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開篇：寫作不僅是一種記錄，更是一種創造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇短期投資收益率，希望這些內容能成為您創作過程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進步。
[關鍵詞]上市財產保險公司，投資風險，風險基礎資本
一、美國上市財產保險公司的投資概況
目前，世界各國的保險公司大都采用多種保險投資方式。經濟合作與發展組織(OECD)把保險公司的資金運用分為五類：即房地產、抵押貸款、股份、固定收益債券、抵押貸款以外的貸款和其他投資方式等。靈活多樣的投資方式，使得不同的保險公司可以根據自身的特點和需要選擇投資方式，按照收益性、安全性和流動性的要求和原則對保險基金進行投資組合。
在投資多樣化的前提下，各國政府為了保證保險資金的安全性，根據本國的實際情況，對各種投資方式設定了嚴格的投資比例，美國在這方面的限制更加嚴格(詳見表1)。
以美國紐約州為例，紐約州保險法規定保險公司的股票及債券投資不得超過總投資的20%，房地產投資不得超過10%，海外投資也不得超過10%。由于壽險和非壽險資金來源不同，它們對于流動性、收益性和風險承受能力的要求不同，投資結構也不相同。壽險資金由于其長期的特點，以資本市場作為主要的投資領域，股票類資產比重較大；非壽險資金投資則主要以貨幣市場和債券市場為主。例如，1995年英國壽險資金46%投資于本國股票，13%投資于外國股票，2%投資于國外債券；非壽險資金投資本國股票為26%，投資外國股票7%，投資國外債券10%，投資本國公共部門債券21%。
圖1描述了1992年-2003年美國所有財產保險公司的投資結構情況。債券投資是美國財產保險公司的第一大投資方式，雖然每年投資比例起起伏伏，但一直保持在50%以上，2003年高達66.34%；股票投資為美國財產保險公司的第二大投資方式，投資比例一直高于10%，2000年高達30%；抵押貸款也是重要的投資方式，1992年投資比例達15.6%，但近年來其投資占比一直下滑，2003年降為0.28%；短期投資近年來重要性日益突出，2003年美國財產保險業的現金及短期投資占比達9.3%；美國財產保險業的房地產投資占比一直不高，1992年的高峰期不過2.5%，后來占比不斷下降，2003年僅為0.81%。
總的來看，美國財產保險公司投資非常謹慎，2／3的投資資產是債券，其中大部分是市政債券、高評級公司債券和美國國庫券。圖2是1999年～2004年美國財產保險業債券投資的構成情況。在美國財產保險公司所投資的債券中，短期(5年及以下)、中期(5至10年)和長期(10年以上)三分天下，其中短期債券占比最多，并且呈現不斷增加趨勢，2004年估計占比達45.5%左右。
就美國上市財產保險公司而言，其投資策略更加穩健。表2是1996年—2004年美國20家上市財產保險公司股票投資與房地產投資占比情況。一方面，20家上市財產保險公司的股票投資比例大大低于行業整體水平。1996年—2004年，20家上市公司的平均股票投資占比從未超過15%，2004年僅為8.93%。另一方面，20家上市財產保險公司的房地產投資比例大大低于行業整體水平。1994年以來，在上述20家上市財產保險公司中，有10家公司基本上未從事過房地產投資。
二、美國上市財產保險公司的投資風險
(一)1995年—2004年美國上市財產保險公司的投資收益及其波動情況
1995年—2004年，美國20家上市財產保險公司總投資額不斷增加，平均增長率達9.62%，2001年達到最高值19.66%(詳見圖3)。總投資的不斷增加，為財產保險公司投資收入的持續增加奠定了堅實基礎。
總的看來，由于種種因素，美國財產保險公司投資收益率波動比較明顯。圖4是1995年～2004年美國20家上市財產保險公司平均投資收益率情況。在此，投資收益率二利息和投資收人／投資資產。10年間美國財產保險公司整體收益率波動起伏，最高時曾達到7.51%(1998年)，最低時僅為5.53%(2004年)。這說明，美國財產保險公司的投資風險還比較大。
表3是1995年—2004年美國20家上市財產保險公司投資收益率及其波動情況。美國20家上市財產保險公司的投資收益率普遍低于財產保險業整體水平，各家收益率均值及其波動差別也很大。從投資收益率情況看，1995年—2004年，美國財產保險業投資收益率平均值達6.72%，而同期20家公司中僅有4家公司投資收益率均值高于這一行業水平，而其它16家公司都低于這一水平；美國上市財產保險公司收益率偏低的狀況，是與其投資謹慎策略息息相關的。從20家公司的具體情況看，投資收益率均值差別很大，10年均值最高的第一美國(FAF)達14.76%，而最低的保羅·旅行者(STA)僅為5.39%。從投資收益波動情況看，20家上市公司的投資收益率波動也普遍較大，且情況各異。1995年-2004年，20家公司投資收益率波動標準差均值為1.62，大大高于財產保險業的整體水平(0.66)，其中有14家投資收益率波動標準差高于1，有5家公司標準差超過2，第一美國(FAF)高達5.63。
(二)美國上市財產保險公司投資風險的成因
1.利率風險
利率風險是指由于市場利率波動而造成投資收益變動的風險。利率的上下波動直接影響證券價格，利率上升，證券價格下降；利率下降，證券價格上升。利率風險是固定收益證券(特別是國債)面臨的主要風險。美國市場利率一直變動不定，使利率風險成為上市財產保險公司的主要風險之一。圖5是1980年—2004年美國市場的利率變化情況。從1980年-2004年，美國的短期利率(3月期票據)、中期利率(1年期票據)和長期利率(10年期票據)均呈現下降趨勢，但各年起伏不定，給上市公司的資金運用帶來很大風險。
2.信用風險
信用風險是指證券發行人在證券到期時無力還本付息而使投資者遭受損失的風險。信用風險主要受證券發行人的經營能力、盈利水平、規模大小等因素的影響。信用風險是債券面臨的主要風險，而不同債券因為其信用等級不同使其信用風險各異。一般而言，政府債券的信用風險最小，其它依次為金融債券和公司債券，而投資回報率正好相反。美國上市財產保險公司普遍投資謹慎，一般投資于信用級別較高的證券，故信用風險較低。例如，在丘博集團的資產組合中，70%以上的應稅債券是由美國財政部或美國其它政府機構發行的、或者是由穆迪公司和標準普爾公司評級的AA級以上債券；90%以上的免稅債券為AA級以上債券，大約70%的債券為AAA級；只有不足2%的債券低于投資級別，因此丘博集團債券投資的信用風險很小。
3.匯率風險
在國際投資中，由于匯率變化引起投資收益的變化。當投資以外幣所表示的資產時，要承擔匯率變動帶來的風險。以丘博集團為例，2004年底，其財產保險子公司共擁有非美元投資資產約45億美元，這些資產的品質和到期日與國內資產相似，主要以英鎊、加元和歐元計價。當英鎊匯率、加元匯率或者歐元匯率下降時，丘博公司將承擔較大的經濟損失。
4.資產和負債不匹配風險
資產和負債不匹配風險指保險公司在某一時點上資產現金流和負債現金流的不匹配，從而導致保險公司收益損失。保險業務是一種典型的現金流運作業務，保險公司是資產和負債的集合體，保險公司的資產和負債不匹配風險，就是某個時點資產的凈現金流小于或大于負債的凈現金流，從而導致保險公司的資產損失。保險公司資產和負債暫時的不匹配，只會影響保險公司日常賠付、投資的減少和財務的穩定性；而長期的不匹配則會導致保險給付危機，最終導致保險公司破產。
與資產和負債不匹配風險相聯系的是流動性風險。流動性風險是指投資者由于某種原因急于拋售手中的某項資產，采取價格折扣等方式造成投資收益的損失。流動性強的資產一般具有完善的二級市場，可以在不降低價格的情況下隨時出售；流動性差的資產由于沒有完善的二級市場，不太容易交易轉讓，要降低價格進行交易，從而造成資產損失。如果出現資產和負債不匹配的情況，財產保險公司為了套取現金而急于拋售手中的資產時，流動性風險就產生了。
5.股票投資風險
美國上市財產保險公司投資股票的比例相對較高，加之股票市場變化原因復雜且動蕩不定。圖6是1990年—2004年美國標準普爾500家大公司股票的整體收益率走勢情況。總體上看，美國股票收益率變化幅度很大，股票投資的系統性風險很高。美國標準普爾500家大公司股票的整體收益率最高曾達到40%(1996年)，而最低時為—20%以下(2002年)。因此，股票投資占比較高的上市財產保險公司往往投資風險較大，投資收益率波動偏大。
三、投資風險對美國上市財產保險公司的影響
(一)投資風險對財產保險公司風險基礎資本的影響很大
風險基礎資本(Risk-BasedCapital)，是指保險公司要求等于或超過與其可能出現償付無力風險的具體風險特性相適應的最低資本要求的一種制度。在風險基礎資本制度下，將保險公司可能面臨的經營風險量化為所需的凈值。這種方法從保險公司的風險構成出發，根據保險公司的規模和風險狀況，有彈性地衡量該公司用于支持業務經營所需的最低資本，以保證保險公司的償付能力。如果保險公司的盈余低于其要求的風險基礎資本(或風險基礎資本的百分比)就會受到監管行動的約束，如加強監控、限制新業務的增長、要求保險公司增加資本以免被接管等。
從整體情況來看，美國風險資本與凈保費的比率在1994年—1998年猛增，其主要原因在于保險公司投資風險的增加(見表4)。1994年—1998年，在美國的保險投資組合中，股票占投資資產總額的比率由17%上升到23%；股票的投資風險占凈保費的百分比由40%上升到62%，大約2／3的風險資本的增加是由于保險公司投資風險的增加引起的。
一、我國外匯儲備投資收益概況
（一）不同幣種結構收益率分析。
構造合理的外匯儲備幣種結構應當是對諸如國家的貿易結構、外匯儲備的風險和收益、外債結構、匯率制度安排以及外商投資來源結構等多方面綜合考慮的結果，在經營運作上則要本著安全性、流動性和盈利性的原則，在保障外匯儲備安全的基礎上取得盈利。截至 2008 年底，我國外匯儲備結構大致為 ：美元資產占 50％左右，日元資產約占 20％，歐元資產約占 20％，其他貨幣資產約占 10％（見表 1）。美元資產在外匯儲備中所占比重過大，幣種投資過于集中，為中國的外匯儲備帶來了較大的風險。歐元、日元等其他貨幣目前有著較低風險性，但資產儲備較少。要對我國外匯儲備進行保值，確保其安全性，就要進一步提高歐元、日元、英鎊所占的比重。匯率的相對穩定是實現外匯儲備保值、增值的必然要求。而目前美元匯率卻保持不斷走低的趨勢。要保證外匯儲備“不縮水”，就應當適度減少美元資產的比重。目前人民幣匯率制度與一籃子貨幣制度掛鉤，外匯儲備資產在減少美元資產比重的同時應相對增加歐元、日元、英鎊及其他資產的比重。
（二）不同期限結構收益率分析。
我國著重于外匯儲備的安全性，所以在投資期限結構上以中長期債券為主。截至 2010 年 6 月，外匯儲備的中長期債券類投資的規模最大，大約為 1.48 萬億美元，占我國美元外匯資產的 91.81％ ；而短期資產投資（包括國庫券、政府機構債、企業債以及銀行存款）規模最小，為 50 億美元，占比為 0.31％ ；股權類投資規模為1270億美元，占比為7.88％（見表2）。美國 10 年期國債的年度收益率平均為 3-6％，遠低于投資于股票指數或進行直接投資能夠獲得的平均收益率（宗良等，2010）。從表 3 看出，我國的外匯儲備絕大部分都是債權投資，尤其是投資于美國的短期和中長期國債、機構債券。
（三）不同資產組合收益率分析。
外匯儲備投資的主要策略 ：一是債權投資。債券投資安全性較高，使外匯儲備可以在充分保證安全性的同時獲得低利潤，如購買美國國債。二是股權投資。外匯儲備在保證安全性、流動性的基礎上要考慮其收益性，這就要求在進行債權投資的同時可以對高收益的股權進行投資。三是購買黃金、石油等戰略資源。石油以及有色金屬等資源有不可再生性，使其顯得極其稀有，增加這些緊缺資源的儲備對促進我國的可持續發展有重大意義 ；而黃金價格比較穩定，具有保值增值的功能，同時具有巨大的升值空間，可以從根本上改善我國的外匯儲備結構。四是購買國外先進的設備、技術。先進設備、技術不同于高風險、高收益的投資，運用外匯儲備購買國外先進技術、設備可以推動我國科技的發展，是支持經濟長期增長的重要因素。股權投資在我國對外投資中不是特別成熟，占比較小，平均占比 2.8％ ；在購買黃金、石油等戰略資源或相關產業投資上又缺乏相關經驗，而且我國主要考慮安全性因素，所以大部分外匯儲備投資于債券，使其投資收益率處于較低水平。
二、我國外匯儲備投資收益率計算
外匯儲備的凈收益是指一個國家管理和經營外匯儲備所得到的一定盈利，這個盈利是持有儲備的收益與成本之間的差額。外匯儲備的收益，有狹義和廣義之分。本文使用狹義的概念。狹義的收益，就是外匯儲備的投資收益，包括外匯儲備投資于國外證券的收益、外匯儲備存儲于外國銀行的利息收益、外匯儲備其他投資的收益。持有儲備的成本，也有狹義和廣義之分。本文使用廣義成本的概念。廣義成本包括央行對沖市場上外匯占款的沖銷成本 ；外匯儲備投資國外而沒用于投資國內的機會成本 ；如果央行不能完全沖銷，剩余的外匯占款對一國通貨膨脹帶來的成本。這些因素也分為可量化部分和不可量化部分，前兩點是可量化部分，而第三點是不可量化部分。由于不可量化部分無法計算，筆者以可量化部分來計算持有儲備的收益和成本。鑒于可以獲得的數據有限，本文截取樣本數據的時間段為 2002-2009 年。
（一）持有儲備的收益分析。
目前來看，我國外匯儲備資金大部分投資到國外購買一些政府國庫券、債券（尤其是長期債券），其余的儲備資產主要存在國外銀行，此外基本沒有進行其他更有創新性的積極投資。
1、投資國外證券的外匯儲備資產收益分析。
我國外匯儲備中股權投資占比甚微，主要是由于股權投資在中國對外投資中不是特別成熟，且風險高，大多數由中司這類財富基金操作，同時也難以取得股權投資收益率的數據，因而在接下來的估算中忽略股權投資收益率的影響。筆者在估算中選取 10年期的國債、機構債和公司債的加權收益率代表長期投資收益率 ；選取 1 年期的國債、機構債和公司債的加權收益率代表短期投資收益率（張斌等，2010）。前文已經指出，外匯儲備收益率主要受到以下因素的影響：一是投資工具。外匯儲備對國債、機構債、公司債、股權等不同類型的投資比重不同會帶來不同的收益率。二是幣種結構。確定計價貨幣，外匯儲備資產中其他貨幣相對計價貨幣匯率發生變化，會產生不同的外匯儲備收益率水平。三是期限結構。外匯儲備的長短期結構投資比重不同，會帶來不同收益率。
綜上所述，以美元計價的外匯儲備證券投資收益率可以表示為 ：RUS=WUS×iUS＋∑ Wi×iiWUS代表美元資產比重，iUS代表美元資產收益率 ；Wi代表某種非美元幣種在外匯儲備所占比重，ii代表某種非美元幣種計價的資產收益率。根據相關計算①，以美元計價的美元、歐元、日元和英鎊資產收益率均值分別為 4.76％、10.18％、3.98％、5.56％（如圖 1）。根據 TIC 和 COFER 數據確定美元、歐元、英鎊、日元的平均權重是 71.73％，23.16％，3.68％、1.43％。由此可以得到，我國的外匯儲備證券投資收益率為 6.03％（4.76％ ×71.73％+10.18 ％ ×23.16 ％ +5.56 ％ ×3.68 ％ +3.98 ％ ×1.43％），同時該部分約占外匯儲備總資產的 93％，則該部分收益為 5.61％（6.03％ ×93％）。2002-2009年我國各年度外匯儲備的證券投資收益見表 3。
2、存儲在國外銀行的外匯儲備收益分析。
我國外匯儲備經營本著安全性原則，除了購買一些國債之外，剩余儲備資產主要存在銀行，這部分占比較小，約為外匯儲備資產的 7％。根據中國人民銀行公布的數據，自 1998 年 1 月以來美元一年期存款利率平均只有 3.06％。假設存在國外銀行的外匯基本都是短期存款，則該部分收益率約為 0.21％（3.06％×7％）。按該收益率來算，2002-2009 年我國各年外匯儲備的存儲收益見表 4。
3、我國外匯儲備總收益計算。
依據以上計算結果，2002-2009 年我國外匯儲備總收益見表 5。
（二）持有儲備的成本分析。
1、沖銷成本分析。
中央銀行干預外匯市場通常會增加人民幣的供應，如賣出本幣購買美元。而本幣的增加又會帶來通貨膨脹等不良影響，所以我國在增加外匯儲備的同時要維持人民幣價格的穩定，就要求央行通過多種手段進行沖銷，來保證貨幣供應量以及本幣價格。沖銷成本就是指央行運用多種工具和手段進行沖銷操作的成本。由于數據有限，本文以央行發行票據成本來計算沖銷成本。截至 2009 年底，中央銀行累計共發行票據 742 期，從而可得到各年度沖銷成本（見表 6）。
2、機會成本分析。
我國持有大量外匯儲備相當于放棄了這部分資金對國內的投資使用。同時在國外投入使用的收益與國內也不盡相同。因此可以得出外匯儲備資產的機會成本 =（國內投資收益率 - 國外投資收益率）× 外匯儲備規模。在國內投資中，不同行業有其不同收益率，本文以國內投資的平均利潤率來進行估算。汽車行業的利潤率在 20％左右，房地產、鋼鐵、鋁業等行業近年的投資年利潤率在 15％左右，一些勞動密集型行業的收益率在 5％左右。據此估算，國內投資利潤率的平均水平在 10％左右（孔立平，2010）。而我國外匯儲備的投資收益率約為 5.82％，根據上文計算我國的外匯儲備機會成本約為 4.18％（10％ -5.82％）。依此算出2002-2009 年我國外匯儲備持有的機會成本見表 7。
3、我國外匯儲備總成本計算。
將上述沖銷成本與機會成本相加得到總成本（見表 8）。
（三）持有儲備的凈收益。
將外匯儲備的總收益減去總成本，就是持有外匯儲備的凈收益。綜合上述各項因素，我們可以得到2002-2009 年我國外匯儲備管理的凈收益（見表 9）。2002-2009 年我國外匯儲備凈收益率約為 0.36％-1.48％，總體平均為 0.93％。2002-2009 年的凈收益率整體呈下降趨勢，隨著我國外匯儲備總量的增加（截至 2011 年 6 月末，我國外匯儲備接近 3.2 萬億美元），我國外匯儲備的投資收益率并沒有相應得到提高，反而呈下降趨勢，且基本上處于較低水平，可見我國外匯儲備并沒有得到合理的利用。所以，我國需要優化外匯儲備的投資模式，在控制外匯儲備規模、保證外匯儲備安全的同時提高儲備收益率。
三、提高我國外匯儲備投資收益率的建議
（一）成立外匯儲備投資基金。
我國要提高外匯儲備收益率就應實行投資多元化。其中，大部分學者認為應當增加如黃金、大宗商品等投資實物資產規模。但黃金、白銀等貴金屬和石油、鐵礦石等國際大宗商品市場容量相對有限且價格波動較大，交易和收儲成本較高，同時我國已設有專門的機構從事大宗商品收儲等相關工作。此外，我國企業和居民對黃金、石油等的消費量非常大，如果外匯儲備直接大規模投資于這些領域可能會推升其市場價格，不利于經濟發展。我國應當逐步分散投資來減少風險，也就是我國可以考慮新的投資領域。央行應當按專業分類成立外匯儲備投資基金，包括貴金屬基金、能源基金等，這樣既可以分流持有外匯儲備的壓力，又可解決能源短缺的燃眉之急，這一模式類似“挪威模式”。挪威央行投資管理機構（NBIM）是央行的一個獨立機構，接受挪威財政部的委托，負責政府全球養老基金的國際資產投資，并管理大部分外匯儲備和政府石油保險基金。我國可以借鑒挪威的做法，將外匯儲備分為流動性部分和對外投資部分，用對外投資部分建立外匯儲備投資基金，由中司管理外匯儲備投資基金 ；而流動性部分由央行管理，進一步拓寬國家外匯儲備的用途。
（二）建立外匯平準基金。
外匯平準基金，是各國用來干預外匯市場的儲備基金，一般由黃金、外匯和本國貨幣構成。當本幣升值過快時，可以在市場上賣出本幣購買外匯儲備來增加本幣供給，抑制本幣升值 ；當外匯匯率增長過快時，就要在市場上賣出外匯儲備、買入本幣，來緩解外幣升值的沖擊（孔立平，2010）。目前，我國發行央票對沖外匯占款的成本極大，令央行不堪重負，沖銷外匯占款等操作已經影響了央行貨幣政策的制定和實施。從 2003 年 4 月 22 日，央行正式開始發行央行票據至今，央票付息成本已高達近萬億元。央行每年發行的央行票據的一多半都用來支付央行票據到期的本息，這也意味著其對沖外匯占款的效果是下降的。我國可以借鑒日本的做法，建立外匯平準基金，來切斷外匯儲備與基礎貨幣的聯系。日本運用平準基金來購買外匯儲備，當需要購買外匯時，財務省委托日本銀行出售外匯平準基金賬戶中的日元資金來購買外匯。而日元賬戶的資金是財務省通過中央政府發行的外匯平準基金證券取得的。我國可以專門設立外匯平準基金，央行通過運用外匯平準基金在外匯市場上買賣外匯來調節供求，切斷基礎貨幣和外匯儲備之間的聯動關系，降低沖銷成本，恢復央行貨幣政策的主動性。
（三）分拆中司，成立子公司“中投國際”。
資金流入保險公司趨勢不改
2月份全國壽險保費收入678億，同比大幅增長72.4%，其中中資公司收入646億，占比95.2%，市場份額自07年8月降至86.6%的低谷后逐步回到07年初的水平，中資保險公司在中國保險市場的爭奪中依然具有絕對優勢。
股市震蕩，資金持續涌入保險公司。進入08年以來保費收入增長突然提速，08年1月增速為67%，2月進一步上升至72%。我們在保險2月月報中曾經指出，股市的震蕩行情導致投資者尋求更為安全的投資渠道，從而資金大幅流向保險公司，現在我們依然維持這種判斷。07年這一輪牛市的重大意義不在于讓投資者賺了多少錢，更為深刻的是它喚醒了許多人的理財意識，認識到正確的投資能帶來更好的生活，從而把投資活動納入到人生的長期規劃之中。在美國家庭的金融資產構成中，保險資產的比例在30%以上，而中國目前在10%左右。保險同時具有投資功能和保障功能，我們認為，在居民理財意識逐漸確立的過程中，不管股市景氣與否，保險在居民金融資產構成中的比例都將越來越高，而目前難以把握的股市行情加速了資金轉移的規模和速度。
壽險保費收入繼續高速增長
中國人壽2月保費收入290億，同比增長45%，在占據中國壽險市場44%的同時實現這樣的大幅增長是很驚人的。由于我們目前無法拿到具體的保費收入結構數據，無法做出具體的分析，但可以推測在受益于整個保險市場提速的同時，和國壽最近加強銀保渠道銷售力度有關。中國平安2月壽險保費收入82.5億，同比增長32.7%，平安財險保費收入16.6億，同比增長42.8%，平安健康和平安養老分別實現保費收入73萬和387萬。2月壽險和財險增速較1月都略有放緩，但仍然保持在較高速度的穩健擴張。全國財險保費收入的增速是27%，平安財險超過了行業平均水平顯然并不只是因為交強險費率的降低有關，我們認為平安壽險通過大量增加人并提高產能的策略同樣適用財險。太保壽險2月保費收入71.6億，同比增長90%，太保財險保費收入17.2億，同比增長22.6%。太保壽增速達到90%是因為同期歷史數據偏低，06年和07年2月的保費收入增速分別為-7.3%和8.4%，2月的市場份額比上月還下降了6個基點，總體來看太保壽險和太保財還是保持了和市場總體水平相當的增長速度。
保險投資遭遇瓶頸
盡管保費收入提速，08年保險公司仍然面臨很大不確定性。中國資本市場還處于不斷發展的過程中，缺乏中長期的投資工具，難以體現保險投資長期性的優勢。07年股市繁榮成就了中國人壽和中國平安的驕人業績，但投資收益都是來自交易性金融資產和可供出售資產等短期投資，而且從平安國壽的年報來看，投資浮盈當前已經很大幅度對沖掉。所謂成也蕭何，敗也蕭何，08年很難再實現07年那樣高的投資收益率，即使有充裕的資本在手，面對國內有限的投資渠道和國外不穩定的金融環境，保險資金投資遭遇尷尬瓶頸。
平安自去年11月以18.1億歐元購買富通集團4.18%的股份后，再次以21.5億歐元的代價買入富通集團通過富通銀行控股的富通投資50％的股權，入股富通投資管理是平安建立全球資產管理業務并分散投資戰略的一部分。包括富通在內的歐美銀行正從海外籌措資金，因次貸相關損失導致資金短缺。我們認為在國內缺乏投資渠道的環境下，稀缺的不是資金，而是有價值的投資項目，以平安為代表的國內保險公司正積極地開辟更為寬闊的投資空間，從長期來看這些探索都是富有戰略意義的，而短期來說能否為08年帶來收益還是一個問號。
在保費收入VS投資收益的雙腿博弈中，我們認為投資收益對保險公司盈利影響更大，鑒于此，我們對保險行業維持中性評級，維持中國人壽推薦A評級，中國平安推薦A的評級。
中國人壽：保單利潤維持高點，投資收益仍具風險
國際會計準則下，中國人壽2007年總收入1914億，實現歸屬母公司的凈利潤389億，同比增長95%，攤薄后每股收益為1.38元，同比增長84%。中國會計準則下歸屬股東凈利潤281億，攤薄每股收益0.99元，基本符合我們的預期。總資產8946億，同比增長23%，但較三季度末9252億減少306億，主要原因是公司回購了530億的賣出回購金融負債，導致貨幣資金大幅減少。
第四季度公司僅實現凈利潤34億，占全年凈利潤總額的12%，從而導致多項指標惡化。管理費率從4.89%上升至5.8%；有效稅率從14%上升至18.7%；保險責任準備金的提取比例也提升1.6個百分點至34.4%。我們認為，四季度業績大幅下滑的原因既有證券市場走軟的客觀因素影響，也體現了公司以“壯士斷腕”的決心一次性大幅計提，從而減輕未來盈利壓力。
投資收益仍具風險。國壽的投資收益加公允價值變動達到850億左右，而在07年期末，交易型的權益投資為190億，而可供出售的權益類1761億，而07年底，權益類的浮盈為500億左右，也就是說，如果按照一季度20％－30％的下跌幅度來說，浮盈已經消耗了很多，存量已經不多，而交易類金融資產也將產生一定的虧損，如果市場維持在當前點位不漲不跌的話，國壽今年的投資收益可能在300－400億之間，也就是說，08年盈利增長的壓力還是非常大的，這點我們已經在之前的報告中闡述過。還需要注意的是在交易類中，國壽持有的前兩名股票分別是民生銀行和中國太保，但是這兩只股票的近期走勢并不樂觀。（國壽07年總投資收益率11.07略低于平安的14.2％，其中有部分原因是國壽沒有將其租賃收入算入投資收益中）。
壽險業務堅持以優化結構為主的穩定增長。公司始終堅持以業務結構優化為目標的增長模式，以發展傳統型和分紅型產品為重點，適度發展投連、萬能等衍生型產品，以發展長期性期交業務為主，注重實現業務結構的平穩優化，我們看到國壽的新業務價值利潤率在沒有修改假設的基礎上維持高位，也可以客觀說明國壽的產品優勢。07年底國壽擁有保險營銷員63.8萬人，團險銷售人員1.3萬人，較06年底并無明顯增加，說明國壽更多的是依靠內生性的模式來實現增長。從渠道來看，個人業務穩中有升，短期險業務占比有所下降。
在內含價值計算中，國壽報表將投資回報率假設為5.5%，所采用的風險調整后的貼現率為11.5%，基本假設與07年中一致（平安的投資收益率報表中調整至6%，貼現率下調至11.5%）。我們認為長期來看，國壽實現6.0%的投資收益率是可以實現的，在11.0%的貼現率下，那么每股一年新業務價值提高至0.56元，每股內涵價值11.5元，我們給與35倍的新業務倍數，得到08年每股精算價值為31元，給與推薦A的評級。
中國平安：估值體系需重建，投資收益難持續
國際會計準則下，實現營業收入1370.5億，凈利潤186.9億，全面攤薄每股收益2.54元，同比增長100%。中國會計準則下，實現營業收入1652億，凈利潤150.9億，攤薄每股收益2.11元，和我們的預期完全相符。中國會計準則和國際會計準則下，凈利潤差異為36億，主要是壽險責任準本金的提取方法和遞延保單獲得成本的會計處理差異所致。
公司利潤100%增長的主要驅動因素來自投資收益。中國會計準則下投資收益達638.4億，占總收入的38.6%，是凈利潤的4.1倍。相對于承保業務高額的人力成本和賠付支出、準備金提取等，投資收益幾乎可直接計入稅前利潤，也就是說在當前的費用水平下，如果投資收益縮減幅度較大，利潤增長壓力將會不小。
08年投資收益可能大幅縮水。公司投資收益為570億，而06年為213億，同比增長168%。在這570億中，486億為股票和基金的投資收益，基金的股息收入實際上是分紅所得，也是投資收益。公司07年公允價值變動收益68.9億，在07年底，平安交易類權益資產為554億，受市場行情影響，這部分可能在08年帶來20％－30％，也就是110－160億左右的交易類虧損。可供出售類權益資產為951億，而尚未兌現的權益類浮盈為173億。在951億的可供出售權益資產中，如果虧損20％左右，也就意味著這個浮盈將被對沖掉，08年無法再釋放這部分利潤。
保險主業發展良好。人數量和產能齊升，推動壽險業務快速增長。公司07年壽險保費收入599.1億，占總保費收入的74.5%，同比增長11.7%。07年平安財險保費收入205億，占總保費收入的25.5%，同比增長27.5%，市場份額為10.3%。2006年，公司車險業務發展較快，而車險市場競爭加劇導致業務品質有所下降，車險業務占平安財險保費收入的70%。我們認為隨著車險業務規模的壯大，保險公司一次性投入的成本會逐漸攤銷，車險業務利潤率會逐步體現。
平安銀行撥備計提不足，證券業務08年面臨風險。由于合并深圳市商業銀行，銀行業務凈利潤大幅增長20.6倍至15.3億。但平安銀行的撥備計提并不足夠，600億的貸款，當前總計提4億多的撥備，我們預計未來會進一步提高撥備水平。得益于07年證券市場的繁榮，證券業務凈利潤增長145%至14.9億，但隨著08年市場風險的加大，我們認為平安證券的業績增長難以維持，可能也將會拖累平安08年的業績。
隨著世界保險業競爭的不斷加劇,保險公司通過死差益和費差益獲取利潤的空間越來越小,保險公司轉而依靠投資組合有效管理,從而實現較高的投資收益,來彌補承保損失,獲取經營利潤。投資組合能否獲得良好的投資收益率已成為保險公司能否實現目標利潤的非常關鍵的因素。正因為投資業務非常重要,能夠更加真實反映資產收益狀況的隨機資產模型日益成為保險公司關注的焦點。
一、我國保險公司資金運用主要存在的問題
1.資金結構不合理、投資收益率不高。雖然新的保險法放寬了保險公司資金運用的渠道,但是,我國保險公司的投資渠道仍然以銀行存款為主,缺少回報率高且能與負債的長期性相匹配的中長期投資項目。我國保險資金的投資收益率整體水平不高,由于將很大部分的資金投資于無風險的銀行存款和國債,我國保險公司的投資收益率較低。
2.資金利用率低。保險公司的資金利用率是衡量保險投資水平的重要標志。國外保險公司的資金利用率一般都在90%以上,日本的保險資金利用率更是高達95%以上,而在我國這個數字還不到50%,近幾年,各大保險公司資金投資率逐漸上升,但是,受到我國傳統文化及公眾對風險的相對保守的態度的影響,與國外相比,我國保險公司的資金利用率仍然較低
二、我國保險公司資金運用的有效對策為:
1.優化投資資金結構。我國投資結構不合理的原因主要有以下兩點:首先,我國的證券市場還很不成熟,股票市場以短期投資為主,投機性較強,債券市場主要是國債,且期限較短,很難與保險公司的長期負債相匹配,企業債券的品種和數量都較小,缺乏權威的債券評級機構,監管力度不夠,由于投資工具的缺乏,使保險公司沒有足夠的選擇空間,無法搭建結構合理的證券投資組合,降低了保險公司的資源配置效率。另外,股票市場過大波動也使以投資的安全性為首要目標的保險公司在進行股票投資時會存在很大的風險。
2.深化內部體制改革,加強保險公司自身風險管理能力。保險資金的投資除了受保險監督管理委員會等國家機構的監督管理外,從保險公司內部出發還應建立有效的風險控制機制。保險資金投資是一把“雙刃劍”,想要獲得高收益,就必須承擔高風險。在保險業與資本市場對接的條件下,當資本市場繁榮時,保險公司資本市場的大量投資會增加投資收益,給保險公司帶來可觀的回報,并增強保險公司的償付能力和資本實力;但當資本市場低迷和不景氣時,資本市場的金融風險同樣可以通過保險公司在資本市場的大量投資傳遞給保險行業,因此造成的投資虧損會引起保險公司資產的變動,并最終影響其償付能力,導致保險公司出現償付能力不足,甚至有些保險公司會因此破產。鑒于監管的靜態性和滯后性,保險公司需要建立內部風險控制機制,從而有效地控制投資帶來的各種潛在風險。
3.鼓勵保險資金投向有長期穩定回報的基礎設施建設項目。從世界各國的經驗看,保險資金是國民經濟發展最為重要的資金來源之一。保險(包括養老金)資金規模龐大,可用資金的周期較長,是進行基礎設施建設較為理想的資金來源。在發達國家,水電站、鐵路、橋梁、電網等基礎設施投資中約40%的資金來源于保險公司。從投資風險的角度看,基礎設施投資風險較低、回報相對穩定,較符合保險資金運用對安全性的要求。另外,基礎設施投資的周期較長,能夠與保險公司負債的長期性很好的匹配。目前我國中長期資金來源不足,例如三峽大壩等基礎設施建設大量借用外債,如果能夠將保險資金納入其中,一方面可以充分利用保險資金的長期性,另一方面可以使保險公司獲得穩定的投資收益。專家估算,總投資額度800億元的京滬高鐵建成后的綜合年收益率可能達到8%~12%,這對于具有長線投資性質的保險資金而言,是很好的投資機會。
4.強化監管措施。我國的保險投資監管存在兩大不足:一方面強調對投資品種和比例的限制;另一方面對金融衍生產品存在監管真空,保險公司對該類資產的風險防范意識不夠。盡管美國擁有全方位多層次的金融監管體系,但是其對衍生金融產品的監管嚴重不足,最終使市場的不規范行為沒有得到及時糾正,風險積累最終引發危機。因此,我國保險投資應吸取美國次貸危機的教訓,對保險公司投資于次級債務和衍生債務進行嚴密的風險監測,防止重蹈美國的覆轍。進一步完善保險資金運用的信息披露制度;加強對資金運用監管信息的基礎建設,建立保險資金動態監管模式及資金運用的風險預警機制。
關鍵詞:保險資金運用資金結構投資收益風險
保險公司資金運用也稱保險投資，是指保險企業經營過程中，利用保險聚集與保險企業賠償給付的時間差，以及收費與支付間的價之差，對保險資金運用增值，以求穩定經營、分散風險的一種經營活動。在保險公司利潤組成中，資金運用業務是承保業務之外的主要利潤來源。在保險競爭格局加重的情況下，保險資金運用已然成為保險公司生存和發展的重要部分，不僅可以彌補承保業務的虧損，維持保險公司的持續經營，對增厚保險公司業績也發揮著不可小覷的作用。在發達國家，保險公司在激烈的市場競爭中承保業務的收入不斷下降甚至虧損，保險公司必須要靠資金運用獲取利潤，壯大實力。如此一來，保險公司與資本市場的聯系便會更加密切，當資本市場發生變化，就會給保險業帶來牽一發而動全身的結果。2008年由美國次貸危機引起的金融風暴席卷全球，不僅對投資銀行、商業銀行等金融機構造成巨大影響，也對世界保險業產生了很大沖擊。作為全球保險巨頭的美國國際集團（AIG）不得不接受美聯儲1228億美元貸款而被政府接管。有著悠久歷史的日本“大和”保險公司也因負債高達2695萬日元而宣告破產。在我國A股上市的保險公司也都面臨著股權投資市值大幅縮水。這次金融危機給我國保險資金運用敲響了警鐘，對保險公司合理分散投資風險，使資金運用業務穩健發展提出了更高要求。了解保險公司資金運用的風險與收益，能讓我們更好的面臨后金融危機時代的挑戰。
一、我國保險公司資金運用概況
(一)我國保險資金運用規模
進入21世紀以來，我國保險業發展迅速，表現在保費收入、保險資產規模以及保險資金運用額等都呈現持續高速發展的態勢。2001年到2010年，我國保費收入從2109億元上升到14528億元；保險資產規模從2001年末的4591億元增加到2010年末的50480億元，保險資產占金融資產的比重逐年提升。與此同時，我國的保險資金運用也取得了快速發展。特別是近兩年，盡管美國次貸危機引發的金融風暴對世界保險業產生巨大沖擊，在國內外經濟發展環境復雜、國民經濟增速放緩的背景下，我國的保險市場總體上保持了安全穩健的運行，截止至2011年7月末，我國共實現原保費收入9055.18萬元， 資產總額56073.62億元，保險資金投資35727.16億元，與上年同期相比保費收入基本持平，總資產增加22.8%，保險資金投資增加19.8%。
(二)我國保險資金運用結構
1998年以前，我國保險資金運用渠道僅有銀行存款、買賣政府債券和金融債券。近年來，我國保險資金運用的渠道一直在不斷拓寬。根據保監會2011年頒布的《保險資金運用管理暫行辦法》，保險公司資金運用可有以下形式：銀行存款；買賣債券、股票、證券投資基金份額等有價證券；投資不動產。保險公司可有借助資本市場投資工具對資金進行操作，提高了資金收益，也增加了保單對客戶的吸引力。
從我國保險資金運用的現有結構來看，銀行存款所占的比重在逐年下降，債券和證券投資基金所占比例不斷增加，股票投資所占的比例則波動較大。總體來講，由于我國金融市場尚不完善，資本市場體系仍不夠健全，我國保險資金的投資結構還不太合理。我國保險資金多年來都以收益率較低的銀行存款為主，債券投資和其他渠道投資比重較小。
從表一中可以看到，2007年在股市一片大好的形式下，大批保險資金進入股市，保險資金的股票投資所占比重迅速攀升至有史以來的最高水平，投資比例高達17.65%，但是2008年牛市的到來使得各個保險公司紛紛大幅下調股票投資比例，將大部分資金轉移到銀行存款和債券等收益率較為穩定的資產，于是兩者的投資比例迅速回升。
(三)我國保險資金運用收益情況
近年來，隨著我國保險投資渠道的拓寬和保險資金額度的增長，我國保險資金的收益也穩步增長。從2001年初到2010年底， 我國保險公司共實現投資收益 ，年平均收益率超過5%，保險投資收益逐漸成為保險公司利潤的主要來源。保險資金運用收益的提高極大促進了保險產品的創新，其中以新型壽險產品萬能險和投資連結保險的快速發展尤為突出。
然而我國保險資金投資收益也存在著一些問題，主要表現在投資收益率水平較低和收益的波動較大。
從表二中我們可以看出：自2001年以來，除2007年收益率達到歷史新高以外，其他年份保險投資收益率都較低，平均收益率、勉強達到5%，與發達國家的超過10%存在很大差距。
2007年由于我國資本市場的蓬勃發展，使得保險資金的收益大幅增長，2007年保險資金投資收益率高達12。17%。2008年，受全球金融危機的影響，投資收益率一落千丈，降低到1.91%，2009年隨著資本市場的復蘇，投資收益率又上升到6.41%。同比提高了4.5個百分點。由此可見，我國保險投資收益率受資本市場影響較大，隨市場基本面的“漲跌”而大幅波動，投資收益不穩定。
二、保險公司資金運用的主要風險
眾所周知，風險與收益總是并存。近年來，我國保險業務規模的不斷擴大，保險市場的逐步完善，保險資金運用取得了明顯成績, 但由于我國保險業起步較晚、基礎較為薄弱, 目前仍處于發展的初級階段, 無論與國際同行相比, 還是與發展目標相比, 都存在較大的差距。要實現我國保險資金運用又快又好發展, 必須準確分析和有效防范化解各類風險。我國保險公司在資金運用上面臨的風險主要有以下幾個方面：
(一)市場風險
市場風險主要來自于資本市場的波動，表現在利率、匯率的變化。隨著我國保險公司資金運用的渠道不斷拓寬，所面臨的來自資本市場的風險也逐漸成為制約我國保險投資發展的主要因素之一。
目前, 保險公司的投資組合中, 90%以上的資金投向利率敏感性產品, 利率水平的變化對保險投資業務有重要影響。保險資金的來源大多是負債，尤其是壽險，在定價時有一個預定利率。利率下調時，保險公司投資回報率可能低于預定利率，出現償付能力危機，屬于“利差損”。而當利率上升，保險投資收益率高于預定利率，一些投資性的保險產品可能會出現高的退保率。我國近幾年的利率不斷調整，而預定利率上限卻保持2.5%不變，這對保險公司造成了一定的不良影響，尤其對中小保險公司，保險公司有時就不得不通過調整保險產品的價格來避免利率風險。
在人保財險、中國人壽、平安保險等公司境外成功上市后,保險外匯資產已達億美元, 成為保險資產的重要組成部分。在國際投資中, 匯率變化將引起投資收益的變化。當投資以外幣表示資產時, 就要承擔匯率變動帶來的風險。同時還要認識到的是, 匯率的波動還會對保險上市公司資產賬面價值產生影響。由于記賬貨幣的原因導致的賬面數據變動以不同幣種表示時可能是截然不同的, 升值可導致以人民幣計算的每股凈值小幅減少, 但同時也使以美元表示的每股凈資產、每股利潤以較高幅度上漲, 從而改善在海外上市中表現出的財務數據狀況。
(二)新增資金帶來配置上的壓力
隨著保費收入的不斷增長，保險供公司資金總額和新增投資規模也在不斷擴大。在保險公司的收入中，躉交保費所占比例較高，保險資產面臨很大的配置上的壓力。很多保險公司在保單獲取成本較高的情況下，經營效益過分依賴投資收益，對投資收益率的期望值過高，保險公司面臨較大的收益壓力。在當前國內外經濟形勢復雜的情況下，國內保險需求和資產配置存在更多不確定性，保險公司持有的外幣資產面臨的匯率波動風險加大，利率的調整也對保險資產配置能力提出更高要求。資本市場震蕩給保險公司防范投資風險和提高投資收益帶來較大壓力。
(三)資產與負債匹配不合理
當前我國很多保險公司都存在著資產與負債不匹配的問題，保險資金期限結構不合理，市場上缺乏有效的長期投資工具。目前我國保險市場上無論保險資金的來源如何、償還期限長短，基本都用于收益率較低的短期投資、以中國人壽。中國平安和中國太保的資產配置為例，債券占其投資的一半，目前我國壽險產品的期限一般在10年以上，而中國市場上基準的債券的久期不到5年。資產負債的平均期限之差在10-15年，遠高于周邊國家韓國、日本的6年和8年。
三、保險公司資金運用風險防范措施
面對著我國保險資金規模的不斷擴大，投資渠道的逐漸放寬，加強保險公司資金運用的風險管理與控制變得尤為重要。為了能夠積極有效地應對保險公司資金運用的風險，應該考慮到以下幾點：
(一)實施有效監管，加強風險控制
要做到對保險公司的有效監管，一是要健全保險資金運用的監管體系。形成以保監會為核心，保險行業協會和社會輿論監督為重要組成部分的保險監管體系，加強與保監會，銀監會，證監會三者的合作，實現信息共享，做到對保險公司資金運用的全方位監管。二是完善法律法規，把監管重點從對保險公司業務范圍限制和投資渠道限制轉移到對保險公司償付能力的監管，對保險公司資金運用和保險公司的資金管理制定更為詳細的治理規定，加大對違法違規行為的處罰力度，保障保險資金安全有效運作。三是加強國際監管合作，防止國外保險公司將風險轉嫁至我國境內。
(二)加強保險資金運用管理，提高資金運用效率
要提高保險公司資金運用效率，首先是加強資產負債匹配管理。可以按照保費收入、還款期限和對利率的敏感程度對保險產品細分，明確投資目標，制定合理的投資計劃，使資產投資期限和償付期限相匹配。其次，要加強資金的專業化運作。鼓勵保險公司建立專門的資金管理部門，對資金進行專業化管理，從而提高資金運用效率。
(三)進行投資組合以分散風險
在進行投資時，保險公司應將資金分散投資于不同領域。保險企業自身的性質決定了保險企業是風險厭惡型的投資者，在保險資金運用的過程中，更重視安全性。保險企業在進行資產配置時除了要根據保險資金來源的特點和自身的風險偏好來確定目標收益率，同時要考慮到政府對各項投資的約束，盡量選擇不相關的資產進行組合，以分散化來降低風險。在實務操作中，盡量選擇不同行業。不同種類的投資產品進行組合。
結束語
保險資金運用水平不僅關系到保險企業的經營成果，還直接影響到國家的金融穩定。所以我們國家在今后對保險行業的監督管理中，要更加看重對保險投資的監管，不斷完善相關法律法規。保險公司也要更加注重風險和收益的協調發展，健全投資管理機制，加強對資金運用的風險管理，依法合規運作，防范資金管理風險。
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保險投資是保險公司在組織經濟補償和給付過程中，將積聚的閑散資金合理運用,使資金增值的活動。保險公司的資金來源由資本金和保費收入構成，其中可用于保險投資的基本上是資本金、準備金〔按比例從保費收入計提〕和承保盈余三部分。由于保費收支所存在的時間差和數量差，使保險公司積累了大量暫時閑置資金，為保險資金投資創造了可能；保險公司的生存發展及自身職能的履行，使保險資金投資成為必然。
(一)保險投資發展的內在動因
1．保險投資可以減少保險市場因競爭加劇，而導致保險公司主營業務利潤下降的程度。
保險公司的業務大致分為兩部分：承保、投資。從發達國家成熟保險業的情況看，承保利潤為基本持平或虧損，主要作用是吸納資金；而投資利潤決定了保險業的生存和發展。在1975~1992年間，除日本和德國以外，其余幾國平均承保利潤均為負數，保險公司主要利潤來自投資收益。
2．保險投資可以加快保險資金積累，提高償付能力。
保險公司償付能力由資本金和公積金構成。保險投資獲得的利潤，一方面可以按比例計提公積金，成為保險公積金積累的間接源泉，提高保險資金的安全性，做到保險資金的保值增值。另一方面，在保險公司認許資產和負債之差不滿足保監會要求的數額時，保險投資利潤的一定余額可以轉為擴充資本金，為保險公司償付能力壯大提供了資金準備。
3．有效的保險資金投資收益，可以降低保險費率，提高市場競爭力。
在現階段市場經濟環境下過高的費率，無疑會影響投保人的投保積極性。通過保險投資活動，可以增強保險企業的贏利能力，為降低保險費率提供物質條件。這樣既能發展壯大保險企業自身經濟實力，提高其收益，也能降低保費，提高保險企業市場競爭力。
(二)保險投資發展的外在動因——資本市場的發展與完善
資本市場的迅速發展，一方面使得各種金融工具不斷創新，政府債券、金融債券、公司債券以及股票發行的品種和數量不斷增加，使保險投資有了更多可選擇的客體；另一方面，各種類型的機構投資者在資本市場的占有率也穩步上升，保險公司、養老基金、共同基金成為資本市場的主要機構投資者，不僅了擴大的資本市場的投資規模，還降低了資本市場的非系統性風險。
二、我國保險投資現存的問題
我國保險業在改革開放以來，始終保持了平均30%以上的高速增長。截止到2003年底，全國保險業資產總額為9122.84億元，保險資金運用余額達到8739億元，但在高速增長的背后隱憂亦存。投資收益率下降是保險投資中最突出的問題。
我國保險公司投資收益率下降的表現：
第一，保險可用資金的快速增長和資金運用渠道狹窄的矛盾突出。
從國際保險市場看，保險投資采用了多種保險投資方式，具體包括：銀行存款、債券、股票、抵押貸款、保單質押貸款、不動產投資等。安全靈活多樣的投資方式使得不同的保險公司可以根據自身的特點和需要選擇投資方式，按照收益性、流動性的要求和原則對基金進行投資組合。而我國保險資金運用僅限于：銀行存款，買賣政府債券，買賣金融債，買賣中國保監會指定的中央企業債券，同業拆借和保監會同意的其他資金運用形式。雖然保險基金能進入國債市場和同業拆借市場，但受到交易品種、交易額、交易環節及市場本身發展程度的制約，難以進行現券交易，缺乏流動性，也制約了保險公司的投資運作。
第二，保險資金利用率低且主要用于銀行存款，投資結構不合理。
在發達國家，保險投資率一般位于80%以上，壽險的投資率可達到97%。以美國為例（見表2），而我國保險投資還不到50%，有限的保險資金主要限于銀行存款，資金投資運用率很低，結構單一
資料來源：中國保監會網站經整理得到1．從表2中可以看出，1993-1997年這5年間,美國壽險公司的投資中,證券投資所占比重達70%。其中，政府債券在投資比例中呈減少趨勢，股票和公司債券的比例在逐年上升；抵押貸款比例下降，保單貸款和不動產保持穩定。1997年，資產結構比重依次為：公司債券、股票、政府債券、抵押貸款、保單貸款和不動產。
2.從表3中可以看出，我國保險資金主要用于銀行存款,保險投資所占比重不到50%。在保險投資中，國債投資的比重較大，在投資比例中呈逐年減少趨勢；證券投資基金比重較小，基本保持穩定，其他形式的投資在逐漸增加。
3．兩表對比分析可見，美國壽險公司以證券投資為主；我國保險資金運用仍以銀行存款為主，占其資金運用的一半以上。這種保險投資結構使我國保險公司投資收益與國外產生很大差距：美國、英國等西方保險公司1975—1992年的年平均投資收益率在8%—12%之間；而2002年我國保險資金平均收益率僅為2.97%，投資收益率很低。
由于資金無法充分利用，巨大的資金余額正處于低效益的空轉狀態。同時，銀行存款和購買國債的比例過大，證券投資基金的比重過小的投資結構，也不利于保險資金分散投資風險和建立有效的投資組合。
第三，保險公司資產和負債嚴重不匹配。
資產與負債的匹配一般是指投資資產與對投保人負債之間期限結構的配比關系，包括資產與負債期限不匹配、預期資金運用收益率與保單預定利率不匹配等。資產匹配的最基本要求是構造一種資產結構，保證在任何時候資產的現金流入與負債的現金流出相對應。如果這種對應不能實現，就會產生資產與負債不匹配的風險，導致保單償付發生困難或資產預期收益受到影響。
壽險資金一般具有保險期限長、安全性高等特點，因而在我國現今這部分資金比較適于投資長期儲蓄、國債、房地產等。財險資金期限相對較短，流動性要求較強，比較適于同業拆借、股票投資等流動性強、收益高的投資品種。目前，由于我國比較缺乏具有穩定回報率的中長期投資項目，致使不論資金來源如何，期限長短與否，基本都用于短期投資。這使得保險公司資產和負債期限結構不匹配，嚴重影響了保險資金的良性循環和保險公司的償付能力。
第四，保險公司資金受到銀行利率影響，存在較大的系統風險。
由于我國保險投資中利率產品的比例過大，利率變化對保險投資收益影響很大。尤其是近幾年來，人民銀行連續8次調低銀行存款利率，使保險公司的資金成本高于存款利率。目前5年期存款利率僅為2.88%，而保險資金平均成本高達6.5%，保險資金大量存于銀行產生了較大的利差損。這使得我國保險業，尤其是壽險業面臨較大的利率風險。
三、充分利用外在動因，使保險投資與資本市場互動結合
保險業的發展離不開有效的保險投資，從各國保險業的投資結構來看，證券投資在保險投資中占據越來越重要的地位。資本市場成為保險投資的重要場所，保險投資也成為聯系保險市場與資本市場的重要紐帶。
(一)我國已從宏觀層面把資本市場作為拓寬保險資金運用渠道的重要領域
保險投資的渠道狹窄，限制了保險公司的投資運作，也影響了保險投資的收益率。從各國保險監管機構對資金運用渠道的規定來看，一般對保險資金入市的限制比較寬松。從我國保險業發展的實踐看，我國也正在開始把資本市場作為拓寬資金運用渠道的重要領域。1999年10月，保監會批準保險資金間接入市。根據當前證券投資基金市場的規模，確定保險資金間接進入證券市場的規模為5%。新《保險法》將原法第104條第三款，修改為第105條第三款“保險公司的資金不得用于設立證券經營機構，不得用于設立保險公司以外的企業。”十六屆三中全會決定，將大力發展機構投資者，拓寬合規資金入市渠道，為拓寬保險資金運用渠道留下了空間。2004年2月頒布的《國務院關于推進資本市場改革開放和穩定發展的若干意見》提出“支持保險資金以多種方式直接投資資本市場”，表明拓寬保險資金運用渠道的方向和趨勢已非常明確。
(二)資本市場提供多種信用形式，為保險投資結構的合理配置奠定基礎
我國保險資金運用，由于投資結構不合理，形式單一，存在較大的系統性風險。而資本市場上多種投資工具的選擇，使保險投資可用空間增大。保險投資在資本市場上可選擇不同期限、不同性質、不同風險和收益的證券組合。既能滿足不同性質和期限保險資金的需要，達到資產負債匹配；又能有效地分散風險，形成一個合理的投資結構，保證投資的安全性和收益性。
（三）保險投資為資本市場的發展提供資金支持
保險業務的特性使保險公司擁有大量的長期穩定的投資基金，成為資本市場上一個重要的機構投資者。保險業通過吸收長期性的儲蓄資金，并按照資產匹配的原理直接投資與資本市場，實行集中使用，專家管理，組合投資，可以為資本市場發展提供長期穩定的資金支持。即增加了資本市場資金供給，又刺激了資本市場籌資主體的資金需求，擴大了資本市場的規模。
保險公司通過承購、包銷、購買參與一級市場的發行和做為機構投資者參與二級市場的流通，以其在風險一定的條件下通過經常性的調整投資資產組合，實現受益最大化。這不僅有利于穩定資本市場，削弱投資者操縱市場的能力，降低資本市場的系統性風險；而且有利于完善資本市場結構，促進市場主體的發育成熟和市場效率的提高，從而實現資本市場發展和保險投資收益提高的相互促進、相輔相成的良性循環。
總之，中國保險業要發展，不僅要發揮好保險的經濟補償和社會管理功能，還必須充分重視和發揮好保險的資金融通功能，把保險資金運用與保險業務發展放在同等重要的位置，不斷拓寬保險資金運用渠道，加大保險業參與資本市場的力度。資本市場要利用保險投資的有利條件，盤活資金，產生效益。促進金融資源的優化配置,從而最終達到保險業與資本市場“雙贏”的目的。
參考書目:
《新形勢下的保險資金運用：開放與投資安全》作者：張洪濤中國人民大學出版2003年6月第1版
《現代保險企業管理》作者：董昭江人民出版社2003年7月第1版
《保險公司經營管理》作者：魏巧琴上海財經大學出版社2002年11月第1版
《建立健全貨幣市場、資本市場、保險市場有機結合，協調發展的機制》
關鍵詞壽險公司投資風險風險管理資產負債管理
1保險公司保險投資現狀分析
（1）投資規模不斷擴大。全國保險公司資產總額自2004年6月突破1萬億元大關以來，截至2005年底，又上新臺階，達到1.5萬億元。2001～2005年，我國保險資金運用余額分別為3702.79、5799.25、8378.54、11249.79和14315.8億元。
（2）投資渠道不斷拓寬。近年來，中國保險監督管理委員會（以下間稱“中國保監會”）加大了拓寬保險投資渠道的力度，在允許保險資金投資銀行存款、國債、金融債的基礎上，經國務院批準，先后允許保險資金投資企業債券、證券投資基金、直接投資股票市場、保險外匯資金境外運用等。2006年3月保險資金又獲準間接投資于基礎設施。這些舉措為保險資金構建合理的投資結構、優化資產配置、分散投資風險，提高保險業的資金運用效率提供了良好的外部環境。
（3）保險投資結構出現了戰略性轉變。截至2005年底，保險資金運用余額14315.8億元。其中，保險公司持有國債3588.3億元、金融債1785.1億元、企業債107.6億元,分別占其發行余額的12.6%、13.4%和67%。保險公司持有銀行次級債804.9億元，占發行余額的44.6%。2005年中國保險資產結構實現了戰略轉變,債券投資占整個保險資產投資的比例首次超過銀行存款的比例,達到52.3％，與2005年初相比,債券投資比例提高了16.7個百分點；保險機構已成為債券市場的第二大機構投資者（見表1）。
（4）投資收益水平較低。保險資金投資運用效果卻不容樂觀，資金運用收益呈逐年下滑趨勢。有關資料顯示，2001～2005年，我國保險資金運用的綜合收益率分別為4.3%、3.14%、2.68%、2.9%、3.6%，收益率水平已經低于或接近《保險公司償付能力額度及監管指標規定》中提出的3%的資金年收益率底線。
2壽險公司投資風險分析
（1）利率風險。利率是國家調整宏觀經濟的杠桿，國家為了達到宏觀調控的目的，頻繁地使用利率杠桿來調節資金供求。因而，利率是保險公司不可控制的外部變量。保險公司所面臨的利率風險指的是利率變動對資產、負債價值造成負面影響的風險。從上述我國保險資金的投資渠道來看，投資組合中的幾乎所有品種都屬于直接的利率敏感產品，隱含著很大的利率風險。如在銀行存款方面，在過去銀行利率水平較高時，保險資金運用渠道過窄，還不足以對保險資金的投資收益構成較大威脅，但隨著央行連續8次降息，一方面使壽險公司利差倒掛的問題凸現了出來，另一方面，保險公司近一半的資金存入銀行，在實際利益幾乎為零的情況下，資金投資收益率為負；又如2004年以來的加息預期以及加息的實現使得債券價格大幅下跌，投資組合中的債券部分遭受巨大損失。因此，加強利率風險管理對提高我國保險資金的運用效果具有重要的現實意義。
（2）流動性風險。流動性風險是指投資者由于某種原因急于拋售手中持有的某項資產，采取價格折扣等方式造成投資收益的損失。流動性強的資產，一般具有完善的二級市場，可以隨時出售；流動性差的資產由于沒有完善的二級市場，不太容易交易轉讓，要降低價格進行交易，從而造成資本損失。
綜觀中國保險業改革和發展歷程，壽險業一直呈現快速增長勢頭。1990～2002年間年均增長率高達36%，2002年達到最高峰，增長率達59.74%。但是，自2003年開始，壽險業增長的速度有放慢的趨勢，尤其是2004年，全國人身保險的保費的增長速度下降到最低點7.2%。有學者提出，如果壽險業增長趨緩只是短期現象，那么隨著通脹壓力的緩解和產品結構調整的完成，繼續保險業的快速成長，問題也許并不嚴重；但如果在較長時間內增長一直趨緩，問題將會嚴重得多。因為壽險業躉繳短期分紅型占比過高的業務結構合理，將極有可能導致其未來業務的成長難以持續發展。以2002年和2003年為例，這兩年銀行保險中，5年期的分紅型躉繳短期業務占很高比重。2008年前后，這些業務將出現給付的高峰，如果新業務的成長不能維持一定的速度，將有可能出現現金流不足的流動性風險。而在通貨膨脹壓力下，水平低下的投資收益率將進一步降低產品的吸引力。隨著客戶以退保和保單抵押等形式的流失，現金流的流出將明顯大于流入，這將進一步加大流動性風險。
（3）匯率風險。匯率風險指在國際投資中，由于匯率變動引起的投資收益的變化。外匯匯率由于受各國政府的財政政策、貨幣政策、匯率政策以及外匯供求的影響而頻繁波動，因此，當投資于以外幣所表示的資產時，要承擔匯率風險。例如，從我國的情況來看，目前人民幣面臨升值壓力，一旦人民幣升值，以外幣持有的資產將會面臨大幅縮水的風險。
（4）信用風險。信用風險是指由于保險公司的貸款對象或者是其購買的債券的發行者的經營狀況惡化或故意違約，使公司無法按期收回本金和利息的風險。信用風險在最嚴重的情況下，將會導致保險公司的未來償付能力受到極大的影響，甚至會導致保險公司的破產。對于國內壽險公司來說，因為當前我國的保險資金運用的渠道較為單一，并不包括發放貸款；從投資債券來看，主要是信用等級較高的國債和金融債券，而企業債券所占比重較低，并且對投資企業債有嚴格的等級限制，所以信用風險并不如利率風險所帶來的影響顯得迫切。但在部分壽險公司中，存在著向內部員工發放住房貸款等實際操作；并且今后對保險資金投資渠道的放寬，當壽險公司可以進行房屋抵押貸款、保單質押貸款等投資時，信用風險也將逐步增加。
（5）資產與負債不匹配風險。資產和負債不匹配風險是指壽險公司在某一時點上資產現金流與負債現金流不匹配，從而導致壽險公司收益損失。由于壽險公司的資金主要來源（負債）具有長期性，對于許多壽險公司來說，多數保單的保障期限甚至長達20～30年，而對于壽險公司的資金運用渠道（資產）來講，有長期投資，也有短期投資。具體講，在資產層面上，不同的項目具有不同的到期時間、不同的現金流量分布以及不同的風險偏好，在面臨市場利率變化、股價波動、通貨膨脹等影響時，壽險公司存在很大風險。在負債層面上，即使對于同一家保險公司來講，不同的險種，由于期限不同，產品的現金流也影響著壽險公司資產負債的匹配。
（6）市場風險。市場風險是指由于市場供求不平衡引起市場價格變化而造成投資收益的不確定。由于我國金融市場發展不完善，保險資金運用所面對的市場風險是顯而易見的。僅以證券投資基金為例，有資料顯示，大約5%左右的保險資金投向了證券投資基金，但從賬面上，近幾年我國股票市場出現較長期低迷狀況，股票指數不斷下降，從2001～2005年5月，指數跌去了三成以上，造成保險公司投資基金浮虧20%～30%，截至2005年底，保險公司在封閉式基金上的投資仍舊虧損。
（7）操作風險。操作風險又稱運用風險，指由于壽險公司內部控制不健全或失效、操作失誤等原因導致的風險。操作風險的主要表現有：一是政策執行不當，這往往是由于有關信息沒有及時傳達給操作人員，可在信息傳遞過程中出現偏差，或者是操作人員沒有正確領會上司的意圖等原因而造成損失；二是操作不當甚至違規操作，操作人員業務技能不高或偶然失誤可能造成損失；三是交易系統可清算系統發生故障。
3壽險公司投資風險管理
3.1政府對保險投資風險的監管
保險監管部門出于保證保險公司具有足夠的償付能力，以保護被保險人的利益的目的，應對保險資金的投資運用進行嚴格的監管，以規避投資風險。監管部門的舉措一般包括四個方面：一是對保險投資范圍的限制，主要是限定保險資金的投資范圍，禁止保險資金投資于高風險的資產和項目；二是對保險投資比例的限制，即對保險資金投資的各類資產結構及其比例進行限制；三是對投資資產與負債的配比關系的限制，即對投資資產與對投保人負債之間期限結構的配比關系的要求；四是對金融衍生工具的使用限制，在條件成熟時可以允許壽險公司參與金融衍生工具的交易，但必須以保值為前提，禁止進行套利等投機交易。
3.2保險公司對投資風險的管理
（1）資產負債管理。利率風險是保險資金投資運作中的最大風險，市場利率的變化，將對資產、負債的現金價值有不同的沖擊，打破資產、負債間原已實現匹配的均衡狀態，或使未來的資產、負債特征變得不對稱，而給未來壽險公司的正常經營帶來風險。壽險公司的資產負債管理，在充分考慮資產和負債特征（期間、成本和流動性）的基礎上，制定投資策略，使不同的資產和負債在數額、期限、性質、成本收益雙邊對稱、匹配，以控制風險，謀求收益最大化。持續期管理是進行資產負債匹配的有效方法。
（2）總風險限額限制。總風險限額反映保險公司可承受的最大資產損失的大小，一般由保險公司可承擔投資風險資本乘以百分比確定，百分比的大小由保險公司決策層根據公司實力及經營管理狀況確定。可根據一定評估周期，運用在險價值法對投資組合的在險價值進行計算、監控，并將之與公司規定的最高風險限額進行比較，對投資組合中高風險資產給予調整，減少高風險資產投資比例，加大低風險資產的投入，直到符合公司政策要求為止。
（3）投資管理組織架構設置。科學、高效的投資管理組織架構設置可以過濾掉大部分的操作風險，道德風險。組織架構的設置原則主要有以下幾方面：投資管理“三權分立”。保險資金的投資運作部門與資產所有人、資產托管部門分設，投資部門的運作受資產所有人、托管部門的監控；投資前臺與后臺分開，后臺對前臺操作情況進行實時評估、監控，同時，投資部門接受稽核部門的監控；戰略性資產管理、戰術性資產管理、證券選擇相互監督、制約；核算部門獨立于投資運作部門之外，負責資產及匯報的記錄和復核。
（4）交易流程控制。交易流程的有效控制，同樣是防范、化解操作風險和道德風險的有效手段。在交易流程控制中應嚴格遵循嚴格的授權、交易指令及時復核、交易結果及時反饋和交易操作及時存檔記錄的原則。
（5）保險產品開發策略。保險資金投資運作中的風險管理，不僅與投資運作過程本身有關，而且與保險產品最初的設計策略緊密相連，恰當的產品開發策略，不僅可增強新產品的銷售競爭力，而且可以化解許多潛在的投資風險。由于利率波動是保險企業經營管理中面臨的最大風險，在不同市場利率環境下可采用不同策略，低利率時期主要開發固定預定利率產品，高利率時期以開發投資連結類、分紅類產品為主，同時，保險公司產品在任何一個時期都應遵循多元化原則。
參考文獻
1戴錦平.保險投資效益風險分析[J].保險研究，2004(8)
2劉喜華.保險資金運用與壽險公司的資產負債管理[J].金融與保險，2004(6)
關鍵詞：女性；自我概念結構；個人金融產品；市場細分
JEL分類號：G11 中圖分類號：F832.5 文獻標識碼：A 文章編號：1006-1428(2011)11-0099-05
一、引言
隨著社會經濟的發展和人民生活水平的提高。金融消費正逐漸成為現代人類社會不可或缺的生活方式和社會經濟活動之一。有資料表明，中國財富管理市場已駛入快車道，在亞洲僅次于日本。預計到2020年，我國的資產管理規模可達到4700億美元。隨著財富管理市場規模的擴大，不同客戶群體的需求分化更加明顯。目前，我國個人金融產品市場主要依據客戶的收入、年齡、職業等標準對客戶進行市場細分(殷孟波，2004；程未，2011)，據此開發有針對性的產品并提供服務。然而，現有的個人金融產品并不能滿足客戶實際需求不斷變化的要求(程未，2011)。
據2010年第六次全國人口普查數據公報顯示.我國女性總人口已達到65287萬人，占48.73％。經濟、人格上的獨立，家庭財富支配地位的確定，使現代女性成為個人金融產品消費市場的主力軍。因此。研究女性客戶群體的消費行為對個人金融產品市場的發展具有至關重要的意義。西方對于女性消費行為的研究多與自我概念有關。自我概念，作為社會心理學的重要概念，是指行為個體對自身所有的知覺、認知和感受的意識總和(Sirgy,MJ.，1982)。本文首創性地將女性自我概念的系統結構模型應用到個人金融產品的消費中，有效地揭示不同自我概念女性個人金融產品的消費行為，為個人金融產品市場細分及銀行金融產品的創新和營銷策略的制定提供參考。
二、個人金融產品市場經營存在的問題分析
近年來，隨著居民收入的成倍提高，我國個人金融業務市場日益活躍。面對巨大的市場需求，各商業銀行高度重視個人金融業務這個新利潤增長點的發展。為了吸引客戶和擴大市場份額，各商業銀行一方面在金融產品的研發和創新領域展開了激烈的競爭，個人金融產品已經從單一的存款負債類產品和傳統的個人中間業務產品發展為全方位的資產類、負債類、渠道類、銀行卡類、投資理財類的個人金融產品系列(高萬里，2010)，人民幣理財產品、外幣理財產品、個人黃金業務、個人外匯業務、個人助業融資、開放式基金等產品紛紛推出(肖北溟，2008)；另一方面，注意進行市場細分，根據不同客戶的年齡、職業及收人等特征劃分客戶群。為其提供更有針對性、更符合客戶需求的個人金融產品和服務(殷孟波，2004；程未，2011)。雖然，個人金融產品市場取得了快速發展，但也暴露出許多問題：
(一)市場細分不夠深入
花旗銀行對客戶市場進行細分是根據客戶的年齡、性別、地域、職業、受教育程度、偏好、收入、資產等多個標準進行的。然而目前我國商業銀行主要根據年齡、收入及職業等三個標準劃分客戶群，對客戶市場細分不夠深入。同一年齡、收入甚至職業階層的客戶，也會因為性別的不同而在消費行為上呈現不同。即使是年齡、收人、職業還有性別都屬于同一類的客戶，也會因為偏好等的不同而在消費行為上表現得大相徑庭。市場細分不夠深入導致研發的金融產品與個人客戶需求之間存在差距。例如，在商業銀行推出的個人理財產品中，不論是人民幣理財產品、外幣理財產品、本外幣理財產品還是信貸產品多以標準化產品為主，缺乏在這些標準化產品的基礎上進行結構化設計，適應不同偏好、不同需求客戶的個性化產品。
(二)個人金融產品不夠豐富
目前.個人金融產品市場上提供的主要是標準化的金融產品，或是這些產品的簡單組合。例如：在一些銀行的私人銀行業務中，僅僅只是提出為中高端客戶提供包括現金管理、投資計劃、保險計劃、退休計劃、稅務計劃等在內的全方位的個人金融服務的理念，為中高端客戶提供的產品仍局限于與提供給其他客戶相同的標準個人金融產品或這些產品的簡單組合，而為私人銀行客戶專門設計的專屬個人金融產品數量較少(肖北溟，2008)。
(三)個人金融產品的經營效益不佳
目前個人金融產品雖然品種較多，但經營效益并不佳。工、農、中、建這四大國有商業銀行2010年的數據顯示：個人金融業務收益在銀行利潤中分別占比29.3％、34.7％、24.92％、17.46％，占比較低。現有的個人金融產品中，一些傳統的個人中間業務(如代收代付業務)占用銀行大量的資源，但帶來的經濟效益卻很有限；投資理財類的產品，由于種類不豐富.與個人客戶需求之間存在差距，經營效益也不盡如人意。
縱觀上述三方面的問題，產生這些問題的根本原因就是市場細分不深入。市場細分不深入導致無法開發出與客戶需求真正匹配的產品，影響經營效益。因此，在年齡、收入、職業等傳統標準的基礎上引入其他標準對市場細分進行研究具有重要的現實意義。雖然女性人口只占總人口的近一半，但由于女性是大多數家庭財富的支配者，因此做好女性客戶群體市場的細分相當于完成了整個客戶市場的細分。由于不同偏好的女性其消費行為存在差異，因此可將女性自我概念的系統結構模型應用到個人金融產品的消費中.研究不同自我概念女性個人金融產品的消費行為。
三、基于女性自我概念結構的個人金融產品消費行為特征分析
本研究通過對女性進行問卷調查，并對調查結果進行因子分析和相關分析，分析不同自我概念女性個人金融產品的消費行為特征。
(一)研究基礎和理論假設
、1、研究基礎。
西方對于女性消費行為的研究多與自我概念有關。著名心理學家詹姆斯在《心理學原理》中第一次提出自我概念，之后羅杰斯、Shavelson等多位學者對自我概念進行了豐富和深化。但有學者指出自我概念是一個具有濃厚的民族化和本土化色彩的概念，利用國外的自我概念理論不能很好地指導中國企業的營銷實踐(黃聚河，2006)。楊曉燕第一次針對中國女性消費者提出了女性自我概念系統結構一5F模型。該模型認為中國女性消費者具有五個維度的自我概念即家庭自我、情感自我、心靈自我、表現自我以及發展自我(楊曉燕，2003)。我國有少量學者將用來透視女性消費者行為密碼的自我概念，運用到某一市場的女性消費者行為的研究中，例如保健品市場(黃聚河.2006)、旅游消費市場(黃瑋，2008)等。而以女性自我概念作為密碼，對個人金融產品市場的消費行為進行研究目前學術界還處于空白狀態。
2、理論假設。
基于前人的研究，本文準備借助楊曉燕博士的
5F模型，即家庭自我、情感自我、心靈自我、表現自我以及發展自我，提出理論假設：女性自我概念是女性個人金融產品消費行為的密碼，同時，女性個人金融消費行為是女性自我概念系統結構的外在表象。
(二)研究設計和方法
1、問卷設計和調研。
為了驗證女性自我概念是否有效地影響個人金融產品的消費行為，本文設計了兩個量表：女性自我概念量表和女性金融消費行為量表。女性自我概念量表，采用楊曉燕教授的自我概念測量表(16個陳述句)，表格采用了Liken量表的形式，分別用來測試女性自我概念系統中的五種基本成分，每個句子有五個刻度，分別代表被調查女性同意每一句子的程度。被調查者分別對每一句話進行評分，“非常同意”打5分；“比較同意”打4分；“一般”打3分；“比較不同意”打2分；“很不同意”打1分。量表問項見表1。
女性金融消費行為量表選擇了33個陳述句，內容包括以下幾個方面：1.理財支出比例(1-5).2.理財途徑(6-10)，3.理財動機(11-16)，4.風險偏好(17-201，5.投資對象偏好(21-26)，6.理財目標(27-29)，7.預期收益(30-33)。表格也采用了Likert量表的形式，具體形式與女性自我概念量表相同。量表問項見表24。
本研究在浙江省各個城市隨機抽取年齡符合條件(18-59歲)。的女性進行調查，共發放問卷620份。收回578份，回收率93.24％；其中有效問卷523份.有效率90.48％。調查樣本在年齡、收入、學歷和婚姻狀況等方面的分布較均勻，調查信息具有一定的代表性。
2、數據處理思路和方法。
對回收的數據首先進行信度檢驗，兩個量表的Cronbachα系數分別為0.75和0.68，均為可接受的信度。其次對量表1的數據進行效度檢驗(KMO值=0.676>0.5，巴特利檢驗的P值=0,000
(三)不同自我概念結構女性的個人金融產品消費行為特征分析
1、家庭自我女性個人金融產品消費行為特征。
家庭自我是女性對自身家庭角色的感覺和觀念。這類女性把家庭角色當成最重要的角色，個人的需要和發展要服從家庭生活的需要，家庭共同消費重于個人消費。這類女性的消費行為特征表現為：(1)會在保證家庭基本生活開支后，將剩余財產用于理財，用于理財支出的比例，事先也會有周密的計劃，相關系數分別為0.489(**)和0.403(**)(2)理財動機主要是為子女教育，相關系數為0.411(**)；(3)會謹慎投資，屬風險厭惡型，相關系數分別為0.275(**)和0.407(**)；(4)偏好投資自己熟悉的金融產品，對于新產品不敢貿然嘗試，相關系數為0.251(**)；(5)理財目標首先關注保本，相關系數為0.305(**)；(6)一旦短期投資收益率低于目標收益率時，會馬上調整原先的投資計劃，相關系數為0.225(**)。
2、發展自我女性個人金融產品消費行為特征。
發展自我是女性積極向上，渴望成功和成就的自我概念。以發展自我為主的女性追求社會地位、追求事業成就和職業成功。這類女性的消費行為特征表現為：(1)會選擇將剩余財產全部用于理財，并事先有周密的計劃.相關系數分別為0.522(**)和0.246(*)；(2)在理財途徑方面，會根據報紙、雜志、電視等媒體的推薦進行理財。相關系數為0.246(*)；(3)理財動機主要是為了使財富增值，提高生活質量，相關系數為0.233(*)；(4)在風險偏好方面，這些女性為追求較高的收益，敢于進行大額的風險投資，也曾為投資借過錢，相關系數分別為0.276(**)和0.202(*)；(5)對于回報比較高的理財產品有較高的積極性，愿意嘗試新的理財產品，喜歡投資風險大但收益高的產品，相關系數分別為0.241(*)和0.346(**)；(6)理財目標首先關注收益，相關系數為0.332(**)。
3、表現自我女性個人金融產品消費行為特征。
表現自我女性希望通過外在的商品來展現自己的個性，以吸引他人的目光，通常興趣廣泛，但缺乏持久性，容易情緒化，對于市場的產品抱有新奇的感覺，所以她們往往是新產品的最早試用者。這類女性的消費行為特征表現為：(1)在理財支出比例方面，沒有穩定、持續的計劃，相關系數為0.249(*)；(2)理財動機主要為滿足自身的成就感，相關系數為0.449(**)；(3)屬于風險偏好者，經常為尋求價格漲、跌的刺激而進行大額的風險投資，相關系數為0.247(*)；(4)愿意嘗試新的投資產品.喜歡投資風險大但收益高的投資產品，相關系數分別為0.318(**)和0.223(*)；(5)理財目標首先關注收益，一旦短期投資收益率低于目標收益率時，就會馬上調整原先的投資計劃，非常容易受到外界的影響，相關系數分別為0.299(**)和0.224(*)。
4、情感自我女性個人金融產品消費行為特征。
情感自我的女性個性含蓄，也最為細膩，她們追求個人情感的滿足，比較注重產品的情感內涵和象征意義。這類女性的消費行為特征表現為：(1)不會輕易嘗試新的產品，對自己喜歡的產品比較執著(相關系數為0.272(**))，具有較高的產品忠誠度，即使短期投資收益率低于目標收益率時，也仍會堅持原先的投資計劃(相關系數為0.246(**))；(2)理財行為較理性、“精明”，會投資不同期限的理財產品(相關系數為0.213(**))，不會盲目跟從，重視主觀感受，一般不會隨-性安排理財支出(相關系數為0.240(**))。
5、心靈自我女性個人金融產品消費行為特征。
心靈自我女性是在家庭和事業、審美和情感之間達到一種和諧狀態。她們不需要借助化妝和時尚的外表來吸引人們的注意，也不需要忽視家庭才能取得事業的成功。此類女性比較關注內心世界.對消費具有最低欲望，她們極少進行時尚消費，對品牌忠誠度最高。這類女性的消費行為特征表現為：(1)不會花過多精力在金融消費上，只愿將家庭收入的一小部分用于理財，同時理財安排沒有一定的穩定和連續性，相關系數分別為0.223(**)和0.205(**)；(2)理財動機主要是為了養老，相關系數為0.329(**)；(3)屬于風險厭惡型，相關系數為0.240(*)；(4)偏好投資自己熟悉的產品(相關系數為0.234(*))，投資比較冷靜，不受其周圍人群的影響，
不會因羨慕別人購買的金融產品獲利而去購買該產品，這類女性關注內心世界的感受和體驗，不喜歡風險，更不會去選擇風險大的金融產品，相關系數分別-為0.197(*)和-0.241(*)；(4)理財目標首先關注保本.一旦短期投資收益率低于目標收益率，會馬上調整原先的投資計劃，相關系數分別為0.296(**)和0.239(*)。
四、對我國個人金融產品市場的啟示和若干建議
基于上述分析，對改進我國個人金融產品市場存在的問題提出若干建議：
(一)細分女性客戶群體市場，確定目標市場，實施品牌定位營銷策略
基于前面的分析，五類不同自我概念的女性其金融消費行為差異明顯，見下表4。因此，應把市場細分成界定清晰的不同自我概念女性消費者子集，在此基礎上，依據目標市場特點，確定其提供的產品類型、價格、服務內容和促銷方式，然后通過品牌定位，建立一個與目標市場有關的品牌形象，以此使細分市場的消費者理解和認識自身品牌區別于其他品牌的特征。例如，對于發展自我的女性來說，銀行可以建立“事業成功者、高社會地位”的品牌形象，讓這類女性認識到選擇這類品牌產品的內涵。品牌定位后，銀行應從服務質量人手，保證品牌的內在品質，維持品牌的持續影響力，使各類不同自我概念的女性在各自的品牌產品和服務中找到內心的滿足感。
注：“一”表示相關分析結果不明顯。
(二)根據不同女性客戶群體的消費特征。研發和創新個人金融產品
根據不同女性客戶群體的消費特征，研發和創新與各自需求真正相匹配的金融產品。對于家庭自我女性，其理財動機主要是為了子女教育和家庭，關注本金的安全性，厭惡風險，銀行可根據這類客戶的需要開發一些本金安全性高、風險小的金融產品.或將這類金融產品進行組合(比如將教育保險、教育儲蓄、債券、保本型的理財產品等予以組合)，并冠以家庭感較強的名稱，如“全家樂融融”等。對于表現自我女性。其理財動機是為滿足成就感，喜歡嘗試新產品.銀行可根據這類客戶的需要開發全新的金融產品，并冠以新意和收益兼具的名稱，如“新益得”等。
(三)實施數據庫營銷，搞好客戶關系管理
隨著傳統營銷方式成本的上升，廣告有效性的逐漸減少，銀行必須對現有的營銷方式進行創新。針對女性客戶群體的特點，數據庫營銷就是一種很好的方式。銀行可在現有的客戶數據庫管理的基礎上，對女性客戶以面談、電話調查、網絡調查等方式進行不同自我概念女性的市場細分，然后分別派專人對每一類女性進行跟蹤式服務，以保持其與客戶“伙伴型”的關系。因為有研究表明男性多以目的型接觸為主，但女性卻將關系至上，以伙伴型接觸為主(郝宇明，2010)。
關鍵詞：etf 資產配置 投資策略
一、etf簡介
作為一位理性的投資者，對于任何一種金融投資產品，都要在看到其優點的同時，認識到該產品的缺點和不足，只有這樣，才能合理有效運用這一金融工具，使其充分發揮應有的功能。
1.etf的概念
中文正式名稱為“交易型開放式指數證券投資基金”，是一種追蹤標的指數變化并且在證券交易所上市交易的開放式基金。
2.etf的特點
etf是一種復合型的金融創新產品，集開放式基金、封閉式基金和股票的優勢于一身。
etf所具有的開放式基金的優勢為：可以自有的申購與贖回，不存在在特定時期申購與贖回受限的問題。封閉式基金的優勢在etf產品上的體現為：可以在二級市場上市交易，從而使產品具有高度的流動性，而流動性對于一個金融產品來說，是十分關鍵的，并且具有極高的價值。etf產品所體現的股票的優勢為：二級市場上的連續交易價格機制，不但增強了流動性，而且使交易的信息更加透明，再加上etf獨特的套利機制，使得其價格能夠緊貼凈值，避免了封閉式基金的深度折價現象。
etf具有雙重交易機制：進行申購和贖回的市場與etf份額交易的市場分離。前者在一級市場上進行，后者在二級市場上進行。
3.etf的優點
etf擁有許多其他類型的基金所不可比擬的優點，主要體現在：
（1）etf是指數化投資的理念與資產證券化實踐相結合的產物，它的這一本質就決定了etf具有投資運作成本低、費用低廉、交易方便、資金門檻低的特點。
（2）在一級市場進行的etf份額的申購和贖回，采用的是實物交易機制，這就有效地避免減少了很多基金所面臨的“現金拖累”的現象，提高了資產配置的效率。
（3）運作的機制簡單易懂，容易在投資者中獲得較大的認同度。對于個人投資者，特別是二級市場上的散戶投資者，只要對宏觀經濟和行業產業的發展做出判斷，并且投資相應的etf產品就可以了。
（4）etf可以盡量地延遲納稅甚至規避納稅。
（5）etf可以避免由于基金管理人個人的偏好，所造成的投資組合收益和風險的不確定性。同時，當市場上etf產品細化程度非常高時，etf甚至可以有效的代替個股，減少基金管理人的道德風險，避免高位接盤、抬轎子等基金黑幕的出現。
（6）etf的制度設計富有彈性，可以涵蓋廣泛的證券范疇和各種資產配置方式，可以通過一次性的交易活動便利的實現一籃子證券組合的買賣交易，可以在短期投資方面提供許多便利等等。
4.etf的缺點
（1）etf的表現不可能超越大盤，甚至不可能超越其跟蹤的指數。另外，etf的管理者不可能把所有的資金按比例分配到所跟蹤指數的成分股上，這就導致在上漲階段，etf的凈值增幅低于目標指數的漲幅。
（2）etf不能像開放式基金一樣，股息可以用于再投資。
（3）買賣etf時，需要支付經紀人傭金和買賣差價。
（4）etf為了緊貼指數走勢，不能像一些積極性的基金一樣，在某些行業或者股票表現遜色的時候，調整其投資組合。特別在中國證券市場上缺乏賣空機制的情況下，etf缺乏有效的對沖機制，容易直接暴露在風險下，損害投資者的利益。
在了解了一個金融產品的特色和優缺點之后，研究如何運用該種產品、如何利用該產品構造和實現我們的投資目標，便成了重中之重。
二、etf的投資策略
先要引入一個概念：資產配置。何為資產配置？就是將所要投資的資金在各大類資產中進行配置。它大致可分為三個層面：戰略資產配置、動態資產配置和戰術資產配置。戰略資產配置是一種長期的資產配置決策，即通過為資產尋找一種長期的在各種可選擇的資產類別上“正常”的分配比例來控制風險和增加收益，以實現投資的目標。動態資產配置是在確定了戰略資產配置之后，對配置的比例進行動態的調整。而戰術性資產配置是在較短的時間內通過對資產進行快速調整來獲利的行為。一般來說，戰略資產配置是實現投資目標的最重要的保證。諸多學者的研究得出的結論證明了這一點。
1991年，brinson，singer和beebower研究了資產配置對投資組合總收益率的貢獻。他們將總收益率分解為三部分：（1)
資產配置策略；（2）市場時機選擇；（3）證券選擇。研究指出，資產配置對投資組合收益率的貢獻率是91.5%，也就是說，投資組合的價值增殖在于資產配置。
gary p. brinson在1986年的研究中得出的結論是：資產配置策略——而不是證券選擇和時機選擇——對投資組合的總收益率和年收益率變化的幅度起著決定性的作用。
隨著etf作為一種金融產品和投資工具的作用逐漸凸顯，如何有效的利用etf產品實現有效合理的資產配置策略便成了研究的重點。
1.用etf進行合理有效的資產配置
從本質上說，etf是一種指數化投資產品。在指數化投資為核心思想的資產配置策略中，“核心/衛星”（core-satellite）方法占據了重要地位。
“核心/衛星”（core-satellite）方法，是指將組合中的資產分為兩大類進行配置，組合中的核心資產用來跟蹤復制所選定的市場指數進行指數化投資，以期獲得該指數所代表的市場組合的收益；組合中的其他資產采用主動性投資策略，以充分利用市場上各種各樣的投資機會獲利。“核心/衛星”（core-satellite）方法的好處是以相對較低的費用在更大的程度上控制了風險，增加了組合的收益。將組合的核心資產配置于指數化投資，實際上就是用更精確的手段將組合的整體投資“風險報酬”更多的“支付”給主動性投資的部分，從而實現最佳的組合風險——收益管理。
運用“核心/衛星”（core-satellite）方法，可以在很大程度上解決“類指數化投資”的問題。所謂“類指數化投資”，是指，當在一個市場上使用多個基金經理進行投資時，所有主動管理的投資加在一起，會構成一個收益和風險都與指數類似的投資組合，但是仍然面臨高額的主動管理費。通過使用“核心/衛星”（core-satellite）方法，在任何給定的市場中，投資者可以將資產的一部分投資在一個指數化投資組合中，剩余的少量資產分配給主動管理者，授權他們進行更加積極的管理。
從分散化投資的角度，很多實證檢驗的結果證明，將組合資產同時配置在主動性投資和被動性投資上，可以降低組合集中于一種投資的風險。具體表現在，當主動性投資收益率好于被動性投資的收益率時，或者當被動性投資收益率好于主動性投資收益率時。投資者可以在享受自有資產組合的低波動性帶來的低風險的同時，分享主動性投資與被動性投資帶來好處。
etf產品本身的特性決定了，它非常適合于用來構建組合中的指數化投資核心，成為組合中指數化投資的理想工具，特別是綜合指數類的etf產品，更適合于作為市場組合的替代，涵蓋整個市場并獲得市場的平均收益。
在擁有以etf為核心資產，采取“核心/衛星”（core-satellite）方法進行資產配置的資產組合之后，投資者可以實現多樣化的投資目標。但是etf的功能有很多不止這一點，運用其他的市場功能，投資者可以利etf產品構建不同的組合，實現多樣化的投資目標。
2.用etf構建各種市場敞口
（1）可以實現多樣化的海外市場敞口
由于我國對于資本項目的管制，etf的這項功能對于我國投資者來說，目前只具有理論上的可行性，并無實際操作的可能。故以美國投資者為例進行闡述。對于美國投資者來說，可以通過購買etf而不用直接投資外國的股票，就可以獲得外國股票市場的敞口，以獲得投資外國股票所帶來的收益。如果投資者不采用投資etf的方式，而是直接到國際市場上去購買外國股市的股票的話，投資者所要承擔的風險就要大的多。舉個例子來說，由于不同國家的政治經濟市場體制以及法律法規的不同，投資者不一定能夠買得到想要買的股票和想買的數量。即使想要買的股票全部都能購買的到，想買的數量也都能得到滿足，在購買之前，還要進行外匯的兌換，投資者要承擔這一部分的匯率波動風險。
（2）可以實現行業敞口和行業敞口之間的替換
一般來說，持有股票指數或者一攬子股票的風險要比持有單支股票的風險小一些。所以，當投資者偏好某一個行業或者某一個板塊，但是又不知道如何該持有哪支股票時，投資以對應行業或者對應的板塊指數為追蹤指數的etf便可解決這個問題。
（3）可以實現敞口之間的對沖組合
因為不同的投資者對市場中某一行業或者某一板塊的判斷不同，所以持不同觀點的投資者建立的投資組合不同。但是為了避免判斷失誤帶來的投資損失過大，投資者一般都要使用對沖的交易策略將投資的風險降低到可以承受的程度。舉個簡單的例子來說明。投資者a看漲股票a、b、c、d，同時看跌屬于能源板塊的股票e、f、g、h、j， a對自己判斷的會漲的具體股票十分有自信，但是對會跌的具體股票不是十分確定，這個時候，a就可以借助etf來降低投資組合的
風險，實現投資的目標。具體操作如下：a將自己看漲的股票組成多方組合，再以等量的貨幣購買追蹤能源板塊指數的etf，以降低風險。
3.可以用etf來實現投資組合中的現金管理
（1）開放式基金可以用etf解決投資組合中的現金閑置問題
在開放式基金中，為了應對基金持有人可能的贖回，通常都預留總額為組合資產總值的5%的現金。這會引起“現金拖累”的問題從而影響組合的收益。為了避免這部分現金閑置，基金管理人可以將這部分現金直接投資于普通股票中。但是，由于股票市場的波動性很大，股票的流動性也參差不齊，這樣做除了增加了投資風險和交易成本，還帶來了可能無法應對隨時可能出現的贖回的風險。但是，如果用組合中閑置的現金購買etf產品，不但以更低的交易成本獲得與直接投資普通股票相同的收益，而且，可以隨時便利的在一級市場上將etf變現，以應對贖回。
（2）etf可以利用其他etf有效管理組合中的現金流
雖然，etf的申購與贖回采用的是實物機制，即一攬子股票與etf份額的交換。但是在申購與贖回發生時，由于股票市場運行機制的問題，難免會有某只或者某幾只股票暫時無法獲得或者無法獲得想要的數量，此時便要用現金來填補相應的空缺。再加上所追蹤的基準指數會有定期和非定期的調整，組合產生現金流會不斷的發生變動。通過買賣etf，可以實現對組合中產生的現金流的有效管理。
etf管理人可以用組合中不斷變動的現金購買其他的etf，這樣，在該etf需要現金的時候，可以賣出持有的其他的etf獲得資金。
參考文獻：
[1]華夏基金管理有限公司.中國上證50etf投資指引.中國經濟出版社.
[2]馬驥.指數化投資.經濟科學出版社.
[關鍵詞]：融資；財務分析；編制
中圖分類號：F81 文獻標識碼：B 文章編號：1002-6908(2008)1020056-02
財務評價也稱財務分析，是建設項目經濟評價的重要組成部分。財務評價是在國家現行財稅制度和價格體系的前提下，從項目的角度出發，計算項目范圍內的財務效益和費用，分析項目的盈利能力和清償能力，評價項目在財務上的可行性。
2006年7月3日，國家發展和改革委員會及建設部聯合下發通知并出臺了《建設項目經濟評價方法與參數》(第三版)，書中對建設項目的財務評價方法及參數都做了詳細規定，指出財務分析可分為融資前分析和融資后分析。融資后分析考察項目在擬定融資條件下的盈利能力、償債能力和財務生存能力，判斷項目方案在融資條件下的可行性。因此，做好建材行業融資后分析認為，應從以下幾個方面加以注意：
一、盈利能力分析
融資后盈利能力分析編制的財務報表有“項目資本金現金流量表”、“投資各方現金流量表”、“利潤與利潤分配表”，通過由這些報表所計算出來的資本金財務內部收益率、總投資收益率、項目資本金凈利潤率等財務指標與行業基準或投資者的期望收益率對比即可判斷出項目的獲利能力，所以如何編制這些財務報表就顯得尤為重要。
1 項目資本金現金流量表的編制
在上表的編制中需注意：
1.1 此表考察的是整個企業實際的現金流入和流出，(方法與參數)(二版)中此表名為“自有資金現金流量表”。
1.2 補貼收入、維持運營投資是(方法與參數)(三版)中新增加的內容。對于先征后返的增值稅、按銷量或工作量等依據國家規定的補助定額計算并按期給予的定額補貼，以及屬于財政扶持而給予的其他形式的補貼等，應按相關規定合理估算計人補貼收入。維持運營投資來源于企業內部。是企業的一項投資支出，而有些編制人員把它理解為流動資金的一部分，這是完全錯誤的。
1.3 此表中的所得稅不同于“項目投資現金流量表”中的調整所得稅，它是企業應交納的所得稅。
1.4 其他數據：營業收入、營業稅金及附加的數據取自營業收入表；回收固定資產余值的數據取自折舊表；回收流動資金的數據取自流動資金表；項目資本金的數據取自籌資表；借款本金償還、借款利息支付取自借款還本付息表；經營成本數據來自總成本表。
2 投資各方現金流量表的編制
此表編制時應注意：
2.1 無論是內資企業還是外商投資企業，無論是合資企業還是合作企業都適用本表，而在《方法與參數》(二版)中僅中外合資項目才有此財務報表。
2.2 本表是按不同投資方分別編制的，本表的現金流入和流出指的是出資方因該項目的實施將實際獲得的收入和實際投入的各種支出，表中科目可根據項目具體情況調整。
3 利潤與利潤分配表的編制
此表編制中應注意：
3.1 《方法與參數》(二版)中此表名為“損益和利潤分配表”。作者在參加過的很多審查項目中發現有相當一部分編寫人員仍在延用以前的叫法。
3.2 息稅前利潤及息稅折舊攤銷前利潤是《方法與參數》(三版)中的新增加的內容，通過這兩行數據可以計算償債備付率等指標。其中：
息稅前利潤=利潤總額+利息支出
息稅折舊攤銷前利潤=息稅前利潤+折舊+攤銷
二、償債能力分析
融資后償債能力分析編制的財務報表有“資產負債表”和“借款還本付息計劃表”。通過這些報表及借助息稅前利潤、息稅折舊攤銷前利潤所計算出來的利息備付率、償債備付率、資產負債率、貸款償還期等指標分析項目的償債能力。
1 資產負債表編制完成后需注意資產和負債及所有者權益這兩欄，看二者是否相等，如果不等，說明某個報表或某個數據出現了錯誤，需重新核查，直至二者相等。一般來說，應分年計算出資產負債率，且在長期借款還清后可不再計算。
2 借款還本付息計劃表的編制要弄清借款金額、借款利率、計息方式、付款方式、寬限條件等信息。借款利率執行金融機構適時的利率；計息方式有按月、按季、半年等；付款方式一般有四種：年末償還、年中償還、等額償還本利總和、等額還本利息照付。不同的債務資金信息對應表格中的數據是不同的，由此計算出的利息備付率、償債備付率等指標也不相同，所以對于同一個項目而言，融資渠道或者說融資方式不同，借款的償還能力也不相同，一定要在搞清楚借款資金信息的條件下進行項目的償債能力分析。
三、財務生存能力分析
財務生存能力分析也可稱為資金平衡分析。根據項目的資金籌措與使用計劃表、營業收入與營業稅金表、流動資金估算表、借款還本付息表等報表編制財務計劃現金流量表。綜合考察項目計算期內各年的投資活動、融資活動和經營活動所產生的各項現金流入和流出，計算凈現金流量和累計盈余資金，分析項目是否有足夠的凈現金流量維持正常運營，即是否有較強的生存能力。因此，財務生存能力分析應從以下幾個方面進行分析：
1 看是否有足夠的經營凈現金流，特別是在運營期初
如果項目具有較大的經營凈現金流，說明實現自身平衡的可能性大，不會過分依賴短期投資來維持運營；如果項目沒有足夠的經營凈現金流，甚至出現負值，說明自身平衡的可能性小，項目運行有財務上的困難。需靠短期投資來維持運營，項目方案缺乏合理性，須做調整。
2 看各年累計盈余是否出現負值
各年累計盈余不出現負值，是項目財務生存的必要條件。在項目運營期間，允許個別年份的凈現金流量出現負值，但任意年份的累計盈余資金出現負值是不容許的。一旦出現負值，就意味著要進行短期融資，短期融資的費用計入總成本費用。
一、我國外匯儲備經營的成功經驗
經過20多年的探索實踐，我國外匯儲備已經形成了一套獨具特色的專業化投資運營模式。概括起來，主要有以下四個方面：成立專門投資管理機構，實行專業化投資管理。為推進外匯儲備實行專業化投資運營，國家于1994年成立專門投資機構，以專業化、規范化、國際化為目標，在國際金融市場進行專業化投資。其專業化主要體現在：一是投資基準的專業化。探索建立適合儲備經營原則和特點的投資基準體系，包括戰略資產配置、戰術資產配置、投資組合管理和交易執行四個層次，作為衡量某項資產或投資組合構成和收益的重要參照指標。在按照投資基準經營的同時，允許每一層次經營人員對基準進行適度偏離，積極捕捉市場機會，在既定風險下創造超出基準的收益。二是投資決策的專業化。圍繞投資基準，制定完善了一整套科學高效的投資決策和執行程序，形成以投資決策委員會為核心的多級投資決策機制，通過定期回顧、分析、制定、調整投資策略，實現儲備資產的動態配置和積極經營。三是投資流程的規范化。部門設置分前、中、后臺，前、中、后臺相互監督，構建從資產配置、組合管理、交易執行到資金清算、會計核算等完整、清晰的生產鏈條，形成高效順暢的管理結構。四是投資平臺的國際化。不斷拓展和完善全球化經營平臺，形成了以北京為中心、輻射香港、新加坡、倫敦、紐約、法蘭克福5個主要國際金融中心的經營平臺，實現了外匯儲備經營24小時全球不間斷運行，真正做到與國際金融市場同時同步。五是投資隊伍的專業化。通過拓展招聘渠道、加強專業培訓、優化人員結構等舉措，打造了一支高學歷、高素質、高能力、年輕化、專業化的投資團隊。
堅持多元分散的資產配置，穩步推進多元化經營戰略。多元分散是外匯儲備控制風險、獲取收益的成功之道。一是遵行分散化原則，實行風險對沖的資產配置方法。利用不同資產的風險收益特性及其相關性，以及對經濟環境的敏感性，建立優化的資產配置組合，利用在不同經濟環境下各類資產間回報的此消彼長，實現風險對沖，實現儲備收益長期穩定。二是穩步拓展投資領域。將外匯儲備由傳統的債券投資領域拓展到發達國家股票、新興市場債券、商品等領域及私募股權基金、對沖基金等另類投資。以后逐步開展了房地產等直接投資、新興市場股票投資以及對發達國家股指期貨投資。三是穩步推進多國別、多幣種、多資產投資。目前外匯儲備投資于全球主要發達國家和新興市場幾乎所有貨幣，資產類別和金融工具覆蓋了國際金融市場幾乎所有品種。由于實施了多元化、分散化投資，外匯儲備經營經受住了亞洲金融危機、次貸危機、歐債危機等一系列嚴峻考驗，在保持資產安全和流動的前提下，實現了經營收益穩定增長。堅持自主經營與委托投資相結合，不斷創新外匯儲備投資方式。外匯儲備目前實行以自主經營為主、委托投資為輔的投資方式。一是實行自主經營，直接投資。充分利用其全球化經營平臺，按照資產配置戰略，選擇適宜資產類別，構建不同投資組合，圍繞投資基準，直接在國際金融市場進行積極投資。在投資管理上，把投資決策與交易執行分開，建立投資組合管理與交易執行兩個模塊，明確職責分工、授權及相關流程，在投資組合層面爭取好于基準的超額收益，在交易執行層面形成層次量化基準，爭取以最優報價達成交易。二是實行委托投資。按照“吸收經驗、提供參照、以我為主、不斷拓展”的原則，通過建立科學評聘流程，從國際上眾多的市場專業機構中挑選出最優秀、最先進的資產管理機構，將部分儲備資產委托其進行投資。目前，已開辟上百條外聘投資通道，委托資產規模成倍增長，形成了規模大、類別全、策略多的委托投資格局。
堅持安全優先原則，實行全面科學的風險控制。外匯儲備最基本的職能是滿足對外支付需要，其對安全性、流動性的要求要遠高于對保值增值的要求，因而非常注重風險控制，確保儲備安全。一是實施全方位風險控制。建立起覆蓋市場風險、信用風險、流動性風險、操作風險等各種風險，包括資產配置、組合管理、交易執行、清算交割、會計核算和業績評估等所有經營環節在內的風險管理體系。二是實施審慎的風險管理政策。客觀評估外匯儲備投資的風險偏好和風險承受能力，加強總量和結構管理，建立科學、合理、有效的風險管理框架。全面界定、審慎評估外匯儲備經營面臨的各類風險及水平，加強風險分析和預警，對各類風險實施全面管理和監控。三是實施全流程的合規性檢查。建立起全覆蓋、多層次、多角度的合規監控檢查框架，對所有風險指標的執行情況和業務流程操作情況進行監控檢查，同時針對重點領域、薄弱環節及新業務或新產品，開展專項監控檢查，并定期回顧梳理，以查促改，督促相關部門不斷完善業務框架、操作流程和制度建設，加強工作人員的合規意識，防范操作風險。四是加強內審內控。專門成立內部審計部門，堅持獨立性原則，獨立檢查評估儲備經營執行各項法規、政策、指令、程序和經營管理目標的適當性、合法性和有效性，對資產、財務、信息和人員管理進行審計監督，并獨立向上級領導報告。
二、外匯儲備經營對社保基金投資的啟示
2012年底全國五項社會保險基金累計結余3.75萬億元，基金利息收入831億元，年度平均收益率為2.44%，其中城鎮職工養老保險基金結余2.39萬億元，利息收入455億元，收益率為2.6%，低于一年期銀行存款年利率（3%），與同期CPI（2.6%）持平。如此低的收益率使社保基金面臨實際減值的巨大風險，無法應對即將到來的人口老齡化高峰，社會保險制度的可持續發展面臨重大挑戰。應當學習借鑒外匯儲備經營的有益經驗，通過設立專門投資機構，在有效控制風險的前提下，實施專業化、多元化、分散化投資，逐步拓寬投資渠道，穩步提高投資收益率，確保社保基金保值增值。成立專業化的社保基金投資運營機構。目前我國社會保險基金結余全部存入財政專戶，由地方各級財政部門和人力資源社會保障部門共同協商負責管理運營，社會保險基金結余實際上處于分散管理、低效運營的狀態。同時，在保值增值方面缺乏激勵約束機制，致使過度注重基金安全，而忽視基金保值增值。這種沒有專門機構管理運營的體制，雖然確保了基金的安全，卻嚴重削弱了基金保值增值的動力和能力。黨的十八屆三中全會確定了社保基金市場化、多元化投資運營的方向，有效突破了社保基金投資的制度樊籬。而要實施市場化、多元化投資運營，當前的基金管理體制難以勝任，成立專業化的投資運營機構是必然選擇。我國城鎮職工養老保險基本實現省級統籌，其他各項社會保險實行市級統籌并將過渡到省級統籌，省級政府承擔的社會保障責任越來越重。按照權責對等原則，在省一級設立社保基金投資運營機構，建立專業化投資團隊，負責對省內社保基金開展專業化投資，是最佳選擇。這不僅符合黨的十八屆三中全會確定的改革方向，也順應世界養老金投資運營的發展趨勢，世界主要國家的基本養老保險基金，都由專業機構實施投資運營，如美國成立聯邦社保信托基金管理委員會，專門負責基本養老保險基金的管理運營，等等。
新成立的投資運營機構應當是一個職能明確、邊界清晰、高度專業化的專門機構。所謂職能明確，就是通過建立規章制度及章程，明確其基本職責、資金來源、投資范圍、投資渠道等，為機構高效運轉奠定基礎。所謂邊界清晰，就是要明確與財政、人社及地方政府的關系，明確各相關主體在基金歸集注入、收益分配、基金監管等運轉過程中的權利、義務，避免互相扯皮、影響效率。所謂高度專業化，就是要通過設立高效順暢的管理部門、組建專業化投資隊伍、構建規范化投資流程、設置先進投資基準、實施專業化投資決策，努力打造一個高度專業化的金融資產管理機構。實行直接投資與委托投資相結合的投資運營模式。從外匯儲備的經驗來看，實行直接投資與委托投資相結合的模式，既可以充分發揮直接投資貼近市場、反應靈敏、決策高效、風險可控、管理成本較低的優勢，確保投資收益，也能通過委托投資達到分散投資風險、實現投資多元化的目的，還可以通過對外部委托管理人的監督及學習，提高自身投資能力。社保基金運營機構應當學習借鑒這種投資模式，所不同的是要根據自身投資管理能力及投資的產品類型，合理搭配直接投資與委托投資所占比重。一是要以直接投資為主。目前社保基金的投資范圍僅限于國債和定期存款，在國家放寬投資限制之前，仍應以直接投資為主。省級社保基金運營機構要構建清晰完整的投資生產線，設計高效順暢的投資流程，配備好資產配置和投資部門，充分考慮社保基金支付的時間、金額以及經濟周期變化，充分利用省級社保基金統一運營的規模優勢，科學設計社保基金投資期限組合，對定期存款和國債進行長、中、短期合理搭配、將長期、中期、短期投資有機結合起來，實現基金收益最大化。二是嘗試開展委托投資業務。2012年廣東省將1000億元養老保險結余基金委托全國社保基金理事會投資運營，近兩年年化收益率都超過了6%。可借鑒廣東省的經驗做法，允許各省將一部分結余基金委托全國社保基金理事會投資經營，以獲得更高的投資收益，確保養老保險基金不因通貨膨脹而縮水并能有所增值。三是做好擴大委托投資比重的相關準備工作。機關事業單位養老保險制度改革將于明年啟動，劃轉部分國有資本充實社會保障基金的改革部署很快也要落地，屆時社保基金的來源將更加多元，投資范圍將逐步拓寬，完全由社保基金運營機構實行直接投資力有不逮，因而實行并不斷擴大委托投資是大勢所趨。應當未雨綢繆，提前做好相關準備工作。首先，要完善社保基金治理結構：建立全面風險管理體系，有效監督委托投資過程；建立明晰的問責機制，增強基金管理的透明度，實現有效的外部監督。其次，要研究提高資產配置能力，包括戰略資產配置和戰術資產配置，為委托投資確定基準，便于實施業績考核。第三，要研究評選優秀投資管理人。
委托投資模式把提高自身投資能力的任務轉換為評選出優秀外部管理人的能力，評選投資管理人由此成為委托管理的一項重要業務。因而應當盡早學習評選投資管理人的標準、流程、業績評價指標等，建立投資管理人數據庫，為全面評價專業機構投資能力打好基礎。穩步推進社保基金多元化投資。據審計署2012年審計報告，2011年底我國社保基金結余中活期存款、定期存款和其他形式分別占38.44%、58.01%和3.55%，即96.45%的基金結余是以銀行存款的形式存在的。這與我國社保基金管理運營的政策規定基本吻合：基金結余只能存銀行和購買國債，不得進行其他任何形式的直接或間接投資。全國各地盡管采取了諸如增加定期存款期限等投資措施，但無法改變投資渠道狹窄的困境。這是導致社保基金收益低的重要原因。外匯儲備投資的一個成功經驗在于其實行多元化投資策略，有效分散了投資風險，從而保證了投資收益穩定增長。從全球養老金投資發展趨勢來看，投資范圍越來越寬，從傳統的權益類及固定收益類產品，不斷擴張到房地產、基礎設施建設類項目等另類投資。全國社保基金的投資范圍也經過多次調整，目前其境內投資范圍已擴展到銀行存款、債券、信托投資、資產證券化產品、股票、證券投資基金、股權投資和產業投資基金等。地方社保基金要想提高投資收益率，必須要走拓寬投資渠道、實行多元化投資的路子。一是盡快把發行定向國債納入社保基金管理運作之中，由財政部或省財政定期向社保基金發行定向特別國債或地方債，并根據社保基金支出需要確定期限，較好實現基金安全與收益的匹配。二是循序漸進拓寬投資渠道。逐步將投資渠道拓展到企業債、金融債等固定收益類產品，同時考慮到養老保險基金是長期資金，偏好于投資期限長的金融產品，應適時放開限制，允許其投資于基礎設施、不動產等長期性投資項目，以此推進投資渠道多元化，增強基金收益的長期性和穩定性。三是在確保社保基金安全的前提下，根據資本市場的發育程度、投資運營機制健全和投資管理水平提高程度，有計劃、分階段地允許部分社會保險基金進入資本市場。
加強社保基金投資風險控制。外匯儲備主要在國際市場上進行投資，對手是實力強勁的國際資本，加之資金規模大，回旋余地小，因而面臨各種巨大風險挑戰。外匯儲備通過樹立一流的風險管理理念，加強風險管理，實施風險控制，戰勝了各種風險挑戰，取得了較高的風險收益。這啟示我們，盡管投資風險無處不在，但只要措施到位，應對得當，就能夠戰勝風險，獲得預期收益。要確保社保基金投資安全，必須盡快構建起適合社保基金的風險控制體系。一是加強風險管理。有效地識別、分析和度量各種風險，是進行風險管理的前提。為此，應當建立獨立的風險管理機構，在組織結構、職能設置、報告體系上與投資部門保持相對獨立，并配備合適的技術人員和管理系統，專門實施風險管理。同時，要建立涵蓋信用風險、市場風險、流動性風險、操作風險、委托中的道德風險等各種風險在內的風險管理體系，制定風險管理的戰略目標，嚴格執行規范的風險管理決策程序，注重事前風險評估與事中、事后風險管理，加強風險分析和預警，做好風險準備，對各類風險實施全面管理和監控。二是加強內部控制。按照規范化、程序化、制度化的原則，設置涵蓋所有經營環節、前后銜接、相互制衡的投資流程，形成部門之間既相互配合，又相互監督，部門內部交叉復核、層層把關的內控體系。三是加強外部監管。制定社保基金投資管理辦法，明確投資范圍、投資辦法以及投資相關主體責任、權利、義務等，為人社、財政、審計等相關部門實施外部監管提供法律依據。四是建立信息披露機制。定期評估社保基金投資績效，定期公開披露社保基金投資經營情況，接受社會監督。
作者：李建勛單位：省人社廳
理財案例
徐女士是位工程師，月收入6000元，她和先生2003年離開天津到上海工作。先生月收入15000元，兩人每月有現金結余6000元左右。今年35歲的徐女士將在10月生下寶寶。
家庭資產情況
徐女士夫婦在上海沒有買房，每月房租1500元。兩人在天津為自己和父母共購置了兩套房產，目前市場價值總計180萬元，每月還貸4000元。從2007年年中開始，每月基金定投4000元。
在年度性收支方面，徐女士和先生年終獎金共35000元，徐女士個人保險費支出5000元，投保了壽險10萬元、意外險20萬元及女性健康險5萬元。先生沒有投保商業保險。
理財目標
1.徐女士和先生一直希望有自己的代工具，兩人正用天津一套住房辦理抵押貸款17萬元用于購車。
2.為今年誕生的寶寶準備生育、撫養資金。
3.3年內在上海購置一套房產，用于自住，價格控制在200萬元以內。
4.為先生配置商業保險，為寶寶選購嬰兒保險。
家庭需求分析
徐女士夫婦投資的股票、基金，目前市值90余萬元，包括了到目前為止的收益。另外，目前現金及活期存款有1萬元。由此看，二人有一定資產累積。
1.購車：徐女士已選擇貸款購買，按照17萬元每月攤還4000元左右來看，他們選擇了4年期，7.74％的貸款基準利率。扣除因提前還款4萬元而減少的房貸攤還，每月會增加約3000元支出。
2.子女出生：出于對高護理標準和新生兒應急事件的考慮，這個目標至少需要準備一次性資金5萬元。因子女教育金儲備、生活支出而需要的月支出應在每月1000元以上。
3.3年內上海購房：以3年后為時點，在不考慮投資收益的情況下支出200萬元購買上海的房產(包括稅費、裝修)，至少需要92萬元的貸款。按照目前5年期以上的優惠利率和最長期限30年計算，需要每月攤還5900元。如果家庭3年內每年投資收益率能夠達到10％，3年末的可用資產將為164萬元，每月攤還為2300元。此時每月租金取消，若減少定投，在上海購房的目標基本上也能實現。
4.保險需求：建議徐女士及其家人按照以下順序選購保險：先生中短期的定期壽險(躉繳)、孩子兩全險(包括意外傷害和教育年金返還，期繳)，簡單覆蓋保障的話，總保費支出可控制在躉繳5000元／年、期繳1000元／月以內。
目標規劃建議
1.子女出生和保險需求剛性較大，建議盡量足額配置，滿打滿算。該部分資金應事先準備，不宜投資于風險市場，因此目前的高風險投資結構需要逐步調整，以增加流動性。
2.對于購房需求，如果剛性大(比如工作地在上海等)，則可以采取保守的投資策略，獲得年均6％－8％的穩健收益，并可考慮屆時采取出售或出租異地一處房產，或者降低購房金額等措施。如果彈性較大，那么可采用積極投資策略，通過1－2年的收益情況和房產市場情況來判斷是否執行該目標。從房地產市場發展的角度出發，我們建議在2－3年后在上海購買房產，因為該市場近兩年將面臨結構調整和政策壓力，屆時可能會出現比較好的購買時點。
3.除徐女士提到的需求外，我們建議可在購房計劃實現后啟動養老計劃。因為從資金儲備上來看，購房會是一項很大的支出；從時間上來看，養老金的儲備期已經不長。
資產配置建議
由于徐女士家庭的大部分目標都集中在3年內完成，因此雖然本身風險承受力較強，但仍然不建議進行高風險組合配置。在目前市場環境下，可通過一些中低風險組合實現收益。具體
建議如下：
1.現有投資組合中海外基金(QDII)比例過高，在次貸影響仍然沒有明朗化之前，海外市場(除新興市場)的風險較大，且該類產品普遍流動性較差，不適合中短期投資。
2.作為入市時間不長的投資者，股票配置比例過高。尤其是目前，應盡量利用基金、理財產品等間接投資的手段投資。
3.對于月結余，建議進行增強型債券基金的投資，該類基金可進行新股和債券投資，且大多沒有費用支出，有高流動性、中等收益、低風險的特點。以此來逐步積累短期目標所需的資金和增加備用金的儲備。
4.對于年終結余和11萬元余款，可以單筆投資于打新類理財產品，每期應不超過半年。
5.對于現有的股票和基金組合，應根據具體市場和基金品種來判斷是否需要退出或轉移投資。考慮到成本因素，不建議大幅調整。
家庭保障建議
1.加強徐先生的保障是目前家庭理財的當務之急，而且應選擇高額保障的保險。同時考慮到成人所需要的保障額度會發生變化，可采用短期定期壽險(3－5年)以靈活加保或減少保險額度。
目前徐女士已經擁有了壽險、意外險及女性健康險保障，險種配置上已經比較全面，可以適當提高意外險和健康險的保障額度。意外險可以提高到40－50萬元，健康險可以提高到10－20萬元。
2.可以考慮為寶寶準備必要的保險保障。首先是意外傷害保險，兒童意外傷害保險一般是消費型的，價格都不貴，1年僅需要幾百元，同時，可利用附加的意外醫療保險或單獨的少兒商業醫療保險分擔孩子的醫療費支出。孩子教育金的一部分可以依靠長期保險作為來源。
總體來說，所有家庭成員的總保險費不要超過家庭年收入的10％為好，以免影響到家庭現金流和養老金的自我籌劃。
新手理財四步驟
說到理財的方法，似乎是仁者見仁、智者見智，但是對于很多剛剛開始理財的入門者，有些方法非常方便實用。
一要認清自己
要想理好財，首先要了解自己的基本情況，到底有多少家產?哪些是固定財產?流動資本有多少?所需還的債務又有多少?有多少可以用來再投資?自己(家庭)平時的總收入是多少?平時的總支出是多少?自己(家庭)處在什么樣的社會經濟地位?是否掌握了一定的投資方式和投資技能?自己能承受多大的投資虧損?
二要三大準備
在開始理財之前，您還要做好資金、知識和心理三方面的準備工作。資金準備是指準備好用于投資的錢，一般來說主要是除日常開支、應急準備金以外的個人可支配流動資金。同時，應該熟悉和掌握理財投資基本知識和基本操作技能。既然做投資，就要對投資風險有一定的認識，要有承受投資失敗的心理準備。
三要開源節流
所謂“開源節流”，就是要處理好個人的收入與支出，在保證收入的同時，還要減少不必要的開支。這就要求理財者不僅要努力工作，還要擴大投資，增加收益和資本積累，并樹立合理的個人消費觀念。
四要合理組合
理財一定要得法，合理組合理財才能有效地增值財富。下面根據不同家庭情況列出幾種理財組合：
投資“一分法”――適合于貧困家庭。選擇現金、儲蓄和債券作為投資工具。
投資“二分法”――適合低收入者。選擇現金、儲蓄、債券作為投資工具，再適當考慮購買少量保險。
投資“三分法”――適合于收入不高但穩定者。投資額分布可選擇55％的現金及儲蓄或債券，40％的房地產，5％的保險。
投資“四分法”――適合于收入較高，但風險意識較弱、缺乏專門知識與業余時間者。其投資組合為：40％的現金、儲蓄或債券，35％的房地產，5％的保險，20％的投資基金。
