時間:2023-07-31 17:25:17
開篇:寫作不僅是一種記錄,更是一種創(chuàng)造,它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感,將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇股權投資方案,希望這些內(nèi)容能成為您創(chuàng)作過程中的良師益友,陪伴您不斷探索和進步。
關鍵詞:股權轉讓;納稅籌劃;案例分析
Abstract:Alongwithcapitalmarket''''sdevelopment,thestockholder''''srightstransferbehaviorisdaybydayfrequent,transfersintheprocessthetaxpaymentpreparationtocausewidelytakesseriously.ThearticlehascompiledthecountryExciseofficetothestockholder''''srightstransferrelatedstipulation,throughthecaseanalysis,carriesonthecomparisontothestockholder''''srightstransfer''''sdifferentplan,andproposedthetaxpaymentpreparationshouldpayattentionrelatedquestion.
keyword:Stockholder''''srightstransfer;Taxpaymentpreparation;Caseanalysis
前言
隨著我國資本市場的發(fā)展成熟,越來越多的企業(yè)采取參、控股方式進行對外投資,股權投資已成為企業(yè)資產(chǎn)的重要組成部分。與此對應,股權轉讓行為也日益頻繁,在轉讓過程中如何進行稅收籌劃已成為眾多企業(yè)所關注的問題。
一、企業(yè)股權轉讓所得稅的相關規(guī)定
《國家稅務總局關于〈印發(fā)改組改制中若干所得稅業(yè)務問題的暫行規(guī)定〉的通知》(國稅發(fā)[1998]97號)文件規(guī)定,股權轉讓收益或損失=股權轉讓價-股權成本價。如被持股企業(yè)有未分配利潤或稅后提存的各項基金等股東留存收益的,股權轉讓人隨轉讓股權一并轉讓該股東留存收益權的金額(以不超過被持股企業(yè)賬面分屬為股權轉讓人的實有金額為限),屬于該股權轉讓人的投資收益額,不計為股權轉讓價。
《關于企業(yè)股權投資若干所得稅問題的通知》(國稅發(fā)[2000]118號)文件規(guī)定,企業(yè)股權投資轉讓所得或損失是指企業(yè)因收回、轉讓或清算處置股權投資的收入減除股權投資成本后的余額。企業(yè)股權投資轉讓所得應并入企業(yè)的應納稅所得依法繳納企業(yè)所得稅。
《國家稅務總局關于企業(yè)股權轉讓有關所得稅問題的補充通知》(國稅函[2004]390號)文件規(guī)定,企業(yè)在一般的股權(包括轉讓股票或股份)買賣中,應按國稅發(fā)[2000]118號有關規(guī)定執(zhí)行。股權轉讓人應分享的被投資方累計未分配利潤或累計盈余公積應確認為股權轉讓所得,不得確認為股息性質(zhì)的所得。只有在企業(yè)進行清算或轉讓全資子公司以及持股95%以上的企業(yè)時,應按照國稅發(fā)[1998]97號的有關規(guī)定執(zhí)行。投資方應分享的被投資方累計未分配利潤和累計盈余公積應確認為投資方股息性質(zhì)的所得。為避免對稅后利潤重復征稅,影響企業(yè)改組活動,在計算投資方的股權轉讓所得時,允許從轉讓收入中減除上述股息性質(zhì)的所得。
二、股權轉讓納稅籌劃案例分析
A公司持有B公司80%股權,同時A公司的全資子公司C公司持有B公司20%股權。B公司的注冊資本為5000萬元,A、C公司的出資額分別為4000萬元和1000萬元。A、C公司因調(diào)整投資結構,擬將B公司股權全部轉讓給D公司。截至股權轉讓日,B公司的賬面凈資產(chǎn)為6000萬元,其中盈余公積400萬元,未分配利潤600萬元,商定轉讓價格與B公司賬面凈資產(chǎn)相同。(假定A、B、C公司企業(yè)所得稅率皆為25%)
轉讓方案一:按照賬面價值轉讓。根據(jù)國稅發(fā)[2000]118號文件規(guī)定,A公司股權轉讓所得為800萬元(6000×80%-4000),應交所得稅200萬元;C公司股權轉讓所得為200萬元(6000×20%-1000),應交所得稅50萬元。A、C公司實際股權轉讓收益合計為750萬元。
轉讓方案二:分配股利后再行轉讓。B公司先將未分配利潤800萬元全額分配,A公司可獲得股利480萬元(600×80%);C公司可獲得股利120萬元(600×20%),因A、B、C公司所得稅率相同,根據(jù)稅法規(guī)定,分得股利無需補稅。分配后B公司所有者權益賬面值降為5400萬元,A、C公司分別將股權轉讓給D公司,根據(jù)國稅發(fā)[2000]118號文件規(guī)定,A公司股權轉讓所得為320萬元(5400×80%-4000),應交所得稅80萬元;A公司股權轉讓所得為80萬元(5400×20%-1000),應交所得稅20萬元。A、C公司實際股權轉讓收益合計為900萬元。
轉讓方案三:股權整合后再行轉讓。A公司先按C公司投資成本受讓B公司20%股權,持股比例增至100%,投資成本增至5000萬元(4000+1000),再將股權轉讓給D公司。根據(jù)國稅函[2004]390號文件規(guī)定,A公司的股權轉讓應按國稅發(fā)[1998]97號文件執(zhí)行,A公司股權轉讓所得1000萬元(6000-5000)應確認為股息性質(zhì)的所得,不需交納所得稅。C公司因為股權轉讓所得為0,無需交納所得稅。A、C公司實際股權轉讓收益合計為1000萬元。
分析上述轉讓方案,方案三最優(yōu),應交所得稅0;方案二次之,應交所得稅100萬元;方案一最差,應交所得稅250萬元。
三、股權轉讓納稅籌劃應注意的問題
關鍵詞:長期股權投資 權益法 投資收益 財稅處理
長期股權投資收益取得方式主要有兩種,一是持有投資收益,二是投資處置收益。持有投資收益是企業(yè)因持有投資而取得的股息、紅利所得;投資處置收益是企業(yè)收回或轉讓投資取得的收入超過投資成本的部分。《企業(yè)會計準則》、《企業(yè)所得稅法》對長期股權投資業(yè)務的處理有所不同,尤其是在投資收益的處理上存在很大差異,會計處理依據(jù)的原則是權責發(fā)生制,而企業(yè)所得稅處理依據(jù)的原則是收付實現(xiàn)制,這直接導致了會計上的入賬價值與計稅基礎存在差異,影響了當期的應納稅額。對長期股權投資收益進行準確的財稅處理是企業(yè)財務管理中的重點和難點。本文結合相關的財稅法規(guī)和實際業(yè)務就長期股權投資收益的會計與稅務處理作一辨析。
一、長期股權投資收益的相關規(guī)定
(一)會計準則的規(guī)定
《企業(yè)會計準則第2號――長期股權投資》及其應用指南對長期股權投資持有收益和處置收益作了相關規(guī)定。
1.對持有期間收益的規(guī)定。當被投資企業(yè)實現(xiàn)凈損益,投資企業(yè)應當按照應享有或應分擔的被投資單位實現(xiàn)的凈損益的份額,確認投資損益,記入“投資收益”賬戶,并調(diào)整“長期股權投資”的賬面價值,記入“損益調(diào)整”明細。當然在確認投資損益時,應當以取得投資時被投資單位各項可辨認資產(chǎn)等的公允價值為基礎,對被投資單位的凈利潤進行調(diào)整后加以確定。而當投資企業(yè)分配股利或利潤時,投資企業(yè)按照被投資單位宣告分派的利潤或現(xiàn)金股利計算應分得的部分,確認“應收股利”并相應減少“長期股權投資”的賬面價值,記入“損益調(diào)整”明細賬戶。
2.對處置股權取得收益的規(guī)定。當投資企業(yè)處置長期股權投資時,其賬面價值與實際取得價款的差額,記入當期損益“投資收益”賬戶。因此,在財務會計制度中,企業(yè)的全部投資所得,不管是投資持有收益還是投資處置收益都合并在“投資收益”賬戶中反映。
(二)稅法的規(guī)定
1.對持有期間收益的規(guī)定。《企業(yè)所得稅法》、《企業(yè)所得稅法實施條例》明確規(guī)定,股息、紅利等權益性投資收益,除國務院財政、稅務主管部門另有規(guī)定外,按照被投資方做出利潤分配決定的日期確認收入的實現(xiàn),計入當期應納稅所得額。同時規(guī)定對于符合條件的居民企業(yè)之間的股息、紅利等權益性投資收益及在中國境內(nèi)設立機構、場所的非居民企業(yè)從居民企業(yè)取得與該機構、場所有實際聯(lián)系的股息、紅利等權益性投資收益,為免稅收入,不計入企業(yè)應納稅所得額征稅。因此,在稅務處理上,股息、紅利等權益性收益所得有應稅所得和免稅所得之分。在被投資方做出利潤分配時,投資方一方面要將取得的股息紅利所得計入當期應納稅所得額,同時從被投資方獲得的股息紅利,屬于已繳納企業(yè)所得稅的稅后所得的分配,當投資方與被投資方適用的企業(yè)所得稅稅率一致時,投資方分得的股息、紅利則不需再繳納企業(yè)所得稅,要調(diào)減當期應納稅所得額。
2.對處置股權取得收益的規(guī)定。對轉讓股權投資產(chǎn)生的收益,《國家稅務總局關于貫徹落實企業(yè)所得稅法若干稅收問題的通知》(國稅函[2010]79號)規(guī)定,企業(yè)轉讓股權收入,應于轉讓協(xié)議生效、且完成股權變更手續(xù)時,確認收入的實現(xiàn)。轉讓股權收入扣除為取得該股權所發(fā)生的成本后,為股權轉讓所得。企業(yè)在計算股權轉讓所得時,不得扣除被投資企業(yè)未分配利潤等股東留存收益中按該項股權所可能分配的金額。
對撤回或減少投資產(chǎn)生的收益,《國家稅務總局關于企業(yè)所得稅若干問題的公告》(國家稅務總局公告2011年第34號)規(guī)定,投資企業(yè)從被投資企業(yè)撤回或減少投資,其取得的資產(chǎn)中,相當于初始出資的部分,應確認為投資收回;相當于被投資企業(yè)累計未分配利潤和累計盈余公積按減少實收資本比例計算的部分,應確認為股息所得;其余部分確認為投資資產(chǎn)轉讓所得。
因此,從稅收角度看,處置股權投資取得的價款與投資成本之間的差額要區(qū)別對待。如屬撤回或減少投資產(chǎn)生的收益差,要辨析是否有屬于股息紅利性質(zhì)的所得。如屬轉讓投資產(chǎn)生的收益差則屬于資本利得,是所得稅前收益,應全額計入應納稅所得額。
(三)財稅處理差異分析
比較會計與稅法規(guī)定,運用權益法核算長期股權投資收益存在下列不同點:
1.收益確認時點上的不同。對于持有期間的投資收益,會計準則規(guī)定企業(yè)應在每個會計年度末,在被投資單位確認凈損益時就按比例確認“投資收益”,計入當期損益;而在稅法處理上,則要在被投資方做出利潤分配決定的日期才確認收入的實現(xiàn),計入當期應納稅所得額,繳納所得稅。在實際生活中,企業(yè)當年實現(xiàn)的利潤一般于下年度才進行分配,從而導致會計上確認投資收益在先,而稅法上確認收益在后,產(chǎn)生暫時性的差異。對于處置投資取得的收益,無論是會計上還是稅法上都是在處置實現(xiàn)時確認收益,在確認的時點上沒有差異。
由上看出,由于收益在確認時點和金額上的不同所導致的財稅處理差異,使得在納稅時要進行納稅調(diào)整。在被投資單位實現(xiàn)凈損益,投資方按比例確認“投資收益”時,稅法上要求調(diào)減應納稅所得額;在被投資方做出利潤分配決定的日期時,會計上不作處理,而稅法上要確認收益實現(xiàn),計入當期應納稅所得額,計算繳納所得稅。而對滿足條件的股息、紅利所得免稅,則要相應調(diào)減應納稅所得額。
一、引言
2006年,我國財政部頒布第一部真正意義上的企業(yè)會計準則,在我國的會計準則建設上具有重大意義。當然,會計準則是一套系統(tǒng)工程,涉及到很多經(jīng)濟事實的細節(jié),因此準則的建設并不是一蹴而就,而是在不斷完善和發(fā)展,并且還要實現(xiàn)與國際會計準則趨同。2014年,長期股權投資準則也進行了修訂。從修訂的內(nèi)容看,修訂的重點在于長期股權投資范圍、初始成本、權益法以及成本法等。修訂的內(nèi)容涉及的方面很多,大多都涉及到具體的會計處理。這提高了會計準則對會計實務的指導性。
二、新準則明確了長期股權投資準則的適用范圍
關于長期股權投資的定義和范圍,新修訂的會計準則做出了明確的解釋。從修訂的內(nèi)容來看,長期股權投的范圍基本上沒有發(fā)生變化,只是剔除了原有的第四類,即不具有控制、重大影響的且公允價值不能可靠取得的權益性投資,新準則只保留了前三類,因此,長期股權投資范圍的修訂對于會計實務并沒有多大的影響,這也與國際會計準則保持一致。
此外,新修訂的會計準則對于控制、重大影響的判斷標準進行進一步完善。將潛在的表決權融入到重大影響的判斷標準。如可轉換債券、認股權證等。新會計準則也新新增了《企業(yè)會計準則第40號――合營安排》,長期股權中的合營的標準按照此準則進行判斷。
三、長期股權投資初始成本規(guī)則的變化
1.同一控制下的企業(yè)合并產(chǎn)生的長期股權投資的變化。如果投資方和被投資方在同一控下,被投資方的賬面價值是長期股權投資的入賬價值的基準。新準則對于賬面價值的來源做出了新規(guī)定,即賬面價值應以被投資方在最終控制方合并財務報表中的賬面價值為準。這一規(guī)定,消除了關聯(lián)交易對被投資方賬面價值的影響,使得賬面價值更加可靠、科學。而在修訂之前,賬面價值都是取自被投資方的財務報表。
2.非同一合并下的企業(yè)合并產(chǎn)的長股權投資的變化。新準則規(guī)定,同一控制下企業(yè)合并產(chǎn)生的諸如審計、咨詢等費用統(tǒng)一費用化,計入當期損益,一改以往的資本化的態(tài)度。由此產(chǎn)生的經(jīng)濟后果是長期股權投資的成本相應降低,而當期的費用相應增加,并影響到當期的凈利潤。其實,從整個修改內(nèi)容來看,新準則對于費用的處理,大多數(shù)都采用費用化的處理方式。
3.其他方式形成的長期股權投資的變化。與原有的會計準則相比,通過發(fā)行權益性債券取得的長期股權投資在內(nèi)容上做出了一點修改,主要涉及到與發(fā)行權益性債券相關的直接費用。新準則明確提出了費用化的處理方式,以往在這方面,準則并沒有詳細說明。
四、長期股權投資后續(xù)計量的變化
1.成本法下投資收益不再區(qū)分投資前和投資后。老準則規(guī)定投資企業(yè)取得的歸屬于投資前的股利應該沖減長期股權投資的成本,只有歸屬于投資后的股利才是投資方的投資收益、確定的投資收益。新準則打破了這樣的限制,將投資方從被投資方獲取的收益全額確認為投資收益,即不區(qū)分投資前和投資后。從實際效果看,新準則減輕了會計工作者的工作量,并且以往的投資收益的確定方法讓人難以理解,新準則簡化了處理方法,也提高了會計信息的可理解性。
2.權益法下調(diào)整范圍更加細化。在權益法下,長期股權投資的賬面價值應隨著被投資企業(yè)的公允價值的變動而變動。在新準則的視角下,被投資企業(yè)的公允價值的變動由三部分構成:凈損益、其他綜合收益、其他權益變動。以往的規(guī)定只提及了凈損益,實際上新準則將原有的凈損益提升為綜合收益,綜合收益具體細分為凈損益和其他綜合收益。凈損益和其他綜合收益引起了被投資企業(yè)的公允價值的變動,投資方根據(jù)所享份額,相應確認投資收益和其他綜合收益,同時調(diào)整長期股權投資的賬面價值。新準則的這一規(guī)定使得會計處理更加細化,而目前的利潤表內(nèi)增加了一項綜合收益,新準則的這一做法也是很好地與其他準則銜接。但是,對于其他綜合收益,新準則也存在一些漏洞,投資方確認的其他綜合收益具體計入哪個科目,以及其他綜合收益的結轉問題,新準則并沒有做出明確的規(guī)定,這也是未來準則需要進一步完善的地方。
3.明確了凈損益的范圍。采用權益法對長期股權投資進行,投資企業(yè)應根據(jù)被投資企業(yè)的凈損益確認投資收益。過去,對于凈損益的確定,準則并沒有明確提出計算方案。而新準則明確了凈損益的確認基礎,即凈損益應以未實現(xiàn)內(nèi)部交易抵消后的數(shù)額作為基準。新準則也首次提出為實現(xiàn)內(nèi)部交易產(chǎn)生的損失應當被全額確認為資產(chǎn)減值損失。從理論上來講,新準則對于凈損益的規(guī)定更加科學合理。
4.成本法轉換為權益法的新規(guī)定。新準則規(guī)定,如果投資企業(yè)追加投資,如果達到了重大影響或合營企業(yè)的要求,成本法應轉換成權益法。轉換之后,因為性質(zhì)發(fā)生了變化,入賬價值需做出相應的調(diào)整。新準則的做法是將成本法下的賬面價值與新增資本之和作為初始入賬成本。以往的做法是,先對原有部分進行會計追溯,并調(diào)整為公允價值,然后以公允價值和新增資本之和作為入賬價值。
關鍵詞:私募股權投資 企業(yè)財務風險 管理
隨著市場經(jīng)濟的不斷發(fā)展,在市場當中出現(xiàn)了不同的市場投資主體以及融資需求也在不斷的發(fā)生變化,因此在市場當中的投資工具也就會跟著投資主體以及需求而不斷的推陳出新。在此種情況下,私募股權投資的方式變應用而生,順應市場經(jīng)濟的需求而產(chǎn)生的一種新興的投資方式。在現(xiàn)階段的應用當中,私募股權投資在發(fā)展方面還不是很成熟,面對現(xiàn)階段相對復雜的經(jīng)濟市場的情況下,在企業(yè)的財務方面會面對很大的風險,企業(yè)需要采取相關的措施來對風險進行有效的識別和改善,從而根據(jù)自身企業(yè)的實際情況來選擇出較為合適的對策,最終達到推動企業(yè)自身經(jīng)濟效益和社會效益的目的。
一、私募股權投資
私募股權投資,可以被稱作為PE基金,主要是相對于公募基金而言的,主要指的是利用非公開的形式進行私下相少數(shù)機構的投資個人投資者進行募集的,從而滿足現(xiàn)A段市場經(jīng)濟的需求狀態(tài)。在這個過程當中可以向也定的投資者進行較大規(guī)模資金的募集,從而可以形成基金資產(chǎn),將基金資產(chǎn)交給托管所和基金的管理人員來進行統(tǒng)一的管理。在對基金的管理方面,基金的管理人員會以專家理財?shù)姆绞絹韺崿F(xiàn)對非上市企業(yè)的權益效益進行募集基金的有效管理,其中透著可以根據(jù)其自身的出資的份額多少和大小來進行投資收益的分享,從而實現(xiàn)對財務風險的共同承擔。
在私募股權投資當中,一般都會利用有限合伙制的原則來進行公司的管理和資金的募集,其中的投資者可以參與到企業(yè)自身的管理過程當中。在私募股權投資這種方式下,在投資的渠道方面具有多樣性的特點,并且在私募股權的投資基金方面主要是以“聚合投資、集合投資;組合投資、分散風險;專家管理、放大價值”為主要的基本特點,從而可以實現(xiàn)將投資進行實業(yè)的轉化,最終達到參與到被投資企業(yè)的相關經(jīng)營管理過程當中的同時,也可以充分的抱著基金資產(chǎn)的良好流動性,從而進行進一步的證券投資。在一般情況下,投資的期限一般在3到7年的范圍之內(nèi),在投資方式方面是相當靈活的,其中也具備相當靈活的獎勵機制,因此在收益方面可以取得良好較高的收益效果。從私募股權的投資方式當中可以對企業(yè)當中存在的潛在價值進行進一步的體現(xiàn),企業(yè)可以利用此種投資方式,來全面的推動企業(yè)自身的發(fā)展,在合適的時期當中利用各種投資方式來充分的實現(xiàn)企業(yè)的資本轉化,增加投資收益效果。
二、私募股權投資的風險識別
風險識別,主要指的是在私募股權投資運作的過程當中由于各種的不確定因素而造成的風險行為,在不同的投資階段中所體現(xiàn)出來的形式是不一樣的。
首先在私募股權投資的設立階段當中,主要體現(xiàn)在法律風險和委托風險方面。在社會當中利用私募股權投資的方式主要是投資人為了首先更高的投資效益,從而委托基金公司進行私募股權,最終實現(xiàn)對資金的籌集。在法律風險當中,主要體現(xiàn)在我國對于私募股權投資方面還沒有做出嚴格的法律法規(guī),但是在其他的各種散法當中都有提及,因此在運行的過程當中會存在很高的法律風險。在委托風險方面,主要是由于投資者本身的委托基金管理人形成的風險行為,基金的管理人可以進行投資理財,在雙方當中都屬于委托的關系,但是在法律當中對于私募股權投資基金公司的委托方面并沒有做出嚴格的規(guī)范和標準,從而也就造成了基金公司的治理、信息的管理等方面的監(jiān)管不到位的現(xiàn)象。在很大程度上提升了投資者本身對管理者的監(jiān)管難度,增強了委托的風險。
在私募股權投資項目的篩選階段當中,所涉及到的風險也是相當多的,對于項目的篩選主要指的是利用項目篩選來對目標公司的股權進行購買的一種行為,在這個過程當中可以分為項目的初選、調(diào)查研究以及價值評估,在經(jīng)過嚴格的審核之后,就可以和被投資公司簽訂投資協(xié)議,以此來完成私募股權的行為。一方面,作為投資者方面來說,需要對被投資公司的各方面進行全面的掌握了解和分析,其中包括產(chǎn)業(yè)前景、行業(yè)發(fā)展以及企業(yè)規(guī)模、團隊管理以及回報收益等,都需要進行重點考察,在此種情況下,會產(chǎn)生系統(tǒng)風險和非系統(tǒng)的風險,其中系統(tǒng)風險可以分為政策風險、產(chǎn)業(yè)風險、法律風險以及宏觀經(jīng)濟風險等,在非系統(tǒng)風險方面,主要包括技術風險、企業(yè)發(fā)展風險等,在這個過程當中都是不可預估的。
在私募股權投資的管理階段風險當中,集中體現(xiàn)在委托方面,在這個階段中私募基金會按照股權投資的比例來進行參與到公司的治理過程當中,從而對公司的整體的發(fā)展戰(zhàn)略以及管理理念和方式方法進行不斷的更新和變革,從而實現(xiàn)從各方面來對公司的價值進行提升。但是在這個過程當中,私募股權投資的對象一般都是非上市公司企業(yè),在內(nèi)部信息的掌握方面企業(yè)家是具有絕對優(yōu)勢的。如果在經(jīng)營狀況不良好的情況下對私募股權投資企業(yè)以欺瞞的方式進行匯報,甚至利用捏造或者虛假的信息來對投資者的信任進行獲取,就會對企業(yè)自身的發(fā)展造成惡性的循環(huán),從而導致企業(yè)的競爭力下降。
最后,在私募股權投資項目退出階段的風險當中,其中主要有政策風險、資本市場的風險以及基金的管理者專業(yè)的素質(zhì)。在該階段當中,需要在預期目標的情況下,投資者從所投資的企業(yè)當中進行撤退并且對收益進行收回的階段。一般情況下,都會利用并購、次級銷售、回購以及清算等方式進行退出。在投資的收益實現(xiàn)方面和資本市場的發(fā)育程度等多方面都具有相當重要的關系,因此在退出階段當中,集中體現(xiàn)在政策、市場以及人員方面的風險當中,比如基金經(jīng)理的專業(yè)素質(zhì)不夠專業(yè)等,對資本市場的交易不能夠按時的完成,都會對潛在的收益造成影響。
三、私募股權投資企業(yè)財務的風險分析
首先,在私募股權投資工作當中會出現(xiàn)一定的問題,對企業(yè)對價值進行評估,可以說是私募股權投資的重要前提條件。在現(xiàn)階段當中,部分的國有企業(yè)的投資方面出現(xiàn)了嚴重的流失現(xiàn)象,因此企業(yè)自身的價值是相對較低的,因此投資者在收益方面是很難進行回收的;但是民營企業(yè)方面的財務豬肚處于不透明的狀態(tài)當中,缺乏行之有效的財務監(jiān)督政策來進行企業(yè)價值的估算,也卻少對采取指標的股價方法。甚至在部分企業(yè)當中對于企業(yè)市場股價的重要性還沒有及時的認識到,因此在很大程度上就會對企業(yè)的實際市場價值造成難以估算的現(xiàn)象,使得投資者本身對于優(yōu)秀企業(yè)產(chǎn)生了辨別不清的現(xiàn)象,增加了投資的風險力度。
其次,在投資者方面,可以是自然人,可以是法人。但是投資者本身的性質(zhì)對于私募股權投資所獲取的收益是有著直接的關系的,在投資內(nèi)部的專業(yè)人員素質(zhì)越高的情況下,對于資金的狀況也就會越來越清楚,從而在利用私募股權投資的方式進行取得收益的時候,其風險就會得到有效的降低。
另外在投資者方面,可以給私募股權投資企業(yè)帶來信用風險和操作風險,在部分企業(yè)當中并沒有建立起完善的信息支撐系統(tǒng)來對企業(yè)的信息進行全面的管理,并且也沒有利用信息化的方式來對企業(yè)當中的資信情況和財務實力進行詳細的記錄和對比分析,造成了投資者對于被投資企業(yè)的資金狀況、專業(yè)能力以及可靠性和誠信程度處于茫然的狀態(tài)當中,如果沒有建立起投資者的實名檔案,就會導致對投資者本身的信用狀態(tài)不了解的狀態(tài),增加了資金的風險性。
最后,在企業(yè)的運營工作當中,私募股權投資的方式屬于一種相對復雜的投資方式,投資者需要付出巨大的精力和時間來進行管理和掌握。在投資者方面也需要對融資公司進行不斷的尋找,在經(jīng)過多方的洽談考察之后,進行法律協(xié)議的簽訂,根據(jù)雙方協(xié)議的內(nèi)容來對資金進行入賬工作。在整個的流程^程當中需要相當大的時間和精力,在靈活性以及經(jīng)濟性等方面還存在相當大的威脅。除此之外,企業(yè)還需要進行不斷的更新來對投資的項目進行運營,降低由于技術方面的故障所引起的風險。根據(jù)企業(yè)自身的實際情況來對技術進行選擇,保證可以在一定的范圍內(nèi)進行風險的有效降低和規(guī)避。
四、私募股權投資企業(yè)開展財務風險管理的相關措施
在私募股權投資企業(yè)的財務管理方面,需要對企業(yè)當中的財務管理的體制以及相關的體系進行科學的管理,從而保證企業(yè)的財務管理的質(zhì)量,有效降低私募股權投資所帶來的風險,可以分為以下幾個方面進行研究:
1.做好內(nèi)部控制工作
在私募股權投資企業(yè)當中,需要對企業(yè)的內(nèi)部進行控制,采取管理部門應該結合企業(yè)自身的實際情況和特點,來建立起符合自身企業(yè)實際情況的內(nèi)部管理控制的相關制度,比如職工分工制度、票據(jù)管理制度等;并且還可以利用互聯(lián)網(wǎng)建立起一個公共賬戶,從而對基金實現(xiàn)控制劃撥。在對風險的有效應對方面,首先需要對風險的內(nèi)容進行了解和掌握,從而對風險進行良好的評估,利用不同的風險評估指標來采取不同的措施,從而建立起財務信息的計量模型,分析出每一個風險對財務企業(yè)所造成的影響。
2.完善財務制度、財務控制以及財務監(jiān)督
在企業(yè)當中,需要建立起完善的財務制度,從而實現(xiàn)對企業(yè)的財務控制,最終在不斷的發(fā)展過程當中對財務進行有效的監(jiān)督,根據(jù)制度來進行私募股權投資的工作和財務的相關管理工作,并且還要安排專業(yè)的人員對其進行及時的監(jiān)督和檢查,從根本上確保制度的最高執(zhí)行力度。同時在進行財務控制的時候,堅決杜絕事后控制的方式,保證制度執(zhí)行的最高執(zhí)行力度。明確對財務風險管理控制的重點,根據(jù)每一個公司的不同情況來對防控內(nèi)容進行金融工具的選擇。利用此種方式來提升企業(yè)資金的使用效率,降低企業(yè)的籌資成本。在企業(yè)的財務風險當中,最重要的是投資的期限、流動性、投資項目的收益以及企業(yè)自身的資金后轉能力等,因此需要根據(jù)不同的外界環(huán)境來進行不同的財務重點的分析,實現(xiàn)階段性的重點管理和控制。
3.做好會計核算以及財務報表分析的工作
在企業(yè)當中,會計核算和財務報表的分析可以對企業(yè)整體的財務狀況進行良好的反應,也是企業(yè)的財務管理當中的重要內(nèi)容,其中會計的審核可以說是會計工作當中的重要職能;財務報表的分析,可以對企業(yè)的整體的財務狀況進行全面的了解,進行分析的過程當中需要按照科學規(guī)范的工作原則和工作制度進行工作,掌握科學的分析方式,實現(xiàn)對財務狀況的精確核算和分析,認真進行事后的審計工作,減少較大失誤的出現(xiàn)。
4.建立完善的財務預算體系,做好對現(xiàn)金的管理
在企業(yè)當中,財務的核算可以對在未來一定期限內(nèi)的財務狀況和經(jīng)營成果進行預計,從而對企業(yè)的發(fā)展起到一定的推動作用,其中可以包括現(xiàn)金預算、預算利潤表、預算資產(chǎn)負債表以及預計現(xiàn)金流量表等。因此對企業(yè)的財務做出整體的預算就需要進行建立起完善的預算制度,對預算政策進行科學的規(guī)劃和制定、對預算的方案進行編制,并且還要對日常企業(yè)的財務狀況進行解決和管理,比如管理具體措施的制定、預算方案的編制審核、預算執(zhí)行問題的解決程度、督促財務對預算目標的完成狀況以及最后的報告工作總結。總而言之,對企業(yè)進行財務的預算工作屬于一項相當龐大的工程,在企業(yè)內(nèi)部要建立完善的財務預算體系,利用具有專業(yè)素質(zhì)的人員來進行管理,實現(xiàn)對私募股權投資企業(yè)財務風險的有效減少。
結語:綜上所述,私募股權投資屬于現(xiàn)代化一種適應市場經(jīng)濟需求出現(xiàn)的新興產(chǎn)物,因此在應用的過程當中,需要不斷的對市場的需求進行了解和掌握,從而根據(jù)實際情況來做出調(diào)整和改善。與此同時,在企業(yè)方面,需要對每一個項目的風險進行有效的識別,做出風險的評價并且根據(jù)風險的實際情況來提出積極的應對措施。在這個過程當中,作為企業(yè)的財務,應該掌握財務的現(xiàn)狀以及在面對風險的時候需要采取的措施,從而采取針對性的措施進行合理科學的對風險進行規(guī)避和減少,最終推動企業(yè)的不斷發(fā)展,提高企業(yè)的經(jīng)濟效益以及社會效益。
參考文獻:
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關鍵詞:資本;估值;對賭;信息;信用
一、估值調(diào)整機制的概念
估值調(diào)整機制(Valuation Adjustment Mechanism,VAM),俗稱對賭協(xié)議,是指包含對賭條款的私募股權投資協(xié)議。它是投資方與融資方在達成協(xié)議時對未來不確定情況的一種約定。如果約定條件出現(xiàn),投資方可以行使一種估值調(diào)整協(xié)議權利;如果約定的條件不出現(xiàn),融資方行使他的另一種權利[1]。通常對不確定情況的約定表現(xiàn)為對公司業(yè)績的要求,也有約定一定時期內(nèi)上市的要求。而對估值調(diào)整的方式表現(xiàn)為一定的現(xiàn)金補償、轉讓股權、董事會席位的增減、投資方增加投資等。一般來說,以現(xiàn)金補償和股權增減較為常見。
估值調(diào)整的出現(xiàn),是投融資過程中的必然選擇。首先,在投融資時,投資方和融資方的信息始終處于不對等的地位。在目前中國,企業(yè)信息披露系統(tǒng)不成熟,盡管在2014年國家工商總局公布了有關企業(yè)信息公示的若干文件,但有關反映企業(yè)信用的關鍵材料,例如財務信息、擔保信息、違約情況等,并不在強制公示的范圍內(nèi)。[2]在國際上,即使是資本制度較為完善的國家也存在信息披露滯后及有限的問題。其次,對企業(yè)的估值一直是見仁見智的事情。風險的預估對投融資雙方來說,角度不同對待風險的態(tài)度也不一樣,這直接影響到雙方對企業(yè)價值的判斷。另外,從融資方角度看,總是希望高估其價值,以便以盡可能少的股權換取盡可能多的投資;從投資方的角度看,基于內(nèi)部收益率的要求,總是希望低價買進高價賣出,以較少金額獲取盡可能多的權益,并在一定年限內(nèi)退出時賣出高價。[3]這也是融資過程中最基本的矛盾,要是不能調(diào)和,就會影響投資合作。然而,估值調(diào)整提出以一個相對中間的價格進行投資,再根據(jù)企業(yè)最終的經(jīng)營狀況調(diào)整持股比例。有效解決了投融資中的基本價值矛盾。最后,估值調(diào)整一般都伴隨有附加條件,即在企業(yè)完成或未完成預設目標時產(chǎn)生相應的后果。完成目標的后果一般是獎勵性的,對經(jīng)營者有很大的激勵作用,在一定程度上預防了融資方管理層的道德風險。基于上述原因,估值調(diào)整作為調(diào)和投融資雙方矛盾的工具,實有存在之必要。
二、估值調(diào)整在中國的運用
估值調(diào)整出現(xiàn)之后,中國公司也多有運用。在海富投資世恒案中,因為三級法院對于對賭協(xié)議效力的認定不同,引起學界的諸多討論。然而,對比摩根史丹利對賭蒙牛的成功案例,對賭成敗的決定因素絕不在于合同效力。換言之,假設海富案最終對賭成功實現(xiàn)雙贏,沒有爭議即不會訴至法院,也就不會出現(xiàn)確認合同效力的問題。海富案判決之后,許多學者從最高院的判決出發(fā)試圖通過對賭協(xié)議究屬何種合同性質(zhì)的討論實現(xiàn)其在中國法之下合法化。但是,無論對賭協(xié)議屬于附條件的合同還是射幸合同或是其他性質(zhì)的合同,對其成為有效合同的意義都不大。我國合同法并沒有因為合同不屬于某種具體類別的合同而直接認定其為無效合同,而真正決定合同無效的,是其滿足《合同法》第52條之合同無效條款的規(guī)定,與其屬哪種性質(zhì)的合同實無關聯(lián)。
對賭協(xié)議最主要的特點是在投資合同中加入一個雙方約定好的特定目標,然而目標是否能夠實現(xiàn)雙方當事人于合同簽訂之時均不知曉。該特定目標才是實現(xiàn)估值的關鍵,換言之,估值不過是雙方當事人于投資時的互相妥協(xié),讓投融資不因為公司將來價值的不確定性而無法進行。從這方面講,對賭協(xié)議不過是包含對賭條款的投資合同而已,定性并沒有很復雜。海富案中,三級法院否認海富案對賭條款的效力,主要認為該條款能使海富公司無論對賭結果如何都能獲得收益從而損害公司及公司債券人的利益。然而,這里需要明白兩點:第一,對賭條款所約定的特定目標并不是一定能夠實現(xiàn)的,換言之,結果存在不確定性。第二,之所以法院認為海富公司總能獲得利益是因為混淆了估值調(diào)整的結果和股權獲益。實際上,如果最終世恒公司未能達到預定目標而對海富公司為相應補償,這部分的補償并不是海富公司的股權收益,而是當初高出世恒公司價值估值的償還而已,并不存在獲利一說。私募股權的估值調(diào)整僅從合同法的角度予以判定是不夠的,其無論采取股權補償形式,還是采取現(xiàn)金補償形式,又或者采取二者的結合,均涉及公司法對公司資本形成與維持的規(guī)制。[4]
三、中國資本制度之下的估值調(diào)整機制
法定資本是多元化的,但它總是試圖規(guī)范三類事項:其一,規(guī)范公司成立前,股東最低出資;其二,規(guī)范公司成立前,股東最低出資是否實繳;其三,規(guī)范公司成立后,公司財產(chǎn)向股東之流轉。[5]分別體現(xiàn)為最低資本和資本維持制度,而估值調(diào)整機制關系最密切的是資本維持制度。估值調(diào)整中投融資雙方的博弈條件不外乎持股比例的變動,主要由以下四種方式:1、投資者與原股東之間根據(jù)合約安排互相轉讓股份;2、目標公司無償向一方發(fā)行新股;3、目標公司通過贖回投資者的股份或投資者以可轉換證券的方式實現(xiàn)估值調(diào)整;4、通過改變投資者股權的權限來模擬股份比例調(diào)整方式的商業(yè)效果。[6]就目前國內(nèi)出現(xiàn)的估值調(diào)整案例來看,大家還是傾向于采用互相轉讓股份的方式進行。
公司法幾經(jīng)修改,最終取消了最低注冊資本、公司成立時的法定驗資程序;取消了注冊資本實繳制,改資本認繳制。然而修改資本制度的同時,并沒有完善相應的信息披露和信用體系建設。因此產(chǎn)生的諸如信息不對等、虛假信息充斥資本市場、盲目求大的投資心理等現(xiàn)象始終擾亂資本市場的穩(wěn)定。在現(xiàn)有的資本制度之下,一方面政策鼓勵創(chuàng)業(yè)鼓勵投資,另一方面又缺乏投資相應的保障制度。資本投資中,依然過分迷信法定資本保護債權人利益的功能,上市公司中的“同股同權”依然是堅守的準則。在國外已經(jīng)很成熟的優(yōu)先股制度、債轉股制度在我國公司法中并沒有放開。當然,這樣的質(zhì)疑并不是說國外成熟的資本運作方案我們應當照搬。只是當政策與現(xiàn)實相沖突的時候,我們不得不重新審視公司法規(guī)制之下的國內(nèi)資本市場究竟如何更好的實現(xiàn)鼓勵交易和資本流通的目的。
近來,頻頻有明星控股公司被高價收購的消息爆出。這些明星控股公司的估值常常高的令人咋舌,且慣用估值調(diào)整機制。雖說估值調(diào)整設定的特定目標有調(diào)和投融資雙方對目標企業(yè)估值矛盾的作用,但失敗的案例也告誡我們特定目標和妥協(xié)估值的設定也得基于理性判斷。實際上,估值調(diào)整機制與資本制度應當是這樣一個良性互動的關系,即在資本制度的配合之下,投融資方采用估值調(diào)整機制實現(xiàn)對企業(yè)的正確估值,于合理經(jīng)營之下實現(xiàn)對賭的雙贏。
第一,估值應建立在理性基礎之上,公司法應規(guī)定相應的企業(yè)估值定價方案。不難看出,收購明星控股公司的真實目的是與明星的深度綁定,利用其明星效應提高公司效益。然而,無論明星有多強的號召力和吸金力,在投融資時都得符合資本市場的運作規(guī)律。換言之,對明星控股公司的高估值不可不說有隨意性。畢竟,明星效應如何作價無法確定。換個角度看,如果公司法在對公司價值如何估算有相應明確的方案,可能這些公司在對賭協(xié)議標的會更體現(xiàn)理性。進一步,如果公司法有明確的整套估值定價制度,于資本維持也是有價值的參考。
第二,強化風險意識,提升公司的經(jīng)營能力。投資行業(yè)高風險高收益,然而現(xiàn)行法律對高風險和高收益的容忍態(tài)度截然不同。縱觀對賭案例,海富入股世恒得到允許,對賭失敗面臨補償時協(xié)議效力就得不到承認;C影業(yè)公司收購D公司雖收到深交所的關注函,相比重組停牌之后依然可以風火經(jīng)營。既然高收益可以欣然接受,高風險自然也應是法律所能容忍的。只不過,法律更需要做出相應的完善避免風險的發(fā)生和實現(xiàn)風險救濟。
第三,堅持資本維持原則,適度保障債權人利益。投資公司的本意并不是成為公司的股東,而是在投資目標實現(xiàn)之后能全身而退。縱觀我國公司法制度,無論是減資還是股東之間的股權流動都受到嚴格的限制。當然資本維持是法定資本制的核心,但資本維持應主要針對原始股東而不應針對投資人。沒有寬嚴適度的資本流通制度,國內(nèi)的資本市場將會向明星收購案反映的信息一樣充滿泡沫。實際上,一切的事前債權人保護制度在實際操作中都會大打折扣。資本制度對投資人適時退出企業(yè)的愿望沒有適當滿足的話,投資充滿“炒股炒成股東”的風險,實際上傷害的不止投資人,還有債務人。
四、結語
對估值調(diào)整機制的理解,應該有一個中立的態(tài)度。它的作用就是調(diào)和投融資雙方的矛盾,使得投資提案得以順利進行,不因估值問題而擱淺。而估值調(diào)整機制的失敗,并不是制度本身的問題。其主要原因,還在于投融資方對預設目標和估值標的認識錯誤。對國內(nèi)投資市場來說,公司法所設定的資本制度在保障資本流通的順暢和安全上仍有改良的空間。就目前的法律來講,要確保估值調(diào)整機制能正確的發(fā)揮效用,還需要投資人和融資者更加理智的心態(tài),以及更加智慧的方案設計。(作者單位:暨南大學)
參考文獻:
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【關鍵詞】 BT; 股權回購; 資產(chǎn)回購; 賬務處理
【中圖分類號】 F726.7 【文獻標識碼】 A 【文章編號】 1004-5937(2017)03-0097-02
一、BT業(yè)務概述
“建設―轉讓”即市場流行的BT(Build―Transfer)業(yè)務,也是通常的BOT項目的變型,主要指政府在各種公共基礎設施建設過程中,引入民間資本進入項目投資并與其約定待項目竣工后政府全部回購的一類投資行為。通過定義可知,BT業(yè)務的主要特點如下:第一,BT項目本質(zhì)上是固定資產(chǎn)投資的一種,也就是說它屬于投資行為;第二,BT業(yè)務投資的標的是政府需要的公共基礎設施建設項目;第三,BT建設最終竣工后其將由政府或政府代表的國有企業(yè)進行回購,給予投資方一定利潤補償;第四,該項業(yè)務的投資方主要是民間資本,而非政府資金投入。
除此之外,通過定義不難看出,最終該項目完工后將收歸政府,在此回購過程中根據(jù)政府的給付對價方式不同可以將BT業(yè)務分為股權回購式的BT業(yè)務和資產(chǎn)回購式的BT業(yè)務。根據(jù)投資方(項目公司)的參與投資方式不同,資產(chǎn)回購式的BT業(yè)務又可分為提供建造服務與不提供建造服務兩種類型。本文著重針對這兩大類、三小類BT投資業(yè)務相關各方的賬務處理進行實質(zhì)性分析[ 1 ]。
二、BT投資賬務處理現(xiàn)狀
(一)與此相關的會計準則指導性文件規(guī)定
目前在國內(nèi)會計準則等規(guī)范性文件的規(guī)定中尚未有專門準則細則或解釋針對BT業(yè)務,不過2011年的《上市公司執(zhí)行企業(yè)會計準則監(jiān)管問題解答》第一期明確指出,屬于政府的BT業(yè)務在符合有關條件下,詳細參照企業(yè)會計準則中BOT業(yè)務處理細則進行相應的會計處理。正常情況下,民間資本參與成立的項目公司在此項工程中提供各種建造服務的話,可進一步對照《企業(yè)會計準則第15號――建造合同》進行有關賬務處理,確認相關收入、成本,在按照應收對價公允價值計量的基礎上同時確認有關長期應收款(或短期的應收款項)。當然,在少數(shù)情況下雖然有民間資本主導項目投資,但是其成立的項目公司往往將相關的建造服務轉移,則需要將項目公司在工程過程中支付的各種工程價款確認為長期應收款(或短期的應收款項)。這兩種情況下的長期應收款均需要按照攤余成本進行后續(xù)計量,實務中大多數(shù)將實際利率在應收期間默認為固定的。
此解釋性文件從一定方面來看,主要是針對上市公司,并未綜合、全面地考慮各種類型BT業(yè)務相關各方的賬務處理程序。本文在參考此解釋性文件的基礎上,針對各種公司(上市與非上市)在不同BT業(yè)務中的賬務處理進行分析。
(二)股權回購式BT業(yè)務賬務處理
所謂股權回購式BT業(yè)務,主要指政府與項目投資方(民間資本為主)約定,由投資方成立專門的項目公司主導項目投資建設及其過程中的資金籌集業(yè)務,待項目竣工驗收合格后,政府將對項目公司整體進行股權式回購。在此過程中,可以發(fā)現(xiàn)項目投資方對項目公司類似于長期股權投資,可按照《企業(yè)會計準則第2號――長期股權投資》進行相關賬務處理。針對項目公司來說,自始至終作為獨立法人不變,改變的只是其母公司,相應的資產(chǎn)產(chǎn)權仍舊獨立屬于該項目公司,只需要按照建設的進度確認為其自身的資產(chǎn)即可。具體的賬務處理可以參照如下過程[ 2 ]。
第一步,項目投資方設立針對某一個基建工程的項目公司的零時刻點。這里需要項目投資方(即民間資本業(yè)主方)和獨立法人的項目公司兩家企業(yè)分別獨立做賬。(1)項目投資方,將其投入的各種貨幣性資金及非貨幣性資產(chǎn)(比如各種實物資產(chǎn)、無形資產(chǎn)等)均計入“長期股權投資――成本――?鄢項目公司”。(2)項目公司,項目投資方投入的各N貨幣性資金及非貨幣性資產(chǎn)形成項目公司的注冊資本,需要計入相關的“實收資本”、“資本公積”等所有者權益類科目。
第二步,項目投資方在項目公司設立后的后續(xù)投入與隨著項目開工各種支出的發(fā)生。(1)針對項目投資方后續(xù)對項目公司的進一步投入繼續(xù)調(diào)增其“長期股權投資――成本――?鄢項目公司”;而項目公司在工程建設過程中發(fā)生的各種支出,無需項目投資方任何賬務處理。(2)項目公司收到項目投資方的后續(xù)投入繼續(xù)調(diào)增其所有者權益科目“資本公積”;此時,項目公司對項目發(fā)生的各種支出,無論是貨幣性還是非貨幣性資產(chǎn)或負債,在項目竣工之前均計入“在建工程――?鄢項目”。
第三步,此基建項目竣工驗收合格后,由項目投資方通過股權回購轉移給相關政府。(1)項目投資方,此項長期股權投資易主,項目投資方需要將其收到的貨幣性資金或非貨幣性資產(chǎn)按公允價值入賬,將公允對價與此前“長期股權投資――成本――?鄢項目公司”的賬面價值差額確認為投資收益。(2)項目公司,該項目竣工驗收合格后,將此前“在建工程――?鄢項目”轉入“固定資產(chǎn)――?鄢項目”,同時考慮到企業(yè)所有權的變更,對其實收資本作相應的調(diào)整,從此前的項目投資方轉到某政府名下[ 3 ]。
(三)資產(chǎn)回購式BT業(yè)務賬務處理
資產(chǎn)回購,與上文所述股權回購的本質(zhì)區(qū)別在于政府的回購,此種方式下政府回購的并非項目公司的全部股權,而是針對其所建設的特定資產(chǎn)進行回購。為此,項目投資方所設項目公司投資建設的資產(chǎn)并不屬于企業(yè)獨立固定資產(chǎn),將在竣工驗收合格后由政府全面回購(便于敘述,此處將項目投資方與其所設立的項目公司看為一個獨立法人主體,即本文只從項目公司角度考慮相關賬務處理)。針對此種BT建設模式,需要細分項目公司在工程建設過程中是否獨立提供工程建筑服務。
1.項目公司獨立承擔建設服務
如果由項目公司獨立承擔項目建設服務,不將服務外包給其他承建方,則可理解為項目公司為政府建設一項工程,項目公司此處的角色便是承建方。因此,此處項目公司可以參考《企業(yè)會計準則第15號――建造合同》進行相關的賬務處理。在此過程中,建造合同收入按照應收對價的公允價格入賬,對應相關應收款項計入長期應收款(或者短期應收款項)。針對長期應收款需要按照攤余成本進行計量,一般假設實際利率不變。相關賬務處理程序如下。
第一階段,項目建設過程中發(fā)生的相關支出。在項目建設過程中發(fā)生的合理支出,項目公司需要按照有關及時性原則將貨幣或非貨幣性的各種支出計入“工程施工――合同成本”。
第二階段,資產(chǎn)負債表日的項目公司有關賬務處理。每個資產(chǎn)負債表日,項目公司需要按照完工的進度來進行相關合同收入與費用的確認,并同時按照實際利息確認長期應收款與有關利息收入。首先,借記“工程施工――合同毛利”、“主營業(yè)務成本”,貸記“主營業(yè)務收入”;其次,借記“長期應收款――?鄢項目”,按照確認的收入金額貸記“工程結算”,與此同時借記“長期應收款――利息調(diào)整”,貸記“財務費用――利息收入”。項目公司在每個資產(chǎn)負債表日重復上述賬務處理。
第三階段,項目竣工驗收合格后轉交給相關政府。完工轉交后,項目公司需要結轉工程施工與工程結算,在及時支付的情況下仍需確認收款。首先,將一、二階段的“工程施工――合同成本”與“工程施工――合同毛利”賬戶余額轉記借記“工程計算”;其次,及時付款的情況下確認收款,借記“銀行存款”,貸記“長期應收款”相關賬務余額,相關差額計入“財務費用”。
2.項目公司不提供建設服務
若項目公司將該基建工程有關建設勞務再轉給第三方承建商承擔,則不能參照《企業(yè)會計準則第15號――建造合同》有關要求進行處理。在此模式下,若滿足會計準則金融工具的確認要求可以參照企業(yè)會計準則22號進行相關賬務處理;若不滿足22號文的規(guī)定,則可以考慮按照企業(yè)會計準則1號文存貨有關規(guī)定進行成本確認。
(1)符合金融工具22號文規(guī)定
第一步,在項目公司支付建設工程款時的賬務處理。項目公司按照支付的貨幣或者非貨幣性資產(chǎn)給付對價確認為“長期應收款”。
第二步,資產(chǎn)負債表日賬務處理。在資產(chǎn)負債表日,項目公司需要按照實際利率利用攤余成本來調(diào)整“長期應收款”的賬面余額。借記“長期應收款――利息調(diào)整”,貸記“財務費用――利息收入”。
第三步,項目完工轉交時的賬務處理。項目公司待項目竣工驗收合格后,移交給政府的同時需要確認相關收入。具體賬務處理是將此前“長期應收款”明細賬有關余額與收到的實際款項差額計入“財務費用――利息收入”。
(2)不符合金融工具的確認條件
若項目投資方與政府在合同中未明確工程轉讓價格,而是依賴于竣工后資產(chǎn)評估公司的估值來確認轉讓價格,則可以認定此類情形源自未來經(jīng)濟利益流入金額不確定,故不可以參照《企業(yè)會計準則第22號――金融工具》進行確認計量報告。雖然在此種情形下未來經(jīng)濟利益流入的金額不可準確計量,但是其很可能流入,同時,與之相關的成本可以可靠計量。從這兩條來看,其比較符合《企業(yè)會計準則第1號――存貨》的確認條件,此處將項目的有關成本作櫬婊趵唇行核算是合理的。具體賬務處理如下:(1)項目公司支付建設工程款時,將其支付的相關對價計入“代建工程――?鄢工程”;(2)項目竣工驗收合格待估價轉交給政府后,借記“銀行存款”,貸記“代建工程――?鄢工程”、“主營業(yè)務收入”。
三、結論與進一步的思考
從現(xiàn)有的會計準則規(guī)定來看,BT業(yè)務的賬務處理缺少相對應的規(guī)定,雖然在2011年的《上市公司執(zhí)行會計準則監(jiān)管問題解答》第一期中作了簡單的介紹,但是這并不能解決財務人員在BT業(yè)務上的賬務處理問題。本文基于此,結合實際情況,對BT建設業(yè)務進行了分類介紹,并試探性地對不同分類下BT業(yè)務的賬務處理進行了分析。目前隨著國內(nèi)政府職能逐漸轉變,更多的BOT或BT業(yè)務在實踐中將呈快速增長的態(tài)勢,希望本文的研究給實務中此類相關業(yè)務的財務人員在賬務處理過程中帶來一定參考。國家在政策層面也應及時出臺系統(tǒng)、權威、全面的關于BT(BOT)業(yè)務的會計準則或相關規(guī)定及稅收政策,以滿足相應的業(yè)務需求。
【參考文獻】
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關鍵詞:PPP;私募;股權投資;投資基金;應用研究
中圖分類號:F407.9 文獻標識碼:A 文章編號:1002-851X(2016)04-0030-04
1引言
自2014年年底至今,國家接連出臺了一系列有關PPP模式的政策法規(guī),引發(fā)了建設和投資市場上的PPP熱潮。各類私募股權基金、產(chǎn)業(yè)基金也紛紛介入軌道交通、高速公路、棚戶區(qū)改造等項目。與其它融資渠道相比,私募股權基金具有以下獨特優(yōu)勢:第一,可以通過股權直接投資滿足法律對建設項目資本金比例的強制性要求,而其它金融機構的直接股權投資受到法律法規(guī)的諸多限制。第二,有助于促進項目融資的發(fā)展,目前以項目自身收益為基礎的內(nèi)部增信模式尚未普及,銀行對建設項目融資大都要求抵押、質(zhì)押或者股東擔保,加重了投資人財務負擔,股權融資可以降低項目資產(chǎn)負債率,促進項目融資的發(fā)展。第三,有助于通過結構化設計和靈活的內(nèi)部管理機制引入社保資金、保險資金等長期優(yōu)質(zhì)資本,滿足PPP項目的長期和大量建設運營資金需求。第四,有助于優(yōu)化項目公司治理結構。綜上,PPP基金并非曇花一現(xiàn)的金融熱潮,而將成為PPP項目融資的最重要渠道。但是PPP項目具有投資期限長、回報率偏低、重視政府關系和運營管理的特點,其操作方式與傳統(tǒng)私募股權基金大不相同。目前PPP基金尚處于初始階段,諸多問題有待研究和實踐探索。其中,在現(xiàn)行法律框架下,私募股權投資基金采取何種方式介入PPP項目是目前亟待解決的問題。本文將對此問題展開研究。
2私募股權投資基金的角色定位
關于私募股權投資基金的角色定位問題,一種觀點主張其只能以社會投資人身份介入PPP項目,應參與PPP項目政府采購程序,只有在中標后方能投資PPP項目。本文認為私募股權投資基金既可以社會投資人身份,也可以財務投資人身份參與PPP項目。兩種方式各有優(yōu)劣。
2.1社會投資人
2.1.1角色簡介PPP項目社會投資人是指與政府在基礎設施和公共服務領域開展長期合作,承擔融資、設計、建設、運營等大部分工作,并通過“使用者付費”及必要的“政府付費”獲得合理投資回報的社會資本方。2.1.2適用性分析私募股權投資基金以社會投資人身份介入PPP項目,可以強化對項目的掌控力,通過項目全過程管理從源頭上降低成本、控制風險、提高收益,例如采取EPC總承包方式降低建設費用,引入專業(yè)運營機構提升運營效率;也可以與地方政府開展深度合作,達成一攬子金融服務協(xié)議。對于非經(jīng)營性公益基建項目,私募股權投資基金可通過其它投資項目的合作彌補單個建設項目損失,降低地方政府財政補貼負擔,實現(xiàn)互惠共贏。當然,私募股權投資基金以社會投資人身份介入項目也存在如下挑戰(zhàn):一是必須遵守政策法規(guī)關于PPP項目社會投資人的規(guī)定,項目合作期限一般不得低于10年,不得以回購、保底承諾等方式變相融資(排除BT運作方式)。二是項目前期談判時間長、成本高,一項研究表明PPP項目前期談判成本比普通項目高出幾十個百分點。三是需具備較高的項目管理能力,PPP項目合作期限長達幾十年,作為社會投資人的私募股權投資基金必須協(xié)調(diào)解決項目建設運營過程中出現(xiàn)的各種問題與障礙。
2.2財務投資人
2.2.1角色簡介財務投資人是指僅為PPP項目提供融資,不承擔PPP項目設計、建設、運營、維護等工作的金融機構。財務投資人是金融機構參與建設項目的傳統(tǒng)方式,其僅作為借款人提供全部或部分項目建設、運營資金。PPP項目資金需求量大,財務投資人往往不止一家金融機構。2.2.2適用性分析私募股權投資基金以財務投資人身份介入項目的優(yōu)勢在于總體風險較低。作為財務投資人,私募股權投資基金無需承擔項目整體建設運營風險,無需參加競爭性采購程序,無需遵守禁退期的規(guī)定,具有責任輕、前期成本低、退出容易的優(yōu)點。然而,基于風險與收益相匹配的原則,以財務投資人身份介入項目,私募股權投資基金缺乏對項目的整體掌控力,難以從源頭上控制項目風險;無法分享因項目管理效能提升所帶來的超額收益。
2.3PPP項目中私募股權投資基金的角色選擇
目前多數(shù)金融機構對介入PPP項目較為謹慎,通常選擇風險較小的財務投資人身份。本文認為政府應著力引導私募股權投資基金成為PPP項目的社會投資人,原因在于:目前PPP項目投資的主要問題是優(yōu)質(zhì)項目匱乏,作為財務投資人的金融機構往往關注挑選項目而不是培育項目,而作為社會投資人主力軍的承包商因資金有限、投融資人才缺乏、運營經(jīng)驗匱乏,難以承擔成功運營PPP項目的重任。PPP基金作為人才和資金的聚集器,具有集合金融、法律、項目管理等方面專業(yè)人才,提升項目管理效能的特殊優(yōu)勢,可以為投資市場培育優(yōu)質(zhì)基礎資產(chǎn)。私募股權投資基金以社會投資人身份介入PPP項目,應注意遵守法規(guī)關于PPP項目社會投資人的特殊規(guī)定,在項目執(zhí)行中應注重提升項目管理能力。特別是在項目前期的社會投資人采購程序中,私募股權投資基金可以單獨投標,通過競爭性磋商程序中標成為社會投資人,再通過招投標程序選擇總承包人;也可以選擇優(yōu)質(zhì)施工單位組成聯(lián)合體投標,施工單位通過“二招并一招”的方式一并成為總承包人。實務中,兩種模式均有操作先例,例如濟青高鐵PPP項目采取了第一種模式,由資本方單獨中標;溫州甌江口新區(qū)市政路PPP項目采第二種模式,由上海建工與銳懿資產(chǎn)組成聯(lián)合體中標。
3私募股權投資基金的組織形式
從組織形式上,私募股權投資基金可分為公司型基金、合伙型基金、契約型基金。目前有限合伙、有限責任公司是PPP基金的主要組織形式,而契約型基金正在受到基金界,尤其是眾籌平臺的熱捧。
3.1契約型基金
3.1.1基金簡介契約型基金是指基金管理公司作為委托人通過與受托人簽定“信托契約”的形式發(fā)行受益憑證募集資金,投資于項目的基金組織形式。3.1.2適用性分析契約型基金最主要的優(yōu)勢在于能夠以簡單的形式和低廉的成本吸納多數(shù)投資者的資金,具體而言,其以契約約束投資人、委托人和受托人,無需設立企業(yè)實體;委托人可隨時退出,退出機制靈活;投資者人數(shù)可以突破50人上限,擴展至200人;管理費包干,管理成本低廉;管理權排他,避免投資者干預經(jīng)營。然而,契約型基金缺乏企業(yè)實體,不是我國法律意義上的商事主體,在對外簽約、股東工商登記、財產(chǎn)隔離等方面存在一定障礙。實踐中變通做法有:委托基金管理人對外簽訂合同、以基金管理人名義辦理工商登記、以托管方式確保基金財產(chǎn)的獨立性等,但股權代持爭議風險、委托道德風險等風險亦隨之而來,投資人權益無法得到堅實保障。
3.2合伙型基金
3.2.1基金簡介合伙型基金是指基金投資人以有限合伙企業(yè)形式籌集資金并投資于項目,部分投資人擔任普通合伙人(GP),執(zhí)行合伙事務,承擔無限責任;部分投資人任有限合伙人(LP),不執(zhí)行合伙事務,以出資額為限承擔有限責任。3.2.2適用性分析合伙型基金因管理形式、出資形式、分配機制靈活。在出資形式上,除現(xiàn)金、實物、知識產(chǎn)權、土地使用權外,勞務、技術也可以作為資產(chǎn)出資;在分配機制上,可自由約定利潤分配方式,即使單個項目盈利、其它項目虧損,也可以向投資人分配利潤,分配時點可以自由約定,分配順序可以采結構化設計,確保優(yōu)先級LP投資權益的提前實現(xiàn);在管理形式上,投資人可以不參與管理,全權委托專業(yè)基金管理人管理,提升管理效能;在稅收上,采取“先分后稅”原則,即在合伙企業(yè)層面無需納稅,投資者僅就投資所得納稅,避免雙重征稅。然而,我國《合伙企業(yè)法》禁止國有獨資公司、國有企業(yè)、上市公司以及公益性的事業(yè)單位、社會團體成為普通合伙人,而目前PPP基金投資人多為國有企業(yè)。實務中可以在PPP基金之上設置夾層公司淡化國有色彩,使國有份額占比降至50%以下,從而避免違反法律規(guī)定。
3.3公司型基金
公司型基金是指基金投資人以組成有限責任公司或股份有限公司的形式募集資金并開展項目投資。公司型基金具有管理規(guī)范的特點,但受《公司法》約束較多。
3.4PPP項目的基金形式選擇
鑒于契約型基金存在的法律風險,為了確保投資穩(wěn)健性,本文認為PPP基金暫時不宜以契約型基金的形式運作。而且,為了統(tǒng)籌地方資源、發(fā)展公共事業(yè),地方政府往往希望參與基金投資決策,一些地方還引入政府引導基金投資私募股權基金,在此背景下,契約型基金的排他性管理權無法實現(xiàn)共管目的。就公司型和合伙型基金而言,有限合伙制基金具有利潤分配和管理上的獨特優(yōu)勢,是PPP基金的最佳組織形式。但在實際操作中,稅負往往是投資人的重要考量因素,盡管合伙型基金采“先分后稅”的原則,但根據(jù)項目地稅收法規(guī),公司型基金在某些地區(qū)稅負反而更輕。在稅負相當?shù)那闆r下,建議選擇有限合伙企業(yè)的組織形式。為了控制普通合伙人的無限責任風險,建議選擇專業(yè)管理公司提供管理咨詢,彌補投資管理能力的不足。此外,還可以采取區(qū)域基金的形式投資特定區(qū)域內(nèi)的多個項目,并采取母子基金形式,通過子基金投資具體項目,降低多個項目混合管理的難度。
4私募股權投資基金的投資方式
無論以何種身份介入PPP項目,私募股權投資基金均面臨著直接投資與間接投資的選擇問題。PPP項目通常收益率僅為8%左右,股權投資所應具有的高風險、高回報特質(zhì)并不明顯。實踐中,PPP股權投資往往是投資人應對法律法規(guī)關于建設項目資本金要求的無奈之舉,因此,一些企業(yè)選擇小股大債、明股實債的方式。不少PPP項目股權投資仍然沿襲政府兜底的傳統(tǒng)思路,社會投資人要求政府指定企業(yè)溢價回購。股權投資模式創(chuàng)新是目前PPP項目投資中亟待解決的問題,有的金融機構綁定施工單位作為社會投資人,以對賭形式將投資風險轉嫁至施工單位,然而該模式僅僅在表面上轉移了風險,在施工單位普遍不具有PPP運營成熟經(jīng)驗的背景下,潛在失敗風險仍然無法消除,而且也不符合風險共擔的原則。本文認為股權投資不僅在于解決法定資本金的要求,也是PPP項目成功推進的保障。項目公司股權結構對項目實施效率構成重大影響,由投資方、施工方、運營方等各利益相關方共同組成的項目公司更能應對項目運作過程中的階段性風險,提升管理價值。目前股權投資“風險大、利潤薄”的問題可以通過股債結合的新型投資方式解決,以下提供幾種具體解決方案。
4.1夾層融資
夾層融資起源于歐美國家,特指收益位于優(yōu)先級銀行貸款和劣后級原始股東之間的中間級融資,多使用于管理層收購(MBO)中。夾層融資是一種非常靈活的融資方式,作為股本與債務之間的緩沖。從資金費用角度看,夾層融資的費用低于股權融資;從權益角度看,夾層融資的權益低于優(yōu)先債權,所以對于優(yōu)先債權人來講,可以體現(xiàn)出股權的優(yōu)點。通過融合不同的債權及股權特征,夾層融資可以產(chǎn)生無數(shù)種組合,滿足投資者及借款者的各種需求。典型的夾層融資中,資金提供者可以選擇將融資金額的一部分轉換為融資方的股權,如期權、認股證、轉股權或股權投資參與權等權力,從而有機會通過資本升值獲利。在我國,夾層融資泛指收益介于股權和債權之間的融資形式,近年來多運用于地產(chǎn)基金中,以應對地產(chǎn)項目銀行貸款率收縮的問題。操作方式為地產(chǎn)基金以股加債的形式在“四證”齊全之前投資地產(chǎn)項目,債權部分享有固定收益率,股權部分享有超額收益率,在約定的項目預售率達成或約定的期限屆滿時以原始股東回購的形式退出。地產(chǎn)夾層融資收益率較高,通常可達20%~30%。PPP基金夾層融資可參照上述方式,但是地產(chǎn)項目收益預期較為穩(wěn)定且計算方法簡單,而建設項目收益需借助財務模型測算并輔助全程風險控制實現(xiàn),而且收益率偏低,適合于保險資金等低成本資金。
4.2可轉換債
可轉換債是債權人在一定時期內(nèi)可以按一定比例或價格將其轉換為一定數(shù)量股權的債權。投資人既可以選擇在期限屆滿后以約定的利率還本付息,也可以選擇按約定條件將其轉換為股權,從而成為公司股東,參與公司經(jīng)營決策和利潤分配。若私募股權投資基金對項目投資信心不足,可使用可轉換債模式,操作方式為私募股權投資基金向項目公司提供債權融資時,在委托貸款合同中約定,一至二年后如果項目經(jīng)營狀況良好,收益達到一定水平,私募股權投資基金可將部分債權資金直接轉換為股權投資。這樣既能夠在運營前景不明朗時保證收益、降低風險,又可以在運營狀況良好時獲得資本升值收益。
4.3優(yōu)先股
優(yōu)先股是指股份持有人優(yōu)先于普通股股東分配公司利潤和剩余財產(chǎn),但決策管理權受到一定限制的股份。根據(jù)2013年國務院頒發(fā)的《關于開展優(yōu)先股試點的指導意見》和2014年證監(jiān)會頒布的《優(yōu)先股試點管理辦法》,上市公司和非上市公眾公司可以發(fā)行優(yōu)先股。“未上市公眾公司”是符合以下條件的股份有限公司:股票雖未在證券交易所上市交易,但向特定對象發(fā)行或者轉讓導致股東累計超過200人,或股票公開轉讓。股份制項目公司只有經(jīng)證監(jiān)會認定為“未上市公眾公司”才可以發(fā)行優(yōu)先股。有限責任制項目公司原則上不得發(fā)行優(yōu)先股,但是《公司法》規(guī)定有限責任公司可以不按出資比例分配利潤,因此,私募股權投資基金可在投資合同中約定享受較高的利潤分配比例,在不削弱自身管理權的情況下,實質(zhì)上享受優(yōu)先股待遇。
4.4PPP項目中私募股權投資基金投資方式的注意事項
以股權形式介入PPP項目對基金管理提出了更高要求,但這符合當前國家推行PPP模式的目標與宗旨,即提升基礎設施和公共產(chǎn)品供給效率和質(zhì)量,發(fā)展混合所有制經(jīng)濟,私募股權投資基金以其在人才、資源方面的優(yōu)勢介入項目,無疑能夠促進PPP的項目成功實施。私募股權投資基金股權投資的時點有兩個:一是在項目公司成立之前以原始股東身份介入,二是在項目公司成立之后以股權受讓或增資擴股形式介入。若以社會投資人身份投資,則只能作為項目公司原始股東,因為法規(guī)規(guī)定社會投資人必須按PPP協(xié)議約定成立項目公司;若以財務投資人身份投資,則既可以原始股東身份介入,又可以在項目公司成立之后以增資人身份介入。私募股權投資基金以原始股東身份投資時,應提前介入PPP項目籌備階段,要求政府和社會投資人在PPP項目實施方案和PPP協(xié)議中明確其在項目公司的股東地位。
5結語
本文從投資身份、組織形式、投資方式三個維度探討了私募股權投資基金投資PPP項目的模式。本文研究認為私募股權投資基金投資PPP項目具有廣闊的前景。私募股權投資基金以傳統(tǒng)的財務投資人身份介入PPP項目有利于其自身的風險控制,但政府應引導其以社會投資人身份介入PPP項目,發(fā)揮其在人才、管理、資金言面的優(yōu)勢,為投資市場培育優(yōu)質(zhì)基礎設施和公共產(chǎn)品項目。在稅負相當?shù)那闆r下,私募股權投資基金應以較為靈活的有限合伙形式投資PPP項目,以吸引更多投資人。為控制股權投資風險,私募股權投資基金可通過夾層融資、優(yōu)先股、可轉換債等方式創(chuàng)新股債結合模式,以降低股權投資風險。
參考文獻
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一、股權投資管理的內(nèi)涵
(一)股權投資管理原則
股權管理要以《公司法》為依據(jù),企業(yè)必須做到合規(guī)合法,投資企業(yè)的管理應當合理有效,建立相應的組織機構,形成一套規(guī)范的規(guī)章制度并嚴格遵守執(zhí)行,企業(yè)既要保證充分的管理同時也應適當保證先關機構的獨立性。投資公司對于標的企業(yè)應按照責權利對等的原則,建立相應的管理制度,采取相應的監(jiān)管方式,權責清晰,責任到位。公司在投資過程中,對各項投資進行全面管理,對投資的調(diào)研、決策、管理、處置等有明確且易于操作的程序,對其中的重要事項,如被投資企業(yè)的經(jīng)營方針、股權代表委派、資產(chǎn)處置、再投資等,做出合法合規(guī)的安排。及時向相關管理機構報告重大投資事項。
(二)股權投資管理體系
所謂股權管理體系,就是股權的管理流程和整體架構。股權管理體系主要包括以下幾個方面內(nèi)容:第一,要建立完備統(tǒng)一的股權管理模式。對于任何企業(yè)來說,完備統(tǒng)一的股權管理模式都是必不可少的。主要是落實股權管理機構,建立嚴格的參股公司股權代表的委派、培訓機制,督促參股企業(yè)建立科學、合理的公司法人治理結構。明確企業(yè)組織結構,保證企業(yè)分工合理完善,提高企業(yè)資源配置的效率。同時,企業(yè)可以根據(jù)自身實際情況成立相關投資決策機構,機構中應包括規(guī)劃、財務、審計、法務以及市場等各部門的領導和專業(yè)人才,該機構根據(jù)企業(yè)投資現(xiàn)狀以及國家政策、市場環(huán)境、投資標的等因素對公司的股權投資方案進行審核和論證,從而得出相關建議,提高企業(yè)的股權投資的準確率和收益率。第二,建立標準化的股權投資管理流程。通過建立標準化的股權投資管理流程,有助于企業(yè)提高自身股權投資的正確性。企業(yè)進行股權投資時不能因為個人的理解來影響企業(yè)投資的過程,企業(yè)需要建立一套行之有效管理流程來實施這一過程中的諸多決策。同時企業(yè)在制定完相關方案后,應當根據(jù)投資項目的內(nèi)容和特點對投資過程進行動態(tài)管理。這就要求企業(yè)在前期對相關股權投資的可行性分析,綜合考慮各方面因素,得出企業(yè)進行相關投資的風險和收益情況,制定最適合企業(yè)發(fā)展的投資方案。同時,通過建立標準化的股權投資管理流程加強企業(yè)投資過程中的執(zhí)行力,觀察實時動態(tài),做好監(jiān)控監(jiān)督。第三,加強股權投資的財務工作。企業(yè)股權投資過程中面臨著沉重的財務方面工作,股權投資的財務核算與分析是股權投資管理的一項重要內(nèi)容。一方面,企業(yè)需要對所投資公司的財務狀況有全面清晰的了解,分析其生產(chǎn)經(jīng)營情況以及財務狀況,完善股權投資收益的核算與編制。另一方面,企業(yè)財務人員應將所投資項目的財務狀況納入本企業(yè)財務管理中,對投資前后收益變動進行對比分析,從而對企業(yè)是否進行相關投資決策提供依據(jù)和參考。第四,完善企業(yè)審核監(jiān)督機制。企業(yè)在股權投資過程中面臨著較大的投資風險和不確定性。這就要求企業(yè)必須做好參股公司內(nèi)部風險管理和風險評估,在投資事前對投資項目定期進行檢查,對企業(yè)投資的整體過程進行動態(tài)監(jiān)督,及時發(fā)現(xiàn)其中的問題。建立參股公司內(nèi)部的風險監(jiān)控與預警機制,有條件的話可以聘請專業(yè)的審計機構對本公司以及潛在投資公司的財務狀況進行審計與核算從而確保股東權益。
二、股權投資管理方法創(chuàng)新
(一)構建完善的股權管理辦法
一是歸口管理與專業(yè)管理相結合。對于股權管理,應實行股權主管部門歸口管理,同時充分發(fā)揮專業(yè)機構在專業(yè)方面的優(yōu)勢,為主管部門提供相應的決策建議,實現(xiàn)專業(yè)部門對主管部門的協(xié)助作用。可以建立與專業(yè)咨詢機構的長期合作關系,將專業(yè)咨詢服務外包,既可以解決管理中的專業(yè)難題,也可以降低管理成本。形成股權主管部門全程參與,以專業(yè)管理為主的運行機制。二是統(tǒng)一決策與授權管理相結合。對股權投資、股權融資擔保、股權處置等事項,由母公司進行統(tǒng)一決策管理。對其他股權事項,每年組織對各受托股權管理者能力進行評估,根據(jù)能力等級授予下年度托管單位的管理權限。三是專職管理與兼職管理相結合。結合母公司實際,母公司股權管理實行專職管理與兼職管理相結合的辦法,并建立外派人員業(yè)績考評機制,促進外派人員履職能力和履職水平不斷提高。四是靜態(tài)管理與動態(tài)管理相結合。靜態(tài)管理主要是建立定期分析制度和專項分析制度,動態(tài)管理主要是評估所投資企業(yè),要及時發(fā)現(xiàn)投資項目企業(yè)出現(xiàn)的問題,對于無法合作融洽或者無法為企業(yè)更多持續(xù)收益的企業(yè),要及時終止其股權投資項目,進而選取預期收益更好的標的公司作為其投資目標。
(二)建立科學的股權投資評價體系
企業(yè)在對外進行股權投資的過程中,建立科學有效的股權投資評價體系是十分必要的。首先,企業(yè)應根據(jù)市場環(huán)境、本公司以及所投資公司的實際狀況,科學挑選適合的評價指標,有針對性的對股權投資內(nèi)容進行評估確定其收益性與可行性。建立完科學的股權投資評價體系后,評估人員應提前搜集相關指標數(shù)據(jù),保證數(shù)據(jù)的真實性與有效性。在分析方法上,盡量采取定量分析,適當采取定性分析。必要時建立多指標評價體系,實現(xiàn)動態(tài)指標與靜態(tài)指標的結合,避免出現(xiàn)評價體系失靈的狀況。在評價體系執(zhí)行的過程中,利用信息技術提高管理效率,對股權投資的運行過程進行動態(tài)管理。需要注意的是,在構建和運行股權投資評價體系的過程中,一定要注意科學性、收益性以及有效性的有機結合,保證股權投資評價的客觀性與獨立性,避免出現(xiàn)人為干預造成的評價結果的偏差。
(三)選擇科學有效的核算方法
在股權投資管理中,一般有兩種基本的方法:一種是收益法,一種是成本法。成本法往往適用于企業(yè)對子公司進行股權投資的情況,而收益法一般適用于企業(yè)對合營企業(yè)或者聯(lián)營企業(yè)等進行股權投資時的情況。因此,企業(yè)在進行股權投資的過程中,應當根據(jù)實際情況選擇適合本次股權投資項目的核算方法。避免造成企業(yè)投資過程中的財產(chǎn)損失,提高股權投資的收益率.
(四)構建完善股權投資管理監(jiān)督體系
企業(yè)在對外股權投資的過程中,企業(yè)一定要對整個投資項目運行過程中的各個環(huán)節(jié)進行多角度、全方位的審計監(jiān)督。企業(yè)應構建健全的監(jiān)督體系,對股權投資的事前、事中以及事后進行監(jiān)管。在股權投資之前,企業(yè)應嚴格調(diào)查投資標的公司投資信息,對相關數(shù)據(jù)進行整理、分析和評價,為管理層決策提供依據(jù);在股權投資事中,要嚴格對投資雙方的財務信息進行監(jiān)管,對財務信息要實行動態(tài)監(jiān)管,在這一過程中要及時掌握標的公司的現(xiàn)金流、資本存量、資產(chǎn)質(zhì)量等關鍵的財務信息,運用科學的評價方法,及時發(fā)現(xiàn)投資過程中出現(xiàn)的問題以及潛在的威脅,確保管理人員能夠及時獲取相關信息,糾正其中的偏差,保證股權投資的健康運行。同時,企業(yè)還應加強事后的監(jiān)督。對于已經(jīng)完成的投資項目,企業(yè)也應不定期對投資項目的相關信息核對核查,持續(xù)優(yōu)化股權投資,保障投資的安全性,提高投資的效率。對于投資過程中出現(xiàn)的問題,要跟蹤了解并反饋,積極吸取經(jīng)驗教訓,對于出現(xiàn)問題的人員,將相應的責任予以落實。特別的,企業(yè)在投資的過程中,必須設立有效的退出機制。企業(yè)應根據(jù)實際情況,構建科學的風險預警體系,設立安全的風險預警線。監(jiān)管人員及時掌握相關信息,一旦發(fā)現(xiàn)投資過程中的問題,企業(yè)管理人員應及時考慮退出股權投資,降低投資風險,提高資金使用的安全性和有效性。
國際私募股權基金蓬勃發(fā)展,呈現(xiàn)出資金規(guī)模龐大、投資方式靈活等趨勢,在并購活動中發(fā)揮著越來越重要的作用。亞洲私募股權市場作為全球市場的重要組成部分也在快速發(fā)展當中,投資規(guī)模由1998年的50億美元增加到2005年的250億美元。據(jù)清科研究中心調(diào)研報告顯示,中國已成為亞洲最活躍的私募股權投資市場。
2006年上半年,私募股權基金在中國大陸投資了31家企業(yè),投資總額達到55.6億美元,其中超過25億美元的資金流向服務行業(yè);2007年1-11月,中國大陸地區(qū)私募股權投資案例達170個,投資總額上升至124.9億美元。
資料來源:清科研究中心
二、私募股權投資者的分類
根據(jù)私募股權投資者的戰(zhàn)略規(guī)劃和投資目標,可以將其分為戰(zhàn)略投資者和財務投資者。戰(zhàn)略投資者一般指與引資企業(yè)相同或相關行業(yè)的企業(yè),戰(zhàn)略投資者入股引資企業(yè),通常是為了配合其自身的戰(zhàn)略規(guī)劃,因此能夠發(fā)揮更強的協(xié)同效應;財務投資者一般指不專門針對某個行業(yè)、投資目的主要是為了獲取財務收益的基金。
目前,活躍在中國房地產(chǎn)行業(yè)的外資私募股權基金有摩根士丹利房地產(chǎn)基金、美國雷曼兄弟房地產(chǎn)投資基金、美林投資銀行房地產(chǎn)投資基金、高盛房地產(chǎn)投資基金、德意志銀行房地產(chǎn)投資基金、瑞士銀行房地產(chǎn)投資基金、新加坡政府產(chǎn)業(yè)投資公司GIC、荷蘭ING地產(chǎn)集團等。
三、如何使用私募股權形式融資
通常而言,房地產(chǎn)企業(yè)引進私募股權投資基金的基本流程如下:
在引進私募股權的過程中,企業(yè)需要注重項目選擇和可行性核查,投資方案設計,法律文件簽署,以及積極有效的監(jiān)管等方面的問題,這些問題通常是私募股權投資者比較關注的要點。
四、成功案例分析
1.近年來主要房地產(chǎn)企業(yè)私募股權融資案例
近年來,中國房地產(chǎn)市場得到海外投資者的廣泛關注,美林、雷曼兄弟、德國房地產(chǎn)投資銀行、英國Grosvenor、美國凱雷、摩根斯坦利、淡馬錫等國際金融機構紛紛投資中國市場。近年來,中國房地產(chǎn)企業(yè)通過項目融資、Pre-IPO等方式引進私募股權融資的案例不斷出現(xiàn),為企業(yè)帶來的豐富的資金,下表為近年來部分房地產(chǎn)企業(yè)私募股權融資情況:
(1)公司簡介
鑫苑置業(yè)成立于1997年,是一家專注于中國二線城市的住宅房地產(chǎn)開發(fā)商,專注大型復合社區(qū)開發(fā),包括多層公寓建筑、中高層住宅和附屬設施,同時開發(fā)小型住宅項目。現(xiàn)已發(fā)展成為擁有11家全資子公司和2家非控股子公司的大型企業(yè)集團。2007年12月13日,鑫苑(中國)置業(yè)有限公司(NYSE:XIN),在美國紐約證券交易所成功上市,成為第一家在紐約證券交易所上市的中國房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)。在上市前的私募股權融資和債權融資,對鑫苑置業(yè)優(yōu)化資本結構、擴充土地儲備、完善其“零庫存”商業(yè)模式起到不可或缺的作用,是企業(yè)能夠順利登陸紐交所的重要原因。
(2)私募前發(fā)展狀況
鑫苑置業(yè)于2006年8月引入私募投資者,是其開始于2006年3月籌備在美國上市計劃的重要一步。2006年前,鑫苑置業(yè)主要集中于河南省內(nèi)發(fā)展,土地儲備也不大。2004年和2005年,鑫苑置業(yè)的土地儲備面積分別為226萬平方米和305萬平方米,2006年由于開工面積急劇增加,土地儲備面積迅速減少,更加大了企業(yè)計劃上市的難度。為了盡快擴大土地儲備、加快跨區(qū)域發(fā)展步伐,鑫苑置業(yè)急需要資金,而2006年正是政府為抑制房地產(chǎn)市場過熱,出臺各項調(diào)控政策的一年,融資渠道非常有限。在此條件下,私募股權融資為鑫苑置業(yè)提供了新的選擇。不但為達到美國資本市場的上市門檻提供了支持,也解決了當前資金壓力,為企業(yè)進一步發(fā)展奠定了基礎。2004年和2005年,鑫苑置業(yè)的總資產(chǎn)分別為58192萬元和86411萬元。資產(chǎn)負債率分別為89.47%和79.75%,私募股權融資以前,資產(chǎn)負債率處于較高水平,企業(yè)的財務風險較高,不利于企業(yè)上市融資。
(3)私募融資后發(fā)展
2006年8月和12月,鑫苑置業(yè)順利完成私募,累計融資達7500萬美元,當年末總資產(chǎn)達到196236萬元,增長超過1倍,資產(chǎn)負債率下降至56.02%,降幅超過20個百分點。鑫苑置業(yè)完成私募以后,積極籌備上市事宜,將募集資金用作擴張資金和增加注冊資本金。2006年6月,山東鑫苑置業(yè)有限公司成立,注冊資本金2000萬元人民幣;2006年11月24日,蘇州鑫苑置業(yè)發(fā)展有限公司成立,注冊資本2億元人民幣;2006年12月7日,安徽鑫苑置業(yè)有限公司成立,注冊資本2000萬元人民幣。2007年6月12日,鑫苑置業(yè)(成都)有限公司成立,注冊資本5000萬元人民幣,成為鑫苑置業(yè)又一家全資子公司,企業(yè)跨區(qū)域擴張速度明顯加快。至2007年9月30日,鑫苑置業(yè)擁有14個在建和擬建項目,規(guī)劃總建筑面積2,053,279平方米,土地儲備(擬建項目規(guī)劃建筑面積)上升至1,282,498平方米(2006年末為65萬平方米)。
在臨近上市前,2007年5月,鑫苑置業(yè)又從藍山中國獲得1億美元的私募債權融資,使其資本規(guī)模進一步擴大,財務結構更加完善,增強了資本市場對企業(yè)未來發(fā)展前景的信心。在美國上市并成功籌資約2.995億美元,為企業(yè)未來發(fā)展帶來資金的同時,更為企業(yè)有效利用國際資本市場各種融資工具提供了可能,為企業(yè)未來發(fā)展打下了堅實的基礎。
參考文獻:
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[4]陳玲玲.房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)資信等級評價體系.清華大學土木工程系,1999.
目前,涉及居民企業(yè)之間股權轉讓的政策規(guī)定有以下3項:
(1)《企業(yè)所得稅法實施條例》第十一條第二款規(guī)定,投資方企業(yè)從被清算企業(yè)分得的剩余資產(chǎn),其中相當于從被清算企業(yè)累計未分配利潤和累計盈余公積中應當分得的部分,應當確認為股息所得;剩余資產(chǎn)減除上述股息所得后的余額, 超過或者低于投資成本的部分,應當確認為投資資產(chǎn)轉讓所得或者損失。財稅〔2009〕60號文件第五條第二款與上述規(guī)定一致。
(2)《企業(yè)所得稅法實施條例》第七十一條第二款及第三款規(guī)定,企業(yè)轉讓或者處置投資資產(chǎn)時,投資資產(chǎn)的成本準予扣除。投資資產(chǎn)成本為購買價款或該資產(chǎn)的公允價值和支付的相關稅費。國家稅務總局《關于貫徹落實企業(yè)所得稅法若干稅收問題的通知》(國稅函〔2010〕79號)第三條規(guī)定,轉讓股權收入扣除為取得該股權所發(fā)生的成本后,為股權轉讓所得。企業(yè)在計算股權轉讓所得時,不得扣除被投資企業(yè)未分配利潤等股東留存收益中按該項股權所可能分配的金額。《企業(yè)所得稅法》第二十六條規(guī)定,符合條件的居民企業(yè)之間的股息、紅利 等權益性投資收益為免稅收入。
(3)財政部、國家稅務總局《關于企業(yè)重組業(yè)務企業(yè)所得稅處理若干問題的通知》(財稅〔2009〕59號)對股權轉讓涉及企業(yè)重組情形時的處理作了規(guī)定。 對于股權轉讓時是否要確認轉讓收益,該文件規(guī)定,一般重組要將股權處置進行 相應股權轉讓或清算的所得稅處理;而特殊重組中,新取得股權的計稅基礎要以 其原持有股權的計稅基礎來確定。對交易中的股權支付暫不確認有關資產(chǎn)的轉讓 所得或損失的,其非股權支付仍應在交易當期確認相應的資產(chǎn)轉讓所得或損失, 并調(diào)整相應資產(chǎn)的計稅基礎。根據(jù)上述規(guī)定,企業(yè)重組需進行股權轉讓或清算處理時,企業(yè)所得稅的處理原則仍應遵從上述清算股權或正常轉讓處置股權的原則。
二、股權轉讓稅收籌劃案例分析
下面擬以甲公司股權轉讓為案例,通過對四個稅收籌劃方案進行比較,分析在當前政策環(huán)境下,股權轉讓的最優(yōu)稅收策略。案例資料:甲公司于2007年8月以450萬元貨幣資金與乙公司投資成立了聯(lián)營公司丙,甲占有30%的股權。后因甲公司經(jīng)營策略調(diào)整,擬于2014年5月終止對丙公司的投資。經(jīng)對有關情況的深入調(diào)查,終止投資時丙公司資產(chǎn)負債表如下(單位:萬元人民幣):
資產(chǎn)期末數(shù) 負債及所有者權益期末數(shù)
流動資產(chǎn)5000 流動負債1000
其中:貨幣資金5000 其中:短期借款1000
長期股權投資0 長期負債0
固定資產(chǎn)0 所有者權益4000
其他資產(chǎn)0 其中:實收資本1500
盈余公積1000
未分配利潤1500
資產(chǎn)總計5000 負債及所有者權益總計5000
第一種方案:股權轉讓方案,以1200萬元價格轉讓丙公司的股權。根據(jù)稅收文件規(guī)定,甲公司此時股權轉讓所得為1200-450=750,應納企業(yè)所得稅=(1200-450)*25%=187.5,稅后凈利潤=1200-450-187.5=562.5萬元。此種方案下,股權轉讓未享受任何稅收優(yōu)惠,750萬元的股權轉讓所得全部繳納了企業(yè)所得稅。
第二種方案:先分配后轉讓股權,先將未分配利潤分配,收回450萬,然后以750萬元價格轉讓丙公司股權。此種方案下對于被投資方丙公司有1500萬元的未分配利潤,把這部分利潤分配給股東,其中甲公司占有30%的股權,可分得450萬的收益,對于這部分利潤根據(jù)稅收政策是享受免企業(yè)所得稅待遇的,因為符合條件的居民企業(yè)之間股息、紅利等權益性投資收益屬于免稅收入,免企業(yè)所得稅。分配完1500萬未分配利潤后,丙公司的所有者權益為實收資本1500萬,盈余公積1000萬,未分配利潤為0,所有者權益總計為2500萬,此時甲公司股權轉讓所得=2500*30%-450=75萬,稅后凈利潤=450+750-450-75=675萬。第二種方案比第一種少交112.5萬的企業(yè)所得稅,稅后凈利潤增加112.5萬,此種方案被投資企業(yè)對其未分配利潤進行了利潤分配,而這部分分得的股息紅利享受了免稅待遇。既然第二種方案享受了免稅,就需要考慮能否有其他更好的方案使得股權轉讓享受更多的免稅待遇,此種方案中是未分配利潤享受了免稅待遇,就可以考慮盈余公積是否也可以享受免稅待遇,由此考慮到了第三種方案。
第三種方案:先轉增資本再轉讓股權,先用625萬元盈余公積和1500元未分配利潤增加注冊資本,之后甲公司以1200萬元的價格轉讓股權。此種方案首先注意盈余公積可以轉增資本但是需要注意不能全部用于轉增,需要留下轉增前實收資本的25%,即本例中需保留1500*25%=375萬的盈余公積,剩余625萬的盈余公積可以用來轉增資本,1500萬的未分配利潤可以用于轉增資本,因此本例中可以用625+1500=2125萬元轉增資本,轉增資本后對于甲公司而言相當于是二合一的動作:轉增資本相當于是第一個步驟――分配股息紅利,金額為2125*30%=637.5萬,但是此時甲公司實際是沒有得到該股息紅利的,但在稅收中享受免稅待遇的;第二步是甲公司將實際并未取得的該股息紅利再投資于丙公司,投資的好處是增加了投資成本637.5萬,此兩步即為二合一,這樣處理的好處是投資方享受了免企業(yè)所得稅待遇和增加了投資成本。
轉增資本后對于丙公司而言,所有者權益總計不變?yōu)?000萬,但實收資本為3625萬,盈余公積為375萬,未分配利潤為0,此時甲公司轉讓其對丙公司持有的股權轉讓所得=(1200-450-637.5)*25%=28.125萬,稅收凈利潤=1200-450-28.125=721.875萬。此方案與第二個方案相比,不僅僅未分配利潤享受了免稅待遇,而且1000萬的盈余公積中有625*30%=187.5萬也享受了免稅待遇,所以此種方案要繳納的企業(yè)所得稅再次下降,究其原因即是部分盈余公積和全部的未分配利潤享受了免稅待遇。
第四種方案:撤資,從丙公司撤資,收回貨幣資金1200萬。此時假設該方案可行,對于甲公司而言收回的1200萬分為三部分:第一部分450萬作為投資成本的收回,第二部分相當于被投資方累計盈余公積和累計未分配利潤按持股比例享有的部分即(1000+1500)*30%=750萬作為股息所得,而股息所得享受免企業(yè)所得稅待遇,投資資產(chǎn)轉讓所得=1200-450-750=0。因此,對于甲公司而言,應納企業(yè)所得稅為0,稅收凈利潤=1200-450=750萬。因此,此方案是稅負最輕,稅后凈利潤最高的方案。此方案是最徹底的方案,但是在實際工作中需要考慮其可行性,因為撤資方案對甲公司而言稅負最輕,但對被投資方丙公司而言,撤資可能會對其產(chǎn)生不良影響,因為甲公司撤資后,丙公司所有者權益賬目會同比例縮減30%,即丙公司實收資本為1050萬,盈余公積為700萬,未分配利潤為1050萬,所有者權益總額為2800萬。一旦丙公司生產(chǎn)經(jīng)營遇到資金緊張等方面的問題,就可能會對丙公司造成傷筋動骨的影響,所以此種方案在實際工作中需要考慮雙方的可接受性和可行性。總結此四種方案,對比如下:
方案 企業(yè)所得稅 稅后利潤 差異產(chǎn)生的原因
方案一 187.5 562.5 未分配利潤、盈余公積對應部分均未享受免稅待遇
方案二 75 675 未分配利潤對應部分享受免稅待遇,盈余公積對應部分未能享受免稅待遇
方案三 28.125 721.875 未分配利潤和部分盈余公積對應部分享受了免稅待遇
方案四 0 750 未分配利潤、盈余公積對應部分均享受免稅待遇
其實此四種方案均圍繞著這句話所做的考慮:符合條件的居民企業(yè)之間股息、紅利等權益性投資收益屬于免稅收入,哪個方案能把免稅待遇享受得最充分、最徹底,稅負就最少。這就是企業(yè)進行納稅籌劃所需達到的目的。由于不同企業(yè)的經(jīng)營狀況、股權結構不同,每個方案的可行性也會受到現(xiàn)實各種因素的限制,在進行納稅籌劃時,需針對實際情況因地制宜地選擇適合企業(yè)的方法,在合法、合規(guī)的前提下實現(xiàn)企業(yè)價值最大化。
三、股權轉讓稅收籌劃應關注的問題
收益往往伴隨著風險,稅收籌劃在給企業(yè)帶來稅收利益、提升企業(yè)價值的同時,也會存在一定的風險。稅收籌劃的前提是合理避稅,同時稅收籌劃本身也有一定的成本。因此,最佳稅收籌劃方案的決策需要考慮以下幾個方面的問題:
(1)依法納稅是企業(yè)稅收籌劃的前提。只有遵守稅收法律、法規(guī)和政策,才能保證所進行的經(jīng)濟活動、納稅方案為稅務機關認可,否則會受到相應的懲罰,甚至會觸犯刑法承擔法律責任,給企業(yè)帶來更大的損失。由于股權轉讓業(yè)務的重要性和復雜性,使其自然而然成為稅務部門重點檢查的對象,企業(yè)進行納稅籌劃時需要認真學習領會相關稅務文件,并與主管稅務機關進行有效溝通,這樣才能保證方案的順利實施。
(2)需堅持稅收籌劃的成本效益。企業(yè)進行稅收籌劃的目的是為了實現(xiàn)合法合理節(jié)稅、使企業(yè)收益最大化。因此,必須要考慮投入與產(chǎn)出的效益。如果稅收籌劃所產(chǎn)生的收益還小于稅收籌劃成本,稅收籌劃就沒必要進行。
(3)稅收籌劃要著眼于企業(yè)整體收益最大化。稅收籌劃是連續(xù)、動態(tài)的過程,在進行稅收籌劃時,某一時期納稅最少的方案并不一定是最佳方案,應根據(jù)企業(yè)的總體發(fā)展目標綜合考慮企業(yè)整體稅負,選擇有利于企業(yè)整體利益的方案。
(4)稅收籌劃應注意風險的防范。在股權轉讓的納稅籌劃方案中,為降低稅收成本進行相應稅收活動的同時,要考慮對本企業(yè)或關聯(lián)企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營的影響以及雙方風險承受能力。如案例分析的方案四,撤資方案的操作需謹慎考慮對企業(yè)、集團總體戰(zhàn)略的影響,在收益與風險之間進行必要的權衡,綜合衡量稅收籌劃方案,這樣才能保證取得稅收利益,增加企業(yè)價值。
一、公司發(fā)展穩(wěn)定良好
2007年公司實現(xiàn)收入29.9億元,增長43%,歸屬于上市公司股東的凈利潤為4.15億元,增長75%,每股收益為0.24元,末期轉增后每股收益0.15元,基本符合預期。
公司業(yè)績增長的動力來自兩個方面:第一、土地儲備開始進入投資回收期,銷售結算面積大幅增加;第二、受惠于全國房價的上漲,銷售均價顯著提升。07年,新湖中寶的房地產(chǎn)銷售面積為85.8萬平米,增長34%;房地產(chǎn)銷售收入為55.9
億,增長87%。總體上看,銷售和結算同時呈現(xiàn)高速增長的態(tài)勢。
盈利能力方面,07年的銷售均價從4695元/平米提升到6522元/平米,增幅達到39%;而結算均價僅增長2%達到4947元/平米,結算毛利率比上年提高了3.8個百分點。除了新開盤項目中的高檔項目增多以外,結算的滯后也是重要的因素。
我們將公司07年各項指標的實際完成情況與年初的計劃進行對照后發(fā)現(xiàn):除了項目開工面積比計劃少了10%以外,銷售和結算指標全面超出計劃。其中,銷售面積比計劃增加了15%、銷售收入增加54%。這表明,公司在面對大好形勢下,仍保持清醒的判斷,按既定計劃加快銷售和回籠資金,為實現(xiàn)08年的業(yè)績增長打下基礎。
2007年,除了按計劃收購、增持6個現(xiàn)有項目的權益以外(大部分是回購信托計劃的權益),新湖中寶僅在沈陽、天津、濱州和杭州增加了4個項目,新增規(guī)劃面積93.9萬平米。其中,天津項目和濱州項目都是年末地價調(diào)整后所獲得的,杭州項目也是通過收購的方式獲得的。可見,公司管理層對土地市場的判斷相當清醒、明快。
二、對外股權投資運有望獲得大量超額回報
公司在金融股權投資方面有所斬獲,先后收購、增資了天地期貨、長城證券和盛京銀行。我們認為,這些投資可能帶來的大量超額回報。天地期貨已經(jīng)取得了金融期貨的業(yè)務資格,股指期貨推出之后,其業(yè)務量將倍速增長;盛京銀行(原沈陽市商業(yè)銀行)是東北地區(qū)最大的跨區(qū)域商業(yè)銀行,在政策上將得到諸多支持,即將開始籌劃上市。長城證券(07年凈利約18億)雖然規(guī)模不大,但股東背景顯赫,業(yè)務發(fā)展穩(wěn)健,未來也有上市的打算。由于這些投資基本上是以凈資產(chǎn)或者不到一倍溢價的代價入股,所以上市后必將獲得高額的回報。除此之外,公司還收購了山東蓬萊大柳行金礦。在全球通貨膨脹預期不斷加劇的背景下,黃金的價值儲藏屬性再次顯露。市場普遍對黃金價格看漲。
雖然對外股權投資不斷,但是公司表示會集中精力于房地產(chǎn)主業(yè),不會走多元化發(fā)展的道路,對外股權投資規(guī)模會根據(jù)自身發(fā)展情況適度進行。
股權投資中,由于盛京銀行的投資額大,而且未來上市預期較強,我們參照已上市城商行估值,對盛京銀行的價值進行了測算。
三、股權激勵計劃顯示出公司的自信
近期,新湖中寶推出了面向管理層的股權激勵計劃草案。作為一家私人絕對控股的上市公司,這種制度安排證明了公司的實際控制人真正看重公司管理層在股東價值過程中的作用。從這個意義上看,新湖的股權激勵與一些內(nèi)部人控制的
上市公司的股權激勵方案有著本質(zhì)的不同,這體現(xiàn)出了公司內(nèi)部對未來發(fā)展的信心。
我們認為,與以往的股權激勵方案相比,新湖中寶的方案更加接近于真正的期權。核心的一點是:管理層的收益真正與股價相關。顯然,不同的激勵方案對管理層的導向的激勵是不同的,在管理層利益最大化的假設下,新湖中寶的管理層顯然更愿意提高公司的市值。從執(zhí)行條件來看,8%的ROE雖然不算高,但包含了公司管理層為將來的股權融資所帶來的指標稀施的空間。凈利潤方面超過50%的復合增長率已不算低。
四、未來兩年公司將步入快速發(fā)展期
進入08年,雖然房地產(chǎn)市場出現(xiàn)了短期的調(diào)整局面,但公司對行業(yè)的長期前景仍持樂觀的態(tài)度。從公司08年的各項計劃指標的增長率來看,08年將再次面臨擴張節(jié)點:公司的項目開工和竣工面積在07年基本與06年持平的基礎上將大幅提
高,銷售面積和銷售收入的降低則體現(xiàn)了公司在市場短期調(diào)整的形勢下,所做的保守估計。盡管如此,憑借07年鎖定的預售業(yè)績,08年的結算收入仍將有50%以上的增長。
土地儲備方面,截止07年底公司共擁有838萬平米規(guī)劃建筑面積的項目儲備,大約相當于08年開工面積的4.4倍,高于行業(yè)平均三年的土地儲備周期,表明公司的土地儲備較為充足,可以從容地尋找新的投資機會。當然,公司管理層的雄心遠不止于此。實際上,公司已經(jīng)提出了未來三年要增加1000萬平米土地儲備的目標。如果資本市場的融資政策有所放松的話,08年起公司就將進入新的快速發(fā)展期。
經(jīng)過長達數(shù)月的談判,各方高度關注的京滬高鐵投資人終于塵埃落定。
2007年12月27日,京滬高速鐵路股份有限公司創(chuàng)立大會在北京召開,鐵道部高速鐵路建設領導小組副組長蔡慶華任公司董事長,鐵道部京滬高速鐵路公司籌備組常務副組長李志義被聘任為總經(jīng)理。
參與簽字的投資人共11家,分別為中國鐵路建設投資公司、平安資產(chǎn)管理有限責任公司、全國社會保障基金理事會、上海申鐵投資有限公司、江蘇交通控股有限公司、北京市基礎設施投資有限公司、天津城市基礎設施建設投資集團有限公司、南京鐵路建設投資有限責任公司、山東省高速公路集團有限公司、河北建投交通投資有限責任公司、安徽省投資集團有限責任公司。
其中,中國鐵路建設投資公司和各家地方投資公司分別為鐵道部和地方政府的出資人代表,平安資產(chǎn)管理有限責任公司、全國社會保障基金理事會則同屬業(yè)外資本,且均是首次進入鐵路基礎設施股權投資領域,因而備受矚目。
不過,此前曾有意各以百億元左右規(guī)模加入京滬高鐵投資團的中國銀行、中國建設銀行、中國工商銀行以及國家開發(fā)銀行,卻意外地沒有出現(xiàn)在最終的投資者名單中。
從《財經(jīng)》記者了解的情況看,銀行與保險兩家監(jiān)管機構的不同態(tài)度,是導致銀行退、保險進的關鍵因素。
保險資金投資突破
就在12月27日同一天,中國平安保險(集團)股份有限公司(香港交易所代碼:2318,上海交易所代碼:601318;下稱平安)正式宣布了入股京滬高鐵的消息。由中國平安牽頭組建的保險投資團集體出資160億元人民幣,以股權投資計劃的方式投資京滬高速鐵路項目,占總股份13.93%,成為該項目第二大股東。
平安委托旗下平安資產(chǎn)管理公司出任資金管理人。此次參與發(fā)起京滬高速鐵路股權計劃的保險公司有太平洋保險、泰康人壽和太平人壽;參與認購方還包括中國財險、中再集團、中意人壽三家保險公司。
保險投資團將設立一個股權投資計劃來參與京滬高鐵的投資。接近投資團的人士告訴《財經(jīng)》記者,在160億元的投資總額中,各家參與股權投資計劃的保險公司所占的具體額度目前尚未最終確定。
“現(xiàn)在最大的事情就是要把投資團的結構建立起來,這些工作還在進行中。”上述消息人士稱。
這是中國保險企業(yè)首次以投資團的形式聯(lián)合投資鐵路基建項目。平安的新聞稿稱,“實現(xiàn)了保險資金在基礎設施投資上的重大突破”。
平安保險常務副總經(jīng)理孫建一表示,入股京滬高速鐵路投資項目,是保險資金拓寬基礎設施領域投資的一個新的嘗試,將為保險資金帶來長期穩(wěn)定的收益。孫建一強調(diào),此次“保險”資金入股,離不開保監(jiān)會的大力支持。
中國保險資金一度只能以存款、債券的方式進行投資,投資渠道單一、投資產(chǎn)品周期與保險公司負債周期不匹配的問題,一直困擾保險行業(yè)。近年情況才略有好轉,股票、基建投資等領域先后向保險資金放開,一些保險公司也進入了房地產(chǎn)投資領域。
2006年3月,《保險資金間接投資基礎設施項目試點管理辦法》正式頒布后,保監(jiān)會開始鼓勵保險資金間接投資基礎設施投資。出于風險控制的考慮,目前只允許保險資金通過委托銀行、投資公司、信托等機構投資該類項目,但這畢竟邁出了一大步,保險資金投資基礎設施的試點項目由此展開。
一般來講,保險公司推出的險種往往持續(xù)幾十年,要找到與之債務周期匹配、又有穩(wěn)定收益的投資產(chǎn)品并不容易。而基礎設施項目的收入往往跟地方的通脹率掛鉤,未來的投資回報水平至少能跟上當?shù)亟?jīng)濟的發(fā)展速度。投資基礎設施可以減少對利率型產(chǎn)品投資的過度依賴,又可滿足保險資金長期匹配的要求,對于希望獲得長期穩(wěn)定投資收益的保險資金而言,不失為一個機會。
在京滬高鐵引資過程中,眾多保險公司都對項目表示出興趣,但也有一些普遍的擔憂。討論最多的問題主要集中在建設預算的控制、后期在多大程度上參與運營管理等問題上。另外,由于鐵路在前期建設的投資期不會產(chǎn)生現(xiàn)金流,在此期間保險公司的投資收益如何保障?據(jù)消息人士向《財經(jīng)》記者透露,為解決前期的投資收益問題,可轉債、優(yōu)先股等投資方案都被雙方討論過。只是現(xiàn)在京滬高鐵公司剛剛成立,保險投資團投資的具體方案尚不得而知。
平安在基礎設施投資方面表現(xiàn)十分活躍。2007年7月20日,“山西太長、長晉、晉焦高速公路公司股權交割儀式”在山西太原舉行,平安信托投資山西高速項目正式實施。這是中國平安獲準保險資金投資基礎設施試點后的首批執(zhí)行項目,也是保險資金間接投資基礎設施第一單。
“銀行系”迫退
此次京滬高速鐵路的融資從2006年已經(jīng)啟動,期間表示過投資意向的業(yè)外資金不止“保險系”一支。據(jù)《財經(jīng)》記者了解,自鐵道部表示京滬高速鐵路將吸引多方投資者以來,先后已有至少四家銀行向鐵道部遞交了投資意向書。
兩個多月前,建設銀行一位高層管理人員告訴《財經(jīng)》記者,自2007年年初以來,建行就已開始和鐵道部負責該項目的工作組探討入股事宜。建行方案中明確了該投資將由總行操作。“建行投資額大約100億元左右,與其它幾家參與投資的商業(yè)銀行相差不大。”該內(nèi)部人士稱。
《財經(jīng)》記者從不同渠道獲悉,國家開發(fā)銀行、中國銀行、工商銀行等各大銀行都曾向鐵道部表示過投資京滬高鐵的意向,談判相當深入。銀行方面擬投入資金均在100億元人民幣左右,投資意愿比保險業(yè)內(nèi)更強,甚至設想以境外機構來投。
其時,接近融資行動的消息人士告訴《財經(jīng)》記者,銀行愿意投資,一方面是看好京滬高鐵未來的投資回報;另一方面,是因為京滬高鐵投資規(guī)模龐大,銀行入股后,未來可在爭取向該項目放貸上搶得先機。因此,銀行內(nèi)部還出現(xiàn)了一個有趣的現(xiàn)象:在是否投資京滬高鐵的問題上,負責貸款發(fā)放的大客戶部比負責投資的部門要激進得多。
而今,情況顛倒,在“保險投資團”入局的同時,曾經(jīng)呼聲甚高的“銀行系”資金,在最終的投資人名單中不見蹤影。
關于投資京滬高鐵的談判,從始至終波折不斷。就在一個月前,一位知情人士告訴《財經(jīng)》記者,京滬高速鐵路融資方案仍處于調(diào)整之中,各方投資者態(tài)度不一;既有早先積極后來準備放棄的,也有后期加入談判的,還有想增加投資的。“一切都還要看雙方在談判各項條件上能否最終達成共識,例如董事席位等。”這位消息人士稱。
但各大銀行集體銷聲匿跡,并非由于談判發(fā)生分歧,一位銀行業(yè)高層人士告訴《財經(jīng)》記者,“原因在于銀監(jiān)會沒有批準。”
銀監(jiān)會對銀行直接投資一向約束很嚴。《商業(yè)銀行法》第四十三條規(guī)定,商業(yè)銀行不得向非自用不動產(chǎn)投資或者向非銀行金融機構和企業(yè)投資。大約在2007年11月,銀監(jiān)會通知各大銀行自查,是否有違反《商業(yè)銀行法》規(guī)定,用股權投資非自用不動產(chǎn)的行為,并聲明通過下屬投資機構進行股權投資的行為屬于“規(guī)避監(jiān)管”,也在被禁止范圍之列。各大銀行原準備通過海外機構投資的打算也因此無法實施,入股一事被迫暫停。
不過,國開行并沒有完全放棄投資的打算。“國開行在完成商業(yè)化改革、獲得投資業(yè)務‘許可證’之后,仍有可能采取‘債轉股’的方式,繼續(xù)尋求入股京滬高鐵的可能。”一位消息人士告訴《財經(jīng)》記者。
國開行的商業(yè)化改革已經(jīng)啟動。中央?yún)R金公司和國開行于2007年12月31日在北京簽署協(xié)議,確認即日起中央?yún)R金公司向國開行注資200億美元。《財經(jīng)》記者獲悉,注資之后,國開行的商業(yè)化改革方案有望在2008年正式實行。該方案相應調(diào)整了國開行的現(xiàn)有業(yè)務范圍,除了延續(xù)國開行的中長期信貸業(yè)務和保留其在銀行間市場發(fā)行金融債的權利,將增加投資、吸收企業(yè)存款、投資銀行等功能。
前述消息人士提及,銀監(jiān)會不允許銀行同時從事京滬高鐵的股權投資和貸款業(yè)務,而京滬高鐵巨大的貸款業(yè)務空間正是此前銀行積極爭取股權投資的動力之一。“銀行對于京滬高鐵如此積極,是因為他們有從股權到存款、貸款再到未來發(fā)卡業(yè)務的統(tǒng)籌考慮。”一位投行人士分析。
此外,國開行的商業(yè)化改革完成至少需要兩三年時間,屆時,京滬高鐵最需要融資的階段已過,國開行入股的打算是否能獲得股東們的批準仍是很大的疑問。
盈利期待
根據(jù)《中長期鐵路網(wǎng)規(guī)劃》,中國鐵路將形成以京滬、京廣、京哈、滬甬深等四條縱線和隴海、浙贛、太青及滬漢蓉等四條橫線為主體的客運專線網(wǎng)絡,京滬高速鐵路便是其中的“第一縱”。
這條中國最長的高速鐵路將連接環(huán)渤海和長江三角洲兩大經(jīng)濟圈,貫穿北京、天津、上海三大直轄市和河北、山東、安徽、江蘇四省。這一運輸通道是中國交通最繁忙、運能最緊張的地區(qū)之一。
運量是測算京滬高鐵未來盈利能力的最重要依據(jù)之一。鐵道部曾組織規(guī)劃、設計研究部門,并邀請發(fā)改委綜合運輸研究所參加,預測京滬高鐵的運量。在《財經(jīng)》記者獲得的一份2006年4月版的工程可行性研究報告(下稱可研報告)中,京滬高鐵2015年、2020年及2030年運量分別達到30810萬、38740萬、52160萬人次。
這份可研報告透露,京滬高鐵直達列車運價預計為0.40元/人公里,站站停列車運價0.26元/人公里。即北京至上海的直達列車票價約為522元,比現(xiàn)行動車組票價(322元-409元)高出約三分之一。據(jù)稱,這一票價是根據(jù)北京交通大學《高速鐵路運營成本及票價構成測算研究》提供的高速鐵路系統(tǒng)動力學定價模型計算得出。
在此基礎上,可研報告分析,京滬高鐵項目稅后的財務內(nèi)部收益率能夠達到9.8%,投資回收期為14.3年。假定貸款50%,借款償還期為11.1年,也就是說,減去四年半的工期和調(diào)試期,項目運營不到七年即可清償全部債務――效益遠比一般鐵路項目為高。
但是,在這一版本的工程可行性研究報告中,工程造價僅為1600億元,而據(jù)《財經(jīng)》記者了解,目前京滬高鐵的造價已高達2200億元。
一位熟悉鐵路行業(yè)的投行人士分析,征地拆遷價格的上升是工程造價上漲的最主要原因。根據(jù)工程可行性研究報告,京滬高鐵工程永久用地約69235畝,其中水澆地、旱地占用地總量的70.66%,其余主要是建設用地、林地和苗圃等。按照當時的估計,征地費用約30億元。