可以根據(jù)本規(guī)定及《信息披露指引》制定信息披露規(guī)則。（第41條）管理人、托管人應(yīng)當(dāng)自每年4月30日之前向資產(chǎn)支持證券投資者披露上年度資產(chǎn)管理報(bào)告、年度托管報(bào)告。（第14條）對(duì)于設(shè)立不足兩個(gè)月的，管理人可以不編制年度資產(chǎn)管理報(bào)告。

深圳交易所于2013年4月23日的《深圳證券交易所資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)指引》中亦只規(guī)定了管理人、托管人應(yīng)當(dāng)履行定期報(bào)告與臨時(shí)報(bào)告義務(wù)，及時(shí)、公平地披露對(duì)資產(chǎn)支持證券可能產(chǎn)生重大影響的信息，但是并未闡明“可能產(chǎn)生重大影響的信息”的具體內(nèi)容及范圍。

在銀行間市場(chǎng)，現(xiàn)行的《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》中規(guī)定受托機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)在資產(chǎn)支持證券發(fā)行前和存續(xù)期間依法披露信托財(cái)產(chǎn)和資產(chǎn)支持證券信息。信息披露應(yīng)通過人行指定媒體進(jìn)行。受托機(jī)構(gòu)及相關(guān)知情人在信息披露前不得泄露其內(nèi)容。受托機(jī)構(gòu)應(yīng)保證信息披露真實(shí)、準(zhǔn)確、完整、及時(shí)，不得有虛假記載、誤導(dǎo)性陳述和重大遺漏。同時(shí)，人行于2005年6月13日的《資產(chǎn)支持證券信息披露規(guī)則》規(guī)定了“資產(chǎn)支持證券發(fā)起機(jī)構(gòu)和接受受托機(jī)構(gòu)委托為證券化提供服務(wù)的機(jī)構(gòu)”的信息披露義務(wù)、信息披露的時(shí)間和內(nèi)容等。就基礎(chǔ)資產(chǎn)池信息披露有關(guān)事項(xiàng)，人行還于2007年8月21日的《信貸資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)池信息披露有關(guān)事項(xiàng)公告》，要求信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)各參與機(jī)構(gòu)高度重視基礎(chǔ)資產(chǎn)池信息披露工作，嚴(yán)格按照相關(guān)規(guī)章的要求披露基礎(chǔ)資產(chǎn)池信息，切實(shí)保護(hù)投資者利益，防范風(fēng)險(xiǎn)。《信貸資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)池信息披露有關(guān)事項(xiàng)公告》還要求《發(fā)行說明書》必須披露投資者在資產(chǎn)支持證券發(fā)行期限內(nèi)查閱基礎(chǔ)資產(chǎn)池全部具體信息的途徑和方法等。可見，銀行間市場(chǎng)對(duì)于資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的信息披露要求相對(duì)完善，但交易所市場(chǎng)的信息披露要求有待詳細(xì)制定。

三、域外資產(chǎn)證券化信息披露法律規(guī)制

美國資產(chǎn)證券化信息披露法律規(guī)制：

第一，1933年美國《證券法》。確立了強(qiáng)制性信息披露制度，有效的信息披露監(jiān)管成為美國證券業(yè)繁榮發(fā)展的功臣。后來，資產(chǎn)證券化誕生，為鼓勵(lì)金融創(chuàng)新和金融自由化，美國金融監(jiān)管部門對(duì)資產(chǎn)證券化實(shí)行“注冊(cè)制”，[1]部分產(chǎn)品能獲得注冊(cè)登記豁免。這實(shí)際上是讓資產(chǎn)證券化產(chǎn)品排除適用“完全信息披露”要求。1982年SEC又頒布了D條例，擴(kuò)大了資產(chǎn)證券化私募機(jī)制的豁免范圍。

但《1933年證券法》同時(shí)也規(guī)定了登記豁免制度。[2]第3條（a）款（2）-（8）項(xiàng)規(guī)定了豁免登記的證券種類，對(duì)于這些種類的證券，不管誰是交易當(dāng)事人或以何種方式進(jìn)行交易，證券都可以免予登記。

第二，SEC在1990年通過了144A規(guī)則。[3]該規(guī)則明確了“合格機(jī)構(gòu)”的地位，規(guī)定發(fā)行人或交易商以外的人依據(jù)該規(guī)則發(fā)行或出售證券視為沒有參與發(fā)售，因而不屬于承銷商；交易商依據(jù)該規(guī)則發(fā)行和出售證券應(yīng)視為不是發(fā)售參與者，不屬于承銷商，該等證券不應(yīng)被視為公開發(fā)行。這項(xiàng)被稱為“美國私募發(fā)行市場(chǎng)自由化表現(xiàn)的規(guī)則”對(duì)于資產(chǎn)支持證券市場(chǎng)來說非常重要，因?yàn)檫@個(gè)市場(chǎng)上的主要參與者都是機(jī)構(gòu)投資者。

由于資產(chǎn)證券化產(chǎn)品分層結(jié)構(gòu)簡(jiǎn)單，信息不對(duì)稱程度低，安全性較高，在放松的監(jiān)管模式下資產(chǎn)證券化市場(chǎng)并未出現(xiàn)大問題。此時(shí)，美國金融監(jiān)管更為寬松，幾乎所有的CDO產(chǎn)品不必在美國證券交易委員會(huì)（下稱“SEC”）登記，高風(fēng)險(xiǎn)的抵押擔(dān)保債券（CMO）、信貸資產(chǎn)的證券化的品種擔(dān)保貸款憑證（CLO）、市場(chǎng)流動(dòng)債券的再證券化品種擔(dān)保債券憑證（CBO）、信用違約互換（CDS）等，市場(chǎng)幾乎不受監(jiān)管。

第三，SEC于2004年12月了《ABS和MBS證券信息披露規(guī)則》。在危機(jī)爆發(fā)前，美國的監(jiān)管機(jī)構(gòu)開始意識(shí)到資產(chǎn)證券化信息披露制度存在漏洞，遂對(duì)資產(chǎn)證券化的信息披露制度進(jìn)行了改良，SEC于2004年12月了《ABS和MBS證券信息披露規(guī)則》，其中核心部分是REGULATION AB（下稱“規(guī)則AB”），規(guī)則AB共有24個(gè)條文，其中有關(guān)信息披露的條文共12條，這些條文首次專門針對(duì)ABS的信息披露作出詳細(xì)規(guī)制。

美國對(duì)ABS的信息披露要求主要體現(xiàn)在Regulation AB中。其主要內(nèi)容包括交易描述、交易結(jié)構(gòu)及涉及的風(fēng)險(xiǎn)；資產(chǎn)池信息：基礎(chǔ)資產(chǎn)信息、靜態(tài)資產(chǎn)池、基礎(chǔ)資產(chǎn)主要義務(wù)人；交易各方信息：發(fā)起人、發(fā)行主體、服務(wù)商、受托機(jī)構(gòu)、資金保管機(jī)構(gòu)信用增級(jí)及特定衍生工具；信用評(píng)級(jí)；關(guān)聯(lián)交易、稅收、訴訟和仲裁以及其他額外信息；資產(chǎn)池表現(xiàn)和分配信息；服務(wù)標(biāo)準(zhǔn)和資產(chǎn)服務(wù)商履約情況。如果有助于理解，則以表格方式提供各類證券的信息。對(duì)于所發(fā)行證券的投資者而言，如果可能存在任何不同的風(fēng)險(xiǎn)，即需披露這種證券和風(fēng)險(xiǎn)類型及內(nèi)容。

第四，2008年金融危機(jī)之后相關(guān)規(guī)制。美國的證券化法律規(guī)制改革中對(duì)信息披露規(guī)定如下[4]：第一，增強(qiáng)報(bào)告、披露。第二，資產(chǎn)支持證券陳述和擔(dān)保。自該法頒布之日起180日內(nèi)，SEC將頒布規(guī)則，要求信用評(píng)級(jí)報(bào)告說明資產(chǎn)支持證券的陳述、擔(dān)保和執(zhí)法機(jī)制與類似證券有何不同。第三，取消注冊(cè)豁免。第四，資產(chǎn)支持證券的注冊(cè)說明。自該法頒布之日起180日內(nèi)，SEC將頒布規(guī)則，要求資產(chǎn)支持證券發(fā)行人審查資產(chǎn)支持證券的基礎(chǔ)資產(chǎn)，并披露審查性質(zhì)。

第五，2010年7月21日：《多德―弗蘭克華爾街改革和消費(fèi)者保護(hù)法》（Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act），（下簡(jiǎn)稱“《Dodd-Frank法案》”）。把資產(chǎn)支持證券重新納入美國證券法監(jiān)管框架內(nèi)。《Dodd-Frank法案》廢除了《1933年證券法》對(duì)某些抵押貸款支持證券的注冊(cè)豁免以及《1934年證券交易法》對(duì)由少于300人所持有的ABS備案要求的豁免，同時(shí)授權(quán)SEC對(duì)不同的ABS類別作出不同的暫停或終止的規(guī)定。

擴(kuò)大了發(fā)行人對(duì)于標(biāo)的資產(chǎn)信息的披露范圍。《Dodd-Frank法案》要求，針對(duì)各種類或各檔資產(chǎn)支持證券，SEC都必須頒布法律，要求資產(chǎn)支持證券的各個(gè)發(fā)行人公開有關(guān)擔(dān)保該證券資產(chǎn)的信息。在頒布這些法律時(shí)，SEC必須為資產(chǎn)支持證券發(fā)行人所提供的數(shù)據(jù)的規(guī)格設(shè)定一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)，發(fā)行人至少公開其資產(chǎn)等級(jí)或者貸款等級(jí)的數(shù)據(jù)。

法案還要求SEC對(duì)ABS市場(chǎng)中的陳述和保證的使用作出規(guī)定，并要求對(duì)“承銷缺陷”“盡職調(diào)查服務(wù)”和“盡職調(diào)查分析結(jié)果”進(jìn)行披露。參照美國改革的經(jīng)驗(yàn)，信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)披露證券化過程中陳述與保證的情況。信用評(píng)級(jí)機(jī)還應(yīng)該披露機(jī)構(gòu)信用評(píng)級(jí)的歷史紀(jì)錄，使投資者能夠正確評(píng)價(jià)機(jī)構(gòu)的獨(dú)立性、公正性和信用評(píng)級(jí)的準(zhǔn)確性。另外，SEC對(duì)第三方審慎履職的要求也值得借鑒，其中規(guī)定“第三方可以提供證券化資產(chǎn)的評(píng)估報(bào)告，但是必須滿足下列任何條件：第一，在報(bào)告中明確同意以專家身份提供評(píng)估意見；第二，發(fā)行人采納其評(píng)估結(jié)果。第三方的評(píng)估過程以及評(píng)估結(jié)果必須得到充分披露，發(fā)行人必須保證公眾可以獲得任何第三方的評(píng)估意見和評(píng)估結(jié)果。”[5]

美國SEC修訂了《Regulation AB》，要求放貸機(jī)構(gòu)說明各個(gè)放貸機(jī)構(gòu)發(fā)放的貸款的信息、提供的補(bǔ)償措施的性質(zhì)和程度、留存的5%信用風(fēng)險(xiǎn)在放貸機(jī)構(gòu)和發(fā)行人之間的分配情況，以及各個(gè)放貸機(jī)構(gòu)已實(shí)現(xiàn)和未實(shí)現(xiàn)的回購交易并聲明保證回購或替換基礎(chǔ)資產(chǎn)不違反相關(guān)的資產(chǎn)支持證券交易要求。

四、信息披露未來趨勢(shì)――信息披露制度的完善路徑

從上述美國關(guān)于資產(chǎn)證券化信息披露的規(guī)定，筆者得到以下啟示：

（一）進(jìn)一步拓寬信息披露內(nèi)容

就規(guī)定比較完善的《資產(chǎn)支持證券信息披露規(guī)則》以及《信貸資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)池信息披露有關(guān)事項(xiàng)公告》均是主要從資產(chǎn)池角度規(guī)定信息披露的要求，缺乏對(duì)于發(fā)行主體（即SPV）以及資產(chǎn)證券化中相關(guān)服務(wù)機(jī)構(gòu)信息披露的要求。故筆者認(rèn)為必須在立法層面堅(jiān)持從縱向和橫向兩方面構(gòu)建信息披露體系。縱向方面主要包括基礎(chǔ)資產(chǎn)的初始選擇和集合之信息披露、基礎(chǔ)資產(chǎn)的轉(zhuǎn)移之信息披露、基礎(chǔ)資產(chǎn)的信用增級(jí)之信息披露、基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流收入分配之信息披露等。橫向信息披露主要圍繞著SPV而橫向展開，包括資產(chǎn)證券化中SPV對(duì)外委托服務(wù)之信息披露、SPV風(fēng)險(xiǎn)防范狀況之信息披露、SPV治理結(jié)構(gòu)與經(jīng)營狀況之信息披露等。當(dāng)然上述具體的披露要求可根據(jù)基礎(chǔ)資產(chǎn)的規(guī)模與計(jì)劃管理人的類別進(jìn)行特定的細(xì)化，以達(dá)到加強(qiáng)對(duì)投資者的風(fēng)險(xiǎn)提示和防范意識(shí)，保護(hù)投資者知情權(quán)，樹立投資信心的目標(biāo)。

（二）借鑒統(tǒng)一銀行間市場(chǎng)與交易所市場(chǎng)信息披露規(guī)則

資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)無論是在銀行間市場(chǎng)還是在交易所市場(chǎng)開展，均是一種結(jié)構(gòu)性融資活動(dòng)，均采用發(fā)行證券的方式予以出售，其目的均是最大化提高資產(chǎn)的流動(dòng)性。故我們認(rèn)為，鑒于資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)在兩個(gè)市場(chǎng)發(fā)行的業(yè)務(wù)性質(zhì)與交易本質(zhì)上的一致性，其在信息披露方面亦存在共性部分，應(yīng)當(dāng)相互借鑒統(tǒng)一，如兩者的信息披露規(guī)則中均應(yīng)當(dāng)包括SPV以及基礎(chǔ)資產(chǎn)的相關(guān)信息

應(yīng)盡快統(tǒng)一銀行間市場(chǎng)與交易所市場(chǎng)，結(jié)束兩者的分割狀態(tài)；資產(chǎn)證券化的投資主體魚須擴(kuò)大；需建立一個(gè)統(tǒng)一的法律框架，完善資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)制度建設(shè)；進(jìn)入資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)池的選擇標(biāo)準(zhǔn)應(yīng)該更加明確、透明，并具有更加嚴(yán)格的審核與評(píng)估機(jī)制；應(yīng)規(guī)范證券化交易中的信息披露制度，尤其是對(duì)于進(jìn)入資產(chǎn)池的資產(chǎn)質(zhì)量狀況以及這些資產(chǎn)背后的企業(yè)信息和項(xiàng)目信息，應(yīng)進(jìn)行更加充分地披露，讓投資者有更深刻的了解。

（三）針對(duì)產(chǎn)品類別（如MBS，ABS等）分別制定披露標(biāo)準(zhǔn)

我國制定資產(chǎn)證券化相關(guān)披露標(biāo)準(zhǔn)的時(shí)候，應(yīng)該借鑒美國的經(jīng)驗(yàn)，根據(jù)不同的產(chǎn)品類別分別制定披露標(biāo)準(zhǔn)，MBS、ABS、CDO、CDS、CMO、CLO、CBO等制定不同的標(biāo)準(zhǔn)，在強(qiáng)調(diào)注冊(cè)制的時(shí)候，不能夠開過大的豁免口子，這樣整個(gè)金融市場(chǎng)會(huì)有序運(yùn)行，對(duì)于保護(hù)消費(fèi)者和投資者是十分必要的。

（四）披露格式和方式的標(biāo)準(zhǔn)化

目前我國資產(chǎn)證券化有部分披露信息，區(qū)分公募和私募分別制定標(biāo)準(zhǔn)，但是因?yàn)槲覈鴽]有專門的資產(chǎn)證券化的法律來規(guī)制，導(dǎo)致各種法律法規(guī)參差不齊，且沒有統(tǒng)一的格式和方式，筆者在最初的資產(chǎn)證券化披露的原則就指出：信息披露格式和方式盡量采用標(biāo)準(zhǔn)化，尤其是同類產(chǎn)品的信息披露，我國目前對(duì)此還不是非常重視，需要引起大家的足夠重視。

（五）加強(qiáng)全球合作

縱觀美國的資產(chǎn)證券化發(fā)展史以及歐洲各國資產(chǎn)證券化的發(fā)展，我國目前的資產(chǎn)證券化本來起點(diǎn)低，加上各種法律法規(guī)的不健全，整體的發(fā)展水平比較低，但隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，我國的資產(chǎn)證券化發(fā)展迅速，這不僅僅需要我國相關(guān)配套設(shè)施和配套法律的完善，還需要和先進(jìn)國家加強(qiáng)全球合作。

（作者單位為華東政法大學(xué)）

參考文獻(xiàn)

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第3篇

【關(guān)鍵詞】資產(chǎn)證券化 風(fēng)險(xiǎn) 防范

一、前言

資產(chǎn)證券化在金融業(yè)近幾年，是世界各國最重要、發(fā)展最快的金融創(chuàng)新工具之一，對(duì)中國而言，資產(chǎn)證券化能夠?yàn)槠髽I(yè)解決融資難的問題提供幫助，它必然是一個(gè)有效拓寬融資渠道的金融補(bǔ)充。通過企業(yè)資產(chǎn)證券化進(jìn)行融資，不僅能在不增加企業(yè)負(fù)債的前提下，優(yōu)化企業(yè)已有存量資產(chǎn)的配置，而且可以實(shí)現(xiàn)有效的市場(chǎng)融資項(xiàng)目計(jì)劃，最終實(shí)現(xiàn)資源的優(yōu)化配置。然而，由于我國獨(dú)特的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)環(huán)境和金融體制，企業(yè)資產(chǎn)證券化還處于相對(duì)落后的階段，特別是對(duì)其風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別與防范研究涉及較少。在此基礎(chǔ)上，本文對(duì)當(dāng)前中國企業(yè)的資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)控制進(jìn)行分析和研究，希望為我國企業(yè)成功實(shí)施資產(chǎn)證券化提供理論支撐。

二我國企業(yè)資產(chǎn)證券化的一般風(fēng)險(xiǎn)因素

一般來說，資產(chǎn)證券化可能遇到信用風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)、資產(chǎn)池可回收風(fēng)險(xiǎn)、質(zhì)量和價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)等，這些風(fēng)險(xiǎn)普遍存在于世界各國的資產(chǎn)證券化過程中。然而，目前我國企業(yè)資產(chǎn)證券化還具有以下特殊的風(fēng)險(xiǎn)因素。

（一）法律風(fēng)險(xiǎn)

通過財(cái)產(chǎn)信托創(chuàng)造的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品并不適用我國《證券法》的相關(guān)規(guī)定，這種典型的私募產(chǎn)品在相關(guān)法律沒有正式出臺(tái)前都得不到法律法規(guī)的支持。此外，目前還沒有完善的法律體系制定出一個(gè)全面的標(biāo)準(zhǔn)體系，以保障參與者的權(quán)利和義務(wù)，明確利潤分配，減少經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，并提供必要的穩(wěn)定性和流動(dòng)性。

（二）政策風(fēng)險(xiǎn)

在資產(chǎn)證券化的形成發(fā)展過程中，政府起著決定性的作用。政府的基本職能主要是對(duì)合法資產(chǎn)提供保護(hù)系統(tǒng)。

（三）流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)

迄今為止，流動(dòng)性問題已成為中國證券信托產(chǎn)品發(fā)展的嚴(yán)重限制。缺乏流動(dòng)性的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品需求往往具有更高的流動(dòng)性溢價(jià)，大大增加了資產(chǎn)證券化的成本，這與“非流動(dòng)性資產(chǎn)證券化為高流動(dòng)性證券”的初衷相背而馳。因此，要加快中國資產(chǎn)證券化進(jìn)程，必須提高產(chǎn)品的流動(dòng)性，這也是目前亟需突破的關(guān)鍵。

三、降低資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)的策略

（一）完善相關(guān)法律制度

法律保障是資產(chǎn)證券化的重要前提，隨著我國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，資產(chǎn)證券化將的應(yīng)用將更加廣泛，這與目前我國相關(guān)法律的完善程度是不協(xié)調(diào)的，也不利于證券市場(chǎng)的規(guī)范運(yùn)作，特別是對(duì)于資產(chǎn)證券化的具體執(zhí)行而言，更需要修改大量法律規(guī)定，而這些都是與我國目前的實(shí)際情況不適宜的。因此，必須一套專門的立法，才能夠保證資產(chǎn)證券化的有效運(yùn)作，并能統(tǒng)一地在我國各地區(qū)實(shí)施。同時(shí)，盡快對(duì)特定資產(chǎn)管理計(jì)劃制定相關(guān)的會(huì)計(jì)、稅務(wù)措施，以規(guī)范企業(yè)資產(chǎn)證券化的會(huì)計(jì)與稅務(wù)處理合法性，進(jìn)一步改進(jìn)立法的信托制度，擴(kuò)大法律可行性范圍。從長期來看，政府需要建立與資產(chǎn)證券化相協(xié)調(diào)的法律體系，財(cái)政部門、國家稅務(wù)機(jī)關(guān)也應(yīng)頒布相關(guān)的會(huì)計(jì)法律法規(guī)和稅務(wù)操作規(guī)程。

（二）調(diào)整市場(chǎng)環(huán)境

首先，改革現(xiàn)存的有關(guān)規(guī)定，在擴(kuò)大資產(chǎn)證券化的投資者群體時(shí)，拓寬商業(yè)銀行、信托投資公司、投資基金、保險(xiǎn)基金、證券公司等投資機(jī)構(gòu)的投資適用范圍，使其成為資產(chǎn)證券化的投資主體。同時(shí)，通過政府監(jiān)管，開放外國投資者的市場(chǎng)準(zhǔn)入壁壘，吸引外資。另外，為了吸引投資者，還應(yīng)完善產(chǎn)品的安全性、盈利性和流動(dòng)性。

其次，通過相關(guān)立法規(guī)范中介機(jī)構(gòu)并明確其職責(zé)，防止和消除中介機(jī)構(gòu)弄虛作假。資產(chǎn)評(píng)估行業(yè)在我國的行業(yè)信用評(píng)價(jià)尚屬起步階段，資本市場(chǎng)急需引進(jìn)國外先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)和人才，同時(shí)培養(yǎng)國內(nèi)資產(chǎn)證券化人才，發(fā)展具有中國特色的資產(chǎn)證券化理論與實(shí)踐研究，這對(duì)提高我國資產(chǎn)評(píng)估和信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)服務(wù)的質(zhì)量和水平大有脾益。政府也應(yīng)健全資產(chǎn)評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)體系和評(píng)價(jià)體系，指導(dǎo)和規(guī)范信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的評(píng)估實(shí)踐，避免市場(chǎng)參與各方因信息不對(duì)稱而導(dǎo)致投資風(fēng)險(xiǎn)。

（三）完善監(jiān)管環(huán)境

資產(chǎn)證券化是一種復(fù)雜的結(jié)構(gòu)性融資，涉及證券、信托等金融領(lǐng)域以及企業(yè)財(cái)務(wù)領(lǐng)域、跨行業(yè)的綜合領(lǐng)域，因此，具有完善統(tǒng)一的監(jiān)督機(jī)制對(duì)保證其發(fā)展非常有效的。如果監(jiān)管機(jī)制不統(tǒng)一，各種監(jiān)管模式的并行，會(huì)降低資產(chǎn)證券化融資的效率，從而降低甚至消除其融資的積極性。目前，由于我國資產(chǎn)證券化的立法不完善，導(dǎo)致各部門的監(jiān)管分工不明，現(xiàn)有管理系統(tǒng)對(duì)不同機(jī)構(gòu)部門的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)及監(jiān)管對(duì)象往往不同，導(dǎo)致了技術(shù)成本和道德成本的增加。

目前，我國企業(yè)資產(chǎn)證券化不僅涉及證監(jiān)會(huì)管理問題，也涉及證監(jiān)會(huì)、中央銀行和銀監(jiān)會(huì)協(xié)作方面的問題。因此，為避免監(jiān)管交叉和“踢皮球”現(xiàn)象，必須制定統(tǒng)一的資產(chǎn)證券化監(jiān)管協(xié)調(diào)機(jī)制，保證企業(yè)資產(chǎn)證券化正常、有序、合理、合法的發(fā)展。

總之，實(shí)施企業(yè)資產(chǎn)證券化不僅需要考慮我國的發(fā)展現(xiàn)狀，政府的政策狀況、市場(chǎng)環(huán)境，更應(yīng)立足未來和長遠(yuǎn)，著力改善資本市場(chǎng)環(huán)境，引導(dǎo)企業(yè)資產(chǎn)證券化的標(biāo)準(zhǔn)化進(jìn)程。

參考文獻(xiàn)

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第4篇

一、美國對(duì)風(fēng)險(xiǎn)留存的要求

2010年7月，美國國會(huì)通過了《多德-弗蘭克法案》①（Dodd-FrankWallStreetReformandConsumerProtectionAct）,其中941條款提出風(fēng)險(xiǎn)留存的要求，要點(diǎn)如下：

（一）證券化發(fā)起人②必須保留證券化產(chǎn)品不少于5%的信用風(fēng)險(xiǎn)，但合格的住房抵押貸款③（QualifiedResidentialMortgage，QRM）和滿足監(jiān)管機(jī)構(gòu)④聯(lián)合制定的承銷標(biāo)準(zhǔn)的發(fā)行人除外。

(二)禁止證券化發(fā)起方直接或間接地轉(zhuǎn)移和對(duì)沖上述自留的信用風(fēng)險(xiǎn)。

（三）聯(lián)邦銀行監(jiān)管機(jī)構(gòu)和證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)認(rèn)為合適時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)自留比例可以在發(fā)起人與證券化機(jī)構(gòu)之間分配。（四）對(duì)農(nóng)業(yè)信貸部門、政府擔(dān)保的住房貸款和合格的住房抵押貸款采取豁免政策，⑤并且SEC和聯(lián)邦銀行監(jiān)管機(jī)構(gòu)可以聯(lián)合采取對(duì)該條例豁免。⑥《多德-弗蘭克法案》946條款要求金融穩(wěn)定監(jiān)管委員會(huì)（FinancialStabilityOversightCouncil）在法案生效的180天內(nèi)，向國會(huì)提交一份關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)留存宏觀經(jīng)濟(jì)效應(yīng)的研究報(bào)告。該報(bào)告已于2011年1月完成，主要結(jié)論是：信用風(fēng)險(xiǎn)留存要求可以降低資產(chǎn)證券化“發(fā)起-配售”模式內(nèi)在缺陷所導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)，有助于充分發(fā)揮資產(chǎn)證券化降低融資成本，服務(wù)經(jīng)濟(jì)增長的積極效應(yīng)。2011年3月29日，根據(jù)《多德-弗蘭克法案》要求，美國證監(jiān)會(huì)（SEC）、聯(lián)邦銀行監(jiān)管機(jī)構(gòu)（包括美聯(lián)儲(chǔ)，聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司、貨幣監(jiān)理署）、美國聯(lián)邦住房金融局（FederalHousingFinanceAgency，F(xiàn)HFA）以及住房和城市發(fā)展部(DepartmentofHousingandUrbanDevelopment，HUD)聯(lián)合制定了資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)留存細(xì)則——《信用風(fēng)險(xiǎn)留存草案》（CreditRiskRetention，Proposedrule）。草案的征求意見截止日原定為2011年6月10日，后因業(yè)界存在著較大爭(zhēng)議以及立法的復(fù)雜性，該草案的征求意見截止日推遲至2011年8月1日。但截止日后至今，尚無其他修訂稿或正式稿出臺(tái)。《草案》的基本要求是證券化發(fā)起人必須持有至少資產(chǎn)支持證券⑦經(jīng)濟(jì)利益的5%。《草案》還列舉了五種風(fēng)險(xiǎn)留存的形式：一是垂直（VerticalSlice）風(fēng)險(xiǎn)留存。發(fā)起機(jī)構(gòu)需要保留每一層證券化資產(chǎn)至少5%的風(fēng)險(xiǎn)，無需考慮各層級(jí)的賬面價(jià)值。二是水平（HorizontalSlice）風(fēng)險(xiǎn)留存。發(fā)起機(jī)構(gòu)需要保留不少于整個(gè)證券化產(chǎn)品面值（parvalue）5%的次級(jí)部分的風(fēng)險(xiǎn)。水平風(fēng)險(xiǎn)留存的條件是：其必須是最可能遭受損失的一層；本金數(shù)量的減少量不能比其他層收益減少得更快（這樣才有能力補(bǔ)充其他層的損失）；直到其他層的收益得到完全滿足，否則其無法獲得任何本金。三是L型（“L”Shaped）風(fēng)險(xiǎn)留存。其本質(zhì)是垂直風(fēng)險(xiǎn)自留和水平風(fēng)險(xiǎn)自留的綜合，對(duì)所有檔次證券化產(chǎn)品合計(jì)留存風(fēng)險(xiǎn)5%以上。即發(fā)起機(jī)構(gòu)除了按垂直方式持有每一層證券化產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)的2.5%以外，還必須持有總計(jì)占比2.564%以上的次級(jí)檔證券化風(fēng)險(xiǎn)。四是出售者收益（seller’sinterest）風(fēng)險(xiǎn)留存。也稱為循環(huán)資產(chǎn)主信托模式風(fēng)險(xiǎn)留存，主要用于主信托形式的證券化產(chǎn)品。此類產(chǎn)品利用循環(huán)資產(chǎn)進(jìn)行證券化操作，例如信用卡賬戶。在這種情況下，循環(huán)資產(chǎn)主信托的支持機(jī)構(gòu)必須持有5%以上的風(fēng)險(xiǎn)留存，其計(jì)量基礎(chǔ)是資產(chǎn)池未償本金的5%。五是代表性樣本（RepresentativeSample）風(fēng)險(xiǎn)留存。發(fā)起機(jī)構(gòu)持有與證券化資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)程度相近的資產(chǎn)，該資產(chǎn)證券化后的風(fēng)險(xiǎn)與已證券化資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)暴露相同（因此被稱為樣本）。該方法主要用于汽車貸款證券化，通常發(fā)起機(jī)構(gòu)汽車貸款證券化不是為了出售這些貸款，而只是作為一種融資策略。發(fā)起機(jī)構(gòu)至少持有將被證券化的資產(chǎn)池未償本金數(shù)額5%的資產(chǎn)。《草案》對(duì)一些特殊類型的證券化交易實(shí)行豁免，允許四種類型的證券化可實(shí)施低于5%的風(fēng)險(xiǎn)留存標(biāo)準(zhǔn)：第一類是GSE豁免，即對(duì)FannieMae或FreddieMac擔(dān)保的資產(chǎn)支持證券實(shí)行豁免；第二類是合格資產(chǎn)豁免，即對(duì)達(dá)到特別承銷標(biāo)準(zhǔn)的個(gè)人住房抵押貸款、商用不動(dòng)產(chǎn)抵押貸款、商業(yè)貸款和汽車貸款證券化實(shí)行豁免；第三類是再證券化豁免，即對(duì)少量符合一定標(biāo)準(zhǔn)的再證券化交易實(shí)行豁免；第四類是其他法定豁免，即與《多德-弗蘭克法案》941條款中的豁免事項(xiàng)保持一致。

二、歐洲對(duì)風(fēng)險(xiǎn)留存的要求

2009年11月17日，歐洲議會(huì)頒布了修訂版的資本要求指令（CapitalRequirementsDirectiveⅡ，CRDⅡ），并了122a條款（Article122a），對(duì)風(fēng)險(xiǎn)留存做出了規(guī)定，以促進(jìn)證券化發(fā)起機(jī)構(gòu)在資產(chǎn)轉(zhuǎn)移時(shí)盡到更多的盡職義務(wù)。2010年12月31日，歐洲銀行監(jiān)督委員會(huì)①（CommitteeofEuropeanBankingSupervisors，CEBS），了122a條款的操作指南（GuidelinestoArticle122aoftheCapitalRequirementsDirective），②供歐盟各國家根據(jù)自身法律環(huán)境參考實(shí)施。其主要內(nèi)容如下：在歐盟經(jīng)濟(jì)區(qū)域內(nèi)接受監(jiān)管的信貸機(jī)構(gòu)（一般指存款類金融機(jī)構(gòu)），在其投資證券化產(chǎn)品、產(chǎn)生證券化暴露、或者作為證券化產(chǎn)品的發(fā)起人或發(fā)行人時(shí)，除了遵守必要的盡職調(diào)查和信息披露要求，還必須持續(xù)（onanongoingbasis）持有最低5%的證券化凈經(jīng)濟(jì)利益（neteconomicinterest）,并且上述留存風(fēng)險(xiǎn)不得轉(zhuǎn)移、出售或?qū)_。風(fēng)險(xiǎn)留存方式有四種：一是垂直（Verticalslice）風(fēng)險(xiǎn)留存，即至少自留每一層級(jí)資產(chǎn)支持證券面值的5%；二是發(fā)起人利益（Originatorinterest）風(fēng)險(xiǎn)留存，即對(duì)于循環(huán)證券化，自留不少于5%證券化風(fēng)險(xiǎn)暴露；三是表內(nèi)（On-balancesheet）風(fēng)險(xiǎn)留存，即隨機(jī)選擇的暴露必須不少于證券化風(fēng)險(xiǎn)暴露名義價(jià)值的5%，潛在證券化的資產(chǎn)池風(fēng)險(xiǎn)暴露不得低于100；四是第一損失（Firstloss）風(fēng)險(xiǎn)留存，即從第一損失層起自低到高保留不低于5%的風(fēng)險(xiǎn)暴露。豁免條款包括：一是有中央或地方政府、中央銀行、各成員國公共事業(yè)實(shí)體或當(dāng)?shù)乇O(jiān)管部門、多邊開發(fā)銀行等機(jī)構(gòu)提供全額、無條件且不可撤銷的擔(dān)保；二是基于一個(gè)清晰、透明、流動(dòng)性較好的指數(shù)產(chǎn)品的交易；三是并非為證券化而發(fā)起的銀團(tuán)貸款、應(yīng)收賬款及信用違約互換等交易。

三、歐、美風(fēng)險(xiǎn)留存要點(diǎn)對(duì)比

總體上看，滿足美國《草案》要求的證券化交易同樣也滿足歐盟122a條款的要求。就細(xì)節(jié)而言，122a條款沒有提出L型風(fēng)險(xiǎn)留存，豁免條款也不同。對(duì)比而言，122a條款是原則導(dǎo)向型的，范圍較寬，因此遵守122a條款的證券化交易可能并不一定能滿足《草案》的某些技術(shù)性要求。此外《草案》的監(jiān)管對(duì)象是證券化的發(fā)起人，而122a條款的對(duì)象則是證券化的投資人。具體比較見附表。四、對(duì)我國的啟示2005年12月，以國家開發(fā)銀行和建設(shè)銀行分別發(fā)行資產(chǎn)支持證券(CLO)和個(gè)人住房抵押貸款支持證券(RMBS)為標(biāo)志，我國信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)拉開序幕。根據(jù)人民銀行和銀監(jiān)會(huì)聯(lián)合的《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》，信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)是指在中國境內(nèi)，銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)作為發(fā)起機(jī)構(gòu)，將信貸資產(chǎn)信托給受托機(jī)構(gòu)，由受托機(jī)構(gòu)以資產(chǎn)支持證券的形式向投資機(jī)構(gòu)發(fā)行受益證券，以該財(cái)產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金支付資產(chǎn)支持證券收益的結(jié)構(gòu)性融資活動(dòng)。2005年至今，信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)發(fā)行總規(guī)模為667.83億元，涉及11家金融機(jī)構(gòu)。受國際金融危機(jī)的影響，我國的信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)自2009年以來沒有發(fā)行新的產(chǎn)品，但近期試點(diǎn)有望繼續(xù)推進(jìn)。總體來看，我國信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)的產(chǎn)品類型日益豐富，發(fā)起機(jī)構(gòu)和基礎(chǔ)資產(chǎn)呈多元化發(fā)展態(tài)勢(shì)。但與歐美等發(fā)達(dá)國家缺乏監(jiān)管、創(chuàng)新泛濫的資產(chǎn)證券化相比，我國的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)尚處于起步階段，證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)質(zhì)量較好；監(jiān)管部門對(duì)證券化參與機(jī)構(gòu)有嚴(yán)格的準(zhǔn)入要求；證券化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)簡(jiǎn)單，全部是傳統(tǒng)型的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。金融危機(jī)中，資產(chǎn)證券化自身運(yùn)作暴露出來的風(fēng)險(xiǎn)和監(jiān)管漏洞，在我國信貸資產(chǎn)證券化市場(chǎng)發(fā)展初級(jí)階段完全得到了有效防控。

（一）繼續(xù)鼓勵(lì)開展穩(wěn)健的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)發(fā)揮資產(chǎn)證券化對(duì)經(jīng)濟(jì)增長的積極作用

穩(wěn)健的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，有利于提高直接融資比例、改善直接融資和間接融資不協(xié)調(diào)的狀況，有利于增加債券市場(chǎng)品種、促進(jìn)金融機(jī)構(gòu)分散和轉(zhuǎn)移信用風(fēng)險(xiǎn)。把握金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的本質(zhì)要求，應(yīng)當(dāng)充分發(fā)揮資產(chǎn)證券化在盤活信貸資產(chǎn)流動(dòng)性、優(yōu)化金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)、推進(jìn)金融改革和金融創(chuàng)新中的積極作用。只要重視制度建設(shè)，有效防范風(fēng)險(xiǎn)，充分吸取國際金融危機(jī)經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，認(rèn)真總結(jié)我國信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)實(shí)踐，按照循序漸進(jìn)、審慎穩(wěn)妥的原則穩(wěn)步推進(jìn)，繼續(xù)發(fā)展我國信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)不僅風(fēng)險(xiǎn)可控，而且可以更好地發(fā)揮資產(chǎn)證券化這個(gè)金融創(chuàng)新工具在支持經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)戰(zhàn)略性調(diào)整和加快經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式轉(zhuǎn)變中的積極作用，穩(wěn)步推進(jìn)我國金融創(chuàng)新和金融市場(chǎng)健康發(fā)展。

（二）堅(jiān)持服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的本質(zhì)要求規(guī)范資產(chǎn)證券化的創(chuàng)新發(fā)展

資產(chǎn)證券化的發(fā)展應(yīng)該在加強(qiáng)制度建設(shè)、規(guī)范市場(chǎng)行為和有效防范風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上，推進(jìn)金融創(chuàng)新。一是根據(jù)國家宏觀調(diào)控、產(chǎn)業(yè)政策、信貸政策相關(guān)要求，積極利用資產(chǎn)證券化技術(shù)拓展重點(diǎn)領(lǐng)域、重點(diǎn)行業(yè)和重點(diǎn)區(qū)域的融資渠道，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式轉(zhuǎn)型。二是加強(qiáng)監(jiān)管，進(jìn)一步有針對(duì)性地加強(qiáng)對(duì)入池基礎(chǔ)資產(chǎn)選擇、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)和風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)、資本計(jì)量、信息披露、會(huì)計(jì)規(guī)則、信用評(píng)級(jí)等方面的指導(dǎo)管理。三是培育更多合格的機(jī)構(gòu)投資者，擴(kuò)大資產(chǎn)證券化投資者群體。四是加強(qiáng)投資者教育，并引導(dǎo)信托公司、律師事務(wù)所、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)等資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)各類中介服務(wù)機(jī)構(gòu)切實(shí)履行職責(zé)，努力提高證券化專業(yè)服務(wù)技術(shù)水平和服務(wù)質(zhì)量，實(shí)現(xiàn)規(guī)范運(yùn)作。

第5篇

資產(chǎn)證券化對(duì)會(huì)計(jì)處理提出了新的要求，為此，財(cái)政部了《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)會(huì)計(jì)處理規(guī)定》，對(duì)各相關(guān)機(jī)構(gòu)在實(shí)施信貸資產(chǎn)證券化時(shí)的會(huì)計(jì)核算和相關(guān)內(nèi)容的披露，進(jìn)行了規(guī)范。但隨著信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的正式展開，還會(huì)出現(xiàn)許多新情況和新問題，其會(huì)計(jì)規(guī)范將不斷走向成熟，并與國際會(huì)計(jì)慣例趨于一致。

重視資本監(jiān)管

資產(chǎn)證券化對(duì)傳統(tǒng)會(huì)計(jì)的沖擊，其核心主要表現(xiàn)在會(huì)計(jì)確認(rèn)方面，即資產(chǎn)證券化應(yīng)作為一項(xiàng)有擔(dān)保的融資業(yè)務(wù)而作表內(nèi)處理，還是應(yīng)確認(rèn)為一項(xiàng)銷售業(yè)務(wù)而作表外處理。該問題之所以關(guān)鍵，在于金融企業(yè)實(shí)行資產(chǎn)證券化目的，很大程度上在于將銀行資產(chǎn)以“真實(shí)出售”的方式，轉(zhuǎn)移到資產(chǎn)負(fù)債表外，減少銀行的風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)，從而在不增加資本的情況下，提高資本充足率。

當(dāng)然，如果風(fēng)險(xiǎn)確實(shí)得以轉(zhuǎn)移，銀行就無須再為這部分資產(chǎn)計(jì)提監(jiān)管資本；但若還保留了相當(dāng)數(shù)量的風(fēng)險(xiǎn)，就須計(jì)提相應(yīng)的監(jiān)管資本。事實(shí)上，目前大多數(shù)國家都將資本監(jiān)管作為監(jiān)管資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的核心內(nèi)容。

傳統(tǒng)上使用“風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬分析法”對(duì)資產(chǎn)進(jìn)行確認(rèn)，但該方法在資產(chǎn)證券化條件下，會(huì)存在由于概念內(nèi)涵不一致，而不能夠全面反映由于金融工具的發(fā)展，使風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬有效分解的狀態(tài)，同時(shí)過于依賴獲得資產(chǎn)的交易順序等問題，難以適應(yīng)越來越復(fù)雜化的金融環(huán)境。

面對(duì)環(huán)境壓力，美國財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)第125號(hào)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則（SFAS-No1125）《金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓和服務(wù)以及債務(wù)解除的會(huì)計(jì)處理》，突破了傳統(tǒng)的會(huì)計(jì)處理方法，而采用“金融合成分析法”，把著眼點(diǎn)放在資產(chǎn)的控制權(quán)上，沒有像以前那樣強(qiáng)調(diào)資產(chǎn)所有權(quán)和風(fēng)險(xiǎn)。它的原則是，誰控制了資產(chǎn)，誰就該將資產(chǎn)記錄于其資產(chǎn)負(fù)債表上，不管誰對(duì)該資產(chǎn)承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，除非誰承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的問題，成為判斷誰是資產(chǎn)控制者的實(shí)質(zhì)因素。

顯然，金融合成分析法將轉(zhuǎn)讓與轉(zhuǎn)讓所附條件分別進(jìn)行處理，對(duì)“控制”、“風(fēng)險(xiǎn)”、“收益”進(jìn)行相對(duì)獨(dú)立的反映，使對(duì)證券化交易的會(huì)計(jì)反映更加全面，對(duì)證券化交易實(shí)質(zhì)的揭示更加準(zhǔn)確。正由于“金融合成分析法”存在這些優(yōu)點(diǎn)，該方法也逐漸被國際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)認(rèn)同，并為大多數(shù)國家所接受。

在“金融合成分析法”下，“控制”標(biāo)準(zhǔn)的使用更偏向于把轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)視為銷售，而進(jìn)行表外處理，并對(duì)由此產(chǎn)生的新金融工具（金融合約）及時(shí)加以確認(rèn)和計(jì)量，實(shí)現(xiàn)表外處理（或表外附注形式披露）表內(nèi)化。

詳盡披露信息

由于在資產(chǎn)證券化過程中，復(fù)雜的合約安排能使資產(chǎn)的控制權(quán)與風(fēng)險(xiǎn)、收益分離，并以各種相互獨(dú)立的衍生金融工具為載體，分散給不同持有方，為了揭示投資風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)對(duì)證券化資產(chǎn)的收益和控制權(quán)進(jìn)行合理披露，應(yīng)在重視表內(nèi)列報(bào)的基礎(chǔ)上，重視表外披露。

鑒于此，國際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)對(duì)資產(chǎn)證券化的披露做出了詳盡規(guī)定，在IAS-No139中指出：“如果企業(yè)進(jìn)行了證券化或簽訂了回購協(xié)議，則應(yīng)就發(fā)生在當(dāng)前財(cái)務(wù)報(bào)告期的這些交易，和發(fā)生在以前財(cái)務(wù)報(bào)告期的交易形成的剩余留存利息，進(jìn)行單獨(dú)披露，披露的內(nèi)容包括：（1）這些交易的性質(zhì)和范圍，包括相關(guān)擔(dān)保的說明、有關(guān)用于計(jì)算新利息和留存利息公允價(jià)值的關(guān)鍵假設(shè)的數(shù)量信息。（2）金融資產(chǎn)是否已終止確認(rèn)。”

除了提供判斷特定金融工具余額和交易的特定信息外，IASC還鼓勵(lì)企業(yè)提供關(guān)于金融工具的使用范圍、相聯(lián)系的風(fēng)險(xiǎn)、所服務(wù)的經(jīng)營目的和評(píng)述等相關(guān)信息。美國財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)也對(duì)證券化資產(chǎn)的披露做出規(guī)定，SFAS-No1140新的披露準(zhǔn)則不僅要求企業(yè)披露有關(guān)資產(chǎn)證券化有關(guān)的會(huì)計(jì)政策、數(shù)量、現(xiàn)金流量、確定保留權(quán)益公允價(jià)值的關(guān)鍵假設(shè)，及公允價(jià)值對(duì)關(guān)鍵假設(shè)變動(dòng)的敏感程度，還要求企業(yè)披露以下內(nèi)容：（1）靜態(tài)資產(chǎn)組合的現(xiàn)狀及預(yù)計(jì)的損失；（2）反映由于提前支付、損失及折扣率的不利變化，可能對(duì)保留權(quán)益的公允價(jià)值減低的重點(diǎn)測(cè)試；（3）本期內(nèi)證券化特殊目的主體與轉(zhuǎn)讓人之間全部的現(xiàn)金流量；（4）轉(zhuǎn)讓人所管理的表內(nèi)和表外資產(chǎn)中，期末拖欠債務(wù)及本期的凈信用損失。

第6篇

【關(guān)鍵詞】信貸資產(chǎn)，證券化，政策建議

一、信貸資產(chǎn)證券化的意義

2013年8月28日，國務(wù)院召開常務(wù)會(huì)議稱，將進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)，銀監(jiān)會(huì)將此次信貸資產(chǎn)證券化額度暫定為2000億元。對(duì)于銀行，這無疑是一個(gè)重大的利好消息。

首先，信貸資產(chǎn)證券化可以解決銀行資產(chǎn)負(fù)債錯(cuò)配問題。資產(chǎn)負(fù)債管理理論認(rèn)為在利率市場(chǎng)化大背景下，商業(yè)銀行通過對(duì)資產(chǎn)和負(fù)債各科目的調(diào)整使其在數(shù)量、期限和利率上相互匹配以此實(shí)現(xiàn)利潤最大化和風(fēng)險(xiǎn)最小化。但是目前我國還未徹底實(shí)現(xiàn)利率市場(chǎng)化，加上利率互換等金融工具的缺乏，商業(yè)銀行資產(chǎn)和負(fù)債的錯(cuò)配現(xiàn)象突出，主要表現(xiàn)在國內(nèi)商業(yè)銀行資產(chǎn)長期化、負(fù)債短期化。這也是造成2013年6月銀行“錢荒”的一大原因。商業(yè)銀行通過將長期資產(chǎn)打包出售，在經(jīng)過SPV進(jìn)行技術(shù)處理后，向市場(chǎng)發(fā)行資產(chǎn)支持證券，最終實(shí)現(xiàn)融資。其實(shí)質(zhì)就是將長期資產(chǎn)提前變現(xiàn)，增強(qiáng)資產(chǎn)流動(dòng)性，同時(shí)也加快了資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)速度，提高資金利用效率。

其次，信貸資產(chǎn)證券化能夠拓寬企業(yè)融資渠道，提高商業(yè)銀行的資本充足率。《巴塞爾協(xié)議》規(guī)定從事國際業(yè)務(wù)的銀行資本與加權(quán)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)比率應(yīng)不少于8%，目前我國股份制銀行以及大多數(shù)城市商業(yè)銀行資本充足率已經(jīng)接近監(jiān)管紅線，很多銀行試圖通過IPO的方式融資緩解資本壓力，但是目前國內(nèi)IPO重啟尚待時(shí)日，IPO籌資短期內(nèi)無法實(shí)現(xiàn)。而如果商業(yè)銀行將一部分資產(chǎn)證券化并出售，不僅能夠獲得資金而且能達(dá)到分散風(fēng)險(xiǎn)的效果。因此，信貸資產(chǎn)證券化減少了風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，從而提高資本充足率。同時(shí)長期貸款的減少能夠能夠避免存貸比考核的壓力。

信貸資產(chǎn)證券化也為投資者提供了新的投資渠道。政策制定者對(duì)資產(chǎn)證券化的嚴(yán)格要求使得目前銀行只能以優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)為基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)行證券，保證了產(chǎn)品具有信用風(fēng)險(xiǎn)低、收益穩(wěn)定的特點(diǎn)。這就為投資者提供更多元化的投資手段。

其實(shí)之前中國已經(jīng)開展了兩輪資產(chǎn)證券化試點(diǎn)。第一輪在2005年啟動(dòng)，國開行和建行的兩只資產(chǎn)支持證券發(fā)行成功。2012年6月，國家又啟動(dòng)第二輪的試點(diǎn)。但是到目前為止各家銀行發(fā)行的23單產(chǎn)品，累計(jì)發(fā)行規(guī)模才接近900億元，涉及的基礎(chǔ)資產(chǎn)也只包括公司類貸款、小微企業(yè)貸款、個(gè)人消費(fèi)貸款、個(gè)人經(jīng)營貸款等。既然信貸資產(chǎn)證券化的優(yōu)勢(shì)是顯而易見的，而為什么數(shù)據(jù)表明其在中國的發(fā)展卻并不理想呢？這是因?yàn)樾刨J資產(chǎn)證券化還面臨著諸多難題。

二、信貸資產(chǎn)證券化存在的問題分析

（一）信貸資產(chǎn)證券化最大的問題是制度不健全。很多證券化開展的基本法律制度和會(huì)計(jì)制度還沒有建立起來。例如我國還沒有對(duì)資產(chǎn)證券化實(shí)施必需的“真是出售”作出界定；對(duì)SPV與母公司之間的“破產(chǎn)隔離”等法律關(guān)系沒有明確界定；而會(huì)計(jì)上對(duì)證券化資產(chǎn)的定價(jià)、資產(chǎn)證券發(fā)行的會(huì)計(jì)處理以及SPV是否需要和證券化發(fā)起人合并財(cái)務(wù)報(bào)表的問題還沒有相應(yīng)的準(zhǔn)則規(guī)范。這些制度的缺失阻礙了信貸資產(chǎn)證券化的試點(diǎn)、推廣到最終形成規(guī)模化的過程。

（二）資產(chǎn)證券化市場(chǎng)供需能力不足。供給方面，為了改善資本風(fēng)險(xiǎn)的結(jié)構(gòu)，銀行傾向于利用不良貸款作為基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)行證券，但是這一傾向會(huì)受到政府和需求方的反對(duì)。而以優(yōu)良資產(chǎn)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，雖然能夠提高資產(chǎn)的流動(dòng)性，銀行卻要損失利息收入，銀行究竟能不能積極推行信貸資產(chǎn)證券化最終還要取決于兩者的考量。需求方面，此前證券化產(chǎn)品只在銀行間市場(chǎng)流通，投資者也僅限于保險(xiǎn)公司、各類投資基金等機(jī)構(gòu)投資者，這次擴(kuò)大試點(diǎn)則將引導(dǎo)信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品在銀行間市場(chǎng)和交易所共同發(fā)行，也就是引入個(gè)人投資者以擴(kuò)大系對(duì)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品投資者范圍。與此同時(shí)，個(gè)人投資者的引入也暴露出目前證券化市場(chǎng)的第三個(gè)問題。

（三）資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的中介機(jī)構(gòu)尚不成熟。由于證券化產(chǎn)品十分復(fù)雜，個(gè)人投資者不能夠完全明白其中的風(fēng)險(xiǎn)，因此大多數(shù)是參考評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)證券的評(píng)級(jí)意見后購入證券化產(chǎn)品的。要使整個(gè)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)可控就需要評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)能夠?qū)ψC券化產(chǎn)品給予準(zhǔn)確的評(píng)級(jí)。但是在中國本土還沒有出現(xiàn)像標(biāo)準(zhǔn)普爾、穆迪、惠譽(yù)這樣的專業(yè)評(píng)級(jí)公司。而缺乏專業(yè)的評(píng)級(jí)公司將極大提高整個(gè)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)性。

三、對(duì)我國信貸資產(chǎn)證券化的政策建議

在分析信貸資產(chǎn)證券化過程存在的問題之后，筆者有針對(duì)性地提出以下幾個(gè)方面的建議：

（一）健全信貸資產(chǎn)證券化有關(guān)的法律法規(guī)制度。對(duì)于資產(chǎn)證券化必備的法律概念如“真實(shí)出售”、“破產(chǎn)隔離”進(jìn)行明確的法律界定，規(guī)定參與各方的權(quán)利和義務(wù)；建立針對(duì)信貸資產(chǎn)證券化的會(huì)計(jì)處理準(zhǔn)則；同時(shí)通過稅收政策的相對(duì)傾斜降低資產(chǎn)證券化的融資成本，為資產(chǎn)證券化的發(fā)展鋪平制度的道路。

（二）培育市場(chǎng)各參與主體，建立完善的資產(chǎn)證券化市場(chǎng)體系。在市場(chǎng)發(fā)展過程中逐漸放開基礎(chǔ)資產(chǎn)的適用范圍形成不同風(fēng)險(xiǎn)、不同收益的證券化產(chǎn)品，真正分散銀行的風(fēng)險(xiǎn)，提高銀行的積極性從而增加資產(chǎn)證券化產(chǎn)品供給。同時(shí)重點(diǎn)發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者。機(jī)構(gòu)投資者無論在規(guī)模上還是產(chǎn)品研究的專業(yè)性上都比個(gè)人投資者更具優(yōu)勢(shì)，機(jī)構(gòu)投資者的成熟將有利于市場(chǎng)的穩(wěn)定。

（三）創(chuàng)新監(jiān)管體系。此前由于證券化產(chǎn)品主要在銀行間市場(chǎng)發(fā)行，監(jiān)管機(jī)構(gòu)主要為央行和銀監(jiān)會(huì)，但是接下來的證券也將在交易所發(fā)行流通，就會(huì)同時(shí)受到證監(jiān)會(huì)的監(jiān)管，這就出現(xiàn)多個(gè)監(jiān)管主體的局面。實(shí)現(xiàn)監(jiān)管體系的創(chuàng)新，協(xié)調(diào)監(jiān)管部門之間的工作，就能夠?qū)崿F(xiàn)對(duì)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)形成有效監(jiān)督。

可以肯定，隨著信貸資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的成熟和發(fā)展，必定能夠達(dá)到“盤活存量”的政策目的，使金融更好地服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)，為中國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展帶來新的活力。

參考文獻(xiàn)：

[1]劉宏.信貸資產(chǎn)證券化研究[J].現(xiàn)代商業(yè)銀行導(dǎo)刊，1999，（11）.

第7篇

關(guān)鍵詞： 商業(yè)銀行不良資產(chǎn)證券化

隨著金融體制改革的深化，我國金融業(yè)面臨的競(jìng)爭(zhēng)越來越激烈。在加入WTO后，如何將商業(yè)銀行建設(shè)成有競(jìng)爭(zhēng)力的國際性大銀行，已成為廣泛關(guān)注的問題之一。目前，我國商業(yè)銀行體系內(nèi)部沉積的大量不良資產(chǎn)，已經(jīng)成為深化金融體制改革，降低金融運(yùn)行風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)鍵。因此加快推進(jìn)不良資產(chǎn)證券化，消化歷史包袱，促進(jìn)我國金融秩序的穩(wěn)定和金融機(jī)構(gòu)的健康發(fā)展，具有十分重要的現(xiàn)實(shí)意義。

一、資產(chǎn)證券化與不良資產(chǎn)證券化

資產(chǎn)證券化起源于美國，是一種重要的金融創(chuàng)新工具，是證券技術(shù)和金融工程技術(shù)相結(jié)合的產(chǎn)物。一般來講，資產(chǎn)證券化是指把流動(dòng)性相對(duì)較差的、但具有潛在現(xiàn)金流的金融資產(chǎn)（如住房抵押、應(yīng)收賬款等）匯集起來，分類整理為各種資產(chǎn)組合，將其轉(zhuǎn)變?yōu)榭梢栽诮鹑谑袌?chǎng)上出售和流通的債務(wù)證券的融資過程。

不良資產(chǎn)證券化是資產(chǎn)證券化的一個(gè)方面，是將不良資產(chǎn)通過分割和重組，運(yùn)用資產(chǎn)證券化的形式發(fā)行證券籌集資金，增強(qiáng)不良資產(chǎn)的流動(dòng)性。不良資產(chǎn)特指那些流動(dòng)性不強(qiáng)、盈利性有限、收益與成本不成比例的資產(chǎn)，如銀行的呆壞賬等。不良資產(chǎn)證券化的運(yùn)行有利于銀行盤活金融資產(chǎn)，增強(qiáng)系統(tǒng)抗風(fēng)險(xiǎn)能力。資產(chǎn)證券化把過去由銀行來承擔(dān)的金融服務(wù)，分解為多家機(jī)構(gòu)和投資者共同參與的投資活動(dòng)，不僅有效地降低了金融風(fēng)險(xiǎn)，而且大大提高了資本流通和增值

能力。

二、銀行不良資產(chǎn)處理的現(xiàn)狀分析

近年來，國有商業(yè)銀行不良資產(chǎn)比率一直居高不下。我國于1999年先后成立了信達(dá)、長城、東方、華融等4家資產(chǎn)管理公司專門負(fù)責(zé)接管四大國有獨(dú)資銀行的不良債權(quán)。2003年，四大資產(chǎn)管理公司共處理不良資產(chǎn)逾5000億元，回收現(xiàn)金則只有994億元。目前，我國資產(chǎn)管理公司是用債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)的方式處理銀行不良資產(chǎn)的。這種債轉(zhuǎn)股的方式在目前來看，有利于緩解國有企業(yè)債務(wù)負(fù)擔(dān)過重的現(xiàn)狀，在國有企業(yè)產(chǎn)權(quán)關(guān)系不夠清晰，公司治理結(jié)構(gòu)不夠規(guī)范的情況下，也有助于推動(dòng)現(xiàn)代企業(yè)制度的建立。但是，從長遠(yuǎn)來看，該方式的弊端也會(huì)逐漸暴露出來。金融資產(chǎn)管理公司成立后，銀行的逾期貸款不再正常上升，出現(xiàn)了“賴賬經(jīng)濟(jì)”，那么很可能由此導(dǎo)致國家金融風(fēng)險(xiǎn)的逆向上升。

總的來說，經(jīng)過六年的努力，金融資產(chǎn)管理公司在處置從國有商業(yè)銀行剝離出來的不良資產(chǎn)方面取得了不小的成績(jī)，但我們應(yīng)該看到金融資產(chǎn)管理公司仍然任重而道遠(yuǎn)。首先，在處置不良資產(chǎn)過程中，資產(chǎn)回收率和現(xiàn)金回收率低；其次，國有商業(yè)銀行大量的不良資產(chǎn)急需尋找有效的方法予以解決。因而，探索一種可以有效地解決商業(yè)銀行資產(chǎn)負(fù)債表中不良資產(chǎn)，并能有效的處置金融資產(chǎn)管理公司剝離的未處置的不良資產(chǎn)的方法，是當(dāng)務(wù)之急。

三、國有商業(yè)銀行不良資產(chǎn)證券化推行的難點(diǎn)

（一）交易載體（英文簡(jiǎn)稱SPV）缺位，完成“真實(shí)出售”困難大

SPV是以資產(chǎn)證券化為惟一目的的獨(dú)立信托實(shí)體。通過SPV與銀行間討價(jià)還價(jià)的公平交易，銀行賬面資產(chǎn)變成待出售的證券化商品。這個(gè)商品的定價(jià)、出售等問題，是由獨(dú)立的SPV根據(jù)投資者需要決定的，不受銀行等相關(guān)利益機(jī)構(gòu)以及財(cái)政等政府職能部門的影響和控制，從而使資產(chǎn)證券符合市場(chǎng)規(guī)則，有市場(chǎng)需求基礎(chǔ)和支撐。可見，銀行與SPV之間的資產(chǎn)交易是“真實(shí)銷售”，是真正意義上的“破產(chǎn)隔離”。在我國還沒有SPV，雖然1999年新成立的四家資產(chǎn)管理公司與美國的SPV有些相似，但它們不是以資產(chǎn)證券化為惟一目的，也不是真正意義上的SPV，所以我國還需盡快組建SPV。

目前，我國實(shí)行銀行不良資產(chǎn)的“真實(shí)出售”主要存在以下幾方面的技術(shù)難題：1．不良資產(chǎn)劃分的時(shí)間界限和劃分標(biāo)準(zhǔn)問題；2．不良資產(chǎn)出售的定價(jià)問題；3．不良資產(chǎn)的產(chǎn)權(quán)問題。此外，不良資產(chǎn)出售的法律、會(huì)計(jì)和稅收問題，也有可能導(dǎo)致不良資產(chǎn)“真實(shí)出售”的流產(chǎn)。

（二）缺乏規(guī)范的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)

質(zhì)量和信用等級(jí)能夠被準(zhǔn)確評(píng)估，是資產(chǎn)證券化的重要條件之一。目前我國缺乏被市場(chǎng)投資者認(rèn)可的信用評(píng)級(jí)專業(yè)機(jī)構(gòu)，現(xiàn)存的資信評(píng)估機(jī)構(gòu)缺乏統(tǒng)一的組織形式和行為規(guī)范，獨(dú)立性不強(qiáng)，出具的評(píng)估結(jié)果難以使人信服。這會(huì)直接導(dǎo)致證券發(fā)行成本的增加，證券化后的產(chǎn)品在市場(chǎng)上沒有需求者，不良資產(chǎn)證券化的運(yùn)行體系不暢通。

（三）缺乏成熟的市場(chǎng)和理性的投資者

我國的資本市場(chǎng)一直沒有得到長足的發(fā)展，資本市場(chǎng)的金融產(chǎn)品較少，法律、法規(guī)不健全，管制較多，這些缺陷直接導(dǎo)致企業(yè)的融資渠道單一化，多數(shù)依賴銀行貸款，銀行的不良資產(chǎn)敞口也隨之?dāng)U大。需被證券化的不良資產(chǎn)的數(shù)量呈正態(tài)上漲趨勢(shì)，但是由于保險(xiǎn)、證券、銀行分業(yè)經(jīng)營的限制以及資本市場(chǎng)的不健全，導(dǎo)致在金融市場(chǎng)上缺乏大的機(jī)構(gòu)投資者，多數(shù)為分散的個(gè)人投資者。這也使得資產(chǎn)證券化市場(chǎng)出現(xiàn)供過于求的局面，資產(chǎn)證券化無法順利推行。

（四）券化所需法律制度不完善

資產(chǎn)證券化是一項(xiàng)交易結(jié)構(gòu)復(fù)雜，參與主體眾多的系統(tǒng)工程，勢(shì)必需要依靠一系列完善的法規(guī)體系來規(guī)范其操作，明確各參與主體的地位、權(quán)利和義務(wù)關(guān)系。但是我國目前相關(guān)的法律、法規(guī)，如《證券法》《公司法》《企業(yè)債券管理?xiàng)l例》《企業(yè)債券發(fā)行與轉(zhuǎn)讓辦法》等，都未對(duì)不良貸款證券化問題做出任何規(guī)定，找不到資產(chǎn)證券化的相關(guān)法律依據(jù)。我國目前相關(guān)法律的缺陷和不足，導(dǎo)致市場(chǎng)主體的行為很難規(guī)范，市場(chǎng)參與者的合法權(quán)益難以真正得到維護(hù)。

（五）缺乏統(tǒng)一的資產(chǎn)證券化監(jiān)管和協(xié)調(diào)體系

由于不良資產(chǎn)證券化潛伏著很大的道德風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)它的監(jiān)管就顯得非常重要,但是過多的部門管理會(huì)使證券化的審批、運(yùn)作產(chǎn)生困難。例如：銀行的不良資產(chǎn)證券化會(huì)涉及到人民銀行和證監(jiān)會(huì)兩個(gè)監(jiān)管主體，同時(shí)由于不良資產(chǎn)的債務(wù)人往往是國有企業(yè)，因而又涉及到國有資產(chǎn)管理局、計(jì)委、經(jīng)貿(mào)委、財(cái)政部等。眾多機(jī)構(gòu)的重疊式管理，使不良資產(chǎn)證券化的過程變得繁瑣、冗長。

（六）信用制度上的障礙

我國信用評(píng)級(jí)制度和信用增級(jí)機(jī)制還很不完善，主要表現(xiàn)為：許多評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的體制和組織形式不符合中立、規(guī)范的要求；缺乏被市場(chǎng)投資者所接受和認(rèn)可的在國內(nèi)、國際金融市場(chǎng)有影響力的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)；沒有建立起能體現(xiàn)政府全面信用支持的有效的信用增級(jí)機(jī)制。近幾年，由于一些地方的企業(yè)債券到期不能兌付，一些農(nóng)村基金會(huì)因?yàn)榻?jīng)營不完善、支付困難而發(fā)生擠兌風(fēng)潮，所有這些嚴(yán)重破壞了社會(huì)信用體系，擾亂了金融秩序，給投資者造成了信用危機(jī)，以至于談“券”色變。

（七）缺乏明確的會(huì)計(jì)處理原則和稅收優(yōu)惠政策

在資產(chǎn)證券化運(yùn)作過程中，發(fā)起人將資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給SPV的過程，既可以看作是一種資產(chǎn)出售過程，也可以看作是一種融資過程。而如何界定出售和融資，決定了能否將轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)從發(fā)起人原資產(chǎn)負(fù)債表中剔除后做表外處理。如果SPV是由發(fā)起人設(shè)立的，那么是否應(yīng)該將SPV作為原發(fā)起人的子公司而將兩家的會(huì)計(jì)報(bào)表合并處理，諸如此類的會(huì)計(jì)處理問題在我國現(xiàn)行的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)制度中沒有相應(yīng)的配套條款。同時(shí)，在資產(chǎn)證券化過程中，如果負(fù)稅水平過高，將會(huì)大大增加證券化的融資成本，降低證券的信用等級(jí)。政府對(duì)于資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)也應(yīng)當(dāng)給與適當(dāng)?shù)亩愂諆?yōu)惠，而目前缺乏必要的支持條款。

四、對(duì)我國國有銀行不良資產(chǎn)證券化的對(duì)策建議

不良資產(chǎn)證券化雖然在我國存在種種困難，但并不是說就不能進(jìn)行。

為更好地通過實(shí)施不良資產(chǎn)證券化來化解國有銀行的不良資產(chǎn)，我們應(yīng)做好如下準(zhǔn)備工作。

（一）建立與證券化相關(guān)的制度

運(yùn)用資產(chǎn)證券化解決資產(chǎn)流動(dòng)性相關(guān)問題，離不開法律規(guī)范和保障。

在我國實(shí)行資產(chǎn)證券化將面臨很多法律障礙。要解決資產(chǎn)證券化的具體操作問題，必須制定法律、會(huì)計(jì)、評(píng)估和稅收等相關(guān)的法律制度，實(shí)行統(tǒng)一的監(jiān)管和協(xié)調(diào)。

（二）重組現(xiàn)金流、加強(qiáng)信用評(píng)級(jí)

為了促進(jìn)資產(chǎn)證券化順利進(jìn)行，降低證券化成本，應(yīng)采用多種措施完善信用評(píng)級(jí)體系。國家對(duì)金融中介機(jī)構(gòu)，如會(huì)計(jì)師事務(wù)所、評(píng)估師事務(wù)所等建立統(tǒng)一的操作規(guī)程，杜絕在信用評(píng)級(jí)過程中出現(xiàn)的弄虛作假、亂收費(fèi)等現(xiàn)象。可以考慮設(shè)立一個(gè)一家專業(yè)從事證券化信用評(píng)級(jí)的機(jī)構(gòu)，從而建立一個(gè)獨(dú)立、公正、客觀、透明的信用評(píng)級(jí)系統(tǒng)。

（三）盡快制定和完善銀行不良資產(chǎn)證券化方面的法律、法規(guī)

我國應(yīng)結(jié)合金融市場(chǎng)發(fā)展的特點(diǎn)，根據(jù)資產(chǎn)證券化運(yùn)作的具體要求出臺(tái)一部與資產(chǎn)證券化密切相關(guān)的法規(guī)，修正并完善現(xiàn)存的與資產(chǎn)證券化相沖突的金融法規(guī)。關(guān)于是否在銀行設(shè)立SPV，SPV的性質(zhì)、設(shè)立以及破產(chǎn)清算等問題作出專門規(guī)定。同時(shí)要明確資產(chǎn)證券化過程匯總的會(huì)計(jì)、稅務(wù)、報(bào)批程序等一系列政策問題，制定資產(chǎn)證券化過程中銷售、融資的會(huì)計(jì)處理原則以及交易后資產(chǎn)負(fù)債的處理方法，并在稅收方面給予一定的豁免支持政策。

（四）建立符合市場(chǎng)機(jī)制運(yùn)作的特設(shè)載體，實(shí)現(xiàn)標(biāo)的資產(chǎn)的“真實(shí)出售”

新成立的四家資產(chǎn)管理公司也不是SPV。要實(shí)現(xiàn)ABS，要搞成市場(chǎng)、形成規(guī)模，真正把它作為解決銀企問題的一種途徑，就必須按照市場(chǎng)機(jī)制的要求建立SPV，在現(xiàn)階段還要把它確定為不易盈利為目的的事業(yè)法人組織。

第8篇

關(guān)鍵詞：資產(chǎn)證券化；風(fēng)險(xiǎn)；控制

一、資產(chǎn)證券化概述

在當(dāng)今經(jīng)濟(jì)全球化的時(shí)代，資產(chǎn)證券化被視為一種重要的融資渠道和金融創(chuàng)新工具。資產(chǎn)證券化意指經(jīng)過一系列的重組和改造，將資產(chǎn)轉(zhuǎn)化成證券形式的融資活動(dòng)。具體而言，就是將流動(dòng)性比較差的資產(chǎn)（可以是借款或者其他債務(wù)形式）進(jìn)行組合和包裝，從而能夠獲取穩(wěn)定的未來預(yù)期收益，再對(duì)它進(jìn)行信用評(píng)級(jí)，進(jìn)而將未來預(yù)期收益轉(zhuǎn)化為可以在金融證券市場(chǎng)上自由流動(dòng)的、具有較高信用的、債券性質(zhì)的證券。

資產(chǎn)證券化是一項(xiàng)重要的金融創(chuàng)新，它能夠帶給各方參與者以相應(yīng)的收益。根據(jù)相關(guān)規(guī)定，中國境內(nèi)的證券資產(chǎn)化活動(dòng)由發(fā)起機(jī)構(gòu)、受托機(jī)構(gòu)和投資機(jī)構(gòu)這三方來完成，他們的角色及主要活動(dòng)為：（1）發(fā)起機(jī)構(gòu)是指基礎(chǔ)資產(chǎn)的所有者，一般是租賃公司、商業(yè)銀行以及保險(xiǎn)公司等金融機(jī)構(gòu)，同時(shí)它們也是ABS模式中的賣方。在ABS模式下，發(fā)起人將項(xiàng)目所具有的資產(chǎn)作為支撐，以項(xiàng)目的未來預(yù)期現(xiàn)金流收益作為載體和保證，從而在金融證券市場(chǎng)上發(fā)行債券型證券，以此來進(jìn)行融資。對(duì)于發(fā)行機(jī)構(gòu)來說，資產(chǎn)證券化能夠有效地減輕融資壓力，促進(jìn)資產(chǎn)流動(dòng)性的提高，提升資本的使用效率，并改善其資本結(jié)構(gòu)，增加融資渠道。（2）受托機(jī)構(gòu)一般是指具有相應(yīng)資質(zhì)的信托機(jī)構(gòu)，它是證券的發(fā)行者，起到了中介作用。一般而言，它通過評(píng)估并確定發(fā)行人的資產(chǎn)組合，并據(jù)此來發(fā)行相應(yīng)的債券型證券。對(duì)于受托機(jī)構(gòu)來說，資產(chǎn)證券化帶來了新的業(yè)務(wù)，可以增加其營業(yè)利潤，并獲取穩(wěn)定而且數(shù)量可觀的中介費(fèi)用。（3）投資機(jī)構(gòu)是指購買證券的主體，對(duì)于投資者來說，資產(chǎn)證券化是一種新型的投資工具，可以通過購買這類證券來分散風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)行多樣化的投資。資產(chǎn)證券化帶來了高質(zhì)量、相對(duì)有保證的投資機(jī)會(huì)，因?yàn)榛A(chǔ)資產(chǎn)的質(zhì)量較優(yōu)，而且具有較高的信用評(píng)級(jí)，因而降低了風(fēng)險(xiǎn)，而收益相對(duì)而言是比較高的。

在我國推進(jìn)資產(chǎn)證券化的發(fā)展具有重要意義。一方面，可以促進(jìn)提金融市場(chǎng)效率的提升，有效抑制金融風(fēng)險(xiǎn)，為經(jīng)濟(jì)發(fā)展提供更充足的資金渠道。另一方面，可以使商業(yè)銀行流動(dòng)性得到增加，改善其資本結(jié)構(gòu)，并分散貸款的風(fēng)險(xiǎn)。

二、資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)成因及表現(xiàn)

我國之所以對(duì)資產(chǎn)證券化采取謹(jǐn)慎的態(tài)度，是因?yàn)樗赡軒硐鄳?yīng)的風(fēng)險(xiǎn)，如果沒有得到嚴(yán)格的控制，有可能造成災(zāi)難性的后果，美國的次貸危機(jī)就是一個(gè)典型例子。從表現(xiàn)形式來看，我國資產(chǎn)證券化具有以下幾種風(fēng)險(xiǎn)。

第一，評(píng)級(jí)及信用風(fēng)險(xiǎn)。現(xiàn)階段我國的信用評(píng)級(jí)業(yè)務(wù)還處于一個(gè)很不成熟的狀態(tài)，沒有得到認(rèn)可的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，因而不得不借助于國外。這會(huì)帶來兩個(gè)方面的問題：一是壟斷問題，由于壟斷了評(píng)級(jí)業(yè)務(wù)，國外評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)會(huì)提高價(jià)格，從而增加了資產(chǎn)證券化的成本。二是欺詐問題，國外的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)可能利用我們知識(shí)上的短板來進(jìn)行欺詐，而且他們對(duì)中國的國情畢竟不是太了解，所以評(píng)級(jí)結(jié)果的科學(xué)性無法保證。

第二，監(jiān)督管理風(fēng)險(xiǎn)。從我國目前的情況來看，資產(chǎn)證券化主要面向抵押借款業(yè)務(wù)，因此主要考察銀行業(yè)的監(jiān)督管理風(fēng)險(xiǎn)。銀行業(yè)如果跨行業(yè)經(jīng)營，有可能出現(xiàn)資本金充足率及業(yè)務(wù)整合等問題，進(jìn)而導(dǎo)致相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)。

第三，法律風(fēng)險(xiǎn)。一方面，我國資產(chǎn)證券化起步晚，現(xiàn)在還處于初步的試驗(yàn)和試點(diǎn)階段，因此相關(guān)的立法工作還有待進(jìn)一步展開，另一方面是信息披露制度不完善。雖然相關(guān)監(jiān)管部門制定了披露規(guī)則，用以明確不同部門的職責(zé)，要求受托人確保信息真實(shí)、完整并對(duì)此負(fù)責(zé)，但是目前還缺乏系統(tǒng)完整的信息披露制度和法律體系。

第四，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。資產(chǎn)證券化是一種全新的企業(yè)融資模式，而融資是財(cái)務(wù)管理的一個(gè)重要職能，因此如果沒有合適的財(cái)務(wù)管理模式與之相適應(yīng)，就會(huì)出現(xiàn)一系列財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，這主要體現(xiàn)為：（1）資產(chǎn)證券化的定價(jià)問題。合理的定價(jià)是資產(chǎn)證券化成功的前提條件，由于資產(chǎn)證券化種類繁雜多樣，因此其定價(jià)模式也各不相同，沒有形成統(tǒng)一的方法。從影響因素來看，利率、利率波動(dòng)率、償還期、資本市場(chǎng)運(yùn)行狀況都會(huì)對(duì)其定價(jià)產(chǎn)生偏差。（2）資產(chǎn)證券化的收益問題。實(shí)行資產(chǎn)證券化，追求的是各利益相關(guān)方的共贏，只有參與各方都獲取了相應(yīng)的收益，才能給資產(chǎn)證券化注入源源不斷的動(dòng)力。如果資產(chǎn)池里的資產(chǎn)質(zhì)量不佳，只是表面上的優(yōu)質(zhì)，就有可能給參與各方造成損失，因而構(gòu)成相應(yīng)的收益風(fēng)險(xiǎn)。（3）資產(chǎn)證券化的初始成本。資產(chǎn)證券化作為一種融資方式雖然有諸多優(yōu)點(diǎn)，但也必須考慮到它的成本問題，尤其是它的初始成本可能比較高。這主要是因?yàn)橘Y產(chǎn)池的質(zhì)量分析可能需要較長的一段時(shí)間，除此之外，在證券化過程中發(fā)起人、信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、財(cái)務(wù)規(guī)劃、會(huì)計(jì)核算、法律顧問等專業(yè)機(jī)構(gòu)也需要花費(fèi)相當(dāng)多的費(fèi)用，由此也可能給資產(chǎn)證券化帶來相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)。

我國資產(chǎn)證券化之所以具有風(fēng)險(xiǎn)，一方面是起點(diǎn)低，相關(guān)知識(shí)及技術(shù)比較缺乏，因此受制于西方發(fā)達(dá)國家的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，也受制于國內(nèi)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平和立法工作。比如從立法問題來看，由于缺乏相關(guān)法律的規(guī)范和監(jiān)管，我國證券化的資產(chǎn)可能存在質(zhì)量問題，由于沒有全國性的行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)，可能會(huì)導(dǎo)致資產(chǎn)池里的資產(chǎn)質(zhì)量差異很大。從抵押貸款證券化的角度來說，東部發(fā)達(dá)地區(qū)的銀行審批程序比較嚴(yán)格，因而貸款質(zhì)量較優(yōu)；而有些地區(qū)的資產(chǎn)只是表面上的“優(yōu)質(zhì)”，而實(shí)際上蘊(yùn)含著極大的風(fēng)險(xiǎn)。另一方面是其所固有的財(cái)務(wù)問題，比如定價(jià)不一致、收益存在風(fēng)險(xiǎn)、初始成本過高等問題都有待于解決。

三、資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)的控制

雖然資產(chǎn)證券化具有多方面的問題，而且在我國也是處于起步的階段，但是從長期來看，規(guī)范發(fā)展資產(chǎn)證券化還是非常有必要的，為了解決上述提出的問題，筆者認(rèn)為可以采取以下幾個(gè)措施對(duì)資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行控制。

第一，培育并發(fā)展評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)。培育并發(fā)展自己的評(píng)級(jí)非常重要，這關(guān)系著能否爭(zhēng)取到國際金融的話語權(quán)。從一些案例來看，標(biāo)準(zhǔn)普爾、穆迪等國際知名的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在對(duì)我國的相關(guān)業(yè)務(wù)進(jìn)行評(píng)級(jí)時(shí)，并不能公正、客觀地對(duì)待，因此我們有必要加快發(fā)展自己的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)。首先是規(guī)范建設(shè)相應(yīng)的評(píng)級(jí)監(jiān)管體系，應(yīng)該用立法的形式對(duì)監(jiān)管部門的職責(zé)加以明確，并賦予其相應(yīng)的權(quán)力；完善法律法規(guī)，就信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的市場(chǎng)準(zhǔn)入機(jī)制以及退出機(jī)制做出規(guī)定，嚴(yán)格按照法律的規(guī)定來開展相關(guān)業(yè)務(wù)。其次應(yīng)該扶持民族品牌評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的發(fā)展，應(yīng)該鼓勵(lì)和引導(dǎo)國內(nèi)金融與評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)往來，擴(kuò)大評(píng)級(jí)業(yè)務(wù)的市場(chǎng)需求。再次應(yīng)該促進(jìn)評(píng)級(jí)市場(chǎng)循序漸進(jìn)地開放，借鑒國外知名機(jī)構(gòu)的成熟經(jīng)驗(yàn)，“他山之石可以攻玉”；應(yīng)該對(duì)國內(nèi)的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)采取保護(hù)措施，提高國外機(jī)構(gòu)的準(zhǔn)入門檻，以此來培育自己的民族品牌。

第二，規(guī)范發(fā)展資產(chǎn)評(píng)估方法和會(huì)計(jì)、稅收制度。一方面，在目前資產(chǎn)評(píng)估所面臨的新形勢(shì)下，舊有的資產(chǎn)評(píng)估相關(guān)規(guī)范和舉措已經(jīng)顯得過時(shí)，無法滿足各種不同組織形式及經(jīng)營模式的需求，為此我們應(yīng)該建立起以評(píng)估基本規(guī)范和相應(yīng)實(shí)施細(xì)則為主要內(nèi)容的資產(chǎn)評(píng)估方法。另一方面，應(yīng)該對(duì)資產(chǎn)證券化的會(huì)計(jì)和稅收體系進(jìn)行必要的改革。在會(huì)計(jì)方面，目前國內(nèi)缺乏相應(yīng)的資產(chǎn)證券化會(huì)計(jì)制度，所以相關(guān)部門應(yīng)該根據(jù)資產(chǎn)證券化的要求，充分考慮未來發(fā)展的新形勢(shì)和新情況，制定并推進(jìn)適用于資產(chǎn)證券化的特有會(huì)計(jì)制度。在稅收方面，應(yīng)該根據(jù)資產(chǎn)證券化發(fā)展的需要制定相關(guān)的稅收優(yōu)惠政策，以降低資產(chǎn)證券化的成本，促進(jìn)其良性發(fā)展。

第三，加強(qiáng)立法工作，完善相應(yīng)的法律體系。針對(duì)資產(chǎn)證券化所面臨的法律風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)該加強(qiáng)資產(chǎn)證券化的立法工作，完善相應(yīng)的法律法規(guī)體系。可以通過人大制定專門的法律以規(guī)范資產(chǎn)證券化的實(shí)施，政府部門可以據(jù)此制定相應(yīng)的行政法規(guī)，以明確參與各方的組織形式、資產(chǎn)池的組合、收益分配等方面加以規(guī)范和引導(dǎo)。

第四，規(guī)范資產(chǎn)證券化參與各方的運(yùn)作。對(duì)于監(jiān)督管理風(fēng)險(xiǎn)來說，應(yīng)當(dāng)規(guī)范資產(chǎn)證券化參與者各方，特別是受托機(jī)構(gòu)（銀行業(yè)）的運(yùn)作。從資產(chǎn)證券化的實(shí)踐來看，涉及到的部門和機(jī)構(gòu)往往是金融機(jī)構(gòu)，因此，在完善相應(yīng)的政策法規(guī)的前提下，還應(yīng)該加強(qiáng)對(duì)金融機(jī)構(gòu)內(nèi)部的監(jiān)督和管理。監(jiān)管部門可以結(jié)合風(fēng)控機(jī)制和內(nèi)控機(jī)制，理清外部監(jiān)管和內(nèi)部控制的定位，建立并健全金融機(jī)構(gòu)的約束及自律機(jī)制。同時(shí)還要切實(shí)提高管理層的業(yè)務(wù)水平和個(gè)人素質(zhì)，確保各項(xiàng)業(yè)務(wù)的正常運(yùn)行。

第五，重視資產(chǎn)證券化當(dāng)中的財(cái)務(wù)問題。作為財(cái)務(wù)管理中的一個(gè)重要問題，資產(chǎn)證券化在企業(yè)融資中具有重要意義，因此必須認(rèn)真研究證券化過程中所蘊(yùn)含的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，并采取相應(yīng)措施加以解決。在定價(jià)問題上，必須盡量做到客觀公正，借鑒期權(quán)定價(jià)模型、期權(quán)調(diào)整利差定價(jià)模型、利率二叉樹模模型和蒙特卡羅模型，相互比較和印證，從而擬出最恰當(dāng)?shù)亩▋r(jià)策略。在收益問題上，必須確保各參與方的利益，做出資產(chǎn)池的質(zhì)量審查工作，切實(shí)加強(qiáng)資產(chǎn)的安全性。在成本問題上，建立并健全標(biāo)準(zhǔn)化的操作程序和相應(yīng)規(guī)范，以降低后續(xù)資產(chǎn)證券化的成本，進(jìn)而在整體上提高收益。

加快推進(jìn)資產(chǎn)證券化的進(jìn)程對(duì)于我國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有重要意義，作為一項(xiàng)新生的金融創(chuàng)新工具，資產(chǎn)證券化和風(fēng)險(xiǎn)是相伴始終的。隨著資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的逐步展開，其中蘊(yùn)含的風(fēng)險(xiǎn)也將逐步暴露并引起一些后果。因此，必須規(guī)范發(fā)展資產(chǎn)證券化，努力從法律、制度、監(jiān)管、財(cái)務(wù)管理等方面來營造良好的發(fā)展環(huán)境。

參考文獻(xiàn)：

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第9篇

[關(guān)鍵詞]資產(chǎn)證券化；業(yè)務(wù)；風(fēng)險(xiǎn)；防范

資產(chǎn)證券化起源于美國，美國是全球最大的資產(chǎn)證券化市場(chǎng)，其產(chǎn)品類型也非常豐富。中國的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)起步較晚，2005年被認(rèn)為是“中國資產(chǎn)證券化元年”，后因美國次貸危機(jī)爆發(fā)而暫停業(yè)務(wù)，2011年重新啟動(dòng)，并在2014年對(duì)企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)改審批制為備案制，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)蓬勃發(fā)展，受到越來越多融資者的青睞。

一、資產(chǎn)證券化的概念和管理現(xiàn)狀

資產(chǎn)證券化（Asset-BackedSecuritization,ABS）是指將缺乏即期流動(dòng)性，但具有可預(yù)期的、獨(dú)立的未來現(xiàn)金流入的資產(chǎn)進(jìn)行組合和信用增級(jí)，并依托該資產(chǎn)（或資產(chǎn)組合）的未來現(xiàn)金流在金融市場(chǎng)上發(fā)行可以流通的有價(jià)證券的結(jié)構(gòu)性融資活動(dòng)。如信貸資產(chǎn)證券化，物業(yè)費(fèi)、水電費(fèi)、公園門票收入證券化，企業(yè)應(yīng)收賬款證券化等。華爾街有一句名言“如果你有一個(gè)穩(wěn)定的現(xiàn)金流，應(yīng)將它證券化”。可見資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的實(shí)質(zhì)就是依托未來現(xiàn)金流發(fā)行的證券。目前，國內(nèi)的資產(chǎn)證券化采取兩條路線：根據(jù)監(jiān)管方的不同，形成以證監(jiān)會(huì)為主導(dǎo)的企業(yè)資產(chǎn)證券化模式（即證監(jiān)會(huì)模式）和以央行、銀監(jiān)會(huì)為主導(dǎo)的信貸資產(chǎn)證券化模式（即銀監(jiān)會(huì)模式）。兩者的區(qū)別主要在于：一是信貸資產(chǎn)證券化的監(jiān)管單位是人民銀行和銀監(jiān)會(huì)；企業(yè)資產(chǎn)證券化的監(jiān)管單位是證監(jiān)會(huì)。二是信貸資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)是銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)的信貸資產(chǎn)；企業(yè)資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)是企業(yè)所有的收益權(quán)、債權(quán)資產(chǎn)等。三是信貸資產(chǎn)證券化的發(fā)行市場(chǎng)是銀行間債券市場(chǎng)，擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)后，優(yōu)質(zhì)信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品可在交易所上市交易；企業(yè)資產(chǎn)證券化的發(fā)行市場(chǎng)是交易所市場(chǎng)。四是信貸資產(chǎn)證券化的專項(xiàng)計(jì)劃發(fā)起機(jī)構(gòu)是信托公司；企業(yè)資產(chǎn)證券化的專項(xiàng)計(jì)劃發(fā)起機(jī)構(gòu)是證券公司或基金子公司。

二、資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的關(guān)鍵流程

資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)是一項(xiàng)結(jié)構(gòu)性融資活動(dòng)，不同于普通的信貸行為，業(yè)務(wù)流程環(huán)節(jié)相對(duì)復(fù)雜。在我國改審批制為備案制和實(shí)施基礎(chǔ)資產(chǎn)負(fù)面清單管理之后，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品品種日益豐富，但關(guān)鍵流程實(shí)質(zhì)差別不大。

（一）選定基礎(chǔ)資產(chǎn)

基礎(chǔ)資產(chǎn)是指企業(yè)用做資產(chǎn)證券化發(fā)行載體的財(cái)產(chǎn)或財(cái)產(chǎn)權(quán)利，可以是單項(xiàng)財(cái)產(chǎn)或財(cái)產(chǎn)權(quán)利，也可以是多項(xiàng)財(cái)產(chǎn)或財(cái)產(chǎn)權(quán)利組成的資產(chǎn)池。應(yīng)具備的條件：一是基礎(chǔ)資產(chǎn)能在未來產(chǎn)生可預(yù)測(cè)的現(xiàn)金流。二是企業(yè)對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)擁有真實(shí)、合法、完整的所有權(quán)。三是基礎(chǔ)資產(chǎn)可合法轉(zhuǎn)讓。四是基礎(chǔ)資產(chǎn)具有獨(dú)立、真實(shí)、穩(wěn)定的現(xiàn)金流量歷史記錄。五是基礎(chǔ)資產(chǎn)能夠產(chǎn)生未來現(xiàn)金收益，有關(guān)合同應(yīng)當(dāng)真實(shí)、合法，未來收益金額基本確定。目前，對(duì)于企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，證監(jiān)會(huì)實(shí)施基礎(chǔ)資產(chǎn)負(fù)面清單管理制度，對(duì)負(fù)面清單里面的資產(chǎn)不實(shí)施證券化，如礦產(chǎn)資源開采權(quán)收益等就在負(fù)面清單范圍內(nèi)。這個(gè)清單會(huì)根據(jù)業(yè)務(wù)發(fā)展需要或其他實(shí)際情況進(jìn)行動(dòng)態(tài)更新，審計(jì)應(yīng)關(guān)注清單內(nèi)容。

（二）設(shè)立SPV隔離風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)真實(shí)銷售基礎(chǔ)資產(chǎn)給SPV

特殊目的載體（SpecialPurposeVehicle，SPV）是資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的計(jì)劃管理機(jī)構(gòu)，SPV必須具有法律上以及財(cái)務(wù)上的獨(dú)立性。同時(shí)作為不破產(chǎn)實(shí)體，在資產(chǎn)支持證券尚未清償完畢的情況下，SPV不能進(jìn)行清算、解體、兼并及資產(chǎn)的銷售或重組。原始權(quán)益人與SPV之間不存在收益風(fēng)險(xiǎn)關(guān)系，即使原始權(quán)益人破產(chǎn)清算，SPV不被列為清算資產(chǎn)，原始權(quán)益人的債權(quán)人與股東均不能對(duì)證券化資產(chǎn)提出或行使追索權(quán)。這有助于保護(hù)投資者的權(quán)利，因此原始權(quán)益人需把基礎(chǔ)資產(chǎn)真實(shí)銷售給SPV，將與該資產(chǎn)相關(guān)的全部風(fēng)險(xiǎn)與收益轉(zhuǎn)讓給SPV，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)出表融資。

（三）增信措施

增信措施是資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)提高資產(chǎn)信用等級(jí)的方式，主要分為內(nèi)部增信措施和外部增信措施。內(nèi)部增信措施主要有優(yōu)先次級(jí)的分層結(jié)構(gòu)、超額覆蓋、儲(chǔ)備賬戶、回購條款、差額支付承諾等；外部增信措施包括第三方擔(dān)保、流動(dòng)性支持、保險(xiǎn)、信用證等。審計(jì)視角下應(yīng)更關(guān)注這些增信措施的可靠性以及擔(dān)保機(jī)構(gòu)自身的信用情況等。

三、資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)

資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的實(shí)施，可以提高金融機(jī)構(gòu)或是企業(yè)的流動(dòng)性，降低資產(chǎn)負(fù)債率，所以資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)市場(chǎng)越來越大。但資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)是一把“雙刃劍”，在作為金融衍生產(chǎn)品的同時(shí)還需防范業(yè)務(wù)對(duì)投資者或監(jiān)管者乃至整個(gè)金融市場(chǎng)穩(wěn)定性帶來的風(fēng)險(xiǎn)。

（一）信用風(fēng)險(xiǎn)

資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的核心在于未來現(xiàn)金流，而未來現(xiàn)金流是由基礎(chǔ)資產(chǎn)帶來的，所以基礎(chǔ)資產(chǎn)的特征和風(fēng)險(xiǎn)對(duì)于證券的信用風(fēng)險(xiǎn)影響巨大。1.應(yīng)收賬款類的債權(quán)基礎(chǔ)資產(chǎn)對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)的影響。首先，應(yīng)收賬款的期限一般較短，不確定性較大。循環(huán)期內(nèi)，SPV回收的應(yīng)收賬款現(xiàn)金流在支付完投資者利息后，不會(huì)支付證券的本金，而是再購買新的應(yīng)收賬款；而如果在循環(huán)期觸發(fā)信用事件（如應(yīng)收賬款壞賬增加、原始權(quán)益人破產(chǎn)、發(fā)起人資產(chǎn)重組等），就有可能提前結(jié)束循環(huán)期，進(jìn)入攤還期，而此時(shí)的資金有可能已經(jīng)用于購買新的應(yīng)收賬款而不在托管賬戶中。因此，采購循環(huán)結(jié)構(gòu)中的應(yīng)收賬款作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的業(yè)務(wù)信用風(fēng)險(xiǎn)具有不確定性。如購房尾款類應(yīng)收賬款，以銀行按揭貸款或公積金貸款購房尾款作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，大多涉及循環(huán)結(jié)構(gòu)。同時(shí)由于監(jiān)管政策、銀行審批流程、貸款截留等原因，這類基礎(chǔ)資產(chǎn)的不確定性更大。其次，應(yīng)收賬款的回收不能與發(fā)起人完全隔離，發(fā)起人的信用等級(jí)對(duì)證券的本息償付會(huì)產(chǎn)生影響。主要是因?yàn)橥顿Y者基于應(yīng)收賬款的收益仍依賴于發(fā)起人的持續(xù)經(jīng)營能力。如企業(yè)經(jīng)營產(chǎn)生的貿(mào)易類應(yīng)收賬款，這類應(yīng)收賬款的回收和企業(yè)的持續(xù)經(jīng)營、風(fēng)險(xiǎn)控制息息相關(guān)。2.收益權(quán)類基礎(chǔ)資產(chǎn)對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)的影響。收益權(quán)類基礎(chǔ)資產(chǎn)品種比較豐富，比較常見的有公園、景區(qū)等門票收費(fèi)權(quán)、城市基礎(chǔ)設(shè)施（電力、熱氣等）經(jīng)營收益權(quán)、特定項(xiàng)目或資產(chǎn)如PPP項(xiàng)目、房地產(chǎn)等收益權(quán)。這些基礎(chǔ)資產(chǎn)通過資產(chǎn)證券化賣出后，收益權(quán)與經(jīng)營權(quán)相分離，如果這部分收益占總收益的比例較大，那么如何保證原始權(quán)益人對(duì)于持續(xù)經(jīng)營的關(guān)注，在原始權(quán)益人已經(jīng)將收益權(quán)和風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)讓、持續(xù)經(jīng)營動(dòng)力下降的情況下，不會(huì)產(chǎn)生道德風(fēng)險(xiǎn)。如果經(jīng)營業(yè)績(jī)下降，將直接影響資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的收益，所以收益權(quán)和經(jīng)營權(quán)相分離，對(duì)于證券信用風(fēng)險(xiǎn)的影響值得關(guān)注。

（二）交易結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)

目前，我國資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)普遍采用的是由原始權(quán)益人“代持所有權(quán)”的交易模式，即原始權(quán)益人把基礎(chǔ)資產(chǎn)通過證券化的方式出售，后續(xù)基于資產(chǎn)的債權(quán)或是收益權(quán)帶來的現(xiàn)金流入仍由原始權(quán)益人先代為收取，經(jīng)其過手后，把現(xiàn)金流入轉(zhuǎn)入資產(chǎn)證券化的收益托管賬戶。因?yàn)閷?duì)于基礎(chǔ)資產(chǎn)的對(duì)手方，如應(yīng)收賬款的債務(wù)人，通常情況下信貸資產(chǎn)的債務(wù)人并不知道原始權(quán)益人把這部分資產(chǎn)進(jìn)行資產(chǎn)證券化出售；此外原始權(quán)益人在后續(xù)維護(hù)、資金收取方面可能比外部機(jī)構(gòu)更為專業(yè)，所以通常采用“代持所有權(quán)”的模式。在“代持所有權(quán)”的模式下，審計(jì)人員要準(zhǔn)確判斷資產(chǎn)所有權(quán)上的風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬是否轉(zhuǎn)移，一般來說，發(fā)起機(jī)構(gòu)將資產(chǎn)所有權(quán)上幾乎所有的（通常95%及以上情形）的風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬轉(zhuǎn)移時(shí)，即可確認(rèn)該項(xiàng)資產(chǎn)終止，將該項(xiàng)資產(chǎn)從資產(chǎn)負(fù)債表移出，同時(shí)將賬面價(jià)值與所收對(duì)價(jià)之間的差額確認(rèn)為當(dāng)期損益。另外，發(fā)起機(jī)構(gòu)與該項(xiàng)資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)了破產(chǎn)隔離，或者SPV按合同約定能夠單獨(dú)將該項(xiàng)資產(chǎn)出售給與其不存在關(guān)聯(lián)關(guān)系的第三者，且沒有額外條件對(duì)銷售加以限制時(shí)，應(yīng)視同發(fā)起機(jī)構(gòu)放棄對(duì)該項(xiàng)資產(chǎn)控制，確認(rèn)出售該項(xiàng)資產(chǎn)，并將賬面價(jià)值與所收對(duì)價(jià)之間的差額確認(rèn)為當(dāng)期損益。只有“真實(shí)銷售”實(shí)現(xiàn)了，才能把相關(guān)資產(chǎn)出表，否則就是違規(guī)確認(rèn)資產(chǎn)銷售出表，不符合會(huì)計(jì)計(jì)量原則。在資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的交易結(jié)構(gòu)中，參與主體較多，包括原始權(quán)益人、發(fā)起人、管理人、承銷機(jī)構(gòu)、服務(wù)機(jī)構(gòu)、評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、中介機(jī)構(gòu)（會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所等），審計(jì)人員還需關(guān)注這些機(jī)構(gòu)在市場(chǎng)上的聲譽(yù)情況及其歷史上有無違約或違規(guī)情況披露等。這些機(jī)構(gòu)如果履職到位，對(duì)于資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)控制能起到非常重要的作用。

（三）監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)

資產(chǎn)證券化是一個(gè)金融衍生產(chǎn)品，其自身具有很強(qiáng)的杠桿功能，能夠創(chuàng)造極大的流動(dòng)性。在金融監(jiān)管滯后的情況下，這些工具的杠桿功能容易被金融機(jī)構(gòu)不當(dāng)利用，造成各種風(fēng)險(xiǎn)暴露。如當(dāng)銀行能很容易地將資產(chǎn)證券化時(shí)，為獲取利益不斷擴(kuò)充信貸規(guī)模，可以將貸款打包出售給SPV，再次擴(kuò)充信貸規(guī)模，從中賺取價(jià)差和費(fèi)用，如此循環(huán)，將導(dǎo)致信貸擴(kuò)張。而信貸的擴(kuò)張將創(chuàng)造市場(chǎng)需求，如果是房地產(chǎn)市場(chǎng)，住房抵押貸款的擴(kuò)充所創(chuàng)造的住房需求并不是有效需求，而是被夸大的需求，一方面造成房地產(chǎn)市場(chǎng)供不應(yīng)求的假象和房產(chǎn)價(jià)格持續(xù)上升的局面，另一方面使居民實(shí)際當(dāng)期收入對(duì)住房購買決策的約束減弱。但如果政策導(dǎo)向引導(dǎo)得好、監(jiān)管到位，將釋放的流動(dòng)性投向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)或其他消費(fèi)領(lǐng)域，則會(huì)刺激市場(chǎng)的積極性。此外，不良信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)可以降低不良率，提高商業(yè)銀行的流動(dòng)性，但是如果商業(yè)銀行大規(guī)模通過這種方式降低不良率，那么對(duì)于外部監(jiān)管或投資人來說就無法掌握真實(shí)的不良資產(chǎn)數(shù)據(jù)，造成信息不對(duì)稱。監(jiān)管部門對(duì)于不良數(shù)據(jù)應(yīng)制訂能真實(shí)反映業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)的報(bào)送口徑，嚴(yán)格監(jiān)管不良資產(chǎn)證券化的規(guī)模。對(duì)央企的考評(píng)指標(biāo)中包含應(yīng)收賬款回收率、資產(chǎn)負(fù)債率等指標(biāo)，而企業(yè)資產(chǎn)證券化可以降低資產(chǎn)負(fù)債率、提高資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率等，這就導(dǎo)致許多企業(yè)利用資產(chǎn)證券化來完成考核指標(biāo)，但這是建立在一定代價(jià)之上的。如2016年年末中國建筑的報(bào)表顯示，當(dāng)期期末實(shí)現(xiàn)經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金凈流量1070億元，其中420億元是通過金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)移進(jìn)行確認(rèn)的，同時(shí)該業(yè)務(wù)是真實(shí)的出表業(yè)務(wù)，但在出售應(yīng)收賬款的時(shí)候，財(cái)務(wù)報(bào)表顯示存在折價(jià)損失16.87億元。如同金融機(jī)構(gòu)一樣，企業(yè)過度利用資產(chǎn)證券化，也是監(jiān)管者需關(guān)注的問題，應(yīng)防范由于監(jiān)管不當(dāng)或監(jiān)管不到位帶來的風(fēng)險(xiǎn)。

（四）新準(zhǔn)則下會(huì)計(jì)核算風(fēng)險(xiǎn)

國際財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則第9號(hào)：金融工具（InternationalFinancialReportingStandard9FinancialInstruments）核算的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，由國際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則理事會(huì)（IASB）制定，我國將于2018年1月1日正式實(shí)施。新準(zhǔn)則下，金融工具由“四分類”變?yōu)椤叭诸悺薄０礃I(yè)務(wù)模式與現(xiàn)金流特征分為三類：以攤余成本計(jì)量的金融資產(chǎn)、以公允價(jià)值計(jì)量且其變動(dòng)計(jì)入其他綜合收益的金融資產(chǎn)、以公允價(jià)值計(jì)量且其變動(dòng)計(jì)入損益的金融資產(chǎn)。分類規(guī)則如圖1所示。新準(zhǔn)則對(duì)投資資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)機(jī)構(gòu)的會(huì)計(jì)處理提出了與以往不一樣的要求，因此會(huì)計(jì)人員要仔細(xì)研究準(zhǔn)則，結(jié)合自己投資證券所簽定的合同特征和現(xiàn)金流特征來判定所持證券應(yīng)該放入哪個(gè)科目核算、投資收益如何核算等。比如，企業(yè)持有的是風(fēng)險(xiǎn)自留部分的次級(jí)債券，合同條款一般不約定償還固定收益義務(wù)，沒有穩(wěn)定的可預(yù)測(cè)現(xiàn)金流入，那么通常情況下要放入“以公允價(jià)值計(jì)量其變動(dòng)計(jì)入損益”科目。對(duì)于優(yōu)先級(jí)債券，則要仔細(xì)分析其合同簽訂情況和現(xiàn)金流特征再做出判斷。投資核算正確與否直接關(guān)系資產(chǎn)負(fù)債表和利潤表，金融機(jī)構(gòu)持有的金融資產(chǎn)按新準(zhǔn)則要求進(jìn)行核算，對(duì)于其資產(chǎn)和利潤都會(huì)帶來巨大影響。

四、資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制對(duì)策

第10篇

資產(chǎn)證券化是指將缺乏流動(dòng)性又可產(chǎn)生穩(wěn)定預(yù)期現(xiàn)金流的資產(chǎn)通過結(jié)構(gòu)性重組轉(zhuǎn)化為證券的金融活動(dòng)。在當(dāng)前我國以銀行間接融資體系為主的社會(huì)融資結(jié)構(gòu)下，地方債務(wù)和影子銀行體系蘊(yùn)含的風(fēng)險(xiǎn)集中在銀行體系內(nèi)部，銀行業(yè)承擔(dān)著巨大的資本金壓力，需要不斷擴(kuò)大規(guī)模才能給經(jīng)濟(jì)提供新的融資。

近年來，在企業(yè)和政府債務(wù)不斷擴(kuò)張的背景下，國務(wù)院提出“金融支持轉(zhuǎn)型”、“盤活資產(chǎn)存量”、“著力防控債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)”、促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的理念，作為盤活存量重要渠道的資產(chǎn)證券化得到了監(jiān)管部門非常高的重視。在此背景下，截至到2014年7月30日，2014年發(fā)行的資產(chǎn)證券化已達(dá)到近1000億的規(guī)模，而過去歷年發(fā)行的規(guī)模才約為1500億元。由此可見，在2008年美國爆發(fā)金融危機(jī)導(dǎo)致資產(chǎn)證券化被監(jiān)管機(jī)構(gòu)叫停后，2014年資產(chǎn)證券化重新進(jìn)入活躍和爆發(fā)增長期。

在此背景下，本文回顧資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的發(fā)展歷程，并探討未來如何更健康地發(fā)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。

二、資產(chǎn)證券化在我國的發(fā)展歷程

在目前實(shí)行一行三會(huì)金融分業(yè)監(jiān)管的體系下，我國資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)分為四類：一是由央行、銀監(jiān)會(huì)審批的信貸資產(chǎn)證券化；二是證券公司主導(dǎo)的以券商專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃為SPV主體的企業(yè)資產(chǎn)證券化；三是保監(jiān)會(huì)監(jiān)管下的保險(xiǎn)公司發(fā)行的項(xiàng)目資產(chǎn)支持計(jì)劃；四是中國銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)注冊(cè)發(fā)行的資產(chǎn)支持票據(jù)。其中，規(guī)模最大、運(yùn)行最規(guī)范的是信貸資產(chǎn)證券化；專項(xiàng)管理計(jì)劃和項(xiàng)目支持計(jì)劃次之，資產(chǎn)支持票據(jù)最后。

我們將截至到2014年7月我國資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的發(fā)展歷史簡(jiǎn)單回顧如下：

2004 年，《國務(wù)院關(guān)于推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見》提出“積極探索并開發(fā)資產(chǎn)證券化品種”，國內(nèi)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)由此拉開序幕。

2004年4月，工行寧波分行以26億元的信貸資產(chǎn)開啟了我國商業(yè)銀行首個(gè)資產(chǎn)證券化項(xiàng)目，第一次嘗試采用資產(chǎn)證券化的方式處置不良貸款。

2005年初，國務(wù)院同意由國家開發(fā)銀行和建行分布進(jìn)行信貸資產(chǎn)和住房抵押貸款證券化試點(diǎn)。

2005年4月，人民銀行和銀監(jiān)會(huì)聯(lián)合《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》，確定了開展信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)的法律框架。

2005年6月和11月，央行《資產(chǎn)支持證券信息披露規(guī)則》和《有關(guān)資產(chǎn)支持證券在銀行間債券市場(chǎng)的登記、托管、交易和結(jié)算等事項(xiàng)的公告》，規(guī)范了資產(chǎn)支持證券的信息披露和交易規(guī)則。

2005年12月，國發(fā)行試點(diǎn)發(fā)行了國內(nèi)首批信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品――開元2005年ABS。該交易的基礎(chǔ)抵押資產(chǎn)為國開行的人民幣工商業(yè)貸款。同時(shí)，中國建設(shè)銀行發(fā)行國內(nèi)首只住房抵押貸款證券化產(chǎn)品――建元2005年ABS。該交易的基礎(chǔ)抵押資產(chǎn)池為個(gè)人住房抵押貸款。

2006年2月，財(cái)政部、稅務(wù)總局《金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化有關(guān)的稅收政策問題的通知》，對(duì)于信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)試點(diǎn)中的稅收政策問題予以了明確。

2007年9月，信貸資產(chǎn)證券化被國務(wù)院批復(fù)擴(kuò)大試點(diǎn)。不過生不逢時(shí)，2008年美國次貸危機(jī)引發(fā)的金融危機(jī)導(dǎo)致對(duì)資產(chǎn)證券化的反思，國內(nèi)的資產(chǎn)證券化試點(diǎn)基本停滯。

2012年5月，人民銀行、銀監(jiān)會(huì)、財(cái)政部聯(lián)合下發(fā)《關(guān)于進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)有關(guān)事項(xiàng)的通知》，試點(diǎn)額度500億元，時(shí)隔四年后重新啟動(dòng)信貸資產(chǎn)證券化。通知同時(shí)要求“發(fā)起機(jī)構(gòu)應(yīng)持有每一單資產(chǎn)證券化中的最低檔次比例原則上不得低于每一單全部資產(chǎn)支持證券發(fā)行規(guī)模的5%”。

2012年9月，國開行以簿記建檔、集中配售的方式，通過中信信托在銀行間發(fā)行規(guī)模為101.6644億元的“2012年第一期開元信貸資產(chǎn)支持證券”，該產(chǎn)品成為我國信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)重啟后的首單產(chǎn)品。

2013年3月，證監(jiān)會(huì)頒布《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》，這意味著券商資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)8年的試點(diǎn)宣告結(jié)束，正式轉(zhuǎn)為常規(guī)業(yè)務(wù)。

2013年8月，國務(wù)院進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)，信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品除可在銀行間上市外還可選擇在交易所上市交易，擴(kuò)大了交易范圍，也將銀行體系內(nèi)信貸資金的風(fēng)險(xiǎn)分散化，引入更多投資者的同時(shí)為投資者提供更多選擇。

2013年12月31日，央行、銀監(jiān)會(huì)聯(lián)合“21號(hào)文”，規(guī)范信貸資產(chǎn)證券化發(fā)起機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)自留行為，要求信貸資產(chǎn)證券化發(fā)起機(jī)構(gòu)持有由其發(fā)起資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的一定比例，該比例不得低于該單證券化產(chǎn)品全部發(fā)行規(guī)模的5%；持有最低檔次資產(chǎn)支持證券的比例不得低于該檔次資產(chǎn)支持證券發(fā)行規(guī)模的5%。

2014年7月，保監(jiān)會(huì)向各保險(xiǎn)資管公司下發(fā)《項(xiàng)目資產(chǎn)支持計(jì)劃試點(diǎn)業(yè)務(wù)監(jiān)管口徑》，明確了保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司等專業(yè)管理機(jī)構(gòu)作為項(xiàng)目資產(chǎn)支持計(jì)劃受托人，按照約定從原始權(quán)益人受讓或者以其他方式獲得基礎(chǔ)資產(chǎn)，以基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流為償付支持，發(fā)行收益憑證的業(yè)務(wù)活動(dòng)。同時(shí)證監(jiān)會(huì)正在推出負(fù)面管理清單，之后資產(chǎn)證券化產(chǎn)品審批執(zhí)行負(fù)面清單，即只要支持資產(chǎn)不屬于負(fù)面清單之列，均可以通過備案發(fā)行，而不再需要經(jīng)過繁雜的審批過程。

三、資產(chǎn)證券化目前面臨的困難

雖然資產(chǎn)證券化今年以來呈現(xiàn)爆發(fā)式增長格局，但是在具體實(shí)踐中仍然有幾方面的困難制約資產(chǎn)證券化轉(zhuǎn)變?yōu)槌Ｒ?guī)金融產(chǎn)品。

1.監(jiān)管層對(duì)資產(chǎn)證券化的態(tài)度仍然很謹(jǐn)慎。

雖然近期監(jiān)管層釋放了強(qiáng)烈的簡(jiǎn)政放權(quán)的信號(hào)，但是資產(chǎn)證券化仍然是一項(xiàng)試點(diǎn)業(yè)務(wù)，實(shí)行額度管制，對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)也有著比較嚴(yán)格的限制。除了由交易商協(xié)會(huì)注冊(cè)發(fā)行的資產(chǎn)證券化票據(jù)之外，其他三類資產(chǎn)證券化產(chǎn)品執(zhí)行的仍然是復(fù)雜且耗時(shí)的審批制。

2.目前嚴(yán)厲且不完善的監(jiān)管規(guī)則使得銀行的出表需求實(shí)現(xiàn)起來比較困難。

在資產(chǎn)證券化過程中要對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行過手測(cè)試和風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬收益測(cè)試以決定信貸資產(chǎn)是否能夠出表，簡(jiǎn)單來說就是看發(fā)起機(jī)構(gòu)是否已經(jīng)將資產(chǎn)支持證券的收益和風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移了出去。只有實(shí)現(xiàn)了出表，銀行才能達(dá)到節(jié)約資本金的目的。測(cè)試最后有三種可能結(jié)果：（1）完全終止確認(rèn)，即完全實(shí)現(xiàn)出表；（2）繼續(xù)涉入，只能實(shí)現(xiàn)部分資產(chǎn)出表；（3）不可終止確認(rèn)，即完全無法實(shí)現(xiàn)出表。目前大部分資產(chǎn)證券化的結(jié)果都是繼續(xù)涉入，只能實(shí)現(xiàn)部分信貸資產(chǎn)的出表，如在2014年已經(jīng)發(fā)行的4單汽車貸款A(yù)BS中，有3單都是“繼續(xù)涉入”，而另外1單則是“不可終止確認(rèn)”，完全無法出表。這一會(huì)計(jì)測(cè)試現(xiàn)狀極大地制約了發(fā)起機(jī)構(gòu)做資產(chǎn)證券化的積極性。

3.當(dāng)期市場(chǎng)利率較高，而銀行優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)收益率偏低，導(dǎo)致銷售困難。

在目前利率市場(chǎng)化初期，市場(chǎng)無風(fēng)險(xiǎn)利率被影子銀行的剛性兌付體系抬升較高。而銀行優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的收益率一般都低于基準(zhǔn)貸款利率，同時(shí)要支付資產(chǎn)證券化過程中各類中介機(jī)構(gòu)的手續(xù)費(fèi)，導(dǎo)致能支付給最終投資者的收益率偏低，銷售比較困難。

4.投資者群體結(jié)構(gòu)比較單一，產(chǎn)品流動(dòng)性較差。

目前，資產(chǎn)證券化主要的投資機(jī)構(gòu)仍然是銀行體系自身，包含銀行理財(cái)資金和自營資金，風(fēng)險(xiǎn)仍然無法有效轉(zhuǎn)移出銀行體系。同時(shí)，由于資產(chǎn)證券化仍然被各家投資機(jī)構(gòu)視為新型投資產(chǎn)品，投資的內(nèi)部審批流程較長，導(dǎo)致投資者除了參與一級(jí)發(fā)行之外，二級(jí)市場(chǎng)交易非常不活躍，目前基本只能采用持有到期策略。

5.缺乏對(duì)資產(chǎn)證券化的權(quán)威評(píng)級(jí)體系。

由于資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)池非常復(fù)雜，即使是機(jī)構(gòu)投資者也很難評(píng)價(jià)基礎(chǔ)資產(chǎn)的質(zhì)量。在海外發(fā)展過程中，三大評(píng)級(jí)公司為資產(chǎn)證券化的普及壯大提供了很有力的支持，投資者普遍信賴評(píng)級(jí)公司的評(píng)級(jí)并且根據(jù)評(píng)級(jí)公司的評(píng)級(jí)做投資決策。但是目前國內(nèi)尚無權(quán)威能被大部分投資者認(rèn)可的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，評(píng)級(jí)的公信力比較有限，導(dǎo)致評(píng)估成本較高，這也導(dǎo)致一部分投資者放棄投資資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。

四、資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)未來的發(fā)展建議

針對(duì)上述資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)發(fā)展的幾個(gè)障礙，提出如下建議：

一是完善基礎(chǔ)的法律法規(guī)體系，改變目前多頭監(jiān)管和審批的局面。目前，人民銀行和銀監(jiān)會(huì)的《信貸資產(chǎn)證券化管理辦法》規(guī)章是經(jīng)過了國務(wù)院認(rèn)可的。而其他三種資產(chǎn)證券化方式僅僅是部門規(guī)章。因此，需要統(tǒng)一支持證券化的法律基礎(chǔ)，保證資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的規(guī)范運(yùn)作和發(fā)展。

二是實(shí)現(xiàn)監(jiān)管從審批制到備案制的轉(zhuǎn)變。積極研究和推進(jìn)與備案制匹配的事中事后監(jiān)管機(jī)制，盡快出臺(tái)相關(guān)可操作的制度，落實(shí)備案制。審批制盡管有利于控制產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)，但審批效率問題導(dǎo)致權(quán)益發(fā)起人及發(fā)行人可能會(huì)錯(cuò)失發(fā)行的最佳窗口，而且不利于培育合格的成熟投資者。

三是讓市場(chǎng)選擇可以證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)，同時(shí)優(yōu)先支持符合我國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整方向的基礎(chǔ)資產(chǎn)，譬如大型公共基礎(chǔ)設(shè)施、節(jié)能環(huán)保、保障房建設(shè)等類型的資產(chǎn)。鼓勵(lì)開發(fā)類似于阿里小貸等資產(chǎn)的證券化，支持中小微企業(yè)發(fā)展。同時(shí)建議信用卡和汽車貸款進(jìn)入資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)范疇。

四是完善資產(chǎn)證券化會(huì)計(jì)制度，建立明確的出表認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，合理安排風(fēng)險(xiǎn)自留部分。通過制定全面的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，充分反映資產(chǎn)證券化的實(shí)質(zhì)，完善對(duì)于“真實(shí)銷售”和“破產(chǎn)隔離”的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)。

第11篇

P2P網(wǎng)貸類資產(chǎn)證券化的主要模式

P2P網(wǎng)貸的債權(quán)轉(zhuǎn)讓模式本身就屬于類資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)

P2P網(wǎng)貸誕生于英國，發(fā)展于美國。但英國的純平臺(tái)模式（Zopa）與美國的債權(quán)轉(zhuǎn)讓模式（Lending Club）有著較大差別，后者是通過實(shí)際上是通過由P2P平臺(tái)與第三方銀行（webbank）進(jìn)行的一項(xiàng)債權(quán)轉(zhuǎn)讓交易，P2P平臺(tái)在事實(shí)上扮演了證券承銷商的角色，因而美國的P2P網(wǎng)貸監(jiān)管歸口到SEC（（Scurities And Exchange Commission，美國證券交易委員會(huì)），而在P2P網(wǎng)貸平臺(tái)銷售的票據(jù)被定性為有價(jià)證券范疇。以Lending Club為例，雖然Lending Club平臺(tái)由借款人和投資人直接進(jìn)行借貸交易，但資金交易的一部分實(shí)際上是中介干預(yù)的，其目的是為了規(guī)避各州的個(gè)人貸款許可執(zhí)照申請(qǐng)，并為全美國范圍內(nèi)的借款人提供貸款，名義上由WebBank（注冊(cè)在猶他州的銀行）發(fā)放貸款給借款人，并獲得借款人簽發(fā)的承兌票據(jù)。WebBank將承兌票據(jù)轉(zhuǎn)讓給Lending Club，而LendingClub則為WebBank提供由投資人提供的資金。然后平臺(tái)向投資人發(fā)行一個(gè)獨(dú)立的票據(jù)作為投資回報(bào)以及附著在該票據(jù)的借款收益權(quán)。因此，投資者做出的投資是一個(gè)收益權(quán)票據(jù)，而不是一個(gè)實(shí)際的貸款，并等待借款人償還貸款，最后通過平臺(tái)來支付，平臺(tái)則收取一定的服務(wù)費(fèi)用。

我國的宜信公司借鑒了Lending club模式，衍生出了“專業(yè)放貸+債權(quán)轉(zhuǎn)讓”的新模式，其流程如下：宜信總裁唐寧以個(gè)人的身份給有貸款需求的人借款，之后他再把他的債權(quán)轉(zhuǎn)讓給有需求的投資人。并用借款人支付的貸款利息支付投資人的投資收益。當(dāng)投資人的投資期滿，宜信公司再為投資人支付來自借款人的本息償付，或者由唐寧親自回購。

（1）基礎(chǔ)債權(quán)資產(chǎn)是通過借款人和唐寧簽訂借款合同而形成。先由宜信公司利用其搭建的幾個(gè)平臺(tái)匯集各類資金需求者。其次，唐寧運(yùn)用自然人的身份與借款人簽訂借款合同，以此獲得未來具有穩(wěn)定現(xiàn)金流的基礎(chǔ)債權(quán)資產(chǎn)來形成資產(chǎn)池。對(duì)比Lending club，宜信以唐寧替代了Webbank來作為債權(quán)人。

（2）借貸資產(chǎn)被唐寧以信托方式轉(zhuǎn)讓給宜信公司。宜信公司通過信托對(duì)唐寧所擁有的借貸資產(chǎn)進(jìn)行管理和使用。而宜信公司則扮演了SPV的角色，購買了信貸資產(chǎn)，使得基礎(chǔ)資產(chǎn)從原始債權(quán)人轉(zhuǎn)移到證券化發(fā)起人手中。然而，宜信公司并非我國金融體系內(nèi)的金融機(jī)構(gòu)，信托業(yè)務(wù)并不屬于其運(yùn)營范圍。

（3）宜信公司將其受托的信貸資產(chǎn)由宜信旗下財(cái)富管理公司進(jìn)行結(jié)構(gòu)性重組之后形成滿足不同投資者需求的各類 P2P 理財(cái)產(chǎn)品。投資者通過宜信的P2P平臺(tái)來購買這些理財(cái)產(chǎn)品，從貸款人還款的利息按期得到收益。若投資人的理財(cái)產(chǎn)品到期時(shí)，借款人的借款期限還沒到，則由宜信公司將其回購并支付本息。從而完成了類證券化的一個(gè)完整的流程。

可見債權(quán)轉(zhuǎn)讓模式的P2P流程本身從事的就是類資產(chǎn)證券化性質(zhì)的業(yè)務(wù)，P2P平臺(tái)扮演了證券承銷商的角色，所銷售的理財(cái)產(chǎn)品也是結(jié)構(gòu)化的證券化產(chǎn)品。而宜人貸P2P網(wǎng)貸目前有ABCD四個(gè)信用級(jí)別，以風(fēng)險(xiǎn)最高的D類借款為主。

P2P網(wǎng)貸+小貸公司的類資產(chǎn)證券化

除了像宜信這樣的債權(quán)轉(zhuǎn)讓模式的P2P網(wǎng)貸平臺(tái)外，還有一些P2P網(wǎng)貸平臺(tái)與小貸公司合作，開展了小貸公司信貸資產(chǎn)的非標(biāo)資產(chǎn)的證券化業(yè)務(wù)。

PPmoney成立于2012年年底，原名“萬惠投融”，于2014年4月更名為PP money。截止2016年8月，該平臺(tái)累計(jì)成交量突破862億元，是國內(nèi)第一個(gè)與小貸公司合作并將小貸公司的信貸資產(chǎn)進(jìn)行類證券化的網(wǎng)貸平臺(tái)。其證券化之路始于2014年3月推出的 “安穩(wěn)盈-小額信貸資產(chǎn)權(quán)益”系列。該產(chǎn)品的設(shè)計(jì)結(jié)構(gòu)帶有典型的證券化性質(zhì)，但從法律主體而言，我國目前的信貸資產(chǎn)證券化的相關(guān)法規(guī)中，所承認(rèn)的信貸資產(chǎn)支持證券的發(fā)起機(jī)構(gòu)與受托機(jī)構(gòu)，皆不包括小貸公司、P2P網(wǎng)貸機(jī)構(gòu)以及其他民間借貸機(jī)構(gòu)，因此PPmoney從事的僅是類證券化業(yè)務(wù)。

PPmoney的主要流程如下：

（1）小貸公司與其客戶簽訂合同并為其發(fā)放貸款，從而獲得信貸資產(chǎn)并建立債權(quán)債務(wù)關(guān)系，并由這些未來產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流收益的基礎(chǔ)債權(quán)組建形成證券化資產(chǎn)池；

（2）資產(chǎn)收益權(quán)被小貸公司打包后轉(zhuǎn)讓給廣東太平洋資產(chǎn)管理有限公司（是PPmoney的母公司），由后者受托到當(dāng)?shù)氐慕鹑诮灰姿鶄浒赣涗洠⒃谄淦脚_(tái)掛牌交易；

（3）由PPmoney合作的保理公司接受廣東太平洋的委托，把在交易所掛牌上市信貸資產(chǎn)包摘牌退市，此時(shí)廣東太平洋資產(chǎn)管理公司、當(dāng)?shù)亟鹑诮灰姿约氨＠砉荆麄兊男袨榧涌偹洚?dāng)?shù)氖且粋€(gè)SPV的作用；

（4）保理公司通過PPmoney網(wǎng)貸平臺(tái)，將小貸收益權(quán)份額以理財(cái)產(chǎn)品的形式分割轉(zhuǎn)讓給多名投資人；

（5）投資者所購買的理財(cái)產(chǎn)品到期時(shí)，小貸公司股東承諾對(duì)投資人的理財(cái)產(chǎn)品進(jìn)行回購。

雖然從表面上來看，對(duì)可能出現(xiàn)的小貸公司回購違約風(fēng)險(xiǎn)，該產(chǎn)品設(shè)置了三重保障：第一重?fù)?dān)保為小貸公司股東，第二重?fù)?dān)保為第三方擔(dān)保公司，第三重?fù)?dān)保為平臺(tái)回購。但整個(gè)類證券化過程形成一個(gè)閉環(huán)，此時(shí)發(fā)起人也即擔(dān)保人。除與小貸公司合作外，P2P網(wǎng)貸平臺(tái)還與典當(dāng)行合作，如2014年11月PPmoney也推出了安穩(wěn)盈典當(dāng)小額信貸資產(chǎn)收益權(quán)產(chǎn)品。

P2P網(wǎng)貸+房地產(chǎn)的類資產(chǎn)證券化

租金證券化模式―懶投資。YOU+國際青年社區(qū)與P2P公司懶投資達(dá)成合作，通過將YOU+未來獲得的租金現(xiàn)金流，轉(zhuǎn)化成固定收益項(xiàng)目賣給投資人的方式來募集資金，將募集的資金用于開發(fā)后續(xù)項(xiàng)目。YOU+國際青年社區(qū)與P2P理財(cái)公司懶投資合共推出6款金融產(chǎn)品，融資期限短的1個(gè)月，最長一年期，年化收益率分別為7.5%～12.5%，融資采取等額本息方式還本付息，這該產(chǎn)品從性質(zhì)上可以看做是一個(gè)ABS（Assets backedSecuritization），即以項(xiàng)目所屬的資產(chǎn)為支撐的證券化融資方式。

房地產(chǎn)眾籌。與此相關(guān)的還有近年來發(fā)展起來的房地產(chǎn)眾籌，即房地產(chǎn)商通過互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)向投資者為其房地產(chǎn)項(xiàng)目募集資金的模式。多個(gè)房地產(chǎn)項(xiàng)目以分散風(fēng)險(xiǎn)，房地產(chǎn)企業(yè)也可以通過大眾籌方式向投資者籌得資金。如2015年6月萬達(dá)和快錢推出的“眾籌1號(hào)”即使典型的代表，其發(fā)行規(guī)模數(shù)十億，但投資門檻為1000元，期限為7年，預(yù)期租金年化收益為6%，預(yù)期物業(yè)增值年化收益率6%，該眾籌產(chǎn)品將大幅度突破私募200個(gè)份額的限制，從性質(zhì)上看該產(chǎn)品就是一個(gè)“準(zhǔn)REITs（Real Estate InvestmentTrusts，房地產(chǎn)信托投資基金）”。 國內(nèi)很多房地產(chǎn)企業(yè)、尤其是面臨流動(dòng)性壓力的次線房地產(chǎn)企業(yè)都打算嘗試證券化融資，通過互聯(lián)網(wǎng)渠道讓大眾進(jìn)行投資，形成“準(zhǔn)REITS”來增強(qiáng)房地產(chǎn)開發(fā)，而國內(nèi)相關(guān)REITS的法律仍然處于灰色地帶。

除了信貸資產(chǎn)外，P2P網(wǎng)貸機(jī)構(gòu)類證券化業(yè)務(wù)涉及的資產(chǎn)還包括信托資產(chǎn)、證券資產(chǎn)等。

P2P網(wǎng)貸類資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)

P2P網(wǎng)貸類資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的法律風(fēng)險(xiǎn)。

在2016年8月前，P2P網(wǎng)貸的類資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)處于灰色地帶，沒有成文的法律法規(guī)對(duì)其概念和業(yè)務(wù)范圍進(jìn)行明確的約束和限定。在2015年先后頒布的《關(guān)于促進(jìn)互聯(lián)網(wǎng)金融健康發(fā)展的指導(dǎo)意見》（以下簡(jiǎn)稱《意見》）和《網(wǎng)絡(luò)借貸信息中介機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)活動(dòng)管理暫行辦法（征求意見稿）》（以下簡(jiǎn)稱《辦法》）中，《意見》指明了P2P網(wǎng)貸的監(jiān)管機(jī)構(gòu)為銀監(jiān)會(huì)，明確提出了P2P網(wǎng)貸平臺(tái)僅僅作為網(wǎng)絡(luò)小額借貸的中介信息平臺(tái)，允許提供并撮合資金供給者和資金需求者達(dá)成交易的中介信息服務(wù)。但《辦法》明確規(guī)定P2P平臺(tái)不得設(shè)立資金池，不得提供擔(dān)保，不得拆分項(xiàng)目期限。但類證券化業(yè)務(wù)必然會(huì)觸及上述監(jiān)管紅線，。

P2P網(wǎng)貸類證券化實(shí)施主體存在合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)。在目前我國法律法規(guī)體系下，資產(chǎn)證券化的發(fā)起人和SPV都應(yīng)當(dāng)是獲得監(jiān)管機(jī)關(guān)核準(zhǔn)或通過注冊(cè)程序的金融機(jī)構(gòu)，而P2P網(wǎng)貸類資產(chǎn)證券化的實(shí)際發(fā)起人或類SPV機(jī)構(gòu)均不被監(jiān)管認(rèn)可。此外對(duì)于P2P網(wǎng)貸類證券化過程中各主體機(jī)構(gòu)的關(guān)聯(lián)關(guān)系也處于灰色地帶。

房地產(chǎn)的P2P類證券化不受監(jiān)管支持，監(jiān)管層關(guān)于ABS 的負(fù)面清單中，涉及與不動(dòng)產(chǎn)有關(guān)的禁項(xiàng)規(guī)定“因空置原因不能產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的租金債權(quán)”和“待開發(fā)或在建占比超過 10%的不動(dòng)產(chǎn)（保障房除外）及其收益”，不可成為基礎(chǔ)資產(chǎn)。

P2P網(wǎng)貸類資產(chǎn)證券化產(chǎn)品存在較大信用風(fēng)險(xiǎn)

首先，就資產(chǎn)質(zhì)量而言，我國現(xiàn)有資產(chǎn)證券化市場(chǎng)中的發(fā)起人一般是金融機(jī)構(gòu)、企事業(yè)單位、資產(chǎn)往往具有穩(wěn)定現(xiàn)金流，市場(chǎng)中發(fā)行的產(chǎn)品基本以AAA級(jí)和AA+級(jí)的高信用等級(jí)產(chǎn)品為主，雖然近兩年信用層次更加多樣，但仍以優(yōu)良資產(chǎn)為主，尤其是信貸ABS中，有90%的產(chǎn)品評(píng)級(jí)為AAA級(jí)。而P2P網(wǎng)貸類資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)起人主要為小貸公司、典當(dāng)行等，所發(fā)放的貸款主要面向中小企業(yè)和個(gè)人，具有資金量小、期限短、借款人的信用風(fēng)險(xiǎn)高等特點(diǎn)，采取打包形式的債權(quán)轉(zhuǎn)讓，轉(zhuǎn)讓過程中資金和資產(chǎn)的匹配難以核實(shí)、資產(chǎn)信息不透明風(fēng)險(xiǎn)難以把控。隨著國內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行，中小微企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)增加，容易導(dǎo)致系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。其次，就增信手段而言，P2P網(wǎng)貸類資產(chǎn)證券化產(chǎn)品主要依靠?jī)?nèi)部增信，外部增信主要依靠第三方融資擔(dān)保公司。值得注意的是，規(guī)范的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品主要在銀行間市場(chǎng)交易，被機(jī)構(gòu)投資者持有，風(fēng)險(xiǎn)主要由機(jī)構(gòu)投資者承擔(dān)；P2P平臺(tái)類證券化產(chǎn)品的投資人卻主要是個(gè)人，被證券化的資產(chǎn)如出現(xiàn)違約，小貸機(jī)構(gòu)（或房地產(chǎn)企業(yè)及其他企業(yè)）的信用風(fēng)險(xiǎn)則通過P2P網(wǎng)貸平臺(tái)向普通公眾傳遞。美國監(jiān)管就將P2P網(wǎng)貸資產(chǎn)證券化定性為次級(jí)貸款證券化。

P2P網(wǎng)貸類資產(chǎn)證券化面臨較嚴(yán)重的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)

即便是規(guī)范的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，其流動(dòng)性也遠(yuǎn)低于債券市場(chǎng)平均水平，如中央國債登記結(jié)算有限責(zé)任公司托管的信貸ABS，2015年的換手率僅為7.44%，而2015年債券市場(chǎng)整體換手率為172.7%。P2P網(wǎng)貸平臺(tái)類證券化產(chǎn)品幾乎沒有二級(jí)市場(chǎng)，不存在流動(dòng)性可能。

網(wǎng)貸類資產(chǎn)證券化存在制度風(fēng)險(xiǎn)

一是業(yè)務(wù)流程中權(quán)威評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)和發(fā)行中介機(jī)構(gòu)的缺失，對(duì)于P2P網(wǎng)貸類資產(chǎn)證券化整體流程缺少相應(yīng)的監(jiān)管機(jī)構(gòu)監(jiān)管，也沒有權(quán)威且專業(yè)中介服務(wù)機(jī)構(gòu)（如會(huì)計(jì)事務(wù)所、律師事務(wù)所和資信評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)）介入，導(dǎo)致信息披露嚴(yán)重不足；二是P2P網(wǎng)貸類證券化過程缺少信息披露制度，尤其是各個(gè)主體之間具有關(guān)聯(lián)關(guān)系，且該模式從發(fā)起人、摘牌方、轉(zhuǎn)讓方到回購方，幾乎都是平臺(tái)及其關(guān)聯(lián)公司，尤其是自2014年以來，商業(yè)保理與P2P的融合發(fā)展已成趨勢(shì)，這樣就會(huì)形成資金池閉環(huán)，導(dǎo)致暗箱操作或引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

P2P網(wǎng)貸類資產(chǎn)證券化面臨潛在道德風(fēng)險(xiǎn)

第一，P2P網(wǎng)貸類證券化沒有實(shí)現(xiàn)真正的破產(chǎn)隔離。破產(chǎn)隔離是資產(chǎn)證券化的核心環(huán)節(jié)，是風(fēng)險(xiǎn)管理的關(guān)鍵步驟，其目的是當(dāng)發(fā)起人破產(chǎn)時(shí)，被證券化的資產(chǎn)不被認(rèn)定為發(fā)起人的破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)。破產(chǎn)隔離的內(nèi)涵包括資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的真實(shí)銷售、SPV本身的破產(chǎn)隔離。但是，目前我國的 P2P 網(wǎng)貸類資產(chǎn)證券化產(chǎn)品因監(jiān)管限制不能組建特殊目的載體，自然也就不能真正實(shí)現(xiàn)破產(chǎn)隔離和“真實(shí)銷售”，被證券化的資產(chǎn)仍然和發(fā)起人有債務(wù)關(guān)系。第二，P2P網(wǎng)貸類證券化各主體間的關(guān)聯(lián)關(guān)系極易引發(fā)道德風(fēng)險(xiǎn)，不排除出現(xiàn)自融式操作。

此外，由于類證券化涉及的資產(chǎn)除信貸資產(chǎn)外，還有信托資產(chǎn)、證券資產(chǎn)，因而易形成混業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。

監(jiān)管措施及建議

2016年8月24日，銀監(jiān)會(huì)、工業(yè)和信息化部、公安部、國家互聯(lián)網(wǎng)信息辦公室四部委聯(lián)合《網(wǎng)絡(luò)借貸信息中介機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)活動(dòng)管理暫行辦法》（簡(jiǎn)稱《暫行辦法》），與之前的征求意見稿相比，新的暫行辦法將12條負(fù)面清單擴(kuò)充為13條，增加了禁止網(wǎng)貸機(jī)構(gòu)進(jìn)行債權(quán)轉(zhuǎn)讓，即不得從事開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)或?qū)崿F(xiàn)以打包資產(chǎn)、證券化資產(chǎn)、信托資產(chǎn)、基金份額等形式的債權(quán)轉(zhuǎn)讓行為。此外，禁止關(guān)聯(lián)交易被取消，變成了禁止自融和變相自融。P2P網(wǎng)貸機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)證券化的沖動(dòng)遭遇最嚴(yán)監(jiān)管。同時(shí)，《暫行辦法》還進(jìn)一步明確了網(wǎng)貸機(jī)構(gòu)是信息中介而不是信用中介，網(wǎng)絡(luò)借貸金額應(yīng)當(dāng)以小額為主，并設(shè)置了借款人的借款上限。面對(duì)監(jiān)管的收緊，現(xiàn)存2400多家P2P機(jī)構(gòu)有12個(gè)月的調(diào)整過渡期進(jìn)行整改。尤其文中提到的幾類P2P網(wǎng)貸機(jī)構(gòu)受沖擊較大，宜人貸在《暫行辦法》出臺(tái)后股價(jià)暴跌，市值蒸發(fā)22%。

但這些監(jiān)管細(xì)則仍然面臨執(zhí)行和落地的問題：

一是對(duì)于類資產(chǎn)證券化和債權(quán)轉(zhuǎn)讓模式來說，此次出臺(tái)的細(xì)則并沒有被完全“一刀切”從《暫行辦法》表述來看，更多注重“資產(chǎn)包”這一概念，但是單筆債權(quán)并不夠成資產(chǎn)包，這位大額的單標(biāo)債權(quán)轉(zhuǎn)讓留下了操作空間。

二是雖然確立了銀監(jiān)會(huì)和地方政府的分層監(jiān)管制度，但實(shí)行的是“備案制”而非“牌照制”，但P2P網(wǎng)貸本質(zhì)仍然是金融，個(gè)人認(rèn)為牌照制度更具有合理性。

三是需要明確平臺(tái)的退出機(jī)制，如果P2P網(wǎng)貸平臺(tái)解散、被撤銷或破產(chǎn)，如何保護(hù)廣大投資人的利益。

四是雖然明確了由地方金融辦負(fù)責(zé)P2P網(wǎng)貸機(jī)構(gòu)的整改，但由于缺乏信息共享機(jī)制和信息平臺(tái)，事中事后監(jiān)管缺乏抓手。而地方金融辦還應(yīng)該圍繞金融消費(fèi)者教育做更加深入的工作。

第12篇

一、金融租賃機(jī)構(gòu)發(fā)展資產(chǎn)證券化的可行性

在我國，根據(jù)監(jiān)管和審批主體的不同，租賃公司分為金融租賃公司和融資租賃公司兩類。金融租賃公司由銀監(jiān)會(huì)審批和監(jiān)管，屬于非銀金融機(jī)構(gòu)。融資租賃公司由商務(wù)部審批和監(jiān)管，不屬于金融機(jī)構(gòu)。金融租賃資產(chǎn)證券化即金融租賃公司將大量用途、租期等方面存在較大相似性甚至完全一致，具備生成較穩(wěn)定且規(guī)模較大現(xiàn)金流可能的租賃資產(chǎn)進(jìn)行有機(jī)集合，并將其轉(zhuǎn)化成金融市場(chǎng)中具有流通性證券的過程。金融租賃公司發(fā)展資產(chǎn)證券化更具優(yōu)勢(shì)和可行性。

第一，金融租賃在租賃行業(yè)占比大，租賃資產(chǎn)優(yōu)質(zhì)。目前開業(yè)運(yùn)行的金融租賃公司主要為銀行系金融租賃公司、資產(chǎn)管理系金融租賃公司。投放企業(yè)多為國有企業(yè)、上市企業(yè)等優(yōu)質(zhì)企業(yè)。投放領(lǐng)域多為船舶、農(nóng)機(jī)、醫(yī)療器械、飛機(jī)等能產(chǎn)生穩(wěn)定項(xiàng)目收益的類型上。金融租賃在股東背景、資金成本等方面都較為理想，因而其基礎(chǔ)資產(chǎn)方面優(yōu)勢(shì)明顯，而且在擔(dān)保服務(wù)的作用下，基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流的穩(wěn)定性明顯提升，風(fēng)險(xiǎn)明顯降低。

第二，租賃項(xiàng)目穩(wěn)定收益屬性適合資產(chǎn)證券化。為了解決信息不對(duì)稱問題，很多租賃合約本身自帶擔(dān)保，即出租人無法支付租金時(shí)，將由擔(dān)保方支付合約約定的租金，這樣便增強(qiáng)了基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流的穩(wěn)定性和可預(yù)測(cè)性。金融租賃公司在開展業(yè)務(wù)時(shí)看重租賃物的特性，與資產(chǎn)證券化基于資產(chǎn)信用融資的屬性不謀而合，因而金融租賃資產(chǎn)是最適合證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)之一。

第三，資產(chǎn)證券化法律環(huán)境不斷改善。企業(yè)資產(chǎn)證券化從2005年?允際緣悖?期間發(fā)行了不少資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，而后雖有經(jīng)歷一段停滯時(shí)期，但其具體操作規(guī)范以及法律投資環(huán)境也在不斷完善進(jìn)步之中。2014年3月銀監(jiān)會(huì)新修訂了《金融租賃公司管理辦法》，首次提出允許經(jīng)營狀況良好、符合條件的金融租賃公司，經(jīng)批?屎罌煽?辦資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。這為資產(chǎn)證券化在金融租賃行業(yè)的開展奠定了法律基礎(chǔ)。

二、資產(chǎn)證券化對(duì)金融租賃的重要促進(jìn)作用

目前金融租賃行業(yè)發(fā)展迅速、資產(chǎn)規(guī)模越來越大，金融租賃企業(yè)越來越來越受限于資本不足。將金融租賃資產(chǎn)進(jìn)行證券化是一種非常合適的補(bǔ)充金融租賃企業(yè)資本、促進(jìn)金融租賃行業(yè)進(jìn)一步發(fā)展的方式。

第一，通過租賃資產(chǎn)出表，改善金租企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)。《金融租賃管理辦法》規(guī)定，金融租賃公司的租賃資產(chǎn)規(guī)模不得超過其注冊(cè)資本的12.5倍。近些年，金融租賃公司發(fā)展迅速，資產(chǎn)規(guī)模不斷增加。資本相對(duì)不足成為制約金融租賃行業(yè)進(jìn)一步發(fā)展的瓶頸。一方面，金融租賃公司資本沉淀在已投放租賃項(xiàng)目上；另一方面，金融租賃公司缺乏足夠的資本投放新項(xiàng)目。通過優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目資產(chǎn)證券化來實(shí)現(xiàn)真實(shí)出表，則可以減少對(duì)資本金的消耗，提高金融租賃公司的資本充足率水平，滿足監(jiān)管要求。

第二，降低金融租賃公司流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。金融租賃的業(yè)務(wù)項(xiàng)目主要是中長期項(xiàng)目，業(yè)務(wù)期限一般為三年以上，而其融資來源多為銀行借款等短期資金為主，缺乏足夠中長期資金。這種短借長用的業(yè)務(wù)模式使得金融租賃公司資產(chǎn)負(fù)債錯(cuò)配情況嚴(yán)重，需要不斷地借新還舊，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)較大。資產(chǎn)證券化使金租企業(yè)獲得更多的中長期資金，有利于降低金融租賃行業(yè)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

第三，拓寬金融租賃公司融資渠道。利率市場(chǎng)化后，金融租賃公司的融資成本將會(huì)上升，租賃業(yè)務(wù)的盈利水平將會(huì)下降。金融租賃公司融資壓力增大，會(huì)阻礙金融租賃行業(yè)進(jìn)一步發(fā)展，限制更多資本通過金融租賃向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)流入。此時(shí)，通過金融租賃資產(chǎn)證券化可以減緩其融資壓力。

三、租賃資產(chǎn)證券化的障礙

新出臺(tái)的《金融租賃公司管理辦法》已經(jīng)明確了金融租賃公司可以開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。但從現(xiàn)實(shí)情況來看，金融租賃資產(chǎn)證券化的發(fā)展存在諸多障礙。

第一，租賃資產(chǎn)證券化交易大部分未實(shí)現(xiàn)“真實(shí)出表”。“真實(shí)出表”的情況下，租賃公司幾乎不再承擔(dān)租金資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)，轉(zhuǎn)而由投資者承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。因此“真實(shí)出表”往往代表市場(chǎng)對(duì)于租金資產(chǎn)或證券化交易安排的高度認(rèn)可，有助于作為發(fā)起人的租賃公司和作為計(jì)劃管理人的證券公司提高市場(chǎng)影響力。大部分租賃資產(chǎn)證券化交易中，作為發(fā)行人的租賃公司自留次級(jí)權(quán)益或提供財(cái)務(wù)擔(dān)保比例過高，承擔(dān)租金資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)過大，未實(shí)現(xiàn)“真實(shí)出表”。

第二，推行租賃資產(chǎn)證券化存在稅收障礙。資產(chǎn)證券化交易流程中，租賃公司向SPV轉(zhuǎn)讓租金債權(quán)之后，相當(dāng)于在SPV與承租方之間建立了租金收付關(guān)系，因而應(yīng)由SPV向承租方開具增值稅發(fā)票。但是依據(jù)目前稅收法律法規(guī)，SPV并不具備開出增值稅發(fā)票的資格。租賃資產(chǎn)證券化目前就被迫局限于不開增值稅發(fā)票的資產(chǎn)：不動(dòng)產(chǎn)等；避免要開增值稅發(fā)票的資產(chǎn)：有形動(dòng)產(chǎn)等。

影響企業(yè)資產(chǎn)證券化除了上述影響因素以外，還有諸如基礎(chǔ)資產(chǎn)集中度的問題、資產(chǎn)支持證券真正落實(shí)的問題、資產(chǎn)證券化與銀行保理及其他融資渠道比較劣勢(shì)的問題、投資者結(jié)構(gòu)單一及二級(jí)市場(chǎng)交易不活躍的問題、監(jiān)管相對(duì)獨(dú)立缺乏高層次法規(guī)制度問題、相關(guān)中介機(jī)構(gòu)缺乏權(quán)威性等問題。目前證券化試點(diǎn)過程中的額度管理制約了金融租賃公司資產(chǎn)證券化的發(fā)行規(guī)模，也不利于提高租賃資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的流動(dòng)性。

四、促進(jìn)租賃資產(chǎn)證券化發(fā)展建議

促進(jìn)租賃資產(chǎn)證券化不僅需要各市場(chǎng)參與方積極做大發(fā)行規(guī)模，形成可持續(xù)的市場(chǎng)流量和存量；更需要監(jiān)管機(jī)構(gòu)順應(yīng)市場(chǎng)發(fā)展趨勢(shì)，站在整個(gè)市場(chǎng)的高度將資產(chǎn)證券化的頂層設(shè)計(jì)核心問題不斷梳理、明確、完善，營造“監(jiān)管有序、監(jiān)督有效、多方參與、嚴(yán)格自律”的市場(chǎng)環(huán)境，從而租賃資產(chǎn)證券化發(fā)展更為順暢。

第一，簡(jiǎn)化發(fā)行管理程序。目前監(jiān)管部門對(duì)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行的監(jiān)管流程相對(duì)較長，審批效率和監(jiān)管透明度有待進(jìn)一步提高。應(yīng)簡(jiǎn)化發(fā)行管理程序，基礎(chǔ)資產(chǎn)選擇、發(fā)行數(shù)量、發(fā)行窗口及發(fā)行時(shí)機(jī)由發(fā)行主體自主選擇；充分發(fā)揮會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)作用，強(qiáng)化信息披露、信用評(píng)級(jí)等市場(chǎng)化約束機(jī)制。繼而通過多方面的努力，不斷擴(kuò)大一級(jí)市場(chǎng)發(fā)行規(guī)模和二級(jí)市場(chǎng)交易規(guī)模，包括創(chuàng)新產(chǎn)品設(shè)計(jì)、壯大投資者群體、完善質(zhì)押回購融資功能、嘗試引入做市交易等。市場(chǎng)規(guī)模逐步擴(kuò)大、產(chǎn)品期限和類型逐步豐富、交易逐步活躍，有利于最終形成合理的資產(chǎn)證券化的發(fā)行成本曲線與收益率曲線

第二，研究解決證券化過程中的稅收問題。解決租賃資產(chǎn)證券化過程中存在的債權(quán)轉(zhuǎn)讓后承租人無法獲得增值稅發(fā)票的問題。在信托公司等未明確實(shí)行“營改增”前，應(yīng)研究制定相應(yīng)政策。允許金融租賃公司在資產(chǎn)出表后繼續(xù)按租賃合同向承租人開具增值稅發(fā)票。

第三，強(qiáng)化市場(chǎng)約束，打破剛性兌付。市場(chǎng)參與各方能夠盡職履責(zé)，以市場(chǎng)規(guī)則替代剛性兌付。首先是發(fā)起機(jī)構(gòu)要忠實(shí)履行資產(chǎn)證券化契約，落實(shí)如實(shí)告知義務(wù)，不斷提高信息披露質(zhì)量，確保信息披露及時(shí)全面、重點(diǎn)突出、風(fēng)險(xiǎn)提示到位。取信于投資人，滿足投資者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別、評(píng)估需求，使投資者能夠較為全面地獲取資產(chǎn)證券化產(chǎn)品內(nèi)含風(fēng)險(xiǎn)和收益的信息。其次是提升中介服務(wù)能力和服務(wù)價(jià)值，為投資者的風(fēng)險(xiǎn)判斷和識(shí)別提供及時(shí)、客觀、專業(yè)的意見。最后是堅(jiān)持“賣者有責(zé)、買者自負(fù)”的原則，在發(fā)起機(jī)構(gòu)完善履行信息披露和資產(chǎn)管理責(zé)任的基礎(chǔ)上，逐步打破剛性兌付。

第四，充分利用兩個(gè)市場(chǎng)，促進(jìn)租賃資產(chǎn)證券化發(fā)展。銀行間市場(chǎng)具有市場(chǎng)容量大、交易相對(duì)活躍等特點(diǎn)。目前金融租賃公司資產(chǎn)證券化項(xiàng)目主要是在銀行間市場(chǎng)進(jìn)行。對(duì)于證券交易所市場(chǎng)，2014年11月證監(jiān)會(huì)《證券公司及基金管理公司子公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》，取消資產(chǎn)證券化事前行政審批，并將租賃債權(quán)明確納入基礎(chǔ)資產(chǎn)范疇。從特殊目的載體形式看，目前銀行間市場(chǎng)的信托模式具有法律中明確的風(fēng)險(xiǎn)隔離作用，而對(duì)于交易所市場(chǎng)的券商和基金子公司專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃模式，其風(fēng)險(xiǎn)隔離作用尚未得到法律層面的認(rèn)可。應(yīng)在各個(gè)發(fā)行市場(chǎng)上充分利用信托模式的優(yōu)勢(shì)，促進(jìn)資產(chǎn)證券化交易結(jié)構(gòu)清晰、風(fēng)險(xiǎn)有效隔離，保護(hù)交易各方參與者的合法權(quán)益。考慮到各個(gè)市場(chǎng)具有自身特點(diǎn)，應(yīng)積極推動(dòng)發(fā)起人按照市場(chǎng)化原則，自主選擇資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行市場(chǎng)，充分利用各市場(chǎng)的優(yōu)勢(shì)，提升租賃資產(chǎn)證券化的發(fā)行效率。

第五，完善金融租賃資產(chǎn)證券化法律法規(guī)。資產(chǎn)證券化的核心應(yīng)當(dāng)是基礎(chǔ)資產(chǎn)的“獨(dú)立性”或“破產(chǎn)隔離”、資產(chǎn)產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流以及“真實(shí)出售”。但是在中國目前的法律法規(guī)體系下，公司法層面上是否可以設(shè)立SPV、破產(chǎn)法范疇內(nèi)如何真正實(shí)現(xiàn)破?a隔離、合同法和民法通則范疇內(nèi)對(duì)真實(shí)出售債權(quán)資產(chǎn)如何界定都處于一個(gè)比較模棱兩可的境地。同時(shí)對(duì)于資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓以后的登記和公示程序，目前的相關(guān)配套制度和程序都存在著很大的缺失，這對(duì)SPV和投資者權(quán)益的保障上存在著較大的隱患。