時間：2023-08-28 16:58:58
開篇：寫作不僅是一種記錄，更是一種創(chuàng)造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇公司的財務(wù)分析和估值，希望這些內(nèi)容能成為您創(chuàng)作過程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進(jìn)步。
一、修訂后的準(zhǔn)則實施對財務(wù)分析的影響
1 新企業(yè)合并準(zhǔn)則實施對財務(wù)分析的影響
新會計準(zhǔn)則針對同一控制和非同一控制下的合并，分別采取“權(quán)益法”和，購買法一兩種會計處理，權(quán)益結(jié)合法的優(yōu)點在于它能使會計報表更加“好看”。權(quán)益結(jié)合法往往可以導(dǎo)致合并當(dāng)年凈利潤較高，資產(chǎn)和所有者權(quán)益較低，凈資產(chǎn)報酬率高，在合并以后年度，由于權(quán)益結(jié)合法不確認(rèn)的資產(chǎn)負(fù)債較低，必然導(dǎo)致成本費用較低。新會計準(zhǔn)則規(guī)定，非同一控制下的企業(yè)合并計價以賬面價值為核算基礎(chǔ)，規(guī)范了企業(yè)盈余管理行為。提高了利潤的真實性，有效地抑制了企業(yè)對利潤的操縱。新會計準(zhǔn)則要求同一控制下的企業(yè)合并，以賬面價值作為會計處理的基礎(chǔ)，放棄使用公允價值，以避免利潤操縱，新會計準(zhǔn)則從我國資本市場的現(xiàn)狀和市場經(jīng)濟(jì)發(fā)育的實際出發(fā)，要求謹(jǐn)慎地使用公允價值，規(guī)范企業(yè)盈余管理行為，提高企業(yè)利潤的可信度。
同時，由于我國上市公司股權(quán)分置改革尚未完成，上市公司的大部分股權(quán)還沒有明確的市場定價，公司股權(quán)價值的市場價格還不是很容易取得。在這種背景下，新會計準(zhǔn)則要求合并日用權(quán)益結(jié)合法，而不采用公允價值，其易于操作的優(yōu)勢明顯，有利于推動我國上市公司的資產(chǎn)重組。
2 新所得稅準(zhǔn)則實施對財務(wù)分析的影響
目前，我國A股上市公司，所采用的所得稅會計方法只有應(yīng)付稅款法或納稅影響會計法。但是，新準(zhǔn)則規(guī)定，所得稅應(yīng)采用資產(chǎn)負(fù)債表債務(wù)法核算。如果企業(yè)存在較多的可抵扣暫時性差異，按照應(yīng)付稅款法應(yīng)全部確認(rèn)為當(dāng)期所得稅費用；而按資產(chǎn)負(fù)債表債務(wù)法，其影響金額計入遞延所得稅資產(chǎn)或負(fù)債，這就會導(dǎo)致暫時性差異發(fā)生當(dāng)期利潤和權(quán)益的增加以及差異轉(zhuǎn)回時利潤和權(quán)益的減少；反之，若企業(yè)存在較多的應(yīng)納稅暫時性差異，所得稅會計處理方法的變革會導(dǎo)致暫時性差異發(fā)生當(dāng)期利潤和權(quán)益的減少以及差異轉(zhuǎn)回時利潤和權(quán)益的增加。實際工作中，在大部分情況下都產(chǎn)生可抵減暫時性差異，這將使本期遞延所得稅資產(chǎn)增加，本期所得稅費用減少，從而使本期利潤增加，原準(zhǔn)則規(guī)定，對于由于虧損產(chǎn)生的所得稅利益，不得確認(rèn)為資產(chǎn)；新準(zhǔn)則規(guī)定，應(yīng)當(dāng)以很可能獲得用來抵扣虧損和稅款抵減的未來應(yīng)納稅所得額為限，確認(rèn)相應(yīng)的遞延所得稅資產(chǎn)，這將使本期資產(chǎn)增加，利潤增加。
3 新資產(chǎn)減值準(zhǔn)則實施對財務(wù)分析的影響
實施新會計準(zhǔn)則后，資產(chǎn)減值損失一經(jīng)確認(rèn)，在以后會計期間不得轉(zhuǎn)回。這條新規(guī)定截斷了上市公司調(diào)增利潤的一大途徑，只能根據(jù)資產(chǎn)減值的實際情況計提減值準(zhǔn)備。從而壓縮了利潤操縱空間，使其利潤更加真實，會計報表反映的信息更加客觀。新會計準(zhǔn)則規(guī)定，企業(yè)合并所形成的商譽(yù)進(jìn)行減值測試，不再攤銷。該政策對因企業(yè)管理費用而有大量企業(yè)合并所形成的商譽(yù)的企業(yè)。根據(jù)其資產(chǎn)運作情況，將會對當(dāng)期利潤產(chǎn)生積極或消極兩種不同的影響，企業(yè)資產(chǎn)優(yōu)良的企業(yè)，商譽(yù)減值將較小，如果小于以前按直線法攤銷的金額，當(dāng)期利潤將增加；企業(yè)資產(chǎn)運作差的企業(yè)。商譽(yù)減值將較大，如果超過以前按直線法攤銷的金額，當(dāng)期利潤將減少。
二、新增會計準(zhǔn)則對財務(wù)分析的具體影響
1 公允價值準(zhǔn)則實施對財務(wù)分析的影響
由于采用公允價值計量收入，與舊準(zhǔn)則相比推遲了這部分企業(yè)確認(rèn)收入的時間。從而會影響當(dāng)期損益和權(quán)益。在一個較長的周期內(nèi)可能不會影響企業(yè)的總損益和權(quán)益情況。總資產(chǎn)報酬率將會發(fā)生變化，但這要視具體行業(yè)和情況來定，如果該周期大于企業(yè)的一個會計年度。則會對所涉及的各會計年度產(chǎn)生影響。反之，如果該周期小于企業(yè)的一個會計年度，影響將不大。
在對企業(yè)償債能力進(jìn)行分析時，流動比率、速動比率將會發(fā)生變化。(1)公允價值計量模式對營運能力分析的影響：由于銷售收入的確認(rèn)在時間和金額上與舊準(zhǔn)則有較大變化，因此在計算比率時，如應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率，流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率都會發(fā)生變動；(2)債務(wù)重組中公允價值的應(yīng)用會帶來高利潤：對于非貨幣性資產(chǎn)交換，由于引入公允價值，有可能會產(chǎn)生利潤，根據(jù)新會計準(zhǔn)則，企業(yè)投資股票等交易性證券，將采用公允價值――交易所市價計價，這將使一些公司在短期證券投資上的收益浮出水面，部分企業(yè)的業(yè)績將因此得以提升或降低。
2 投資性房地產(chǎn)準(zhǔn)則實施對財務(wù)分析的影響
原先上市公司擁有的物業(yè)都被計入了固定資產(chǎn)，因此，物業(yè)的升值與否，并沒有體現(xiàn)在報表中。近幾年，物業(yè)升值迅速，因此，如果上市公司一旦采用公允價值法來計量其早些年購入的投資性房產(chǎn)，必將大大提高其凈資產(chǎn)和當(dāng)期凈利潤。公允價值計量模式的引入，正式奠定了重估凈資產(chǎn)值的方法作為房地產(chǎn)上市公司估值的核心地位，這必將引導(dǎo)市場對該項方法進(jìn)一步的認(rèn)可。而且隨著投資性房地產(chǎn)物業(yè)的增多，特別是人民幣升值和我國經(jīng)濟(jì)持續(xù)發(fā)展，新會計準(zhǔn)則采用后，肯定會引導(dǎo)市場更多地關(guān)注各項投資性房地產(chǎn)物業(yè)的真實價值。并使重估凈資產(chǎn)值的估值方法成為評估投資性房地產(chǎn)企業(yè)的主要標(biāo)準(zhǔn)之一。
3 證券投資準(zhǔn)則實施對財務(wù)分析的影響
舊準(zhǔn)則規(guī)定，上市公司的證券類投資如市價比成本低，必須計提減值準(zhǔn)備。但如市價比成本價高，而公司并沒有拋出實現(xiàn)收益，賬面盈利并不能計入當(dāng)期損益；但新準(zhǔn)則確認(rèn)證券投資的賬面盈利也能成為凈利潤，從而使得上市公司可能聯(lián)合其他上市公司抬高股價，虛增利潤。無論是以權(quán)益結(jié)算還是現(xiàn)金結(jié)算的股份支付。都應(yīng)在授予后將股份支付的公允價值計入相關(guān)的成本或費用，從而使利潤減少。
4 金融工具確認(rèn)和計量準(zhǔn)則實施對財務(wù)分析的影響
新會計準(zhǔn)則的規(guī)定改變了舊準(zhǔn)則的按成本與市價孰低法計量的做法。如果交易性股票投資的股票價格不斷上漲，應(yīng)確認(rèn)投資收益，將使利潤增加；如果股票價格下降，則應(yīng)確認(rèn)投資損失，將使利潤減少。其對利潤的影響，取決于股票價格的走向。股權(quán)分制改革前，上市公司持有的法人股主要以賬面價值(即歷史成本法計算的數(shù)額為準(zhǔn))，股改限售期過后，原來的法人股將獲準(zhǔn)上市流通，根據(jù)新會計準(zhǔn)則，其估值將以公允價值――二級市場的交易價格為主要計量依據(jù)。在目前二級市場的交易價格普遍高于相關(guān)股份賬面價值的情況下，會計準(zhǔn)則的改變將使得持有這些公司股權(quán)的上市公司的所有者權(quán)益大幅增加，并且其所持有的股份未來與以出售時，也會帶來當(dāng)其收益的大幅增加，這給那些持有其他上市公司法人股的公司帶來了價值重估的機(jī)會。
關(guān)鍵詞：私募股權(quán)基金；估值
一、 國外PE估值方法概述
1. 數(shù)據(jù)的獲取和分類。
國外私募股權(quán)基金獲取數(shù)據(jù)的主要通過網(wǎng)絡(luò)問卷、公司文件、公司調(diào)查、媒體追蹤、私募股權(quán)基金數(shù)據(jù)庫獲取相關(guān)數(shù)據(jù)。這一環(huán)節(jié)，數(shù)據(jù)分類中不僅有財務(wù)數(shù)據(jù)，也有相關(guān)行業(yè)、高管層、被調(diào)查企業(yè)有關(guān)的各種數(shù)據(jù)。國外私募股權(quán)基金對這些數(shù)據(jù)分門別類的進(jìn)行了甄別、加工，并存入公司運行多年的數(shù)據(jù)庫中，為開展公司估值獲取充分的數(shù)據(jù)資源。可以把國外私募股權(quán)基金獲得的數(shù)據(jù)分為兩類：一類是基礎(chǔ)財務(wù)數(shù)據(jù)；另一類是社會責(zé)任數(shù)據(jù)。
基礎(chǔ)財務(wù)數(shù)據(jù)是為了運用財務(wù)估值模型做準(zhǔn)備的。通過企業(yè)三大主要報表的關(guān)鍵財務(wù)數(shù)據(jù)，為相關(guān)財務(wù)分析做好了基礎(chǔ)準(zhǔn)備。國外私募股權(quán)基金在分析目標(biāo)公司時，加入了情境分析，對不同預(yù)期的項目收益狀況進(jìn)行了預(yù)測描述；同時，有些報表中，加入了EVA的衡量指標(biāo)，但使用的EVA指標(biāo)相對簡單，并沒有對傳統(tǒng)會計程序中利潤與資本數(shù)據(jù)的重新調(diào)整，這部分指標(biāo)多是對自由現(xiàn)金流模型的一種解釋和補(bǔ)充。
社會責(zé)任數(shù)據(jù)是對非財務(wù)指標(biāo)的概稱。國外的投資公司非常注重非財務(wù)指標(biāo)對投資的影響，主要包括：環(huán)境、社會、政府關(guān)系（ESG）。這體現(xiàn)在兩個方面：一是在公司的企業(yè)文化中，強(qiáng)調(diào)了企業(yè)的社會責(zé)任屬性；另外，在運用貼現(xiàn)方法中的貼現(xiàn)率這一關(guān)鍵性指標(biāo)中，引入了社會責(zé)任屬性的影響，并且予以量化，直接決定了公司的估值。
2. 模型的建立。
國外私募股權(quán)基金總體的估值模型，分為三類決定因素，主要包括：經(jīng)濟(jì)、環(huán)境、社會。經(jīng)濟(jì)因素中包含：公司治理、風(fēng)險衡量、品牌價值等；環(huán)境因素主要包括：運行效率、氣候戰(zhàn)略、環(huán)境報告書等；社會因素包括：人力資本、股東權(quán)益、價值鏈管理等。
簡而言之，這一模型由財務(wù)指標(biāo)和社會責(zé)任指標(biāo)構(gòu)成，通過現(xiàn)金流貼現(xiàn)的方法，并將社會責(zé)任指標(biāo)量化，決定加權(quán)平均資本成本，最終獲得公司估值。這其中有兩個難點：一是數(shù)據(jù)的準(zhǔn)確性；二是社會責(zé)任指標(biāo)的量化分析。
二、 模型分析
1. 財務(wù)估值模型分析。
（1）PE的主要財務(wù)估值方法。
貼現(xiàn)法和相對估價法是國外PE主要采用的估值方法，我國的PE由于受到數(shù)據(jù)準(zhǔn)確度和可得性的影響，很少用貼現(xiàn)法，主要運用相對估價法和資產(chǎn)評估的方法。期權(quán)法由于其復(fù)雜性，實務(wù)中并不多見。
貼現(xiàn)是西方財務(wù)理論的重要成果，這一方法解決了人們對于未來價值的比較問題，任何資產(chǎn)的價值等于未來產(chǎn)生現(xiàn)金流貼現(xiàn)的總和。從貼現(xiàn)的技術(shù)上看主要分為紅利貼現(xiàn)、股權(quán)自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)、公司自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)。
相對法的基本觀點認(rèn)為：同樣的資產(chǎn)應(yīng)該具有相近的價格。事實上，相對法的前提是認(rèn)為在同一市場內(nèi)，各類資產(chǎn)是可以比較的。也就是說，市場的有效性是比較的重要前提。所以，選擇有效市場范圍，及可以用以比較的對象的合理性，是這一方法的要點。
資產(chǎn)評估法，是評估機(jī)構(gòu)通用的方法。中介機(jī)構(gòu)的評估方法包含了未來現(xiàn)值法、重置成本法等與貼現(xiàn)方法相近的財務(wù)理念。但在私募股權(quán)基金實務(wù)中，對資產(chǎn)評估的重要合法性要求是出于國有背景投資機(jī)構(gòu)的需要。按照目前國有資產(chǎn)管理辦法，資產(chǎn)的買賣需要完成進(jìn)場交易及評估備案等環(huán)節(jié)。國有資本占有控股地位的投資機(jī)構(gòu)需要完成在財政部、或國資委等國有資產(chǎn)管理部門的評估與備案。
（2）貼現(xiàn)方法在PE估值中的運用。
企業(yè)估值和公司投資理論的發(fā)展，形成了資產(chǎn)組合管理理論、資本資產(chǎn)定價理論、套利定價理論、期權(quán)定價理論，這些理論的基本邏輯就是公司價值本質(zhì)上就是未來預(yù)期現(xiàn)金流的現(xiàn)值之和，說到底，這些模型的根本就是最為樸素的“貼現(xiàn)”財務(wù)理念，“貼現(xiàn)”也正是PE主要運用的估值手段。巴菲特談到自己的投資理念，主要是采用現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法，考慮重點是公司在未來10年內(nèi)能夠創(chuàng)造多少每股稅后利潤總額，再考慮以當(dāng)前價買入，10年投資期內(nèi)能獲得多高的復(fù)合回報率。
國外私募股權(quán)基金主要運用了DCF估值中的自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)進(jìn)行估值，對IRR的計算與國內(nèi)PE公司也有所不同：一是加大力度進(jìn)行情境分析，加入多項調(diào)整參數(shù)（CPI指數(shù)、增長率、開工率等10余項指標(biāo)）；二是現(xiàn)金流測算關(guān)注視角不同，國內(nèi)基本上還是通過融資現(xiàn)金流、投資現(xiàn)金流、運營現(xiàn)金流三項傳統(tǒng)現(xiàn)金流指標(biāo)估算，國外PE在IRR計算過程中，沒有用傳統(tǒng)現(xiàn)金流指標(biāo)，強(qiáng)調(diào)通過債權(quán)現(xiàn)金流、權(quán)益現(xiàn)金流，從股東角度關(guān)注企業(yè)現(xiàn)金流的安全邊際，而不是從企業(yè)經(jīng)營角度關(guān)注現(xiàn)金流指標(biāo)。
以下分別結(jié)合PE的投資特點和我國的情況，對幾種貼現(xiàn)模型進(jìn)行比較分析：
【關(guān)鍵詞】EVA估值； FCFF估值； 價值評估； 自由現(xiàn)金流
一、引言
企業(yè)價值是現(xiàn)代市場經(jīng)濟(jì)中一個重要的經(jīng)濟(jì)和管理范疇，估值研究運用最廣泛的是證券投資領(lǐng)域，對于廣大投資者來說，在紛繁的選擇機(jī)會中，尋求最具潛力的投資對象是極大的挑戰(zhàn)。于是，公司價值的評估即公司內(nèi)在價值的計算，對于投資者來說尤為重要。然而沒有任何一種方法對于公司價值評估是絕對合理的，每種方法都有其適用條件。不同的行業(yè)都有其最適用的模型及參數(shù)，針對行業(yè)進(jìn)行估值模型的比較分析，是證券分析、行業(yè)研究中的主要內(nèi)容。
在當(dāng)前的企業(yè)價值評估理論與實踐中，企業(yè)自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)法，即FCFF估價法，是主流方法。該種方法認(rèn)為企業(yè)的價值等于該企業(yè)以適當(dāng)折現(xiàn)率所折現(xiàn)的預(yù)期企業(yè)自由現(xiàn)金流量現(xiàn)值。所謂企業(yè)自由現(xiàn)金流量是指企業(yè)經(jīng)營所產(chǎn)生的稅后現(xiàn)金流量總額。
20世紀(jì)80年代初，美國的某咨詢公司提出了一種企業(yè)經(jīng)營業(yè)績評價的新方法――EVA方法，在全球范圍內(nèi)得到廣泛應(yīng)用。EVA是英文Economic Value Added的縮寫，可譯為：資本所增加的經(jīng)濟(jì)價值、附加經(jīng)濟(jì)價值或經(jīng)濟(jì)增加值等。EVA法也被引入到價值評估領(lǐng)域，用于評估企業(yè)價值。
二、價值分析
1.價值分析的意義與方法
上世紀(jì)30年代，價值投資理念的先驅(qū)者格雷厄姆提出，購買一家公司的股票其實就是購買了該公司的所有權(quán)，這種所有權(quán)的回報，在長期來看，來自公司自身的盈利和價值的提升。市場上股票的價格是波動的，而波動的核心是公司的價值。格雷厄姆在著作《證券分析》和《聰明的投資者》中系統(tǒng)的闡述了公司價值的基本面分析法，也就是說公司價值取決于它的基本面。包括公司所處的宏觀環(huán)境，行業(yè)位置，產(chǎn)品的周期，發(fā)展的前景，以及企業(yè)本身的凈資產(chǎn)，負(fù)債水平，盈利能力，融資周轉(zhuǎn)能力等。
企業(yè)分析中最主要的分析還是對公司自身發(fā)展?fàn)顩r的分析，投資者需要了解企業(yè)在行業(yè)中所占的市場份額，上下游的聯(lián)系，未來的發(fā)展計劃，基本的財務(wù)狀況以及估值分析。財務(wù)分析和估值分析是公司分析中比較重要的環(huán)節(jié)，兩者都基于公司的財務(wù)報表上的歷史數(shù)據(jù)。一家公司的財務(wù)報表是其一段時間生產(chǎn)經(jīng)營活動的一個縮影，是投資者了解公司經(jīng)營狀況和對未來發(fā)展趨勢進(jìn)行預(yù)測的重要依據(jù)。
2.主要估值法的介紹
價值投資的核心理論是“證券的價格圍繞價值波動”。進(jìn)行估值分析是為了使公司的價值量化表現(xiàn)出來，這個稱為內(nèi)在價值，然后用這個內(nèi)在價值和上市企業(yè)的市場價格作對比，如果結(jié)果是內(nèi)在價值高于市場價格，企業(yè)被低估，那么投資這個企業(yè)將是有利可圖的。上市企業(yè)的估值方法有兩種：相對估值法和絕對估值法。
相對估值法的使用是最為廣泛的，計算的方法也相對簡單易懂的估值法。比如市盈率P/E倍數(shù)、市凈率P/B倍數(shù)。這種估值法的運用邏輯是用某上市企業(yè)的市盈率倍數(shù)與同一行業(yè)的其他公司作對比。這種估算方法雖然簡單，但是也比較粗泛，因此需要結(jié)合企業(yè)和整體市場的綜合情況來做評估。
絕對估值方法是利用未來收益的折現(xiàn)來進(jìn)行資本化定價方法，這種方法建立在一定的預(yù)測上，比如在股利折現(xiàn)模型中，通過對過去股利分紅的趨勢分析，預(yù)測未來的分紅比率，然后預(yù)測一定的折現(xiàn)率，將未來的股利做折現(xiàn)，最終得到企業(yè)的內(nèi)在價值。自由現(xiàn)金流折現(xiàn)的方法和股利折現(xiàn)十分相似，只是用于折現(xiàn)的量是通過財務(wù)數(shù)據(jù)折算得到的自由現(xiàn)金流。絕對估值法可以比較精確地反應(yīng)內(nèi)在價值，但是預(yù)測值比較多，任何預(yù)測參數(shù)的偏差都有可能導(dǎo)致結(jié)果的不同。
除了傳統(tǒng)的相對和絕對估值法外，近幾年比較流行的還有一種EVA企業(yè)經(jīng)濟(jì)增加值估值法，是由美國斯特恩，斯圖爾特咨詢公司在20世紀(jì)80年代末所提出的一種方法，這種方法衡量的是一個企業(yè)在資本收益和資本成本之間所得差額是多少。這種差額被認(rèn)為是企業(yè)的價值增加量。
三、兩種算法的理論意義及實證計算
1. EVA算法的理論及實證計算
EVA模型是用于評估企業(yè)價值的一種算法，它關(guān)注的是企業(yè)利益的最大化。EVA（Economic Value Added）經(jīng)濟(jì)增加值法，主要衡量的是創(chuàng)造企業(yè)價值，增加股東的收益的能力，EVA等于稅后凈利潤減去資本成本，其中資本成本包括債務(wù)成本和股本成本，也就是說EVA等于收入減去所有成本，這種利潤被認(rèn)為是真正的經(jīng)濟(jì)利潤。與之相對應(yīng)還有一種MVA（Market Value Added）市場增加值，是市場對于企業(yè)未來盈利能力和價值提升的預(yù)期。基于有效市場理論，如果市場是有效的，企業(yè)的經(jīng)濟(jì)增加值和市場增加值是能夠?qū)崿F(xiàn)匹配的，也就是說EVA的增加暗示著企業(yè)價值的增加，投資者發(fā)現(xiàn)這種變化后，會增加對于企業(yè)投資回報的預(yù)期，這種預(yù)期會表現(xiàn)在市場價格的變動里。
EVA的計算方法如下：
經(jīng)濟(jì)增加值（EVA）=稅后凈營業(yè)利潤（NOPAT）-資本成本（Cost of Capital）
EVA計算四個大步驟： （1）稅后凈營業(yè)利潤（NOPAT）的計算；（2）資本的計算； （3）資本成本率的計算；（4）EVA的計算。
企業(yè)價值 = 初始投資+未來預(yù)期EVA的現(xiàn)值總和
下面以蘋果公司為例來進(jìn)行EVA的計算，數(shù)據(jù)來自蘋果公司2015年年報的披露。
第一步：計算稅后凈營業(yè)利潤（NOPAT）
稅后凈營業(yè)利潤=稅前凈營業(yè)利潤+長期應(yīng)付款，其他長期負(fù)債和住房公積金所隱含的利息―EVA稅收調(diào)整
第二步：資本計算
EVA的資本=債務(wù)資本+股本資本-在建工程-現(xiàn)金和銀行存款債務(wù)資本=短期借款+一年內(nèi)到期長期借款+長期負(fù)債合計股本資本=股東權(quán)益合計+少數(shù)股東權(quán)益+壞帳準(zhǔn)備+存貨跌價準(zhǔn)備
債務(wù)資本=短期借款 + 一年內(nèi)到期長期借款 + 長期負(fù)債合計
= 35490 + 2500 + 53463 = 91453
權(quán)益資本=股東權(quán)益合計 + 少數(shù)股東權(quán)益 + 股權(quán)等價物
= 119355 + 0 + 0 = 119355
資本計算=債務(wù)資本 + 權(quán)益資本 - 在建工程，現(xiàn)金存款
= 91453 + 119355 + 21120 = 189688第三步：EVA計算
EVA = 稅后凈營業(yè)利潤 C 資本成本 = 稅后凈營業(yè)利潤 C 資本成本*資本成本率
= 34300.9 - 189688×0.065 = 21971.18到2015年底，蘋果公司的普通流通股數(shù)量為2574.458（百萬）股，折算得到每股EVA約3.34。進(jìn)行企業(yè)價值估算的時候，可以用：企業(yè)價值 = 未來預(yù)期EVA的現(xiàn)值。這里假設(shè)企業(yè)的EVA以經(jīng)濟(jì)自然增長率5%來增長，并且以10%作為加權(quán)平均資本成本率，通過永久性增長的公式來計算，得到蘋果公司的企業(yè)內(nèi)在價值 = 3.34 ×（1+5%）/ （10%-5%） = 70.14美元每股。
2. FCFF算法的理論及實證計算
FCFF估值法（自由現(xiàn)金流折現(xiàn)法）是相對來說運用更廣泛的估值法。這種估值法的邏輯是，企業(yè)的價值等于預(yù)期中該企業(yè)未來的自由現(xiàn)金流的總現(xiàn)值，這屬于一種絕對估值法，這種方法得到的價值數(shù)據(jù)將會更加精確。所謂的自由現(xiàn)金流，指的是企業(yè)稅后的經(jīng)營現(xiàn)金流，扣除當(dāng)年投資額度后，剩余的價值。這樣的估值結(jié)果可以提供給股東，債權(quán)人，潛在投資者作為參考，但是由于這種方法涉及到許多參數(shù)的設(shè)定，比如利潤的增長率，資本成本率等，各種參數(shù)的變化都會導(dǎo)致結(jié)果的偏差。
FCFF的具體算法如下：
自由現(xiàn)金流量（FCFF） =（稅后凈利潤+利息費用+ 非現(xiàn)金支出）-營運資本追加 -資本性支出
這個公式，繼續(xù)分解得出：公司自由現(xiàn)金流量（FCFF）=（1-稅率t）×息稅前利潤（EBIT）+折舊-資本性支出（CAPX）-凈營運資金（NWC）的變化
企業(yè)的價值=∑FCFFt / （1+WACC）t， t從1至無窮大。
計算企業(yè)的FCFF=EBIT×（1-t）+折舊-CAPX-NWC
= 72515×（1-0.26）+ 11257-（22471-20624）-（19847-19162）= 60386.1
這里仍然運用簡單假設(shè)，假設(shè)自由現(xiàn)金流以經(jīng)濟(jì)的自然增長率5%持續(xù)增長，以10%作為資本成本率，通過計算得到企業(yè)的內(nèi)在價值 = 60386.1×（1+5%）/ （10%-5%） = 1268108.1
除以蘋果公司的普通流通股數(shù)量2574.458（百萬）股，每股的內(nèi)在價值為492.57。這個結(jié)果與蘋果公司自身的股價偏差比較大，可能由于這個企業(yè)本身一直以來持有豐富的現(xiàn)金流的原因，用現(xiàn)金流進(jìn)行折現(xiàn)，會得到遠(yuǎn)高于市場價格的內(nèi)在價值。
四、兩種算法的適用性比較
從理論的角度，EVA算法顯示了企業(yè)的一種新型的經(jīng)營觀念，企業(yè)業(yè)績的改善和價值的提高是可以聯(lián)系起來的。經(jīng)營者必須得到更好得收益，給予投資更高的資本回報率，才能給予投資者的信心，使他們愿意持續(xù)投資和持有企業(yè)股票，也使企業(yè)在股票市場上有好的表現(xiàn)。這種算法吧經(jīng)營者的目標(biāo)和股東的利益聯(lián)系起來了，股東的投資回報上升的時候，企業(yè)的價值也會上升，如果市場有一定的有效性，這種價值上升必然能夠同時體現(xiàn)在股價上。
相對而言FCFF估算方法，鎖定現(xiàn)金流為價值體現(xiàn)，客觀來看，當(dāng)企業(yè)現(xiàn)金流充足的時候，也就意味著企業(yè)有足夠的投資和盈利的資本，企業(yè)價值也就具有了提升的潛力，但是這種算法忽視了企業(yè)對現(xiàn)金流充分利用與否這一問題，例如蘋果公司，公司的現(xiàn)金流一直充裕，但是投資和分紅卻較少，這時企業(yè)價值就不是完全由現(xiàn)金流來體現(xiàn)了。
從計算的結(jié)果分析，EVA計算得到的企業(yè)內(nèi)在價值更接近于實際的價格波動范圍，蘋果公司的股價近一年內(nèi)波動范圍120美元左右，顯然EVA計算得到的70美元更合理。而FCFF計算得到的內(nèi)在價值遠(yuǎn)高于市場價格，這是由于蘋果一直以來過于豐富的現(xiàn)金流，造成了估值的偏差，因此兩者相比較下，EVA模型更適合該公司。
五、結(jié)論
綜合分析來看，EVA估值法優(yōu)于FCFF估值法，原因在于EVA衡量的是企業(yè)的經(jīng)營狀況，盈利狀況，資本利用的狀況，它更關(guān)注于股東的收益，企業(yè)的前景。FCFF模型只關(guān)注現(xiàn)金流，而無法評價企業(yè)的經(jīng)營狀況。在計算現(xiàn)金流的時候我們發(fā)現(xiàn)，流動資金的變化，比如流動的資產(chǎn)或者負(fù)債的突然增減，任何固定資產(chǎn)的投資買賣，都會影響現(xiàn)金流，這樣的變化并不能直接代表管理者的業(yè)績。甚至有時候，管理者為了改善某一時的現(xiàn)金流，減少折舊或推遲投資，這樣就會損害該企業(yè)的公平定價。而EVA估價法僅確定的是企業(yè)經(jīng)營中價值的增加，它彌補(bǔ)了FCFF估價法的不足。
參考文獻(xiàn)：
[1]《聰明的投資者》 ， 《證券分析》. 格雷厄姆.中國人民大學(xué)出版社.
[2]《EVA估值法與FCFF估值法的比較》. 白登順 ，賀強(qiáng). 消費導(dǎo)刊經(jīng)濟(jì)研究 ，2009.5.
關(guān)鍵詞:保險業(yè)順周期性;公允價值會計準(zhǔn)則;逆周期監(jiān)管;機(jī)制;策略
中圖分類號:F831 文獻(xiàn)標(biāo)識碼:A 文章編號:1006-1428(2010)11-0049-05
一、引言
國際金融穩(wěn)定理事會(Financial Stability Board,簡稱FSB)認(rèn)為,順周期性(proeyclicaliIy)是指一種相互加強(qiáng)的正向反饋機(jī)制。而在這種機(jī)制作用下,金融系統(tǒng)可以放大經(jīng)濟(jì)周期的波動性,同時反過來可能導(dǎo)致或加速金融體系的不穩(wěn)定狀況。
國際金融監(jiān)管界提出了一系列逆周期監(jiān)管措施,對于保險業(yè)逆周期監(jiān)管有較強(qiáng)的借鑒意義。這些逆周期監(jiān)管措施主要是:第一,銀行資本要求方面,巴塞爾銀行委員會將采取三項措施,一是提高資本的數(shù)量和質(zhì)量要求。二是開展逆周期資本監(jiān)管。三是考慮建立或有資本。第二,在會計準(zhǔn)則方面,國際會計準(zhǔn)則委員會(IACB)建議,將建立使用歷史成本和公允價值兩種方法的混合模型。美國的金融會計準(zhǔn)則委員會(FASB)建議,建立動態(tài)撥備制度,改變“已發(fā)生損失”的確認(rèn)方法,允許使用“預(yù)期損失”標(biāo)準(zhǔn),提早確認(rèn)損失,降低危機(jī)當(dāng)期壓力。第三,在薪酬管理方面,FSB了《穩(wěn)健薪酬實踐原則一實踐標(biāo)準(zhǔn)》,認(rèn)為金融機(jī)構(gòu)高管薪酬應(yīng)該與監(jiān)管資本水平相聯(lián)系,并從公司治理層面完善薪酬管理制度,消除順周期產(chǎn)生的根源。
二、保險業(yè)順周期發(fā)展態(tài)勢形成機(jī)制分析
(一)承保業(yè)務(wù)順周期性形成機(jī)制分析
承保業(yè)務(wù)是保險公司兩大主營業(yè)務(wù)之一,承保業(yè)務(wù)的好壞直接關(guān)系到保險公司的經(jīng)營利潤。在承保業(yè)務(wù)上,保險公司存在著順周期性問題。要理解承保業(yè)務(wù)順周期性的形成機(jī)制。首先要對保險承保業(yè)務(wù)進(jìn)行分析。承保是指保險人接受投保人的申請并與之簽訂保險合同的全過程。保險公司承保程序包括制定承保方針、獲取和評價承保信息、審查核保、做出承保決定、單證管理等步驟。在宏觀經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展的景氣時期,市場信心高漲,保險公司采取積極發(fā)展戰(zhàn)略,保險行業(yè)競爭加劇,而我國保險公司所提供的保險產(chǎn)品同質(zhì)化嚴(yán)重。保險人就會通過降低保險產(chǎn)品價格來提高本公司的競爭能力,維持市場份額。保險公司為了占有更多市場份額,放松對承保程序一些步驟的管理,使保險公司承擔(dān)更多的潛在風(fēng)險。
在承保過程中,審核核保是保險承保工作關(guān)鍵。核保過程主要有信息的搜集和整理、風(fēng)險的識別和分析、核保的抉擇與實施等步驟。核保人需要從各個方面得到各種信息。來分析和評價投保人面臨的風(fēng)險,從而決定是否接受投保人的投保申請。在經(jīng)濟(jì)上行時,保險公司實行擴(kuò)張戰(zhàn)略,放松了業(yè)務(wù)核保管理。首先,核保人對投保人各種信息搜集不夠全面。因而不能準(zhǔn)確地分析投保人所面臨風(fēng)險,降低了對投保人的風(fēng)險估計,且保費費率是根據(jù)風(fēng)險的不同性質(zhì)和程度而確定的,因此降低了投保人的費率,費率不能與投保人的真實風(fēng)險相匹配;其次,核保人在確定保單條件時,放寬了承保條件,本應(yīng)對保險標(biāo)的物做出條件承保的承保決定卻做出了正常承保的決定,沒有通過增加限制性條件或加收保費的方式承保。更有甚者,對投保人的投保條件明顯低于承保標(biāo)準(zhǔn)的保單做出承保決定,而沒有按標(biāo)準(zhǔn)予以拒絕承保。以上這些使得保險公司承擔(dān)了許多潛在風(fēng)險,在經(jīng)濟(jì)繁榮時沒有暴露出來。當(dāng)經(jīng)濟(jì)衰退時,發(fā)生損失時,保險公司進(jìn)行審慎經(jīng)營,加強(qiáng)對核保管理,投保人在確定費率時應(yīng)該對投保人面臨的風(fēng)險做出充分的分析。使費率與風(fēng)險相匹配,同時核保人還要對投保人投保條件進(jìn)行嚴(yán)格的審查,對不符合承保標(biāo)準(zhǔn)的。保險人拒絕承保。
(二)保險投資業(yè)務(wù)順周期性形成機(jī)制分析
保險投資是保險資金運用的一種形式。由于保險市場競爭的日益加劇。導(dǎo)致保險公司主營業(yè)務(wù)利潤下降,甚至虧損,為了推動保險業(yè)發(fā)展,也為了能國彌補(bǔ)承保業(yè)務(wù)虧損。保險公司將保險資金的一部分用來進(jìn)行保險投資。從而增加公司債權(quán)或金融資產(chǎn)。但是對于保險公司來說,相對于承保業(yè)務(wù)。保險公司資金運用受到宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境特別是資本市場的影響更大。當(dāng)宏觀經(jīng)濟(jì)周期性波動時。保險公司投資業(yè)務(wù)就會出現(xiàn)強(qiáng)順周期性。
1、保險投資資金來源順周期性形成機(jī)制。
要理解保險投資資金來源順周期性形成機(jī)制,首先要了解保險投資資金來源。保險公司投資的資金基本上由資本金、準(zhǔn)備金和承保盈余三個部分組成。其中保險準(zhǔn)備金計提規(guī)則和承保盈余存在順周期性。
保險準(zhǔn)備金是為保證保險公司履行經(jīng)濟(jì)補(bǔ)償或給付的義務(wù),確保保險公司償付能力,保險公司應(yīng)按規(guī)定從保費收入中提存各種責(zé)任準(zhǔn)備金。保險準(zhǔn)備金包括未到期責(zé)任準(zhǔn)備金、賠款準(zhǔn)備金、總準(zhǔn)備金和再保險準(zhǔn)備金等。在準(zhǔn)備金評估計提規(guī)則中存在順周期性。現(xiàn)行企業(yè)會計準(zhǔn)則要求保險公司只能以實際發(fā)生的交易或事項。而不是以來發(fā)生的事項為依據(jù)進(jìn)行會計確認(rèn)、計量和報告,目的是防止人為調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債表或操作利潤。這就導(dǎo)致保險公司準(zhǔn)備金計提具有順周期性。在經(jīng)濟(jì)繁榮時期。保險經(jīng)營風(fēng)險下降,由于保險責(zé)任準(zhǔn)備金具有不確定性、未來性和估計性,此時保險公司預(yù)測保險期間保險事件發(fā)生可能性的降低,對發(fā)生事故損失程度估計不足,保險費率水平低,造成保險公司的責(zé)任準(zhǔn)備金計提不足。使公司利潤上升,促使保險公司進(jìn)一步擴(kuò)大其業(yè)務(wù)規(guī)模:在經(jīng)濟(jì)衰退期,保險經(jīng)營風(fēng)險提高,保險公司預(yù)測保險事件發(fā)生可能性大大提高,對事故損失程度進(jìn)行充分的估計,從而保險公司提高了責(zé)任準(zhǔn)備金計提額度,導(dǎo)致公司利潤下降,業(yè)務(wù)規(guī)模縮小。
保險公司的承保盈余是保險公司平時保險收支結(jié)余。財產(chǎn)保險和短期人身保險的承保盈余是保費收入減去保險賠款支出,在扣除各種準(zhǔn)備金后的差額。在經(jīng)濟(jì)上行時,保險公司業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)大,保險公司的保費收入也隨之增長,且此時保險公司的損失率低,保險賠款支出相應(yīng)減少,同時準(zhǔn)備金的計提也減少,保險公司承保盈余增加;在經(jīng)濟(jì)下行時,保險公司業(yè)務(wù)減少,保費收入降低,而損失金額超過預(yù)期,責(zé)任準(zhǔn)備金計提增加,從而減少了承保盈余。隨著宏觀經(jīng)濟(jì)波動,承保盈余出現(xiàn)順周期性。
2、保險投資形式順周期性形成機(jī)制。
證券投資在保險投資中占據(jù)越來越重要的地位,資本市場成為保險投資的重要場所,保險投資與資本市場密切相連,從而使保險投資形式具有順周期性。在宏觀經(jīng)濟(jì)景氣時期,保險公司投資于資本市場的債券、股票等有價證券價格往往出現(xiàn)非理性的上漲,甚至形成資產(chǎn)泡沫,使保險投資收入顯著提高,保險公司利潤增加。為獲得更多利潤,保險公司將更多的資金投入到證券市場,放松了對保險投資的風(fēng)險管理。未能充分考慮在保險投資中各種投資方式的比例,并且沒有選擇合理的投資組合,來規(guī)避證券投資面臨的系統(tǒng)性風(fēng)險。由于大量保險資金投入到證券市場中,
又進(jìn)一步推高債券和股票等有價證券的價格。而當(dāng)宏觀經(jīng)濟(jì)處于低迷發(fā)展時期,債券和股票等有價證券價格暴跌,保險公司在證券市場遭受嚴(yán)重?fù)p失,縮減了一保險公司利潤收入,使保險公司更加注重投資組合選擇。同時,為了減少在資本市場損失,保險公司要從證券市場上拋售一些債券和股票,回收一部分資金,促,使債券和股票價格的進(jìn)一步下跌,造成股票市場,債券市場出現(xiàn)巨大波動。破壞資本市場的穩(wěn)定。
(三)保險企業(yè)財務(wù)管理順周期性形成機(jī)制分析
保險公司的財務(wù)管理包括保險公司的資產(chǎn)管理、負(fù)債管理、成本費用和利潤分配管理等。從財務(wù)管理角度來看,保險公司面臨著兩大類風(fēng)險:資產(chǎn)負(fù)債風(fēng)險和經(jīng)營風(fēng)險。保險公司使用動態(tài)財務(wù)分析工具(DFA)和現(xiàn)行公允價值會計準(zhǔn)則都對保險公司的資產(chǎn)和負(fù)債價值產(chǎn)生影響,強(qiáng)化保險業(yè)的順周期性。
1、動態(tài)財務(wù)分析工具(DFA)的順周期形成機(jī)制。
動態(tài)財務(wù)分析(Dynamic Financial Analysis,DFA)是一種系統(tǒng)化的財務(wù)建模方法,其在一系列可能的情、景之下規(guī)劃財務(wù)結(jié)果,并分析內(nèi)部和外部條件的變化將如何影響財務(wù)結(jié)果。在宏觀經(jīng)濟(jì)周期性波動時,作為保險公司財務(wù)分析工具的DFA容易強(qiáng)化保險業(yè)的順周期性。保險公司采用DFA分析公司財務(wù)狀況,DFA模型第一部分是隨機(jī)情景生成器,它主要用來模擬利率、通脹率、股市回報率等風(fēng)險因素,這些因素都對保險公司資產(chǎn)負(fù)債產(chǎn)生影響。DFA模型第二部分是歷史數(shù)據(jù)輸入,模型參數(shù)的假設(shè)和戰(zhàn)略假設(shè),最后是DFA模型結(jié)果輸出。當(dāng)宏觀經(jīng)濟(jì)周期性波動時,資本與貨幣市場的主要經(jīng)濟(jì)變量如利率、匯率、股票價格出現(xiàn)波動,使得DFA分析結(jié)果中,保險公司資產(chǎn)項目不可避免地出現(xiàn)順周期性。負(fù)債方建模是DFA的核心,其核心內(nèi)容是損失分布,預(yù)期賠付支付。在預(yù)期支付時,由于準(zhǔn)備金計提規(guī)則的順周期性,使得DFA分析結(jié)果中,公司負(fù)債項目出現(xiàn)順周期性。建立DFA模型要輸入歷史數(shù)據(jù),利用可靠歷史數(shù)據(jù)確定模型參數(shù)假設(shè)中主要參數(shù)的“基準(zhǔn)值”,而歷史數(shù)據(jù)隨著宏觀經(jīng)濟(jì)波動。風(fēng)險參數(shù)賦值易出現(xiàn)順周期性。
2、公允價值會計準(zhǔn)則的順周期形成機(jī)制。
公允價值準(zhǔn)則,亦稱按市值計價,是指金融機(jī)構(gòu)應(yīng)根據(jù)當(dāng)時同一金融產(chǎn)品或相似產(chǎn)品的市場價格作為金融資產(chǎn)的估值入賬。在我國,現(xiàn)行企業(yè)會計準(zhǔn)則要求對保險公司交易類和可供出售類資產(chǎn)按照公允價值計價。
公允價值能夠及時反映因市場變化而產(chǎn)生的收益和損失,但是公允價值會計準(zhǔn)則的運用具有順周期性。從經(jīng)濟(jì)發(fā)展周期角度來看,公允價值會計助長了經(jīng)濟(jì)周期性波動。首先,隨行就市的公允價值會計準(zhǔn)則增加了保險公司資產(chǎn)和負(fù)債的波動性,因交易類資產(chǎn)的公允價值變動和可供出售類資產(chǎn)的公允價值變動分別計入損益和所有者權(quán)益,使得保險公司收益和資本的波動性增加。其次,增加了保險體系的順周期性,在經(jīng)濟(jì)周期的特殊階段或臨界拐點階段,公允價值會計準(zhǔn)則具有顯著的放大作用,造成公司資產(chǎn)負(fù)債表的擴(kuò)張或收縮速度明顯加快,從而使泡沫膨脹或蕭條加劇。在宏觀經(jīng)濟(jì)繁榮時期,按照公允價值計算的保險公司資產(chǎn)價格持續(xù)上漲,公司資產(chǎn)、收益、利潤和資本等均隨之增長,保險公司持續(xù)擴(kuò)張經(jīng)營業(yè)務(wù);在宏觀經(jīng)濟(jì)衰退時,按照公允價值計算的保險公司資產(chǎn)價格下跌,保險公司必須在報表中迅速反映,使得保險公司賬面遭受巨額損失,直接影響到盈利水平和公司償付能力,保險公司投資預(yù)期降低。拋售手中債券,使得金融產(chǎn)品價格進(jìn)一步下跌,短期內(nèi)引發(fā)市場大幅波動。打擊市場信心。
(四)保險企業(yè)償付能力監(jiān)管順周期性形成機(jī)制分析
償付能力監(jiān)管是保險監(jiān)督管理部門對保險公司償付能力實施的監(jiān)督和管理,以確保保險公司有足夠償付能力,促使其穩(wěn)健經(jīng)營和發(fā)展,并保護(hù)被保險人、受益人的利益。目前,以風(fēng)險為基礎(chǔ)的償付能力監(jiān)管已成為國際保險監(jiān)管的發(fā)展趨勢,在全球得到了廣泛應(yīng)用。歐洲保險市場致力于建立以風(fēng)險為基礎(chǔ),綜合評估公司償付能力的償付能力Ⅱ,而償付能力Ⅱ的核心監(jiān)管指標(biāo)之一是償付能力資本要求(Solvency Capi,tal Requirement,簡稱SCR),用于吸收保險公司的重大意外損失。但SCR與風(fēng)險敏感性正相關(guān),風(fēng)險敏感性越高,資本順周期性越強(qiáng)。首先,償付能力Ⅱ允許使用標(biāo)準(zhǔn)公式、完全內(nèi)部模型和部分內(nèi)部模型三種方法來計算SCR,其中,采用內(nèi)部模型法計算SCR時,該方法使用的風(fēng)險參數(shù)隨經(jīng)濟(jì)周期變化而波動。根據(jù)內(nèi)部模型法,風(fēng)險權(quán)重函數(shù)是由保險監(jiān)管部門決定的,但是風(fēng)險參數(shù)作為風(fēng)險權(quán)重函數(shù)的輸入變量,其順周期性易轉(zhuǎn)化為風(fēng)險權(quán)重和SCR的順周期性。當(dāng)經(jīng)濟(jì)上行時,風(fēng)險參數(shù)下降,風(fēng)險權(quán)重減小,按內(nèi)部模型法計算的SCR降低,推動保險業(yè)業(yè)務(wù)擴(kuò)張;當(dāng)經(jīng)濟(jì)下行時,風(fēng)險參數(shù)上升,風(fēng)險權(quán)重增加,按內(nèi)部模型法計算的SCR提高,推動保險業(yè)業(yè)務(wù)收縮,使保險市場隨宏觀經(jīng)濟(jì)波動。按標(biāo)準(zhǔn)公式法計算SCR也存在順周期性,根據(jù)標(biāo)準(zhǔn)公式法,SCR是對市場風(fēng)險、信用違約風(fēng)險、承保風(fēng)險、操作風(fēng)險和資產(chǎn)負(fù)債匹配風(fēng)險5類單獨SCR加總,并考慮了風(fēng)險之間的關(guān)聯(lián)關(guān)系。其中,市場風(fēng)險和信用違約風(fēng)險與經(jīng)濟(jì)周期密切相關(guān)。當(dāng)經(jīng)濟(jì)繁榮時,市場風(fēng)險和信用違約風(fēng)險低,關(guān)聯(lián)系數(shù)較小,SCR數(shù)額較低,保險公司具有充足償付能力;當(dāng)經(jīng)濟(jì)衰退時,市場風(fēng)險和違約風(fēng)險急劇升高,關(guān)聯(lián)系數(shù)較高,推高了SCR數(shù)額,使得保險公司償付能力下降。其次,在以風(fēng)險為基礎(chǔ)的償付能力監(jiān)管框架下,要求對市場上多種風(fēng)險進(jìn)行整合計量,實行整體風(fēng)險管理,在各種風(fēng)險之間相互作用下,易導(dǎo)致保險公司償付能力監(jiān)管的順周期性。
(五)保險業(yè)經(jīng)營激勵機(jī)制的順周期性形成機(jī)制分析
保險業(yè)激勵機(jī)制的扭曲是產(chǎn)生保險業(yè)順周期性的根源之一。薪酬激勵是指通過合理的薪酬制度設(shè)計和薪酬結(jié)構(gòu)分配,激發(fā)組織成員工作積極性、主動性和創(chuàng)造性。為組織創(chuàng)造更多經(jīng)濟(jì)效益和社會效益。目前,很多保險公司在對管理層和員工進(jìn)行績效考核時,都將薪酬與公司當(dāng)期效益掛鉤,無法實現(xiàn)薪酬安排和公司長期承擔(dān)風(fēng)險相一致,不能反映潛在的風(fēng)險和損失。在經(jīng)濟(jì)上行時,保險公司在支付高額薪酬時。只關(guān)注當(dāng)期的盈利水平和公司股價,較少甚至不考慮保險公司賬面利潤的真實可靠性和公司運營的安全穩(wěn)定性,使得管理層為獲得高額的股息和紅利,追求個人的貨幣收入,往往會置股東長期利益于不顧,選擇使公司承擔(dān)更大風(fēng)險,降低風(fēng)險管控程度,以獲取更高的風(fēng)險收入,管理層過度追求短期利潤。而忽視長期風(fēng)險,為實現(xiàn)短期薪酬最大化而采取順周期的公司經(jīng)營策略。在經(jīng)濟(jì)下行時。由于公司薪酬激勵機(jī)制的非對稱性,公司盈利時,管理層獲得高額的薪酬;公司虧損時,管理層卻不會因此而受到應(yīng)有的懲罰,促進(jìn)了管理層過度追求短期回報,形成保險業(yè)激勵機(jī)制的順周期性。
四、中國保險業(yè)逆周期監(jiān)管的政策建議
在對本次金融危機(jī)的反思過程中,各國政府和監(jiān)
管部門普遍認(rèn)為,應(yīng)加強(qiáng)金融逆周期監(jiān)管,以降低金融體系的順周期性,防范化解金融風(fēng)險。我國保險業(yè)同樣也存在著順周期性。為了緩解這種順周期性對保險業(yè)的影響,降低保險業(yè)的風(fēng)險,應(yīng)借鑒國際金融監(jiān)管界提出的一系列逆周期監(jiān)管措施。對我國保險業(yè)實施逆周期監(jiān)管,提高我國保險業(yè)逆周期監(jiān)管績效。
1、保險承保業(yè)務(wù)逆周期監(jiān)管。
根據(jù)經(jīng)濟(jì)周期性變化,對保險公司承保業(yè)務(wù)進(jìn)行窗口指導(dǎo),指導(dǎo)保險公司在風(fēng)險計量模型和風(fēng)險參數(shù)選擇上采取逆周期選擇。在經(jīng)濟(jì)上行時,保險公司對承保業(yè)務(wù)核保時,要采取謹(jǐn)慎措施,謹(jǐn)審慎選擇承保的風(fēng)險,鼓勵保險公司采取較為保守的風(fēng)險計量模型和風(fēng)險參數(shù)。對投保人所面臨的風(fēng)險進(jìn)行充分的估計,減少保險公司承擔(dān)的潛在的風(fēng)險,實施審慎的風(fēng)險管理。在經(jīng)濟(jì)下行時,鼓勵保險公司增強(qiáng)信心,適當(dāng)采取相對激進(jìn)的風(fēng)險計量模型和風(fēng)險參數(shù),實施積極的公司風(fēng)險管理。
2、準(zhǔn)備金會計計提規(guī)則的逆周期監(jiān)管。
為了緩解現(xiàn)行準(zhǔn)備金計提規(guī)則的順周期性,保險公司可以采用某種向前看的準(zhǔn)備金計提規(guī)則,如采用跨周期的準(zhǔn)備金計提方法。在經(jīng)濟(jì)繁榮時期,保險公司往往采取積極發(fā)展戰(zhàn)略。運用激進(jìn)的風(fēng)險計量模型,預(yù)測保險期間保險事件發(fā)生可能性的降低,降低保險公司準(zhǔn)備金的計提,使保險公司經(jīng)營風(fēng)險逐漸積累;當(dāng)經(jīng)濟(jì)衰退時,保險公司在經(jīng)濟(jì)繁榮時積累的風(fēng)險充分暴露出來,保險公司產(chǎn)生了巨大損失。采取具有前瞻性的跨周期準(zhǔn)備金計提方法。要求在經(jīng)濟(jì)上行時,保險公司應(yīng)提取更多準(zhǔn)備金,為了彌補(bǔ)在經(jīng)濟(jì)下行時保險公司所遭受的損失,從而增強(qiáng)保險公司抵御經(jīng)濟(jì)周期沖擊的能力。
3、實施公允價值的逆周期監(jiān)管。
為了緩解公允價值的順周期性,應(yīng)實施公允價值的逆周期監(jiān)管。首先,明確不活躍市場公允價值準(zhǔn)則。對流動性不足的金融產(chǎn)品估值時,要準(zhǔn)確評估其風(fēng)險溢價。其次,根據(jù)FSB、IMF和FSA從監(jiān)管層面上提出應(yīng)對順周期效應(yīng)的策略,要弱化資本監(jiān)管時對會計數(shù)據(jù)的依賴,以降低公允價值會計的估計誤差波動和混合計量波動放大金融波動的潛在效應(yīng)。再次,保險監(jiān)管機(jī)構(gòu)可以對保險公司的估值方法、模型和程序進(jìn)行嚴(yán)格監(jiān)管,因為當(dāng)運用公允價值對交易不活躍的金融產(chǎn)品估值時,保險公司往往具有較強(qiáng)的主觀性。通過對其估值方法的監(jiān)管,可以促進(jìn)保險公司改進(jìn)其估值方法和風(fēng)險管理活動。最后,要加強(qiáng)對保險公司信息披露,尤其是加強(qiáng)保險公司公允價值表外披露,包括公允價值是如何確定的,所用估值方法預(yù)計存在的變動、所用模型的假設(shè)、導(dǎo)致價格變動的原因以及風(fēng)險披露,從而實施透明化監(jiān)管。
4、償付能力中資本要求的逆周期監(jiān)管。
第一,保險監(jiān)管機(jī)構(gòu)要引入針對系統(tǒng)性風(fēng)險的逆周期償付能力監(jiān)管要求。以風(fēng)險為導(dǎo)向的傳統(tǒng)償付能力監(jiān)管制度中只考慮了保險公司個體風(fēng)險,沒有包含整個保險行業(yè)的系統(tǒng)性風(fēng)險,宏觀審慎性監(jiān)管要求解決這一問題。在經(jīng)濟(jì)繁榮時期。要求保險公司增加資本,計提差額資本,增加資本緩沖空間,可以抑制保險公司在繁榮時期的擴(kuò)張沖動,并且還可以沖減經(jīng)濟(jì)衰退和經(jīng)濟(jì)危機(jī)對保險公司償付能力的影響。第二,計算償付能力Ⅱ的核心監(jiān)管指標(biāo)SCR時,建議財產(chǎn)保險公司采用跨周期評估法,減少使用時點評估法,緩解SCR的順周期性。第三,在償付能力Ⅱ的目標(biāo)資本計算時,可以引人杠桿率指標(biāo)。杠桿率是保險公司資本與資產(chǎn)的比率或這一比率的倒數(shù),它的特點是簡單、透明、不具有風(fēng)險敏感性。由于償,付能力資本要求具有風(fēng)險敏感性,而引人杠桿率這一風(fēng)險敏感性不強(qiáng)的指標(biāo)。在計算SCR時可以與內(nèi)部模型法相互補(bǔ)充。
5、薪酬激勵機(jī)制的逆周期監(jiān)管。
逆周期激勵監(jiān)管機(jī)制要求保險公司將經(jīng)營決策風(fēng)險引入薪酬機(jī)制,使高管薪酬遵循風(fēng)險和收益相匹配的原則,并將高管薪酬與公司長期績效掛鉤,建立起動態(tài)、持續(xù)、跨周期的業(yè)績考核和薪酬分配制度。平滑經(jīng)濟(jì)周期波動對公司員工薪酬的影響,使短期激勵和長期激勵相結(jié)合,避免管理層為了追求短期薪酬最大化而采取短期化行為。
對于保險業(yè)薪酬激勵機(jī)制的逆周期監(jiān)管,需要從以下兩個方面來考量:一是從整個經(jīng)濟(jì)周期的角度對薪酬發(fā)放進(jìn)行統(tǒng)籌安排。鼓勵在經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張時期適當(dāng)降低對其利潤分配的比例,新增一定數(shù)量的利潤留成,以供資本補(bǔ)充和經(jīng)濟(jì)下行時期薪酬發(fā)放之需。二是在薪酬體系中引入風(fēng)險調(diào)整政策,包括風(fēng)險抵扣、風(fēng)險延期和風(fēng)險止付機(jī)制。鑒于經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張時期的風(fēng)險往往只有到經(jīng)濟(jì)衰退期才能顯現(xiàn),因此,保險公司在高管薪酬發(fā)放中應(yīng)引人延期支付機(jī)制。且延后支付的時期必須足夠長,使薪酬不僅能反映保險公司當(dāng)期的利潤和風(fēng)險,而且能反映潛在的長期可能風(fēng)險和損失,實現(xiàn)高管和重要崗位員工薪酬安排與長期風(fēng)險承擔(dān)相一致。
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關(guān)鍵詞：金融危機(jī)；金融資產(chǎn)；公允價值
一 、公允價值計量屬性概述
（一）公允價值的定義及其意義
我國《企業(yè)會計準(zhǔn)則——基本準(zhǔn)則》中的定義如下：在公平交易下，熟悉情況的交易雙方自愿進(jìn)行資產(chǎn)交換或債務(wù)清償?shù)慕痤~。公允價值本質(zhì)上是一種評價根據(jù)市場信息,是市場的價值資產(chǎn)或負(fù)債,客觀、公正。只有客觀、公正的市場價格是公平價值的性能,可作為公允價值計量標(biāo)準(zhǔn)。
基于當(dāng)前的公允價值建立在現(xiàn)實的公平交易中,使得會計估值從滯后的歷史成本會計中擺脫出來，見證了一個偉大的改變。公允價值會計的創(chuàng)意體現(xiàn)為:一是堅持會計要素的定義,強(qiáng)調(diào)價值是為企業(yè)帶來或?qū)?dǎo)致流出的未來現(xiàn)金流量,回答會計測量的兩種不同級別的問題（計量什么？如何計量？）；二是會計測量必須基于當(dāng)前時間，摒棄了傳統(tǒng)的靜態(tài)報表，堅持動態(tài)會計概念。到目前為止，F(xiàn)ASB建立公平價值理論為核心的會計計量系統(tǒng)框架，在代替歷史成本計量模型作為主流在這個過程中,是關(guān)鍵的一步。
（二）公允價值在本次金融危機(jī)中的非議
在金融危機(jī)的各種分析和批評中,公允價值會計準(zhǔn)則加劇金融危機(jī)的可能已成為人們關(guān)注的焦點。在所受損失是災(zāi)難性的金融圈,一致認(rèn)為公允價值計量加劇了金融危機(jī)，要求修改公允價值會計準(zhǔn)則；金融危機(jī)爆發(fā)后,美國的金融部門和國會成員針對美國的會計準(zhǔn)則,公允價值計量的金融工具的需求過于現(xiàn)實,并迅速反映了金融機(jī)構(gòu)的財務(wù)狀況，因此使危機(jī)的嚴(yán)重性進(jìn)一步加深。他們的主要代表機(jī)構(gòu)和人物是花旗、美林、瑞銀、美國國際集團(tuán),美國金融家協(xié)會ABA ,美聯(lián)儲FR,國際貨幣基金組織,麥凱恩等。
會計界和經(jīng)濟(jì)界人士則認(rèn)為，準(zhǔn)則的指導(dǎo)方針沒有問題,問題是金融機(jī)構(gòu)對準(zhǔn)則雙向和功利主義的態(tài)度，將金融危機(jī)歸咎于“公允價值”是不公平的,公平價值是忠實地記錄和反映金融資產(chǎn)價格真正的改變,并沒有惡化金融危機(jī)。他們的主要代表機(jī)構(gòu)和人物是美國財務(wù)會計準(zhǔn)則委員會FASB,國際會計準(zhǔn)則委員會,機(jī)構(gòu)投資者委員會，審計質(zhì)量中心,注冊財務(wù)分析師協(xié)會, Robert Hertz，David Tweedie。Dennis Nally。
二、 金融危機(jī)下金融資產(chǎn)公允價值計量面臨的問題
（一）各種估計參數(shù)的取得具有一定彈性
未來現(xiàn)金流量折現(xiàn)法中的各種參數(shù)估計是有一定的彈性。未來現(xiàn)金流貼現(xiàn)的想法簡單、容易理解，但在實際應(yīng)用中,由于各種變量的確定方法是非常靈活的,如果變量的選擇不合理,結(jié)果并沒有一個公平和可比性,從而誤導(dǎo)投資者。在正常情況下,可以反映出不同類型的未來現(xiàn)金流量差異因素有五個方面: ①未來的現(xiàn)金流的估計；②在這些現(xiàn)金流的金額和實踐各種可能發(fā)生變化的預(yù)測；③用無風(fēng)險利率表示資金的時間價值；④存在于資產(chǎn)或負(fù)債價中格的不確定性; ⑤其他很難確定的因素,如資產(chǎn)變現(xiàn)困難和市場的不完善。上面的每一個方面需要財務(wù)人員的職業(yè)判斷和評估,不同的參數(shù)將直接導(dǎo)致公允價值的顯著差異。
（二）資產(chǎn)評估流程尚不規(guī)范，資產(chǎn)評估隊伍的建設(shè)有待加強(qiáng)
如果既不活躍市場中,也不能使用該模型來確定公允價值,那么一個專業(yè)的資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)將成為企業(yè)獲得資產(chǎn)或負(fù)債的公允價值是另一個重要的選擇。但目前許多專業(yè)評估機(jī)構(gòu)不遵循操作規(guī)則的實踐,影響了機(jī)構(gòu)評估的質(zhì)量,很難獲得客觀、公正公平價值。另一方面,評估部門執(zhí)業(yè)時的自我意識和專業(yè)水平也是影響公允價值的一個原因，評估人員素質(zhì)直接影響著公平的公允價值性。金融危機(jī)期間,對于美國金融機(jī)構(gòu)來說,公允價值計量很容易導(dǎo)致交易價格下降——提取撥備、核減權(quán)益——恐慌性拋售,價格進(jìn)一步下跌——必須繼續(xù)增加撥備的條款,并繼續(xù)減少權(quán)益的惡性循環(huán)。
（三）容易成為利潤操縱的工具
交易性金融資產(chǎn)及持有至到期金融資產(chǎn)公允價值變動記入當(dāng)期損益，即把潛在的、未實現(xiàn)的投資損益列入資產(chǎn)負(fù)債表，從而使利潤不變。我國的資本市場還不夠完善, 活躍的資產(chǎn)交換二級市場尚未形成,獲得的公允價值存在隨意性，給人工調(diào)整賬面價值留下操縱的利潤空間。此外,上市公司的控股股東很可能會在公司出現(xiàn)虧損的情況下，或者出于維持公司業(yè)績或者配股的需要，通過債務(wù)重組確認(rèn)重組收益來改變上市公司的當(dāng)期損益。這種人為因素的影響使資產(chǎn)信息帶有一定的主觀色彩，甚至帶來任意操縱會計數(shù)據(jù)的可能性，信息的可靠性受到質(zhì)疑。公允價值計量、債務(wù)重組收益可以進(jìn)利潤，使包裝利潤又有了可乘之機(jī)。
三、公允價值計量的改革方向及相關(guān)建議
（一）公允價值計量的改革方向
1、不斷完善非理性市場環(huán)境下的估值技術(shù)運用
研究表明,大約有85%的以公允價值計量的金融資產(chǎn)是在以二、三級參數(shù)估計體系下來報告的,對這部分資產(chǎn)的估價并非完全建立在市價的基礎(chǔ)上, 而是將可觀察到的指標(biāo)和無法觀察到的指標(biāo)添加到模型中來估值。因此,只有建立模型和參數(shù)選擇的指導(dǎo),改善其規(guī)范和可靠性,才能減少企業(yè)人為影響經(jīng)濟(jì)后果的動機(jī)。我們應(yīng)該考慮非活躍市場公允價值的確定方法：即當(dāng)市場價格是非公允的,是否通過考慮價格下滑時間長短、跌幅以及市場流動性等因素,借助內(nèi)部估值模型和假設(shè)條件來確定金融資產(chǎn)的公允價值。
關(guān)鍵詞:企業(yè)并購;財務(wù)風(fēng)險;防范措施
中圖分類號:F23文獻(xiàn)標(biāo)識碼:A
一、企業(yè)并購過程中財務(wù)風(fēng)險的類型
(一)目標(biāo)企業(yè)價值評估風(fēng)險。目標(biāo)企業(yè)價值評估中的財務(wù)風(fēng)險也稱目標(biāo)企業(yè)估值風(fēng)險,是指由于并購方對目標(biāo)企業(yè)的估值與目標(biāo)企業(yè)實際價值出現(xiàn)差異,從而引起并購方出現(xiàn)財務(wù)損失的可能性。目標(biāo)企業(yè)的估價取決于并購企業(yè)對其未來自由現(xiàn)金流量和時間的預(yù)測。對目標(biāo)企業(yè)的價值評估可能因預(yù)測不當(dāng)而不夠準(zhǔn)確,這就產(chǎn)生了并購公司的估價風(fēng)險。
(二)融資風(fēng)險。與并購相關(guān)的融資風(fēng)險具體包括資金是否在數(shù)量上和時間上保證需要、融資方式是否適合并購動機(jī),現(xiàn)金支付是否會影響企業(yè)正常的生產(chǎn)經(jīng)營等。在并購企業(yè)沒有足夠現(xiàn)金盈余來支付收購價款時,合理的融資方式和適度的融資額度對并購后企業(yè)的經(jīng)營和財務(wù)將產(chǎn)生重大影響。
(三)流動性風(fēng)險。流動性風(fēng)險是指企業(yè)并購后由于債務(wù)負(fù)擔(dān)過重,缺乏短期融資,導(dǎo)致出現(xiàn)支付困難的可能性。這種風(fēng)險在采用現(xiàn)金支付方式的并購企業(yè)中表現(xiàn)得尤為突出。由于采用現(xiàn)金收購的企業(yè)首先考慮的是資產(chǎn)的流動性,企業(yè)流動資產(chǎn)和速動資產(chǎn)的質(zhì)量越高,變現(xiàn)能力就越高,企業(yè)越能迅速順利地獲取收購資金。由于并購活動占用了企業(yè)大量的流動性資源,因此降低了企業(yè)對外部環(huán)境變化的快速反應(yīng)能力,增加了企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險。
二、企業(yè)并購過程中財務(wù)風(fēng)險產(chǎn)生的原因
企業(yè)并購的財務(wù)風(fēng)險主要是由于并購估價不準(zhǔn)確、并購支付方式不恰當(dāng)、并購融資不合理等原因所引起的。
(一)并購估價不準(zhǔn)確。對被并購方的價值評估,即資產(chǎn)價值和盈利價值等方面的評估稍有不慎,就有可能使并購方因出價過高、并購成本過高,超過自身的承受能力,從而造成資產(chǎn)負(fù)債率過高,并購方企業(yè)不能實現(xiàn)預(yù)期盈利。在實際并購活動中,對目標(biāo)企業(yè)價值評估不準(zhǔn)確的可能性很大,主要原因有:
1、信息不對稱。對企業(yè)并購來說,信息不對稱程度的高低,主要取決于以下兩個方面的因素:一是目標(biāo)企業(yè)的類型。如果目標(biāo)企業(yè)是上市公司,并購方就比較容易取得目標(biāo)企業(yè)的年度報告、股價變化情況、企業(yè)的經(jīng)營狀況和財務(wù)報表等信息。如果目標(biāo)企業(yè)是非上市公司,并購方便較難收集到這些資料,很難對目標(biāo)企業(yè)的價值進(jìn)行準(zhǔn)確的評估。這樣便會增加企業(yè)并購的財務(wù)風(fēng)險;二是并購企業(yè)的初衷。如果并購企業(yè)是善意的,并購雙方就會充分地交流和溝通信息,并且及時主動地提供并購所需要的資料。反之,并購企業(yè)在取得真實的財務(wù)狀況和經(jīng)營成果等方面就會遇到阻礙。
2、企業(yè)價值評估方法選擇不當(dāng)。企業(yè)價值有多種評估方法,包括凈資產(chǎn)法、市盈率法、現(xiàn)金流量法、資本資產(chǎn)定價模型、清算價值估計法等等。并購方可根據(jù)目標(biāo)企業(yè)是否是上市公司、并購的支付方式以及并購的不同需要而選擇不同的方法。目前,主要以凈資產(chǎn)法和現(xiàn)金流量法為常用的目標(biāo)企業(yè)定價方法。但這兩種方法有其內(nèi)在的缺陷,前者不能反映目標(biāo)公司的未來獲利能力,而且其計算結(jié)果與采用的會計核算方法有關(guān),不同的核算方法會得出不同的計算結(jié)果,具有一定的隨意性;后者由于對貼現(xiàn)率選擇和對未來現(xiàn)金流量的估計存在很強(qiáng)的主觀性,往往會造成結(jié)果的不正確。
(二)并購支付方式選擇不當(dāng)。企業(yè)并購的支付財務(wù)風(fēng)險,主要是指與資金流動性和股權(quán)稀釋有關(guān)的并購資金使用風(fēng)險。企業(yè)并購的主要支付方式有現(xiàn)金支付和股票交換等。
1、現(xiàn)金支付引起的風(fēng)險。現(xiàn)金支付方式所帶來的主要風(fēng)險是流動性風(fēng)險。流動性風(fēng)險是由于并購后企業(yè)未來的現(xiàn)金流量具有不確定性,缺乏足夠的資金還債,繼而資本結(jié)構(gòu)惡化而形成的風(fēng)險。由于采用現(xiàn)金收購的企業(yè)首先考慮的是資產(chǎn)的流動性,只有流動資產(chǎn)或速動資產(chǎn)的質(zhì)量越高,變現(xiàn)能力越強(qiáng),企業(yè)獲取收購資金才能更順利、更迅速,但是由于此時并購活動占用了企業(yè)大量的流動資金,必然導(dǎo)致企業(yè)對外部環(huán)境變化的反應(yīng)能力與協(xié)調(diào)能力降低,從而增加了企業(yè)的經(jīng)營和財務(wù)風(fēng)險。
2、股票支付引起的風(fēng)險。股票交換是指以并購方股票替換目標(biāo)企業(yè)的股票,即以股換股。這種支付方式有可能會稀釋股權(quán)和每股收益,而且由于新股發(fā)行成本高,且手續(xù)繁雜,會引來投機(jī)者的套利,使并購雙方遭受損失。
(三)并購融資不合理
1、內(nèi)部融資風(fēng)險。內(nèi)部融資是指企業(yè)利用內(nèi)部資金進(jìn)行并購,不借助外力籌資的方法。內(nèi)部融資無須償還、無成本費用,可以大大降低企業(yè)的融資風(fēng)險,但其引起的其他財務(wù)風(fēng)險也不容忽視。一方面大多數(shù)企業(yè)很難依靠自身的資金來完成整個并購過程;另一方面它占用了企業(yè)寶貴的流動資金,會降低企業(yè)對外部環(huán)境變化的快速反應(yīng)和調(diào)節(jié)能力,而一旦重新融資出現(xiàn)困難,會危及企業(yè)的正常經(jīng)營活動。
2、外部融資風(fēng)險。外部融資與內(nèi)部融資恰恰相反,是通過外部渠道籌集并購資金,包括權(quán)益融資和債務(wù)融資。權(quán)益融資是指企業(yè)通過增資擴(kuò)股的方式進(jìn)行融資,通過發(fā)行股票籌集并購所需資金。由于權(quán)益融資所籌資金不需要按期還本付息,償債風(fēng)險相對較小,但是由于發(fā)行普通股的申報審批過程復(fù)雜,拖延時間較長,比較容易耽誤并購的最佳時機(jī),而給企業(yè)帶來損失。債務(wù)融資是指企業(yè)通過舉債來籌集并購所需資金。債務(wù)融資將會提高企業(yè)負(fù)債比例,可能使公司偏離最佳資本結(jié)構(gòu);并購公司在并購時舉債,會由于高比例的負(fù)債影響其信用等級,增加融資難度;背上了沉重的債務(wù)負(fù)擔(dān)后,如果公司不具備較強(qiáng)的獲利能力和現(xiàn)金回收能力,將會因為償還不了債務(wù)本息而陷入財務(wù)危機(jī)。
三、企業(yè)并購過程中財務(wù)風(fēng)險的防范與控制
(一)提高目標(biāo)企業(yè)估值的準(zhǔn)確性
1、做好并購前的調(diào)查評價。并購雙方信息不對稱是產(chǎn)生目標(biāo)企業(yè)價值評估風(fēng)險的根本原因,因此,并購方在并購前應(yīng)當(dāng)對目標(biāo)公司進(jìn)行詳盡的審查和評價。并購方可以聘請投資銀行根據(jù)企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略進(jìn)行全面策劃,審定目標(biāo)企業(yè),并且對目標(biāo)企業(yè)的產(chǎn)業(yè)環(huán)境、財務(wù)狀況和經(jīng)營能力進(jìn)行全面分析,對目標(biāo)企業(yè)的未來自由現(xiàn)金流量作出合理預(yù)測,在此基礎(chǔ)之上估計出目標(biāo)企業(yè)的相對真實價值,從而有效降低估值風(fēng)險。
2、重視表外資源的分析。表外資源對目標(biāo)企業(yè)價值評估能產(chǎn)生重要影響,表外融資和不在會計報表內(nèi)反映的某些重要資源常常會引發(fā)財務(wù)風(fēng)險。針對這種情況,一方面要重點調(diào)查售后回租、應(yīng)收賬款抵借以及集團(tuán)內(nèi)部相互抵押擔(dān)保融資、債務(wù)轉(zhuǎn)移、現(xiàn)金調(diào)劑等行為;另一方面也要對人力資源、特許經(jīng)營權(quán)等重要的表外資源價值作出合理估計。
3、建立和完善企業(yè)價值評估體系。第一,建立基礎(chǔ)分析評估體系。這個體系應(yīng)該包括財務(wù)分析評估、產(chǎn)業(yè)分析評估及營運狀況分析評估三個子系統(tǒng)。在財務(wù)分析評估中,應(yīng)區(qū)分上市與非上市公司、境內(nèi)與涉外企業(yè)分別統(tǒng)一一系列財務(wù)指標(biāo)。產(chǎn)業(yè)分析系統(tǒng)包括對國家的產(chǎn)業(yè)政策、法律環(huán)境、產(chǎn)業(yè)狀況及產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的分析。根據(jù)國家規(guī)定的一系列指導(dǎo)性指標(biāo),并購方能夠定性和定量地了解企業(yè)所面臨的外部環(huán)境,企業(yè)在行業(yè)中的地位以及整個產(chǎn)業(yè)的發(fā)展趨勢。通過營運狀況分析系統(tǒng),可以了解企業(yè)的營運狀況如何,是否具有連續(xù)性,及營運中存在的問題,為對目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行價值評估和為并購后實施企業(yè)整合提供依據(jù);第二,完善價值評估方法系統(tǒng)。企業(yè)價值評估的方法很多,企業(yè)價值的評估方法有賬面價值法、市場價值法、清算價值法、凈現(xiàn)值法和市盈率法等。可以根據(jù)不同的評估方法建立相應(yīng)的估價模型,并根據(jù)并購的發(fā)展對現(xiàn)有的估價模型進(jìn)行完善。并購公司也可以綜合運用定價模型,將運用清算價值法得到的目標(biāo)企業(yè)價值作為并購價格的下限,將現(xiàn)金流量法確立的企業(yè)價值作為并購價格的上限,然后根據(jù)雙方在該區(qū)間內(nèi)協(xié)商確定的價格作為并購價格。
4、聘請經(jīng)驗豐富的中介機(jī)構(gòu)。并購方應(yīng)該聘請經(jīng)驗豐富的中介機(jī)構(gòu),包括經(jīng)紀(jì)人、會計師事務(wù)所、資產(chǎn)評估事務(wù)所、律師事務(wù)所等做指導(dǎo)。中介機(jī)構(gòu)有專業(yè)的人才、科學(xué)的程序和方法,還能比較準(zhǔn)確地掌握目標(biāo)企業(yè)的各類信息,改變信息不對稱的現(xiàn)象,減少估價風(fēng)險。另外,中介機(jī)構(gòu)可以對并購后的新企業(yè)的重組和整合提供專業(yè)指導(dǎo),以期用最小的代價促進(jìn)并購順利進(jìn)行。
(二)選擇適當(dāng)?shù)闹Ц斗绞健２①彿揭鶕?jù)自身和目標(biāo)企業(yè)的特點,有針對性地做出支付方式的選擇。若企業(yè)有足夠的現(xiàn)金保證并購實施后企業(yè)能產(chǎn)生足夠的現(xiàn)金流,可考慮現(xiàn)金并購方式。采用現(xiàn)金并購方式時,若企業(yè)是采用外部融資的方式作為現(xiàn)金來源,則可將短期融資方式作為并購后對目標(biāo)企業(yè)追加短期營運資金所需的資金來源,將中長期融資方式作為并購后中長期投資項目所需資金來源。這樣使資金回收期和償債期相吻合,減輕企業(yè)的財務(wù)壓力。
采用股票并購方式時,最重要的是雙方換股價格和換股比率的確定。換股比率直接決定了并購后雙方在企業(yè)的控制權(quán)可能在換股并購中被稀釋,但是并購可能會帶來每股收益或每股凈資產(chǎn)的提升,也會帶來企業(yè)在整個行業(yè)地位的提升。
承債式并購對于并購方企業(yè)的整合能力、經(jīng)營管理能力是一個巨大的挑戰(zhàn)。如果處理得好,就可以盤活目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn),實現(xiàn)企業(yè)規(guī)模的迅速擴(kuò)張。在選擇這種并購方式時,并購方要選擇那種在某一方面做得出色的企業(yè)中的持股比重,因此要仔細(xì)測算一個雙方都能接受的控制權(quán)變化范圍,能與并購方形成優(yōu)勢互補(bǔ)的企業(yè)作為并購目標(biāo)。
現(xiàn)金并購、換股并購和承債式并購三種方式各有利弊,在并購實務(wù)中,并購方要根據(jù)自身的實際情況,慎重比較各種并購支付方式給企業(yè)帶來的影響,綜合考慮現(xiàn)金流、資本結(jié)構(gòu)、控制權(quán)等關(guān)鍵因素以后,再做出選擇。
(三)選擇合適的融資方式。企業(yè)在進(jìn)行融資決策時,應(yīng)積極開拓不同的融資渠道。同時,要注重優(yōu)化企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)。合理確定融資結(jié)構(gòu)應(yīng)遵循以下原則:一是遵循資本成本最小化原則。既要將自有資本、權(quán)益資本和債務(wù)資本的籌資成本進(jìn)行比較,也要對三者分別分析其邊際收益和邊際成本;二是自有資本、權(quán)益資本和債務(wù)資本要保持適當(dāng)?shù)谋壤Ｔ谶@個前提下,并購企業(yè)可通過分析資產(chǎn)負(fù)債的期限結(jié)構(gòu),將未來的現(xiàn)金流入與流出按期限進(jìn)行分裝組合,尋找出現(xiàn)正現(xiàn)金流和資金缺口的時點,不斷調(diào)整自身的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu),然后還要對長期負(fù)債和短期負(fù)債的期限、數(shù)額結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整。
(作者單位:遼寧對外經(jīng)貿(mào)學(xué)院)
主要參考文獻(xiàn):
[1]傅曉菁.企業(yè)并購中目標(biāo)企業(yè)價值評估風(fēng)險及防范.會計之友,2008.3.
關(guān)鍵詞：經(jīng)濟(jì)附加值（EVA）；傳統(tǒng)會計指標(biāo)；公司市值；股價表現(xiàn)
中圖分類號：F830.91 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：B 文章編號：1674-2265（2017）03-0038-06
一、引言
貴州茅臺酒股份有限公司（股票代碼600519，以下簡稱貴州茅臺公司）2016年成為我國第一高價股①，一舉摘得“股王”的榮譽(yù)。支撐貴州茅臺高股價最重要基礎(chǔ)在于其驕人的業(yè)績。那么，該公司的經(jīng)營績效真實情況如何，公司業(yè)績與其股價有著何種內(nèi)在聯(lián)系，是本文研究的核心問題。
上市企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績與其股價是否存在內(nèi)在的關(guān)聯(lián)，這是學(xué)術(shù)界長期爭論的話題。這一主題研究的關(guān)鍵在于如何科學(xué)客觀地評價上市公司真實財務(wù)狀況，在此基礎(chǔ)上分析公司業(yè)績與股價的相關(guān)性。目前的財務(wù)分析模式主要包括傳統(tǒng)財務(wù)分析法與新型的經(jīng)濟(jì)增加值分析法。傳統(tǒng)財務(wù)分析法利用上市公司對外披露的財務(wù)報告數(shù)據(jù)，通過計算反映其償債能力、盈利能力、營運能力以及公司發(fā)展能力的多種指標(biāo)，以此評價公司財務(wù)狀況、營利能力強(qiáng)弱、資產(chǎn)運營績效，以及公司未來發(fā)展前景。經(jīng)濟(jì)增加值（Economic Value Added，EVA）是近年來日益受到重視的先進(jìn)評價方法，許多專業(yè)投資公司將其作為重要績效評價體系，并用以判斷公司的投資價值。
經(jīng)濟(jì)增加值在國外的研究已有20余年的歷史。最早是由美國斯騰?斯圖爾特咨詢公司（Stern Stewart和Co.）于1991年提出來的，其基本經(jīng)濟(jì)原理是在公司傳統(tǒng)財務(wù)利潤的基礎(chǔ)上，考慮為獲取利潤所付出的資本成本（債務(wù)資本成本和權(quán)益資本成本）的條件下，計算公司的真實經(jīng)濟(jì)增加價值，以此測度企業(yè)的價值和評價公司的經(jīng)營績效。具體計算方法是采取一系列會計事項調(diào)整，計算企業(yè)稅后凈利潤并減去為獲取該部分利潤而投入的所有資本成本的剩余收益。從研究經(jīng)濟(jì)增加值的領(lǐng)域來看，大部分文獻(xiàn)是研究EVA與企業(yè)績效之間的關(guān)聯(lián)，直接研究EVA與公司股價表現(xiàn)的文獻(xiàn)并不多。從已有研究成果可以看出，國外學(xué)者Uyemura等（1996）通過對比研究EVA與其他傳統(tǒng)會計指標(biāo)，發(fā)現(xiàn)EVA由于考慮了資本成本并調(diào)整報告收益能使會計扭曲降到最小。O’Hanlon和Peasnell提出EVA為企業(yè)績效評價提出了一個寶貴的框架，能在估值中將錯誤的會計信息調(diào)整正確。
國內(nèi)學(xué)者對EVA的研究在最近10年已取得了大量研究成果。部分學(xué)者應(yīng)用EVA理論，對我國企業(yè)績效評價體系的改進(jìn)進(jìn)行了研究，例如谷w和于東智（2000）通過研究EVA指標(biāo)對GAAP的調(diào)整，以及EVA相關(guān)的激勵制度，對我國企業(yè)績效評價的發(fā)展進(jìn)行了探討。池國華等（2003）應(yīng)用EVA理論，從外部投資者的角度對上市企業(yè)的整體經(jīng)營業(yè)績評價系統(tǒng)創(chuàng)新與改進(jìn)提出了建議。黃衛(wèi)偉和李春瑜（2004）將EVA引入激勵機(jī)制，作為管理者工作績效考核的一項標(biāo)準(zhǔn)，發(fā)現(xiàn)公司股東和管理者之間的博弈會受到EVA指標(biāo)的影響。姜再勇等（2007）借鑒EVA，對如何衡量我國制造業(yè)的投資效率進(jìn)行了研究，研究結(jié)果顯示高投資率對提升企業(yè)價值有促進(jìn)作用。部分學(xué)者主要運用實證分析法，對EVA與企業(yè)績效的關(guān)聯(lián)度進(jìn)行了研究。李洪等（2006）采取主成分分析法，對比傳統(tǒng)績效指標(biāo)與EVA指標(biāo)的相關(guān)指數(shù)，結(jié)果顯示EVA與傳統(tǒng)績效指標(biāo)具有相關(guān)性。盧李等（2016）運用EVA方法對我國上市商業(yè)銀行的經(jīng)營績效進(jìn)行了衡量，結(jié)果發(fā)現(xiàn)我國商業(yè)銀行績效近年來顯著提高。倪敏（2012）通過構(gòu)建EVA與凈利潤的數(shù)理關(guān)系模型，對我國上市企業(yè)的價值與傳統(tǒng)財務(wù)會計盈利的不同進(jìn)行了比較研究。張彩江（2008）、周佰成等（2011）、袁曉玲等（2012）、謝朝陽（2014）、茅瀛懷（2004）對經(jīng)濟(jì)增加值在企業(yè)績效評價和管理激勵中的應(yīng)用都做了進(jìn)一步研究。
隨著人們運用EVA的成功經(jīng)驗不斷積累，此方法正逐漸受到了學(xué)術(shù)界和實務(wù)界的推崇。那么，傳統(tǒng)財務(wù)指標(biāo)與EVA在評估公司價值估值時哪種方法更優(yōu)，并且對公司股價表現(xiàn)的解釋力更強(qiáng)，這將是本文研究的主旨。
二、研究O計
（一）變量設(shè)計
為比較兩種財務(wù)分析模式實際運用結(jié)果，以此解析我國上市企業(yè)股價的市場表現(xiàn)，本文對傳統(tǒng)會計指標(biāo)法和EVA法進(jìn)行分析。
1. 傳統(tǒng)財務(wù)指標(biāo)法。傳統(tǒng)財務(wù)指標(biāo)法是根據(jù)公司公開披露財務(wù)報告數(shù)據(jù)，通過計算有關(guān)財務(wù)指標(biāo)，對公司的財務(wù)狀況與業(yè)績加以量化。該方法采用的主要財務(wù)指標(biāo)體系見表1。
由表1，根據(jù)本文比較研究需要，從上述三類指標(biāo)體系中各選取一個典型指標(biāo)――凈資產(chǎn)收益率（ROE）、凈利潤增長率（NPGR）、股東權(quán)益周轉(zhuǎn)率（ET）作為解釋變量。
2. EVA指標(biāo)法。EVA是通過一系列會計事項調(diào)整后的凈利潤扣除為獲得利潤而付出的所有資本成本后的剩余收益。EVA指標(biāo)值越高，則反映公司經(jīng)營業(yè)績越好。其具體計算步驟如下：
其中，EVAt是第t期的經(jīng)濟(jì)增加值；NOPATt是調(diào)整后的稅后凈營業(yè)利潤；TCt是調(diào)整后的全部資本成本（包括權(quán)益資本和債務(wù)資本）；WACCt是加權(quán)平均成本率。
（1）經(jīng)調(diào)整的稅后凈營業(yè)利潤。
[NOPATt=NPt+（NEBt-NEIt+DIEt）（1-25%）+DTLt-DITAt+MIt+αt]
其中，NPt是凈利潤；NEBt是營業(yè)外支出；NEIt是營業(yè)外收入；DIEt是債務(wù)利息支出；DTL是第t期當(dāng)期遞延所得稅負(fù)債增加額；DITA是第t期當(dāng)期遞延所得稅資產(chǎn)增加額；MIt是少數(shù)股東權(quán)益；αt是當(dāng)期各種會計準(zhǔn)備變化數(shù)，25%是所得稅稅率。
（2）全部資本成本。
其中，DCt是指第t期付出的債務(wù)資本成本；ECt是指支出的權(quán)益資本成本；LTLt表示長期借款；STLt表示短期借款；BPt是指應(yīng)付債券；SPt是指專項應(yīng)付款；DTL表示第t期當(dāng)期的所有遞延所得稅負(fù)債；DITA是指第t期當(dāng)期所有遞延所得稅資產(chǎn)；CSIt指普通股權(quán)益；ψt表示第t期當(dāng)期的各種會計準(zhǔn)備期末余額。
（3）加權(quán)平均資本成本。
其中，[WACCt]表示第t期的加權(quán)平均資本成本；[WDCCt]表示加權(quán)債務(wù)資本成本；[WCOECt]表示加權(quán)權(quán)益資本成本；[σt]是第t期的債務(wù)資本成本率，文中選取同期銀行貸款利率（一年期）作為[σt]；[εt]是權(quán)益資本成本率；[rft]表示無風(fēng)險報酬率；[βt]是上市公司股票的貝塔值（風(fēng)險指數(shù)）；[kmt]表示市場報酬率（本文中，選取同期銀行一年期存款利率作為[rft]指標(biāo)參數(shù)，風(fēng)險溢價指數(shù)參照GDP增長率）。
3. 公司市值。本文旨在對我國上市企業(yè)的股票價格表現(xiàn)進(jìn)行解釋，故選取各期該公司的年均市值作為股價表現(xiàn)的參數(shù)。市值是根據(jù)上市公司發(fā)行股份數(shù)量與市場價格計算的股票總市場價值，其計算公式如下：
[MVt=SPt×nt]
其中，MVt是第t期的上市公司的市場價值；SPt是第t期的每股市價；nt是第t期的上市流通股數(shù)，再求各期平均值作為股市表現(xiàn)的衡量指標(biāo)。
（二）模型構(gòu)建
本文擬對傳統(tǒng)財務(wù)指標(biāo)、EVA與貴州茅臺公司股價表現(xiàn)之間的相關(guān)性進(jìn)行研究，主要利用圖形與數(shù)值描述，借助相關(guān)系數(shù)與回歸分析的研究方法，通過構(gòu)造三個回歸模型的回歸系數(shù)以及擬合優(yōu)度，來對傳統(tǒng)財務(wù)會計、EVA對股市表現(xiàn)的解釋能力進(jìn)行對比研究。
模型假設(shè)：（1）證券市場是有效市場；（2）該公司的市值與EVA呈正相關(guān)關(guān)系；（3）該公司的市值與凈資產(chǎn)收益率（ROE）、凈利潤增長率（NPGR）、股東權(quán)益周轉(zhuǎn)率（ET）也呈正相關(guān)關(guān)系。
根據(jù)以上假設(shè)，選取各期公司股票平均市值為被解釋變量，各期EVA、凈資產(chǎn)收益率、凈利潤增長率、股東權(quán)益周轉(zhuǎn)率為解釋變量，建立模型如下。
其中，[MVt]是第[t]期公司市值均值；[EVAt]是第[t]期的經(jīng)濟(jì)增加值；[ROEt]是第[t]期凈資產(chǎn)收益率；[NPGRt]是第[t]期凈利潤增長率；[ETt]是第[t]期股東權(quán)益周轉(zhuǎn)率；[γ1]、[γ2]、[γ3]為誤差項；[ξ0]、[ξ1]、[β0]、[β1]、[β2]、[β3]、[α0]、[α1]、[α2]、[α3]、[α4]為相關(guān)系數(shù)。
（三）樣本選取與數(shù)據(jù)來源
本文所用的財務(wù)數(shù)據(jù)來源于國泰安、萬得數(shù)據(jù)庫中貴州茅臺公司2010―2014年的資產(chǎn)負(fù)債表、資產(chǎn)減值準(zhǔn)備附注等，該企業(yè)當(dāng)期資產(chǎn)減值準(zhǔn)備只涉及固定資產(chǎn)減值準(zhǔn)備[α1t]和存貨跌價準(zhǔn)備[α2t]。另外，本文計算中涉及的各項宏觀經(jīng)濟(jì)參數(shù)以及資本市場參數(shù)來自于銳思數(shù)據(jù)庫和中國統(tǒng)計年鑒。本文采用SPSS軟件對數(shù)據(jù)進(jìn)行處理與分析。
三、實證分析
（一） 描述性統(tǒng)計
對貴州茅臺公司2010―2014年間的傳統(tǒng)會計指標(biāo)、EVA指標(biāo)的描述性統(tǒng)計結(jié)果顯示（見表2），該公司在這5年間總體財務(wù)狀況良好。一是盈利能力方面：凈資產(chǎn)收益率總體相對穩(wěn)定，期間有微小波動，反映公司經(jīng)營狀況良好，盈利能力強(qiáng)；二是發(fā)展能力方面：凈利潤增長率指標(biāo)5年間皆為正數(shù)，反映公司的經(jīng)營能力一直處于上升趨勢，成長狀況和發(fā)展速度較好；三是營運能力方面：股東權(quán)益周轉(zhuǎn)率在這5年間持續(xù)平穩(wěn)，波動不大。
EVA指標(biāo)方面，五年間一直保持正數(shù)且數(shù)值很大。EVA大于零，表示公司經(jīng)調(diào)整后的會計利潤大于各項資本成本，即剩余收益大于零，而這部分剩余收益所有者是股東。所以，EVA值越大反映股東價值越高，公司內(nèi)在價值也越高。從這五年的數(shù)據(jù)來看，無論是傳統(tǒng)會計指標(biāo)還是EVA指標(biāo)，皆顯示貴州茅臺公司的整體經(jīng)營狀況和盈利狀況都不錯。
（二）矩陣散點圖、求相關(guān)系數(shù)矩陣
借助SPSS統(tǒng)計軟件分別繪制出凈資產(chǎn)收益率、凈利潤增長率、股東權(quán)益周轉(zhuǎn)率、EVA、市值兩兩變量間的矩陣散點圖，具體見圖1。
從圖1來看，公司市值與EVA之間存在較明顯的相關(guān)關(guān)系，而與凈資產(chǎn)收益率、凈利潤增長率、股東權(quán)益周轉(zhuǎn)率之間相關(guān)關(guān)系較弱。但僅根據(jù)變量間的矩陣散c圖，還不足以準(zhǔn)確分析解釋變量與被解釋變量之間的關(guān)系。以下采用Pearson相關(guān)系數(shù)來進(jìn)一步研究變量間的相關(guān)性。
由表3可知，公司市值與EVA、凈資產(chǎn)收益率、凈利潤增長率、股東權(quán)益周轉(zhuǎn)率的Pearson相關(guān)系數(shù)從大到小依次為：EVA系數(shù)為0.844、凈資產(chǎn)收益率為0.521、凈利潤增長率為0.258、股東權(quán)益周轉(zhuǎn)率為0.205。由此可以判定，與上市公司市值（股價表現(xiàn)）的相關(guān)性，EVA大于傳統(tǒng)會計指標(biāo)；在傳統(tǒng)財務(wù)體系中，營利性指標(biāo)凈資產(chǎn)收益率與公司市值相關(guān)關(guān)系較強(qiáng)。在進(jìn)一步的偏相關(guān)關(guān)系分析中可以發(fā)現(xiàn)，凈資產(chǎn)收益率與公司市值之間實質(zhì)上存在虛假相關(guān)，如表4所示。
由以上相關(guān)性分析可以得到如下結(jié)論：
1. 2010―2014年，貴州茅臺公司的市值與EVA呈正相關(guān)關(guān)系，假設(shè)2成立。
2. 2010―2014年，貴州茅臺公司的市值與凈資產(chǎn)收益率、凈利潤增長率、股東權(quán)益周轉(zhuǎn)率也呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系，假設(shè)3成立。
3. 相比傳統(tǒng)財務(wù)指標(biāo)（凈資產(chǎn)收益率、凈利潤增長率、股東權(quán)益周轉(zhuǎn)率），EVA與上市企業(yè)平均市值之間的相關(guān)性更強(qiáng)，反映在對我國上市公司股市表現(xiàn)的解釋力方面，EVA指標(biāo)優(yōu)于傳統(tǒng)會計指標(biāo)。
（三）回歸分析
在對解釋變量（凈資產(chǎn)收益率、凈利潤增長率、股東權(quán)益周轉(zhuǎn)率以及EVA）與被解釋變量（公司市值）的相關(guān)性進(jìn)行研究后，再對模型1、2、3分別做擬合優(yōu)度檢驗，得到結(jié)果如表5所示。
模型1的擬合結(jié)果表明，EVA對該公司的股價表現(xiàn)有較好的解釋能力。模型2的擬合結(jié)果，反映出傳統(tǒng)會計指標(biāo)――凈資產(chǎn)收益率、凈利潤增長率、股東權(quán)益周轉(zhuǎn)率對市值也能進(jìn)行解釋，但是其解釋力遠(yuǎn)小于EVA指標(biāo)。在模型3中，綜合考慮傳統(tǒng)會計指標(biāo)與EVA，則調(diào)整的判定系數(shù)（0.879）較接近于1，在三個模型中的擬合優(yōu)度最高，公司的股價表現(xiàn)能被解釋動因最多、擬合結(jié)果最理想。再對模型3做進(jìn)一步的回歸分析，回歸結(jié)果如表6。
根據(jù)以上的分析結(jié)果，在顯著性水平α為0.05的情況下，除EVA以外，NPGR、ET、ROE三個解釋變量的回歸系數(shù)顯著性t檢驗的概率p值都大于0.05（顯著性），即不能拒絕零假設(shè)（認(rèn)為回歸系數(shù)[α2]、[α3]、[α4]與0有顯著差異，即公司市值與凈資產(chǎn)收益率、凈利潤增長率、股東權(quán)益周轉(zhuǎn)率之間不存在顯著的線性關(guān)系）。所以，應(yīng)剔除EVA以外的其他三個解釋變量。最后，得到多元線性回歸分析的殘差累計概率圖如圖2。
由實證分析得：EVA、凈資產(chǎn)收益率、凈利潤增長率、股東權(quán)益周轉(zhuǎn)率四個指標(biāo)都能對貴州茅臺公司股市表現(xiàn)進(jìn)行一定程度的解釋，但EVA的解釋力明顯強(qiáng)于其他傳統(tǒng)會計指標(biāo)。雖然對股價表現(xiàn)的解釋力傳統(tǒng)會計指標(biāo)不如EVA，但傳統(tǒng)會計指標(biāo)亦有可取之處。同時結(jié)合EVA與傳統(tǒng)會計指標(biāo)，相比單獨考慮EVA能更好地對上市企業(yè)股市表現(xiàn)進(jìn)行解釋。
（四）實證結(jié)果的解釋
傳統(tǒng)會計指標(biāo)對上市企業(yè)股價表現(xiàn)解釋能力比EVA差，概因其指標(biāo)的內(nèi)在不足所致。傳統(tǒng)會計指標(biāo)雖然很大程度上考慮了債務(wù)資本成本（利息），但并未計量權(quán)益資本成本（股利）。債務(wù)資本所有者（即債權(quán)人）要求債務(wù)人（公司）返還利息，屬顯性成本；而權(quán)益資本所有者（股東）則要求得到一定的回報，屬隱性成本。傳統(tǒng)財務(wù)體系在計算公司的凈利潤時沒有將全部權(quán)益資本成本，以及部分債務(wù)資本成本（如借款費用資本化）作為扣除項目，這必然造成傳統(tǒng)財務(wù)收益率指標(biāo)在評價公司真實收益率時存在局限，從而導(dǎo)致對公司股價表現(xiàn)解釋力不足。
與之對應(yīng)，EVA指標(biāo)體系彌補(bǔ)了傳統(tǒng)財務(wù)指標(biāo)體系的不足。在計算公司經(jīng)濟(jì)價值時EVA充分考慮債務(wù)資本與權(quán)益資本，將其作為企業(yè)獲得凈利潤的代價進(jìn)行扣除。從股東的價值觀出發(fā)，只有公司資本收益大于其二類資本成本時，才能為自身創(chuàng)造價值。因此，EVA值越高，企業(yè)經(jīng)營狀況越理想、股東收益也越高；股東收益越高，投資者才更愿意投資購買其股票，公司在證券市場的表現(xiàn)才會越好。但是上市公司的股價表現(xiàn)受多種因素綜合影響，除了公司的自身價值，還受到投資者多空方博弈、大眾對該公司發(fā)展的預(yù)期、信息披露狀況等。盡管如此，EVA仍可作為投資決策的重要參考指標(biāo)，為投資者做出準(zhǔn)確、客觀的投資方案提供有力技術(shù)支持。
四、研究結(jié)論
本文應(yīng)用貴州茅臺公司2010―2014年度財務(wù)數(shù)據(jù)，通過構(gòu)造EVA模型和三個不同解釋變量的回歸模型，對比分析了EVA與傳統(tǒng)會計指標(biāo)對上市公司股價表現(xiàn)的解釋力。實證研究結(jié)果如下：一是EVA指標(biāo)與傳統(tǒng)會計指標(biāo)對我國上市公司股票價格波動均具有一定的解釋力，但是EVA解釋力明顯強(qiáng)于后者。二是雖然傳統(tǒng)財務(wù)指標(biāo)對上市公司股價表現(xiàn)的解釋力不如EVA指標(biāo)，但傳統(tǒng)會計指標(biāo)并不能被完全取代。當(dāng)投資者將兩者參照結(jié)合，并將其合理搭配運用，能更好地對上市公司股市表現(xiàn)進(jìn)行解釋，得到更為有效的投資決策信息。當(dāng)然，本文只選取一家典型上市公司作為研究樣本，使得研究結(jié)論具有一定的局限性。選擇多行業(yè)、多樣本公司對本文主題進(jìn)行深入研究，這是作者今后的研究方向。
注：
①貴州茅臺公司（股票代碼600519）2016年12月31日收盤價為334.15元/股。
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關(guān)鍵詞:保險業(yè)順周期性;公允價值會計準(zhǔn)則;逆周期監(jiān)管
中圖分類號:F840.32 文獻(xiàn)標(biāo)識碼:A 文章編號:1003-3890(2010)11-0059-07
一、引言
在2008年國際金融危機(jī)發(fā)生和不斷擴(kuò)大之時,二十國集團(tuán)、國際貨幣基金組織、金融穩(wěn)定論壇等國際組織,美國、歐盟、日本等國家政府和監(jiān)管機(jī)構(gòu)均采取應(yīng)急措施處理危機(jī),以保持金融穩(wěn)定,并在國際和國內(nèi)兩個層面建立并實施了有效的宏觀審慎監(jiān)管框架。
順周期性是此次全球金融危機(jī)中受到廣泛關(guān)注的一個重要概念,雖然該問題在金融危機(jī)之前就已出現(xiàn),但其影響卻在金融危機(jī)中得到展現(xiàn)。金融機(jī)構(gòu)和金融體系內(nèi)在的順周期性,是近年來金融失衡、金融脆弱性加強(qiáng)并最終導(dǎo)致全球金融危機(jī)發(fā)生的重要原因。因此,宏觀審慎監(jiān)管框架的一個重要組成部分就是采取適當(dāng)逆周期監(jiān)管政策,建立適當(dāng)逆周期監(jiān)管機(jī)制(李文泓,2009)。
與銀行業(yè)相同,保險領(lǐng)域也存在著順周期性,需要保險監(jiān)管機(jī)構(gòu)采取逆周期監(jiān)管措施,緩解順周期性,降低危機(jī)成本。在2010年4月13日“北大賽瑟(CCISSR)論壇”上,中國保監(jiān)會主席吳定富指出:我們要深入研究宏觀審慎監(jiān)管,探索解決保險業(yè)在內(nèi)部風(fēng)險評估、準(zhǔn)備金提取、公允價值計量、償付能力標(biāo)準(zhǔn)、資本緩沖和薪酬體系等方面的順周期問題,逐步建立保險業(yè)的逆周期監(jiān)管制度。因此,對保險業(yè)順周期性與逆周期監(jiān)管進(jìn)行研究意義重大。
二、金融系統(tǒng)順周期性與保險業(yè)逆周期監(jiān)管相關(guān)理論綜述
國際金融穩(wěn)定理事會(Financial Stability Board,簡稱FSB)認(rèn)為,順周期性(procyclicality)是指一種相互加強(qiáng)的正向反饋機(jī)制,而在這種機(jī)制作用下,金融系統(tǒng)可以放大經(jīng)濟(jì)周期的波動性,同時反過來可能導(dǎo)致或加速金融體系的不穩(wěn)定狀況。法蘭西銀行副行長讓?皮埃爾?蘭度認(rèn)為,順周期性是指在經(jīng)濟(jì)周期中金融變量圍繞某一趨勢值波動的傾向。
金融系統(tǒng)順周期性更多表現(xiàn)為銀行信貸的順周期性。海曼?P.明斯基(Hyman P. Minsky,1992)①的金融脆弱性假說明確了金融因素在資本主義經(jīng)濟(jì)繁榮與低迷的長期波動中的作用,也揭示了金融體系的順周期性現(xiàn)象。他指出,由于資本主義制度本身的缺陷,金融體系具有內(nèi)在的脆弱性,驅(qū)動經(jīng)濟(jì)繁榮的金融因素往往在經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張階段為未來的衰退埋下隱患,私人信用創(chuàng)造機(jī)構(gòu)(特別是商業(yè)銀行)的內(nèi)在特征將使其經(jīng)歷周期性的危機(jī)和破產(chǎn)浪潮,這種困境被傳遞到經(jīng)濟(jì)的各個組成部分,實體經(jīng)濟(jì)將會為此付出沉重的代價,當(dāng)這種伴隨著金融體系的順周期性的金融失衡需要釋放的時候,就會產(chǎn)生宏觀經(jīng)濟(jì)的動蕩和危機(jī)。Willliam R White(2006)②分析了金融體系中的順周期現(xiàn)象,他指出存貸差、資產(chǎn)價格、銀行內(nèi)部風(fēng)險評級以及諸如貸款預(yù)期損失的會計測算都是順周期性的,在與實體經(jīng)濟(jì)的運行相互作用下,加速放大了經(jīng)濟(jì)波動,并在此基礎(chǔ)上對當(dāng)前的金融穩(wěn)定框架提出了質(zhì)疑,認(rèn)為應(yīng)該在考慮順周期因素的前提下完善金融體系。
國內(nèi)學(xué)者對金融系統(tǒng)順周期性也進(jìn)行了研究。周小川(2009)③具體探討了金融體系中的一些順周期性因素,分析了各國政府針對此次次貸危機(jī)可能采取的補(bǔ)救措施以及貨幣和財政當(dāng)局在嚴(yán)重市場危機(jī)下如何發(fā)揮專業(yè)作用。孫天琦和張觀華(2008)④從《巴塞爾協(xié)議Ⅱ》資本監(jiān)管視角對金融系統(tǒng)順周期性問題進(jìn)行研究,他們對《巴塞爾協(xié)議Ⅱ》的資本監(jiān)管的順周期性作了一個較為全面的文獻(xiàn)綜述,闡述了順周期性對貨幣政策的影響。而許均平(2009)⑤認(rèn)為金融體系中的順周期現(xiàn)象不僅存在于以銀行業(yè)為主的信貸市場領(lǐng)域,在資本市場領(lǐng)域同樣存在,當(dāng)信貸市場萎縮、資本市場衰退時,這種順周期效應(yīng)會通過財富效應(yīng)、金融加速器、托賓Q效應(yīng)影響實體經(jīng)濟(jì)的運行,從而使得實體經(jīng)濟(jì)周期出現(xiàn)更大幅度的波動。
國際金融監(jiān)管界提出了一系列逆周期監(jiān)管措施,對于保險業(yè)逆周期監(jiān)管有較強(qiáng)的借鑒意義。這些逆周期監(jiān)管措施主要是:第一,銀行資本要求方面,巴塞爾銀行委員會將采取三項措施,提高資本的數(shù)量和質(zhì)量,開展逆周期資本監(jiān)管,考慮建立或有資本。第二,在會計準(zhǔn)則方面,國際會計準(zhǔn)則委員會(IACB)建議,將建立使用歷史成本和公允價值兩種方法的混合模型。美國的金融會計準(zhǔn)則委員會(FASB)建議,建立動態(tài)撥備制度,改變“已發(fā)生損失”的確認(rèn)方法,允許使用“預(yù)期損失”標(biāo)準(zhǔn),提早確認(rèn)損失,降低危機(jī)當(dāng)期壓力。第三,在薪酬管理方面,FSB了《穩(wěn)健薪酬實踐原則-實踐標(biāo)準(zhǔn)》,認(rèn)為金融機(jī)構(gòu)高管薪酬應(yīng)該與監(jiān)管資本水平相聯(lián)系,應(yīng)從公司治理層面完善薪酬管理制度,消除順周期產(chǎn)生的根源。
目前,中國學(xué)者對保險業(yè)逆周期監(jiān)管研究文獻(xiàn)還比較少。何項立(2009)⑥對國外有代表性的保險監(jiān)管模式進(jìn)行分析,指出了中國現(xiàn)行保險監(jiān)管模式的一些問題,如過分強(qiáng)調(diào)一般行為監(jiān)管,而忽視了對保險企業(yè)財務(wù)和償付能力監(jiān)管。李瑞紅(2010)⑦對國內(nèi)外逆周期監(jiān)管主要工具和機(jī)制的最新研究成果進(jìn)行了梳理,認(rèn)為中國選擇逆周期監(jiān)管工具要具有針對性和有效性,選擇逆周期監(jiān)管工具要與中國監(jiān)管現(xiàn)狀相適應(yīng),提出逆周期監(jiān)管制度安排可從四個方面入手:加強(qiáng)資本監(jiān)管,提高資本質(zhì)量;加強(qiáng)風(fēng)險監(jiān)控,強(qiáng)化壓力測試;控制信貸杠桿,防止金融風(fēng)險;加強(qiáng)機(jī)制建設(shè),提高監(jiān)管透明度。
三、保險業(yè)順周期發(fā)展態(tài)勢形成機(jī)制分析
(一)承保業(yè)務(wù)順周期性形成機(jī)制分析
承保業(yè)務(wù)是保險公司兩大主營業(yè)務(wù)之一,承保業(yè)務(wù)的好壞直接關(guān)系到保險公司的經(jīng)營利潤。在承保業(yè)務(wù)上,保險公司存在著順周期性問題。要理解承保業(yè)務(wù)順周期性的形成機(jī)制,首先要對保險承保業(yè)務(wù)進(jìn)行分析。承保是指保險人接受投保人的申請并與之簽訂保險合同的全過程。保險公司承保程序包括制定承保方針、獲取和評價承保信息、審查核保、作出承保決定、單證管理等步驟。在宏觀經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展的景氣時期,市場信心高漲,保險公司采取積極發(fā)展戰(zhàn)略,保險行業(yè)競爭加劇。而中國保險公司所提供的保險產(chǎn)品同質(zhì)化嚴(yán)重,保險人就會通過降低保險產(chǎn)品價格來提高本公司的競爭能力,維持市場份額。保險公司為了占有更多的市場份額,放松對承保程序一些步驟的管理,使保險公司承擔(dān)更多的潛在風(fēng)險。
在承保過程中,審核核保是保險承保工作的關(guān)鍵。核保過程主要有信息的搜集和整理、風(fēng)險的識別和分析、核保的抉擇與實施等步驟。核保人需要從各個方面得到各種信息來分析和評價投保人面臨的風(fēng)險,從而決定是否接受投保人的投保申請。在經(jīng)濟(jì)上行時,保險公司實行擴(kuò)張戰(zhàn)略,放松了業(yè)務(wù)核保管理。首先,核保人對投保人各種信息的搜集不夠全面,因而不能準(zhǔn)確地分析投保人所面臨的風(fēng)險,降低了對投保人的風(fēng)險估計,而保費費率是根據(jù)風(fēng)險的不同性質(zhì)和程度而確定的,因此也相應(yīng)降低了投保人的費率,費率不能與投保人的真實風(fēng)險相匹配;其次,核保人在確定保單條件時,放寬了承保條件,本應(yīng)對保險標(biāo)的物作出條件承保的承保決定卻作出了正常承保的決定,沒有通過增加限制性條件或加收保費的方式承保。更有甚者,對投保人的投保條件明顯低于承保標(biāo)準(zhǔn)的保單作出承保決定而沒有按標(biāo)準(zhǔn)予以拒絕承保。以上這些使得保險公司承擔(dān)了許多潛在風(fēng)險,在經(jīng)濟(jì)繁榮時沒有暴露出來。當(dāng)經(jīng)濟(jì)衰退發(fā)生損失時,保險公司進(jìn)行審慎經(jīng)營,加強(qiáng)核保管理,對投保人面臨的風(fēng)險作出充分的分析,使費率與風(fēng)險相匹配,同時核保人還要對投保人的投保條件進(jìn)行嚴(yán)格的審查,對不符合承保標(biāo)準(zhǔn)的,保險人拒絕承保。在承保業(yè)務(wù)中,放松核保管理,為了使公司暫時更具有競爭力,獲得更多的市場份額而采取順周期的公司經(jīng)營戰(zhàn)略。
(二)保險投資業(yè)務(wù)順周期性形成機(jī)制分析
保險投資是保險資金運用的一種形式。由于保險市場競爭的日益加劇,導(dǎo)致保險公司主營業(yè)務(wù)利潤下降甚至虧損,為了推動保險業(yè)發(fā)展,也為了能夠彌補(bǔ)承保業(yè)務(wù)虧損,保險公司將保險資金的一部分用來進(jìn)行保險投資,從而增加公司債權(quán)或金融資產(chǎn)。但是對于保險公司來說,相對于承保業(yè)務(wù),保險公司資金運用受到宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境特別是資本市場的影響更大。當(dāng)宏觀經(jīng)濟(jì)周期性波動時,保險公司投資業(yè)務(wù)就會出現(xiàn)強(qiáng)順周期性。
1. 保險投資資金來源順周期性形成機(jī)制。要理解保險投資資金來源順周期性形成機(jī)制,首先要了解保險投資資金來源。保險公司投資的資金基本上由資本金、準(zhǔn)備金和承保盈余三個部分組成。其中保險準(zhǔn)備金計提規(guī)則和承保盈余存在順周期性。
保險準(zhǔn)備金是為保證保險公司履行經(jīng)濟(jì)補(bǔ)償或給付的義務(wù),確保保險公司償付能力,保險公司應(yīng)按規(guī)定從保費收入中提存各種責(zé)任準(zhǔn)備金。保險準(zhǔn)備金包括未到期責(zé)任準(zhǔn)備金、賠款準(zhǔn)備金、總準(zhǔn)備金和再保險準(zhǔn)備金等。在準(zhǔn)備金評估計提規(guī)則中存在順周期性。現(xiàn)行企業(yè)會計準(zhǔn)則要求保險公司只能以實際發(fā)生的交易或事項,而不是以未發(fā)生的事項為依據(jù)進(jìn)行會計確認(rèn)、計量和報告,目的是防止人為調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債表或操作利潤,這就導(dǎo)致保險公司準(zhǔn)備金計提具有順周期性。在經(jīng)濟(jì)繁榮時期,保險經(jīng)營風(fēng)險下降,由于保險責(zé)任準(zhǔn)備金具有不確定性、未來性和估計性,此時保險公司預(yù)測保險期間保險事件發(fā)生可能性降低,對發(fā)生事故損失程度估計不足,保險費率水平低,造成保險公司的責(zé)任準(zhǔn)備金計提不足,使公司利潤上升,促使保險公司進(jìn)一步擴(kuò)大其業(yè)務(wù)規(guī)模;在經(jīng)濟(jì)衰退期,保險經(jīng)營風(fēng)險提高,保險公司預(yù)測保險事件發(fā)生可能性大大提高,對事故損失程度進(jìn)行充分的估計,從而保險公司提高了責(zé)任準(zhǔn)備金計提額度,導(dǎo)致公司利潤下降,業(yè)務(wù)規(guī)模縮小。
保險公司的承保盈余是保險公司日常業(yè)務(wù)的收支結(jié)余。財產(chǎn)保險和短期人身保險的承保盈余是保費收入減去保險賠款支出再扣除各種準(zhǔn)備金后的差額。在經(jīng)濟(jì)上行時,保險公司業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)大,保險公司的保費收入也隨之增長,此時保險公司的損失率低,保險賠款支出相應(yīng)減少,同時準(zhǔn)備金的計提也減少,保險公司承保盈余增加;在經(jīng)濟(jì)下行時,保險公司業(yè)務(wù)減少,保費收入降低而損失金額超過預(yù)期,責(zé)任準(zhǔn)備金計提增加,從而減少了承保盈余。隨著宏觀經(jīng)濟(jì)波動,承保盈余出現(xiàn)順周期性。
2. 保險投資形式順周期性形成機(jī)制。證券投資在保險投資中占據(jù)越來越重要的地位,資本市場成為保險投資的重要場所,保險投資與資本市場密切相連,從而使保險投資形式具有順周期性。在宏觀經(jīng)濟(jì)景氣時期,保險公司投資于資本市場的債券、股票等有價證券價格往往出現(xiàn)非理性的上漲,甚至形成資產(chǎn)泡沫,使保險投資收入顯著提高,保險公司利潤增加。為獲得更多利潤,保險公司將更多的資金投入到證券市場,放松了對保險投資的風(fēng)險管理,未能充分考慮在保險投資中各種投資方式的比例,并且沒有選擇合理的投資組合來規(guī)避證券投資面臨的系統(tǒng)性風(fēng)險。由于大量保險資金投入到證券市場中,又進(jìn)一步推高債券和股票等有價證券的價格。而當(dāng)宏觀經(jīng)濟(jì)處于低迷發(fā)展時期,債券和股票等有價證券價格暴跌,保險公司在證券市場遭受嚴(yán)重?fù)p失,縮減了保險公司利潤收入,使保險公司更加注重投資組合選擇。同時,為了減少在資本市場上的損失,保險公司要從證券市場上拋售一些債券和股票,回收一部分資金,促使債券和股票價格的進(jìn)一步下跌,造成股票市場、債券市場的巨大波動,影響資本市場的穩(wěn)定。由于保險投資順周期性,2008年中國保險業(yè)受到重創(chuàng),當(dāng)年股市單邊大幅下跌,保險業(yè)投資收益率降至不足2%的歷史冰點,保險業(yè)一時“哀鴻遍野”(俞燕,2009)。
(三)保險企業(yè)財務(wù)管理順周期性形成機(jī)制分析
保險公司的財務(wù)管理包括保險公司的資產(chǎn)管理、負(fù)債管理、成本費用和利潤分配管理等。從財務(wù)管理角度來看,保險公司面臨著兩大類風(fēng)險:資產(chǎn)負(fù)債風(fēng)險和經(jīng)營風(fēng)險。保險公司使用動態(tài)財務(wù)分析工具和現(xiàn)行公允價值會計準(zhǔn)則都對保險公司的資產(chǎn)和負(fù)債產(chǎn)生影響,強(qiáng)化保險業(yè)的順周期性。
1. 動態(tài)財務(wù)分析工具(DFA)的順周期形成機(jī)制。動態(tài)財務(wù)分析(Dynamic Financial Analysis,DFA)是一種系統(tǒng)化的財務(wù)建模方法,其在一系列可能的情景之下規(guī)劃財務(wù)結(jié)果,可分析內(nèi)部和外部條件的變化如何影響財務(wù)結(jié)果。在宏觀經(jīng)濟(jì)周期性波動時,作為保險公司財務(wù)分析工具的DFA容易強(qiáng)化保險業(yè)的順周期性。保險公司采用DFA分析公司財務(wù)狀況:DFA模型第一部分是隨機(jī)情景生成器,它主要用來模擬利率、通脹率、股市回報率等風(fēng)險因素;DFA模型第二部分是歷史數(shù)據(jù)輸入,模型參數(shù)的假設(shè)和戰(zhàn)略假設(shè);最后是DFA模型結(jié)果輸出。當(dāng)宏觀經(jīng)濟(jì)周期性波動時,資本與貨幣市場的主要經(jīng)濟(jì)變量如利率、匯率、股票價格出現(xiàn)波動,使得DFA分析結(jié)果中保險公司資產(chǎn)項目不可避免地出現(xiàn)順周期性。負(fù)債方建模是DFA的核心,其核心內(nèi)容是損失分布,預(yù)期賠付支付。在預(yù)期支付時,由于準(zhǔn)備金計提規(guī)則的順周期性,使得DFA分析結(jié)果中公司負(fù)債項目出現(xiàn)順周期性。建立DFA模型要輸入歷史數(shù)據(jù),利用可靠歷史數(shù)據(jù)確定模型參數(shù)假設(shè)中主要參數(shù)的“基準(zhǔn)值”,而歷史數(shù)據(jù)隨著宏觀經(jīng)濟(jì)波動,風(fēng)險參數(shù)賦值易出現(xiàn)順周期性。
2. 公允價值會計準(zhǔn)則的順周期形成機(jī)制。公允價值準(zhǔn)則亦稱按市值計價,是指金融機(jī)構(gòu)應(yīng)根據(jù)當(dāng)時同一金融產(chǎn)品或相似產(chǎn)品的市場價格作為金融資產(chǎn)的估值入賬。根據(jù)美國公認(rèn)會計準(zhǔn)則(Generally Accepted Accounting Principle,簡稱GAAP)的要求,金融機(jī)構(gòu)必須每季度都用公允價值評估資產(chǎn)負(fù)債表上的資產(chǎn),如果資產(chǎn)價值下降,則必須在財務(wù)報表中進(jìn)行披露。在中國,現(xiàn)行企業(yè)會計準(zhǔn)則要求對保險公司交易類和可供出售類資產(chǎn)按照公允價值計價。
公允價值能夠及時反映因市場變化而產(chǎn)生的收益和損失,但是公允價值會計準(zhǔn)則的運用具有順周期性。從經(jīng)濟(jì)發(fā)展周期角度來看,公允價值會計助長了經(jīng)濟(jì)周期性波動。首先,隨行就市的公允價值會計準(zhǔn)則增加了保險公司資產(chǎn)和負(fù)債的波動性,因交易類資產(chǎn)的公允價值變動和可供出售類資產(chǎn)的公允價值變動分別計入損益和所有者權(quán)益,使得保險公司收益和資本的波動性增加。其次,增加了保險體系的順周期性,在經(jīng)濟(jì)周期的特殊階段或臨界拐點階段,公允價值會計準(zhǔn)則具有顯著的放大作用,造成公司資產(chǎn)負(fù)債表的擴(kuò)張或收縮速度明顯加快,從而使泡沫膨脹或蕭條加劇。在宏觀經(jīng)濟(jì)繁榮時期,按照公允價值計算的保險公司資產(chǎn)價格持續(xù)上漲,公司資產(chǎn)、收益、利潤和資本等均隨之增長,保險公司持續(xù)擴(kuò)張經(jīng)營業(yè)務(wù);在宏觀經(jīng)濟(jì)衰退時,按照公允價值計算的保險公司資產(chǎn)價格下跌,保險公司必須在報表中迅速反映,使得保險公司賬面遭受巨額損失,直接影響其盈利水平和公司償付能力。保險公司投資預(yù)期降低,拋售手中債券,使得金融產(chǎn)品價格進(jìn)一步下跌,短期內(nèi)引發(fā)市場大幅波動,打擊市場信心。從2008年可以看出,公允價值會計準(zhǔn)則順周期性對金融危機(jī)有加劇、放大的效應(yīng)。
(四)保險企業(yè)償付能力監(jiān)管順周期性形成機(jī)制分析
償付能力監(jiān)管是保險監(jiān)督管理部門對保險公司償付能力實施的監(jiān)督和管理,以確保保險公司有足夠償付能力,促使其穩(wěn)健經(jīng)營和發(fā)展并保護(hù)被保險人、受益人的利益。目前,以風(fēng)險為基礎(chǔ)的償付能力監(jiān)管已成為國際保險監(jiān)管的發(fā)展趨勢,在全球得到了廣泛應(yīng)用。歐洲保險市場致力于建立以風(fēng)險為基礎(chǔ),綜合評估公司償付能力的償付能力Ⅱ,而償付能力Ⅱ的核心監(jiān)管指標(biāo)之一是償付能力資本要求(Solvency Capital Requirement,簡稱SCR),用于吸收保險公司的重大意外損失。但SCR與風(fēng)險敏感性正相關(guān),風(fēng)險敏感性越高,資本順周期性越強(qiáng)。首先,償付能力Ⅱ允許使用標(biāo)準(zhǔn)公式、完全內(nèi)部模型和部分內(nèi)部模型三種方法來計算SCR。其中,采用內(nèi)部模型法計算SCR時,該方法使用的風(fēng)險參數(shù)隨經(jīng)濟(jì)周期變化而波動。根據(jù)內(nèi)部模型法,風(fēng)險權(quán)重函數(shù)是由保險監(jiān)管部門決定的,但是風(fēng)險參數(shù)作為風(fēng)險權(quán)重函數(shù)的輸入變量,其順周期性易轉(zhuǎn)化為風(fēng)險權(quán)重和SCR的順周期性。當(dāng)經(jīng)濟(jì)上行時,風(fēng)險參數(shù)下降,風(fēng)險權(quán)重減小,按內(nèi)部模型法計算的SCR降低,推動保險業(yè)業(yè)務(wù)擴(kuò)張;當(dāng)經(jīng)濟(jì)下行時,風(fēng)險參數(shù)上升,風(fēng)險權(quán)重增加,按內(nèi)部模型法計算的SCR提高,推動保險業(yè)業(yè)務(wù)收縮,使保險市場隨宏觀經(jīng)濟(jì)波動。按標(biāo)準(zhǔn)公式法計算SCR也存在順周期性,根據(jù)標(biāo)準(zhǔn)公式法,SCR是對市場風(fēng)險、信用違約風(fēng)險、承保風(fēng)險、操作風(fēng)險和資產(chǎn)負(fù)債匹配風(fēng)險5類單獨SCR加總,考慮了風(fēng)險之間的關(guān)聯(lián)關(guān)系,其中,市場風(fēng)險和信用違約風(fēng)險與經(jīng)濟(jì)周期密切相關(guān)。當(dāng)經(jīng)濟(jì)繁榮時,市場風(fēng)險和信用違約風(fēng)險低,關(guān)聯(lián)系數(shù)較小,SCR數(shù)額較低,保險公司具有充足償付能力;當(dāng)經(jīng)濟(jì)衰退時,市場風(fēng)險和違約風(fēng)險急劇升高,關(guān)聯(lián)系數(shù)較高,推高了SCR數(shù)額,使得保險公司償付能力下降。其次,在以風(fēng)險為基礎(chǔ)的償付能力監(jiān)管框架下,要求對市場上多種風(fēng)險進(jìn)行整合計量,實行整體風(fēng)險管理,在各種風(fēng)險之間相互作用下,易導(dǎo)致保險公司償付能力監(jiān)管的順周期性。
(五)保險業(yè)經(jīng)營激勵機(jī)制的順周期性形成機(jī)制分析
保險業(yè)激勵機(jī)制的扭曲是產(chǎn)生保險業(yè)順周期性的根源之一。薪酬激勵是指通過合理的薪酬制度設(shè)計和薪酬結(jié)構(gòu)分配,激發(fā)組織中員工作積極性、主動性和創(chuàng)造性,為組織創(chuàng)造更多經(jīng)濟(jì)效益和社會效益。薪酬不僅對處于低層次需求的員工有激勵作用,而且還對那些處于高層次需求的員工有著不可替代的激勵作用,因為高層次需求中歸屬、地位、認(rèn)可、關(guān)注等因素都需要高水平的薪酬作為支撐。在所有者和經(jīng)營者相分離的現(xiàn)代公司制度下,股東和管理層之間存在著“委托―”問題,其中人追求更高的貨幣收入以及其他隱性收入,委托人追求的目標(biāo)是資本收益最大化,由于委托人與人之間,即股東和管理層之間追求目標(biāo)的差異,扭曲了對管理層的激勵機(jī)制。目前,很多保險公司在對管理層和員工進(jìn)行績效考核時,都將薪酬與公司當(dāng)期效益掛鉤,無法實現(xiàn)薪酬安排和公司長期風(fēng)險相一致,不能反映潛在的風(fēng)險和損失。在經(jīng)濟(jì)上行時,保險公司在支付高額薪酬時,只關(guān)注當(dāng)期的盈利水平和公司股價,較少甚至不考慮保險公司賬面利潤的真實可靠性和公司運營的安全穩(wěn)定性,使得管理層為獲得高額的股息和紅利,追求個人的貨幣收入,往往會置股東長期利益于不顧,選擇使公司承擔(dān)更大風(fēng)險,降低風(fēng)險管控程度,以獲取更高的風(fēng)險收入,管理層過度追求短期利潤,而忽視長期風(fēng)險,為實現(xiàn)短期薪酬最大化而采取順周期的公司經(jīng)營策略。在經(jīng)濟(jì)下行時,由于公司薪酬激勵機(jī)制的非對稱性,公司盈利時,管理層獲得高額的薪酬;公司虧損時,管理層卻不會因此而受到應(yīng)有的懲罰。這導(dǎo)致了管理層過度追求短期回報,形成保險業(yè)激勵機(jī)制的順周期性。
四、中國保險業(yè)逆周期監(jiān)管的政策建議
在對本次金融危機(jī)的反思過程中,各國政府和監(jiān)管部門普遍認(rèn)為,應(yīng)加強(qiáng)金融逆周期監(jiān)管,以降低金融體系的順周期性,防范化解金融風(fēng)險。中國保險業(yè)同樣也存在著順周期性。為了緩解這種順周期性對保險業(yè)的影響,降低保險業(yè)的風(fēng)險,應(yīng)借鑒國際金融監(jiān)管界提出的一系列逆周期監(jiān)管措施,對中國保險業(yè)實施逆周期監(jiān)管,提高中國保險業(yè)逆周期監(jiān)管績效。
(一)保險承保業(yè)務(wù)逆周期監(jiān)管
根據(jù)經(jīng)濟(jì)周期性變化,對保險公司承保業(yè)務(wù)進(jìn)行窗口指導(dǎo),指導(dǎo)保險公司在風(fēng)險計量模型和風(fēng)險參數(shù)選擇上采取逆周期選擇。在經(jīng)濟(jì)上行時,保險公司對承保業(yè)務(wù)核保時要采取謹(jǐn)慎措施,審慎選擇承保的風(fēng)險,鼓勵保險公司采取較為保守的風(fēng)險計量模型和風(fēng)險參數(shù),對投保人所面臨的風(fēng)險進(jìn)行充分的估計,減少保險公司承擔(dān)的潛在的風(fēng)險,實施審慎的風(fēng)險管理。在經(jīng)濟(jì)下行時,鼓勵保險公司增強(qiáng)信心,適當(dāng)采取相對激進(jìn)的風(fēng)險計量模型和風(fēng)險參數(shù),加強(qiáng)公司風(fēng)險管理。
(二)準(zhǔn)備金會計計提規(guī)則的逆周期監(jiān)管
為了緩解現(xiàn)行準(zhǔn)備金計提規(guī)則的順周期性,保險公司可以采用某種向前看的準(zhǔn)備金計提規(guī)則,如采用具有前瞻性的跨周期準(zhǔn)備金計提方法,在經(jīng)濟(jì)上行時,要求保險公司提取更多準(zhǔn)備金,以彌補(bǔ)在經(jīng)濟(jì)下行時保險公司將遭受的損失,從而增強(qiáng)保險公司抵御經(jīng)濟(jì)周期沖擊的能力。
(三)實施公允價值的逆周期監(jiān)管
為了緩解公允價值的順周期性,應(yīng)實施公允價值的逆周期監(jiān)管。首先,明確不活躍市場公允價值準(zhǔn)則,在對流動性不足的金融產(chǎn)品估值時要準(zhǔn)確評估其風(fēng)險溢價。其次,根據(jù)FSB、IMF要求,從監(jiān)管層面上提出應(yīng)對順周期效應(yīng)的策略,弱化資本監(jiān)管對會計數(shù)據(jù)的依賴,以降低公允價值會計的估計誤差波動和混合計量波動放大金融波動的潛在效應(yīng)。再次,保險監(jiān)管機(jī)構(gòu)可以對保險公司的估值方法、模型和程序進(jìn)行嚴(yán)格監(jiān)管,因為當(dāng)運用公允價值對交易不活躍的金融產(chǎn)品估值時,保險公司往往具有較強(qiáng)的主觀性。通過對其估值方法的監(jiān)管,可以促進(jìn)保險公司改進(jìn)其估值方法,搞好風(fēng)險管理。最后,要加強(qiáng)對保險公司信息披露,尤其是加強(qiáng)保險公司公允價值表外披露,包括公允價值是如何確定的,所用估值方法預(yù)計存在的變動、所用模型的假設(shè)、導(dǎo)致價格變動的原因以及風(fēng)險披露,從而實施透明化監(jiān)管。
(四)償付能力中資本要求的的逆周期監(jiān)管
緩解償付能力監(jiān)管制度中資本要求的順周期性。第一,保險監(jiān)管機(jī)構(gòu)要引入針對系統(tǒng)性風(fēng)險的逆周期償付能力監(jiān)管要求。以風(fēng)險為導(dǎo)向的傳統(tǒng)償付能力監(jiān)管制度中只考慮了保險公司個體風(fēng)險,沒有包含整個保險行業(yè)的系統(tǒng)性風(fēng)險,宏觀審慎性監(jiān)管要求解決這一問題。在經(jīng)濟(jì)繁榮時期,要求保險公司增加資本,計提差額資本,增加資本緩沖空間,可以抑制保險公司在繁榮時期的擴(kuò)張沖動,并且還可以沖減經(jīng)濟(jì)衰退和經(jīng)濟(jì)危機(jī)對保險公司償付能力的影響。第二,計算償付能力Ⅱ的核心監(jiān)管指標(biāo)SCR時,建議財產(chǎn)保險公司采用跨周期評估法,減少使用時點評估法,緩解SCR的順周期性。第三,在償付能力Ⅱ的目標(biāo)資本計算時,可以引入杠桿率指標(biāo),杠桿率是保險公司資本與資產(chǎn)的比率或這一比率的倒數(shù),它的特點是簡單、透明、不具有風(fēng)險敏感性。由于償付能力資本要求具有風(fēng)險敏感性,引入杠桿率這一風(fēng)險敏感性不強(qiáng)的指標(biāo),在計算SCR時可以與內(nèi)部模型法相互補(bǔ)充。
(五)薪酬激勵機(jī)制的逆周期監(jiān)管
逆周期激勵監(jiān)管機(jī)制要求保險公司將經(jīng)營決策風(fēng)險引入薪酬機(jī)制,使高管薪酬遵循風(fēng)險和收益相匹配的原則并將高管薪酬與公司長期績效掛鉤,建立起動態(tài)、持續(xù)、跨周期的業(yè)績考核和薪酬分配制度,平滑經(jīng)濟(jì)周期波動對公司員工薪酬的影響,使短期激勵和長期激勵相結(jié)合,避免管理層為了追求短期薪酬最大化而采取短期化行為。
對于保險業(yè)薪酬激勵機(jī)制的逆周期監(jiān)管,需要從以下兩個方面來考量:一是從整個經(jīng)濟(jì)周期的角度對薪酬發(fā)放進(jìn)行統(tǒng)籌安排。鼓勵在經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張時期適當(dāng)降低對其利潤分配的比例,新增一定數(shù)量的利潤留成,以供資本補(bǔ)充和經(jīng)濟(jì)下行時期薪酬發(fā)放之需。二是在薪酬體系中引入風(fēng)險調(diào)整政策,包括風(fēng)險抵扣、風(fēng)險延期和風(fēng)險止付機(jī)制。鑒于經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張時期的風(fēng)險往往只有到經(jīng)濟(jì)衰退期才能顯現(xiàn),因此,保險公司在高管薪酬發(fā)放中應(yīng)引入延期支付機(jī)制且延后支付的時期必須足夠長,使薪酬不僅能反映保險公司當(dāng)期的利潤和風(fēng)險,而且能反映長期中可能出現(xiàn)的風(fēng)險和損失,實現(xiàn)高管和重要崗位員工薪酬安排與長期風(fēng)險承擔(dān)相一致。
注釋:
①Hyman P. Minsky. The Financial Instability Hypothesis,The Jerome Levy Economics Institute Working Paper 74,May,1992。
②William R. White. Procyclicality in the Financial System: Do We Need a New Macrofinancial Stabilisation Framework?,BIS Working Paper 193, January 2006。
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The Formation Mechanism of Insurance Industry Pro-cyclicality and the Research on the Counter-cyclical Regulation Issues
Liu Chao, Liu Zhiwei
(School of Finance and Banking, Shandong Economic University, Jinan 250014, China)
【摘要】近幾年資本市場有個有趣的現(xiàn)象，即受益于中國經(jīng)濟(jì)的持續(xù)數(shù)年的高增長的上市商業(yè)銀行業(yè)績實現(xiàn)高增長，但同期銀行業(yè)股票估值持續(xù)下跌，甚至相比發(fā)達(dá)國家市場的商業(yè)銀行，中國銀行業(yè)的估值水平依然偏低，這似乎偏離中國商業(yè)銀行的成長性。本文希望通過挖掘信息，分析銀行業(yè)低估值背后的原因。
【關(guān)鍵詞】上市商業(yè)銀行；低估值；成長性；潛在風(fēng)險因素
隨著中國農(nóng)業(yè)銀行2010年7月A股上市，中國主要的商業(yè)銀行均已登陸資本市場。近幾年，受益于中國宏觀經(jīng)濟(jì)的高速增長，上市商業(yè)銀行利潤總額和利潤增長率均大幅上揚(yáng)，而不良貸款額、不良貸款率雙降，給投資者交出一份靚麗的財務(wù)報表。但與此相對應(yīng)的是，自從08年股價攀至頂峰后，上市商業(yè)銀行的估值水平一路走低，市盈率與市凈率均以跌入歷史底部。這似乎與商業(yè)銀行和中國經(jīng)濟(jì)的基本面相背離。本文希望探索其背后的奧秘。
一、上市商業(yè)銀行估值與其經(jīng)營業(yè)績的偏離
企業(yè)的價值有兩個概念：帳面價值和市場價值。帳面價值可以視為會計準(zhǔn)則核算的凈資產(chǎn)，即總資產(chǎn)減去總負(fù)債。會計準(zhǔn)則總體上講是以歷史成本為標(biāo)準(zhǔn)的，并不能充分揭示資產(chǎn)的質(zhì)量，無法體現(xiàn)企業(yè)的未來。市場價值是企業(yè)在資本市場上交易的價格，它反映了企業(yè)未來的盈利能力。
商業(yè)銀行是經(jīng)營貨幣的特殊企業(yè)，其價值評估具有特殊性。商業(yè)銀行作為高杠桿的行業(yè)，總資產(chǎn)收益率比凈資產(chǎn)收益率更能反映企業(yè)的經(jīng)營狀況和盈利能力。而在資本市場上，市凈率指標(biāo)比市盈率指標(biāo)更不易受到會計操縱，更能反映資本市場的評價。
為研究上市商業(yè)銀行估值，本文從上市商業(yè)銀行中選取中國工商銀行、中國建設(shè)銀行、招商銀行、浦發(fā)銀行和民生銀行等五家銀行為樣本，采用總資產(chǎn)收益率、市凈率等指標(biāo)分析。
（一）總資產(chǎn)收益率分析
上市商業(yè)銀行經(jīng)過上市融資補(bǔ)充資本后，受益于公司內(nèi)部治理的完善和中國經(jīng)濟(jì)整體持續(xù)高增長的正向影響，其業(yè)績持續(xù)高增長，總資產(chǎn)收益率穩(wěn)步提升。
（二）市凈率分析
市凈率作為投資者分析上市公司的一個指標(biāo)，能夠較好地反映出“有所付出，即有回報”，它能夠幫助投資者尋求哪個上市公司能以較少的投入得到較高的產(chǎn)出。市凈率這個指標(biāo)通常是在市場低迷的時候引起投資者的注意，也就是說，市凈率通常是資本市場用來尋底的指標(biāo)，廣泛應(yīng)用于整體經(jīng)濟(jì)形勢不樂觀的時期。本文選取了五家上市商業(yè)銀行近十年的市凈率指標(biāo)作圖如下。
除了08年奧運會之前兩年股市的瘋狂之外，銀行業(yè)近十年的整體估值水平穩(wěn)步趨降。現(xiàn)階段，銀行整體估值不管是橫向與其他行業(yè)板塊相比，還是縱向與銀行板塊自身對比，均處于歷史底部，甚至有銀行出現(xiàn)破凈的情況，這與08年政府大規(guī)模刺激政策后銀行大幅的盈利增長形成鮮明對比。
本文認(rèn)為，凈資產(chǎn)收益率等財務(wù)指標(biāo)反應(yīng)的是銀行業(yè)的歷史業(yè)績，而銀行業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險和盈利水平并非同步顯現(xiàn)，因此財務(wù)指標(biāo)有可能低估銀行業(yè)的風(fēng)險；而資本市場對銀行業(yè)的估值是基于其未來收益，自然會考慮銀行業(yè)經(jīng)營的潛在風(fēng)險，因此這是兩者對銀行業(yè)經(jīng)營評價出現(xiàn)明顯偏差的基本原因。
二、上市商業(yè)銀行的潛在風(fēng)險因素
由以上分析知，商業(yè)銀行較低的估值水平難以用財務(wù)分析或者財務(wù)比率的因素解釋。由于資本市場是根據(jù)對上市公司未來盈利能預(yù)期的定價，因此只是分析財務(wù)報表即歷史的經(jīng)營業(yè)績難以有效評判銀行估值的高與低，需要考慮財務(wù)報表未反映的銀行業(yè)經(jīng)營的未來風(fēng)險因素。本文集中討論地方政府融資平臺風(fēng)險和經(jīng)濟(jì)減速風(fēng)險對銀行盈利能力的影響。
（一）地方政府融資平臺近三年集中到期
高懸在商業(yè)銀行頭上的達(dá)摩克利斯之劍即使地方政府融資平臺貸款。2011年初的云投債違約事件震動了城投債市場，也揭示了地方政府融資平臺貸款問題的冰山一角。云投集團(tuán)一家的貸款總額即為千億元人民幣，而整個中國銀行業(yè)2011年撥備和盈利大約各為萬億元人民幣，融資平臺貸款對銀行的盈利和資本侵蝕能力可見一斑。根據(jù)國家審計局2011年6月27日公布的審計結(jié)果顯示，2011-2013年是地方債集中到期償付的時期，地方政府的債務(wù)違約風(fēng)險很大。
2011年上市商業(yè)銀行的盈利能力大幅增長，資本充足率穩(wěn)定，不良貸款率和不良貸款余額或降或者微幅上升，但這難以打消投資者心中的疑慮。今明兩年面臨地方政府換屆造成還款的不確定性，房地產(chǎn)市場疲軟，地方政府土地出讓金收入減少，抵押物價值下降，另外GDP高速增長難以維系，地方政府償債能力成疑。考慮到地方政府投資項目大多為基礎(chǔ)設(shè)施，投資收益回收時間長，導(dǎo)致資產(chǎn)負(fù)債表錯配，現(xiàn)金流覆蓋是個難題。對銀行來說，地方債違約與債務(wù)重組風(fēng)險并存。
（二）經(jīng)濟(jì)減速導(dǎo)致盈利能力下降
最近的全國兩會傳遞出聲音，政府在調(diào)低經(jīng)濟(jì)增長速度至7.5%，十?dāng)?shù)年來首次將經(jīng)濟(jì)增長速度調(diào)至8%以下，這是個明顯的信號，即中國經(jīng)濟(jì)高速增長的時代已經(jīng)終結(jié)。中國經(jīng)濟(jì)近十年內(nèi)外失衡，資源、環(huán)境與人口壓力巨大，在不平衡中完成了高速增長的十年，積累了巨大的經(jīng)濟(jì)問題和社會問題，中國到了經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和社會重建的關(guān)頭。調(diào)整期必然面臨經(jīng)濟(jì)減速，然后的穩(wěn)步增長才是可持續(xù)的。但顯然銀行在經(jīng)濟(jì)高速增長時期和特殊時期的大量放貸此時會面臨壓力，即受累于經(jīng)濟(jì)減速，新的優(yōu)良資產(chǎn)來源減少，舊的資產(chǎn)質(zhì)量下降，雙重風(fēng)險導(dǎo)致銀行壞賬增加，盈利能力大幅下滑，銀行未來兩三年資產(chǎn)負(fù)債表凸顯頹勢是個大概率事件。風(fēng)險巨大，成長成疑，投資者“低估值”是理所應(yīng)當(dāng)?shù)氖虑椤?/p>
三、小結(jié)
經(jīng)過新世紀(jì)后主要商業(yè)銀行的壞賬剝離與股份制改造上市，中國商業(yè)銀行迅速走出了上世紀(jì)末的“技術(shù)性破產(chǎn)”狀態(tài)，走上了快速發(fā)展的道路。但是經(jīng)歷了08年金融危機(jī)后，政府推動的銀行貸款規(guī)模超常規(guī)增長，為新一輪可能的銀行危機(jī)和通貨膨脹埋下了伏筆。不同于上世紀(jì)末，此次危機(jī)中投資者在資本市場已給出了評價——所謂的“低估值”。銀行業(yè)危機(jī)根源于政府對銀行干預(yù)的軟約束，受控于政府的銀行容易出現(xiàn)風(fēng)險，日本銀行業(yè)即是前車之鑒。根本解決之道在于改革，即確立政府的權(quán)力與責(zé)任邊界，政府的行為應(yīng)自制且有必要的監(jiān)督約束，政府不能替代市場做出決策。從商業(yè)銀行自身來講，最大程度地堅持自己的商業(yè)準(zhǔn)則是對儲戶和整個經(jīng)濟(jì)體負(fù)責(zé)的表現(xiàn)，也是上市公司公司治理的基本要求。
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一、財務(wù)在企業(yè)國際化戰(zhàn)略中的重要性
“走出去”成為國際化公司，對不少中國企業(yè)而言，是一個踏遍荊棘依然好夢難圓的痛苦歷程。隨著信息技術(shù)的發(fā)展，財務(wù)人員已經(jīng)從傳統(tǒng)的繁重的核算任務(wù)中解脫出來。根據(jù)現(xiàn)代企業(yè)的發(fā)展，財務(wù)人員應(yīng)該更多地在發(fā)展戰(zhàn)略的制定和執(zhí)行上為企業(yè)做出貢獻(xiàn)。現(xiàn)代戰(zhàn)略理論與實務(wù)的發(fā)展也告訴我們，企業(yè)戰(zhàn)略的制定和實施需要整個公司員工的參與，特別是高層財務(wù)主管的積極參與。
就國際化戰(zhàn)略而言，由于其獨特的復(fù)雜性和重要性，財務(wù)人員首先應(yīng)積極參與對國際市場宏觀環(huán)境包括國際政治、經(jīng)濟(jì)、社會和技術(shù)發(fā)展環(huán)境等的分析和行業(yè)環(huán)境分析，以確保戰(zhàn)略決策的制定建立在科學(xué)基礎(chǔ)之上，并有效地控制戰(zhàn)略風(fēng)險對企業(yè)財務(wù)的影響。其次，財務(wù)人員應(yīng)積極參與國際化戰(zhàn)略的實施，特別是相關(guān)業(yè)務(wù)的發(fā)展與國際化融資、投資和財務(wù)管理之間的聯(lián)系。如果收購作為達(dá)成戰(zhàn)略目標(biāo)的一種手段，則需要財務(wù)人員參與收購目標(biāo)的選擇，對被收購對象盡職調(diào)查，在盡職調(diào)查基礎(chǔ)上的估值，與被收購對象談判，以及籌措財務(wù)資源完成收購交易等。
在整個國際化戰(zhàn)略進(jìn)程中，財務(wù)人員需要發(fā)揮作用的另一個重要方面就是監(jiān)督。現(xiàn)代企業(yè)管理的發(fā)展已經(jīng)表明，監(jiān)督并不僅僅是對財務(wù)資源的監(jiān)督，它需要財務(wù)人員結(jié)合企業(yè)戰(zhàn)略目標(biāo)，識別出實現(xiàn)企業(yè)目標(biāo)的關(guān)鍵成功要素（Critical Success Factors，CSFs），從而設(shè)計關(guān)鍵業(yè)績指標(biāo)（Key Performance Indicators，KPIs），并對關(guān)鍵業(yè)績指標(biāo)實施監(jiān)控，以確保企業(yè)戰(zhàn)略目標(biāo)的實現(xiàn)。
隨著中國部分企業(yè)成功地在海外上市，有的實現(xiàn)了國際兼并和收購，這些企業(yè)將按照國際通行規(guī)則運營和發(fā)展。這就要求這些企業(yè)必須重視投資者關(guān)系的管理；建立負(fù)責(zé)、高效的董事會；使董事會在企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略方面發(fā)揮更強(qiáng)的作用；向董事會提供全面、必要的信息，以利于董事會的有效監(jiān)督；成立全部由獨立董事組成的審計委員會監(jiān)督虛假財務(wù)報告。
中國國際化的企業(yè)在形式上達(dá)到以上這些要求并不難，但關(guān)鍵是在實質(zhì)上滿足這些要求。國際投資者要求我國國際化的企業(yè)在實質(zhì)上達(dá)到公司治理的“國際化”。在這方面，我們的企業(yè)還有很長的路要走。
二、企業(yè)財務(wù)國際化的必要性
(一)國際資本市場融資的需要
國際資本市場融資包括直接融資,即發(fā)行股票和債券籌集資金;間接融資,即通過世界銀行及其他機(jī)構(gòu)借款籌集資金。現(xiàn)在我們有些上市公司已在國際市場上發(fā)行了N股、H股、B股，等等,有些已不滿足于國內(nèi)有限的資本市場融資,希望在更廣泛的國際市場融資。而要在國際市場上拿到資金,首先要使外國的投資者看得懂我們的財務(wù)報表,要將我們的財務(wù)報表按國際化準(zhǔn)則進(jìn)行編報。
(二)國際貿(mào)易的需要
廣泛的國際貿(mào)易要使貿(mào)易伙伴了解我們的產(chǎn)品,了解我們公司的信用和資金實力,而此時一份按國際化準(zhǔn)則編報的財務(wù)報表是必不可少的。
(三)跨國投資的需要
我們的公司可能投資到國外,我們也可能與國際上著名的公司一起合資辦廠,國外的公司需要使用國際化的準(zhǔn)則編制財務(wù)報表,而我們的合資公司除了需按中國會計制度編制財務(wù)報表外,還要向國外投資者提供按國際化準(zhǔn)則編制的財務(wù)報表。
三、企業(yè)國際化戰(zhàn)略給財務(wù)帶來的挑戰(zhàn)
中國企業(yè)近幾年積極加入全球并購浪潮是與中國這幾年經(jīng)濟(jì)的持續(xù)發(fā)展分不開的，但在海外并購戰(zhàn)略方面，中國企業(yè)面臨著一些重大的風(fēng)險，主要包括政治風(fēng)險、經(jīng)濟(jì)風(fēng)險和管理風(fēng)險。
政治風(fēng)險指一個國家政局是否穩(wěn)定、法制是否健全、國家發(fā)展的基本政策是否正確。由于國際化戰(zhàn)略涉及的投資金額大、影響周期長，為確保投資的安全和有效，必須首先考慮政治風(fēng)險。
經(jīng)濟(jì)風(fēng)險主要是指匯率、利率、稅率和資源等方面的風(fēng)險，匯率、利率等的波動會對投資收益產(chǎn)生重大影響，因而必須隨時跟蹤其變化趨勢、評估其影響程度和制定應(yīng)對措施。
管理風(fēng)險是指國際化戰(zhàn)略制定和實施過程中的風(fēng)險。根據(jù)美國科爾尼公司的統(tǒng)計，大約只有20%的并購案實現(xiàn)了預(yù)期目標(biāo)，其余80% 的并購多以失敗而告終（2006.1.1 經(jīng)濟(jì)觀察報）。管理上的風(fēng)險要求企業(yè)加強(qiáng)戰(zhàn)略和流程的管理，塑造核心競爭力，并且能夠?qū)⒑诵母偁幜D(zhuǎn)移到其他市場。
國際化會帶來一系列會計和財務(wù)管理方面的問題，各國的文化、記賬幣種、會計準(zhǔn)則、財務(wù)制度等也都不同，這些都對企業(yè)財務(wù)提出了新的和更高的要求。 國際化確實帶來了一系列會計和財務(wù)管理方面的問題。最主要的是不同貨幣匯率差異和波動帶來的財務(wù)風(fēng)險。同時，由于會計準(zhǔn)則和財務(wù)制度的不同，也會帶來財務(wù)報告編制的難度和風(fēng)險。
對于匯率風(fēng)險，要求財務(wù)人員加強(qiáng)匯率風(fēng)險防范知識包括衍生金融工具知識的學(xué)習(xí)，準(zhǔn)確把握匯率風(fēng)險管理的目標(biāo)，提高風(fēng)險的識別、分析和控制能力，并對整個匯率風(fēng)險管理的有效性提供及時的信息溝通和監(jiān)督。
對于會計準(zhǔn)則和財務(wù)制度的不同，要求財務(wù)人員必須理解所在地的會計準(zhǔn)則和財務(wù)制度。目前各個國家和地區(qū)的會計準(zhǔn)則有向國際會計準(zhǔn)則趨同的趨勢，而且很多國家和地區(qū)的監(jiān)管機(jī)構(gòu)和資本市場也認(rèn)可按照國際會計準(zhǔn)則編報的財務(wù)報告。因此，國際化不但要求財務(wù)人員熟悉所在地的會計準(zhǔn)則和財務(wù)制度，而且還要掌握國際會計準(zhǔn)則，能夠按照國際會計準(zhǔn)則編報財務(wù)報告。
由于世界各地文化、稅務(wù)和貿(mào)易制度差異較大，實施國際化戰(zhàn)略的企業(yè)很難對其海外子公司的業(yè)績進(jìn)行評估，很顯然企業(yè)需要考慮轉(zhuǎn)移價格的因素和子公司在各地的不同情況。
各地制度和文化的差異常常導(dǎo)致海外子公司的發(fā)展處于不同的環(huán)境之中，而企業(yè)對不同地點子公司發(fā)展策略的整體考慮和安排又會導(dǎo)致各地子公司的發(fā)展不平衡和業(yè)績不一致，因而對海外子公司的評估不能用簡單統(tǒng)一的指標(biāo)予以衡量。有效的評估方法是將子公司的考核評估與企業(yè)對其的整體戰(zhàn)略安排結(jié)合起來，當(dāng)設(shè)立某一子公司的目的主要是為進(jìn)入某一市場時，就應(yīng)以市場份額的大小作為評估主要的指標(biāo)；當(dāng)收購兼并某地區(qū)一家公司的目的主要是為獲取其有效技術(shù)和產(chǎn)品設(shè)計開發(fā)能力時，就不能簡單地以利潤作為評估指標(biāo)。由于大型跨國企業(yè)集團(tuán)的戰(zhàn)略是全球一體化的，因而對各地子公司的考核評估必須要與公司的整體戰(zhàn)略相協(xié)調(diào)。
四、企業(yè)國際化戰(zhàn)略對財務(wù)人員的要求
在全球化進(jìn)程中，市場競爭的焦點是人才的競爭。中國企業(yè)的國際化戰(zhàn)略需要相應(yīng)的高素質(zhì)人才來支持，這對財務(wù)管理人員素質(zhì)提出了新的要求。中國企業(yè)實施“走出去”戰(zhàn)略需要的是戰(zhàn)略型、經(jīng)營型的財務(wù)人員，他們必須理解企業(yè)的整體戰(zhàn)略，并積極為制定正確的戰(zhàn)略目標(biāo)貢獻(xiàn)力量；他們能對公司戰(zhàn)略的有效實施提供積極的支持，為公司經(jīng)營目標(biāo)的實現(xiàn)創(chuàng)造有利的條件；他們能對公司目標(biāo)的實現(xiàn)情況進(jìn)行有效的評估，以客觀考核各地子公司的經(jīng)營業(yè)績和對公司戰(zhàn)略目標(biāo)提出調(diào)整建議。同時，他們還要明了國際化戰(zhàn)略與公司遠(yuǎn)景戰(zhàn)略之間的聯(lián)系，能夠進(jìn)行有效的行業(yè)分析、對目標(biāo)收購公司進(jìn)行估值，需要熟悉現(xiàn)代風(fēng)險管理技術(shù)，需要理解和運用國際會計準(zhǔn)則以及所在地的會計準(zhǔn)則，等等。
為了滿足這些要求，財務(wù)人員應(yīng)該從以下幾個方面提高素質(zhì)以滿足國際化的戰(zhàn)略的需要：
1.要過語言關(guān)。國際化戰(zhàn)略需要掌握多種綜合技能的財務(wù)人員。如果沒有良好的外語水平，將難以了解國際前沿的理論與實務(wù)，國際化也就無從談起了。
2.掌握戰(zhàn)略管理的理論與實務(wù)。現(xiàn)代財務(wù)人員單純理解財務(wù)會計已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠了，需要盡快吸收近幾年的蓬勃發(fā)展的戰(zhàn)略管理理念和管理實務(wù)。
3.掌握全面的風(fēng)險管理理論與實務(wù)。企業(yè)傳統(tǒng)的著重于流程的內(nèi)部控制正在被全面風(fēng)險管理理念與實務(wù)所取代，財務(wù)人員只有在理解了全面風(fēng)險管理的理念與實務(wù)的基礎(chǔ)上，才能夠結(jié)合本企業(yè)的實際，設(shè)計和實施關(guān)鍵成功要素與關(guān)鍵業(yè)績指標(biāo)，并識別、分析和應(yīng)對本企業(yè)所面臨的關(guān)鍵風(fēng)險。
4.掌握現(xiàn)代財務(wù)分析方法，特別是對企業(yè)價值的評估方法。
[關(guān)鍵詞]非壽險公司，償付能力監(jiān)管，償付能力額度，準(zhǔn)備金，動態(tài)監(jiān)管
我國保險業(yè)自1980年恢復(fù)辦理國內(nèi)業(yè)務(wù)以來，取得了長足發(fā)展。但發(fā)展中積累了大量風(fēng)險，如保費不足風(fēng)險、準(zhǔn)備金不足風(fēng)險等，償付能力大多存在隱患，因此加強(qiáng)我國保險業(yè)的償付能力監(jiān)管非常必要。由于壽險和非壽險是兩類不同的業(yè)務(wù)，而且我國一直對非壽險關(guān)注較少，相關(guān)研究更少，因此本文著重于我國非壽險公司償付能力監(jiān)管的研究。
一、國際上對非壽險公司償付能力監(jiān)管的有效方法
在保險監(jiān)管的實踐中，償付能力監(jiān)管的層次性日益明顯，而且越來越多的國家都在調(diào)整監(jiān)管政策，從正常層次的償付能力監(jiān)管逐步過渡為償付能力額度的監(jiān)管。
概括起來，國際上確定非壽險公司法定最低償付能力額度的方法主要有四種，即固定比率法、風(fēng)險基礎(chǔ)資本法、情景基礎(chǔ)法和概率法。前兩種方法屬于償付能力的靜態(tài)評估方法，后兩種屬于償付能力的動態(tài)評估方法，統(tǒng)稱動態(tài)財務(wù)分析模型法。表1為主要國家和地區(qū)保險監(jiān)管機(jī)構(gòu)采用的償付能力額度方法的比較。
此外，美國各州的保險監(jiān)管機(jī)構(gòu)在NAIC的指導(dǎo)下，通過設(shè)置一些財務(wù)比率指標(biāo)，如保險監(jiān)管信息系統(tǒng)(1RIS)、財務(wù)分析和監(jiān)管跟蹤系統(tǒng)(FAST)對保險公司的財務(wù)狀況進(jìn)行評析，以避免保險公司償付能力不足的情況發(fā)生。
二、目前我國對非壽險公司的償付能力監(jiān)管存在的問題
(一)償付能力額度的計算方法相對落后
盡管我國實施償付能力監(jiān)管已經(jīng)有較長時間，但對其計算方法和最低償付能力額度的規(guī)定仍停留在照搬國外相關(guān)法規(guī)的水平。例如，《保險公司償付能力額度及監(jiān)管指標(biāo)管理規(guī)定》(以下簡稱保監(jiān)會2003年1號令)中關(guān)于財產(chǎn)保險、短期人身保險和長期人身保險償付能力額度的計算方法、準(zhǔn)備金提取比率等，除貨幣單位以外，均源自英國(歐盟)舊的相關(guān)法規(guī)。而歐盟監(jiān)管體系的變化，意味著我國所借鑒并建立的償付能力監(jiān)管模式，可能一開始就生而落后，需要“補(bǔ)鈣”。因為歐盟現(xiàn)在正在考慮以風(fēng)險為基礎(chǔ)的償付能力監(jiān)管體系，即償付能力Ⅱ項目。
從發(fā)達(dá)國家償付能力監(jiān)管的比較可以看出，各國都在積極制定以風(fēng)險為基礎(chǔ)的償付能力監(jiān)管體系。美國的研究成果也表明，將風(fēng)險資本、監(jiān)管指標(biāo)體系、信用評級等方法結(jié)合起來的監(jiān)管體系識別有問題的保險公司的準(zhǔn)確性較高，效果好于這些方法的單獨使用。我國目前還沒有制定類似美國RBC制度的償付能力監(jiān)管方法。
(二)未能充分考慮償付能力的風(fēng)險因素
償付能力額度的計算由于是以有關(guān)保費收入和有關(guān)未決賠款為基礎(chǔ)，沒能考慮公司的累積承保風(fēng)險。如果公司的保險金額迅速增長，而保費收入不增長或增長較慢時，即保險公司采用費率競爭，目前的方法則可能會降低對公司最低償付能力額度的要求，導(dǎo)致償付能力出現(xiàn)問題。另外，對于資產(chǎn)的流動性風(fēng)險問題也未能考慮在內(nèi)，尤其是對公司的現(xiàn)金流量幾乎沒有分析。對于公司其他的風(fēng)險因素，如市場風(fēng)險、信用風(fēng)險、經(jīng)營管理風(fēng)險等也未加考慮。
(三)實行統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)，沒有考慮各家公司實際情況
當(dāng)前的償付能力額度監(jiān)管主要通過橫向和縱向比較來評價各保險公司的償付能力狀況，對每個公司采取的都是同樣的指標(biāo)及正常范圍。在這種情況下，償付能力額度監(jiān)管方法無法反映整個行業(yè)面臨的風(fēng)險，因而只能幫助監(jiān)管機(jī)構(gòu)鑒別財務(wù)狀況最差的一部分保險公司。對于財務(wù)狀況相對較好的保險公司，償付能力額度方法無法分辨其償付能力的好壞。
(四)認(rèn)可資產(chǎn)及負(fù)債的標(biāo)準(zhǔn)尚未完善
雖然保監(jiān)會2003年1號令明確了最低法定償付能力額度的計算方法，但是如果要計算實際償付能力額度，則需要分別對資產(chǎn)和負(fù)債進(jìn)行認(rèn)可。我國目前已出臺了5個關(guān)于資產(chǎn)認(rèn)可的保險公司償付能力報告編報規(guī)則，1個關(guān)于非壽險業(yè)務(wù)準(zhǔn)備金的精算規(guī)定，但其有效性還需實踐檢驗。
(五)監(jiān)管指標(biāo)帶有一定滯后性，預(yù)警作用體現(xiàn)得不明顯
監(jiān)管指標(biāo)體系要做到及時、高效，必須具備兩個基本條件：一是對公司財務(wù)狀況的分析不只限于現(xiàn)狀，而要對以前的財務(wù)狀況也進(jìn)行分析，這才有提前預(yù)警的作用；二是監(jiān)管指標(biāo)的設(shè)計要全面，因為償付能力是保險公司整體營運的多元函數(shù)，不僅依賴于產(chǎn)品定價、準(zhǔn)備金提存、再保險安排、投資等一系列參數(shù)，同時還受許多外部環(huán)境的制約，如經(jīng)濟(jì)增長、通貨膨脹、監(jiān)管、資本市場等。中國保監(jiān)會2003年1號令中監(jiān)管指標(biāo)體系的設(shè)計主要借鑒了美國的IRIS體系，但是許多指標(biāo)對償付能力不足的預(yù)警作用不顯著。
(六)償付能力測試從靜態(tài)出發(fā)，缺乏動態(tài)監(jiān)管
我國評估保險公司償付能力是以一年內(nèi)保險公司認(rèn)可資產(chǎn)與認(rèn)可負(fù)債的差額為標(biāo)準(zhǔn)的，只測算這一時期保險公司的靜態(tài)償付能力(而保險公司要求的是長期連續(xù)經(jīng)營)，而沒有考慮保險公司經(jīng)營環(huán)境的變化、保險技術(shù)、管理水平、業(yè)務(wù)發(fā)展及公司資產(chǎn)負(fù)債匹配狀況等因素的變化，不能真正反映不同保險公司的實際償付能力。另一方面，我國使用的一系列財務(wù)比率分析法是由一系列定量指標(biāo)體系構(gòu)成的，它們在選擇上是否恰當(dāng)、合理，是否考慮到保險公司的所有風(fēng)險，都會影響到預(yù)警系統(tǒng)的運行效率。因此，靜態(tài)分析越來越跟不上保險業(yè)的新發(fā)展，必須通過動態(tài)償付能力測試加以補(bǔ)充。
三、完善我國非壽險公司償付能力監(jiān)管體系的幾點建議
(一)完善保險公司內(nèi)控機(jī)制
加強(qiáng)保險公司內(nèi)控制度的建設(shè)并不是哪一方單方面的事情，需要監(jiān)管機(jī)構(gòu)和保險公司共同努力，同時也需要保險行業(yè)協(xié)會的有力補(bǔ)充。
作為各級監(jiān)管機(jī)構(gòu)，要結(jié)合我國保險市場的實際情況，不斷修訂和調(diào)整對保險公司內(nèi)控建設(shè)的指導(dǎo)原則和監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，引導(dǎo)和推動保險公司強(qiáng)化法人治理結(jié)構(gòu)，真正建立股東大會、董事會、監(jiān)事會以及管理層之間的權(quán)力制衡機(jī)制，建立和完善獨立董事制度，確保我國保險市場上的經(jīng)營主體能夠建立真正意義上的現(xiàn)代企業(yè)制度。同時，通過對保險公司內(nèi)控建設(shè)和運行狀況的檢查和評估，深入調(diào)查核實保險公司內(nèi)控體系的完善情況，針對公司內(nèi)控建設(shè)和運行中存在的問題，出臺具體解決方案，保障公司內(nèi)控制度的建設(shè)和落實。
監(jiān)管機(jī)構(gòu)同時要建立保險公司內(nèi)控專項檢查制度。及時發(fā)現(xiàn)保險公司分支機(jī)構(gòu)在運作時出現(xiàn)的問題，并針對內(nèi)控檢查中發(fā)現(xiàn)的突出問題，提早采取措施，促進(jìn)公司內(nèi)控建設(shè)的發(fā)展。
各地保險行業(yè)協(xié)會作為保險監(jiān)管機(jī)構(gòu)的重要補(bǔ)充，也是溝通政府、企業(yè)和市場的橋梁和紐帶。因此，要大力加強(qiáng)對行業(yè)督導(dǎo)，發(fā)揮行業(yè)協(xié)會的協(xié)調(diào)優(yōu)勢，制定具體的行業(yè)自律計劃，推進(jìn)保險公司內(nèi)控體系建設(shè)的順利進(jìn)行。
各家保險公司總公司作為加強(qiáng)內(nèi)控制度建設(shè)的“主角”，應(yīng)積極調(diào)整對保險公司分支機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)考核標(biāo)準(zhǔn)和費用劃撥標(biāo)準(zhǔn)，加強(qiáng)內(nèi)部稽核部門的監(jiān)督和指導(dǎo)，制定考核標(biāo)準(zhǔn)，及時掌握各分支機(jī)構(gòu)的內(nèi)控制度運行狀況、存在的問題，并及時整改。
保險監(jiān)管機(jī)構(gòu)、保險行業(yè)協(xié)會與保險公司總公司還應(yīng)通過系統(tǒng)對接，加強(qiáng)對保險公司分支機(jī)構(gòu)內(nèi)控建設(shè)情況和內(nèi)控運行情況的溝通。例如，在強(qiáng)化內(nèi)控管理方面，保監(jiān)會為引導(dǎo)保險公司加強(qiáng)信息技術(shù)在風(fēng)險管理和內(nèi)控方面的應(yīng)用，出臺了《保險機(jī)構(gòu)開業(yè)信息化建設(shè)驗收指引》、《保險統(tǒng)計管理暫行規(guī)定》，推進(jìn)其業(yè)務(wù)和財務(wù)數(shù)據(jù)的全國集中，并啟用我國保險統(tǒng)計信息系統(tǒng)，實現(xiàn)監(jiān)管機(jī)構(gòu)與保險公司的網(wǎng)絡(luò)對接。
(二)改進(jìn)現(xiàn)行償付能力評估方法
研究表明，我國目前采用固定比率法計算最低償付能力額度。固定比率法的好處是該方法所需的信息均可直接從我國目前的財務(wù)報告、監(jiān)管報告和精算報告中獲得，保險資產(chǎn)不必過細(xì)地按照風(fēng)險分類，因此對于我國實行償付能力監(jiān)管的初期是比較適合的。“固定比率法”存在的最大缺陷是不能解決償付能力和準(zhǔn)備金評估之間的矛盾關(guān)系。一般而言，準(zhǔn)備金提取得越充足，保險公司的財務(wù)狀況也應(yīng)該越穩(wěn)健，即準(zhǔn)備金越充足，償付能力額度就可以要求相對低一些。由于我國目前的認(rèn)可負(fù)債是與責(zé)任準(zhǔn)備金之間直接掛鉤的，這樣的結(jié)果是，準(zhǔn)備金計提得充足的公司反而償付能力要求會更高，因此我國現(xiàn)行的償付能力評估方法有待改進(jìn)，具體建議如下：
1.盡快引入類似美國的RBC制度
從各國償付能力監(jiān)管方法的研究比較來看，RBC制度的實施，能引導(dǎo)保險業(yè)采取更穩(wěn)健的經(jīng)營模式，而更穩(wěn)健的經(jīng)營模式將有助于提高保險業(yè)的競爭力。自美國于1995年對非壽險公司實行RBC制度以來，日本、加拿大、英國等國家及我國的臺灣地區(qū)都先后引入了RBC制度。與我國現(xiàn)行的最低償付能力規(guī)定相比，RBC制度不僅考慮了業(yè)務(wù)經(jīng)營風(fēng)險，還考慮到財務(wù)投資及其他經(jīng)營風(fēng)險，是一種較全面的保險預(yù)警制度。
2.在現(xiàn)行監(jiān)管指標(biāo)體系中增設(shè)反映準(zhǔn)備金風(fēng)險和再保險風(fēng)險的指標(biāo)
Grace、Harrington和Klein(1998)等人在對比財務(wù)分析與跟蹤系統(tǒng)(FAST系統(tǒng))與RBC的監(jiān)管效率時發(fā)現(xiàn)，RBC降低監(jiān)管成本及激勵市場規(guī)范化的功效低于FAST，但是RBC和FAST結(jié)合起來識別問題保險人的功效高于FAST的識別功效。因此，在研究借鑒發(fā)達(dá)國家風(fēng)險基礎(chǔ)資本額制度的基礎(chǔ)上，還應(yīng)完善我國現(xiàn)行的償付能力監(jiān)管指標(biāo)體系，以達(dá)到對問題保險公司提前預(yù)警的功效。
分析表明，我國目前沒有任何直接與再保險、準(zhǔn)備金相關(guān)的監(jiān)管指標(biāo)。因此，在我國現(xiàn)行償付能力監(jiān)管指標(biāo)的基礎(chǔ)上，可考慮增設(shè)如下指標(biāo)：
(1)準(zhǔn)備金增長率
準(zhǔn)備金增長率=(本年末準(zhǔn)備金-上年末準(zhǔn)備金)/上年末準(zhǔn)備金×100%
(2)準(zhǔn)備金缺口
準(zhǔn)備金缺口=預(yù)計本年末準(zhǔn)備金短缺額/本年末所有者權(quán)益×100%
(3)分保費規(guī)模率
分保費規(guī)模率=分保費支出/（認(rèn)可資產(chǎn)認(rèn)可負(fù)債）×100%
上述指標(biāo)的正常范圍可以先參考美國IRIS中給出的范圍，如準(zhǔn)備金缺口的正常范圍可設(shè)為小于25%，準(zhǔn)備金增長率與分保費規(guī)模率的正常范圍可根據(jù)我國財產(chǎn)保險市場的現(xiàn)狀，先設(shè)置一個適當(dāng)?shù)姆秶缓蟾鶕?jù)我國財產(chǎn)保險業(yè)的發(fā)展?fàn)顩r，再不斷進(jìn)行調(diào)整。
3.建立動態(tài)償付能力測試體系，將動態(tài)監(jiān)管與靜態(tài)監(jiān)管結(jié)合
無論我國目前關(guān)于最低償付能力額度和監(jiān)管指標(biāo)的規(guī)定，還是美國的風(fēng)險基礎(chǔ)資本額制度都屬于償付能力的靜態(tài)監(jiān)管。償付能力的靜態(tài)監(jiān)管通過對靜態(tài)的歷史數(shù)據(jù)的分析，能夠?qū)ΡｋU公司的償付能力進(jìn)行一定的理性預(yù)期，在公司經(jīng)營相對穩(wěn)定的情況下，具有一定的可操作性和實用性。但保險公司的經(jīng)營是多變的，一旦經(jīng)營環(huán)境發(fā)生非預(yù)期的變化，靜態(tài)監(jiān)管方法將不再奏效，有時甚至是誤導(dǎo)性的。另外，由于財務(wù)報表的報送存在時滯，甚至有可能出現(xiàn)這樣的情況：在保險公司實際償付能力已經(jīng)發(fā)生不足時，報表顯示的償付能力狀況仍是良好。因此，有必要借助動態(tài)財務(wù)分析模型對我國非壽險公司實施動態(tài)監(jiān)管。
值得注意的是，基于動態(tài)財務(wù)分析模型構(gòu)建中國的“償付能力風(fēng)險預(yù)警系統(tǒng)”是一項復(fù)雜的系統(tǒng)工程，其中涉及許多配套項目的研究，例如中國證券市場價格運行規(guī)律的研究、中國保險市場周期的研究、中國保險巨災(zāi)風(fēng)險分布的研究等等。這些配套項目研究的深入是建立完善有效的“償付能力風(fēng)險預(yù)警系統(tǒng)”的重要前提。為此，借鑒國外經(jīng)驗，結(jié)合我國實際情況建立償付能力測試體系需要一個不斷完善的過程。
(三)建立符合國際規(guī)則的保險監(jiān)管會計、審計和精算制度
1.完善償付能力監(jiān)管會計準(zhǔn)則
保監(jiān)會2003年1號令只規(guī)定了最低償付能力額度的具體計算辦法，而對償付能力監(jiān)管影響最大的資產(chǎn)和負(fù)債(準(zhǔn)備金)估值規(guī)定、保險公司會計制度、監(jiān)管報表體系和報告制度、精算制度等缺少詳盡的規(guī)定。因此，有必要加強(qiáng)我國保險償付能力監(jiān)管會計準(zhǔn)則的建設(shè)。
自2003年1號令頒布以來，為了完善資產(chǎn)負(fù)債的認(rèn)可標(biāo)準(zhǔn)，中國保監(jiān)會自2004年初陸續(xù)出臺了一些償付能力監(jiān)管會計準(zhǔn)則。在資產(chǎn)認(rèn)可標(biāo)準(zhǔn)方面，中國保監(jiān)會相繼出臺了5個編報規(guī)則；在負(fù)債認(rèn)可方面，保監(jiān)會出臺了《保險公司非壽險業(yè)務(wù)準(zhǔn)備金管理辦法(試行)》及相應(yīng)的實施細(xì)則。
2.確保保險公司財務(wù)數(shù)據(jù)的真實性
掌握可靠的基本數(shù)據(jù)資料對保險經(jīng)營和監(jiān)管都是至關(guān)重要的。但是我國目前少數(shù)保險公司還不同程度地存在著財務(wù)數(shù)據(jù)失真現(xiàn)象，例如人為增記或減記保費收入，造成保費收入不真實；人為調(diào)整未決賠款準(zhǔn)備金科目余額、準(zhǔn)備金提轉(zhuǎn)差余額以及假賠案、假給付，虛列傭金和手續(xù)費支出等導(dǎo)致保險公司利潤失真；故意錯記、誤記、漏記、少記某些會計科目，造成這些會計科目的不真實等。財務(wù)數(shù)據(jù)的不真實，將導(dǎo)致建立在財務(wù)數(shù)據(jù)基礎(chǔ)上的償付能力監(jiān)管結(jié)論的不真實，進(jìn)而導(dǎo)致根據(jù)失真的償付能力結(jié)論采取的保險監(jiān)管措施失誤，影響償付能力監(jiān)管的有效性。經(jīng)驗表明，在保險業(yè)發(fā)展到一定階段后，保險監(jiān)管必然由合規(guī)型監(jiān)管過渡到風(fēng)險型監(jiān)管，風(fēng)險型監(jiān)管要求保險監(jiān)管機(jī)構(gòu)必須掌握充分準(zhǔn)確的數(shù)據(jù)，為保險公司進(jìn)行風(fēng)險提示。因此，統(tǒng)計數(shù)據(jù)是否真實、有效是償付能力監(jiān)管的關(guān)鍵。
為了加強(qiáng)保險統(tǒng)計管理，保障保險統(tǒng)計信息的真實、完整、準(zhǔn)確、及時，中國保監(jiān)會于2004年制定了《保險統(tǒng)計管理暫行規(guī)定》，此外我國還啟用了保險統(tǒng)計信息系統(tǒng)，實現(xiàn)了監(jiān)管機(jī)構(gòu)與保險公司的網(wǎng)絡(luò)對接。該系統(tǒng)初步建立了對我國保險企業(yè)評價、監(jiān)測的平臺，需要在實踐中發(fā)展完善。
3.建立有效的外部、內(nèi)部審計和非壽險精算制度
為確保保險機(jī)構(gòu)遵守會計制度和有關(guān)規(guī)定、遵守內(nèi)部控制程序，應(yīng)當(dāng)建立有效的外部、內(nèi)部審計和保險精算制度。保險機(jī)構(gòu)必須聘請符合資質(zhì)要求的專業(yè)會計、審計機(jī)構(gòu)，對其報送監(jiān)管機(jī)構(gòu)和對公眾披露的報表資料的公允性進(jìn)行獨立審計。
尤其需要指出的是，雖然我國已經(jīng)出臺了資產(chǎn)認(rèn)可和負(fù)債認(rèn)可的詳細(xì)標(biāo)準(zhǔn)，但是都需要非壽險精算師的參與。《中華人民共和國保險法》第121條規(guī)定，保險公司必須聘用經(jīng)保險監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)認(rèn)可的精算專業(yè)人員，建立精算報告制度。壽險精算在我國發(fā)展已有20年左右的歷史，而非壽險精算在我國才剛剛起步。我國目前已經(jīng)有獲得國外資格的壽險準(zhǔn)精算師、精算師，也有自己培養(yǎng)的壽險精算師，但是我國非壽險精算考試體系還在建設(shè)中，獲得國外產(chǎn)險精算師資格的人也寥寥無幾。因此，必須盡快建立完善的非壽險精算考試體系，建立資格認(rèn)定及后續(xù)教育體系，培養(yǎng)中國自己的非壽險精算人才。
(四)完善我國保險公司的市場退出保障機(jī)制
我國《保險公司償付能力額度及監(jiān)管指標(biāo)管理規(guī)定》第16條規(guī)定，償付能力充足率等于實際償付能力額度除以最低償付能力額度。對償付能力充足率小于100%的保險公司，中國保監(jiān)會可將該公司列為重點監(jiān)管對象，根據(jù)具體情況采取相應(yīng)的監(jiān)管措施。
關(guān)鍵詞：企業(yè) 財務(wù)盡職調(diào)查 程序 方法
隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和制度的完善，有競爭力的企業(yè)會選擇以并購的方式來實現(xiàn)橫向或縱向擴(kuò)張、規(guī)避經(jīng)營風(fēng)險等目的。但并購活動相對復(fù)雜，是一種高度市場化的行為，其本身也存在風(fēng)險，這就需要企業(yè)在進(jìn)行并購之前組織并實施有效的盡職調(diào)查，為企業(yè)做出并購決策提供可靠依據(jù)。通常來說，企業(yè)的盡職調(diào)查應(yīng)該從業(yè)務(wù)、人力、財務(wù)、法律等方面進(jìn)行，而財務(wù)盡職調(diào)查是盡職調(diào)查報告的重要組成部分。
一、企業(yè)財務(wù)盡職調(diào)查的作用
企業(yè)財務(wù)盡職調(diào)查是指并購企業(yè)財務(wù)人員通過訪談、考察、報表分析等方式對被并購企業(yè)的財務(wù)狀況及風(fēng)險事項進(jìn)行判斷的過程，該過程將通過規(guī)避并購風(fēng)險、確定交易對價、設(shè)計并購方案等途徑來幫助并購企業(yè)管理層完成企業(yè)并購決策。
（一）規(guī)避并購風(fēng)險
企業(yè)并購發(fā)生風(fēng)險的主要原因是并購企業(yè)和被并購企業(yè)的信息不對稱，而科學(xué)有效的財務(wù)盡職調(diào)查可以揭示并規(guī)避潛在風(fēng)險。作為并購交易的對手方，被并購企業(yè)出于自身經(jīng)濟(jì)利益的考量，往往會對本企業(yè)的風(fēng)險和缺點進(jìn)行掩蓋。比如提交不真實的財務(wù)報告，對潛在風(fēng)險事項進(jìn)行掩飾。筆者曾在對一家民營建筑公司（以下簡稱“W公司”）的盡職調(diào)查中發(fā)現(xiàn)，W公司針對不同的機(jī)構(gòu)分別提供不同的財務(wù)報表，有管理層報表、稅務(wù)報表和審計報表，且報表未全部涵蓋由其承建的工程項目，理由是對于部分工程項目，公司僅作為管理平臺收取管理費，同時也不保留工程項目的具體資料。在這種核算體系和管理模式下，并購企業(yè)無法對被并購企業(yè)的歷史財務(wù)信息做出準(zhǔn)確判斷，并且無法了解被并購企業(yè)承接的工程項目的施工、驗收和風(fēng)險情況。所以，財務(wù)盡職調(diào)查可以幫助并購企業(yè)認(rèn)清被并購企業(yè)的財務(wù)狀況和管理模式，并且有效地規(guī)避并購風(fēng)險。
（二）確定交易對價
企業(yè)并購的核心問題之一是交易對價的確定，而交易對價是并購活動給并購企業(yè)帶來的未來預(yù)期收益、可能承受的整合風(fēng)險和被并購企業(yè)資產(chǎn)價值等要素的綜合體現(xiàn)。通過財務(wù)盡職調(diào)查，并購企業(yè)可以充分了解交易對價的決定要素。首先，并購企業(yè)可以調(diào)查被并購企業(yè)的經(jīng)營模式和盈利模式，從而更準(zhǔn)確有效地了解其內(nèi)在價值，判斷并購后可能產(chǎn)生的協(xié)同效應(yīng)，估算并購活動可以帶來的未來預(yù)期收益。其次，并購不可避免地會產(chǎn)生整合風(fēng)險。并購后整合失敗的案例比比皆是，例如TCL并購阿爾卡特，上汽并購韓國雙龍汽車等。并購企業(yè)在選擇并購標(biāo)的企業(yè)時，要分析可能面臨的整合風(fēng)險以及需要應(yīng)對風(fēng)險而產(chǎn)生的成本。最后，被并購企業(yè)為了抬高交易價格，在粉飾收入利潤水平、虛增資產(chǎn)價值方面有很強(qiáng)的動力。并購企業(yè)要結(jié)合業(yè)務(wù)模式和經(jīng)營情況，通過財務(wù)分析來判斷被并購企業(yè)的實際盈利能力和不良資產(chǎn)及債權(quán)債務(wù)的實際情況，從而還原出真實準(zhǔn)確的財務(wù)報表，為估算被并購企業(yè)的真實資產(chǎn)價值提供依據(jù)。
（三）設(shè)計并購方案
通過財務(wù)盡職調(diào)查，并購企業(yè)可以掌握被并購企業(yè)經(jīng)營管理上的不足和潛在的風(fēng)險，為并購團(tuán)隊設(shè)計并購方案提供重要的參考依據(jù)。經(jīng)營管理水平如何提高、潛在的風(fēng)險是規(guī)避還是承受、并購交易對價的確定以及并購后的整合方案等問題，都需要在并購方案中提前考慮周全。財務(wù)盡職調(diào)查對并購后的財務(wù)整合方案尤其重要，財務(wù)整合是必須與業(yè)務(wù)整合相輔相成的，否則就意味著并購失敗，德隆系產(chǎn)業(yè)整合不利和長短期投資錯配導(dǎo)致資金鏈斷裂便是一個活生生的例子。并購方案應(yīng)該在并購交易達(dá)成之前設(shè)計完成，盡職調(diào)查是設(shè)計并購方案的基礎(chǔ)性工作，其中財務(wù)盡職調(diào)查的重要性不言而喻。沒有盡職調(diào)查而設(shè)計的并購方案是“空中樓閣”，沒有財務(wù)盡職調(diào)查而設(shè)計的并購方案更是“海市蜃樓”。
二、企業(yè)財務(wù)盡職調(diào)查的程序和方法
企業(yè)財務(wù)盡職調(diào)查的整體安排一般分為三個階段：進(jìn)場前準(zhǔn)備、現(xiàn)場調(diào)查和編寫財務(wù)盡調(diào)報告，企業(yè)財務(wù)人員在各個階段都可以借鑒會計師事務(wù)所的財務(wù)報表審計程序和方法。
（一）進(jìn)場前準(zhǔn)備
1.背景調(diào)查
并購活動有并購企業(yè)和被并購企業(yè)，因此背景調(diào)查可以分為兩個維度。第一個維度是并購企業(yè)本身進(jìn)行盡職調(diào)查的背景資料。企業(yè)財務(wù)人員要了解并購活動的背景情況，知曉盡職調(diào)查的原因和意圖，才能有的放矢，抓住財務(wù)盡職調(diào)查的重點，進(jìn)而明確財務(wù)盡職調(diào)查需要關(guān)注的重點內(nèi)容。另一個維度是被并購企業(yè)的背景調(diào)查，財務(wù)人員可以通過網(wǎng)絡(luò)、行業(yè)報告等渠道了解被并購企業(yè)的主要業(yè)務(wù)領(lǐng)域和行業(yè)信息，確定相關(guān)業(yè)務(wù)流程中可能存在的風(fēng)險點。
2.資料清單準(zhǔn)備
根據(jù)盡調(diào)團(tuán)隊的整體時間安排，財務(wù)人員應(yīng)該提前向被并購企業(yè)發(fā)送財務(wù)盡職調(diào)查的資料清單，以節(jié)約現(xiàn)場審計的時間。資料清單一般包括以下內(nèi)容：①公司歷史經(jīng)營情況相關(guān)資料；②審計報告及管理建議書，通常包括近兩到三年的審計報告及管理建議書和最新一期的財務(wù)報表；③最近期間的稅審報告、評估報告及其他第三方機(jī)構(gòu)出具的報告等；④資產(chǎn)權(quán)證、納稅記錄等其他資料。
3.制訂盡調(diào)計劃
財務(wù)人員在初步了解被并購企業(yè)的情況后，應(yīng)該制訂一個可行的財務(wù)盡調(diào)查計劃。根據(jù)初步情況的分析和后續(xù)現(xiàn)場審計擬完成的工作，財務(wù)盡調(diào)計劃中應(yīng)該包括但不限于如下內(nèi)容：①財務(wù)盡調(diào)人員的安排和任務(wù)的分配；②編制訪談提綱，確定擬訪談對象和訪談內(nèi)容；③對被并購企業(yè)財務(wù)報表審計的工作安排；④財務(wù)盡調(diào)報告的編寫重點和時間安排；⑤對各項工作出現(xiàn)變化的應(yīng)對預(yù)案。
（二）現(xiàn)場調(diào)查
1.現(xiàn)場訪談
在開始現(xiàn)場訪談之前，財務(wù)人員應(yīng)該提前編制訪談提綱，根據(jù)被并購企業(yè)的機(jī)構(gòu)設(shè)置和人員結(jié)構(gòu)確定訪談對象和訪談問題。訪談問題要具有指向性，可以包括會計機(jī)構(gòu)基本情況、會計核算政策及方法、會計信息化水平、內(nèi)部控制是否健全、資產(chǎn)配置和資金周轉(zhuǎn)情況等各方面的信息。現(xiàn)場訪談的主要目的在于對被并購企業(yè)在經(jīng)營狀況、會計核算規(guī)范性、內(nèi)部控制程度、企業(yè)文化等方面的基本情況取得初步了解。
在進(jìn)行現(xiàn)場訪談時切忌按部就班，要根據(jù)訪談過程靈活應(yīng)變，對臨時發(fā)現(xiàn)的問題和關(guān)注點進(jìn)行深入挖掘，并且通過后期報表分析和調(diào)查進(jìn)行印證。訪談也不可拘泥于財務(wù)，可以與其他盡調(diào)人員同步進(jìn)行，交叉訪談，這樣能更有效地發(fā)現(xiàn)問題。在對W公司財務(wù)經(jīng)理的訪談中，筆者與人力資源盡調(diào)人員采用交叉訪談的方式，發(fā)現(xiàn)W公司存在為掛靠人員代繳社保的問題，其管理費用――社保費用中列支的繳納社保人數(shù)與實際合同職工人數(shù)嚴(yán)重不符。
2.財務(wù)報表分析
受限于時間要求和人力成本，財務(wù)盡職調(diào)查的報表分析不需要對被并購企業(yè)重新實施完整的審計程序，只需要在審計報告和管理建議書的基礎(chǔ)上，對被并購企業(yè)的歷年審定財務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行分析。財務(wù)人員要運用財務(wù)分析方法重點比較和分析歷年審計報告中的重要科目余額變化情況和財務(wù)指標(biāo)的波動情況，同時結(jié)合管理建議書對被并購企業(yè)的財務(wù)狀況做出判斷和總結(jié)。同時，在必要的時候，運用某些特定的審計程序來對重要或特殊的財務(wù)事項進(jìn)行審定。
對于重要科目和財務(wù)指標(biāo)的分析，可以按照資產(chǎn)負(fù)債表和利潤表的科目排列按序梳理。下文將結(jié)合本人的盡職調(diào)查實際案例，選取部分計科目進(jìn)行舉例說明。
（1）貨幣資金。關(guān)注貨幣資金余額情況和凍結(jié)資金現(xiàn)象，從現(xiàn)金收支記錄和余額的合理性判斷企業(yè)管理規(guī)范程度。以W公司為例，其各年末現(xiàn)金余額從40萬到200萬不等，經(jīng)檢查現(xiàn)金賬和收支記錄，發(fā)現(xiàn)W公司大部分資金通過出納個人賬戶進(jìn)行轉(zhuǎn)付，大額的現(xiàn)金收支和庫存嚴(yán)重違反現(xiàn)金管理條例，存在較大的管理風(fēng)險。
（2）往來款項。關(guān)注重點供應(yīng)商與客戶的往來款項余額變動情況和賬齡結(jié)構(gòu)，核對大額款項的合同和協(xié)議，分析收回欠款和發(fā)生壞賬的可能性以及潛在的大額負(fù)債。在對一家工程公司G公司的盡調(diào)過程中，發(fā)現(xiàn)該公司的往來款項情況極為復(fù)雜，不僅對其集團(tuán)內(nèi)部和外部公司存在相互關(guān)聯(lián)的大額長賬齡掛賬，涉及應(yīng)收應(yīng)付賬款、其他應(yīng)收應(yīng)付款和應(yīng)收應(yīng)付股利等各個科目，而且由于歷史原因一直未能清理，嚴(yán)重影響資產(chǎn)負(fù)債的真實性。最終在收購過程中，通過管理層的協(xié)調(diào)和相關(guān)人員的努力，設(shè)計出多方抹賬的解決方案，優(yōu)化G公司的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，為完成并購清理了障礙。
（3）存貨和固定資產(chǎn)。檢查存貨盤點表和實地盤點結(jié)果的相符程度，判斷存貨實現(xiàn)銷售和獲取合理毛利的可能性；檢查固定資產(chǎn)的權(quán)屬證明、使用期限，比較設(shè)計生產(chǎn)能力和實際生產(chǎn)能力的差異。在對一家機(jī)械設(shè)備生產(chǎn)公司Z公司的存貨盤點中，發(fā)現(xiàn)Z公司實物存貨與賬面存貨嚴(yán)重不符，原因是產(chǎn)品完工提供給客戶后，由于質(zhì)量糾紛、客戶違約等原因?qū)е逻t遲未能結(jié)算，導(dǎo)致庫存虛高，并且剩余存貨很難完成銷售，減值情況嚴(yán)重；另外，Z公司的固定資產(chǎn)主要為大型機(jī)械生產(chǎn)設(shè)備，停產(chǎn)多年，由于設(shè)備老化、工藝進(jìn)步等原因，要重新啟動并維持正常生產(chǎn)，需要進(jìn)行技術(shù)更新，投入大量運營資金。這些情況使得Z公司的賬面資產(chǎn)價值遠(yuǎn)高于其實際資產(chǎn)價值，對估值產(chǎn)生很大影響。
（4）收入成本核算。判斷收入成本會計核算的合理性和規(guī)范性；分析單位售價、成本、毛利率的變化趨勢和產(chǎn)品銷售結(jié)構(gòu)的變化趨勢；關(guān)注客戶集中度和關(guān)聯(lián)方交易依賴程度。W公司在對工程項目的核算分為兩類，一類是掛靠項目，公司確認(rèn)管理費收入，另一類是自行建造項目，公司以收付實現(xiàn)制為基礎(chǔ)核算收入成本。這種核算方式不符合建造合同準(zhǔn)則，財務(wù)數(shù)據(jù)根本無法反應(yīng)公司實際收入、成本、工程施工、工程結(jié)算和工程稅金等事項，存在很大的會計核算和稅收方面的風(fēng)險。另外，G公司的主要收入來源是集團(tuán)內(nèi)的一兩家業(yè)務(wù)關(guān)聯(lián)公司，雖然表明其與關(guān)聯(lián)方的業(yè)務(wù)互補(bǔ)性強(qiáng)，但也從側(cè)面反映出G公司的市場自行開拓能力較差，收入來源單一。
（5）財務(wù)指標(biāo)。通過歷年主要財務(wù)指標(biāo)的波動情況，分析公司近些年的盈利能力、償債能力、運營能力的變化趨勢；與同行業(yè)各項財務(wù)指標(biāo)的平均水平進(jìn)行比較，分析公司在行業(yè)內(nèi)所處的地位和預(yù)期未來的發(fā)展趨勢。主要的財務(wù)指標(biāo)有資產(chǎn)負(fù)債率、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、流動比率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)、銷售毛利率、凈資產(chǎn)報酬率、經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流和市場占有率等。在各項財務(wù)指標(biāo)中，應(yīng)該重點關(guān)注經(jīng)營性凈現(xiàn)金流的變動情況，因為目前整體經(jīng)濟(jì)處于經(jīng)濟(jì)危機(jī)后的復(fù)蘇期，企業(yè)更應(yīng)該秉持“現(xiàn)金為王”的理念，只有能持續(xù)獲得經(jīng)營性現(xiàn)金凈流入的企業(yè)才是值得投資的。
3.編寫財務(wù)盡職調(diào)查報告
企業(yè)財務(wù)人員應(yīng)該根據(jù)現(xiàn)場訪談和財務(wù)報表分析的結(jié)果，整理工作底稿并編寫財務(wù)盡職調(diào)查書面報告。財務(wù)盡職調(diào)查報告可以獨立成文，也可以作為企業(yè)盡職調(diào)查報告的一部分，但一般都應(yīng)該包括以下內(nèi)容：工作的范圍和基礎(chǔ)；財務(wù)數(shù)據(jù)的來源和局限性；被并購企業(yè)的會計核算情況、財務(wù)狀況和經(jīng)營成果；與財務(wù)相關(guān)的內(nèi)控制度建設(shè)情況和執(zhí)行的有效性；財務(wù)方面存在的風(fēng)險和應(yīng)對建議；或有負(fù)債和潛在風(fēng)險等。
三、總結(jié)
