時間：2023-04-10 11:04:27
開篇：寫作不僅是一種記錄，更是一種創造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇中國證券投資，希望這些內容能成為您創作過程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進步。
關鍵詞:證券投資基金;制度創新
中圖分類號:F83文獻標識碼:A
一、證券投資基金的產生與發展概述
證券投資基金是一種利益共享、風險共擔的集合投資方式,即通過發行基金單位,集中投資者的資金,由基金托管人托管,由基金管理人管理和運用資金,從事以有價證券為主的金融工具投資,以獲得投資收益和資本增值。證券投資基金的發展分為以下三個階段:
早期探索階段:20世紀七十年代末的改革開放推動了中國經濟快速發展,同時也引發了社會對資金的巨大需求。中國基金業的設立與發展,幾乎與中國證券市場同步。早在八十年代末九十年代初,一些得風氣之先的金融機構就開始研究并設立了少量的海外投資基金以及境內的各類基金。隨后,一批由中資金融機構與外資金融機構在境外設立的“中國概念基金”相繼面市。
封閉式基金發展階段:1997年11月14日《證券投資基金管理暫行辦法》頒布之后,我國首次用行政法規規范了投資基金的運作,由此,中國基金業的發展進入了一個新階段。1998年我國設立了5家基金管理公司,管理封閉式基金5只,募集資金100億元人民幣,年末基金資產凈值合計107.4億元人民幣。截至2001年9月開放式基金推出之前,我國共有47只封閉式基金。2002年8月以后,封閉式基金發行停止,到2007年3月31日,我國共有54支封閉式基金,284支開放式基金。
開放式基金發展階段:2000年10月8日,中國證監會了《開放式證券投資基金試點辦法》。2001年9月我國第一只開放式基金――“華安創新”誕生,使我國基金業發展實現了從封閉式基金到開放式基金的歷史性跨越。從近年來我國開放式基金的發展看,我國基金業在發展中表現出以下幾方面的特點:一是基金品種日益豐富,基本涵蓋了國際上主要的基金品種;二是合資基金管理公司發展迅猛,方興未艾;三是營銷和服務創新活躍;四是法律規范進一步完善。截至2006年末,我國的基金管理公司已有58家,管理數量已達307只。其中,開放式基金254只,封閉式基金53只,基金資產規模8,565.05億元人民幣。其中,開放式基金的資產凈值6,941.41億元,已占到中國基金市場資產凈值的81%。
二、證券投資基金存在的問題
1、缺乏有效的內控制度。對于一個合格的基金管理公司,應當有一套完善的、行之有效的內控制度來防止損害基金持有人利益行為的發生。這種內控制度不僅涵蓋基金投資決策的程序、基金業務操作流程的規程,還包括基金內部稽核制度的建立等諸多方面。更為重要的是,基金管理公司的實際運作中要遵循內控制度的規定,使內控制度真正發揮作用,而不是裝點“門面”的一紙空文。根據2006年中國證監會對10家基金管理公司的檢查報告,只有2家未發現相關交易行為。足以表明基金管理公司內部控制的薄弱性。
缺乏有效的內控制度還表現為基金偏離契約的承諾進行投資?；鸬钠贩N有積極成長型、收入型、平衡型等。不同類型的基金具有不同的投資風格和風險收益關系,這些在基金招募說明書或基金契約中都已經載明,投資者也是根據這些法律文件的有關條款,選擇適合自己風險承受能力和收益要求的基金進行投資。這就要求基金管理人在日后的基金運作中嚴格遵循招募說明書的承諾,而不是按照自己的意愿擅自改變基金的投資范圍,即使這種改變是善意的。
2、投資行為偏離持有人利益最優點?；鸬陌l起人都是證券公司,它同時又是該基金的管理公司發起人,也是該基金發行協調人。基金進入正式運作后,又由證券公司基金的買賣、交割和收益分配。這樣發生關聯交易就很難避免了,基金管理人不僅有自身利益,而且還不得不顧及其發起人的利益。而契約型封閉式基金管理人沒有贖回壓力,由于種種利益上的牽扯,以及在對股票二級市場關聯交易的認定和監管尚不完善的情況下,基金管理人為基金發起人的利益進行決策,基金與關聯方之間容易發生不適當的交易,基金管理公司動用基金資產為控股股東輸送利益,從而損害基金投資者的利益。
基金管理人的管理費主要依據基金凈資產的一定比例提取,由于基金的資金量較大,它的買賣行為會對股票的價格走勢產生一定的影響。對于基金持有人來說,他每年能夠獲得的是基金實現的收益,在基金到期時獲得基金清算后的資產。但基金管理人卻可以通過人為拉抬自己重倉持有股票的價格,以抬高基金賬面凈資產值,從而達到提取更多管理費用的目的,并在基金凈值排行榜中爭取更好的排名。而投資者在增加基金管理費的同時還會增加股票買賣的交易費用,并且還要承擔資金積壓的損失和資金過度集中的風險。同時,在基金收益90%以上須用以分配的規定下,為將來獲取更多的管理費保留更多的凈資產,基金管理人可能會盡量推遲實現利潤,從而導致其投資行為偏離投資者收益的最優點。
3、基金托管人監督力度不足。從基金的2000年年報來看,各基金管理人對監管部門查處的“異常交易行為”的陳述,有的公開承認和說明,有的只字不提,有的輕描淡寫地帶過。如:“對于基金運作中出現的異常交易行為,本基金管理人已向證監會做出說明”?！氨净鸫嬖谝欢〝盗亢妥陨斫徊尜I賣行為,情況較為輕微,本基金管理人已采取有效措施以杜絕類似事件的發生。”盡管有些基金管理人承認存在異常交易行為,可托管人在托管報告中卻沒有相應的評價。我國基金的托管人顯得“無為而治”,地位超脫、監督不多,更多地體現了“保管權”,而在監督權的行使上表現不多。
三、完善證券投資基金的對策
1、完善基金法律制度。基金治理結構的完善取決于證券市場的規范,只有在證券市場規范的前提下和范圍內,基金治理結構才有切實的保障?；鹬卫斫Y構孤軍深入是極為困難的。在證券市場整體規范不夠的大環境下,基金管理公司想獨善其身也是十分困難的。
美國不但有《證券法》、《投資公司法》等規定投資基金設立、管理等方面的規則,而且有行業法律的施行。在中國,證券投資基金的監管雖然有《證券投資基金管理暫行辦法》,但存在不少待完善的地方,而《投資基金法》的通過仍有一定過程,《投資公司法》、《投資顧問法》的擬訂尚有爭議,行業自律和內部監管也需有一定的過程和經驗的積累。對于試點階段的我國證券投資基金,加快和完善法制監管是推動基金業迅速發展的助推器。
2、發展基金的外部競爭市場。對開放式基金而言,基金經理人的資源自然由市場這只“無形的手”來進行調節和配置。由于開放式基金規模不定和可以贖回,必然導致“優勝劣汰”:如果基金管理人管理有方,業績良好,吸引力就會越來越大。其規模也會不斷擴充,所收取的基金管理就會越來越多;反之,基金業績差,要求贖回的就多,基金規模就會萎縮,基金管理人的收益就得不到保證,就難以為繼,就被迫從市場退出。市場對基金經理人增加了無形的壓力,迫使其提高效率。而業績良好的基金經理人會得到更多基金單位的申購,從而管理更多的基金資產,事實上實現了基金經理人資源的配置,為基金經理市場的形成創造了條件。
在封閉式基金情況下,可以考慮設定一些指標使得如果一個基金在長期不利經營的情況下能夠向優秀的基金管理公司靠攏,增加其優秀理財的激勵機制,同時也避免了較差的基金經理人繼續管理某基金而導致更大的風險。只有讓更優秀的基金經理人有管更多基金的機會,對他才有更多的激勵,同時對其他基金經理人才有更多的約束,而資金向優秀基金經理人集中也有利于主管部門的監管,有利于發揮基金市場的資源配置功能,也有利于真正從業績回報上體現保護投資者利益。基金資產向優秀基金經理人集中,這也最終會為投資者帶來實惠。
3、充分發揮獨立董事的作用。獨立董事要真正發揮作用,需做到以下兩點:一是獨立董事占多數。所有的基金董事會中,獨立董事應占大多數,而不僅是現行法律要求的1/3。1962年美國就已發現40%的獨立董事比例對基金監管起不到應有的效果。大多數基金家族已在他們的董事會吸納了多數獨立董事。近年來,美國的許多基金發起人經歷了重組,使獨立董事不少于75%。因此,我們應認識到設立多數獨立董事在保護基金股東利益方面的價值;二是獨立董事應獲得準確、充分的信息。需要確保獨立董事接受的信息是準確、客觀而且完整的。如果獨立董事不能在適當的時間從適當的人獲得適當的信息,即便是最獨立、最自信的董事都不能有效地工作。對其來說,能夠聽取律師和審計師的客觀建議是非常重要的。
4、健全基金經理報酬機制。目前,我國基金的管理費用收取方式為固定提取比例加業績報酬,這種分配制度的激勵優化有利于改變基金管理人旱澇保收的局面,促使基金管理人爭取跑贏大勢。但這種的業績報酬機制雖然前進了一大步,但仍存在負盈不負虧的現象。只要達到規定條件,就可以提業績報酬,而達不到規定的最低限,僅僅是不提業績報酬。這種不與業績完全掛鉤的業績報酬還稱不上是名副其實的,并且在業績報酬中沒有考慮風險因素,可能會使投資者處于收益與風險不對稱的狀況?；鸸芾砣藶樘岣呋鸬臉I績而甘冒不應該冒的風險,鋌而走險的結果是,贏利則基金管理人可能參加收益分享,而虧損則基金管理人至多是得不到業績報酬。在分配報酬時,應該在受托人違反信托目的處分信托財產或者因違背管理職責、處理信托事務不當致使信托財產受到損失時,委托人和受益人應有權要求基金經理人負責,并有權要求受托人恢復信托財產的原狀或者予以賠償。這樣基金持有人的利益可以因此得到保護。
(作者單位:沈陽理工大學應用技術學院)
主要參考文獻:
[1]中國證券業協會.證券投資基金.中國財政經濟出版社,2007.
[2]上投摩根基金管理有限公司.基金大學堂.上海人民出版社,2007.
關鍵詞:證券投資基金;治理機制;改進建議
中國證券投資基金是依據《證券投資法》建立的契約型基金，其治理機制中包含了基金持有人、基金管理人和基金托管人三方當事人，權利義務由信托契約確立。這在理論上，形成了一個完整的基于信托法律關系而建立起來的基金三方當事人之間的制衡治理機制。但從目前中國基金業的發展狀況來看，由于基金內部治理機制存在缺陷，加之中國證券市場發育程度不高，法律法規不完善監管體系不健全等外部市場原因，致使中國投資基金的治理機制不能達到相互制衡的預想效果，不利于保障投資者權益，同時也影響了基金業的發展。本文對目前存在于中國證券投資基金治理機制方面的缺陷進行了剖析，提出了有效引導證券投資基金健康發展的對策和建議。
一、中國證券投資基金治理機制缺陷
(一)證券投資基金內部治理機制存在缺陷，形成制度性風險源
1.基金管理公司的法人治理結構存在缺陷
第一，基金管理公司股權結構普遍存在“一股獨大”問題，基金管理公司決策高層和管理高層來源于或受聘于公司股東，其股東背景容易出現“內部人控制”傾向，在基金投資者成為弱勢群體和基金持有人的約束嚴重軟化情況下，實際上基金管理公司行為的利益考慮當然地將公司股東利益置于最優先地位，偏離了證券投資基金兼顧基金投資者與基金公司股東二元利益平行的設計初衷。
第二，獨立董事缺乏獨立性?；鸸芾砉惊毩⒍?、董事和監事由大股東和高管提名選任，薪酬由董事會決定，其獨立性難以保證。獨立董事的監督作用很難發揮。
2.基金持有人利益代表缺位
第一，在基金日常實際操作中，代表基金主體的權利機構缺位。目前，中國的證券投資基金正進一步的被人們混同為證券基金管理公司。但是實質上，基金管理公司僅是向投資基金提供一項或者多項服務的機構?；鸪钟腥舜髸峭顿Y基金的權力機構，能夠對外代表基金持有人的利益，但其并不是基金的常設機構，只會在發生某些重大問題的時候才召開。因而，在基金日常實際操作中，缺乏一個常設機構來處理基金的日常事務，對基金的運行進行監督。
第二，基金持有人大會功能虛設，缺乏可操作性?；鸪钟腥藢鸸芾砣说谋O督主要是通過持有人大會行使。但是目前基金持有人大會缺乏具有實際操作性的措施保障，造成“基金持有人大會虛置”問題。這主要是因為基金持有人大多缺乏參加基金管理的熱情，且人數高度分散，意見難以統一;監督上“搭便車”現象嚴重;而且基金持有人大會不定期，容易被忽視。
3.基金托管人職責缺失
在現行法規以及基金契約中，基金托管人除了保管基金資產外，還負有監督基金管理人的職責。法律之所以創設基金托管人這樣一種角色，就是為了在當事人之間產生制衡關系。但是由于托管人職責缺失，監督的實際效果并不理想，破壞了其與基金管理人之間的制衡關系。原因如下:第一，托管人地位缺乏獨立性，必然導致其監督的軟弱性?；鸢l起人往往最終成為基金管理人，有權決定基金托管人的選聘，經過證監會和人民銀行的批準，還有權撤換基金托管人，從而導致托管人監督的軟弱性。第二，監督能力有限?，F行基金運作中，基金管理人直接通過席位到交易所進行交易，基金買賣交易指令下達之前不經過托管人監督，托管人只有在交易所閉市后進行數據分析后才能得知當日投資行為是否違規。并且管理人在重大交易前沒有義務向基金托管人報告義務，由于信息不對稱問題的存在，難以對管理人實施及時有效的監督，只能是事后監督。
(二)基金外部治理環境不佳制約了投資基金的發展
1.證券市場相對落后
第一，中國證券市場缺乏有效的避險手段。目前中國證券市場投資品種單一，基金的投資組合品種選擇范圍狹窄，通過構建多元化資產組合分散非系統風險存在困難。加之中國金融衍生市場發展相對落后，使證券投資基金難以找到合適的對沖工具，這降低了基金抵御風險能力，加劇了股市的波動。
第二，上市公司的盈利能力差，可投資的優質企業有限。中國證券市場上相當一部分上市公司缺乏盈利能力，不具有投資價值，且國有企業比重很大，其多是抱著脫困的目的上市的，公司的質量不高。這種情況的直接后果是，擁有巨額資金的基金只能選擇數量有限的少數有投資價值的股票，從而導致證券投資基金的資產組合雷同，多元化投資無法形成，加劇了證券投資基金的整體風險。另外，中國證券投資基金的收益主要來源于資本利得而不是紅利，這就促使基金管理人在選擇股票時集中于能獲得資本利得的股票，這類股票通常價格波動幅度大，風險高于取得股利為主的股票，無形中加大了基金的風險。
2.法律法規不完善監管體系不健全
第一，基金業法律法規不完善，缺乏配套性。從法律法規體系的架構上看，中國目前調整證券投資基金的法律還比較單一、不完備，對一些投資基金中的棘手問題缺乏規定;同時現有法律法規之間銜接性差缺乏配套性，如《會計法》、《證券法》、《刑法》之間協調性有待深化;另外，政府監管手段偏于“政策化”，過多地干涉證券市場，因而容易因政策改變而大起大落，極不利于證券市場健康發展。
第二，基金監管體系不健全，效能不高?；鸨O管分為兩個層次:一是外部監管，主要指政府監管和行業自律組織監管;二是指基金內部監管，包括基金管理機構、托管人和基金持有人的監管。隨著中國證券市場的成熟，政府監管力度日顯不足，不能滿足市場發展的要求;而作為基金監管體制中必不可少一環的證券行業自律組織監管缺失，組織建設和自律手段運用還存在許多不足，難以發揮其應有的職能作用。至于基金的內部監管由于存在制度性缺陷，監督不力。因而目前中國基金業監管效能不高，導致基金組織運作中存在一些不規范現象和問題，影響了基金業的發展。
二、完善證券投資基金治理機制的對策與建議
(一)完善證券投資基金內部體制
1.優化基金管理公司法人治理結構
在基金管理公司籌建審批時，要關注其股東出資結構狀況，嚴格審核股東誠信記錄等，以均衡股東權利和增加股東之間的相互制衡，使基金管理機構高管層不僅代表股東利益，更要維護基金持有****益，實現基金管理公司二元利益平衡格局的設計初衷。
為了避免內部人控制，還可以建立基金管理公司員工持股制度。這既有利于實現股東多元化和分散化，而且化解了員工尤其是經理人員與公司股東的利益沖突，使得基金經理、基金持有人和基金管理公司股東的利益達到最終統一。
2.增強基金持有人對基金管理人的制衡機制
監管層要引導、支持和鼓勵基金持有人依法啟動持有人大會機制，切實發揮持有人大會對基金管理機構的制約作用。并應出臺相關法規進一步擴大持有人的權力以事前監督基金管理人的行為，如減少持有人召集會議的所持基金份額等;為了增強基金持有人對基金管理機構的實質話語權，建議對基金持有人適當的訴訟地位和追償作出安排。
3.建立信托人制度
轉貼于 中國證券投資基金治理中最大的缺陷是基金管理公司管理混亂，基金持有人代表缺位，無法實現有效監督和制衡。因此，最好的方法是設置一個直接代表持有人利益的常設機構以監督基金管理公司的運作?？梢越梃b美國契約型基金的經驗，在中國基金治理結構中引入信托人制度，即建立獨立的信托委員會。信托委員會作為基金持有人的常設機構和代言人，監督管理人和托管人的經營運作行為。為了確保信托委員會的獨立性，該委員會應具有獨立的法律地位，其組成人員中必須有2/3的外部獨立人士，其與管理人、托管人不存在任何關聯關系。職責除了日常監督外，主要在于對基金管理公司的關聯交易進行監控。另外，信托委員會負責組建審計和監察委員會，建設獨立的第三方審計制度，監管基金內控體系?；鸪钟腥?、管理人、托管人最終將在信托委員會的監督和協調中，取得較為理想的權利制衡。
4.完善競爭性的基金托管人市場
設立基金托管人的目的是為了保證基金資產的獨立性和監督基金資產運作的合理性和合規性。形成基金管理人、托管人和持有人之間的相互制衡關系。基金托管人除了保管基金資產外，更重要的一個職能應是會計監督?；鹜泄苋说倪x擇要有一個公正的程序，同時，基金的會計應由托管人負責，會計信息披露的責任人應為基金托管人，這樣可增強基金托管人監管的主動性，同時加大托管人的監督責任，加大對托管人的約束性。
5.建立基金管理者最優激勵和約束機制
第一，建立基金保證金制度。由于基金管理人違反職責給基金持有人造成損失需承擔賠償責任，為保護投資人的利益，防止基金管理人違反信托時無法賠償信托財產損失，應當規定建立保證金制度。同時，參與決策的董事、經理應當承擔連帶責任。
第二，改革基金管理公司收費制度。改變目前基金管理機構管理費從基金資產中計提的做法，建立基金持有人和基金管理人最大的共同利益目標函數。基金管理人的收益只能來源和體現在其運營帶來基金凈值不斷增長中。這樣就形成基金管理公司與投資者利益的一致性，從而能夠強化基金管理公司保護基金投資者利益的內在激勵和約束機制。
(二)優化投資基金發展的外部治理環境
1.完善法律法規體系嚴格執法監督
基金業監管法律包括立法和法律的實施兩個方面。立法應該覆蓋基金業的內部監控、外部監控和信息披露等各方面。目前中國基金業適用的法律主要有《公司法》、《證券法》、《證券投資基金法》以及一些部門制定的規范和指引，不夠完備。還需要對基金管理公司的股權激勵、證券投資基金投資的組合形式、投資比例限制等方面進一步立法和規范，進而提高基金立法的延續性和可操作性;在法律的實施方面，對違法違規問題要及時、高效、公正和嚴格處理，硬化法律法規的強制約束力和嚴肅性。通過規范市場秩序，消除投機的制度根源。
2.加強證券市場的建設和完善
第一，提高證券市場上市公司的質量，增加上市公司的投資價值;同時降低上市公司的上市門檻，允許優秀的民營企業掛牌上市，以優化證券市場的結構，增加證券投資基金的資產組合選擇范圍。
第二，大力發展金融衍生市場，為證券投資基金提供有效的風險規避手段。加大證券市場上金融產品的開發，尤其是進行反向對沖操作所必需的金融衍生產品的開發，從而改善證券基金的投資環境，保證中國證券投資基金的穩健運行。
3.構建動態化綜合監管模式
借鑒國外基金監管先進經驗，構建適合中國國情的基金監管模式:以保護投資者利益為原則，在基金法律法規完備的基礎上，通過基金市場主管機關的宏觀指導和調控，完善基金行業自律組織的自律監管和基金內部監管體系。
第一，大力發揮政府的監管職能。現階段政府行政監管的作用還必不可少。政府要通過行政立法、執法、運用行政職能，在立法和實踐中逐步完善對證券投資基金的政府行政監管。當前應著力提高證監會的監管效率，引導基金市場合理配置社會資源，有效地保護投資者的合法權益。
第二，建立基金行業自律組織。借鑒香港經驗，建立行業自律組織，在組織形式上實行會員制。正式會員由各地基金管理公司自愿參加。自律組織的任務是制定中國投資基金執業守則、推廣基金業務、監督基金的日常動作、仲裁有關基金方面的糾紛等。
第三，成立證券投資基金的評估機構。建立全國統一的基金評估機構對于中國證券投資基金業的發展非常重要。資產評估有利于明晰企業產權關系，合理補償資產，優化公司資產結構，維護投資基金交易各方的合法權益。
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參考文獻
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劉雪梅.構建有效的證券投資基金監管體系[J].現代商貿工業，2007，(2):33.
【關鍵詞】羊群行為；個人投資者；理性預期
羊群行為指的是：一個投資者原本計劃實施某項投資決策，但由于觀察到其他投資者沒有進行此項投資，因而取消該計劃。各類投資者們相互學習與模仿，從而導致在某段時間內，買賣相似的股票或同時進出股市，群體意義上的羊群行為就出現了。
在我國金融市場中，導致羊群行為的最主要原因是信息的不確定性和信息成本過高。假使投資者能夠很容易獲得市場中的所有信息，那么他不必通過觀察他人的行為來決定自己的決策。但是在現代金融市場中，信息的容量巨大且變化速度非?？?，其中的真假信息也無法辨別。因此在這種情況下，投資者很難及時獲得準確的、完整的信息。即使可以獲得，也往往要承擔包括時間、精力、經濟等巨大的成本。因此，投資者往往會選擇觀察他人的行為這種“廉價”的觀察方式，從他人的交易行為中獲取信息，作為個人投資決策的基礎。
金融市場中的羊群行為并不是個人投資者的專利，因為專業投資者也同樣如此，“共同承擔責備效應”（Blame Sharing Effect）是主要原因。這里最為典型的例子是金融市場中的證券投資基金。基金管理者所管理資產的所有權并不屬于自己，基金管理者的報酬是基于管理資產的規模、投資績效、基金經理的聲譽等各種因素。如果某一證券投資基金的表現比同業其他基金出色，那么該基金的基金經理將獲得額外的報酬。這里再假設基金經理是風險厭惡者，那么他們就有相互模仿的傾向。因為如果決策者逆流而動且失敗，那么這一行為通常會被現行激勵制度視為能力不夠的表現，基金經理會因此受到責備甚至懲罰；但是如果他的行為與大多數人一致，即使失敗了，通常也不會被處罰，因為大多數人都做的不好。如果市場中有許多的基金經理都采取模仿行為，那么“羊群行為”就形成了。
金融市場中的大量證據顯示，參與羊群行為對于主體不利，積極參與羊群行為的投資個體在市場中獲得的收益率比較低。參與羊群行為的投資者最多只能獲得不超過市場平均水平的收益率。而且在實際的操作中，大多數投資者連市場的平均收益都達不到。因為即使跟隨“羊群”，也需要有敏銳的觀察判斷能力和迅速的決策能力。因此，對于個人投資者而言，要想獲得一個不低于市場平均水平的收益率，必須在“人云亦云”的格局中保持獨立的思辨能力，要能夠承擔群體壓力，充分了解所投資的資產，保持清醒的頭腦，充分考慮到各種潛在的風險。
因此，要想能夠切實消滅由于“羊群行為”產生的各種不良后果，在此我們提出以下幾個建議：
1投資者要正確理解證券市場，充分認識證券投資的風險。對于投資者而言最為重要的。投資者應該在對證券市場有了基本的認識和了解的基礎上，再入市交易。“股市有風險”不只是一句空話，收益永遠都與風險相伴隨。不能認為證券市場是一個人人都可以獲利的市場，更不能抱著一夜暴富的心態購買股票。個人投資者要多學習證券市場投資知識，積累投資實踐經驗，多關注了解宏觀經濟狀況，以及學習相關的財務法律知識等。只有在掌握了相關的信息、知識結構的時候，投資者進行股票投資才不會盲目，才會有的放矢。
2確定合理的市場投資回報率。從國外發達證券市場長達百年的歷史可以看出，投資股票長期而言是一個很好的抵抗通貨膨脹、讓資產增值的辦法。但是并不能因此就認為證券市場的平均回報率有多高，從美國200年左右的證券投資歷史來看，股票投資年化收益率在6.5%―7%之間。因此不要奢望一夜暴富，但也要知道這樣的年收益率其實已經遠遠超過銀行利率、長期債券、短期債券和黃金的收益率。從長期來看，投資股票能夠給投資者帶來不錯的回報。證券市場上沒有人能夠預測明天、預測行情的漲落。惟有樹立長期投資的理念，避免短期投機行為，投資者才能夠在市場的漲落中立于不敗之地，享受復利投資帶來的神奇效果。
3注重客觀分析，避免憑感覺投資。用“股神”巴菲特的話說，應該像尋找一生的愛人一樣尋找股票。當然，投資者可以相信“一見鐘情”，但這樣投資的結果往往很慘。正確對待信息傳播，相信自己的觀點，保持獨立和創新精神，避免受從眾心理的支配。證券市場總會出現各種各樣的聲音和信息，投資者不要盲從媒體或分析家的觀點，要堅持在科學分析各種信息資料的基礎上形成觀點和投資理念，但要知道保留自己的觀點并不等于固執、偏執。要善于學習，接受新信息。打破心理定勢，常用逆向思維，消除過去成功或失敗的效應。過去的成功與失敗都會在未來的決策中產生影響，使投資者產生固定的思維模式。已形成的理念和思維定勢會阻礙投資者的思考，要常用逆向思維的方法去分析問題，不斷地跳出思維。在總結投資經驗教訓時要保持客觀，通過分析自己的投資行為和結果來正確認識自我，合理的對自己的能力進行評價。
4了解自身固有的心理局限性和認知偏差，對于自己心理弱點，如易受感染、恐懼、盲目樂觀等要極力壓制和克服，盡力避免。采取適當的行為控制策略，針對人性易于貪婪和恐懼的特點，利用強制或規則來約束自我，建立一套紀律規范來克制自己的弱點，如針對自己的僥幸心理設立嚴格的止損標準等，并在實踐中嚴格遵守。選擇一定的投資策略和技巧，如果投資者自身不具備這些條件，最好不要自己投資股票，可以委托基金管理公司，由基金經理理財，這樣既節省時間精力又能保證投資收益。
參考文獻：
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關鍵詞:投資基金風險管理
截至2004年末，國內規范化發行并實際管理基金的基金管理公司已有40多家，共計54只封閉式基金和近百只開放式基金，擁有約三千億份基金單位，若以60%的持股市值計算，基金擁有的股票市值占股市流通市值比例已近20%，成為了一支舉足輕重的市場投資力量。因此，基金的風險管理引起人們關注。隨著我國證券市場規范化、市場化程度的加深，以及資本市場監管體制的完善、法制的健全都將使基金管理機構風險管理的背景和環境發生巨大變遷，從而對基金管理公司的風險管理提出更高要求。
我國證券投資基金業風險管理中存在的問題
基金業風險管理根基不穩
證券市場市場化發育程度先天不足、后天失調，使基金管理機構的風險管理處于根基不穩的不利處境。我國現有的基金產品多為股票型基金，投資對象結構布局也多集中于股票，由于我國證券市場的定位一開始即把支持國企改革作為基點的歷史局限，導致證券市場實際上成為了國企籌資解困的重要途徑，資本市場資源配置市場化功能被置于次要地位，使得投資行為預期極不穩定，助長了市場投機風盛行，投資者的權益保護問題成為長期以來不能很好解決的市場之痛。
證券市場承載過多的政府意圖、行政意志等非市場化的功能和任務，證券市場“政策市”的色彩揮之不去。證券市場不僅要承接數量龐大的國企上市融資和再融資的擴容黑洞，又要面對大量非流通的國有股、法人股，這必然助長投資行為的短期化，加大市場價格的波動頻率和幅度，增加了基金管理機構風險管理的成本和難度。
投資者普遍缺乏專業素養和監管滯后，眾多不規范投資者和投資行為的存在以及由此衍生的羊群效應，疊加并放大了市場風險，而監督層并未細分市場風險源而采取有針對性的監管措施，結果是嚴重犧牲了市場的效率和功能，限制了市場競爭和活力，造就了市場對政府政策投入的過度依賴與股市長期以來“不牛則熊”極端走勢的市場格局，對于追求長期收益的基金來說不利于有效開展資產風險管理。
市場交易制度不夠完善，風險管理手段嚴重不足。目前我國證券市場投資品種單一，基金的投資組合品種選擇范圍狹窄，通過構建多元化資產組合分散非系統風險存在困難，而同時指數期貨、無風險套利等規避系統風險的交易手段尚不具備，基金管理機構既不能根據市場趨勢在做多與做空之間順勢轉化，又不能運用其他金融工具進行風險對沖，這降低了基金抵御風險能力，加劇了股市的波動。
市場對證券投資基金的評價集中在收益性上，忽視了從收益性、風險性和流動性的綜合角度展開評價，使基金出現了單一片面追逐凈值的傾向，從而產生過度投機行為。
基金業風險監管效能不高
對證券投資基金業的監管生態不佳，監管效能不高，致使基金業運作中存在一些不規范現象和問題，不利于基金管理機構建設有足夠功效和長效的風險管理機制。
相關法律法規的配套不完備，基金在實際運作中存在風險生存的制度漏洞。盡管作為綱領性大法的《證券投資基金法》業已頒布，還缺乏相應的配套實施細則和管理辦法，特別是證券市場發展和變革快速，更需要對基金業的監管動作向前移位，加大事前監督力度。
相關的投資比例限制模糊，可操作性不強，如不同基金管理人管理的基金在利益沖動下，通過幕后的默契和聯手可以操控單只股票絕大多數的流通籌碼，在短期利益驅使下個別基金投資在個股上過度集中極易誘發流動性風險。
在證券投資基金運作實踐中，缺乏獨立、公正和權威的第三方責任審計和問責制度，而基金管理人掌握著基金的實際控制權，僅依靠基金管理人的自律不足以有效制約基金管理人嚴格遵守基金契約。
雖然基金資產的所有權、經營權、監督權基本分離，但基金持有人沒有適當和相應的訴訟、追償權利，持有人大會功能形同虛設，基金持有人對基金管理人不擁有實質性話語權，而且由于基金托管人一般由基金管理人選擇，基金資產托管協議由基金管理人與托管人簽訂，基金托管人演變成基金管理人的人，這種錯位導致基金托管人基于自身利益考慮，往往放棄了托管監督和委托管理責任，形成基金管理人和托管人事實上的利益趨同，基金持有人利益往往不能放在最優先位置，極易誘發基金管理人的道德風險。
基金管理機構市場準入退出機制不盡完善，管理費計提辦法弊端較多，不利于刺激基金管理公司提升資產運行效率，降低資產風險水平。
基金業風險管理制度存在風險
內部治理存在缺陷，形成制度性風險源，損傷了基金的風險管理制度優勢?；鸸芾砉竟蓹嘟Y構普遍存在“一股獨大”問題，基金管理公司決策高層和管理高層來源于或受聘于公司股東，其股東背景容易出現“內部人控制”傾向，在基金投資者成為弱勢群體和基金持有人的約束嚴重軟化情況下，實際上基金管理公司行為的利益考慮當然地將公司股東利益置于最優先地位，偏離了證券投資基金兼顧基金投資者與基金公司股東二元利益平行的設計初衷。
基金管理公司董事、獨立董事和監事由大股東和高管提名選任，薪酬由董事會決定，這種利益關聯格局很難保證其獨立性。
基金經理權限過大而缺乏有效制衡。有的基金經理甚至將投資建議、評估投資建議、構建投資組合、下達投資指令與執行投資指令等職能集于一身，這種把控制決策和操作失誤風險寄托于對基金經理人的充分信任和道德判斷的幼稚做法顯然沒有制度、規則和機制的約束更有效、更先進。
加強我國證券投資基金業風險管理的建議
針對目前我國基金管理機構風險管理過程存在的諸多弊端，必須從制度安排、監管方式、市場結構等若干方面進一步深化改革，增強證券投資基金業加強風險管理的動力和壓力，全面提升基金管理機構風險管理能力和水平，以促進證券投資基金業穩健發展。
構建有效的風險管理機制
進一步推動證券市場市場化改革，營造市場運行新生態，建立有效的風險管理機制的市場大環境。認真落實“國九條”，積極實施“全流通”戰略，解決股權分置問題，促進上市公司法人治理結構建設，改變上市公司“重上市、輕轉制;重籌資、輕回報”狀況，以有利于基金管理機構堅持崇尚充分研究和清晰價值判斷以及“穩定持倉、長期投資”的理性投資理念，引導市場投資理念逐步走向成熟，降低基金管理機構風險管理的成本和難度。
從完善市場交易制度、推動滬深股市與國際市場接軌和促進市場走向成熟著眼，在盡快推出我國統一指數基礎上適時推出股票價格指數期貨交易，一方面通過基金實施套期保值動作和在做多與做空之間順勢轉化，提高基金資產管理效率，增加基金抵御風險的能力，另一方面也可達到活躍和繁榮市場、降低市場價格劇烈波動的效果，以進一步完善市場交易制度，增加基金管理機構風險管理手段，增強應對系統風險的風險管理能力，提高資產風險管理水平。
對證券投資基金的評價要全面結合“新興加轉軌”的不成熟市場非系統風險和系統風險具有較大不確定性特征的實際狀況，從單一的收益性考量轉向對收益性、風險性和流動性的綜合評估，評價體系要有利于引導基金重視風險管理和提高風險管理質量，改變單一、片面追求凈值的傾向。
進一步加強對證券投資基金業的監管
促進證券投資基金業合法合規經營，促使基金管理機構構建有足夠功效和長效的風險管理機制:
監管層要抓住《基金法》頒布和實施的有利時機，提高本行業依法經營的自覺性;提高《基金法》在實施中的可操作性，特別是要加強現場監管和不定期巡訪，對違法違規問題要及時、高效、公正和嚴格處理，硬化法律法規的強制約束力和嚴肅性。
從有效提高基金資產流動性出發，防止發生操控市場價格的情況，在監管辦法上要更具體地明確基金投資比例限制，特別是同一基金管理人管理的基金持有一家公司發行的股票總和不得超過該股流通市值的10%。
證監會應指定部分具有證券從業資格和誠信卓著的會計師事務所和審計師事務所定期或不定期對基金管理機構進行業務運營合規性、資產流動性、內控運行狀況的現場稽核，加強第三方責任審計，建立獨立、公正和權威的問責制度，以提高監管效能、促進證券投資基金業增強合規經營意識和提高風險管理水平。
監管層要引導、支持和鼓勵基金單位持有人依法啟動持有人大會機制，切實發揮持有人大會對基金管理機構的制約作用。為了增強基金持有人對基金管理機構的實質話語權，建議對基金持有人適當的訴訟地位和追償作出安排。
完善基金管理機構的市場準入退出機制，適當降低市場準入門欄，提高證券投資基金行業的競爭性。若基金在收益、資產流動性上存在限期內不能改變的問題和狀況就必須終止運作，以強化基金管理市場的優勝劣汰機制。
改變目前基金管理機構管理費從基金資產中計提的做法，建立基金持有人和基金管理人最大的共同利益目標函數?；鸸芾砣说氖找嬷荒軄碓春腕w現在其運營帶來基金凈值不斷增長中。
完善基金管理機構的內部治理結構
消除制度性風險源。在基金管理公司籌建審批時，要關注其股東出資結構狀況，嚴格審核股東誠信記錄等，以均衡股東權利和增加股東之間的相互制衡，使基金管理機構高管層不僅代表股東利益，更要維護基金持有人權益，實現基金管理公司二元利益平衡格局的設計初衷。
為了確保基金管理公司的獨立董事、監察員履行職責的獨立性、公正性，打破獨立董事、監察員與股東、高管層的利益關聯格局，建議基金管理公司的獨立董事、監察員一律由監管層指定有專業水準、誠信良好的相關專業人士擔當司責，以形成良好的風險控制機制。
針對目前普遍基金經理權限過大問題，從有效防范道德風險出發，基金管理機構在制度層面要做到基金的投資建議、投資建議評估與構建投資組合、執行投資指令的投資過程關鍵環節做明確的人員區分和操作隔離，也就是說，研發人員采取定性與定量的技術手段，充分尊重統計規律，對價值高估或低估的品種進行科學遴選排列，提出具體的投資建議，基金經理要利用現資管理技術對投資建議作出評估和判斷，在征詢意見基礎上依據現代證券投資組合理論構建投資組合，并向交易人員下達投資指令，從而建立完備火墻機制以有利于基金強化風險管理。
參考文獻:
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關鍵詞：證券投資基金；綜述
中圖分類號：F830.91 文獻標識碼：A 文章編號：1674-7712 （2013） 10-0120-02
一、國外相關研究綜述
目前，國外學者對于證券投資基金的研究領域主要集中在以下幾個方面。對于基金與績效關系一直處于爭論的階段，有些學者認為基金與績效之間存在相關關系，還有些學者認為兩者之間不存在相關關系，對于認為兩者之間存在相關關系的學者的觀點也存在分歧，有些認為投資基金與績效之間存在正相關效應，而有些則認為存在負面效用，不同的國家和不同的時期，基金與績效的關系很難界定。除此以外，國外學者也比較關注基金費用的方式，尤其是開放式下基金費用的管理費用一直是國外學者研究的熱點話題，還有些學者則從基金與現金流量的關系來研究基金的影響因素。下面從基金與績效的關系、基金與現金流量以及基金費用的方式三個方面來具體分析國外學者對于證券投資進的研究。
（一）基金與績效的關系
基金與績效的關系一直是學者爭論的熱點話題，有些學者認為基金費用與績效之間存在正向關系，也有些學者認為基金與績效之間存在負向關系，還有些學者認為基金與績效之間并無顯著的關系Carlson（1970）指出美國股票的基金費用與績效之間并不存在顯著的關系，Bechmann&Rangvid（2007）通過研究丹麥基金市場，也認為積極費用與績效不存在顯著的關系。而部分學者則認為基金費用與績效之間存在正相關關系，如Wermers（2000）通過研究美國共同基金管理者在對風險進行調整后收益可以彌補管理費用及交易費用，證明了基金費用之間存在正相關關系。Viet&Robert（2005）對澳大利亞基金業進行實證分析，結果也表明基金業績與約束費用之間存在顯著的正相關效應。
（二）基金與資金流量的關系
對于基金與資金流量的關系，國外學者的研究較與績效的研究較小，但是基金與資金流量的關系并不是沒有與績效的關系重要，可能是國外學者較為重視結果，而有時忽略了過程，Latzko（2002），DelGuercio&Tkac（2002）和Ruckman（2003）等國外學者則彌補了這個不足，他們從資金流量與投資基金的關系角度來研究，具體如下：Latzko（2002）利用基金面板數據研究了開放式基金中的規模效應與費用的關系，他認為管理費用是基金費用的主要源頭，結果發現開放式基金的規模效應確實存在，當且僅當基金國民達到220億美元時，基金的平均總成本最小。
二、國內相關研究綜述
國內學者對于證券投資基金的研究的方法存在很多的不同，有些學者從中國證券投資基金的影響因素方面進行研究，主要認為影響因素有市場環境、法律環境、內部機構治理、科研能力等因素，建立單因素及三因素等計量模型來研究，還有些學者則建立中國證券投機基金績效的評價體系來研究證券投資基金市場，還有些學者從中國證券投資基金的行為效應進行分析，大都學者都認為我國證券投資基金市場存在顯著的羊群行為效應，除此之外，還有很多學者利用其他的計量方法來分析我國證券投資基金市場，如將股票市場分為牛市和熊市兩個階段來研究中國證券投機基金市場的差異水平等等。下面具體來分析國內學者對于證券投資基金的研究及其成果。
（一）中國證券投資基金的影響因素及評價體系
孫超，楊克磊（2003）從四個層面研究我國投資基金業的現狀，這四個層面分別是法律環境、市場環境、內部治理結構以及科研能力，從我國投資基金這些影響因素可以看出，它們相互影響、相互聯系、相互制約也相互促進，從而形成一個完整的影響因素體系，他們通過研究中國投資基金行業中存在的問題，并根據這些問題及發展中的不足，提出相應的策略和建議，進而營造一個良好的外界環境及建立一個完善的內部管理機構。還有些學者利用不同的計量模型，對中國證券投資基金進行分析并比較，如楊折，王小征（2003）利用單因素指數與三因素指數兩種模型來研究中國證券投資基金的業績及績效進行評價，選取1999年和2000年這兩年件的數據進行研究，他們發現三因素模型的顯著性水平和置信度都原有單因素模型，可見，中國證券投資基金的收益率大致上可以利用三因素模型中的市場收益率、公司規模及賬面市值比三個因素來衡量。
除了對于中國證券投資基金的影響因素分析，國內很多學者也從證券投資基金的方向角度來研究，如徐靜，吳繼紅（2007）從證券投資基金的操作風險角度來研究投資基金的業績水平及其績效的穩定性，他們認為要重視風險文化，創立操作風險管理信息部門及建立風險管理信息系統，加強內部的管理與監督，完善投資基金的績效評價體系及信息制度，對投資基金的操作風險的責任人進行嚴肅處理和追究法律責任，這樣才能有效的避免操作中存在的缺陷及制度不足造成的基金投資風險。劉百芳，徐曉雯，隋立秋（2010）也從風險變化角度入手，深入研究證券投資基金受的市場因素的約束、剩余權利對有限合伙制投資基金的最優匹配機制的影響，他們認為應該在不同生命周期中采取不同的相機匹配，這樣才能有效激勵管理者及提高基金的運用效率。還有些學者從機構投資的角度來研究證券投資基金對市場流動性的影響，如方丹（2011）則從機構投資的角度來研究中國證券投資基金，他認為中國機構投資者在證券投資基金領域的持股份額將達到五分之二，而且其市場正處于不斷擴大和快速發展的階段；然后這種機構投資行為是否能夠提高證券市場質量是有待研究的重點問題，他通過建議機構投資者對市場流動性及股市波動性的影響，最后得出在熊市市場中，機構投資基金行為對市場流動性有著正向的影響效應。
（二）中國證券投資基金的行為分析
國內大部分學者都認為中國證券投資基金存在羊群行為效應，如趙家敏，彭虹（2004）通過建立CCK校正模型和虛擬變量模型來檢驗中國證券投資基金的羊群行為及股市整體羊群行為的存在與否，如存在及羊群行為的存在程度有什么特點，結果他們發現，中國證券投資基金的羊群行為與股市整體羊群行為均顯著性存在，而且兩者的顯著性水平基本相同，從而可知由于證券投資基金在股市中所占較少的份額，所以中國證券投資基金的羊群行為在股市中對于整體股市價格的波動基本不會產生顯著性的影響。肖玉軍，王青松，龍露（2007）的觀點與趙家敏，彭虹（2004）的觀點基本相同，也認為我國證券投資基金存在顯著的羊群行為效應，他們利用上海深圳兩市200年至2007年300股票為樣本，利用改進的LSV模型進行實證，結果表明我國證券投資基金存在十分嚴重的羊群行為效應，為了更深入的研究我國證券投資基金，他們從行業、規模、市盈率及收益等角度來詳細研究證券投資基金的羊群效應及其原因，對與國內外的相關研究成果進行橫向和縱向的比較。
（三）中國證券投資基金的其他實證分析
對于中國證券投資基金的研究，國內學者不僅僅局限于對基金的績效評價體系和行為進行分析，還有很多學者從不同的角度來研究中國證券投資基金，如王尤，陳宇峰（2002）利用我國近兩年來的證券投資基金經風險調整后的業績數據進行實證建立單因素評價模型來分析證券投資基金，并與國外的實證研究結果進行比較，根據實證結果及國外先進的經驗來分析證券投資基金，并對我國證券投資基金提出相應的建議和策略。
三、述評
綜觀國內外學者對于基金發展的影響因素研究，國外學者和國內學者都比較關注基金績效的研究，而國外學者與國內學者的研究視角和研究的側重點存在差異。對于國外學者對于基金與績效的關系一直處于爭論的焦點，而國內學者則建立證券投資基金的評價體系來研究基金的績效水平，他們可謂是各抒己見，觀點各不相同。對于開放市場環境與封閉市場環境，證券投資基金的績效可能存在差異但是對于研究證券投資基金的管理費用時，大都學者又存在共同的觀點，認為管理費用對證券投資基金具有正向的積極作用。對于證券投資基金的生命周期理論的研究，國內外學者的研究都較少而且不是很深入，對于證券投資基金的績效及管理方法的研究已有不少研究成果。將國內外對于證券投資基金的影響因素研究的文獻進行綜述，可見，從證券投資基金的影響因素及發展的視角來研究具有非常重要的實踐意義，而對于中國證券投資基金發展的影響因素研究的學者卻較為鮮有，將發展及影響因素相結合的文獻則很少，對于從證券投資基金發展中的生命周期理論將可能成為證券投資基金未來學者進一步研究的方向?？偠灾?，從中國證券投資基金發展的影響因素研究基金與績效、現金流量以及不同周期股票市場的情況具有一定的研究價值，從而選擇中國證券投資基金發展的影響因素進行研究綜述也是非常重要的。
參考文獻
[1]劉百芳，徐曉雯，隋立秋.剩余權利匹配的影響因素研究――基于有限合伙制投資基金視角[J].經濟師，2010（2）：59-60.
關鍵詞：證券投資者權益保護基金，影響，績效機理
一、現實背景：中國證券投資者保護基金生根發芽
1.基金成立的背景
在當前中國的證券市場上，投資者保護令人堪憂早已是一個不爭的事實。其原因一方面在于立法與執法水平有限，同時，也和諸如券商治理結構的先天缺陷、市場制度的不完善，以及外部投機環境的誘導、證券公司在經營過程中違規、違法現象等有緊密的關系。由于上述原因的影響，中國證券投資者的利益缺乏保護，影響了投資者的投資信心，并產生了許多不良后果，如證券市場的不穩定和不發達，經濟增長率一直低于潛在經濟增長率等。
2003年8月，為了治理證券公司的違規行為，保護證券投資者權益，中國證監會召開“證券公司規范發展座談會”，對券商提出“三大鐵律”，即嚴禁挪用客戶交易結算資金，嚴禁挪用客戶委托管理的資產，嚴禁挪用客戶托管的債券。由此，業界熟知的“券商綜合治理”拉開帷幕。
然而，證券公司是一種特殊的公司，有別于其他類型的公司，其破產倒閉必然帶來委托業務的證券投資者的利益損失，因此，在治理證券公司的同時往往需要配套進行證券投資者的賠償工作，對個人債權和客戶證券交易結算資金予以清算清償。中國以往的證券公司治理工作都是通過中國人民銀行再貸款的方式進行的，全額賠付證券投資人(后采用累進折扣賠付方式)。這種“政府埋單”行為往往為人們所詬病，因為這等于給政府施加了無限的賠償責任，并且增加了證券公司和證券投資者的“道德風險”，不利于市場化的改革取向。
為了通過市場化手段處置證券公司風險，建立防范和處置證券公司風險的長效機制，2005年6月30日，經國務院批準，中國證監會、財政部、中國人民銀行聯合了《證券投資者保護基金管理辦法》(以下簡稱《管理辦法》)，并依據該法設立了“中國證券投資者保護基金有限責任公司”?；鸸臼菄歇氋Y的非營利企業法人，由財政部一次性注入資金63億元人民幣作為其注冊資本，中國人民銀行為其提供617億元人民幣的金融穩定再貸款額度。2005年8月30日，中國證券投資者保護基金有限責任公司正式注冊成立，由中國證監會歸口管理。
隨著《管理辦法》的出臺和基金公司的掛牌營業，中國自此也有了投資者保護立法及賠償基金。這是因應證券市場的發展需要，也是在吸收和借鑒世界上其他國家在這方面幾十年經驗的基礎上得來的。中國證券投資者保護基金自設立以來就受到了各界的廣泛關注，各方觀點雖有差異，但最終都傾向于贊同基金的設立。
2.基金運行模式與賠償內容
基金公司設立之初所需的資金來自于財政部專戶儲存的歷年認購新股凍結資金利差余額。此外，中國人民銀行安排發放專項再貸款，墊付基金的初始資金。專項再貸款余額的上限以國務院批準額度為準。并且，基金公司可以多種形式進行融資，必要時還可以通過發行債券等方式獲得特別融資。
中國證券投資者保護基金的資金來源遵循基金籌資的基本原則，基金的運行模式是典型的獨立模式，基金公司獨立運作，并受到監管部門的監管。獨立模式與附屬模式相比，可能更適合于中國的證券市場。這是因為，從國外經驗來看，獨立模式是一種較為成功的運行模式，世界上許多國家都是這種模式；此外，獨立模式是適應中國證券市場的獨特發展軌跡的，缺少行業自治傳統的中國證券市場還不具備像加拿大那樣的附屬模式運行的條件。
近幾年中國證券投資者賠償制度發生了巨大的變化，逐步從原來的“政府全額埋單”走向市場化運作。2004年11月24日，中國人民銀行、財政部、中國銀監會、中國證監會聯合了《個人債權及客戶證券交易結算資金收購意見》，此后又了《個人債權及客戶證券交易結算資金收購實施辦法》，規定在證券投資者保護制度建立之前，按照“依法清償、適當收購”的原則處理被處置金融機構中的個人債權及客戶證券交易結算資金問題?！兑庖姟芬幎ǎ粋€人債權金額累計在10萬元以內的，予以全額收購；10萬元以上部分，按九折價格收購。
2006年1月27日，四部委又聯合了《關于個人債權收購有關問題的補充通知》。在過去出臺的個人債權收購政策基礎上，《通知》提出按照“逐步收緊、區別對待”的原則解決?！锻ㄖ芬幎?，個人債權的收購程序是：托管清算機構組織債權登記后，由當地政府甄別確認小組進行甄別，甄別小組將確認甄別結果通知托管清算機構后，由托管清算機構通知債權人并組織實施償付工作。這一新規改變了過去10萬以上個人債權一概九折收購的規定，實際上就是對個人債權本金部分的收購進行打折，實施“有限償付”。
二、問題提出：借助績效視角深化對基金的認識
作為一個獨立運作的實體，中國證券投資者保護基金公司存在著績效高低的問題。其績效的高低取決于多方面的因素，包括基金公司的經營決策、制度建設、員工努力、基金的財源充足、運作規范，以及外部證券市場的運行狀況，等等?；鸸咀鳛閲歇氋Y的非營利企業，受托管理國有資產并發揮效用，其整體績效的高低受到各方主管部門的監督?！豆芾磙k法》中的第五章第二十三條對基金公司的績效評價與管理工作做了明確的規定，即“基金公司應建立科學的業績考評制度，并將考核結果定期報送證監會、財政部、中國人民銀行”。有鑒于此，基金公司需通過制定科學的績效評價與管理制度，開展有效的績效評價與管理活動來提升自身績效，以回應各方的績效要求。
基金公司績效評價與管理的目的在于使組織更好地達成其目標并使得組織高效運轉，使其從目前靜態的以目標為導向的管理上升到動態的以績效為導向的管理。然而，作為國內新興的組織類型，基金公司的經營管理、運作發展等都還是極為新鮮的內容。雖然國外已經具有幾十年的發展經驗可資借鑒，但中國的特殊國情和中國證券市場的獨特發展軌跡要求基金公司主要通過自身摸索來實現生存和發展?？冃гu價與管理作為組織管理的核心內容之一，其存在的問題也更為繁多復雜，有待于通過理論研究和實踐積累來豐富和發展。尤其是，基金運行一年來，如何全面認識和評估其產生的影響，并梳理其績效產生機理，不僅是明確基金公司職能定位的重要步驟，也是討論形成有關投資者權益保護基金績效評價指標的關鍵基礎所在。
三、理論構建：基于利益相關者的研究框架
1.何謂“利益相關者”
據考證，“利益相關者”(stakeholder)一詞的相關內容最早出現在1708年的《牛津辭典》中，表示人們在某項活動中所下的賭注(stake)。而利益相關者理論的早期思想可以追溯到1932年，其時哈佛法學院的杜德指出，公司董事必須成為真正的受托人，他們不僅要代表股東的利益，也要代表其他利益主體如雇員、消費者特別是社區整體的利益。1960年代左右，利益相關者理論開始在美國、英國等長期奉行外部控制型公司治理模式的國家中逐步發展起來。該理論認為，利益相關者對問題的產生具有重要影響能力，這種能力可能來自于利益相關者的特性或其在眾多利益相關者中的地位。
作為一種研究方法和分析思路，利益相關者分析指的是識別關鍵的利益相關者，分析他們的相關利益和這些利益影響組織運行的方式，通過確定利益相關者的相關假設和影響方式，促進問題的全面和深入。管理中的現實問題與其他領域的問題相比更加具有復雜性和社會性，對各種利益相關主體的利益及其之間的關系進行分析尤為重要。這時，運用利益相關主體理論分析管理中的現實問題不僅可以使問題變得清晰，而且能夠充分協調各方面的相關利益，從而使得復雜的管理解決方案趨于理性、深刻。
2.如何運用利益相關者理論
(1)利益相關者識別
對利益相關者類型的識別與劃分是利益相關者理論的核心內容，利益相關者可以從多個角度進行細分，米切爾等通過詳細研究利益相關者理論產生和發展的歷史歸納了27種有代表性的利益相關者定義，并提出了米切爾評分法(scorebasedapproach)以區分不同的利益相關者。米切爾評分法從合法性、權力性和緊急性三個屬性對可能的利益相關者進行評分，然后根據分值的高低確定某一個人或者群體是不是利益相關者，是哪一類型的利益相關者。合法性(legitimacy)指某一個人或者群體是否被賦有法律和道義上的或者特定的職責；權力性(power)指某一個人或者群體是否擁有影響決策的地位、能力和相應的手段；緊急性(u~ency)指某一個人或者群體的要求能否立即引起管理層的關注。要成為一個利益相關者，至少要符合以上一條屬性。根據合法性、權力性和緊急性三個特性可以把管理中的利益相關者細分為確定型的利益相關者、預期的利益相關者和潛在的利益相關者等三種類型。
(2)利益相關者分析
利益相關者分析在某種程度上取決于對不同利益相關者的假設的合理性，現實問題的產生往往是基于利益相關者的利益沖突。因此，在識別的基礎上，將利益相關者與問題和目標相聯系，確定他們明顯的和潛在的相關利益。其中，每個利益相關者可能有幾種類型的利益關系，既可能是正相關，也可能是負相關。事實上，還存在潛在的正相關利益，即與組織利益相互促進的利益，以及負相關利益，即與組織利益相互抵觸的利益。有一個經驗性的方法，就是將每個利益相關者與任意一個問題或目標聯系起來分析。此外，還可以對利益相關者進行橫向比較和縱向比較。所謂橫向比較，即在同一類型的利益相關者之間，比較各利益相關者的重要性。所謂縱向比較，則是在不同類型的利益相關者之間，比較各類型之間的重要性。通常是先進行縱向比較，再進行橫向比較。
四、利益相關者理論的應用與分析
1.利益相關主體的識別與職能分析
同基金關系最為密切的利益相關主體包括證監會、中國人民銀行、財政部和證券公司，其相互關系可以從相關法條中分解出來。
首先，基金公司職責中包括了這些關系的論述：籌集、管理和運作基金；監測證券公司風險，參與證券公司風險處置工作；證券公司被撤銷、關閉和破產或被證監會采取行政接管、托管經營等強制性監管措施時，按照國家有關政策規定對債權人予以償付；組織、參與被撤銷、關閉或破產證券公司的清算工作；管理和處分受償資產，維護基金權益；發現證券公司經營管理中出現可能危及投資者利益和證券市場安全的重大風險時，向證監會提出監管、處置建議；對證券公司運營中存在的風險隱患會同有關部門建立糾正機制；國務院批準的其他職責。
其次，為了規范基金的運作，使其能夠朝著既定的職責要求邁進，《管理辦法》規定：“證監會負責基金公司的業務監管，監督基金的籌集、管理與使用。財政部負責基金公司的國有資產管理和財務監督。中國人民銀行負責對基金公司向其借用再貸款資金的合規使用情況進行檢查監督。”為了達到三部門對基金公司及基金運作的有效監督，“基金公司應建立科學的業績考評制度，并將考核結果定期報送證監會、財政部、中國人民銀行?；鸸緫⑿畔蟾嬷贫龋幹苹鸹I集、管理、使用的月報、季報信息，報送證監會、財政部、中國人民銀行?；鸸久磕陸蜇斦繉ｎ}報告財務收支及預、決算執行情況，接受財政部的監督檢查。基金公司每年應向中國人民銀行專題報告再貸款資金的使用情況，接受中國人民銀行的監督檢查?！眹鴦赵鹤鳛槿块T的管轄機構，也對基金的運作負有監督和管理責任，“證監會應按年度向國務院報告基金公司運作和證券公司風險處置情況?！鄙鲜鲆幎ù笾旅鞔_了基金公司的監管主體及相應的責任義務。
2.基金的引入影響
基金的成立與運作離不開三年券商綜合治理的背景，中國證監會至今已關閉和處置了29家高風險證券公司，證券行業整體環境發生了翻天覆地的變化，整個行業從131家公司縮水到102家，市場集中度有所改觀，行業風氣也在逐步轉變。通過綜合治理，證券公司經營行為的規范程度明顯提高，違規現象受到有效遏制，基礎業務得到鞏固與發展，新業務探索有序啟動，經營狀況也有所改善。中國證監會最新數據顯示，證券公司挪用客戶資產、違規委托理財等各項歷史遺留風險大大化解，與2004年初相比，主要風險指標平均下降90%。并且，借助證券市場的復蘇，證券公司不論是整體氣象還是業績表現都有極為明顯的改觀。全行業財務狀況恢復到歷史較好水平，連續四年虧損的局面將在今年得以扭轉，各方均對券商行業看好。隨著證券公司綜合治理工作暫時告一段落，券商風險整治也開始進入規范化、常態化、制度化軌道。
在保護基金設立以前，為化解不斷涌現的金融風險，在風險處置中，國家對個人債權實行全額兌付的政策，即“券商關門，政府埋單”的模式。這種做法雖然維護了社會穩定，但也帶來金融機構與個人投資者的“道德風險”，從而加劇了金融風險的積聚?；鸪闪⒑?，其在券商綜合治理工作的歷程中發揮了極為關鍵的作用。成立一年來，按照證券公司綜合治理工作的統一部署，基金公司積極配合證券監管部門全力投入證券公司的風險處置工作。2005年11月4日，中國證監會對廣東證券做出取消證券業務許可并責令其關閉的行政處罰。中國證券投資者保護基金公司首次受托組織成立托管清算組，對廣東證券實施托管清算。自此，基金公司先后制定了甘肅證券等14家證券公司風險處置基金使用方案，并負責組織了廣東證券、中科證券、中關村證券等三家公司的托管清算工作，參與了華夏證券、天同證券等證券公司的重組及大鵬證券等被處置證券公司的資產受償工作，承擔了28家已處置證券公司保護基金撥付和監管工作。2006年8月28日，中國證券投資者保護基金公司聯合深圳市投資控股有限公司共同出資，注冊成立了安信證券股份有限公司，用于收購被托管證券公司的相關業務。此外，基金公司還組織起草了一系列業務規則，制定和完善了相關業務操作流程，目前已經初步建立起了一套科學合理的內部運作機制，為建立證券公司風險處置的長效機制打下了良好的基礎。
證券投資者保護基金成立一年來的一系列運作有力地證明了其對證券行業系統風險降低和證券市場穩定的重要作用?；鸸镜慕⑹菍ΜF有國家行政監管部門、證券業協會和證券交易所等行業自律組織、市場中介機構等組成的全方位、多層次監管體系的一個重要補充，在監測證券公司風險、推動證券公司積極穩妥地解決遺留問題和處置證券公司風險方面發揮著重要的作用。基金公司以高風險的證券公司為目標，在證券公司出現停業、關閉、破產等重大風險時依據政策保護投資者權益，以簡捷的渠道快速對投資者特別是中小投資者予以保護。
巴菲特在長期的投資實踐中，對證券投資的，對證券市場信息的采集、對投資者行為和心理素質要求的認識、對投資品種的選擇和投資時機的把握等都另辟蹊徑，其批判性的逆向思維和投資行為，形成了其獨特的戰略投資理念。本文對其戰略投資理念從投資理論和投資原則兩個方面入手，研究并出其獨特的投資理念。
（一）巴菲特的獨特理論
現代證券投資理論，如多元化證券投資理論、簡單化的證券投資分析模式和有效市場理論等等，這些理論對投資者、證券投資分析以及大學的研究與都產生了廣泛的。而巴菲特除了關注實際的證券市場，也密切注視證券投資理論的演變，并發現了這些理論的致命弱點，從而找到了獲取高收益率市場空隙的投資（或者說是那些理論致命弱點所給予的），同時也形成了自己的獨特的證券戰略投資理論。
1.接近零風險投資理論
巴菲特的“接近零風險”投資理論或稱規避市場風險投資理論主要是建立在非股市近期股價波動之上的，他更關注本身，而非股票價格。他的理論基點是：只要和市場總的趨勢是向好的方面，在此前提下，就選擇長期投資的方式，長期投資主要關注所選擇的具體企業，這些企業的發展前景以及近年狀況的滿意度（主要是連續的年度收益率）是好的，屬于績優企業就可以集中的、長期的投資，這樣會降低風險，獲得較佳的收益，即接近零風險投資。
2.集中投資組合策略
巴菲特的接近零風險戰略投資理念促使其在投資策略上，采取有目的地將注意力集中在幾家有選擇的公司上，并盡可能地對其進行密切的研究，掌握其內在價值，尋找時機，進行集中投資組合，并長線持有，以獲取較佳的投資回報。
巴菲特是反對和批判多元化投資組合理論的，他認為：“多元化只是起到保護無知的作用。如果你想讓市場對你不產生任何壞作用，你應當擁有每一種股票，這對于那些不知道不懂得如何分析企業情況的人來說是一種完美無缺的戰略?！睆脑S多方面，現資理論保護了那些不知道也不懂得如何評估企業的投資者，但這些投資者也沒有獲得滿意的收益。
3.巴菲特論有效市場理論
巴菲特認為：“有效市場理論的倡導者們似乎從未對與他們的理論不和諧證據產生興趣”。而他認為有效市場理論不堪一擊的主要原因是：1)投資者不總是理智的；2)投資者對信息不能正確分析；3)業績杠桿強調短期業績，這使得從長遠角度擊敗市場的可能性不復存在。巴菲特認為有效市場理論沒有為那些全面分析可得信息并由此占據競爭優勢的投資者提供任何成功的假設前提。巴菲特認為“市場是有效的這一觀點是正確的，但由此得出結論說市場是永遠有效的，這就錯了；這兩個假設和差別如同白天和黑夜”。
（二）巴菲特戰略投資原則
巴菲特的戰略投資原則也是其投資理念的重要構成要素。巴菲特進行投資時，更注重的是公司本身，而非股票價格。在選擇企業進行投資時，巴菲特都遵守同樣的投資策略：企業的內在價值是否利于長期投資；企業的市場價格是否低于市場價值；企業的業務是否利于了解和掌握；企業經營是否穩定和具有發展前景；企業的管理層是否理性、誠實和具有才能。這也就是巴菲特堅持的戰略投資原則，即企業原則、經營原則、財務原則和市場原則。
1.企業原則
巴菲特認為股票是抽象的概念，他不以市場理論、總體經濟概念或各產業領域的趨勢等方式去思考股票。他的投資理論和行為決定了他更關注企業的實際經營狀況和實際價值，他堅持的企業原則是從1)該企業是否簡單且易于了解；2)該企業過去的經營狀況是否穩定；3)該企業長期發展前景是否被看好等方面進行把握和評價的。
2.經營原則
巴菲特十分重視企業管理者階層的品質，優秀企業的管理者具有以身作則的態度，并作為其行事與思考的準則。具有良好品質的企業管理者能夠把自己看成是公司的負責人，能夠為實現公司最主要目標，即增加股東持股價值進行理性的決策，并實施其決策。巴菲特的投資經營原則主要包括：1)管理階層是否理性；2)整個管理階層對股東是否誠實坦白；3)管理階層是否能夠對抗盲目跟風的行為。
3.財務原則
巴菲特認為企業創造經營收益需要持續數年的時間，巴菲特更看重每四年或五年的平均經營績效。他遵循的財務原則是：1)注重權益回報而不是每股收益；2)“股東收益”；3)尋求高利潤的公司；4)公司每保留1美元都要確保創立1美元市值。
4.市場原則
巴菲特發現了一個奇怪的現象：投資人總是習慣性地厭惡對他們最有利的市場，而對于那些不易獲利的市場卻情有獨鐘。在潛意識里，投資人很不喜歡擁有那些股價下跌的股票，而對那些一路上漲的股票則非常有好感。而巴菲特則認為，證券的價格會受各種因素的影響，多數股票在其公司的實質價值附近上下波動，且并非所有的漲跌都合乎邏輯。巴菲特的市場原則就是在考察企業的實質價值基礎上，尋找或等待股票的理想價位買進，即發現企業的價值遠大于市場的股票價格時，或那些極具投資價值企業的股票價格卻在短期內嚴重下跌時，在這兩種狀況下，就果斷地大量買進，一路持有。
（三）巴菲特戰略投資理念總結
巴菲特戰略投資理念是從實戰中升華而出的，同時又在實踐中指導其投資行為。理念的核心就是長期投資并持有實質價值（績優）的企業和企業的股票，這種接近零風險的戰略投資理念，即充分了解把握了市場，又遠離了市場，繼而戰勝了市場。
巴菲特的戰略投資理念大致可細分為5項投資邏輯、12項投資要點、8項選股標準和2項投資方式。
1.5項投資邏輯是指：1)把自己當成是企業的經營者，所以我成為優秀的投資人，因為把自己當成投資人，所以我成為優秀的企業經營者。2)企業的實質價值比市場股票價格更重要。3)一生追求特定行業的企業。4)最終決定公司股價的是公司的實質價值。5)沒有任何時間適合將最優秀的企業脫手。
2.12項投資要點是指：1)利用市場進行有的投資。2)買進價格是決定報酬率的高低因素之一。3)利潤的復合增長的交易費用和稅負的避免使投資人受益無窮。4)相對企業的年度利潤收益，更注重未來5-10年的投資收益。5)只投資未來收益確定性高的企業。6)通貨膨脹是投資者的最大敵人。7)價值型與成長型的投資理念是相通的，價值是一項投資未來現金流量的折現值，而成長只是用來決定價值的一項預測過程。8)投資人在財務上的成功與他對投資企業的了解程度成正比。9)“安全邊際”的投資作用在于緩沖可能的價格風險，同時也可獲得相對高的權益報酬率。10)擁有一種股票，期待它下個星期就上漲，是十分愚蠢的。11)對于明確的投資決策行為，不因受外部因素干擾而隨意改變。12)證券戰略投資要排除各種市場干擾和影響因素，只注意買什么股票和買入價格。
3.8項投資標準是指：1)必須是特定行業的績優企業。2)企業業務簡單且容易了解，前景看好。3)有穩定的經營。4)財務穩健。5)經營效率高，收益好。6)經營者理性、忠誠，始終以股東利益為先。7)資本支出少，自由現金流量充裕。8)價格合理。
4.2項投資方式是指：1)長期持有（對某些企業的股票甚至終生持有）。2)當市場過于高估持有股票的價格時，也可以考慮進行短期套利。
二、證券市場的戰略投資與巴菲特戰略投資理念的借鑒
巴菲特戰略投資理念是在有100多年證券市場歷史的美國形成的，他的投資收益使他成為美國20世紀最成功的證券投資人，他被稱為股神，他的理念被奉為圭臬。但是，美國的證券市場是通過100多年的監管和自身的競爭規范，才形成了以投資為主體的證券市場，正是因為這樣的市場，才產生了投資集大成者巴菲特和巴菲特的戰略投資理念。
因此，和借鑒巴菲特的戰略投資思想與投資方式、方法，絕不能簡單模仿或照搬照抄，也不能局部、片面的理解，而是要對現實市場和市場現狀有一個全面的、深刻的、理性的了解并把握，同時要對市場的各種信息和方法有自己獨到而有效的選擇。在此前提下，才能學習、借鑒、吸收和消化巴菲特的戰略投資理念，并在投資實踐中有效整合巴菲特的方法而成為自己的投資策略。
（一）中國現實證券市場和證券市場現狀分析
2001年，中國經濟是世界經濟的亮點，全世界都承認，2001年是中國年，是中國的幸運年。但是，2001年的中國股市卻跌宕起伏、充滿變數，證券市場十年的沉疴進發了。在這一年，中國股市發展過程中所淤積的總爆發了，也引發了關于中國股市內在結構的缺陷和發展現狀的大爭論。筆者認為，相對于“亮點”和“幸運”，中國市場經濟的最典型市場即證券市場所進發的問題，恰恰體現了轉型市場邁出了走向成熟的第一步。
面對21世紀，面對全球一體化，面對WTO，以轉型過渡為特征的市場（包括證券市場），其結構性轉變的拐點出現了，“怎么拐”是一個繞不開也不能繞開的橫在國人面前，證券市場的這場爭論是從2001年1月14日吳敬璉先生在中央電視臺的《對話》節目中首先提出的，隨后引發的大爭論，牽動了學術界的厲以寧、董輔réng＠①、蕭灼基、許小年、吳曉求、劉紀鵬、韓志國等，同時擴展到了證券監管部門、金融證券機構、上市公司、媒體、股民、政府官員等廣泛的市場領域，直至引發了股票市場的巨大波動。證券市場的種種黑幕和違規頻頻被媒體曝光，證券市場的“賭場論”、“嬰兒論”、“成績論”、“論”、“光明論”、“老鼠會”、“體制病”，等等觀點相互爭論，面對證券市場的各種問題以及不同的認識，中國證監會為了規范證券市場，加強了監管的力度，一年之內相繼出臺了100多項證券監管措施、辦法和條例。
中國證券市場發展至今的現狀及所存在的問題引發的爭論，歸納起來，主要有四種觀點：
1)悲觀論或完美論。認為中國證券市場的誕生就存在著嚴重的先天不足，運行至今存在嚴重的內在結構問題，必須“推倒重來”。
2)洞悉現實憂患論。中國證券市場的現實是成績和問題并存，為了立足現實、解決問題、抓住機遇、更好發展，就應該充分認識到機遇源自于對挑戰的應對，市場現狀還不足以自滿和歡慶，必須以負責任的憂患意識，洞悉問題，正視問題，加倍努力去應對挑戰，解決問題，才有可能在未來相互關聯的國際市場競爭中求得成熟的心態和理念準備。
3)肯定現實光明論。成績是首位的，問題是存在的，發展是光明的。
4)樂觀唱頌論。取得的成績使人感到振奮，對現實和未來充滿樂觀，并仍唱頌著面對未來和發展。
作者更認同第二種觀點，即洞悉現實憂患意識的觀點，這一觀點也就是以吳敬璉先生為代表的觀點，吳先生的觀點之精義不在于他為了討論問題、切中問題要害而說的“中國股市連賭場都不如”，“中國股市的市盈率在15倍左右還比較正常”。吳先生的洞悉現實憂患意識的精義在于負有責任感的學者和管理者都要不拘于現實成績的滿足，而要在洞悉成績和問題的基礎上，正視市場的公平、信用和效率狀況，正視國外優勢成熟市場和資本的競爭壓力。正視了這些，負有責任感就有憂患意識，WTO后的中國市場，全球的競爭已成必然，中國的證券市場要抓住機遇就要應對挑戰，機遇和成功是在正確、有效應對挑戰中獲得的。中國證券市場的戰略投資同樣面臨著機遇和應對挑戰的問題。
因此，筆者認為中國證券市場的現狀是：
中國證券市場是政策調控與市場自身調節相互的動態求均衡。中國證券市場是信息不對稱的，弱者急需信息的透明、公平。中國證券市場從嚴重機會不均等轉變到機會仍較不均等的狀態。中國證券市場仍然處在以投機心態、理念和行為為主體的狀態。以投資心態、理念和行為為主體的市場狀態，仍需時間和努力。中國證券市場的投資品種基本上不具備長期投資價值，多數品種只具有短期投資價值，只有少數品種具有中期投資價值。中國證券市場經歷十年的發展，獲得了發展初始期的經驗和成功，但仍然處在發展的初期，屬于不成熟的證券市場。中國證券市場起始遺留的問題，如國有股獨大、未流通股份太大等等問題依然存在。證券市場交易仍然存在太多的公平、信用、成本的問題。因此，證券市場法制、證券市場監管、證券市場規范、證券市場自身秩序和證券市場結構的建立還需要很長時間的努力和演進。中國證券市場變數多、關聯多、潛力大、吸引力大和誘惑力大，是充滿需求和機會的市場。WTO后，外來資金和資本對中國證券市場將產生更大的變數和機遇。
所以，中國證券市場還不具備長期投資理念的產生，也就不具備產生巴菲特式的投資者，更不能把巴菲特的戰略投資理念照搬到中國證券市場中來，但巴菲特戰略投資理念的思想和對中國證券市場的投資者極具價值。
（二）中國證券帝場的戰略投資與巴菲特戰略投資理念的借鑒
通過對巴菲特戰略投資理念的和目前中國證券市場現狀的，作者認為巴菲特戰略投資理念思想的精義，對中國證券市場的投資仍然有著深刻的、有效的價值。
根據巴菲特的投資分析方法和理念思想，筆者認為，目前中國證券市場戰略投資要素主要是五個方面，即戰略投資的5項要素。
1.政策與市場要素。相對于歐美成熟的證券市場，中國的證券市場還比較明顯的是政策市場，政策調控和監管所占的權重不超20%，而證券市場本身調節的權重在80%以上。目前中國的證券市場政策調控與市場本身調節的權重大致各占50%。因此，戰略投資必須考慮政策與市場的二元因素，即更多的不確定性因素的。
2.信息不對稱、機會不均等帶來風險。雖然說信息不對稱、機會不均等是任何市場普遍存在的現象，雖然說中國股市歷經十年的培育和發展，嚴重的信息不對稱和機會不均等已得到大大改善，但目前的中國股市依然存在著較嚴重的信息不對稱和機會不均等問題。因此，戰略投資必須考慮由機會不均等和信息不對稱所帶來的風險。
3.信用、收益與業績。雖然說中國股市歷經十年的培育和發展，依然較普遍存在著上市公司和市場行為缺乏信用的現象，但是隨著股市爆利的結束和依法監管的加強，以自己的業績給投資者帶來收益的時代已經初現。因此，戰略投資不僅要分析股票的市場價格，還要分析企業的收益，并且要逐步轉向以企業收益分析為主的投資決策。
4.投資與投機。中國證券市場十年的發展過程，證券投資基本上是以投機為主的，因此市場惡炒、爆炒、坐莊、莊家連炒盛行，各種黑幕、各種違規層層交織。但是隨著2001年股市問題大討論和總爆發，政府監管力度加強，股民自覺意識加強，投資機構的大量引入，加入WTO后的競爭壓力，以及市場自身調節和上市公司的自律，使得中國證券市場出現了投資與投機并重的新現象。隨著證券市場的發展，必將形成以投資為主體的證券市場和市場行為。因此，戰略投資可以在中國證券市場逐步實施并培育了。
5.投資戰略與戰術。戰略與戰術是相互整合的關系，戰略表現為方向性、長期性、穩定性、協同性、整體性和競爭性。戰術表現為短期性、效率性、目的性、策略性和競爭性。再好的戰略也是由一系列的戰術單元構成的，戰略離不開戰術的連續支持；再好的戰術也是為戰略服務的，不能因為一個或幾個戰術成功，陷入自滿而忽略或忘記了戰略。巴菲特的戰略投資理念在中國證券市場的借鑒和，其精義在于對戰略時間跨度的界定。
巴菲特戰略投資理念在美國證券市場以5-10年，長期持有甚至終生持有為戰略時間跨度。而在目前中國證券市場，戰略的長期性最多界定為3年以上，那么1～2年界定為中期，1年以內界定為短期。
因此，目前中國證券市場的投資戰略適用的是立足中期投資，抓住短期機會，著眼長期投資的戰略組合。
筆者通過對巴菲特戰略投資理念的核心思想歸納，以及產生這種戰略投資理念的美國市場環境和現實市場的認識，對目前中國證券市場的現狀進行了分析和認定，從而對巴菲特戰略投資理念在中國證券市場的借鑒和應用進行了探索研究，更重要的是其戰略投資理念對中國證券市場未來發展和投資人戰略投資的積極深遠意義進行了分析。
證券公司業務范圍審批暫行規定(見常用篇)(2008年10月30日證監會公告[2008]42號,2008年12月1日實施)
關于進一步規范證券營業網點的規定(2008年5月16日證監會公告[2008]21號,根據證監會公告[2009]27號修改2009年11月1日實施)
證券公司分公司監管規定(試行)(2008年5月13日證監會公告[2008]20號)關于《證券公司變更持有5%以下股權股東報備工作指引》的通知(2008年5月9日機構部函[2008]232號)
證券公司設立子公司試行規定(2007年12月28日證監機構字[2007]345號,2008年1月1日實施)
外資參股證券公司設立規則(2007年12月28日證監會令第52號,2002年6月1日證監會令第8號公
布根據2007年12月28日中國證券監督管理委員會《關于修改(外資參股證券公司設立規則)的決定》修訂)
關于證券公司變更持有5%以下股權的股東有關事項的通知(2006年6月22日證監機構字[2006]117號)
(二)人員管理
證券發行上市保薦業務管理辦法(見常用篇)(2009年5月13日證監會令第63號,2008年8月14日中國證券監督管理委員會第235次主席辦公會議審議通過根據2009年5月13日中國證券監督管理委員會《關于修改(證券發行上市保薦業務管理辦法)的決定》修訂2009年6月14日實施)
證券經紀人管理暫行規定(2009年4月13日證監會公告[2009]2號)
證券公司董事、監事和高級管理人員任職資格監管辦法(見常用篇)(2006年11月30日證監會令第39號,2006年12月1日實施)
證券市場禁入規定(2006年6月7日證監會令第33號,2006年7月10日實施)
證券業從業人員資格管理辦法(2002年12月16日證監會令第14號,2003年2月1日實施)
關于加強證券投資咨詢機構變更與咨詢人員流動管理的通知(2000年5月8日證監機構字[2000]86號)
關于證券投資咨詢機構申請咨詢從業資格及證券投資咨詢人員申請咨詢執業資格能
通知(1999年7月27日證監機構字[1999]68號)
(三)內部控制與風險管理
關于調整證券公司凈資本計算標準的規定(2008年6月24日證監會公告[2008]29號,2008年12月1日實施)
證券投資基金銷售機構內部控制指導意見(2007年10月12日證監基金字[2007]277號,2008年1月1日實施)
證券公司風險控制指標管理辦法(見常用篇)(2006年7月20日證監會令第34號,根據2008年6月24日中國證券監督管理委員會《關于修改(證券公司風險控制指標管理辦法)的決定》修訂)
證券公司內部控制指引(見常用篇)(2003年12月15日證監機構字[2003]260號)
證券公司治理準則(試行)(見常用篇)(2003年12月15日證監機構字[2003]259號,2004年1月15日實施)
(四)財務管理
關于證券公司風險資本準備計算標準的規定(2008年6月24日證監會公告[2008]28號)
證券公司年度報告內容與格式準則(2008年1月14日證監會公告[2008]1號)
《證券公司綜合監管報表》編報指引第5號——部分報表項目調整(2007年12月29日機構部函[2007]633號)
《證券公司綜合監管報表》編報指引第4號——專項監管報表填表說明(2007年9月機構部函[2007]472號)
《證券公司綜合監管報表》編報指引第3號——管控信息報表填表說明(2007年9月機構部函[2007]472號)
《證券公司綜合監管報表》編報指引第1號、第2號(2007年8月7日機構部函[2007]313號)
關于證券公司執行《企業會計準則》有關新舊銜接事宜的通知(2007年1月17日證監會計字[2007]7號)
關于證券公司執行《企業會計準則》的通知(2006年11月27日證監會計字[2006]22號)
關于證券公司借人次級債務有關問題的通知(2005年12月13日證監機構字[2005]146號)
證券公司股票質押貸款管理辦法(2004年11月2日人民銀行銀監會證監會銀發[2004]256號)
證券公司短期融資券管理辦法(2004年10月18日中國人民銀行公告[2004]第12號,2004年11月1日實施)
證券公司債券管理暫行辦法(2004-年10月15日中國證監會[2004]25號,2003年8月29日中國證券監督管理委員會第43次主席辦公會議審議通過根據2004年10月15日
中國證券監督管理委員會《關于修改(證券公司債券管理暫行辦法)的決定》修訂)
關于證券公司擔保問題的通知(2001年4月24日證監發[2001]69號)
(五)IT治理
證券公司網上證券信息系統技術指引(2009年6月23日中國證券業協會)
證券期貨經營機構信息技術治理工作指引(試行)(2008年9月3日中證協發[2008]113號)
證券公司客戶交易結算資金商業銀行第三方存管技術指引(2007年11月15日證監信息字[2007]10號)
證券公司集中交易安全管理技術指引(2006年8月1日中國證券業協會)
證券期貨業信息安全保障管理暫行辦法(2005年4月8日證監信息字[2005]5號)
關于《證券交易數據交換協議》等八項行業標準的通知(2005年3月24日中國證監會)
(六)其他管理規則
關于查詢、凍結、扣劃證券和證券交易結算資金有關問題的通知(2008年1月22日法發[2008]4號,2008年3月1日實施)
金融機構客戶身份識別資料及交易記錄保存管理辦法(2007年8月1日中國人民銀行銀監會證監會保監會令[2007]第
2號)
金融機構報告涉嫌恐怖融資的可疑交易管理辦法(2007年6月11日中國人民銀行令[2007]第1號)
證券公司繳納證券投資者保護基金實施辦法(試行)(2007年3月28日證監發[2007]50號)
[關鍵詞]證券市場對外開放現狀未來發展
一、證券市場對外開放現狀
中國證券市場國際化雖已取得顯著成績,但在即將加入世貿組織的形勢下,要看到中國證券市場對外開放目前還存在以下四大不利因素:證券市場是在資本項目下不可自由兌換條件下運行的;相關法律、會計準則還沒有完全與國際慣例接軌;缺乏能夠參與國際競爭的一流投資銀行和其他中介機構;監管水平還與發達國家存在較大差距。中國證券市必須加快對外開放,近期首先要做的是:第一,加入世貿組織后,將允許外國證券機構通過證券交易所設立特別席位直接交易B股,允許設立中外合資的證券管理公司和基金管理公司;第二,一如既往地鼓勵更多的中國優質企業到境外發行上市;第三,隨著各方面條件的成熟,逐步允許符合標準的外資企業來中國發行股票并上市;第四,積極創造條件,允許符合境內和境外兩地法定條件的內地證券公司到境外設立分支機構;第五,在適當時機,允許外資有控制、有步驟地進入中國證券市場。
二、證券市場開放對企業融資結構調整有積極的作用
第一,推動外資企業進一步融入中國市場
開放證券市場后,外資企業將通過資產重組、參股甚至控股上市公司的方式來華投資,達到間接上市的目的。外資企業在國內上市表明外資企業的發展已融入中國經濟的大熔爐。外資企業國內上市首先是融資方式的變化,這種融資方式的變化將使外資企業股權結構發生質的改變。按照外經貿部的通知要求,申請上市的外商投資股份公司應為按規定和程序設立或改制的企業。這就決定了一些外資企業在上市之前其股本結構就要發生變化,上市之后其股本結構將進一步改變。其中國內投資者股份將在其股權結構中呈上升趨勢。
第二,為國內企業引進外資創造新的條件
我國證券市場開放遵循漸進的原則,比較重視其融資的職能,采取逐步由向融資者開放到向投資者開放的次序,上市公司投資范圍拓展和投資渠道改善將帶來更多的融資便利。國內的上市公司吸引外資也獲得了更多的政策支持,證券市場的開放能夠帶動B股市場的活躍,直接提高了企業籌集外資的能力;A股上市公司也能夠通過增資擴股同外資企業開展合作,引進戰略投資者和行業內的領先者,增強自身的核心能力,另外,越來越多的國內企業在境外實現上市。
第三,利用外資的重點向鼓勵并購型投資轉變國際上
一般將FDI一分為二:新投資和并購型投資,據聯合國2000年的投資報告分析,目前全球有近一半的FDI是采取M&A型的,而部分發展中國家幾乎整個外來投資都是購并型投資。過去我國吸引外資的優勢主要在于廉價的勞動力、自然資源和政府的優惠政策,在這種情況下,“綠地投資”方式成為外資的主要選擇,但這些原有的優勢因其他發展中國家的競爭已不斷弱化。近幾年,我國在通過跨國并購吸引外資方面已經做出了一些嘗試,跨國并購逐漸成為我國利用外資的重要形式。中國的外資戰略已經到了某個轉折點,直到二十世紀九十年代初,企業購并尚屬于偶發事件,跨國企業購并更是罕見現象,而目前跨國公司在中國大規模的企業購并已經變得常見了。資本市場的進一步開放為他們提供了一個極好的股權投資渠道,今后外商投資應該更多地考慮運用資本經營的方式,將股權投資作為利用外資的重點,通過購并加快投資的速度,不必興建廠房、添置設備等都一切自己從頭做起,。股權投資更多的是追求一種控制權,這種控制權具體體現在要求對公司的決策有一定的影響力上。這點從我國資本市場發生的并購交易中就可以看得出來,絕大部分并購行為都屬股權投資。股權投資應成為我國下階段利用外資的重點,我們應從政策法規角度多予引導。近來國內發生了不少外資企業增資的現象,同樣也屬于股權投資的范圍。三、我國證券市場對外開放的立法取向
本世紀80年代以來,世界各國特別是發展中國家紛紛放棄“金融抑制”戰略,對證券經營、證券投資、證券發行交易、證券市場結構等方面放松了法律管制和行政干預,從而推動了各國證券市場的國際化,增強了各國證券業的國際競爭力。亞洲金融危機爆發之后,受危機直接沖擊的日韓和東南亞各國不僅沒有加強對證券市場的管制,反而更大限度地對證券市場放松了法律管制。因此,當前我國應順應國際證券市場自由化、國際化的潮流,適當放松對證券市場的法律管制,逐步從金融抑制走向金融深化,以推動整個國民經濟更穩健地融入到世界經濟體系中去。
1.放松外匯管制,積極促進資本項目的開放。各國證券市場國際化的第一個重要步驟就是放松甚至取消外匯管制,提高本幣的自由兌換程度。我國對人民幣資本項目實行嚴格的管制。而資本項目自由化是今后國際經濟發展的大勢所趨。因此,我國應在完善資本項目管理和監控的同時,通過放松外匯法律管制,積極穩妥地推進資本項目的自由化。
2.放寬外國投資者投資我國證券市場的法律限制,逐步實現A、B股市場的并軌。我國嚴格實行A、B股分離制度,但從長遠和國際慣例來看,A、B股的長期分割不利于我國證券市場的國際化。因此,我們應通過放寬法律限制,逐步實現A、B股的統一。
3.放寬對銀行、證券公司業務經營的法律限制,逐步實現銀行業與證券業的融合。目前我國實行的是銀行業與證券業的分業管理。而世界處于證券業與銀行業相互融合共同發展的重要時期,原來嚴格實行分業經營管理的美日兩國也分別在1997年和1998年通過立法或頒布行政命令實行了銀證合業經營。我國證券市場必須適應歷史潮流,逐步實現銀證合一。
世界經濟已經跨越了國際化時代,進入了全球化時代,全球化時代經濟的特征在于經濟運行在全球范圍內進行整合和一體化,各國利用外資的政策法規日益趨同。調整經營策略,抓住開放證券市場所帶來的機遇,抵御住開放帶來的壓力和風險,這是中國市場上的投資銀行都需要認真面對的。
參考文獻:
[1]中國證券業協會.證券投資分析.中國財政經濟出版社.
[2]吳曉求.證券投資學.中國人民大學出版社.
“中國證監會和中國保監會聯合《保險機構銷售證券投資基金管理暫行規定》”
2012年末以來，證監會和保監會分別就《暫行規定》向社會和保險行業公開征求了意見，經認真研究，兩會對建議調整保險機構基金銷售業務準入條件、加強保險機構基金銷售結算資金管理、調整保險機構基金銷售人員資格條件、強化保險機構基金銷售人員行為規范等意見予以吸收，相應修改、完善了《暫行規定》，并于6月7日對外。《暫行規定》的，是證監會與保監會進行監管協作的重要成果，不僅體現了證監會一貫重視拓寬基金銷售渠道，鼓勵更多類型機構參與基金銷售業務的思路，也充分展示了保監會持續推進保險業服務能力建設，提升行業綜合服務水平的努力，是一個雙贏的結果。《暫行規定》明確了保險機構參與基金銷售業務的具體監管要求，以及兩會的監管職責和分工，有利于規范保險機構的基金銷售活動，以滿足投資人日益多樣化的金融需求。
（文章來源：證監會網站）
【2013年6月7日】
“中國證監會修改并《開放式證券投資基金銷售費用管理規定》”
隨著市場的不斷創新發展，目前開放式基金銷售費用的定價機制、費率水平及銷售機構盈利模式等方面逐步出現了一些影響市場化競爭的問題。鑒于此，證監會聯合行業協會、市場主體等機構進行廣泛調查研究，形成了開放式證券投資基金銷售費用改革思路，并于6月7日了修改后的《開放式證券投資基金銷售費用管理規定》。規定的具體措施為：一是明確《費用規定》的適用范圍；二是促進市場化、差異化銷售費率機制的形成。；三是豐富基金銷售費用收取方式。；四是征收懲罰性贖回費，鼓勵長期投資。；五是取消基金管理人只能與基金銷售機構總部簽訂銷售協議的限制，支持符合條件的基金銷售機構分支機構與基金管理人員簽署銷售協議并辦理基金的銷售業務。
（文章來源：證監會網站）
【2013年5月31日】
“銀監會舉辦‘國際信息科技監管組織2013年會’”
5月21日至24日，由中國銀監會承辦的“國際信息科技監管組織2013年會”在北京召開，會議圍繞信息科技外包和云計算、網絡犯罪與信息安全、新興支付和銀行卡技術、信息科技風險監管方法等四個主題，展開了全面、深入的交流和討論。。
（文章來源：銀監會網站）
【2013年5月24日】
“中國證券監督管理委員會、中國財政部與美國公眾公司會計監察委員會簽署執法合作備忘錄”
關鍵詞：投資組合；模型；優化
1952年美國著名經濟學家哈里?馬克維茨發表了論文《投資組合選擇》，首次將人們在投資行為中最為關心的收益和風險兩個因素，進行了數量化的描述和表示，開辟了將數學分析和統計方法應用到金融領域的先河，這篇著名的論文也標志著現代證券組合理論的開端。在隨后的幾十年里，眾多的國內外學者對該模型進行了深入的研究和探討，威廉?夏普、林特、摩森、里查德?羅爾、史蒂夫?羅斯等經濟學家在Markowitz均值―方差模型的基礎上，相繼提出了“單因素模型”、“多因素模型”、“CAPM模型”以及“APT模型”等，不斷地進行證券投資組合優化的理論創新，豐富和發展了現代證券投資理論。
然而，由于Markowitz投資組合模型過于嚴格的假設，導致其在中國證券市場的應用上存在一定的局限性。因而，如何將經典的均值―方差模型進行改進和優化，使其更符合中國證券市場的特點，便成為擺在中國證券投資學者面前的一道極具實際價值又充滿了困難與挑戰的課題。本文正是通過對投資組合的預期收益率和風險進行優化度量，以及修正Markowitz模型中關于交易費用和最小交易數量的假設，對均值―方差模型進行了多方位的改進和優化，得到了更為符合中國證券市場的各種優化模 型。
一、Markowitz均值―方差模型
馬克維茨在《投資組合選擇》一文中將證券組合選擇的過程概括為兩個階段：第一階段從觀察和經驗出發得到各種可投資證券未來的預期收益率、風險等，第二階段則從各證券的預期表現出發得到一組最優的投資組合。馬克維茨正是針對第二階段提出了證券組合投資的均值―方差模型，將收益率、風險等參數進行了數量化的表示和度量，并對模型進行了求解分析。
1.模型假設
(1)證券市場是完全有效的。
(2)證券投資者都是理性的。
(3)證券的收益率可以視為隨機變量且服從正態分布，其性質由均值和方差來描述。
(4)各種證券的收益率之間具有一定的相關性，這種相關程度可以用收益率的協方差來表示。
(5)每一種資產都是無限可分的。
(6)稅收和交易成本等忽略不計。
(7)單一投資期。
(8)不存在賣空機制。
2.模型參數的估計與度量
假設ri是投資在第i種證券上的收益率，它是隨機變量，ui是第i種證券的預期收益率，σij是ri和rj的協方差（σij是ri的方差），wi是投資在第i種證券上的投資比例，則投資組合的收益率是隨機變量，wi是由投資者確定下來的非隨機變量，顯見，并且根據假設（8）有：wi≥0。則可得到投資組合的預期收益率為，方差為，或者用相關系數表示為 。
3.均值―方差（E-V）基本模型
(wi≥0,i=1,2,…,n)為組合的投資權重向量，為組合的預期收益率向量，為協方差陣，為給定的預期收益率，。
二、Markowitz投資組合模型的優化
1.預期收益率的估計方法
假設某種證券在最近n周內的收益率分別為，且，其中表示第i周第一天的開盤價，表示第i周最后一天的收盤價。由此可計算得該證券的預期收益率。
方法一：期望收益率。以最近時期內的樣本期望值來估計得到第n+1周的預期收益率為，這也是Markowitz在《投資組合選擇》中所采用的方法。
方法二：加權期望收益率。如果投資者認為據目標期時間越近則關系越密切，這樣就可以將歷史數據中的各時期的收益率進行加權平均，據目標期時間越近則權重越大。本文以指數平滑法為例闡述期望收益率的這種估計方法。假設某種證券在最近n周內的收益率分別為，則在估計該證券的預期收益率時，可以得到這些收益率的追溯預測值
其中，R表示預期收益率；α表示加權系數，介于0和1之間，由投資者決定。
注1:一般情況下如果收益率序列波動不大，則α應取小一點，比如0.1～0.3；如果收益率序列波動較大，則α應取大一點，比如0.6～0.8。
注2:在實際操作中，可取多個α值進行試算，比較它們的，取較小者為準估計預期收益 率。
除了以上介紹的兩種通過歷史數據度量預期收益率的方法，不少學者還通過修正證券收益率服從正態分布這一假設，運用新的度量方法進行了進一步的改進和優化。如Merton通過假定股價變化服從Brown運動，提出了連續時間隨機模型。此外，還可以運用灰度預測、模糊數學等方法進行預期收益率的度量和預測。
2.風險的優化度量方法
Markowitz均值―方差模型中使用方差進行風險度量，而在改進的模型中，可以用VaR和半方差等方法優化風險度量。
(1)引入VaR約束條件，優化方差度量。
VaR方法是用來測量給定投資工具或資產組合在未來資產價格波動下可能或潛在的損失。Jorion指出VaR是指在正常的市場條件下，在給定置信區間內，一種投資工具或資產組合在給定持有期內的最大預期損失。數學上，VaR可表示為投資工具或組合的回報率分布的α分位數的相反數，表達式為α，其中，表示組合P在持有期內市場價值的變化。上式說明投資組合在持有期內市場價值的損失值等于或大于VaR（在險值）的概率為α。在VaR的定義中，有兩個重要的參數――持有期和置信水平1-α。于是Markowitz投資組合模型（2）的改進模型為：
VaR值的計算方法有很多種，大致分為參數模型和非參數模型。參數模型通過估計證券組合的收益率服從一定的分布來估計VaR，如標準正態法、移動平均法，GARCH模型等方法。而非參數模型則有歷史模擬法等方法。
(2)用VaR代替方差度量風險，建立均值―VAR模型。
均值―VaR模型就是在Markowitz均值―方差模型的基礎上，是用VaR代替收益率的方差來度量風險，即尋找在給定的收益約束下，使組合的VaR最小的投資組合。Markowitz投資組合模型（2）的改進模型為：
(3)用半方差代替方差度量風險，建立均值―半方差模型。在Markowitz投資組合模型中，收益率的風險是由方差來描述的，但方差并不是一種很適合的衡量方法，因為用這種方法度量不但包括了實際收益中低于期望收益的部分，而且包括了實際收益中高于期望收益的部分，而實際投資實踐中，投資者往往只關注低于期望收益的風險。為此，我們用下方風險（down-side Risk）作為新的風險測量手段。我們引入低位部分距(Lower Partial moments) , 對證券回報是離散的情形，被定義為：
其中R0是投資者的目標回報，qi是證券回報為Rj時的概率，n由財富效用函數的類型所表示。并且我們認為當n=2時，適合具有偏斜偏好的風險避免型投資者。因此，我們得到均值―半方差模型為：
(4)其他方法。
風險還可通過運用絕對離差、半絕對離差、極差等工具來進行度量，他們往往比用方差度量風險更符合投資者心理和證券市場實際。此外，由于政治、經濟、社會等諸多因素和股市的難預測性的特點，還可運用灰度預測或者三角模糊數等方法度量預期收益率和風險。
3.交易費用的考慮
交易費用是投資者在進行證券投資交易過程所需要交納的一筆費用，通常包括交給國家的印花稅、交給券商的傭金等。
情況一：投資組合中只有股票，則每種證券的交易費用率恒定。
假設進行證券交易買入和賣出都需要支付交易費用，且單筆交易費用為交易金額的α倍，證券k在ti時刻的價格為。若某投資者在時刻ti買入一單位證券k，則需投入資金；在時刻tj賣出該證券k，則可獲得收益。在不考慮交易費用時，我們有證券k在時間內的收益率為；而在考慮交易費用之后，證券k在時間內的收益率為：
以下分析在考慮交易費用時證券投資組合的收益率和方差。假設我們選定了n種證券構成投資組合，并且在第k種證券上的投資比例為，則組合收益率為：。若記，其中為的期望值，且的組合風險為，則組合期望收益率可以寫為：，相應的組合風險為：。
假設給定的預期收益率為，則由以上分析可得，在Markowitz均值―方差模型（B）的基礎上，考慮交易費用后的改進模型為：
情況二：投資組合不但包括股票還包括各種基金，則不同證券的交易費用率不同。
假設投資組合中還包括各種基金，那么根據中國證券市場的交易規則，投資于不同基金所需交納的交易費用率不同。于是對于投資組合中的n種證券，我們假設投資于證券i的交易費用是交易金額的αi倍（i=1,2,...,n），即交易費用率為αi。同時我們保留“情況一”中的其他假設不變。則得到Markowitz均值―方差模型（A）的改進模型：
4.最小交易數量的限制
在實際的中國證券市場中，股票交易的最小單位是100股，且必須是100的整數倍，因而Markowitz模型中關于證券無限可分的假設（5）便很難正確模擬實際的投資過程。于是，我們假設Q為規定的投資在每種證券上的最小數量單位，Pi為第i種證券的股價，K為投資者的實際投資總金額，則得到Markowitz均值―方差模型（A）的改進模型：
5.其他
此外，還可通過修正原模型中的其他假設對模型進行進一步優化。例如馬柯維茨模型假設證券組合中兩證券之間存在較為穩定的相關關系，然而實際證券市場的數據并不能很好地驗證這一假設，于是可以通過假設各種證券收益率之間的關聯關系是隨機的來建立時變證券組合投資模型。
三、結語
Markowitz均值―方差模型在理想化的假設下很難較精確地反映當前的證券市場實際，而通過對模型中預期收益率和風險的度量方法進行優化，對模型假設進行修正，將交易費用、最小交易數量等限制條件定量化的引入模型中，便可以得到更為符合中國證券市場實際的證券組合投資模型，為投資者進行投資決策提供更為有效的參考。然而，Markowitz投資組合模型的優化研究依然存在很多問題亟待解決，大量的假設和影響證券收益的因素難以定量化處理，如完全市場性、投資者理性、宏觀經濟政策出臺對股價的影響等；此外，如何對優化模型開發出有效的快速算法進行數值求解也是一個很有價值的課題方向。我們相信隨著證券投資理論的發展和計算機軟件等工具的不斷開發和應用，Markowitz證券組合投資模型一定能得到更好的優化和改進，從而在證券投資中發揮更大的應用價值。
作者單位：廈門大學數學科學學院
參考文獻：
[1]Harry Markowitz.Portfolio Selection [J].The Journal of Finance,1952,7(1):77-91.
[2]海英,鄧瑋.Markowitz均值-方差理論的局限及其在我國的適用性[J].南方金融,2004,(10):30-32.
基金管理人：_________
基金托管人：_________
目錄
一、前言
二、釋義
三、基金合同當事人
四、基金發起人的權利與義務
五、基金管理人的權利與義務
六、基金托管人的權利與義務
七、基金份額持有人的權利與義務
八、基金份額持有人大會
九、基金管理人、基金托管人的更換條件與程序
十、基金的基本情況
十一、基金的設立募集
十二、基金合同的成立與生效
十三、基金的申購與贖回
十四、基金的非交易過戶
十五、基金的轉托管
十六、基金資產的托管
十七、基金的銷售
十八、基金的注冊登記
十九、基金的投資
二十、基金的融資
二十一、基金資產
二十二、基金資產估值
二十三、基金費用與稅收
二十四、基金收益與分配
二十五、基金的會計與審計
二十六、基金的信息披露
二十七、基金的終止與清算
二十八、業務規則
二十九、違約責任
二十九、違約責任
三十、爭議處理
三十一、基金合同的效力
三十二、基金合同的修改與終止
一、前言
為保護基金投資者合法權益，明確基金合同當事人的權利與義務，規范基金運作，依照《證券投資基金管理暫行辦法》(以下簡稱“《暫行辦法》”)、《開放式證券投資基金試點辦法》(以下簡稱“《試點辦法》”)和其他有關規定，在平等自愿、誠實信用、充分保護基金投資者合法權益的原則基礎上，訂立本協議(以下稱“本基金合同”)。自_________年_________月_________日起，本基金合同同時適用《中華人民共和國證券投資基金法》之規定，若本基金合同內容存在與該法沖突之處的，應以該法規定為準，本基金合同相應內容自動根據該法規定作相應變更和調整。屆時如果該法和/或其他法律、法規或本基金合同要求對前述變更和調整進行公告的，還應進行公告。
本基金合同是規定本基金合同當事人之間基本權利義務的法律文件。本基金合同的當事人包括基金發起人、基金管理人、基金托管人和基金份額持有人?；鸢l起人、基金管理人和基金托管人自本基金合同簽訂并生效之日起成為本基金合同的當事人。基金投資者自取得依據本基金合同發行的基金份額時起，即成為基金份額持有人。本基金合同的當事人按照《暫行辦法》、《試點辦法》、本基金合同及其他有關規定享有權利、承擔義務。
_________證券投資基金(以下簡稱“本基金”)由基金發起人按照《暫行辦法》、《試點辦法》、本基金合同及其他有關規定設立，并經中國證券監督管理委員會(以下簡稱“中國證監會”)批準。
中國證監會對本基金設立的批準，并不表明其對本基金的價值和收益作出實質性判斷或保證，也不表明投資于本基金沒有風險。
基金管理人保證依照誠實信用、勤勉盡責的原則管理和運用基金資產，但由于證券投資具有一定的風險，因此不保證本基金一定盈利，也不保證基金份額持有人的最低收益。
二、釋義
本基金合同中，除非文意另有所指，下列詞語或簡稱具有如下含義：
1.基金或本基金：指銀華-道瓊斯88精選證券投資基金;
2.基金合同或本基金合同：指本合同及對本合同的任何有效修訂和補充;
3.招募說明書：指《_________證券投資基金招募說明書》;
4.中國證監會：指中國證券監督管理委員會;
5.銀行監管機構：指中國人民銀行及/或中國銀行業監督管理委員會;
6.《證券法》：指《中華人民共和國證券法》;
7.《合同法》：指《中華人民共和國合同法》;
8.《基金法》：指《中華人民共和國證券投資基金法》;
9.《暫行辦法》：指1997年11月14日經國務院批準并施行的《證券投資基金管理暫行辦法》;
10.《試點辦法》：指xx年10月8日由中國證監會并施行的《開放式證券投資基金試點辦法》;
11.元：指人民幣元;
12.基金合同當事人：指受本《基金合同》約束，根據本《基金合同》享受權利并承擔義務的法律主體，包括基金發起人、基金管理人、基金托管人、基金份額持有人;
13.基金發起人：指_________基金管理有限公司;
14.基金管理人：指_________基金管理有限公司;
15.基金托管人：指_________銀行;
