時間：2023-04-10 11:03:58
開篇：寫作不僅是一種記錄，更是一種創造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇私募證券投資基金業務，希望這些內容能成為您創作過程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進步。
由于國內證券市場過去一直沒有買空機制，缺乏進行對沖和套利的股指期貨和股票期權等金融衍生工具，相關法律對私募基金的缺失，這些都使國內的私募證券投資基金演化過度到如喬治·索羅斯(george soros)的量子基金 (quantum group)困難重重。雖然近期推出的《證券公司融資融券業務試點管理辦法》和即將推出的股指期貨都將拉近我國私募證券投資基金與對沖基金的距離，但是目前法律法規對我國私募證券投資基金的資金運作在以下方面還存在相當的限制。
一、金融期貨和賣空機制的缺失使私募證券投資基金無從對沖證券市場的系統風險
海外之所以將此類投資于證券及其衍生工具的私募型基金稱之為對沖基金；是因為這些基金在最初都采取了對沖的交易方式規避市場風險，隨著時間的推移，今天我們所謂的對沖基金并非都采取對沖手段，但如果完全不能進行對沖交易的私募證券投資基金也很難稱得上是對沖基金。建立投資組合可以降低非系統風險，卻不可以消減系統風險。目前我國股市價格波動幅度大，系統風險約占市場風險的65%，而美國等發達國家大部分只占30%，因此，對國內股票的系統風險進行對沖十分必要與迫切。在債券市場上，由于國內還未實行利率市場化，債券的收益率波動較小，還未形成對債券類對沖工具的強烈需求，但是利率市場化是中國金融開放與創新的必然趨勢，對這方面工具的需求也將日益暴露出來。由于缺乏金融期貨等對沖工具及賣空機制，國內的私募證券投資基金只能在單邊上升市場中獲利，而在證券市場的單邊下降趨勢中無法規避系統風險帶來的損失，不能如同海外對沖基金一樣，在雙邊市中同時獲利。表1對不同類型對沖基金的波動率進行了比較。
從表1可以看出，采用了對沖交易規避證券市場系統風險的對沖基金，除做空傾向基金和新興市場基金外，其他的收益波動性都遠不及標準普爾指數基金，而它們的sharpe指數卻基本高于標準普爾500指數基金。
圖1是credit suisse／tremont對沖基金指數公司對全球對沖基金歷史收益率的一個統計，圖表中同時反映了標準普爾
由圖1可以看出全球對沖基金的收益率雖然沒有明顯優于標準普爾500指數，而且在1998年到2002年之間還低于普爾指數，但是從1999年開始卻優于道瓊斯全球指數，且它的波動性遠遠小于標準普爾500指數與道瓊斯全球指數。
由于不同投資者和基金經理人的風險偏好和投資策略不同， 目前海外就對沖基金種類愈加細分，有許多種類的對沖基金與國內私募證券投資基金一樣不采用對沖手段控制投寸、鎖定風險。不同的是，國內的私募證券投資基金長期以來受制于缺乏可用以對沖風險的賣空機制和金融工具，如股指期貨和債券期貨等，無論私募基金欲采取何種投資策略，在客觀上都不允許其對證券組合的系統風險進行對沖。圖2是2001年7月底到2006年12月底國內私募證券投資基金收益率與新華富時a指的比較。
和海外的情況相同，國內私募證券投資基金收益率的波動性也小于大盤指數，但是，由于國內私募證券投資基金缺乏海外對沖基金規避風險的對沖工具，因此其較海外對沖基金經受著更大的波動性，同時，當系統風險到來時只能被動地接受損失。
2006年推出的《證券公司融資融券業務試點管理辦法》和即將問世的滬深300股指期貨，填補了國內無對沖機制和對沖金融工具的空白。國內私募證券投資基金可以通過向證券公司辦理融資融券業務以對沖基金資產中的部分股票、共同基金和債券的風險頭寸，滬深300股指期貨的推出使我們為私募證券投資基金中的部分成分股票的系統風險進行對沖成為的可能。由于國債“327”事件，國內的債券期貨遲遲未再推出，因此，近期想要為私募證券投資基金中債券的利率風險進行對沖只能通過融資融券。無疑，融資融券和金融期貨的陸續推出，通過允許讓私募證券投資基金中部分種類金融資產的風險進行對沖，使國內的私募證券投資基金逐步向真正的對沖基金演進。
二、不完全的賣空機制使私募證券投資基金難以發揮對沖基金的高杠桿效用
從組織形式上來劃分，我國目前的私募證券投資基金主要有三種類型。一種是契約型，主要是指通過契約的形式維系各參與人之間的關系的私募基金形式。另一種是合伙型，通過投資者和管理者的共同出資，形成合伙性質的組織形式來運作。再一種是公司型，是通過按《公司法》成立的投資公司來協調各參與人之間關系的私募基金形式。在《證券公司融資融券業務試點管理辦法》出臺前，以上三種形式的私募證券投資基金都難以通過向其他金融機構融資來放大自身的投資杠桿倍數。契約型的私募證券投資基金只能以個人名義向銀行申請貸款，但是， 目前國內商業銀行對個人除開立了住房、汽車、消費和助學貸款外，只允許個人以憑證式國債做質押貸款。對于合伙與公司型的企業法人， 目前國內商業銀行對其通過不動產的抵押和動產的質押來發放貸款，如憑證式國債、股權和股票的質押貸款。但是對于經營高風險的私募證券投資基金法人來說，其很難滿足銀行的其他要求，因此，合伙與公司型的私募證券投資基金法人要獲得銀行貸款以進行杠桿投資在現行的法律制度框架下幾乎是不可能的。2005年，van對沖基金國際顧問公司統計了截至2004年底各種不同類型對沖基金，在投資過程中通過賣空交易使用杠桿放大倍數的程度，調查的結果如表2所示。
由表2可以看出，海外對沖基金通過賣空機制使用杠桿的倍數一般在兩倍以下，但也有30%的對沖基金的杠桿倍數在兩倍以上。根據《融資融券試點交易實施細則》，投資者融資買入證券和融券賣出時，保證金比例都不得低于50%，這一細則將國內私募證券投資基金的杠桿倍數控制在兩倍以下，限制了基金根據自身投資策略縮放杠桿倍數的自由度。考慮到國內對證券公司開展融資融券業務仍處于試點起步階段，隨著證券公司控制風險能力的增強，業務發展的成熟，保證金比率有可能逐步下降，國內私募證券投資基金的可控杠桿倍數將放大。
三、資本項目的不完全開放使國內私募證券投資基金難以涉足國際金融市場
在我國的資本項目還沒有對外完全開放之前，唯一能以境內資本合法投資海外資本市場的也只有合資格境內機構投資者 (qualified domestic nstitutional investors，qdii)，目前獲批的機構只有商業銀行、保險公司、基金公司和全國社保基金。國內經營私募證券投資基金的機構短期內要想合法涉足海外資本市場幾乎不可能。而在美國等一些發達金融市場中，正是由于開放的資本項目，才會產生游走于國際資本市場的索羅斯的量子基金和堅持在全球金融市場進行價值投資的巴菲特。圖3是van對沖基金國際顧問公司對1995年到2004年國際對沖基金種類占比的統計。
圖3中全球宏觀型對沖基金和新興市場型對沖基金都是主要將投資定位于全球金融市場的對沖基金，且其他類型的對沖基金對海外資本市場的投資比例也不可小覷。只能投資于國內金融市場的私募證券投資基金，受一國經濟、政治和法律法規的影響較大，無法通過分散投資于不同市場規避這些風險。不完全開放的資本市場也是障礙國內私募證券投資基金成為真正的對沖基金的一道門檻。
四、法律法規的空白不能保障國內私募證券投資基金與海外對沖基金相同的合法地位
1949年，世界上第一只對沖基金在美國誕生，半個多世紀后，美國依然是世界上對沖基金經營最活躍、法律法規最健全的國家之一。在美國，并沒有通過專門針對對沖基金的法律，而是利用涉及投資行業的多項法律法規中的豁免條款給予其合法地位與相應監管的，即滿足豁免條款的對沖基金可以免于如在證券交易委員會注冊登記及向公眾披露基金信息等一系列共同基金必須遵守的條款。這些豁免條款主要包括對投資者的人數、資格及銷售渠道的限制。涉及規范與保護對沖基金的美國法律主要有1933年的證券法、1940年的投資公司法和投資顧問法、1997年的稅收減免法案、1936年制定，1974年修訂的商品交易法及各州的藍天法等。
在國內，有關證券投資的所有法律法規都沒有對私募基金給予明確規定，2003年頒布的《基金法》也只是在附則中提到“基金管理公司或者國務院批準的其他機構， 向特定對象募集資金或者接受特定對象財產委托從事證券投資活動的具體管理辦法， 由國務院根據本法的原則另行定。”這雖然給國內私募證券投資基金的合法化留足了空間，但是仍然讓其游離在合法與不合法的灰色地帶。2005年之后，國內出現的與信托投資公司合作推出的證券投資集合資金信托是依照有關法規設計運行的一種私募證券投資基金模式。這種模式最大的特點是解決了客戶資金安全的問題。作為資金信托產品，其由信托公司(信用受托、投資監管)、證券公司(專項證券賬戶監管)、商業銀行(專項資金監管)、地方銀監局四方進行監管。正常的交易操作程序分為研究決策、下單交易、資金清算、利潤分配等幾個環節，這些環節分配到不同的法人主體去做，互相制約。雖然效率低一些，但是卻可以有效地防范道德風險。由于這種機制很好地解決于信用風險問題，投資者資金安全有保證。實際上，在這種私募基金信托中，信托公司的角色已發生變化，在以往的證券信托計劃中，信托公司既做受托人，又做投資者，在操作中難免會出現利益輸送問題。而現在，信托只承擔受托人和信托結構設計工作，把投資者角色讓給了專業私募基金經理。信托公司的定位也從以往的操盤者，變身為某種意義上的監管者。這些信托產品基本是按照海外對沖基金模式來設計和操作的，現在只缺沽空交易。將來國內股指期貨推出后，就有沽空手段了，這樣將成為完整的對沖基金。
3月25日，國家發改委官網《關于進一步做好股權投資企業備案管理工作的通知》（下稱“《通知》”），要求在6月1日前，各地股權投資備案管理部門須出臺備案管理規則，發改委的《通知》同時叫停pe開展公私募業務。
此《通知》一發，再次引起媒體和眾多pe機構的關注，pe到底由誰監管的話題再次受到熱議。
發改委《通知》受到關注的另一個原因是，2月18日，證監會正式了征求意見后的《資產管理機構開展公募證券投資基金管理業務暫行規定》（下稱“《暫行規定》”），明確從2013年6月1日起，符合條件的股權投資管理機構開展公開募集證券投資基金管理業務。
《暫行規定》所稱資產管理機構是指在中國境內依法設立的證券公司、保險資產管理公司以及專門從事非公開募集證券投資基金管理業務的資產管理機構（下稱“私募證券基金管理機構”）。
發改委的《通知》和證監會的《暫行規定》被眾媒體解讀為“規則互相沖突”、“pe機構左右為難”，多家受訪的pe機構對發改委的這一要求反彈強烈，認為發改委叫停pe進入公私募領域，根由是該業務開閘后pe監管權屬將部分劃歸證監會，而其監管權此前一直在發改委。
那么，發改委的《通知》和證監會的《暫行規定》到底是不是互相沖突？pe的監管權是否還呈多頭監管格局？對于多頭監管的格局，企業是否真的無所適從？通過對新《證券投資基金法》、證監會《暫行規定》和發改委的《通知》，這三個不同層面的法律法規進行詳細解讀，以上問題都有了答案。
私募到底誰監管
《證券投資基金法》（下稱“新《基金法》）已于2012年12月28日修訂通過，修訂后的新《基金法》自2013年6月1日起施行。
新《基金法》第五十一條規定，公開募集基金，應當經國務院證券監督管理機構注冊。未經注冊，不得公開或者變相公開募集基金。前款所稱公開募集基金，包括向不特定對象募集資金、向特定對象募集資金累計超過二百人，以及法律、行政法規規定的其他情形。此條明確規定，公募基金由證監會注冊，并由新《基金法》監管。
新《基金法》通過后，專家和媒體們對公募基金由新《基金法》監管并無異議。但對私募未明確納入到新《基金法》中監管卻大加評論，并認為這是各部門爭權的結果，才導致新《基金法》未監管私募基金。雖然新《基金法》未規定私募基金的監管條款，但卻明確了監管機構，是由證監會制定相關的監管規則。
根據新《基金法》第八十八條規定，非公開募集基金應當向合格投資者募集，合格投資者累計不得超過二百人。前款所稱合格投資者，是指達到規定資產規模或者收入水平，并且具備相應的風險識別能力和風險承擔能力、其基金份額認購金額不低于規定限額的單位和個人。合格投資者的具體標準由國務院證券監督管理機構規定。
根據上述規定，為了配合新法的實施，2013年2月18日，中國證券監督管理委員會公告[2013]10號公布《資產管理機構開展公募證券投資基金管理業務暫行規定》，共18條。
《暫行規定》第一條規定，為了規范符合條件的資產管理機構開展公開募集證券投資基金管理業務，維護基金份額持有人合法權益，促進基金行業和資本市場持續健康發展，根據《證券法》、《保險法》、《證券投資基金法》等法律法規，制定本規定。
《暫行規定》稱，股權投資管理機構、創業投資管理機構申請開展基金管理業務的，須具有3年以上證券資產管理經驗、實繳資本或實際繳付出資不低于1000萬元、最近3年證券資產管理規模年均不低于20億元。除此以外，證監會2013年還在醞釀放開“專業券商”牌照，已有10家左右大型pe（準備）遞交申請。
證監會通過部門規章的形式，向pe發行公募基金產品敞開了大門。按證監會思路，符合條件的pe、vc等其他資產管理機構也可申請開展基金管理業務，并據產品類別進行備案登記和監督管理。
這事實上，是證監會按新《基金法》修訂執行后，將一種從過去牌照監管過渡到產品、業務監管的新監管思路。而6月1日新基金法正式實施，恰是pe獲準申報公募基金業務的時間節點。
而近日發改委的《通知》則要求，股權投資企業和股權投資管理企業參與發起或管理公募或私募證券投資基金、投資金融衍生品、發放貸款等違規行為的，要通知其限期整改。這個要求意味著，目前不少pe正在積極籌備的公私募業務則被認定為違規行為。發改委的《通知》還稱，目前各地正在展開pe行業風險排查工作，4月底前將完成并形成情況匯總。
因此，新《基金法》在6月1日正式實施前，發改委是有權對公私募業務出現的違規行為，要求限期整改的。至于現在叫停pe開展公私募業務并無不妥。而根據新《基金法》實施日期，則在2013年6月1日后才由證監會對公私募基金機構進行核準注冊和監督管理。
備案和注冊不沖突
國家發改委的這個《通知》，是對《國家發改委辦公廳關于促進股權投資企業規范發展的通知》（發改辦財金[2011]2864號，下稱“2864號文”）和《國家發改委辦公廳關于印發全國股權投資企業備案管理工作會議紀要和股權投資企業備案文件指引/標準文本的通知》（發改辦財金[2012]1595號，下稱“1595號文”）的要求，在全面摸底基礎上，抓緊開展“應備盡備”工作。
國家發改委在2011年的2864號文，強制規定資本規模在5億元以上或等值外幣的股權投資企業，提交國家發改委備案；資本規模不足5億元的，到省級人民政府確定的備案管理部門備案。
2864號文對備案的時間并沒有硬性規定，但發改委在2012年下發的1595號文則要求在2012年10月前完成備案，記者查詢了國家發改委網站顯示，2012年在國家發改委網站上備案的僅有36家。因此，此次的《通知》，又對1595號文件的備案時間做了延遲，要求在2013年6月1日新《基金法》正式實施前完成備案。
《通知》中還要求，各地方要高度重視行業摸底和風險排查，加強與工商管理部門的溝通，全面了解本地股權投資企業發展情況，“只要是以股權投資作為主營業務的，就要督促其按照有關規定將應該備案的股權投資企業盡快予以備案，不留死角。”
而證監會的《暫行規定》第三條是，資產管理機構向中國證監會申請開展基金管理業務，中國證監會依法核準其業務資格。這條規定則是明確了證監會對私募基金有核準注冊的資格。
發改委的《通知》要求6月1日前備案，而證監會的《暫行規定》則要求6月1日后，由其依法核準業務資格。因此，不論從時間上，還是從監管形式上來講，《通知》和《暫行規定》并不沖突。
兩方面重要意義
證監會新聞發言人張曉軍表示，實施《辦法》具有兩方面重要意義。
一方面，為貫徹落實《證券投資基金法》、《中央編辦關于私募股權基金管理職責分工的通知》（中央編辦發[2013]22號）、《中央編辦綜合司關于創業投資 基金管理職責問題意見的函》（編綜函字[2014]61號）和為《國務院關于進一步促進資本市場健康發展的若干意見》（國發[2014]17號）提供操作 性管理規則，確立符合私募基金行業運作特點的適度監管制度，促進各類私募投資基金（以下簡稱私募基金）健康規范發展，保護投資者合法權益。
另一方面，為建立健全促進各類私募基金特別是創業投資基金發展的政策體系奠定法律基礎，以便于下一步推動財稅、工商等部門加快完善私募基金財政、稅收和工商 登記等相關政策，更好地促進私募基金發展，并發揮其促進多層次資本市場平穩運行、優化資源配置和推進經濟結構戰略性調整等方面的重要作用。
五項制度安排
《辦法》主要明確了以下五項制度安排。
一是明確了全口徑登記備案制度。《辦法》要求各類私募基金管理人均應當向基金業協會申請登記，各類私募基金募集完畢，均應當向基金業協會辦理備案手續。基金業協會的登記備案，不構成對私募基金管理人投資能力、持續合規情況的認可；不作為對基金財產安全的保證。
二是確立了合格投資者制度。《辦法》從資產規模或收入水平、風險識別能力和風險承擔能力、單筆最低認購金額三個方面規定了適度的合格投資者標準。考慮到養老 基金等機構投資者和私募基金管理機構及其從業人員等具備專業能力，并能夠識別和承擔風險，《辦法》將其視為合格投資者。為防止變相公開募集，《辦法》明確了以合伙企業、契約等非法人形式通過匯集多數投資者資金直接或間接投資于私募基金的，應當穿透核查最終投資者是否為合格投資者，并合并計算投資者人數。但是，對依法設立并在基金業協會備案的投資計劃，《辦法》將其視為單一合格投資者，豁免穿透核查和合并計算投資者人數。
三是明確了私募基金的募資規則。具體包括：（1）不得向合格投資者之外的單位和個人募集資金，不得通過公眾傳播媒體或者講座、報告會、分析會和布告、傳單、 短信、微信、博客和電子郵件等方式向不特定對象宣傳推介；（2）不得向投資者承諾資本金不受損失或者承諾最低收益；（3）要求對投資者的風險識別能力和風 險承擔能力進行評估，并由投資者書面承諾符合合格投資者條件；（4）要求私募基金管理機構自行或者委托第三方機構對私募基金進行風險評級，選擇向風險識別 能力和風險承擔能力相匹配的投資者推介私募基金；（5）要求投資者如實填寫風險調查問卷，承諾資產或者收入情況；（6）要求投資者確保委托資金來源合法， 不得非法匯集他人資金投資私募基金。
四是提出了規范投資運作行為的有關規則。具體包括：（1）要求根據或者參照《證券投資基金法》制定并簽訂基金合同；（2）根據基金合同約定安排基金托管事 項，如不進行托管，應當明確保障私募基金財產安全的制度措施和糾紛解決機制；（3）提出了堅持專業化管理、建立防范利益沖突和利益輸送機制的要求；（4） 列舉了私募基金管理人、托管人、銷售機構及其他私募服務機構及其從業人員禁止從事的投資運作行為；（5）要求私募基金管理人如實向投資者披露信息。此外， 還在信息報送及重要文件資料保存方面進行了規定。
五是確立了對不同類別私募基金進行差異化行業自律和監管的制度安排。主要包括：
（1）要求私募基金在基金業協會辦理備案手續時，應當根據基金業協會的規定， 明確主要投資方向及根據主要投資方向注明的基金類別（結合目前基金業協會已的《私募投資基金管理人登記和基金備案辦法（試行）》和已在網上公開的登記 備案流程，基金類別分為主要投資于公開交易證券的私募證券基金、主要投資于非公開交易股權的私募股權基金、主要投資于藝術品、紅酒等特定商品的其他私募基 金，其中創業投資基金被作為私募股權基金的特殊類別單獨列出）。
（2）要求“同一私募基金管理人管理不同類別私募基金的，應當堅持專業化管理原則”。至于 具體采取設子公司、事業部還是相對獨立管理團隊，可由市場自行決定。
（3）對私募股權基金和創業投資基金的管理人機構，不強制其加入基金業協會；對其從業 人員，不要求其具備基金從業資格。按照《證券投資基金法》，私募證券基金的管理人機構則必須加入基金業協會，其從業人員應當具備基金從業資格。
（4）私募 證券基金管理人及其從業人員違反《證券投資基金法》有關規定的，按照《證券投資基金法》有關規定處罰。
（5）對創業投資基金，《辦法》設專章進行特別規定，強調基金業協會對創業投資基金采取區別于其他私募基金的差異化行業自律，并提供差異化會員服務；中國證監會及其派出機構對創業投資基金采取區別于其他私募基金的差異化監督管理。
三大特點
《辦法》主要體現了以下特點。
一是體現了功能監管原則。《辦法》將私募證券基金、私募股權基金和創業投資基金，以及市場上以藝術品、紅酒等為投資對象的其他種類私募基金均納入調整范圍， 并明確證券公司、基金管理公司、期貨公司及其子公司從事私募基金業務適用《辦法》。同時，考慮到機構監管的特殊要求，《辦法》規定其他法律法規和中國證監 會有關規定對上述機構從事私募基金業務另有規定的，適用其規定。
二是體現了適度監管原則。按照監管轉型的要求，《辦法》在市場準入環節，不對私募基金管理人和私募基金進行前置審批，而是基于基金業協會的登記備案信息，進 行事后行業信息統計、風險監測和必要的檢查；在基金托管環節，未強制要求基金財產進行托管；在信息披露環節，未要求進行公開信息披露，僅對需要向投資者披 露的重大事項進行了規定，其他事項均由相關當事人在基金合同、公司章程或者合伙協議中自行約定；在行業自律環節，充分發揮基金行業協會作用，進行統計監測 和糾紛調解等，并通過制定行業自律規則實現會員的自我管理。
三是體現了負面清單式的監管探索。為維護并激發私募基金行業活力，《辦法》秉承“法無禁止即可為”的理念，在總體要求方面、私募基金募集和投資運作方面以及 信息披露方面，均規定了若干禁止從事的行為。如《辦法》第二十三條就私募基金從業機構和從業人員的執業行為列出了不得將其固有財產或者他人財產混同于基金 財產從事投資活動、不得不公平地對待其管理的不同基金財產、不得進行利益輸送、不得侵占、挪用基金財產等九項禁止性規定。上述規定便于市場機構了解運作底 線，也便于其根據自身特點和投資者的具體情況，規定更高的運作標準。
公開征求意見以來，證監會共收到58份書面反饋意見，總體來看，社會各界對《辦法》普遍認可，認為《辦法》符合監管轉型要求和市場化原則，體現了功能監管和適度監管的理念。同時，也提出了一些意見和建議。
八項修改
根據市場意見，《辦法》主要作了八項修改。
一是為保障公司型、合伙型基金能夠在各個環節適用《辦法》，將有關表述補充完善為“非公開募集資金，以進行投資活動為目的設立的公司或者合伙企業……，其登記備案、資金募集和投資運作適用本辦法”。
二是為明確《辦法》與相關規定的關系，體現功能監管和機構監管的協調配合，在第二條增加了其他法律法規和中國證監會有關規定對有關機構從事私募基金業務另有規定的，適用其規定的表述。
三是刪除了自然人擔任私募基金管理人的規定。
四是為便于市場理解，明確“單只私募基金的投資者人數累計不得超過《證券投資基金法》、《公司法》、《合伙企業法》等法律規定的特定數量”。
五是為切實防范非法集資，增加了以合伙企業、契約等非法人形式匯集他人資金投資于私募基金的，應當穿透核查投資者并合并計算投資者人數的規定。考慮到銀行理 財、信托計劃、保險資管等合格投資者標準要求較低，為防止監管套利，通過上述計劃將非合格投資者卷入，《辦法》將“依法設立并受國務院金融監督管理機構監 管的投資計劃”修改為“依法設立并在基金業協會備案的投資計劃”。
六是為更好體現投資者適當性管理的要求，將第十七條中的“向合格投資者說明”修改為“向風險識別能力和風險承擔能力相匹配的投資者推介私募基金”。
七是為給合法匯集資金留出空間，將“不得匯集他人資金投資私募基金”修改為“不得非法匯集他人資金投資私募基金”。
八是為提高有關專業化管理和防范利益沖突規定的針對性，將相關表述修改完善為“同一私募基金管理人管理不同類別私募基金的，應當堅持專業化管理原則；管理可能導致利益輸送或者利益沖突的不同私募基金的，應當建立防范利益輸送和利益沖突的機制”。
未采納的三點意見
《辦法》沒有采納的意見主要有：
一是關于合格投資者標準。有意見認為《辦法》規定的合格投資者標準比較適當，也有意見認為偏高。綜合考慮國際國內實際情況，為避免將不具備風險識別和承擔能力的公眾投資者卷入其中，《辦法》仍維持公開征求意見稿的標準。
二是關于宣傳推介。有意見認為《辦法》對私募基金的宣傳推介方式限制過嚴。鑒于對私募基金宣傳推介的規定是沿用《證券投資基金法》的表述，且近期最高法院等部門出臺的《關于辦理非法集資刑事案件適用法律若干問題的意見》對變相公募方式作了趨嚴解釋，《辦法》仍維持公開征求意見稿的表述。按照《辦法》第十四 條，并不排除私募基金可以通過講座、報告會、短信、微信等可以控制宣傳推介對象和數量的方式，向事先已了解其風險識別能力和承擔能力的特定對象進行宣傳推介。
Abstract: With the continuous improvement of the capital market at home, securities investment funds have become prosperous nowadays. Due to the information asymmetry, there are typical principal-agent problem existing in securities investment funds. This paper mainly focuses on a general overview of the research status of principal-agent problem in securities investment funds at home and abroad, thus providing a basis for its further research.
關鍵詞： 證券投資基金；委托問題；研究現狀
Key words: securities investment funds；principal-agent problem；research status
中圖分類號：F830 文獻標識碼：A文章編號：1006-4311（2012）15-0141-02
0引言
證券投資基金是一種信托關系，它作為一種金融工具，是投資社會化和專業化的產物。它是指基金公司通過第三方發售基金份額，將眾多投資者的資金集中起來，形成獨立財產，以投資組合的方法進行證券投資的一種利益共享、風險共擔的集合投資方式。其中，投資者通過購買基金份額成為基金持有人，而持有人既是基金的委托人，又是基金的受益人。由于存在信息不對稱，而且投資者也較為分散，所以對基金管理人的監督極其有限。然而作為基金托管人的各家商業銀行，又惟恐“得罪”基金管理公司而失去大筆業務，所以弱化了對基金管理人的約束力、缺乏對管理人的監督和制約，因此也很難真正發揮出基金治理結構所賦予托管人監督基金資產管理運作的作用。這樣，投資者的利益就很難得到保障了。這些事實表明我國基金業中蘊含了非常大的委托——問題。
1國外文獻研究綜述
這方面的研究起源于Alchian & Demsetz (1972)的“團隊生產理論”。該理論認為，公司實質代表一種“團隊生產”方式，每個成員為了更好地利用各自的比較優勢，必須采用合作生產。但由于最終產出是團隊努力的結果，而每個成員的貢獻又無法精確測量，這就導致了“偷懶”現象。因此，需要有人監督，并對監督者實施相應的激勵。這種激勵模式，強調了剩余索取權在激勵監督中的重要性。“團隊生產理論”開創了從產權角度解釋企業內部激勵問題的先河，概述了古典企業的本質特征，他們提出的成員“偷懶”現象，成為研究現代企業委托問題中“道德風險”部分的核心內容。但是該理論的缺陷是把所有團隊成員看成是同質的，沒有界定誰能充當監督者。
在研究方法上，委托理論目前已是研究經濟管理問題中被廣泛采用的方法之一。Holmstrom 和 Milgrom 在1987年提出的參數化模型描述了契約簽訂后委托的最優合同與人的工作努力程度之間的關系。這一模型適用性很廣可以運用于大多數委托情況的分析。
Akerlof（1970）提出的舊車市場模型(lemons model)，描述了在信息不對稱時的逆向選擇問題。
Spence(1987)提出的勞動力市場信號傳遞模型，分析了在什么情況下信號傳遞可以解決逆向選擇問題。
Jeson M.、Meckling W.（1973）提出解決監督技術的低效率和高成本的途徑是委托人可以決定人的選擇，從某一方面來說，人的選擇可以成為低效監督的有效補充。
Holmstrom（1979）證明了在什么情況下這個可觀測的因素才能進入合同中。其他基金公司的利潤包含著該基金經理有價值的信息，如果其他處于類似環境中的企業的利潤也很低，該基金公司的低利潤更可能是由于不利的外部環境引起的;反之則該公司的低利潤可能是基金經理不努力的結果。
委托理論經過不斷的完善，克服了諸多缺陷，發展出許多最新模型，如Bernheim D.和Michael W.（1986）多委托人的模型，Begnt H.和Michael W.（1991）人多任務的模型，以及Aghion P.、Bolton P.（1992）和Hart O.、Moore J.（1999）考慮到產權因素的一些模型。
美國學者Thomas P. Lemke、Gerald T. Lins（2002），和英國學者Marcia L. MacHarg、Barton B. Clark（1999）系統地分析了美國和其他發達國家基金監管部門的監管手段、模式和經驗。
英國學者Demetra Arsalidou（2001）研究了職業經理人的市場行為標準、法律責任和任職資格制度。
2國內文獻研究綜述
國內學術界對這一課題的研究是最近幾年才開展起來的，較著名的有王蘇生（2001）的《證券投資基金管理人的責任》，此書從法理上對基金管理人的受托義務問題做了較為詳盡的闡述，認為可以通過對基金管理人行為模式的研究解決如何有效地制約賦予基金管理人的投資自由裁量權的問題。
陳靈（2003）等的《我國開放式基金問題研究》一書中研究了開放式基金的風險管理問題，并通過總結基金監管的國際經驗，提出選擇集中型監管模式或集中立法型模式是與我國現時狀況相適應的觀點。
劉媛華、嚴廣樂（2003）通過討論證券投資基金中投資人和基金管理人在委托關系中的風險問題，給出了投資總收益作為單一可觀測變量的委托模型，并進行了風險分析，提出了證券投資基金中風險防范的一些措施。
馮軍（2006）分析了證券投資基金管理公司治理問題產生的根本原因在于基金份額持有人與基金管理公司、基金管理公司股東和基金管理公司經理人員之間雙重的委托關系。由于基金資產與基金管理公司自有資產規模上的巨大差異,基金管理公司應該以保護基金份額持有人利益的最大化為治理目標。為了保障這一目標的實現,基金管理公司必須從內部治理結構、激勵機制和外部監督機制方面來進行內外綜合治理，從根本上解決目前持有人利益缺乏保護的問題。
常曉鳴（2006）闡明了由于委托關系的缺失和錯位，使證券投資基金無法建立合理的激勵和約束機制，表現為人的違法或違軌市場行為。利用西方經濟學委托關系相關理論，并結合發達國家基金業經驗，分析了中國基金業存在的委托問題和根源，給出了有關的建議。
冷雪霜（2005）通過對證券投資基金當事人之間的委托——關系的研究，指出在不存在道德風險和逆向選擇的條件下，基金投資者和基金管理人、基金托管人之間利益的一致性，基金管理人和基金托管人的報酬應取決于他們努力的成果。還討論了在信息極端不對稱的條件下基金管理人和基金托管人成為利益共同體的可能性及應采取的措施。
劉聰、劉巖、劉偉麗（2003）在對基本的委托理論進行闡述的基礎上，具體從逆向選擇和道德風險兩個方面分析了證券投資基金的委托問題，進而分別針對隱藏信息的逆向選擇問題和隱藏行為的道德風險問題提出了相關建議，為解決證券投資基金委托問題提出了具體措施和實施辦法。
崔明、王春明、張宏遠（2007）在研究證券投資基金當事人之間委托——關系的基礎上,指出了當前我國基金業中存在的委托——問題。通過兩個完全信息靜態博弈模型,分析了獨立懂事與基金管理公司之間和基金托管人和基金管理人之間的博弈,指出通過改變支付矩陣可改變博弈的納什均衡解的位置,并進一步提出了一些完善投資基金的具體措施。
鄭尊信、鄭水珠、黃琨（2002）運用信息經濟學的原理和觀點，對我國投資基金制度中存在的委托問題進行分析，從信息、監管、制度風險、收益分配等方面探討制度缺陷的根源和表現，旨在探索我國投資基金制度進一步完善的途徑。
李雪冬（2006）闡述了在我國契約型開放式基金的委托關系中,人的聘選機制安排無效，激勵約束機制異化，托管人與管理者的共謀,導致人“激勵相容”與開放式基金治理的暫時制衡。為保證開放式基金健康發展,可采用改變委托人缺位現狀、強化監督機制、培育基金管理人競爭市場、重構委托關系等解決方案。
李麗（2002）認為對基金管理人的激勵不到位，約束機制和內部制衡機制的不健全，使得我國證券投資基金中存在著嚴重的委托問題。建立符合市場規律的激勵機制，強化證券投資基金的約束機制，是促進證券投資基金健康發展的重要措施。
馮旭、干勝道、楊帆（2005）敘述了目前開放式基金實際運作中出現了一些不合規現象,認為有必要結合“信息不對稱”理論,認清開放式基金中基金經理人與基金投資者的委托——風險,盡可能規避其委托風險的出現。
謝科范、周黎、潘紀剛（2002）指出由于私募基金僅僅向少數特定對象募集資金，在一定程度上解決了公募基金中存在的利益主體缺位、激勵機制不明確的局限性，同時私募基金管理者（人）也具有投資者（委托人）的某些效用函數特征，部分化解了委托——雙方的利益沖突，是一種較為理想的委托——關系。針對我國私募基金的現狀，公開、合法、規范地發展私募基金應該成為我國資本市場下一步發展的目標。
楊永杰（2003）指出由于信息不對稱,證券投資基金存在著典型的委托關系問題。文章對證券投資基金中的委托問題進行分析和探討,并提出了相應的制度安排。
證券投資基金實際上是委托關系的一種體現、是典型的委托關系。隨著證券投資基金的迅速發展，其功能的有效發揮取決于一系列完善的管理制度，然而我國現在的證券市場還不成熟，證券投資基金仍處于起步階段，所以之前的研究成果不但可以為今后的研究提供參考，還為監管機構提供了監管依據，使其可以有針對性的制定適合我國國情的法律法規，更有助于幫助投資者對證券投資基金深入了解，從而做出理性的投資選擇。
參考文獻：
[1]陳靈.我國開放式基金問題研究[M].光明日報出版社，2003年版.
一、資本所有者的資本儲蓄及資本供給
資本儲蓄從個體上講是資本所有者將暫時不用的錢財積存起來的經濟行為，從整體上講是社會資本的累積和聚集過程。資本儲蓄是社會資本供給的基本源泉，是社會經濟運行的強大支撐力，形式上表現為儲蓄資本。在一個經濟體中，資本儲蓄是資本投資的基本前提。資本儲蓄的主體分為家庭、工商企業、政府機構和金融機構(外資也按主體性質并入)，其中家庭稱為個人儲蓄者，工商企業、政府機構和金融機構稱為法人儲蓄者。資本儲蓄的層次分為一級和二級，其中一級資本儲蓄者是最終資本供給者和原始資本所有者，二級資本儲蓄者是派生資本所有者。一般而言，家庭、工商企業、政府機構屬于一級資本儲蓄者；金融機構可以是一級資本儲蓄者，如投資銀行等直接金融機構，也可以是二級資本儲蓄者，如商業銀行、證券投資基金、創業投資基金等間接金融機構，但金融機構以二級資本儲蓄者居多。
在一個社會中，家庭作為重要的一級資本儲蓄者，是社會資本儲蓄的基本單元，是社會儲蓄資本的典型盈余者、最終供給者和原始所有者，只有將其擁有的儲蓄資本投入到社會再生產過程，才能實現所期望的保值增值和其他相關利益。另一方面，家庭作為社會再生產環節的價值追求者，往往無力通過自身的投資來獲得滿意的投資報酬，需要依賴社會專業資本投資者的投資來分散投資風險。否則，家庭的儲蓄資本就不能對社會形成有效和合理的需求，家庭的財產性收入就會下降，社會財富就會減少。
二、資本使用者的資本投資及資本需求
資本投資從個體上講是資本使用者以放棄或者延遲當期消費為代價的經濟行為，從整體上講是儲蓄所形成社會資本的使用和增值過程。資本投資是社會資本需求的重要引擎，是社會經濟運行的巨大推動力，形式上表現為投資資本。在一個經濟體中，資本投資是資本儲蓄的根本保證。資本投資的主體分為家庭、政府機構、金融機構和工商企業(外資也按主體性質并入)。資本投資的層次分為一級、二級和三級，其中一級資本投資者由一級資本儲蓄者轉化而成，二級資本投資者由二級資本儲蓄者轉化而成，三級資本投資者是最終資本需求者和實際資本使用者。一般而言，家庭、政府機構屬于一級資本投資者；金融機構可以是一級資本投資者，如投資銀行等直接金融機構，也可以是二級資本投資者，如商業銀行、證券投資基金、創業投資基金等間接金融機構，但金融機構以二級資本投資者居多。工商企業可以是一級資本投資者，也可以是三級資本投資者，但主要歸屬于三級資本投資者。
在一個社會中，工商企業作為唯一的三級資本投資者，是社會資本投資的基本單元，是社會投資資本的典型短缺者、最終需求者和實際使用者，只有將其擁有的投資資本投入到社會再生產過程，才能獲得所追求的投資回報和其他相關經濟利益。另一方面，工商企業作為社會再生產環節的價值創造者，往往無力通過自身的儲蓄(工商企業也是資本儲蓄者)來獲得進行擴大再生產所必需的大額資金，需要依賴社會全體資本儲蓄者的共同儲蓄來增加資本供給。否則，工商企業的投資資本就會得不到足額和及時的滿足，工商企業的生產能力就會下降，社會財富就會減少。
三、資本管理者的資本融通及資本供求調節
資本融通從個體上講是資本管理者將資本所有者的資本儲蓄和資本使用者的資本投資從而將資本供給和資本需求銜接起來的經濟行為，從整體上講是社會資本的轉移、配置和均衡過程。資本融通是連接和調節社會資本供求的強大力量，是社會經濟運行的重要孵化器，形式上表現為金融資本。雖然資本融通在經濟發展水平較低的情況下可無可有，但在發達市場經濟和現代企業制度條件下，如果沒有資本融通，社會資本供給、社會資本需求的實現以及社會資本供求平衡的調節就會成為泡影，現代經濟運行的過程和結果就會不堪設想。現代意義上的資本管理者分布于包括銀行業、證券業和基金業等諸多金融機構(如表1所示)。
四、社會資本運營離不開儲蓄――投資轉化機制
社會資本供給和社會資本需求的均衡發展，社會經濟的有效增長，僅有資本儲蓄、資本投資和資本管理遠遠不夠，要在社會資本供求之間建立一種將資本儲蓄轉化為資本投資，從而將最終資本供給者即原始資本所有者轉變為最終資本需求者即實際資本使用者的體制和模式，即儲蓄―投資轉化機制。儲蓄一投資轉化機制分為直接儲蓄―投資轉化機制和間接儲蓄―投資轉化機制。
直接儲蓄―投資轉化機制是指資本所有者將自身儲蓄的資金自行投資的體制和模式，其特點是在最終資本供給者與最終資本需求者之間不需要資本管理者作為中介，最終資本供給者(家庭、政府機構、金融機構和工商企業)將一級資本儲蓄直接轉化為一級資本投資，從而將資本直接提供給最終資本需求者(工商企業)使用。直接儲蓄一投資轉化機制實際上是一種“最終資本供給者(一級資本儲蓄和一級資本投資)最終資本需求者(三級資本投資)”的兩層資本運營模式。如證券投資是一種直接儲蓄一投資轉化機制，無論證券投資者是投資于上市的證券還是未上市的證券。
間接儲蓄一投資轉化機制是資本所有者將自身儲蓄的資金委托他人投資的體制和模式，其特點是在最終資本供給者與最終資本需求者之間需要資本管理者作為中介，最終資本供給者(家庭、政府機構、金融機構和工商企業)將一級資本儲蓄轉化為一級資本投資，構成資本管理者(金融機構)的二級資本儲蓄，資本管理者再將二級資本儲蓄轉化為二級資本投資，從而將資本間接提供給最終資本需求者(工商企業)使用。間接儲蓄一投資轉化機制實際上是一種“最終資本供給者(一級資本儲蓄和一級資本投資)一資本管理者(二級資本儲蓄和二級資本投資)一最終資本需求者(三級資本投資)”的三層資本運營模式。如基金投資是一種間接儲蓄一投資轉化機制，無論基金投資者是投資于證券投資基金還是投資于創業投資基金。再如信用投資也是一種間接儲蓄一投資轉化機制。如表2所示。
五、社會資本運營離不開金融市場
資本所有者為了實現其投資目的，需要資本管理者的中介服務和金融市場的支持。一級資本儲蓄者(家庭、政府機構、金融機構和工商企業)作為社會的原始資本所有者和金融市場的最終資本
供給者，通常采用的投資工具有股權工具和債權工具，通常采用的投資方式按投資者委托的金融機構是直接金融機構還是間接金融機構。分為直接(自行)投資方式和間接(委托)投資方式。所以，一級資本儲蓄者進行資本投資依賴的金融市場分為四類(如表3所示)。
資本使用者為了實現其融資目的，需要資本管理者的中介服務和金融市場的支持。三級資本投資者(工商企業)作為社會的實際資本使用者和金融市場的最終資本需求者，通常采用的融資工具有股權工具和債權工具，其按融資對象分為公募(非定向)融資方式和私募(定向)融資方式。所以，三級資本投資者進行資本融資依賴的金融市場分為四類(如表4所示)：
六、社會資本運營離不開金融機構
金融機構作為資本管理者，引導社會資本從一級資本儲蓄者(家庭、政府機構、金融機構和工商企業)最終流向三級資本投資者(工商企業)，從而引導社會資本流向經濟效率較高的產業和地區，促進社會資源的合理優化配置。金融機構分為賣方金融機構和買方金融機構。
賣方金融機構的典型代表是商業銀行和投資銀行。兩者的異同是：第一，兩者作為金融市場的中介，在資本供給者和資本需求者之間搭設橋梁，提供信息，促成交易。區別在于商業銀行承擔的是間接金融中介職能；投資銀行承擔的是直接金融中介職能。第二，兩者作為金融市場的資本投資者，以賺取必要的投資回報為目的。區別在于商業銀行既可以作為二級資本投資者(也是二級資本儲蓄者)，以發放貸款、融資租賃等為投資對象，也可以作為一級資本投資者(也是一級資本儲蓄者)，以買賣證券等為投資對象；投資銀行只能作為一級資本投資者(也是一級資本儲蓄者)，以買賣證券、企業并購等為投資對象。第三，兩者作為金融市場的賣方，通過出售中介服務來謀取利潤。區別在于商業銀行出售的主要是存款業務和貸款業務，盈利形式為存貸利息差；投資銀行出售的主要是經紀業務和承銷業務，盈利形式為傭金和。第四，兩者作為金融市場的資本管理者，需要承擔一定的資本運營風險。區別在于商業銀行要特別關注信用風險；投資銀行側重于控制在包銷的情況下需要承擔一定的證券發行風險。
[關鍵詞]資產保管 份額登記 風險隔離
2017年3月1日《私募投資基金服務業務管理辦法（試行）》正式，同時還了《私募投資基金服務機構登記法律意見書指引》。截止目前，基金業協會先后公布了三批44家服務機構備案名單。對于私募機構來說，將非核心業務外包出去，有利于促進私募機構的發展，尤其是中小型私募機構，可以降低中后臺的運營成本，私募機構可以輕裝上陣，專注于投研和資產配置等核心業務。試行辦法的正式出臺，亦有利于行業的規范、健康發展。
私募基金服務業務類別包括基金募集、投資顧問、份額登記、估值核算、信息技術系統等，根據中基協的通知，基金份額、基金估值和信息技術系統三項業務職責和履責要求是重點規范內容，對于新增的基金募集、投資顧問等兩項服務業務類別，具體要求將另行規定。根據規定，這五類業務私募基金管理人可外包給在中基協登記的服務機構，也可以自行辦理，但是無論是外包還是自行辦理，均需要滿足試行辦法的相關規定，這意味著自行完成這些業務也要達到試行辦法規定的相應業務標準。
基金募集結算資金專用賬戶包括募集機構開立的募集結算資金歸集賬戶和基金份額登記機構開立的注冊登記賬戶。專用賬戶必須由監督機構O督，且監督機構對投資者資金安全承擔連帶責任。目前可以擔任監督機構的有以下三類：
1、在協會完成份額登記業務登記的服務機構；
2、中國證券登記結算有限責任公司
3、獲得公開募集證券投資基金銷售業務資格的證券公司或商業銀行。
監督機構和服務機構可以統一，但是必須做好內部風險防范。
正式稿中刪除了“資產保管”內容。根據征求意見稿的規定，資產保管服務是指為私募基金管理人提供賬戶管理、清算交割、財產憑證保管等服務。另外，征求意見稿還規定，經中國證監會核準依法取得基金托管業務資格或者在協會完成基金份額登記服務登記的服務機構可以從事資產保管業務。資產保管與基金托管的主要區別在于法律關系不同，基金托管屬于信托關系：在《基金法》下，投資者與管理人及托管人之間是信托關系，管理人和托管人同時承擔雙重受托責任。私募基金在不選擇托管的情況下，可以委托資產保管機構代為安全保管基金資產，管理人和資產保管機構之間是委托關系。
原則上私募基金服務業務與托管業務不能由同一機構擔任，第二十四條特別強調了服務業務與托管業務的隔離，明確了私募基金托管人不得接受委托擔任同一私募基金的服務機構，除非該托管人能夠將其托管職能和基金服務職能進行分離，恰當的識別、管理、監控潛在的利益沖突，并披露給投資者。
服務機構的管理制度由原來指引的備案制改為登記制度。試行辦法規定“私募基金管理人應當委托在中國證券投資基金業協會完成登記并己成為協會會員的服務機構提供私募基金服務業務。”，而原來的外包服務指引規定服務機構應當進行備案。
基金份額登記機構應當妥善保存登記數據，并根據協會的規定將投資者名稱、身份信息及基金份額明細等數據在發生變更當日備份至協會指定數據平臺。正式稿將T+0調整為T+1。
[關鍵詞]私募證券投資基金；私募股權投資基金；多層次資本市場
一、我國私募基金發展現狀和風險
私募基金指通過非公開方式，在特定范圍內向特定投資者募集資金而設立的基金。根據投資方式，可分為證券投資基金、股權投資基金(Private Equity Fund，PE Fund)、產業基金和風險投資基金(Venture Capital，VC)。本文重點分析私募證券投資基金和股權投資基金，其共同點是均需要在特定階段持有企業股權。從國際經驗看，私募基金以股權投資基金為主，證券投資基金為輔。而中國的私募股權投資基金發展緩慢，私募證券基金卻由于其運作方式及操作策略較為靈活而發展迅速，要區別對待私募證券投資基金和私募股權投資基金。我們日常提到的私募基金更多地是指二級市場的證券投資基金，股民常講的私募基金也通常指私募證券投資基金。
(一)私募證券投資基金發展迅速
我國私募證券基金萌芽于20世紀90年代上半期，主要以證券公司與大客戶之間一種不規范的信托關系形式存在；90年代中后期一些上市公司將閑置資金委托給承銷商進行投資，眾多咨詢顧問公司成為私募基金操盤手；2001年后的4年多熊市中，私募基金原有的操作手法和投資理念受到市場的挑戰，私募基金行業經歷了痛苦的調整和轉型。近年來，我國民間財富迅速增加，證券市場不斷發展，證券私募基金重新活躍，但在投資理念和操作策略等方面發生了很大變化，由做莊、跟莊逐漸向資金推動和價值發現相結合轉變。在2007年火爆的證券市場行情中，一批優秀的私募證券投資機構建立起來，深國投、平安信托等信托公司為私募陽光化提供良好的發展平臺，私募陽光化的深國投模式更是輻射到了全國，聚集了一大批優秀的私募基金管理人。
(二)外資及中外合資基金占據私募股權基金市場的主要份額
2008年，A股市場低迷甚至暴跌，各類基金嚴重縮水。隨著創業板推出步伐的加快，很多私募證券投資基金開始認識到將所有資金投放在二級市場并不是最明智的選擇，于是逐步轉型為股權投資，因為將適當資金投放到PE市場能讓投資者有效規避震蕩風險。來自Wind數據也顯示，截止到2009年3月25日，2008年新成立的股權投資信托已達到22家，而2007年發行的股權投資信托總共28家，2006年發行股權投資信托的僅11家。
更多的人開始關注私募股權投資基金，清科集團近日的《2007年中國私募股權年度研究報告》顯示，中國私募股權市場日趨活躍，已成為亞洲最活躍的私募股權投資市場。2007年共有64只可投資亞洲市場(包括中國大陸地區)的私募股權基金成立，同比上升了60.0％，募集資金高達355.84億美元。同時，私募股權投資機構在中國大陸地區共投資了177個案例，參與私募股權活動的機構數量達105家，整體投資規模達128.18億美元。據清科研究中心估計，2007年中國市場私募股權資金額將占全球私募股權投資總額的1.5％左右。從行業分類角度來看，私募股權機構在傳統行業的投資比重仍在持續增加。2007年1―11月私募股權基金共對中國大陸的86家傳統行業企業投資了89.69億美元，占年度總投資額的71.8％，較2006年傳統行業占當年總投資的比重增加了21.6個百分點。
通過對現狀研究分析我們發現：基于同樣的經濟、法律環境，外資私募以股權投資為主，而內資私募以證券投資為主，這是符合各自比較優勢的均衡組合。外資私募要投資國內證券，需要取得QFII資格，相對外匯流入投資非上市公司股權而言，會更復雜，所以從事非上市股權投資較多。
國內私募形成證券投資為主、股權投資為輔的組合具有特殊的政策背景與市場基礎，吻合市場演進規律。證券投資和股權投資對于私募來說，是一個產業鏈上的兩個環節，各自的要求標準和操作風格并不一樣，適合不同的投資者。以前國內也有做非上市公司股權投資(主要是PE)，但由于沒有合伙企業制度及法律上的支持，缺少退出渠道(比如以前法人股不能上市流通，增加投資后退出的障礙)，造成PE不盛行。近幾年，隨著我國經濟高速增長，各類財富也迅速增長，2007年，二級市場經歷大牛市行情，投資回報率豐厚，由于門檻較低，促使私募證券投資迅猛發展。但隨著2008年A股市場的深度調整，二級市場風險加大，雖然私募整體上仍然跑贏國內公募基金，但由于其收入來源主要是通過獲取絕對收益來進行業績提成，當市場深度調整，跌破面值的私募基金成批出現后，私募的生存壓力逐漸凸顯。非上市公司股權和上市公司股權都有值得投資的領域，投資者(包括私募基金)根據其自身的優勢選擇投資類型。在全流通改革的大背景下，市場發生變化，私募重點有必要向非上市公司股權投資轉型。
從我國目前狀況看：一方面，活躍在境內的私募股權投資基金主要是外資或合資的基金，一是擁有多元化資金來源的獨立投資基金，如黑石、凱雷、華平、英國的3i Group PLC、日本的SoftBank Capital等；二是大型的多元化金融機構下設的直接投資部，如摩根士丹利亞洲、高盛亞洲、花旗資本等；三是中外合資產業投資基金法規出臺后新成立的私募股權基金，如中瑞、中國東盟、中比等合資產業基金；四是服務于集團發展戰略及投資組合的大型企業的投資基金，如通用股權資本(GE EQUITY)、INTEL PACIFIC、聯想集團下屬的弘毅投資等。另一方面，國內的私募股權基金仍處在起步階段，法律法規、市場基礎、資本市場的成熟程度和思想觀念等方面，與發達國家相比還有很大差距，但正朝著有利于私募股權基金發展的方向不斷推進。中國本土私募股權投資行業開始被公眾熟知，包括中國銀行旗下的渤海產業投資基金(Bohai Industry Investment Fund)、聯想控股旗下的弘毅投資(Hony Capital)和方風雷旗下的厚樸基金(Hopu Fund)等PE在2007年都有很大的動作：渤海基金投資了天津鋼管集團、成都市商業銀行等公司的未上市股權，而弘毅投資則在2007年4月成功協助先聲藥(NYSE:SCR)以ADR方式在紐交所上市。一些富有的個人和民營企業也紛紛出資組成私募股權基金，嘗試直接投資。
(三)私募基金的主要風險
1.法律風險。我國私募基金本身合法性模糊，游離于法律監管之外，容易引發不規范操作和證券市場的不穩定。民間私募基金協議雙方是委托理財關系，是否合法一直沒有明確規定，合作雙方都面臨一定風險。委托主體資格不合法，
一些運行規模較小的基金經理為了吸引資金，有時需要承諾保本甚至保證年終收益率等更高的投資回報，一旦發生爭議或協議獲取利益受到惡意侵占，合同和投資者權利不受法律應有的保護。
2.道德風險和信用風險。法律的缺位，信息不對稱及信息不完全的普遍存在，使私募基金與投資者雙方都面臨道德風險，現實中的履行依賴當事人的市場信用。我國信用制度不完善，投資者要求較高回報率，使基金管理者面臨較大壓力，在法律地位不確定和市場競爭激烈的情況下，很多基金管理人短期行為嚴重，經營風格激進，基金合約設計和運行既沒有內部風險控制機制也沒有外部監督約束。如果資本市場逆轉或崩潰容易導致私募基金縮水甚至破產，投資者巨額損失得不到保護，潛伏較大的信用風險和市場風險。
3.操作風險和系統風險。賣空機制和金融期貨的缺失客觀上造成“莊股”的運作方式，國內的私募證券投資基金只能在單邊上升市場中獲利，而在證券市場的單邊下降趨勢中無法規避系統風險帶來的損失，不能同海外對沖基金一樣在雙邊市中同時獲利。目前我國股市價格波動幅度大，系統風險約占市場風險的65％，而美國等發達國家大約只占30％，投資組合中的市場變量如利率、匯率、證券價格不利變化帶來的資產價值下降都會產生市場風險，基金建立投資組合可以降低非系統風險，卻不可以消減和對沖系統風險。我國證券市場的不完善造成理性的價值投資很難達到預期收益，上市公司業績增長的不穩定性，決定了中國證券市場難以保持股票長期上漲。在市場投資者獲利模式高度同質化的情況下，多空力量嚴重不均衡，股價可能會被盲目推高到一個與其內在價值嚴重背離的高度，當系統性風險出現，價格向內在價值回歸時，市場產生劇烈波動，私募基金可能無法完成承諾的收益率，出現資金斷鏈而加劇股市的震蕩。
4.流動性風險。私募基金因變現成本而產生風險，為保證基金運作的持續性和穩定性，私募股權投資基金投資期較長，從融資、篩選項目到最后退出，需要較長的運作周期，短則3年，長則5年、10年。我國目前私募市場退出機制不完善，沒有真正的柜臺市場，資金難以變現，風險不能隨時轉移，流動性較差。當前在中國發展私募主要目標應該是成長型中小企業，而不是股權質押類投資基金的大小非減持的市場機會。2008年4月，中國證監會出臺了《上市公司解除限售存量股份轉讓指導意見》要求，持有解除限售存量股份的股東預計未來一個月內公開出售解除限售存量股份的數量超過該公司股份總數1％的，應當通過證券交易所大宗交易系統轉讓所持股份，這些規定都將增加PE投資退出的風險。同時，未來監管層對大小非解禁可能會出臺一些更加嚴厲的措施和規定，這會大大降低私募股權投資的未來變現能力，增加流動性風險。
二、發展本土私募股權投資基金的必要性
私募基金符合居民財富增長尋找增值途徑的宏觀經濟背景。大量閑散資金及各類社會基金如教育基金、扶貧基金、互助基金、養老基金和保險基金，具有保值增值、追逐利潤的動機和目的。私募發行的注冊或審核豁免制度以及發行的低成本既可以使發行人便利地籌資，也可吸引大量投資者，有效彌補公開發行的不足，協調資本供求關系。
(一)發展本土私募股權基金的條件基本成熟，與目前國家宏觀經濟發展進程相一致
最近頒布、修訂的《外國投資者并購境內企業規定》正式明確境外企業可通過換股方式收購境內企業，為被投資企業境外紅籌上市提供了便利，方便私募股權投資的境外退出；除此之外，《公司法》已正式取消公司對外投資額度的限制，基本消除制約私募股權投資基金發展的法律障礙；同時《合伙企業法》的修訂增加了有限合伙制度，雖然不是針對私募股權及創業投資行業的需求直接點明，但仍間接對我國私募股權基金按照有限合伙企業形式設立與運作提供了法律保障。中國本土私募股權投資能夠采用有限合伙這一國際通行的私募基金形式，有利于避免公司制的雙重征稅，提高運作效率，拓寬募資渠道，促進中國本土私募股權投資的發展。
(二)改善融資結構，拓寬直接融資渠道，促進中小企業發展
全球資本流動主要是通過國際證券市場和企業直接投資、私募基金進行的。PE能夠滿足中國發展直接融資的需要，以更高的管理方式和運作模式推動中國直接融資的發展。在美國，大批企業，如微軟、雅虎等都是通過私募股權投資基金的支持和培育而迅速成長為國際知名企業。我國民間資本寬裕，私募股權融資可以拓寬企業投融資渠道，為中小企業、創業企業、陷入財務困境的企業以及尋求并購的企業提供資金支持，幫助他們擺脫困境，獲得發展。對融資企業來說，私募股權融資不僅有投資期長、增加資本金等好處，還可以給企業帶來管理、技術、市場和其他需要的專業技能，幫助企業進入新市場和尋找戰略伙伴，拓展財務資源以及商業伙伴，提高收益，為企業在治理結構、業務方向、財務管理等方面提供智力支持，發揮協同效應，降低成本，幫助企業快速成長。
(三)本土私募股權投資比較優勢明顯，良好的激勵機制可以控制道德風險
雖然目前我國本土私募股權投資基金還無法與資金經驗雄厚的知名外資基金直接抗衡，但因其具有自身的比較優勢而發展迅速。比較優勢體現在更熟悉中國國情，擁有廣泛的社會關系和政府資源，更容易尋找和辨別合適的投資對象，融資成本更低，如果參與國有企業重組，特別是行業龍頭企業，可以不涉及國家經濟安全；同時，本土私募基金在收購價格和項目來源上也有明顯優勢，可在并購市場上與外資競爭，既拓寬中小企業的融資渠道、促使資本更有效配置，又避免優質資產過度被外資掌控、國內證券市場逐漸萎縮的局面，形成與海外私募基金良性競爭發展態勢。私募基金能夠有效地降低委托風險：其利潤來源主要是業績收益的分配和提成，而不是管理費，形成比較均衡、明晰的責權利機制，使基金持有人與基金管理人利益一致，有效實現投資者與基金管理人之間的激勵相容。同時，基金管理人持有私募基金一定比例的股份，能夠將基金管理人與基金利益捆綁在一起，減少道德風險發生的可能性，促使基金管理者盡職盡責，發揮實踐投資理念，獲得可觀的投資收益率。
(四)私募股權基金能促進我國產業結構的自主發展，有利于構建我國資本市場良性競爭的市場環境，降低市場非理性波動
一方面能拓寬產業結構調整的途徑和效率，促進產業結構升級；另一方面可以幫助改善股東結構，加快國有企業和民營企業產權社會化的步伐，加速證券市場制度變遷。作為經濟全球化、信息革命、資本脫媒、財富管理的必然產物，私募基金有效填補了銀行信貸與證券市場“真空”，投資觸角可延伸至企業孵化期，涵蓋企業初創期、發展期、擴展期、成熟期等企業成長全過程，對我國資本市場其他參與主體具有積極的促進作用。
發展規范的私募基金，可以加強金融機構的競爭與合作，促進我國證券市場的健康發展。由于PE在中國起步不久，私募基金在進行PE投資時，還需借鑒國外私募股權投資的經驗和教訓，結合中國企業的實際情況，引導國內社會資源
參與創新，探索出真正適合中國企業的私募股權投資模式。
三、對我國私募基金的發展和監管的可行性建議
(一)明確私募基金的合法性，完善投資環境，充分利用在本地的政府資源優勢，加快同海外資本合作
我國要完善相關法律法規，為以養老基金、保險資金為代表的長期機構投資者以及金融機構投資于私募股權基金提供良好的制度環境，鼓勵證券公司和商業銀行參與直接股權投資，但應嚴格比例限制，做好資產負債匹配管理。運用中外合作基金方式，結合中外創業投資公司的資源整合，完成新一輪資金募集，實現利益雙贏。合作的過程也是本土基金培養人才、提高實力和擴大海外知名度的過程，但由于外匯管制、公司法及國內資本市場等制度性制約，較為規范、專業及有全球化運作經驗的外資PE很難和本土PE相融合，一旦匯率發生變化，將會形成雙方利益的損益。但這是本土PE為今后進一步的改革創新發展的很好嘗試。
(二)加快建設多層次資本市場，建立良好的本土私募股權投資退出機制
當前發展本土私募股權投資基金的主要問題不是缺乏投資主體或者基金募集，而是政策和制度方面的劣勢(例如退出機制不完善等)抑制了發展。一些創業投資基金由政府而非市場主導，影響資金運作效率。扭轉政府在金融活動中承擔過多風險的狀況，完善本土私募股權投資機構退出環境，加快建設多層次資本市場，是發展本土私募股權投資的關鍵所在。一方面，盡快推出創業板市場，鼓勵和吸引本土私募股權投資基金培育更多新興高科技企業在境內上市；另一方面，由于產業投資基金投資項目流動性較差，建立合格投資人的場外市場即電子報價系統，規范和拓寬非上市公司的股權轉讓，為本土私募股權投資基金退出掃除障礙。
(三)私募要注重企業的增值和長期發展，同時嘗試多種渠道退出
從資金的逐利性上來講，私募投資都是要退出的。外資私募的資金很多來源于養老基金和保險基金，只要有穩定分紅，可以保持長期運用。對企業的投資，期限一般從3年到7年，甚至10年以上，著重企業的增值和長期發展。與外資相比，我國私募太注重短期投資退出，看是否馬上可以上市，而不關注投資企業的資質。國內PE除IPO以外還有多種退出渠道(如海外上市，產權交易所交易、并購、公司回購等)，為了在短期內取得較豐厚的資本回報，大家都想通過IPO使退出的價格更高一些，有些投資者既做一級市場又做二級市場，對回報率急功近利，過多資金投向Pre-IPO項目，導致一級市場資產價格暴漲。在二級市場退出相對容易的預期下，PE投資市盈率從5―8倍飆升至近20倍甚至更高。隨著二級市場泡沫破滅，PE市場市盈率迅速下降，風險增大。短期來看，整個資本市場估值體系下降可能導致一些PE被套，但從長期來看，退出困難會緩解PE對Pre-IPO項目的爭奪，引導這些企業把投資目光向前移。注重早期項目，更符合我國培養創新型企業，有利于加快經濟轉型的要求，使我國PF市場步入良性軌道。
PE尚未利用國內并購方式大規模退出，主要是因為收益率不理想，市場行情不好，并購方式容易遭到壓價，成為通過并購方式退出的阻礙。2008年受原材料成本上升和宏觀調控影響，不少企業陷入盈利下降甚至經營困難的局面，一些企業雖然短期出現了問題，但長期價值依然存在，將給行業龍頭企業提供最好的并購機會。IPO上市的企業在整體企業數量中還是少數，在市場低潮期可嘗試運用通過并購進入并擇機退出。
(四)PE與VC分工組合，發展和扶持人民幣私募股權投資基金
VC投資以高新技術為主的中小企業初創期和擴張期，PE投資以即將進入上市輔導的企業成長期資本為主。一方面，目前我國受風投基金規模增大和較高回報預期的壓力影響，風投機構將投資階段持續后移，由企業早期轉向發展期和擴張期，甚至是獲利期，短期內存在創投市場VC投資PE化特征，所以PE與VC要合理分工組合。另一方面，我國境內股權投資一直以美元為主導，基金退出以企業境外上市為主要通道，上市后運作成本很高。在人民幣升值等諸多中國利好的背景下，很多海外私募機構開始考慮如何繞過政策壁壘，設立人民幣私募基金來進行投資。隨著社保基金宣布注資鼎暉和弘毅，人民幣基金持續升溫。我國中小企業板全流通的實現以及新的監管規定，將促成私募股權基金以人民幣的形式募集和投資，在資金來源、機制創新、人才培養等方面積極推動發展人民幣私募股權基金，用人民幣投資中國企業，并且在出售股份時，選擇在內地股市上市。
(五)實施審慎性的金融監管，以間接監管為主，強調外部監管與內部監管的有機結合
建立私募基金登記、信息披露和風險揭示制度，充分調動和發揮私募基金自身的積極作用，真正將政府監管與私募基金內部管理靈活有機地結合起來。要在有效控制金融機構道德風險的前提下，檢查大量進行借貸投機的金融活動并評估其影響，強化基金托管人地位的獨立性、權力及法律責任，對私募基金投融資施加限制，控制單個私募基金風險所涉及的投資者數量和分布面，降低私募基金的財務杠桿比率，確保金融市場完整和降低系統性風險。要加強對廣大投資者的教育和引導，不允許沒有自我保護能力和風險承受能力的投資者參與私募基金。
主要參考文獻：
[1]清科研究中心.2007年中國私募股權年度研究報告.
[2]海等.發展我國私募股權投資基金的思考[J].中國金融，2007(21)
【關鍵詞】公募基金 尾隨傭金 持股激勵
公募基金行業現狀
公募基金是受政府主管部門監管的，向不特定投資者公開發行受益憑證的證券投資基金。公募基金受《基金法》約束，政策框架清晰，法律監管嚴格。公募基金在投資品種、投資比例、投資與基金類型的匹配等方面均有嚴格的行業規范。
1998年3月27日，南方基金向社會公開募集設立了我國第一只證券投資基金―基金開元，該基金是封閉式股票基金，規模20億元。歷經14年的發展，我國公募基金規模不斷壯大，類型逐步豐富。我國公募基金類型可劃分為股票型基金、債券型基金、混合型基金、貨幣型基金、指數型基金和QDII（合格境內機構投資者）基金六種。截至2012年7月底，我國已有公募基金公司72家，各類基金總數1362支，資產凈值約為2.4萬億元人民幣。現有基金公司呈現出“大中小”三級梯隊結構。第一梯隊為排名前十的十大基金公司，管理資產總規模在800億元以上，如華夏基金、易方達基金、嘉實基金等。第一梯隊管理資產總規模占公募基金總體資產一半以上。第二梯隊以長盛基金、中郵創業基金為代表，管理資產總規模為約200～800億元，規模和收益較第一梯隊均有差距。第三梯隊管理資產總規模在200億元以下，以天弘基金、東吳基金為代表，成立時間較短，資產規模較小。
公募基金行業當前面臨的問題
一是銀行銷售渠道尾隨傭金過高。公募基金的銷售渠道有銀行、券商、基金公司直銷（包含網絡直銷）以及第三方銷售。其中銀行占據絕對領導地位，銀行渠道銷售的比例超過90%。公募基金公司通常會對客戶收取1.5%管理費，基金公司會將其中一部分作為“尾隨傭金”支付給銷售機構以示獎勵。2008年之前基金公司尾隨傭金比例普遍不高，最高占管理費收入的25%。自2008年下半年起，基金公司支付給銷售渠道的尾隨傭金比例大幅提高。64家基金公司旗下809只基金的客戶維護費占管理費的比例為17.29%，同比增長1.18個百分點。其中22只基金的客戶維護費超過50%。其中于網點較多的工行建行等大型銀行新發基金的客戶維護費比例已經提高到60%～70%，部分老基金客戶維護費比例也提高至30%以上。
尾隨傭金侵吞了大部分公募基金公司的利潤。這主要是因為整體經濟形勢不佳，股市低迷，基金營銷難度增大。銀行占據的強勢地位導致基金公司幾乎沒有議價能力。雖然，監管部門在2010年實施了《開放式證券投資基金銷售費用管理規定》，要求基金管理人不得向銷售機構支付非以銷售基金的保有量為基礎的客戶維護費。但現實的情況是該項《規定》出臺后催生了大量變相的渠道銷售獎勵，在惡性競爭下尾隨傭金的實際水平不斷上升。
二是公募基金經理離職頻繁。基金行業作為一個輕資產、高智力行業，人才是其發展基石，各個公募基金當前都面臨著不同程度的人才流失危機。截至2012年8月5日，已有39家基金公司的基金經理離職，離職人數共計66人，且只有1位基金經理留在公募行業。過去十年，基金經理總人數611人，任期在3年以內的423人，且有232名現已不再擔任基金經理。即近7成基金經理的公募職業生涯不超過三年。頻繁的基金經理離職及高管變動凸現的是業界精英的流失。2012年第一季度統計顯示業界在職的383名基金經理中115人崗位從業經歷不足1年，這些經驗尚不豐富的經理人管理著數十億、數百億的基金資產。事實證明，基金經理隊伍不穩負面影響巨大，直接導致公募基金業績大幅波動甚至出現明顯下滑。截至2011年底，在納入統計范圍的971只基金中，有814只出現虧損，虧損面達到了83.83%，合計虧損額高達5004.26億元。而時任基金經理在職時間超過3年的32只股票基金，業績較同類基金平均業績高出約20%。說明基金經理資質與經驗是影響基金業績的重要因素。
人才流失情況嚴重的原因主要有以下兩方面：一方面公募基金經理激勵機制缺失。公募基金經理工資收入僅來自于管理費，相對固定。在激勵機制缺失，私募基金蓬勃發展，人才爭奪日趨激烈的客觀環境下，大量基金經理選擇跳槽或退出。另一方面公募基金經理的投資行為要受來自基金契約、監管部門等的嚴格限制。公募基金在作投資決策時要面臨復雜的審批制度，這種層層審批的制度使其效率遠低于私募，投資相對保守，復雜的制度性措施使基金經理們感到束縛，也促成其離職。
三是私募基金帶來的巨大挑戰。自基金行業在我國發展以來，基金公司數量增加，基金規模不斷擴大，但各類基金產品總體而言大同小異。基金產品的分類方法眾多，發行過程中叫法不一，但是事實上各基金產品操作方式區別微小，其中又以股票型基金占主流，以大盤基金占多數。由于投資領域有限方向、雷同，基金品種出現了同質化現象，且長期以來該問題都沒有得到解決。
2011年2月，《證券投資基金法》（征求意見稿）出臺，《征求意見稿》給予私募證券投資基金合法地位，并將私募證券投資基金納入監管范圍，通過拓展“證券”內涵，擴大了未來投資范圍并且豐富了基金的法律組織形式。這些變化將給予私募基金更寬松的發展環境，促進私募基金規模的增長。如果公募繼續品種單一的趨勢，法律正式修訂后私募基金會對公募基金造成更大市場競爭壓力。
公募基金行業問題對策
第一，借鑒境外成熟市場經驗發展獨立第三方銷售機構。從世界基金業發展歷史看，銷售渠道費用侵蝕基金公司盈利能力的問題比較普遍。拓展多元化的基金銷售渠道是長遠解決這一問題的關鍵。我國銀行渠道的強勢地位是基金公司缺乏自身渠道的惡果。美國重點發展財務顧問銷售渠道，財務顧問與市場資金相連接，替代了銀行的傳統基金銷售渠道。此外，美國通過發展基金超市和養老金公司拓展銷售渠道。我國基金銷售發展第三方獨立的銷售機構可緩解銷售渠道單一的問題。但我國第三方銷售機構當前還存在合格從業人員過少，不具有資金清算資格，自身盈利能力、盈利模式不明確，以及法律制度環境不明確等問題。
第二，推廣持股激勵與持基激勵。公募基金行業人才流失問題的最主要原因在于激勵機制不當。探索基金業股權激勵政策成為當務之急。現行的法規不允許公募基金公司進行股權激勵，但堅冰已開始融化。2012年6月，《證券投資基金管理公司管理辦法》及其配套規則《關于實施〈證券投資基金管理公司管理辦法〉若干問題的通知》修訂草案向社會各界公開征求意見。其中包括：取消對持股5%以下股東的審核，便利民間資本進入基金行業，健全資本約束、推進股權多元化，為今后專業人士持股以及基金公司上市預留法律空間，充分發揮資產管理行業人力資本的積極作用。除了等待中的持股激勵外，在我國證監會及行業協會的積極引導下，基金公司已開始積極實行“持基激勵”。由基金經理等相關人員主動認購、申購所管理的基金，努力實現個人利益與持有者利益的統一。“持基激勵”在國外基金行業較為常見，國內基金公司也有意施行此類激勵措施，華寶興業、諾安、中歐等多家基金公司已經或準備實行“持基激勵”計劃。
第三，加快自身的人才隊伍建設和培養。基金公司想要留住人才，降低跳槽比率，另一重要的做法應為加快基金人才的培養，以提供培訓進修等方式提升企業軟實力。后備力量的補充和實戰經驗的增加可以有效提升資歷中等或較新的基金管理人員的工作能力，彌補之前經驗豐富的經理人的淡出。同時，制定合理的考評制度鼓勵長期內業績驕人的明星經理，而非盲目追求“短平快”的高收益和每年、每月甚至每天的基金排名。簡言之，高速發展的基金行業必須有高素質的人才隊伍與之相匹配。
關鍵詞：國九條；上市公司質量；管理公司機制
縱觀各國證券投資基金發展歷史，可以看出基金投資是一種分散風險、集中資金，有效實現小額資金向火額資本轉化的有效途徑。它將個人手中零散、小本的投資轉化為集中有效的投資過程中發揮了功不可沒的作用，如韓國在50-60年代為了解決實現經濟迅猛發展所短缺的資金而大力發展、規范證券投資摹金當代各國證券投資基金方興未艾，具有極強的生命力，仍在不斷創新、發展、完善。做為現代市場經濟下組織社會資源的一項有效政策、途徑，證券投資基金是有它旺盛的生命力和存在的必然性。
中國當前社會已走到社會主義市場經濟的前沿，許多事物已與世界經濟取得一致，也向資奉主義市場經濟學了許多可用的市場管理方法，基金就是這其中的一種。其實證券在我圈是有它的必然，我國也像韓國50-60年代一樣面臨著經濟迅猛的發展。而后出現資金短缺，出現我國特有的這樣那樣的困難，如國民儲蓄居高不下．而國家儲蓄利率持續下調，這時投資基金絕對是實現現有儲蓄向投資轉化的有力途徑。因此證券投資基金在未來的中國將有很大的市場和潛力。
我國的證券投資基金經過短短20-30年的發展，也已經從封閉式走向了開放式占主導，從不規范走向了日益規范(當然還存在未正式規范的私募基金)，但是中國的證券投資市場仍存在著許許多多的問題。隨著黨的十六大和十六屆三中令會精神的貫徹落實，《證券投資基金法》的頒布，“國務院炎于推進資本市場改革開放和穩定發展的若干意見”( 下簡稱“國九條”)的頒布和實施，中國證券資本市場發展中遇到的問題，也必將在發展中逐步加以解決。以下就我的理解，結合國九條，對中國當前證券市場的各種問題進行剖析，并提出一己之陋見。
一、我認為中國證券市場首要問題是沒有好的投資項目
誠如“國九條”中所肯定的火力發展資本市場的重要意義：畢業論文有利于促進金融市場改革和發展提高直接融資比例，完善金融市場結構，提高金融市場效率，維護金融安全，有利于完善社會主義市場經濟體制，更人程度地發揮資本市場優化資源配置的功能，將社會資金有效轉化為長期投資。而證券投資基金在此起了重要作用，可是上市公司總體素質偏低，很多是面臨困難的國有企業轉制而來，上市后又不積極深入改造，只以圈到股票資金為目的；做為三駕馬車之一的債券市場又品種稀少，造成證券投資公司在選股時不約而同地只能持有那幾只優秀股，集中度高，不利于分散風險。而股票市場只有“做多”機制，沒有“做空”機制，很難規避系統風險，證券公司于是也拼命做大，甚至出現操縱市場的違規行為。
國九條中第四條第五條就對此問題提出r解決方案：四、健全資本市場體系，豐富證券投資品種：要求分步推進創業板市場建設，完善風險投資機制，拓展中小企業融資渠道；積極穩妥發展債券市場，在嚴格控制風險的基礎上，鼓勵符合條件的企業通過發行公司債券籌集資金，改變債券融資發展相對滯后的狀況，豐富債券市場品種。
對此我個人認為可以吸收國外風險投資基金及房地產投資基金的發展模式，創造出適臺中國特色的為中小企業融資的基金；而我國的高科技產業一直是一塊肥肉，長期以來它屬于高風險高回報行業，外國資本早就看好它，而我們若建立風險投資基金，則可吸收國內很多民間資本，尤其是一些高收入階層，會更看好這一塊。房地產投資基金相對來說投資期限長，但中國房地產市場良好的發展前景和巨大的資產容量不容忽視，我國早期不規范的證券投資基金也曾駐足過這種期限長的投資，但當時來規范化，反而造成了基金的流動性問題，而如果學習國外規范化管理話，它將很好地促進房地產資金的證券化，平分這個行業巨額的利潤，讓廣大投資者受益。
國九條第五要求進一-步提高上市公司質量，推進上市公司規范運作：推行證券發行上市保薦制度，支持競爭力強、運作規范效益良好的公司發行上市，從源頭上提高上市公司質量。鼓勵已上市公司進行并購重組。要求重視投資回報，要采取切實措施改變部分上市公司重上市、輕轉制、重籌資、輕回報的狀況，提高上市公司的整體質量，為投資者提供分享經濟增長成果、增加財富的機會。要完善市場退出機制在實現上市公司優勝劣汰的同時，建立對退市公司高管人員失職的責任追究機制，切實保護投資者的合法權益。
要規范上市公司運作：完善其法人治理結構，按照現代企業制度要求，真正形成權力機構抉策機構、監督機構和經營管理者之間的制衡機制強化董事和高管人員的減信責任，進一步完善獨立董事制度。規范控股股東行為，對損害上市公司和中小股東利益的控股股東進行責任追究。強化上市公司及其他信息披露義務人的責任，切實保證信息披露的真實性，準確性、完整性和及時性。建立健全上市公司高管人員的激勵約束機制。
對于這一條，當然是因為存在國有股一股獨犬，股權不流通，引起內部人控制現象嚴重造成的，通過積極穩妥解決股權分置問題，規范上市公司非流通股份的轉讓，可以得到些解決。但是我認為要強化董事和高管人員的誠信責任，對損害公司和利益的股東進行責任追究的關鍵還在于一個信息披露問題：只有建立了及時、透明、平等的信息其卓機制才能真正起到監督作用。而這很大一部份要靠我們加強中介機構的規范性和執業道德，我國的會計師事務所執業注冊會計師很多是無法做到審計最基本的獨立性的，這就為信息披露的真實性留下許多空子。
二、我國的證券從業機構本身還有許多不完善的地方．
證券投資基金治理結構不完善如基金發起人與基金管理人相同，基金托管人由管理人選定且有權撤換，碩士論文 使其獨立性大打折扣；基金管理公司機制也同樣存在道德風險，獨立董事制并不能真正發揮作用等。故而國九條中第六就講到促進資本市場中介服務機構規范發展，提高執業水平：督促證券、期貨公司完善治理結構，規范其股東行為雖化董事會和經理人員的誠信責任．嚴禁挪用客戶資產，切實維護投資者合法權益。
這一方面靠基金管瑕公司加強內部控制，切實制定一套行之有效的約束激勵機制，將基金公司的收益與基金持有人的利益掛鉤，另一方面加強外部監督機制，建立健全證券、期貨公司市場退出機制，建立汪券資信評級機構，鼓勵證券崩貨公司通過兼并重組、優化整合做優做強，以應對明年證券服務業全面對外開放，國外證券公司的雄厚資金沖擊。
另我認為我國的開放式基金仍是契約型為主的，這樣的公司治理結構很容易陷入流動性風險中。也不利于其發展，還是要像法人治理結構靠攏。醫學論文在這點上國九條里也放開了證券公司的融資：拓寬證券公司融資渠道，支持符合條件的證券公司公開發行股票或發行債券籌集長期資金，完善證券公司質押貸款及進入銀行間同業市場管理辦法，制定證券公司收購兼并和證券承銷業務貸款的審核標準，在健全風險控制機制的前提下，為證券公司使用貸款融通資金創造有利條件。
還有機構投資者要適當加強，這有利于信息的對稱性，因為多幾個大機構投資，它們也有力量得到更準確的市場信息，促進整個市場的公開化、透明化，有利于中小投資者。當然這里要加強外部的監管，防止大機構聯臺起來侵占小投資者利益國九條中鼓勵合規資金人市：如支持保險資金以多種方式直接投資資本市場，逐步提高社會保障基金、企業補充養老基金、商業保險資金等投入資本市場的資金比例，要培養一批誠信、守法、專業的機構投資者，使基金管理公司和保險公司為豐的機構投資者成為賢本市場的主導力量。
總之，國務院關于推進資本市場改革開放和穩定發展的若干意見的國九條非常強調保護投資者特別是社會公眾投資者的合法權益，堅持用發展的辦法解決前進中的問題，相信隨著《證券投資基金法》的實施，我國證券從業機構的逐步完善，中小投資者將從中國持續增長的經濟中得到更合理的利益!
參考文獻
[1]“國務院關于推進資本市場改革開放和穩定發展的若干意見”(國九條)．
中國當前社會已走到社會主義市場經濟的前沿，許多事物已與世界經濟取得一致，也向資奉主義市場經濟學了許多可用的市場管理方法，基金就是這其中的一種。其實證券在我圈是有它的必然，我國也像韓國50-60年代一樣面臨著經濟迅猛的發展。而后出現資金短缺，出現我國特有的這樣那樣的困難，如國民儲蓄居高不下．而國家儲蓄利率持續下調，這時投資基金絕對是實現現有儲蓄向投資轉化的有力途徑。因此證券投資基金在未來的中國將有很大的市場和潛力。
我國的證券投資基金經過短短20-30年的發展，也已經從封閉式走向了開放式占主導，從不規范走向了日益規范(當然還存在未正式規范的私募基金)，但是中國的證券投資市場仍存在著許許多多的問題。隨著黨的十六大和十六屆三中令會精神的貫徹落實，《證券投資基金法》的頒布，“國務院炎于推進資本市場改革開放和穩定發展的若干意見”(下簡稱“國九條”)的頒布和實施，中國證券資本市場發展中遇到的問題，也必將在發展中逐步加以解決。以下就我的理解，結合國九條，對中國當前證券市場的各種問題進行剖析，并提出一己之陋見。
一、我認為中國證券市場首要問題是沒有好的投資項目
誠如“國九條”中所肯定的火力發展資本市場的重要意義：寫作畢業論文有利于促進金融市場改革和發展提高直接融資比例，完善金融市場結構，提高金融市場效率，維護金融安全，有利于完善社會主義市場經濟體制，更人程度地發揮資本市場優化資源配置的功能，將社會資金有效轉化為長期投資。而證券投資基金在此起了重要作用，可是上市公司總體素質偏低，很多是面臨困難的國有企業轉制而來，上市后又不積極深入改造，只以圈到股票資金為目的；做為三駕馬車之一的債券市場又品種稀少，造成證券投資公司在選股時不約而同地只能持有那幾只優秀股，集中度高，不利于分散風險。而股票市場只有“做多”機制，沒有“做空”機制，很難規避系統風險，證券公司于是也拼命做大，甚至出現操縱市場的違規行為。
國九條中第四條第五條就對此問題提出r解決方案：
四、健全資本市場體系，豐富證券投資品種：要求分步推進創業板市場建設，完善風險投資機制，拓展中小企業融資渠道；積極穩妥發展債券市場，在嚴格控制風險的基礎上，鼓勵符合條件的企業通過發行公司債券籌集資金，改變債券融資發展相對滯后的狀況，豐富債券市場品種。
對此我個人認為可以吸收國外風險投資基金及房地產投資基金的發展模式，創造出適臺中國特色的為中小企業融資的基金；而我國的高科技產業一直是一塊肥肉，長期以來它屬于高風險高回報行業，外國資本早就看好它，而我們若建立風險投資基金，則可吸收國內很多民間資本，尤其是一些高收入階層，會更看好這一塊。房地產投資基金相對來說投資期限長，但中國房地產市場良好的發展前景和巨大的資產容量不容忽視，我國早期不規范的證券投資基金也曾駐足過這種期限長的投資，但當時來規范化，反而造成了基金的流動性問題，而如果學習國外規范化管理話，它將很好地促進房地產資金的證券化，平分這個行業巨額的利潤，讓廣大投資者受益。
國九條第五要求進一-步提高上市公司質量，推進上市公司規范運作：推行證券發行上市保薦制度，支持競爭力強、運作規范效益良好的公司發行上市，從源頭上提高上市公司質量。鼓勵已上市公司進行并購重組。要求重視投資回報，要采取切實措施改變部分上市公司重上市、輕轉制、重籌資、輕回報的狀況，提高上市公司的整體質量，為投資者提供分享經濟增長成果、增加財富的機會。要完善市場退出機制在實現上市公司優勝劣汰的同時，建立對退市公司高管人員失職的責任追究機制，切實保護投資者的合法權益。
要規范上市公司運作：完善其法人治理結構，按照現代企業制度要求，真正形成權力機構抉策機構、監督機構和經營管理者之間的制衡機制強化董事和高管人員的減信責任，進一步完善獨立董事制度。規范控股股東行為，對損害上市公司和中小股東利益的控股股東進行責任追究。強化上市公司及其他信息披露義務人的責任，切實保證信息披露的真實性，準確性、完整性和及時性。建立健全上市公司高管人員的激勵約束機制。
對于這一條，當然是因為存在國有股一股獨犬，股權不流通，引起內部人控制現象嚴重造成的，通過積極穩妥解決股權分置問題，規范上市公司非流通股份的轉讓，可以得到些解決。但是我認為要強化董事和高管人員的誠信責任，對損害公司和利益的股東進行責任追究的關鍵還在于一個信息披露問題：只有建立了及時、透明、平等的信息其卓機制才能真正起到監督作用。而這很大一部份要靠我們加強中介機構的規范性和執業道德，我國的會計師事務所執業注冊會計師很多是無法做到審計最基本的獨立性的，這就為信息披露的真實性留下許多空子。
二、我國的證券從業機構本身還有許多不完善的地方．
證券投資基金治理結構不完善如基金發起人與基金管理人相同，基金托管人由管理人選定且有權撤換，寫作碩士論文使其獨立性大打折扣；基金管理公司機制也同樣存在道德風險，獨立董事制并不能真正發揮作用等。故而國九條中第六就講到促進資本市場中介服務機構規范發展，提高執業水平：督促證券、期貨公司完善治理結構，規范其股東行為雖化董事會和經理人員的誠信責任．嚴禁挪用客戶資產，切實維護投資者合法權益。
這一方面靠基金管瑕公司加強內部控制，切實制定一套行之有效的約束激勵機制，將基金公司的收益與基金持有人的利益掛鉤，另一方面加強外部監督機制，建立健全證券、期貨公司市場退出機制，建立汪券資信評級機構，鼓勵證券崩貨公司通過兼并重組、優化整合做優做強，以應對明年證券服務業全面對外開放，國外證券公司的雄厚資金沖擊。
另我認為我國的開放式基金仍是契約型為主的，這樣的公司治理結構很容易陷入流動性風險中。也不利于其發展，還是要像法人治理結構靠攏。寫作醫學論文在這點上國九條里也放開了證券公司的融資：拓寬證券公司融資渠道，支持符合條件的證券公司公開發行股票或發行債券籌集長期資金，完善證券公司質押貸款及進入銀行間同業市場管理辦法，制定證券公司收購兼并和證券承銷業務貸款的審核標準，在健全風險控制機制的前提下，為證券公司使用貸款融通資金創造有利條件。
【關鍵詞】證券投資基金 委托 制度
一、引言
基金業是目前發展最快的金融行業，證券投資基金作為其中的一個分支，已是一種大眾化的間接證券投資工具，也是一種新型的金融組織形式。它以“集合理財，專業管理；組合投資，分散風險；獨立托管，保障安全；嚴格監管，信息透明；利益共享，風險共擔”為特點廣受各大投資者青睞。截止2015年9月底，我國境內公募基金市場共有基金管理公司100家，資產合計6.69萬億元；2015年10月底，基金業協會已登記私募基金管理人21821家，從業人員達33.92萬人。如此龐大的證券投資基金規模，給業界提出新的問題。由于信息不對稱，委托問題就是其中的一個典型。
二、委托問題形成概述
在現代經濟學看來，委托關系實際是一種契約關系，在這種契約下，委托人授權人為其利益而從事某些活動，人則通過行為獲取一定的報酬，委托人與人的權利與義務均在雙方認可的合同中加以明確。委托理論通常假定每個人的行為都是為了各自的私利，當人與委托人的利益不一致時，就會產生問題，具體表現形式：一是逆向選擇問題，指委托人不了解人的信息，從而導致委托人選配人失誤，造成委托人的利益受到損失；二是道德風險問題，即在合同生效后，當委托人的利益取決于者的行動時，者在使其自身利益最大化的同時可能損害委托者或其他者的利益，道德風險通常將導致契約履行的低效率。由于問題的存在，委托人為了自己的效用目標必須對人的經濟行為進行激勵和監督，從而生產成本，進而導致委托人利益受損。因此需要設計有效的控制制度，在降低人風險的同時，實現委托人的利益最大化。通常委托人設計出一個契約，以給人部分剩余索取權作為激勵，使其為了自身利益最大化而努力，從而滿足委托人的目標，以達到“激勵相容”。但對于委托人來說，只有當成本低于非效率損失時，委托關系才具有經濟合理性。建立有效的激勵與約束機制是解決問題的關鍵，可以促使人采取適當的行為，最大限度地增加委托人的效用，降低成本，控制風險。
三、證券投資基金下的委托關系
證券投資基金是一種信托關系。它是指通過發售基金份額，將眾多投資者的資金集中起來，形成獨立財產，由基金持有人持有，基金管理人管理，基金托管人托管，以投資組合的方法進行證券投資的一種利益共享、風險共擔的集合投資方式。其中，基金投資者通過購買基金份額后成為基金持有人之一。持有人既是基金的委托人，即基于對基金管理人的信任，將自己的資金委托給基金管理人管理和運營；又是基金的受益人，即享有基金的受益權。但是，基金持有人沒有管理基金資產運作的權利。基于對基金管理人的信任，基金持有人委托基金管理人行使管理運營基金的權利，同時通過法定的方式給予基金管理人一定的報酬和激勵。另外，基金持有人委托基金托管人對基金的運營和管理進行監督；基金托管人根據委托合同對證券投資基金管理人的投資運作進行監督，對基金財產進行安全保管。因此，基金持有人、基金托管人和基金管理人之間的關系是委托-關系。
四、控制委托問題的制度安排
1.控制逆向選擇問題的制度安排。強化基金管理人個人信息披露考核機制。通過相應的上崗考核，規定基金管理人應在相關領域接受專業教育的程度。這個指標可在一定程度上考察其管理水平。基金公司應把自己的投資理念、經營層情況和經營業績向社會披露，基金管理人同時也要把自己的既往業績向社會公布。
2.控制基金管理人可能出現道德風險問題的制度安排
（1）激勵相容的共同風險合同。一種可能的制度安排是讓基金發起人充當基金管理人，提高發起人認購的基金份額，并用法律限定其持有的基金份額在存續期內不得減少。這種剩余控制權和剩余索取權于一身的作法，有助于克服管理人偷懶問題和降低風險轉嫁的可能性。同時，為避免產生大股東操縱和托管人由管理人選擇的弊端，基金管理人可作為一般發起人適當持有基金而不應作為主要發起人。另一方面，將經理人的經營業績和收入有機結合起來，在基金經理人的報酬設計中增加長期收益部分，如類似股票期權之類等，這樣可以迫使基金經理人追求基金的長期發展，避免短期投機行為，從而有效防止道德風險的發生。
（2）發揮市場對基金管理人的聲譽約束職能。在競爭的經理市場上，經理的市場價值（進而收入）取決于過去的經營業績，所以從長期看，經理必須對自己的行為負完全的責任。這樣，即使沒有顯性激勵合同，如共擔風險合同，經理也會努力工作，這樣可以改進自己在經理市場上的聲譽，從而提高自己未來的收入。不難想象，如果基金管理人市場上有足夠的管理公司相互競爭，那么，在委托關系重復多次的情況下，“時間”本身可能就會解決問題。
3.建立和完善投資者的外部監督體系。投資者在基金內部管理監督體系的作用主要通過股東大會來實現。但由于股東大會不是一個常設機構，如果基金所有的經營業務都要由股東或持有人實行所有權權利的話，則監管成本太高，也無法發揮專家理財的優勢。因此，要建立和完善投資者的公開市場業務，通過投資者的“用腳投票”來實現對基金管理公司、基金經理人的監督，迫使基金管理公司、基金經理人不敢輕易做出損害投資者利益的行為。
4.實行強制信息披露機制。強制信息披露機制對于減少由于信息不對稱帶來的逆向選擇和道德風險的重要性不言而喻。強制信息披露的可靠性有賴于政府強制性監管中介機構對信息進行審核、公證和仲裁。目前，我國在證券投資基金信息披露方面已有不小進步。但同時，在我國有很多基金發起人、管理人、證券經紀人和基金托管人合為一體，無法形成一種相互制衡的機制，違背了經營管理和資產保管分開的原則，基金所披露信息的可信度降低，增大了委托問題發生的可能性。
參考文獻：
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記者在百度隨機輸入“信托產品”4個字，就彈出數十條第三方理財機構的推廣鏈接，其內容無不以高收益為噱頭，某些機構甚至還打出“買信托，送蘋果IPAD”字樣。據不完全統計，在北上廣等一線城市，大大小小的第三方理財機構都有幾百家。
與國外成熟的第三方理財機構不同，國內近幾年涌現出第三方理財機構大都是銷售機構，以銷售信托、PE產品為主。眾所周知，信托以及PE是中國式龐大“影子銀行”體系的一大組成部分，再加之國內第三方理財機構尚存在諸多不足，如進入門檻低，機構良莠不齊以及處于監管空白地帶等，這就在無形中，使得第三方理財機構成為“影子銀行”的風險推手。
第三方理財現狀
門檻低、魚龍混雜、監管存空白
“現在這個市場，準入門檻不高，誰都可以進來，隨隨便便一個人，只要有客戶資源，注冊一兩百萬資金，都可以成立第三方理財公司。”有業內人士表示，目前從事第三方理財只需完成工商注冊，即可開展業務。一位第三方理財機構銷售部中層管理人透露，內部銷售員拉桿大旗出去做的大有人在，他就有同事悄悄兼職做第三方理財公司，注冊資金只有100萬元。
正因如此，第三方理財機構內魚龍混雜，良莠不齊，一些不合規機構的“渾水摸魚”，凸顯了影子銀行的風險。展恒理財總經理助理林科認為，其中存在很多不良競爭，如“飛單”、“返傭”等問題都加劇了“影子銀行”體系的風險。
據媒體報道，近期出現的諸多銀行理財產品風波中，不乏第三方理財機構的身影。有銀行員工表示：“每天都有好多第三方公司找，不少理財經理會游說客戶購買這些第三方產品，有的理財經理甚至會動員自己的親友購買。”第三方理財機構經常會給銀行理財經理發郵件，宣稱如果代銷其金融產品，可直接獲得高額傭金。
PE界人士認為，私募股權應是高凈值客戶的專屬產品，但在國內一些第三方理財、銀行等機構的合力推波助瀾下，PE在近些年成了大眾產品。根據2011年國家發改委相關規定，PE合格投資人門檻為1000萬元，不過在實際操作中，大部分第三方理財機構將門檻降低至100萬元，甚至更低。
值得注意的是，相對于公募基金等機構，目前對第三方理財機構的監管仍處于空白狀態。由于第三方理財的產品涉及基金、信托、私募等多個種類，而除了證監會出臺的《證券投資基金銷售管理辦法》覆蓋到公募基金銷售這一塊外，其他產品均處于真空狀態，無人監管。
據業內人士介紹，如果信托公司的項目和客戶都在第三方理財這里，信托公司想要客戶的真實資料是不可能的，而一旦項目出問題，需要信托公司去做風險揭示和剛性兌付就顯得很困難。由于信息不對稱，項目的進展如果發生了變動，“后續服務顯然也無法跟上。”專家表示，這是信托項目存續時期的“定時炸彈”，最終損害的只是投資者，和監管機構的指引也是相違背的。
諾亞財富業務增長
與影子規模正相關
以諾亞財富為例，作為中國領先的第三方理財機構，諾亞模式是通過向客戶免費推薦金融產品，并根據客戶產品配置金額，而向產品提供方收取傭金。2010年11月10日，諾亞財富在紐交所上市。
記者通過調查發現，諾亞財富的主要理財產品集中在信托和PE產品線上，這也是目前監管最為模糊的金融產品。其為金融機構篩選及設計產品超過100個，2011年信托產品達到250億元的規模。如果以諾亞財富在第三方理財市場20%的占比來算，當前第三方理財機構的信托產品發行規模達1000多億元。
根據諾亞財富招股說明書，諾亞財富負責分銷的產品主要分為固定收益產品、私募股權基金產品、證券投資基金和與投資相關的保險產品四類。公開資料顯示，在2007年時，私募證券投資基金以及保險類產品占所有產品的78.5%，但隨后這類產品數量急速下降，到2010年上半年，該類產品僅占產品總數的0.3%，而信托公司發行的抵押固定收益產品或私募股權基金產品逐漸成為諾亞財富的主打產品。
幾年間，諾亞財富的業務也已經達到相當大的規模。據公開資料顯示，從2005年至2010年6月，諾亞財富的業務拓展到28個城市，注冊客戶數由930個增至12353個。2010年，諾亞財富為客戶配置資產超過300億元。
目前，諾亞財富的合作信托機構包括中信信托、上海信托、新華信托等十多家，私募股權基金類的合作伙伴有紅杉、鼎輝、軟銀賽富等，并且成為利潤的主要來源。這幾年，諾亞財富的總收入也在逐年提高，其財報顯示2010年全年總收入為40.06百萬美元，2011年全年總收入為76.36百萬美元，將近翻了1倍。據公司披露，其收入增長主要還是源于公司推出私募基金產品。
