時間：2023-10-12 09:41:33
開篇：寫作不僅是一種記錄，更是一種創造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇宏觀經濟增速，希望這些內容能成為您創作過程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進步。
從未來經濟景氣變動方向看，全區宏觀經濟先行指數繼續上升，一致指數下行趨緩，全區經濟景氣在未來一段時間呈現上升的預期漸趨增強。
一、先行指數繼續上行，一致指數下行回穩，宏觀經濟預警指數再次走低
（一）一致指數降幅縮窄，經濟景氣回落態勢有所放緩
3月份，受全區消費持續低迷、收入增速回落等因素影響，全區宏觀經濟一致指數下行至88.53，低于2月份1.59點。剔除季節因素和隨機因素影響后，構成一致指數的5個指標呈現 “四降一升”的格局，其中，發電量指數呈現上升，工業指數、就業指數、社會需求指數和社會收入指數均呈現下降，拉動宏觀經濟一致指數繼續回落，但降幅有所收窄，表明當前我區經濟景氣下行態勢趨緩。
注：一致指數是選取5個與經濟運行同步的指標合成，反映全區當前經濟運行走勢，展現全區經濟波動軌跡。
先行指數是選取6個領先于經濟運行的指標合成，可反映全區經濟運行變化趨勢，預測全區經濟未來走勢。
（二）先行指數延續上行趨勢，經濟景氣一段時間內將現上升
3月份，受新開工項目計劃投資規模擴大等因素影響，全區宏觀經濟先行指數繼續上升，達到100.08，高于2月份 0.35點。剔除季節因素和隨機因素影響后，構成先行指數的6個指標呈現 “三升三降”的格局，其中，產銷率指數、平均消費傾向指數和貸款指數呈現下降，產成品資金占用指數（逆轉）、新開工項目計劃總投資額指數和新開工項目指數繼續上行，拉動宏觀經濟先行指數延續上升態勢，增強全區經濟在未來一段時間見底回升的預期。
（三）宏觀經濟預警指數繼續在過冷的“藍燈區”下探
3月份，全區宏觀經濟預警指數為16，較上月回落2個點，在過冷的“藍燈區”延續下行態勢，創下2001年以來的歷史低點。
從全區宏觀經濟預警指數的10個分項預警指數看，3月份，消費指數繼續回落，由偏冷的“淺藍燈區”進入過冷的“藍燈區”，居民收入指數結束了長達27個月在正常的“綠燈區”運行狀態，下行至偏冷的“淺藍燈區”，與消費指數成為本期宏觀經濟預警指數再次下探的主導力量。其余指數均無燈號變化，其中，工業指數、投資指數、工業企業利潤指數、財政收入指數和商品房銷售額指數繼續運行于過冷的“藍燈區”，貸款指數仍運行于偏冷的“淺藍燈區”，外貿指數、居民消費價格指數繼續處于正常的“綠燈區”。
由以上監測結果分析，宏觀經濟預警指數再現下行趨勢，表明當前全區宏觀經濟增長態勢明顯放緩，但反映當前全區經濟運行走勢的宏觀經濟一致指數下探幅度逐步縮小，宏觀經濟先行指數繼續走高，以此判斷，一致指數在未來一個時期呈現上升的預期漸趨明朗，全區經濟景氣有望回暖。
二、主要指標走勢分析
（一）工業預警指數繼續在過冷的“藍燈區”下行
3月份，受煤炭開采和洗選業、化學燃料及化學制品制造業等主要行業增加值增速放緩影響，全區工業增加值增速回落明顯，剔除季節因素和隨機因素影響后，工業預警指數為110.7，比2月份下降0.96點，繼續在過冷的“藍燈區”下行，降至2002年以來的歷史較低水平，全區工業經濟增長依舊低迷。
（二）投資預警指數在過冷的“藍燈區”降幅收窄
3月份，全區采礦業、制造業投資增速繼續下行，拉動50萬元以上項目固定資產投資增速維持低位，剔除季節因素和隨機因素影響后，投資預警指數為109.25，比2月份小幅下降0.3點，降幅逐步縮窄，全區投資態勢趨穩。
（三）消費預警指數由偏冷的“淺藍燈區”進入過冷的“藍燈區”
3月份，全區石油及制品類，服裝鞋帽、針紡織品類，糧油食品、飲料煙酒類等主要商品消費增速回落，拖累社會消費品零售總額增速降入歷史低位，剔除季節因素和隨機因素影響后，消費預警指數為109.98，比2月份下降0.78點，由偏冷的“淺藍燈區”進入過冷的“藍燈區”，這是消費預警指數自2002年之后，再次踏入過冷的“藍燈區”，全區消費回落態勢仍在延續。
（四）進出口預警指數連續兩個月運行于正常的“綠燈區”
3月份，全區進出口總額增速同比下降7.8%，降幅較上月縮窄2.75個百分點，剔除季節因素和隨機因素影響后，外貿預警指數為105.11，比2月份上升0.65點，運行于正常的綠燈區，全區外貿形勢繼續向好。
（五）財政收入預警指數在過冷的“藍燈區”繼續小步上行
3月份，全區公共財政預算收入同比下降1.05%，降幅較上月收窄10.68個百分點，剔除季節因素和隨機因素影響后，財政收入預警指數為111.34，比2月份小幅上升0.73點，延續回升趨勢，繼續運行于過冷的“藍燈區”。
（六）居民消費價格預警指數在正常的“綠燈區”繼續小幅上行
受食品類價格漲幅趨緩，尤其是蛋、蔬菜類價格漲幅回落影響，3月份居民消費價格指數漲幅收窄，剔除季節因素和隨機因素影響后，價格預警指數繼續微幅上升，達到103.13，比2月份上升0.3點。受禽流感疫情、食品安全問題等因素影響，全區蛋、禽、豬肉價格回落將對食品價格形成下拉作用，加之上年CPI基數呈前高后低走勢，近期全區物價漲勢將相對溫和。
課題組負責人：杭栓柱
12月9日，中國社科院財經戰略研究院、社會科學文獻出版社共同《中國宏觀經濟運行報告（2013—2014）》（下稱《報告》）。
《報告》指出：經濟低速增長時期需要更高貨幣規模，經濟不景氣時期貨幣政策適度寬松不會刺激經濟泡沫，中國需要協調短期適度寬松與長期緊縮管理的關系。對于當前的較低經濟增長而言，較大的貨幣規模恰恰是必需的。
筆者認可上述判斷，這恰恰是宏觀經濟“逆周期調節”的必然要求。《報告》對比1991—2012年的經濟增速與貨幣規模發現，經濟增速與貨幣規模存在反向關聯，當經濟增速較高時，M2/GDP較小；當經濟增速較低時，M2/GDP較大。造成這一現象的原因主要是經濟低迷時貨幣周轉速度減慢，為維持同樣甚至較低的經濟增速，需要更大的貨幣規模。
中國社科院財經戰略研究院表示，經濟增速與貨幣規模的反向關聯不僅存在于中國，也存在于20世紀80年代以來的主要發達經濟體，以日本和美國為代表。
《報告》同時闡釋了“貨幣超發與經濟泡沫”之間的關系問題。理論上說，貨幣超發與經濟泡沫之間存在正向關聯，這也是2012—2013年間反對貨幣寬松的重要理由。“但是貨幣供給與消費品價格（所謂通脹）之間并不存在嚴格的正相關性，主要的影響體現為對房價的影響，這表明貨幣供給對房地產價格泡沫有一定的推動作用。”
《報告》說，雖然通過結構化的貨幣政策可以限制向房地產行業的直接貨幣投放，但是仍存在貨幣通過其他渠道流入房地產市場并促使泡沫加劇的疑問。
中國社科院財經戰略研究院分析認為，雖然貨幣供給與房地產市場泡沫有一定關聯，但二者之間的聯系并不穩定。進一步的數據分析顯示，分經濟增長階段來看，貨幣對房地產市場的影響程度會隨著宏觀經濟景氣程度變化而改變。
中國社科院財經戰略研究院認為，中國貨幣適度寬松的上限尚未達到，管制利率、拉動經濟等政策均需要貨幣適度寬松予以配合，并且在宏觀經濟景氣程度較低時，貨幣適度寬松對經濟泡沫的推動作用也較弱。因此，當前中國的貨幣政策需要維持必要的寬松幅度，并在之后隨經濟增長階段的變化進行逆向調整，再逐漸回收流動性。
筆者認為，我們的確需要通過改革釋放經濟活力，但我們必須清醒，要使改革更加順利地進行，宏觀經濟政策和管理水平必須同步提高，必須更具科學性。
現在有一種觀點認為：因為我們主要應當依賴改革釋放經濟活力，所以我們就可以不尊重“貨幣政策逆周期調節”的基本規律。
筆者認為，這是極度錯誤的認知。絕不可以顧此失彼，更不可以用改革替代宏觀調控，這是完全不同的政策訴求。如果貨幣政策發生錯誤，出現“順周期調節”的情況，所有改革均無紅利可言。
（一）“新常態”的提出及本質
我國GDP增速在2008年世界金融危機以后處于波折階段，總的來說呈現出持續下降的趨勢。在這樣的背景下，經濟“新常態” 內涵反映出的是絕非以往只注重經濟總量增加，而是向宏觀經濟經濟環境的可持續發展轉變。 由于不同于“三期疊加”之前表現出的宏觀經濟政策難以為繼，故而體現了“新常態”中的“新”字；此后我國的經濟發展將會表現出的相對穩定的國家經濟狀態則直接反映了“新常態”的“常”字。可以簡單地說，“新常態”下我國經濟增長的內在要求是經濟發展，經濟發展反哺經濟的健康增長。
（二）“新常態”下我國經濟運行的重要特征
我國正處于向“新常態”過渡的階段，我國的宏觀經濟已經表現出相當一些新的變化。這些新的變化可以說是提前預知了“新常態”下我國宏觀經濟運行的一些主要特征。從這些提前預知的變化來看，我國經濟的運行有如下重要特征。
1.經濟潛在增長率在7%左右。經濟潛在增長率就來源來說主要取決于資本投入增長率、勞動投入增長率和全要素生產率，可以通過改善生產要素供給和提高生產率予以提升。
2.我國消費對總體經濟增長的貢獻率占了“半壁江山”，出口和投資已難以超越。2012年中國成為世界上最大制造品生產國家，逐漸超越了美國等發達國家。經濟的增長方式由改革開放20年來以投資等為主導的外部需求結構向以“三駕馬車”為主導協調拉動經濟結構調整，完善我國經濟增長方式的優化升級。
二、“新常態”下制約我國經濟發展的風險
（一）金融風險暴露
當前中國金融體系總體穩健，金融風險總體可控，但穩中有險、穩中有憂，潛在的金融分析按不可忽視。尤其在我國經濟增速下行和結構性問題的背景下，要特別注意重點領域的三大區域性金融風險，房地產市場風險、地方政府債務風險和產能過剩風險。
（二）產業空心化風險
決策者出臺了一些列扶持政策，促進我國創新型工業和新興技術產業的發展，資源更多地向這兩個部門傾斜，而處于價值鏈的底端的一些產業必然會促使本產業向資源方轉移，努力使自身走向價值鏈的兩端，產業的穩定毫無疑問經受了沖擊。這具體表現在三個方面：第一是新興產業與傳統制造業等的轉移引起了產業空心化風險；第二是第三產業在GDP的占比持高不下，產業的結構逐漸向以服務業為主導的空心化風險；第三是我國外貿政策向外傾斜導致的產業空心化風險。
三、“新常態”下我國幾個重要經濟政策轉變分析
上世紀90年代末以來，我國領導層對宏觀經濟的管理基本傾向于需求管理，決策者為維持我國GDP增速差不多是10%的高速增長而以長期的擴張性政策來刺激國內總需求。然而，“新常態”下面臨的問題主要是一??供給面的問題，而這個供給面的問題應該是一個長期性趨勢性的問題。在這種情況下以凱恩斯主義為核心的需求管理對于解決結構失衡的長期問題上并不具有比較優勢，此時我們就應從供給端、從體制改革等頂層設計來著手調整。
（一）“新常態”下貨幣政策轉變
在我國“十二五”規劃的結尾之年，國內外經濟發展環境異常復雜，在這種經濟增速下行態勢下，決策者需要看清當前國內宏觀經濟與國際不穩定因素，通過繼續實施穩健的貨幣政策，更加注重適度寬松。
曾經的政府宏觀調控目標是不管不顧、一心著重我國經濟總量的增加和增速的加快，根據短期的經濟結構性問題形勢的變化，頻繁使用強刺激手段來調節經濟，進而導致如產能過剩、地反政府債務、金融風險和極為嚴重的通貨膨脹等后遺癥。
（二）“新常態”下財政政策轉變
加強民生投入，激發消費潛力。近年來，我國政府出臺了一攬子的財政政策，加強對民生、社會保障等惠及大眾的財政投入，進一步激發居民消費能力。在我國經濟下行時，金融危機的爆發不可抑制的進一步減緩我國經濟增速，這又無可避免的造成對居民生活水平的壓抑。但可以預見在今后的一段時期，我國城鄉居民收入水平有望加速提升，而城鄉社會保障制度的完善將逐步解決居民消費的一大后顧之憂，我國經濟潛在增長率得益于政府對民生投入力度的加大。
四、“新常態”下宏觀經濟政策轉變要點
（一）推動供給側結構性改革是“新常態”下宏觀經濟政策轉變的很好切入點和抓手
19世紀90年代末以來，我國政府宏觀經濟政策基本偏向于需求而忽略供給，決策者為維持我國經濟的高速增長而以長期的擴張性政策來刺激國內總需求。然而，我們在“新常態”下面臨的問題主要是一個供給面的問題，而這個供給面的問題應該是一個長期性趨勢性的問題。在這種情況下以凱恩斯主義為核心的需求管理對于解決結構失衡的長期問題上并不具有比較優勢，此時我們就應從供給端、從體制改革等角度來著手調整。
關鍵詞：礦業行業發展；短期宏觀經濟波動；退出時機；財務投資
一、背景介紹
在2007年美國爆發次級貸款危機時，全球經濟經歷了大規模的沖擊，特別是一些與宏觀經濟系統性強相關的行業受到的沖擊很大，礦業行業就是其中之一。礦業行業與短期宏觀經濟波動具很強的相關性，表現為在短期宏觀經濟波動時，礦產品的價格大幅度波動。在2008、2009年當時，許多國內的礦業公司積極去海外收購礦業資源，趁機去海外抄底他們擁有的礦業資源。隨著在2009年世界各國都進行了大規模的經濟刺激計劃后，宏觀經濟表現出短期內的復蘇，這些海外上市公司的股價短暫地大幅地回升。但是在2011年特別是2012年受到歐債危機不斷升級時，宏觀經濟繼續表現出下滑的趨勢時，這些海外礦業上市公司的股價也大幅下滑，甚至下滑到超過2008年的底部價位。為了降低宏觀經濟波動對投資海外礦業上市公司的股價波動影響的風險，我們可以考慮適度地從投資中退出一部分來控制風險，所以研究投資海外礦業上市公司的退出時機有很大的現實意義。
二、分析外部影響因素
（一）外部影響因素的概述
本文是從影響股價的礦業行業發展和宏觀經濟波動的角度分析投資海外礦業公司的退出時機，沒有考慮海外投資各國差異性的政治因素、法律因素和市場成熟度等外部影響因素，同時也沒有考慮被投資企業的內部因素。內部因素在具體的投資行業越來越被看重，越來越需要詳盡的盡職調查獲得公司詳細情況包括潛在資源和風險等，需要對被投資公司進行合理的估值。
（二）礦業行業發展的規律
1.全球礦業產業的傳遞性。從世界礦業發展角度來看，礦業的發展隨著工業化在各個國家間傳遞性的影響而繼續發展。二戰后到20世紀70年代西方發達國家處戰后重建的在工業化時期，這期間世界市場特別是西方發達國家對礦業資源的需要量進入高速增長時期。20世紀70年代至20世紀末，西方發達國家進入工業化后期，對礦業資源的需求進入穩定的平臺式，這期間礦業資源的價格相對平穩。隨著經濟全球化的發展，工業化的進程在國家間傳遞。隨著新世紀以后中國等新興市場國家工業化的進程，新興市場國家是支撐著當前的世界礦業市場的主要需求力量。在過去的十年中，中國等新興市場的高速工業化的進程支撐著全球礦業上市場的繁榮，同時礦產資源的價格也有了很大的提升。從世界發展的角度，特別是受到經濟全球化的影響，工業化的進程會先后在不同的地區和國家進行波次性傳遞。
2.礦業行業的階段性。一個國家的礦業產業發展有自身產業生命周期：形成期、成長期、強盛期和衰退期。一個國家的礦業行業發展水平和這個國家的經濟水平有著密切的相關性。隨著一個國家的人均GDP的提高，國家對礦業資源的需求也是增長的。礦業行業在一個國家的發展是：在經濟工業化初期是礦業產業的形成期，在工業化加速進展時是礦業產業的成長期和強盛期，在完成工業化后，對礦業資源的需求降入平穩階段，礦業行業發展也進入衰退的平臺期。礦業行業在一個國家發展所處的階段性是受這個國家當前的經濟發展水平決定的。
3.礦業行業在一國發展中的礦種的波次性。對礦業資源的需求不僅僅在總量上隨著國家間工業化進程的不同而產生的需求量變化，同時，在同一個時期同一個國家工業化進程中在各個礦種上也會有需求量發展的不同。一個國家的工業化在一個階段，對不同的礦種資源的需求量的階段也是的不同的特性叫著波次性，具體的見圖1人均礦產資源需求的波次性。一個國家在工業化中期人均對鋼的需求就進入了高峰期，隨著工業化的進展以后的人均對鋼需求量會降低，表現為整體國家對鋼的需求進入一個穩定的時期。在工業化中期，人均對礦產資源的需要會按照不同的礦種（鋁、銅、鎳等）依次進入高峰期，在工業化的后期人均對能源資源的需求也進入了高峰期，隨著工業化完成后整個國家對礦產資源的需要進入一個穩定的平臺期。
（三）短期宏觀經濟波動的影響因素
礦業行業與宏觀經濟走勢呈現強正相關性，在宏觀經濟波動中，礦業資源的價格波動也呈現大幅波動。凱恩斯主義的乘數—加速數相互作用的原理解釋了宏觀經濟波動的現象。投資乘數是指總投資的增加引起的收入增加的倍數。邊際消費率決定投資乘數的大小。加速數的原理是指人們收入的增減必定引起消費量增減，而消費量的增減必定引起消費品生產的增減，消費品生產的增減又必定會引起資本品生產的增減。加速作用有雙重的意義，當產量增長時，投資是加速的；當產量持平時，投資不增加；當產量減少時，投資的加速度為負（實際上是設備閑置，而非出售、損壞）。只有把乘數和加速數結合起來，才能說明投資對經濟周期的波動的影響。
在現實世界中，短期內（3-5年內），一個國家的政治體制和經濟機制相對穩定，國內的消費水平基本上也是相對穩定的，凈出口因素受到國外環境的影響而變化很大，所以在現實世界中投資和凈出口解釋了現實的經濟波動現象，特別的是由于乘數—加速數的作用，在短期內投資在解釋現實經濟波動中占了很大的比例。
三、對選擇投資海外礦業上市公司退出時機的選擇意見
綜合前面的分析內容，從外部角度分析海外礦業上市公司退出的時機需要分析礦業行業的發展規律的影響和短期內宏觀經濟波動的影響。
（一）礦業行業發展規律的影響
一個國家的礦業產業發展與其經濟發展具有強相關性。在過去的十年中，中國等新興市場的高速工業化的進程支撐著全球礦業上市場的繁榮，同時礦產資源的價格也有了很大的提升。研究工業化的進程可以借鑒發達的國家經驗從研究人均GDP的角度考慮，當前中國的人均GDP達到5000美元，一線城市人均GDP超過10000美元，城市化水平達到50%，按照西方發達國家的經驗，人均GDP達到10000美元時，是進入工業化后期。我國當前處于工業化進程的中期，未來二三十年對礦業資源的需求量依舊巨大，只是需求量的增長率會有所降低。
在礦業行業發展中也需要注意波次性對礦種的選擇。隨著未來幾年的經濟增長，當未來中國人均GDP的提升達到人均10000美元時，中國對鋼的需求進入平穩期，對鐵礦石的需求增長率是降低的。對于鐵、鋁資源的投資需要謹慎，近十年內世界市場對鐵礦資源和鋁礦資源的需求會進入衰退的平臺期；對鎳礦資源、稀土資源和能源資源的投資可以保持樂觀，世界市場對鎳資源的需求會在未來二三十年繼續保持高速增長，甚至對稀土資源和能源資源的需求會在未來的五十年內都會高速增長；對銅礦資源投資需要保持適度，世界市場對銅礦資源需求介于前兩者之間。所以在投資海外礦業上市的退出時需要注意不同礦種的選擇。
（二）宏觀經濟波動的影響
本文分析短期內宏觀經濟波動對礦業行業的影響，主要考慮中國經濟波動和世界其他主要國家的經濟波動的情況。在分析短期宏觀經濟波動時，選擇了具有指引性的指標，中國兩季度前的銀行信貸增速指標和世界其他主要國家的PMI指數。兩個指數都是領先經濟波動幾個月的指標，對宏觀經濟走勢具有很強的預測性。
在短期內一個國家內部的消費水平基本上也是相對穩定的，凈出口因素受到國外環境的影響而變化很大，所以在現實世界中投資和凈出口解釋了現實的經濟波動現象。從分析預測短期內中國經濟波動來看，短期內消費相對穩定，投資和凈出口變化較大。投資方面可以用兩個季度前的中國銀行信貸增速來預測經濟波動情況，具體見圖2兩個季度前的中國信貸增速和GDP增速對比。國外經濟波動主要參考世界其他主要國家的PMI采購經理人指數來預測經濟波動情況以及對中國凈出口的影響。采購經理人指數是以百分比來表示，常以50%作為經濟強弱的分界點：當指數高于50%時，則顯示為經濟擴張的訊號；當指數低于50%，尤其接近40%時，則有經濟蕭條的憂慮，一般在40%-50%之間時，說明制造業處于衰退，但整體經濟還在擴張。
當中國兩季度前的銀行信貸增速指標和世界其他主要國家的PMI指數持續幾個月同向大幅增長（或降低）時，我們可以在未來的幾個月后在海外場內證券交易所市場或者場外協議轉讓方式選擇追加投資（或選擇退出）。當中國兩季度前的銀行信貸增速指標和世界其他主要國家的PMI指數出現反向波動時，我們需要更多的觀察世界主要國家政府對經濟的干預措施和力度，特別是中國和世界主要國家都對經濟進行強有力的干預時，中國兩季度前的銀行信貸增速指標和世界其他主要國家的PMI指數出現同向波動時，我們可以很好地對投資海外礦業上市公司退出進行財務投資。
綜上所述，結合整體的礦業行業的背景下和中國工業化所處的階段，投資海外礦業上市公司的退出時機的意見有：首先，在未來二三十年內中國和新興市場進入工業化中后期，在這期間中，礦業投資的以戰略投資為主，特別注意不同礦種的行業發展的波次性，對礦業投資進行選擇性戰略投資。同時，也要注意這期間的短期宏觀經濟的波動對礦業行業的影響，在這期間，受短期宏觀經濟波動的影響，應當選擇擇機的財務投資；其次，在未來二三十后，中國等新興市場完成工業化后，而且沒有相應規模的工業化在后起國家之間的轉移，礦業行業和其他資源性行業將進入一個新的平臺期，這期間資源性產品的價格表現為波動不大，但是其不變價格表現為下降趨勢。礦業上市公司這平臺期期間，市值升值空間有限，所以在分析投資海外礦業上市公司的退出時機時，要從整體角度分析當前的中國等新興市場工業化程度和完成工業化時期，在礦業行業進入新的平臺期之前要適度的選擇大規模的退出；再次，研究新一輪的大規模的工業化在后起國家之間的轉移時期對研究礦業行業的發展有著前瞻性意義，研究南亞國家像印尼、印度等國家的工業化進程有助于分析未來二三十年后礦業行業在這些國家的轉移；最后在選擇海外礦業上市公司退出時機時，需要在分析礦業行業發展的大的背景下選擇戰略投資的前提，同時也需要考慮短期宏觀經濟波動的影響而擇機的進行財務投資，以應對宏觀經濟波動對投資效益的影響。在中期內（10-20年），研究投資海外礦業上市公司的退出時機需要研究礦業行業發展變化；在短期內（3年以內），在整的礦業行業發展規律下，需要預測短期經濟波動時，可以監控中國信貸增速和和主要國家的PMI來預測短期內宏觀經濟波動的情況，來選擇時機進行海外礦業上市公司的財務投資的退出。
參考文獻：
1.曹新元，王威.中國礦業宏觀經濟定量分析[J].資源經濟，2008（2）.
2.張文.海外礦業投資的風險分析及對策防范——中國投資者的視角[J].中國礦業，2010（S1）.
3.徐銘辰，陳其慎.全球主要國家礦業發展模式及趨勢分析[J].中國礦業，2011（S1）.
4.高鴻業.西方經濟學[M].中國人民大學出版社，2011.
5.顧曉莉.PMI：預測GDP的“晴雨表”[J].石油石化物資采購，2010（1）.
始于2008年的金融危機，至今對世界各國仍有深刻影響。2012年上半年，雖然使出全身解數，美國、歐盟以及日本等主要經濟體經濟增速仍普遍放緩。如果考慮到歐債危機的沖擊。2012年下半年全球經濟形勢依然嚴峻。從趨勢上看，全球工業增速將有所下滑，歐元區經濟體會進一步下滑尋找底部，美國、日本的發展態勢不明朗，而其它新興市場也不容樂觀。
再來看看我們自己。2012上半年，中國GDP增長了7.8%，為最近三年來首次破八。其中二季度增長7.6%，總體呈下行趨勢。雖然國家出臺了一系列重大經濟政策，1～6月份固定資產投資累計同比增速為20.4%，6月份單月固定資產投資增長率在21.7%，比1～5月份投資累計增速高1.6個百分點，為期間的經濟穩定運行提供了重要支撐，但是，我們的經濟結構調整和經濟發展模式轉變依然任重道遠。此外，國際經濟環境復雜多變，如何避免經濟失速、硬著陸風險，對未來的經濟政策制定提出了更高的要求。
我們認為，“低要素成本”時代已經過去，繼續維持GDP9%v2上的高速增長已不現實。中國將進入次高速（5%～8%）的增長階段，未來經濟政策應該在適度寬松的前提下，加快結構調整和產業轉型，在經濟下行慣性和穩增長之間謀求平衡，從而實現可持續發展。
基于這些，本期以“宏觀經濟形勢研判與產業轉型”為論題，集中討論未來經濟政策選擇。來自亞洲開發銀行的宋雷磊在《全球金融危機后的“新常態”與中國宏觀經濟》中。提出了三點結論：全球化帶來的新的經濟結構不平衡，是2008年全球金融危機的深層結構因素；經濟結構再平衡需要很長的時間，發達經濟體可能會一直處于低迷狀態，新興經濟體必須進行結構調整；中國宏觀經濟政策必須著眼于在短期內穩定增長，在中長期內致力于調整結構，轉變經濟發展模式。
賀力平、樊綱的《從過熱增長回歸正常增長》，回顧了當前宏觀經濟問題的歷史背景，對2012年宏觀經濟走勢中的幾個特殊問題進行了分析，提出宏觀經濟政策調整應當堅持及時和微調原則，并注意把握與結構調整和體制改革相結合的方針。
趙湘鄂、趙成、陳靂的《中國鋼鐵行業亟待轉型破局》，針對目前行業的困局，提出了市場化行業整合及產品結構調整的對策建議，要調整品種結構，更加重視特鋼；加強政策指引，強化環保指標；進一步提高產業集中度，重視兼并重組的經濟效率。
黎峰剖析了我國開放型經濟的主要問題，認為轉型不僅僅是調結構，重點是發展模式的轉變。胡春林、賀娜、陳鯤玲基于充分的調查，分別以珠三角、河南省和克拉瑪依市為例，對調整產業結構、轉變發展方式的實現路徑，發表了自己的研究成果。劉三林則從企業如何參與區域可持續發展，提出了自己的見解。本期論題八篇文章，從不同視角研究當前經濟形勢，力求多維度論證推進結構調整和產業轉型的新的政策構想。
最后要特別介紹的是，本期以特稿的形式，發表了陳錦華同志《繼續把中國制造業做強做大》一文，期望能為讀者提供更多的參考與啟示。
本期輪值主編：武良成
基金項目：教育部人文社會科學研究青年基金項目“中國貨幣政策的不確定性：基于帶通脹慣性的LRE模型的分析與檢驗”（09YJC790028）；遼寧省教育廳創新團隊項目“我國金融業綜合經營問題研究――花旗經驗模式演進案例的反思”（2007T028）
作者簡介：范立夫（1972-），男，山東汶上人，經濟學博士，副教授，主要從事貨幣政策與貨幣理論等方面的研究。E-mail：fanlifu@dufe.省略
摘要：貨幣供應量作為我國的貨幣政策中介目標存在很多爭議，但是現階段依然具有不可替代的作用，在重視貨幣總量的同時，應分析貨幣結構的變化，實現對貨幣供應量中介目標的改良是一個現實選擇。本文通過對2001年1月―2010年12月的宏觀月度數據的研究，發現貨幣增速剪刀差與CPI之間存在著顯著的正相關關系。在樣本期內，貨幣增速剪刀差與通貨膨脹之間互為格蘭杰因果關系，貨幣增速剪刀差的變化體現為4期之后的CPI變化，當期貨幣增速剪刀差每增加一個單位則4個月之后的CPI上升0.049個單位。央行應將貨幣結構尤其是貨幣增速剪刀差作為貨幣供應量數量指標的補充，同時考慮對貨幣結構進行調控，以增強貨幣政策效用。
關鍵詞：貨幣結構；貨幣增速剪刀差；CPI
中圖分類號：F820.1 文獻標識碼：A 文章編號：1000-176X（2011）06-0057-06
一、引 言
貨幣政策調控模式按選擇的中介目標的不同，可以劃分為數量模式和價格模式，前者以貨幣供應量作為中介目標，后者以利率作為中介目標。1994年中國人民銀行開始公布貨幣供應量數據，貨幣供應量自1996年開始正式成為我國貨幣政策的中介目標。目前，貨幣供應量作為我國貨幣政策的中介目標存在極大的爭議。但在當前我國利率尚未完全市場化的背景下，利率還無法成為貨幣政策的中介目標，貨幣供應量在我國仍具有不可替代的地位。我國關于貨幣政策中介目標的改良或轉軌應該是一個漸進的過程，中介目標的無法替代性和貨幣本身的重要性意味著我國在一定期限內還不得不以貨幣供應量作為貨幣政策中介目標。
正如黑格爾所言：“世界上一切事物都是質和量的統一體，質和量是對立的統一”。在我們重視貨幣數量的同時，如果能通過對貨幣結構的研究，分析貨幣結構與經濟運行之間的關系，并選擇一定的貨幣結構指標作為貨幣數量指標的補充，以增強貨幣供應量作為貨幣政策中介目標的效用，這無疑是一個可以探討的選擇。
1.范疇界定
貨幣不同層次的劃分源于貨幣的不同職能，貨幣結構主要反映了貨幣總量中執行不同職能的貨幣的比例。對于貨幣職能的劃分歷史上有過很多討論，但已基本達成一致，基于目前中國人民銀行采用的貨幣統計口徑，M1為狹義貨幣，包括流通中的現金和企業活期存款兩部分，具有較強的購買能力，突出體現了交易媒介的職能，M2為廣義貨幣，M2-M1是準貨幣，用QM表示，作為財富的持有方式，體現的是貨幣的價值儲存功能。貨幣結構的變化可以看作是不同職能貨幣之間相對比例的變化。
貨幣結構的變化存在長期變化和短期變化：貨幣結構的長期變化體現出的是經濟的長期發展和體制的變化，反映的是一種長期趨勢，常用指標是通常意義上的貨幣流動性比率（M1/M2）；貨幣結構的短期變化是經濟波動的一種前期警示，不僅剝離了貨幣流動性的長期因素，而且是測度流動性拐點是否出現的重要標準，常用指標包括增量的貨幣流動性比率（M1/M2）和M1增長率與M2增長率之差（M1/M1t-1-M2/M2t-1即貨幣增速剪刀差）［1］。
2.文獻綜述
眾多學者對貨幣結構變化與宏觀經濟變化之間的關系進行過研究。對于貨幣結構的長期變化，很多學者分析了貨幣結構變動對宏觀經濟產生的影響以及貨幣政策效應的變化。王兆星指出，不考慮結構變化的貨幣政策理論是有缺陷的，貨幣結構受到貨幣政策和微觀主體需求的影響，同時貨幣結構的變化也能反作用于貨幣政策，影響貨幣總量進而影響貨幣政策最終目標［2］。李健提出我國貨幣結構從改革開放以來形成“X”型曲線，執行媒介職能與資產職能的貨幣比重從分成倒置為四六分成，貨幣總量對物價的影響力減弱，貨幣均衡的表現由物價轉為包含資產價格和金融指標在內的綜合價格［3］。
對于貨幣結構的短期變化，雖然有學者提出貨幣結構短期變化指標和宏觀經濟變量之間存在一定的關系，但是對于變量之間相關性的研究不夠充分。王大用發現經濟活動周期性的漲落伴隨著M1和M2增長的不協調現象［4］。王振營認為，不同流動性的貨幣形態的不斷轉換，形成了貨幣內部的流量交換，這決定了貨幣結構，如果要正確把握貨幣政策傳導機制和政策運行效果，必須對貨幣間的內部動態聯系和貨幣間流量變動的原因進行考察［5］。卜永祥考察了貨幣流動性的周期變動，指出廣義貨幣和狹義貨幣之間的增速差距和宏觀經濟之間的關系逐漸密切［1］。潘永東闡述了貨幣結構的相關問題，認為我國貨幣流動性的顯著變化與流動性過剩具有顯著的正相關關系［6］。任碧云研究了改革開放后四次M1和M2增速剪刀差的逆向擴大問題，認為大量增發貨幣是剪刀差逆向擴大的直接原因，而內需不足和企業投資下降則是剪刀差逆向擴大的主要原因，剪刀差的逆向擴大導致了通貨膨脹和企業效益下降［7］。
綜上所述，部分研究貨幣結構變化對宏觀經濟變量影響的文獻主要集中于貨幣結構的長期變化對宏觀經濟的影響，對貨幣結構短期變化的研究則主要集中于分析其變動的原因，而關于貨幣結構短期變化對宏觀經濟變量影響的理論分析以及變量之間相關性的研究卻并不充分。
3.問題的提出
2009年10月21日召開的國務院常務會議明確指出：“要把正確處理好保持經濟平穩較快發展、調整經濟結構和管理好通脹預期的關系作為宏觀調控的重點”。在國際金融危機的背景下，“保增長、調結構”一直是我國宏觀調控的重點，但此次“管理好通脹預期”也被確定為今后幾個月宏觀調控重點，是一個重大的變化。10月22日國家統計局的2009年第三季度的經濟數據顯示，我國前三季度CPI同比下降1.1%，其中，9月份CPI同比下降 0.8%。從CPI看，我國物價水平一直在持續負增長，此時通貨膨脹不僅還未顯現，甚至我國宏觀經濟還處于通縮之中。觀察同期的我國金融數據，我們發現，同年9月，我國M1同比增長29.51%，M2同比增長29.31%，M1增速剛剛向上超過M2增速，二者增速之差由負轉正，即增速剪刀差由逆向轉為正向，達到0.20%。二者之間純屬巧合，還是存在一定的內在邏輯關系？M1與M2增速剪刀差和CPI之間的這種對應關系是一種巧合還是存在長期的穩定關系是本文的研究初衷。因應對國際金融危機沖擊而采取的適度寬松的貨幣政策實踐所帶來的貨幣供應量乃至流動性的大幅度增加，無疑是當前我國物價水平持續上漲的重要因素；回收流動性，消除推動物價上漲的貨幣基礎也是當前中央銀行貨幣政策操作的重要著力點。但本文僅從貨幣增速剪刀差的角度來分析其與CPI之間的相互關系，在此暫不考慮貨幣總量因素對通貨膨脹的影響。
二、貨幣增速剪刀差與CPI關系的基本描述
本文使用M1增速和M2增速的差，即貨幣增速剪刀差，作為貨幣結構短期變化的替代指標，用MC表示；使用消費者物價指數同比增速作為通貨膨脹的替代指標，用CPI表示，其中M1和M2是已經通過季度調整后的數據。樣本區間選擇2001年1月―2010年12月的月度數據，數據全部來源于中經數據庫。圖1是CPI和MC的關系示意圖，從圖1中可以看出在樣本區間內，CPI和MC的變化趨勢基本一致，并且具有相似的波動周期特征，保持同升同降。
從圖1中我們可以看出兩個特征：
第一，CPI在樣本期內三次上升三次下降與MC變動趨勢基本一致，且MC的波動幅度大于CPI的波動幅度。從圖1中可以看出，MC除2002年7月―2003年6月這段時間外，總是能夠先于CPI做出反應變動且與CPI走勢基本相同。CPI的波動范圍在8.5%―-1.8%之間，波動幅度達到10.3%，樣本期內CPI的最大值出現在2008年2月，最小值出現在2009年7月；MC的波動范圍在12.87%―-12.06%之間，最大值出現在2010年1月，最小值出現在2009年1月。在2007年之前，MC的變化幅度保持在±7%之內，而2007年之后貨幣結構變化劇烈，從2007年至今，MC的變化幅度達到了±12%，這主要是由于國際金融危機的影響造成我國宏觀經濟形勢驟變，我國采取寬松的貨幣政策進行應對，可見宏觀經濟變化造成的貨幣結構變化和貨幣政策造成的貨幣結構變化對M1增速的影響大于對M2增速影響。
第二，樣本期內CPI有兩段小于零，對應的MC也降低至零以下。第一次CPI小于零是從2001年9月―2002年12月，CPI最小達到-1.3%，MC的數值比CPI提前3個月達到負值，并提前6個月轉正，這段時間正值美國科技股泡沫破滅，至2000年底納斯達克指數比最高點位下降了60%，同一時間我國的出口受到嚴重影響，經濟運轉下降。第二次CPI小于零是從2009年2月―2009年10月，MC提前CPI 9個月變為負值，并提前CPI兩個月轉正，此階段可以解釋為受國際金融危機的影響，造成我國出口嚴重受阻，進而由國外經濟不景氣引起了國內經濟萎縮。MC在樣本期內一共有5次小于零的變動，其余的3次變動可以歸結于緊縮性貨幣政策造成的M1增速銳減。
三、貨幣增速剪刀差與CPI相關性的實證分析
1.MC與CPI的相關性分析
圖2是MC與CPI的相關性分析，其中X軸表示的是CPI滯后于MC的期數，從圖2中可以看出，樣本期內第T期MC和CPI的相關系數較小，為0.3171，而隨著滯后期的不斷增加，在0―4期內MC和CPI之間的相關性不斷的上升，第T+4期的CPI與第T期MC的相關系數達到最大，為0.5405，從T+5期之后CPI和MC的相關性呈現不斷下降的趨勢。通常意義上，當相關系數大于或等于0.5時，我們認為變量之間存在較強的相關關系，圖2中顯示T+2期至T+6期的CPI與第T期的MC相關系數都大于或等于0.5，可以認為T+2期至T+6期的CPI與第T期的MC之間的相關性較大。MC先行于CPI，而第T期的MC與第T+4期的CPI交叉相關系數達到最大，第T期的MC的變化直接體現為第T+4期的CPI的變化，即MC相對于CPI的先行期為4期。
2.MC和CPI的格蘭杰因果檢驗
首先，格蘭杰因果檢驗的條件是進行檢驗的兩個時間序列變量都是平穩的，對CPI和MC進行平穩性檢驗，結果如表1所示。
表1 ADF單位根檢驗結果
注：檢驗形式（C，T，K）表示單位根檢驗方程包含常數項、時間趨勢項和滯后階數，N指不包括C或者T，使用AIC準則使滯后階數達到最小。
從表1中我們可以得到結果：樣本期內，在10%顯著性水平下，拒絕MC和CPI存在單位根的原假設，認為MC和CPI是平穩時間序列。
現對MC和CPI進行格蘭杰因果檢驗，檢驗結果如表2所示。
表2格蘭杰因果關系結果
我們將臨界值設為10%，即當F值大于臨界值時拒絕原假設，F值在10%的臨界值之內不拒絕。從表2我們可以看出在滯后期為1―6期時CPI和MC互為格蘭杰原因。
3.回歸分析
通過以上的分析我們可以得到貨幣結構的變化一定程度上會影響到CPI的變化，現對MC和CPI之間的相關性進行深入的分析，利用回歸分析研究CPI和MC之間的具體關系。由于存在MC的滯后項對CPI當期值的影響，所以采取逐漸引入MC的高階滯后變量的最小二乘估計方法，根據之前分析，T到T-6期的MC對第T期的CPI具有較大影響，故首先估計出包含MC滯后1―6階的模型，模型結果為：
此模型除MCt-6的系數和常數項顯著外，其余變量均未通過5%的顯著性檢驗，但F值顯然大于臨界值，故拒絕系數全部為零的原假設，認為模型中存在MC及其滯后變量對當期CPI的影響。現改善模型的估計，同時考慮預期通脹會對當期CPI產生影響，引入CPI滯后變量，得到最優模型結果：
首先可以看出各系數符合經濟學的理論基礎和之前的分析，經過調整得到的模型的調整后R2顯著地上升，AIC數值小于原模型數值，在顯著性為5%水平上，所有的系數都通過了t檢驗，拒絕為零的原假設，在對殘差進行檢驗時發現不存在序列自相關性，MC的T-4期與CPI的T-1期變量共同對當期CPI做出解釋。
從模型中我們可以得到其他條件不變的情況下，當期的MC每變化一個單位會導致4期后CPI上升0.049個單位，當期的通脹預期每增加一個單位會造成下期的通脹上升0.9175個單位。即當期通脹對下一期的影響體現在社會大眾對通貨膨脹的預期上，當通貨膨脹預期上升時，人們會預期宏觀經濟下一時期的通貨膨脹會加劇，傾向于在當期更多的消費，同時企業預期實際利率會在未來下降，而增加下期的投入。
四、結論與政策建議
1.結論
通過分析，我們可以看出，貨幣流動性的相對變化會先于通貨膨脹的變化，貨幣增速剪刀差與通貨膨脹存在顯著的正相關關系，貨幣增速剪刀差與CPI互為格蘭杰因果關系，貨幣增速剪刀差的當期變化體現為4個月后的CPI的變化，即當期的貨幣增速剪刀差每增加一個單位，則4個月后的CPI變動正的0.049個單位。我們認為，沿用關于貨幣層次劃分的基本理論，上述內在關系的存在主要是基于以下邏輯：一般認為M1的增長一部分是新發貨幣的增加，另一部分是由M2中的QM轉化過來的，貨幣結構的短期變化可以反映在M1增速和M2增速之間的相對差異上。當M1增速大于M2增速時，意味著微觀經濟主體貨幣需求結構發生變化，傾向于持有更多的流動性更高的貨幣，充當交易媒介的貨幣增長速度快于充當資產儲存的貨幣的增長速度，以流動性更強的貨幣為支撐的即期有效需求增加，宏觀經濟走勢趨好，經濟增長趨快，現實通貨膨脹壓力趨于加大；當M1增速小于M2增速時，同樣意味著微觀經濟主體貨幣需求結構發生變化，傾向于持有更少的流動性更高的貨幣，充當交易媒介的貨幣增長速度慢于充當資產儲存的貨幣的增長速度，即期有效需求相對下降，潛在有效需求增加，宏觀經濟走勢趨于疲軟，經濟增長速度下降，現實通脹壓力趨于減小。
另一方面，貨幣增速剪刀差與CPI變化之間之所以存在滯后現象，則是基于貨幣政策時滯的存在。貨幣政策時滯包括內部時滯、中期時滯和外部時滯，其中內部時滯是指自經濟現象發生變化直至中央銀行采取措施的時間，中期時滯是指自央行采取行動直至對金融機構產生影響的時間，而外部時滯是自金融機構改變利率和信用供給量開始，對實質經濟產生影響的時間過程。由于中期時滯的存在，央行實行貨幣政策至貨幣增速剪刀差發生改變存在著時間差，而外部時滯的存在直接導致貨幣增速剪刀差的變化先于CPI的變化，所以央行的貨幣政策通過改變貨幣結構進而在一定時間之后才會對通貨膨脹產生影響。
2.政策建議
（1）將貨幣結構尤其是貨幣增速剪刀差作為貨幣供應量的補充
考慮到貨幣政策時滯的存在，中央銀行在制定貨幣政策時，應更側重于考察與宏觀經濟變量具有穩定提前關系的金融變量，這樣貨幣政策的實行才能保證與經濟的運行是逆周期關系，從而熨平經濟波動，而不是加劇經濟的動蕩。由于貨幣增速剪刀差與CPI之間存在穩定關系，央行可以把貨幣增速剪刀差作為貨幣供應量的補充指標，在一定程度上增強貨幣供應量作為貨幣中介目標的有效性。同時，微觀經濟主體也可以將貨幣增速剪刀差作為預測或判斷貨幣政策變動拐點的參考指標，指導其消費和投資決策。
（2）貨幣政策在考慮調控貨幣數量的同時，也應該考慮對貨幣結構的調控
貨幣結構變化對經濟的影響意味著簡單的貨幣總量調節效用相對下降，結構調整的重要性逐漸上升，中央銀行需要加強對貨幣結構的調控以增強對CPI等經濟變量的調控作用。例如，在使用三大法寶的同時，應更多地配合選擇性工具，通過調整消費信用、房地產信用、證券信用比率等工具，實現總量和結構兼顧、優化貨幣結構的目的。同時考慮到利率在結構調整上的優越性，我國還應該加快利率市場化改革的步伐，以增強對貨幣的結構性調整。
參考文獻：
［1］ 卜永祥.我國貨幣流動性的周期變動及其成因［J］.金融研究，1999，（8）.
［2］ 王兆星.貨幣政策與貨幣結構的互動效應 ［J］.中國金融，2002，（3）.
［3］ 李建.中國貨幣運行的變化及其影響分析 ［J］.財貿經濟，2007，（1）.
［4］ 王大用.中國貨幣政策的中介目標問題 ［J］.經濟研究，1996，（3）.
［5］ 王振營.貨幣結構的動態研究 ［J］.金融研究，1997，（9）.
［6］ 潘永東.中國貨幣結構及其相關問題研究 ［D］.大連：東北財經大學博士論文，2007.
［7］ 任碧云.改革開放后中國歷次M2和M1增速剪刀差逆向擴大現象分析 ［J］.財貿經濟，2010，（1）.
An Empirical Study on the Correlation of Scissors
Gap of Money Supply Growth and CPI
FAN Li-fu1,ZHANG Jie2
（1.Department of Scientific Research/Research Center of Applied Finance/School of
Finance，Dongbei University of Finance and Economics,Dalian Liaoning 116025,China;
2.Graduate School,Dongbei University of Finance and Economics,Dalian Liaoning 116025,China）
本文首先概述了宏觀經濟運行與資本市場發展之間的總體關系，二者相互補充，互相促進。其次，分析了近年來我國多層次資本市場建設的推進與經濟增長之間的關系。從宏觀經濟的四個目標出發，分別探討了資本市場與宏觀經濟各目標之間的關系，并結合證券市場分析了資本市場與宏觀經濟之間的相互作用。最后，結合2015年經濟發展的實際與分析，對本輪經濟行情與宏觀經濟運行的關系進行了預測，并從資本市場出發，提出了如何更好地發展經濟的建議。
關鍵詞：
資本市場；宏觀經濟；宏觀經濟目標；中國未來經濟
資本市場是配置經濟資源的重要工具，是國家實施宏觀經濟政策的重要依托，也是宏觀經濟的一個重要組成部分，二者相互影響、相互制約。為進一步推動我國資本主義市場發展，充分發揮它在經濟運行中的作用，我們需要根據資本主義市場發展情況和國內的宏觀環境，重新審視資本主義市場和宏觀經濟之間的關系。
1宏觀經濟運行與資本市場發展之間的總體關系
中國資本市場經過十多年的發展，已成為中國社會主義市場經濟體系的重要組成部分，隨著我國宏觀經濟增長的轉變，資本市場對我國宏觀經濟增長的作用越來越明顯，使得宏觀經濟和資本市場的發展質量和速度得到提高。我國宏觀經濟能夠迅速增長的關鍵在于金融的發展與資本市場的發展。在資本的積累和增長過程中，資本市場的發展起著重要作用，并且有益于提高儲蓄，進而使技術創新得到推動、資本得以積累。宏觀經濟對資本主義市場的影響主要通過貨幣政策和財政政策實現。具體如下：(1)利率變動會影響企業的融資成本，從而影響證券價格。中央銀行的公開市場業務通過改變證券持有量，來增加或減少對證券的需求，進而影響其價格。(2)財政政策主要通過控制財政收支影響股價。財政支出增加，刺激經濟發展，利率下降，可能促使股市上升。同時，通貨膨脹與緊縮也會對證券市場產生影響。而資本市場是國家實施宏觀經濟政策的依托或傳導，許多財政、貨幣政策的具體措施，都是通過直接作用于資本市場而間接地作用于經濟的[1]。
2我國多層次資本市場建設的推進與經濟增長之間的關系
近年來，我國多層次資本市場建設得以推進，而這與經濟增長之間有著密切聯系。2.1經濟增長推動資本市場多層次發展改革開放后，我們國家經濟高速增長推動資本市場逐漸發展壯大，并成為我國市場經濟體系不可或缺的一部分。近20年來，我國GDP的高增長速度引人注目，讓世界震驚，近年的GDP平均增長率在9．49％左右。我國的宏觀經濟實力整體的提升、快速的增長、改革的深入都是我國資本市場日益壯大與完善的因素。2011年融資融券業務的相繼上市，使我們國家資本市場的多層次發展與股票市場都得到發展。股票市場籌資額從1991年～2011年期間在波動中上漲。從表1中的股票交易量來看，近年間股票市場規模快速上升，且速度驚人[2]。我國股票市場中，為了使經濟中的風險能夠得到大幅度的削減和控制，要求我門國家金融機構通過持續改進服務和實力來適應不同的經濟主體要求。我國宏觀經濟的發展是金融總量的擴大的重要因素之一，而與此同時，商品經濟地快速增長、市場地急速擴大以及產量地上漲，也會促使財富產生，這些增加的財富會成為資本市場規模的擴大的重要誘因。2.2我國資本市場多層次發展促進經濟的增長我國資本市場組成成分復雜多樣，股票市場就是其中之一，它在企業融資和金融機構的優化方面有不容忽視的作用。近年我國股票市場的籌資額緩慢平穩地增長，從1991年的5億元增長到2011年的7506.22億元，20年間增長了192倍之多，此外，GDP也漲幅巨大。多層次資本主義市場的形成更加適應我國企業規模大小不一與融資需求的多樣性，同時滿足投資者多元化的需求，從而提升資本主義市場的整體規模和企業實力，資源配置效率，進而實現資本市場可持續發展，進一步推動我國經濟的快速增長。
3資本市場與宏觀經濟各個目標之間的關系
宏觀經濟的目標包括充分就業、物價穩定、經濟持續增長和國際收支平衡四部分。以下將分別說明資本市場和宏觀經濟的四個目標的關系。3.1資本市場與充分就業之間的關系資本市場的擴展和深化，大量金融機構的建立，提供就業崗位。同時造就了一批職業股民。資本市場為企業提供了多樣化的籌資渠道，便于促進社會投資，從而增加就業機會。并且資本市場的發展也帶動了相關行業的發展，如會計、律師事務所等，讓這些行業對專業人才和普通職員的需求增加。這些都使得從業人員人數大幅增加。3.2資本市場與物價穩定之間的關系“預期效應”是指資本市場價格的上漲，會使消費者及投資者對未來經濟形勢有良好預期，消費者對商品與勞務的信心增強，從而使物價上漲；同時，企業投資的增加引起供給增加，物價下跌。兩者綜合作用，物價波動不大。“財富效應”指資本市場價格上漲使投資者獲利，增加了個人可支配收入，從而擴大消費，引起物價變動。“替代效應”包括證券資產和貨幣資產之間的替代效應及股票市場與商品勞務市場之間的替代效應。前者指股票價格與貨幣需求負相關，股價的下跌、貨幣的需求上漲、貨幣供不應求、物價下降等；后者指股票市場與商品勞務市場之間的替代是正相關的，股價下跌，流入股市的資金減少，進而使商品勞務市場資金增加，其價格也隨之增加。3.3資本市場與經濟持續增長之間的關系資本市場對經濟增長的作用可以分為以下四個方面：(1)由于資本市場發展，使消費需求、投資需求和凈出口需求發生變化，經濟得到提高。(2)資本市場從宏觀、中觀、微觀三個供給的層面，影響和推動經濟。(3)在開放經濟或向開放經濟過渡的條件下，市場本身的對外開放，也與宏觀經濟增長有著密不可分的聯系。(4)資本市場可以通過貨幣、財政等經濟政策影響經濟增長，能直接或間接地影響經濟的發展，有著不可磨滅的作用。資本市場對經濟增長的作用機制說明了資本市場和經濟增長存在很大的關系，我們應該把資本市場納入宏觀經濟運行中，實現資本市場發展與經濟增長的良性互動。3.4資本市場與國際收支平衡之間的關系國際收支平衡狀況將會受到與資本主義市場相關的因素特別是利率影響。利率市場化的國家，資本市場價格如果下跌，“替代效應”也會相應地發生作用，資金會受到嚴重影響，從而使貨幣市場慢慢流出資本市場，讓貨幣市場資金供應量上漲，進一步推動市場利率下跌。與之相對的，利率也會影響國際收支狀況。假使利率下跌，會有外國資金大量流出，這不僅會使本國貨幣匯率下跌，也會造成資本金融賬戶產生逆差，進一步造成部分或全部抵減經常賬戶的順差。所以得知，利率下跌會使國際收支狀況得以改善。與之相反，利率的上升會使國際收支狀況惡化[3]。
4宏觀經濟行情
預測2014年以來，我國宏觀經濟發展取得了引人矚目的成績，GDP增速維持在8%左右。同時，基礎設施建設投資增長迅猛，這使得固定資產投資增速下滑的態勢得以減緩。但實際上，我國目前的經濟發展是建立在環境、資源損耗基礎上的，長期來看不可持續。此外，中國經濟市場由于房地產的畸形發展，再加上國有企業的壟斷經營以及央行的濫發貨幣，造成了非常嚴重的通貨膨脹，經濟行勢不容樂觀[4]。在此現實狀況的基礎上，結合上面對資本市場與宏觀經濟之間關系的探討，對此輪經濟行情及未來短期內宏觀經濟運行狀況預測如下。(1)房地產下滑仍是經濟增長面臨的最大拖累，此輪下滑的主要因素在于住房市場內在供求格局發生變化，雖然政府將繼續出臺寬松政策以應對房地產下滑，但無法扭轉結構性下滑本身。(2)經濟增長將進一步放緩。預計2016年國內GDP增速將下滑至6.8%。由于中國經濟體量已顯著擴張，預計經濟增長放緩不會給就業帶來明顯壓力[5]。(3)改革開放的步伐慢慢加快。自十八屆三中全會以來，改革將預期進行。預計未來兩年后，政府系統性大力推進“以法治國”的同時，房地產行業的下滑進一步拖累經濟的增長，導致改革壓力又大大增加。為降低房地產下滑和一些外部不確定的因素影響，我國預計將加快推動有利于增長的服務行業改革而且大面積擴大社保覆蓋范圍，來促進服務行業消費和投資。
5發展資本市場的政策性建議
鑒于我國資本市場與我國的宏觀經濟關系緊密，資本市場對宏觀經濟運行有著先行和預警的作用[6]，故應該研究我國資本市場的周期波動情況，以預測宏觀經濟趨勢，實現對宏觀經濟的監測和預警。具體的政策性建議如下。5.1加速實現證券市場發展模式轉變嚴格界定政府在中國市場上的行為，政府在證券市場的行政能力放于市場規則與制度約束之下，把本該由市場完成的事情交還給市場，實現社會資源合理高效的配置。5.2盡快確定證券市場功能定位實現“籌資型”向“資源配置型”的證券市場功能定位轉型，提倡證券市場制度的改革與資源配置。企業的發展潛力、職業素養是判斷的標準。5.3大力發展債券市場債券市場聯系著貨幣市場與金融市場，其進一步發展將完善我國的直接融資手段，給中央銀行的公開市場業務做好了充分的準備。首先，要統一債券市場，使投資者以同一債券賬戶交易場內外各債券品種，實現投資者和交易券種的自由流動；其次，積極改革債券發行機制，讓更多的一般企業能夠自主地發行債券，進一步增加債券市場的供應[7]。
參考文獻：
[1]許彩玲.資本市場與宏觀經濟——關系分析及政策含義[J].福建省社會主義學院學報,2005(1).
[2]王學坤.我國貨幣市場與資本市場協調發展問題研究[D].湖南大學,2003.
[3]王軍.資本市場傳導財政政策機制的理論及其實證研究[J].海南金融,2002(11).
[4]管清友.2014年中國上半年宏觀經濟數據解讀[J].中國經濟周刊,2014(29).
[5]汪濤.中國經濟向新常態過渡——2015～2016年展望[J].銀行家,2015(01).
[6]許玲艷.我國資本市場與宏觀經濟波動相關性的測度[J].統計與決策,2013(01).
策略 STRATEGY / / 徐長明
編者按：“今年一季度形勢不是很好，主要原因是宏觀經濟不斷減速，二季度可能是今年的最低點，三、四季度市場要有所回升。”
2012年7月1日，在全國工商聯汽車經銷商商會主辦的“中國汽車市場發展主題沙龍”上，國家信息中心信息資源開發部主任、資深經濟師徐長明就年內中國汽車市場趨勢發表了上述看法。
他說，當前的低速增長不代表未來市場就維持目前這個狀態，還是會恢復到一個比較好的狀態，但這個狀態跟過去十年相比有很大落差；希望經銷商在未來發展中要增強自身競爭力，拓展價值鏈。
上半年市場低速運行
今年上半年的車市有三個特點：
第一，總體市場全面低增速。1~5月份生產汽車800萬輛，同比增長3.2%；銷售802萬輛，同比增長1.7%。乘用車方面，同比增長7.2%，差不多是最近幾年來的最低水平。商用車方面，情況更差，前5個月下跌10.3%，去年下跌6.3%。
造成這種局面90%的因素在于宏觀經濟不斷減速，其他10%的因素是消費環境的惡化，包括前兩年的超前消費、油價上漲等。
今后幾個月車市的發展就有賴于宏觀經濟的轉變，如果宏觀經濟好轉，車市就會好轉；如果宏觀經濟繼續下降，車市就會比較困難。這是今年的總體特征。
第二，從動態角度看，1~5月汽車市場增速前慢后快。根據汽車工業協會的統計數據，乘用車銷量前3個月的平均增速是3%多，4月增長14.5%，5月是24%。
增速加快主要有三個原因：廠家大力度促銷；市場確實有一定程度的回轉；去年二季度的基數比較低，僅有3%。
但這是批發數據，最近這兩天我在重慶、昆明、長春等地做調查，幾個大的經銷商反映，5月的數據比4月的下跌，6月的比5月的下降。也就是說，一線的銷售數據遠沒有廠家的批發數據表現得這么好看。
所以，市場的真實情況既不像廠家表現的24%那么快，可能也不像經銷商反映的那么低，大概是一個中間狀態。畢竟每個廠家還在發展新的經銷商，這些新的經銷商還在帶來新的銷量增長。
第三，市場發展不均衡。總體而言，越低級的車發展情況越不好，越高級的發展情況相對要好一點。
按級別分，A00的情況最差，去年是負增長，今年下降到30.1%，A0的相對好點，但也是負增長。A級車，B級車，C級車，級別越高增長的速度越快。
從價位上講，5萬元以內的車，下降到20.9%，情況很差；5到10萬元的車的狀況也不好。但越往后，30萬元的車情況還是非常好的，越往高級車走越好。
從豪華品牌和普通品牌來講，豪華品牌的增長速度遠遠大于普通品牌的。當然，這是從銷量上看，效益上可能不是這樣。根據我們的調研，今年越高級品牌的車效益越不好。
再看合資與進口的增速，合資產品在中間，進口車數據最高，自主品牌負增長。
還有要注意不同車系增長的不均衡，德系車表現比較好，日系其次，然后是美系、韓系，自主品牌表現最差。
過去所有的品牌都非常好，所有的級別都非常好，所有的車系都非常好，那是在過去連續多年30%以上增長率的狀況下出現的，現在掉到了10%這樣一個區間，不平衡的狀態就比較嚴重。今后市場上這種不平衡狀態還會持續，但不一定是今年的這種表現格局。
下半年市場將有好轉
總的來說，從市場景氣度上看，二季度是低谷，三、四季度將會有所回升；從銷量增長率來看，二季度可能是全年月度增長率最高的，今后幾個月可能會恢復到10%左右。
之所以做出這個判斷，主要是根據宏觀經濟。從經濟數據來說，同步指標（也叫一致指標）代表經濟當前狀態的發展；先行指標，預示著未來兩三個月之后經濟的發展。前幾個月中，先行指標在低水平上略好，但同步指標4月還在往下走，5月有所變化。
根據我們國家的情況，反映先行指標的有5點，情況都是低位微弱向好。
首先，乘用車的銷量。它是先行于國民經濟的，宏觀經濟政策一松動，它就開始好轉，消費就起來了。第二是鋼鐵，產量一直在往上走。第三是固定資產投資，也在小幅度地回升。第四是貸款，在水平比較低的上面往好轉。還有一個產成品庫存，也在往好的方向發展。
還有幾個同步指標，都是前4個月往下行，5月份開始略有所好轉。首先是工業增加值。第二個是發電量，它最能跟國民經濟同步關聯，經濟不好，它反映得最快。第三個是固定資產投資。第四個是財政收入。還有一個是出口金額，4月份最低至4.9%，5月份也開始回升。
經濟角度來看，二季度是低谷，三、四季度會有所回升，回升的幅度有多大取決于下一步政策的發展。如果按照目前的政策力度，回升的幅度會比較小；如果政策的力度大一些，回升的幅度就會比較大，這直接影響到汽車經濟的發展。
當然未來幾個月的情況還會受到其他一些因素的影響。比如，從歷史的情況來看，在黨代會召開的當年或第二年經濟都會比較熱。今年由于整體經濟各方面壓力比較大，特別是像房價不能放松，所以下半年的經濟肯定回升，但力度不會特別大。
從GDP的增速來看，一季度是8.1%，三、四季度都在往上走，那么汽車市場三、四季度將會有所好轉。如果說4、5月份的汽車市場的回升，或者廠家反映的銷量增長，在更大程度上是廠家壓庫，加大促銷力度帶來的變化，那么下半年市場的這種好轉，則是由于宏觀經濟的好轉帶來汽車市場外部環境好轉從而帶來需求的增長。
未來增速13%~15%
關鍵詞：經濟景氣；合成指數；經濟周期波動
中圖分類號：F123.2 文獻標識碼：A 文章編號：1005-2674（2014）02-048-06
無論是經濟周期波動還是景氣變動，都是經濟活動的綜合體現，表現為整個國民經濟擴張與收縮的交替變動。自從加入世貿組織以來，中國經濟經歷了一輪長達六年的高速增長期，受2008年國際金融危機的沖擊，此輪經濟周期在2009年達到谷底。危機期間經濟呈現“V”字形走勢，2010年開始又重新步人到新一輪經濟周期的擴張階段，但此輪復蘇之路并不順利，經濟增速持續回落。面對當前經濟放緩局面，政府并沒有在短期內采取刺激性政策提高經濟增速，而是把調控重心放在了改革創新、促進經濟轉型升級上，這是兼顧當下、立足長遠，實現未來相當長時間內中國經濟持續健康發展的科學決策。那么，新形勢下政府調控政策的宏觀經濟效果如何？需要我們正確分析和判斷當前和未來中國經濟景氣的運行狀況，以便更加準確地把握宏觀經濟運行態勢，制定合理的宏觀調控政策。
一、文獻綜述
如果要全面反映和把握整個宏觀經濟的周期波動和景氣動向，單一經濟指標顯然不足以體現其波動特征。目前國際上普遍使用的景氣指數方法，都是通過在眾多經濟指標中篩選出與景氣變動緊密相關且靈敏度較高的一組重要經濟指標，按照與所選基準指標的時差關系劃分為先行指標組、一致指標組和滯后指標組，以構建經濟景氣分析指標體系，并借助數學方法將其合成為經濟景氣指數，分析和預測經濟周期波動和景氣變動的轉折點。近年來，國內利用景氣指數法分析和預測整體宏觀經濟波動以及具體行業景氣狀況的文章不斷增加。陳磊（2001）利用景氣指數法測定和描述了轉軌時期中國經濟景氣波動狀況和特征。王金明等試圖構建SW型先行景氣指數，并與先行合成指數的預測結論進行了比較。我國商品市場周期波動課題組選取1999～2006年間與商品市場密切相關的重要經濟指標，首次構建了反映商品市場景氣波動狀況的合成指數。高鐵梅等利用景氣指數對國際金融危機期間中國的經濟景氣狀況和走勢進行了分析和預測，基于先行合成指數的預測結果與現實情況基本吻合。陳樂一等構建物價景氣擴散指數對物價波動走勢進行了測定與展望。還有部分學者對鋼鐵、石油、糧食、房地產、零售商業等行業層面的景氣波動進行了分析。反映經濟景氣循環的構成指標會隨著經濟結構的改變而改變，每經歷一次景氣循環，都需要對景氣指標組進行調整。此次國際金融危機前后我國已經完成了新一輪經濟景氣循環的轉換，現有文獻中利用景氣指數法對國際金融危機后中國經濟景氣走勢進行測定與預測的較少。面對復雜多變的國內外經濟形勢，如何正確把握新一輪經濟周期的景氣動向，對于判斷未來宏觀經濟走勢與制定相應政策非常重要。本文考慮到2000年以來中國經濟結構調整的現實狀況，在大量搜集月度宏觀經濟指標的基礎上，運用時差相關分析方法、K-L信息量方法、峰谷對應法等多種方法篩選出能夠準確反映當前我國經濟景氣波動走勢的景氣指標組，并根據所構建的景氣指數的波動軌跡以及主要先行經濟指標的表現，對當前和未來中國經濟周期波動和景氣變動進行分析和判斷。
二、構建反映經濟景氣動向的合成指數
1.指標選取與數據處理
運用合成指數分析和把握經濟景氣的運行，需要從國民經濟運行的眾多領域中選取大量能夠反映經濟景氣波動的指標作為合成指數的構成指標。景氣指標的選取應符合體現經濟涵義的重要性、反映經濟周期波動的靈敏性、與經濟景氣波動的對應性、周期波動的平穩性以及數據統計的及時性五個基本標準。本文通過大量地搜集和篩選，初步選擇了能夠反映經濟循環特征、體現經濟景氣運行趨勢和軌跡的經濟指標近50個，范圍涵蓋消費、投資、貿易、農業、工業、財政、貨幣、金融、企業經營等。所選指標的時間跨度為2000年1月到2013年6月，數據來自相關年份的《中國經濟景氣月報》、ccerdata數據庫和國家統計局官方網站。
本文利用所選月度經濟指標的同期增長率數據進行研究。除相關指數指標數據外，先計算得到各初選指標與上年同月相比的增長率序列。經濟指標的月度時間序列包含長期趨勢要素（T）、循環要素（C）、季節變動要素（S）和不規則要素（I）四個部分。為了準確地測定和分析經濟周期波動，本文使用x—12季節調整法剔除其中的季節變動要素和不規則要素，并對所有指標進行15項移動平均以消除各項指標短期波動對指標相關檢驗的影響。
2.編制合成指數
（1）確定基準指標和基準日期
基準指標是確定各合成景氣指標時差關系的參照系，篩選經濟景氣指標的首要工作就是確定一個能夠敏感反映我國經濟周期波動的指標作為基準指標。國內生產總值無疑是最適宜的基準指標，但由于GDP缺乏月度數據，本文選取工業生產的總量指標，即工業總產值同期增長率作為基準指標。
基準日期即周期波動波峰與波谷的時點。一旦確定基準日期，周期波動的持續期間、擴張與收縮的時間也得以確定。此外，基準日期還是確定經濟指標之間時差關系的基準。考慮到宏觀經濟波動是一系列經濟變量綜合作用的結果，我們通常選擇一組與整體經濟波動大體一致的經濟指標。本文選取了工業增加值、批發零售貿易業零售額、更新改造投資完成額、出口總額、增值稅、狹義貨幣供應量6個指標，并通過該組指標計算得到歷史擴散指數，進而確定經濟景氣的基準日期。
（2）確定合成景氣指標
我們對初選的近50個指標利用時差相關分析方法、K-L信息量方法、峰谷對應法等多種方法，最終篩選出反映經濟運行的5個先行指標，6個一致指標，5個滯后指標構成景氣指標組，并以此為基礎利用經濟景氣分析系統建立相應的合成指數來對我國經濟景氣進行分析和判斷。具體指標選取情況見表l。
先行指標指在經濟波動達到高峰或低谷前，超前出現峰和谷的指標，可以作為經濟景氣短期預測的重要依據。發電量、粗鋼產量、生產資料價格指數均作為中間投入指標，此類指標呈上升趨勢表明企業對未來經濟形勢持有樂觀預期，能夠較為準確地反映未來經濟運行態勢。從表1中可以看到，所選先行指標與基準指標的時差相關程度都比較理想。一致指標是指達到波峰和波谷的時間與經濟周期波動的基準日期時間大致相同的指標，它們本身的波動與總體經濟景氣變動大致同步。所選一致指標中的工業增加值、出口總額、更新改造投資完成額、M1等與總體經濟景氣波動密切相關，與基準日期相關性也較好。滯后指標指經濟周期波動達到峰值或谷值后，滯后出現峰和谷的指標，它可以佐證先行指標所反映的景氣變化趨勢是否屬實。雖然所選取的滯后指標組中個別指標與基準指標的時差相關性較弱，但是原材料、燃料、動力購進價格指數、金融機構中長期貸款余額以及辦公樓投資完成額三項指標的時差相關程度還是比較理想的。
（3）制定合成指數定時表
合成指數可以采取不同方法進行編制，有美國商務部的合成指數法，日本經濟企劃廳引進的合成指數法，以及經濟合作與發展組織（OECD）編制的合成指數法。其中，日本經濟企劃廳合成指數法的基本思想與美國商務部是一致的，方法上略有不同，而0ECD合成指數法是專門針對先行合成指數研制的，更注重先行指數的作用，相比于前兩種方法更簡單。本文選用的是國際上通用的美國商務部合成指數法，為了減少不規則變動，在得到合成指數的基礎上再進行7項移動平均，最后計算出先行合成指數、一致合成指數，同時也得到我國經濟景氣的合成指數定時表，具體見表2。
表2列出了先行、一致、滯后合成指數與基準日期峰谷的超前滯后關系，其中先行合成指數的峰谷時點具有較為穩定的超前期，峰的超前期更長平均為9個月，且超前期逐漸縮短，谷的超前期平均為7個月。一致合成指數峰谷時點與基準日期基本同步，較為穩定，這說明一致指標組所選指標能夠綜合反映當前經濟景氣的走勢。先行合成指數的峰與谷平均領先一致合成指數分別為8個月和6.5個月。滯后合成指數峰的滯后期較谷更長，兩者都較為穩定。為了更為直觀地呈現合成指數的波動軌跡及波動特征，我們繪制了先行合成指數與一致合成指數的走勢圖，如圖1所示。一致合成指數可以反映當前經濟景氣變動的總體狀況，先行合成指數可以對未來經濟景氣動向進行預測，由于后文主要利用兩者分析和判斷經濟景氣走勢，因此圖中沒有描述滯后合成指數的變動軌跡。
本文利用國際上普遍使用的景氣指數法構建了反映經濟周期波動的先行合成指數和一致合成指數，并根據合成指數的波動特征將2000年以來經濟景氣走勢劃分為三個階段進行具體分析，并根據對當前經濟周期所處階段的判斷，合理預測未來經濟運行的景氣動向。
1.2000年以來中國經濟景氣的階段分析
第一階段（2000年1月至2007年10月）：這個階段正好處于我國改革開放以來的第五輪經濟周期當中，此輪經濟周期擴張階段的持續時間長達8年，經濟增速從1999年的7.6%提高到2007年的14.2%。從2003年始，此輪經濟景氣真正步入穩定上升通道，這一年實際經濟增長率開始超過潛在經濟增長率，此后幾年實際經濟增速與潛在經濟增速之間的缺口不斷擴大，經濟持續處于繁榮階段且繁榮局面得到了進一步鞏固。雖然一致合成指數在2005～2006年期間出現了小幅下滑，但是總體依然呈現上升態勢，表明經濟景氣仍然處于上升趨勢當中。
第二階段（2007年11月至2010年8月）：2009年我國經濟增速明顯下滑，跌至改革開放以來第五輪經濟周期的谷底，經濟陷入短暫的衰退，同時也意味著第五輪經濟周期的結束。這段期間，一致合成指數也經歷了一次峰與谷的急劇轉換，指數從2007年10月的117%回落到2009年4月的72%。一致指標中批發零售貿易業零售額和狹義貨幣供應量增速回落，尤其是出口總額同比增速的大幅回落，是導致一致合成指數出現顯著下降的主要原因。隨后在政府一攬子調控措施的刺激下，2009年下半年狹義貨幣供應量增速明顯回升，消費需求回暖，尤其是投資需求的大幅提高，這一年固定資產投資增速高達30.1%。受主要總需求指標均出現明顯好轉的影響，經濟增速扭轉了上半年急劇回落的態勢，2010年經濟更是強勢復蘇，經濟增速回升到10.4%，我國經濟增長經歷了一個“V”字形的回升軌跡。在經濟出現恢復性大幅回升的同時，一致指標組內各項經濟指標向好，如圖1所示，一致合成指數也從谷底迅速走出來，2010年8月到達新一輪經濟周期的第一個高位時點。此輪經濟景氣的“V”字形走勢，主要得益于政府及時采取措施有效地應對國際金融危機的沖擊，但是隨著此輪刺激政策的淡出，各項總需求指標均出現不同程度的回落，經濟增速逐步放緩。
第三階段（2010年9月至今）：此輪經濟景氣在經歷大幅回升后又重新步入正常軌道當中。季度增速持續下滑的走勢在2012年一季度逐步趨穩，2013年二季度GDP環比增速持續三個季度回落后首次出現反彈。同時，兩項重要經濟指標，即工業增加值和固定資產投資的環比增速從2013年5月以來已經持續三個月上升。最新數據顯示，2013年8月份規模以上工業增加值同比增長10.4%，較7月加快O.7個百分點，也是今年首次突破兩位數增速，工業增速穩步提升預示經濟形勢持續向好。當前經濟景氣下行受到諸多因素的綜合影響，包括政府主動調控宏觀經濟增速，世界主要經濟體經濟復蘇前景不明朗導致外需不振，供給端約束不斷強化使得潛在經濟增長率下移等。在外需和內需呈現弱勢增長格局的影響下，一致指標中投資、消費以及出口類指標均出現較大幅度的下滑，2011年為穩定經濟總水平所采取的貨幣政策導致狹義貨幣供應量增速顯著下降，這些因素造成該期間內一致合成指數一路下跌。從圖1中可以看到，此次危機爆發期間一致合成指數與先行合成指數均表現為迅速下滑態勢，且波動幅度較大，同期經濟周期步人上一輪的谷底。相比之下，危機后合成指數的下行走勢無論在幅度還是速度上都要溫和很多，且回落過程逐步趨穩，先行合成指數出現小幅反彈。盡管從圖形走勢上看危機后合成指數處于下行通道中，但是我們認為這是進入新一輪經濟周期的擴張階段后前期復蘇不穩固的體現，并不能因此判斷為經濟周期位于收縮階段。
2.未來中國經濟景氣動向的判斷
從我國經濟周期的波動軌跡來看，2010年開始我國已經步入新一輪經濟周期的擴張階段，對于當前經濟增速放緩，經濟景氣下行的現狀，只能說明現階段我國經濟正位于擴張階段的初期即復蘇階段，并且復蘇的基礎還不穩固。目前中國經濟運行已經由危機時大幅下滑和回升的“V”形軌跡向適度增長區間轉換，中國經濟平穩較快增長的態勢并未改變。從外部環境來看，世界經濟周期在2009年達到谷底（世界GDP增長率為-0.6%），2010年世界經濟增速回升至3%，這表明世界經濟已經步入新一輪周期的擴張期。由于此次世界經濟陷入衰退的程度較深，因此經濟復蘇的進程比較艱難，致使我國外部需求疲軟，但世界經濟總體呈現擴張態勢已經形成趨勢。從國內經濟環境來看，我國經濟持續增長的動力格局并未改變。目前我國正處于工業化和城鎮化加速推進的過程中，兩者的高度融合將釋放巨大的消費和投資潛力。東中西三個區域經濟發展的差距和城鄉差距還很大，差距意味著潛力，中西部地區仍然具有比較明顯的后發優勢，基礎設施投資等需求空間很大。隨著國民收入水平的不斷提高，居民消費結構也正處于由生存型消費向發展、享受型消費結構轉型升級中，一方面將釋放巨大的消費需求，另一方面也有利于在市場主導下促進我國產業結構優化與升級。從當前轉型升級的角度來看，今年宏觀調控已經從側重短期和總量向側重長期和結構轉變。盡管近幾年經濟增速在逐步下滑，但是政府并未在短期內繼續出臺大規模的刺激計劃有意拉高經濟增速，這體現了政府對于未來中國經濟發展的信心，同時也表明了政府著重長遠，通過改革創新驅動中國經濟長期持續健康發展的決心。改革創新和轉型升級都將進一步大幅提高未來中國的全要素生產率，從根本上形成中國未來經濟較快發展的內在驅動力。此外，最近兩輪經濟周期的波動軌跡表明，市場經濟條件下我國經濟周期的長度在延伸，平均長度為10年，并且周期的擴張與收縮階段更加平緩。目前正位于此輪經濟周期擴張階段的初期，經濟增速出現小幅波動也符合經濟周期波動的基本規律。
結合圖1中先行合成指數的波動軌跡來看，2012年8月至今，描述未來經濟走勢的先行合成指數，其下滑走勢基本趨穩并出現小幅回升勢頭。2013年上半年，在組成先行合成指數的指標組中，受生產資料價格指數、商品住宅竣工面積以及進口貨物增值稅、消費稅等指標回落的影響，先行合成指數依然呈下滑走勢，但受上半年粗鋼產量和發電量同比增速較上年同期分別提高5.6和2.2個百分點的影響，先行合成指數回落的趨勢得以減緩。按照先行合成指數平均領先一致合成指數約6～8個月來推算，2013年四季度經濟走勢有望止跌后實現小幅回升。
判斷經濟景氣動向，還可以利用其它先行經濟指標對上述結論做進一步的佐證。PMI作為國際上通用的監測宏觀經濟走勢的先行性指標，具有較強的預測作用。2013年8月PMI為51%，較上月提升0.7個百分點，已經連續11個月位于臨界點之上，這表明我國制造業持續處于擴張階段。8月份五個分類指數普遍上升，其中反映制造業市場需求的新訂單指數較去年同期和上月分別提升了3.7和1.8個百分點，主要原材料購進價格指數為53.2%，連續兩個月位于臨界值之上，進口指數也回升到臨界水平，以上指標綜合反映出我國制造業需求正逐步企穩回暖。房地產作為一個關聯性產業，房地產景氣的變化能夠體現關聯性企業對于宏觀經濟的預期，也可以作為一個重要的先行指標。2013年上半年房地產景氣指數較2012年明顯回升，l～7月份全國房地產新開工面積同比增長8.4%，比上年同期增速提高18.2個百分點。8月份的最新數據顯示，M2增速回升至14.7%，新增人民幣貸款7113億元，社會融資規模達到1.57萬億元并呈現大幅上升趨勢，這三項指標均出現回升勢頭，也預示著市場對于未來的投資及經濟前景持有樂觀預期。
綜上所述，2010年以來中國經濟正位于新一輪經濟周期的復蘇階段，雖然當前復蘇的基礎還不穩固，表現為經濟增速放緩，需求不振，但是對于未來短期內中國經濟景氣的動向我們持樂觀預期，2013年下半年中國經濟有可能實現加速回暖復蘇。這主要是因為世界主要經濟體經濟復蘇形勢轉好，外部需求逐步改善。而且今年上半年國內主要先行經濟指標持續走好，先行合成指數的下滑走勢基本趨穩并表現出小幅上行的勢頭，這些跡象表明今年下半年尤其是四季度中國經濟景氣走勢有望在止跌后實現小幅回升。
四、結論與政策建議
減速態勢已經得到官方確認，在3月5日的政府工作報告中表述為“中國設定2015年GDP增長目標在約7%左右”。
鑒于今年1-2月份經濟數據的疲軟，3月13日，花旗首席經濟學家保羅?布倫南表示，中國經濟增長減速超出預期，GDP同比增幅料將低于7%。巴克萊銀行近日則宣布將2015年中國GDP增速預期從之前的7%下調至6.8%。
風險將集中釋放
中國人民大學經濟學院教授楊瑞龍在論壇上表示，很多指標顯示2014年是“新常態”開始進入新的階段，2015年將是風險集中釋放期，可能面臨很多參數大幅度的變化。
“國經濟內部結構正在發生巨大的向好的發展，但是2014年下半年的宏觀經濟指標顯示，盡管在總量上沒有出現嚴重的問題，但是從趨勢來看，2015年可能面臨新的挑戰。”楊瑞龍表示。
第一個挑戰是服務業。2014年第三產業的占比提高了48.2%，比去年提高2.1個百分點，超過了占比5.6個百分點，第三產業占比的提高一定程度上保證了全年就業形勢的穩定。由于工業簫條狀況的惡化，特別是去杠桿、去產能，第三產業在2015年難以維持一個持續景氣的狀態。目前服務業的PM指數高于50%，在第二產業的連續四年的下行中，服務業大幅上揚。但是，如果充分考慮到中國第三產業，特別是生產型服務業，對于工業的依附性，考慮到去杠桿化的加劇，2015年中國服務業將持續繁榮的觀點可能存在問題。
中國目前處于工業化后期的階段，這一時期的特征是，第三產業的發展嚴重依賴于制造業和消費業。而制造業處在相對簫條的狀態，服務業快速上揚便缺乏根基。而且投資增速下滑之后，第三產業比制造業下行幅度更大。由此我們判斷2015年服務業的發展可能會遇到嚴重的挑戰。
第二個挑戰是就業，從增量來看，2014年超過1400萬人，總量上的就業增加了。但中國就業嚴重依賴于第三產業和建筑業，2015年這兩大行業都會出現較大的回落，很多企業會面臨生存壓力，因此，2015年的就業問題會面臨壓力。就業與服務業，支撐中國經濟的兩大要素可能會發生變化，將導致經濟的壓力增大，使原來打算采取的去杠桿、不刺激和穩定的宏觀經濟政策發生變化。
“宏觀調控政策面臨著前所未有的兩難選擇，面對過去政府引導型的結構扭曲，我們需要騰出時間來調結構。”楊瑞龍說。
適度降低間接稅
在這個調整階段，更需要的是底線思維，楊瑞龍認為，有兩個指標，第一是失業底線和通脹底線，當今中國通脹不是問題，需要考慮的是就業底線，看中國的就業問題是不是超越了中國經濟發展可接受的程度;第二個底線是風險底線，特別是與金融相關聯的債務危機等等.換句話說，當前中國經濟如果還沒有觸動失業的底線和風險底線，政府不能出臺過于刺激的政策。如果已經觸犯了兩個底線，就可以采取相應的干預政策。
《報告》指出，2014年，財政收入同比增長8.6%，創下23年以來的最低增速。但近年來，以增值稅、營業稅、消費稅和關稅等流轉稅為主的間接稅增速放緩，但同時，得益于居民收入提高、汽車消費增長、房產稅、國有土地出讓相關稅種稅基擴容和高增長，直接稅收入保持較快增長。
《報告》認為，長期以來，中國以間接稅為主的稅制結構，由于其可轉嫁性，容易將稅收負擔從生產者轉嫁給消費者，造成消費者實際上承擔大部分的稅負，減少其可支配收入，進而抑制消費增長。因此，建議通過調整間接稅的邊際稅率，下調間接稅，降低國民經濟總稅負。
盡管短期內會導致間接稅減少，但是長期來看，可以促進企業投資，帶動稅收的可持續增長。盡管直接稅比例是提高了，可是稅收的增速是下降的。降低間接稅的邊界稅率，可以提高居民實際購買率。
此外，還要加快“營改增”擴圍，簡化稅率，合理確定一般納稅人標準，為服務經濟發展構建一個適宜的稅收環境。
2014年第1季度的宏觀經濟數據將于4月中旬陸續公布，從前兩個月的數據看，1季度宏觀經濟增速可能會回落到2009年1季度以來的最低位，目前市場普遍預期在7.5%以下。近期公布的數據均預示著1季度經濟增速可能面臨明顯的下滑。
首先，3月24日匯豐的中國PMI預覽值為48.1，創出了8個月的最低水平，而2月份的終值為48.5。這顯示出制造業經濟經營活動繼續放緩。其次，從上周國家統計局的2014年1-2月份全國規模以上工業企業經營數據看，利潤總額和主營業務收入增速均不同程度下降，而產成品庫存增速回升，庫存狀況仍然不容樂觀。最后，從投資看，2014 年前兩個月全國固定資產投資增速比去年全年大幅回落1.7 個百分點，未來固定資產投資增速預計仍面臨壓力。
由于經濟增速繼續下滑的確定性在增強，投資者開始期冀政府出臺穩增長措施。3月19日國務院召開的常務會議被認為釋放了穩增長的信號。但我們認為，對于穩增長措施不能期望過高。總理在遼寧主持召開部分省市經濟形勢座談會時強調，在經濟下行壓力加大的時候，有一種選擇就是調整宏觀經濟政策，增加赤字，放松貨幣，這可能會起到短期效果，但是對未來未必有利。中國選擇的是另外一種——保持定力，沉著應對，綜合施策，精準發力，特別是突出釋放改革最大的紅利。
我們看到政府對改革尤其是國企改革的著力是很重的，這其實是一種別樣的穩增長措施。國企改革從去年下半年以來一直是資本市場關注的重點。今年2月份，中國石化啟動了銷售業務重組、引入社會和民營資本實現混合所有制經營的方案，中石化的混合所有制改革帶來的巨大的示范效應，未來電力、交通、金融、電信等壟斷行業的改革將陸續推行。我們認為推行國有企業改革不僅是將國有企業本身的資產搞活，而是要將整個社會的資源包括民間資本更加有效地調動起來，因此以混合所有制為導向的國企改革存在一種杠桿效應。這種不依賴于粗放式投放而帶來的效率的提升就是所謂的“盤活存量”，是一種更加綠色的穩增長措施。
在投資上，我們認為同樣要有一種“存量”的思維，摒棄政策大規模放松刺激經濟的幻想，重視改革紅利釋放所帶來的正能量，建議關注擁抱改革、積極轉型的進取型公司。
關鍵詞：貨幣供應量；通貨膨脹；經濟增長
關于貨幣供應量與經濟增長、通貨膨脹周期之間的關系問題，一直是經濟學界關心的熱點問題，但通過搜集資料，筆者發現目前對于這個問題的研究，大家往往把注意力放在了經濟增長與通貨膨脹周期之間關系的研究，而對于貨幣供應量這個因素研究的還比較少。國家宏觀經濟調控往往是通過調節貨幣供給來實現經濟長期平穩增長，抑制通貨膨脹。這一措施在國外比在我國要更為奏效，因為我國經濟尚在經濟轉軌時期，貨幣供給的調控還沒有對經濟增長和抑制通貨膨脹形成良好有效地影響。但這并不妨礙我們研究他們之間的關系，反而給我國經濟體制轉軌提供了方向和目標。
一、我國貨幣供應量、通貨膨脹與經濟增長的基本情況
貨幣供應量是指某個時點上全社會所有流通的貨幣存量，現階段我國主要把貨幣供應量劃分為三個層次，即流通中現金M0、狹義貨幣供應量M1和廣義貨幣供應量M2。通常用經濟增長率來衡量經濟增長情況，用通貨膨脹率來反映通貨膨脹情況。
近年來，“蒜你狠”、“姜你軍”、“豆你玩”等單個的農產品價格輪番上漲，并擴展至蔬菜、肉類、雞蛋、食用油等農副產品普遍漲價。以這些農副產品為原料，下游消費品價格也開始提價。物價的普遍上漲已反應至宏觀經濟運行數據中。根據 《中國統計年鑒2010》 中的GDP和CPI歷史數據， 以及國家統計局2010年GDP和CPI數據計算，1979年-2010年我國年均經濟增長率為9.6，通貨膨脹率為5.6%，基礎數據稍后給出。從1979年到2010年，中國的GDP增長了93.41倍，但從1985年到2010年，中國的廣義貨幣供應量卻增長了814倍。顯示中國已成為世界上廣義貨幣供應量最大國家的同時，也進一步加劇了國內的通脹之勢。之所以中國的貨幣供應如此之高，有些經濟學家認為，1995年以來，中國形成了出口導向、被動超發貨幣的經濟模式，通脹經濟是被動超發貨幣的惡果。今天中國廣義貨幣超過60萬億元人民幣，相當于GDP的1.6到1.8倍，廣義貨幣與GDP之比全球最高。
二、貨幣供應量和通貨膨脹周期的關系
M0、M1、M2是宏觀經濟運行的先行性指標，對通貨膨脹周期有著很深的影響，它們隨國家的宏觀經濟政策和經濟周期波動息息相關。圖1給出了1979-2009年M0、M1、M2增長率和通貨膨脹率的圖形。
（一）貨幣供應量的增長周期
M0、M1、M2它們的增長明顯的周期都起始于1982年，從圖形我們可以看出，三種類別的貨幣供給量的增長趨勢是基本一致的。而它們的周期長短大小分別是：M0＞M1＞M2，看來貨幣供給量所包含的貨幣種類越多，它變化的周期越長。雖然總體趨勢一致，但是細節上我們還是能看出一些相違背的地方，比如M0第一輪周期的第二個波峰就呈現出不同尋常的高度，而因為其持續時間較短，M1、M2還沒來得及做出反應。通過圖像我們還可以觀察到，它們的M1、M2的趨勢往往滯后于M0。在一般情況下，M1和M2增速應當保持平衡，也就是在收入增加、貨幣供應量擴大的環境下，企業的活期存款和定期存款是同步增加的，這也符合凱恩斯流動性偏好理論中對三大動機的解釋。如果M1增速大于M2，意味著企業的活期存款增速大于定期存款增速，企業和居民交易活躍，微觀主體盈利能力較強，經濟景氣度上升。如果M1增速小于M2，表明企業和居民選擇將資金以定期的形式存在銀行，微觀個體盈利能力下降，未來可選擇的投資機會有限，多余的資金開始從實體經濟中沉淀下來，經濟運行回落。所以經常稱M1、M2是宏觀經濟運行的先行性指標。
（二）貨幣供應量增長周期與通貨膨脹周期之間的關系
通過圖像我們可以發現，通貨膨脹周期與M1、M2增長周期更趨于一致，尤其是與M2的增長周期。經過1979年到1981年的調整,國民經濟1982年到1988年出現第一次擴張,1989年到1992年又出現增長低期，1992年以后,經濟呈一種較平穩增長狀態.前后持續約四五年。之后在2000年以后出現了一個連續八年超過10%的經濟增長，由圖1可以看到在這段時期內M1、M2都呈現出了前所未有的高速增長，且二者的差距逐漸拉大，這跟金融市場創新和股票市場繁榮和投資多渠道有關。M2在在1982年前后經濟第一次探到波谷的時候M2迅速增長，并且經濟出現了第一個高速增長期。與此之后，在中國經濟快速成長的過程中，由和低落循環交替構成的波動一個接著一個，推動大蕭條，持續時間較長的過熱總是伴隨持續時間較長的緊縮，而且八十年代經濟增長的“黃金時代”也一再向人們發出“周期”的信號，始于1993年底1994年初的“雙緊”政策,又一次標志著經濟發展“過熱”之后的“制冷”顯示出周期的特征；從這些經濟周期波動與國家的宏觀調控中我們不難發現，當經濟處于緊縮狀態時國家就會放松銀根，下調利率，擴大信貸規模，從而促進工農業投資，拉動內需，保增長。M1、M2在1983年、1986年、1993年有了巨大的增長，而且在經濟過熱的84年和90年加大了貨幣從緊的力度，使得M1、M2在該年度增速放緩。長期來看影響M1、M2變化的還有利率、消費習慣等因素。
三、貨幣供應量和經濟增長周期的關系
（一）經濟增長的周期性
根據圖2所示可以看出1979-2009年經濟增長的周期性變化。
三輪周期經濟增長特點各有不同，第一輪周期經濟增長陡起抖落，第二輪周期經濟增長陡起平落，第三輪周期經濟增長平起陡落。可以看出經濟增長的趨勢越來越趨于平穩，這與我國經濟體制越來越成熟有很大關系。
（二）貨幣供應量增長周期與經濟增長周期之間的關系
隨著GDP規模的不斷增長和人們對貨幣需求的不斷升高，M1與M2在長期看是持續不斷增長的，還有一些影響因素如長期通貨膨脹率、居民可支配收入的變化、利率等。從短期也就是經濟周期來看，M1、M2的增速是有所差異的，當通貨緊縮或是GDP增長放緩的時候，其貨幣增長速度有所上升。當通貨膨脹或是GDP增長過快的時候，其貨幣增長速度將有所下降。從貨幣當局采取政策行動到政策部分乃至全部發揮效力有一定的時間間隔，即貨幣政策時滯。理論上講，貨幣政策時滯在6至12個月。從歷史上看，1997年亞洲金融危機爆發后，央行大幅降低了存款準備金率和存貸款利率，向市場釋放流動性。1998年6月，在降息后的第八個月，M1、M2增速觸底反彈。貨幣供應是經濟的先行指標，會先于經濟做出反映。由圖2可以看出我國貨幣政策對M1的影響要大于M2，在經濟下滑過程中，M1往往呈快速下降的趨勢，在寬松的貨幣政策實施并經過一定時滯后，M1反彈的速度也是明顯大于M2，M1對經濟的反映更加敏感。
四、結語
通過對1979-2010年M0、M1、M2與經濟增長周期和通貨膨脹率的研究，我們可以得到以下結論：
1、從經濟的發展進程看，無論是貨幣供給量還是經濟增長周期、通貨膨脹率的變化都越來越平緩，在一定有限范圍內波動，不會在短時間出現大起大落，這標志著我國宏觀經濟環境的成熟與完善。
2、貨幣供給量是推動經濟增長和抑制通貨膨脹的主要因素。對經濟增長和通貨膨脹的宏觀調控可以通過實施適宜的貨幣政策來實現。寬松的貨幣政策可以促進經濟的發展，緊縮性的貨幣政策可以抑制經濟的過快增長，而穩定的貨幣供應量可以控制消費和投資過熱，可以有效穩定市場經濟，防止通貨膨脹的發生。
3、我國短期貨幣需求不穩，難以預測，貨幣供給量波動比較明顯，貨幣的可控性低。但另一方面，貨幣供給量與經濟增長和通貨膨脹之間都存在相關關系，尤其是減少貨幣供應量對控制通貨膨脹的效果是顯著的。有效利用貨幣供應量調控宏觀經濟是政府制定經濟政策所要考慮的先決條件。
參考文獻：
1、國家統計局：《中國統計年鑒2010》[M]，中國統計出版社2010年9月出版。
2、許憲春： 《改革開放以來我國經濟增長與通貨膨脹周期的簡要分析》[J]， 《宏觀經濟研究》2009年第4期。
3、許憲春：《當前我國的經濟增長及其變化趨勢》[J]，《經濟科學》2009年第5期。
4、倪克湖：《貨幣供給與經濟增長、通貨膨脹之間的不確定性關系》[J]，《財經科學》1995年第5期。
5、汪同三：《中國宏觀經濟運行的深層次問題與宏觀調控政策取向》[J]，《財貿經濟》2008年第7期。
