時間：2023-07-07 17:24:04
開篇：寫作不僅是一種記錄，更是一種創造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇風險投資退出的途徑，希望這些內容能成為您創作過程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進步。
一、我國風險投資發展的現狀分析
中國經濟已進入高速發展期，即使在世界金融危機暴發時，中國經濟GDP仍然保持 8%的增速。隨著財富的增長，越來越多的人開始尋求適當的投資機會。這種情況下，一方面新的投資渠道為風險投資的進一步發展創造了條件；另一方面，中國的企業正在由小作坊式的生產方式步入產業化生產階段，特別需要資金支持，這就為風險投資發展提供了必要條件。
在國家政府各部門、金融機構、民間資本等各方面的大力支持和推動下，我國的風險投資事業取得了長足的發展，已經進入了一個新的發展階段。其發展情況如下：
（一）風險投資理念在我國初步形成
據《IT 經理世界》的總結，在2006年像美國高盛這樣的外國公司在國內的風險投資規模為 2 億美元左右， 而相對于世界風險投資領域來說， 其網絡科技泡沫破裂之后近來重新高漲， 科技股價又回到了較高的水平。風險投資總體規模仍在擴大。全球風險投資協會主席海格特在 2001 上海 APEC 中小企業論壇上說： “盡管風險投資與其他行業一樣，受到經濟周期波動的影響，但從美國的實際情況來看，其風險投資基金規模達到了480億美元，比上年增加了150%， 歐洲為160億美元， 亞洲為60億美元。”與外國風險投資規模相比較，我國的風險投資主體雖然規模要小得多，但是這一理念正在形成。
（二）風險投資業剛剛起步， 外資仍占主導地位
根據中國科技金融學會的統計，到 2004 年末，全國一共有200多家風險投資企業， 總資金約300億元。但我國的風險投資規模仍然小得多。就總體投資規模來看，真正投入風險項目并開始實施創業運作的并不多，只占20%左右。本土風險投資與外資在投資金額上的比例一直維持在1：3左右，本土風險投資呈現萎縮的趨勢。
（三）我國風險投資市場的潛在資金較充裕
我國風險投資的來源潛力很大，據2004年的《金融機構本外幣信貸收支表》統計，國內的各項存款余額為25.31萬億元，城鄉居民儲蓄為12.61萬億元，在實際利率低于消費物價指數的今天，資本的逐利性決定了這些錢在尋找出口。國外風險資本紛紛看好中國的市場，爭先恐后通過各種途徑進入中國的投資市場，而且隨著合格境外投資者數量的逐步增多和《外商投資創業企業規定》的正式實施，我國的風險投資業務開始了全面對外開放。因此，資金將不成為主要問題。
二、當前我國風險投資中存在的問題
（一）風險投資外部環境缺乏。我國風險投資發展缺乏有力的外部環境支撐，主要表現在法律制度和資本市場兩個方面：一方面，資本市場還不夠成熟，導致資本市場發展的不完善，導致風險投資的出路缺乏保證，極大阻礙了風險投資的發展；另一方面，風險投資法律不夠完善，與風險投資基金相關的法律缺乏，直接導致風險投資各方關系人的行為缺乏法律的規范和約束，影響投資者合法權益。
（二）缺乏風險投資專業人才。風險投資是跨越科技與金融兩大領域的特殊金融活動，涉及評估、投資、管理、審計和高科技專業知識等多方面學科，實踐性綜合性很強。高素質的風險投資家是風險投資的靈魂，這正是目前我國最需要的也是最缺乏的。我國的風險投資發展還處于初級階段，同時具備科技知識、管理經驗以及金融投資的綜合性高素質人才缺乏。當前風險投資隊伍工作人員無論知識結構、思維方式還是行為模式等都有待提升。
（三）風險投資退出機制不完善。風險投資后期都面臨著風險投資的退出，這也是風險投資的關鍵環節。評判風險投資成功與否的標準就在于資本能否成功退回。當前國際通用的風險投資的退出機制主要有公司的公開上市、股權回以及項目的破產清算。我國在風險投資退出機制上還不成熟，在準入條件、規范性以及成熟度上都有待完善。投資風險退出機制的不完善很大程度上阻礙了投資主體的前進步伐，束縛了風險投資的發展。目前，我國風險投資仍缺乏暢通的退出途徑。
三、發展我國風險投資的對策
（一）優化風險投資外部環境。一方面要健全與風險投資相關的法律制度，以法律和政策保證風險資本的籌集、組織、運作以及退出。另一方面，要建立成熟寬松的資本市場，這樣不僅有利于發展更多實力強大的金融機構，而且還有利于培養更多高素質的風險投資人才。此外還需要得到政府的大力扶持。這就要求政府提供優惠政策，大力扶持風險投資企業。
（二）培養風險投資人才。優秀的風險投資人才是風險投資能否取得成功的關鍵，針對當前我國風投人才缺乏的現狀，首先可以引進創新人才、復合型人才和經營人才，通過引進這些人才可以很大程度上緩解人才缺乏的問題；其次，對現有人才培養模式進行改革，加強對人才的創新能力方面的培養證券或信托公司可以選派一些具備豐富管理和經營經驗的人才到外國系統學習風險投資管理和運作知識；最后，大學可以在課程設置中系統地增加風險投資課程，并聘請國內外專業的風險投資家和投資人員教育培養出更多具備風險投資技能的學員，為風險投資做好人才儲備。
（三）建立暢通的風險投資資本退出機制。當前風險投資的主要退出途徑是上市，因此要推進風險投資的發展必須適當放寬高新技術的上市條件，構建以上市為主其他退出渠道相配合的風險投資退出機制。企業可以通過證券交易中心對投資企業實行非公開上市，讓其部分股票具備流動性，這樣既為風險投資的退出提供了條件又為其在二級創業板和主板上市降低了風險。同時政府可以以區域性產權交易市場為基礎建立全國性的聯交系統，為構建三板市場準備更多條件，以達到配合二級和主板市場形成多層次資本市場體系的目的。
四、結論
風險投資對我國的經濟發展，尤其是高新技術產業化有著巨大的推動作用。針對我國風險投資發展的現狀，我們應該積極培養風險投資人才、建立暢通的風險投資資本退出機制制定、修改和完善法律法規、發展規范運作并加強監管，以促進我國風險投資的健康發展。
參考文獻：
[1]惠恩才.我國風險投資發展障礙與對策研究.經濟學動態.2007.
關鍵詞風險投資退出方式退出機制
1引言
風險投資一詞來源于英文VentureCapital，又稱創業投資、風險資本，是一種由專門的投資公司或專業投資人員在自擔風險的前提下，通過科學評估和嚴格篩選，把資金投向有潛在發展前景的新創或市值被低估的公司、項目、產品，并以其長期積累的經驗、知識信息網絡輔助企業經營以獲取資本增值的投資行為。
風險投資本質上是一種追逐高利潤、高回報的金融資本。風險投資的目的不是單純為了獲取股息而長期持有風險企業股份的投資行為，而是通過退出投資賺取與之承擔的高風險相對應的高額利潤，這就要求風險投資家要在一定時間以一定的方式結束對風險企業的投資與管理，收回現金或有流動性的證券，從而給投資者帶來豐厚的利潤。風險投資的循環方式是將回收的已經增值的資本再投入到新的風險企業中去，在不斷的投資—退出—再投資的過程中實現增值，不斷發展壯大，因此在投資的風險企業成功后將風險資本變現至關重要。
退出機制正是風險投資變現的機制，是風險資本的加速器和放大器，是為風險投資提供必要的流動性、連續性和穩定性。沒有退出機制，風險投資就難以發展；退出機制不健全，風險投資的發展也就不迅速。因此，我們說退出策略是風險投資運作過程的最后也是至關重要的環節，風險投資的成功與否體現在退出的成功與否。風險投資的退出機制是否有效，風險投資能否達到最終目的的關鍵所在，并且退出機制與風險投資可以相互促進，互相強化，退出機制對于風險投資健康發展具有重要意義。
2風險投資幾種主要退出方式的分析與比較
從風險投資的發展歷程來看，目前，風險投資的變現回收方式主要有以下幾種：
2.1公開上市
公開上市（InitialPublicOffering，簡稱“IPO”），是指將風險企業改組為上市公司，風險投資的股份通過資本市場第一次向公眾發行，從而實現投資回收和資本增值。
上市一般分為主板上市和二板上市。主板上市又稱為第一板上市，是指風險投資公司協助創業企業在股票市場上掛牌上市，從而使資金退出。二板上市又稱為創業板市場，主要服務于中小企業的股票市場，其相對于主板市場而言，上市的條件比較寬松，企業進入的門檻較低，比較適合于新興的中小企業，尤其是具有增長潛力的高科技企業。許多國家和地區都設立了二板市場，如美國的納斯達克（NASDAQ）市場、加拿大溫哥華股票交易所的創業板市場、比利時的EASDAQ市場、英國的AIM市場以及1999年第四季度開始正式運作的香港創業板市場等。其中以美國的NASDAQ市場最為成功，約30%的美國風險投資都經由這一市場退出。風險投資企業發行股票上市，使得許許多多的風險投資家和創業家一夜暴富，成為億萬富翁。在二板市場最發達的美國，那斯納克（NASDAQ）市場使這種白手起家的創業神話一再上演：較早的有計算機硬軟件公司如蘋果公司、微軟公司和英特爾公司等，較近的有電子商務類公司如雅虎公司、亞馬遜公司等。這些成功典范也使股份上市成為風險投資家首選的資本退出方式。據美國風險投資業的統計，風險投資的各種退出方式的年平均投資回報率為：回購和并購為15%，而發行股票上市為30%～60%。
公開上市有其固有的優點，它不僅為風險投資者和創業者提供了良好的退出路徑，而且還為風險企業籌集資金以增強其流動性開通了渠道。大多數的風險企業會選擇在企業發展成熟階段的后期上市。這個時期的風險企業正處于發展擴張的階段，如果僅依靠企業自身的積累和風險資本的投入是遠遠不夠的，通過股票上市，風險企業可以在資本市場上籌集到大量的資金。同時，也有利于分擔投資者的投資風險，提高風險企業的知名度和公司的形象。
俗話說有利就后有弊：上市公司經營透明度的不斷提高使得企業自主性逐步下降；上市后的股價波動對公司的形象產生一定的影響；公開上市將耗費公司的大量精力和財力，不適合規模較小的公司采用。同時，創業者和風險投資者需要承擔企業能否成功上市的風險。通常為了維護投資者的信心和維持市場的秩序，證券管理部門、證券市場都會規定創始人股權需按一定的條件并在一定的時限后才能出售，這就使得發起人的投資不可能立即收回，也就拖延了風險投資的退出時間。高科技企業作為小盤股，流動性差，其未來股價的波動較大，創業投資不能在股份上市的同時變現，無疑增加了投資風險。
在我國，到目前為止還沒有開設完整的二板市場。雖然2004年5月，作為向創業板過渡的中國中小企業板在深圳證券交易所成立，但是它并沒有改變我國風險投資的退出現狀，目前看來其所起的作用不大，仍處于在實踐中摸索的階段。在我國目前還沒有合適的二板市場能夠讓風險企業上市融資的這種情況下，我們可以充分利用周邊國家和地區的創業板市場，實現風險投資的退出。實際上，我國目前已有數家公司在海外上市，如1999年，搜狐、網易在NASDAQ市場上市并取得了巨大成功，為中國風險企業在海外的上市提供了很好的借鑒。2003年底，納斯達克（NASDAQ）的大門再次向中國企業敞開。2004年通過發行股票上市的退出明顯較2003年增多，中芯國際、盛大網絡、掌上靈通、51job等十幾個企業海外上市為其身后的創投機構實現獲利退出創造了條件。
2.2股份回購
如果風險企業在渡過了技術風險和市場風險，已經成長為一個有發展潛力的中型企業后，仍然達不到公開上市的條件，它們一般會選擇股權回購的方式實現退出。
股份回購一般包括兩種回購方式:創業者回購風險投資者的股份和風險企業回購風險投資者的股份。前者是通過買股期權的形式來實現的，是在引入風險投資簽訂投資協議時，由創業家或風險企業給予風險投資家一項選擇權，他可以在今后某一時間要求創業家或風險企業按照預先商定的形式和股票價格購買他手中的股票；后者則是通過賣股股權的形式來實現的，即是給予創業家或風險企業一項選擇權，讓其在今后某一時間以相同或類似的形式及股票價格購買風險投資家手中的股票。在股權回購時到底是采用買股期權或是賣股股權來進行，這主要看風險企業對風險投資吸引力的大小而定。如果風險企業是一家受到許多風險投資公司普遍看好的公司，則可能會采用買股期權；如果是風險企業急需引入風險投資，則可能會采用賣股期權。絕大多數股權回購是采用賣股期權進行回購的。一般而言，在風險投資投入時投資雙方就已簽訂好關于股份回購的協議，包括回購條件、回購價格和回購時間等。
股份回購對于大多數風險投資者來說，是一個備用的退出方法。當風險企業不是很成功的時候，為了保證已投入資本的安全，便可采用此種方式退出。由于企業回購對投資雙方來說都有一定的誘惑力，所以風險企業從風險投資家手中回購股權的方式發展得很快。在美國，從企業數目來看，風險企業回購已成為風險投資退出的最主要的途徑之一。雖然我國目前以此種方式退出的案例并不多，但是從發展趨勢看，股份回購應該是未來我國風險投資基金退出的一種現實選擇。
2.3兼并與收購
兼并與收購（MergeandAcquisition，M&A）是風險資本退出的比較常用的一種方式，是風險投資商在時機成熟的時候，通過并購的方式將自己在風險企業中的股份賣出，從而實現風險資本的退出。其中兼并是指由一家實力較強的公司與其他一家或幾家獨立的公司合并組成的新公司，而實力較強的公司占主導地位；收購則是指企業通過證券市場購買目標公司的股份或者購買目標公司的產權從而達到控制目標公司的行為。風險企業被兼并收購通常可以分為兩種方式，即一般收購和“二期收購”。一般收購，是指創業者和風險投資者將風險企業完全賣給另一家公司。這種方式通常是高科技創業者不愿意接受的，因為這意味著將完全喪失獨立性。不過，對于困境中的中小高科技企業來說，賣斷產權也不失為一條出路。如1998年鄂武商以350萬元整體收購武漢順太有限公司，解決了武漢順太有限公司因缺乏資金無法對其專利產品進行規模生產的難題。而“二期收購”則是指風險投資者將其所持有的股份賣給另一家風險公司，由其繼續對風險企業進行后續投資，創業者并不退出風險企業。據不完全統計，在風險投資的退出方式中，一般收購約占23%，二期收購約占9%，兩項合計占31％，但收益率僅為IPO的1／5。
無論采用那種方式并購，時機選擇非常重要。時機選擇適宜，風險投資就能獲得較大的收益。一般風險企業應該選擇在企業未來投資收益的現值比企業的市場價值高時把公司出售。這時風險投資公司可以獲得最大的投資收益。
由中國風險投資研究院（香港）編纂的《2003年中國風險投資行業調查分析報告》顯示，我國風險投資退出方式以股權轉讓為主。通過對風險投資退出項目的調查分析，在2003年190家樣本公司中有38家風險投資機構的64個項目得到全部或部分的退出；62個提供了退出方式的信息，其中以股權轉讓方式退出的有51個項目，占到了82%；以其他退出方式退出的項目相對較少，比例都在10%以下。
2005年4月，中國風險投資研究院（香港）公布的《2004年度中國風險投資業發展現狀調查分析報告》表明，2004年中國風險投資延續了2003年以來的回暖趨勢，投資更為活躍，并呈現出一些新的特點。在中國風險投資研究院（香港）本次調查回收的有效問卷，有36份問卷提供了退出項目方式的信息，統計結果顯示，調查范圍的風險投資機構近3年共123個退出項目中，有49個項目以國內企業收購的方式退出，占退出項目比例的40%。由此可見，收購兼并依然是國內風險資本退出的主渠道。
股權并購在我國如此盛行，筆者認為其主要原因有以下兩方面。一方面，由于股票上市及升值均需要一定的時間，而兼并收購的退出方式可以立即收回投資，使得風險投資者能夠快速、完全地從風險企業中退出，因此具有強大的吸引力；另一方面，由于并非所有企業都能符合上市的條件，而且風險投資本身具有高風險性，這就使得一些風險投資者在權衡各種利弊得失后毅然選擇并購方式來實現其風險資本的退出。
2.4破產清算
破產清算是在風險投資不成功或風險企業成長緩慢、未來收益前景不佳的情況下所采取的一種退出方式。雖然以清算方式退出一般會帶來部分損失，但也是明智之舉的，因為投在不良企業中的資金存在一定的機會成本，與其被套牢而不能發揮作用，倒不如及時收回資金投入到下一個更有希望的項目中去。據統計，美國由創業資本所支持的企業，有20%～30%完全失敗，約60%受到挫折，只有5%～10%的創業企業可以獲得成功。當某一項目面臨失敗或缺少足夠的成長性時，風險投資家應拿出壯士斷腕的勇氣，果斷地抽出資金，轉向投入預期回報更高的標的之中，尋求更好的獲利機會。在很多時候采用清算公司的方法雖是迫不得已，卻是避免深陷泥潭的最佳選擇。
3結語
從上文對每種退出渠道的分析可以看出，每一種退出渠道都各有其優劣:發行股票上市是投資回報率最高的方式，風險企業被兼并收購是投資收回最迅速的方法，股份回購作為一種備用手段是風險投資能夠收回的一個基本保障，而破產清算則是及時減小并停止投資損失的最有效的方法。因此，不能絕對地去評判某種退出渠道的適合與不適合。作為風險投資公司，在決定退出投資時，應根據風險企業的自身特點和當時的外部環境，靈活地選擇退出方式。
目前，在我國風險投資的退出活動還不是十分活躍，風險投資退出機制的不完善和不暢通已成為制約我國風險投資發展的瓶頸。風險投資作為一個亞新生事物，還需要我們在今后的實踐中不斷地總結經驗教訓去發展去完善。同時，風險投資機構在考慮退出方案的時候，一定要明確自己的目標，結合中國的實際法律和監管環境，在專業機構的幫助下設計并執行相應的退出方案。
參考文獻
1邱艷.風險投資退出機制研究[J].華東師范大學學報，2005（7）
2劉曼紅.風險投資:創新與金融[M].北京:中國人民大學出版社，1998
3魏夢雪.風險投資退出方式的比較[J].內蒙古科技與經濟，2006(03)
4王琳琳.我國創業投資退出機制的國際借鑒及其現實選擇[J]北方經貿，2006(01)
5吳唐青.我國風險投資的退出機制研究[J].廣西大學學報（哲學社會科學版），2003(4)
風險投資本質上是一種追逐高利潤、高回報的金融資本。風險投資的目的不是單純為了獲取股息而長期持有風險企業股份的投資行為，而是通過退出投資賺取與之承擔的高風險相對應的高額利潤，這就要求風險投資家要在一定時間以一定的方式結束對風險企業的投資與管理，收回現金或有流動性的證券，從而給投資者帶來豐厚的利潤。風險投資的循環方式是將回收的已經增值的資本再投入到新的風險企業中去，在不斷的投資—退出—再投資的過程中實現增值，不斷發展壯大，因此在投資的風險企業成功后將風險資本變現至關重要。
退出機制正是風險投資變現的機制，是風險資本的加速器和放大器，是為風險投資提供必要的流動性、連續性和穩定性。沒有退出機制，風險投資就難以發展；退出機制不健全，風險投資的發展也就不迅速。因此，我們說退出策略是風險投資運作過程的最后也是至關重要的環節，風險投資的成功與否體現在退出的成功與否。風險投資的退出機制是否有效，風險投資能否達到最終目的的關鍵所在，并且退出機制與風險投資可以相互促進，互相強化，退出機制對于風險投資健康發展具有重要意義。
2風險投資幾種主要退出方式的分析與比較
從風險投資的發展歷程來看，目前，風險投資的變現回收方式主要有以下幾種：
2.1公開上市
公開上市（InitialPublicOffering，簡稱“IPO”），是指將風險企業改組為上市公司，風險投資的股份通過資本市場第一次向公眾發行，從而實現投資回收和資本增值。
上市一般分為主板上市和二板上市。主板上市又稱為第一板上市，是指風險投資公司協助創業企業在股票市場上掛牌上市，從而使資金退出。二板上市又稱為創業板市場，主要服務于中小企業的股票市場，其相對于主板市場而言，上市的條件比較寬松，企業進入的門檻較低，比較適合于新興的中小企業，尤其是具有增長潛力的高科技企業。許多國家和地區都設立了二板市場，如美國的納斯達克（NASDAQ）市場、加拿大溫哥華股票交易所的創業板市場、比利時的EASDAQ市場、英國的AIM市場以及1999年第四季度開始正式運作的香港創業板市場等。其中以美國的NASDAQ市場最為成功，約30%的美國風險投資都經由這一市場退出。風險投資企業發行股票上市，使得許許多多的風險投資家和創業家一夜暴富，成為億萬富翁。在二板市場最發達的美國，那斯納克（NASDAQ）市場使這種白手起家的創業神話一再上演：較早的有計算機硬軟件公司如蘋果公司、微軟公司和英特爾公司等，較近的有電子商務類公司如雅虎公司、亞馬遜公司等。這些成功典范也使股份上市成為風險投資家首選的資本退出方式。據美國風險投資業的統計，風險投資的各種退出方式的年平均投資回報率為：回購和并購為15%，而發行股票上市為30%～60%。
公開上市有其固有的優點，它不僅為風險投資者和創業者提供了良好的退出路徑，而且還為風險企業籌集資金以增強其流動性開通了渠道。大多數的風險企業會選擇在企業發展成熟階段的后期上市。這個時期的風險企業正處于發展擴張的階段，如果僅依靠企業自身的積累和風險資本的投入是遠遠不夠的，通過股票上市，風險企業可以在資本市場上籌集到大量的資金。同時，也有利于分擔投資者的投資風險，提高風險企業的知名度和公司的形象。
俗話說有利就后有弊：上市公司經營透明度的不斷提高使得企業自主性逐步下降；上市后的股價波動對公司的形象產生一定的影響；公開上市將耗費公司的大量精力和財力，不適合規模較小的公司采用。同時，創業者和風險投資者需要承擔企業能否成功上市的風險。通常為了維護投資者的信心和維持市場的秩序，證券管理部門、證券市場都會規定創始人股權需按一定的條件并在一定的時限后才能出售，這就使得發起人的投資不可能立即收回，也就拖延了風險投資的退出時間。高科技企業作為小盤股，流動性差，其未來股價的波動較大，創業投資不能在股份上市的同時變現，無疑增加了投資風險。
在我國，到目前為止還沒有開設完整的二板市場。雖然2004年5月，作為向創業板過渡的中國中小企業板在深圳證券交易所成立，但是它并沒有改變我國風險投資的退出現狀，目前看來其所起的作用不大，仍處于在實踐中摸索的階段。在我國目前還沒有合適的二板市場能夠讓風險企業上市融資的這種情況下，我們可以充分利用周邊國家和地區的創業板市場，實現風險投資的退出。實際上，我國目前已有數家公司在海外上市，如1999年，搜狐、網易在NASDAQ市場上市并取得了巨大成功，為中國風險企業在海外的上市提供了很好的借鑒。2003年底，納斯達克（NASDAQ）的大門再次向中國企業敞開。2004年通過發行股票上市的退出明顯較2003年增多，中芯國際、盛大網絡、掌上靈通、51job等十幾個企業海外上市為其身后的創投機構實現獲利退出創造了條件。
2.2股份回購
如果風險企業在渡過了技術風險和市場風險，已經成長為一個有發展潛力的中型企業后，仍然達不到公開上市的條件，它們一般會選擇股權回購的方式實現退出。
股份回購一般包括兩種回購方式:創業者回購風險投資者的股份和風險企業回購風險投資者的股份。前者是通過買股期權的形式來實現的，是在引入風險投資簽訂投資協議時，由創業家或風險企業給予風險投資家一項選擇權，他可以在今后某一時間要求創業家或風險企業按照預先商定的形式和股票價格購買他手中的股票；后者則是通過賣股股權的形式來實現的，即是給予創業家或風險企業一項選擇權，讓其在今后某一時間以相同或類似的形式及股票價格購買風險投資家手中的股票。在股權回購時到底是采用買股期權或是賣股股權來進行，這主要看風險企業對風險投資吸引力的大小而定。如果風險企業是一家受到許多風險投資公司普遍看好的公司，則可能會采用買股期權；如果是風險企業急需引入風險投資，則可能會采用賣股期權。絕大多數股權回購是采用賣股期權進行回購的。一般而言，在風險投資投入時投資雙方就已簽訂好關于股份回購的協議，包括回購條件、回購價格和回購時間等。
股份回購對于大多數風險投資者來說，是一個備用的退出方法。當風險企業不是很成功的時候，為了保證已投入資本的安全，便可采用此種方式退出。由于企業回購對投資雙方來說都有一定的誘惑力，所以風險企業從風險投資家手中回購股權的方式發展得很快。在美國，從企業數目來看，風險企業回購已成為風險投資退出的最主要的途徑之一。雖然我國目前以此種方式退出的案例并不多，但是從發展趨勢看，股份回購應該是未來我國風險投資基金退出的一種現實選擇。
2.3兼并與收購
兼并與收購（MergeandAcquisition，M&A）是風險資本退出的比較常用的一種方式，是風險投資商在時機成熟的時候，通過并購的方式將自己在風險企業中的股份賣出，從而實現風險資本的退出。其中兼并是指由一家實力較強的公司與其他一家或幾家獨立的公司合并組成的新公司，而實力較強的公司占主導地位；收購則是指企業通過證券市場購買目標公司的股份或者購買目標公司的產權從而達到控制目標公司的行為。風險企業被兼并收購通常可以分為兩種方式，即一般收購和“二期收購”。一般收購，是指創業者和風險投資者將風險企業完全賣給另一家公司。這種方式通常是高科技創業者不愿意接受的，因為這意味著將完全喪失獨立性。不過，對于困境中的中小高科技企業來說，賣斷產權也不失為一條出路。如1998年鄂武商以350萬元整體收購武漢順太有限公司，解決了武漢順太有限公司因缺乏資金無法對其專利產品進行規模生產的難題。而“二期收購”則是指風險投資者將其所持有的股份賣給另一家風險公司，由其繼續對風險企業進行后續投資，創業者并不退出風險企業。據不完全統計，在風險投資的退出方式中，一般收購約占23%，二期收購約占9%，兩項合計占31％，但收益率僅為IPO的1／5。
無論采用那種方式并購，時機選擇非常重要。時機選擇適宜，風險投資就能獲得較大的收益。一般風險企業應該選擇在企業未來投資收益的現值比企業的市場價值高時把公司出售。這時風險投資公司可以獲得最大的投資收益。
由中國風險投資研究院（香港）編纂的《2003年中國風險投資行業調查分析報告》顯示，我國風險投資退出方式以股權轉讓為主。通過對風險投資退出項目的調查分析，在2003年190家樣本公司中有38家風險投資機構的64個項目得到全部或部分的退出；62個提供了退出方式的信息，其中以股權轉讓方式退出的有51個項目，占到了82%；以其他退出方式退出的項目相對較少，比例都在10%以下。
2005年4月，中國風險投資研究院（香港）公布的《2004年度中國風險投資業發展現狀調查分析報告》表明，2004年中國風險投資延續了2003年以來的回暖趨勢，投資更為活躍，并呈現出一些新的特點。在中國風險投資研究院（香港）本次調查回收的有效問卷，有36份問卷提供了退出項目方式的信息，統計結果顯示，調查范圍的風險投資機構近3年共123個退出項目中，有49個項目以國內企業收購的方式退出，占退出項目比例的40%。由此可見，收購兼并依然是國內風險資本退出的主渠道。
股權并購在我國如此盛行，筆者認為其主要原因有以下兩方面。一方面，由于股票上市及升值均需要一定的時間，而兼并收購的退出方式可以立即收回投資，使得風險投資者能夠快速、完全地從風險企業中退出，因此具有強大的吸引力；另一方面，由于并非所有企業都能符合上市的條件，而且風險投資本身具有高風險性，這就使得一些風險投資者在權衡各種利弊得失后毅然選擇并購方式來實現其風險資本的退出。
2.4破產清算
破產清算是在風險投資不成功或風險企業成長緩慢、未來收益前景不佳的情況下所采取的一種退出方式。雖然以清算方式退出一般會帶來部分損失，但也是明智之舉的，因為投在不良企業中的資金存在一定的機會成本，與其被套牢而不能發揮作用，倒不如及時收回資金投入到下一個更有希望的項目中去。據統計，美國由創業資本所支持的企業，有20%～30%完全失敗，約60%受到挫折，只有5%～10%的創業企業可以獲得成功。當某一項目面臨失敗或缺少足夠的成長性時，風險投資家應拿出壯士斷腕的勇氣，果斷地抽出資金，轉向投入預期回報更高的標的之中，尋求更好的獲利機會。在很多時候采用清算公司的方法雖是迫不得已，卻是避免深陷泥潭的最佳選擇。
3結語
從上文對每種退出渠道的分析可以看出，每一種退出渠道都各有其優劣:發行股票上市是投資回報率最高的方式，風險企業被兼并收購是投資收回最迅速的方法，股份回購作為一種備用手段是風險投資能夠收回的一個基本保障，而破產清算則是及時減小并停止投資損失的最有效的方法。因此，不能絕對地去評判某種退出渠道的適合與不適合。作為風險投資公司，在決定退出投資時，應根據風險企業的自身特點和當時的外部環境，靈活地選擇退出方式。
目前，在我國風險投資的退出活動還不是十分活躍，風險投資退出機制的不完善和不暢通已成為制約我國風險投資發展的瓶頸。風險投資作為一個亞新生事物，還需要我們在今后的實踐中不斷地總結經驗教訓去發展去完善。同時，風險投資機構在考慮退出方案的時候，一定要明確自己的目標，結合中國的實際法律和監管環境，在專業機構的幫助下設計并執行相應的退出方案。
參考文獻
1邱艷.風險投資退出機制研究[J].華東師范大學學報，2005（7）
2劉曼紅.風險投資:創新與金融[M].北京:中國人民大學出版社，1998
3魏夢雪.風險投資退出方式的比較[J].內蒙古科技與經濟，2006(03)
4王琳琳.我國創業投資退出機制的國際借鑒及其現實選擇[J]北方經貿，2006(01)
5吳唐青.我國風險投資的退出機制研究[J].廣西大學學報（哲學社會科學版），2003(4)
舒爾茨等經濟學家所創立的人力資本理論,揭示了人力資本是推動經濟增長和經濟發展的真正動力,被視為西方經濟學界20世紀經濟理論的重大發現與“經濟史上的革命”。其后的學者們在研究人力資本時,驗證了人力資本投資的高收益性與正外部效應性,并普遍將外部性作為人力資本投資不足的重要原因。但這些研究對于人力資本投資個人收益率雖高,投資卻不足的事實沒有太多關注。
實際上,造成人力資本投資個人收益率高的原因在于人力資本的投資的風險與財務約束,也正是這些因素抑制了對于人力資本的投入。據此,作者提出在人力資本投資中引入風險投資機制,構建人力資本風險投資。
所謂人力資本風險投資是一種由具有資金、專業經驗或其它資源的機構或個人(簡稱投資機構)組織開展的,以人力資本作為投資標的物的風險投資活動。在這個過程中,投資機構通過對潛在的投資對象進行充分測評,發現一些具有經濟投資價值的人員(或團體),雙方建立一定的合同,并依據合同對投資對象進行人力資本的投資,與此同時對投資對象加以指導與管理,增加投資對象創造財富的能力與機會,最終投資機構從被投資對象所創造的超額個人財富中,取得一部分作為投資回報。退出,是人力資本風險投資最重要的環節之一。
二、人力資本風險投資的退出機制
(一)風險投資退出動機
1、資本的退出是人力資本風險投資的制度特征
風險投資者提供的金融資本為個人的發展提供了必要的經濟支持,從而保證了個人價值的最大發展。但隨著個人事業的逐步發展,人力資本價值的不斷提高,在風險投資者的幫助下逐漸獲得了自己的管理經營與能力,并建立了他自己的聲譽,與此同時,原來的風險投資者提供價值增值服務的邊際價值逐漸縮小,風險投資者的資本應從現有的投資項目中退出,并重新投資于新一輪的人力資本投資活動。
退出不僅給風險投資者帶來超額回報,而且是維持其繼續參與資本市場、將資本再投入到新的風險項目的動力。風險投資的一個重要特點是資本和投資活動的周期性流動性,風險投資者以資金與管理作為其投入,在收獲季節以資本收益,然后再將增值資本投入到新的人力資本投資項目中去,進入新的一輪人力資本的投資循環周期。
因此,有效的投資退出機制使投資不斷循環下去,是人力資本風險資本的生命力所在,這種風險投資運作的前提,它對于人力資本風險投資的雙方都有重要的激勵作用。
2、風險投資退出是投資者實現獲利的必經渠道
從風險投資者角度來看,退出是獲得預期投資回報的唯一途徑。風險投資者為其所投資對象投入金融資本與非金融資本,并按契約對于人力資本擁有相當的收益權,他們投資的最終目的是成功地從投資項目中退出,其投資回報主要來自于投資的人力資本的增值與人力資本在運用中所創造的效益。因此退出是投資者實現獲利的必經渠道。
3、風險投資退出符合投資對象的利益
人力資本的投資是分階段的。一項投資活動的完成往往意味著下一輪人力資本投資活動的開始。人力資本的新一輪投資可能已經超出了原有投資主體的投資范圍,投資對象有必要從其他渠道獲得投資,原有投資的退出有利于爭取到新的投資者。而且此時,個人也可能積累了一定的資信能力去吸引銀行貸款、或者投資對象具有一定的個人財富收入,從而使原有風險資本退出成為可能。
可見,風險投資的成功退出,不僅對風險投資機構的持續發展是必需的,對個人而言,也同樣是必需的。
(二)人力資本風險投資退出方式的分析
人力資本風險投資者面臨的主要風險是不能及時收回投資,他們的投資回報要通過退出來變現,因此一個理想的退出途徑對風險資本市場的發展起著非常重要的作用。
1、分享投資對象創造的價值是人力資本風險投資的基本回收方式
人的勞動是社會財富的源泉,對人力資本的投資回報源于個體勞動所創造的財富的價值。因此,參與分享投資對象所創造的個人財富是人力資本風險投資資本退出的基本方式,其他任何形式的退出方式不過是這種方法的衍生與技術處理。
在風險投資者看來,以分享收益的方式可以為投資機構帶來持續與穩定的回報,分次收回投資而不是在一次完成,可以在稅收上得到一定的優惠,而且風險投資者在參與投資與管理多名投資對象的過程中存在一定的規模經濟,降低每名投資對象的投資成本,建立穩定的社會關系。
對于投資對象而言,如果得到同一投資者持續的關注,表明投資者對于投資對象的認可。因此投資對象可能同樣希望能以與投資機構分享其所創造的價值方式實現風險投資的退出,以便能得到投資機構長期不斷的支持與幫助。
盡管人力資本的所有權是天然地歸屬于人力資本的載體,是不可能被分割,也不存在轉讓的意義,但人力資本的收益權卻是可以分割與轉讓的。并且由于人力資本的特殊性,附著于自然人的人力資本會隨著人的滅失而滅失,與此同時,人力資本存在高度的信息不對稱性,致使這種收益權較難評估與定價,為此構想中的人力資本風險投資的最基本的退出方式是按照契約在一定期間內分享投資對象所創造的財富。
2、投資對象向風險投資機構贖回人力資本的收益權
經過人力資本風險投資的相關各方一段時間的共同努力,個人的人力資本積累到一定的水平,與此同時,個人通過運用人力資本積累了一定數量的個人財富,在這種情況下,風險投資可以通過個人贖回人力資本收益權的形式撤出。
按照贖回方式完成風險投資的退出,首先必須在制訂投資契約時,就應當有贖回條款,按照條款風險投資公司可以要求投資對象依據議定的價格贖回風險投資公司人力資本收益權。贖回也可以是主動的,比如個人自己融資贖回風險投資機構所掌握的收益權。這種方式存在著一定的風險,當投資不成功時,由于投資對象無力按照條款支付價款,即使是在投資前簽署了回購條款,贖回也是不可能順利實施的。
3、投資機構間轉讓人力資本的投資、收益權
人力資本的投資、收益權的轉讓,指的是人力資本的收益權與控制權在兩個或更多人力資本風險投資機構之間轉移。
人力資本風險投資機構在需要退出時可以尋找另一個風險投資者,第一個風險投資機構可能是對早期項目投資感興趣的風險投資基金;而接手的投資機構則可能是對后期投資感興趣的投資者。新的投資者將提供資金,購買第一個風險投資者的權益。就像一個接力棒一樣,共同完成對于特定投資對象的人力資本投資。這種接力式的進入與退出方式在普通的風險投資項目中并不新鮮。
引發投資機構間轉讓人力資本的投資、收益權的原因主要有以下幾種情況:原有投資機構的財務狀況的變化,無力繼續承擔人力資本開發所需要的費用;原有投資機構的內部出現人員流動,而導致人才選拔培養能力出現大的變化,原有投資培養傾向已經不太適合;原有的投資機構在投資決策上出現了失誤;新的投資機構的投資對象被其他投資機構看中。
(三)人力資本風險投資項目退出決策
人力資本風險投資機構投資的根本目的在于使風險資本增值最大化。為了達到這樣的目的,退出時機選擇方法有以下兩類:
1、基于貼現現金流(DCF)的投資決策方法
在傳統的投資分析方法中,使用最為頻繁的方法是貼現現金流(Discounted Cash Flow,簡稱DCF)法,其中又以凈現值 (NPV) 法應用最為普遍。這種方法通過測算人力資本風險投資項目未來的凈現值,來決定資本是否退出人力資本投資項目。下式為凈現值的計算公式:
式中:NPV為凈現值,表示t年內對人力資本投資產生的收益的現值;Et是各期凈現金流量, 為人力資本產生的收益減去成本;r為資金折現率;It為各期收益;Ct為各期人力資本投入成本。
2、基于實物期權的評價方法
人力資本的收益存在不確定性與波動性, 同時人力資本管理活動具有明顯的多階段性,因此人力資本風險投資可以被認為是一種特殊的“看漲期權”,采用基于實物期權的評價方法對投資項目進行評價。
運用實物期權的分析方法,人力資本投資過程中的每一個階段都可以看作下一階段的實物買權。比如,在人力資本的投資過程中,若前一階段投資活動達到了預期的目標,則獲取到下一投資選擇的選擇權。針對投資對象的每個階段的投資都與一個里程碑事件,以及一定的風險相聯系,投資者評估各階段可支付產品的盈利能力,來決定是否執行這一買權,繼續對人力資本進行投資。如果環境條件發生不利變化,導致投資活動最終無利可圖,投資者可以放棄執行此選擇權。
針對實物期權,理論界探討了很多定價模型。這些方法又大體分成連續時間模型和離散時間模型兩大類。連續時間模型主要包括以Black-Scholes期權定價模型為代表,而離散時間模型則主要包括以二叉樹為基礎的二項式模型。
對于人力資本風險投資項目來說,這兩種評價方法所得到的結果并不總是一致的,有時差異還比較大。相比較而言,基于現金貼現流的決策方法因為簡單實用,而應用廣泛;基于實物期權的評估方法能夠體現出人力資本管理中的序列投資特點,從而更能反映出人力資本投資項目的真實價值,它的使用處于一個迅速推廣的過程之中。具體采用基于貼現現金流的方法或是基于實物期權的方法作為標準來選擇風險投資項目退出時機,依賴于風險資本家的偏好與決策環境。
從總體來看,人力資本風險投資最重要的一個環節就是退出。退出不僅給投資者帶來超額回報,同時確保了增值資本投入到新的人力資本投資項目中去,從而開始新的一輪人力資本風險投資的循環周期。
一、風險投資基金的本質屬性
風險投資基金作為投資基金的范疇，具有投資基金的基本屬性，但作為特殊的投資基金來講，其突出的特征是投資運作的高風險性和高收益性。因為風險投資基金運作的具體形式是進行風險投資，而風險投資運行的期限長，它所投資的領域是處于創業時期的高科技企業即所謂的“風險企業”。這類企業是以創新技術為基礎、產品處于研究或試銷等前期市場開發階段、尚未成熟定型的企業，其風險性在于：一方面在企業無任何存量資產做保證的情況下，因創新技術的開發失敗便可能使前期投資血本無歸而承擔巨大的技術風險；另一方面創新產品能否有效占領市場、產品投放時機等因素又潛伏著投資的市場風險。風險投資所面臨的技術性和市場性的雙重風險，決定了風險投資企業成功率不會很高，因而風險頗大。因此，需要一種資金籌集機制，不僅能使企業所需資金得到滿足，而且還能夠使投資風險達到最大范圍的分散，這就需要借助投資基金的運作機制，通過建立風險投資基金，即可實現資金來源的分散化，又可以進行分散投資，以抵消單項投資承擔的高風險，從而獲得相應的投資收益。
二、風險投資基金的形成模式
在不同國家，風險投資基金的來源有很大區別。雖然都來自于政府部門、商業性金融機構、大公司企業、民間私人資本等，有的國家以政府及各種自助方式的資金為主，有的以商業性金融貸款或投資為主，還有的以民間私人資本為主。如美國風險投資基金占比例最大的是養老基金，其次是捐贈資金，而日本則是銀行資金構成風險投資基金主要部分，其次是證券公司的資金。
對于可能來自不同領域的風險資本來說，在發展風險投資時就必須根據本國企業發展模式和資本市場的狀況，對風險資本形成的模式進行可行性的研究和探討。從理論上來說，我國的政府投資、銀行貸款、大公司投資以及各類投資基金都是風險投資基金的來源渠道，但從實踐上來看，我國應選擇以公司企業投資、各類基金和民間資本為主體，以政府資金、金融機構資金為補充的風險投資基金形成模式。
（一）大企業風險投資
我國目前有許多企業集團，特別是有發展前途、又具有資金實力的上市公司，從證券市場上募集了大量的資金，并通過設立從事風險投資的子公司或聯合設立風險投資公司，形成了針對風險投資的風險投資基金，為集團公司或為本公司孵化新技術和新產品，發展高新技術創造了條件。如上海“第一百貨”與清華大學創建的“視美樂科技發展有限公司”，“中青旅”參股設立的“北京科技風險投資股份有限公司”、“深圳機場”等公司聯合設立的“深圳創新科技投資有限公司”等風險投資公司的建立，必將形成非常可觀的風險資本，使之成為我國風險投資資金的又一主要來源渠道。風險投資公司投資于風險企業，不僅為風險投資的發展開創了新的資金來源渠道，也必將使公司以風險投資方式尋找企業資本轉化為創業資產的途徑，而且會使一些中小型的高科技企業得到充分的資金來源。
（二）民間資本
我國自改革開放以來，在國民收入分配上更多地向居民個人傾斜，突出表現在：一是國民總儲蓄中居民儲蓄的份額持續上升。從1996年到1998年，金融機構的各項存款中，城鄉居民儲蓄存款占總存款的比例均超過56%.二是在儲蓄存款利率持續下調的情況下居民儲蓄存款持續上升。銀行儲蓄利率下調以來，已8次降息，截止目前（2002年3月）年息已降至1.98%，并且從1999年1月開始對利息征收20%的所得稅。無論是利率下降幅度之大，還是持續時間之長，在世界上都不多見。但儲蓄存款不但不降，反而繼續增長，目前儲蓄存款總額已超過7萬億元。這雖然與社會保障制度不完善，居民支出預期增加等因素不無直接關系，但也說明中國的金融體系還不能提供足夠的投資工具供居民選擇。隨著居民個人資產的增加和投資意識的增強，居民的投資需求會越來越大，他們將成為風險投資基金的最大的潛在資金供給者，特別是高收入階層或中產階層將是主要的資金供給者。
（三）保險基金和社會保障基金
從美國，德國風險投資基金構成上來看，養老基金和保險基金占很大的比例，與這些基金管理人基金運用資金密切相關。隨著我國保險市場的發展，社會資金會急劇向保險業集中，目前每年增加的報費收入都在100億元以上。雖然目前規定保險基金只能用于銀行存款和購買國債，金融債券，但在加入WTO外資保險公司進入后，保險基金將開辟新的投資渠道，不僅可以進入證券市場，產業投資基金也是一個重要投資領域。另外，隨著社會保障制度改革，保障基金將會逐步完善和發展，其結余的數額將越來越大。這部分基金增值保值的本質屬性要求其在運行中尋求多元化投資，風險投資基金較長的投資期限、較高的投資收益對發展社會保障基金特別是養老保險基金最為合適。總之，保險基金和保障基金的投資范圍目前還受到一定的限制，但從未來的發展趨勢來看，兩基金必將成為風險投資基金的一個重要來源渠道。
（四）政府投資
我國目前政府投資的重點和財政收入狀況使政府機構不具備大規模投資的實力。同時前幾年地方政府和政府科技部門出資，或具有政府機構色彩的國有企業出資形成的風險投資資金，因受國有企業管理體制和運行機制的制約，其實踐結果并沒有為我國發展風險投資積累更多更好的實踐經驗，由此決定了我國政府以及政府機構不可能成為風險投資資金的主要來源渠道。但政府投資具有鼓勵和倡導風險投資的作用，國家財政部門和地方政府應按財政收入的一定比例進行風險投資，作為風險投資基金的補充，投向一般風險投資不愿意涉足的風險更大的投資領域，以帶動社會公眾的投資。
（五）金融機構的政策性貸款
我國金融業所實行的是銀行、證券、保險、信托分業經營，而風險投資業務主要是證券業和信托業的業務領域。這種狀況和現行法律不利于商業銀行對風險投資業務的發展；即使銀行可以發放風險投資貸款也要受到各種限制。因此，商業銀行貸款也不能成為風險投資基金的來源渠道。我們可以借鑒美國的“小企業投資公司”、“企業發展公司”和日本等國家的“中小企業信貸銀行”的做法，建立專門為中小型高科技企業建立長期風險投資貸款的政策性銀行，以作為我國政府投資于風險投資領域的又一個資金來源渠道。
（六）證券公司的風險投資
我國證券公司雖然僅有十幾年的發展歷程，但目前已成為我國資本市場的中堅力量和直接融資的橋梁，同時還將成為風險投資的先行者。證券公司在承擔中小型高科技企業的現代企業制度建立、改造，輔導，保薦企業上市工作的同時，通過以發起人的身份設立公司、直接融通資金、直接購買證券、承銷證券等方式投資于中小型企業，可以成為風險資本的一個重要來源。
三、我國風險投資基金的退出模式
由于風險投資基金的屬性是以承擔當前巨大風險代價獲取未來高額收益，而不是為長期控制企業為最終目標，故企業成熟階段的穩定營業利潤收益對其不具有誘惑力，風險企業一旦進入成熟期就會尋求退出途徑。因此，發展風險投資基金的國家都有了適合本國資本市場的風險資本退出模式。從國際情況看，目前成功的風險投資基金退出模式主要有上市交易、柜臺轉讓、股份贖回、破產清算四種模式。
（一）上市交易
上市交易將是我國風險資本退出的主導模式。上市交易是以公開競價的方式形成轉讓價格，可以使投資價值通過市場完全由供求關系來決定，使之達到最合理狀態，這是世界各國普遍采用并深受歡迎的資本退出模式。為此，各發展風險投資的國家都在主板市場的基礎上開辟了二板市場，讓那些資本規模、經濟實力、盈利能力、經營期限等達不到主板市場上市標準的風險企業在二板市場上市交易，從而實現通過上市交易的方式達到資本退出的目的。從我國目前狀況來看，通過上市交易退出風險資本主要有兩大途徑：一是建立中國的二板市場，二是在海外二板市場上市。國際上成功的二板市場特別是香港創業板市場運行以來，所取得的成功已成為內地二板市場設立的動力，特別是設立于1999年底的香港創業板市場已成為內地有潛質的高科技企業上市的重要場所。目前已有“青島環宇”和“復旦微電子”等高科技企業在該市場成功上市，這樣，香港創業板市場將成為內地風險資本退出的重要渠道。同時，內地企業也可以到美國NASDAQ、新加坡市場等上市交易，并已有“新浪”、“搜狐”、“網易”等網絡公司在NASDAQ上市，為我國風險企業海外二板市場上市開創了先河。可以預料，隨著時間的推移，會有更多的高科技風險企業到海外市場上市。盡管上市交易可使投資收益最大化，但上市費用和交易成本以及嚴格的信息披露制度等，也會為采取該種方式造成障礙，因此要運用上市交易必須使風險投資家與風險企業家取得共識。
有效管理與使用風投資金
風險企業在籌集到所需要的資金后,必須明確自己所籌資金的運用方向,要對風險進行詳細的分析,這樣才能用好風險資本,降低投資風險。以北京國電清新環保技術股份有限公司為例,北京國電清新環保技術股份有限公司以自主研發脫硫技術、引進消化與創新為主,在其招股說明中,對籌集到的資金做出了詳細的規劃。內容包括募集資金投資項目對實現目標的作用、募集資金運用、募集資金投資項目的財務分析及對募集資金投資項目的風險分析等十幾大項幾十小項。在募集資金投資項目的風險分析方面,該企業對托克托電廠發電機組上網小時數、脫硫用電的電價和石灰石價格的變動等詳細情況都進行了細致的分析。因此,只有明確資金的用途以及對各項因素進行詳細的分析,才能有效地降低風險。除了風險企業明確資金的使用、企業自身對風險資本進行有效合理的監管外,風險企業接受投資方的管理也是降低資金專家介紹:楊志慧,北京工業大學會計學專業副教授,英國華威(warwick)大學訪問學者,研究領域為財務管理理論與實務。風險、提高資金使用效率的重要途徑。在接受投資后,風險企業和投資企業便結為利益共同體,投資企業的支持與管理將大大提高風險企業的存活率。雖然,據美國調查顯示典型風險投資家對企業的監管以及提供咨詢的時間僅占了總時間的40%,也就是說美國的風險投資家在管理風險企業時并不主要以對投資對象的監控來降低風險,但對于我國企業來說,由于我國處于風險投資初始階段,風險企業接受投資方的管理,能夠對風險企業的成長做出不可磨滅的貢獻。究其原因,風險投資家一般都擁有專業的知識,豐富的管理經驗,這些可以幫助風險企業進行資本管理并使其快速增值。比如在監控和管理方面,投資者可以幫助風險企業設計薪酬方案和激勵機制,或者撤換經理人;投資者還能通過協助安排外部融資,解決企業經營中出現的資金緊缺問題,以及協助制定風險企業的中長期發展規劃等。在這些具有專業技術的投資家對風險企業的大力管理與協助下,風險企業能夠在短時間內快速成長,可以有效降低由于經營不善導致的不必要損失。所以對于風險企業來說,接受服從投資者的參與及管理是其成功的必要因素之一,而投資企業提供適度的輔導與參與管理也成為加強風險投資管理的重要內容之一。
為投資企業提供資金退出途徑
雖說美國目前以收購與并購為主要的退出方式,但是以IPO為形式的退出方式仍占了30%的比例,并且取得了優良的業績。盡管如此,由于我國目前還沒有一個完善的退出機制,再加上主板市場限制條件苛刻,對于一些剛剛興起的中小型高新技術產業來說,它們在盈利方面遠遠不能滿足主板市場上市的條件。所以主板IPO形式往往對于一些大型的企業才能奏效。一般來說風險資本不能通過IPO方式退出,高額回報就不能實現,新興產業就得不到風險資本的支持。所以對于這些處于發展階段的中小型高新技術產業來說,可以選擇非主板市場進行風險資本的退出。但是目前二板市場和三板市場也都存在各自的問題,所以對于這些中小型風險企業來說選擇什么方式上市,如何進行上市前一系列的準備活動,將是尤為重要的環節。是建議投資者選擇主板市場進行風險資本的退出還是非主板市場,或者是在國內進行資本的退出還是在國外進行,這都是需要風險企業和投資方共同考慮的。雖說選擇退出的方式更多的是由投資者來決定,但是作為更了解自己本身的風險企業來說,為投資者提供風險資本退出建議,有助于雙贏的局面。
國內非主板市場對于那些沒有資格在主板市場上市的風險企業來說,風險企業可以建議投資者通過以下方式進行資本的退出:對于中小型高科技企業和新興企業,二板市場退出應是個較好的選擇。相對于主要面對大中型企業的主板市場,二板市場專門面向中小型高科技企業和新興企業設立的。它放寬了企業上市的標準,降低了上市的費用,但是監管更加嚴格,交易更加靈活。高新科技企業在創業的初期,資金相對缺乏、實力較弱,而且產品技術成熟度、市場的接受度都存在不確定性,因此是很難在主板市場進行風險資金的退出,但是在二板市場不斷完善的今天,二板市場為其退出提供了可能。由于在整個社會資金融通中所占的比重仍然很小,中國的民營企業在融資方面一直受到歧視。由于二板市場主要是針對中小型高科技企業而建立的,所以對于一些在二板市場不能進行資本退出的民營企業,三板市場的建立彌補了它的不足。對于一些特殊的民營企業來說,境外紅籌上市也是相對較好的退出方式。這些特殊的民營企業,比如新東方等教育機構,中國的法律還不能認可其在國內上市,而另一些剛剛興起的企業,在利潤等原因上也并沒有達到在國內上市的要求,因此選擇了上市門檻較低的境外上市。以新東方為例,新東方可以說是打破了中國教育業在美國上市的零記錄。成立于1993年的新東方,是中國目前最大的民營教育機構。近幾年來股價更是一路攀升。除了通過嚴格控制學校和學習中心擴張速度、減少新增教師數量、縮減營銷開支等措施大幅削減成本支出實現利潤的不斷增長從而帶來股價提升外,更重要的原因還在于新東方在一開始就選擇了適合它的風險投資退出路徑。而這些都是在通過對國家的政策、企業產品市場或客戶的地區分布、不同風險資本退出地行業認同情況、上市費用等因素的考量之后做出的選擇。總而言之,風險企業從最開始對投資者清楚描述自己的項目,以便吸引更多的投資者、到籌集足夠的風險投資資金后對該資金的管理與使用、再到最后為投資者提供合理的風險投資退出途徑的建議,風險企業只有經過一系列的活動,才能實現對風險投資做出合理有效的管理,才能使得投資方的降低風險,保障風險投資活動整體回報率,從而最終增加投資者信心,取得更多投資者的信任。所以,風險投資管理不僅僅是政府的責任,也是投資者的責任,更是風險企業的責任。
摘要風險投資退出是風險投資過程中最后一步也是最關鍵的一步，風險投資的退出存在風險，但風險并非僅存在退出這一個階段，從選擇投資項目開始就存在風險。從風險投資的項目選擇、風險資本注入企業后的管理、風險投資退出時機和風險投資退出方式的選擇四個方面來闡述對風險投資退出風險的控制。
關鍵詞風險投資風險控制退出時機退出方式
風險投資作為一種創新性的金融投資工具對經濟的巨大推動作用，風險投資退出是因為其關鍵環節引起了廣泛關注。目前，國外關于風險投資退出研究理論的理論體系主要著眼于各種退出方式的比較選擇和公開發行股票上市相關的研究。國內則主要是介紹和比較各種退出方式的優劣、適用條件以及我國的使用障礙等，對退出的風險控制研究則較少涉及。風險投資存在風險，而風險投資的退出本身也存在風險，這種風險在風險投資的項目選擇、風險資本注入企業后的管理、風險投資退出環節均存在。因此，本文從風險投資的項目選擇、風險資本注入企業后的管理、風險投資退出時機和風險投資退出方式的選擇四個方面來闡述對風險投資退出的風險控制。
1風險投資退出的風險分類
風險投資退出所面臨的風險有來自被投資企業外部的和內部的風險以及風險投資退出方式和退出時機的選擇所帶來的風險。
（1）來自被投資企業外部的風險有：政策風險、利率風險、通貨膨脹風險、環境風險等。政策風險主要指政府在指導經濟工作時所做的突然性政策轉變，這對于一個企業的經營有致命的威脅。利率風險是指由于利率的變動導致投資收益率的變動，從而使投資人的收益受到影響。通貨膨脹風險是指當物價上漲時，貨幣的購買力下降可能給投資人帶來的風險。環境風險指企業的復雜多變的外部環境給企業的發展帶來不確定因素，形成的風險。
（2）來自被投資企業的內部風險有：技術風險、管理風險、道德風險等。技術風險是指由于即技術不成熟、不完善給產品開發帶來的問題，影響高新技術產品的成功。管理風險指企業經營管理不善造成的企業破產、虧損給投資者帶來的風險。風險投資家能否成功運作風險資金與管理是否到位密切相關，如果創業者素質差、獨斷專行，員工無凝聚力、管理松散，必然使管理風險增大。道德風險是指企業的經營權和所有權的分離，經營管理者擁有企業投資者所不具有的內部信息（信息不對稱）從而犧牲投資人的利益來換取自己的私利。
（3）風險投資退出時機和方式的選擇帶來的風險。選擇何時退出和選擇采用什么樣的方式退出對風險投資的成功退出非常關鍵，其中也并存很大風險，無論哪一環節出現問題都可能導致投資者的收益受到影響甚至投資失敗。
2風險投資退出的風險控制
風險投資中存在著多種風險，一般來說，外部風險屬于系統性風險，是風險資本家和風險企業家所無法控制的，風險資本家主要采取盡可能回避的態度。因此，風險投資家主要關注的是來自風險企業的內部風險和退出環節的風險。因此如何控制風險投資退出所面臨的利率風險、通脹風險和環境風險等所有企業經營所必須面對風險，在此不予分析。由于選擇風險投資項目和投資后對企業管理對于風險投資的退出非常關鍵，直接影響退出績效。本文并非單純分析退出這一個環節的風險控制，而是從選擇風險投資項目、投資后對企業的監督指導和管理、風險投資退出時機和退出方式的選擇四個方面來分析風險投資退出的風險控制。
2．1風險投資項目時的風險控制
選擇什么樣的項目進行投資是風險投資操作的首要問題，也是整個風險投資過程中的關鍵環節，它直接關系到風險投資是否能順利退出。風險投資家在選取項目時要對項目做具體的、長遠的分析。風險資本家在分析某個投資建議是否可行時應該從管理者、市場和技術三個方面考慮。風險資本家應從各個角度去考察企業領導者是否在他從事的領域里具有敏銳的洞察力，是否掌握市場全貌并懂得如何去開拓市場，是否懂得利用各種手段去籌措資金，是否有將自己的技術設想變為現實的能力，是否有較強的綜合管理能力，是否能組建一個由具有各方面專長的人才組成的相輔相成的管理層。風險資本家還應該根據自己的經驗和對市場的認識，分析判斷待投資項目和技術的市場前景。該項技術能否形成產品并有廣闊的市場。
2．2投資后對企業監督指導和管理中的風險控制
投資項目確定后，根據協議，風險投資家就要為風險企業注入必要的資金，支持風險企業的發展。一般在這一階段，風險投資家對風險企業不僅僅只是不斷地注入資金，滿足其發展的資金需求，而是要完全地參與到風險企業的發展中去，參與對企業的經營管理，幫助企業開拓市場。因為，對于風險企業，其創建者多是一些技術專家，相比來說，企業的經營管理是他們的弱項，他們一般都缺乏經營管理方面的知識和技能。而風險投資家正好和風險企業家形成了互補，他們擁有市場研究、生產規劃、經營戰略、財務法律方面的優勢，并且在社會上有廣泛的信息與關系網絡，可為風險企業提供各種咨詢和服務，幫助企業規范管理。因此，風險投資的資金投入階段，是風險投資家和風險企業相互合作、共同發展的階段，風險投資家必須要全面的融入到風險企業中去，利用自己在管理、財務方面的專長，使企業有更好的發展，為其風險投資的順利退出奠定基礎。
2．3選擇風險投資退出時機的風險控制
從理論上看，風險投資的最佳退出時機應為收益最大化的那一點，但由于在退出中涉及到諸多復雜因素，如政策、市場和法律等的影響和干擾，實際退出時機與理論的最佳退出時機之間存在一定偏差。下面從企業的產業周期、企業股權價值和退出方式這三個方面分析風險投資家應如何選擇退出時機來控制退出風險。
（1）從企業的產業周期看，普遍認為風險投資應該在被投資企業的“成熟期”退出。而針對一些由于技術風險、市場風險在成長期就破產的企業和發展一般的企業應該盡早退出；針對那些發展到成長期后期，由于技術替代以及改進等使得競爭加劇，盈利降低的投資項目也應該在競爭對手產品入市前盡早退出以獲取高回報、早回報。針對少數闖過技術風險與市場風險的在成熟期的前期發展成為中型企業，在符合正式股票上市標準時，可上市退出以便獲取高額回報。
（2）風險投資家根據企業股權價值決定退出時機。當風險企業的財務狀況存在嚴重問題時，如計算出的股權持有價值小于零時，風險投資家應立即退出。如果市場中出現某一項目給風險投資家帶來的股權持有價值大于現有項目的股權價值，風險投資家就應果斷實施退出，撤出資金進入下一個風險投資項目。
（3）最佳退出時機與適宜的退出方式相配合，才能達到最佳效果。采用何種方式退出往往與當時的金融環境有關。若金融環境良好，風險投資家一般優先考慮公開發行股票上市的方式退出。那么在企業符合上市標準后，可以獲得最大收益時應選擇退出。在行業和經濟衰退時期，并購活動增加，信息不對稱程度高。這個時期對于公開發行股票上市退出并不有利，對于收購有利。若風險投資采用出售方式退出，風險企業的出售應該選在企業未來投資收益的現值比企業的市場價值高才時，這時風險企業獲得的利潤最大，最有利于風險投資者的投資利益。
綜上所述，風險投資退出時機的選擇受到被投資企業的經營狀況，所處的金融環境，風險投資家和被投資企業的預期收益等各方面的影響，因此要綜合考慮各個方面選擇時機退出。
2．4選擇退出方式時的風險控制
風險投資家在進行風險投資時總是希望通過投入最少的資本，獲得最大的資本收益，而高收益也意味著高風險。因此慎重選擇風險退出方式是控制風險投資退出風險中及其關鍵的一步。各種退出方式中，公開發行上市的回收倍數最高，其次是股份回購，再次是收購，最后是清算。然而，現實中最優先考慮的并非一定是公開發行上市，最后考慮的也并非都是清算。為使投資風險降低，風險投資家在選擇時，需綜合考慮各方因素，主要有：
（1）風險企業自身經營狀況。風險企業經營狀況較差，或者行業不景氣時，必然要采取清算退出。當經營狀況較好，達到預期目標時，采用股權轉讓方式。其中，能否采用公開發行股票上市退出，還要看企業財務數據是否達到上市要求，企業家是否有足夠的資金支持上市的各種費用。能否采取出售和回購，還要分別看企業家能否找到合適的接收方，以及風險企業家的購買能力。
（2）風險投資家的偏好。希望減少退出的復雜程度和花費，實現資本一次性迅速退出的投資者，可以選擇出售或者回購作為退出方式。而愿意承擔上市復雜的手續、高昂的費用、不能一次退出但是希望得到最高回報的投資者，可以選擇公開發行股票上市退出。
（3）經濟金融環境。如果資本市場不完善，或是資本市場活躍度不夠，風險資本家在考慮退出時，就要謹慎選擇公開發行股票上市方式。產權市場的混亂也會給采用股權轉讓方式實現退出的企業造成很大阻礙。風險資本家在選擇時，需要考慮經濟金融的綜合環境。
作為風險投資家，在決定退出投資時，應根據風險企業的自身特點和當時的外部環境，靈活地選擇退出方式，規避由于退出方式選擇不當帶來的投資風險。
3結語
風險投資的退出對于整個投資環節非常重要，風險投資退出風險的控制也尤為關鍵。目前關于風險投資退出風險的控制方面的研究還不夠完善，還需要我們在今后的時間中不斷總結經驗教訓去發展和完善。
參考文獻
1劉曼紅．創新與金融［M］.北京：中國人民大學出版社，1998
2劉輝雄．風險投資退出方式的選擇［J］.經濟師，2004（1）
3謝科范，楊青．風險投資管理［M］.北京：中央編譯出版社，2004
4楊敏．風險投資的風險分析與控制［J］.思想戰線，2002（6）
5胡茂生，唐波．對風險投資退出機制的思考［J］.特區經濟，2005（7）
[關鍵詞] 風險投資 退出機制 渠道
一、我國風險投資退出的現狀
風險投資（Venture capital），又稱創業投資、風險資本，是一種由專門的投資公司或專業投資人員在自擔風險的前提下，通過科學評估和嚴格的篩選，把資金投向有潛在發展前景的創新或市值被低估的公司、項目、產品，并以其長期積累的經驗、知識信息往來輔導企業經營以獲取資本增值的投資行為。
風險投資本質是一種追逐高利潤、高回報的金融資本。風險投資的目的不是單純為了獲取股息而長期持有風險企業股份的投資行為，而是通過退出投資賺取與之承擔的高風險相對應的高額利潤。風險投資家對風險企業經過一段時間的經營管理與培育之后，選擇一種合適的退出方式實現投資收益，并將投資再投入到下一個風險企業中去，在不斷的“投資―退出―再投資”的過程中實現資本的持續增值。因此在投資的風險企業成功后將風險資本變現至關重要。所以風險企業需要選擇一定的方式通過資本市場將風險資本撤出，以求實現資本增值或者降低損失，為介入下一個項目做準備。
我國的風險投資業開始于20世紀80年代，被稱為創業投資。1985年1月11日，我國第一家專營新技術風險投資的全國性金融企業――中國新技術創業投資公司在北京成立。經過近10年的發展，到90年代中期步入迅速發展階段。這期間涌現了大批的風險投資公司和風險投資管理公司，參與投資了大量的高新技術項目和高新技術企業。到2002年，我國風險投資的資金總量創造了歷史新高。但到了2003年風險資金的總量不但沒有增長反而出現了下滑趨勢。
到20世紀90年代，風險投資在我國經過10余年的發展，許多風險資本到了從風險企業退出實現收益的階段，但我國證券市場發展的不完善、多層次資本市場的不健全，使得這些早期投入雖已到了收獲季節的資金無法及時變現，風險投資公司難以融到新的資金進行新的投資，追求的高風險高收益無法實現，造成許多風險投資公司無力進行風險投資，也不愿再進行風險投資。我國的風險投資退出機制，已成為我國風險投資發展的瓶頸。
二、風險投資常見的幾種退出渠道
從風險投資的發展歷程來看，目前，風險投資的變現回收方式主要有以下幾種：
1.公開上市
公開上市(Initial Public Offering,簡稱IPO）,是指風險投資的股份通過資本市場第一次向公眾發行,從而實現投資回收和資本增值。
上市一般分為主板市場和二板市場。主板上市又稱為第一板上市，是指風險投資公司協創業企業在股票市場上掛牌上市，從而使資金退出。二板上市又稱為創業板市場，主要服務于中小企業的股票市場，其相對于主板市場而言，上市的條件比較寬松，企業進入門檻較低，比較適合于新興的中小企業，尤其是具有增長潛力的高科技企業。
公開上市是金融市場對企業經營業績的一種確認，這種方式不但保持了企業的獨立性，而且有助于企業提高聲譽、樹立形象，并能為企業后續發展提供順暢的融資渠道。
2.兼并與收購（M＆A，Merger And Acquisition）
兼并與收購是風險資本退出的比較常用的一種方式，是投資商通過并購的方式將自己在風險企業中的股份賣出，從而實現風險資本的退出。兼并是只有一家實力較強的公司與其它幾家獨立的公司合并組成的新公司，而實現較強的公司占主導地位；收購則是指企業通過證券市場購買目標公司的股份或者購買目標公司的產權從而達到控制目標公司的行為。
風險企業被兼并收購通常可以分為兩種方式，即一般收購和二期收購。一般收購，是指創業者和風險投資者將風險企業完全賣給另一家公司。這種方式通常是高科技創業者不愿意接受的，因為這意味著將完全喪失獨立性。而二期收購則是指風險投資者將其所持有的股份賣給另一家公司，由其繼續對風險企業進行后續投資，創業者并不退出風險企業。
3.管理層收購（MBO Management Buy―outs）
管理層收購是在風險投資退出時，風險企業的管理層為了不使股份被其他公司擁有，采取主動回購風險投資家手中持有的本公司的股份。公司管理層可以以個人資信做擔保，或以即將收購的公司資產做擔保，向銀行或其他金融機構借入資金，將股份買回，風險投資家成功退出。在風險投資的導入期和成長期，風險投資所占風險企業的股份額不是太大，比較適合采用這種途徑退出。管理層收購，雖然使風險企業保持相對獨立性，管理層仍持有對風險企業的控制權，避免因風險資本的退出給運營造成的震動，但是，其最終的實現，取決于管理層的收購意愿和實力。
4.清算（Write―off）
清算退出是在風險投資不成功或風險企業成長緩慢、未來收益前景不佳的情況下所采取的一種退出方式。對于風險資本家來說，一旦所投資的風險企業經營失敗，就不得不采用此種方式退出。因為投資在不良企業中的資金存在一定的機會成本，與其被套牢而不能發揮作用，倒不如及時收回資金投入到下一個更有希望的項目中去。因此，清算退出雖然是迫不得已，但卻是避免深陷泥潭的最佳選擇。清算有三種方式：解散清算、自然清算和破產清算。
三、我國風險投資退出渠道分析
1.IP0方式退出困難
在常見的退出方式中，公開上市通常認為是最理想的退出方式。據美國風險投資業的統計，風險投資的各種退出方式的年平均投資回報率為：并購為15%，而發行股票上市為30%～60%。公開上市不僅為投資人和創業人帶來豐厚的回報，而且為風險企業的后續發展創造了廣闊的空間，如果條件許可大部分風險投資者都會選擇上市退出。但上市退出必須有完善發達的資本市場做支撐，尤其是要具備面向中小高科技企業全面開放的二板市場，如美國的納斯達克（NASDAQ）市場、加拿大溫哥華股票交易所的創業板市場、比利時的EASDAQ市場、英國的AIM市場,以及1999年第四季度開始正式運作的香港創業板市場等。其中以美國的NASDAQ市場最為成功，約30%的美國風險投資都經由這一市場退出。較早的計算機硬件公司如蘋果公司、微軟公司、英特爾公司等，較近的有電子商務公司如雅虎公司、亞馬遜公司等。這些成功典范使得股份上市成為風險投資家首選的資本退出方式。
我國在2004年5月在深圳證券交易所開通了中小企業板，但其上市標準和準入條件與主板市場一樣，還未真正成為為中小企業服務的二板市場，因此很難為處于高速成長期的中小風險企業提供進入證券市場進行交易的機會。所以在我國風險企業的資產規模和盈利水平都很難達到上市要求的情況下，風險投資選擇公開上市退出是不現實的，也是難以實現的。
2.風險資本股權轉讓退出受到限制
股權轉讓依賴于成熟的產權交易市場、發達的資本市場，我國產權交易市場、資本市場的不發達已經成為風險資本股權轉讓退出的重要障礙，導致企業并購形式單一，加大了企業并購的難度和風險。同時由于企業被并購后影響其已有的地位和聲譽，可能會反對并購。
3.管理層收購是目標公司管理層利用借貸所融資本購買本公司的股份，從而改變公司的所有權結構或控制權結構，進而通過重組目標公司，實現預期收益的一種并購行為。它對明晰企業產權制度、改善公司治理結構、建立合理的公司激勵機制等起到了積極的作用。但在實際運作中也暴露出許多與原始設想相背離的情況，如企業管理層利用職務之便進行暗箱操作侵占國家資產問題、內部人控制問題、MBO后企業的后續發展問題等，都使人們對管理層收購在我國的實踐提出質疑。
4.清算退出比例偏低
清算作為風險投資止損的一種有效手段，風險投資者應該有一個明確的認識，應摒棄我國長期以來人們只賞識成功而唾棄失敗的思想，勇于面對失敗，重視機會成本，在風險投資達不到預期目的時應及時止損，將損失降到最低。
通過以上的分析可以看出，每一種退出渠道都各有其優缺點。因此，不能絕對地去評判某種退出渠道的適合與不適合。作為風險投資公司，在決定退出投資時，應根據風險企業的自身特點和當時的外部環境，靈活地選擇方式。
目前，在我國風險投資的退出活動還十分活躍，風險投資退出機制的不完善和不暢通已成為制約我國風險投資發展的瓶頸。風險投資作為一個亞新生事物，還需要我們在今后的實踐中不斷總結經驗教訓去發展去完善。
參考文獻：
[1]王玲玲:我國創業投資推出機制的國際借鑒及其現實選擇[J].北方經貿,2006(01)
[2]邱 艷:風險投資退出機制研究[J].華東師范大學學報,2005(07)
[3]桑 蕙 吉小銳:對我國風險投資退出的最佳選擇[J].甘肅農業,2006(07)
【關鍵詞】風險投資；退出機制
風險投資作為一種在市場經濟條件下非常有效的投資工具，自誕生以來日漸成為高新技術產業的“孵化器”，極大地加速了高新技術成果的轉化和高新技術產業的發展，對整個經濟的發展發揮了極大的推動作用。然而，風險投資蘊藏著巨大風險。風險投資機構在運營過程中，因為外界條件變化或內部自身原因，會遇到各種各樣的風險，包括道德風險、技術風險、市場風險、生產風險、財務風險和政策風險等，這些風險因素不但錯綜復雜，而且不易被覺察、識別和把握。據統計，10%～30%的風險投資完全失敗，60%不能取得理想的收益，只有5%～20%獲得成功。怎樣降低風險投資的風險成為各國探究和運用風險投資的焦點。然而在風險投資中，最為核心的部分――風險投資機構的風險卻沒有得到應有的重視和研究。尤其在我國，如何降低風險投資機構風險的研究還缺乏系統性、針對性和創新性。
1.退出方式的比較研究
創業資本的退出方式主要有：首次公開發行（IPO）、銷售（sale）、轉售（secondary sale）、企業回購（buy2back），而投資失敗則進行沖銷（write2off）或清算（liquidation）。IPO是指受資企業第一次向公眾公開發行股票。不過，創業投資家通常不能在IPO時立即拋售持有的全部股票（甚至是部分股票），而必須等待一段時間（通常是180天），這就是鎖定期（lock2up period）的規定。銷售是指將整個企業賣給收購者。在實踐中，這種退出方式有很多形式。例如，將企業賣給收購者以換取現金、收購者的股份或其它資產。轉售是指創業投資家將持有的股份賣給第三方――典型的戰略收購者，或另一個創業投資家。與銷售不同，它是創業投資家將自己持有的股份賣給第三方，而企業家和其它投資者仍持有企業的股份。回購是指企業家和/或企業買回創業投資家持有的股份。沖銷（write2off）通常在企業經營失敗的情況下發生，不過創業投資家仍繼續持有企業的股份。清算則是創業投資家在企業前景渺茫時理性的選擇。IPO一直是研究者關注的熱點，因為通過IPO實現退出最理想。研究表明，創業投資回報的倍數（（返回額-投資額）/投資額），IPO為1.95，銷售為0.40，企業回購為0.37，轉售為0.41，而清算和沖銷分別是-0.34和-0.37。盡管通過IPO實現退出最理想，但在實踐中銷售（包括轉售）也是非常重要的甚至是創業投資家優先考慮的形式。
2.美國風險投資的退出
從世界各國或地區的風險投資基金發展歷程、規模組織運營模式及在促進科技創新方面所起的作用來看，美國的風險投資發展較好，有許多值得借鑒的寶貴經驗。
美國風險投資的退出機制非常健全，無論是企業上市還是購并都為風險投資機構的成功退出提供了便利的條件。活躍的風險投資是美國得以在高科技領域保持領先地位的重要原因，而納斯達克股票市場為風險投資機構最終能通過股權轉讓來收回其投資并獲得投資收益提供了一種退出的市場機制。
自NASDAQ市場建立后，美國的風險投資機構的資本大部分都是通過IPO方式退出的。但從2001年開始，美國風險投資機構以IPO退出的數量急劇下降。2000年，以IPO退出的項目數有262個，2001年猛跌到41個，到2003年只有29個項目以IPO方式退出。近年來，美國風險投資機構以兼并收購方式（M&A）退出的數量占退出數的比例越來越高。美國的大股東多為機構投資者，在持股公司業績不好時，機構投資者一般不直接干預公司運轉，而是改變自己的股票組合，在證券市場賣出該公司的股票，使得公司接管與兼并事件頻頻發生。盡管如此，來自廣東的一份調查顯示，廣東風險投資機構中上市出售股份這種退出方式只占到11%，企業并購及股權轉讓等退出方式卻高達60%以上，說明最有效的退出方式受到了抑止。從退出的數量分布來看，2004年廣東風險投資機構項目退出數量占全國項目退出數量的68%（其中深圳占50%），遠遠高于北京的17%和上海的14%，說明與國內其他地區相比，盡管廣東風險投資的進入與退出較為活躍，但是其退出機制還是不暢通。
3.我國風險投資機構的退出機制研究
影響風險投資退出的主要障礙因素是中國缺乏一個完善的多層次資本市場體系。而今隨著創業板的推出，極大的推動了成長型中小企業成長，是支持國家自主創新核心戰略的重要平臺。但其作用還要在以后的發展中才能凸顯。
從現有的退出情況來看，我國風險投資退出比例比較小，有相當大比例的風險投資被固化在風險項目上，不能退資。我國上市、被其他企業購并和企業內部回購等三種撤出方式之間的比例大致為4:1:5。上市和被其他企業購并所占比例明顯低于國外，上市偏低的原因是眾所周知的，被其他企業購并偏低的原因主要是：國外的資本市場具有極強的資源配置功能，國外企業間的購并主要是利用資本市場的資源配置功能，通過“股權置換方式”或者“以股權置換為主、現金投入為輔”的方式進行，中國資本市場的主要功能是融資，而并非資源配置功能，這在一定程度上導致了中國企業間的購并以現金收購方式為主，結果是，不僅大大增加了企業購并的難度和風險，更使得中國風險投資機構難以借助企業購并的方式進行資本變現。
另外，國內區域性產權交易市場的退出作用有限。在國外，場外交易市場是多層次資本市場的重要組成部分。目前我國產權交易市場相當于國外的場外交易市場。產權交易市場是指各類企業作為獨立的產權主體從事以產權有償轉讓的交易場所。狹義的產權市場是指實物產權交易市場；廣義的產權市場既包括實物型產權交易市場，也包括證券市場。與上市發行相比，產權交易的優勢體現在：產權交易的門檻比IPO低得多，限制條件少，只要時機恰當，遇到合適的買方，風險投資機構就能夠實現資本退出。然而，風險投資在產權交易市場退出的成功案例并不多。
最后，由于中國特殊的法律法規限制與規定，許多帶有國資色彩的本土風險投資，通常需要通過產權交易市場交易方式實現退出。目前國內風險投資機構最大的退出途徑是通過股權轉讓，但政府控股的風險投資機構在產權交易市場轉讓投資的項目時須經過上報各地國資委審批等較多程序，過程繁瑣。根據我們的調查，這樣的產權交易對價格有許多的限制（甚至包括最高價的限制），因此容易導致估值偏低，與風險投資追求高風險高回報的本性相違背，因為風險投資通過不同的高風險高收益項目進行組合，來降低風險，實現穩定盈利。如果沒有高收益的項目來填補低收益、甚至虧損的項目，則風險投資就無法實現穩定盈利，從而驅使它們選擇從事低風險項目。
4.結論
風險投資是一項復雜的系統工程，從項目來源、項目調研、項目決策、項目實施以及后續管理都不是靠個人或者機構所能夠完成的，需要很多政策環境的支持。從上述國家風險投資機構的發展來看，各個國家和地區為了促進和保障風險投資機構的發展，無不根據機構發展的內在要求，頒布了相應的法律法規，出臺了有效的扶持政策，建立了風險投資制度體系，確立了具體的風險投資制度，采取了一系列促進風險投資機構發展的扶持措施，包括拓寬風險投資機構的資金來源以及建立完善的資本市場等措施以支持、規范和保障風險投資機構的發展。我國在勇于借鑒國外的經驗和教訓，大膽創新的同時，應結合國情，無論政策環境還是資本市場上都不能簡單照搬照抄。
參考文獻
[1]程昆,劉仁和.風險投資退出機制研究:來自廣東的經驗[J].中央財經大學學報,2006.
[2]高如娟,高濤.論資本市場風險投資退出機制之路徑選擇[J].上海商學院學報,2009.
[3]李姚礦,陳德棉,張玉臣.創業資本的退出:綜述[J].科學學研究,2002.
[4]王,薛耀文.風險投資機構資金來源與退出機制研究[J].山西高等學校社會科學學報,2008.
[關鍵詞]風險投資； 風險資本； 退出
風險投資起源于20世紀40年代的美國，在其發展過程中直接造就了一大批高科技跨國公司，推動了戰后世界經濟的高速增長，促進了人類社會由工業經濟時代向知識經濟時代的過渡。我國的風險投資業起步較晚，自1985年國內第一家風險投資公司成立至今，國內風險投資機構已達50余家，風險資本總額達數百億元人民幣，啟動了一批風險投資項目，發展了許多高新技術企業，如搜狐、金碟、聯想、方正等。雖然我國的風險投資業發展很快，但還不能稱其為現代意義上的風險投資產業，風險資本在社會經濟生活中的重要作用遠未得到充分發揮。
一、制約風險投資業發展的瓶頸
風險投資是通過一定的機構和一定的方式向各類機構和個人籌集風險資本，然后將所籌資本投入具有高度不確定性的高新技術企業或項目，并以一定的方式參與所投資企業或項目管理，期望通過實現項目的高增長率并最終通過出售股權，獲得高額中長期收益的一種投資體制。可見，進行風險投資的最基本條件是具備一定規模的風險投資基金，然后是具有真正的高新技術企業或項目、高素質的風險投資人才和創業企業家以及風險投資實現利益的退出。從我國風險投資業的發展狀況來看，制約風險投資業發展的瓶頸主要是風險資本的來源和獲利退出渠道不通暢。
（一）風險資本的來源渠道不暢
從某種意義上說，風險投資運營機制的重要一環是籌資，而不是投資。我國科技與資本的結合仍沿襲計劃經濟時代由政府深度參與的運作模式，政府撥款占據主導地位，通過科研機構撥款、國有資產存量變現后的再投入等方式，直接進入高新技術企業或項目的研制開發，甚至送達產業化的大路上。國家資本直接進入高風險、高收益的投資領域，必然導致有限的政府財力無法滿足高新技術成果化對資本投入的巨大需求，風險資本的規模受到抑制。同時，還造成非市場化投資運行機制內部的責任與利益不清，導致資本運行效率低下，難以適應市場經濟發展的要求。
發展風險投資業，其初衷是充分動員社會資金的廣泛參與，而并非政府愿意充當主要投資者角色。風險投資者是否愿對高新技術產業投資，取決于其對風險投資的預期收益與投資風險的權衡。只有當預期收益大于風險時，風險投資者才會介入。而風險投資者的預期收益在很大程度上取決于風險投資環境，如政府對風險投資企業或風險投資者的稅收政策，以及有關風險投資發展的法律、法規與完善的金融市場等。我國目前的風險投資環境還不足以調動風險投資者的積極性。
（二）風險投資的退出渠道不暢
風險投資項目的發展過程一般需要經歷4個階段，即種子期、創立期、擴充期和產品成熟期。種子期是科技項目的發明者或創業者為驗證創意的可行性，投人大量資金用于研究之需。創立期是科技發明或專利用于產品開發直至生產開始，投入較大資金購置生產設備、產品開發及推銷。擴充期是企業逐步取得經營業績，投入更多資金用于進一步提高產品開發能力，并占有更多的市場份額。產品成熟期的企業產品占有較大的市場份額，知名度較高，企業可以依靠自身積累擴大規模。對于風險投資來說，種子期是為獲取收益的進入，產品成熟期則是為實現收益的退出，從而實現風險資本“投入一一回收——再投入”的循環運行。
風險投資的本質是追求超常規投資收益和盡可能減少投資風險，客觀上要求有一個投資者進退自如的機制。風險投資的退出方式主要有3種：一是公開上市，使風險企業得以確認和獨立，并獲得在證券市場上持續籌資的能力。二是收購，實現風險企業間的收購和兼并，或被另一家風險資本接手進行二期投資。三是清算破產，使風險投資及時抽身，避免更大的損失。在以上3種退出方式中，收購和清算破產是風險投資者在投資不成功時痛苦而明智的選擇，公開上市則是風險投資者最愿意接受的退出方式。從目前我國資本市場的現實情況來看，對企業股票上市采取“一視同仁”的政策，沒有考慮到風險企業的特殊性。由于成長中高新技術風險企業不具備上市公司的條件，無法像上市公司那樣在正式的證券市場進行股票或期權的交易，這就使大多數高新技術企業沒有可以使風險資本及時退出的資本市場。風險投資沒有合適的退出渠道，就不可能實現自己的最佳價值。
二、風險投資業發展的途徑分析
（一）制定稅收優惠政策
為推動風險投資業的發展，世界各國政府都制定了相應的稅收優惠政策。如美國將風險投資資本收益稅稅率由49.5％降到10％，新加坡政府則規定風險投資最初5～10年完全免稅。我國風險投資業發展雖處于初期階段，但制定相應的稅收優惠政策是完全必要的。可以按照風險企業或項目的發展過程降低稅率或在一定時期內完全免稅，以刺激風險投資者的投資意愿，推動高科技產業的發展。
（二）為風險投資提供法律保障
風險投資是集融資、投資、資本運營和企業管理為一體的金融過程，其風險資金的來源、運作規范，以及風險企業的法律地位、風險投資公司的法律定位等，都需要法律、法規予以明確。我國風險資本市場的發展，至今仍缺乏有力的法律保護，尚未確定一部促進風險投資業發展的《風險投資法》。為促進風險投資業的發展，應以頒布實施的《證券投資基金管理暫行辦法》為基礎，盡快制定《風險投資基金管理辦法》，同時應對制約風險資本市場的有關法律、法規進行修改和完善，使風險投資在發展初期能運作規范，為其大規模健康發展創造良好的法律環境。
（三）擴大風險資本來源
西方國家的風險資本主要來源于養老金、保險基金、金融機構、企業集團、政府基金以及家庭和個人。隨著我國市場經濟體制的不斷完善，風險資本的來源應是多渠道的。首先，應放寬養老金的投資限制，加強養老金運營的管理，提高養老金的收益水平。隨著我國社會保險體系的建立和完善，養老保險的覆蓋范圍不斷擴大，養老金滾存結余不斷增加，應當充分運用好這一龐大的資金，使其成為風險資本的主要來源。其次，應引導家庭和個人投資者進行風險投資。隨著我國經濟的持續增長，居民收入水平穩步提高。截止1999年底，我國居民儲蓄存款已達6萬億人民幣，資本的潛力十分巨大。應通過各種方式，積極引導私人資本進入風險投資領域，使其成為私人權益資本的一部分。再次，應打破企業惜投的狀態，鼓勵實力較強的大企業集團參與風險投資，以尋找新的利潤增長點，增強盈利能力，推動科技進步。同時，要吸引外資參與風險投資，扶持民族高科技產業的成長。
（四）為風險企業建立“二板市場”
開辟“二板市場”，是風險投資賴以生存和發展必不可少的條件。它能進行產權交易，使風險資本形成正常的滾動增值，循環發展。“二板市場”不僅為高新技術風險企業直接融資提供了可能，也為風險投資的退出增值提供了“跳板”和“柜臺”。美國的OTC、英國的USM等就是在嚴格控制和管理正式上市公司的股票，以保證股票市場正常運行的前提下，為無資格在證券交易所上市的風險企業進行股票交易而建立的。“二板市場”發行股票的標準低于一般證券市場，只要風險企業的規模和資金達到一定的標準，就可以在“二板市場”上發行股票。如香港的“二板市場”對中小企業和風險企業的上市要求主要是盈利能力，只要連續3年的盈利率在20％以上即可上市。我國“二板市場”的建立，早已是風險企業和風險投資者所期盼的。
[參考文獻]
關鍵詞：風險投資；制約因素；策略；高新技術
我國從20世紀80年代中期開始進行風險投資的嘗試，走過了20多年的歷程。此嘗試在促進我國科技成果轉化為生產力、高新技術產業化等方面發揮了重要作用；但和發達的國家相比，還存在較大的差距。分析制約我國風險投資的因素，采取相應的策略，對促進我國風險投資研究的發展具有重要意義。
一、我國風險投資發展的制約因素
1．受風險投資人文社會環境的制約。風險投資是把資金投向處于較大風險的高新技術領域，期望成功后，通過所有者權益的變現獲得較高收益的投資行為。高新技術行業作為新型的行業，技術風險、管理風險、市場風險等各種風險較大，失敗的可能性較大。傳統的投資往往把安全性放在第一位，對具有較大風險的行業缺乏投資的積極性；而風險投資是一種主動承擔投資失敗的風險來博取高收益的行為。這就需要社會能提供適合風險投資的人文社會環境，能鼓勵人們敢于冒險、勇于創新、接納失敗。我國當前風險投資的人文環境還不太理想，主要表現在以下幾個方面：我國由于受長期計劃經濟體制的影響，科研計劃主要由國家安排，為數不多的科研經費掌握在少數人手中，形成了科研人員對國家的過分依賴，缺乏自我創新的精神；在科研體系中，過分依賴學術權威，論資排輩的現象還大量存在，不利于社會創新體系的形成；受我國長期傳統文化思想的影響，“知足常樂”、“小富即安”、“槍打出頭鳥”、“勝者為王、敗者為寇”等倫理道德觀念深入人心，對風險投資的發展非常不利；我國缺乏對風險投資失敗的社會保障制度，一旦投資失敗，可能永世不得翻身；在資本市場上，投機氛圍太濃，缺乏戰略投資者等等，對我國風險投資的發展形成了很大的制約。
2．受風險投資政策的制約。風險投資是一種市場行為，有效的市場機制是風險投資業發展的基礎。但從世界各國風險投資業發展的經驗來看，風險投資業離不開政府的政策支持，包括稅收優惠政策、貨幣政策、財政投入政策等。例如，美國政府為了促進風險投資業的發展，1978年將資本收益稅由49．5％降至28％；1981年進一步降為20％，且規定風險投資額60％免于征稅，40％減半征收，極大地促進了風險投資業的發展。我國臺灣地區的《科學工業園設置管理條例》規定，園內企業可以全部免征進口稅、貨物稅、營業稅，5年內可以免征盈利事業所得稅，外銷產品不征收任何稅收。西班牙政府對卡賈圖科學城的建設前后投入資金達到100億美元；日本的筑波科學城的建設歷時20年，耗資13000億日元；德國政府在20世紀80年代，用于高新技術開發園區的建設資金超過1．9億馬克。我國政府雖然明確地提出了支持風險投資業發展的計劃，也采取了有關促進風險投資發展的政策，但大多數促進風險投資的政策都是由地方政策出臺的，缺乏統一的、行之有效的管理，不利于風險投資業在更大范圍和規模上的長期、穩定發展。
3．受風險資金來源渠道的制約。風險資金的來源是發展風險投資的基本問題。風險投資的特點之一是高風險性。為了分散風險投資的風險，所以在資金來源方面，應具有一定的規模；在資金來源方面也應多元化，這才有利于分散風險，讓更多的資金加入到風險投資業來。1994年，在美國的風險投資資金來源中，各種基金的比例達到53％，使美國數以萬計的企業和普通民眾通過基金以較少的資金從事風險投資，為美國風險投資業的發展開辟了廣闊的融資渠道。相比之下，我國風險資金主要來源于政府，渠道單一。據統計，1999年我國92家風險投資公司的74億元的資金絕大部分是由政府出資的。根據科技部的《我國創業投資發展報告2005》，從2004年風險投資的資本構成比例來看，政府、銀行和國有獨資公司占有46％，外資為21％，個人資金占3％，其余為各類企業資金。政府的資金來源于納稅人，不可能過多地參與高風險的投資活動。這種單一的風險資金的供給渠道，與我國高新技術產業化所需的巨大資金需求是極不相稱的。
4．受風險投資人才匱乏的制約。風險投資的成功因素除了需要有新的技術外，更重要的是需要有目光敏銳、具有遠見卓識的人才。許多風險公司甚至把風險人才作為是否投資的第一因素。風險投資的人才要求具有經營管理、投資理財、戰略規劃以及科學技術等方面的綜合知識，同時還必須具備豐富的實踐經驗。在國外，風險投資人才的成長過程，通常是一大批技術專家或經營管理人員在政府的支持和鼓勵下，從大學、研究所或大公司中分離出來，創辦自己的風險投資公司，在將高新技術轉化為產品的過程中成長起來的。從我國目前的風險投資業的現狀看，人才缺乏是十分突出的問題。其原因主要是我國高等教育專業分工過細，同時缺乏有利于創新、創業的用人機制所造成的。
5．受風險資金退出途徑的制約。風險投資的失敗率很高，業內人士有一種說法：“成三敗七。”這就要求風險投資成功的項目預期年回報率很高，一般應達到60％以上，才能彌補其他未成功的項目的虧損。這不可能從利潤分紅中獲取，一般來說要通過股權轉讓來實現。其中最主要的方式是通過IPO的方式來實現，風險投資在投資時首先要考慮的是資金能否成功退出。由于被風險資金投資的企業是以高新技術企業為主，這些企業在發展初期，很難達到主板市場規定的上市條件。因此許多國家為了促進風險投資的發展，大都為風險投資的退出提供了主板以外的二板市場。而我國目前雖然在深圳證券交易所建立了類似的交易市場，但無論是上市制度，還是規模上都遠遠地不能滿足風險投資的需要。由于資金退出困難，使我國許多風險資金沉淀在所投資的企業，不能形成風險投資的良性循環，更談不上高回報。這些因素都嚴重地制約了我國風險投資業的發展。
6．受專門中介機構不完善的制約。為風險投資業服務的中介機構包括一般中介機構和專門中介機構。一般中介機構包括律師事務所、會計師事務所、審計師事務所等，這些中介機構在我國有不同程度的發展。但為風險投資業服務的專門中介機構如科技項目評估機構、風險投資擔保機構、風險投資咨詢機構等在我國還不完善。例如，由于專門為風險投資服務的中介機構不到位，風險投資者在選擇投資項目時，因為無法對高新技術項目進行價值認定而變得慎之又慎，從而影響了投資的效率。
7．受法制環境的制約。風險投資的發展，需要有相應的法律制度來加以規范。在我國的現有法律制度中，有許多對風險投資發展起到制約作用，主要體現在以下幾個方面：首先，從國外的風險投資的實踐來看，較為適合的組織形式大多采用有限合作制的形式，它有利于降低風險投資的道德風險及運作成本，但這項制度在我國法律上是禁止的。其次，風險投資往往選擇高新技術作為自己的投資領域，這個領域能吸引風險投資的動力，主要來源于知識產權。一種創新產品、一項新的科研成果如果能形成一定的市場規模，就能給風險投資帶來豐碩的利潤，但目前我國的法律制度對于知識產權保護的力度還不夠，嚴重挫傷了風險投資積極性。再次，我國現有法律制度對風險投資的股份結構、資金來源、產權轉讓等方面都作出了嚴格的限制，對風險投資的發展也起到了制約作用。
二、發展我國風險投資的策略
1．營造有利于風險投資發展的外部環境。第一，創造適應風險投資發展的社會人文環境，大力宣傳風險投資的作用，鼓勵創新，為風險投資失敗者提供保障機制。第二，政府要制定優惠的政策，鼓勵風險投資業的發展。如對被風險資金投資的企業實行優惠的稅收政策，對商業銀行投向風險企業的投資實行貼息貸款、擔保貸款等。第三，建立健全促進風險投資的法規，對現行的法律中不利于風險投資業發展的法律條文進行適當修改。如《公司法》第24條規定，以產權技術作價出資的金額不超過公司注冊資本的20％；第152條規定上市公司股本總額不少于人民幣5000萬元，開業時間3年以上，最近3年連續盈利等，這些都不利于風險投資業的發展。另外我國還沒有針對風險投資制定專門法律，國家可考慮制定《風險投資法》等類似的法律，這有利于規范風險投資者的投資行為，保護風險投資者的利益。第四，要加強對知識產權的保護。風險投資的對象主要是高新技術產業，如果缺乏對知識產權的保護，風險資金投資的企業就不可能獲得應有的收益，從而嚴重影響風險投資業的發展。第五，要發展和完善專門為風險投資服務的中介機構。
2．開辟多元化的融資渠道。成熟的風險投資體系應該是政府資金作引導，民間資金作主導。但目前國內風險投資的資金來源卻是政府資金為主，民間資金則遲遲沒有進入。資金是推動高新技術產業化的重要力量。資金的缺乏對高新技術產業化的創業和發展會構成嚴重的制約。從我國風險投資業的實踐看，風險投資的融資渠道有以下幾個：一是政府資金。在風險投資業發展的初期，政府投入適當的資金啟動和參與是必要的，但政府資金的參與應堅持有限參與的原則，因為風險投資是一種市場行為。二是大企業資金。大企業技術基礎好，資本實力雄厚，管理水平高，抗風險能力強，參與風險投資有利于企業自身的發展。三是社會機構資金，主要包括保險公司、養老基金等社會機構的資金。社會機構的資金規模大，保值增值欲望強烈，適當拿一部分進行風險投資，一方面不會危及自身的資金的安全；另一方面這部分資金為長期資金，正好滿足風險投資周期長的特點。四是大力引進國外風險資金。國外風險投資業發展比較早，資金實力雄厚，投資經驗豐富。如果政府能給予適當的優惠政策，它將成為我國風險投資業重要的融資渠道。五是個人居民閑置的資金，目前我國儲蓄率非常高，個人居民資金除了消費外絕大部分都流入了銀行。受我國銀行制度的限制，這部分資金很難轉化為風險投資。所以必須通過適當的方法，如組建風險投資基金來吸引一部分個人資金加入到風險投資的行列。
關鍵詞:風險投資;現狀;挑戰
一、風險投資概述
1.風險投資的特征
風險投資，是由專門人員和機構向那些剛剛成立或增長迅速、潛力很大、風險也很大的未上市新興企業長期股權融資和增值服務，培育企業快速成長，數年后再通過上市、兼并或其它股權轉讓方式撤出投資，取得高額投資回報的一種投資方式。典型的風險投資往往具有以下幾個基本特征：
（1）投資對象多為處于創業期(Star-up)的中小型企業，而且多為高新技術企業。
(2)投資期限至少在3-5年以上，投資方式一般為股權投資，通常占被投資企業10％-49％的股權，不要求取得控股權，也不需要任何擔保或抵押。
(3)投資決策建立在高度專業化和程序化的基礎之上。
(4)風險投資人一般不參與被投企業的經營管理，但提供增值服務；除了種子期(seed)融資以外，一般也對被投企業以后各發展階段的融資需求予以滿足。
(5)由于投資目的是追求超額回報，當被投企業增值后，投資人會通過上市IPO、收購兼并或其他股權轉讓方式撤出資本，實現增值。
(6)風險性極高，投資失敗的可能性平均在70％左右，但一旦成功，便會獲得超額回報。
2.分類及功能
對風險投資類型的劃分有多種標準。按投入方式，可分為“杠桿式”風險投資和“權益性”風險投資，后者是國際上通常采用的投資方式。按接受投資的企業發展階段不同，可以將風投資本分為種子資本、導入資本、發展資本和風險并購資本。
風險投資的基本功能是為應用高科技成果的中小企業提供其創業和發展所必須的股權資本，風險投資的基本運作機制是由風司融到風險資金，投向經過謹慎篩選的風險企業或項目，培養風險企業發展壯大，實現正常的市場運作，然后撒出投資，再去尋找新的項目。由此可見，風險投資主要有資金放大器、風險調節器、企業孵化器等幾種功能。
3.風險投資的運作
風險投資主要由項目評估和選擇、談判和簽定投資協議、培育風險企業、實現投資收益等環節構成。
（1）項目評估和選擇。企業家（團隊）管理能力、產品或技術的獨特性以及產品市場大小構成了決策評價指標體系的主要組成部分，在此基礎上派生出創投決策的“三大定律”：
第一定律：決不選取超過兩個以上風險的項目。
第二定律：V=P×S×E
其中，V代表總的考核值，P代表產品市場大小，S代表產品、服務或技術的獨特性，E代表管理團隊(企業家)的素質。
第三定律：投資P值最大的項目。
（2）談判和簽訂投資協議。風險企業所關心的是有足夠的資金滿足企業運轉，確保目標利潤和企業經營權。雙方通過對風險企業未來盈利的預測來確定風險投資所占股份，最后形成項目股權分配與投資額及對賭條款等全面細致的風險投資協議。
（3）培育風險企業。協議簽訂后，風司與風險企業保持密切聯系，一般通過管理報告、企業定期訪問、擔任企業董事會成員來對企業實行監控，以便發現問題和解決問題。風司一般還會用自身的管理、法律、財務等方面專長，向風險企業提供專業咨詢等增值服務。
（4）實現投資收益。風險投資的退出方式和時機選擇，取決于風司整體投資組合收益的最大化。主要的退出方式有風險企業股票公開上市；其他大公司收購風險企業，把風險企業轉售給其它投資公司；執行償付協議，風險企業向風司回購自身股份。
二、我國風投行業的發展狀況分析
1.投資概況
我國風投行業經歷過2000、2001年的發展高峰，之后隨國內創業板暫不開設和納斯達克網絡泡沫的破滅而走向低谷，直到2004年由于資本市場退出形勢的預期好轉以及網絡潮的回暖，風投行業在總投資額上大幅攀升，據統計數據，中外風投機構在2004年共對253家大陸及大陸相關企業進行了投資，投資總額達12.69億美元，創歷史新高，其中投資案例數量較2003年增加43％，投資金額上升28％，風投業進人一個全面復蘇和加速發展的時期。
2.行業分布分析
風投機構在選擇投資對象時通常會考慮該行業的成長性、創新性、市場前景以及具體企業的管理團隊。調查顯示，傳統制造業已經取代軟件行業，成為創投項目最為集中的行業，表明風投資本規避風險和短期盈利取向的動機顯著增強。風投資本通過參股方式，從穩定發展的傳統制造業那里獲得股利，增加利潤流量，滿足了風司股東要求的一種策略選擇。
3.區域分布分析
風投資本偏重高新技術項目和經濟發達地區，主要指向上海、深圳、江蘇、浙江、北京、天津等地，其中上海的風投機構數目最多，但在資金總量上比深圳小，北京雖然機構數目較少，但管理的資金卻較多。此外，風投出現很強的區域集點。京津冀地區的項目投資強度最高，長三角與珠三角的差別不大，而東三省及其他地區的差別則較大。
4.階段分布分析
針對創業企業所處的發展階段的不同，其生命周期可分為五個階段，即種子期、發展期、成長期、擴張期以及成熟期。風投機構會根據企業不同階段的特點制定具體的投資對策。
國外的風投資本一般集中在發展、成長和擴展階段，向種子和成熟階段投的比例比較小，特別是在種子階段，大約只有5％。2003年以來，風投資本分布基本上是“正態分布”：中間大兩頭小。項目主要集中在成長階段，而種子階段所占比例最少，這種趨勢與國外風投的階段分布基本一致。
5.我國風投行業投資項目退出狀況
自2003年以來，我國風投資本在退出上雖然取得可喜的進展，有多家風投機構實現了成功退出。但與國外相比，上市和被其他企業收購所占比例明顯偏低的狀況仍然沒有改變。值得注意的是，由于我國的創業板市場遲遲未開，多數風投機構投資“后撤”，即風投機構為了規避風險和獲得穩定的回報，多選擇比較成熟、規模較大的傳統性項目。2005年以來隨著我國證券市場股改的不斷深入和登陸海外資本市場，通過IPO實現退出的較往年明顯增多，多家風投支持的中國企業在美國、香港和新加坡市場上市。
三、我國風險投資行業面臨的挑戰
1.資金規模小，來源渠道單一
風險投資的主體包括政府、金融機構、風險投資公司和天使投資者等。我國目前的風投機構主要是以政府發起創辦或由國有企業發起設立、政府參股為主體。而從國外的經驗來看，風險投資主體應該是愿意并且能夠承擔風險的個人、企業投入。在沒有民間資本大量參與的情況下，風投基金的數量和規模很難有大的增長，遠遠不能滿足我國高科技產業發展的需要，也達不到最佳投資組合的目的。
2.風險投資主體錯位
風投機構是風險投資市場的真正主體。它是向風險企業提供風險資本的專業的資金管理人。風投機構從風險投資者募集風險資本開始，搜尋、調查、篩選投資項目，制定投資方案，對投資進行監督、管理和必要的輔助，并在適當的時候以適當的方式撤出投資，把本金及實現的利潤分配給投資者。
目前，我國風投主體的結構是不合理的，應逐步改變其政府主導的現狀，形成由民營主導的風險投資格局。大力發展以民營資本為主體的風險投資企業，如有限合伙制、信托基金制和公司制的民營資本主體。3.風投資本的利潤實現與退出困難
高風險通常意味著高收益，而高收益的獲取和高風險的轉移，關鍵在于退出。風投目的是盈利，而不是控制公司。因此，為促進風投行業的健康發展，充分發揮其對高新科技的推動作用，必須完善風險投資的退出機制。
風投資本變現回收主要有三種方式即:公開上市IPO、出售股份及因投資失敗而進行的資產清算。目前,我國風險投資仍缺乏暢通的退出途徑，主要表現在A股主板交易市場上市門檻高；缺乏健全的產權交易市場；專門為風險企業提供退出途徑的創業板市場至今尚未建立。
4.法律制度不健全
風險投資在我國早已開始實踐，但至今仍未對風投基金進行立法；由于法規建設不健全，使得社會上非法集資活動屢禁不止；在稅收上，國家雖然給高科技企業享受15％所得稅稅率的優惠政策，但對高科技企業的投資者卻沒有所得稅優惠，風險投資者在高科技企業所得的股息和紅利要雙重征稅。這種滯后的立法狀況嚴重制約了我國創業投資的運作和發展。
5.缺乏風險投資專業人才
風投是跨越科技與金融兩大領域的特殊金融活動，涉及評估、投資、管理、審計和高科技專業知識等多方面學科，實踐性綜合性很強。風險投資家應該是既懂技術理論，又懂管理創新；既懂產業運作，又懂資本運營；既能深諳風險投資的職能奧妙，又能通曉國際風險資本運作規則的復合型高級人才。高素質的風險投資家是風險投資的靈魂，這正是目前我國最需要的也是最缺乏的。
四、應對我國風投發展挑戰的建議
1.擴大風險投資總量，培育多元化市場主體
根據國外成功經驗和我國發展趨勢，可從從機構投資者、國內大型企業、私人資本和政府資金等方面拓寬風投資金的來源：
2.建立一套分散風險的投資機制
可以從投資多個階段的企業并分批投入資金、組合投資、聯合投資、合同制約、管理咨詢和嚴格執行業務計劃書等方面分散風險。
3.建立創新的組織制度，培養風險投資人才
與一般公司組織形態相比較，有限合伙制能夠有效降低運作成本和成本，并通過適當的治理結構和各相關利益者之間一系列激勵與約束的契約安排來有效地減少風險。應采取多種方式培養和引進人才，在此基礎上，完善激勵與約束機制。
4.建立暢通的風投資本退出渠道
風投資本的成功退出不僅意味著高額回報，而且也是風險投資不斷循環的基礎。我們既要借鑒國外的成功經驗，又要立足于我國國情，在探索中建立適合我國經濟運行機制的退出模式。如國內買殼或借殼主板上市、進一步發揮二板市場的優勢、設立和發展柜臺交易和地區性股權轉讓市場、盡快開設創業板、國外二板市場或香港創業板上市、企業并購與企業回購、清算退出等，沒有退出渠道的創業投資是沒有發展前途的。因此，要想實現創業投資的健康發展，就必須完善風險投資體系，保證資本退出渠道的通暢。
5.完善相關法律制度
修訂《合伙企業法》，明確規定有限合伙制為我國企業合伙的一個重要組織形式，明確對合伙人的約束和合法權益，但不應該對相關細節規定過細；修改《商業銀行法》、《保險法》、《養老基金管理辦法》，適當放寬對機構投資者的投資限制，允許它們適度地參與風險投資。修改稅收法律制度，避免雙重征稅。
風險投資是一個系統工程。它的充分發展需要金融界、法學界、教育機構、科研機構以及中介機構等共同努力；政府要為其發展營造一個良好的市場環境，擺脫行政干預，完全按市場規律辦事；加快我國風險投資的發展需要一個完整的投資體系支撐，這個體系不僅要包括健全、成熟、規范的支持系統，還要具備一套分散風險的投資機制和有效的管理機制；構建我國風險投資體系，促使風險投資進入良性發展，對我國國民經濟的發展具有十分重要的意義。
參考文獻：
[1]陳德棉蔡莉風險投資：運行機制與管理[M].北京：經濟科學出版社，2003.
[2]徐力:我國風險投資退出機制探索[J].中國市場,2007，(52)
